MỘT SỐ PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY TRONG SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP

MỘT SỐ PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY TRONG SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP

CHƯƠNG 1 : TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG SÁP NHẬP,

MUA BÁN DOANH NGHIỆP

1 HOẠT ĐỘNG SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP VÀ CÁC CÁCH PHÂN LOẠI

1.1 Khái niệm sáp nhập doanh nghiệp

Sáp nhập, mua bán doanh nghiệp – Mergers & Acquisitions (M&A) lànhững hoạt động kinh doanh và quản trị không xa lạ ở các nước phát triểntrên thế giới Trên thế giới, các hoạt động M&A đã trải qua nhiều thăngtrầm Hơn 100 năm qua, Hoa Kỳ đã chứng kiến 5 chu kỳ đỉnh cao của hoạtđộng sáp nhập công ty Đó là các năm 1895 – 1905, 1925 – 1929, 1965 –

1970, 1980 – 1985, 1998 – 2000 Làn sóng M&A diễn ra mạnh mẽ và songhành với các giai đoạn kinh tế tăng trưởng nóng, nhất là thị trường chứngkhoán tăng trưởng mạnh Đó là thời điểm ban quản trị của các công ty liêntục hoạt động dưới sức ép cạnh tranh rất lớn từ thị trường Sức nóng cạnhtranh của thị trường buộc họ đứng trước sự lựa chọn gay gắt “phát triển hoặc

bị thôn tính” Mặt khác, chu kỳ dương của nền kinh tế giúp lượng tiền đổvào thị trường tài chính một cách dồi dào, đủ để cho phép các công ty có thểthực hiện được những cuộc M&A ngoạn mục Ví dụ như giai đoạn nửa cuốinhững năm 90, khi nền kinh tế Mỹ phục hồi mạnh mẽ dưới thời Clinton và

sự thăng hoa của khu vực IT, tổng giá trị sáp nhập liên tiếp lập những kỷ lụcmới, năm sau cao hơn năm trước từ 1994 – 1999 Một số vụ đại sáp nhậpđiển hình như : AOL – Time Warner ( 166 tỷ USD), Traveler’s Group –Citicorp (72.6 tỷ USD), WorldCom – MCI (41.9 tỷ USD), Exxon – Mobil(77.2 tỷ USD), DaimlerBenz – Chrysler (39.5 tỷ USD), Chevron – Texaco

(35 tỷ USD), Walt Disney – ABC Capital Cities (19 tỷ USD), HP – Compaq(25 tỷ USD).

Bước vào thế kỷ 21, nền kinh tế thế giới tiếp tục chứng kiến một lànsóng M&A mới, dưới những hình thức đa dạng và quy mô lớn chưa từng có.Nếu trước đây M&A được thực hiện trong các ngành công nghiệp ô tô, thép,năng lượng, thì ngày nay đã được mở rộng sang các ngành mới nổi nhưtruyền thông, công nghệ thông tin, tài chính, chứng khoán, dược phẩm,thông tấn,…Làn sóng này không chỉ bó hẹp trong phạm vi các nền kinh tếphát triển mà còn lan tỏa sang các nền kinh tế mới nổi và đang phát triểnnhư : Hàn Quốc, Singapore, Nga, Ấn Độ, Trung Quốc, Trung Quốc,…Năm

2006, tổng giá M&A toàn cầu đạt mức cao kỷ lục 3460 tỷ đôla Mỹ Còntrong năm tháng đầu năm 2007, thị trường sáp nhập, mua bán công ty trênthế giới đạt giá trị 2000 tỷ đôla Mỹ (trung bình 93 tỷ/tuần), tăng 60% so vớicùng kỳ năm 2006 Một số vụ M&A nổi bật như : Barclays – ABN Amro(87 tỷ USD), Thomson – Reuters (17.2 tỷ USD), HeidelbergCement AG –Hanson Plc (9.96 tỷ USD) , Blackstone – Hilton (26 tỷ USD), …Theo kếtquả khảo sát 73 công ty tại 11 nền kinh tế tiêu biểu, 44% số công ty đượchỏi cho biết họ có ý định thúc đẩy hoạt động M&A trong vòng hai đến banăm tới

Trước sự phát triển mạnh mẽ của hoạt động sáp nhập, mua bán doanhnghiệp như vậy, việc tìm hiểu khái niệm sáp nhập, mua bán doanh nghiệp để

có những hiểu biết nhất định về hoạt động này là việc làm rất cần thiết

Sáp nhập doanh nghiệp diễn ra khi hai doanh nghiệp, thường có cùngquy mô, đồng thuận gộp lại thành một công ty mới thay vì hoạt động và sởhữu riêng lẻ Một vụ sáp nhập với tính chất công bằng như thế được gọi là

“sáp nhập ngang bằng” Sau khi tiến hành sáp nhập, cổ phiếu của cả hai

công ty sẽ ngừng giao dịch, cổ phiếu của công ty mới sẽ được phát hànhthay thế Tuy nhiên trên thực tế hình thức sáp nhập ngang bằng không diễn

ra thường xuyên do nhiều lý do Một trong những lý do chính là việc truyềntải thông tin ra công chúng cần có lợi cho cả công ty bị mua và công ty mớisau khi sáp nhập Thông thường, một công ty mua một công ty khác và trongthỏa thuận đàm phán sẽ cho phép công ty bị mua tuyên bố với bên ngoàirằng hoạt động này là sáp nhập ngang bằng cho dù về bản chất là hoạt độngmua bán

Ở Việt Nam, điều 107 và 108 của Luật doanh nghiệp năm 2005 đã địnhnghĩa cụ thể về khái niệm sáp nhập và hợp nhất doanh nghiệp Tại đây, Hợpnhất doanh nghiệp được định nghĩa là “Hai hay một số công ty cùng loại(gọi là công ty bị hợp nhất) có thể hợp nhất thành một công ty mới (gọi làcông ty hợp nhất) bằng cách chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợiích hợp pháp sang công ty hợp nhất, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của cáccông ty bị hợp nhất” Còn Sáp nhập đựơc định nghĩa là “Một hoặc một sốcông ty cùng loại (gọi là công ty bị sáp nhập) có thể sáp nhập vào một công

ty khác (gọi là công ty nhận sáp nhập) bằng cách chuyển toàn bộ tài sản,quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp sang công ty nhận sáp nhập, đồng thờichấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập” Như vậy, điều kiện tiên quyết

để có một thương vụ hợp nhất hay sáp nhập là hai doanh nghiệp phải cùngloại hình và có sự chấm dứt hoạt động kinh doanh của một hoặc cả hai bêntham gia Cùng với các quy định về việc chuyển toàn bộ tài sản, quyền,nghĩa vụ và lợi ích, ta có cơ sở để đánh giá tính chất và tên gọi chính xácmột thương vụ

1.2 Khái niệm mua bán doanh nghiệp

Mặc dù mua bán và sáp nhập thường được đề cập cùng nhau trong thuậtngữ quốc tế phổ biến là “M&A” (Mergers & Acquisitions) nhưng hai thuậtngữ mua bán và sáp nhập vẫn có sự khác biệt về bản chất Nếu như mộtcông ty chiếm lĩnh được hoàn toàn một công ty khác và đóng vai trò ngườichủ sở hữu mới thì việc mua lại công ty đối tác được gọi là mua lại –Acquisition Trên góc độ pháp lý, công ty bị mua lại sẽ ngừng hoạt động,công ty tiến hành mua lại nuốt trọn hoạt động kinh doanh của công ty kia,tuy nhiên cổ phiếu của công ty đi mua lại vẫn được tiếp tục giao dịch bìnhthường Còn sáp nhập là việc hai công ty, thường có cùng quy mô, thốngnhất sẽ cùng tham gia hợp nhất với nhau và trở thành một doanh nghiệp Khi

đó cổ phiếu của hai công ty cũ sẽ không còn tồn tại, công ty mới ra đời sẽphát hành cổ phiếu thay thế Hình thức sáp nhập này được gọi là “sáp nhậpngang bằng” Tuy nhiên, thực tiễn cho thấy sáp nhập ngang bằng hiếm khixảy ra Cách thông thường sẽ là một công ty mua lại công ty khác với điềukhoản cho phép công ty bị mua lại tuyên bố rằng hai bên sáp nhập cân bằng– dù trên góc độ kĩ thuật, đó là vụ mua lại – thâu tóm Thậm chí, đa sốthương vụ thường không có được sự đồng thuận của hai bên, bên thực hiệnthường sẽ dùng nhiều cách để thâu tóm Một thương vụ mua bán cũng có thểđược gọi là sáp nhập khi cả hai bên đồng thuận liên kết cùng nhau vì lợi íchcho cả hai công ty Nhưng khi bên bị mua không muốn bị thâu tóm thì sẽđược coi là một thương vụ mua bán Một thương vụ được coi là mua bánhay sáp nhập hoàn toàn phụ thuộc vào việc nó được diễn ra một cách thânthiện giữa hai bên hay hay bị ép buộc thâu tóm nhau Mặt khác, việc xácđịnh một thương vụ là mua bán hay sáp nhập còn tùy thuộc vào cách truyềntải thông tin ra bên ngoài cũng như cách nhìn nhận của ban giám đốc, nhânviên và cổ đông của công ty

Như vậy, khi một công ty mua lại (tiếp quản) một công ty khác và đặtmình vào vị trí chủ sở hữu mới thì thương vụ đó được gọi là mua bán Dướikhía cạnh pháp lý, công ty bị mua lại không còn tồn tại, bên mua đã “nuốtchửng” bên bán và cổ phiếu của bên mua không bị ảnh hưởng.

1.3 Phân loại hoạt động sáp nhập doanh nghiệp

1.3.1 Dựa vào mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập

Dựa vào mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập chúng ta cóthể phân chia hoạt động sáp nhập thành các hình thức như : sáp nhập ngang,sáp nhập dọc, sáp nhập kiểu tập đoàn

 Sáp nhập ngang ( hay còn gọi là sáp nhập cùng ngành ) : Hoạt động sápnhập này diễn ra đối với hai doanh nghiệp cùng ngành nghề kinhdoanh, cùng cạnh tranh trực tiếp và chia sẻ cùng dòng sản phẩm và thịtrường Ví dụ như hoạt động sáp nhập diễn ra giữa hai doanh nghiệpngành sản xuất thép Kết quả từ những vụ sáp nhập kiểu này đem lạicho bên sáp nhập cơ hội mở rộng thị trường, kết hợp thương hiệu, giảmchi phí cố định, tăng cường hiệu quả của hệ thống phân phối và hậu cần

 Sáp nhập dọc : Là sự sáp nhập hoặc hợp nhất giữa hai công ty nằm trêncùng một chuỗi giá trị, dẫn tới sự mở rộng về phía trước hoặc phía saucủa công ty sáp nhập trên chuỗi giá trị đó Được chia thành hai loại sau:

 Sáp nhập tiến : Diễn ra khi một công ty mua công ty khách hàng củamình Ví dụ công ty may mặc mua lại chuỗi cửa hàng bán lẻ quần áo

 Sáp nhập lùi : Diễn ra khi một công ty mua lại nhà cung cấp của mình

Ví dụ như công ty sản xuất sữa mua lại công ty bao bì, đóng chai hoặccông ty chăn nuôi bò sữa…

Sáp nhập theo chiều dọc đem lại cho công ty tiến hành sáp nhập lợi thế

về đảm bảo và kiểm soát chất lượng nguồn hàng hoặc đầu ra sản phẩm,giảm chi phí trung gian, khống chế nguồn hàng hoặc đầu ra của đối thủcạnh tranh…

 Sáp nhập kiểu tập đoàn : Diễn ra trong trường hợp hai công ty không cócùng lĩnh vực kinh doanh nhưng muốn đa dạng hóa hoạt động kinhdoanh, lĩnh vực kinh doanh đa ngành nghề Có ba hình thức sáp nhậpkiểu tập đoàn như sau :

 Sáp nhập mở rộng thị trường : Diễn ra đối với hai công ty bán cùng loạisản phẩm nhưng ở những thị trường khác nhau Ví dụ một công ty kinhdoanh thời trang ở Italia mua một công ty kinh doanh thời trang ở Pháp

 Sáp nhập mở rộng sản phẩm : Diễn ra đối với hai công ty sản xuất hailoại sản phẩm khác nhau nhưng cùng ứng dụng một công nghệ sản xuấthoặc tiếp thị gần giống nhau Ví dụ một công ty sản xuất bột giặt muamột công ty sản xuất thuốc tẩy vệ sinh

 Sáp nhập kiểu tập đoàn thuần túy : Diễn ra đối với hai công ty khôngcùng lĩnh vực kinh doanh Ví dụ một công ty khai thác dầu khí muamột ngân hàng

1.3.2 Dựa vào cách thức cơ cấu tài chính

Dựa vào cách thức cơ cấu tài chính, sáp nhập đựợc chia thành : sápnhập mua và sáp nhập hợp nhất Mỗi hình thức sáp nhập này có những tácđộng nhất định tới công ty và nhà đầu tư

 Sáp nhập mua : Loại hình sáp nhập này xảy ra khi một công ty mua lạimột công ty khác Việc mua công ty được tiến hành bằng tiền mặt hoặcthông qua một số công cụ tài chính

 Sáp nhập hợp nhất : Với hình thức sáp nhập này, cả hai công ty đượchợp nhất dưới một pháp nhân mới và một thương hiệu công ty mớiđược hình thành Tài chính của hai công ty sẽ được hợp nhất trong công

ty mới

2 VAI TRÒ CỦA HOẠT ĐỘNG SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP

2.1 Đối với nền kinh tế

Không phải ngẫu nhiên mà hoạt động sáp nhập, mua bán doanh nghiệp(M&A) diễn ra mạnh mẽ trên thế giới thời gian qua Đến nay, M&A vẫn tiếptục chứng tỏ được sức hấp dẫn của mình Có điều này là do vai trò to lớn củaM&A đối với nền kinh tế M&A đã giúp các doanh nghiệp trên bờ vực phásản tránh được nguy cơ phá sản bằng cách sáp nhập vào một doanh nghiệpđang hoạt động hoặc bán cho một doanh nghiệp có nhu cầu mua doanhnghiệp trên thị trường Thực hiện điều này sẽ giúp doanh nghiệp giảm chiphí phá sản, tận dụng được tài sản cố định còn khả năng sử dụng, giúp tiếtkiệm chi phí cho nền kinh tế Bên cạnh đó, khi sáp nhập vào một doanhnghiệp đang hoạt động, những lợi ích cộng hưởng do sáp nhập mang lại sẽđưa đến hiệu quả kinh tế cho không chỉ công ty nhận sáp nhập mà còn cho

cả nền kinh tế

Ngoài ra, hoạt động sáp nhập, mua bán doanh nghiệp là tín hiệu tốt chonền kinh tế vì nhờ nó những doanh nghiệp hoạt động kém hiệu quả có cơ hộiđược vực dậy, những doanh nghiệp mạnh có thêm cửa để mở rộng hoạtđộng, tăng cường ảnh hưởng và vị thế Xét về tổng thể, nguồn đầu tư trongtoàn xã hội được sử dụng hiệu quả hơn

Tuy nhiên, hoạt động M&A cũng đưa lại nguy cơ dẫn đến độc quyền,làm giảm sức cạnh tranh trong nền kinh tế Vấn đề này cần được điều chỉnhbởi pháp luật liên quan đến các hoạt động M&A đảm bảo nền kinh tế pháttriển ổn định, bền vững

2.2 Đối với các doanh nghiệp thực hiện sáp nhập, mua bán

Thực hiện sáp nhập, mua bán doanh nghiệp, các doanh nghiệp kỳ vọngrất lớn vào lợi ích mà hoạt động này mang lại Khi mua lại doanh nghiệp, sẽkhông phải mất thời gian để xây dựng ý tưởng, để khởi sự doanh nghiệp nhưđăng ký kinh doanh, tìm địa điểm, tổ chức nhân sự, mạng lưới phân phối.Một lợi thế nữa khi mua lại là doanh nghiệp được hưởng thương hiệu sẵn có.Bên cạnh đó, điều quan trọng là lợi ích này còn thể hiện thông qua sự cộnghưởng – sự cho phép hiệu quả và giá trị của doanh nghiệp mới sau khi sápnhập được nâng cao

Một trong những hiệu quả đó là tăng năng suất lao động Sáp nhậpdoanh nghiệp nói chung thường có khuynh hướng giảm việc làm Hai hệthống sáp nhập lại sẽ làm giảm nhiều công việc gián tiếp như : công việc vănphòng, tài chính kế toán, hay marketing,…Việc giảm thiểu vị trí công việccũng đồng thời đòi hỏi tăng năng suất lao động Đây cũng là dịp tốt để cácdoanh nghiệp sa thải những vị trí làm việc kém hiệu quả

M&A còn mang lại hiệu quả cho phép doanh nghiệp đạt được hiệu quảtheo quy mô Một doanh nghiệp lớn bao giờ cũng có ưu thế hơn khi giaodịch với các đối tác cho dù đó là việc đơn giản như mua văn phòng phẩmhay việc khó khăn hơn là quản lý một hệ thống IT phức tạp Mặt khác, vớiquy mô lớn doanh nghiệp có thể mở rộng sản xuất kinh doanh, đa dạng hóasản phẩm dịch vụ nhưng vẫn tiết kiệm được chi phí sản xuất Khi sản xuất

nhiều sản phẩm, chi phí biên trên mỗi đơn vị sản phẩm sẽ giảm xuống, điềunày cho phép doanh nghiệp thể bán sản phẩm với một mức giá cả cạnh tranhhơn, thu hút được nhiều khách hàng hơn Thêm vào đó, quy mô lớn cũnggiúp doanh nghiệp có đủ điều kiện tài chính để đầu tư vào các thiết bị khoahọc công nghệ tiên tiến, hiện đại nhất, từ đó tăng thêm sức cạnh tranh vớicác doanh nghiệp khác.

Ngoài những sự cộng hưởng có thể đạt được do M&A ở trên, M&A còngiúp doanh nghiệp tăng cường thị phần và danh tiếng trong ngành Mộttrong những mục tiêu của sáp nhập và mua bán doanh nghiệp là nhằm mởrộng thị trường mới, tăng trưởng doanh thu và thu nhập Sáp nhập cho phép

mở rộng các kênh marketing và hệ thống phân phối Cách thức thường gặptrong trường hợp này là một doanh nghiệp muốn thực hiện việc bán hànghiệu quả hơn kết hợp với một doanh nghiệp chuyên về marketing Các nhàquản trị sẽ tạo nên mối liên kết giữa hai doanh nghiệp như việc đề xuất cácnhân viên bán hàng xuất sắc nhất và giao nhiệm vụ cho những nhà quản trịmarketing tài năng nhất để họ có thể có những phối hợp tốt nhất thực hiệnmục tiêu của doanh nghiệp bán hàng Ngược lại, hoạt động mua bán cũnggiúp các doanh nghiệp có thể cắt giảm các nhân sự bán hàng hoặc các sảnphẩm không hiệu quả Như vậy quy trình huấn luyện và bán hàng mới đãlàm tăng tổng doanh thu cho doanh nghiệp thông qua việc đẩy nhanh hànghóa tới người tiêu dùng Những kiểu phối hợp như trên không chỉ giới hạntrong lĩnh vực bán hàng và marketing, nó còn có thể áp dụng trong tất cả cáclĩnh vực mà các doanh nghiệp có thể kết hợp với nhau Các nhà quản trị đãrút ra nhận định, thông thường các vụ mua bán và các phối hợp như vậy sẽthành công với các công ty trong lĩnh vực nhân sự, công nghệ thông tin, tàichính…Việc xúc tiến và tăng cường áp dụng các quy trình tối ưu trong các

bộ phận khác nhau đã làm cho một tổ chức trở nên mạnh hơn tạo ra các công

ty kinh doanh hiệu quả được thị trường đánh giá cao

Bên cạnh đó, vị thế của các công ty mới sau khi sáp nhập sẽ tăng lêntrong mắt cộng đồng đầu tư : công ty lớn hơn có lợi thế lớn hơn và có khảnăng tăng vốn dễ dàng hơn một công ty nhỏ

Những lợi ích, những hiệu quả mà hoạt động sáp nhập, mua bán doanhnghiệp mang lại thúc đẩy các doanh nghiệp tích cực tiến hành hoạt độngnày Tuy nhiên nếu chỉ nhìn vào những thuận lợi này mà không xem xét đếnnhững bất lợi có thể xảy đến do thực hiện hoạt động M&A thì chưa chắc đãmang lại thành công như mong đợi

Trước khi tiến hành hoạt động sáp nhập, mua bán doanh nghiệp thì việcđánh giá mục tiêu sáp nhập, mua bán doanh nghiệp là điều vô cùng quantrọng Nếu bạn không có một mục tiêu rõ ràng, cụ thể, cùng các hiểu biết vềthị trường cũng như công ty mà mình định tiến hành M&A thì có thể thương

vụ mà bạn thực hiện sẽ không mang lại hiệu quả Công ty sau khi thực hiệnM&A sẽ không đạt được những cộng hưởng tốt mà còn hoạt động kém hiệuquả hơn trước khi tiến hành M&A

Vấn đề quản lý doanh nghiệp sau khi thực hiện M&A không hề đơngiản, đặc biệt là rào cản về văn hóa Nếu công ty bị sáp nhập có văn hóa rấtkhác biệt, điều này sẽ làm tăng chi phí hậu sáp nhập hoặc cản trở sự pháttriển rất nhiều Vì vậy công ty nhận sáp nhập cần đánh giá ảnh hưởng của sựchia cách về văn hóa và lên kế hoạch phù hợp

3 CÁC YẾU TỐ CẦN CHÚ Ý KHI THỰC HIỆN SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP

Việc mua bán một công ty phức tạp hơn nhiều so với việc mua bán mộtphần bộ máy tổ chức Vì vậy, chúng ta nên xem xét các vấn đề gặp phải khichuẩn bị thực hiện sáp nhập Trên thực tế, các vấn đề này thường cực kỳphức tạp và phải nhờ sự tư vấn của các chuyên gia

3.1 Sáp nhập và luật chống độc quyền

Trọng tâm lớn nhất của quản lý nhà nước đối với M&A là bảo vệ tínhcạnh tranh của thị trường Nhà nước cần chống lại nguy cơ dẫn tới độcquyền mà một vụ M&A có thể mang lại Về lý thuyết, một công ty hoặcnhóm công ty nắm từ 25% thị phần trở lên đã có thể có những hành vi mangtính độc quyền đối với toàn thị trường như đầu cơ, giảm sản lượng nhằm épgiá cao đối với nhà cung cấp hoặc nhà phân phối, hoặc bán phá giá để loại

bỏ đối thủ cạnh tranh Do đó tất cả các nền kinh tế phát triển đều có luậtchống độc quyền Trong đó, hiện nay nhiều nước ở châu Âu và Hoa Kỳ đềuquy định những giao dịch làm thay đổi sở hữu công ty từ 5% trở lên đềuphải thông báo cho cơ quan quản lý cạnh tranh của nước đó Điều đó chứng

tỏ, các nước đều có những cơ chế theo dõi chặt chẽ những động thái có nguy

cơ làm giảm tính cạnh tranh của thị trường Những hành vi có xu hướng đưađến việc tập trung quyền lực, giảm bớt chủ thể cạnh tranh, hạn chế cơ hộikinh doanh bình đẳng và làm giảm tính dân chủ trong quá trình ra quyết địnhtrên thị trường đều được coi là dấu hiệu tiêu cực đối với cấu trúc và hiệu quảvận hành của thị trường và của nền kinh tế nói chung

Hoa Kỳ là một trong những nước đi đầu trong kinh nghiệm thực hiệnquản lý nhà nước đối với hoạt động M&A Luật chống độc quyền Shermanđược ban hành từ năm 1890 Mặc dù vậy, viện dẫn luật của Quốc hội lại phụthuộc rất lớn vào xu hướng và quan điểm của Tòa án trong từng thời kỳ khác

nhau Năm 1904, trong vụ Northern Securities Co.v.US., Tòa án tối cao đãđưa ra phán quyết cấm tất cả những vụ sáp nhập giữa hai đối thủ cạnh tranhtrực tiếp trên cùng một thị trường (sáp nhập ngang) Đến năm 1914, Thượngnghị viện tiếp tục ban hành đạo luật Clayton nhằm cứu vãn luật Shermanvốn bị giảm hiệu lực qua vụ Standard Oil Co of New Jersey (1911) Theo

đó, luật đưa ra những vụ sáp nhập bằng cổ phiếu vào đối tượng bị cấm Mặc

dù vậy, các công ty Mỹ dễ dàng lách luật bằng cách thực hiện sáp nhập mualại tài sản Do đó đến năm 1950, Luật chống sáp nhập Celler – Kefauver rađời, ngăn cấm cả những vụ sáp nhập thông qua mua tài sản

Về định chế quản lý M&A, đạo luật ủy ban thương mại liên bang (FTC)năm 1975 đã quy định “ngăn cấm mọi hành vi không lành mạnh đe dạo tínhcạnh tranh của thị trường” và trao cho cơ quan hành pháp này chức năng độclập thực thi các luật chống độc quyền của liên bang Tiếp theo, năm 1976,luật chống độc quyền Hart – Scott – Rodino (HSR) bắt buộc các bên liênquan phải thông báo và nộp hồ sơ thẩm tra lên FTC và Bộ tư pháp trước khihoàn tất vụ sáp nhập Quy định này được áp dụng đối với tất cả những vụsáp nhập mà một trong hai bên có doanh thu trên 100 triệu USD và bên cònlại trên 10 triệu USD, với giá trị chuyển nhượng vượt quá 15 triệu USD Nếucác công ty thuộc đối tượng như trên thực hiện sáp nhập mà không qua thẩmtra của FTC và Bộ tư pháp sẽ bị hủy thỏa thuận chuyển nhượng và có thể bịphạt đến 10 000USD/ ngày

Cũng theo luật HSR, thời hạn thẩm tra là 15 ngày đối với một vụ sápnhập qua chào thầu bằng tiền mặt và 30 ngày đối với các vụ khác Cơ quanquản lý nhà nước có thể yêu cầu các bên bổ sung thông tin lần thứ hai và giahạn thêm tối đa 10 ngày đối với sáp nhập qua chào thầu và 20 ngày đối vớicác vụ sáp nhập theo hình thức khác Qua thời hạn trên, các bên mới có thể

kết thúc thủ tục cho vụ chuyển nhượng và đi vào hoạt động chung Sau thờihạn này, cơ quan liên bang không có cơ hội để có thể kiện ra tòa đòi hủy bỏ

vụ sáp nhập Mặc dù vậy, các bên liên quan vẫn có thể bị kiện bởi chínhquyền liên bang và một cá nhân khác

Từ những năm đầu thập niên 80, dưới chính quyền Reagan, chínhquyền liên bang đã thực hiện điều chỉnh nhiều chính sách theo hướng chophép các vụ sáp nhập rộng rãi hơn Bản hướng dẫn M&A đã được bộ tưpháp và FTC thiết kế năm 1992 nhằm cung cấp thêm công cụ để tất cả cácbên có cơ sở trong việc phân tích các vụ sáp nhập được đề xuất Bản hướngdẫn đưa ra năm câu hỏi sau :

1) Vụ sáp nhập có tạo ra thay đổi lớn theo hướng tập trung hóa thị trườngkhông?

2) Vụ sáp nhập có khả năng gây ra những hệ quả xấu cho tính cạnh tranhkhông?

3) Liệu khả năng gia nhập thị trường của các chủ thể mới có thể kịp làmthay đổi lại tình trạng thiếu cạnh tranh của thị trường?

4) Vụ sáp nhập có làm tăng hiệu suất và hiệu quả mà các bên trong đókhông thể làm được bằng một cách khác ?

5) Nếu vụ sáp nhập không xảy ra, tài sản của một trong các bên có bịthanh lý khỏi thị trường không?

Ta có thể thấy, hoạt động M&A nhận được sự quan tâm đặc biệt của cả

ba ngành lập pháp, hành pháp và tòa án Mỹ theo chức năng quản lý nhànước của mỗi ngành Luật pháp cạnh tranh của Mỹ có quá trình phát triểndài hơn 100 năm, trong đó các đạo luật luôn bám sát thực tiễn, được bổ sung

và sửa đổi kịp thời, tạo thành hành lang pháp lý quan trọng để các công ty

thực hiện M&A và nhà nước thực hiện chức năng quản lý một cách hữuhiệu.

3.2 Thể thức mua bán doanh nghiệp

Giả định bạn được khuyên mua một công ty B mà sẽ không phải chịuthách thức về tập hợp luật chống độc quyền Việc tiếp theo, bạn sẽ muốnxem xét thể thức mua bán doanh nghiệp

Một khả năng sáp nhập hai công ty là trong trường hợp một công ty tựđộng nắm giữ tất cả tài sản và tiêu sản của công ty kia Sáp nhập phải được

sự chấp thuận của ít nhất 50% cổ đông của mỗi doanh nghiệp

Một sự lựa chọn đơn giản là mua cổ phiếu của bên bán để đổi ra thànhtiền mặt, cổ phiếu và các loại chứng khoán khác Trong trường hợp này, bênmua có thể giải quyết mang tính chất cá nhân với cổ đông của công ty bán.Các nhà quản lý bên bán có thể không đòi hỏi gì hết Thông thường họ cốgắng đạt tới sự chấp thuận và hợp tác, nhưng nếu họ chống lại, bên mua sẽphải cố gắng giành được đa số cổ phiếu đang lưu hành hiệu quả Nếu thànhcông, bên mua có quyền điều hành và có thể hoàn thành sáp nhập nếu thấycần thiết và chính thức giữ vai trò quản lý

Cách thứ ba là mua một phần hoặc toàn bộ tài sản của bên bán Trongtrường hợp này, quyền sở hữu tài sản cần được chuyển giao và việc thanhtoán cho doanh nghiệp bán tốt hơn là thanh toán trực tiếp cho cổ đông củanó

3.3 Vấn đề kế toán sáp nhập

Sáp nhập đôi khi làm tăng tính phức tạp trong vấn đề kế toán phát hành.Một vụ phát hành dù cho hoạt động sáp nhập hay không, nên được coi như

một vụ mua tài sản hay hợp nhất các lợi ích Trong thị trường vốn hiệu quả,

sự lựa chọn giữa hai phương pháp nên tạo ra sự tương đồng giữa mọi thứ,nhưng dù thế nào đi nữa, các nhà quản lý và kế toán cũng băn khoăn giữacác lựa chọn

Những khác biệt chủ yếu giữa hai phương pháp được minh họa trongbảng dưới đây :

Bảng cân đối tài sản ban đầu Công ty A

NWC 2.0 3.0 D

FA 8.0 7.0 E

10.0 10.0

Công ty B NWC 0.1 0 D

FA 0.9 1.0 E 1.0 1.0

Bảng cân đối tài sản của công ty AB

NWC 2.1 3.0 D

FA 8.9 8.0 E 11.0 11.0 Dưới kế toán mua bán, giả định công ty

A trả 1.8 triệu đôla cho công ty B

Công ty AB NWC 2.1 3.0 D

FA 8.9 8.8 E

Uy tín 0.8 11.8 11.8

Chú ý : NWC : Vốn lưu động ròng

FA : Giá trị sổ sách của tài sản cố định

D : Nợ

E : Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu

Bảng trên cho thấy điều xảy ra khi công ty A mua công ty B, dẫn tớihình thành công ty mới là công ty AB Bảng cân đối tài sản đầu tiên của haicông ty được trình bày ở phần trên cùng của bảng trên Bảng cân đối tài sản

tiếp theo là của công ty AB dưới sự hợp nhất các lợi ích Bảng cân đối tàisản cuối chỉ ra điều gì xảy ra khi sử dụng kế toán mua bán Chúng ta giảđịnh rằng công ty B được mua với giá 1.8 triệu đôla, bằng 180% giá trị sổsách Tại sao công ty A lại trả nhiều hơn giá trị sổ sách 800000 đôla Có thể

do hai nguyên nhân sau Thứ nhất, giá trị thực của tài sản hữu hình – baogồm vốn lưu động, nhà xưởng và máy móc, thiết bị - có thể lớn hơn 1 triệuđôla Chúng ta giả định đây không phải là nguyên nhân Do đó chúng ta giảđịnh các tài sản trong danh mục trong bảng cân đối tài sản có giá trị đúng.Thứ hai, công ty A có thể trả số tiền này cho tài sản vô hình không nằmtrong danh mục tài sản có trong bảng cân đối tài sản của công ty B Tài sản

vô hình này có thể là một sản phẩm đầy hứa hẹn hoặc một công nghệ đượccông ty B phát triển

Dưới phương pháp kế toán mua bán, công ty A được xem xét mua tàisản trị giá 1.8 triệu đôla đúng với giá trị thực của nó Vấn đề ở đây là làmcách nào để chỉ ra tài sản nằm ở phía trái của bảng cân đối tài sản của công

ty AB Tài sản hữu hình của công ty B chỉ trị giá 1 triệu đôla Còn lại 0.8triệu đôla Nhân viên kế toán thận trọng với khoản mục này bằng cách tạo ra

một tài khoản mới được gọi là uy tín (goodwill) và đưa 0.8 triệu đôla vào đó.

Tất cả những điều này có phần chuyên đoán nhưng cũng đủ hợp lý Tàisản vô hình có giá trị và vì vậy không có lý do gì mà chúng không được đưavào bảng cân đối tài sản khi doanh nghiệp bán chúng

Tuy nhiên, hầu hết các nhà quản lý thích góp vốn hơn Nguyên nhân là

do lợi thế doanh nghiệp sẽ được khấu hao dần trong một giai đoạn khôngvượt quá 40 năm, và chi phí khấu hao thường sẽ được khấu trừ từ thu nhậpcông bố Vì vậy thu nhập công bố của công ty AB sẽ được khấu trừ ít nhất là

20000 đôla mỗi năm (=800000/40) Dưới sự góp vốn kinh doanh, lợi thế

doanh nghiệp không tồn tại và vì vậy thu nhập công bố cao hơn ít nhất là

20000 đôla

Hiện nay, chi phí khấu hao không phải là luồng tiền mặt chi ra và chúngđược miễn thuế Vì vậy lựa chọn giữa mua hay góp vốn không ảnh hưởng gìtới giá trị của các doanh nghiệp thực hiện sáp nhập

3.4 Vấn đề thuế

Cách tính thuế có ảnh hưởng không nhỏ đến giá trị của vụ mua bán, tùy

vị trí của các bên Bên bán phải nộp thuế thu nhập cá nhân trong khi bênmua quan tâm đến thuế chuyển nhượng tài sản Họ có thể giảm trừ thuế bằngcách coi tài sản của công ty bị sáp nhập như tài sản thanh lý (bị khấu haonhanh hơn) Tuy nhiên, các cổ đông bên bán lại đòi hỏi bên mua phải bồithường cho họ khoản thuế thu nhập cá nhân, họ phải trả cho khoản tiền mặt

có được từ bán cổ phiếu Khoản bồi thường này có thể được hiểu như mộtphần trong khoản chênh lệch giá mà bên bán đưa ra trong hình thức chàothầu Như vậy, khoản thuế chuyển nhượng mà bên mua được giảm trừ sẽđược sử dụng để bồi thường cho khoản thuế thu nhập bên bán phải trả Qua

đó, gánh nặng thuế trong vụ chuyển nhượng vừa được giảm thiểu (tránhđánh thuế kép), vừa được hai bên chia sẻ một cách công bằng Nếu muốntránh nghĩa vụ thuế, các bên có thể thực hiện sáp nhập, hợp nhất thông quacác phương thức như lôi kéo cổ đông bất mãn, hoán đổi cổ phiếu, trao đổi cổphần, thu gom cổ phiếu trên sàn chứng khoán Tuy nhiên, thuế thu nhập vẫn

sẽ được áp dụng trong tương lai khi họ bán lại các cổ phiếu hoặc công ty chomột bên thứ ba ( chuyển nhượng lần hai)

3.5 Những điểm cần chú ý để thương vụ mua lại thành công

3.5.1 Vạch chiến lược và kế hoạch mua lại

Bất kỳ công ty nào đều phải bắt đầu một chương trình mua lại với các

cơ sở vững chắc Việc mua lại tiêu tốn một lượng cực lớn thời gian quản lýcũng như các nguồn lực khác Hoạt động kinh doanh hiện tại cũng phải đượcvận hành tốt đủ để gánh cả sức nặng của việc mua lại và hợp nhất một hoạtđộng kinh doanh khác

Mua lại là một công cụ có tính chiến lược Điều đó có nghĩa là trướckhi mua một công ty khác, công ty đi mua cần có một chiến lược rõ ràngtrong đó mua lại có thể được chứng tỏ là tăng thêm giá trị cho công ty Rấtnhiều công ty theo đuổi các chiến lược sai lầm vào thời điểm bùng nổ của thịtrường điện tử , chủ yếu là họ không biết gì thậm chí là cả về mạng Internet -chính là các hoạt động kinh doanh của họ Vụ sáp nhập ngang bằng giữaTime Warner và AOL là một trong những vụ sáp nhập lớn nhất trong lịch

sử, tuy trên thực tế AOL đã mua lại Time Warner AOL với hơn hai mươitriệu người đăng ký sử dụng đang là một nhà cung cấp dịch vụ Internet hàngđầu Sau sáp nhập, Time Warner đã không thể tăng mạnh doanh thu từ cácchương trình bởi họ cũng sở hữu một nhà cung cấp dịch vụ Internet (ISP)

Có được chiến lược đúng đắn có nghĩa là hiểu được cách thức người mua lại

có thể tăng thêm giá trị

Khi một công ty có ý định mua lại một công ty khác, nó phải cân nhắcgiữa những mặt tích cực có tính bản chất của việc mua lại là tốc độ, cấp độ

và việc thu nhận các tài sản và những rủi ro sẽ phải đối mặt Trên thực tế, sựđiên cuồng ký kết các thỏa thuận không đem đến thêm giá trị gì Một tậpđoàn mới hình thành do sáp nhập hay mua lại trở nên cồng kềnh và đã phảitrả giá cho sự thiếu cân nhắc khi mua lại vì hoạt động quản lý không thể tậndụng được hết các tài sản nó sở hữu

3.5.2 Đánh giá mục tiêu mua lại

Công ty tiến hành việc mua lại phải hiểu biết rõ về chính mình và thịtrường của công ty mà mình định mua cùng ý định sử dụng công ty sẽ muanhư thế nào cho mục tiêu phát triển Nó cần phải biết điều gì chi phối thịtrường trên, điều gì đang diễn ra bên trong nó, cách thức tiến triển của nó vàkhả năng sinh lợi của những bên tham gia sẽ tiến triển như thế nào Viêcđánh giá xem tại sao doanh nghiệp đó sẵn sàng để được mua lại cũng rấtquan trọng Rất có thể những người muốn bán công ty đã lờ mờ nhận ranhững vấn đề mà công ty này sẽ gặp phải trong thị trường của nó Điều nàyđặc biệt đúng với những doanh nghiệp nhạy cảm, sớm biết được khi nào thìmột ngành nghề đã sắp hết tiềm năng của mình

Bên cạnh đó việc hiểu mô hình kinh doanh mà mình định mua cũngkhông kém phần quan trọng Là một công ty đi mua lại, bạn có hiểu được tạisao công ty mà bạn định mua làm ra tiền không? Bạn cần thời gian để tìmhiểu xem công ty mà mình muốn mua hoạt động như thế nào Điều này cónghĩa là phải hiểu được nó tạo ra doanh thu như thế nào và doanh thu cậnbiên nằm nhiều nhất ở đâu Những phân tích kiểu như thế cũng sẽ chỉ ra chỗnào dẫn đến thua lỗ Thông tin tài chính về doanh nghiệp sẽ cung cấp nhữnggợi ý ban đầu, nhưng một công ty thực hiện mua lại cần phải hiểu nhiều hơnthế Quy trình, nhân lực và những nguồn lực khác đã giúp một công ty đạtđược thành tựu nó đang có là gì Có được hiểu biết này là cần thiết vì nếukhông, công ty thực hiện việc mua lại sẽ vô tình tạo ra những thay đổi gâytổn thất đối với hoạt động của công ty mà mình mua lại Nếu không có mộtđánh giá toàn diện về làm thế nào, và đến mức nào công ty mua lại sẽ hòanhập vào cơ chế vận hành chung mới, các công ty tiến hành mua lại sẽ

không thể tính được từ đâu để có được những thành tựu trong phát triển, vậnhành và kinh doanh

Ngay trong giai đoạn đầu tiên của tiến trình mua lại, công ty tiến hànhviệc mua lại cần phải đánh giá một cách chi tiết về những khả năng hợp lực

mà họ mong muốn sẽ đạt được Việc đánh giá này dựa trên cơ sở chứngthực, các định mức và những kinh nghiệm có liên quan chứ không chỉ dựatrên những giả định Trong đó hợp lực đơn giản nhất là làm giảm chi phí,ngoài ra có thể lầ tăng doanh số

3.5.3 Quản lý hợp nhất

Việc quản lý hợp nhất có ý nghĩa vô cùng quan trọng vì đó là bước cuốiquyết định thành công của thương vụ mua lại Những nỗ lực thực hiện mualại có đạt được kết quả như mong muốn hay không phụ thuộc rất nhiều vàoviệc quản lý hợp nhất Việc quản lý nhân viên, khách hàng cũng như đưa racác kế hoạch phát triển phối hợp không hề đơn giản Các nhân viên, kháchhàng, các nhà cung cấp và các bên liên quan khác không dễ dàng chấp nhận

sự thay đổi do hoạt động mua lại Để thực hiện sự thay đổi cần có thời gian

và khả năng thuyết phục họ thực hiện điều đó

Khi mua lại, sự chú ý của các nhà quản lý thường tập trung tự nhiên vàohoạt động kinh doanh được mua lại Trong khi đó, để hoạt động kinh doanhnày diễn ra bình thường cần chú ý quản lý nhiều mặt khác liên quan Ví dụnhư các công ty mua lại cần phải hiểu biết về các nền văn hóa và cách quản

lý tương ứng Hai công ty chỉ có thể cùng hoạt động tốt dưới một văn hóacông ty chung, tất cả vì mục tiêu chung bằng những cách thức thống nhất

4 ƯỚC TÍNH DOANH LỢI VÀ CHI PHÍ CỦA HOẠT ĐỘNG SÁP NHẬP

4.1 Khái quát chung

Giả định rằng bạn là nhà quản lý tài chính của doanh nghiệp A và bạnmuốn phân tích khả năng mua doanh nghiệp B Điều đầu tiên bạn nghĩ tới làhoạt động sáp nhập có mang lại doanh lợi không Doanh lợi chỉ có khi giá trịhai doanh nghiệp sau khi sáp nhập lớn hơn giá trị từng doanh nghiệp riêngcộng lại Ví dụ nếu bạn cho rằng giá trị hai doanh nghiệp khi hợp nhất là

PVAB và giá trị riêng của mỗi doanh nghiệp lần lượt là PVA và PVB thì :

Doanh lợi = PVAB – (PVA + PVB)Nếu doanh lợi dương chứng tỏ sáp nhập mang lại hiệu quả kinh tế.Nhưng bạn cũng phải tính tới chi phí để mua doanh nghiệp B Xét trườnghợp đơn giản là thanh toán bằng tiền mặt Chi phí để mua doanh nghiệp Bbằng tiền mặt phải trả trừ đi giá trị của doanh nghiệp B :

Chi phí mua doanh nghiệp B = Tiền mặt phải trả – PVB

Đối với doanh nghiệp A, giá trị hiện tại ròng khi sáp nhập doanh nghiệp

B vào được đo lường bởi sự khác nhau giữa doanh lợi và chi phí Bởi vậybạn nên tiến hành sáp nhập nếu giá trị hiện tại ròng được chỉ ra dưới phươngtrình sau là dương :

NPV = Doanh lợi – Chi phí = PVAB – (PVA + PVB) – (Tiền mặt phải trả - PVB) Tiếp cận tiêu chuẩn sáp nhập theo cách này là do người ta tập trung sựchú ý vào hai câu hỏi khác nhau Khi ước tính lợi nhuận người ta tập trungvào câu hỏi có hay không doanh lợi từ sáp nhập Khi ước tính chi phí, người

ta quan tâm tới quyết định phân chia doanh lợi giữa hai công ty Ví dụ dướiđây sẽ làm sáng tỏ điều này.

Giá trị của doanh nghiệp A là 100 triệu đôla, giá trị của doanh nghiệp B

là 50 triệu đôla Hoạt động sáp nhập hai doanh nghiệp cho phép tiết kiệm chiphí có giá trị hiện tại là 25 triệu đôla Đó chính là doanh lợi từ sáp nhập Vìvậy ta có :

PVA = 100 triệu đôla ; PVB = 50 triệu đôlaDoanh lợi = 25 triệu đôla ; PVAB = 175 triệu đôlaGiả định rằng tiến hành mua doanh nghiệp B bằng tiền mặt với giá 65triệu đôla Chi phí sáp nhập là :

Chi phí = Tiền mặt phải trả - PVB

= 65 – 50 = 15 triệu đôlaNhững cổ đông của doanh nghiệp B giành được 15 triệu đôla trong 25triệu đôla doanh lợi từ sáp nhập Vì vậy, khi chúng ta ghi giảm giá trị hiệntại ròng của vụ sáp nhập từ quan điểm của doanh nghiệp A, thực ra chúng ta

đã tính toán phần doanh lợi mà cổ đông của doanh nghiệp A nắm giữ Giá trịhiện tại ròng của cổ đông của doanh nghiệp A bằng tổng doanh lợi có được

từ sáp nhập trừ đi phần doanh lợi mà cổ đông của doanh nghiệp giành được :

NPVA = 25 – 15 = 10 triệu đôlaChúng ta hãy xác nhận lại xem liệu cổ đông của doanh nghiệp A cóthực sự nhận được 10 triệu đôla hay không Cổ đông của doanh nghiệp A bắtđầu với một doanh nghiệp trị giá PVA = 100 triệu đôla Họ phải trả 65 triệuđôla tiền mặt cho cổ đông của doanh nghiệp B và kết quả là nhận được mộtdoanh nghiệp trị giá 175 triệu đôla Vì vậy doanh lợi ròng của họ là :

NPV = Tài sản khi thực hiện sáp nhập – Tài sản khi không thực hiện sáp nhập

= (PVAB – Tiền mặt phải trả) – PVA

= (175 – 65) – 100 = 10 triệu đôlaGiả định các nhà đầu tư không biết trước vụ sáp nhập giữa doanhnghiệp A và doanh nghiệp B Một thông tin quảng cáo làm cho giá trị cổphiếu của doanh nghiệp B tăng từ 50 triệu đôla lên 65 triệu đôla – tăng 30%giá trị Nếu các nhà đầu tư tham gia đánh giá việc quản lý doanh lợi sápnhập, giá trị thị trường của cổ phiếu của doanh nghiệp A sẽ tăng lên 10 triệuđôla, hay chỉ tăng lên 5%

4.2 Ước tính chi phí khi sáp nhập được tài trợ bằng tiền mặt

Chi phí sáp nhập là khoản tiền người mua trả cho doanh nghiệp bán trêngiá trị thực thể riêng của doanh nghiệp bán Vấn đề tính toán chi phí khôngphức tạp khi hoạt động sáp nhập được tài trợ bằng tiền mặt Tuy nhiên, việccác nhà đầu tư kỳ vọng doanh nghiệp A có được doanh nghiệp B có thể làmgiá trị doanh nghiệp B bị đánh giá thấp hơn Do vậy công thức tính toán chiphí được viết lại như sau :

Chi phí = (Tiền mặt phải trả - MVB) + (MVB – PVB)

= Khoản tiền trả trên giá trị thị trường của doanh nghiệp B +

Mức chênh lệch giữa giá trị thị trường của doanh nghiệp B và giá trị thực thể riêng của doanh nghiệp B

Những nhà đầu tư tiềm năng vào cổ phiếu doanh nghiệp B nhận thấy cóhai khả năng thu nhập ứng với hai giá trị doanh nghiệp như sau :

Thu nhập Giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp B

1 Khi không sáp nhập

2 Khi thực hiện sáp

nhập

PVB : Giá trị riêng của doanh nghiệp B

PVB : Cộng thêm một phần lợi nhuận từ sápnhập

Nếu khả năng thu nhập thứ hai xảy ra, MVB, giá trị thị trường củadoanh nghiệp B mà chúng ta quan sát được sẽ phóng đại PVB Điều nàyđúng với những gì xảy ra trong thị trường vốn cạnh tranh Không may là nólàm phức tạp công việc đánh giá hoạt động sáp nhập của nhà quản lý tàichính

Dưới đây là một ví dụ về việc tính toán chi phí sáp nhập Giả định trướckhi có thông báo sáp nhập, chúng ta quan sát được :

Doanh nghiệp A Doanh nghiệp BGiá trị thị trường trên một cổ

75 triệu đôla 9 triệu đôla

Doanh nghiệp A dự định trả 12 triệu đôla tiền mặt cho doanh nghiệp B.Nếu giá trị thị trường của doanh nghiệp B chỉ phản ánh giá trị thực thể riêngcủa doanh nghiệp B thì chi phí được tính như sau :

Chi phí = ( Tiền mặt – MVB) + (MVB – PVB) = (12 – 9) + (9 – 9) = 3 triệu đôla

Tuy nhiên, giả định rằng giá cổ phiếu của doanh nghiệp B đã tăng lên 2đôla do tin đồn hứa hẹn tốt về đề xuất sáp nhập Điều này có nghĩa là MVB

đã làm tăng PVB lên 2 * 600 000 = 1 200 000 đôla Giá trị thực PVB chỉ là7.8 triệu đôla Vì vậy chi phí được tính :

Chi phí = ( Tiền mặt – MVB) + (MVB – PVB) = (12 – 9) + (9 – 7.8) = 4.2 triệu đôlaNếu thị trường đánh giá không chính xác và giá trị thị trường của doangnghiệp B nhỏ hơn giá trị thực của doanh nghiệp B thì chi phí sẽ âm Mặt

khác, doanh nghiệp B sẽ thương lượng và theo quan điểm của doanh nghiệp

A, sáp nhập sẽ đáng giá cho dù giá trị hai doanh nghiệp khi sáp nhập khônglớn hơn giá trị riêng của từng doanh nghiệp cộng lại Doanh lợi của cổ đôngcủa doanh nghiệp A sẽ là lỗ của cổ đông của doanh nghiệp B bởi vì doanhnghiệp B đã bị bán thấp hơn giá trị thực

Doanh nghiệp thực hiện mua lại vì các nhà quản lý của họ tin rằng họ sẽnhận được một công ty mà giá trị thực của nó không hoàn toàn tăng lên dothị trường cổ phiếu Tuy nhiên, như chúng ta biết trên thị trường hiệu quảcác cổ phiếu rẻ thường hóa ra đắt Thật không dễ cho những người ngoàicuộc, dù là các nhà đầu tư hay các nhà quản lý để tìm ra các doanh nghiệpthực sự bị thị trường định giá thấp (Dĩ nhiên là nếu các cổ phiếu có giá cực

rẻ, doanh nghiệp A sẽ không cần thực hiện sáp nhập để kiếm lời bằng những

am hiểu của riêng nó Nó chỉ cần mua cổ phiếu của doanh nghiệp B trên thịtrường mở và nắm giữ chúng một cách thụ động, đợi cho đến khi các nhàđầu tư khác nhận ra giá trị thực của doanh nghiệp B)

Nếu doanh nghiệp A sáng suốt, nó sẽ không tiến thẳng tới sáp nhập nếuchi phí vượt quá doanh lợi Ngược lại, doanh nghiệp B sẽ không chấp thuậnsáp nhập nếu nó biết rằng chi phí âm Chi phí âm đối với doanh nghiệp A cónghĩa là doanh lợi âm đối với doanh nghiệp B Điều này đưa ra khả năngthanh toán bằng tiền mặt sẽ cho phép sáp nhập xảy ra Việc thanh toán vàođầu hay cuối phụ thuộc vào năng lực đàm phán tương đối của hai bên thamgia Ví dụ, nếu doanh nghiệp A thực hiện vụ mua lại chỉ sử dụng kết chuyểntổn thất mang sang, khi đó nó có thể sáp nhập thành công tương tự vớidoanh nghiệp B, doanh nghiệp C, hay doanh nghiệp D Doanh nghiệp Bkhông đưa ra đề nghị đặc biệt gì và ban quản lý của nó không có vị thế để

đòi hỏi phần lớn trong doanh lợi Trong trường hợp này, đối với doanhnghiệp A, chi phí sáp nhập có thể tương đối thấp.

4.2 Ước tính chi phí khi sáp nhập được tài trợ bằng cổ phiếu

Ước tính chi phí khi sáp nhập được tài trợ bằng sự trao đổi cổ phầnphức tạp hơn Giả định doanh nghiệp A chào bán 160 000 cổ phần thay vì 12triệu đôla tiền mặt Giá cổ phiếu của doanh nghiệp A trước khi có thông báonày là 75 đôla và giá trị thị trường của doanh nghiệp B là 9 triệu đôla, chiphí được tính như sau :

Chi phí hiện = 160 000 * 75 – 9 000 000 = 3 000 000 đôla

Tuy nhiên, chi phí hiện có thể bằng chi phí thật Liệu cổ phiếu củadoanh nghiệp A có thực sự đáng giá 75 đôla không? Cổ phiếu của doanhnghiệp A có thể trị giá 75 đôla trước khi công bố sáp nhập nhưng chưa hẳn

đã có giá đó sau sáp nhập Giả định, sáp nhập được kỳ vọng tạo ra mộtkhoản tiết kiệm chi phí là 4.75 triệu đôla Khi đó doanh lợi là :

Doanh lợi = PVAB – (PVA + PVB) = 88.75 – (75 + 9) = 4.75 triệu đôla

Đưa ra doanh lợi và giá thỏa thuận, chúng ta có thể tính toán giá cổphiếu và giá trị thị trường sau khi sáp nhập được thương lượng và thông báo.Chú ý rằng doanh nghiệp mới sẽ có 1 160 000 cổ phần chưa chi trả Do đó :

Giá cổ phiếu mới = PAB = 88 750 000/1 160 000 = 76.5 đôla

Chi phí thực là :

Chi phí = (160 000 * 76.5 ) – 9 000 000 = 3 240 000 đôla

Chi phí thực cũng có thể được tính toán bằng cách suy luận từ doanh lợicủa cổ đông của doanh nghiệp B Kết quả họ nhận được 160 000 cổ phầnhay 13.8% giá trị của doanh nghiệp mới AB Doanh lợi của họ là :

0.138 * 88 750 000 – 9 000 000 = 3 240 000 đôlaNói chung, nếu cổ đông của doanh nghiệp B được doanh nghiệp sápnhập trả một khoản nhỏ là x thì :

Chi phí = x * PVAB – PV B

Bây giờ chúng ta có thể hiểu được sự khác biệt chủ yếu giữa các công

cụ tài chính là tiền mặt và cổ phiếu Nếu sử dụng tiền mặt, chi phí sáp nhập

sẽ không bị ảnh hưởng bởi doanh lợi sáp nhập Nếu sử dụng cổ phiếu, chiphí phụ thuộc vào doanh lợi

Tài trợ bằng cổ phiếu cũng làm giảm tác động của việc doanh nghiệp bịđịnh giá quá cao hay quá thấp Giả định, doanh nghiệp A định giá quá caogiá trị của doanh nghiệp B, có thể do nó bỏ qua khoản nợ ngầm Vì vậydoanh nghiệp A đưa ra một đề nghị quá rộng rãi Với việc tài trợ bằng cổphiếu, cổ đông của doanh nghiệp B sẽ phải gánh chịu phần nào đó nhữngthông tin xấu không thể tránh được về giá trị của doanh nghiệp B

5 QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP SÁP NHẬP

5.1 Khái quát chung

Quản trị sáp nhập và mua bán doanh nghiệp (M&A) là quá trình địnhhướng các thay đổi đồng bộ diễn ra trước và sau khi hai công ty được kếthợp thành một tổ chức duy nhất

Mặc dù các nhà quản lý viện dẫn rất nhiều mục đích tốt đẹp cho cácthương vụ M&A, kết quả nghiên cứu cho thấy 1/2 đến 2/3 các vụ sáp nhậpthất bại trong việc tạo ra giá trị lớn hơn cho cổ đông so với mức trung bìnhcủa ngành Thương vụ M&A thành công đòi hỏi quá trình lập kế hoạch phảiđược kiểm soát và quản lý hiệu quả, bao gồm : phát triển chiến lược, phân

tích tài chính chặt chẽ, kết hợp văn hóa tinh tế, tầm nhìn lãnh đạo bao quát

và chương trình quản lý toàn diện sau khi sáp nhập

Sau khi chuyển giao quyền sở hữu, có rất ít trường hợp cơ cấu tổ chứccủa công ty mục tiêu bị xáo trộn đáng kể trong khoảng thời gian ngắn (6 đến

18 tháng) Tùy đặc điểm và mục tiêu của từng vụ sáp nhập, nếu công ty mụctiêu đang hoạt động tốt và và mục đích sáp nhập nhằm thâu tóm tài sản cũngnhư nguồn lợi nhuận từ công ty đó thì việc thay đổi ban điều hành cũng như

cơ cấu tổ chức lại của công ty bị sáp nhập thường không xảy ra Công ty sápnhập sẽ chỉ tiếp quản các chức danh trong ban quản trị để thực hiện quyền sởhữu, trong khi giữ công ty sáp nhập cùng ban điều hành hoạt động bìnhthường và độc lập như một công ty thành viên của mình Ngược lại, nếucông ty mục tiêu đang thua lỗ và xuống dốc, thì ban điều hành cũ sẽ bị thaythế, cơ cấu tổ chức cũ sẽ bị xáo trộn hoặc sáp nhập thẳng vào các phòng bancủa công ty mới

5.2 Quản lý những khác biệt về văn hóa

Văn hóa công ty là một thực thể trừu tượng và vô hình, gắn chặt vớilịch sử phát triển, tài sản nhân lực và chính sách của từng công ty Do đó,chúng không dễ tìm được tiếng nói chung và thỏa hiệp Việc công ty đi mualại cần một thời gian để hiểu cách hành xử của nhân sự ở công ty mục tiêu

cả về phương diện cá nhân và trong văn hóa của hoạt động kinh doanh sảnxuất, có vai trò cực kỳ quan trọng Ban quản lý công ty này sau đó sẽ quyếtđịnh để cho văn hóa công ty mục tiêu tiến hóa ra sao và cùng lúc đó thay đổicách quản lý công ty mục tiêu Nếu công ty mục tiêu có một văn hóa rất

khác biệt, điều này sẽ làm tăng chi phí hậu sáp nhập hoặc cản trở sự pháttriển rất nhiều Nguy cơ đó càng tăng nếu các hoạt động kinh doanh sản xuấtcần sáp nhập để tránh việc tồn tại các đơn vị hoạt động độc lập với nhau.Công ty mua lại cần đánh giá ảnh hưởng của sự chia cách về văn hóa và lên

kế hoạch phù hợp Nếu tồn tại một sự khác biệt lớn về văn hóa giữa hai công

ty thì công ty mua lại cần điều chỉnh việc sáp nhập tương thích với nhữngkhác biệt về văn hóa bằng một số biện pháp sau :

 Tiến độ sáp nhập của nhiều lĩnh vực nên được giảm xuống

 Ban quản lý công ty mua lại nên dành nhiều thời gian hơn cho hoạtđộng kinh doanh sản xuất

 Mức độ sáp nhập nên được giảm bớt, ít nhất là trong vòng 6 đến 12tháng đầu tiên

 Công ty mẹ mới nên giải thích chi tiết tại sao phải thực hiện các thayđổi nhất định và không nên tiến hành chúng mà không có tham vấn trừkhi cực kỳ cần thiết

 Các cấp độ huấn luyện đào tạo nghiệp vụ trong công ty nên được mởrộng

 Nhiều quy trình vận hành chuẩn hóa khác nhau nên được đưa ra và đảmbảo thực hiện

 Cần tìm thêm các nguồn lực tài chính

Nhìn chung văn hóa công ty là một trong những nguyên nhân hàng đầukhiến nhiều vụ sáp nhập không vận hành và đạt được kết quả như mong

muốn ban đầu Lãnh đạo công ty thường mắc sai lầm cố hữu khi cho rằngsáp nhập chỉ đơn thuần liên quan đến hoạt động tài chính và đánh giá thấpnhững xung đột văn hóa thường xảy đến trong tương lai Thông thường cácnhân viên từ cấp thấp đến cấp trung có khuynh hướng đối phó với vụ sápnhập, vốn được quyết định ở những tầng nấc quản lý cao hơn Vì vậy, để cóthể tránh được những xung đột văn hóa tiềm tàng, ban điều hành công ty sápnhập cần thực hiện những hoạt động tuyên truyền về các chính sách, chế độliên quan một cách sâu rộng cho các nhân viên ở mọi cấp của cả hai công ty.Đồng thời xây dựng cho công ty mới một chiến lược hòa nhập văn hóa công

ty, với tầm nhìn mới để có thể lôi cuốn toàn bộ nguồn nhân lực công ty vàonhững sứ mệnh lớn lao hơn lợi ích và văn hóa cục bộ trước đây của mình

5.3 Quản lý công ty mới hình thành sau sáp nhập

Kết quả của các vụ sáp nhập, mua bán doanh nghiệp có thể dẫn tới việchình thành các tổng công ty, các tập đoàn kinh tế hay các công ty xuyênquốc gia Vấn đề quản lý các công ty hình thành sau sáp nhập này không hềđơn giản Ngoài việc quản lý những khác biệt về văn hóa thì việc quản lý bộmáy cũng rất phức tạp Bộ máy công ty cần được tổ chức sao cho việc quản

lý mang lại hiệu quả kinh tế nhất

Ví dụ về việc quản lý trong một tập đoàn kinh tế Tập đoàn được xácđịnh là một tổ hợp doanh nghiệp, không có tư cách pháp nhân, bao gồmcông ty mẹ - tập đoàn và các công ty con, công ty liên kết, không hình thành

bộ máy quản lý tập đoàn ( trừ bộ máy lãnh đạo, quản lý hoạt động công ty

mẹ - tập đoàn) Tập đoàn – công ty mẹ đầu tư tài chính vào các công ty con,

công ty liên kết, thực hiện việc hoạch định, điều phối hoạt động của tổ hợptheo chiến lược phát triển kinh doanh chung Liên kết trong tập đoàn là liênkết kinh tế, thực hiện thông qua hình thức đầu tư tài chính theo mô hìnhcông ty mẹ - công ty con và những gắn kết khác về thương hiệu, thị trường,công nghệ, đào tạo,…

6 SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG SÁP NHẬP, MUA BÁN DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM

6.1 Thực trạng thị trường sáp nhập, mua bán doanh nghiệp ở Việt

Nam

6.1.1 Đặc điểm thị trường M&A Việt Nam

 Tiềm năng thực hiện M&A chủ yếu đối với các doanh nghiệp vừa

và nhỏ

Theo thống kê của Bộ Kế hoạch và Đầu tư, đến hết tháng 8/2007, trên

cả nước hiện có khoảng 250.000 doanh nghiệp vừa và nhỏ, chiếm khoảng96% tổng số doanh nghiệp đăng ký kinh doanh và hoạt động theo LuậtDoanh nghiệp Như vậy, đại đa số các doanh nghiệp đang hoạt động trênkhắp cả nước đều có quy mô vừa và nhỏ

Bên cạnh đó, số liệu điều tra của Công ty First Asia Limited cho thấy,hơn 50% doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam phải đóng cửa hoặc chuyểnnhượng sau sáu năm hoạt động Nguyên nhân là do kinh doanh thua lỗ, hoặckhông còn lợi thế kinh doanh sau một số năm hoạt động, không thích nghiđược với sự thay đổi của môi trường kinh doanh, hoặc do cơ hội kinh doanhmới xuất hiện nên doanh nghiệp vừa và nhỏ chuyển hướng đầu tư Mộtnguyên nhân quan trọng khác nữa là doanh nghiệp vừa và nhỏ này nhận

được những lời đề nghị mua hấp dẫn Những doanh nghiệp nhỏ và vừa hiệnnay sẽ không còn bị dồn vào “chân tường” hay phá sản, giải thể nữa màhoàn toàn có thể trở thành đối tượng cho các nhà đầu tư khác mua lại.

Ngoài ra, các doanh nghiệp vừa và nhỏ có điểm yếu là vốn nhỏ, chưa cótiếng tăm, không nắm được nhiều về các vấn đề pháp lý nhưng nhu cầuchuyển nhượng, mua bán doanh nghiệp hoặc tìm vốn đầu tư lại rất lớn.Không riêng gì các chuyên gia kinh tế trong và ngoài nước mà ngay cả cácdoanh nghiệp vừa và nhỏ đều nhận định rằng khi Việt Nam hội nhập ngàycàng sâu, rộng vào nền kinh tế thế giới thì số lượng các doanh nghiệp vừa vànhỏ rơi vào tình trạng phá sản, giải thể sẽ ngày càng tăng nếu các doanhnghiệp không nâng cao năng lực cạnh tranh Thế nhưng, tình hình này có thểđược giải quyết bằng việc thực hiện các hoạt động sáp nhập, mua bán doanhnghiệp

Một thực trạng là các doanh nghiệp nhỏ và vừa từ trước tới nay không

có nhiều điều kiện và cơ hội để thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư trongnước và quốc tế Để khắc phục hạn chế này, khi mà các doanh nghiệp nhỏ vàvừa khó đủ sức tự giúp mình thì giải pháp tiếp thị thông qua các công tychuyên nghiệp, các công ty tư vấn trong lĩnh vực M&A có lẽ là hiệu quả hơncả

Đây chính là mảnh đất màu mỡ để hoạt động M&A ở Việt Nam pháttriển mạnh trong tương lai không xa Có lẽ vì thế mà để đi trước đón đầu sựphát triển của hoạt động M&A, ngày càng nhiều công ty tư vấn trong lĩnhvực M&A và nhượng quyền thương hiệu ra đời, phần nào cho thấy sức

“nóng” của xu hướng này đã bắt đầu lan toả Tại Việt Nam, một số công ty

đã được coi là chuyên nghiệp trong lĩnh vực M&A như IDJ, Tiger Invest,First Asia Limited, ICE Ngoài những công ty chuyên nghiệp, ngay bản

thân nhiều doanh nghiệp cũng đã thành lập bộ phận chuyên trách về M&Anhư công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn (SSI), công ty cổ phần chứngkhoán Bảo Việt (BVS), công ty cổ phần chứng khoán ngân hàng ngoạithương Việt Nam (VCBS),

 M&A diễn ra mang tính chất thân thiện, êm ả và đa số các vụ đều

có yếu tố nước ngoài

Nhìn chung, hình thức M&A ở nước ta mang tính thân thiện và êm ảhơn, khác hẳn với nước ngoài Việc mua bán của họ thường mang tính thôntính đối thủ hoặc mở rộng cạnh tranh Đặc thù thị trường sáp nhập nước tamang đậm tính mua lại Tuy nhiên, hiện nay các doanh nghiệp trong nướcvẫn chưa có nhiều thông tin, hiểu biết về các điều kiện, thủ tục sáp nhập,mua lại doanh nghiệp Kết quả là các thương vụ M&A thời gian qua chủ yếu

là do sự tìm hiểu, đàm phán của các đối tác riêng rẽ với nhau, còn các nhàđầu tư bên ngoài vẫn đứng ngoài cuộc chơi, chưa tìm được kênh đổ vốn vàohình thức kinh doanh mới này

Đa số các vụ M&A đáng kể đều có yếu tố nước ngoài Sự hiện diện củayếu tố nước ngoài trong M&A Việt Nam có thể được giải thích qua các lý

do sau :

Thứ nhất, doanh nghiệp nước ngoài có ưu thế về kinh nghiệm và trình

độ quản lý trong việc tiến hành thuần thục các hoạt động M&A Trong khicác doanh nghiệp Việt Nam còn bỡ ngỡ nên không thể nắm thế chủ độngtrong hoạt động này

Thứ hai, doanh nghiệp nước ngoài mới tạo ra nguồn “hàng hóa” tốt cho

cả cung và cầu trong M&A Với tiềm lực tài chính của mình, họ mới làkhách hàng của những thương vụ hàng chục triệu USD mà các doanh nghiệp