Xác định giá trị công ty cổ phần chế biến thực phẩm kinh đô miền bắc bằng phương pháp dòng tiền chiết khấu

Cùng với sự phát triển của thị trường tài chính, thị trường chứng khoán và các thị trường tài sản khác thì thẩm định giá doanh nghiệp và các lợi ích của nó ngày càng đóng vai trò quan tr

THẨM ĐỊNH GIÁ CHUYÊN ĐỀ TỐT NGHIỆP

Đề tài:

XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY CỔ PHẦN CHẾ BIẾN THỰC PHẨM KINH ĐÔ MIỀN BẮC BẰNG PHƯƠNG PHÁP DÒNG TIỀN CHIẾT

KHẤU

GVHD: Ts Nguyễn Quỳnh Hoa

SVTH : Nguyễn Quang Khánh LỚP: Thẩm định giá_K33

Tp.HCM, tháng 4 năm 2011

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

KHOA KINH TẾ PHÁT TRIỂN

****************

MỤC LỤC

Lời mở đầu

CHƯƠNG 1: Lý luận chung về thẩm định giá doanh nghiệp

1.1 Doanh nghiệp và sự cần thiết định giá doanh nghiệp 1

1.1.1 Doanh nghiệp 1

1.1.1.1 Khái niệm và đặc trưng của doanh nghiệp 1

1.1.1.2 Giá trị doanh nghiệp 2

1.1.2 Thẩm định giá trị doanh nghiệp 2

1.1.2.1 Khái niệm 2

1.1.2.2 Mục đích thẩm định giá doanh nghiệp 2

1.1.2.3 Cơ sở giá trị của thẩm định giá doanh nghiệp 3

1.1.2.4 Quy trình thẩm định giá doanh nghiệp 4

1.1.3 Các yếu tố tác động tới giá trị doanh nghiệp 5

1.2 Các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp 5

1.2.1 Phương pháp tài sản 5

1.2.2 Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức 6

1.2.2.1 Phương pháp định giá chứng khoán 7

1.2.2.2 Phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận thuần 7

1.2.3 Phương pháp định lượng GOODWILL – Lợi thế thương mại 9

1.2.4 Phương pháp định giá theo tỷ lệ P/E 10

1.2.5 Phương pháp dòng tiền chiết khấu – DCF 11

1.2.5.1 Giá trị vốn chủ sở hữu doanh nghiệp - FCFE 11

Mô hình 1: FCFE tăng trưởng ổn định 12

Mô hình 2: FCFE nhiều giai đoạn 12

1.2.5.2 Giá trị toàn bộ doanh nghiệp - FCFF 13

Mô hình 1: FCFF tăng trưởng ổn định 15

Mô hình 2: FCFF nhiều giai đoạn 15

1.3 Lý luận chung về tỷ suất chiết khấu 16

1.3.1 Khái niệm 16

1.3.2 Các dạng tỷ suất chiết khấu 16

1.3.3 Mối tương quan giữa tỷ suất chiết khấu và rủi ro 17

1.3.4 Các mô hình lượng hóa rủi ro 18

1.3.4.1 Mô hình Markowitz 18

1.3.4.2 Mô hình thị trường 19

1.4 Các mô hình xác định tỷ suất chiết khấu 20

1.4.1 Mô hình định giá tài sản vốn 20

1.4.2 Mô hình định giá dựa vào chênh lệch giá – APM 21

1.4.3 Mô hình đa nhân tố 22

1.4.4 Mô hình kết hợp CAPM và M&M 23

Kết luận chương 1 24

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHÂN KINH ĐÔ MIỀN BẮC VÀ TÌNH HÌNH PHÁT TRIỂN CỦA NGÀNH SẢN XUẤT BÁNH KẸO TRONG NHỮNG NĂM QUA 2.1 Tổng quan về Công ty Cổ phần Kinh Đô miền Bắc 25

2.1.1 Giới thiệu về công ty Cổ phần Kinh Đô miền Bắc 25

2.1.2 Phân khúc thị trường và lĩnh vực kinh doanh 26

2.1.3 Đối thủ cạnh tranh 26

2.1.4 Mục tiêu phát triển trong tương lai 27

2.2 Ngành sản xuất bánh kẹo Việt Nam trong những năm qua 28

2.3 Triển vọng phát triển của ngành bánh kẹo trong những năm tới 29

Kết luận chương 2 30

CHƯƠNG 3: XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY CỔ PHẦN CHẾ BIẾN THỰC PHẨM

KINH ĐÔ MIỀN BẮC BẰNG PHƯƠNG PHÁP DÒNG TIỀN CHIẾT KHẤU

3.1 Mô hình áp dụng và mục đích thẩm định 31

3.2 Áp dụng xác định giá trị công ty cổ phần Kinh Đô miền Bắc 31

Bước 1: Xác định tỷ suất chiết khấu của Kinh Đô miền Bắc 31

Bước 2: Phân tích doanh thu, lợi nhuận, ROC và tỷ lệ tái đầu tư trong

quá khứ và đưa ra những dự đoán, giả định để sử dụng mô hình 35

Bước 3: Sử dụng mô hình FCFF để xác định giá trị Công ty

Cổ phần Kinh Đô miền Bắc 37

3.3 Thực tế về cuộc sáp nhập Kinh Đô miền Bắc vào Tập đoàn Kinh Đô 41

Kết luận chương 3 42

Phụ lục 1: Số liệu lịch sử về suất sinh lợi cổ phiếu, tín phiếu (1 năm) và trái phiếu (10 năm)

kho bạc Mỹ, 1928-2009

Phụ lục 2: Bảng xếp hạng tín nhiệm tín dụng của Moody’s

Phụ lục 3: Các chỉ số kinh tế theo ngành tại Mỹ, 2010

Phụ lục 4: bảng cân đối kế toán và kết quả hoạt đông kinh doanh hợp nhất 2005-2009 của

Kinh Đô miền Bắc

Phụ lục 5: Các tính toán chỉ số tài chính của Kinh Đô miền Bắc

LỜI MỞ ĐẦU

Việt Nam sau thời kỳ mở cửa và hội nhập đang dần tiến đến một nền kinh tế thị trường hoàn hảo hơn Và cổ phần hóa doanh nghiệp là một xu hướng tất yếu của nền kinh tế thị trường Hiện nay, nước ta đã có hơn 3000 doanh nhiệp thực hiện cổ phần hóa Đó là một tín hiệu đáng mừng cho sự chuyển biến tích cực trong nền kinh tế Việt Nam Việc cổ phần hóa các doanh nghiệp có thể tận dụng tốt các nguồn lực nhàn rỗi

từ bên ngoài, để đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh một cách hiệu quả Cùng với sự phát triển của thị trường tài chính, thị trường chứng khoán và các thị trường tài sản khác thì thẩm định giá doanh nghiệp và các lợi ích của nó ngày càng đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế Nó là một bức tranh tổng quát về giá trị một doanh nghiệp, là

cơ sở quan trọng phục vụ cho đối tượng sử dụng kết quả thẩm định giá để đưa ra quyết định hợp lý trong các vấn đề như: giúp các cơ quan quản lý ban ngành của Nhà nước nắm bắt được tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh và giá trị doanh nghiệp để

có chính sách quản lý cụ thể với từng ngành, từng doanh nghiệp; giúp doanh nghiệp

có những giải pháp cải tiến quản lý cần thiết nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh; là giải pháp để sử lý tranh chấp nảy sinh giữa các cổ đông khi phân chia cổ tức, góp vốn, mua bán, sáp nhập…Và một trong nhiều phương pháp để xác định giá trị doanh nghiệp là phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF) Việc xác định

tỷ suất chiết khấu trong phương pháp DCF ở Việt Nam nhằm thẩm định giá trị doanh nghiệp còn nhiều bất cập do thị trường Việt Nam chưa thật sự là một thị trường hiệu quả đã hạn chế thông tin cũng như tính chính xác của thông tin cung cấp cho việc xác định tỷ suất chiết khấu

Kinh Đô miền Bắc và KI DO đã được sáp nhập vào Công ty CP Kinh Đô Việc sáp nhập này là bước khởi đầu cho định hướng chiến lược phát triển dài hạn, đưa Kinh Đô trở thành một tập đoàn thực phẩm đa ngành hàng đầu trong nước và khu vực Với uy tín vững mạnh của Công ty cổ phần Kinh Đô thì thương vụ sáp nhập này được kỳ vọng sẽ mang lại những sự thay đổi tích cực hơn trong thời gian tới Chính vì thế, câu hỏi được đặt ra là Kinh Đô miền Bắc đáng giá đến đâu? Và khi cuộc sát nhập thành công thì triển vọng phát triển của Kinh Đô miền Bắc trong tương lai sẽ ở mức nào? Với tên đề tài là “XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY CỔ PHẦN CHẾ BIẾN THỰC PHẨM KINH ĐÔ MIỀN BẮC BẰNG PHƯƠNG PHÁP DÒNG TIỀN CHIẾT KHẤU”sẽ có mục đích chính là làm rõ vấn đề trên và đưa ra một kết quả tham thảo khác nhằm xác định giá trị Kinh Đô miền Bắc

KẾT LUẬN

Kết thúc chuyên đề với việc sử dụng phương pháp DCF cũng như mô hình kết hợp CAPM và M&M trong việc xác định tỷ suất chiết khấu để xác định giá trị Công ty Cổ phẩn Chế biến thực phẩm Kinh Đô miền Bắc, tôi nhận thấy mô hình kết hợp đã mở ra một hướng đi mới trong việc ước lượng tỷ suất chiết khấu ở Việt Nam trong khi việc xác định các thông số đầu vào của các mô hình khác gặp nhiều khó khăn

Tuy nhiên, việc ứng dụng mô hình cần phải có thời gia để kiểm định tính phù hợp Vì xét cho cùng do hạn chế về thông tin, chuyên đề cũng chỉ ứng dụng ở một phạm vi hạn hẹp, với một đối tượng duy nhất và một mục đích duy nhất Do đó mô hình cần được mở rộng phạm vi ứng dụng để nâng cao mức độ phù hợp

Phương pháp DCF cũng sẽ phát huy tác dụng nếu các thông số đầu vào được ước lượng khoa học hơn Nhưng cũng cần cái nhìn tổng quát hơn từ các bên liên quan thì DCF cũng như mô hình kết hợp mới mang tính thực tiễn cao

NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN:

LỜI CẢM ƠN:

Để hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này, tôi xin chân thành cảm ơn tới quý thầy cô trong khoa Kinh Tế Phát Triển trường Đại học Kinh Tế thành phố Hồ Chí Minh đặc biệt là cô Nguyễn Quỳnh Hoa người đã trực tiếp hướng dẫn và chỉ dạy cho tôi một cách tận tâm trong quá trình hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này

Đồng thời tôi cũng xin cảm ơn trưởng đơn vị Phòng giao dịch VIB chi nhánh Văn Thánh đã tạo điều kiện tốt nhất cho tôi trong thời gian thực tập tại đây có điều kiện tiếp xúc cũng như rút ra những kinh nghiệm thực tiễn làm việc tại ngân hàng

NHẬN XÉT CỦA CƠ QUAN THỰC TẬP:

TÀI LIỆU THAM KHẢO

1 Tài liệu môn thẩm định giá doanh nghiệp, TS.Hay Sinh, 2010

2 Tiêu chuẩn thẩm định giá quốc tế 2005

3 Đo lường rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống của thị trường cổ phiếu Th.S Hồ

Viết Tiến, Tạp chí Kinh Tế Phát Triển số tháng 3-2005

4 Bài 5 “Chi phí vốn”, Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright

5

http://cafef.vn/hose/NKD-cong-ty-co-phan-che-bien-thuc-pham-kinh-do-mien-bac.chn

6 http://www.cophieu68.com/snapshot.php?id=NKD

7 http://www.federalreserve.gov/releases/h15/data.htm

8 http://finance.yahoo.com/bonds/composite_bond_rates

Trái phiếu (%)

Năm Cổ phiếu

(%)

Tín phiếu (%)

Trái phiếu (%)

Phụ lục 2: Bảng xếp hạng tín nhiệm tín dụng của Moody’s

Hệ số tín nhiệm Mức bù rủi ro tương ứng ( điểm cơ bản – 0.01 %)

Nguồn: Moody’s, http://www.moodys.com

Phụ lục 3: Các chỉ số kinh tế theo ngành tại Mỹ, 2010

Industry Name Numbers

of Firms

Average Beta

Market D/E Ratio

Tax Rate Unlevered

Electric Util (Central) 23 0,79 102,89% 32,27% 0,47

Electric Util (East) 24 0,73 75,74% 33,77% 0,49

Electric Util (West) 14 0,75 89,99% 32,45% 0,47

Natural Gas (Div.) 32 1,29 47,84% 25,01% 0,95

Natural Gas Utility 24 0,68 80,53% 24,87% 0,42

Phụ lục 4: bảng cân đối kế toán và kết quả hoạt đông kinh doanh hợp nhất

2005-2009 của Kinh Đô miền Bắc

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN HỢP NHẤT (Đv: 1000đ)

I - TÀI SẢN NGẮN

HẠN 129,701,427 117,875,039 356,818,719 210,993,382 272,557,533

1 Tiền và các khoản

tương đương tiền 64,521,457 28,207,447 253,499,631 69,901,539 99,704,556

2 Các khoản đầu tư tài

II - TÀI SẢN DÀI HẠN 160,220,144 213,076,331 271,689,005 374,352,163 326,501,568

1 Các khoản phải thu

2 Tài sản cố định 158,067,271 212,031,645 227,929,601 214,625,356 205,933,964 2.1 Tài sản cố định hữu

- Giá trị hao mòn luỹ kế -10,169,027 -13,565,628 -16,948,213 -19,888,853 -21,177,999

KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH HỢP NHẤT (Đv: 1000đ)

4 Các khoản đầu tƣ tài

2 Nợ dài hạn 58,826,484 61,411,055 43,963,468 25,084,793 34,098,339 2.1 Vay và nợ dài hạn 57,523,802 59,205,335 38,881,493 22,031,994 5,231,412 2.2 Các khoản phải trả

II - VỐN CHỦ SỞ HỮU 160,139,873 200,803,911 251,740,749 217,432,950 264,100,998

1 Vốn chủ sở hữu 159,424,873 199,794,967 249,421,602 214,593,539 263,801,555 1.1 Vốn đầu tƣ của chủ

sở hữu 70,000,000 84,000,000 100,797,850 122,967,320 147,553,620

1.2 Thặng dƣ vốn cổ

phần 55,766,941 55,766,941 55,766,941 55,766,941 31,180,641 1.3 Vốn khác của chủ sở

1.4 Cổ phiếu quỹ (*) -61,336 -127,096 -127,096 -127,096

1.6 Lợi nhuận sau thuế

chƣa phân phối 33,657,932 60,089,362 92,983,907 35,986,374 85,194,390 1.7 Nguồn vốn đầu tƣ

XDCB

2 Nguồn kinh phí và

quỹ khác 715,000 1,008,944 2,319,147 2,839,411 299,443 III - LỢI ÍCH CỦA CỔ

Phụ lục 5: Các tính toán chỉ số tài chính của Kinh Đô miền Bắc

CHƯƠNG 1

LÝ LUẬN CHUNG VỀ THẨM ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

1.1 DOANH NGHIỆP VÀ SỰ CẦN THIẾT ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP:

1.1.1 Doanh nghiệp:

1.1.1.1.Khái niệm và đặc trưng của doanh nghiệp:

Doanh nghiệp (DN) là thuật ngữ dùng để chỉ các tổ chức kinh tế, theo Luật Doanh

nghiệp 2005 đã định nghĩa : “Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tên riêng, có tài sản,

có trụ sở giao dịch ổn định, được đăng ký kinh doanh theo quy định của pháp luật

nhằm mục đích thực hiện các hoạt động kinh doanh”

Các loại hình DN:

 DN nhà nước

 DN tư nhân

 Công ty hợp danh

 Công ty trách nhiệm hữu hạn hai thành viên trở lên

 Công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên

 Công ty cổ phần

 DN có vốn đầu tư nước ngoài

Những đặc trưng của doanh nghiệp:

Trong nền kinh tế thị trường, DN là một loại tài sản, có các đặc trưng:

- Giống như các hàng hóa thông thường khác: DN là đối tượng của các giao dịch

mua bán, hợp nhất, sáp nhập, chia nhỏ,… Quá trình hình thành giá cả và giá trị đối với loại hàng hóa đặc biệt này không nằm ngoài sự chi phối của các quy luật giá trị, quy luật cung cầu, quy luật cạnh tranh…

- Giống như bất động sản, mỗi DN là một tài sản duy nhất : Mỗi DN có quy mô

và cơ cấu tài sản khác nhau, có vị trí và trụ sở kinh doanh riêng biệt và độc lập,

có cơ cấu quản trị và sự tác động của môi trường khác nhau Không có 2 DN giống nhau hoàn toàn

- DN là tổ chức kinh tế : DN là một thực thể hoạt động, được hoàn chỉnh và phát

triển theo thời gian hoạt động Sự phát triển của DN tùy thuộc vào các mối quan hệ với môi trường và thị trường

- Ý muốn sở hữu DN là vì lợi nhuận : Việc sở hữu DN đó chính là sở hữu các tài

sản và bộ máy kinh doanh của DN Việc sở hữu này chỉ là phương thức để đạt đến mục tiêu chính, đó là lợi nhuận

1.1.1.2 Giá trị doanh nghiệp:

Trước đây, tài sản hữu hình vẫn được coi nhân tố chính tạo nên giá trị DN Những nhân tố này bao gồm máy móc thiết bị, đất đai, nhà cửa hoặc những tài sản tài chính khác như các khoản phải thu và vốn đầu tư Các tài sản này được xác định giá trị dựa trên chi phí và giá trị còn lại như thể hiện trên bảng cân đối kế toán

Những năm cuối của thập kỷ 20 chứng kiến sự thay đổi cực kỳ ấn tượng trong hiểu biết của con người về những nhân tố tạo nên giá trị cổ đông Thị trường nhận thức được sự hiện diện của tài sản vô hình và sự quan tâm đến giá trị của tài sản vô hình ngày càng tăng khi mà khoảng cách giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của công

ty ngày càng lớn, thể hiện cụ thể nhất là trong các vụ mua bán và sáp nhập vào những năm cuối của thập kỷ 1980 Mối quan tâm của các cấp quản lý đối với loại tài sản này

đã gia tăng một cách đáng kể

Thương hiệu là một tài sản vô hình đặc biệt và trở nên tài sản quan trọng nhất trong nhiều DN xuất phát từ những tác động kinh tế mà thương hiệu có thể mang lại Thương hiệu ảnh hưởng đến sự lựa chọn của người tiêu dùng, của nhân viên, nhà đầu

tư và cả các cơ quan công quyền Các công trình nghiên cứu của Trường đại học Harvard và Interbrand đối với các công ty có trong bảng phân hạng “Thương hiệu tốt nhất toàn cầu” cho thấy các công ty này có khả năng hoạt động hiệu quả hơn nhiều các DN khác xét ở tất cả các khía cạnh

Do vậy, giá trị DN đã có thay đổi và được nhìn nhận là sự biểu hiện bằng tiền về tất cả các khoản thu nhập mà DN mang lại cho nhà đầu tư trong quá trình kinh doanh

1.1.2 Thẩm định giá trị doanh nghiệp:

1.1.2.1 Khái niệm:

Thẩm định giá là một nghệ thuật hay khoa học ước tính về giá trị cho một mục đích cụ thể của một tài sản cụ thể, tại một thời điểm có cân nhắc đến tất cả các đặc điểm của tài sản và cũng được xem xét tất cả các yếu tố căn bản của thị trường bao gồm các loại tài sản đầu tư

Thẩm định giá trị doanh nghiệp là quá trình ước tính giá trị của doanh nghiệp hay lợi ích của doanh nghiệp

1.1.2.2 Mục đích thẩm định giá trị doanh nghiệp:

Xuất phát từ các yêu cầu quản lý và các giao dịch trên thị trường, việc thẩm định giá trị DN nhằm vào các mục đích cụ thể như sau :

- Mua bán, sáp nhập, hợp nhất, chia nhỏ, giải thể, thanh lý, cổ phần hóa…Việc

mua bán, sáp nhập, hợp nhất, chia nhỏ, giải thể, thanh lý, cổ phần hóa… là các

giao dịch có tính chất thường xuyên và phổ biến trong cơ chế thị trường, thể hiện nhu cầu về đầu tư trực tiếp vào sản xuất kinh doanh, tài trợ phát triển, tăng cường khả năng cạnh tranh và được tiến hành trên cơ sở giá trị DN đã được xác định và đánh giá

- Ra các quyết định kinh doanh và tài chính: Giá trị DN phản ánh năng lực tổng

hợp, khả năng tồn tại và phát triển của DN, là căn cứ quan trọng trong quá trình phân tích, đánh giá trước khi đưa ra các quyết định hoặc những giải pháp cải tiến quản lý cần thiết nhằm nâng cao hiệu quả kinh doanh và tài chính

- Đánh giá uy tín kinh doanh, khả năng tài chính và tín dụng: Các quyết định

đầu tư, tài trợ hoặc tiếp tục tài trợ tín dụng cho DN đều căn cứ vào các thông tin về giá trị DN đã được đánh giá về uy tín kinh doanh, về khả năng tài chính

và vị thế tín dụng Kết quả thẩm định giá trị DN là cơ sở cho các tổ chức, cá nhân và công chúng đầu tư ra quyết định đầu tư vào các loại chứng khoán do

DN phát hành trên thị trường tài chính

- Quản lý vĩ mô: Thông tin về giá trị DN là một căn cứ quan trọng để các nhà

hoạch định chính sách, các tổ chức quản lý và kinh doanh chứng khoán đánh giá tính ổn định của thị trường, nhận dạng các hiện tượng đầu cơ hoặc thao túng thị trường, quyền kiểm soát DN,… để từ đó có thể đưa ra các chính sách, biện pháp điều tiết thị trường một cách hợp lý, bình đẳng và phù hợp các qui định của pháp luật

1.1.2.3 Cơ sở giá trị của thẩm định giá doanh nghiệp:

Giá trị công bằng: là giá chuẩn của tài sản được pháp luật quy định và áp dụng trong

những trường hợp giao dịch, mua bán nhất định; do đó nói đến giá trị công bằng là phải nói đến hoàn cảnh áp dụng mức giá đó

Giá trị đầu tư: là giá trị của một tài sản đối với một hoặc một nhóm nhà đầu tư nào đó

theo những mục tiêu đầu tư đã xác định Nói cách khác, giá trị đầu tư là giá trị tài sản đối với một nhà đầu tư cụ thể, căn cứ vào những phán đoán, đánh giá và kỳ vọng của nhà đầu tư Giá trị đầu tư có thể cao hơn hoặc thấp hơn giá trị thị trường của tài sản

đó Tuy nhiên giá trị thị trường có thể phản ánh nhiều đánh giá riêng biệt về giá trị đầu

tư vào một tài sản cụ thể

Giá trị hoạt động kinh doanh: là giá trị doanh nghiệp kỳ vọng tiếp tục kinh doanh

trong tương lai Khi giả thiết về giá trị hoạt động kinh doanh liên tục trong thẩm định giá, thì các thẩm định viên xem xét doanh nghiệp như một đơn vị sẽ tiếp tục hoạt động mãi mãi Giả thiết hoạt động kinh doanh liên tục là sự ngược lại với giả thiết thanh lý Việc đưa ra giả thiết hoạt động kinh doanh liên tục cho phép doanh nghiệp được thẩm định giá cao hơn giá trị thanh lý và đưa ra giá trị thực tế của doanh nghiệp

Giá trị thanh lý: là giá trị ước tính khi bán doanh nghiệp không còn tiếp tục hoạt động

Trong thanh lý giá trị của phần lớn tài sản vô hình có chiều hướng bằng không và giá trị của tất cả các tài sản hữu hình thể hiện môi trường thanh lý

1.1.2.4 Quy trình thẩm định giá trị doanh nghiệp:

Quy trình thẩm định giá trị doanh nghiệp cơ bản gồm 6 bước:

Bước 1: Xác định vấn đề

- Mục đích thẩm định giá

- Nhận dạng sơ bộ doanh nghiệp cần thẩm định giá: pháp lý, loại hình, quy mô,

địa điểm, cơ sở, chi nhánh, tài sản, sản phẩm, thương hiệu, thị trường…

- Xác định cơ sở giá trị của thẩm định giá

- Xác định tài liệu cần thiết cho việc thẩm định giá

Bước 2: Lập kế hoạch thẩm định giá

- Việc lập kế hoạch thẩm định giá nhằm xác định rõ những bước công việc phải

làm và thời gian thực hiện từng bước công việc cũng như toàn bọ thời gian cho việc thẩm định giá

- Nội dung kế hoạch phải thể hiện những công việc cơ bản sau: xác định yếu tố

cung cầu thích hợp với chức năng, các đặc tính và các quyền gắn liền với doanh nghiệp được mua bán và đặc điểm thị trường, xác định và phát triển các nguồn tài liệu, đảm bảo nguồn tài liệu đáng tin cậy và phải được kiểm chứng; xây dựng tiến độ nghiên cứu, xác định trình tự thu thập và phân tích dữ liệu, lập đề cương báo cáo kết quả thẩm định

Bước 3: Tìm hiểu doanh nghiệp và thu thập tài liệu

- Khào sát thực tế tại doanh nghiệp: khảo sát tình hình hoạt động sản xuất kinh

doanh, kiểm kê tài sản

- Thu thập thông tin trước hết là các thông tin, tư liệu từ nội bộ doanh nghiệp, tư

liệu về tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh, báo cáo tài chính – kế toán – kiểm toán, hệ thống đơn vị sản xuất và đại lý, đặc điểm của đội ngũ quản lý điều hành, nhân viên, nhân công…Đặc biệt là môi trường kinh doanh, ngành kinh doanh, các đối thủ cạnh tranh, chủ trương Nhà nước Việc thẩm định viên tiến hành các bước hợp lý để thẩm tra sự chính xác và hợp lý của các nguồn tư liệu đáng tin cậy

Bước 4: Đánh giá các điểm mạnh yếu của doanh nghiệp

- Cần đánh giá các điểm mạnh, điểm yếu của doanh nghiệp trên các mặt: sản

xuất kinh doanh, thiết bị công nghệ, tay nghề người lao động, bộ máy quản lý

và năng lực quản lý, vốn nợ, các chỉ tiêu tài chính, thị trường, môi trường kinh doanh

Bước 5: Xác định phương pháp thẩm định giá, phân tích số liệu, tư liệu và ước tính

giá trị doanh nghiệp

Bước 6: Chuẩn bị báo cáo và lập báo cáo thẩm định giá

1.1.3 Các yếu tố tác động tới giá trị doanh nghiệp:

Môi trường kinh doanh là toàn bộ những nhân tố làm tác động đến toàn bộ hoạt động của doanh nghiệp, làm ảnh hưởng đến giá trị DN; Nghiên cứu môi trường kinh doanh của DN giúp cho lãnh đạo DN chủ động trong mọi tình huống có thể xảy ra trong hoạt động của mình, từ đó có các chính sách, biện pháp phù hợp Các yếu tố đó bao gồm:

- Môi trường vĩ mô của doanh nghiệp

- Môi trường ngành mà doanh nghiệp đang hoạt động

- Yếu tố sản phẩm của doanh nghiệp

- Yếu tố thị trường của doanh nghiệp

- Yếu tố kỹ thuật công nghệ của doanh nghiệp

- Nguồn nguyên liệu của doanh nghiệp

- Thị trường của doanh nghiệp

- Yếu tố con người của doanh nghiệp

- Sức mạnh tài chính của doanh nghiệp

1.2 CÁC PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP:

1.2.1 Phương pháp tài sản (hay phương pháp giá trị thuần):

Khái niệm:

Đây là phương pháp dựa trên lập luận rằng giá trị của doanh nghiệp cũng chính là giá trị tất cả tài sản của nó tại thời điểm thẩm định giá Tất cả tài sản của doanh nghiệp phải được so sánh với các tài sản có cùng đặc điểm trên thị trường

- V D :Giá trị các khoản nợ

Phương pháp tài sản trên nguyên tắc áp dụng cho hầu hết các doanh nghiệp nhưng nó

tỏ ra không hiệu quả đối với các doanh nghiệp có suất sinh lợi cao hay các doanh nghiệp có triển vọng phát triển trong tương lai Vì phương pháp này không tính đến các giá trị vô hình cũng như mức sinh lợi của doanh nghiệp

Phạm vi áp dụng:

- Giá trị DN được cấu thành từ giá trị của những tài sản cụ thể, có căn cứ, có tính

pháp lý rõ ràng mà người mua chắc chắn sẽ nhận được khi sở hữu DN

- Xác định một mức giá trị tài sản thấp nhất, trong đó có một số tài sản được căn

cứ vào giá thị trường và có thể bán rời được, là mức giá khởi điểm để các bên

có liên quan đưa ra trong quá trình giao dịch và đàm phán về giá bán DN

- Thích hợp và trở thành tiêu chuẩn cơ bản để xác định giá trị DN đối với những

DN nhỏ số lượng tài sản không nhiều, các DN không rõ ràng về chiến lược kinh doanh, thiếu căn cứ xác định các khoản thu nhập trong tương lai

- Đối với các DN lớn, khi cần phải sử dụng kết hợp nhiều phương pháp để tính

số bình quân, thì giá trị DN tính theo phương pháp này cũng được lựa chọn và đánh giá với trọng số cao nhất

1.2.2 Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức:

Giá trị của một DN được đo bằng độ lớn của thu nhập mà DN có thể mang lại cho nhà đầu tư trong tương lai Nhưng giá trị của của một đồng tiền ở các thời điểm khác nhau

sẽ không giống nhau, nên cần phải quy đổi các khoản thu nhập về cùng thời điểm hiện tại Việc tính toán được thực hiện theo công thức tổng quát như sau :

1 0

) 1

:Thu nhập mang lại cho nhà đầu tư ở năm thứ t

- i :Tỷ suất hiện tại hóa (còn gọi là tỷ suất chiết khấu)

- n :Thời gian nhận được thu nhập (tính theo năm)

Ý nghĩa : Người mua có thể / sẵn sàng trả V0

để có DN, nếu DN tạo ra được các khoản thu nhập F t

trong n năm với tỷ suất lợi nhuận tối thiểu là i

Tùy theo từng nhà đầu tư, tùy cách nhìn nhận về lợi ích DN, có thể vận dụng và phát triển công thức nêu trên theo nhiều hình thức khác nhau :

1.2.2.1 Phương pháp định giá chứng khoán:

Khái niệm:

Giá trị thực của chứng khoán được đánh giá bằng độ lớn của thu nhập mà nhà đầu tư chắc chắn sẽ nhận được từ chính DN đó, chứ không phải thu nhập có được do yếu tố đầu cơ chứng khoán; Do đó, giá trị DN sẽ quyết định giá cả chứng khoán hay giá trị

DN sẽ bằng tổng giá trị các loại chứng khoán mà DN đã phát hành

t

i

R i

R i

R i

R PV

1 2

2 1

0

) 1 ( )

1 (

) 1 ( ) 1

:Thu nhập của một chứng khoán ở năm thứ t

- i :Tỷ suất hiện tại hóa

- n :Số năm nhận được thu nhập

Ý nghĩa: Giá trị thực của một chứng khoán được xác định bằng tổng giá trị hiện tại của các khoản thu nhập trong tương lai mà chứng khóan có thể đem lại cho người sở hữu

1.2.2.2 Phương pháp hiện tại hóa lợi nhuận thuần:

i i

i i

V

1 2

2 1

0

) 1 (

Pr )

1 (

Pr

) 1 (

Pr ) 1 (

Pr

Trong đó :

- V0

:Giá trị DN

- Prt

:Lợi nhuận thuần năm thứ t

- i :Tỷ suất hiện tại hóa

- n :Số năm nhận được lợi nhuận

Giả định rằng : Lợi nhuận thuần các năm bằng nhau, tức là : Pr1 = Pr2 = … = Prn = Pr

và DN hoạt động tồn tại mãi mãi, tức là : t , như vậy ( 1 ) 0

- Pr : Là khoản lợi nhuận thuần có thể đạt được hàng năm trong tương lai

Để xác định Pr thường dựa vào số liệu lợi nhuận thuần mà DN đã đạt được ở một số năm trong quá khứ, sau đó tính bình quân Việc lựa chọn cụ thể bao nhiêu năm tùy thuộc vào nhận định của người đánh giá Nhưng cần chú ý rằng, khi số liệu quá khứ còn đủ tin cậy, điều kiện môi trường kinh doanh, năng lực quản trị không có biến động lớn thì số liệu đó còn có thể chấp nhận được để tính toán

Khi đánh giá lợi nhuận thuần ( Pr ) cần phải thực hiện một số điều chỉnh như sau :

- Khấu hao tài sản cố định : Phải tính lại các khoản trích khấu hao tài sản vì các

DN thường trích khấu hao trên nguyên giá hạch toán, là giá chưa được đánh giá lại tại thời điểm xác định giá trị DN và phương pháp trích khấu hao cũng có thể khác nhau giữa các năm và giữa các đơn vị trực thuộc

- Những khoản chi vượt trội bất thường : như là tiền lương và tiền thưởng của

một số lãnh đạo DN, nếu các khoản chi này lớn quá mức bình thường, cho dù

đã được cơ quan thuế cho phép hạch toán vào chi phí, nhưng cần được coi như

là khoản thu nhập, tính vào lợi nhuận thuần của DN

- Phân bổ chi phí : Cần có sự điều chỉnh thống nhất phương thức phân bổ chi phí

cho hàng tồn kho giữa các thời kỳ kinh doanh khác nhau

- Các khoản chi phí và thu nhập bất thường : thường là các khoản phát sinh mà

DN không thể kiểm soát được, cần loại ra khỏi tính toán đánh giá để bảo đảm

tính khách quan, không bị chi phối bởi các yếu tố đột biến và xu thế chung của

DN

- Thuế : Các điều chỉnh trên chắc chắn sẽ làm thay đổi đến thu nhập của DN và

làm ảnh hưởng đến thuế thu nhập Vì vậy, cần phải tính lại số thuế thu nhập phải nộp sau bước điều chỉnh trên Khoản thuế được tính lại chỉ mang tính chất như một khoản thuế lý thuyết

1.2.3 Phương pháp định lượng GOODWILL – Lợi thế thương mại:

Khái niệm:

Trong thực tế có những khác biệt về vị trí kinh doanh tốt hơn, chất lượng sản phẩm cao hơn, trình độ quản lý giỏi hơn, mạng lưới phân phối rộng lớn hơn, v.v… là những yếu tố vô hình đã làm nên sự khác biệt lợi nhuận giữa các DN có cùng quy mô hoạt động, có cùng giá trị đầu tư Đó chính là siêu lợi nhuận được tạo ra từ những tài sản

vô hình có giá trị vượt trội Do đó :

Giá trị tài sản vô hình trong một DN được tính bằng giá trị hiện tại của khoản thu nhập

do tài sản vô hình tạo ra hay tức là bằng giá trị hiện tại của các khoản siêu lợi nhuận

Phương pháp xác định:

Từ quan điểm trên, công thức tổng quát được xác định :

GW ANC

(*) Trong đó :

- V0 :Giá trị DN

- ANC :Giá trị tài sản thuần

- GW :Giá trị tài sản vô hình hay lợi thế thương mại

GW được tính toán bằng công thức như sau :

i

A r B GW

1 ( 1 )

.

Trong đó :

- B t :Lợi nhuận năm t

- A t :Giá trị tài sản đưa vào kinh doanh

- r :Tỷ suất lợi nhuận bình thường của tài sản đưa vào kinh doanh

- r A t :Lợi nhuận bình thường của tài sản năm t

- B t r.A t :Siêu lợi nhuận ở năm t

Công thức (*) có thể viết lại như sau :

i

A r B ANC

GW ANC

V

1 0

) 1 (

.

Các quan niệm khác nhau về các tham số tính toán nêu trên hay chính là sự khác biệt quan niệm về chi phí cơ hội của các nhà đầu tư, chắc chắn kết quả tính toán về giá trị

vô hình sẽ không giống nhau, mà nhiều khi các chuyên giá đánh giá phải lựa chọn một thái độ dung hòa chủ quan, không thuần túy mang tính kinh tế Có thể nhận thức vấn

đề qua tình trạng như sau :

- Người bán có thể lập luận rằng lãi suất trái phiếu chính phủ là mức lãi suất đầu

tư an toàn nhất Vì vậy mức sinh lời hiện tại hóa phải tối thiểu bằng lãi suất trái phiếu chính phủ

- Còn đối với người mua sẽ xác định một mức sinh lời dễ dàng đối với năng lực

của họ và thường là cao hơn mức sinh lời do người bán nêu Nếu DN không đạt được mức sinh lời đó thì người mua sẽ đầu tư vào DN khác

Do vậy, phương pháp định lượng GoodWill ( GW ) ngoài những khó khăn về việc chọn lựa các tham số tỷ suất hiện tại hóa ( i ), thời hạn ( n ) như các phuơng pháp hiện tại hóa nguồn tài chính còn gặp phải những phức tạp khi xác định chi phí cơ hội của các nhà đầu tư và những ước lượng về sự biến động của tài sản DN ( Bt ) trong tương lai

Để đơn giản hóa trong việc tính toán, các nhà kinh tế khuyến nghị :

- Nên chọn tỷ suất sinh lời “bình thường” của tài sản bằng tỷ suất lợi nhuận

trung bình của các DN cùng ngành kinh doanh; hoặc

- Bằng nghịch đảo của tỷ số PER của các DN tham gia thị trường chứng khoán

có điều kiện sản xuất – kinh doanh tương tự

1.2.4 Phương pháp định giá theo tỷ lệ P/E:

Khái niệm:

Là phương pháp dựa trên quan điểm thị trường sẽ đánh giá một cách chính xác giá trị doanh nghiệp thông qua các nhà đầu tư tiềm năng trên thị trường Vì các nhà đầu tư trên thị trường là số đông nên họ sẽ phản ánh một cách chính xác giá cổ phiếu của doanh nghiệp, không như thẩm định viên chỉ mang tính chất chủ quan trong công tác thẩm định

Phương pháp xác định:

Trong đó:

- P/E= Pr / EPS

- Pr : giá bán cổ phiếu trên thị trường

- EPS: thu nhập trên mỗi cổ phần dự kiến = Pnet/ số cổ phần đã phát hành

1.2.5 Phương pháp dòng tiền chiết khấu:

Có 2 trường hợp ước tính giá trị DN bằng cách vốn hóa hoặc chiết khấu dòng tiền :

- Giá trị vốn chủ sở hữu DN; và

- Giá trị toàn bộ DN (bao gồm vốn chủ sở hữu và các thành phần sở hữu như trái

phiếu, cổ phiếu ưu đãi…)

Cả hai phương pháp trên đều thực hiện chiết khấu dòng tiền dự kiến nhưng các dòng tiền và suất chiết khấu áp dụng ở mỗi phương pháp hoàn toàn khác nhau

1.2.5.1 Giá trị vốn chủ sở hữu doanh nghiệp:

Khái niệm:

Giá trị vốn chủ sở hữu DN được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở hữu (dòng tiền còn lại sau khi đã trừ toàn bộ chi phí, thuế, lãi vay và thanh toán nợ gốc) theo chi phí sử dụng vốn (hay tỷ suất lợi nhuận mong đợi của các cổ đông trong DN) Giá trị vốn chủ sở hữu = Giá trị hiện tại (V) của dòng tiền vốn chủ sở hữu Được tính theo công thức :

Trong đó :

- V

:Giá trị hiện tại của dòng tiền vốn chủ sở hữu

- FCFE t :Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến vào thời điểm t

- k e :Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu / vốn cổ phần

Giá trị doanh nghiệp = Lợi nhuận dự

kiến đạt được x P/E (quá khứ)

FCFE (Free Cash Flow to Equity) là dòng tiền còn lại sau khi chi trả các khoản vay và

lãi vay, trang trải các khoản chi vốn và đầu tư các tài sản mới cho sự tăng trưởng trong tương lai FCFE được tính :

 Mô hình 1: FCFE tăng trưởng ổn định

Khái niệm :

Mô hình tăng trưởng không đổi FCFE là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của các công ty có tỷ lệ tăng trưởng ổn định

Công thức tính :

Theo mô hình tăng trưởng không đổi, giá trị vốn chủ sở hữu của công ty là một hàm

số của FCFE, dự kiến trong giai đoạn tới với tỷ lệ tăng trưởng ổn định và tỷ suất lợi nhuận mong muốn :

 r gn

FCFE V



0

Trong đó :

- Vo :Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty thời điểm hiện tại

- FCFE1 :Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến trong năm tới

- r (ke) :Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty

- gn :Tỷ lệ tăng trưởng FCFE mãi mãi (ổn định)

Giống mô hình tăng trưởng Gordon, mô hình này phù hợp nhất đối với các công ty có

tỷ lệ tăng trưởng bằng hay thấp hơn tỷ lệ tăng trưởng kinh tế danh nghĩa

 Mô hình 2: FCFE nhiều giai đoạn

Mô hình FCFE nhiều giai đoạn là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của công ty được dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp (2 giai đoạn) hoặc giảm dần xuống mức tăng trưởng ổn định (3 giai đoạn)