Bài dịch môn đầu tư và tài trợ bất động sản chương 15 tài trợ bất động sản doanh nghiệp thuê và mua bất động sản

Chương này phân tích bất động sản BĐS theo quan điểm của các doanh nghiệp không phải là nhà đầu tư bất động sản, mà sử dụng bất động sản như một phần của hoạt động kinh doanh, bằng cách

GVHD: TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN

Chủ đề: THUÊ VÀ MUA BẤT

ĐỘNG SẢN

Môn học: Đầu tư và tài trợ bất động sản Chương 15: Tài trợ bất động sản doanh nghiệp

Phần 1: Giới thiệu về Thuê – Mua Bất động sản

Phần 2: Các yếu tố tác động tới quyết định Thuê – Mua Bất động sản

Phần 3: Phân tích dòng tiền Thuê – Mua Bất động sản

Phần 4: Kết luận

Chương này phân tích bất động sản (BĐS) theo quan điểm của các doanh nghiệp không phải là nhà đầu tư bất động sản, mà sử dụng bất động sản như một phần của hoạt động kinh doanh, bằng cách là THUÊ hay là MUA bất động sản phục vụ cho việc kinh doanh.

Thuê Bất động sản: Trong hoạt động kinh doanh sản xuất

doanh nghiệp cần sử dụng mặt bằng, không gian để làm trụ sở làm việc, nhà xưởng để sản xuất, nhà kho để chứa hàng… doanh nghiệp có thể đi thuê bất động sản phù hợp với nhu cầu của mình

Mua Bất động sản: Để đáp ứng nhu cầu như trên, ngoài việc đi

thuê bất động sản doanh nghiệp cũng có thể mua bất động sản phù hợp với nhu cầu của mình

 Thuê Bất động sản:

Chuyển giao phần lớn rủi ro và lợi

ích gắn liền với quyền sở hữu tài

sản

Không có

Chuyển giao quyền sở hữu tài sản

vào cuối thời hạn thuê Không có

Thời gian thuê gần bằng thời gian

sử dụng kinh tế của tài sản Thời gian thuê là ít so với thời gian sử dụng kinh tế của tài sản Thuê thiết bị máy móc Thuê văn phòng, nhà xưởng

 Phân biệt giữa Thuê và Mua bất động sản:

 Tính sở hữu:

-Trường hợp thuê bất động sản thì người đi thuê không có quyền sở hữu, định đoạt mà chỉ có quyền sử dụng theo như trong điều khoản cho thuê

-Trường hợp mua bất động sản thì doanh nghiệp có quyền sở hữu quyền sử dụng đất và tài sản gắn liền với đất, đồng thời có quyền định đoạt, mua bán bất đông sản

-Trường hợp thuê bất động sản thì doanh nghiệp định kỳ phải trả chi phí thuê cho người cho thuê, chi phí này được tình vào chi phí hoạt động của doanh nghiệp.

-Trường hợp mua bất động sản thì doanh nghiệp đầu tư nguồn vốn ban đầu nhất định để sở hữu bất động sản, nguồn vốn này được tài trợ bằng vốn của chủ sở hữu, vốn cổ phần, vốn vay… Trong trường hợp sử dụng vốn vay, doanh nghiệp phải thanh toán chi phí lãi vay cho chủ nợ, chi phí này được tính vào chi phí tài chính của doanh nghiệp

kết thúc thời gian sử dụng

- Trường hợp thuê không mang lại cho công ty các khoản lợi ích trong giá trị còn lại của bất động sản, việc hào mòn mất giá cũng không ảnh hưởng đến quá trình hoạt động của công ty

- Trường hợp mua thì giá trị còn lại này có thể khá đáng kể nếu bất động sản đó đã giữ lại giá trị của nó hoặc được đánh giá cao về giá trị khi hết thời gian sử dụng Chủ sở hữu bất động sản có quyền với giá trị còn lại này và phải gánh chịu những rủi ro mà giá trị còn lại sẽ khác đi so với chi phí của bất động sản tại thời điểm đó nó được mua

Thuê và sở hữu thường được xem như là hai lựa chọn tài trợ thay thế bởi vì khoản thanh toán khi đi thuê sẽ thay cho việc trả nợ.

Tuy nhiên, trách nhiệm nợ đó so sánh với trách nhiệm trả tiền thuê thì khi đi thuê công ty sẽ không có quyền với phần giá trị còn lại

Giá trị còn lại của bất động sản bị ảnh hưởng bởi những thay đổi trong cung và cầu bất động sản qua thời gian thuê và thường là không

ổn định so với khoản chi trả để thuê tài sản

Tầm quan trọng của giá trị còn lại của Bất động sản

(Importance of the Residual Value of Real Estate) :

Nói chung, thuê hoặc sở hữu bất động sản khác với thuê hoặc sở hữu thiết bị vì bất động sản có thể có một giá trị còn lại đáng kể, còn thiết bị thì giá trị còn lại thường có thể được giả định là không.

Chủ sở hữu bất động sản có quyền với giá trị còn lại này và phải gánh chịu những rủi ro mà giá trị còn lại sẽ khác đi so với chi phí của bất động sản tại thời điểm đó nó được mua

Thuê không mang lại cho công ty các khoản lợi ích trong giá trị còn lại của bất động sản Giá trị còn lại này có thể khá đáng kể nếu bất động sản đó đã giữ lại giá trị của nó hoặc được đánh giá cao về giá trị khi hết thời gian thuê

Thuê và sở hữu bất động sản so với thiết bị

Giá trị còn lại của bất động sản ở cuối kỳ hạn thuê là một phần quan trọng trong quyết định thuê hoặc sở hữu bất động sản.

Một số nhà phân tích cho rằng giá trị còn lại của bất động sản sẽ được tương đương với giá trị sổ sách của bất động sản hoặc giá mua ban đầu trừ đi phần khấu hao đến hết thời hạn thuê

Nhưng có quan điểm khác cho rằng sẽ không có giá trị còn lại Tại sao? Bởi vì sẽ luôn có một nhu cầu cho một cơ sở mới và giá bán bất động sản còn lại nhận được phải được tái đầu tư để đi thuê hoặc

sở hữu một bất động sản mới ở thời điểm đó

Các quan điểm về giá trị còn lại

Giả định không có giá trị còn lại làm cho quyết định sở hữu so với cho thuê sẽ nghiêng về phía cho thuê.

Cũng không chính xác khi giả định một cái giá cao của bất động sản vào cuối thời điểm thuê sẽ làm chệch theo hướng sở hữu

Các cách tiếp cận đúng là làm một ước tính thực tế của giá trị còn lại của bất động sản và sự không chắc chắn của các ước tính giá trị Dự toán này cần xem xét giá trị thị trường của bất động sản (như

đã thảo luận trong Chương 10), không phải là giá trị đầu tư vào công ty

Giá trị thị trường của bất động sản

Nếu quyết định sở hữu tài sản, công ty phải chịu một rủi ro giá trị bất động sản còn lại có thể hoàn toàn không liên quan đến sự thành công trong hoạt động của công ty Bất động sản khác với tài sản khác của công ty ở chỗ, vào cuối thời hạn thuê, giá trị còn lại có thể thấp hoặc cao hơn chi phí ban đầu của bất động sản.

Bằng quyết định sở hữu hơn thuê văn phòng, công ty phải chịu rủi ro của những thay đổi bất ngờ trong giá trị còn lại của bất động sản

Rủi ro của bất động sản

Một số nhà phân tích cho rằng giá trị còn lại của bất động sản là không liên quan khi công ty cần phải sử dụng văn phòng một cách liên tục.

Nhưng phương pháp tiếp cận này bỏ qua một thực tế rằng, bằng việc sở hữu, công ty giữ quyền sở hữu của một tài sản có giá trị vào cuối thời hạn thuê

+ Công ty có các lựa chọn chuyển văn phòng nếu văn phòng không hiệu quả để tiếp tục sử dụng

+ Nếu công ty quyết định tiếp tục sử dụng văn phòng, nó có thể quyết định xem có nên tiếp tục sở hữu văn phòng hoặc bán văn phòng và thuê lại

Lựa chọn sở hữu bất động sản

Quyết định ban đầu để sở hữu so với thuê có nghĩa là công ty đã

có một tài sản với giá trị thị trường mong đợi khi kỳ hạn thuê ban đầu kết thúc

+ Nếu giá trị bất động sản đã tăng, công ty có một tài sản có giá trị hơn lúc nó được mua

+ Nếu giá trị tài sản đã giảm, bất động sản có giá trị thấp hơn khi nó được mua

Trong cả hai trường hợp, công ty có tài sản trên bảng cân đối và điều này sẽ không có nếu công ty quyết định thuê

Giá trị còn lại và bảng cân đối kế toán

Nếu giá trị thị trường và giá thuê tăng, chi phí cơ hội của việc sử dụng văn phòng này sẽ lớn hơn trong tương lai khi văn phòng này được thuê hay sở hữu

Sự khác biệt là do khi có quyết định sở hữu, công ty có một tài sản mà đã được đánh giá cao về giá trị và tăng trên giá trị của bất động sản Như đã nêu, công ty có thể nhận ra lợi ích này bằng cách bán và thuê lại bất động sản hoặc bằng cách chuyển văn phòng

Mặt khác, nếu công ty đi thuê, nó sẽ vẫn phải đối mặt với chi phí thuê cao hơn nhưng có thể hoặc không thể có kinh phí đầu tư vào một bất động sản đã tăng giá

Quyết định khi chọn sở hữu và đi thuê

Nếu công ty quyết định thuê, phân tích của chúng ta giả định rằng có một nhà đầu tư sẵn sàng sở hữu không gian và cho công ty thuê Lợi nhuận thu được mà đầu tư mong đợi là bao nhiêu?

Điều này tất nhiên phụ thuộc vào cách các nhà đầu tư tài trợ cho tài sản và tình trạng thuế của nhà đầu tư Với mục đích để so sánh, giả định rằng các nhà đầu tư trong một khung thuế tương tự như các công ty và các tài sản sẽ được tài trợ bởi cùng 1 cách như nhau

Tỉ lệ lợi nhuận cho nhà đầu tư là hoàn toàn giống như cho công

ty Điều này không nên ngạc nhiên vì chúng tôi đã nhấn mạnh rằng

sự khác biệt giữa việc sở hữu và cho thuê là một khoản đầu tư vốn cổ phần bất động sản

Quan điểm của Nhà đầu tư (The Investor’s Perspective )

 Các yêu cầu về không gian của công ty ít hơn nhiều so với mức phát triển tối ưu trên một địa điểm nhất định  việc thuê là phù hợp.

 Số lượng không gian mà một công ty mong muốn sử dụng thấp hơn quy mô xây dựng tối ưu cần được phát triển trên một địa điểm  chúng

ta mong muốn (và thường tìm thấy) người đi thuê

Yêu cầu về mặt không gian (Space Requirements)

 Khi tuổi thọ kỳ vọng của một tài sản vượt quá thời gian sử dụng dự kiến của công ty, các công ty thường chọn giải pháp đi thuê hơn hơn

là chịu chi phí liên quan đến việc bán một tài sản ít thanh khoản

 Có thể giải thích xu hướng này một phần do lợi thế so sánh của bên cho thuê trong việc tạo ra hoặc xác định các mục đích sử dụng thay thế cho các tài sản đó

Chuyên môn quản lý (Management Expertise)

 Các tòa nhà, kho xưởng cần được bảo trì bởi người cho thuê.

 Doanh nghiệp cần đảm bảo chi phí bảo trì này sẽ không quá lớn nếu không sẽ phải chấp nhận một khoản giá thuê cao hơn

Bảo trì (Maintenance)

 Trên thực tế, vì tính chất của bất động sản so với các tài sản khác của công ty, các doanh nghiệp khi sở hữu bất động sản thường bất lợi so với các nhà đầu tư khác.

 Các nhà quản lý doanh nghiệp có thể không nhận ra rằng bất động sản của công ty có giá trị hơn giá trị sổ sách Vì vậy, họ có thể sử dụng bất động sản không hiệu quả

 Cấp nhận một khoản giá thuê cao hơn

Tiếp cận thị trường vốn (Access to Capital Markets)

Các Doanh nghiệp có thể đi thuê hoặc sở hữu bất động sản cần thiết để tổ chức hoạt động kinh doanh và có thể tiến hành phân tích giữa đi thuê và sở hữu để quyết định lựa chọn nào là tốt hơn.

 Nếu một doanh nghiệp sở hữu bất động sản, chủ yếu là "đầu tư" bất động sản Khi mua các tài sản này, doanh nghiệp có thể quyết định tài trợ bằng cách vay thế chấp bất động sản và cộng thêm vốn cổ phần, hoặc có thể quyết định chỉ sử dụng vốn cổ phần Ngoài ra, vốn có thể bao gồm một khoản nợ không có bảo đảm của doanh nghiệp và vốn chủ sở hữu thu được từ việc bán cổ phiếu hoặc từ lợi nhuận giữ lại

 Nếu doanh nghiệp thuê bất động sản, nói cách khác, nó có thể

sử dụng không gian mà không cần đầu tư vốn chủ sở hữu, giải phóng vốn chủ sở hữu cho các cơ hội đầu tư khác có sẵn Cho

dù cơ hội đầu tư này có tốt hơn là đầu tư bất động sản hay không thì phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận sau thuế và rủi ro của những cơ hội này so với bất động sản

Để minh họa quyết định sở hữu được xem là tốt hơn thuê bất động, hãy xem xét ví dụ sau đây:

Giả sử Doanh nghiệp XYZ đang xem xét mở văn phòng tại một khu vực thị trường mới với các thông tin sau:

 Doanh số hàng năm tăng lên : 1.500.000 $;

 Chi phí hàng bán ước tính (50% doanh thu) : 750.000 $;

 Tổng phí của DN sẽ tăng thêm (không bao gồm chi phí mua hoặc thuê văn phòng) : 200.000 $

 Chi phí đầu tư cho đồ nội thất, thiết bị văn phòng và các chi phí khác liên quan đến việc mở văn phòng (không bao gồm chi phí sở hữu hoặc thuê văn phòng) : 1.300.000

$

 Thuế suất thuế TNDN : 30%

 Chi phí hoạt động BĐS (50% giá thuê BĐS) : 90.000 $/ năm

XYZ có 2 phương án lựa chọn:

Phương án 1: Mua văn phòng mới:

 Chi phí mua BĐS : 1.800.000 $

Bao gồm:

• Giá trị đất : 225.000$

• Giá trị xây dựng : 1.575.000$

 Thời gian khấu hao : 31,5 năm

 Giá bán BĐS sau 15 năm : 3.000.000$

 Vay thế chấp BĐS chỉ trả lãi với khoản gốc được thanh toán cuối kỳ (balloon payment due) vào năm thứ 15: 1.369.000$ (76% giá mua BĐS)  Vốn TC: 431.000$

 Lãi suất vay thế chấp : 10%/ năm

Phương án 2: Thuê văn phòng giống văn phòng XYZ dự định mua:

 Giá thuê BĐS (thuê ròng tuyệt đối) : 180.000 $/ năm

 Thời gian thuê : 15 năm

 Giả định rằng:

 XYZ sẽ đóng cửa văn phòng khi kết thúc hợp đồng thuê,

 Và nội thất, thiết bị văn phòng sẽ không có giá trị còn lại

 Dòng tiền sau thuế hàng năm (trong 15 năm): 196.000 $

 Tỷ suất lợi nhuận sau thuế 12,5% (IRR)

(Được giả định là chi phí cơ hội, hoặc tỷ lệ tái đầu tư sau thuế thu được của 1,3 triệu USD Đây là tỷ suất lợi nhuận sau thuế

mà XYZ có thể so sánh với các lựa chọn đầu tư khác có cùng rủi ro khi cân nhắc liệu cần đầu tư 1,3 triệu USD cần thiết để

mở văn phòng mới)

 Khoản tiền mặt ban đầu: 1.731.000 $ (Vốn chủ sở hữu đầu tư vào tòa nhà văn phòng trị giá 431.000 $ và các chi phí trả trước khác là 1.300.000 $.

 Dòng tiền sau thuế hàng năm (trong 15 năm): 241.170 $

 Dòng tiền sau thuế từ việc bán BĐS (năm 15): 1.046.000 $

 Tỷ suất lợi nhuận sau thuế 12,95% (IRR)

Như vây:

TSLN sau thuế của Phương án đi thuê BĐS là 12,5% < TSLN sau thuế của Phương án sở hữu BĐS là 12,95%  Sở hữu BĐS là tốt hơn so với đi thuê

 Tuy nhiên, TSLN sau thuế của Phương án sở hữu BĐS

12,95% là TSLN sau thuế đối với cả vốn đầu tư mở văn phòng (1.300.000 $) và vốn chủ sở hữu đầu tư thêm vào để sở hữu tòa nhà (431.000 $) Đó là, tỷ suất lợi nhuận này là cho hai quyết định đầu tư kết hợp:

(1) Mở văn phòng và;

(2) Sở hữu tòa nhà văn phòng

 TSLN sau thuế sở hữu lớn hơn thuê  rủi ro cũng có thể lớn hơn Tùy thuộc vào rủi ro của việc nắm giữ BĐS như một khoản đầu tư Để đánh giá rủi ro này rõ hơn, chúng ta phải tách TSLN sau thuế liên quan đến việc chỉ đầu tư vào BĐS

Hai vấn đề cần giải quyết:

(1) Doanh nghiệp có nên mở rộng hoạt động bằng cách mở

Vấn đề (2):

Giả định, cả hai kịch bản thuê và sở hữu VP đều liên quan đến việc sử dụng cùng tòa nhà có cùng tiềm năng bán hàng và chi phí không phải là bất động sản

Rủi ro và TSLN có giống nhau đối với cả hai PA thuê và

sở hữu VP không?

Để xem xét chặt chẽ hơn về đầu tư Vốn CSH thêm vào BĐS cùng với quyết định sở hữu so với thuê, chúng ta phải xem xét sự khác biệt về dòng tiền của DN nếu thuê VP so với

sở hữu VP

Bảng15-3 cho thấy:

Nếu XYZ sở hữu VP so với thuê VP thì:

Vốn CSH đầu tư thêm vào BĐS ban đầu 431.000 $;

Trong 15 năm đầu tiên, dòng tiền sau thuế sẽ tăng 45.170

$ mỗi năm;

Cuối năm thứ 15, dòng tiền sau thuế sẽ tăng 1.046.000 $

từ việc bán tòa nhà văn phòng;

IRR sau thuế là 13,79%

Như vây:

IRR sau thuế là 13,79% là đủ để biện minh cho việc nên đầu tư thêm để sở hữu hơn là việc thuê VP nhưng việc sử dụng phương án nào còn phụ thuộc vào chi phí cơ hội và rủi ro liên quan đến việc đầu tư vốn vào tài sản

Nếu XYZ tin rằng TSLN sau thuế là 13,79% không đủ để

bù đắp các rủi ro liên quan đến sở hữu VP thì nên quyết định thuê chứ không phải là sở hữu không gian Mặt khác, nếu XYZ nghĩ rằng 13,79% là lợi nhuận đủ bù đắp rủi ro trong việc sở hữu và cuối cùng bán tài sản sau 15 năm, thì nó nên sở hữu

Lợi nhuận của việc sở hữu (hay chi phí thuê) theo quan điểm công ty được tính toán là 13,79 phần trăm

Nếu công ty quyết định thuê, phân tích của chúng ta giả định rằng có một nhà đầu tư sẵn sàng sở hữu không gian và cho công ty thuê Lợi nhuận thu được mà đầu tư mong đợi là bao nhiêu?

Nhà đầu tư cho thuê

Điều này tất nhiên phụ thuộc vào cách các nhà đầu tư tài trợ cho tài sản và tình trạng thuế của nhà đầu tư Với mục đích

để so sánh, giả định rằng các nhà đầu tư trong trong một khung thuế tương tự như các công ty và các tài sản sẽ được tài trợ bởi cùng 1 cách như nhau

Tỉ lệ lợi nhuận cho nhà đầu tư là hoàn toàn giống như cho công ty Điều này không nên ngạc nhiên vì chúng tôi đã nhấn mạnh rằng sự khác biệt giữa việc sở hữu và cho thuê là một khoản đầu tư vốn cổ phần bất động sản

Nhà đầu tư cho thuê