Tiểu luận môn tài chính quốc tế tác động của tổng cung tiền đối với GDP danh nghĩa

Chúng tôi đo lường độ mạnh và sự ổn định củamối liên hệ giữa tổng cung tiền M2 và GDP danh nghĩa và đánh giá khả năng một quytắc hoạt động điều chỉnh tăng trưởng M2 qua các quý làm giảm

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

KHOA TÀI CHÍNH

TÀI CHÍNH QUỐC TẾ

TÁC ĐỘNG CỦA TỔNG CUNG TIỀN ĐỐI VỚI

GDP DANH NGHĨA

(Tác giả: Martin Feldstein và James H Stock)

GVHD: PGS Tiến sĩ Nguyễn Khắc Quốc Bảo NHÓM THỰC HIỆN:

1.Bùi Thị Như Ý

2.Lê Xuân Thúy

Bài viết này xem xét tính khả thi của việc sử dụng tổng cung tiền tác động đến tổng sảnphẩm quốc nội danh nghĩa (GDP) với mục tiêu cuối cùng là giảm tỷ lệ lạm phát trungbình và sự bất ổn của sản lượng thực tế Chúng tôi đo lường độ mạnh và sự ổn định củamối liên hệ giữa tổng cung tiền (M2) và GDP danh nghĩa và đánh giá khả năng một quytắc hoạt động điều chỉnh tăng trưởng M2 qua các quý làm giảm sự biến động của GDPdanh nghĩa.

Kết luận chung của chúng tôi là mối quan hệ giữa M2 và GDP danh nghĩa đủ mạnh và

ổn định để cho một cuộc điều tra sâu hơn về việc sử dụng M2 để tác động đến GDPdanh nghĩa theo cách dự đoán được Mối tương quan giữa GDP danh nghĩa và các giátrị trong quá khứ của M2 tương đối yếu, do đó khả năng kiểm soát GDP danh nghĩa làkhông hoàn toàn Tuy nhiên, có bằng chứng cho thấy một quy tắc đơn giản thay đổi M2

để đáp ứng những thay đổi trong GDP danh nghĩa sẽ làm giảm sự biến động của GDPdanh nghĩa so với cả giá trị lịch sử và tác động của quy tắc tăng trưởng tiền cố định.Các tính toán của chúng tôi chỉ ra rằng xác suất quy tắc này làm giảm sự biến thiên củatăng trưởng GDP danh nghĩa hàng năm trong một thập niên điển hình là 85%

Bài nghiên cứu này bắt đầu với phần 1.1, một cuộc thảo luận về các mục tiêu của chínhsách tiền tệ trong đó chúng ta sẽ đánh giá thành công của các quy tắc tiền tệ thaythế.Phần 1.2 trình bày một số quy tắc chính sách tiền tệ thay thế sẽ được đánh giá trongbài nghiên cứu Phần 1.3 thảo luận về ba vấn đề cần được giải quyết nếu một cung tiền

tệ là hữu ích cho GDP danh nghĩa mục tiêu Chúng không chỉ bao gồm độ mạnh và sự

ổn định của mối liên hệ giữa GDP danh nghĩa và M2 mà còn là sự không khả thi củaCục Dự trữ Liên bang trong việc kiểm soát M2 trong ngắn hạn và nguy cơ trong việc sửdụng cung tiền tệ tác động lên GDP danh nghĩa mục tiêu sẽ làm yếu đi mối quan hệthống kê mà chúng ta đã tìm thấy trong các bằng chứng lịch sử (hay là các vấn đề củaLuật Goodhardt)

Trong phần 1.4, chúng tôi trình bày bằng chứng về giá trị tương quan giữa M2 và GDPdanh nghĩa và thảo luận các kiểm định nhân quả Granger cho toàn bộ mẫu và cho các

2

mẫu con Phần 1.5 trình bày các kiểm tra rõ hơn về tính ổn định của mối liên hệ giữaM2 và GDP danh nghĩa Trọng tâm của chúng tôi về M2 phản ánh niềm tin rằng mộtcung tiền tệ rộng có thể sẽ có một mối tương quan mạnh hơn và ổn định hơn với GDPdanh nghĩa hơn một cung tiền tệ hẹp hơn Chúng tôi kiểm tra giả thuyết này trong phần1.6 bằng cách kiểm tra độ mạnh và sự ổn định của tương quan từ cơ sở tiền tệ M1 đếnGDP danh nghĩa và tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ về sự không ổn định trong tươngquan từ cơ sở tiền/GDP và Ml / GDP Có rất nhiều tài liệu về mối liên hệ giữa các biến

số tài chính đến sản lượng (những đóng góp gần đây bao gồm Bernanke và Blinder

1992 và Friedman và Kuttner 1992, 1993a) và kết quả của chúng ta về tính hữu dụng và

sự ổn định của quan hệ M2/GDP mang tính trái ngược Như đã giải thích, điều này là

do chúng tôi tập trung vào sản lượng danh nghĩa hơn là sản lượng thực, các chi tiết vềđặc điểm kỹ thuật (chấp nhận một khoảng sai số) và sử dụng các bài kiểm định kinh tếlượng đã phát triển gần đây để ổn định tham số

Phần 1.7 và 1.8 xem một số quy tắc tối ưu cho GDP danh nghĩa mục tiêu trong một môhình đơn giản và so sánh hiệu quả của nó với các quy tắc đơn giản khác hơn Mặc dùmột số lượng đáng kể được trình bày trên lý thuyết về GDP danh nghĩa mục tiêu,nhưng có ít nghiên cứu xem xét các khía cạnh thực tế của GDP danh nghĩa mục tiêu;Các trường hợp ngoại lệ đáng chú ý là Taylor (1983, McCallum (1988, 1990),Pecchenino và Rasche (1990), Judd và Motley (1991, 1992) và Hess, Small và Brayton(1992) Trên tinh thần của các nghiên cứu này, ngoại trừ việc chúng ta tập trung vàocác trình bày xác suất về quy mô và khả năng cải tiến kết quả việc sử dụng M2 choGDP danh nghĩa mục tiêu Mục 1.9 kiểm tra tính hiệu lực dự đoán M2 dựa trên các môhình thời gian của chúng tôi bằng cách so sánh chúng với các dự báo đơn lẻ Dự báo1.10 sau đó trở lại câu hỏi về tính không khả thi của Cục dự trữ liên bang về khả năngkiểm soát M2 và thảo luận làm thế nào vấn đề có thể được khắc phục như thế nào bởicác yêu cầu dự trữ rộng lớn hơn với lãi suất trả cho những dự trữ

1.1 Mục tiêu của chính sách tiền tệ

Người ta thống nhất rằng các mục tiêu của chính sách tiền tệ là tỷ lệ lạm phát thấp ("ổnđịnh giá") và khoảng cách nhỏ giữa GDP thực và GDP tiềm năng Có một sự thoảthuận chung rằng một tỷ lệ lạm phát thấp trong dài hạn có thể đạt được bằng cách hạnchế tỷ lệ tăng trưởng của một cung tiền tệ rộng trong một khoảng thời gian đủ lâu

Tất cả các quy định về chính sách tiền tệ mà chúng tôi xem xét trong báo cáo này đềutương thích với việc đạt được bất kỳ tỷ lệ lạm phát đặc biệt dài hạn nào Hơn nữa, trongcác mô hình được cân nhắc, quy tắc chính sách tiền tệ ngắn hạn được lựa chọn khôngảnh hưởng đến khả năng đạt được mức lạm phát trung bình dài hạn thấp Về mặt kỹthuật, chúng tôi giả định rằng FED có thể đặt ra tỷ lệ lạm phát dài hạn bằng cách nhậndạng lạm phát đồng nghĩa với tăng trưởng tiền tệ trung bình cộng với tăng trưởng tốc

độ trung bình trừ tăng trưởng sản lượng thực tế trung bình (%∆P= %∆M + %∆V

-%∆Y) Các bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng trung bình dài hạn của sự tăngtrưởng tốc độ lưu thông của M2 là không (%∆V = 0 ) (kết quả của hàm cầu tiền dài hạntrình bày trong phần 1.4) Mặc dù có nhiều nghiên cứu thú vị về mối tương quan giữasản lượng thực dài hạn và sự tăng trưởng tiền tệ dài hạn (một đóng góp thực nghiệmgần đây là King và Watson 1992), nhưng vấn đề thiết lập lại tách biệt với vấn đề ổnđịnh ngắn hạn được xem xét ở đây Theo nghĩa này, bất kỳ sự gia tăng nào được thựchiện bởi sự ổn định trong ngắn hạn là những lợi ích ngoài những lợi ích thêm đạt đượcthông qua việc chọn tốc độ tăng trưởng tiền tệ trung bình để đạt được lạm phát dài hạn

Mục tiêu chung của việc giảm khoảng cách giữa GDP thực tế và tiềm năng trong ngắnhạn và trung hạn có thể được thực hiện chính xác hơn bằng nhiều cách khác nhau Bàinghiên cứu này đưa ra cách tiếp cận đánh giá hiệu quả kinh tế bằng sự thay đổi của tốc

độ tăng trưởng danh nghĩa hàng quý Sự tập trung vào sự khác biệt của GDP danhnghĩa có nghĩa là cân bằng với các biến động ngắn hạn của lạm phát và sản lượng thực.Các biện pháp thay thế về hiệu quả ngắn hạn có thể được sử dụng thay thế bao gồm sựkhác biệt về tăng trưởng GDP thực và sự thiếu hụt trung bình của GDP thực từ GDP

4

tiềm năng Mặc dù các biện pháp này sẽ bỏ qua sự thay đổi tỷ lệ lạm phát ngắn hạn,nhưng tỷ lệ lạm phát trung bình dài hạn mong muốn sẽ được đảm bảo bằng cách thiếtlập tỷ lệ tăng trưởng trung bình thấp tương ứng với cung tiền tệ.

Đánh giá hiệu quả bởi sự khác biệt của tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa tươngđương với việc nhắm vào mục tiêu tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa chứ không phải

là xem xet con đường đi của GDP danh nghĩa Mặc dù sự phân biệt này không có ýnghĩa đối với tỷ lệ lạm phát dài hạn nhưng nó ảnh hưởng đến phản ứng tối ưu của chínhsách đối với các cú sốc ngắn hạn đối với nền kinh tế Đặc biệt, đường đi trong tương laitiềm ẩn của GDP danh nghĩa luôn luôn độc lập với điểm khởi đầu

Điều này có thể được nhìn thấy rõ ràng hơn bằng cách đối chiếu, so sánh giữa: mục tiêugiảm thiểu sự thay đổi của tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa (trung bình cho toàn bộmẫu) với mục tiêu khác là giảm thiểu sự thay đổi của GDP danh nghĩa với xu hướng cótốc độ tăng trưởng theo cấp số nhân với tổng của tỷ lệ lạm phát kỳ vọng và tỷ lệ tăngtrưởng GDP thực tế trung bình trong mẫu Nếu nền kinh tế bắt đầu trên đường xu thế,hai tiêu chí đều giống nhau cho giai đoạn đầu tiên Nhưng bất kỳ sự khởi đầu nào từ xuhướng trong suốt giai đoạn đầu tiên đều hàm ý một tiêu chuẩn khác cho giai đoạn thứhai Tiêu chí giảm thiểu sự khác biệt của tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa bỏ qua bất

kỳ "sự vận động cơ bản" nào trong GDP danh nghĩa Nó có thể được coi là làm giảmthiểu sự sai lệch xung quanh đường xu hướng với điểm xuất phát của xu hướng tăngdần trong từng thời kỳ đến mức thực tế đạt được trong giai đoạn trước

Cách nào trong hai cách tiếp cận này là thích hợp hơn tùy thuộc vào các loại cú sốc cókhả năng gặp phải nhiều nhất, những tác động khác nhau của tiền tệ đối với sản lượngthực tế và lạm phát, và mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ Ví dụ, nếu trong sảnlượng thực là bước đi ngẫu nhiên mà không bị ảnh hưởng bởi chính sách tiền tệ, thìmục tiêu GDP danh nghĩa sẽ dẫn đến mức giá là một bước đi ngẫu nhiên, thì mức giátrong tương lai sẽ lệch ngẫu nhiên xa mức cố định kỳ vọng của nó Mặt khác, giảmthiểu sự biến động theo quý trong tăng trưởng GDP danh nghĩa sẽ dẫn đến lạm phát ổn

định, do đó ổn định mức giá trong tương lai Tương tự, nếu tốc độ tăng trưởng của GDPthực tiềm năng thay đổi đáng kể từ quý tới quý, thì việc giảm thiểu sự khác biệt của tốc

độ tăng trưởng sẽ là chính sách tốt hơn Việc thay thế để giảm thiểu sự khác biệt GDPdanh nghĩa sẽ đòi hỏi một chính sách thắt chặt sau cú sốc năng suất dương, mặc dùkhông có sự tăng lạm phát và chính sách mở rộng sau cú sốc về năng suất tiêu cực mặc

dù không có sự giảm sút nào trong lạm phát Chúng tôi không nghiên cứu vấn đề nàytrong bài nghiên cứu

Các kiểm định về sức mạnh và sự ổn định của tương quan giữa M2 và GDP danh nghĩa

là có liên quan, tuy nhiên, liệu tiêu chí của chính sách có đánh giá là sự khác biệt củaGDP danh nghĩa với mức trung bình hay độ lệch của GDP danh nghĩa từ một lộ trìnhmục tiêu định trước hay không? Việc lựa chọn tiêu chí xác định cách thức cung tiền tệnên thay đổi từ quý tới quý để giảm thiểu phương sai có liên quan

1.2 Cách tiếp cận thay thế đối với chính sách tiền tệ

Mặc dù FED quan tâm đến lạm phát và hoạt động kinh tế, thì chính sách tiền tệ phảiđược thực hiện bằng cách điều chỉnh một số biến đổi tiền tệ- cung tiền tệ, lãi suất, hoặc

tỷ giá hối đoái Trong phần này, chúng ta thảo luận ba cách tiếp cận Điều này khác xa

so với một loạt các lựa chọn thay thế, nhưng cung cấp bối cảnh để so sánh phương phápM2 với mục tiêu GDP danh nghĩa với các lựa chọn khác được thảo luận chung

1.2.1 Trạng thái hiện tại: Chủ nghĩa chiết trung phán đoán (tuỳ nghi)

Trên thực tế, Cục Dự trữ Liên bang kiểm soát khối lượng dự trữ ngân hàng (cung tiền)bằng việc bán trái phiếu kho bạc trên thị trường mở Trong những năm gần đây, lượngtrái phiếu đã được dùng để điều chỉnh giá trị mục tiêu lãi suất quỹ liên bang Do đó, đốivới khoảng thời gian lên đến vài tuần, bất kỳ sự xáo trộn trong mối quan hệ thống kêgiữa tỷ lệ quỹ liên bang và dự trữ ngân hàng (nghĩa là, trong chức năng cầu dự trữ của

hệ thống ngân hàng đối với dự trữ) làm cho Cục Dự trữ Liên bang thay đổi dự trữ đểduy trì mức mong muốn của tỷ lệ quỹ liên bang Trong bối cảnh này, lãi suất là biếnngoại sinh và lượng dự trữ là nội sinh Trong thời gian dài, mối quan hệ này trở nên mơ

6

hồ hơn vì Ủy ban Thị trường Mở (FOMC) của Cục Dự trữ Liên bang có thể sửa lại mụctiêu về tỷ lệ quỹ của Fed một phần để đáp ứng lại mức độ tăng trưởng dự trữ và sự dịchchuyển tương ứng của cung tệ hẹp M1 (Cũng như các khía cạnh khác của hoạt độngkinh tế và tài chính).

Điều đáng chú ý là FOMC hiện đang đưa ra các quyết định và đưa ra các hướng dẫnhoạt động cho Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York về lãi suất của Quỹ Liên bang

và không phải về M2 hoặc cung tiền khác Mỗi thành viên của FOMC có thể bỏ phiếu

để tăng hoặc giảm tỷ lệ quỹ của Fed vì lý do riêng của mình Một số thấy một sự giảm

tỷ lệ quỹ liên bang như là một cách để tăng tỷ lệ tăng trưởng của M2 và do đó kéo theo

sự gia tăng của GDP danh nghĩa và thực Những người khác có thể bỏ qua các tác độngtiềm tàng đối với cung tiền tệ và lựa chọn thay đổi lãi suất do những gì họ cho là có khảnăng ảnh hưởng đến lạm phát và sản lượng thực Đôi khi, một số thành viên của FOMC

có thể xem xét tác động của sự thay đổi trong tỷ lệ quỹ của Fed đối với giá trị quốc tếcủa đồng USD Những người khác có thể nhấn mạnh tác động tâm lý của những thayđổi về lãi suất như một dấu hiệu cho thấy quyết định của FED đối phó với lạm pháthoặc kích thích các hoạt động kinh tế

Chúng tôi không cố gắng để mô hình và thử nghiệm một quy tắc lãi suất rõ ràng chochính sách tiền tệ hoặc bất kỳ quy tắc xử lý phức tạp khác Thay vào đó, chúng tôi ghilại những lịch sử về hiệu quả kinh tế như là dấu hiệu của những gì FED có thể đạt đượcbằng một chính sách phán xét chiết trung như vậy Về mặt kỹ thuật, có rất nhiều số liệuthống kê, đặc biệt là hồi quy R2 và kiểm tra đối với nội dung tiên đoán trong phần 1.4

và 1.6 và các biện pháp thực hiện trong phần 1.7 và 1.8, cần được hiểu là cung cấpbằng chứng về khả năng của các chính sách thay thế để cải thiện hiệu quả trong quákhứ Thật vậy, hiệu quả hoạt động trong quá khứ đã đạt được theo nghĩa là tiền đã được

sử dụng để giảm thiểu sự khác biệt của GDP danh nghĩa hàng quý, thì chúng ta sẽkhông tìm thấy tương quan lịch sử giữa tiền và tăng trưởng GDP trong tương lai.Ngược lại, mối quan hệ lịch sử M2/GDP đã mạnh mẽ và ổn định, điều này sẽ mở ra

một cuộc điều tra về việc liệu mối tương quan này có thể được khai thác để kiểm soátGDP hiệu quả hơn so với đã được thực hiện trong lịch sử?

1.2.2 Chính sách tiền tệ thụ động: Tốc độ tăng trưởng liên tục của M2

Một điểm khởi đầu tự nhiên trong số các quy tắc tiền tệ định lượng rõ ràng là đề xuấtcủa Milton Friedman về chính sách tăng trưởng ổn định của cung tiền Đặt tốc độ tăngtrưởng ổn định bằng tiền tương đương với tăng trưởng tiềm năng của GDP trừ đi tỷ lệtăng kỳ vọng của tốc độ lưu thông tiền dự kiến hàm ý dẫn đến ổn định tỷ lệ lạm phát.Những sai sót nhỏ trong ước tính tốc độ tăng trưởng của GDP hoặc tốc độ gây ra những

sự khởi đầu tương đối nhỏ đối với lạm phát từ sự ổn định về giá

Friedman cho rằng một tốc độ tăng trưởng tiền ổn định sẽ dẫn đến một sự ổn định hơncủa GDP danh nghĩa hơn là một chính sách tiền tệ tích cực nhằm đạt được sự ổn địnhnhư vậy (Friedman 1953) Lập luận của Friedman có thể được tóm tắt một cách dễdàng trong khuôn khổ trong đó sự ổn định được định nghĩa là sự biến thiên của tốc độtăng trưởng GDP danh nghĩa Giả sử tăng trưởng GDP danh nghĩa bao gồm hai phần,một phần có thể đạt được theo một quy tắc tăng trưởng cố định và một phần sẽ phảnánh tác động của một quy tắc hoạt động Sau đó, sự khác biệt của tăng trưởng GDPdanh nghĩa là tổng của sự khác biệt của các thành phần này cộng với hiệp phương saicủa chúng Điểm Friedman là chính sách của các nhà hoạt động làm giảm tính biếnđộng chỉ khi hiệp phương sai là tương quan nghịch để bù lại sự đóng góp thêm vào sựkhác biệt từ hoạt động kiểm soát

Sự phân tích này cung cấp cách hữu ích để giải thích các kết quả hồi quy ở những phầnkhác trong tài liệu và trong mục 1.4 Nếu M2 có ý nghĩa thống kê thì chính sách tối ưuhoặc gần như tối ưu có thể làm giảm tổng biến động Tuy nhiên, nếu R2 hồi quy nhỏ,thì lợi ích từ việc kiểm soát đó sẽ là khiêm tốn Hơn nữa, theo chính sách "sai" có thểtăng chứ không giảm sự biến động của sản lượng

1.2.3 Các quy tắc nhắm mục tiêu tích cực cho chính sách tiền tệ

8

McCallum (1988, 1990), Taylor (1 985) và những người khác đã phát triển và môphỏng các quy tắc thay thế để quản lý chính sách tiền tệ nhằm mục đích ổn định tăngtrưởng GDP danh nghĩa Chúng tôi xây dựng dựa trên tài liệu này trong các phần 1.7 và1.8 bằng cách đề xuất một quy tắc tối ưu để sử dụng chính sách tiền tệ nhằm mục tiêuGDP danh nghĩa và một quy tắc điều chỉnh một phần đơn giản xấp xỉ tác động của quytắc tối ưu.

Là một phần của phân tích về các quy tắc này, chúng tôi tính toán xác suất rằng nó sẽlàm giảm sự khác biệt về tăng trưởng GDP danh nghĩa Tính toán cụ thể mà chúng tôithực hiện giải quyết thí nghiệm tư tưởng sau: Giả dụ Cục Dự trữ Liên bang phải ápdụng một quy tắc cho mục tiêu GDP danh nghĩa cụ thể và sử dụng nó trong một thập

kỷ Dựa trên số liệu sẵn có cho chúng ta từ năm 1959 đến năm 1992, xác suất thay đổi

về tăng trưởng GDP danh nghĩa hàng quý sẽ thấp hơn khoảng thời gian 10 năm so vớithời điểm hiện tại? Mức giảm phần trăm mong đợi trong độ lệch chuẩn 10 năm củatăng trưởng GDP hàng quý theo quy tắc này là gì? và nói chung, phân phối sự sụt giảmtiềm năng là như thế nào ? Các số liệu thống kê của chúng tôi trả lời những câu hỏi này

và cũng đủ điều kiện để phân phối sự sụt giảm các thay đổi trong 10 năm trong tăngtrưởng GDP hai và bốn quý Tính toán này kết hợp cả tham số không chắc chắn phátsinh từ việc tiến hành với một tập dữ liệu lịch sử hữu hạn và sự không chắc chắn bổsung được đưa ra bởi các đường dẫn có thể xảy ra trong mười năm đối với những cúsốc tương lai đối với nền kinh tế Khi quy tắc chính sách được thiết kế để giảm thiểu sựbiến động GDP hàng quý, chúng tôi đề cập đến các biện pháp thực hiện áp dụng choGDP như là một ràng buộc hiệu quả, bởi vì xây dựng chính sách tiền tệ được thiết kế đểgiảm thiểu tỷ lệ này (tỷ lệ nhiều thập kỷ,) Các tính toán của chúng tôi cho thấy về mặtnguyên tắc, quy tắc M2 tối ưu có thể đã vượt trội hơn chính sách hiện trạng với một xácsuất khá cao

Sự phức tạp của quy tắc tối ưu cho việc thay đổi M2, thậm chí trong mô hình đơn giản

mà chúng tôi phân tích, gợi ý rằng tối ưu hoá rõ ràng là có liên quan hơn như là một

chuẩn so sánh so với thực tế để áp dụng bởi Cục Dự trữ Liên bang Do đó chúng tôixem xét các quy tắc điều chỉnh một phần đơn giản, theo tinh thần của các quy tắc đượckiểm tra bởi Taylor (1985) và McCallum (1988, 1990) Cụ thể, quy tắc mà chúng tôisắp xếp kết quả điều chỉnh M2 40% để thu hẹp khoảng cách giữa tăng trưởng GDPdanh nghĩa và mức mong muốn Các biện pháp hiệu quả cho nguyên tắc đơn giản nàycho thấy nó sẽ dẫn đến sự ổn định GDP danh nghĩa gần với quy tắc tối ưu và tốt hơnchính sách tình trạng ẩn Hơn nữa, lạm phát trung bình dài hạn sẽ giảm bằng cách chọnmột mức tăng trưởng tiền tệ trung bình thấp hơn Do đó, quy tắc này có thể dẫn đến cảlạm phát thấp hơn và giảm biến động của tăng trưởng GDP, so với hiện trạng.

1.3 Sự hữu ích của một quy tắc mục tiêu tiền tệ: Ba vấn đề

Nghiên cứu này cho thấy quy tắc tiền tệ tích cực được mô tả trong mục 1.2.3 và nghiêncứu trong phần 1.7 và 1.8 về nguyên tắc có thể đạt được hiệu quả kinh tế tốt hơn (được

đo bằng tỷ lệ lạm phát và sự ổn định của tăng trưởng GDP danh nghĩa) so với những gì

đã đạt được bởi "chủ nghĩa phán xét chiết trung" hiện đang được thực hiện bởi Cục Dựtrữ Liên bang hoặc sẽ đạt được bằng chính sách thụ động tăng trưởng ổn định M2 doMilton Friedman đề xuất Chúng tôi cũng chỉ ra rằng các chuyên gia dự báo dường nhưkhông có lợi thế tương đối so với mô hình VAR dựa trên mô hình M2 đơn giản khi dựbáo GDP danh nghĩa và do đó dự kiến kết luận rằng hoạt động tiền tệ dựa trên các dựbáo chuyên nghiệp có thể không thỏa đáng so với các chính sách dựa trên các mô hình

dự báo đơn giản

Kết luận rằng một nguyên tắc tiền tệ có thể "hữu ích" phản ánh những kết luận củachúng ta về một tương quan đủ mạnh giữa tiền và GDP danh nghĩa Hai vấn đề khácphải được giải quyết thuận lợi để kết luận rằng việc nhắm mục tiêu tiền tệ sẽ hữu íchtrong thực tế cũng như về nguyên tắc Tóm lại, một quy tắc mục tiêu tiền tệ hữu ích đòihỏi (a) một tương quan đủ ổn định giữa tiền và GDP danh nghĩa; (b) hành vi hài lòngcủa Cục Dự trữ Liên bang; Và (c) một hệ thống hạn chế phản ứng với sự thay đổi trongchính sách tiền tệ

10

1.3.1 Liên kết ổn định giữa tiền và GDP danh nghĩa

Các bài kiểm tra thống kê được trình bày trong phần 1.4 và 1.5 cho thấy rằng M2 có nộidung dự báo cho GDP danh nghĩa và rằng mối quan hệ này dường như đã ổn định theothời gian Cụ thể hơn, phần 1.4 cho thấy mối tương quan giữa tiền và GDP danh nghĩatồn tại cho toàn bộ mẫu 30 năm Hoàn toàn đủ mạnh để Milton Friedman chống lạichính sách chủ động không thể dựa vào sự thiếu một tương quan thích hợp giữa cácthay đổi ngắn hạn của M2 và GDP danh nghĩa Các bằng chứng trong phần 1.5 chothấy rằng các tham số đã được ổn định theo nghĩa là chúng ta không thể từ chối giảthuyết của tính bất biến tham số bằng cách sử dụng một số bài kiểm định gần đây đềxuất cho sự ổn định tham số

1.3.2 Hành vi Đạt yêu cầu của Cục Dự trữ Liên bang

Milton Friedman và những người khác lập luận của họ chống lại chính sách tiền tệ củamột nhà hoạt động kinh tế về một tuyên bố rằng có một sự thiên vị lạm phát cố hữutrong hành vi của ngân hàng trung ương: Ngay cả khi Cục Dự trữ Liên bang có thểkiểm soát M2 hoàn toàn và biết một quy tắc tối ưu để thiết lập M2, họ sẽ vi phạm vì các

áp lực chính trị hoặc các lý do khác

Tất nhiên là không có cách trả lời đầy đủ những lời chỉ trích đó Tuy nhiên, chúng tôicũng lưu ý rằng Cục Dự trữ Liên bang và các ngân hàng trung ương khác trên thế giớitrong thập kỷ qua đã theo đuổi các chính sách chống lạm phát tương đối chặt chẽ và cácngân hàng trung ương có tính độc lập cao hơn đã theo đuổi mục tiêu đó một cách mạnh

mẽ hơn Đó là không đảm bảo về hành vi tương lai của Cục Dự trữ Liên bang Nhữngngười tin rằng bất kỳ ngân hàng trung ương có quyền quyết định cuối cùng sẽ hànhđộng một cách không hợp lý hoặc bất công hoặc có thể xuyên tạc, nhưng họ không thểthuyết phục bởi bằng chứng cụ thể

Tuy nhiên, nếu các bằng chứng của chúng tôi về dự đoán mối tương quan giữa cungtiền và GDP danh nghĩa được chấp nhận, những người vẫn ủng hộ một quy tắc tăngtrưởng tiền cố định sẽ lập luận rằng lợi ích về giảm lạm phát là kết quả của một chính

sách như vậy sẽ lớn hơn lợi ích tiềm năng về sự ổn định đầu ra mà có thể đạt được bằngchính sách tiền tệ dựa trên quy tắc hoạt động Dường như, có vẻ như bất kỳ chính sáchnào dựa trên một quy tắc định lượng rõ ràng ít chịu các áp lực chính trị và áp lực kháchơn là cách tiếp cận thuần túy theo đuổi của Cục Dự trữ Liên bang Có lẽ nó sẽ là một

kỷ luật hữu ích hơn nếu Cục dự trữ liên bang tuyên bố quy tắc công khai và giải thíchcho cộng đồng tài chính bất cứ khi nào chính sách tiền tệ không phù hợp với quy tắctrong một khoảng thời gian, ví dụ, sáu tháng, Cục dự trữ liên bang Mỹ (FED) thông báomột phạm vi mục tiêu cho sự tăng trưởng tiền tệ và phải giải thích cho Quốc hội bất cứkhi nào nó không đạt được sự tăng trưởng tiền trong phạm vi đó

Ngoài vấn đề dự trữ, Cục Dự trữ Liên bang muốn sử dụng một quy tắc tiền tệ cho mụctiêu GDP danh nghĩa, có một khía cạnh kỹ thuật hơn liên quan đến khả năng của Cục

Dự trữ Liên bang để hành động phù hợp với quy tắc đòi hỏi phải quản lý các thay đổihàng quý trong M2 Kinh nghiệm gần đây cho thấy các phương trình cầu tiền tệ ngắnhạn thông thường đã bị phá vỡ (Feinman và Porter 1992) Rõ ràng FED không thể ướctính khối lượng hoạt động thị trường mở cần thiết để đạt được những thay đổi mongmuốn trong M2 Ví dụ, sự gia tăng M2 với tỷ lệ chỉ 2,2% từ quý IV năm 1991 đến quý

IV năm 1992 thấp hơn mức mục tiêu của Fed (2,5% đến 6,5%) vào thời điểm mà hầuhết các quan chức FED thừa nhận rằng M2 tăng trưởng nhanh hơn kỳ vọng Chúng tôiquay trở lại vấn đề này trong phần 1.10 và giải thích rằng Cục Dự trữ Liên bang có thểkiểm soát M2 bằng cách mở rộng yêu cầu dự trữ bao gồm tất cả các thành phần củaM2 Cho đến lúc đó, chúng ta sẽ bỏ qua sự khác biệt giữa việc kiểm soát trữ lượng vàkiểm soát M2 và sẽ giả định rằng Cục Dự trữ Liên bang có thể kiểm soát sự tăng trưởngcủa tiền qua các quý

1.3.3 Sự đáp ứng của hệ thống có giới hạn đối với sự thay đổi trong chính sách tiền tệ

12

Ngay cả khi mối tương quan giữa tiền và GDP danh nghĩa đã ổn định trong quá khứ, thì

nỗ lực để khai thác mối tương quan đó trong một cách thức tối ưu hóa có thể gây ra sựthay đổi trong các tham số dạng rút gọn Tiếp tục giả định các giá trị tham số cũ sẽ dẫnđến các kết quả dưới tối ưu, về nguyên tắc có thể tồi tệ hơn những gì được hàm ý bởichính sách phán xét hiện tại

Có hai nguồn của sự bất ổn có thể này Thứ nhất, như đã thảo luận trong phần 1.1 đểkiểm soát hiệu quả M2 sẽ dẫn đến việc đặt các yêu cầu dự trữ lên các thành phần của

nó Trong phạm vi mà điều này làm thay đổi mối tương quan GDP M2/GDP danhnghĩa, mối tương quan lịch sử dựa trên phân tích của chúng tôi sẽ trở nên ít hữu dụnghơn Mặc dù hiệu quả này có thể mất một thời gian để nhận ra, về nguyên tắc các mốiquan hệ này có thể được cập nhật bằng cách sử dụng dữ liệu mới và quy tắc chính sách

có thể được sửa đổi để tính đến hiệu quả của các yêu cầu dự trữ nhất quán Nguồn thứhai có vấn đề nhiều hơn, và liên quan đến tính thực nghiệm trong bài phê bình củaLucas về tất cả các phân tích chính sách Một hình thức cực đoan của mối quan tâm này(đề xuất trong một ngữ cảnh của Anh Charles Goodhardt và được biết đến như là luậtcủa Goodhardt) là cố gắng sử dụng M2 (hoặc bất kỳ cung tiền khác) để nhắm tới GDPdanh nghĩa sẽ phá vỡ mối quan hệ nhân quả với GDP danh nghĩa và kiểm soát M2không liên quan Bởi vì chúng tôi sử dụng một mô hình rút gọn và rõ ràng, tính toáncủa chúng tôi là một mục tiêu rõ ràng cho cuộc phê bình này Tuy nhiên, tất cả các môhình vĩ mô thực nghiệm hiện tại đều là các xấp xỉ - không có lý do thuyết phục nào đểcho rằng bất kỳ mô hình kinh tế vĩ mô thực nghiệm nào cũng kết hợp các "tham số khóhiểu" với các chính sách can thiệp - do đó, những lời chỉ trích này cũng có thể áp dụngđược cho tất cả các kiểm định trong lĩnh vực này Sự liên quan đến kinh nghiệm từ phêbình của Lucas đã là chủ đề của cuộc tranh luận đáng kể (xem, ví dụ, Sims 1981, 1986),

và chúng ta có ít vấn đề để thêm vào chủ đề này Tuy nhiên, chúng tôi lưu ý rằng cáccuộc kiểm tra trong các phần 1.5 và 1.6 cho thấy mối tương quan M2/GDP - khônggiống như quan hệ M1/GDP, cơ sở tiền tệ/GDP, và mối tương quan giữa lãi suất và sảnlượng khác nhau - đã ổn định trong ba mươi năm qua, một thời kỳ đã trải qua một số

thay đổi trong các thủ tục điều hành của FED Nhìn chung, nghiên cứu của Friedman vàSchwartz (1963) ban đầu cho thấy sự tồn tại của một tương quan giữa tiền và GDPdanh nghĩa đã trải qua một khoảng thời gian dài hơn với những thay đổi thậm chí cònlớn hơn trong chính sách tiền tệ và các thể chế kinh tế Điều này cho chúng ta lý do để

hy vọng rằng những thay đổi trong chính sách tiền tệ sẽ có ảnh hưởng hạn chế đến mốiquan hệ này Tuy nhiên, những mối quan tâm này ngụ ý rằng mối quan hệ giữa GDPdanh nghĩa và M2 cần được giám sát chặt chẽ để FED thay đổi cách tiếp cận của nó đốivới chính sách tiền tệ

1.4 Độ mạnh của mối tương quan giữa M2 và GDP danh nghĩa

Câu hỏi được đưa ra trong phần này là liệu M2 có nội dung dự đoán cho tăng trưởngGDP danh nghĩa trong tương lai Chúng tôi giải quyết vấn đề này bằng cách xem xét dữliệu về số tiền, sản lượng, lãi suất và giá cả trong khoảng thời gian 1959: 1-1992: 2(Nguồn dữ liệu và các phép biến đổi được mô tả chi tiết trong phụ lục A) Dữ liệu từnăm 1959: từ 1 đến 1992: 2, trình bày trong hình 1.1, chỉ ra mối tương quan giữa sựtăng trưởng M2 trong quý 4 và GDP danh nghĩa trong suốt chu kỳ kinh doanh và thực

sự trong các thời kỳ dài hơn Tuy nhiên, dường như có sự tương quan ít hơn giữa M2

và lạm phát hoặc tăng trưởng GDP thực

Bằng chứng kinh tế lượng về hàm lượng dự báo của các tổng cung tiền khác nhau choGDP danh nghĩa được trình bày trong bảng 1.1 Mỗi hàng của bảng tương ứng với mộthồi quy tăng trưởng GDP danh nghĩa với ba độ trễ của tính chỉ báo Như đã thảo luậntrong phụ lục A, trong các hồi quy GDP danh nghĩa, GDP thực, GDP giảm phát và M2xuất hiện trong tốc độ tăng trưởng; Lãi suất cá nhân xuất hiện trong sự khác biệt đầutiên; Và sự phân bố xuất hiện ở các mức Cột số đầu tiên của bảng 1.1 cung cấp R2 củahồi quy về tăng trưởng hàng quý của GDP so với mức độ trễ thứ nhất và thứ ba của cácchỉ số hồi quy được chỉ định Các cột thứ hai và thứ ba báo cáo của R2’s từ hồi quy tăngtrưởng của hai và bốn quý (tăng trưởng trong quý hiện tại cộng với tăng trưởng trongtương lai, hoặc ba, quý tiếp theo) Các cột cuối cùng báo cáo kết quả của các kiểm tra F

14

cho nội dung tiên đoán (kiểm định nhân quả Granger) cho M2 và các biến tài chínhkhác nhập trong hồi quy.

Kết quả trong bảng 1.1 cho thấy đã có một mối tương quan có hệ thống giữa M2 vàGDP danh nghĩa so với mẫu năm 1959-1992: M2 là một yếu tố dự báo có ý nghĩathống kê về tăng trưởng GDP danh nghĩa ở mức 1% trong những hồi quy đó bao gồmM2 hoặc M2 kết hợp với lạm phát và lãi suất M2 có khả năng dự báo một số lượngđáng kể về số lượng khiêm tốn các biến động sản lượng ở một quý; Ví dụ, các hồi quytrong phương trình 7 và 8 cho thấy rằng M2 cải thiện R2 một quý, tương ứng với việc

sử dụng tăng trưởng GDP thực tế có độ trễ và GDP giảm lạm phát có độ trễ, bằng0.127 Tuy nhiên, ở 4 quý, sự cải thiện từ việc sử dụng M2 là đáng kể hơn, tăng R2 củahồi quy đó từ 0,092 xuống 0,326 Ngược lại, trong khi các hồi quy với lãi suất riêng lẻ(phương trình 9 và 10) có thể so sánh được nếu R2 nhỏ hơn một quý, R2 ở 4 quý ít hơn0,18

Một câu hỏi thông thường trong các tài liệu về mối tương quan tiền tệ - sản lượng làliệu việc bao gồm lãi suất sẽ loại bỏ nội dung dự đoán của M2 (ví dụ như Sims 1972,1980) Nếu có, điều này sẽ gợi ý cho các mục đích của chúng tôi rằng lãi suất sẽ tạo ramột biến kiểm soát thích hợp hơn M2 Kết quả trong bảng 1.1 chỉ ra rằng đối với GDPdanh nghĩa thì đây không phải là trường hợp Ví dụ, khi tỷ giá T-bill chín mươi ngàyhoặc lãi suất liên bang của Fed được thêm vào hồi quy trong phương trình 8, M2 vẫn có

ý nghĩa thống kê; Trên thực tế, R2 cho hồi quy trong bốn quý giảm vì bao gồm các mứclãi suất bổ sung này, rõ ràng không có thêm nội dung dự đoán ở phần này

Hình 1.1 Tăng trưởng 4 quý của (a) GDP danh nghĩa và M2, (b) GDP giảm lạm phát và M2, (c) GDP thực và M2, từ 1960 đến 1992

Bảng 1.1 Dự báo của biến phụ thuộc M2: Tăng trưởng GDP danh nghĩa (khoảng thờigian ước tính, hàng quý Từ quý 2,1960 đên quý 2,1992)

Lưu ý: R´2, R´2(2) và R´2(4) tương ứng là R´2 của hồi quy từ sự tăng trưởng của một, hai và bốn quý của biến phụ thuộc theo một hằng số và ba độ trễ đã liệt kê Các nguồn số liệu

và phép biến đổi được đưa ra trong phụ lục A Các thống kê F (p-value) kiểm tra các giới hạn rằng các hệ số trên các hồi quy bằng 0 Trong các hồi quy bao gồm cầu tiền đồng kết hợp phần dư ZMD, các thống kê F trên M2 kiểm tra các hạn chế này.

Các chi tiết kỹ thuật được thảo luận cho đến nay chỉ kết hợp các mối quan hệ ngắn hạn,theo nghĩa là chúng liên quan đến tốc độ tăng trưởng với tốc độ tăng trưởng hoặc thayđổi Tuy nhiên, có bằng chứng đáng kể rằng có mối tương quan lâu dài giữa cung tiền

và sản lượng và lãi suất, có thể được coi là mối quan hệ cầu tiền dài hạn Các bài kiểmđịnh đơn vị cho thấy rằng tốc độ lưu thông tiền và lãi suất có thể được coi là một kếthợp có trật tự và các thử nghiệm đồng nhất cho thấy hai biến này được hợp nhất, đồngliên kết (xem, ví dụ, Hafer và Jansen 1991, Hoffman và Rasche 1991, Stock và Watson

1993 ); Do đó cầu tiền dài hạn có thể được coi là một mối quan hệ đồng liên kết giữacác vectơ này Nếu có, thì một giá trị để đưa vào các hồi quy đầu ra này là thuật ngữ

"hiệu chỉnh sai số", tức là dư nợ từ mối tương quan cầu tiền dài hạn Các nghiên cứutrước đây cho thấy độ co giãn của thu nhập của đơn vị là phù hợp (xem kết quả củaStock và Watson 1993 và một cuộc thảo luận), do đó vector đồng liên kết cầu tiền đượcxác định ở đây như ZMD, = ln (X, / M,) - PrR ,, trong đó X t , là Log của GDP danhnghĩa, M t là log của tiền danh nghĩa, và R tlà mức của lãi suất, đây được coi là lãi suấtkho bạc chín mươi ngày Mức lãi suất trung bình của nhu cầu tiền β được ước tính bằngxác suất tiệm cận tối đa bằng cách sử dụng thủ tục Philips-Loretan (1991) / Saikkonen(1991) / Stock-Watson (1993) và một phần của ước tính của ZMD như là một hồi quy

bổ sung trong các chi tiết trong bảng 1.1 Do đó những hồi quy này tương ứng với một

mô hình chỉnh sửa sai số duy nhất (xem, ví dụ, Hendry và Ericsson 1991) Mặc dù độnglực cho ZMD bắt nguồn từ lý thuyết hợp nhất, thuật ngữ này đã giải thích một cách tựnhiên trong sự hồi quy của tăng trưởng sản lượng danh nghĩa đối với tiền tệ: nó kiểmsoát độ lệch chuẩn của vận tốc V từ giá trị dài hạn được xác định bởi lãi suất

Kết quả trong bảng 1.1 cho thấy phần dư của cầu tiền dài hạn có khả năng dự đoánđáng chú ý; ví dụ, việc thêm ZMD vào hồi quy 11 cải thiện R2 một quý bằng 0,061 vàcải thiện R2 4 quý bằng 0,078 Khi phần dư của cầu tiền được đưa vào hồi quy, giảthuyết rằng tiền không thêm vào ngụ ý rằng sự khác biệt có độ trễ; do đó trong các hồiquy với ZMD các bài kiểm định quan hệ nhân quả Granger cho M2 trong bảng 1.1kiểm tra cả hai loại trừ (trên tất cả các độ trễ của tăng trưởng M2 và ZMD) Giả thuyết

18

rằng M2 là không có ý nghĩa thống kê trong một quý tiếp tục bị bác bỏ trong các hồiquy này.

Mặc dù có ý nghĩa thống kê của M2 trong các hồi quy này, cần nhấn mạnh rằng R2 củacác hồi quy này là khá thấp Ví dụ, một R2 cho một quý là 39% (phương trình 13) chỉ rarằng tỷ số sai số toàn phương trung bình (RMSE) từ việc sử dụng hồi quy này, tươngđối và có liên quan so với sử dụng dự báo không đổi, chỉ là 0,78 Nhìn về vấn đề liệuM2 có thể được sử dụng để giảm bớt sự biến động của GDP hay không, sự không thể

dự đoán trước về tăng trưởng GDP danh nghĩa trong ba thập kỷ qua đã đặt ra một giớihạn cho bất kỳ lợi ích nào từ việc sửa đổi kiểm soát M2 liên quan đến hành vi lịch sửcủa FED

Hầu hết các nghiên cứu gần đây đều tập trung vào mối quan hệ giữa tăng trưởng tiền vàsản lượng thực, chứ không phải giá trị danh nghĩa (ví dụ như Bernanke và Blinder1992; Friedman và Kuttner 1992, 1993b, Stock và Watson 1989a) Như một cơ sở sosánh, chúng ta có trong bảng 1.2 các bằng chứng kinh tế lượng về nội dung dự đoán củaM2 cho tăng trưởng GDP thực Trong trường hợp tăng trưởng GDP thực, tiền có nộidung tiên đoán đáng kể và tiếp tục thêm vào mỗi hồi quy với ZMD ở mức 1%

Điều thú vị cần lưu ý là M2 có ý nghĩa thậm chí trong hồi quy với giấy thương mại - tínphiếu kho bạc Các tác giả khác, đặc biệt là Friedman và Kuttner (1992, 1993a) (xemBemanke 1993), đã nhận thấy rằng sự lan truyền này trong các hồi quy tương tự đã loại

bỏ được nội dung dự báo của tiền Sự khác biệt chính giữa những kết quả này và kếtquả trong bảng 1.2 là các bài kiểm định F ở bảng 1.2 bao gồm nhu tiền tệ có độ trễđồng liên kết phần dư và độ trễ của sự tăng trưởng tiền; Số liệu thống kê F về ba độ trễtăng trưởng tiền tệ trong hồi quy bảng 1.2 với biên độ chứng khoán là 1,68, với giá trịp-value là 0,175, không có ý nghĩa ở mức 10% Tuy nhiên, thống kê t về phần dư đồngliên kết trong hồi quy này là 3,23, và kiểm định F có ý nghĩa Hiện tượng này hiện diệntrong sự hồi quy GDP danh nghĩa tương ứng với sự chênh lệch của chứng khoán, trong

đó chỉ số kiểm định F trên các độ trễ của tiền chỉ là 1,76 (p-value = 0,16) và thống kê t

trên ZMD là 3,7 1 Trong tất cả các hồi quy khác Trong Bảng 1.1, tuy nhiên, kiểm định

F chỉ với độ trễ của tăng trưởng M2 là đáng kể ở mức 5% Điều này ý nghĩa thống kê

về phần dư của cầu tiền đồng ý với kết quả độc lập gần đây của Konishi, Ramey, vàGranger (1992), Những người thấy rằng logarit của tốc độ lưu thông M2 là một dự báođáng kể về tăng trưởng GDP thực; Tuy nhiên, Konishi, Ramey và Granger sử dụng tốc

độ lưu thông M2 và do đó áp đặt lãi suất dài hạn về cầu tiền = 0 chứ không phải ướctính nó như chúng ta làm ở đây

Nội dung dự đoán thấp của lãi suất cho GDP danh nghĩa tương phản với kết quả củaGDP thực Ví dụ, sự hồi quy tăng trưởng sản lượng thực đối với độ trễ của NGDP,PGDP, R-90, và G1O-GI (lợi suất trái phiếu kho bạc) có R2 một quý là 0,384, trong khi

R2 của 4 quý đối với GDP danh nghĩa 0,192 Điều này phù hợp với các kết quả trướcđây trong tài liệu nhấn mạnh giá trị của độ dốc của đường cong lợi suất như là một dựbáo của sản lượng thực (Estrella và Hardouvelis 1991; Stock và Watson 1989b, 1990)

Bảng 1.2 Nội dung dự báo của M2 Biến phụ thuộc: Tăng trưởng GDP thực (Khoảng thời gian ước tính: hàng quý Từ quý 2, 1960 đến quý 2, 1992)

20

1.5 Tính ổn định của tương quan giữa M2 và GDP danh nghĩa

Phần này xem xét sự ổn định của liên kết trực tiếp từ M2 đến GDP danh nghĩa Trongcuộc điều tra mối tương quan giữa M2 và sản lượng Friedman và Kuttner (1992) kếtluận rằng phần lớn lượng tiền dự đoán đầy đủ cho cả thu nhập danh nghĩa và thu nhậpthực tế là do những năm 1960, một phát hiện mà họ cho là đã bỏ trong những năm 1970

và 1980 Như là một điểm khởi đầu, chúng tôi xem xét liệu những phát hiện chính của

phần 1.4 có mạnh mẽ để sử dụng mẫu ngắn hơn với ngày bắt đầu là quý 3 năm 1970của Friedman và Kuttner (1992)

Bảng 1.3 trình bày các thống kê tóm tắt của bảng 1.1, được ước lượng đối với mẫu gầnđây hơn Nhìn chung, M2 có ít nội dung dự đoán hơn trong trong mẫu gần, mặc dù sựsuy giảm trong hoạt động dự báo là khiêm tốn Ví dụ, quý 4 R2 cho hồi quy có độ trễgiữa tăng trưởng GDP danh nghĩa và tăng trưởng M2 là 0,30 trong toàn bộ mẫu và 0,25trong mẫu gần đây Số liệu thống kê về mối quan hệ nhân quả của Granger cho thấyM2 vẫn tiếp tục có ý nghĩa, mặc dù chỉ ở mức 5% trong đa số hồi quy chứ không phải ởmức 1% trong bảng 1.1 Do khoảng thời gian mẫu này chỉ bằng 2/3 chiều dài của toàn

bộ mẫu đầy đủ nên người ta không kỳ vọng nhận thấy ý nghĩa thống kê của các biến sốtiền tệ có thể mạnh như số liệu có thể tìm thấy qua mẫu đầy đủ, ngay cả khi mối quan

hệ ổn định Vì lý do này, một số liệu thống kê hữu ích hơn là R2 biên từ việc thêm tiềnvào các hồi quy Mặc dù sự gia tăng này vẫn có ý nghĩa kinh tế nhưng chúng lại giảmtrong gần đây: ở một quý thì trong hồi quy với GDP danh nghĩa, lạm phát và lãi suấtKho bạc Khoản chín mươi ngày, M2 toàn mẫu có R2 biên là 0,159 và, kết hợp với ZMD

là 0,227; So với các mẫu gần đây, các R2 biên tương ứng là 0,073 và 0,185 Trong mẫusau, khi lãi suất, M2 và ZMD được bao gồm, lãi suất không bao giờ có mức ý nghĩa5%, trong khi M2 và ZMD là cùng chung ý nghĩa ở mức 5% trong tất cả các hồi quy

22

Các kết quả trong bảng 1.3 tương phản với những phát hiện của Friedman và Kuttner(1992) Mặc dù trọng tâm chính của cuộc điều tra của họ là sản lượng thực, bảng 1 của

họ trình bày các kết quả về dự báo GDP danh nghĩa Một trong những kết luận của họ,mẫu trong từ 3-1970 đến quý 4 năm 1990, M2 đã không còn là một dự báo có ý nghĩacủa GDP danh nghĩa Theo nghĩa máy móc, sự khác biệt giữa các phát hiện của họ vàchúng ta được giải thích, theo thứ tự quan trọng, bởi (a) việc bao gồm các thành phầnđiều chỉnh sai số ZMD; (b) lựa chọn độ trễ; và (c) sự khác biệt nhỏ trong giai đoạn lấymẫu Như đã được lập luận trong phần 1.4, mô hình kết hợp được áp dụng, thì thànhphần hiệu chỉnh sai số phải đưa vào hồi quy, và vì ZMD bao gồm M2, một bài kiểm traxem liệu M2 Granger gây ra sản lượng nên kiểm tra cả độ trễ của tăng trưởng M2 vàthành phần điều chỉnh sai số Liên quan đến độ trễ, trong hồi quy về tăng trưởng GDP

và M2, độ trễ đầu tiên của M2 là đáng kể, nhưng những điểm khác thì không; hơn nữa,một bài kiểm định đồng thời về tầm quan trọng của độ trễ thứ tư trong hồi quy gợi ý lựachọn đặc điểm kỹ thuật ngắn hơn Tác động của việc bao gồm sáu quý cuối cùng trongmẫu cho thấy sự tăng trưởng chậm của sản lượng danh nghĩa và M2 trong điều kiện lãisuất thấp và giảm và đường cong lợi suất đã nghiêng các kết quả một phần về M2 như

là một yếu tố dự đoán Mặc dù chúng ta thích các đặc điểm kỹ thuật trong bảng 1.3,những kết quả đó và các phát hiện của Friedman và Kuttner (1992) chỉ ra thêm câu hỏiliệu mối quan hệ giữa M2/sản lượng danh nghĩa có ổn định hay không Sự khác biệt

giữa các phát hiện của chúng tôi và Friedman và Kuttner cuối cùng cũng chỉ ra nhữnghạn chế của các thống kê hồi quy đơn giản và cho thấy thông tin về thành phần là cầnthiết cho sự ổn định của mối quan hệ này.

Do đó, chúng tôi phải bàn luận các mối quan hệ này với một loạt các kiểm định chínhthức về sự ổn định tham số Mục đích tổng thể của các kiểm định này là để phát hiện sựkhông ổn định tham số khi loại không ổn định đó chưa được biết trước Nếu giả địnhrằng một điểm gãy đã xảy ra vào một ngày nào đó, thì kiểm định đơn giản nhất chođiểm gãy này sẽ là một kiểm định Chow đối với sự thay đổi trong các tham số Tuynhiên, trên thực tế ngày mà điểm gãy xảy ra không được biết trước và ngày ngày củađiểm gãy xảy ra thì trên kiến thức về dữ liệu lịch sử Trong trường hợp này, thống kêthử nghiệm kế tiếp không có phân phối mẫu cổ điển, và phân phối mẫu chính xác sẽphụ thuộc vào phương pháp sơ bộ được sử dụng để chọn điểm gãy (Christian 1992 đưa

ra một ví dụ thực nghiệm về điểm này, đối với lý thuyết kinh tế lượng liên quan, xem

số đặc biệt tháng 7 năm 1992 của Tạp chí Kinh doanh và Thống kê Kinh tế về các kiểmđịnh đơn vị và kiểm định điểm gãy.) Số liệu thống kê kiểm định được xem xét ở đâygiải quyết khó khăn này bằng cách xử lý rõ ràng các điểm gãy dữ liệu khi chưa đượcbiết

Ba lớp kiểm tra được xem xét Các thử nghiệm này được mô tả trong phụ lục B và đượctóm tắt ngắn gọn ở đây Các kiểm định trong nhóm đầu tiên tìm ra một điểm gãy cấutrúc duy nhất xảy ra vào một ngày không xác định trong mẫu Những kiểm định nàydựa trên chuỗi số liệu thống kê tỷ số khả năng, kiểm định giả thuyết rằng sự phá vỡ xảy

ra trong quý k Kiểm định quen thuộc nhất là các thống kê tỷ lệ có khả năng của Quandt(thống kê QLR), là thống kê tỷ số khả năng tối đa trên k; Hai thử nghiệm khác là trungbình của số liệu thống kê tỷ lệ khả năng (trung bình-Chow) và một mức trung bình mũcủa các thống kê tỷ số khả năng được đề xuất bởi Andrews và Ploberger (1991) (APExp-W) Như đã thảo luận bởi Andrews và Ploberger (1991), các bài kiểm định nàyđược thiết kế để có các độ mạnh tốt chống lại một điểm gãy đơn trong một sự phá vỡ

24

đơn trong một hoặc nhiều hệ số hồi quy Các phép thử này được thực hiện với tham sốtrimming λ = 0.15 (xem phụ lục B) Đối với các mục đích so sánh, chúng tôi cũng báocáo giá trị của các kiểm định Chow thông thường, kiểm định cho một điểm gãy đơn xảy

ra vào quý 3 năm 1979 (Chow) Tuy nhiên, ngày này là thông thường trong tài liệuchính xác bởi vì nó liên quan đến sự thay đổi của Fed trong các thủ tục điều hành và hailần suy thoái 1979-1982 Bởi vì điểm gãy này ít nhất là một phần phụ thuộc vào dữliệu, các giá trị quan trọng thông thường là không phù hợp và các P-value thườngkhông chắc chắn

Các bài kiểm tra trong lớp thứ hai tương tự như tinh thần với thống kê CUSUM Durbin-Evans, ngoại trừ các số liệu thống kê ở đây được tính bằng phần dư mẫu đầy đủnhư đề xuất bởi Ploberger và Kramer (1992a, 1992b) Các phép thử này là tối đa củatổng phần dư bình phương (P-K max) và mức trung bình của nó (P-K meansq) Nhữngbài kiểm định này chủ yếu là có độ mạnh chống lại điểm gãy trong hệ số chặn trong hồiquy được đề cập

Brown-Không giống như các kiểm định trước đó, nhóm thống kê cuối cùng được chứng minh

có độ mạnh đối với các tham số thay đổi liên tục Các kiểm định này của Nyblom(1989), có nguồn gốc từ các kiểm định LM giả thuyết không có hệ số không đổi so vớicác kiểm định hệ số hồi quy theo một bước ngẫu nhiên, mặc dù chúng cũng có độ mạnhđối với các kiểm định điểm gãy đơn Hai phiên bản của các xét nghiệm này được xemxét: thống kê "L-all" kiểm định giả thuyết rằng tất cả các hệ số hồi quy là không đổi sovới hệ số hồi quy theo bước đi ngẫu nhiên, trong khi thống kê "L-fin" chỉ kiểm định sựkhông đổi của các hệ số trên các biến số tài chính (Tiền, lãi suất, spread, và phần dưđầu kết hợp của cầu tiền đồng) Trên thực tế, những kiểm định này thường mang lại kếtluận khác nhau Bởi vì các bài kiểm định khác nhau đã được tạo ra để có độ mạnh đốivới các phương án khác nhau, khi được sử dụng cùng nhau, chúng có thể cung cấpthông tin chi tiết về những loại không ổn định nào, nếu nó có mặt trong các hồi quynày

Kết quả của những kiểm định này được trình bày trong bảng 1.4 đối với các hồi quy dựbáo GDP danh nghĩa trong bảng 1.1 Trong tất cả các hồi quy M2, các kiểm định bác

bỏ ở mức 5% là các bài kiểm định Ploberger-Kramer (bỏ qua bài kiểm tra Chow cốđịnh, vì chúng ta không thể tính các giá trị tới hạn bởi vì điểm gãy nội sinh một phần).Điều này cho thấy rằng thành phần cố định trong một số các hồi quy này là không ổnđịnh, nhưng các hệ số đối với các biến độc lập ngẫu nhiên không biểu hiện những sựthay đổi có ý nghĩa thống kê Trường hợp duy nhất mà kiểm định khác bác bỏ ở mức10%là hồi quy 16, bao gồm cả chênh lệch CP6-GM6 và lãi suất tín phiếu kho bạc trong

kỳ 90 ngày FYGM3: kiểm định AP bác bỏ điểm gãy ước tính là quý 1 năm 1972 Dokhông có hồi quy khác loại bỏ bằng cách sử dụng thống kê này, điều này cho thấy cóthể có một số sự không ổn định trong mối quan hệ giữa thương phiếu - tín phiếu Khobạc và sản lượng danh nghĩa Sự chênh lệch này diễn ra cùng với sự chênh lệch của cánhân và công chúng khác (Stock and Watson 1990); Trong hiểu biết này, tính không ổnđịnh của nó phù hợp với việc bác bỏ 5% của thống kê P-K max trong hồi quy 17, trong

đó bao gồm chênh lệch đường cong lợi tức trái phiếu kho bạc Ngoài hai hồi quy nàyvới chênh lệch lãi suất, kết quả cho thấy các hệ số hồi quy ổn định đối với các biến sốngẫu nhiên

26

Nhìn chung, kết quả của phần này cho thấy rằng nội dung tiên đoán của M2 (cũng nhưcác biến tài chính khác) đối với GDP danh nghĩa thấp hơn một chút so với giai đoạn1970-19992 so với toàn bộ thời kỳ được lấy mẫu Tuy nhiên, các kiểm định thủ tục về

sự không ổn định của thông số không thể bác bỏ giả thuyết rằng các hồi quy M2-GDP

có hệ số ổn định qua giai đoạn mẫu 30 năm

1.6 Những sự liên kết từ tổng tiền đến GDP danh nghĩa

Vào những thời điểm khác nhau, Cục Dự trữ Liên bang đã xem xét việc sử dụng cáccông cụ tài chính thay thế như các biến kiểm soát, chẳng hạn như cơ sở tiền tệ , M1 vàlãi suất Trong phần này, chúng tôi xem xét nội dung dự báo của các công cụ khác đốivới tăng trưởng GDP danh nghĩa và sự ổn định của các mối quan hệ dự báo này

Bằng chứng ngẫu nhiên cho thấy rằng mối liên kết từ các tổng tiền đến sản lượng không

ổn định Cục Dự trữ Liên bang bắt buộc phải công bố phạm vi mục tiêu đối với tổngtiền Trong những năm gần đây, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đã cung cấp các phạm vi