Bài soạn môn tài chính doanh nghiệp tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả

- Các mức độ của thị trường hiệu quả - Các bất thường của thị trường hiệu quả: o Bất thường liên quan đến hành vi của những người tham gia vào thị trường:  Quá tự tin: 4 hội chứng điển

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

KHOA TÀI CHÍNH LỚP TÀI CHÍNH 02 KHÓA 26

- -BÀI SOẠN MÔN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

CHƯƠNG 13 TÀI TRỢ DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

GVHD: TS.Nguyễn Thị Uyên Uyên

Thực hiện: Nhóm 09

1 Nguyễn Thanh Nhàn (NT) 0931 100 199 Email: nhan.nguyenkt@yahoo.com.vn

2 Phạm Thị Hà

3 Nguyễn Thị Trúc Linh

4 Lê Thị Ngoan

5 Trần Đức Quang

TP.HCM, THÁNG 10/2016

CHƯƠNG 13 TÀI TRỢ DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

Tổng quan chương 13

I Thị trường hiệu quả:

- Khái niệm về thị trường hiệu quả, các điều kiện về thị trường hiệu quả

- Các mức độ của thị trường hiệu quả

- Các bất thường của thị trường hiệu quả:

o Bất thường liên quan đến hành vi của những người tham gia vào thị trường:

 Quá tự tin: 4 hội chứng điển hình: Niềm tin mạnh mẽ, bảo thủ, neo

 Sở thích

 Tâm lý bầy đàn

o Bất thường trong tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp nhỏ

o Tỷ suất sinh lợi có tính chu kỳ

- Các bài học về thị trường hiệu quả:

II Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả

- Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả mạnh

- Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả trung bình

- Tài trợ doanh nghiệp và thị trường hiệu quả yếu

- Tài trợ doanh nghiệp và thị trường không hiệu quả

I THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

I.1 Khái niệm

Thị trường hiệu quả là một dạng thị trường mà trong đó tất cả các thông tin được phản ánh một cách đầy đủ vào trong giá cả của chứng khoán bao gồm các thông tin trong quá khứ, các thông tin nội bộ và các thông tin công khai Một thị trường hiệu quả là một thị trường xử lý thông tin một cách triệt để tức là không tồn tại bất cứ một thông tin nào có liên quan đến chứng khoán bị thị trường bỏ qua

 Một thị trường hiệu quả giá cả chứng khoán luôn phù hợp với giá trị nội tại của chứng khoán đó

I.2 Điều kiện của thị trường hiệu quả

- Có nhiều nhà đầu tư để không có bất kì một nhà đầu tư nào có thể ảnh hưởng làm tác động đén giá của thị trường Thêm vào đó khi đánh giá về giá trị chứng khoán các nhà đầu tư phải tiến hành một cách độc lập với nhau để tránh tình trạng bầy đàn và phản ứng của nhà đầu tư hoàn toàn phải là ngẫu nhiên

- Các thông tin liên quan đến chứng khoán phải được công bố trên thị trường phải được ngẫu nhiên và tự động Việc có được thông tin và chi phí có được thông tin phải độc lập với nhau nhằm để đảm bảo cho việc không có bất kỳ nhà đầu tư nào dựa vào thông tin

để kiếm được tỷ suất sinh lợi cao cho mình Các nhà đầu tư phải có đủ thông tin như nhau, để có được thông tin đều phải bỏ ra chi phí như nhau, các cơ hội đối với các nhà đầu tư trên thị trường là như nhau không có bất cứ nhà đầu tư nào kiếm được lợi nhuận bất thường nếu chỉ dựa vào thông tin

- Nhà đầu tư tham gia vào thị trường phải có kiến thức nhất định khi có một thông tin mới xuất hiện trên thị trường thì các nhà đầu tư phải tiến hành phân tích đánh giá tác động của thông tin mới với cùng một cách thức như nhau để việc điều chỉnh giá chứng khoán được thực hiện một cách nhanh chóng nhất nhằm phản ánh các thay đổi của thông tin mới

- Thu nhập kỳ vọng ẩn trong mức giá hiện tại của chứng khoán phải phản ánh được rủi ro của chứng khoán đó

Chú ý: 4 điều kiện trên đó là các điều kiện cần của một thị trường hiệu quả Tuy

nhiên, để là một thị trường hiệu quả còn cần phải có những điều kiện đủ

Các điều kiện đủ của thị trường hiệu quả:

- Không tồn tại chi phí giao dịch trong các giao dịch mau bán chứng khoán để việc mua bán chứng khoán được dễ dàng nhằm giúp cho các chứng khoán điều chỉnh về giá trị nội tại

- Mọi thành viên trên thị trường đều có thể tiếp cận thông tin mà không tốn bất kỳ khoản chi phí nào để tạo ra sự công bằng cho tất cả những người tham gia vào thị trường Người tham gia vào thị trường bao gồm: người mua, người bán, người quản lý chứng khoán, người môi giới, …

- Kỳ vọng của các nhà đầu tư là thuần nhất tức là tất cả các nhà đầu tư có cùng cách biên dịch, diễn giải, suy nghĩ về những ẩn chứa trong thông tin để từ đó các nhà đầu tư đề có cách xác lập giống nhau về giá

I.3 Các dạng thị trường hiệu quả.

Giả thuyết về Thị Trường Hiệu Quả được Giáo sư Eugene Fama tại Đại học Chicago Booth School of Business lần đầu tiên nghiên cứu trong luận văn tiến sĩ của mình vào đầu những năm 1960s Thông qua mức độ phản ánh của thông tin trong giá của chứng khoán, các nhà kinh tế xác định ba mức độ hiệu quả của thị trường bao gồm: Thị trường hiệu quả mạnh, thị trường hiệu quả trung bình và thị trường hiệu quả yếu

I.3.1 Thị trường hiệu quả mạnh:

I.3.1.1 Định nghĩa: Với thị trường hiệu quả mạnh, giá cả phản ánh tất cả các thông tin quá khứ

và từ nội bộ đến công khai Điều này nói lên rằng các thị trường phản ứng nhanh với bất kỳ thông tin nào kể cả những thông tin mang tính chất nội bộ hay công khai, làm cho khả năng tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch khó xảy ra

1.3.1.2 Đặc điểm:

- Thông tin được phản ánh một cách đầy đủ vào trong giá của chứng khoán: thông tin trong quá khứ, thông tin nội bộ và các thông tin được công khai

- Giá cả sẽ tự điều chỉnh ngay lập tức với tất cả các thông tin từ nội bộ đến công khai

- Giá cả chứng khoán luôn phù hợp với giá trị nội tại của chứng khoán

- Sẽ không tìm thấy bất kỳ nhà quản lý đầu tư vượt trội nào, mà luôn có khả năng “chiến thắng” thị trường

1.3.1.3 Kiểm định thị trường hiệu quả mạnh

Ví dụ hình 13.5, đó là bản cập nhật nghiên cứu của Mark Carhart về thu nhập trung bình của mẫu lớn các quỹ tương hỗ của Hoa Kỳ Bạn thấy rằng trong một vài năm trở lại đây các quỹ tương hỗ đã giành chiến thắng trên thị trường, nhưng khoảng hai phần ba thời gian là các biến động ngược lại

I.3.2 Thị trường hiệu quả trung bình

I.3.2.1 Định nghĩa thị trường hiệu quả trung bình

Giá cả của chứng khoán không chỉ phản ánh giá trong quá khứ mà còn phản ánh đầy đủ và nhanh chóng tất cả các thông tin được công khai Ví dụ như các thông tin bạn có thể có được

từ Internet hoặc các tạp chí tài chính Nếu thị trường đang ở mức hiệu quả trung bình, giá cả sẽ

tự điều chỉnh ngay lập tức trước các thông tin được công bố công khai như: báo cáo về lợi nhuận quý vừa qua, giá phát hành mới của chứng khoán hoặc đề xuất sáp nhập hai công ty,… đều đã được phản ánh trong giá cổ phiếu, nếu bất kỳ nhà đầu tư nào cũng có được những thông tin từ nguồn thông tin đại chúng thì tức là nó đã được phản ánh trong giá chứng khoán

I.3.2.2 Đặc điểm thị trường hiệu quả trung bình

- Giá cả chứng khoán sẽ tự điều chỉnh ngay lập tức trước các thông tin được công khai

- Giá cả chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin trong quá khứ và thông tin được công khai

I.3.2.3 Bằng chứng thị trường hiệu quả trung bình

Hình 13.3 cung cấp ví dụ của một chu kỳ dự đoán được trước đó Bạn có thể thấy rằng xu hướng tăng giá trong cổ phiếu của Microsoft bắt đầu vào tháng trước, khi giá là $20, và nó được dự kiến đạt được giá đến $40 vào tháng tiếp theo Điều gì sẽ xảy ra khi các nhà đầu tư nhận thấy vận may này? Nó sẽ tự hủy Vì cổ phiếu Microsoft là một món hời tại mức giá $30, các nhà đầu tư sẽ đổ xô đến mua Họ sẽ ngừng mua chỉ khi các cổ phiếu có tỉ suất sinh lời bình thường trở lại Vì vậy, ngay sau khi một chu kỳ trở thành rõ ràng với các nhà đầu tư, họ ngay lập tức loại bỏ nó bằng các giao dịch của họ (tâm lý số đông)

I.3.2.4 Kiểm định thị trường hiệu quả trung bình

Hình 13.4 Minh họa việc tung tin làm ảnh hưởng đến lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

Đồ thị cho thấy sự trở lại bất thường trên mẫu của gần 17.000 công ty đó là mục tiêu của những nỗ lực thâu tóm Công ty thâu tóm thường phải trả một khoản tiền đáng kể để thương

vụ thâu tóm này được thực hiện, do đó làm tăng giá cổ phiếu của công ty bị thâu tóm ngay sau khi tin chào mua được công bố Hình 13.4 cho thấy mô hình thu nhập trung bình của cổ phiếu mục tiêu trước và sau khi công bố thâu tóm (ngày 0 trong hình vẽ) Giá cổ phiếu trôi dạt lên trước ngày 0, các nhà đầu tư dần dần nhận ra rằng có một sự thâu tóm sắp xảy ra Vào ngày thông báo, giá tăng vọt lên đáng kể1 Việc điều chỉnh giá cổ phiếu được thực hiện hoàn chỉnh

và ngay lập tức Vào ngày thông báo công khai đã có một sự thay đổi giá lớn xảy ra, vào thời điểm kết thúc, đã không còn sự biến động nào về giá, kể cả tăng hoặc giảm Như vậy ngay

1 Lợi nhuận lớn đang chờ đợi nếu bạn có thể xác định các công ty mục tiêu trước khi có thông báo thâu tóm Có được bằng những cách bí mật hoặc bất hợp pháp, tuy nhiên điều đó có thể đưa bạn vào tù.

trong ngày, giá cổ phần mới đã phản ánh rõ rệch (ít nhất là trên trung bình) độ lớn của chênh lệch giá của việc sáp nhập

I.3.3 Thị trường hiệu quả yếu

I.3.3.1 Định nghĩa thị trường hiệu quả yếu

Thị trường hiệu quả ở mức độ yếu là thị trường giá cả chỉ phản ánh các thông tin trong quá khứ

I.3.3.2 Đặc điểm thị trường hiệu quả yếu

- Giá cả chứng khoán chỉ phản ánh thông tin trong quá khứ

- Trong thị trường này, nhà đầu tư sử dụng phương pháp phân tích cơ bản để có được tỷ suất sinh lợi cao

I.3.3.3 Bằng chứng thị trường hiệu quả yếu Bằng chứng số 1: Dựa vào hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lợi trong quá khứ và hiện tại:

Hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trong quá khứ và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu hiện tại

Mục tiêu của đa dạng hóa danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro

Giả sử, có 3 cổ phiếu X, Y, Z và danh mục đầu tư XY, XZ có tỷ suất sinh lợi qua các năm được thể hiện trong bảng sau:

Tỷ suất sinh

lợi

Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của 3 cổ phiếu bằng nhau: r´X =r´Y= r´Z=¿12%

Mức độ rủi ro của 3 cổ phiếu cũng bằng nhau bằng: ❑´

X =❑´

Y= ❑´

Z=¿ 3,16%

Lựa chọn 1 trong 3 cổ phiếu để đầu tư là khó

Khi đa dạng hóa đầu tư:

Xét danh mục XY với cơ cấu 50: 50

Danh mục đầu tư XZ với cơ cấu 50: 50

Tỷ suất sinh lợi của hai danh mục đầu tư này thể hiện trên bảng trên

Tỷ suất sinh lợi của 2 danh mục này bằng tỷ suất sinh lợi của từng cổ phiếu riêng lẻ: r´X =r´Y

= r´Z= ´r XY= r´XZ

Độ lệch chuẩn của danh mục XY bằng 0 ❑´

XY=¿ 3,16%

Trong khi danh mục XZ không có gì thay đổi khác với cổ phiếu riêng lẻ: ❑´

XZ=¿ 3,16% Việc tương quan giữa hai cổ phiếu trong danh mục đầu tư như thế nào sẽ ảnh hưởng đến việc triệt tiêu rủi ro không hệ thống

Đối với cổ phiếu có tương quan ngược hướng, phủ định hoàn toàn, việc đa dạng hóa danh mục đầu tư làm giảm và thậm chí có thể triệt tiêu rủi ro không hệ thống

Như vậy, danh mục đầu tư XY triệt tiêu thành công rủi ro không hệ thống

Danh mục đầu tư XZ, chứng khoán X và Z cùng hướng hoàn toàn

Để xác định mối tương quan giữa 2 cổ phiếu X và Y, ta dùng hệ số tương quan

Hệ số tương quan của 2 chứng khoán A và B bằng hiệp phương sai chia cho độ lệch chuẩn của

X và Y

ρ XY= COV (X , Y )

X Y

-1≤ ρ XY ≤1

Hệ số tương quan bằng - 1: Phủ định hoàn toàn XY triệt tiêu rủi ro không hệ thống

Hệ số tương quan bằng 1: X và Z tương quan với nhau, không đa dạng hóa được

Trong khoảng từ -1 đến 0 và 0 đến 1: đều có thể giảm rủi ro nhưng chỉ đạt được giá trị thấp nhất

Người ta muốn xem xét thị trường này có hiệu quả hay không thì phải dựa vào hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lợi trong quá khứ và hiện tại

Nếu hệ số tương quan dương (cùng chiều): trong tương lai giá sẽ tăng

Nếu hệ số tương quan âm (ngược chiều): trong tương lai giá sẽ giảm

Bằng chứng số 2: Dựa vào quan hệ của tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trong 2 ngày liên tiếp

Trong ví dụ của chúng ta , tương quan giữa sự thay đổi giá của các ngày liên tiếp của cổ phiếu Microsoft là - 0,019; nó có xu hướng tăng giá không đáng kể sau khi giảm giá2 Đối với Philips mối tương quan này cũng là âm tại -0,030 Tuy nhiên, đối với BP và Sony những mối tương quan đã dương tại +0,004 và +0,026 Trong những trường hợp này có một xu hướng tăng giá không đáng kể cho những lần tăng giá sau đó

2 Hệ số tương quan giữa các quan sát liên tiếp được gọi là hệ số tương quan tự động Hệ số tương quan của - 0,019 ngụ ý rằng, nếu giá cổ phiếu của Microsoft đã tăng thêm so với ngày hôm qua trung bình 1%, dự báo tốt nhất của thay đổi ngày hôm nay sẽ ít hơn mức trung bình 0,019%.

Hình 13.2 cho thấy rằng những thay đổi giá liên tiếp của tất cả bốn cổ phiếu hiệu quả không tương quan Thay đổi giá hôm nay đã khiến cho các nhà đầu tư hầu như không

có dự đoán nào cho những khả năng thay đổi giá vào ngày mai

I.4 Các bất thường của thị trường hiệu quả:

I.4.1 Bất thường liên quan đến hành vi của những người tham gia vào thị

trường:

I.4.1.1 Quá tự tin:

Hầu hết các nhà đầu tư đều tin rằng họ giỏi hơn hệ thống và nghĩ rằng họ là những người đầu tư cổ phiếu vượt trội Lấy ví dụ rằng có hai nhà đầu tư cùng đầu tư cổ phiếu như nhau và đều gặp thất bại, tuy nhiên họ tự điều chỉnh và tiếp tục đầu tư bởi vì họ luôn tự tin vào bản thân và nghĩ rằng người kia là “thằn khờ”, không biết kinh doanh

Họ quá tự tin khi thể hiện sự chắc chắn trong phần đánh giá của chính họ Họ luôn kiên định với những đánh giá thái quá về những lợi thế mà nghĩ rằng kết quả trong tương lai

sẽ như họ đã dự tính và đánh giá thấp những cơ hội của những sự kiện mang tính chất không chắc chắn Điều này thể hiện ở ba hội chứng điển hình: Niềm tin mạnh mẽ, bảo thủ, lạc quan thái quá

- Niềm tin mạnh mẽ vào xác xuất: Đây là một dạng hành vi đơn giản trong quyết

định đầu tư của nhà đầu tư Khi nhà đầu tư có niềm tin mạnh vào xác suất họ sẽ không

quan tâm đến các vấn đề xảy ra trong dài hạn như là xu hướng của thị trường, hay biến động của chứng khoán trong thời gian dài, họ chỉ tập trung vào một vài sự kiện điển hình gần đây để đưa ra nhận định và quyết định đầu tư Ví dụ, nếu Nhà đầu tư nhìn thấy một chứng khoán đã tăng giá trong thời gian gần đây họ sẽ quyết định mua cổ phiếu này vì nghĩ rằng trong tương lai gần nó sẽ còn tăng giá Họ xem thu nhập của cổ phiếu này trong quá khứ là những gì mà họ có thể kỳ vọng trong tương lai Trong quá khứ (ngắn hạn) đã tăng giá thì trong tương lai gần nó cũng sẽ tăng như vậy Hay, khi giá cổ phiếu tăng liên tục thì họ nghĩ rằng lợi nhuận cao từ cổ phiếu là chuyện bình thường Đối với họ, đơn giản là trong quá khứ chứng khoán đã đạt được lợi nhuận cao thì xác suất nó xảy ra trong hiện tại là rất cao

- Bảo thủ: Hầu hết các nhà đầu tư đều rất bảo thủ, đó là quá chậm chạp trong việc

cập nhật những niềm tin khi đối diện với những bằng chứng mới Mọi người có xu hướng cập nhật những niềm tin của mình theo hướng đúng đắn nhưng mức độ thay đổi

là quá ít so với yêu cầu

- Lạc quan thái quá: Trong quá khứ, sự lạc quan thái quá có thể dùng để diễn tả

và giải thích cho những hiệu ứng về hành vi của người Nhật Bản và bong bóng dot.com Khi giá tăng, họ tăng sự lạc quan về tương lai và kích thích nhu cầu mua vào

bổ sung cho danh mục đầu tư của họ Khi thu nhập của họ càng được sinh ra nhiều, họ càng cảm thấy tự tin hơn và sẵn sàng gánh chịu rủi ro trong tương lai

I.4.1.2 Sở thích

Nhà kinh tế Tversky và Kahneman đã đưa ra kết luật sau một cuộc khảo sát về hành vi bất hợp

lý của nhà đầu tư Theo đó họ sẵng sàng chấp nhận một mức lợi nhuận hợp lý dù họ có cơ hội

để đạt mức lợi nhuận cao hơn nhưng họ lại thích lựa chọn phương án đem lại khoản lỗ cho họ

ít hơn Nói cách khác khoản lỗ của họ được đặt nặng hơn khoản lãi tương đương Ta lấy 2 ví

dụ như sau:

Ví dụ 1: Nhà đầu tư được giao cho 1.000 usd và phải lựa chọn 01 trong hai phương án:

Lựa chọn a: có 50% cơ hội đạt được 1.000 usd và 50% cơ hội đạt được 0 usd

Lựa chọn b: có 100% cơ hội nhận được 500 usd

Ví dụ 2: Bạn có 2.000 usd và tiếp tục lựa chọn 1 trong 2 phương án sau:

Lựa chọn 1: Có 50% cơ hội mất 1.000 usd và 50% cơ hội mất 0 usd

Lựa chọn 2: Có 100% cơ hội mất 500 usd

Cả hai tình huống rõ ràng là Nhà đầu tư lựa chọn phương án 2 sẽ chịu thiệt thòi hơn Tuy nhiên kết quả của khảo sát là đa số nhà đầu tư chọn phương án 2

I.4.1.3Tâm lý bầy đàn (Herd Behavior)