Mối quan hệ giữa tính thanh khoản của cổ phiếu, hiệu quả quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp niêm yết việt nam

HỒ CHÍ MINHHÀ THỊ SEN MỐI QUAN HỆ GIỮA TÍNH THANH KHOẢN CỦA CỔ PHIẾU, ỆU QUẢ QUẢN TRỊ CÔNG TY VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính

O V O T O TRƯỜN I HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

HÀ THỊ SEN

MỐI QUAN HỆ GIỮA TÍNH THANH KHOẢN CỦA CỔ PHIẾU,

ỆU QUẢ QUẢN TRỊ CÔNG TY

VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN T SĨ K N TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN

đ c công bố ở bất c công trình nghiên c u nào

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng 12 ă 2015

N ời th c hi n Luận văn

T Ị S N

M C L C TRAN P A

LỜ AM OAN

M C L C

AN M TỪ V ẾT TẮT

AN M ẢN ỂU

TÓM TẮT 1

ƢƠN 1 ỚI THIỆU Ề TÀI 2

1.1 Lý do chọn đề tài 2

1.2 M c tiêu nghiên c u và câu hỏi nghiên c u 3

1.3 Đối t ng nghiên c u và p ơn p p n i n u 4

1.4 Ý n ĩ đề tài 4

1.5 Cấu trúc luận văn 5

ƢƠN 3 P ƢƠN P P N N ỨU 25

3.1 Dữ li u n i n u 25

3.2 P ơn p p n i n u 26

ƢƠN 4 KẾT QUẢ N N ỨU 45

4.1 Thống kê mô t 45

4.2 P ân t t ơn qu n 48

4.3 Ki m địn k uy t tật m ìn và s p p p ơn p p 50

4.4 K t qu ớ l n m ìn 53

4.5 Ki m địn s p p số ồi quy và s p p m ìn 60

ƢƠN 5 KẾT UẬN 63

5.1 Các k t qu nghiên c u 63

5.2 Những hạn ch c đề tài và ớng nghiên c u ti p theo 64

TÀI LIỆU THAM KHẢO 66

PH L C

AN M TỪ V ẾT TẮT

tắt

Tên đầy đủ

1 CEO i x utiv O i r: Gi m đố điều àn

2 CGI Corporate Govemance Index: Chỉ số đi m qu n trị công ty

3 FGLS Feasible Generalized Least Squares

4 GDP Gross Domestic Product: Tổng s n phẩm quốc nội

5 GLS Generalized Least Squares

10 OLS Ordinary least squares

11 ROA R turn on ss t – T suất sin l i tr n tài s n

12 ROE R turn on quity – T suất sin l i tr n vốn sở ữu

13 SUR S mly Unr l t R ssion- Hồi quy v k n li n

quan

14 SURE S mly Unr l t R ssion qu tion- H p ơn trìn ồi

quy có v không liên quan

AN M ẢN ỂU

B ng 2.1 T m l c các k t qu nghiên c u th c nghi m về mối

quan h giữ t n t n k o n c a cổ phi u i u qu

qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p

ƢƠN 1 ỚI THIỆU Ề TÀI

1.1 ý do chọn đề tài

o đ n t ời đi m này tr n t iới đ rất n iều n i n u đ t i n đ ki m địn mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n trị n ty và i trị o n n i p Tuy n i n k t qu n i n u ìn t àn n n 2 xu ớn một

xu ớn o r n t n t n k o n ổ p i u n ởn k n tốt đ n i u qu

qu n trị o n n i p và từ đ làm s t i m i trị o n n i p o k i s i tăn trong t n t n k o n ổ p i u s làm o o n n i p p i i tăn i p

đ qu n trị o n n i p đ i u qu i 1993 đồn t ời s i tăn tron t n

t n k o n ổ p i u n làm suy y u s i m s t i u qu ổ đ n lớn o tính thanh kho n cổ phi u cao s làm gia tăn k năn ổ đ n lớn tạo r tìn trạn bất cân x n t n tin đ tr l i cho b n t ân K n và Winton 1998 Đại i n

o xu ớn này là n i n u i 1993 ; Roe (1994); Coffee (1991);

Burkart và các cộng s (1997); K n và Winton 1998 ; Roosenboom và cộng s

2013 Tron k i đ n lại với t i trên, Maug (1998); Faure-Grimaud và Gromb (2004); Wei- Xuan Li và cộng s 2012 lại o r n t n t n k o n ổ

p i u s i p nân o i u qu qu n trị n ty đ từ đ i tăn i trị o n n i p Tuy n i n p n lớn n i n u về mối qu n iữ t n t n k o n ổ

p i u i u qu qu n trị n ty và i trị o n n i p tập trun vào t ị tr ờn

p t tri n mà đ t i n n iều ở t ị tr ờn mới nổi tron đ Vi t Nam

T ời i n vừ qu s u 15 năm t àn lập t ị tr ờn n k o n Vi t N m đ

n ữn ớ p t tri n mạn m từ mố sơ k ởi chỉ có 2 doanh nghi p niêm y t đ n

n y t ị tr ờn n k o n Vi t N m đ n 700 doanh nghi p niêm y t, quy mô vốn hóa trên 30% GDP; từ chỗ chỉ vài trăm n à đ u t đ n nay đ có g n 1,5 tri u

n à đ u t t m i vào thị tr ờn N u t n từ năm 2000 đ n n y t n qu t ị

tr ờn n k o n n p và o n n i p đ uy động thành công g n 2 tri u t đồng vốn Nhiều o n n i p k ởi đ u với quy mô vốn vài t , vài ch c t đồn đ tận d n đ k n uy động vốn qu t ị tr ờn n k o n đ lớn mạnh, trở thành nhữn o n n i p n ững tập đoàn kin t lớn c đất n ớ N vậy

t t ấy t ị tr ờn n k o n là k n uy độn vốn qu n trọn đối với o n

n i p n i ri n và nền kin t n i un Tuy n i n n ạn đ t ị tr ờn n

k o n Vi t N m vẫn t i n đ t t ị tr ờn mới nổi, n tiềm ẩn n iều ất

ổn mà một tron n ữn vấn đề nổi ật là s bất ổn địn tron t n t n k o n

ổ p i u đ n l u àn tr n t ị tr ờn n n là t ời i n qu rất n iều ổ p i u

p i rời sàn i o ị đ từ đ ây n ởn k n tốt đ n s phát tri n thị

tr ờng và niềm tin c n à đ u t o đ vấn đề qu n trọn đ t r là ở Vi t N m, mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n trị n ty và i trị

o n n i p đ n đi t o xu ớn t n t n k o n ổ p i u l i o i u qu

qu n trị n ty đ từ đ i tăn i trị o n n i p y đi t o xu ớn t n t n

k o n ổ p i u đ m đ n ất l i o qu n trị n ty và từ đ làm s t i m i trị

o n n i p Đây n là l o t i đề tài này đ t i n n i n u “Mối

quan hệ giữa tính thanh khoản củ cổ phiếu, hiệu quả quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam o Luận văn o ọc c

mìn với mon muốn làm r v i tr t n t n k o n ổ p i u đối với i u qu

qu n trị n ty và i trị o n n i p đ từ đ làm ơ sở i p o n à đ u t trong vi c ra quy t địn đ u t i p o n à qu n trị tron vi qu n trị công ty và giúp cho các nhà hoạ định chính sách trong vi đề ra các chính sách nh m phát tri n thị tr ờng ch ng khoán bền vững

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

ài n i n u đ t i n với m ti u ki m định mối quan h giữa tính thanh kho n a cổ phi u, i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p c a các doanh

nghi p niêm y t Vi t N m Đ th c hi n m ti u n i n u này ài n i n u tập trun vào âu ỏi nghiên c u sau:

Thứ nhất, Tính thanh kho n c a cổ phi u có làm c i thi n đ c i u qu qu n trị công

ty hay không?

Thứ hai, Qu n trị hi u qu n ty làm i tăn i trị doanh nghi p hay không?

ứ xu ớng về mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n

trị n ty và i trị o n n i p đối với o n n i p ni m y t Vi t Nam là theo

xu ớng tính thanh kho n cổ phi u có l i cho hi u qu qu n trị n ty đ từ đ làm i tăn i trị doanh nghi p y t o xu ớn n c lại?

1.3 ối tượng nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu

K t ừ bài nghiên c u “T r l tions ip etween liquidity, corporate governance, and irm v lu tion: vi n rom Russi Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen và Joseph J French (2012), d tr n ơ sở thu thập dữ li u 260 n ty p i tài n niêm y t tr n Sở i o ịch ch ng khoán thành phố Hồ Min HSX và Sở i o

ị n k o n Hà Nội HNX tron i i đoạn từ năm 2009 đ n năm 2013, bài nghiên c u ki m định mối quan h giữa tính thanh kho n c a cổ phi u, hi u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p Tác gi s ng p ơn p p FGLS1 đ c phát tri n bởi Zellner với mô hình gồm h thống bi u th c g n n k n li n qu n SUR 2trên ph n mềm St t 12 đ th c hi n m c tiêu nghiên c u đề tài

u đều đ t i n ở t ị tr ờn đ p t tri n T i t i n ài n i n u này tại một t ị tr ờn mới nổi với mong muốn bổ sung thêm các b ng ch ng th c nghi m về mối quan h giữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n trị n ty

và i trị o n n i p ở Vi t N m đ t ấy r n k n ỉ ở quố i đ p t tri n mà

ở các quố i đ n p t tri n n tồn tại mối quan h này

Về m t th c ti n ài n i n u k vọn vi c nhận r xu ớng c a mối quan h giữa tính thanh kho n cổ phi u, i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p

o n n i p tron vi đề r i n l p p đ nâng cao hi u qu qu n trị

n ty n m t i n m ti u tối đ o i trị o n n i p Và uối n t i

k vọn k t qu n i n u n là ăn t m k o o n à oạ địn n

s k i đ r quy t địn tron vi p t tri n t ị tr ờn n k o n và xây

n quy địn n s li n qu n đ n qu n trị n ty

1.5 ấu trúc luận văn

hương 1: Giới thi đề tài Tron ơn này t i giới thi u tổng quan về đề tài

nghiên c u bao gồm lý do chọn đề tài, m c tiêu nghiên c u, dữ li u và p ơn p p nghiên c u n ĩ đề tài và cấu trúc Luận văn

hương 2: T ng quan các nghiên cứ ướ đâ T i đ r n n từ

nghiên c u tr ớ đây về mối quan h giữa t n thanh kho n cổ phi u, i u qu

qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p trên th giới Từ đ làm ăn đ t i t

i n n i n u mìn tại Vi t N m

hương 3: P ươ ứu Tron ơn này t i đ r i thuy t

nghiên c u, mô hình nghiên c u, mô t các bi n c m ìn trìn ày p ơn p p nghiên c u, cách l a chọn và thu thập dữ li u nghiên c u

hương 4: K t qu nghiên cứu ơn 4 trìn ày k t qu nghiên c u về mối

quan h giữa t n thanh kho n c cổ phi u, i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p c a các doanh nghi p niêm y t Vi t N m Tr n ơ sở đ đối chi u với các k t

qu nghiên c u trên th giới từ đ t o luận n uy n n ân t ẫn đ n k t

qu n i n u tại Vi t N m

hương 5: K t luận Tron ơn 5 t i đ r k t luận chung cho bài nghiên

c u, nêu ra các hạn ch c đề tài và đề xuất ớng nghiên c u ti p theo

ƯƠN 2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚ ÂY

Đ n iều n i n u về mối qu n iữ t n t n k o n a ổ p i u i u qu

qu n trị n ty và i trị o n n i p Tron đ n i n u ỉ n i n u về

qu n iữ t n t n k o n ổ p i u và i u qu qu n trị n ty o ỉ

n i n u qu n iữ i u qu qu n trị n ty và i trị o n n i p n n n đây nổi l n một ớn n i n u mới đ là k t p iữ i đề n i n u tr n

đ n i n u mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u qu n trị n ty và i trị o n n i p

vi c gi tăn t n thanh kho n c a cổ phi u t ờn đi kèm với s i tăn trong chi phí

đ qu n trị n ty đ hi u qu n ạn đ Bhide n tr n r n n o

t ấy các cổ đ n động3 s làm gi m i p đại di n cho công ty thông qua vi c

th c hi n giám sát nội bộ ch t ch n n đồng thời n là n ời độn ơ tạo ra tìn trạn bất cân x n t n tin đ đ m đ n l i cho b n thân Chính vì vậy, tính thanh kho n o ơn a cổ phi u không khuy n khích các cổ đ n động gia tăn

3 ổ đ n độn là ổ đ n là t àn vi n ội đồn qu n trị J ns n s 1989

i m s t mà n c lại n làm i tăn k năn ổ đ n động tạo ra tìn trạn bất cân x n t n tin đ làm l i cho b n thân mìn đ từ đ làm gi m hi u qu

qu n trị công ty Nghiên c u này c a tác gi tuy mới chỉ dừng ở vi c lập luận thông qua các phân tích về quy định, chính sách khuy n khích i tăn t n thanh kho n cổ phi u trên thị tr ờng ch ng khoán Mỹ n n đ tạo tiền đề đ mở ra một ớng nghiên c u mới về mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty và tính thanh kho n

cổ phi u

Burkart và các cộng s 1997 n ỗ tr cho lập luận về t n thanh kho n cổ phi u làm i m i u qu qu n trị công ty thông qua vi c gi i thích về s giám sát ch t

ch c a các cổ đ n lớn Các tác gi cho r ng vi c i tăn t n thanh kho n cho thị

tr ờng n k o n đi kèm với một kho n chi phí cho vi qu n trị công ty hi u qu

Do khi tính thanh kho n cổ phi u tăn l n làm o số l n n à đ u t tăn

l n đ c bi t là các cổ đ n lớn, nên s xu ớn i tăn s giám sát ổ

đ n đối với n ty T o đ s i tăn tron i m s t s tạo ra chi phí cho doanh nghi p tr ớc khi o n n i p đạt đ c hi u qu trong qu n trị S i tăn i p này s làm gi m l i ích c a cổ đ n đ c bi t là các cổ đ ng lớn Từ đ ổ đ n s

xu ớn n ổ p i u mà mìn nắm iữ đ làm i m i p o vi qu n trị n

ty Do vậy, tính thanh kho n ổ p i u cao s làm i tăn xu ớng bán cổ phi u

c a cổ đ n lớn đ đối phó với các vấn đề về qu n trị

Kahn và Winton (1998) n ng hộ qu n đi m cho r ng vi i tăn t n t n

kho n ổ p i u có th có một t động k n tốt đ n i u qu qu n trị công ty Thông qua vi c phân tích mối quan h giữa t n thanh kho n ổ p i u và hi u qu giám sát c a các cổ đ n lớn, các tác gi cho r ng s i tăn tron t n thanh kho n

cổ phi u có th làm gi m s giám sát hi u qu c a các cổ đ n lớn b ng cách khuy n khích họ i tăn đ u ơ đ làm l i cho b n t ân mìn ơn là t c hi n giám sát hi u qu

Roosenboom và cộng s (2013) khi th c hi n nghiên c u mối qu n giữa tính thanh kho n c a cổ phi u với hi u qu c a vi c th c hi n mua lại cổ ph n c a doanh nghi p

và hi u qu qu n trị n ty đ tr n r ng ch ng cho thấy tính thanh kho n c a cổ phi u càng cao thì hi u qu c a vi c mua lại cổ ph n s gi m s t đồng thời, hi u qu mua lại cổ ph n o li n qu n đ n hi u qu qu n trị công ty tốt Từ đ t i suy luận, tính thanh kho n c a cổ phi u o ơn li n qu n đ n hi u qu qu n trị công ty thấp ơn

Kerry Back và cộng s (2014), khi xây d ng mô hình lý thuy t và th c nghi m đ tìm câu tr lời cho vấn đề nghiên c u “t n thanh kho n ổ p i u là l i hay có hại cho i u qu qu n trị n ty đ tìm thấy b ng ch ng cho thấy tính thanh kho n c a

cổ phi u n ởn k n tốt đối với hi u qu qu n trị công ty Các tác gi chỉ ra

r ng, khi các công ty l a chọn cấu trúc vốn tối u t ì s i tăn t n t n k o n

cổ phi u s làm i tăn k năng các cổ đ n lớn bán cổ phi u mà ổ đ n nắm

iữ Điều này s làm i m i u qu i m s t ổ đ n lớn o đ s i tăn tính thanh kho n c a cổ phi u không có l i cho hi u qu qu n trị công ty

N lại với n i n u tr n một số n i n u hỗ tr o qu n đi m “t n t n kho n cổ phi u o ơn làm i thi n i u qu qu n trị n ty Đ u ti n t

i p i t i n i u qu qu n trị n ty Maug (1998) lập luận r ng s đ n đổi giữa

t n thanh kho n ổ p i u và ki m soát không tồn tại n c lại t n thanh kho n

cổ phi u làm o n à qu n l công ty độn l đ qu n trị n ty tốt ơn

4 N à đ u ơ là n ời ki m l i từ vi n t n tin ri n về ổ p i u Holmstrom và Tirol 1993

Xuất phát từ mô hình về quá trình ra quy t định c a cổ đ n lớn đ giám sát công

ty và phân tích mối quan h giữa t n thanh kho n cổ phi u và i u qu qu n trị công ty, M u lập luận r n k i t n t n k o n ổ p i u o ổ đ n n ỏ s

n iều ơ ội đ nắm iữ n iều ổ p i u ơn và o đ n iều ơ ội “đ o n tìn t đ trở t àn ổ đ n lớn Điều này làm o ổ đ n lớn i n tại tăn

ờn i m s t oạt độn n ty đ tr n k ỏi n uy ơ ị mất vị t ổ đ n lớn mìn tron n ty Mô hình lý thuy t c a Maug ng ý r ng t n thanh kho n

cổ phi u xu ớng hỗ tr cho vi qu n trị công ty đ hi u qu

Faure-Grim u và Grom 2004 n báo về t độn tăn ờn s i m s t

t n thanh kho n cổ phi u t i o r n k i t n t n k o n ổ p i u

o ơn s i m s t từ t ị tr ờn đối với n ty s i tăn Điều này s làm o

n à qu n trị công ty tăn ờn i m s t N oài r n i n u c a tác gi n tr n r

n ng r n khi các cổ đ n lớn n uy ơ ph i đối m t với các cú sốc tron t n thanh kho n ổ p i u tron t ơn l i t ì khi t n thanh kho n cổ phi u cao, các cổ đ n lớn s i tăn i m s t công ty đ đạt đ c m c giá thuận l i khi n r

ổ p i u c a mình

Tron k i n i n u về n ởn t n t n k o n ổ p i u đ n i u

qu qu n trị n ty n n iều tr n i t ì p n lớn n i n u về n ởn

i u qu qu n trị n ty đ n t n t n k o n ổ p i u đều đồn t uận r n qu n trị n ty tốt s nân o t n t n k o n cho ổ p i u n ty Michael Welker (1995) khi nghiên c u về mối qu n iữ i u qu qu n trị n ty đ đo

l ờn n m độ n k i t n tin và t n t n k o n ổ p i u đ t n

n n l ch giá cổ phi u (bid – ask spread) đ cho thấy n ữn công ty có chính sách công khai thông tin tốt ơn t ì s có m c thanh kho n cổ phi u o ơn

S d n đi m minh bạch và công khai thông tin c a Standard and Poor (S & P) đ đo

l ờn i u qu qu n trị n ty và giá hi u l làm đại di n cho tính thanh kho n c a

cổ phi u đ ki m định li u n ty đi m minh bạ và n k i t n tin o ơn

có làm o tính thanh kho n cổ phi u o ơn y k n n và ộng s (2007)

đ th c hi n nghiên c u và p t i n r r n n ty đi m minh bạch và công

k i t n tin o ơn t ì s có chênh l ch giá hi u l c thấp ơn n ĩ là s có tính thanh kho n cổ phi u o ơn

Chavez và Silva (2009) k i n i n u n ởng c ơn trìn “M độ qu n trị

đ c bi t 5 công ty niêm y t tại ov sp tron i i đoạn từ năm 2001 đ n năm

2008 đ tr n r n n o t ấy tính thanh kho n ổ p i u và giá trị công ty

c a 31 công ty th c hi n “m độ qu n trị đ c bi t đ c nâng cao

Chung và cộng s (2010) khi xây d ng chỉ số qu n trị đ ki m định mối quan h giữa

i u qu qu n trị công ty với tính thanh kho n cổ phi u n đ tr n r n

n cho thấy tính thanh kho n cổ phi u n ty đ c qu n trị tốt ơn t ì s cao

ơn t hi n ở chênh l ch giá hẹp ơn ỉ số chất l ng thị tr ờn o ơn nh ởng giá thấp ơn và t k năn x y ra giao dịch d t o t n tin ơn N oài r nghiên c u c a tác gi n o t ấy s t y đổi theo thời i n tron t n thanh kho n cổ phi u có th đ c gi i t một n ĩ t ống kê b ng s thay đổi theo thời gian c a chỉ số qu n trị

Loukil và Yousfi (2010) trong nghiên c u mìn với 49 cổ phi u niêm y t tại Tunisi tron i i đoạn 1998 – 2007 đ tìm thấy b ng ch ng cho thấy i u qu qu n trị

n ty t ơn qu n ơn với tính thanh kho n cổ phi u điều này cho thấy

qu n trị công ty tốt ơn s làm o tính thanh kho n cổ phi u n ty cao

ơn t i o r n qu n trị công ty i u qu s làm gi m tìn trạn bất cân x n

t n tin o đ i p i tăn tính thanh kho n cho cổ phi u n ty

Parasanna và Menon (2011) khi nghiên c u 90 công ty trên thị tr ờng ch ng khoán

Bombay Ấn Độ trong kho ng thời gian từ năm 2009 đ n năm 2010 đ tr lời cho 3 câu hỏi nghiên c u về mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty và tính thanh kho n c a

cổ phi u: t ứ ấ là “ n ty đ c qu n trị tốt ơn p p n làm cho oạt độn thị tr ờng ch ng khoán hi u qu ơn y k n ? ứ là “N à qu n trị

công ty nắm giữ nhiều cổ phi u thì có làm gi m tính thanh kho n cổ phi u hay

không? ứ ba là “M độ t động c a i u qu qu n trị n ty đại n đ n tính

thanh kho n c a cổ phi u n t nào? K t qu nghiên c u c a tác gi cho thấy, các công ty qu n trị hi u qu thì tính thanh kho n ổ p i u o ơn đ c bi t là các công ty có vốn đ u t n ớc ngoài; và khi nhà qu n trị công ty nắm giữ số l ng cổ phi u nhiều thì s làm gi m tính thanh kho n c a cổ phi u

Pranu Prommin (2012), khi nghiên c u mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty và

tính thanh kho n c a cổ phi u c a 50 công ty Thái Lan niêm y t trên sở giao dịch

ch n k o n T i L n i i đoạn từ năm 2006 đ n năm 2009, n o t ấy i u qu

qu n trị công ty n ởn đ n tính thanh kho n c a cổ phi u Các tác gi n

ki m định mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty, thành qu công ty và tính thanh kho n c a cổ phi u, k t qu nghiên c u cho thấy c i u qu qu n trị công ty và thành

qu c a công ty tốt đều i p i tăn t n thanh kho n cổ phi u, do qu n trị công

ty tốt ơn làm i m tìn trạn bất cân x ng thông tin giữa các cổ đ n và n à qu n lý,

từ đ nhờ có s minh bạch thông tin tốt ơn n à đ u t s tin t ởn ơn vào i trị c a doanh nghi p và o đ t n thanh kho n cổ phi u n ty s o ơn Karmani (2012) khi nghiên c u i u qu qu n trị n ty tr n k ạn k n u gồm: quy mô hội đồng qu n trị, s hi n di n c i m đố độc lập, các chuyên gia tài n ; độ tuổi c i m đốc, số l ng các cuộc họp hội đồng qu n trị, s tồn tại c a

u ban ki m toán, có ít nhất một công ty ki m toán trong nhóm ki m toán quốc t “ i

4 ; đ cho thấy, quy mô hội đồng qu n trị t n độc lập c a các thành viên ội đồn

qu n trị và các chuyên gia tài chính, số l ng các cuộc họp c a hội đồng qu n trị có

nh ởng tốt đ n tính thanh kho n c a cổ phi u Đồng thời, s hi n di n c a ít nhất một công ty ki m toán thuộ “ i 4 n là n ân tố làm i t i n t n t n k o n cổ phi u n ty

ư ậ n n t n i m tr n t iới đ cho t ấy t n t n k o n

ổ p i u và i u qu qu n trị n ty mối qu n t độn qu lại t n t n k o n

ổ p i u n ởn đ n i u qu qu n trị n ty và qu n trị n ty i u qu

n n ởn đ n t n t n k o n ổ p i u công ty

ứ ề

t i t ấy r n đ rất n iều n i n u về mối qu n này

Trong các nghiên c u đ i u qu qu n trị n ty đ c xem xét trên nhiều khía cạnh

k n u n quy m ội đồng qu n trị; cấu trúc c a hội đồng qu n trị bao gồm s

h p nhất hay phân tách vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị; thành ph n hội đồng qu n trị n số l ng thành viên hội đồng qu n trị độc lập, số

l ng thành viên nữ trong hội đồng qu n trị, hoạt động c a các u ban trong hội đồng

qu n trị, m độ minh bạch thông tin, hay quyền cổ đ n …

qu n đi m cho r ng, quy mô hội đồng qu n trị nhỏ mang lại giá trị doanh nghi p

o ơn vì với quy mô nhỏ, hội đồng qu n trị s hoạt động hi u qu ơn vi c ra quy t định s n n n n x từ đ gi m đ c chi phí cho vi c vận hành một ơ

qu n trị hi u qu (Lipton and Lors 1992; J ns n 1993; Y rm k 1996 N c lại n qu n đi m cho r ng, quy mô hội đồng qu n trị lớn lại mang đ n hi u qu

qu n trị công ty o ơn o đ m n lại giá trị doanh nghi p lớn ơn (Pfeffer, 1972; Klein, 1998; Coles và ộn s , 2008) Các nghiên c u này cho r ng, do s ph c tạp

c m i tr ờn kin o n và văn o tổ ch c, hội đồng qu n trị với quy mô lớn ơn

s cố vấn hi u qu ơn o n à qu n l Kl in 1998 Hơn nữa, quy mô hội đồng

qu n trị lớn s giúp công ty thu thập đ c nhiều t n tin ơn và o đ oạt động hi u

qu ơn làm i thi n các thành qu hoạt động c a công ty (Dalton và cộng s , 1999)

Khi xem xét vai trò c a cấu trúc h p nhất hay phân tách vai trò c i m đố điều hành

và ch tịch hội đồng qu n trị, các nghiên c u s đồng thuận về mối quan h giữa cấu trúc h p nhất hay phân tách vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị với giá trị doanh nghi p Fama và Jensen (1983) cho r ng, s h p nhất vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị có th làm gi m hi u qu giám sát c a hội đồng qu n trị và o đ làm i tăn i p đại di n K t qu là s phân tách vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị s mang lại các thành qu hoạt độn o ơn o n ty o đ s làm i tăn giá trị doanh nghi p Phù h p với qu n đi m này, k t qu nghiên c u c a Dahya và Travlos (2000) đ cho thấy s h p nhất vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị góp ph n

c i thi n giá trị doanh nghi p N c lại, Stoeberl và Sherony (1985); Anderson và Anthony (1986) chỉ ra r ng, s h p nhất vai trò c i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị mang lại s l n đạo thống nhất trong vi đ r và t c hi n các k hoạch chi n l o đ s c i thi n thành qu hoạt động c a công ty S phân tách hai

v i tr i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị s làm tăn i p tr o đổi thông tin, và n u có s mâu thuẫn giữ i m đố điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị s gây ra s kém hi u qu trong vi c ra quy t địn Đồng thuận với qu n đi m này,

Pi và Timme (1993) tìm thấy b ng ch ng cho thấy, cấu trúc h p nhất s i p nân o thành qu hoạt động công ty n ạn đ ng có một số nghiên c u cho thấy không

có mối quan h n ĩ iữa cấu trúc h p nhất hay phân tách vai trò c i m đốc điều hành và ch tịch hội đồng qu n trị với i trị n ty n li Moy r và R Rao (1996); Daily và Dalton (1997); Dahya (2005); Chen, Lin và Yi (2008)

viên hội đồng qu n trị t m i điều hành s không th th c hi n một cách trọn vẹn vai trò giám sát hoạt động c i m đố điều hành tron k i đ s hi n di n c a các thành viên hội đồng qu n trị k n điều hành thúc đẩy tính hi u qu c a vi c giám sát,

o đ làm i thi n k t qu hoạt động c a công ty và làm i tăn i trị o n n i p Các nghiên c u c a Fama và Eugene (1980); F m và J ns n 1983 đ ỉ ra r ng thành viên hội đồng qu n trị k n điều hành có nhiều động l ơn tron vi c b o v

l i ích c a các cổ đ n ởi vì t m quan trọng c a vi c b o v danh ti ng c a họ trên thị tr ờng Rosenstein và Wyatt (1990) chỉ ra b ng ch ng cho thấy, khi số l ng thành viên hội đồng qu n trị độc lập tăn l n s làm i tăn i trị doanh nghi p Tuy nhiên,

có một t l thành viên hội đồng qu n trị độc lập tối u n n khi s i tăn số l ng thành viên hội đồng qu n trị v t qua t l tối u này s làm gi m giá trị doanh nghi p (Block,1996) Theo Block (1996), t l thành viên hội đồng qu n trị tối u ở m c 30%

đ n 50% Park và Yoo 2006 n tìm t ấy có mối quan h giữa số l ng thành viên hội đồng qu n trị độc lập với giá trị doanh nghi p tại Hàn Quố t o đ k i t l thành viên hội đồng qu n trị độc lập tăn l n s làm c i thi n giá trị doanh nghi p Ritchie (2007); t và olton 2008 k n đồng thuận với qu n đi m thành viên hội đồng qu n trị độc lập giúp c i thi n thành qu hoạt động c a công ty Theo quan

đi m c a Ritchie (2007), thành viên hội đồng qu n trị độc lập th c ra là bên th đối với công ty, họ s hoạt độn đ tìm ki m l i ích riêng cho b n thân và né tránh các r i

ro cho họ và k n động l đ b o v l i ích c a các cổ đ n T i n o

r ng h u h t các thành viên hội đồng qu n trị độc lập có ít kinh nghi m và chuyên môn

li n qu n đ n các m c tiêu c n ty o đ t o t i , các thành viên hội đồng

qu n trị k n độc lập hoạt động hi u qu ơn và làm c i thi n thành qu hoạt động

c a công ty

n ạn n i n u x m x t qu n iữ k ạn k n u i u qu

qu n trị n ty và i trị o n n i p một số nghiên c u xây d ng chỉ số qu n trị tổng h p d a trên các nguyên tắc qu n trị đ nghiên c u mối quan h giữa i u qu

qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p H u h t các nghiên c u này đều đồng thuận với qu n đi m qu n trị công ty i u qu s làm c i thi n giá trị doanh nghi p Năm

2003, Gompers và cộng s s d ng 24 nguyên tắc qu n trị đ xây d ng chỉ số qu n trị cho các công ty Mỹ thập niên 1990 và nghiên c u mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p Vi t i n hi n l đ u t : mua cổ phi u c a các công ty thuộc nhóm có i u qu qu n trị công ty tốt, quyền cổ đ n o n ất và bán ra cổ phi u các công ty có i u qu qu n trị công ty kém, quyền cổ đ n t ấp nhất trong suốt i i đoạn nghiên c u, mang lại t suất sinh l i bìn quân 8 5%/năm

K t qu nghiên c u c a các tác gi cho thấy, các công ty có i u qu qu n trị n ty tốt quyền cổ đ n mạnh làm gi m chi phí s d ng vốn, k năn sin l i và m tăn

tr ởng doanh thu n ty o ơn và o đ làm i thi n giá trị công ty

Các nghiên c u tại nhiều quố i n o t ấy b ng ch ng về v i tr làm i t i n giá trị doanh nghi p vi qu n trị n ty i u qu Durnev và Kim (2005) khi nghiên c u 859 công ty từ 27 quố i đ đ n i li u các quy t định qu n trị có d báo giá trị thị tr ờng c a một công ty hay không đ cho thấy đi m số qu n trị

o n n i p o ơn báo một giá trị doanh nghi p o ơn Anmann và cộng s (2011) khi s d ng dữ li u từ 22 quốc gia đ tìm thấy mối quan h ch t ch giữa i u

qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p Tron đ qu n trị công ty tốt m n lại i trị doanh nghi p o ơn n đồn t uận với n i n u tr n r r Mon và Marco Giorgino (2013) k i t i n n i n u về mối quan h giữa i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p tại 5 quốc gia p t tri n: Pháp, Ý, Nhật, Anh và Mỹ đ tìm thấy b ng ch ng cho thấy qu n trị công ty tốt mang lại giá trị doanh nghi p cao

ơn K n ỉ ở t ị tr ờn p t tri n ở t ị tr ờn mới nổi n n về v i

tr làm i tăn i trị o n n i p vi qu n trị n ty i u qu n đ tìm

t ấy Năm 2004 Klapper và Love s d ng dữ li u đ n i i u qu qu n trị công ty

c a 14 thị tr ờng mới nổi đ tìm thấy b ng ch ng r ng qu n trị công ty tốt có qu n

t với thành qu hoạt động và giá trị thị tr ờn o ơn a n ty n

t i n n i n u tại một t ị tr ờn đ n p t tri n ohren và Odegaard (2001) khi ki m định mối quan h giữa giá trị doanh nghi p tính b n To in s Q với các khía cạnh khác nhau c a qu n trị công ty c a các công ty niêm y t trên thị tr ờng ch ng khoán Oslo – Ni i ri tron i i đoạn từ năm 1989 đ n năm 1997 đ tr n r n

n o t ấy m độ tập trung sở hữu làm gi m thành qu hoạt động c a công ty và giá trị doanh nghi p S i tăn quy m ội đồng qu n trị và số l ng cổ ph n không

có quyền bi u quy t n làm i m thành qu hoạt động c a công ty

S d ng dữ li u c a các công ty tại Ấn Độ năm 2006 l su r m ni n và ộng s

2010 đ xây ng chỉ số qu n trị công ty (ICGI) cho các công ty trị Ấn Độ và tìm thấy mối t ơn qu n ơn iữa chỉ số qu n trị công ty và giá trị thị tr ờng c a doanh nghi p điều này cho thấy, qu n trị công ty tốt mang lại giá trị thị tr ờng cao

T n qu t ớ đo đo l ờng thành qu công ty là ROA; ROE; Z-score và giá trị doanh nghi p t o To in s Q đồn t ời s d ng các khía cạnh khác nhau c a qu n trị công ty n : vai trò kiêm nhi m c a ch tịch hội đồng qu n trị và CEO, quy mô hội đồng qu n trị, hội đồng qu n trị độc lập, và m c tập trung sở hữu, k t qu nghiên c u

c a các tác gi đ cho thấy vai trò kiêm nhi m ch tịch hội đồng qu n trị c a CEO có

t ơn qu n n iều với thành qu oạt độn c a n ty n c lại hội đồng

qu n trị độc lập lại t động k n tốt đ n thành qu oạt độn công ty

n n i n u về mối quan h iữ các nhân tố khác nhau c a qu n trị công ty với thành qu oạt độn công ty trên mẫu nghiên c u gồm 77 công ty niêm y t trên sàn ch ng khoán Vi t N m tron i i đoạn từ năm 2006 đ n năm 2011 Nghiên c u

c a Duc Vo và Thuy Phan (2013) cho thấy b ng ch ng s hi n di n c a thành viên hội đồng qu n trị là nữ, vai trò kiêm nhi m c a ch tịch và CEO, kinh nghi m làm vi c c a thành viên hội đồng qu n trị và thù lao c a thành viên hội đồng qu n trị i p nân o thành qu oạt độn c a n ty Tron k i đ quy m ội đồng qu n trị lại làm gi m thành qu oạt độn công ty

đâ ứ ướ ứ , Theo

Wei- Xuan Li và cộng s , 2012 c o đ n n y ớng nghiên c u k t h p n vậy còn khá ít b ng ch ng

Lang và cộng s (2012) khi ki m định mối quan h giữa i u qu qu n trị n ty đ

đo l ờn n m độ minh bạch c a công ty, t n thanh kho n cổ phi u và giá trị doanh nghi p tại 46 quố i tron i i đoạn từ năm 1994 đ n năm 2007, b n p ơn pháp phân tích trung gian (Mediation An lysis đ u tiên, các tác gi th c hi n ki m định mối quan h giữa m độ minh bạch c a công ty với chi phí giao dịch và t n thanh kho n cổ phi u S u đ t i ki m định mối quan h giữa tính thanh kho n

cổ phi u và giá trị doanh nghi p đ thấy đ c tính minh bạch c n ty t ơn

qu n n t nào với giá trị doanh nghi p đo n To in s Q thông qua tính thanh kho n cổ phi u K t qu nghiên c u c a các tác gi cho thấy, các công ty có i u

qu qu n trị n ty tốt ơn t i n ở tính minh bạ o ơn t ì s có chi phí giao dịch thấp ơn và t n t n k o n cổ phi u s o ơn S i tăn tron t n thanh kho n a cổ phi u s làm i m i p ơ ội và m n lại giá trị o n n i p

o ơn o n ty Cuối cùng, các tác gi nhận định r ng, t n thanh kho n

cổ phi u là một kênh quan trọn t n qu đ vi qu n trị n ty i u qu s nh

ởn đ n giá trị công ty Tron k i đ W i-Xuan Li và cộng s 2012 lại n ận địn

qu n trị n ty là một k n t n qu đ t n t n k o n ổ p i u s n ởn

đ n i trị n ty Từ n ận địn đ t i ki m định quan h giữa t n thanh kho n cổ phi u, i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p tại 308 doanh

nghi p Nga và cho thấy k t qu có tồn tại mối quan h giữa t n thanh kho n cổ phi u và i u qu qu n trị công ty tron đ t n t n k o n ổ p i u xu ớn

ỗ tr o qu n trị n ty tốt ơn Và đ n l t mình, qu n trị công ty tốt s làm i

t i n giá trị doanh nghi p K t qu nghiên c u c a tác gi cho thấy bất c s c i thi n nào trong tính thanh kho n cổ phi u c a các doanh nghi p ở N đều m n lại hi u

qu qu n trị công ty o ơn t i n n m độ minh bạch và công khai thông tin

o ơn, i u qu qu n trị n ty tốt ơn s m n lại giá trị doanh nghi p lớn ơn Các k t qu nghiên c u nhấn mạnh đ n t m quan trọng về t n thanh kho n ổ

p i u trong vi c c i thi n i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p ở Nga

Năm 2013 Willi m un và ộng s nghiên c u về mối quan h giữa tính thanh kho n cổ phi u, i u qu qu n trị công ty và thành qu oạt độn c a 207 công ty thuộc danh m đ u t a quỹ đ u t ất động s n trên các sàn ch ng khoán NYSE, AMEX, và NSADAQ, từ năm 1992 đ n năm 2008 t i đ tìm thấy b ng ch ng cho thấy tính thanh kho n c a cổ phi u đ đo ng t l kém thanh kho n (Amihud), chênh l ch giá hi u l c và t l ngày không có giao dị t ơn qu n âm n ĩ với thành qu oạt độn c a công ty đ đo n To in s Q Điều này cho thấy,

t n thanh kho n cổ phi u o ơn m n lại giá trị doanh nghi p o ơn Đồng thời, các tác gi n tìm t ấy b ng ch ng cho thấy, t n thanh kho n cổ phi u đẩy mạn ơ qu n trị công ty và mang lại hi u qu qu n trị o ơn

Bảng 2.1: Tóm lược các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa t n thanh khoản cổ phiếu, ệu quả quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp

b n t ân mìn ơn là t c hi n giám sát

hi u qu công ty

Roosenboom và

cộng s (2013)

T n t n k o n ổ p i u o ơn liên quan đ n i u qu qu n trị công ty

t ấp ơn

Kerry Back và

cộng s (2014)

S i tăn tron t n thanh kho n ổ

p i u không có l i cho qu n trị công ty

Holmstrom và

Tirole (1993)

T n t n k o n ổ p i u o ơn s

k uy n k qu n trị n ty i u qu Maug (1998) T n thanh kho n cổ phi u có xu

ớng hỗ tr cho vi qu n trị công ty đạt

hi u qu o t đẩy vi i tăng i m

s t ổ đ n

Faure-Grimaud và Gromb (2004)

T n thanh kho n cổ phi u i t i n

c i thi n đ giá trị công ty

Durnev và Kim (2005)

Hi u qu qu n trị công ty o ơn báo một giá trị doanh nghi p o ơn

Anmann và cộng

s (2011)

Qu n trị i u qu n ty m n lại i trị doanh nghi p o ơn

Barbara Monda và Marco Giorgino (2013)

Qu n trị i u qu n ty m n lại i trị doanh nghi p o ơn

Klapper và Love Qu n trị i u qu công ty s m n lại

Vai trò kiêm nhi m ch tịch hội đồng

qu n trị c a CEO i p nân o thành qu oạt độn c n ty n c lại hội đồng

qu n trị độc lập lại t độn k n tốt

đ n thành qu oạt độn công ty

Duc Vo và Thuy Phan (2013)

S hi n di n c a thành viên hội đồng qu n trị là nữ, vai trò kiêm nhi m c a ch tịch

và CEO, kinh nghi m làm vi c c a thành viên hội đồng qu n trị và thù lao c a thành viên hội đồng qu n trị i p nân o t àn

qu oạt độn c a công ty

Các công ty có i u qu qu n trị n ty tốt ơn s có chi phí giao dịch thấp ơn và tính thanh kho n cổ phi u o ơn Và

s i tăn tron t n t n k o n cổ phi u s làm i m i p ơ ội và m n lại giá trị doanh nghi p o ơn o công ty

Wei-Xuan Li và cộng s (2012)

ất s c i thi n nào trong tính thanh kho n cổ phi u c a các doanh nghi p

ở N đều m n lại i u qu qu n trị công

ty o ơn và i u qu qu n trị n ty tốt

ơn s m n lại i trị doanh nghi p lớn

ơn

William Cheung (2013)

T n thanh kho n cổ phi u o ơn mang lại giá trị doanh nghi p o ơn Đồng thời, t n thanh kho n cổ phi u đẩy mạn ơ qu n trị công ty, mang lại hi u qu qu n trị o ơn

Tóm lại, các k t qu nghiên c u cho thấy: (1) tồn tại mối quan h iữ hi u qu qu n

trị công ty và tính thanh kho n cổ phi u Mối quan h này 2 xu ớng, m t là

t n thanh kho n cổ phi u o ơn s i tăn i u qu qu n trị công ty, hai là, t n

thanh kho n cổ phi u o ơn làm i m i u qu qu n trị công ty (2) Tồn tại mối

quan h giữa hi u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p, tron đ i u qu qu n trị công ty tốt s làm i tăn giá trị doanh nghi p Vậy mối quan h này ở thị tr ờng

Vi t Nam đ n t o xu ớn nào? Bài nghiên c u “M i quan h gi a thanh

kho n c phi u, qu n tr công ty và giá tr doanh nghi p c a các doanh nghi p niêm y t Vi t Nam t i đề tài này s cung cấp thêm b ng ch ng về các

mối quan h này tại thị tr ờng Vi t Nam ài n i n u đ t i n tr n vi

t m k o p ơn p p và m ìn n i n u t i Wei-Xuan Li, Clara

Chia-S n n và Jos p J Fr n 2012 : “T r l tions ip tw n liqui ity orpor t governance, and firm valu tion: vi n rom Russi n i n u về mối quan h giữa t n thanh kho n ổ p i u, i u qu qu n trị công ty và giá trị doanh nghi p trên thị tr ờng ch ng khoán Nga từ năm 2002 đ n năm 2009 Tuy nhiên, thay th cho

chỉ tiêu đi m min ạ và n k i t n tin TD) Standard & Poor đ t c hi n

àn năm o n ty ở N mà t i W i-Xu n Li l r i -S n n

và Jos p J Fr n s n làm i n đại i n o qu n trị n ty tron ài n i n

u này t i s n ỉ ti u CGI6 đ c xây d ng theo b n đi m c a IFC7(International Finance Corporation) là n ấm đi m đ xây n p p ơn với t ị tr ờn n k o n ở Vi t N m

6

CGI: Chỉ số qu n trị doanh nghi p– Corporate Governance Index

7

IFC là thành viên c a Nhóm Ngân hàng Th giới, là tổ ch c phát triền toàn c u lớn nhất tập trung vào

hỗ tr khu v t n ân IF i p n ớ đ n p t tri n tăn tr ởng bền vữn t n qu đ u t tài

c n uy động vốn từ các thị tr ờng tài chính quốc t , và cung cấp các dịch v t vấn cho các doanh nghi p và chính ph

ƢƠN 3 P ƢƠN P P N N ỨU

qu n trị c a các doanh nghi p đ c t i đ n i t n qu 110 âu ỏi, chia thành

5 nhóm chỉ tiêu bao gồm: quyền cổ đ n đối x công b ng với cổ đ n vai trò c a các bên có quyền l i liên quan, công khai, minh bạch, và trách nhi m c a hội đồng

qu n trị và ban ki m soát Đ t i n vi ấm đi m t i s n t n tin

đ n ố tr n w sit n ty tron mẫu n i n u w sit Sở

i o ị n k o n Hồ Min , Sở i o ị n k o n Hà Nội và w sit

n ty n k o n Các dữ li u li n qu n đ tính toán các chỉ số t n thanh

kho n cổ phi u gồm i trị i o ị ổ p i u ỉ số k m t n k o n c a cổ phi u, t l n ày k n t suất sin l i đ c tác gi thu thập từ số li u giao dịch

ch ng khoán hàng ngày công bố trên Website http://www.hsx.vn/hsx c a Sở giao dịch

ch ng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, Website http://www.hnx.vn/ c a Sở giao dịch

ch ng khoán Hà Nội và website c a các doanh nghi p ch ng khoán (Vietstock)

Các dữ li u li n qu n đ n gi trị o n n i p, i trị tổn tài s n, đ n ẩy tài chính, doanh thu n ty tron mẫu n i n u đ c tác gi thu thập từ các báo cáo tài n đ đ c ki m toán c a các công ty niêm y t đ c công bố trên i w sit

i sở i o ị n k o n n u tr n

3.2 Phương pháp nghiên cứu

3.2.1 Mô hình nghiên cứu – m tả ến

K t ừ k t qu n i n u từ ài n i n u c a Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen, Joseph J French (2012) tại Nga, tác gi th c hi n bài nghiên c u này với m c tiêu ki m định mối quan h giữa tính thanh kho n c a cổ phi u, hi u qu qu n trị công

ty và giá trị doanh nghi p c a các công ty niêm y t tại Vi t Nam o t n t n k o n

ổ p i u t ờn đ x m x t tr n n iều k ạn k n u với đo

l ờn k n u n n n u ỉ n i n u tr n một đo l ờn t n t n k o n

ổ p i u t k n p n n đ n v i tr về t n t n k o n ổ p i u tron mối qu n n u tr n o đ tron ài n i n u này đ đ m o t n vữn

m ìn n i n u t i t i n t n to n t n t n k o n ổ p i u t o

3 t ớ đo k n u bao gồm: i) Log c i trị i o ịch (tính b ng tri u vnđ) (Volume); ii) Chỉ số kém thanh kho n đ t n t o p ơn p p a Amihud (2002) (ILQ) và iii) t l ngày không có t suất sinh l i (PZR) T o đ m ìn n i n u

s ồm 3 m ìn tr n 3 t ớ đo k n u t n t n k o n

3.2.1.1 Mô hình 1

Đ ki m định mối quan h giữa tính thanh kho n c a cổ phi u, hi u qu qu n trị công

ty và giá trị doanh nghi p d tr n ơ sở tính thanh kho n c a cổ phi u đ đo l ờng

b ng giá trị giao dịch ổ p i u t i s n m ìn 1:

CGI it = β 10 + β 11 Volume it + β 12 Assets it + β 13 Leverage it + ε it (1.1)

Q it = β 20 + β 21 CGI it + β 22 Sales it + β 23 Cumret it-1 + ε it (1.2)

Tron đ :

 CGI – m quản trị n t

Trong các nghiên c u th c nghi m rất n iều p ơn p p đ c s d n đ đo

l ờn i u qu qu n trị c a công ty L m r o và P no 2000 ; J in 2001 đo

l ờn i u qu qu n trị công ty thông qua vi đ n i quyền ổ đ n ; ro km n

và un 2003 lại đ n i t n qu m độ o ộ n à đ u t ; Lang và Lun olm (1999); urn v và Kim 2003 ; n và ộn s 2007 s n đi m min ạ và

n k i t n tin Tr nsp r n y is losur Stan r Poor đ đ n i

i u qu qu n trị n ty

Trong bài nghiên c u W i-Xuan Li và cộng s 2012 t i đ s d n đi m minh bạch và công khai thông tin (Transparency & Disclosure) c a các công ty Nga từ báo cáo kh o s t àn năm St n r Poor đ đ n i ất l n qu n trị n

ty d a trên: cấu trúc sở hữu, quyền c a cổ đ n t n tin về tìn ìn tài chính và tìn

ìn hoạt động n ty, ơ ấu và oạt độn ội đồn qu n trị

Ở khu v c chấu Á, từ năm 2011, th đi m qu n trị công ty khu v c ASEAN c ng bắt

đ u đ c th c hi n Th đi m qu n trị công ty khu v c ASEAN đ c xây d ng d a trên 5 nguyên tắc qu n trị công ty c a OECD: Quyền c a cổ đ n ; Đối x bình đẳng với các cổ đ ng; vai trò c a các bên liên quan; công khai và minh bạch; trách nhi m

c a hội đồng qu n trị Ngoài ra th đi m c n đ c d a trên các nguyên tắc qu n trị công ty c a mạng l ới qu n trị công ty quốc t (ICGN) Hi n tại bộ th đi m qu n trị

AS AN đ c các chuyên gia tri n k i đ n i qu n trị công ty cho 100 Công ty có

(1)

vốn hóa lớn nhất trong từng quố i As n đ chọn ra 30 công ty đ n đ u ở mỗi

n ớc bao gồm 6 n ớc: Malaysia, Singapore, Philippines, Indonesia, Thailand và Vi t Nam M c tiêu c a th đi m qu n trị công ty ASEAN là nâng cao hình nh và kh năn đ u t a các Công ty niêm y t tốt c a ASEAN cho các nhà đ u t toàn u, giúp nâng cao tính thanh kho n và giá trị doanh nghi p

Tuy n i n đ t t u t ập đ ộ ữ li u p p với quy địn về qu n trị

n ty ở Vi t N m t i đề tài này t i n tổn p ữ li u đi m qu n trị n ty (CGI) d a trên th đi m c ơn trìn t vấn IFC8 (International Finance Corporation) tại Vi t Nam Th đi m này tr n 110 tiêu chí9 đ c chia làm 5 nhóm

n t n đ n trọng số đ đ n i vào n uy n tắ qu n trị công ty OECD (tổ ch c h p tác và phát tri n kinh t - Organization for economic cooperation and d v lopm nt và đ đi m c a thông l qu n trị công ty ở Vi t N m 5 n m

ti u đ n i ồm: quyền cổ đ n 21 ti u – trọng số th đi m là 15%);

đối x ìn đẳng với cổ đ n 18 ti u – trọng số th đi m là 20%); vai

trò c a các bên liên quan (8 tiêu chí – trọng số th đi m là 5%), minh bạch và công bố thông tin (32 tiêu chí – trọng số th đi m là 30%), ă trách nhi m c a hội

8 K từ năm 2009 IF và i n đàn qu n trị công ty toàn c u phối h p cùng Ủy ban ch ng khoán nhà

n ớc Vi t Nam th c hi n “ o o t đi m qu n trị n ty Đây là là tài li u rà soát và báo cáo

về tình hình th c hi n qu n trị công ty tại 100 công ty niêm y t lớn nhất ở Vi t N m đ IF t

i n àn năm

9 ti u đ t i n tron p l 1

qu n trị công ty c th ở Vi t N m tron đ quy ch qu n trị c n ty p ng cho các công ty niêm y t c a Vi t N m đ c ban hành bởi quy t địn 12/2007/QĐ- T

n y đ t y t n t n t 121/2012/TT-BTC ngày 26/7/2012 ộ Tài chính Ngoài ra, các chuẩn m c báo cáo tài chính quốc t (IFRS) và chuẩn m c ki m toán quốc t ISA n đ x t đ n Bộ th đi m qu n trị công ty (CGI) c ng đ đ c IFC th c hi n kh o sát ở Vi t Nam k từ năm 2009 đ n năm 2013 T o đ t i đề tài này t i n p ơn p p ấm đi m GI t o trìn t ớ :

 ướ 1: ấm đi m o từn ti u tr n t đi m t n qu vi đ n i m độ

t i n t n l qu n trị n ty, c t n s u:

- Với mỗi âu ỏi về m độ đ p n t n l qu n trị n ty tron t đi m

t i t i n đ n i m độ đ p n n ty với 3 m đi m: 2 đi m n u

qu n s t t ấy n ty ấp àn t n l tốt; 1 đi m n u qu n s t t ấy ấp àn một

p n t n l 0 đi m n u qu n s t t ấy k n ấp àn o k n qu n s t t ấy

vi ấp àn

- Đối với một số câu hỏi yêu c u p ơn n tr lời là có hay không, câu tr lời tích

c c s nhận đ 2 đi m, và câu tr lời không tích c c10 s nhận đ 0 đi m Ngoài

ra, một số câu hỏi có th ph thuộc vào một s ki n tiền đề N u s ki n đ k n

x y ra ho c x y ra không rõ ràng thì chấm 0 đi m cho câu hỏi đ và o đ tổn đi m

10

Xem p n ớn ẫn tr lời tại p l 1

công ty, và các tài li u n k i k đ đăn tr n w sit a công ty, website c

Sở giao dịch ch ng khoán và các công ty ch ng khoán

 ướ 2 T n đi m từn n m ti u tron t đi m n t n t l iữ

số đi m đạt đ n ty o mỗi n m ti u tr n tổn số đi m tối đ n m

(Michael Welker, 1995; Chen và cộng s , 2007; Chavez và Silva, 2009; Chung và cộng s , 2010; Loukil và Yousfi, 2010; Parasanna và Menon, 2011; Pr nu Prommin

2012 o vậy t i n k vọn ở Vi t N m i u qu qu n trị n ty s làm i tăn i trị o n n i p o đ i n GI tron p ơn trìn t 2 m ìn

n i n u s t ơn qu n ơn với i trị o n n i p (Q)

 - trị o n n ệp

n iều k n u đ đo l ờn i trị o n n i p một số n i n u s n

t suất sin l i tr n tài s n ROA đ t n i trị o n n i p n n i n u Guo (2006); S ulz và Tu s (2006); Rayan (2008); Salehi M (2009); tron k i một số

n i n u k s n t suất sin l i tr n vốn sở ữu RO đ t n i trị

o n n i p n n i n u KA Sun 2011); A Rou 2012 n ạn đ một số

n i n u lại s n ỉ số To in s Q đ t n i trị o n n i p (James Tobin, 1969) T o J m s To in ỉ số Q To in s Q đ t n n t số iữ i trị t ị

tr ờn và i trị t y t một tài s n Về m t n uy n tắ i trị t ị tr ờn tài

s n t đ t n n vi x địn i trị t ị tr ờn n và i trị t ị tr ờn vốn sở ữu i p t y t tài s n t x địn tr n t n tin k

to n và i mu n tài s n Tuy n i n tại Vi t N m tron t t vi x địn

i trị t ị tr ờn n p i tr p k k ăn Điều này t ẫn đ n s i l về ữ

và t n suất i o ị T om s Sus n 1998 n l i Simil r J in 2002

N oài r n ỉ số k m t n k o n Amihud, 2002 t l n ày k n t suất sin l i L smon O n và Trz ink 1999 Tron m ìn n i n u số 1 t i

đo l ờn t n t n k o n ổ p i u t n qu lo rit i trị i o ị ổ p i u

t o t n Gupt 1992 ; Wei-Xuan Li và cộng s (2012)

Công th t n Volum n s u:

Volum = ln Tổn i trị i o ị ổ p i u tron năm

Số n ày i o ị tron năm

K t qu n i n u W i- Xuan Li và cộng s 2012 về n ởn t n t n

k o n ổ p i u đ n i u qu qu n trị n ty đối với ổ p i u ni m y t tại N – một t ị tr ờn mới nổi o t ấy t n t n k o n ổ p i u i p nân o i u

qu qu n trị n ty T i n k vọn với n ữn n t t ơn đồn một t ị

11

Fang và cộng s 2009 W X Li và ộn s 2012 n p n t n To in s Q K pl n và Zingales (1997) khi nghiên c u về mối quan h giữa tính thanh kho n c a cổ phi u và giá trị doanh nghi p

tr ờn mới nổi tại t ị tr ờn n k o n Vi t N m t n t n k o n ổ p i u

u này s n tổn tài s n Ass ts đ đại i n o quy m n ty Một số n i n

u đ ki m địn mối qu n iữ quy m n ty đối với hi u qu qu n trị công ty tuy n i n o đ n n y k t qu n i n u n đồn t uận L n và Lundholm (1993); Welker (1995); Chung và cộng s 2010 đều o r n quy m n ty lớn

i p nân o hi u qu qu n trị công ty n đồn t uận với qu n đi m quy m n

đ quy m n ty vào m ìn n i n u đ ki m địn mối qu n iữ quy m

n ty và hi u qu qu n trị công ty đối với n ty ni m y t Vi t N m i n này

đ c tính toán b ng logarit (Ln) giá trị sổ sách c a tổng tài s n c a doanh nghi p thời

đi m cuối năm T m k o k t qu n i n u T n và W n 2011 k i n i n

u với n k o n ni m y t tại Trun Quố t i k vọn tại Vi t N m quy

m n ty lớn n l i o i u qu qu n trị n ty n ở t ị tr ờn Trun Quố

do o n n i p quy m lớn xu ớn i u qu qu n trị công ty o ơn vì y u

u về m min ạ n k i t n tin đối với n ty lớn t ờn o ơn o

đ t i k vọn i n i trị tài s n (Assets) t ơn qu n ơn với i u qu qu n trị n ty (CGI)

 Leverage - òn ẩy tài chính

Đ n ẩy tài n đ c s d ng là một bi n ki m soát p n t o t n a Wei

đ n ẩy tài n o s ịu s i m s t đồn t ời từ ổ đ n và n o đ

t i k vọn điều này s i p nân o i u qu qu n trị n ty o n ty s

n đ n ẩy tài n o T o đ , i n L v r tron m ìn n i n u s

t ơn qu n ơn với i u qu qu n trị công ty (CGI)

 Sales - Doanh thu

o n t u n àn tron năm đ c lấy từ báo cáo k t qu hoạt độn kin o n àn năm t n ng tri u vnđ i n s d ng trong m ìn n i n u là logarit (Ln) c a giá trị do n t u n àn tron năm o n t u n đ c xem là một bi n ki m soát đại di n o quy m n ty S t 1991; urn v và Kim 2005; W i- Xu n Li và

ộn s 2012 n i n u tại t ị tr ờn mới nổi đ tr n r n n cho

t ấy n ty o n t u lớn t ì s i trị o n n i p o ơn o n ty

o n t u lớn t ờn ơ ội tăn tr ởn o ơn urn v và Kim 2005; W i –

Xu n Li và ộn s 2012 Tron ài n i n u này t i k vọn n iốn n

ở t ị tr ờn mới nổi k ở Vi t N m, o n t u S l s s t ơn qu n ơn

với i trị n ty điều này n r n n ty o n t u o s làm i tăn

i trị o n n i p

 Cumret (cumulative r turn - T suất sinh lợ t lũ

Theo W i – Xu n Li và ộn s 2012 n à đ u t t ờn xu ớn mu vào

ổ p i u t suất sin l i o điều này làm tăn i trị t ị tr ờn vốn ổ

p n o o n n i p n vì vậy t i ài n i n u này k vọn t suất sin

l i t luỹ (Cumret) t ơn qu n ơn với i trị o n n i p n ĩ là t suất sin l i o tron qu k ổ p i u n ty s i p i tăn i trị o n n i p

T suất sinh l i tích luỹ đ c tính b n t suất sinh l i với thời k 6 tháng Bi n này

đ t n t o J s và Titm n 1993 T o đ t i t n t suất sin l i t luỹ n s u:

Cumret= (1+ri1)*(1+ri2)*(1+ri3)*(1+ri4)*(1+ri5)*(1+ri6) Tron đ ri1, ri2, ri3, ri4, ri5, ri6 l n l t là t suất sin l i ổ p i u i tron 6 t n cuối cùng c a năm liền kề tr ớc năm n i n u Giá trị t suất sinh l i trong tháng

c a cổ phi u đ c tính b ng giá trị bình quân t suất sinh l i c a tất c các ngày giao dịch trong tháng

3.2.2.2 Mô hình 2

Đ ki m địn mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n trị n

ty và i trị o n n i p tr n ơ sở t n t n k o n ổ p i u đ t n n

ỉ số k m t n k o n ILQ t i s n m ìn 2:

CGI it = β 10 + β 11 ILQ it + β 12 Assets it + β 13 Leverage it + ε it (2.1)

Q it = β 20 + β 21 CGI it + β 22 Sales it + β 23 Cumret it-1 + ε it (2.2)

Trong đ , i n GI Q Ass ts L v r S l s umr t đ t n to n n

t n t i đ trìn ày tron m ìn 1 ỉ i n ILQ ỉ số k m t n k o n

đ t i s n t y t o i n Volum i trị i o ị ổ p i u

(2)

ỉ số ILQ đ t i t n t o p ơn p p Ami u 2002 12 t o đ hỉ số

k m t n k o n ILQ o t ấy ph n trăm t y đổi i tr n 1 đơn vị i trị i o ịch

ổ p i u Trong nghiên c u này, tác gi nhân t l này l n 10^5 đ d th hi n do giá trị c a ILQ rất nhỏ

Công th t n ILQ trun ìn năm t a cổ phi u i đ t n n s u:

Dity là số ngày có dữ li u c a cổ phi u i tron năm t Ritd là nh l ch giữ i đ n

c a – giá mở c a c a cổ phi u i vào ngày d c năm t Vol itd là i trị i o ịch tính

b ng tiền c a cổ phi u i vào ngày d c năm t

N tron m ìn 1 t i k vọn t n t n k o n o ổ p i u s làm i tăn i trị o n n i p o đ t i k vọn ỉ số k m t n k o n (ILQ) s

t ơn qu n âm với i u qu qu n trị n ty (CGI) o ỉ số k m t n k o n (ILQ)

àn o t i n t n t n k o n ổ p i u àn t ấp

3.2.2.3 3

Đ ki m địn mối qu n iữ t n t n k o n ổ p i u i u qu qu n trị n

ty và i trị o n n i p tr n ơ sở t n t n k o n ổ p i u đ t n n

t l n ày k n t suất sin l i PZR t i s n m ìn 3:

CGI it = β 10 + β 11 PZR it + β 12 Assets it + β 13 Leverage it + ε it (3.2)

Q it = β 20 + β 21 ln(CGI it ) + β 22 Sales it + β 23 Cumret it-1 + ε it (3.3)