phản dứng của thị trường khi công bố thông tin chi trả cổ tức bằng tiền nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán việt nam

Phan ung cua tht trnirng khi cong b6 thong tin chi tra cJ tuc bling tiJn - Nghien CUu thl;fC nghi?m tren tht trnirng chitng khoan Vi?t Nam Chuang dAu tien cua lu~n van gi&i thi~u khai

PHAN UNG CUA THI TRUONG KHI • CONG BO THONG TIN CHI TRA co TUC BANG TIEN NGHIEN ciru THUC NGHIEM TREN THI TRUONG • • •

CHUNG KHOAN VIET NAM •

Chuyen nganh : Tai chinh ngan hang

Ma sfi chuyen nganh : 60 34 02 01

TRUONG D~l HOC M~ TP HCM

Ti~n si Vo Xuan Vinh

~~~~~~1!!!!!!!!!!!!!!!~T~P~·~H~6~C~h~iM!!!!!inh!!!!!,n~a~m~2~0~1~4!!!!!!!!!!!!!!!!!!!l~

I ~-·

I

[

Lin CAM DOAN

Toi cam doan dmg lu~n van "Phan frng cua thi trm'mg khi cong ba thong tin chi tra ca ttrc bdng ti~n -Nghien cll'll thl}'c nghi~m tren thi trll'img chfrng khoan Vi~t Nam"

la bai nghien c(ru cua chinh t6i du6i sv hu6ng d~n cua Ti~n sI Vo Xuan Vinh

Ngoc;ii trir nhfmg tai li~u tham khao duqc trich d~n trong lu~n van nay, t6i cam k~t

toan phAn hay nhfrng phAn nho cua lu~n van nay chua tirng duqc c6ng b6 ho~c duqc SU dvng d~ nh~n b~ng cftp 6 nhfmg nai khac

' Khong c6 san phftm, nghien Clru nao cua nguai khac duqc SU dvng trong lu~n van nay ma kh6ng duqc trich d~n theo dung quy dinh

Lu~n van nay chua bao gia duqc n()p d~ nh~n bftt ky b~ng cftp nao tc;ii cac truang dc;ti

Thanh ph6 H6 Chi Minh, ngay 16 thang 1 o nam 2014

Ngmn cam doan

Doan Thi Minh Thai

bi~t la y nghia cua lu~n van d6i v&i khoa hQc cung nhu d6i v&i thvc tiSn Cam on Thfty vi

sv nhi~t tinh va kien nh~n truySn dC;tt kiSn thuc cho toi Thfty khong nhfrng la m()t nguai thfty ma con Ia m()t ngueri anh luon luon d()ng vien, giup do va chia se nhfrng kho khan trong CUQC s6ng d~ toi co d()ng Ive hoan thanh nghien Clru nay Qua lu~n van nay, toi khong chi hQc hoi duqc nhfrng kiSn thuc lien quan t&i lu~n van ma con hQc hoi duqc r~t nhiSu diSu

b6 ich, nhfrng ky nang, kinh nghi~m va phong each s6ng khiSn toi tru&ng thanh hon

Toi chan thanh cam on Pho Giao su, TiSn sy NguySn Minh Hada danh thai gian quy bau dong gop y-kiSn d~ toi hoan thanh lu~n van nay

TOi chan thanh gui lai cam on dSn gia dinh da tC;to mQi diSu ki~n thu~n lqi d~ toi thvc

Cu6i cimg, toi xin gui dSn nhfrng anh chi, nhfrng ngueri bC;tn than thiSt va d~c bi~t la cac bC;tn trong nhom "ChiSu chu nh~t" ICri cam on chan thanh da hf> trq va dong gop y kiSn d~ toi hoan thanh lu~n van nay

Doan Thi Minh Thai

TOM TAT LU~N v AN

Lu~n van xac dinh phan (mg cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng

ti~n Phan (mg thi thuang duqc do luang thong qua gia ho{lc kh6i luqng giao dich c6 phiSu Ngoai ra, lu~n van con nghien clrti tac d<)ng cua cac ySu t6 d{lc trung cua doanh nghi~p dSn phan (mg cua thi truang thong qua gia c6 phi Su Dfr li~u duqc SU dvng bao g6m cac' cong

ty phi tai chinh niem ySt tren thi truang chtmg khoan Vi~t Nam tir thang 01nam2008 dSn thang os nam 2014 Ap dvng cac phuong phap kinh ts luqng, d{lc bi~t la phuong phap nghien clrti sv ki~n trong tai chinh, kSt qua nghien clrti chi ra r&ng thi truang khong hi~u

qua a d;;ing vira, cv the thi truang phan (mg ch~m thong qua gia c6 phiSu tang trong mQt giai do;;in va xay ra hi~n tuqng ro ri thong tin thong qua kh6i luqng giao dich khi cong b6 thong tin chi tra c6 me b&ng ti~n Ngoai ra, kSt qua cho thfty cac ySu t6 d{lc trung cua doanh

nghi~p co tac d9ng dSn lqi nhu~n b.it thuang ti ch liiy bao g6m quy mo cong ty ( quan h~

nguqc chi~u va c6 y nghia th6ng ke) va ty l~ c6 me ( quan h~ cimg chi~u va c6 y nghia th6ng ke) Di~u nay c6 nghia la c6 phiSu cua nhfrng doanh nghi~p c6 quy mo 16n la nhfrng c6 phiSu c6 gia tuan theo ly thuySt thi truang hi~u qua

Trang iii

MUCLUC

Trang

LOI CAM DOAN i

LOI CAM ON , ii

TOM TAT LUAN VAN iii

Ml.JC Ll)C iv

DANH Ml)C cAc BANG vii

DANH sAcH cAc HINH viii

DANH sAcH cAc TU VIET TAT ix

CHUONG 1: GIOI THil$U 1

1.1 Ly do nghien CUu :.1

1.2 Ml,lC tieu nghien CUu 2

1.3 Cau hoi nghien CUu 2

1.4 Ph~m vi va df>i tuqng nghien ctru 3

1.5 y nghia va di~m m6i cua lu~n van 3

1.6 Phuong phap nghien cuu 4

, , 1.7 Ket cau cua lu~n van 5

CHUONG 2: CO SO LY THUYET 7

2.1 Ly thuy€t thi truang hi~u qua 7

2.2 M()t s6 nghien cl'.ru tru6c v€ trng dl,lng ly thuy€t thi truang hi~u qua va phan trng cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tlrc 9

2.3 Cac l~p lu~n v€ chinh sach c6 ttrc va gia tri doanh nghi~p 14

CHUONG 3: PHUONG PHAP NGHIEN CUD 17

3 1 Du li~u nghien CUu 1 7

3.2 Phuong phap nghien cfui sµ ki~n 18

3.2.1 Phan (mg cua thi truang thong qua gia va kh6i lm;mg giao djch c6 h fa kh" 'th" t" h" t ? ; -I-(, b! t•.l 18 p 1eu 1 co ong m c 1 ra co Luc ang 1en

3.2.2 Tac d<}ng cua m<}t s6 ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan trng cua thi truang 24

CHVdNG 4: KET QUA NGHIEN CUu 27

4.1 Phan (mg cua thi truang thong qua gia va kh6i luqng giao dich c6 phiSu kh " i cong o ong bfa th" t" m c i ra co wc ang 1en h t ? ; -!,', b! t .l, 27 4.2 Tac d<}ng cua m<}t s6 ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan (mg cua thi truang thong qua gia c6 phiSu khi c6 thong tin chi tra c6 me b~ng tiSn 32

4.2.1 Phan tich th6ng ke mo ta 33

4.2.2 Phan tich tuang quan 35

4.2.3 Phan tich kSt qua h6i quy 35

CHVdNG 5: KET LUAN v A KIEN NGHl 40

5.1 KSt lu~n 40

5.2 KiSn nghj 40

5 3 H ~n c e va e xua h fa ' d.i fa.t huon' g ng ien c h"" uu' t.fa_ th iep eo 41

TAI LI.SU THAM KHAO 42

PHl) Ll,JC 46

Phv lvc A Danh sach cac c6 phi Su trong m~u 46

Phv Ivc B KSt qua hf>i quy mo hinh theo phuong phap OLS vm ba biSn d<}c l~p SIZE, DR va BETA 51

Phv Ivc C KSt qua h6i quy mo hinh theo phuong phap OLS v6i nam biSn d<}c l~p SIZE, DR, BETA, ATV va AAV 52

Phv Ivc D Ki~m djnh White 53

Trang v

Phv lvc F K~t qua hbi quy mo hinh theo phuong phap GLS v&i ba bi~n d{)c l~p SIZE, DR va BETA 57 Phv lvc G K~t qua hbi quy mo hinh theo phuang phap GLS v&i nam bi~n d{)c l~p SIZE, DR, BETA, ATV va AAV 58

DANH MUC cAc BANG

Bang 4.1: KSt qua ki€m djnh lqi nhu~n b§t thuemg trung binh 28

Bang 4.2: KSt qua ki€m djnh lqi nhu~n b§t thuemg trung binh ti ch lUy 30

Bang 4.3: KSt qua ki€m djnh kh6i luqng giao djch b§t thuemg trung binh 31

Bang 4.4: Th6ng ke mo ta cac bi~n 33

Bang 4.5: Ma tr~n tuong quan giua cac biSn 35

Bang 4.6: K~t qua h6i quy OLS 36

Bang 4.7: Ki€m djnh phuong sai thay d6i va hi~n tuqng t\f tuong quan 36

Bang 4.8: KSt qua h6i quy GLS 38

Trang vii

DANH sAcH cAc HINH

Hinh 4.1: Lqi nhu~n bftt thm:mg trung binh trong cua s6 sµ ki~n 29 Hinh 4.2: Kh6i hrqng giao di ch bftt thu0ng trung binh trong cua s6 S\f ki~n 32 Hinh 4.3: Phan ph6i xac sufit lqi nhu~n bftt thu0ng trung binh tich h1y , 34

DANH sAcH cAc TU VIET TAT Chfr vi~t tit Ti~ng Anh Ti~ng Vi~t

AAV

Average abnormal trading Trung binh kh6i luqng giao djch bftt

,,

CAR Cumulative abnormal return Lqi nhu~n bftt thuemg tich liiy

EMH Efficient market hypothesis Ly thuy~t thi truemg hi~u qua

M&A Merger & Acquisition Thau tom va sat nh~p

OLS Ordinary least square Phucmg phap binh phucmg nh6 nh~t

thong thu0ng

Phan ung cua tht trnirng khi cong b6 thong tin chi tra cJ tuc bling tiJn - Nghien CUu thl;fC

nghi?m tren tht trnirng chitng khoan Vi?t Nam

Chuang dAu tien cua lu~n van gi&i thi~u khai quat vS ly do, ml,lc tieu va cau hoi nghien ct'ru, d6i tuqng va ph~m vi nghien ct'ru, phuang phap nghien ct'ru, d6ng thai cling dua ray nghia cua nghien ct'ru d6i v&i khoa h9c cling nhu t'rng dl,lng vao thvc ti~n TiSp theo, dS hiSu ro han v~ gia tri cua lu~n van tren thvc ti~n cling nhu h9c thu~t, chuang nay con neu b~t duqc nhfrng diSm m&i cua lu~n van Sau cimg la kSt cftu cua lu~n van

·' Phan ung cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tUc b~ng ti~n dong vai tro r~t quan tr9ng d6i v&i nhi~u thanh ph~n tham gia thi truang B6i v&i cac nha quan tri doanh nghi~p, vi~c hiSu hist anh hu&ng cua thong tin chi tra c6 tu-c b~ng tiSn dSn phan u-ng cua

thi truang giup doanh nghi~p Ung pho t6t han v&i cac phan Ung cua thi truang khi hQ dua ra cac quySt dinh tai chinh B6i v&i cac nha dAu tu, vi~c hiSu biSt anh hu6ng nay giup cho cac nha dAu tu c6 phiSu co nhfrng quySt djnh phu hqp nh~m t6i da hoa lqi nhu~n Ngoai ra, nghien ct'ru phan ung thi truang khi doanh nghi~p cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b~ng tiSn

la mot kiSm dinh thvc nghi~m ly thuyst th! truang hi~u qua, co y nghia thvc ts d6i v&i cac nha quan ly thj truang trong vi~c d~ ra nhfrng chinh sach quan ly, gop phAn nang cao tinh minh b~ch cua thj truang chu-ng khoan

Nghien cl!u phan u-ng cua thj truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tUc da co nhi~u tren thS gi&i (Aharony & Swary 1980; Al-Yahyaee, Pham & Walter 2011; Bajaj & Vijh 1995; Charest 1978; Pettit 1972) Tuy nhien, kSt qua cua cac nghien CUu chua d6ng nhftt Ngoai ra, phAn l&n cac nghien cuu dSu sfr dl,lng dfr li~u cua cac nu&c phat triSn Theo sv hiSu biSt cua tac gia, nghien CUu ve chu de phan Ung cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tUc b~ng tiSn b~ng phuang phap nghien cl!u sv ki~n sfr dl,lng dfr li~u Vi~t Nam con rftt h~n chS Phuang phap nghien cl!u SlJ ki~n duqc Mackinlay h~ th6ng hoa nam 1997

va dang tren t~p chi nghien CUu kinh tS, tir do dSn nay, phuang phap nay duqc Ung dl,lng n?ng rai trong tai chinh ds kiSm dinh tinh hi~u qua cua th! truang khi xem xet phan u-ng cua thj truang du&i anh hu6ng cua m()t lo~i thong tin nhftt djnh Do v~y, thong qua vi~c

Trang 1

Phan ung cua tht truirng khi cong bb thong tin chi tra c6 tire bang tiJn - Nghien Cltu thl!C

nghi?m tren tht truirng chitng khoan Vi?t Nam

nghien Clru phan Ung CUa thi truOng khi Cong bo thong tin chi tra CO tUC bang tien bang phmmg phap nghien cliu S\I ki~n tren thi tru6ng ch(rng khoan 6 Vi~t Nam, m()t n6n kinh

te mm m~i, tac gia d~ xuftt xay d1,Illg lu?n van nghien cliu v6 chit d~ nay Lu?n van hu6ng den vi~c xac dinh phan Ung cua thi tru6ng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tlrc b~ng ti6n thong qua gia va kh6i lm;mg giao dich c6 phi~u Ngoai ra, lu?n van con nghien CUu tac dqng Cua cac y~u tfi d~c trung cua doanh nghi~p d~n phan Ung CUa thj truOng thong qua gia c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'.rc b~ng ti6n

1.2 Ml}.c tieu nghien cll'u

Lu?n van nghien cliu phan l'.mg cua thi tru6ng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'.rc b~ng ti6n tren thi tru6ng ch(rng khoan Thanh ph6 H6 Chi Minh Phan (mg cua thi tru6ng duqc mo phong thong qua gia ho~c kh6i lm;mg giao dich c6 phiSu Ngoai ra, lu?n van con nghien CUu tac d()ng cua cac ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan (mg cua thi tru6ng thong qua gia c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'.rc b~ng ti6n C\l th~, lu?n van t?p trung vao nhiing ID\lC tieu nghien cliu nhu sau:

• Xac dinh phan Ung cua thi tru6ng thong qua gia c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'.rc b~ng ti6n

• Xac dinh phan Ung cua thi tru6ng thong qua kh6i luqng giao dich c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b~ng ti6n

• Xac dinh anh hu&ng cua cac ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p t&i phan Ung cua thi tru6ng thong qua gia c6 phi~u

1.3 Cau hoi nghien cuu

Tir ly do va m\lc tieu nghien cliu, lu?n van dua ra nhCing cau hoi nghien cliu nhu sau:

• Phan (mg cua thi tru6ng thong qua gia c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'.rc

b~ng ti6n nhu thS nao?

• Phan (mg cua thi truang thong qua kh6i luqng giao dich c6 phiSu khi cong b6 thong

tin chi tra c6 tt'.rc b~ng ti6n nhu thS nao?

Phan ung cua tht tru<Yng khi c6ng bb thong tin chi tra c6 tuc b&ng tiJn - Nghien CUu thl!C

• Cac y€u t6 d~c trung cua doanh nghi~p c6 tac d<)ng t&i phan 1mg cua thi truang thong qua gia c6 phi€u hay khong?

D6i tuqng nghien CUu cua lu~n van la phan 1mg cua thi truang thong qua gia va kh6i luqng giao dich c6 phiSu Phi;tm vi nghien ctiu la cac cong ty phi tai chinh niem ySt tren San giao djch chtrng khoan Thanh ph6 H6 Chi Minh, giai doi;tn tir thang O 1 nam 2008 dSn thang

05 nam 2014 Phi;tm vi nghien ctiu phai duqc dam bao cac tieu chu~n sau:

• Khong bao g6m cac cong ty tai chinh, bao hi~m, ngan hang

• Cac cong ty c6 thong bao chi tra c6 tuc b&ng tiSn

• Cac cong ty khong bi huy niem ySt trong giai doi;tn nghien CUu

1.5 y nghia va di~m mm cua lu~n van

Trong thj truang khong hoan hao, thong tin bftt can x1mg, khong ro rang, khong dfry

du va thiSu sg chinh xac, lu~n van c6 m<)t s6 ham y va y nghia thgc ti~n d6i v&i nhiSu thanh phdn tham gia thj truang D6i v&i cac nha dfru tu, vi~c hi~u biSt anh hu&ng cua thong tin chi tra c6 tt'rc b&ng tiSn dSn phan trng cua thi truang giup cho cac nha ddu tu c6 phiSu c6 nhfrng quySt djnh phu hqp nh&m t6i da h6a lqi nhu~n D6i v&i cac nha quan trj doanh

nghi~p, vi~c hi~u biSt anh hu&ng nay giup doanh nghi~p 1mg pho t6t hon v&i cac phan 1mg cua thj truang khi hQ dua ra cac quySt dinh tai chinh Ngoai ra, nghien ctiu phan (mg thi tru0ng khi doanh nghi~p cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng tiSn la m<)t ki~m djnh thgc

nghi~m ly thuySt thj truang hi~u qua, c6 y nghia thgc tS d6i v&i cac nha quan ly thi truang trong vi~c dS ra nhfrng chinh sach quan ly, g6p phdn nang cao tinh minh b~ch cua thi truang cht'rng khoan

Lu~n van khong chi mang l~i y nghia trong thgc tS ma con c6 y nghia v~ m~t khoa hQc Lu~ van xem xet phan 1mg thi truang thong qua gia va kh6i luqng giao dich c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 tt'rc b&ng tiSn, d6ng thm chi ra lo~i hinh doanh nghi~p nao tac d9ng t&i phan trng cua thi truang thong qua gia c6 phiSu Day la m9t SO' sa tham khao

Trang 3

'

·'·

•-:

nghi?m tren tht trnirng chung khoan Vi?t Nam

va ding la m<)t gqi y cho cac nghien ClrU trong tuong lai ve chu de nay Ben qmh d6, thong qua vi~c nghien cl'.ru phan (mg cua thi tru0ng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng ti~n,

lu~n van b6 sung vao kho tang h9c thu~t m(>t b&ng ch(mg th\fc nghi~m m&i kiSm dinh ly thuySt thi tru0ng hi~u qua tren thi tru0ng chung khoan 6 Vi~t Nam

v &i n(>i dung xem xet phan (mg cua thi tru0ng khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue

b~ng ti~n, lu~n van c6 m(>t s6 dong g6p m&i nhu sau: d Vi~t Nam, cac nghien cl'.ru v~ phan 11ng cua thi tru0ng thong qua gia c6 phiSu c6 rftt nhi~u, tuy nhien, nghien cl'.ru v~ phan (mg

cua thi tru0ng thong qua kh6i luqng giao djch c6 phiSu con rftt h:,m chS Do v~y, diSm m&i ddu tien CUa lu~n van la khong chi nghien Clru phan (mg CUa thi tru0ng thong qua gia ma con thong qua kh6i luqng giao dich c6 phiSu UiSm m&i thu hai Ia nghien Clru ap d\mg phuang phap nghien Clru S\f ki~n dS xem xet phan (mg thi tru0ng khi cong b6 thong tin, day

la m9t phuong phap kha n6i tiSng trong llnh v\fc tai chinh, nhung v&i thong tin chi tra c6 tire b~ng ti~n thi con rftt h~n chS 6 Vi~t Nam

1.6 Phuong phap nghien ct1u

us giai quySt mvc tieu va cau hoi nghien Clru, lu~n van Slr dvng kSt hqp phuong phap nghien Clru S\f ki~n va phuong phap u&c luqng mo hinh h6i quy OLS cho du di~u

Sau d6, dµa vao kSt qua phan (mg cua thi tru0ng thong qua gia c6 phiSu, lu~n van tiSn hanh u&c luqng mo hinh h6i quy b&ng phuong phap binh phuong nho nhftt thong thuang OLS, dS nghien Clru tac d(mg cua cac ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan 11ng cua thi tru0ng thong qua gia c6 phisu khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue b~ng ti~n

Trong mo hinh h6i quy, biSn ph\l thu(>c la lqi nhu~n bftt thu0ng tich lfiy BiSn ph\l thu<)c

'

·'·

•-:

nghi?m tren tht trudng chung khoan Vi?t Nam

nay Se my thUQC vao ket qua phan (mg Cua thi truang thong qua gia CO phieu, Cl,l the la hi~n

tuqng ro ri thong tin, thi truang phan (mg ch~m v&i thong tin ho~c ca hai hi~n tuqng tren

1 7 Ke cau cua mJn van J.t J ? I " "

v &i tAt ca cac y da duqc trinh bay a tren, n<?i dung cua Iu~n van bao g6m nam chmmg Trong do:

ChU'ong 1: GiOi thi~u

Chuong nay gi&i thi~u khai quat v€ ly do, mvc tieu va cau hoi nghien CUu, d6i tuqng

va ph~m vi nghien cuu, phucmg phap nghien crru, d6ng thai cfing dua ra y nghia cua nghien

CUu d6i v&i khoa h9c ciing nhu (mg dvng vao thvc ti~n TiSp theo, d~ hi~u ro hon vs gia tri cua lu~n van tren thvc ti~n cfing nhu h9c thu~t, chuong nay con neu b~t duqc nhfrng di~m

m&i cua lu~n van Sau cimg la kSt d.u cua lu~n van

ChU'ong 2: CO' sO' ly thuy~t

Chuong 2 se t~p trung trinh bay v€ cac ly thuySt, cac nghien crru tru&c lam ca s& cho vi~c xac dinh phan ung cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 me b~ng tiSn C\l th~ la ly thuySt thi truang hi~u qua va m<)t s6 ly thuySt lien quan t&i chinh sach c6 tuc I>bng thai, chuong nay cfing gim thi~u m<)t s6 nghien crru tru&c lien quan dSn ly thuySt thi truang hi~u qua va lien quan tfl,l'C tiSp dSn mvc dich nghien CUu cua lu~n van Ben c~nh do

la nhfrng gia thiSt nghien crru th~ hi~n cho kSt qua nghien crru cua lu~n van

ChU'ong 3: Phll'ong phap nghien c ru Mvc dich cua chuong nay la dua ra cac phuong phap kinh tS luqng, d~c bi~t la phuang phap nghien CUu S\f ki~n trong tai chinh nh~m xac dinh phan Ung cua thi truOng thong qua gia va kh6i luqng giao dich c6 phiSu D6ng thai, chuang nay cfing dua ra mo hinh nghien CUu va giai thich cac biSn trong mo hinh d~ xem xet anh hu&ng cua cac ySu t6

d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan (mg cua thi truang thong qua gia c6 phiSu Ngoai ra,

Chuang nay con neu v€ dfr li~U nghien CUu cfing nhu cac tieu chuftn Cua mftu nghien CUU trong lu~n van

Trang 5

,

nghi?m tren tht truimg chung khoan Vi?t Nam

Chuong nay g6m hai phftn Phftn thu nhftt la phan tich kSt qua phan ling cua thi tru<>ng thong qua gia va kh6i Iuqng giao <lich c6 phiSu khi co thong tin chi tra c6 rue bing ti~n thong qua vi~c kiSm djnh mire y nghia cua lqi nhu~n bftt thuemg trung binh, lqi nhu~n bAt thubng trung binh tich lfiy va kh6i luqng giao dich bftt thuemg trung binh Phfin thu hai dua ra cac kSt qua phan tich th6ng ke mo ta, phan tich tuong quan va phan tich kSt qua h6i quy nhim xem xet tac d<)ng cua cac ySu t6 di;tc trung cua doanh nghi~p dSn phan ung cua thi trubng thong qua gia c6 phiSu

Chuong nay neu cac kSt lu~n rut ra tir qua trinh phan tich d6ng thai dua ra cac kiSn nghi d6i v&i cac d6i tuqng lien quan dga tren cac kSt lu~n da neu Chuong 5 cilng neu Ien nhfrng hl;ln chS cua d~ tai trong qua trinh nghien ciru va d~ xuftt hu&ng nghien ciru tiSp theo trong tuong lai

Phan Wig cua thi truimg khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bang tiJn - Nghien CUu th11c

nghi?m tren thi truimg chung khoan Vi?t Nam

CHUONG 2: ca so LY THUYET Chuong 1 da gi&i thi~u tom t~t nc)i dung cua lu~n van, tir ly do nghien cliu, mvc tieu

va cau hoi nghien CUu, d6i tuQ'Ilg va ph~m vi nghien CUu, dSn y nghia, phuong phap nghien ciru va kSt cftu cua lu~n van TiSp theo, chuong 2 se t~p trung trinh bay vs cac ly thuySt, cac nghien cliu tru&c lam ca s6 cho vi~c xac djnh phan fulg cua th! truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b~ng tiSn Cv th~ la ly thuySt th! truang hi~u qua va mc?t s6 ly thuySt lien quan t&i chinh sach c6 rue D6ng thai, chuong nay ciing gi&i thi~u mc)t s6 nghien cliu trucrc lien quan dSn ly thuyst thi truang hi~u qua va lien quan trvc tiSp dsn mvc dich nghien ciru ,cua lu~n van Ben c~nh do la nhfrng gia thiSt nghien cliu th~ hi~n cho kSt qua nghien ciru cua lu~n van

2.1 Ly thuy~t thi trU'irng hi~u qua

Nghien CUu nay khao sat phan fulg cua thj truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 tire b~ng tiSn Ly thuySt nSn tang cua nghien cuu vs cong b6 thong tin la ly thuySt thj truang hi~u qua duqc gi&i thi~u b6i Fama (1970), tir do dSn nay, ly thuySt th! truang hi~u qua phat tri~n m~nh me va co nhiSu fulg d\mg trong thl.rc ti€n Ly thuySt nay chu ySu dva tren S\]' bao ham thong tin cua doanh nghi~p trong gia c6 phiSu Ly thuySt thi truang hi~u qua (EMH) gdm ba d~ng: thi truang hi~u qua d~ng ySu (Weak form), d~ng vira (Semi - strong form) va d;µig m~nh (Strong form)

Ly thuySt thi truang hi~u qua d~ng ySu cho r~ng gia chfulg khoan phan anh d~y du thong tin th! truang cua chfulg khoan da cong b6 trong qua khu, bao g6m gia qua khu, ty

·~ lqi tuc, du li~u vs kh6i luQ'Ilg giao dich va cac thong tin t~o ra b6i thj truang DiSu nay

lien h~ v&i ty I~ lqi rue trong tuong lai, co nghia nha ddu tu khong th~ tim kiSm duqc lqi nhu~n nsu dva vao thong tin trong qua khu D~ ki~m dinh thi truang hi~u qua d~ng nay cAn ti~n hanh h6i quy ty suftt sinh lqi theo mo hinh ty suftt sinh lqi ky v9ng va ty suftt sinh lqi trong qua khu cua c6 phiSu NSu th! truang hi~u qua d~ng ySu thi ty suftt sinh lqi trong qua khu se khong co y nghia trong vi~c dv bao ty suftt sinh lqi tuong lai

Trang 7

Phan Zmg cua tht truirng khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc bifog ti~n - Nghien cU:u th11c

nghi?m tren tht truirng chung khoan Vi?t Nam

Ly thuyet thi tru0ng hi~u qua d~ng vira cho rang gia chung khoan phan anh day du thong tin cong b6 trong qua khu ding nhu thong tin vira cong b6 xong cua doanh nghi~p, nha dftu tu khong thS tim kiSm lqi nhu~n bclt thu0ng khi doanh nghi~p cong b6 thong tin v~ m~t ly thuyst, khi doanh nghi~p cong b6 m9t thong tin moi thi gia chung khoan da phan anh thong tin do d6ng nghia voi vi~c nha dftu tu se khong ths tim kiSm lqi nhu~n bcit thu0ng

tir thong tin Nhung tren thµc tS, kSt qua b&ng chli'ng thµc nghi~m cua cac nha nghien cli'u dua ra khong th6ng nhclt vs S\f t6n t~i lqi nhu~n bclt thu0ng khi cong b6 thong tin N6i each khac, nhiSu nghien cli'u dua ra b&ng chli'ng ung he) nhung ding nhiSu nghien cli'u dua ra kSt

1$1 trai nguqc v6i ly thuySt thi tru0ng hi~u qua d~ng vira Phuong phap nghien cli'u sµ ki~n, la m()t phuang phap ki~m djnh ve tinh hi~u qua cua th! tru0ng a d~ng vira tren ca sa

kiem djnh vi~c cong b6 thong tin c6 anh hu&ng d~n gia chli'ng khoan m<)t each d<)t bi~n hay

~o lqi nhu~n bclt thu0ng hay khong? Nghien cli'u sµ ki~n c6 lich su kha Iau doi, c6 le nghien ciru sµ ki~n dflu tien duqc trinh bay trong nghien cli'u cua Dolley (1933) Nghien cli'u cua Dolley (1933) xem xet anh hu&ng cua gia c6 phiSu khi chia tach c6 phiSu, SU d1,mg dfr li~u clia 95 m~u chia tach c6 phiSu tir nam 1921 dSn nam 1931 KSt qua tim thcly gia c6 phiSu tAttg ddi v&i 57 truimg hQP chia tach va khdng d6i ddi v&i 26 m§u Sau do, nghien ct'ru S\f

ki~n thu hut duqc sµ quan tam cua nhiSu nha kinh tS, b&ng chli'ng Ia c6 rclt nhiSu nghien ciru Sl,l ki~n duqc cong b6 tren cac t~p chi kinh tS (Ashley 1962; Barker 1956; Myers & Bakay 1948) VS sau, phuong nghien cuu S\f ki~n duqc h~ th6ng h6a l~i va dua ra trong nghien CUu cua MacKinlay (1997)

D~ng cu6i cimg la ly thuySt thi tru0ng hi~u qua d~ng m~nh Ly thuySt thi tru0ng hi~u qua d;;mg m~nh kh~ng djnh m~nh me hon vS tinh hi~u qua cua thi tru0ng tai chinh, clng gia chli'ng khoan da phan anh tcit ca thong tin cong b6 trong qua khu, hi~n t~i cling nhu cac thong tin n()i be) DiSu nay c6 nghia, nSu c6 thong tin n()i be), nhfrng nguoi c6 thong tin n()i b9 se mua ban ngay chli'ng khoan dS thu lqi nhu~n, h'ic d6 gia chli'ng khoan se thay d6i, dSn khi nao nguoi trong CUQC khong con kiSm loi duqc nfra

Cung nhu bclt ky mo hinh hay ly thuySt khac, ly thuySt thi tru0ng hi~u qua va ting dvng cua no ding duqc xay d\Illg dµa tren nhfrng gia dinh cAn thiSt vs thi tru0ng va thai d9 cua cac nha dflu tu nhu sau:

·Phan Wig cua tht tru<Yng khi c6ng b6 thong tin chi tra cb tuc bfmg tiJn - Nghien cUu thvc

nghi?m tren thi trn<Yng chung khoan Vi?t Nam

Gia thi€t tht'r nh~t, nhiSu nguai tham gia thj truang nh&m t6i da hoa lqi nhu~n va qmh tranh lftn nhau se phan tich va danh gia cht'rng khoan m<)t each d<)c l~p

Gia thi€t tht'r hai, thong tin vS cht'rng khoan d€n vm thj truang m<)t each ngftu nhien

va thai diSm thong bao thong tin d<)c l~p v&i nhfrng thong bao khac

Gia thi€t cu6i cimg, nha dAu tu t6i da hoa lqi nhu~n diSu chinh gia cht'rng khoan dS phan anh hi~u qua cua thong tin m&i

Phan t'rng cua thi truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 me b&ng tiSn duqc xem xet tren nSn tang ly thuy€t thi truang hi~u qua d~ng vira Vi v~y, ti€p theo, lu~n van se dS c~p d~n m(>t s6 b&ng cht'rng thvc nghi~m lien quan t&i ly thuySt thj truang hi~u qua d~ng vira CUng nhu lien quan tf\l'C ti~p d~n mvc tieu nghien Clru phan trng CUa thj truang khi cong b6 thong tin chi tra c6 me b&ng tiSn cua Iu~n van

2.2 Mqt sa nghien cfru trmrc v~ frng dvng ly thuy~t thj tru01lg hi~u qua va phan frng cua thi tru0ng khi cong ba thong tin chi tra cA tuc

K€t qua cua m(h s6 nghien Clru tru&c ung hQ ly thuySt thj truang hi~u qua d~ng vira Ch~ng hi;m, nghien ct'ru s\f ki~n dAu tien duqc cong b6 b&i Fama et al (1969) vS 940 S\f ki~n chia tach c6 phiSu KSt qua nghien ct'ru cho th~y, gia phan t'rng ngay l~p me khi co thong tin chia tach c6 phiSu, diSu nay phu hqp v&i gia thuy€t thj truang hi~u qua Sau nay, cac nha kinh tS khac kiSm cht'rng ly thuySt nay v&i nhiSu lo~i S\f ki~n khac nhau nhu cong b6 lqi nhu~n, cac dqt phat hanh c6 phiSu ra cong chung (IPO), thau tom va sat nh~p (M&A) hay cac sv ki~n lien quan dSn toan thi truang nhu sv ki~n chinh tri, khung b6 Vi dv nhu nghien ct'ru cua Benartzi, Michaely & Thaler (1997) sir dvng dua li~u cua 1.025 cong ty v&i 7.186 thong bao c6 me tir nam 1979 dSn nam 1991 tren thi truang cht'rng khoan NYSE va

AMEX d~ xac dinh anh hu0ng cua thong bao chi tnl c6 tt'rc den gia c6 phieu Ket qua nghien cl'.ru chi ra r&ng m6i quan h~ giua thong bao chi tra c6 me va gia c6 phiSu duqc t6n t~i r~t

it

M~t khac, co nhfrng nghien ct'ru dua ra kSt qua nguqc l~i vm ly thuySt thi truang

hi~u qua dl;lng vira Pettit (1972) sir dvng 135 thong bao c6 me tir nam 1967 dSn nam 1969 tren thi truang cht'rng khoan NYSE K€t qua cht'rng minh r~ng khi thay d6i chinh sach thanh

Trang 9

Phan Wig cua tht truimg khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng ti~n - Nghien citu thL.tc

nghi?m tren tht truimg chitng khoan Vi?t Nam

toan co rue thi lqi nhu~n bat thuang sau ngay cong bo thong tin cilng thay doi theo Watts (1973) nghien ctiu m6i quan h~ gifra S\f thay d6i mire c6 rue khong theo dv kiSn, biSn d(mg thu nh~p trong tuong lai va lqi rue c6 phisu vuqt mire cua 31 o cong ty ru thang 06 nam

1945 dSn thang 06 nam 1968 6 Chicago KSt qua nghien ctiu chi ra m6i quan h~ nay la d6ng biSn m~c du khong c6 y nghia th6ng ke Sau d6, nhiSu bai bao nghien ctiu vs Phan 1'.mg cua gia c6 phiSu khi c6 thong bao chi tra c6 tire 6 nhiSu thi truang chirng khoan khac nhau Ching h~,m nhu cac nghien ctiu Charest ( 1978), Aharony & Swary ( 1980), Woolridge (1982), Asquith & Mullins Jr (1983), Grinblatt, Masulis & Titman (1984), Bernheim &

Wantz (1992), Bajaj & Vijh (1995), Dyl & Weigand (1998), Nissim & Ziv (2001) va Lie (2005,) dSu kSt lu~n t6n t:;ii m6i quan h~ d6ng biSn giua ty l~ chi tra c6 rue va lqi nhu~n b~t

thuang khi cong b6 thong tin D6ng thai, c6 m()t s6 nghien ctiu dua ra kSt qua t6n t:;ii m6i quan h~ nghich biSn giua lqi nhu~n b~t thuang va thong tin giam c6 me ho~c khong chia

c6 rue nhu Healy & Palepu (1988), Michaely, Thaler & Womack (1995), Benartzi, Michaely & Thaler ( 1997) va Jensen, Lundstrom & Miller (2010)

Ngoai ra, c6 m<)t s6 nghien CUu so sanh anh hu6ng cua thong tin chi tra c6 rue va lqi

(1996) phat hi~n gia chirng khoan c6 biSn d<)ng khi c6 cong b6 thong tin lqi nhu~n va c6

me 6 620 cong ty niem ySt tren thj truang chirng khoan Anh Tuy nhien, kSt qua nghien

ctiu chi ra r~ng thong tin lqi nhu~n c6 tac d<)ng len gia chirng khoan hon thong tin c6 rue Nghien ctiu cua Gunasekarage & Power (2002) ding c6 kSt qua tuong 1\f nhu kSt qua nghien ctiu cua Lonie et al ( 1996), khi nghien ctiu m6i quan h~ gifra thong bao vs thong tin c6 rue

va lqi nhu~n v&i gia chirng khoan, tren cac doanh nghi~p 6 Anh tir nam 1989 dSn nam 1993 cua 1 787 thong bao vs thong tin c6 rue va lqi nhu~n

M<)t trong nhfrng dong g6p cua lu~n van nay la khong chi nghien CUu phan (mg cua

thi truang thong qua gia ma con thong qua kh6i luqng giao djch Day cling la m<)t v~n dS duqc quan tam tir nhiSu nha nghien ctiu (Chen et al 2014; Dasilas & Leventis 2011; Gurgul, Mestel & Schleicher 2003; Kaniel et al 2012; Koski & Scruggs 1998) Koski & Scruggs (1998) phan tich kh6i luqng giao djch xung quanh ngay giao djch tru&c khi chi tra c6 tire, sir d\lng dfr li~u tren thi truang chirng khoan NYSE cua 144 c6 phiSu, tir thang 11 nam 1990

Phan (mg cua tht truirng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bang tiJn - Nghien CUu thvc

nghi?m tren thi truirng chung khoan Vi?t Nam

den thang O 1 nam 1991 Ket qua nghien ctru dua ra m<)t bang chtmg m~nh me c6 y nghia th6ng ke r~ng kh6i luQ'llg giao dich bAt thuemg c6 tuong quan d6ng biSn v6i ty suAt sinh lqi

dAu tu ca nhan khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue tren thi tuemg chtmg khoan NYSE Du li~u nghien Clru trong giai do~n tir nam 2000 dSn nam 2003 cua 2.034 c6 phiSu KSt qua nghien cuu tim thAy r~ng nha dfiu tu ca nhan c6 lqi thS thong tin va h9 t~o ra thanh khoan cao khi sµ ki~n xay ra Chen et al (2014) thµc hi~n nghien cuu xem xet giao djch cua nha dfiu tu ca nhan khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue 6 Dai Loan Du li~u nghien ctru tir nam

2005 dSn nam 2010, bao g6m 488 c6 phiSu v6i 1.475 thong bao c6 tuc KSt qua nghien ctru chi r~ c6 m6i tuong quan duong giua giao djch cua nha dAu tu ca nhan tru6c sµ ki~n va lqi nhu~n c6 phiSu sau sµ ki~n m<)t thang

TiSp theo la hai nghien ctru tru6c tfl,Ic tiSp lien quan t6i lu~n van Thu nhAt, Gurgul, Mestel & Schleicher (2003) SU dvng du li~u cua 22 cong ty niem ySt tren san giao djch chtmg khoan cua Uc, tir thang O 1 nam 1992 dSn thang 04 nam 2002 Trong qua trinh nghien

Clru, tac gia phat hi~n thj truemg CO phan tmg khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue thong qua gia va kh6i luQ'llg giao djch KSt qua nghien Clru nh~n dinh, khi c6 thong bao chi tra c6 rue

tang, gia c6 phiSu phan (mg tang Ien, chi tra c6 rue giam gia c6 phiSu giam xu6ng va gia c6 phiSu khong d6i khi c6 rue khong d6i Tuong tl,I, khi quan sat kh6i luQ'llg giao djch khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue, Gurgul, Mestel & Schleicher (2003) nh~n thAy r~ng kh6i luQ'llg giao djch tang xung quanh ngay cong b6 thong tin Thu hai, Dasilas & Leven tis (2011) cfing thµc hi~n nghien Clru phan (mg cua gia va kh6i luQ'llg giao djch c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue 6 thj truQ'llg chung khoan Athens Tac gia su d1,mg gia va kh6i luQ'llg giao <lich c6 phiSu hang ngay cua cac cong ty niem yst tren san giao <lich chtmg khoan ASE, m~u nghien ctru bao g6m 231 thong bao c6 rue, trong d6 c6 129 thong bao tang c6

t6n t~i m6i tuong quan d6ng biSn giua gia c6 phiSu va thong bao tang c6 rue, tuong quan nghich biSn khi thong bao giam c6 tuc, gia c6 phiSu khong biSn d<)ng khi c6 rue khong d6i Gi6ng nhu gia c6 phiSu, kh6i luQ'llg giao djch tuong quan cimg chi~u v6i thong bao thay d6i ty l~ c6 rue

Trang 11

Phan tmg cua tht truirng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bling ti~n - Nghien czi'u thT:tc

nghi?m tren tht truirng chung khoan Vi?t Nam

blng tiSn da co nhiSu tren th~ gi&i, tuy nhien, k~t qua cua cac nghien ClrU chua d6ng nh~t

Benartzi, Michaely & Thaler ( 1997) kSt lu~n m6i quan h~ gifra thong bao chi tra c6 rue va

· gia c6 phiSu t6n t~i rftt it M~t khac, cac nghien cl'.ru Charest (1978), Aharony & Swary

· (1980), Woolridge (1982), Asquith & Mullins Jr (1983), Grinblatt, Masulis & Titman (1984), Bernheim & Wantz (1992), Bajaj & Vijh (1995), Dyl & Weigand (1998), Nissim

& Ziv (2001), Gurgul, Mestel & Schleicher (2003), Lie (2005), Dasilas & Leventis (2011)

va Chen, Chow & Shiu (2013) dSu kSt lu~n t6n t~i m6i quan h~ d6ng biSn (nghjch biSn)

luqn.g giao djch bftt thu0ng c6 quan h~ d6ng biSn v6i thong bao thay d6i c6 tuc duqc th~

va Dasilas & Leven tis (2011 ) Phftn 16n cac nghien cl'.ru tren dSu thµc hi~n 6 cac nu6c phat tri~n, va kSt qua nghien cl'.ru dSu cho thfty thi truang c6 phan (mg khi cong b6 thong tin chi

tni c6.tUc, thong qua S\f t6n t~i cua lqi nhu~n bftt thu0ng va kh6i luqng giao djch bftt thu0ng Nhu v~y, d6i v6i m(>t nSn kinh tS m6i n6i nhu Vi~t Nam li~u thi tru0ng c6 phan (mg thong qua S\f t6n t~i Cua lqi nhu~n bftt thu0ng va kh6i luqng giao djch bftt thu0ng khi cong b6 ' thong tin chi tra c6 rue hay khong? Do d6, dµa tren ly thuySt thi tru0ng hi~u qua, kSt qua cua cac nghien cl'.ru tru6c va hoan canh thµc ti~n cua thj tru0ng ch(rng khoan Vi~t Nam, tac

·: gia Icy v9ng thi tru0ng hi~u qua, thj tru0ng c6 phan (mg thong qua vi~c t6n t~i lqi nhu~n

\bit thu0ng va kh6i luqng giao <lich bfit thu0ng c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue

g tien Ket qua ky v9ng nay duqc de c~p trong gia thiet nghien Clru cua lu~n van nhu

tire blmg tiJn

KSt qua nhfrng nghien c(ru tru6c duqc dS c~p 6 tren da h6 trq cho ml,lc tieu nghien

Cllu phan (mg cua thi tru0ng thong qua gia va kh6i luqng giao djch c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue bAng tiSn Sau day, tac gia se neu m(>t s6 nghien c(ru tru6c lam nSn

Phan ung cua tht truimg khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc bang tiJn - Nghien ciru th11c

nghi?m tren tht truimg chung khoan Vi?t Nam

tang tham khao cho ml,lC tieu xac djnh cac yeu to d~c trung cua doanh nghi~p tac d(mg toi phan t'rng cua thi tru0ng thong qua gia c6 phiSu

Wansley (1991) sir dl,lng du li~u trong giai do:;in tU nam 1973 dSn nam 1986 cua trung tam nghien CUu gia cht'rng khoan cua D:;ii hQC Chicago gbm 14.601 mfiu quan sat va phat hi~n ra ty suftt sinh lqi c6 tuc va phcln tram tang giam ty l~ c6 rue c6 quan h~ dbng biSn voi lqi nhu~n vuqt muc tich luy khi c6 thong bao thay d6i c6 rue

Nghien ctiu cua Impson (1997) tim thfty m6i quan h~ nguqc chiSu giua ty suftt sinh lqi c6 rue, quy mo cong ty va phcln tram thay d6i ty l~ c6 rue voi phan t'rng cua thj tru0ng khi nghien ctiu 46 mfiu thong bao c6 rue giam m nam 1974 dSn nam 1993 6 My

·'

Fuller (2003) tiSn hanh nghien cuu hanh vi giao djch cua nha dclu tu khi c6 thong bao thay d6i c6 rue Trong qua trinh nghien CUu, tac gia sir dl,lng du li~u cua 1.289 thong bao tang c6 tuc m nam 1994 dSn nam 1998 tren thj tru0ng cht'rng khoan NYSE 6 My Dµa vao mo hinh tinh hi~u c6 rue, tac gia kSt Iu~n r~ng quy mo cong ty, t:Y suiit sinh lqi c6 rue

va biSn d9ng t:Y l~ c6 rue co quan h~ cimg chiSu voi thong bao vs sµ thay d6i ty l~ c6 tuc

Lee & Yan (2003) thµc hi~n nghien ctiu phan t'rng cua thi tru0ng truoc va sau khi thong bao chi tra c6 rue Nghien CUu xem xet du li~u cua 35.170 thong bao chi tra c6 rue

cua 1.015 cong ty m nam 1967 dSn nam 1997 tren san giao djch cht'rng khoan New York (NYSE), trong d6 gbm 2.481 thong bao chi tra c6 rue tang nho hem 10%; 3.068 thong bao chi tra c6 tuc tang tir 10% dSn 500%; 278 thong bao c6 rue giam va 29 343 thong bao khong thay d6i ty l~ c6 rue KSt qua nghien ctiu tim duqc cy suftt sinh lqi c6 tuc va phcln tram thay d6i ty l~ c6 rue co m6i tucmg quan dbng biSn voi lqi nhu~ biit thu0ng tich luy

Nghien ctiu cua McCluskey et al (2006) sir dl,lng du li~u cua 50 cong ty niem ySt tren san cht'rng khoan Dublin 6 Ireland, giai do:;in m nam 1987 dSn nam 2001 Nghien ctiu dua ra b~ng cht'rng thi tru0ng cht'rng khoan c6 phan t'rng vm thong bao chi tra c6 rue Dbng thai, kSt qua hbi quy cua mo hinh cung cho thiiy sµ thay d6i lqi nhu~n va m6i quan h~ giua lqi nhu~n va c6 rue c6 tac d<)ng t&i lqi nhu~n bftt thu0ng

Phan img cua tht truirng khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bang ti~n - Nghien CUu thlfC

nghi?m tren tht truirng chimg khoan Vi?t Nam

Nhu da neu o tren, Dasilas & Leventis (2011) ngoai vi~c nghien ct'ru phan (mg cua gia va kh6i luqng giao <lich c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 rue, con tiSn hanh xac dinh tac d9ng cua cac ysu t6 d~c trung cua doanh nghi~p dSn lqi nhu~n b~t thuang tich luy Tac gia SU dvng gia va kh6i luqng giao djch c6 phiSu hang ngay cua cac cong ty niem ySt tren san giao dich cht'.rng khoan ASE o Athens, m§u nghien ct'.tu bao g6m 231 thong b~o c6 tile, trong d6 c6 129 thong bao tang c6 tile, 58 thong bao giam c6 rue va 44 thong bao khong thay d6i c6 urc KSt qua h6i quy mo hinh kh~ng dinh ty su~t sinh lqi c6 urc va phAn tram thay d6i ty l~ c6 urc c6 anh huang t6i phan Ung cua thi truang thong qua gia c6 phiSu

PhAn 16n kSt qua nghien ct'.tu cua cac nghien ct'.tu tru6c d~u cho th~y r~ng m()t s6 ySu t6 d~c trung cua doanh nghi~p co tac d()ng dSn gia c6 phiSu Tuy nhien, o m6i m()t thi truang khac nhau h;ii cho m()t kSt qua khac nhau 0 Vi~t Nam, m()t nu6c dang phat tri~n, thi truang chling khoan con dt non tre, t6n t~i hi~n tuqng thong tin b~t can xfulg, thong tin chua dAy du, chua chinh xac thi kSt qua cac nghien ct'.tu tru6c c6 ch~c ch~n hay khong, hay chi hqp ly tren m()t g6c d() nao d6 Chinh vi v~y, ngoai hai gia thiSt nghien c(ru H1 va H2

th~ hi~n sµ ky vc,mg thi truang hi~u qua, co phan ling khi cong b6 thong tin chi tra c6 urc, tac gia con d~t ra gia thiSt cu6i cung d~ c~p sµ ky v9ng v~ cau tra lai cho kSt qua cua lu~n van r~ng: cac ysu t6 d~c trung cua doanh nghi~p khong tac d()ng dsn phan trng cua thi truang thong qua gia c6 phiSu khi cong b6 thong tin chi tra c6 urc b~ng ti~n Cv th~ gia thiSt nghien ct'.tu la:

H3: Phan img cua tht truirng thong qua gia cb phiiu khong ht tac a9ng biri m9t s6 yiu t6 aij,c trung cua doanh nghi?p

Ngoai ly thuySt thi truang hi~u qua, d~ hi~u hon v~ chinh sach chi tra c6 tuc, lu~n van dua ra m()t s6 l~p lu~ v~ chinh sach c6 urc va gia trj doanh nghi~p

2.3 Cac l'p lu'n v~ chinh sach cA tll'c va gia trj doanb nghi~p

Miller & Modigliani ( 1961) cho r~ng chinh sach c6 urc khong tac d()ng dSn gia tri doanh nghi~p Ly thuySt nay dµa tren gia dinh: Thi truang v6n hoan hao, hanh vi cua cac nha dAu tu la hqp ly va khong co b~t can xling thong tin Thi truang v6n hoan hao ham y khong co thus, khong co chi phi giao dich, khong co chi phi phat hanh, khong co sµ khac

Phan irng cua tht truimg khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bling ti~n - Nghien cU:u thvc

nghi?m tren tht truimg chung khoan Vi?t Nam

thich t6i da hoa gia tri tai san cua minh va khong phan bi~t gia tri do dSn rir c6 rue hay Iai v6n Khong t6n t~i bftt can xt'.rng thong tin nghfa la cac nha quan ly doanh nghi~p va nhfrng nha dfiu tu hen ngoai dSu nh~n duqc thong tin nhu nhau, vi thS cac nha dfiu tu biSt tftt ca vS lqi nhu~n va dong tiSn tuong lai cua doanh nghi~p Nhung tren thµc tS, thi truang khong hoan hao nhu gia dinh vi t6n t~i thuS, chi phi giao djch, thong tin bftt can xt'.rng Tu do co nhiSu nghien cUti dua ra kSt qua r&ng chinh sach c6 rue tac d<)ng dSn gia tri doanh nghi~p, d6ng thm cling dua ra cac ly giai ung h<) cho l~p lu~n chinh sach c6 rue co tac d<)ng den gia tri doanh nghi~p

Gordon (1963) cho r&ng quySt dinh c6 rue cua doanh nghi~p se lam thay d6i muc d<) rui ro cua nha dfiu tu, thay d6i SlJ khong ch~c ch~n cua c6 rue tuemg lai, vi thS lam thay d6i suftt chiSt khftu ma nha dfiu tu SU d1,mg dS dinh gia c6 phiSu cong ty c6 rue cao lam giam

sµ bftt tr~c vS dong tiSn trong tuong lai cua c6 dong, do do c6 dong se chiSt kh~u thu nh~p tuong lai cua doanh nghi~p vm m<)t ty 1~ thftp hon, qua do lam tang gia ttj doanh nghi~p va nguqc l~i

Trong moi truang co thus, m<)t s6 nha nghien cUti cho r&ng chinh sach c6 tuc co tac d<)ng dSn gia tri cua doanh nghi~p Cac nha dfiu tu se phai chiu cac lo~i thuS su~t khac nhau d6i v6i thu nh~p rir c6 rue va lqi v6n NSu thuS lqi v6n cao hem thuS thu nh~p dong tren c6 tlrc thi c6 dong se thich chinh sach c6 rue cao hem la chinh sach c6 rue thftp, va nguqc l~i Khi do chinh sach c6 rue se co anh hmmg r~t Ian dSn quySt dinh gifr ho~c ban c6 phiSu cua cac nha dfiu tu, vi thS tac d<)ng dSn gia tri c6 phiSu cua cong ty Nghien CUu cua Amromin, Harrison & Sharpe (2008) vs tac d<)ng cua vi~c giam thuS c6 rue rir 38% xu6ng con 15% &

My nam 2003 t&i quySt dinh ehinh saeh c6 rue eua cae doanh nghi~p, kSt qua nghien CUu

cho thfty ty 1~ cong ty chi tra e6 rue tang Ien so v6i nam 2002

Ly thuySt tin hi~u cua chinh saeh e6 tlre cho r&ng thong tin chi tra c6 tuc thS hi~n sµ danh gia eua ban quan ly vs kha nang sinh lqi cua cong ty trong tuong lai c6 rue tang ham

y nha quan tri I~c quan vs kha nang sinh Iqi trong tuong Iai, do do gia e6 phiSu se phan anh tich cµe thong tin nay Nguqc l~i, e~t giam c6 tuc duqc coi la m<)t tin hi~u x~u vs sµ S\lt

Phan img cua thi truirng khi cong bJ thong tin chi tra c6 tuc bJng tiJn - Nghien ciru thl!c

nghi?m tren tht truirng chung khoan Vi?t Nam

giam thu nh~p trong tuong lai, do do gia co phieu se giam theo Baker & Powell ( 1999) khao sat quan diSm cua cac nha quan ly (J 198 cong ty c6 phfrn (J My, nhin chung nhfrng nguai tra foi d6ng tinh rfit cao tin hi~u cua chinh sach c6 rue

Ly thuy~t chi phi d~i di~n duqc Jensen & Meckling (1976) dua ra xufit phat S\f khac nhau gifra quy€n lqi cua cac nha quan ly va cac cf> dong Ly thuy~t nay cho r~ng cac cong

ty co d6ng ti€n tl,f do cao co thS d&n d~n cac nha quan ly sfr dvng v6i mvc dich rieng ma khong co lqi cho c6 dong Khi m(>t doanh nghi~p co dong ti€n tl,f do cao nhung l~i thi~u cac

ca h(>i dfru tu sinh lqi, cac nha quan ly co thS nay sinh d(>ng ca dfru tu dong ti€n vuqt tr(>i nay vao cac d\f an khong t6t co thS lam giam gia tr! cong ty, hay dfru tu vao nhfrng linh V\fC

m6i chi nh~m ma r(>ng quy mo nh~m tang quySn kiSm soat Cac nha nghien CUu thuang g9i tinh hu6ng nay la vfin de dfru tu qua muc Ly thuy~t d~i di~n cho r~ng vfin dS chi phi d~i di~n co thS duqc giai quy~t thong qua vi~c chi tra c6 rue b~ng tiSn cho c6 dong, b&i le chi tra c6 tuc cang nhiSu cang lam giam dong tiSn t\f do ben trong cong ty va n~u co nhu cfiu v6n dfru tu m6i, cong ty phai ti~p c~n cac ngu6n tai trq ben ngoai Khi do, cac chu nq

se tang cuang giam sat cac ho~t d(>ng cua nha quan ly, diSu nay lam giam kha nang th\fc hi~n nhfrng dfru tu khong hi~u qua cua cac quan ly d6ng thai khi~n h9 hanh d(>ng vi lqi ich cua cac cf> dong (Easterbrook 1984)

Baker & Wurgler (2004) cho r~ng chinh sach c6 rue co thS lam tang gia tr! cong ty, b~ng each cac doanh nghi~p se chi tra c6 rue ds dap 11ng nhu cfiu c6 rue cua nha dfiu tu khi h9 s~n long tra m(>t muc gia cao hon cho cac c6 phi~u co chi tra c6 rue Khi nh~n thfiy gia c6 phi~u cua cac cong ty dang chi tra c6 rue hi~n duqc giao djch (J muc gia cao hon so v6i cac cong ty khong chi tra, nh~m n6 11,fC lam tang gia trj thj truang Cua minh, cac Cong ty khong chi tra se b~t dfru chi tra c6 rue

Phan ung cua tht truimg khi cong b6 thong tin chi tra c6 tuc bifog tiJn - Nghien CUu thl!C

CHUONG 3: PHUONG PHAP NGHIEN CUu

Mvc dich cua chuong nay la dua ra cac phuong phap kinh tS luqng, d~c bi~t la phuong phap nghien clrl1 sµ ki~n trong tai chinh nhAm xac djnh phan (mg cua thi truang thong qua gia va kh6i luqng giao djch c6 phiSu D6ng thai, chuong nay dlng dua ra mo hinh nghien Clru va giai thich cac biSn trong mo hinh dS xac djnh tac d(mg cua cac ySu t6

d~c trung cua doanh nghi~p dSn phan (mg cua thi truang thong qua gia c6 phiSu Ngoai ra, chuong nay con neu vs du li~u nghien Clru ciing nhu cac tieu chuAn cua mftu nghien Clru

trong lu~n van

Du li~u nghien cuu duqc thu th~p tir cac cong ty niem ySt tren San giao djch chtrng khoan Thanh ph6 H6 Chi Minh giai do~n tir thang 01 nam 2008 dSn thang 05 nam 2014 d6i vai ngay SlJ ki~n, tir thang 01 nam 2008 dSn thang 06 nam 2014 d6i vai cac du l~~u

khac Du li~u phai duqc dam bao cac tieu chuAn sau:

• Khong bao g6m cac cong ty tai chinh, ngan hang va bao hiSm

• Cac cong ty c6 thong bao chi tra c6 rue bAng tiSn

• Cac cong ty khong bi huy niem ySt trong giai do~n nghien Clru

Gia va kh6i luqng giao djch hang ngay cua cac c6 phiSu trong mftu duqc lfry tir

website cua Sa giao dich chtrng khoan Thanh ph6 H6 Chi Minh http://www.hsx.vn/hsx/Default.aspx va http://vietstock.vn/

Ngay SlJ ki~n la ngay cong b6 thong tin cua cac c6 phi~u trong mftu (Ngay cong b6 thong tin la ngay dftu tien thong tin duqc cong b6 r(mg rai tren cac phuong ti~n thong tin

d~i chling), n~u ngay sµ ki~n khong c6 giao djch thi lfry ngay giao dich k~ ti~p lam ngay sµ

ki~n Do hi~n nay dang t6n t~i vi~c khong cong b6 thong tin dfty du tren website cua cac cong ty niem y~t, nen tac gia lµa chQn ngay SlJ ki~n duqc cong b6 tren website cua S6 giao djch ch(mg khoan Thanh ph6 H6 Chi Minh Sµ ki~n cong b6 thong tin chi tra c6 rue duqc ths hi~n thong qua nghi quy~t ho~c thong bao va nghi quy~t ho~c thong bao nay phai ths

"

Phan img cua thi truirng khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc bang tiJn - Nghien clrti thl!c

nghi?m tren thi truirng chimg khoan Vi?t Nam

tin, C\1 thS nhu sau

• Ngay dang ky cu&i cimg

• Ngay thµc hi~n chi tra c6 tile ( c6 thS la ngay chi tra dµ kiSn)

Dfr li~u nghien CUu bao g6m 4 70 S\I ki~n cua 262 cong ty Bu6c tiSp theo, trong qua trinh XU ly dfr li~u, tuong tl,r Dasilas & Leventis (2011 ), dS tinh toan cac tham s6 trong nghien cilu, tac gia lo~i bo nhfrng mfiu khong dap (mg cac tieu chuAn sau day:

• Dfr li~u gia c6 phiSu phai du 120 ngay giao djch tru6c va 20 ngay giao dich sau ngay

• Dfr li~u kh&i luqng giao dich c6 phiSu phai du 20 ngay giao dich tru6c va 20 ngay

giao djch sau ngay sµ ki~n

• Cac mfiu c6 ngay tir -35 dSn +5 khong duqc giao v6i nhau dS tranh tinh tr~ng hai

thong tin chi tra c6 tuc gAn nhau, gay sai l~ch cho kSt qua nghien cuu

Dfr li~u nghien cilu cu6i cimg bao g6m 397 ngay sµ ki~n cong b6 thong tin chi tra c6 tile b~ng tiSn cua 139 cong ty

3.2 Phuong phap nghien cuu S\f ki~n

3.2.1 Phan frng ciia thi truO'Jlg thong qua gia va khfii ltrQ'Dg giao djch cA phi~u khi co

thong tin chi tra cA tire bing ti~n

Lu~n van SU d\lng phuong phap nghien CUu SlJ ki~n dS xac djnh phan (mg cua thi truang thong qua gia va kh6i luqng giao djch c6 phiSu khi c6 thong tin chi tra c6 rue b~ng

tiSn Phuong phap nghien cilu sµ ki~n la m()t trong nhfrng phuong phap nghien cilu quan tn;mg trong linh vµc tai chinh kinh tS Nghien cilu sµ ki~n c6 lich su kha lau dai, c6 le nghien cilu sµ ki~n dAu tien duqc trinh bay trong nghien cilu cua Dolley (1933) Nghien

CUu nay xem xet anh huemg cua gia c6 phiSu khi chia tach c6 phiSu, SU d\lng dfr li~u cua 95 mfiu chia tach c6 phiSu tir nam 1921 dSn nam 1931 KSt qua tim thiy gia c6 phiSu tang d6i v6i 57 truang hqp chia tach va khong d6i d6i v6i 26 mfiu Sau d6, nghien cilu sµ ki~n thu

Phan ung cua tht truimg khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng tiJn - Nghien CUu thl!C

nghi?m tren tht truimg chzrng khoan Vi?t Nam

hut dUQ'C S\f quan tam CUa nhieu nha kinh te, bang chung la CO rat nhieu nghien CUu S\f ki~n

duqc cong b6 tren cac t~p chi kinh t~ (Ashley 1962; Barker 1956; Myers & Bakay 1948)

Phuong nghien cll'u sµ ki~n duqc h~ th6ng h6a l~i va dua ra trong nghien cll'u cua MacKinlay (1997), v6i rn)i dung chinh la do lu(mg phan ll'ng cua thi tru(mg du6i anh huemg cua nhfrng S\f ki~n nh~t djnh d~n gia Tuy nhien, phan Ung thi tru(mg duqc mo phong thong qua gia ho~c kh6i luqng giao dich, do d6 lu~n van ci1ng do lu(mg phan Ung cua thi tru(mg du6i anh huemg cua S\f ki~n t6i kh6i luqng giao dich cf> phi~u Phan Ung v€ gia tai san duqc

do lu(mg b~ng lqi nhu~n b~t thu(mg cua tai san trong m()t khoang thai gian (Cua s6) Phan Ung v€ kh6i luqng giao dich duqc do lu(mg b~ng kh6i luqng giao dich b~t thu(mg cua tai san trong m()t khoang thai gian

Ba cua s6 trong nghien cll'u sµ ki~n la cua s6 sµ ki~n, cua s6 u6c luqng va cua s6 sau sµ ki~n, thu t1,l' duqc trinh bay C\l th~ nhu sau:

Tuong tµ nhu Gurgul, Mestel & Schleicher (2003) va Dasilas & Leventis (2011), chung toi thi~t l~p cac cua s6 trong nghien cll'u nhu sau Cua s6 sµ ki~n (T1 -T2) g()p chung v6i cua s6 sau sµ ki~n g6m 11 ngay ti:r ngay -5 d~n +5, ngay Ola ngay cong b6 thong tin chi tra c6 rue, vi~c nghien CUu phan Ung cua thi tru(mg trong giai do~n tru6c khi Cong b6 thong tin ti:r ngay -5 d~n ngay -1 va sau khi cong b6 thong tin ti:r ngay + 1 d~n ngay +5 nh~m bao quat hi~n tuqng ro ri thong tin va t6c d() phan ll'ng cua nha dAu tu v6i thong tin Cua s6 u6c luqng (To-Ti) g6m 30 ngay ti:r ngay -35 d~n -6 dung d~ tinh cac thong s6 tham chi~u trong nghien ct!u

Trang 19

Phan ung cua tht truirng khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc b&ng tiJn - Nghien Clru th11c

nghi?m tren tht truirng chifng khoan Vi?t Nam

De nghien CUu phan trng cua thj truang thong qua gia co phieu khi cong bo thong tin chi tra c6 rue b~ng tiSn, lu~n van xac d!nh lqi nhu~n b~t thuang trung binh va lqi nhu~n b~t thmmg trung binh tich lfiy Theo MacKinlay (1997), lqi nhu~n b~t thuemg la chenh l~ch gifra lqi nhu~n thl,rc t~ va lqi nhu~n thong thuemg cua S\l' ki~n Lqi nhu~n thong thuemg duqc djnh ngh1a la lqi nhu~n ky v9ng khi S\f ki~n di€n ra, do luemg b~ng hai mo hinh u6c luqng

la mo hinh lqi nhu~n trung binh khong dfJi va mo hinh thj truemg Tuong t\l' nhu Dasilas & Leven tis (2011 ), lu~n van SU dl,lng mo hinh th! truemg dS do luemg lqi nhu~n ky VQng

Tac gia tinh lqi nhu~n hang ngay cua c6 phi~u theo cong thuc sau:

(1) Trong d6:

Pit la gia c6 phi~u i t~i thai diSm t

Pi t - i la gia c6 phi~u i t~i thai diSm t-1

Tuong t\l' nhu MacKinlay (1997), lu~n van xac djnh lqi nhu~n ky VQng cua c6 phi~u

i t~i thai diSm t (E(Rit)) theo mo hinh th! truemg:

(2) Trong d6:

E(Rit) la lqi nhu~n ky v9ng cua c6 phi~u i t~i thai diSm t

ai va Bi l~n luqt la h~ s6 ch~n va rui ro h~ th6ng, hai h~ s6 nay duqc u6c luqng tir vi~c h6i quy dfr li~u Ru theo Rmt tru6c ngay S\f ki~n tir ngay -220 d~n -21

Rmt la lqi nhu~n cua danh ml)c th! truemg t~i thai diSm t

£it la sai s6 ngftu nhien Cua mo hinh UcYC luqng

Phan ung cua thj truemg khi c6ng b6 thong tin chi tra c6 tuc bang ti~n - Nghien CUu thlfC

nghi?m tren thi truemg chllng khoan Vi?t Nam

LQi nhu'n bit thmmg (ARu -Abnormal Returns)

Lqi nhu~n bftt thuang la S\f khac bi~t gifra lqi nhu~n hang ngay va lqi nhu~n ky v9ng c6 phiSu Tuong tl,I nhu nghien cilu cua Brown & Warner (1985), MacKinlay (1997), Dasilas & Leventis (2011) va Suwanna (2012), lu~n van tinh lqi nhu~n bftt thuang nhu sau:

(3)

LQi nhu'n bit thtrimg trung binh (ARt -Average Abnormal Returns)

Lqi nhu~n bftt thuang trung binh la trung binh cac lqi nhu~n bftt thuang c6 phiSu cua tftt ca S\f ki~n nghien Clru t~i theri diSm t, duqc tinh theo cong thuc:

(4) v6i N la s6 S\f ki~n nghien cilu trong m~u

LQi nhu'n bit thuemg tich liiy (CAR- Cumulative Abnormal Returns)

Nghien cilu cua Chan, Jegadeesh & Lakonishok (1996), MacKinlay (1997) va Suwanna (2012) cho r~ng lqi nhu~n bftt thuang tich h1y c6 phiSu i trong cua s6 S\f ki~n tir

ngay T1 dSn ngay T2 (CARi CTiTz>l la t6ng cua lqi nhu~n bftt thuang trong cua s6 S\f ki~n Cong thuc tinh lqi nhu~n bftt thuang tich liiy trong lu~n van nhu sau:

Phan ung cua tht truimg khi cong b6 thong tin chi tra c6 tire b&ng ti~n - Nghien CUu thl;fC

nghi?m tren tht truimg chung khoan Vi?t Nam

Ngoai phan tmg ve gia co phieu, tac gia ciing kiem tra anh hu6ng cua thong bao chi tra c6 tUc b~ng ti~n d€n thi truang thong qua phan tmg v~ khl>i luqng giao djch c6 phi€u

Khfii lm}'ng giao dfch bit thtrimg (AV -Abnormal Trading Volume)

K€ thira nghien c(ru cua Beaver ( 1968), Landsman & Maydew (2002), Gurgul, Mestel & Schleicher (2003) va Dasilas & Leventis (2011), lu~n van tinh toan khf>i luqng giao djch bfit thuang cua c6 phi€u i t~i ngay t (AVit) b~ng chenh l~ch gifra khl>i luqng giao djch c6 phi€u cua c6 phi€u i t~i ngay t (Vit) va khf>i luqng giao djch c6 phi€u ky v<;mg (E(Vit)) chia cho d() l~ch chu~n cua kh6i luqng giao djch, C\l th~:

Sau khi tinh toan lqi nhu~n bfit thuang trung binh (AR), lqi nhu~n bfit thuang trung binh tich liiy (CAR) va khf>i luqng giao djch bfit thuang trung binh (AV), tuong t1! nhu Brown & Warner (1980) lu~n van ki~m tra muc y nghfa cua chung trong cua s6 S\f ki~n

Ki~m dfnh mll'c y nghia cua lQ'i nhu~n bit thuimg trung binh ARt

(9)

Phan irng cua tht truirng khi c6ng b6 thong tin chi tra cJ tire bling tiJn - Nghien ciru th11c

nghi?m tren thi truirng chirng khoan Vi?t Nam

vai crARt la d<) l~ch chuftn cua lqi nhu~n bftt thu<mg trung binh trong thai gian t duqc tinh nhu sau:

crARt= -1-"'T1(AR - AR )2

ARt la trung binh cua ARt trong giai dm;m tir To d€n T 1

(11) vain la s6 ngay trong cua s6 uac luqng tir To d€n T1

· Ki~m dinh mile y nghia cua lf}'i nhu~n bit thtrimg trung binh tich liiy CARcTi Tz)