nghiên cứu lợi nhuận bất thường khi xuất hiện khối lượng giao dịch bất thường trên thị trường chứng khoán việt nam

r ghien cl!u lqi nhu~n bfrt thuemg khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thuemg tren thi 6ng chUrig khoan Vi~t Nam DANH MlC c.Ac TU VIET TAT TUVIETTAT APT CAPM CRSP CTCP OLS NHDUNG

B(> GIAO DVC VA DAO T~O TRUONG I>~I HQC MO THANH PHO HO CHI MINH

Ngmn huO'ng din khoa hqc:

Ti~n si Vo Xuan Vinh

Tp HA Chi Minh, Nam 2014

)

~====~~~=====~

Nghien ctiu lqi nhu~n bftt thu0ng khi xuftt hi~n kh6i luQ'Ilg giao dich bftt thu0ng tren thi tru0ng cht'.rng khoan Vi~t Nam

LOI CAM DOAN

Toi cam doan rAng lu~n van nay "Nghien cll'u IQi nhu~n bit thtrimg khi xuit hi~n khai ltrC}'ng giao djch bit thtrimg tren thj trtrimg chfrng khoan Vi~t Nam" la bai nghien cl.ru cua chinh toi

Ngoai trir nhfrng tai li~u tham khao duqc trich dftn trong lu~n van nay, toi cam doa~ rAng toan phAn hay nhung phAn nho cua lu~n van nay chua rimg duqc cong b6 ho~c duqc sir dvng dS nh~n bAng cftp 6 nhfrng nai khac

Khong co san phAmlnghien Clru nao cua nguai khac duqc sir dvng trong lu~n van nay ma khong duqc trich dftn theo dung quy dinh

Lu~n van nay chua bao gia duqc n9p dS nh~n bftt ky bAng cftp nao t~i cac tru0ng dc,ti h9c ho~c ca s& dao ~o khac

Tp HA Chi Minh, nam 2014

N guai cam do an

Dtng Bfru Ki~m

Em xin cam on thcly!

Tu nhfrng ngay dclu, toi da relt velt va d~ tim ki€m m()t y tu6ng nghien CUu v a m9i

sµ da tr& nen sang sua va d~ dang hon khi thfty da giup toi co duqc y tu6ng, no nhu m()t di~u may m~n tuy~t vai d6i v&i toi Toi xin cam on thfty, nguai da khong ngirng truySn cho toi niSm dam me nghien cilu khoa h9c Cam on thcly vi sg nh~n n~i va long nhi~t huy€t truySn d~t kinh nghi~m va ki€n thuc cho toi Cam on thcly vi thcly luon gqi y va chi cho toi dau la m\lC dich d€n Xin cam on thcly da luon di theo sat rung bm:Yc ti€n d() cua lu~n van Va cam on S\f ti mi sfra chfra rung cau chfr, van phong lung Cung va thi€u chuyen nghi~p cua toi Cu6i cimg, toi xin cam on thcly vs phong each s6ng ma toi da h9c duqc tu

thcly: "Hay nang da nguai khac b~ng doi vai cua minh"

Xin chan thanh cam on thcly PGS TS Nguy~n Minh Hada relt nhi~t tinh va gianh thai gian quy bau d~ dQC va CO nhfrng gop y rftt quan tr9ng cho S\f thanh Cong cua lu~n van nay

Xin cam on cac b~n trong nhom h9c "Bu6i chiSu chu nh~t" da cung nhau se chia nhfmg kho khan, ki€n thuc va giup da nhau chinh sua rung cau van d€n rung 16i chinh ta d~ hoan thanh t6t lu~n van nghien CUu Xin cam on cac b~n, cac b~n nhu la nhfrng thanh vien trong gia dinh cua toi

Toi xin chan thanh cam on em Mai Duy Tan (MFB5B) da chia se cho toi b() dfr li~u vs d~c di~m cong ty, d~ giup toi co th~ hoan thanh t6t lu~n van nay Xin cam on S\f

nhi~t tinh va tftm long hao san d~m chftt miSn Tay cua em

Sau cung, toi xin chan thanh cam on b6 m~ va chi em trong gia dinh da luon d()ng vien va chia se nhfrng kho khan cua toi trong nghien CUu va CUQC s6ng "I love my family"

Nghien cliu lqi nhu~n belt thu6ng khi xuelt hi~n kh6i luqng giao djch belt thu6ng tren thi tru6ng chting khoan Vi~t Nam

TOMTATLU~NVAN

B&ng chtrng thµc nghi~m trong cac nghien cliu tren th~ gi&i cho r&ng kh6i luqng giao djch belt thu6ng c6 vai tro quan tn,mg trong vi~c truy~n tai thong tin d~n thi tru6ng Vai tro cua kh6i luqng giao djch cang tra nen quan tr9ng han a nhfrng nu&c dang phat triSn ma a do vi~c minh b~ch thong tin cilng nhu lu~t phap v~ dftu tu con co nhi~u h~n ch~ va chua ro rang Nghien CUu nay xem xet m6i quan h~ gifra kh6i luqng giao djch belt thu6ng va lqi nhu~n belt thu6ng Sir d\lng dfr li~u thu th~p tren Sa giao dich chtrng khoan H6 Chi Minh giai do~n tir nam 2008 d~n nam 2013, ap d\lng phuang phap nghien CUu S\f

ki~n trong tai chinh kinh t~ va h6i quy OLS K~t qua nghien cfui cho thely c6 m6i quan h~ d6ng bi~n gifra kh6i luqng giao djch belt thu6ng va lqi nhu~n belt thu6ng, c6 hi~n tuqng ti~p n6i gia c6 phi~u ngay sau khi c6 hi~n tuqng kh6i luqng giao dich belt thu6ng va m(>t s6 d~c dism cua doanh nghi~p ciing anh huang d~n lqi nhu~n belt thu6ng ( quy mo cong ty c6 quan h~ nghich bi~n v&i lqi nhu~n belt thu6ng, h~ s6 beta va chi s6 gia tri thi tru6ng tren gia tri s6 sach c6 quan h~ d6ng bi~n v&i lqi nhu~n belt thu6ng) K~t qua ham y vi~c quan sat kh6i luqng giao djch giup cho nha dftu tu c6 thS thµc hi~n chi~n luqc danh m\lc dftu tu thanh cong D6ng thai, k~t qua ham khuy~n nghi m(>t s6 chinh sach nh&m bao v~ nha dftu tu va tang sµ minh b~ch tren thi tru6ng chung khoan Vi~t Nam Cu6i cimg, nghien cli'u dong g6p b&ng chtrng thµc nghi~m g6p phftn lam phong phu them v~ phuang phap nghien cli'u sµ ki~n trong kho tang h9c thu~t

Nghien c(ru lqi nhu~n bftt thu0ng khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thu0ng tren thi

tru0ng chl:rng khoan Vi~t Nam

MUCLUC

LdI CAM BOAN 1

LdI CAM ON ii

TOM TAT LUAN VAN iii

Ml)C Ll)C iv

DANH Ml)C cAc TU VIET TAT vi

DANH Ml)C cAc BANG vii

DANH Ml)C cAc HINH VE v A so :E>6 viii

CHUONG I GICH THIBU :E>E TAI NG HIEN CUD 1

1.1 Gi6i thi~u d~ tai nghien cUu 1

1.2 Vftn d~ nghien Clru 2

1.3 Ml)C tieu nghien Clru 3

1.4 Cau hoi nghien Clru 3

1.5 f>f>i tuqng Vcl ph(;lm vi nghien Clru 3

1.5.1 f>f>i tuqng nghien Clru 3

1.5.2 Ph(;lm vi nghien Clru 4

1.6 Y nghi:a kinh t@ cua nghien c(ru 4

1 7 Phuang phap nghien c(ru 4

1 8 K@t cftu cua d~ tai nghien c(ru 5

CHUONG 2 co so Ly THUYET v A cAc GIA THUYET NGHIEN CUD 7

2.1 Gia thuy@t v~ thi truang hi~u qua 8

2.2 Nghien c(ru sµ ki~n 9

2.3 Cac nghien Clru tru6c va gia thuy@t nghien Clru cua d~ tai 10

2.3 1 Kh6i luqng giao djch bftt thu(mg va lqi nhu~n bftt thu(mg 10

2 3 2 S µ 1ep no1 gia co p 1eu t.; ; , ~ h"; 12 2.3.3 :E>~c diSm cong ty va Iqi nhu~n blit thu0ng 12

Nghien cuu lqi nhu~n bfit thuemg khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thuemg tren thi truemg ch1rng khoan Vi~t Nam

CHVdNG 3 PHVdNG PHAP NGHIEN CUD, DU LIEU v A MO HINH NGHIEN

CUD 14

3.1 Gi6i thi~u phucmg phap nghien cli'u sµ ki~n 14

3 2 Su k A tyn ng ten h' A cuu' a' hu.-vn v vug p ap ng h' ht'eAn cuu' 17

3.3 Dfr li~u nghien Clru 24

3.4 Mo hinh nghien cuu: 24

CHVONG 4 KET QUA VA THAO LUAN KET QUA NGHIEN CUD 27

4.1 M6i quan h~ gifra kh6i luqng bftt thuemg va lqi nhu~n bftt thuemg 28

4 2 S µ tep not gta co p teu t .: : ' ; h.: 32 4.3 Bl)c di~m cong ty va lqi nhu~n bftt thuemg- H6i quy da bi~n 33

CHVdNG 5 KET LUAN, GQI y cAc CHINH sAcH v A cAc HVdNG NGHIEN CUD TIEP THEO cu A HE TAI 38

5.1 K~t lu~n 38

5.2 Gqi y chinh sach 38

5 3 H c,:tn c e va cac h : ' ' hu,.; g ngh'eA vu t n c uu' t': tep theo c 'a de:: ta'· u 1 39

5.3.1 Hc,:tn ch~ cua nghien cuu 39

5 3 2 C ' h ' ac ucmg ng ten c h A uu' t.: tep eo cua th ' de:: t' · at 40

TAI LIEU THAM KHAO 41

PHl) Ll)C 49

r

ghien cl!u lqi nhu~n bfrt thuemg khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thuemg tren thi

6ng chUrig khoan Vi~t Nam

DANH Ml)C c.Ac TU VIET TAT

TUVIETTAT

APT CAPM CRSP CTCP OLS

N(HDUNG

Mo hinh kinh doanh chenh l~ch gia

Mo hinh djnh gia tai san v6n Trung tam nghien cl!u v~ chUrig khoan Cong ty c6 phAn

Phuang phap binh phuang nh6 nhfrt

Nghien cl!u lqi nhu~n bfit thu6ng khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfit thu6ng tren thi

tru0ng chting khoan Vi~t Nam

Bang 4.1 Khoi luqng giao dich bat thu6ng va lqi nhu~n bat thu6ng

Bang 4.2 Th6ng ke mo ta cac bi€n trong mo hinh nghien cl!u

Bang 4.3 Ma tr~n tuong quan gifra cac bi€n

Bang 4.4 Ket qua h6i quy

Nghien ctiu lc;ri nhu~n belt thuang khi xuelt hi~n kh6i luc;rng giao d!ch belt thuang tren thi

truang chl'.mg khoan Vi~t Nam

Hinh 3.1 DQ dai cac khung thai gian cua sµ ki~n

Hinh 4.1 Lc;ri nhu~n belt thuang cho cac truang hc;rp khac nhau cua

kh6i luc;rng giao d!ch belt thuang

Hinh 4.2 Lc;ri nhu~n belt thuang tich h1y cho cac truang hc;rp khac

nhau cua kh6i luc;rng giao djch bftt thuang

TRANG

20

28

32

Nghien c1ru lqi nhu~n bftt thu6ng khi xuftt hi~n kh6i luqng giao dich bftt thu6ng tren thi

tnr0ng chl'.mg khoan Vi~t Nam

CHUONG I GIOI THI.E:U DE TAI NGHIEN CUu

1.1 GiOi thi~u d~ tai nghien cfru

Theo gia thuySt thi tru6ng hi~u qua d?ng vira Fama (1970), tftt ca cac thong tin

cong b6 duqc phan anh trong gia thi truang cua c6 phiSu Kh6i luqng giao dich duang nhu khong co vai tro trong vi~c t?o ra d()t biSn gia Khi m9t thong tin vira duqc cong b6 thi gia c6 phiSu da diSu chinh dSn m9t mire can b~ng m6i va bftt ky S\I gia tang trong kh6i Iuqng la kSt qua cua cac giao dich theo thong tin

Cac b~ng chung th\Ic nghi~m cho thfty, nhfrng thong tin m6i v6i S\I thay dfJi 16n

trong gia va kh6i luqng giao dich cao khong nhftt thiSt ta cac hi~n tuqng xay ra d6ng thai

do thi tru6ng hi~u qua da bao ham N6i each khac, thi tru6ng chl'.mg khoan thu6ng c6 nhfrng thay dfJi 16n va d9t ngQt trong gia ca va kh6i luqng giao dich ma khong co thong tin m6i nao duqc cong b6 Co m9t s6 ly do co thS giai thich hi~n tuqng tren nhu a nhfrng doanh nghi~p nho thi thong tin khong phai hie nao cfing duqc minh b<;lch va bao cao dciy

du; nhfrng nguai trong nQi bQ doanh nghi~p dang SCT hfru tin tlrC thi tim each th\IC hi~n cac giao dich tru6c khi thong tin duqc cong b6 ho~c truySn tai thong tin ra ben ngoai cho

nguai than cua hQ dS cung th\Ic hi~n cac giao dich; ho~c gifra nhfrng nha phan tich tai chinh, nha tu vftn dciu tu va CaC khach hang cua hQ CO nhfrng thong tin lien l<;lC ngcim nao

do; ho~c la m<)t nh6m nha dciu tu lien 1\lC th\IC hi~n cac giao djch dS t<;lO luqng cciu ao va

tang gia chl'.mg khoan

Tinh dSn nam 2013, thi tru6ng chl'.mg khoan Vi~t Nam da ho?t d<)ng ban 10 nam

M~c du luon co nhfrng chinh sach dS cai thi~n va phat triSn thi tru6ng dS theo kip cac

nu6c phat triSn khac nhung vi h?n chS vS ngu6n l\Ic va kinh nghi~m nen cho dSn nay thi

tru6ng chl'.mg khoan Vi~t Nam vdn con kem minh b~ch va chua c6 du nSn tang phap ly

t6t dS bao v~ nha dciu tu Vi v~y khi nha dciu tu tham gia vao thi tru6ng thi vdn con nhiSu h?n chS vS thong tin tiSp c~n va thu6ng xuyen bi d()ng b&i nhfrng giao dich bftt thu6ng

Trong tru6ng hqp nhu v~y, dS giup nha dciu tu c6 thS xay d\IIlg danh m\lc dciu tu thanh

cong d\Ia tren nhfrng quan sat vs kh6i Iuqng giao dich hi~n t~i va dS cung cftp nhfrng

Nghien cl!u lqi nhu~n bfrt thuang khi xufrt hi~n kh6i luqng giao dich bfrt thuang tren thi tnrang chtmg khoan Vi~t Nam

b~ng chtmg th\fc nghi~m cho vi~c ra cac quy~t dinh chinh sach, tac gia ti~n hanh dS tai

"Nghien ctru IQi nhu@.n bit thuimg khi xuit hi~n khAi ltrQ'llg giao djch bit thuimg tren thi trll'img chfrng khoan Vi~t Nam" khi khong xem xet d~n cac thong tin tren thi tnrang Va nghien cl!u ciing dong gop bAng chung th\fc nghi~m cho vi~c xem xet tinh

hi~u qua cua thi truang chtmg khoan Vi~t Nam

bO qua cac y~u t6 vS ro ri thong tin tru6c khi cong b6) Va v6i m{)t tin xfiu, nhu m{)t cong b6 lqi nhu~n nam tai chinh hi~n t~i giam 70% so v6i nam tru6c, ho{lc san phfim cua cong

ty bi ca quan diSu tra phat hi~n chua chfrt gay ung thu, thi ngay l~p rue ngay thong tin cong b6 co thS se lam gia c6 phi~u Sl,lt giam va kem theo S\f gia tang cua kh6i luqng giao

di ch

Tuy nhien, diSu bfrt thuang tren thi truang la doi khi kh6i luqng giao dich tang d{)t bi~n ho{lc gia c6 phi~u d{)t ng{)t tang cao ma khong co bfrt ky thong tin nao tren thi truang duqc cong b6! DiSu do thuang duqc xay ra tren thi truang chtmg khoan Vi~t Nam ca trong giai do~n qua khu va hi~n t~i Cac nha dftu tu du nang d{)ng nhung ciing kho khan d~ co duqc nhfrng thong tin cftn thi~t phl,lc V\l cho vi~c dftu tu va thi truang thi thi~u nhfrng quy dinh v~ lu~t phap mang tinh kh~c khe trong quy dinh cong b6 thong tin V 6i thvc t~ nhu v~y, n~u nha dAu tu chi quan sat kh6i Iuqng giao <lich ma khong quan tam d~n vi~c cong b6 thong tin tren thi truang thi co giup cho nha dftu tu ki~m duqc lqi nhu~n vuqt tr{)i so v6i ky v9ng khong ?

'

Nghien ctiu lc;ri nhu~n bfit thuang khi xufit hi~n kh6i luqng giao dich bfit thuang tren thi

truemg chtrng khoan Vi~t Nam

D~ tra lCri cau h6i tren tac gia ti~n hanh nghien ctiu vfin dS vS hi~n tuqng kh6i

luqng giao djch bftt thuang tren thi truang chung khoan Vi~t Nam khi khong xem xet d~n vi~c cong b6 thong tin tren thi truang

1.3 Myc tiCu nghiCn cll'u

D~ giup cho nha dfru tu c6 th~ xay d\filg chiSn luc;rc danh ml,lc dfru tu va ra quySt

djnh dfru tu hi~u qua va lam ca s6 cho vi~c gc;ri y m<)t s6 chinh sach giup thi truang chtrng

khoan Vi~t Nam phat tri~n t6t han DS tai nghien ctiu hu6ng dSn m<)t s6 ml,lc tieu sau:

1 Xem xet lqi nhu~n bfit thuang trong ngay S\l' ki~n kh6i luqng giao dich bfit

1.4 Cao hoi nghiCn cll'u

V ffi cac ml,lC tieu nghien CUu tren, cac cau hoi nghien CUu dUQ'C d~t ra la:

1 C6 t6n t~i lqi nhu~n bfit thuang trong ngay S\l' ki~n kh6i luqng giao dich bftt

thuang hay khong?

11 v 6i cac muc kh6i luqng giao dich bftt thuang khac nhau thi lqi nhu~n bftt thuang nhu thS nao?

111 Gia c6 phiSu sau ngay S\l' ki~n kh6i luqng giao djch bfit thuang se nhu thS nao?

IV Cac ySu t6 vs d~c di~m cong ty co m6i lien h~ nhu thS nao dSn lqi nhu~n bftt thuang?

1.5 Dai ttrQ'llg va ph\lm vi nghien CtfU 1.5.1 Dfii tuQ'llg nghien ct1u

D6i tuqng nghien ctiu chinh cua dS tai la S\l' ki~n kh6i luqng giao dich bftt thuang

h~ cua no dSn lc;ri nhu~n bftt thuang tren thi truang chtrng khoan Ben c~nh

Nghien cliu lqi nhu~n bfrt thuemg khi xucit hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thuemg tren thi tru0ng chling khoan Vi~t Nam

do, cac ySu t6 lien quan dSn d{lc diSm doanh nghi~p nhu quy mo doanh nghi~p, gia tri thi tru0ng tren gia tri s6 sach va ySu t6 d<;li di~n cho nli ro la beta cilng duqc xem xet

1.5.2 Ph~m vi nghien cmi

Ph(;lm vi cua dS tai la cac cong ty niem ySt tren san giao djch chung khoan thanh phd H6 Chi Minh giai do~n rir nam 2008 dSn nam 2013 va khong bao g6m cac cong ty la tai chinh, ngan hang, cac Cong ty da sap nh~p trong giai do~n nghien CUu

1.6 Y nghia kinh t~ ctia nghien cmi

V 6i nhfrng m\lc tieu cua nghien cliu nay, nhfrng y nghia kinh tS chinh cua dS tai nhu sau:

Thu nhfrt, cung cfrp b~ng chling thl,rc nghi~m vS hi~n tuqng kh6i luqng giao djch bfit thuemg va m6i quan h~ v6i lqi nhu~n bfrt thuemg Giup nha dftu tu c6 nhfrng nh~n biSt v~ ham y thong tin cua kh6i luqng giao dich bfrt thuemg, g6p phftn thµc hi~n chiSn luqc danh m\lc va ra quySt dinh dftu tu thanh cong khi dµa tren nhfrng quan sat vS kh6i luqng giao djch hi~n t~i

Thu hai, nghien CUu gqi y m(>t s6 cac chinh sach vs vi~c cong b6 thong tin va giao dich n(>i b(>, ciing nhu cftn duy tri chinh sach ccim ban kh6ng a thi truemg chung khoan

1.7 PhU'ong phap nghien cmi

E>S d~t m\lc tieu nghien ciru cua lu~n van, phucmg phap nghien ciru sµ ki~n duqc sir d\lng va kSt hqp v6i phucmg phap u6c luqng mo hinh h6i quy OLS trong kiSm djnh thdng ke

Phucmg phap nghien ciru sµ ki~n duqc su d\lng dS tra 101 cac cau hoi nghien ciru: (i) C6 t6n t~i lqi nhu~n bfrt thuemg trong ngay sµ ki~n kh6i luqng giao djch bfrt thuemg

Nghien ctiu lqi nhu~n bfrt thu0ng khi xufrt hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thu0ng tren thj tru0ng chlffig khoan Vi~t Nam

khong; (ii) v 6i cac muc kh6i luqng giao djch bfrt thu(mg khac nhau thi lqi nhu~n bfrt

thu0ng nhu thS nao; (iii) Gia c6 phiSu sau ngay sg ki~n kh6i luqng giao djch bfrt thu0ng

se nhu ths nao

Phuong phap u6c luqng mo hinh h6i quy OLS duqc sir d1,mg d€ tra lcJi cau hoi nghien ctiu: (iv) Cac ySu t6 vS d~c di€m cong ty c6 m6i lien h~ nhu thS nao dSn lqi nhu~n

bftt thu0ng

1.8 K~t ciu cua d~ tai nghien c ru

N<)i dung cua dS tai nghien ctiu duqc ca cfru thanh cac ph~n, chuong d€ thgc hi~n

mvc tieu nghien ctiu ciing nhu d€ tra lcJi cac cau hoi nghien ctiu duqc d~t ra Theo d6,

nghien ctiu bao g6m ph~n t6ng quan, dSn luqc khao ly thuySt phvc V\l nghien cuu Tir d6, xac djnh mo hinh ly thuySt, xay d\[Ilg mo hinh nghien CUu, ki€m djnh mo hinh, thao lu~n

kSt qua u6c luqng va gqi y cac chinh sach DS tai nghien CUu cfing rut ra cac kSt lu~n, nh~n d~ng nhfrng h~n chS va xac djnh hu6ng nghien CUu tiSp theo Cv th€ n<)i dung nghien ctiu cua dS tai nghien ctiu bao g6m cac chuong chinh:

CHUONG 1: GIOI THil~U DE TAI NGHIEN CUD

Chuong nay nh~m mvc dich gi6i thi~u vS ly do ch9n dS tai nghien ctiu va vfrn dS

dUQ'C nghien CUu, d6ng thai neu cac m\}C tieu chinh Cua nghien CUu Va cac CaU hoi nghien

CUu dS d~t duqc cac mvc tieu nghien CUu TiSp theo d6 Ia trinh bay d6i tuqng va ph~m vi

nghien CUu Quan tn;mg nhfrt cua chuong nay la tac gia trinh bay y nghia kinh tS ma nghien ctiu d~t duqc Cu6i cimg tac gia gi6i thi~u phuong phap nghien cuu duqc sir dvng trong nghien cuu nay

CHUONG 2: co so Ly THUYET v A cAc GIA THUYET NGHIEN CUD Chuong nay trinh bay CO' so ly thuySt lien quan dSn n<)i dung nghien CUu, t6ng hqp cac nghien CUu tru6c va dua ra cac gia thuySt nghien CUu phu hqp v6i thj tru0ng Vi~t

Nam

CHUONG 3: PHUONG PHAP NGHIEN CUD, DU LI:BU VA MO HINH NGHIENCUD

Nghien c(ru lqi nhu~n b~t thuemg khi xu~t hi~n kh6i luqng giao djch b~t thuemg tren thi tnr0ng chting khoan Vi~t Nam

Chuong nay trinh bay phuong phap duqc SU d1,mg trong nghien Clru nay, each thu tMp du li~u va thiSt kS du li~u nghien Clru, d6ng thai trinh bay mo hinh nghien Clru duqc sir d\mg

CHUONG 4: KET QUA VA THAO LUAN KET QUA NGHIEN CUU

Chuang nay trinh bay cac kSt qua d~t duqc va thao lu~n cac kSt qua cua nghien CUu, tir do lam CO' s6 cho vi~c ra cac kSt lu~n va gqi y chinh sach

CHUONG 5: KET LUAN, G<)I y CHiNH sAcH vA cAc HUONG NGHIEN CUD TIEP THEO CUA DE T AL

Chuong nay trinh bay cac kSt lu~n quan trQng cua d~ tai nghien Clru, d6ng thai gqi

y cac chfnh sach kinh tS tir kSt qua cua nghien crru Ben c~nh do, nhfrng h<;m chS trong nghien Clru nay se duqc neu va d~ ra hu&ng nghien Clru tiSp theo cho d~ tai

Nghien c(ru lqi nhu~n bftt thuemg khi xucit hi~n kh6i luqng giao djch bftt thuemg tren thj

tru0ng chimg khoan Vi~t Nam

CHUONG 2 ca so Ly THUYET v A cAc GIA THUYET NGHIEN ciru

Ph§.n d§.u cua chuong nay dS c~p dSn ly thuySt thj truemg hi~u qua va phuong phap nghien Clru S\f ki~n trong tai chinh MC)t trong nhitng ly thuySt quan tn;mg va anh hu6ng Ian dSn nSn tai chinh la ly thuySt vs thi truemg hi~u qua Linh h6n cua ly thuySt nay cho r~ng gia ca c6 phiSu da phan anh d§.y du tcit ca cac thong tin va nha d§.u tu khong th~

chiSn th~ng thi truemg Tuy nhien, nhu thvc nghi~m da cho thfty gia ca va kh6i luqng c6

nhfmg thay d6i 16n va d()t ng()t khi khong c6 tin rue nao duqc cong b6 Phuong phap nghien cl'.ru S\f ki~n trong truemg hqp c6 nhfrng thay d6i 16n trong kh6i luqng giao djch nhu la m{)t each thuc tiSp c~n tf\l'c tiSp d~ xem xet tinh hi~u qua thi truemg va phan img

Cua thj truemg vai cac S\f ki~n nghien Clru

Phuong phap nghien cl'.ru sv ki~n duqc img dl,lng r{)ng rai trong nhfrng nghien cl'.ru th\fc nghi~m trong nganh tai chinh ngay nay Sv ki~n nghien cl'.ru c6 th~ nhu la m{)t thong bao, ch~ng h(;ln: sv ki~n ngay thong bao chi tra c6 rue ho~c ngay thong bao lqi nhu~n ho(;lt d9ng kinh doanh ho~c thong bao vs chia tach c6 phiSu ho~c c6 thS thong bao vs mua ban

& sap nh~p doanh nghi~p va cac nha nghien Clru th\l'C hi~n cac nghien Clru vS phan trng CUa gia chimg khoan bai nhfrng S\f ki~n nay d muc dQ chinh sach Vi mo, nghien Clru S\f

ki~n xem xet nhitng anh hu6ng cua ngay cong b6 chinh sach Iai sucit tac d9ng dSn thi

tnr0ng tai chinh, ho~c cong b6 vs chinh sach ty gia, Tuy nhien, sv ki~n khong nhcit thi~t

phai ng~n liSn v6i nhfrng thong bao C\l thS ma c6 thS duqc biSu hi~n bai nhitng tin hi~u

bAt thuemg so vm muc thong thuemg, ch~ng h(;ln: S\l' ki~n c6 thS la kh6i luqng giao djch bAt thuemg, ho~c gia thay d6i bftt thuemg Trong chuong nay se gi6i thi~u sa luqc nSn tang cua nghien Clru S\f ki~n va phuong phap nghien Clru S\f ki~n se duqc trinh bay C\l thS trong Chuong 3 cua lu~n van

TiSp theo la trinh bay nhitng nghien cl'.ru tru6c c6 lien quan dSn n{)i dung nghien

CUu chinh cua dS tai la m6i quan h~ gifra kh6i luqng giao djch bcit thuemg va lqi nhu~n

bAt thuemg Tren ca sa d6 tac gia xay d\l'Ilg cac gia thuySt nghien Clru cua dS tai cho phu hqp v6i tinh hinh va diSu ki~n a thi truemg Vi~t Nam

Nghien c(ru lqi nhu~n bcit thuemg khi xucit hi~n kh6i luQ'llg giao djch bftt thuemg tren th!

truang chfrng khoan Vi~t Nam

2.1 Gia thuy~t v~ thi trll'O'ng hi~u qua

Theo nghien c(ru cua Fama ( 1970) vs gia thuy~t thi truemg hi~u qua cho r~ng gia

cht'rng khoan tren thi truemg tai chinh, d~c bi~t la thi truemg chfrng khoan phan anh dciy

du m9i thong tin da bi~t Vi v~y, nha dciu tu khong th~ kiem duqc lqi nhu~n khi dµa tren

nhling thong tin da biet hay nhfrng hinh thai bien d(mg cua gia ca trong qua khu N6i each khac, nha dciu tu khong th~ chien thing th! truemg

C6 ba dC;tng bi~u hi~n cua ly thuyet th! truemg hi~u qua, d6 la: dC;tng yeu (weak

form), dC;tng vira (semi-strong form) va dC;tng m(;lnh (strong form) Thi truemg hi~u qua 6

d~g yeu cua ly thuyet nay cho r~ng gia ca cua chfrng khoan da phan anh dciy du cac thong tin da cong b6 trong qua khu va nha dciu tu khong thing duqc thi truemg neu dµa vao thong tin trong qua khu Thj truemg hi~u qua dC;tng vira cua ly thuyet cho r~ng gia ca cua chung khoan da chju tac d<)ng dciy du cua thong tin cong b6 trong qua khu ctlng nhu thOng tin vira cong b6 xong va cac nha dfiu tu khong th~ dµa vao thong tin trong qua khu cfing nhu thong tin vira duqc cong b6 d~ c6 th~ mua re ban dit chfrng khoan, vi ngay khi thong tin duqc cong b6, gia chfrng khoan da thay d6i phan anh dciy du thong tin vira cong b6

Thj truemg hi~u qua dC;tng m(;lnh cua ly thuyet nay kh~ng djnh mC;tnh me hon nfra v~

tinh hi~u qua cua th! truemg tai chinh, r~ng gia cua chfrng khoan da phan anh tcit ca thong

tin cong b6 trong qua khu, hi~n tC;ti, ciing nhu cac thong tin n<)i b9 (insider) Casa dfrng sau ly thuyet nay la: neu c6 thong tin n<)i bQ, nhfrng ngum biet thong tin n<)i bQ se mua ban ngay chfrng khoan d~ thu lqi nhu~n, va nhu v~y gia chfrng khoan se thay d6i, d~n khi nao nguai trong CUQC khong con kiem }(yi dUQ'C nfra

M<)t s6 nghien c(ru chi ra r~ng bien d<)ng gia chfrng khoan khong phu hqp v&i gia

thuy~t th! truemg hi~u qua De Bondt & Thaler (1990) cho thfty gia c6 phieu phan frng

qua muc v&i tin tlrc cong b6, gia chfrng khoan tang (giam) vuqt muc gia tr! thµc tru&c khi tr& vS trC;tng thai can b~ng Bernard & Thomas (1989) cho thfty thj truemg phan frng ch~m

vm tin tuc cong b6, gia khong phan anh ngay l~p tlrc va dciy du ccic thong tin m&i duqc cong b6

Nghien c(ru lqi nhu~n bfit thu0ng khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfit thu0ng tren thi

tru6ng chtmg khoan Vi~t Nam

2.2 Nghien crru SI}' ki~n

Gia thuy~t thi tru0ng hi~u qua va vi~c ki~m djnh tinh hi~u cua thi tru0ng da thuc

dfiy vi~c phat tri~n m~nh me phuong phap nghien c(ru sv ki~n N~u gia c6 phi~u phan anh

dAy du cac thong tin hi~n c6 thi sau d6 sv thay d6i trong gia c6 phi~u phai phan anh thong

tin mm Do d6, phuong phap nghien Clru SlJ ki~n cho phep danh gia tac d{)ng cua cua m{)t

S\f ki~n dSn gia chtmg khoan cua m{)t cong ty bftng each kiSm djnh S\I thay d6i cua gia cMng khoan xung quanh ngay xay ra sv ki~n (Bodie et al., 2009) Fama (1991) cho rftng nghien c(ru sv ki~n la chinh bftng chtmg ro rang nhfit ma chung ta c6 vS thi tru0ng hi~u qua

Nghien Clru SlJ ki~n duqc dung dS danh gia tac d{)ng cua m{)t SlJ ki~n dSn cac d6i

tuqng lien quan cAn nghien c(ru Ch~ng h~n, nghien c(ru sv ki~n xem xet phan tmg cua thi tru6ng chung khoan v&i cac cu s6c kinh tS ho~c v&i nhilng thay d6i trong chinh sach tiSn t~ d t~m vi mo hon nghien Clru S\f ki~n xem xet phan Ung Cua gia chtmg khoan vai cac

tin tUc cong b6 cua doanh nghi~p (thong bao chia c6 me, thong bao lqi nhu~n ho~t d{)ng

kinh doanh, thong bao vs thay d6i nhan sv, thong bao mua l~i c6 phAn, thong bao mua ban sap nh~p, ) Day ding la m{)t hinh thuc kiSm djnh tinh hi~u qua cua thi tru0ng 6

d~ng vira

Phuong phap nghien c(ru sv ki~n ngay cang ph6 biSn va tr& thanh m<)t trong nhfrng cong C\l nghien c(ru thvc nghi~m quan trQng trong llnh VlJC tai chinh va kinh tS Kothari & Warner (2005) cho thfiy tir giai do~n 1974 - 2000 tren nam t~p chi tai chinh

16n la: Journal of Business (JB), Journal of Finance (JF), Journal of Financial Economics (JFE), Journal of Financial and Quantitative Analysis (JFQA), va The Review of Financial Studies (RFS) da cong b6 hon 565 bai viSt vs nghien Clru SlJ ki~n Kothari &

Warner (2006) chi ra r&ng m~c du phuong phap nghien c(ru sv ki~n lien 1\!C duqc phat

triSn qua nhiSu th~p ky qua va ly thuySt nghien Clru SlJ ki~n tr& thanh m<)t phAn quan

tr9ng trong kinh tS tai chinh nhung phuong phap kiSm djnh trong nghien c(ru sv ki~n la hAu nhu khong thay d6i theo thai gian va m\lc dich chinh v~n la tinh toan va kiSm dinh

Nghien cUu lqi nhu~n bftt thuang khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thuang tren th!

truang cht'rng khoan Vi~t Nam

lqi nhu~n bftt thuang trung binh va lqi nhu~n bftt thuang trung binh tich lily 6 khung thai

gian xung quanh S\l' ki~n

M(>t s6 nghien cUu mang tinh bu6c ngo~t trong phuong phap nghien c1ru S\l' ki~n

nhu: Brown & Warner (1985) xem xet tinh hi~u qua cua thj truang d\l'a tren nghien ctru lqi nhu~n hang ngay cua c6 phi~u b~ng phuong phap sv ki~n, nghien c1ru cua MacKinlay

(1997) vs ngubn g6c va d(> r(>ng cua nghien cUu S\l' ki~n Nghien c1ru rftt duqc chu y cua Fama (1991) vS m6i quan h~ cua S\l' ki~n nghien c1ru d~n vi~c ki~m djnh tinh hi~u qua

cua th! truang, ho~c tom t~t cac ki~m djnh v6i vimg dai (long - horizon) trong nghien cl:tu cua [Kothari & Warner (1997); Fama (1998)] Smith Jr (1986) trinh bay cac ti~p c~n

S\l ki~n trong cac quy~t djnh tai chinh Nghien Clru cua [Jensen & Ruback (1983); Jensen

& Warner (1988), va Jarrell et al (1988)] khao sat cac S\l' ki~n vs ki~m soat doanh

nghi~p Ho~c nghien Clru cua Kothari (2001) danh gia S\l' ki~n trong cac tai li~u k~ toan Cac nghien c1ru vS S\l' ki~n gAn day nhu: Kothari & Warner (2005); Cichello & Lamdin (2006), Johnston (2007) va d~c bi~t la nghien Clru cua Bajo (2010) vs kh6i luqng giao djch bftt thuang da gay duqc nhiSu S\l' chu y tich C\l'C

2.3 Cac nghien cthl trtrO'c va gia thuy~t nghien cw cua d~ tai

2.3.1 Kh6i Im.mg giao djch bit thmrng va lqi nhu~n bit thtrirng

Nghien Clru dAu tien vs m6i quan h~ gifra lqi nhu~n va kh6i luqng giao djch duqc

thvc hi~n b6i Epps (1975) Nghien Clru nay cho r~ng khi thj truang trong giai do~n tang

gia (giam gia) thuang g~n liSn v6i kh6i luqng giao dich cao (thftp) Harris & Gurel (1986) va Comiskey et al (1987) cling chi ra r~ng tbn t~i m6i quan h~ dbng bi~n, c6 y

nghia th6ng ke gifra kh6i luqng giao djch va gia trj tuy~t d6i cua S\l' thay d6i gia Nghien

cl:tu cua Karpoff (1986) va Karpoff (1987) cling xac nh~n r~ng tbn t~i m6i quan h~ gifra lqi nhu~n va kh6i luqng giao djch Ngoai ra, kh6i luqng giao dich la y~u t6 quan tr9ng

trong cac mo hinh d\l'a tren thong tin, khi gia c6 phi~u thi khong th~ cung cftp dAy du thOng tin va d(> chinh xac cua cac tin hi~u tin rue Tren th\l'c t~, n~u cac nha dAu tu theo thOng tin ti~p ti)c giao djch m(>t phia d~ mua (ban) khi s6 hfru thong tin t6t (xftu) thi kh6i

luqng giao djch bao ham nhiSu tin hi~u thong tin

Nghien c(ru lqi nhu~n bfrt thuemg khi xufrt hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thuemg tren thi

truang chUrig khoan Vi~t Nam

Easley & O'hara (1987) nghien c(ru toan di~n vfrn d€ nay b&ng each xem xet d(l 16n cua kh6i luqng giao djch Trong nghien c(ru nay, cac nha dAu tu theo tin rue co thS thay d6i kh6i luqng giao djch cua hQ dS t~o ra cac tac d(lng khac nhau dSn gia chUrig

khoan MQt d~c diSm chung cua cac mo hinh nay la gia di€u chinh ngay l~p rue v&i cac

thong tin duqc cong b6 nhung khong di€u chinh v&i cac thong tin n(li b(l Do do, vi~c di~u chinh gia la khong ngay l~p tuc v&i thong tin n(li b(l Easley & O'Hara (1992) cho th~y r&ng chu6i giao djch ciing dong vai tro rfrt quan tr9ng Cac giao djch xay ra khong

chi vi thong tin ma con do ysu t6 thanh khoan, quan sat gia giao dich chua du phat hi~n

thOng tin v &i hanh vi giao djch l~p di l~p l~i cua cac nha giao djch theo tin rue, vi~c

quan sat chu6i giao djch se cho thfty cac thong tin Blume et al ( 1994) va Campbell et al (1993)cho r&ng kh6i luqng giao djch ham chua thong tin quan tr9ng va dong gop vai tro vao vi~c dµ doan XU hu&ng gia c6 phiSu tuong lai

M6i quan h~ gifra kh6i luqng giao djch, gia va cac thong tin n(li b(l con duqc Easley et

al (1998) va Pan & Poteshman (2006) diSu tra tren ca thi truemg chUrig khoan va thi truang phai sinh Nghien c(ru tren cho thfry vi~c quan sat kh6i luqng giao djch va Sl,l mftt can b&ng trong quy€n ch9n mua va quy€n ch9n ban co thS cung cfrp m(lt chi d~n v€ gia c6

phiSu trong tuong lai

y tu&ng chung cua cac nghien c(ru tren la quan sat kh6i luqng giao djch ho~c m(lt

vai d~c diSm cua giao djch (dQ l&n ho~c thai gian) co thS ham chua thong tin Tuy nhien,

Bajo (201 O) da tiSn hanh them bu&c nfra la nghien c(ru vai tro cua sµ thay d6i l&n va d(lt ng9t trong kh6i luqng giao <lich (kh6i Iuqng giao <lich bftt thuemg) va khong xem xet dSn

vi~c cong b6 thong tin dSn vi~c dµ doan gia c6 phiSu KSt qua nghien c(ru cua Bajo

(2010) cho thfty t6n t~i lqi nhu~n bftt thuemg xung quanh ngay sv ki~n kh6i luqng giao

dich bftt thuemg va co m6i quan h~ d6ng biSn giua kh6i luqng giao <lich bftt thuemg va lqi nhu~ bftt thuemg Dva tren cac kSt qua nghien c(ru tren va hoan canh thvc ti~n cua thi

truang chUrig khoan Vi~t Nam, gia thuySt chinh cua nghien c(ru nay duqc d~t ra la:

HJ: Khbi lu{lng giao dich bat thuilng co mbi quan hi i/Jng biin vOi 1¢ nhu~n

bfit thuilng khi khong xem xet ilin viic cong bb thong tin

Nghien cfut lqi nhu~n bdt thuemg khi xudt hi~n kh6i luqng giao djch bdt thuemg tren thi

tru0ng chimg khoan Vi~t Nam

2.3.2 S\f ti~p n6i gia cA phi~u

Ben qmh vi~c nghien CUu m6i quan h~ gifra kh6i luqng giao djch bdt thuemg va

lqi nhu~n bftt thuemg chung toi con nghien cfru dSn hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu sau

ngay S\l' ki~n C6 nhiSu nghien cfru vS hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu g~n liSn v&i vi~c

cong bf> thong tin, nghien cfru cua [Bernard & Thomas (1990), Brookfield & Morris (1992) va Pritamani & Singal (2001)] cho thdy b~ng cht'rng vS hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu sau ngay thong bao lqi nhu~n ho~t d9ng kinh doanh cua doanh nghi~p va sau

nhfrng thong bao khuySn nghi dAu tu c6 phiSu cua cac nha phan tich tai chinh, nghien cl:tu cua Harris & Gurel (1986) cho thfry hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu sau thong tin cong

b6 thay d6i danh sach cac c6 phiSu trong S&P 500 Nghien CUu cua Bajo (2010) IAn dftu tien dS c~p dSn hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu khi khong xem xet dSn vi~c cong b6

tMng tin ma chi dga tren vi~c quan sat kh6i luqng giao <lich bfit thuemg, kSt qua nghien cfui cho thcly c6 hi~n tuqng tiSp n6i gia c6 phiSu vao ngay kS tiSp sau khi xay ra hi~n

tuqng kh6i luqng giao djch bdt thuemg Dga tren kSt qua nghien cl:tu cua Bajo (2010), gia thuySt nghien cl:tu duqc d{lt ra la:

H2: Co hifn tu(fng tiip nJi gid cJ phiiu ngay sau ngay co khJi lu(fllg giao djch bfit thuimg

2.3.3 D~c di~m cong ty va lqi nhu~n bit thU"O'ng

Trong kho tang h9c thu~t, c6 nhiSu nghien cl:tu vS m6i quan h~ gifra d{lc di~m cong

ty va lqi nhu~n chimg khoan Reinganum ( 1981) va Banz ( 1981) cho thdy c6 m6i quan h~

nghjch biSn gifra quy mo cong ty va lqi nhu~n trung binh Nghien CUu vS m6i quan h~

gifra Sau d6, cac nghien cfru n6i tiSng (Barber & Lyon 1997; Fama 1998); Fama & French (1992) diSu cho thdy c6 m6i quan h~ gifra cac ySu t6 d{lc di~m cong ty va lqi nhu~ trung binh cua cht'rng khoan Nghien CUu vs m6i quan h~ gifra cac d{lc di~m cong

ty trong ngay sg ki~n v&i lqi nhu~n bftt thuemg duqc Bajo (2010) kh~ng djnh c6 m6i quan

M giua cac d{lc di~m cong ty v&i Iqi nhu~n bfit thuemg xet cho cac truemg hqp khac nhau cua lqi nhu~n bdt thuemg Trong nghien CUu nay, tac gia dga tren kSt qua cua Bajo (2010)

Nghien cilu lqi nhu~n bftt thuemg khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thuemg tren thi tru6ng chtmg khoan Vi~t Nam

xem xet m6i quan h~ cua cac d~c diSm cong ty nhu: quy mo, gia tri thi truemg tren gia tri s6 sach va beta v&i lqi nhu~n bftt thuemg Gia thuy~t nghien ciru duqc dua ra la:

H3: Tan t!li mJi quan hi giua ctic di:c diim cong ty va l(J'i nhuQ,n bat thuimg

Tom la].i, phfin nay gi&i thi~u nSn tan ca sa ly thuy~t cua phuang phap nghien cilu

sµ ki~n va day la phuang phap duqc sir dt,mg chinh trong nghien Clru nay Cac gia thuy~t chinh cua nghien cilu duqc d~t ra trong lu~n van nay la:

H 1: Kh6i luqng giao djch bftt thuemg c6 m6i quan h~ d6ng bi~n v&i lqi nhu~n bftt thu6ng khi khong xem xet d~n vi~c cong b6 thong tin

H2: C6 hi~n tuqng ti~p n6i gia c6 phi~u ngay sau ngay c6 kh6i luqng giao djch bAtthumig

H3: T6n t:;ii m6i quan h~ gifra cac d~c diSm cong ty va lqi nhu~n bftt thuemg

Cac gia thuy~t nghien Clru nay duqc tac gia kiSm djnh dl,fa tren cac phuang phap nghien CUu, dfr li~u va mo hinh nghien CUu duqc trinh bay 6 chuang ti~p theo

Nghien ctiu lqi nhu~n bftt thu0ng khi xu§t hi~n kh6i luqng giao dich b§t thu0ng tren thi tru0ng chfulg khoan Vi~t Nam

NGHIENCUU

Dµa tren ca s& ly thuy~t duqc trinh bay trong chuang tru&c, trong chuang nay tac gia trinh bay C\l th~ han v€ phuang phap nghien CUu S\f ki~n Va ap d\}ng cac buac trong phucmg phap nghien ctiu sµ ki~n d~ thi~t k~ c§u true nghien ctiu sµ ki~n kh6i luqng giao

djch b§t thuOng trong lu~n van nay bao g6m: (i) djnh nghia S\f ki~n nghien CUu; (ii) xac dtnh d<) dai thai gian cho cac khung nghien ctiu sµ ki~n; (iii) dµ bao lqi nhu~n ky v<;mg; (iv) Tinh lqi nhu~n bftt thu0ng va lqi nhu~n bftt thu0ng tich liiy; (v) Cac phuang phap

ki~m dinh

Cu6i cimg la tac gia trinh bay each thuc thu th~p dfr li~u tu thi tru0ng va cu6i cung

la ma r<)ng xem xet anh huang cac d~c di~m cong ty qua mo hinh nghien CUu h6i quy da

bi~n

3.1 GiOi thi~u phuong phap nghien cfru S\f ki~n

Theo nghien ctiu cua MacKinlay (1997), nghien ctiu v€ sv ki~n lfin dfiu tien duqc

dS c~p trong nghien ctiu cua Dolley (1933) khi xem xet phan fulg cua gia chfulg khoan

vm thong tin v€ chia tach c6 phi~u Ti~p theo sau la m<)t s6 cac nghien ctiu v€ sµ ki~n

duqc dang tren cac t~p chi kinh t~ nhu nghien ctiu cua [Myers & Bakay (1948); Barker (1956); Barker (1957); Barker (1958) va Ashley (1962)] Tuy nhien phuang phap nghien ctru sµ ki~n duqc thvc sµ bi~t d~n thong qua hai bai nghien ctiu mang tinh bu&c ngo~t, d6

la nghien CUu cua Ball & Brown (1968) va nghien CUu cua Fama et al (1969) Cac y~u t6 g6p phfin vao S\f thanh cong trong nghien CUu S\f ki~n cua hai nghien CUu tren la hQ SU

dt,rng mo hinh thi tru0ng la mo hinh dinh gia tai san v6n (CAPM) cua Sharpe (1964) va cac nghien ctiu cua hQ b~t dfiu duqc sir d\lllg b9 dfr li~u tir trung tam nghien ctiu v€ chung khoan (Center for Research in Security Price - CRSP) Tu d6 nghien ctiu sµ ki~n duqc ph6 bi~n r<)ng rai trong nghien ctiu thi tru0ng v6n B~c bi~t trong nghien ctiu cua Binder (1998) cung cftp cac danh gia toan di~n han v€ phuang phap nghien ctiu sµ ki~n, nghien

ctru thao lu~n v€ nam phuang phap u6c luqng lqi nhu~n binh thu0ng: (i) phuang phap

Nghien ctru lqi nhu~n bftt thu6ng khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thu6ng tren thj

tru0ng chling khoan Vi~t Nam

u&c luqng lqi nhu~n binh thu6ng dµa tren lqi nhu~n trung binh (mean - adjusted); (ii) phuong phap u&c luqng lqi nhu~n binh thu6ng dµa tren diSu chinh cua thi tru6ng (market - adjusted); (iii) phuong phap u&c luqng lqi nhu~n binh thu6ng dµa tren diSu chinh cua thi tru6ng va mi ro (market and risk adjusted), (iv) phuong phap u&c luqng lqi nhu~n binh thu6ng dµa tren mo hinh CAPM va (v) phuong phap u&c luqng lqi nhu~n

binh thu6ng dµa tren mo hinh kinh doanh chenh l~ch gia (APT) Trong s6 d6, mo hinh thu0ng duqc su d\mg dS u&c luqng lqi nhu~n binh thu6ng trong rftt nhiSu cac nghien ctru

la mo hinh dlJa tren disu chinh cua thi tru0ng (market - adjusted) va mo dlJa tren disu chinh cua thi tru6ng va mi ro (market and risk adjusted)

Trong phuong phap nghien ctru sµ ki~n, nguai nghien ctru phai th\fc hi~n xac djnh

cac khung sµ ki~n: khung d\I bao (estimation window) dS lam ca sa cho vi~c tinh toan lqi

nhu~ bftt thu(mg (abnormal return), khung SlJ ki~n (event window) dS tinh toan va kiSm

djnh lqi nhu~n bftt thu6ng va khung sau SlJ ki~n (post event) dS xem xet muc d9 anh

huang cua SlJ ki~n Tru&c day, h~ th6ng thong tin con h~n ch~ nen trong cac nghien Clru

v~ sµ ki~n hay thu6ng dung du li~u lqi nhu~n hang thang ho~c hang quy Tuy nhien, tir

gifra nhfrng nam 1980 thi vi~c su d\mg du li~u lqi nhu~n hang ngay nhu la m()t tieu chufin trong nghien ctru SlJ ki~n vi SlJ chinh xac va h~n ch~ cac sai l~ch trong k~t qua

DC) dai cua cac khung thai gian trong nghien Clru SlJ ki~n duqc xac djnh tuy vao tac gia cua cac nghien Clru va my thu{)c vao SlJ ki~n nghien Clru N6i each khac, trong phuong phap nghien ctru slJ ki~n thi khong c6 m9t chufin mlJc nao vs d9 dai thai gian cho

khung d\I bao, khung SlJ ki~n va khung sau SlJ ki~n C6 nhiSu d9 dai khac nhau trong

khung dµ bao Vi d\l, trong nghien ctru cua Cox & Peterson (1994) su d\lflg 100 ngay giao dich, nghien ctru cua Carow & Kane (2002) su d\lng 200 ngay giao djch, nghien ctru cua Brown & Warner (1985) SU d\lllg 255 ngay giao djch, nghien Clru cua Litvak (2007)

sir d\lng 500 ngay giao djch Trong nhfrng trich ddn trong nghien ctru cua MacKinlay (1997) thi thai gian cho khung d\f bao thu6ng duqc su d\lng nhiSu nhftt la 120 ngay giao dich ho~c nghien ctru gAn day cua Bajo (2010) cfing c6 d9 dai cho khung d\I bao la 120

ngay giao djch Va d9 dai thai gian cho khung SlJ ki~n cfing c6 nhiSu d9 dai khac nhau

Nghien cl:ni lqi nhu~n biit thuemg khi xuiit hi~n kh6i luqng giao djch biit thuemg tren thi

tru0ng chting khoan Vi~t Nam

MacKinlay ( 1997) thi d~ xuiit su d\mg d() dai trong 3 ngay [ -1, 1] xung quanh ngay S\f ki~n Tuy nhien, d() dai cua khung S\f ki~n duqc su dl,lng ph6 biSn Ia 7 ngay [-3,+ 3] trong nghien cl:ni cua Kanas (2005), 11 ngay [-5,+5] trong nghien cl:ni cua [Miyajima & Yafeh (2007) va Bajo (2010)], va dai honcho m()t vai truemg hqp d~c bi~t nhu nghien cl:ni cua Cox & Peterson (1994) su d\mg [+4, +20], ho~c d() dai la 36 thang nhu trong nghien clni cua [Gregory (1997) va Teoh et al (1998)] va 60 thang nhu trong nghien cl:ni cua [Ritter (1991) va Hertzel et al (2002)] D() dai thai gian cho khung sau S\l' ki~n trong cac nghien cfui gAn day la 239 ngay [+6,+244] cua nghien cl:ni Ahem (2009) ho~c 25 ngay [+6,+30] cua nghien cl:ni Bajo (2010)

C~c phuong phap kiSm dinh duqc su dl,lng ph6 biSn trong nghien cl:ni S\f ki~n la

ki~m djnh tham s6 (parametric tests) va phi tham s6 (nonparametric tests) KiSm djnh

tham s6, d<;li di~n la T- test thuemg duqc SU dl,lng nhu m()t cong C\l t6t va hi~u qua trong ki~m djnh Sl,f ki~n VcYi }qi nhu~n dUQ'C tinh theo ngay Va dl,fa tren gia djnh la }qi nhu~n

tuan thu theo quy lu~t phan ph6i chrnin, phuong phap nay riit n6i b~c trong cac nghien

cfui cua [Brown & Warner (1985), Collins & Dent (1984), Dyckman et al (1984), Jain (1986), Bernard (1987), va Heinke! & Kraus (1988)] Tuy nhien, xuiit phat tir nhfrng lo ng(;li r&ng lqi nhu~n khong tuan theo quy lu~t phan ph6i chuAn cho nen phuong phap kiSm

djnh tham s6 c6 thS d~n dSn nhfrng kSt lu~n khong th~t S\f chinh xac Trong khi d6

phuong phap kiSm djnh phi tham s6 thl,fc hi~n cac kiSm djnh khong dl,fa tren gia dinh lqi nhu~n phan ph6i chuAn mang l(;li nhfrng kSt qua ky thu~t chinh xac hon Nhfrng nghien CUu thanh thanh cong nhfrt v~ kiSm djnh phi tham s6 ma d<;li di~n la kiSm djnh Sign tests

va rank tests la nghien cl:ni cua [McConnell & Muscarella (1985), Corrado ( 1989), Lummer & McConnell (1989), Zivney & Thompson (1989), va Corrado & Zivney (1992)] Va nhfrng nghien cl:ni nbi tiSng nhfrt v~ kiSm dinh phi tham s6 Ia [CHANDRA et

al (1992); Chandra et al (1995), Cowan (1992); Cowan (1993); Campbell & Wesley (1993); Campbell & Wasley (1996); Cowan & Sergeant (1996); Giaccotto & Sfiridis (1996); Affleck-Graves et al (2000); Dombrow et al (2000); Seiler (2000); Bartholdy et

al (2007) va Corrado & Truong (2008)] Cac nghien cl:ni nay di dSn kSt lu~n r&ng

Nghien ciru lqi nhu~n b~t thuang khi xu~t hi~n kh6i luqng giao d!ch b~t thuang tren th!

tru0ng chting khoan Vi~t Nam

phuong phap ki~m d!nh phi tham s6 trong nghien ciru sv ki~n la Sign tests va rank tests

mang h;ti k~t qua t6t hon va cai thi~n hon so vai phuong phap ki~m djnh tham s6 T tests Trong nghien Clru gfin day, thuang ca hai phuong phap ki~m djnh tham s6 va phi tham s6 duqc dilng song song nhu trong nghien ciru cua Bajo (2010)

-3.2 S\f ki~n ngbifn Ctfu va btrong pbap ngbien Ctfu

Theo cac buac tien hanh trong nghien Clru S\I ki~n cua nghien Clru MacKinlay (1997), S\I ki~n Va phuong phap nghien Clru dUQ'C trinh bay trong lu~n van nay nhu sau:

BtrO'c 1 Dinh nghia Sy.' ki~n nghien cthi

S\{ ki~n trong nghien Clru nay la kh6i luqng giao d!ch b~t thuang, m(>t giao dich duqc gQi la b~t thuang khi c6 kh6i luqng giao djch b~t thuang chu~n h6a (NAY -normalized abnormal volume) Ian hon 1,64; 2,33; 3,09 tuong ting vai xac su~t 5%, 1 %

va 0,1 % trong phan ph6i chu~n (m(>t hen), day la phuong phap gfin day duqc Bajo (2010) sir d\lllg d~ phat hi~n nhfrng thay d6i Ian trong kh6i luqng giao djch Phuong phap nay lfrn dfiu tien duqc sir d\}ng trong nghien Clru cua Jarrell & Poulsen (1989) va sau d6 vai each tiep c~n tuong tv Pritamani & Singal (2001) sir d\lng d~ phat hi~n nhfrng thay d6i

l&n trong gia ca

ai,t

60

1 ~( TV)2 O'i,t = 59 L TVi,t - µi,t

t=l

TVi,t la kh6i luqng giao djch cho c6 phieu i vao ngay t;

µi,t va ai,t la gia ttj trung binh va d(> l~ch chu~n cua kh6i luqng giao djch cua c6 phi~u i vao ngay t, trong m(>t khung thai gian dv bao (estimation period) la 60

ngay truac khung quan sat s6 ngay ma gia ttj trung binh va d(> l~ch chu~n

17

Nghien cliu lqi nhu~n bclt thuemg khi xucit hi~n kh6i luqng giao djch bclt thuemg tren thi

tru0ng chl1ng khoan Vi~t Nam

duqc tinh toan khong bao g6m ngay khong c6 giao djch Trong truemg hqp m<)t ngay khong giao dich duqc phat hi~n thi, khung thai gian d\I bao se quay nguqc l~i v&i 60 ngay c6 v&i kh6i luqng giao djch l&n hon 0 Phuong phap nay duqc thi€t k€ dS tranh bclt ky SlJ sai l~ch (bias) c6 thS phat sinh tir c6 phi€u thanh khoan kem Trong thlJc t€, nSu bao g6m cac ngay khong c6 giao djch trong m<)t mo hinh dlJ bao thi se t~o ra sai l~ch giam trong cac u&c tinh kh6i luqng giao dich trung binh va sai l~ch trong kSt qua tinh toan NAV DiSu nay

c6 nghia la ho~t d<)ng giao dich binh thuemg (m~c du khong thuemg xuyen) tuong 11J nhu ho~t d<)ng giao dich bclt thuemg M<)t vi d\l don gian la hai c6 phiSu tuong 11J nhung v&i m<)t muc thanh khoan khac nhau: c6 phiSu A dang duqc giao djch m6i ngay m<)t lfrn, trong khi c6 phiSu B chi m<)t lfrn m<)t thang Tuong 11J nhu nghien cliu cua Bajo (2010), m6i m<)t SlJ ki~n nghien cliu duqc tac gia thiSt kS each nhau it nhclt la 30 ngay giao djch DiSu nay c6 nghia la SlJ ki~n sau each

khung slJ ki~n tru&c it nhcit la la 30 ngay giao djch Tieu chi nay nh~m m\lc dich tranh tinh tr~ng c6 qua nhiSu SlJ ki~n trong cung m<)t khoang thai gian cho cung m<)t cong ty

Va tren thlJc tS cho thcly trong truemg hqp cua m<)t SlJ ki~n, giao dich c6 kh6i luqng l&n

c6 xu hu&ng xay ra lien tiSp sau ngay c6 kh6i luqng giao djch l&n bclt thuemg tru&c d6 Cu6i cung, nghien CUu c6 2.331 SlJ ki~n Ung vm truemg hqp c6 NA v l&n hon 1,64; c6 1.996 SlJ ki~n Ung vm truemg hqp NA v l&n hon 2,33 va c6 1.665 SlJ ki~n tuong Ung

v&i truemg hqp NAV l&n hon 3,09 Cac SlJ ki~n tuong Urig v&i tirng muc de) cua NAV la d!,ii di~n cho cac cong ty niem ySt tren san giao djch chl1ng khoan Tp H6 Chi Minh trong

giai do~n nghien cliu tir nam 2008 dSn 2013

Buc1c 2 Xac djnh d(} dai thiri gian cho cac khung nghien cw S\f ki~n

Cho m6i SlJ ki~n c6 ba khung thai gian xem xet:

Thu nhclt, khung dlJ bao (estimation window) la khung thai gian duqc xem xet tru&c khung SlJ ki~n, dung lam ca so dS tinh toan lqi nhu~n ky v9ng va lqi nhu~n bclt

thuang cua c6 phiSu

Nghien cl!u lqi nhu~n bftt thu0ng khi xuftt hi~n kh6i luqng giao djch bftt thu0ng tren thi

tnr0ng chlffig khoan Vi~t Nam

Thu hai, khung sv ki~n (event window) la khung thai gian xung quanh ngay sv ki~n, trong do ngay O duqc gQi la ngay sv ki~n

Thu ba, khung sau sv ki~n (post - event window) la khung thai gian duqc xac dinh sau khung S\f ki~n,

Khung d\l' bao la khung thffi gian truCTC khung S\f ki~n, dUCJC dung d~ lam CO' SCT

cho vi~c tinh toan lqi nhu~n ky v9ng cua c6 phi~u DC) dai thai gian cua khung dv bao

trong nghien CUu nay SU dvng la 120 ngay giao djch tru6c khung S\f ki~n Day lad(> dai

duqc dung nhiSu trong cac nghien cl!u tru6c vS S\f ki~n duqc trich d~n trong nghien cl'.ru ell.a Mac Kinlay (1997) va trong nghien cl!u gfin day cua Bajo (2010)

DC) dai thai gian cho khung sv ki~n trong nghien cl'.ru cua tac gia duqc xem xet trong 11 ngay giao djch [-5,+5] vi nghien cl!u su dvng lqi nhu~n theo ngay va sv ki~n

xem xet co tinh chftt anh hu&ng trong ngAn h(;ln Day la khung thm gian duqc dung phfJ

bi~n trong cac nghien CUu tren th~ gi6i va gfin day nhftt nhu la cac nghien Clru cua

Miyajima and Yafeh (2007) va Bajo (2010)

Khung sau S\f ki~n, la khung thai gian duqc xac djnh sau khung sv ki~n Trong nhiSu tru0ng hqp nghien CUu vs S\f ki~n tren th~ gi6i thi no khong qua quan trQng Tuy

nhien, v6i nghien CUu nay tac gia xem xet anh huang cua S\f ki~n trong dai h(;ln Va hi~n

tuqng ti~p n6i gia c6 phi€u nen d(> dai cho khung sau sv ki~n tac gia lfty 25 ngay nhu trong nghien cl!u cua Bajo (2010)

Tom l(;li, d(> dai cho cac khung thai gian trong nghien CUu nay tac gia SU dvng nhu sau: khung dv bao Ia 120 ngay [-125 ,-6] , khung sv ki~n la 11 ngay [-5 , +5], khung sau

S\l ki~n la 25 ngay [ +6 ,+ 30]

Cac khung thm gian duqc xac djnh nhu hinh ve sau:

Nghien cfui lqi nhu~n bftt thuemg khi xuftt hi~n kh6i lu<)'Ilg giao dich bftt thuemg tren thi

trubng chimg khoan Vi~t Nam

TO

-125

Hinh 3.1 D(} dai cac khung thiri gian cua S\f ki~n

Khung d\f bao Estimation window

Ngu6n: Hinh ve cua tac gia

Bmrc 3 D\f bao lqi nhu'-n ky vqng (Expected return)

L<)'i nhu~n ky vc,mg E (Rit) duqc tinh cho ca hai phuong phap duqc dung ph6 biSn nhdt trong nghien cfui S\f ki~n:

PhU'ung phtip 1: 1¢ nhuQ,n ilU'!J'C i/iJu chinh theo thj trU'irng (market adjusted return)

Lqi nhu~ ky v9ng chinh la lqi nhu~n thi truemg trong cling m()t ngay, tftt ca cac

cb phiSu thi gi6ng nhau 6 lqi nhu~n ky VQng [Ritter (1991 ), Bruner (1999) va Weber et

al (2008)] Vai phuong phap nay thi khong cfin phai xet dSn khoang thm gian uac tinh (estimation period) truac khung sµ ki~n

v&i:

- E (Rit) la lqi nhu~n ky v9ng

RM,t Ia lqi nhu~n cua th! truemg vao ngay t; duqc tinh b&ng each ldy logarit 1\f nhien cua chi s6 VNINDEX ngay t chia cho chi s6 ngay t - 1

PhU'lfng phtip 2: l(fi nhuQ_n i/U'!J'C i/iJu chinh theo thj trU'irng va rui ro (market and risk adjusted return)

Nghien cfui lqi nhu~n belt thuang khi xuelt hi~n kh6i luqng giao djch belt thuang tren thj truang chirng khoan Vi~t Nam

Lqi nhu~n di~u chinh theo th! truang va rui ro [Bonnier & Bruner (1989), Homan

(2006); Small et al (2007); Lummer & McConnell (1989) va Schipper & Thompson (1983)]

v&i:

Lqi nhu~n di~u chinh theo thi truang va rui ro

ai,t va Pi,t la cac h~ s6 duqc u&c luqng b~ng phuong phap h6i quy OLS v&i

khoang thai gian (estimation period) la 6 thang (120 ngay giao djch) v&i lqi

· nhu~n tinh hang ngay tru&c khung S\f ki~n (event windows)

- RM,t la lqi nhu~n cua thj tru<mg vao ngay t, duqc tinh b~ng each lely logarit 1\f nhien cua chi s6 VNINDEX ngay t chia cho chi s6 ngay t - 1

Bmrc 4 Tinh lqi nhu'n bit thmrng va lqi nhu'n bit thuimg tich ltiy

AR (Abnormal Return) la lqi nhu~n belt thuang, duqc do luang b~ng S\f khac bi~t

gifra lqi nhu~n thl,l'C t~ va lqi nhu~n ky v9ng Trong nghien CUu nay, AR duqc tinh trong

xem xet trong nghien cfui cua Bajo (2010)

v&i:

Lqi nhu~n bAt thuang cho chirng khoan i vao ngay t duqc tinh nhu sau:

AR·t l, = R·t - E(R·t) l, l.,

- ARi,t la lqi nhu~n belt thuang cua chirng khoan i vao ngay t

Ri,t la lqi nhu~n th\fc t~ cua c6 phi~u i vao ngay t

E(Ri,t) la lqi nhu~n ky v9ng cua cua chung khoan i vao ngay t

- Lqi nhu~n thl,l'c t~ Ri,t cua cf> phi~u i vao ngay t duqc tinh b~ng each lely logarit 1\f nhien cua gia c6 phi~u trong ngay t chia cho gia ngay t - 1

CAAR la lqi nhu~n belt thuang ti ch Hiy (cumulative abnormal returns), duqc tinh

nhu sau:

Nghien cliu lqi nhu~n bfrt thu<mg khi xufrt hi~n kh6i luqng giao djch bfrt thu<mg tren th!

tnr<mg chtrng khoan Vi~t Nam

[-s, +30], tuong t1J nhu khung thai gian cua nghien cliu gcln day Bajo (2010)

AARt = ~ _Lf=1 ARi,t trong d6, N la s6 cac quan sat

Bmrc 5 Cac phU'ong phap ki~m djnh

Nghien CUu SU d\lng phuong phap u&c luqng mo hinh h6i quy OLS va SU d\}ng cac phuong phap ki6m djnh trong nghien cliu sµ ki~n bao g6m cac ki6m dinh tham s6 T-test

[Brown & Warner (1985) va Bajo (2010)] va phi tham s6 Sign test [Cowan (1992) va Bajo (2010)]

Ki~m djnh lqi nhuin bftt thU'O'ng:

t-test vao ngay t duqc tinh nhu sau:

Nghien cilu lqi nhu~n bfit thu0ng khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfit thu0ng tren thi tru0ng chfulg khoan Vi~t Nam

- S( AARt) d(> l~ch chuftn cua lqi nhu~n bfit thu0ng duqc tinh cho 120 ngay tru&c khung S\f ki~n

Ki~m djnh lqi nhu~n bit thmmg tich lfiy

z = -;::::( w==N=p=)=

jNp(1 - p)

- w s6 quan sat c6 lqi nhu~n bfit thu0ng la duong trong ngay S\f ki~n

Nghien ctru lqi nhu~n bfit thuemg khi xufit hi~n kh6i luqng giao djch bfit thuemg tren thi truang chl!ng khoan Vi~t Nam

- N la s6 cac quan sat trong mftu

- p la ph~n lqi nhu~n bfit thuemg dmmg ky v<;mg trong gia thuy~t khong (null hypothesis) duqc xac dinh trung khung thai gian d\I bao la 120 ngay

3.3 Di! li~u nghien cthl

t=-125

I <Pi.t t=-6

3.4 Mo hinh nghien cthl:

Tru6c tien bai bao sir dvng mo hinh h6i quy don bi~n d~ xem xet m6i quan h~ gifra kh6i luqng giao djch bftt thuemg va lqi nhu~n bftt thuemg khi khong xem xet d~n vi~c cong b6 thong tin:

AAR=f(NAV) CAAR = f (NA V) trong do:

- AAR la lqi nhu~n bfit thuemg trung binh

- CAAR la lqi nhu~n bfit thuemg trung binh tich lily