Hiệu ứng lan tỏa thông tin xung quanh việc phát hành cổ phần thêm của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE và HNX

7 2.2.1 Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tiêu cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ ..... 7 2.2.2 Các

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-

VÕ THÀNH NAM

HIỆU ỨNG LAN TỎA THÔNG TIN XUNG

QUANH VIỆC PHÁT HÀNH CỔ PHẦN THÊM CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN

CHỨNG KHOÁN HOSE VÀ HNX

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP Hồ Chí Minh - Năm 2016

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-

VÕ THÀNH NAM

HIỆU ỨNG LAN TỎA THÔNG TIN XUNG

QUANH VIỆC PHÁT HÀNH CỔ PHẦN THÊM CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN

CHỨNG KHOÁN HOSE VÀ HNX

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS TRẦN THỊ HẢI LÝ

TP Hồ Chí Minh - Năm 2016

Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế với đề tài “Hiệu ứng lan tỏa thông tin

xung quanh việc phát hành cổ phần thêm của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE và HNX” là công trình nghiên cứu của riêng Tôi dưới sự hướng dẫn của

PGS.TS.Trần Thị Hải Lý

Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào khác Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung Tôi đã trình bày trong luận văn này

TP Hồ Chí Minh, ngày 04 tháng 11 năm 2016

Người thực hiện luận văn

Võ Thành Nam

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 2

1.1 Sự cần thiết vấn đề nghiên cứu: 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 3

1.3 Câu hỏi nghiên cứu: 3

1.4 Phương pháp nghiên cứu: 3

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: 4

1.6 Kết cấu bài nghiên cứu: 4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 6

2.1 Cơ sở lý thuyết 6

2.2 Các nghiên cứu liên quan đến hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm 7

2.2.1 Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tiêu cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ 7

2.2.2 Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tích cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ 14

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 24

3.2 Phương pháp nghiên cứu 28

3.2.1 Phương pháp nghiên cứu sự kiện 28

3.2.2 Xây dựng các biến trong mô hình nghiên cứu 29

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Ở VIỆT NAM 41

4.1 Phản ứng của thị trường đối với thông báo SEO 44

4.3 Hồi quy đa biến kiểm định mức độ tác động của các biến đến TSSL công ty đối

thủ xung quanh ngày thông báo SEO 48

4.4 Hồi quy Probit kiểm định khả năng thực hiện thông báo SEO của công ty đối thủ sau khi công ty SEO thông báo phát hành cổ phần thêm 52

4.5 Kiểm định hiệu quả trong dài hạn của của công ty SEO và công ty đối thủ 55

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 58

5.1 Kết quả nghiên cứu và các hàm ý: 58

5.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo: 58

TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC

Viết tắt Tên tiếng Việt Tên tiếng Anh

CAR Suất sinh lợi bất thường tích lũy Commulative Abnormal

HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Hanoi Stock Exchange

HOSE Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố

Initial Public Offering

OLS Bình phương nhỏ nhất thông thường Ordinary least squares

TÊN BẢNG TRANG

Bảng 3.1 Tóm tắt phân ngành các doanh nghiệp theo tiêu chuẩn

Bảng 4.5 Phân tích hồi quy về hiệu ứng lan tỏa thông tin đối với

Bảng 4.6 Hồi quy probit xác định các nhân tố tác động đến khả

Bảng 4.7 Hiệu quả trong dài hạn của công ty SEO và công ty đối

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu kiểm tra hiệu ứng lan tỏa thông tin xung quanh việc phát hành cổ phần thêm của các công ty niêm yết trên hai sàn HOSE và HNX Bài nghiên cứu

thực hiện dựa trên nghiên cứu “Information spillovers around seasoned equity

offerings” của hai tác giả Daniel Bradley và Xiaojing Yuan năm 2013 Tác giả dùng

mẫu dữ liệu gồm 130 thông báo phát hành cổ phần của công ty SEO và 3589 quan sát thông báo phát hành cổ phần của công ty đối thủ tương ứng Tổng số quan sát trong suốt thời kỳ nghiên cứu từ năm 2010 đến năm 2015 là 3719 quan sát Bài nghiên cứu cho thấy việc phát hành cổ phần thêm có tác động tích cực đến các công

ty đối thủ trong ngành (1.6%) TSSL mua và nắm giữ cổ phiếu trong 1 năm và biến động tỷ suất sinh lợi của công ty đối thủ 1 năm trước ngày công ty SEO nộp hồ sơ lên Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước xin phát hành cổ phần thêm cũng tác động tích cực đến TSSL của công ty đối thủ cùng ngành Tuy nhiên, tỷ số nợ điều chỉnh theo ngành của công ty đối thủ và công ty SEO lại tác động tiêu cực đến TSSL của công

ty đối thủ cùng ngành Tác giả thực hiện nghiên cứu trong dài hạn để xem hiệu quả của việc phát hành cổ phần thêm trong dài hạn Tuy nhiên kết quả không có ý nghĩa thống kê trong dài hạn

Từ khóa: Phát hành cổ phần thêm, hiệu ứng lan tỏa thông tin.

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

1.1 Sự cần thiết vấn đề nghiên cứu:

Việc nghiên cứu xem ảnh hưởng của lan tỏa thông tin trong thông báo phát hành cổ phần thêm của một công ty ảnh hưởng như thế nào đến TSSL của các công ty cùng ngành là rất quan trọng, góp phần giúp các công ty đối thủ có quyết định đúng đắn trong việc thông báo phát hành cổ phần để huy động vốn Ngoài việc nghiên cứu về ảnh hưởng của lan tỏa thông tin của việc thông báo SEO, trên thế giới còn nghiên cứu về việc lan tỏa thông tin từ thông báo IPO, quyết định mua bán và sáp nhập, quyết định mua lại cổ phần Chính các quyết định tài chính này ảnh hưởng rất lớn đến các quyết định của công ty đối thủ, ảnh hưởng đến tình hình tài chính của công

ty nên nó đã thúc đẩy rất nhiều các nghiên cứu trên thế giới Một số nghiên cứu điển hình trên thế giới về ảnh hưởng của việc lan tỏa thông tin về thông báo SEO, mua bán sáp nhập, IPO ảnh hưởng đến TSSL của các công ty cùng ngành như nghiên cứu về quyết định IPO của Benveniste và cộng sự năm 2002, Hsu và cộng sự năm

2010, mua bán và sáp nhập của Burns và Liebenberg năm 2011, Song và Walking năm 2000, Funke và cộng sự năm 2008, Shahrur và Venkateswaran năm 2009, mua lại cổ phần của Erwin và Miller năm 1998 Tuy nhiên vấn đề nghiên cứu ảnh hưởng của việc lan tỏa thông tin trong việc phát hành cổ phần thêm lên công ty đối thủ tại thị trường chứng khoán Việt Nam là một vấn đề còn mới và ít được thực hiện

nghiên cứu Đó là lý do mà tác giả chọn vấn đề “Hiệu ứng lan tỏa thông tin xung

quanh việc phát hành cổ phần thêm của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX” làm đề tài nghiên cứu

Mẫu dữ liệu gồm 130 thông báo phát hành cổ phần thêm từ năm 2010 đến năm

2015 Tương ứng với 130 thông báo phát hành cổ phần của công ty SEO là 3589 quan sát thông báo phát hành cổ phần của công ty đối thủ Tổng số quan sát trong suốt thời kỳ nghiên cứu từ năm 2010 đến năm 2015 là 3719 quan sát Trong bài tác giả chỉ thu thập những thông báo phát hành cổ phần thêm có số tiền thu được từ đợt phát hành từ 50 tỷ trở lên, trong đó tập trung chủ yếu vào năm 2010 (28 thông báo),

năm 2014 (28 thông báo), năm 2015 (31 thông báo) Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình trong ba ngày (-1,+1) là -0.6% đối với các công ty thông báo thông tin SEO và 1.6% đối với các công ty cùng ngành tương ứng Điều này phù hợp với các nghiên cứu trước đây như nghiên cứu của Myers và Majluf năm 1984, Masulis

và Korwar năm 1986, Asquith và Mullins năm 1986

Cuối cùng tác giả nghiên cứu hiệu quả dài hạn của các công ty SEO và các công ty đối thủ sau thông báo SEO sử dụng phương pháp Calendar time portfolio Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng các công ty đối thủ chưa từng thực hiện thông báo SEO có hiệu quả dài hạn tốt hơn các công ty có thực hiện thông báo thông tin SEO Tuy nhiên kết quả này không có ý nghĩa thống kê

1.2 Mục tiêu nghiên cứu:

Bài nghiên cứu kiểm định mức độ tác động của việc thông báo SEO của một công

ty đến thành quả của công ty cùng ngành trong ngắn hạn và dài hạn

Kiểm định khả năng thực hiện thông báo phát hành cổ phần thêm của công ty đối thủ sau thông báo của công ty SEO cùng ngành

1.3 Câu hỏi nghiên cứu:

Để làm sáng tỏ mục tiêu nghiên cứu của đề tài, bài nghiên cứu trả lời ba câu hỏi nghiên cứu sau đây:

-Việc thông báo phát hành cổ phần thêm có ảnh hưởng đến thành quả của công ty cùng ngành không?

-Các công ty cùng ngành có tiến hành thông báo phát hành cổ phần thêm theo sau các công ty SEO hay không?

-Trong dài hạn hiệu quả của công ty SEO và các công ty cùng ngành sau thông báo thông tin SEO có khác nhau không?

1.4 Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng

Dữ liệu nghiên cứu của bài là cross-sectional time series, các biến được sắp xếp theo sự kiện trong mẫu gồm 130 sự kiện thông báo thông tin SEO và 3589 quan sát thông báo phát hành cổ phần của công ty đối thủ cùng ngành tương ứng Để kiểm định sự tác động của thông báo thông tin SEO đến hiệu quả của công ty đối thủ tác giả sử dụng phương pháp bình phương bé nhất thông thường (OLS) Bài nghiên cứu

sử dụng mô hình hồi quy Probit dùng để kiểm định khả năng thực hiện thông báo SEO của công ty đối thủ sau 6 tháng kể từ ngày thông báo SEO của công ty SEO với biến giả là RIVALCARDUM Biến này được thiết lập bằng 1 khi công ty cùng ngành có quyết định thông báo SEO sau 6 tháng kể từ ngày công ty SEO có thông báo thông tin SEO và bằng 0 nếu ngược lại Ngoài ra bài nghiên cứu còn sử dụng các kiểm định ttest, phương pháp hồi quy Sureg để hồi quy đồng thời hai mô hình cùng một lúc để kiểm tra sự khác nhau trong hệ số hồi quy giữa hai mô hình trong dài hạn Trong quá trình tính toán tác giả có dùng sự hỗ trợ của phần mềm Excel và

phần mềm Stata 12 để phân tích dữ liệu

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

Đối tượng của bài nghiên cứu là sự tác động của yếu tố rò rỉ thông tin khi một công

ty tiến hành thông báo thông tin SEO lên các công ty đối thủ cùng ngành

Phạm vi nghiên cứu: Bài luận văn nghiên cứu cho những công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX từ năm 2010 đến 2015 Các công ty phải thỏa mãn các điều kiện là công ty phi tài chính, có ngày giao dịch tối thiểu 150 ngày/ năm để có thể ước tính được tỷ suất sinh lợi bất thường, đồng thời dữ liệu của các công ty trong suốt thời gian thực hiện nghiên cứu phải liên tục qua các năm để

có đầy đủ dữ liệu phục vụ cho công việc tính toán số liệu hiệu quả nhất

1.6 Kết cấu bài nghiên cứu:

Chương 1: Giới thiệu đề tài Chương này trình bày những nét khái quát về lý do

chọn đề tài, mục tiêu, phương pháp thực hiện và ý nghĩa của đề tài

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây Ở chương này

cung cấp những khái niệm cơ bản về SEO, trong đó bao gồm lý thuyết định thời điểm thị trường để phát hành cổ phiếu Đồng thời trong chương này cũng điểm qua những kết quả chính của những bài nghiên cứu trước đây về các vấn đề liên quan đến hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 3 trình bày cách lấy dữ liệu, cách

thức xây dựng các biến để phục vụ cho các kiểm định trên chương trình Sata12

Chương 4: Kết quả nghiên cứu ở Việt Nam Từ số liệu ở Chương 3, chương này

sẽ đưa ra kết quả trong quá trình phân tích số liệu

Chương 5: Kết luận Chương 5 sẽ tóm tắt lại kết quả và những hàm ý, những hạn

chế và hướng nghiên cứu tiếp theo trong tương lai

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC

NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

2.1 Cơ sở lý thuyết

SEO (Seasoned equity offerings):

Là hình thức chào bán cổ phần thêm nhằm mục đích huy động vốn bởi các công ty đại chúng đang niêm yết Việc chào bán cổ phần này có thể bán cho các cổ đông hiện hữu, cổ đông mới hoặc cả hai Trong phát hành cổ phần thêm gồm hai đợt phát hành chính là phát hành cổ phiếu sơ cấp và phát hành cổ phiếu thứ cấp

Sau khi IPO, công ty có thể có nhu cầu cần tài trợ vốn cho hoạt động sản xuất, đầu

tư cho hoạt động nghiên cứu và phát triển hay một số mục đích khác, các đợt phát hành tiếp theo sau để tài trợ vốn đó được gọi là SEO Có nhiều bằng chứng chỉ ra rằng, các nhà quản lý của công ty sẽ phát hành cổ phiếu khi cổ phần bị định giá cao hơn giá thị trường nhằm tối đa hóa lợi ích công ty Trong phần này tác giả sẽ trình bày về lý thuyết định thời điểm thị trường trong việc phát hành cổ phiếu

Hiệu ứng lan tỏa thông tin: Hiệu ứng lan tỏa thông tin xảy ra khi một công ty công

bố thông tin về một sự kiện, có thể liên quan đến phát hành cổ phần hoặc mua lại cổ phần…Thông tin này không chỉ tác động lên chính công ty công bố sự kiện mà còn

gây ra tác động tích cực hoặc tiêu cực đến giá trị của các công ty khác

Lý thuyết định thời điểm thị trường

Lý thuyết định thời điểm thị trường cho rằng các doanh nghiệp có xu hướng phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu đang cao và mua lại cổ phiếu khi giá thị trường của cổ phiếu xuống thấp Những giả định nhận xét về vấn đề này đơn giản chỉ là những nhà quản trị tin rằng họ có thể gia nhập thị trường đúng lúc để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp của họ và họ thực sự đang cố gắng làm điều đó

Phần lớn các nhà quản trị tài chính đang cố gắng để tham gia vào thị trường cổ phiếu đúng lúc, và họ sẽ mua lại hay phát hành cổ phiếu thường phụ thuộc vào giá

trị của cổ phiếu doanh nghiệp bị định dưới giá hoặc định giá quá cao so với giá trị thị trường của cổ phiếu đó.Và đây là vấn đề quan trọng để xem xét trong quyết định tài chính

2.2 Các nghiên cứu liên quan đến hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành

cổ phần thêm

2.2.1 Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tiêu cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ

Myers và Majluf (1984) trong nghiên cứu “Corporate financing and investment

decisions when firms have information that investors do not have” nghiên cứu về

tác động của công bố thông tin lên phản ứng giá cổ phiếu Bài nghiên cứu cho thấy

sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản trị công ty và nhà đầu tư Nhà quản trị công

ty nắm được những thông tin mà nhà đầu tư trên thị trường không có và cả nhà đầu

tư và nhà quản trị đều biết rõ điều này Nhà đầu tư nhận ra được khi công ty phát hành cổ phần cho thấy dấu hiệu công ty đang được định giá cao hơn giá trị thị trường Vì vậy các nhà đầu tư có xu hướng bán ra cổ phiếu đang nắm giữ và phản ứng này gây ra tác động tiêu cực lên TSSL trong thời kỳ công bố thông tin

Masulis và Korwar (1986) trong nghiên cứu “Seasoned equity offerings: an

empirical investigation” nghiên cứu xem xét tác động của việc thông báo phát hành

cổ phần bổ sung Tác giả nghiên cứu cả đợt phát hành sơ cấp và thứ cấp, cả cổ phiếu và trái phiếu

Tác giả thu thập các thông báo phát hành cổ phần từ các báo cáo được đăng trên Wall Street Journal Index và the Investment Dealer’s Digest trong giai đoạn từ 1963 đến 1980 Tác giả cũng loại các thông báo của các công ty tài chính và bảo hiểm ra khỏi mẫu TSSL của chứng khoán hàng ngày được thu thập từ dữ liệu CRSP

Qua bài nghiên cứu cho thấy giá cổ phiếu giảm một cách có ý nghĩa khi công ty thông báo phát hành cổ phần, bao gồm cả phát hành cổ phiếu và trái phiếu Các

bằng chứng cho thấy thông tin chứa đựng trong các thông báo phát hành cổ phần bổ sung có tác động đến giá cổ phiếu mạnh hơn đối với các công ty trong ngành công nghiệp hơn là các công ty tiện ích Lý giải cho điều này có liên quan đến số lần phát hành thường xuyên của các công ty tiện ích Ngoài ra tác giả còn cho thấy TSSL của cổ phiếu xung quanh ngày thông báo phát hành cổ phần thì có tương quan dương với tỷ lệ đòn bẩy của công ty

Asquith và Mullins (1986) trong nghiên cứu “Equity issues and offering dilution”

nghiên cứu tác động của thông báo phát hành cổ phần lên giá chứng khoán trong giai đoạn từ 1963 đến 1981

Tác giả đã thu thập dữ liệu bao gồm 266 thông báo phát hành cổ phần từ năm 1963 đến năm 1981 Các thông báo được tác giả lấy từ các báo cáo đăng trên tạp chí the Wall Street Journal Các dữ liệu TSSL hàng ngày của chứng khoán được lấy từ CRSP

Qua bài nghiên cứu cho thấy giá chứng khoán giảm một cách có ý nghĩa thống kê khoảng 2-3% xung quanh ngày thông báo phát hành cổ phần bổ sung Đối với vấn

đề ngành, kết quả hồi quy chỉ ra rằng giá chứng khoán xung quanh ngày thông báo phát hành cổ phần giảm có ý nghĩa thống kê và tương quan ngược chiều với khối lượng cổ phần phát hành Kết quả của sự thay đổi giá chứng khoán này không được giải thích theo sự thay đổi trong cấu trúc vốn mà được giải thích theo lý thuyết cho rằng khi công ty thông báo phát hành cổ phần đưa đến tín hiệu tiêu cực cho nhà đầu

tư Nhà đầu tư cho rằng cổ phiếu bị định giá cao và làm giảm nhu cầu mua cổ phiếu của họ

Lucas và McDonald (1990) trong nghiên cứu “Equity issues and stock price

dynamics” nghiên cứu về quyết định phát hành cổ phần thêm dựa vào mô hình

“Infinite horizon” Bài nghiên cứu cũng đưa ra lý thuyết thời điểm thị trường để dẫn đến phát hành cổ phần Nội dung chính của lý thuyết thời điểm thị trường cho rằng

công ty sẽ phát hành cổ phần khi giá cổ phiếu đang tăng, có thể giá cổ phiếu của doanh nghiệp bị định giá cao trước khi công ty có thông báo SEO

Tóm lại bài nghiên cứu này trình bày về lý thuyết thông tin, mô hình Infinite

horizon của việc quyết định phát hành cổ phần Mô hình này dự báo về hành vi giá

cổ phiếu và giải thích về thời điểm phát hành cổ phiếu liên quan đến sự kiện thông báo phát hành cổ phần Nghiên cứu của tác giả đưa đến các kết luận Thứ nhất, việc phát hành cổ phần trung bình sẽ gia tăng khi TSSL bất thường cổ phiếu tăng, mặc

dù có sự khác nhau khi xem xét đến các doanh nghiệp khác nhau Thứ hai, việc phát hành cổ phần gia tăng khi TSSL bất thường gia tăng trong thị trường Thứ ba, giá cổ phiếu sẽ giảm xuống có ý nghĩa thống kê khi có thông báo phát hành cổ phần Trong mô hình của tác giả, giá của cổ phiếu giảm xuống tại thời điểm phát hành cổ phần liên quan đến việc chi phí để đầu tư hiệu quả vì thông tin bất cân xứng, và lợi ích giảm xuống ít thậm chí giá giảm nhiều

Slovin và cộng sự (1992) trong nghiên cứu “Informational externalities of seasoned

equity issues” đã thực hiện nghiên cứu xem xét các tác động đến giá cổ phiếu của

ngân hàng thương mại hay ngân hàng đầu tư khi một ngân hàng khác đưa ra thông báo về việc phát hành cổ phần Để so sánh kết quả nghiên cứu với các doanh nghiệp, tác giả cũng thực hiện nghiên cứu tương tự để xem tác động lên giá cổ phiếu của các doanh nghiệp đối thủ khi một doanh nghiệp thông báo phát hành cổ phần Mô hình lý thuyết của tác giả dùng để dự đoán ngoại tác thông tin chứa đựng trong danh mục nợ của ngân hàng, kết hợp với cấu trúc của các quy định ngân hàng bao gồm ngoại tác thông tin trong ngành ngân hàng Qua nghiên cứu của tác giả cho thấy việc một ngân hàng thông báo phát hành cổ phần đưa ra một tín hiệu về triển vọng ngành của các ngân hàng đối thủ Tuy nhiên điều này không đúng với các doanh nghiệp cùng ngành khi một doanh nghiệp thông báo phát hành cổ phần Các kết quả này ngụ ý chính sách về vai trò và tác động của quy định ngân hàng

Để thực hiện kiểm định về tác động của thông báo phát hành cổ phần trên tác giả chọn cơ sở dữ liệu về thông báo phát hành cổ phần của ngân hàng từ năm 1975 đến

1988, và của doanh nghiệp từ năm 1980 đến 1985 Đối với ngày phát hành chứng khoán, t=0 là ngày đầu tiên thông báo phát hành cổ phần được đăng trên tạp chí the Wall Street Journal Ngày đăng ký phát hành được lấy từ dữ liệu của Registered Offerings of Securities (ROS) Dữ liệu giá chứng khoán hàng ngày được lấy từ dữ liệu của trung tâm Center for Research in Securities Prices (CRSP) Danh sách 17 ngân hàng trong mẫu bao gồm BankAmerica, Bank of Boston, Bankers Trust, Chase Manhattan, Chemical New York, Citicorp, Continental Illinois, Cracker First Chicago, First Interstate, Irving, Manufacturers’ Hanover, Marine Midland, Mellon, Morgan, Security Pacific, and Wells Fargo Có tất cả 16 thông báo phát hành cổ phần của các ngân hàng Đối với các doanh nghiệp bao gồm 240 thông báo phát hành cổ phần theo nguồn dữ liệu của Slovin, Sushka, và Hudson (1990)

Thông qua bài nghiên cứu cho thấy có phản ứng lên giá cổ phiếu khi một ngân hàng thông báo phát hành cổ phần và tác giả tìm ra một phản ứng ngược chiều lên giá cổ phiếu của ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư khác Để so sánh với phản ứng lên giá cổ phiếu khi một công ty cũng thông báo phát hành cổ phần thì tác giả cũng thực hiện nghiên cứu tương tự Tuy nhiên kết quả cho thấy không có tác động lên giá cổ phiếu của các công ty cùng ngành khi một công ty tiến hành thông báo phát hành cổ phần Kết quả của tác giả cũng ủng hộ cho mô hình lý thuyết về việc thông tin bất cân xứng liên quan đến nợ của nhóm khách hàng doanh nghiệp của ngân hàng ảnh hưởng đến các ngân hàng khác khi một ngân hàng ra thông báo về thông tin của khoản nợ đó Kết quả nghiên cứu của tác giả cũng đóng góp cho việc đưa ra chính sách về việc tạo ra một quy định áp dụng cho các ngân hàng tư nhân làm hạn chế đưa ra các thông tin tạo ra các tác động xấu cho các ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư

Loughran và Ritter (1997) trong nghiên cứu “The operating performance of firms

conducting seasoned equity offerings” xem xét hiệu quả các các doanh nghiệp thực

hiện thông báo phát hành cổ phần thêm trong dài hạn

Để thực hiện nghiên cứu tác giả sử dụng 1338 thông báo phát hành cổ phần thêm từ năm 1979 đến 1989 của các công ty niêm yết trên sàn NYSE, AMEX, và NASDAQ Các dữ liệu của công ty được lấy từ nguồn dữ liệu có sẵn trên Compustat và CRSP

Kết quả nghiên cứu cho thấy trong dài hạn hiệu quả của các doanh nghiệp thực hiện thông báo phát hành cổ phần thêm giảm đáng kể thông qua đo lường sự thay đổi của các biến tài chính, sự thay đổi đáng kể là tại thời điểm phát hành Bài nghiên cứu cho thấy trung vị của lợi nhuận biên của các doanh nghiệp phát hành giảm từ 5.4% vào cuối năm tài chính của năm phát hành xuống 2.5% của 4 năm sau đó Trung vị của TSSL trên tổng tài sản (ROA) giảm từ 6.3% xuống 3.2% Trung vị của tỷ số thu nhập trên tài sản giảm từ 15.8% xuống 12.1% Việc giảm hiệu quả trong dài hạn này còn mở rộng ra các công ty trong nền kinh tế và có ý nghĩa thống kê

Erwin và Miller (1998) trong nghiên cứu “The intra-industry effects of

open-market share repurchases: contagion or competitive?”

Bài nghiên cứu trình bày về vấn đề mức độ của việc thông báo mua lại cổ phần có tác động như thế nào đến giá cổ phiếu của công ty cạnh tranh cùng ngành Tác giả thu thập thông báo mua lại cổ phần từ mục “Reacquired Shares” của tạp chí Wall Street Journal Index từ năm 1985 đến năm 1990 Từ những thu thập này tác giả có được 1398 thông báo mua lại cổ phần trong đó có 644 thông báo mua lại cổ phần vào quý bốn của năm 1987 Còn lại 754 thông báo cho các giai đoạn còn lại trong

đó có có 80 thông báo bị loại bỏ do thiếu dữ liệu từ trung tâm nghiên cứu giá chứng khoán (CRSV) 317 thông báo bị loại bỏ do kéo dài từ những đợt thông báo trước

đó 56 thông báo bị loại vì bị trùng khớp với những thông báo trước đó trong bài báo mà tác giả thu thập 61 thông báo tác giả loại ra vì là các thông báo của công ty tài chính, công ty bất động sản và các công ty bảo hiểm Cuối cùng, mẫu nghiên cứu của tác giả còn lại 240 thông báo mua lại cổ phần của những công ty giao dịch mua bán cổ phiếu trên ba sàn NYSE, AMEX, NASDAQ TSSL hàng ngày được thu thập

từ CRSP và các dữ liệu tài chính kế toán được thu thập từ Compustat

Tóm lại, bài nghiên cứu trình bày về mức độ tác động đến cổ phiếu công ty cùng ngành khi một công ty tiến hành thông báo mua lại cổ phần Nhìn chung, mặc dù thị trường có phản ứng tích cực đối với thông báo mua lại cổ phần của các công ty mà

họ có kinh nghiệm, nhưng danh mục công ty đối thủ trong những ngành tương tự

mà họ có kinh nghiệm lại bị phản ứng giá ngược chiều với thông báo mua lại cổ phần Bài nghiên cứu cũng chỉ ra rằng hiệu ứng cạnh tranh có phản ứng mạnh hơn hiệu ứng lây lan trong thông báo mua lại cổ phần Nghiên cứu cho thấy rằng việc thông báo mua lại cổ phần gây ra phản ứng lên giá của công ty mua lại làm tăng 3.35% Tuy nhiên việc thông báo mua lại cổ phần này cũng làm giảm giá cổ phiếu -0.25% đối với danh mục ngành của các công ty đối thủ Hơn nữa do TSSL giảm xuống dẫn đến làm tổn thất một khoản chi phí cho các công ty cùng ngành khi thị trường có một thông tin tốt từ việc mua lại cổ phần Nhìn chung, hiệu ứng cạnh tranh biểu hiện rõ ràng hơn hiệu ứng lây lan khi thị trường thông báo mua lại cổ phần Ngoài ra kết quả nghiên cứu còn ủng hộ cho giả thuyết việc thông báo mua lại

cổ phần sẽ cho thấy tín hiệu gia tăng thu nhập kỳ vọng để thay đổi vị trí cạnh tranh của các công ty và làm tăng chi phí cho các công ty cùng ngành Tuy nhiên khi tác giả tiến hành kiểm tra chéo về TSSL của công ty đối thủ trong giai đoạn công ty thông báo mua lại cổ phần thì cho thấy việc tác động của thông báo mua lại cổ phần

là khác nhau và phụ thuộc vào sự đóng góp của công ty trong ngành Chẳng hạn như những ngành mà công ty mua lại có ít kinh nghiệm hoặc có dòng tiền mặt thấp thì sẽ phản ứng ngược chiều lên TSSL công ty mua lại -0.42% Ngược lại những ngành mà công ty mua lại có nhiều kinh nghiệm hoặc có dòng tiền mặt cao thì sẽ phản ứng cùng chiều lên TSSL công ty mua lại là 0.09%

Hsu và cộng sự (2010) trong nghiên cứu “The New Game in Town: Competitive

Effects” nghiên cứu về giá cổ phiếu, hiệu quả hoạt động, và khả năng thực hiện IPO

của một công ty sau khi một công ty thông báo tiến hành IPO để trở thành công ty đại chúng Kết quả nghiên cứu cho thấy tác động của việc phát hành IPO lên các công ty đối thủ và cung cấp các bằng chứng về việc các công ty có kinh nghiệm tiến hành IPO gây ra các phản ứng tiêu cực lên các công ty đã phát hành IPO, nhưng lại

gây ra phản ứng tích cực đối với các công ty rút lui trong việc phát hành IPO Tác giả cũng đưa ra bằng chứng về hiệu quả hoạt động của các công ty đối thủ trong ngành sau khi IPO Trong nghiên cứu chéo tác giả cho thấy hiệu quả của công ty tốt hơn nếu công ty có tỷ lệ đòn bẩy thấp thì công ty cần nới lỏng về tài chính hơn Tóm lại bài nghiên cứu cho thấy các đợt IPO gây ra tác động cạnh tranh lên các công ty đối thủ trong cùng ngành Các bằng chứng này mang đến nhiều lợi ích cho các nhà đầu tư, đặc biệt là trong việc đánh giá rủi ro và TSSL của công ty có khả năng IPO cao Tương tự các công ty cạnh tranh cũng cần biết tác động của các đợt IPO như thế nào lên vị trí cạnh tranh cũng như cách mà các công ty cạnh tranh phản hồi lại Bài nghiên cứu này cũng đưa ra một cách nhìn mới cho các nhà phân tích xem liệu có quyết định IPO để đưa công ty trở thành công ty đại chúng không Trong khi các nghiên cứu trước đó tập trung chủ yếu vào lý thuyết thời điểm thị trường cũng như là những chi phí trực tiếp hoặc gián tiếp trong việc phát hành IPO như là chi phí bảo lãnh phát hành, định dưới giá, bài nghiên cứu đưa ra lợi ích của tác động cạnh tranh từ các đợt phát hành IPO hiện hữu

Daniel Bradley và Xiaojing Yuan (2013) trong nghiên cứu “Information spillovers

around seasoned equity offerings” nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin khi một

công ty thông báo phát hành cổ phần thêm lên các công ty đối thủ cùng ngành Để thực hiện nghiên cứu, tác giả đã lấy dữ liệu từ Thomson Financial Securities trong suốt thời gian từ năm 1997 đến năm 2006 Mẫu dữ liệu của tác giả gồm 1777 thông báo phát hành cổ phần thêm và 87897 quan sát tương ứng của công ty đối thủ ứng với các thông báo phát hành hành cổ phần thêm của các công ty SEO Kết quả nghiên cứu cho thấy khi công ty SEO thông báo phát hành cổ phần làm cho TSSL của công ty SEO giảm 2.48% và TSSL của công ty đối thủ tăng 0.14% có ý nghĩa thống kê Trong dài hạn tác giả đã dùng phương pháp Calendar time portfolio để kiểm tra hiệu quả của công ty SEO và công ty đối thủ Kết quả cho thấy công ty đối thủ trong dài hạn có hiệu quả tốt hơn các công ty SEO 0.47% Tuy nhiên hệ số alpha ở cả hai nhóm đều không có ý nghĩa thống kê

2.2.2 Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tích cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ

Lin và McNichols (1998) thực hiện nghiên cứu “Underwriting relationships,

analyst’ earnings forecasts and investment recommendations”

Tác giả nghiên cứu về việc phát hành các báo cáo nghiên cứu bởi các nhà phân tích, bao gồm cả nhân viên công ty, có tác động đến công ty thông qua mối quan hệ của nhà bảo lãnh phát hành Bài nghiên cứu nhằm nghiên cứu về việc tác động của bảo lãnh phát hành dựa trên các dự báo thu nhập và các đề xuất Các dự báo thu nhập của các tổ chức bảo lãnh hàng đầu và các đề xuất thì được quan tâm hơn những đề xuất của các nhà phân tích không liên kết Mặc dù dự báo thu nhập của họ không tốt hơn Bài phân tích cũng kiểm tra xem liệu các nhà đầu tư nhận được các lời khuyên khác nhau giữa các nhà đầu tư liên kết và không liên kết thì thì tỷ suất sinh lợi theo sau các lời khuyên này có khác nhau hay không Tác giả đã đưa ra các giả thuyết dựa trên 3 vấn đề chủ yếu Thứ nhất, liệu các lời đề xuất của các nhà bảo lãnh hàng đầu có được quan tâm hơn các lời đề xuất của các nhà phân tích không liên kết trước khi phát hành cổ phần không Thứ hai, tác giả kiểm tra xem các nhà đầu tư phản hồi như thế nào với các đề xuất của các nhà phân tích liên kết với nhà phân tích không liên kết Kiểm tra này cung cấp bằng chứng cho thấy sự phản ứng khác nhau từ thị trường dưới các lời đề xuất của các nhà phân tích liên kết và không liên kết Thứ ba, tác giả kiểm tra TSSL trong dài hạn có sự khác nhau giữa đề xuất của nhà phân tích liên kết và không liên kết không để cung cấp bằng chứng cho việc đề xuất của các nhà phân tích liên kết thì cho hiệu quả yếu hơn các nhà phân tích không liên kết

Để kiểm định các giả thuyết trên tác giả đã thu thập các biến về phát hành cổ phiếu,

dự báo thu nhập và các đề xuất, dự báo thu nhập dài hạn của các nhà phân tích, thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), giá chứng khoán từ các công ty phát hành chứng khoán từ Securities Data Company Dữ liệu dự báo thu nhập trên mỗi cổ phiếu được

thu thập từ công ty Research Holdings Dự báo thu nhập dài hạn được tác giả thu thập từ I/B/E/S Dữ liệu về EPS được thu thập từ cơ sở dữ liệu Compustat

Thông qua bài nghiên cứu, tác giả cho thấy các nhà đầu tư có những phản hồi tương

tự về TSSL khi mua cổ phiếu theo đề xuất của các nhà bảo lãnh hàng đầu hay các nhà đầu tư không liên kết Tuy nhiên TSSL của việc nắm giữ cổ phiếu 3 ngày theo như đề xuất của các nhà bão lãnh hàng đầu thì có ý nghĩa thấp hơn so với TSSL của việc nắm giữ cổ phiếu theo đề xuất của các nhà phân tích không liên kết Kết quả của bài nghiên cứu này đề xuất rằng các nhà đầu tư dường như sẽ theo các lời đề xuất từ các nhà phân tích chứng khoán hàng đầu khi mua cổ phiếu và theo lời đề xuất của các nhà bảo lãnh khi bán cổ phiếu TSSL của cổ phiếu trước khi có lời đề xuất của các nhà phân tích liên kết và không liên kết thì không có ý nghĩa thống kê

về sự khác biệt

Massa và cộng sự (2007) trong nghiên cứu “Mimicking repurchases”

Các nghiên cứu về việc xem phản ứng giá cổ phiếu khi một công ty thông báo mua lại cổ phần được thực hiện trong nhiều nghiên cứu khác nhau trong đó có nghiên cứu của Massimo Massa, Zahid Rehman, Theo Vermaelen năm 2007 trong nghiên cứu “Mimicking repurchases” Nhìn chung, giá cổ phiếu có xu hướng gia tăng trong ngắn hạn và dài hạn khi một công ty tiến hành thông báo mua lại cổ phần Để giải thích cho TSSL bất thường ngắn hạn là việc thông báo mua lại cổ phần trong ngắn hạn đưa ra một tín hiệu thông tin tích cực của công ty mua lại hoặc phản ánh việc giảm chi phí đại diện cho dòng tiền tự do Do dòng tiền nhàn rỗi của công ty dùng mua lại cổ phiếu để tạo ra lợi nhuận tương lai, phát ra một tín hiệu thị trường tích cực về công ty mua lại cổ phần TSSL vượt trội trong dài hạn phù hợp với lý thuyết thời điểm thị trường Các nhà quản lý có thể tạo ra lợi ích dài hạn cho các cổ đông trong đó có thể có lợi ích của chính các nhà quản lý bằng cách mua lại cổ phần khi

cổ phiếu bị định dưới giá Kết quả nghiên cứu của tác giả cho thấy khác với quan điểm của các nghiên cứu khác cho rằng việc thông báo mua lại cổ phần không chỉ cung cấp thông tin của công ty mua lại mà còn của công ty đối thủ Các công ty

cùng ngành để tránh ngoại tác thông tin từ quyết định mua lại cổ phần của các công

ty đối thủ bằng cách cũng ra quyết định mua lại cổ phần

Để kiểm định tác động trên tác giả thu thập dữ liệu nghiên cứu từ ba nguồn là Center for Research in Securities Prices (CRSP) đối với giá chứng khoán Đối với các biến tài chính kế toán và số tiền chi ra hàng năm để mua lại cổ phần được thu thập từ dữ liệu Compustat Các thông báo mua lại cổ phần được thu thập từ Securities Data Corporation (SDC) và CRSP Thời gian nghiên cứu của mẫu là từ

1984 đến 2002 Tác giả chọn giai đoạn nghiên cứu này là vì sau năm 1982 có sự gia tăng của các thông báo mua lại cổ phần và năm 1984 các doanh nghiệp được yêu cầu phải thông báo việc mua lại cổ phần trong báo cáo về dòng tiền Do đó có cơ sở

dữ liệu sẵn để nghiên cứu từ CRSP Mẫu của tác giả gồm 115 thông báo mua lại cổ phần có sẵn cơ sở dữ liệu ở CRSP Kết quả nghiên cứu chủ yếu tìm hiểu xu hướng của các doanh nghiệp cùng ngành có tiến hành mua lại cổ phần khi một doanh nghiệp thông báo mua lại cổ phần hay không Bài nghiên cứu cho thấy rằng việc mua lại cổ phần đưa ra một tín hiệu tích cực về công ty mua lại và tín hiệu tiêu cực

về công ty đối thủ của nó Điều này cũng đúng đối với công ty đối thủ khi đưa ra thông báo mua lại cổ phần Đối với các ngành công nghiệp tập trung, việc thông báo mua lại cổ phần sẽ làm giảm giá cổ phiếu công ty cùng ngành Các công ty khác sẽ phản ứng lại bằng cách cũng thông báo mua lại cổ phần của họ để làm cho giá cổ phiếu của họ tăng trở lại Việc mua lại cổ phần là một sự lựa chọn chiến lược của các công ty trước quyết định mua lại cổ phần của các công ty đối thủ Đây không phải là việc mua lại cổ phần theo thời điểm thị trường hay do giá cổ phiếu bị định dưới giá mà là chiến lược để làm tăng giá cổ phiếu trước quyết định thông báo mua lại cổ phần của các công ty đối thủ Việc mua lại cổ phần trong những ngành công nghiệp tập trung làm cho giá cổ phiếu tăng ít hơn đối với quyết định mua lại cổ phần trong các ngành công nghiệp ít tập trung hơn Phương pháp thay thế (Alternative methodologies) được dùng để ước lượng hiệu quả doanh nghiệp trong dài hạn khi mua lại cổ phần Kết quả cho thấy các doanh nghiệp trong các ngành

công nghiệp ít tập trung thực hiện mua lại cổ phần có hiệu quả dài hạn tốt hơn có ý nghĩa thống kê so với các doanh nghiệp trong các ngành công nghiệp tập trung

Hameed và cộng sự (2010) với nghiên cứu “Information, Analysts, and Stock

ra thay đổi giá đối với các cổ phiếu ít được quan tâm, tác giả cũng không kiểm tra ngược lại Điều này phù hợp với hiệu ứng lan tỏa thông tin chủ yếu theo một chiều,

từ cổ phiếu nổi bật đến cổ phiếu bị bỏ qua, nhưng không kiểm tra ngược lại

Để kiểm tra hiệu ứng lan tỏa thông tin trên tác giả đã lấy dữ liệu giá và TSSL cổ phiếu của các cổ phiếu niêm yết trên sàn NYSE, AMEX và NASDAQ lấy từ trung tâm nghiên cứu giá chứng khoán CRSP Mẫu nghiên cứu được giới hạn không bao gồm các cổ phiếu có mã cổ phiếu từ 10 đến 11 trong giai đoạn từ tháng 1/1984 đến tháng 12/2007 Dữ liệu lấy từ trung tâm CRSP được nhập với 2 nguồn khác nhau Thứ nhất là từ nguồn từ Compustat được thu thập dữ liệu hàng quý Thứ hai là dữ liệu từ nguồn I/B/E/S

Thông qua nghiên cứu của tác giả cho thấy thông tin đặc biệt của môt doanh nghiệp

có tác động trực tiếp đến giá của các cổ phiếu liên quan, đặc biệt là các cổ phiếu bị

bỏ qua hay các cổ phiếu ít được chú ý Vì vậy các nhà đầu tư có thông tin thì có thể tạo được lợi nhuận nhiều hơn vì họ có được nhiều thông tin về các cổ phiếu khi thực hiện giao dịch mua bán Các nhà đầu tư và các nhà đầu tư chênh lệch giá thì sẵn sàng trả nhiều hơn để họ có được thông tin cổ phiếu từ cá nhân hoặc các tổ chức trung gian môi giới chứng khoán Tác giả cho thấy phần lớn các nhà phân tích công

ty có xu hướng bị tác động bởi các công ty lớn, có các giao dịch mạnh và có liên quan đến các công ty khác

Do TSSL của các doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi các nhà phân tích chứng khoán điều này tác động đến nhiều doanh nghiệp được quan tâm bởi các nhà phân tích Điều này phù hợp với nhiều nhà đầu tư sử dụng thông tin của các doanh nghiệp không chỉ để giao dịch cổ phiếu mà còn dùng để định giá và làm cơ sở để giao dịch

cổ phiếu với các công ty khác Kết quả của bài nghiên cứu cho thấy các nhà phân tích công ty đóng vai trò quan trọng trong thị trường tài chính Kết quả cho thấy TSSL của nhiều cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi các thông tin đặc biệt chứ không phải suy ra từ thông tin ngành Quan trọng hơn bài phân tích này cung cấp một sự hiểu biết thực nghiệm về việc truyền tải thông tin thông qua các nhà phân tích và kinh doanh chứng khoán trong thị trường chứng khoán

Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu trước đây

Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tiêu cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ

Myers và

Majluf (1984)

Các công ty của Mỹ Bài nghiên cứu nghiên cứu tác động của

công bố thông tin lên phản ứng giá cổ phiếu Trong bài có đưa ra sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư Nhà đầu tư nhận ra được khi công ty phát hành cổ phần cho thấy dấu hiệu công ty đang được định giá cao hơn giá trị thị trường vì vậy các nhà đầu tư có xu hướng bán ra cổ phiếu đang nắm giữ và phản ứng này gây ra tác động tiêu cực lên TSSL

trong thời kỳ công bố thông tin

thông báo phát hành cổ phần, bao gồm cả phát hành cổ phiếu và trái phiếu Ngoài ra tác giả còn cho thấy TSSL của cổ phiếu xung quanh ngày thông báo phát hành cổ phần thì có tương quan dương với tỷ lệ đòn bẩy của công ty

phần

Slovin và cộng

sự (1992)

Mỹ, 16 thông báo phát hành cổ phần của các

năm1975-1988, 240 thông báo phát hành

cổ phần của các doanh nghiệp từ năm 1980-

1985

Bài nghiên cứu của tác giả nghiên cứu phản ứng lên giá cổ phiếu khi ngân hàng thông báo phát hành cổ phần và tác giả tìm

ra một phản ứng ngược chiều lên giá cổ phiếu của ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư Tuy nhiên khi tác giả thực hiện nghiên cứu tương tự cho các doanh nghiệp thì kết quả cho thấy không có phản ứng lên giá cổ phiếu khi một công ty thông

báo phát hành cổ phần

Loughran và Các công ty ở Mỹ từ Trong dài hạn hiệu quả của các doanh

Ritter năm

1995, 1997

năm 1979-1989 nghiệp thực hiện thông báo phát hành cổ

phần thêm giảm đáng kể thông qua đo lường sự thay đổi của các biến tài chính như: Trung vị của lợi nhuận biên của các doanh nghiệp phát hành giảm từ 5.4% vào cuối năm tài chính của năm phát hành xuống 2.5% của 4 năm sau đó Trung vị của TSSL trên tổng tài sản (ROA) giảm từ 6.3% xuống 3.2% Trung vị của tỷ số thu nhập trên tài sản giảm từ 15.8% xuống

1985 -1990

Bài nghiên cứu trình bày về mức độ tác động đến cổ phiếu công ty cùng ngành khi một công ty tiến hành thông báo mua lại cổ phần Nghiên cứu cho thấy rằng việc thông báo mua lại cổ phần thì gây ra phản ứng lên giá của công ty mua lại dương 3.35% Tuy nhiên việc thông báo mua lại cổ phần này cũng làm giảm giá cổ phiếu -0.25% đối với danh mục ngành của các công ty

ty đã phát hành IPO, nhưng lại phản ứng tích cực đối với các công ty rút lui trong

2006

Bài nghiên cứu nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin khi một công ty thông báo phát hành cổ phần thêm lên các công ty đối thủ cùng ngành Kết quả nghiên cứu cho thấy khi công ty SEO thông báo phát hành

cổ phần làm cho TSSL của công ty SEO giảm 2,48% và TSSL của công ty đối thủ tăng 0,14% có ý nghĩa thống kê Trong dài hạn tác giả đã dùng phương pháp calendar time portfolio để kiểm định hiệu quả của công ty SEO và công ty đối thủ Kết quả cho thấy công ty đối thủ trong dài hạn có hiệu quả tốt hơn các công ty SEO 0.47% Tuy nhiên hệ số alpha ở cả hai nhóm đều không có ý nghĩa thống kê

Các nghiên cứu về hiệu ứng lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần thêm cho kết quả tác động tích cực lên hiệu quả của công ty phát hành hoặc công ty đối thủ

Hsiou-wei Lin,

Maureen F

McNichols

Các công ty ở Mỹ từ năm 1989 đến năm

1994

Bài nghiên cứu nghiên cứu về việc phát hành các báo cáo nghiên cứu bởi các nhà phân tích, bao gồm cả nhân viên công ty,

có tác động đến công ty Kết quả của bài nghiên cứu này đề xuất rằng các nhà đầu tư dường như sẽ theo các lời đề xuất từ các nhà phân tích chứng khoán hàng đầu khi mua cổ phiếu và theo lời đề xuất của các nhà bảo lãnh khi bán cổ phiếu TSSL của

cổ phiếu trước khi có lời đề xuất của các nhà phân tích liên kết và không liên kết thì

không có ý nghĩa thống kê về sự khác biệt

cổ phần trong ngắn hạn đưa ra một tín hiệu thông tin tích cực của công ty mua lại hoặc phản ánh việc giảm chi phí đại diện cho

có ý nghĩa tương tự nhau với những cổ phiếu của doanh nghiệp ít được quan tâm, nhưng tác giả không kiểm tra điều ngược lại Dự báo thu nhập đối với một số cổ phiếu giá cao là nguyên nhân gây ra thay đổi giá đối với các cổ phiếu ít được quan tâm, tác giả cũng không kiểm tra ngược lại Điều này phù hợp với hiệu ứng lan tỏa thông tin chủ yếu theo một chiều, từ cổ

phiếu nổi bật đến cổ phiếu bị bỏ qua,

nhưng không kiểm tra ngược lại

Nguồn: Tác giả tổng hợp

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Bài nghiên cứu thực hiện dựa trên nghiên cứu “Information spillovers around seasoned equity offerings” của hai tác giả Daniel Bradley và Xiaojing Yuan năm

2013 Bài nghiên cứu đã nghiên cứu tác động của lan tỏa thông tin khi một công ty thông báo phát hành cổ phần thêm lên các công ty đối thủ cùng ngành Hai tác giả Daniel Bradley và Xiaojing Yuan đã lấy nguồn dữ liệu từ Thomson Financial Sercurities từ năm 1997 đến năm 2006 Mẫu dữ liệu của tác giả gồm 1777 thông báo phát hành cổ phần thêm và 87897 quan sát tương ứng của công ty đối thủ ứng với các thông báo phát hành hành cổ phần thêm của các công ty SEO Phương pháp OLS là phương pháp chính dùng để xác định mức độ tác động của các biến độc lập đến TSSL của công ty đối thủ Ngoài ra để xem xét xem các công ty đối thủ sau 6 tháng kể từ ngày thông báo phát hành cổ phần thêm có tiến hành thông báo phát hành SEO hay không, tác giả đã dùng mô hình hồi quy Probit để hỗ trợ cho nghiên cứu này Cuối cùng tác giả sử dụng hai phương pháp Calendar time portfolio để kiểm tra hiệu quả dài hạn của công ty SEO và công ty đối thủ tương ứng Kết quả cho thấy trong dài hạn công ty đối thủ có hiệu quả tốt hơn các công ty SEO 0.47% Tuy nhiên hệ số alpha ở cả hai nhóm đều không có ý nghĩa thống kê Mặc dù nền kinh tế Mỹ và Việt Nam có nhiều điểm khác biệt tuy nhiên áp dụng nghiên cứu này vào Việt Nam cũng một phần nào làm cơ sở để giúp các công ty cùng ngành làm cơ

sở để quyết định thông báo phát hành cổ phần thêm theo sau các thông báo SEO của các công ty SEO

3.1 Dữ liệu nghiên cứu:

Dữ liệu nghiên cứu gồm hai tập hợp dữ liệu:

Dữ liệu đối với các công bố phát hành cổ phần thêm được tác giả thu thập từ website www.cafef.vn, sau đó được so sánh đối chiếu với các website www.vietstock.vn, www.cophieu68.vn, www.vcbs.com.vn, www.bsc.com.vn để đảm bảo tính chính xác của dữ liệu

Tập dữ liệu thứ hai là dữ liệu tài chính, dữ liệu này được trích xuất từ cơ sở dữ liệu Datastreams và Vietstock

Bài nghiên cứu loại ra các quan sát có các đặc điểm sau:

+ Có dữ liệu không liên tục từ năm 2009 đến năm 2015

+ Các công ty tài chính

+ Các công ty có ngày giao dịch nhỏ hơn 150 ngày mỗi năm Vì các công ty có ít nhất 150 ngày giao dịch trong năm để có đủ dữ liệu tính tỷ suất sinh lợi bất thường + Các ngành mà không có ít nhất 1 công ty tiến hành thông báo SEO trong suốt mẫu nghiên cứu Do bài nghiên cứu nghiên cứu tác động lan tỏa thông tin từ thông báo SEO nên ngành nào không có thông báo SEO sẽ không thể nghiên cứu tác động lan tỏa thông tin trong ngành đó

+ Loại các thông báo SEO từ nguồn vốn nội bộ (thặng dư vốn, lợi nhuận chưa phân phối…) ra khỏi mẫu nghiên cứu

Sau khi loại ra các quan sát không đủ điều kiện mẫu dữ liệu gồm 130 quan sát thông báo phát hành cổ phần thêm và 3589 quan sát tương ứng của các công ty đối thủ cùng ngành được thu thập từ 119 công ty niêm yết trên 2 sàn HOSE và HNX trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2015 Tổng các quan sát công bố phát hành SEO trong suốt giai đoạn nghiên cứu là 3719 quan sát Bài nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy OLS để hồi quy xác định các nhân tố tác động đến TSSL của công ty đối thủ khi các công ty SEO thông báo SEO Nghiên cứu của Daniel Bradley và Xiaojing Yuan năm 2013 sử dụng hồi quy OLS để nghiên cứu hiệu ứng lan tỏa thông tin lên các công ty đối thủ, nghiên cứu này có mục tiêu nghiên cứu tương tự như hai tác giả trên và mô hình hồi quy OLS là phù hợp để xem xét ảnh hưởng các nhân tố khác lên hiệu ứng lan tỏa thông tin Tác giả sử dụng mô hình hồi quy Probit với biến giả là RIVALCARDUM Biến này bằng 1 khi công ty cùng ngành có quyết định thông báo SEO sau 6 tháng kể từ ngày công ty SEO có thông báo thông tin SEO và bằng 0 nếu ngược lại Mô hình hồi quy Probit là mô hình hồi quy phù hợp khi biến phụ thuộc có dạng nhị phân nhận hai giá trị 1 hoặc 0 Ngoài ra bài nghiên cứu còn sử dụng các kiểm định ttest, phương pháp hồi quy Sureg để hồi quy đồng thời hai mô hình cùng một lúc để kiểm tra sự khác nhau trong hệ số hồi quy trong

dài hạn Trong quá trình tính toán tác giả có dùng sự hỗ trợ của phần mềm Excel và phần mềm Stata 12 để phân tích dữ liệu

Để phân tích trên phương diện ngành, tác giả sử dụng cách phân ngành theo cách phân ngành chuẩn quốc tế GICS Đây là cách phân ngành mà được Sở Giao Dịch Chứng Khoán TPHCM áp dụng chính thức vào 25/01/2015

GICS (Global Industry Classification Standards – Chuẩn phân ngành toàn cầu) là chuẩn phân ngành được phát triển bởi tổ chức MSCI và S&P Dow Jones Indexes Chuẩn phân ngành GICS được sử dụng để xác định hoạt động kinh doanh chính của mỗi công ty Theo quy tắc chung, một công ty sẽ được phân loại vào Tiểu ngành nếu doanh thu từ Tiểu ngành đó chiếm tối thiểu 60% cơ cấu doanh thu của công ty Trường hợp công ty kinh doanh đa ngành nghề mà không có Tiểu ngành nào đóng góp hơn 60% doanh thu thì công ty sẽ được phân vào Tiểu ngành tạo ra doanh thu chủ đạo Trường hợp không có Tiểu ngành nào tạo ra doanh thu chủ đạo, việc phân ngành sẽ dựa vào các phân tích cụ thể hơn, sâu hơn dựa vào dữ liệu sẵn có và thông tin thị trường để đảm bảo thể hiện chính xác nhất bản chất kinh doanh của công ty Đối với các trường hợp niêm yết mới, việc phân loại sẽ dựa vào mô tả các hoạt động của công ty và kết quả kinh doanh trong bản cáo bạch

Nhằm đảm bảo độ chính xác và tính thực tế của GICS, khi công ty tiến hành tái cấu trúc hoặc khi báo cáo thường niên mới được công bố, MSCI sẽ tiến hành đánh giá lại và bổ sung, thay đổi phân loại nếu cần thiết Với mục tiêu cung cấp một hệ thống phân ngành ổn định, các thay đổi sẽ được giới hạn ở cấp Tiểu ngành, bỏ qua các yếu

tố ảnh hưởng nhất thời tới hiệu quả các hoạt động của công ty

Bảng 3.1 Tóm tắt phân ngành các doanh nghiệp theo tiêu chuẩn của GICS

03 Công nghiệp (Industrials) 44

04 Hàng tiêu dùng không thiết yếu (Consumer

Nguồn: Tác giả tổng hợp

Trong mẫu nghiên cứu ban đầu của tác giả bao gồm có 7 ngành đó là ngành năng lượng, ngành nguyên vật liệu, ngành công nghiệp, ngành hàng tiêu dùng không thiết yếu, ngành hàng tiêu dùng thiết yếu, ngành chăm sóc sức khỏe và ngành công nghệ thông tin Tuy nhiên để giới hạn mẫu tác giả đã lấy các thông báo phát hành cổ phần thêm mà số tiền thu về sau đợt phát hành tối thiểu 50 tỷ đồng nên mẫu nghiên cứu tập trung vào 6 ngành Ngành công nghệ thông tin tập trung chủ yếu các thông báo phát hành mà số tiền thu lại được từ đợt phát hành từ 5-20 tỷ đồng nên tác giả đã loại ra khỏi mẫu nghiên cứu Các ngành mà có nhiều thông báo SEO chủ yếu là ngành công nghiệp và ngành nguyên vật liệu

Bảng 3.2 Tóm tắt các thông báo phát hành cổ phần thêm từ năm 2010 đến

2015

Nội dung Consumer

3.2 Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu thực hiện dựa trên nghiên cứu “Information spillovers around

seasoned equity offerings” của hai tác giả Daniel Bradley và Xiaojing Yuan năm

2013

3.2.1 Phương pháp nghiên cứu sự kiện:

Phương pháp nghiên cứu sự kiện được tác giả sử dụng trong nghiên cứu này với quy ước ngày công bố thông tin phát hành cổ phần thêm là ngày t=0

Phương pháp nghiên cứu sự kiện là một phương pháp được áp dụng rộng rãi trong nhiều nghiên cứu trên thế giới cũng như ở Việt Nam liên quan đến các công bố của doanh nghiệp Phương pháp này nhằm phân tích mức độ và chiều hướng tác động của sự kiện đến thị trường Phương pháp này phân tích dựa trên các TSSL bất thường (AR) và TSSL bất thường tích lũy (CAR) xung quanh ngày xảy ra sự kiện Khi áp dụng phương pháp này, các nhà phân tích tiến hành theo 4 bước cơ bản sau: Bước thứ nhất: Xác định và nhận dạng sự kiện

Bước thứ hai: Thiết lập cửa sổ sự kiện và cửa sổ ước lượng

Bước thứ ba: Ước lượng lợi nhuận kỳ vọng thông qua mô hình thị trường, tính toán lợi nhuận bất thường và lợi nhuận bất thường tích lũy xung quanh ngày xảy ra sự kiện

Bước thứ tư: Kiểm định và phân tích tác động của sự kiện

Trong bài nghiên cứu này, tác giả xem xét tác động của việc thông báo phát hành cổ phần thêm của một công ty tác động lên hiệu quả của công ty đối thủ cùng ngành Công ty đối thủ theo như bài nghiên cứu của tác giả xác định là các công ty cùng ngành với các công ty phát hành cổ phần thêm

Cửa sổ sự kiện (Event window) là khoảng thời gian từ trước ngày sự kiện kéo dài liên tục đến sau sự kiện một khoảng thời gian nào đó Trong bài tác giả sử dụng thời gian của cửa sổ sự kiện là 3 ngày bắt đầu từ trước khi diễn ra sự kiện kéo dài đến sau khi kết thúc sự kiện một ngày Cửa sổ ước lượng là -250 đến -11 ngày kể từ ngày xảy ra sự kiện của công ty

Để đo lường sự tác động này tác giả đã đo lường tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy

ba ngày (-1,+1) xung quanh ngày diễn ra sự kiện phát hành cổ phần thêm Tỷ suất sinh lợi bất thường là sự chênh lệch của tỷ suất sinh lợi thực tế với tỷ suất sinh lợi

kỳ vọng của cổ phiếu trong cửa sổ sự kiện

3.2.2 Xây dựng các biến trong mô hình nghiên cứu

 Biến đo lường tỷ suất sinh lợi bất thường

Để phân tích tác động của thông báo phát hành cổ phần thêm lên công ty đối thủ tác giả sử dụng mô hình thị trường (The market model) với cửa sổ sự kiện từ -1 đến +1

ngày xung quanh ngày thông báo SEO cho cả công ty SEO và công ty đối thủ Tác giả chọn cửa sổ sự kiện là 3 ngày xung quanh ngày thông báo phát hành cổ phần vì những ngày càng gần với ngày thông báo thông tin thì giá cổ phiếu của công ty mới

có phản ứng rõ rệt nhất (tăng hoặc giảm mạnh) Ngày giao dịch được lấy từ -250 đến -11 ngày tính từ ngày diễn ra sự kiện Mỗi quan sát được hồi quy với chỉ số thị trường Rm,t theo mô hình thị trường bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thường (OLS) như sau:

Ri,t = αi + βi Rm,t +ei,t

Ri,t : Suất sinh lợi liên tục của cổ phiếu i trong suốt cửa sổ ước lượng

Ri,t= (Pi,t - Pi,t-1)/ Pi,t-1

Rm,t : Suất sinh lợi của thị trường trong suốt cửa sổ ước lượng

Với E(Ri,t) =(α^ +β^ Rm,t )

ARi,t : Suất sinh lợi bất thường của cổ phiếu i tại thời điểm t thuộc cửa sổ sự kiện

Ri,t : Suất sinh lợi thực tế của cổ phiếu i tại thời điểm t thuộc cửa sổ sự kiện

Rm,t : Suất sinh lợi thực tế của thị trường tại thời điểm t thuộc cửa sổ sự kiện

E(Ri,t) : Suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu i tại thời điểm t thuộc cửa sổ sự kiện

Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trong 3 ngày của cửa sổ sự kiện là:

CAR = ARi,t=-1 +ARi,t=0 + ARi,t=1

Để xem xét mức độ lan tỏa thông tin khi một công ty tiến hành thông báo SEO đến công ty đối thủ cùng ngành dựa vào đặc tính của công ty SEO, đặc tính ngành và đặc tính của công ty đối thủ tác giả dùng mô hình hồi quy đa biến Biến phụ thuộc

là tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy của công ty đối thủ (RIVALCAR) trong 3

ngày từ -1 đến +1 xung quanh ngày công bố thông tin SEO Phương trình dùng để hồi quy được viết dưới dạng sau:

RIVALCAR= b0 +b1*SEOCAR + b2 *SEOIND-ADJFCF +b3 ADJDEBTRATIO +b4 *SEORELSIZE + b5 *EPSGROWTH +b6 * MKTSHRi,t-1+b7*HHIQt-1 +b7 *RELWAVEi,t-1 + b8 *LNSIZEi,t-1 +b9* BHRETi,t-1+b10*RETVOLi,t-1 +b11 *LNTOBINi,t-1 + b12 *IND-ADJDEBTRATIOi,t-1 +b13 *IND-ADJFCFi,t-1 + b14* EPRATIOi,t-1 +ei,t-1 (1)

*SEOIND-Nhóm biến đầu tiên liên quan đến các đặc điểm của công SEO bao gồm SEOCAR, SEOIND-ADJFCF, SEOIND-ADJDEBTRATIO, SEORELSIZE

Nhóm biến thứ hai liên quan đến đặc tính ngành bao gồm EPSGROWTH, MKTSHR, HHIQ, RELWAVE

Nhóm biến thứ ba liên quan đến đặc tính của công ty đối thủ bao gồm LNSIZE,

EPRATIO

IND–ADJFCF là biến dòng tiền tự do được điều chỉnh theo trung vị ngành Theo Dechow và Ge (2006) thì dòng tiền tự do được tính bằng:

FCF = (Dòng tiền từ hoạt động đầu tư + dòng tiền từ hoạt động sản xuất)/Tổng tài sản

Biến này đại diện cho khả năng thanh toán của công ty thực hiện công bố thông tin SEO và công ty đối thủ Tuy nhiên tác giả có sự kỳ vọng khác nhau đối với hai công

ty Các công ty SEO có dòng tiền tự do cao đồng nghĩa với việc khả năng thanh toán tốt Do đó khi công ty tiến hành thông báo SEO thì thị trường sẽ phản ứng tiêu cực, ngược lại khi công ty SEO có dòng tiền tự do thấp thì thị trường sẽ phản ứng tích cực khi công ty tiến hành thông báo SEO Tuy nhiên do hiệu ứng cạnh tranh nên thị trường sẽ phản ứng tích cực với các công ty đối thủ có dòng tiền tự do cao