Phản ứng của ngân hàng nhà nước khi tỷ giá hối đoái thay đổi mô hình DSGE bằng chứng tại việt nam

Vì thế, bài nghiên cứu này áp dụng mô hình DSGE, nhằm góp phần tiên phong trong việc phân tích chính sách tiền tệ đã được nhiều NHTW trên thế giới sử dụng; để lý giải: liệu Ngân hàng Nhà

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỚI HUYỀN NGÂN

PHẢN ỨNG CỦA NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC KHI

TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI THAY ĐỔI

MÔ HÌNH DSGE – BẰNG CHỨNG TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2015

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỚI HUYỀN NGÂN

PHẢN ỨNG CỦA NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC KHI

TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI THAY ĐỔI

MÔ HÌNH DSGE – BẰNG CHỨNG TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS VŨ VIỆT QUẢNG

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2015

ứng của Ngân Hàng Nhà Nước khi tỷ giá hối đoái thay đổi Mô hình DSGE – Bằng chứng tại Việt Nam”

Tôi xin cam đoan: nội dung của luận văn là kết quả nghiên cứu của cá

nhân dưới sự hướng dẫn khoa học của TS Vũ Việt Quảng Tất cả các số liệu

là trung thực và được thu thập từ các nguồn đáng tin cậy, kết quả nghiên cứu được lấy từ phần mềm kinh tế lượng, tài liệu tham khảo được sử dụng trong luận văn này đều có trích dẫn rõ ràng

Tp Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2015

Người cam đoan

Nguyễn Thới Huyền Ngân

Lời cam đoan

Mục lục

Danh mục các từ viết tắt

Danh mục bảng

Danh mục hình và đồ thị

Tóm tắt 1

1 Giới thiệu 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 2

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 2

1.5 Phương pháp nghiên cứu 2

2 Tóm lược các nghiên cứu trước đây 3

2.1 Tóm lược các lập luận trong khuôn khổ Keynesian Mới 3

2.2 Tóm lược các nghiên cứu về phản ứng của các Ngân Hàng trên thế giới khi tỷ giá hối đoái thay đổi thiết lập trong mô hình nền kinh tế mở 6

2.3 Tóm lược các nghiên cứu về phản ứng của các Ngân Hàng trên thế giới khi tỷ giá hối đoái thay đổi ứng dụng mô hình DSGE 13

3 Phương pháp nghiên cứu 18

3.1 Giới thiệu mô hình DSGE 18

3.2 Các trường phái trong mô hình DSGE 19

3.3 Ưu điểm của mô hình DSGE 20

3.4 Nhược điểm của mô hình DSGE 22

3.5 Giới thiệu mô hình nền tảng 23

3.6 Mô hình cụ thể hóa 29

3.7 Phương pháp ước lượng Bayesian 32

3.10 Mô tả dữ liệu 36

4 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm 41

5 Kết luận 51 Tài liệu tham khảo

Phụ lục

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

AR : Auto Regressive (Tự hồi quy)

CPI : Consumer Price Index (Chỉ số giá tiêu dùng)

DSGE : Dynamic Stochastic General Equilibrium

(Cân bằng tổng thể động ngẫu nhiên) ĐLC : Độ lệch chuẩn

ECB : Ngân hàng Trung Ương Châu Âu

FED : Federal Reserve System (Cục Dự trữ Liên bang Mỹ) GDP : Gross Domestic Product (Tổng sản phẩm quốc nội) GMM : Generalized Method of Moments

IMF : International Monetary Fund (Quỹ tiền tệ quốc tế) IRF : Impulse Response Function (Hàm phản ứng đẩy) NEER : Nominal Effective Exchange Rate

(Tỷ giá hối đoái hiệu lực danh nghĩa) NHNN : Ngân Hàng Nhà Nước

NHTM Ngân Hàng Thương Mại

PPP : Purchasing Power Parity (Ngang giá sức mua) RBC : Real Business Cycle (Chu kỳ kinh doanh thực) SOE : Small Open Economy (Nền kinh tế nhỏ, mở)

SVAR : Structural Vector Auto-Regression

(Vectơ tự hồi quy cấu trúc) VAR : Vector Auto-Regression (Vectơ tự hồi quy)

VECM : Vector Error Correction Model

(Mô hình vectơ hiệu chỉnh sai số)

đoái 15

Bảng 3.1 So sánh các mô hình ước lượng 20

Bảng 3.2 Phân bổ giá trị cho các thông số trong mô hình nghiên cứu 35

Bảng 4.1 Kết quả ước lượng hậu nghiệm với giả thuyết H0 41

Bảng 4.2 Kết quả ước lượng hậu nghiệm với giả thuyết H1 42

Bảng 4.3 Bảng Harold Jeffreys 44

Hình 3.2 Chỉ số giá tiêu dùng từ tháng 01/2000 – 12/2014 38 Hình 3.3 Diễn biến của lạm phát theo CPI từ tháng 01/2000 – 12/2014 38 Hình 3.4 Diễn biến của lãi suất tái cấp vốn từ tháng 01/2000 – 12/2014 39 Hình 3.5 Tỷ giá hiệu lực danh nghĩa từ 01/2000 – 12/2014 40 Hình 4.1 Tác động của cú sốc ngoại sinh hàm chính sách tiền tệ với giả

thuyết H0 45 Hình 4.2 Tác động của cú sốc ngoại sinh hàm chính sách tiền tệ với giả

thuyết H1 46 Hình 4.3 Tác động của cú sốc ngoại sinh trong cải tiến điều khoản thương

mại với giả thuyết H0 47 Hình 4.4 Tác động của cú sốc ngoại sinh trong cải tiến điều khoản thương

mại với giả thuyết H1 48 Hình 4.5 Tác động của cú sốc ngoại sinh sản lượng thế giới với giả thuyết

H0 49 Hình 4.6 Tác động của cú sốc ngoại sinh sản lượng thế giới với giả thuyết

H1 50

Phản ứng của Ngân Hàng Nhà Nước khi tỷ giá hối đoái thay đổi

Mô hình DSGE – Bằng chứng tại Việt Nam Tóm tắt

Luận văn này được thực hiện nhằm xem xét phản ứng của Ngân Hàng Nhà Nước (NHNN) Việt Nam khi tỷ giá hối đoái thay đổi, sử dụng mô hình DSGE – áp dụng tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 01/2000 – 12/2014 Dựa trên nền tảng nghiên cứu của nhóm tác giả Lubik Thomas và Schorfheide Frank (2007) Kết quả ước lượng đưa ra bằng chứng rằng: Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam có phản ứng khi tỷ giá thay đổi hay NHNN đã sử dụng chính sách tiền tệ để can thiệp vào tỷ giá hối đoái

Từ khóa: chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái, DSGE, New Keynesian

1 Giới thiệu

1.1 Lý do chọn đề tài

Hiện nay, mức độ giao thương của nhiều nước trên thế giới ngày càng sâu rộng Do đó, vấn đề về chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái ngày càng được quan tâm, nghiên cứu nhiều hơn Trên thực tế, các nhà kinh tế học đã tạo lập nhiều công

cụ cũng như mô hình kinh tế lượng để các nhà điều hành chính sách tham chiếu, ứng dụng nhằm thực thi chính sách tiền tệ hiệu quả, điều tiết tỷ giá, ổn định mức giá, giảm tỷ lệ thất nghiệp và tăng trưởng kinh tế bền vững Song, không phải Quốc gia nào cũng đạt được hiệu quả mong muốn, bởi các yếu tố kinh tế vĩ mô biến động khá phức tạp Theo Frederic S Mishkin (2001) cho rằng, các Ngân Hàng Trung Ương (NHTW) nên quan tâm đến biến động tỷ giá vì lý do liên quan đến lạm phát, cán cân thanh toán và khủng hoảng tài chính Tuy nhiên, New Zealand đã rơi vào suy thoái khi chính sách tiền tệ tập trung quá nhiều vào kiểm soát biến động tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến lạm phát Ngược lại với New Zealand, chính sách tiền tệ của Ngân hàng Dự trữ Australia lại không can thiệp vào tỷ giá và đã kiềm chế được lạm phát Từ đó, nghiên cứu tiến hành điểm qua các ước lượng về chính sách tiền tệ

và tỷ giá hối đoái tại Việt Nam, nhìn chung các nghiên cứu này xem xét tác động của kênh truyền dẫn tỷ giá và chính sách tiền tệ thông qua các mô hình VECM,

VAR, SVAR… và rất ít nghiên cứu sử dụng mô hình Dynamic Stochastic General Equilibrium (DSGE) Vì thế, bài nghiên cứu này áp dụng mô hình DSGE, nhằm góp phần tiên phong trong việc phân tích chính sách tiền tệ đã được nhiều NHTW trên thế giới sử dụng; để lý giải: liệu Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam có sử dụng chính sách tiền tệ để can thiệp vào tỷ giá hối đoái hay không? Bài nghiên cứu đi vào tìm hiểu và giải quyết câu hỏi trên dựa vào mô hình ước lượng đưa ra

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu chính của bài nghiên cứu là đưa ra kiểm định thực nghiệm vấn đề về phản ứng của Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam có sử dụng chính sách tiền tệ để can thiệp vào tỷ giá hối đoái hay không, trong giai đoạn 2000 - 2014 Với phương pháp tiếp cận đầy hứa hẹn đã được Lukib và Schorfheide (2007) sử dụng để xem xét khía cạnh này

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Bài nghiên cứu thực hiện nhằm trả lời cho câu hỏi:

Liệu Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam có sử dụng chính sách tiền tệ để can thiệp vào tỷ giá hối đoái hay không?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu là bộ dữ liệu của Việt Nam cho các biến: tăng trưởng sản lượng (DY), lạm phát (PI), lãi suất (R), biến động trong tỷ giá hối đoái (DE), sự thay đổi của điều khoản thương mại (DQ) Sử dụng dữ liệu từ tháng 01/2000 đến tháng 12/2014, được thu thập và tổng hợp từ các nguồn: GSO, IMF, World Bank

1.5 Phương pháp nghiên cứu

Sau khi tập hợp và xử lý dữ liệu chuỗi thời gian, nghiên cứu tiến hành xây dựng khía cạnh quan trọng của mô hình chính sách tiền tệ tại Việt Nam, được dựa trên cơ sở tiếp cận Bayesian (bao gồm phương trình: đường IS, đường cong Phillips

và lãi suất) Từ phân phối tiền nghiệm đã thiết lập, nghiên cứu xác định phân phối hậu nghiệm Odds nhằm kiểm định quy tắc chính sách tiền tệ đưa ra và trả lời câu

hỏi: liệu Ngân hàng Nhà Nước có hay không sử dụng chính sách tiền tệ để can

thiệp vào tỷ giá hối đoái? Sau đó, sử dụng hàm phản ứng đẩy giúp minh chứng rõ

nét hơn phản ứng của các biến trước các cú sốc Quá trình thực hiện thông qua công

cụ DSGE trên phần mềm Matlab

Phần còn lại của nghiên cứu được trình bày như sau:

Phần 2: trình bày tóm lược các nghiên cứu trước đây

Phần 3: giới thiệu phương pháp nghiên cứu và mô tả dữ liệu

Phần 4: báo cáo kết quả thực nghiệm

Phần 5: đưa ra kết luận nghiên cứu

2 Tóm lược các nghiên cứu trước đây

Để hiểu về phản ứng của chính sách tiền tệ đối với tỷ giá hối đoái trong nền kinh tế mở, nhỏ chương này sẽ tóm lược khung lý thuyết có liên quan đến mô hình Keynesian Mới, các kết quả thực nghiệm trong nền kinh tế mở và cuối cùng là các kết quả của việc vận dụng mô hình DSGE trong các nghiên cứu trước

Việc tìm hiểu và đưa ra những nguyên nhân giải thích cho sự dao động trong sản lượng và thất nghiệp như một sứ mệnh của các nhà phân tích kinh tế vĩ mô, điều này bắt đầu rõ nét hơn từ những năm 1930 Khi nền kinh tế rơi vào đại suy thoái (1929 – 1933) tỷ lệ thất nghiệp ở Mỹ lên đến 25% năm 1933 so với 3% trong năm 1929 Lúc này, chứng kiến và nghiền ngẫm những sai lệch trong lý thuyết Cổ Điển, năm 1936, Keynes đã xuất bản tác phẩm “Lý thuyết tổng quát” (Gerneral

Theory) mở đường cho trường phái mới – trường phái Keynes Keynes đưa ra

những lập luận khiến các nhà kinh tế học phải xem xét lại lý thuyết Cổ Điển và mở màn cho sự bùng nổ những cuộc tranh luận, hình thành nên những trường phái khác nhau sau này để đưa ra những bằng chứng thực nghiệm tối ưu nhằm lý giải những biến động trong nền kinh tế2

Đặc biệt, những năm gần đây, khuôn khổ Keynesian Mới đã trở thành khuôn khổ chi phối trong phân tích chính sách tiền tệ Được mài giũa từ lý thuyết Keynesian truyền thống, trường phái Keynes Mới nổi lên từ cuối thập niên 70, đại diện nổi bật là Olivier Blanchard, Gregory Mankiw, John Taylor Những nhà kinh

tế trong trường phái Keynes Mới thường phân tích các mô hình nhỏ, trong tình huống thị trường thất bại cụ thể để đi sâu những vấn đề mà họ quan tâm chứ không tiếp cận bằng các mô hình đầy đủ, chứa đựng nhiều lý thuyết phức tạp Linh hồn trong các lý thuyết của trường phái Keynes Mới là phân tích trên nền tảng kinh tế vi

mô Theo lý thuyết Keynesian Mới, hành động hợp lý của chủ thể kinh tế trên góc

độ vi mô có thể ảnh hưởng bất lợi đến kinh tế vĩ mô: kinh tế suy thoái, thất nghiệp… Để lý giải khuynh hướng nghiên cứu của mình, những người theo trường phái Keynesian Mới đưa ra ba vấn đề điển hình: mô hình Fischer, lý thuyết chi phí thực đơn, lý thuyết tiền lương hiệu quả

Theo Sargent và Wallace (1975) và nhiều nhà kinh tế Tân Cổ Điển cho rằng chính sách tiền tệ được dự đoán không có tác dụng đối với sản lượng, đây cũng chính là mệnh đề PIP Tuy nhiên, mô hình Fischer (1977) dựa trên giả thuyết dự đoán hợp lý và tiền lương danh nghĩa được ấn định bởi khế ước dài hạn, cho thấy, chính sách tiền tệ hệ thống có thể tác dụng đối với sản lượng Fischer giả sử thị trường lao động cân bằng trong kỳ t-1 Đến đầu kỳ t, tiền lương được thương lượng cho cả kỳ t Việc thương lượng và ra quyết định của các tác nhân kinh tế không phải cùng một lúc và đều giống nhau nên không thể tác động như là một hợp lực cùng chiều đến chu kỳ kinh doanh Tuy nhiên, giả sử khế ước tiền lương kéo dài hai kỳ và công nhân chia làm hai nhóm bằng nhau: một nhóm có khế ước thương lượng vào đầu kỳ t và một nhóm có khế ước thương lượng vào đầu kỳ t-1 Fischer

lý giải, vào đầu kỳ t, nhóm công nhân có khế ước thương lượng vào đầu kỳ t-1 có thông tin về cung tiền thực (mt) nhưng không thể khai thác thông tin này vì khế ước còn hiệu lực thêm một kỳ Vì vậy, chính sách tiền tệ có thể dùng để bù trừ sự tác động về phía cầu hay cung đã xảy ra trong kỳ t-1 để ổn định sản lượng trong kỳ t

Do đó, với khế ước có hiệu lực trong hai kỳ thì chính sách tiền tệ hệ thống có tác dụng đối với sản lượng

Một lập luận tiếp theo ủng hộ quan điểm Keynesian về sự cứng nhắc danh nghĩa trong cơ chế truyền dẫn của cú sốc tiền tệ là chi phí thực đơn Theo các nhà kinh tế Keynesian Mới thì không những tiền lương danh nghĩa có tính cứng nhắc

mà giá sản phẩm cũng vậy Bởi vì việc điều chỉnh giá còn tuỳ thuộc vào chi phí cơ hội Nguyên nhân dẫn đến tính cứng nhắc trong mức giá là chi phí để điều chỉnh giá (hay chi phí thực đơn) của xí nghiệp cạnh tranh độc quyền Khi chi phí cơ hội không điều chỉnh giá nhỏ hơn chi phí điều chỉnh giá thì không có động cơ để các xí nghiệp điều chỉnh và ngược lại Theo mô hình chi phí thực đơn, chi phí điều chỉnh giá tuy nhỏ nhưng có thể gây ra tác động lớn nếu trong nền kinh tế có đa số các doanh nghiệp cạnh tranh độc quyền Bởi vì, khi cung tiền giảm làm giảm tổng cầu danh nghĩa, đáng lý ra mức giá cũng phải được điều chỉnh nhưng vì chi phí điều chỉnh có thể cao hơn chi phí cơ hội của việc điều chỉnh thì doanh nghiệp sẽ giảm sản lượng để có thể tối đa hoá lợi nhuận Nếu như các doanh nghiệp đều hành xử như vậy thì sẽ làm tổng sản lượng giảm và dẫn đến nhân dụng cũng giảm theo Tiếp theo là lý thuyết tiền lương hiệu quả, góp phần quan trọng trong dòng chảy Keynesian Mới Lý thuyết tiền lương hiệu quả nhằm giải thích sự cứng nhắc của tiền lương thực và thất nghiệp không tự nguyện Bởi vì các xí nghiệp sẽ không thay đổi tiền lương ngay khi cả cầu lao động giảm, xí nghiệp sẽ chọn biện pháp cắt giảm công nhân hơn là giảm tiền lương Sở dĩ điều này xảy ra là vì giả sử cầu sản phẩm giảm thì xí nghiệp giảm nhân dụng nhưng vẫn giữ nguyên tiền lương thì chi phí tiền lương trên mỗi đơn vị hiệu lực của lao động sẽ tăng và chi phí tiền lương của mỗi đơn vị sản phẩm tăng Như vậy, lý thuyết tiền lương hiệu quả có thể giải thích dao động lớn của nhân dụng qua chu kỳ kinh doanh và tiền lương thực không thay đổi Đặc biệt, lý thuyết đưa ra vấn đề then chốt chính là tương quan dương giữa hiệu quả sản xuất của công nhân và tiền lương thực Khi tăng tiền lương thực

sẽ làm tăng dinh dưỡng và sức khỏe của lao động, lực lượng lao động khỏe mạnh sẽ

có năng suất cao hơn (Leibenstein (1957)) Tuy nhiên lý thuyết này cũng gặp phải những chỉ trích Cho dù tiền lương thực có thể là cứng nhắc nhưng điều đó vẫn không lý giải được những tình huống đặc biệt Chẳng hạn, khi cung tiền giảm nhưng cùng lúc đó tỷ lệ giảm của giá cũng bằng với tỷ lệ giảm của tiền lương danh

nghĩa (nghĩa là vẫn đảm bảo tiền lương thực không đổi) thì vẫn không giảm sản lượng và nhân dụng Do vậy, lý thuyết tiền lương hiệu quả thường kết hợp với một

số lý thuyết khác như chi phí thực đơn và khế ước dài hạn để lý giải cho từng trường hợp cụ thể

Tóm lại, các nhà kinh tế trong lý thuyết Keynes Mới thường lý giải các hành

vi vi mô để minh chứng cho sự cứng nhắc của tiền lương và mức giá Tất cả đều dựa trên điều kiện tối đa hoá lợi ích của các chủ thể trong nền kinh tế: xí nghiệp, công nhân và người tiêu dùng

2.2 Tóm lược các nghiên cứu về phản ứng của các Ngân Hàng trên thế giới khi tỷ giá hối đoái thay đổi thiết lập trong mô hình nền kinh tế mở

Trải qua các cuộc biến động trong nền kinh tế, các nhà kinh tế học càng khao khát tìm hiểu và đưa ra những quy tắc chính sách mang tính khoa học và thực tiễn cao Trong đó có thể kể đến John Brian Taylor - nhà kinh tế học nổi tiếng người

Mỹ, đưa ra quy tắc mang tên mình - Quy tắc Taylor, lần đầu tiên công bố vào năm

1993 Theo đó, NHTW nên điều hành lãi suất danh nghĩa như thế nào để có thể đáp ứng với thay đổi của lạm phát, sản lượng cũng như các điều kiện kinh tế khác Quy tắc Taylor khuyến nghị một mức lãi suất tương đối cao để giảm áp lực lạm phát trong trường hợp lạm phát cao hơn mức mục tiêu hoặc sản lượng vượt trên mức sản lượng tiềm năng Trong trường hợp ngược lại, quy tắc đưa ra một mức lãi suất tương đối thấp để thúc đẩy tăng trưởng Mishkin (2004) cho rằng lãi suất được điều hành theo quy tắc Taylor đã phản ánh tương đối chính sách tiền tệ của FED trong khoảng bốn thập kỷ qua

Sau đó, Taylor (2001) đã mở rộng nghiên cứu bằng cách thêm vào biến tỷ giá hối đoái Ông đã tổng hợp và tóm tắt các nghiên cứu trước đây của Ball (1999), Lars Svensson (2000) và Taylor (1999b) về vai trò của tỷ giá hối đoái trong quy tắc chính sách theo công thức:

it = fπt + gyt + h0et + h1et-1

Trong đó: it là lãi suất danh nghĩa ngắn hạn được đưa ra bởi NHTW, πt là tỷ lệ lạm phát, yt là chênh lệch của GDP thực và GDP tiềm năng, et là tỷ giá hối đoái

thực (et tăng có nghĩa là sự tăng giá trị đồng nội tệ) Khi áp đặt dấu cho các thông số: f > 1, g > 0, và h0 = h1 = 0, lúc này quy tắc chính sách ước lượng trở thành quy tắc mà Taylor đề xuất năm 1993 hay không phản ứng với tỷ giá hối đoái Một câu hỏi quan trọng về vai trò của tỷ giá trong quy tắc chính sách được đưa ra là liệu rằng các thông số h có nên bằng không và nếu như vậy thì giá trị và dấu của chúng như thế nào

Theo Obstfeld và Rogoff (1995) lý giải rằng nên cho h0 < 0 và h1 = 0 Một tỷ giá cao hơn so với mức độ chuẩn sẽ dẫn đến NHTW giảm lãi suất ngắn hạn, thông qua chính sách tiền tệ nới lỏng Một giải thích khác cũng đưa ra bởi Obstfeld và Rogoff là h0 < 1 và h1 = - h0, khi đó, lãi suất phản ứng trước sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái; điều này có thể là một giải thích tốt hơn trong lập luận rằng sự gia tăng của tỷ giá hối đoái sẽ dẫn đến nới lỏng tiền tệ, thế nhưng điều này lại không có mô hình cấu trúc để mô phỏng quy tắc một cách ngẫu nhiên và thật sự khó khăn để tìm

ra lời giải thích nào tốt hơn

Ball (1999) đưa ra h0 = - 0.37 và h1 = 0.17, đây là các giá trị thông số chính sách tối ưu sử dụng trong mô hình nền kinh tế mở đơn giản với điều kiện giá cả cứng nhắc “sticky prices” Kết quả đưa ra hàm ý, một sự tăng tỷ giá 10% làm cắt giảm lãi suất 3.7%, kéo theo sự bù đắp 1.7%, hay phản ứng dài hạn của lãi suất sẽ giảm 2% Ngoài ra, khi tỷ giá tăng có hiệu ứng ngược lại đối với tổng cầu; hàng hóa nước ngoài rẻ hơn hàng hóa trong nước, dẫn đến xuất khẩu ròng giảm Chính vì vậy, việc cắt giảm lãi suất làm giảm bớt hiệu ứng ngược lại này Sử dụng một mô hình khác với các tác nhân hướng tới tương lai (forward-looking agent) và một số nền tảng vi mô, kết quả tương tự như Ball (1999), Svensson (2000) đã tìm ra h0 = - 0.45 và h1 = 0.45

Ngoài ra, Taylor (1999b) đề xuất h0 = - 0.25 và h1 = 0.15 cho quy tắc chính sách tiền tệ của NHTW Châu Âu (ECB) Bài nghiên cứu này đã cố gắng giải thích cho kết quả tìm ra bằng cách khẳng định hiệu ứng gián tiếp của tỷ giá hối đoái lên lãi suất Hiệu ứng gián tiếp này tồn tại thậm chí nếu NHTW thực thi quy tắc chính sách mà không có hiệu ứng tỷ giá hối đoái trực tiếp Khi tính ì kết hợp với các kỳ

vọng hợp lý dẫn đến hiệu ứng gián tiếp Hiệu ứng gián tiếp có ưu điểm khi so sánh với hiệu ứng trực tiếp ở đặc điểm là biến động lãi suất ít hơn và ổn định hơn (Taylor 2001)

Nghiên cứu liên quan đến nền kinh tế mở, nhỏ có thể được xem là bắt nguồn

từ Obstfeld và Rogoff (1995), sử dụng mô hình cân bằng tổng thể dưới giả định thị trường cạnh tranh không hoàn hảo và giá cứng nhắc danh nghĩa đã trở thành một làn sóng cho các nghiên cứu sau này Nghiên cứu của Obstfeld và Rogoff (1995) dựa trên nền tảng vi mô và mô hình tối ưu hóa cơ bản nhằm phân tích chính sách tiền tệ trong nền kinh tế Từ đó, nghiên cứu cung cấp những dự đoán đơn giản và trực quan về tỷ giá hối đoái, tài khoản vãng lai và đặc biệt, nhấn mạnh vai trò của các điều khoản thương mại trong việc truyền dẫn của chu kỳ kinh doanh

Richard Clarida, Jordi Galí và Mark Gertler (2001) xem xét mô hình nền kinh

tế mở, nhỏ trong điều kiện cạnh tranh không hoàn hảo và giá cả cứng nhắc, tương

tự như Lars Svensson (2000), Maurice Obstfeld và Kenneth Rogoff (2000), Gali và Monacelli (2000) Một trong những khác biệt quan trọng là ngoài giá cả cứng nhắc danh nghĩa trong việc thiết lập mô hình, nghiên cứu cho phép áp đặt hạn chế trong thị trường lao động để có thể giới thiệu sự đánh đổi trong ngắn hạn giữa lạm phát và sản lượng Ngoài ra, chỉ có hàng hóa tiêu dùng được sản xuất và trao đổi

Hộ gia đình tiêu thụ hàng hóa nội địa và nước ngoài mà không có sự thay thế hoàn hảo Đối với hàng hóa nội địa thì có nhiều loại khác nhau, được sản xuất bởi các nhà độc quyền trong nước Nền kinh tế gia đình có quy mô nhỏ và không ảnh hưởng lên sản lượng, giá cả, lãi suất nước ngoài; tuy nhiên điều kiện thương mại sẽ phụ thuộc vào cả yếu tố trong nước và nước ngoài Việc mở cửa nền kinh tế làm phức tạp thêm vấn đề về quản lý chính sách tiền tệ của NHTW, chẳng hạn, phải quan tâm đến mức độ tác động của tỷ giá hối đoái và lạm phát, hay làm thế nào để đưa tỷ giá thành một phần trong việc thiết kế tổng thể của chính sách tiền tệ tương ứng trở thành mối quan tâm chung Ở đây, nghiên cứu chỉ ra rằng dưới những điều kiện cụ thể, vấn đề về thiết kế chính sách tiền tệ cho nền kinh tế mở, nhỏ là “đẳng cấu” (isomorphic) với nền kinh tế đóng mà nhóm tác giả đã xem xét trước đó (năm 1999) Độ mở cửa thương mại ảnh hưởng lên hệ số của mô hình định lượng dẫn

đến các lý giải khác nhau Ngoài ra, độ mở cũng đặt ra vấn đề về đặc điểm khác biệt giữa lạm phát trong nước và CPI Do đó, cần có một mức lãi suất hoàn hảo để NHTW có thể đặt ra mức lạm phát mục tiêu và giải quyết các vấn đề xoay quanh tỷ giá thả nổi

Dib, Ali (2003) phát triển và ước lượng mô hình tối ưu hóa động trong nền kinh tế mở, nhỏ (SOE) với giá cả hàng hóa trong nước và nhập khẩu cứng nhắc, chi phí vốn điều chỉnh Quy tắc chính sách tiền tệ cho phép các NHTW quản lý có hệ thống bằng lãi suất danh nghĩa ngắn hạn để đáp ứng với độ lệch của lạm phát, sản lượng Sử dụng dữ liệu Canada và Hoa Kỳ và tiến hành maximum-likelihood với

bộ lọc Kalman Kết quả mô phỏng cho thấy rằng, những tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ trong một nền kinh tế mở, nhỏ là rất giống với những với một nền kinh tế đóng Như vậy, kết quả chính này hỗ trợ vấn đề tranh luận của Clarida, Galí

và Gertler (2001) rằng chính sách tối ưu cho một nền kinh tế mở, nhỏ là bản sao của một nền kinh tế đóng Vì vậy, mặc dù Canada là một nền kinh tế mở nhỏ, sử dụng khuôn khổ trong nền kinh tế đóng là rất hữu ích để ước lượng như một mô hình cân bằng tổng thể để giải quyết những vấn đề không đòi hỏi trong nền kinh tế

mở Kết quả phân rã phương sai cho thấy tầm quan trọng của những cú sốc cầu trong nước bị giảm đi khi đưa vào mô hình các cú sốc ngoại Ngoài ra, tác động

“expenditure-switching” do thay đổi tỷ giá hối đoái thực và điều khoản thương mại, dẫn đến một tác động nhỏ về tiêu dùng và sản lượng Để tỷ giá hối đoái thực biến động mạnh và liên tục, giống như những quan sát trong các dữ liệu, giá nhập khẩu vẫn phải không thay đổi ít nhất khoảng 3,5 năm Trong tương lai, tác giả đề nghị

mở rộng mô hình SOE bao gồm tiền lương cứng nhắc, tách biệt giá cả trên thị trường trong và ngoài nước, mức độ khác nhau của giá cứng nhắc trong nước và nhập khẩu Đồng thời cũng sẽ mở rộng mô hình SOE để có những cú sốc trong nước và ngoài nước nhiều hơn để ước lượng mô hình

Bergin, Paul (2003) nghiên cứu phỏng theo phương pháp maximum likelihood

để ước lượng và khảo sát nền kinh tế mở, nhỏ liên thời gian với những cú sốc tiền

tệ trong giả thiết giá cả và tiền lương cứng nhắc Các mô hình ước lượng cũng chỉ

ra vai trò nổi bật của những cú sốc chính sách tiền tệ trong truyền dẫn biến động của tỷ giá hối đoái thực và danh nghĩa

Esanov và cộng sự (2005) tiến hành thiết lập công cụ chính sách tiền tệ dựa trên quy tắc Taylor cho NHTW Nga, dữ liệu bao gồm cả theo tháng và quý trong giai đoạn 1993 - 2002 Nghiên cứu đã sử dụng các quy tắc chính sách tiền tệ khác nhau và kiểm nghiệm NHTW Nga phản ứng như thế nào với những thay đổi trong lạm phát, lỗ hổng sản lượng và tỷ giá hối đoái Kết quả chỉ ra rằng, NHTW Nga sử dụng chính sách tiền tệ kết hợp và tỷ giá hối đoái được sử dụng như một công cụ để điều hành chính sách Điều này tương đồng với kết quả nghiên cứu trước đó bởi Mohanty và Klau (2004) đưa ra trong nền kinh tế mở, nhỏ lãi suất trong quy tắc chính sách tiền tệ phản ứng một cách mạnh mẽ đối với các cú sốc tỷ giá hối đoái

Batini Nelson (2000) mô phỏng ba phương trình trong bối cảnh nền kinh tế

mở, nhỏ bao gồm: phương trình đường IS hướng tới tương lai, đường cong Phillips

và ngang giá lãi suất Vai trò của NHTW là thiết lập mức lãi suất tối ưu để giảm thiểu các biến động gây ra trong lạm phát và sản lượng, xoay quanh mức mục tiêu nhắm tới Nghiên cứu nhằm giải thích NHTW nên phản ứng như thế nào tới biến động tỷ giá hối đoái trong quá trình thiết lập mức lãi suất Kết quả cho rằng, nền kinh tế chỉ phụ thuộc vào ba cú sốc cấu trúc (tổng cầu, tổng cung và ngang giá lãi suất), và chính sách tiền tệ không có phản ứng rõ ràng tới tỷ giá hối đoái Việc xem xét thêm tỷ giá trong quy tắc chính sách có thể khiến NHTW “bối rối” Cho dù, chênh lệch tỷ giá được đưa vào quá trình thiết lập chính sách có thể làm giảm biến động lạm phát Nhưng lãi suất là hành động chủ yếu để giảm biến động sản lượng

và lạm phát Việc đưa biến động của tỷ giá vào dự báo sẽ tạo ra sự biến động sản lượng lớn hơn

Richard Dennis (2001) cho rằng cả biến động lãi suất và tỷ giá hối đoái có thể dẫn đến biến động sản lượng thực Ngoài ra, đối với nền kinh tế nhỏ, mở nên nhắm vào thước đo lạm phát mục tiêu không bao gồm giá của hàng hóa thương mại Tuy nhiên, nghiên cứu đề xuất các nhà hoạch định chính sách không nên đưa biến động

tỷ giá khi thiết lập chính sách Tất nhiên điều này không dễ dàng thực hiện vì

không chỉ có những hàng hóa có thể giao dịch trên thị trường thế giới giá mà cả những hàng hóa trong nước cũng sẽ bị tác động bởi tỷ giá Nếu các nhà hoạch định chính sách lo ngại về những tác động thực sự của các cú sốc trong nền kinh tế, họ

có thể chuẩn bị sẵn sàng mọi phương án ứng phó để đưa lạm phát quay trở lại với

tỷ lệ mục tiêu theo từng bước, sau khi biến động lãi suất và biến động tỷ giá hối đoái được ổn định

Joseph E Stiglitz (2001) thảo luận về chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và những rủi ro tài chính có liên quan đến các nền kinh tế nhỏ, mở trong môi trường ít

áp đặt các hạn chế nhất và tăng mức độ dòng vốn dịch chuyển cho trường hợp của Iceland Nghiên cứu cho rằng, nền kinh tế nhỏ, mở rất dễ bị khủng hoảng tài chính tiền tệ Kết quả ở Iceland chỉ ra, chính sách tiền tệ của nước này phản ứng chậm chạp và không có tác động tích cực với những biến động của nền kinh tế cũng như không thể ngăn chặn hiệu quả các rủi ro Chính vì thế, cần phải quản lý các rủi ro, bằng cách thiết kế chính sách tiền tệ có tính hệ thống và chế độ tỷ giá hối đoái phù hợp nhằm làm giảm khả năng dẫn tới khủng hoảng và giảm các chi phí phát sinh nếu khủng hoảng xảy ra

Hilde Bjornland (2011) phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ trong nền kinh tế Na Uy Theo Hilde Bjornland, đối với một nền kinh tế mở nhỏ, tỷ giá đóng một vai trò trung tâm các mối quan hệ trong chính sách tiền tệ và nhiều nước khi theo đuổi lạm phát mục tiêu đã phải bỏ chế độ tỷ giá cố định và chuyển sang tỷ giá thả nổi Kết quả của Na Uy cho thấy mối liên kết khá chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái Đặc biệt, sau một cú sốc chính sách tiền tệ thắt chặt, tỷ giá hối đoái thực phản ứng tăng cao ngay lập tức và sau đó dần dần giảm trở lại đường

cơ sở Ngoài ra, khi so sánh với kỳ trước, sự biến động tỷ giá hối đoái đối với những cú sốc chính sách tiền tệ tăng lên trong giai đoạn lạm phát mục tiêu

Brenner và Sokoler (2010) đã nghiên cứu trường hợp của Israel trong hai giai đoạn khác nhau: từ tháng 02:1996 - 06:1997, Ngân hàng Israel đã sử dụng chính sách tiền tệ can thiệp mạnh mẽ vào tỷ giá hối đoái và từ tháng 07:1997 - 03:2001 khi Ngân hàng Israel ngưng can thiệp vào thị trường ngoại hối, các nhà nghiên cứu

phát hiện rằng sự kết hợp của các quyết định áp dụng lạm phát mục tiêu và can thiệp vào tỷ giá hối đoái thì không tương thích với chính sách tiền tệ đáng tin cậy

và hiệu quả Đặc biệt, trong thời gian can thiệp đầu tiên, lãi suất không có tác động đáng kể vào lạm phát mục tiêu Tuy nhiên, sau khi Ngân hàng Israel dừng can thiệp vào thị trường ngoại hối, lãi suất ảnh hưởng đến lạm phát mục tiêu Trong ngắn hạn, kết quả thực nghiệm cho thấy rằng lạm phát mục tiêu cần được tiến hành trong một chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi tự do

Clarida, Gali và Gertler (1998) ước lượng hàm phản ứng của chính sách tiền tệ với lãi suất áp dụng cho hai nhóm quốc gia là G3 (Đức, Nhật, Mỹ), E3 (Anh, Pháp, Italia) bằng việc sử dụng phương pháp GMM Kết quả chỉ ra rằng, NHTW của các quốc gia nhóm G3 đã theo đuổi chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu “ẩn” hay ngầm định Trong khi các nước trong nhóm E3, NHTW đã sử dụng mức lãi suất cao hơn mức có thể để làm ổn định nền kinh tế Kết quả cũng hỗ trợ cho giả thuyết rằng các NHTW khối E3 là Anh, Pháp và Italia nhắm đến mục tiêu lạm phát song song với

tỷ giá cố định

Ball (1999) đưa ra 3 phương trình: đường IS, đường cong Phillips và liên hệ giữa lãi suất và tỷ giá hối đoái dựa trên một phần mở rộng của Svensson (1997) và Ball (1997) cho nền kinh tế mở, nhỏ Mô hình này tương tự với mô hình kinh tế lượng phức tạp của nhiều NHTW Qua đó, Ball (1999) kết luận, trong nền kinh tế đóng, lạm phát mục tiêu và quy tắc Taylor thực hiện tốt ổn định sản lượng và lạm phát Tuy nhiên, trong nền kinh tế mở, các chính sách lại không phát huy hiệu quả, trừ khi được điều chỉnh Từ đó, nghiên cứu đề xuất các nhà điều hành nên đưa MCI (Monetary Conditions Index – chỉ số trạng thái của chính sách tiền tệ) dựa trên lãi suất và tỷ giá hối đoái vào trong quá trình thực thi chính sách tiền tệ

Bergin, Paul (2002) dùng hàm maximum likelihood với bộ dữ liệu của Mỹ và các quốc gia trong khu vực G7 Mô hình đưa ra dự báo khá tốt và có thể đánh bại được mô hình bước đi ngẫu nhiên (random walk) đối với các dự báo của tỷ giá hối đoái và tài khoản vãng lai, đây là những biến chủ chốt đối với nền kinh tế mở Mô hình này chỉ ra rằng các cú sốc ngang giá lãi suất không thật sự hữu ích trong việc

giải thích độc lập về những sự thay đổi của tỷ giá quan sát được từ bộ dữ liệu Nhưng mặt khác, những cú sốc này thì hữu ích trong việc giải thích những thay đổi trong tài khoản vãng lai

Clarida, Galí, Gertler (2000) ước lượng hàm phản ứng của chính sách tiền tệ đối với nền kinh tế Mỹ sau chiến tranh (trước và sau khi Volcker được bổ nhiệm làm chủ tịch Fed vào năm 1979) Sử dụng mô hình kinh tế vĩ mô, thực hiện so sánh các tác động theo nguyên tắc ước lượng về các đặc tính cân bằng của lạm phát và sản lượng Nghiên cứu kết luận rằng chính sách lãi suất trong giai đoạn Volcker - Greenspan (Greenspan là chủ tịch Fed sau Volcker) nhạy cảm hơn với sự thay đổi trong lạm phát kỳ vọng, so với giai đoạn trước Volcker thế nhưng điều này vẫn phù hợp với nguyên tắc Taylor

2.3 Tóm lược các nghiên cứu về phản ứng của các Ngân Hàng trên thế giới khi tỷ giá hối đoái thay đổi ứng dụng mô hình DSGE

Trong vài năm trở lại đây, nhiều nhà kinh tế học đã bắt đầu quan tâm đến mô hình DSGE trong nhiều nghiên cứu học thuật, để đưa ra những lý giải thỏa đáng hơn về biến động vĩ mô và dự báo kinh tế

Frank Smets và Raf Wouters (2002) phát triển và ước lượng mô hình DSGE trong điều kiện giá cả và tiền lương cứng nhắc cho khu vực đồng Euro Mô hình ước lượng sử dụng bảy biến vĩ mô quan trọng: GDP, tiêu dùng, đầu tư, giá cả, tiền lương thực tế, việc làm và lãi suất danh nghĩa Đồng thời nghiên cứu nguồn gốc của chu kỳ kinh doanh động trong khu vực đồng Euro Phân tích một số các tính năng nổi bật của mô hình Gali (2000) trong một thực nghiệm được thiết lập thỏa đáng Sau đó, các mô hình ước lượng được sử dụng để phân tích chính sách tiền tệ tối ưu Kết quả chỉ ra cả lạm phát chỉ số giá và mức lương phụ thuộc vào độ trễ của chính

nó, do đó, vấn đề đặt ra là cần phải quan tâm thêm thành phần quá khứ trong mô hình ước lượng Tuy nhiên, thành phần tương lai hoàn toàn chiếm ưu thế, đặc biệt

là trong mô hình về chỉ số giá Ước lượng của tác giả về mức độ ảnh hưởng của một cú sốc chính sách tiền tệ khá phù hợp với bằng chứng hiện tại tại khu vực đồng Euro

Clarida, Galí, và Gertler (2001) đưa ra mô hình xác lập đầy đủ - mô hình cân bằng tổng thể động ngẫu nhiên (DSGE) cho thấy rằng các vấn đề chính sách tiền tệ trong nền kinh tế mở là đẳng cấu (isomorphic) với nền kinh tế đóng của mình Mục tiêu chính sách là làm mượt (smoothing) sản lượng Trước đó Clarida, Galí, và Gertler (1998) cũng đã thực hiện quy tắc chính sách nền kinh tế mở Họ tìm thấy rằng tỷ giá hối đoái ở các nước công nghiệp lớn đã đóng một vai trò trong việc thiết lập chính sách tiền tệ, nhưng tầm quan trọng về định lượng của nó là nhỏ

Del Negro, Marco (2003) phân tích chính sách tiền tệ cho nền kinh tế Mexico trước và sau khi khủng hoảng Peso năm 1994 Nghiên cứu sử dụng mô hình DSGE

để ước lượng quy tắc chính sách tiền tệ, theo phương pháp tiếp cận Bayesian Sau khi phân tích thực nghiệm, nghiên cứu chỉ ra rằng NHTW Mexico đã không phản ứng mạnh mẽ với những biến động của tỷ giá hối đoái Ngoài ra, việc truyền tải chính sách tiền tệ quan sát trong mô hình chỉ ra rằng khi một cú sốc chính sách tiền

tệ thắt chặt dẫn đến lạm phát suy giảm, đồng thời đánh giá cao nội tệ, dẫn tới sự sụt giảm đột ngột trong điều khoản của thương mại Tuy nhiên, những cú sốc chính sách tiền tệ trong mô hình không tồn tại dài hơn năm kỳ Bên cạnh đó, các thông số cấu trúc của mô hình quan sát khi kinh tế mở cửa thương mại như Mexico có thể phù hợp để mở rộng nghiên cứu ở các thị trường mới nổi khác Kết quả cũng đưa ra mức độ thấp của tỷ giá mục tiêu sau cuộc khủng hoảng năm 1994 Về điều này tác giả nghi ngờ do truyền dẫn tỷ giá hối đoái đến lạm phát ở Mexico và đây cũng chính là vấn đề đặt ra cho lần nghiên cứu sau

Lubik và Schorfheide (2007) ước lượng khía cạnh nhỏ của mô hình cấu trúc cân bằng tổng thể của một nền kinh tế mở, nhỏ bằng phương pháp Bayesian Thay

vì ước lượng hàm phản ứng chính sách trong thiết lập đơn biến nhóm tác giả đã theo đuổi một cách tiếp cận đa biến bằng cách ước tính toàn bộ mô hình cấu trúc Mục tiêu chính của nghiên cứu là xây dựng chính sách tiền tệ trong nền kinh tế tại

Úc, Canada, New Zealand và Vương quốc Anh được qui định bởi lãi suất danh nghĩa Phát hiện chính của nghiên cứu là các NHTW Australia, New Zealand và Anh đều không ứng phó được với sự dịch chuyển tỷ giá hối đoái Trong khi đó, Ngân hàng Canada đã bao gồm tỷ giá hối đoái danh nghĩa trong quy tắc chính sách

tiền tệ, kết quả này phù hợp bởi Ngân Hàng Canada đã xây dựng chính sách tiền tệ

có tham chiếu rõ ràng, theo đó tỷ giá được đo lường dựa vào chỉ số điều kiện tiền tệ tích hợp trong một thời gian dài Tuy nhiên, kết quả cũng nói lên rằng tỷ giá không phải là một phần của tiến trình ra quyết định Ngoài ra, dựa trên phân rã phương sai của các mô hình ước lượng cho thấy việc thay đổi điều khoản thương mại không đóng góp đáng kể vào chu kỳ kinh doanh trong nước

Tingguo Zheng, Huiming Guo (2013) xem xét chính sách tiền tệ của Trung Quốc với các biến động vĩ mô được phân tích trong mô hình DSGE Sử dụng dữ liệu theo quý, 1992:Q1 – 2011:Q4 Nghiên cứu tìm ra lãi suất phản ứng không chỉ trước chênh chệch của lạm phát và lỗ hổng sản lượng, mà còn trước sự thay đổi của

tỷ giá hối đoái RMB Chính sách tiền tệ khi đưa tỷ giá vào phù hợp với các dữ liệu trong thực tế hơn là khi không xem xét tỷ giá Những kết quả này hỗ trợ quan điểm rằng, NHTW ở các quốc gia mới nổi nên xem xét đến vấn đề về tỷ giá khi ban hành chính sách tiền tệ Ngoài ra, cú sốc chính sách tiền tệ tác động có ý nghĩa lên nền kinh tế động trong ngắn hạn, nhưng khi ở dài hạn, nó chỉ ảnh hưởng đến các biến danh nghĩa: lạm phát và tỷ giá hối đoái mà không ảnh hưởng đến sản lượng thực Mặc dù, Chính phủ có thể kích thích tốc độ tăng trưởng kinh tế trong ngắn hạn bằng cách nới lỏng chính sách tiền tệ, tuân thủ theo chiến lược điều chỉnh cấu trúc

và ngành công nghiệp mới nổi để duy trì một sự phát triển nhanh và bền vững trong dài hạn

Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu về phản ứng của các NHTW lên tỷ giá

Tỷ giá được sử dụng là công cụ điều hành chính sách tiền tệ Điều này tương

(2005) 1993 - 2002 đồng với kết quả của Mohanty và Klau

Đưa ra mối liên kết khá chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái

Richard

Dennis

(2001)

Sử dụng nghiên cứu cho Fed, NHTW Australia, từ 1984:Q1 – 2001:Q2

Các nhà hoạch định chính sách không nên đưa biến động tỷ giá khi thiết lập chính sách tiền tệ

Joseph

Stiglitz

(2001)

Sử dụng dữ liệu NHTW Iceland

Cần thiết kế chính sách tiền tệ có tính hệ thống và chế độ tỷ giá phù hợp nhằm giảm khả năng dẫn tới khủng hoảng và giảm chi phí phát sinh nếu khủng hoảng xảy ra

Ball (1999) Sử dụng cho Ngân

Hàng Dự Trữ New Zealand và Canada và Australia

Trong nền kinh tế đóng, lạm phát mục tiêu và quy tắc Taylor thực hiện tốt ổn định sản lượng và lạm phát Tuy nhiên, trong nền kinh tế mở, các chính sách tiền

tệ lại không phát huy hiệu quả, trừ khi được điều chỉnh Nghiên cứu đề xuất các nhà điều hành nên đưa chỉ số MCI dựa trên lãi suất và tỷ giá vào quá trình thực thi chính sách tiền tệ

Dib, Ali

(2003)

Sử dụng dữ liệu Canada và Hoa Kỳ từ 1981:Q3 - 2002:Q4

Tác động của các cú sốc chính sách tiền

tệ trong một nền kinh tế mở, nhỏ là rất giống với những với một nền kinh tế đóng

lai hoàn toàn chiếm ưu thế Ước lượng mức độ ảnh hưởng của một cú sốc chính sách tiền tệ khá phù hợp với bằng chứng hiện tại tại khu vực đồng Euro

Bergin,

Paul (2002)

Sử dụng dữ liệu cho

Mỹ và các quốc gia trong khu vực G7 từ 1973:Q2 đến 2000:Q4

Các cú sốc ngang giá lãi suất không thật

sự hữu ích trong việc giải thích độc lập

về những sự thay đổi của tỷ giá quan sát được từ bộ dữ liệu Nhưng mặt khác, những cú sốc này thì hữu ích trong việc giải thích những thay đổi trong tài khoản vãng lai

bổ nhiệm làm chủ tịch Fed vào năm 1979)

Chính sách lãi suất trong giai đoạn Volcker - Greenspan (Greenspan là chủ tịch Fed sau Volcker) nhạy cảm hơn với

sự thay đổi trong lạm phát kỳ vọng, so với giai đoạn trước Volcker thế nhưng điều này vẫn phù hợp với nguyên tắc Taylor

Tỷ giá hối đoái ở các nước công nghiệp lớn đã đóng một vai trò trong việc thiết lập chính sách tiền tệ, nhưng tầm quan trọng về định lượng của nó là nhỏ

Lubik và

Schorfheide

(2007)

NHTW Australia, New Zealand, Anh, Canada

từ 1983:Q1 – 2002:Q4, riêng New Zealand từ 1988:Q1

NHTW Australia, New Zealand không ứng phó được khi tỷ giá thay đổi Mặt khác, NHTW Anh và Canada đã xây dựng CSTT bao gồm tỷ giá danh nghĩa

và tỷ giá được đo lường theo chỉ số MCI

Tingguo

Zheng và

NHTW Trung Quốc, từ 1992:Q1 – 2011:Q4

CSTT khi đưa tỷ giá vào phù hợp với các dữ liệu trong thực tế hơn là khi

Huiming

Guo (2013)

không xem xét tỷ giá Nghiên cứu đề xuất các NHTW ở các quốc gia mới nổi nên xem xét đến vấn đề về tỷ giá khi ban hành CSTT

Nguồn: tổng hợp của tác giả

Tóm lại, phần 2 trình bày khái quát cơ sở lý thuyết nền tảng, một số nghiên cứu về chính sách tiền tệ và tỷ giá trên nền tảng khuôn khổ Keynesian Mới, cũng như đưa ra những nghiên cứu áp dụng mô hình DSGE trong nền kinh tế mở, nhỏ Qua đó, phần nào mô tả phản ứng của NHTW các nước đối với tỷ giá trong quy tắc chính sách tiền tệ Và điều này một lần nữa nhấn mạnh và làm sáng tỏ việc điều hành chính sách tùy theo đặc điểm và điều kiện kinh tế ở từng thời kỳ để áp dụng những chính sách khác nhau, phù hợp với các mục tiêu vĩ mô của từng Quốc gia Đây chính là cơ sở định hướng cho quá trình nghiên cứu thực nghiệm về phản ứng của Ngân Hàng Nhà Nước đối với tỷ giá hối đoái ở Việt Nam trong các chương sau

3 Phương pháp nghiên cứu

3.1 Giới thiệu mô hình DSGE

Bắt nguồn từ Keynes (1923) lý thuyết tài chính tiền tệ được đưa vào kỷ nguyên mới, hướng đến kinh tế vĩ mô Cụ thể, trong “Lý thuyết tổng quát”, Keynes xây dựng mô hình vĩ mô với những biến tổng quát xác định Keynes phân tích các yếu tố tác động đến tổng cầu với giả thiết tiền lương danh nghĩa cố định và lập luận rằng nếu thất nghiệp xảy ra thì đó là nguyên nhân của sự sụt giảm tổng cầu hoặc do bởi chu kỳ kinh doanh Keynes đã tạo được điểm nhấn quan trọng trong lý thuyết vĩ

mô bằng cách: thứ nhất, đưa ra mối quan hệ cân bằng giữa thị trường hàng hoá, tiền

tệ và lao động; thứ hai, sử dụng điều kiện cân bằng của thị trường hàng hoá để chỉ mối quan hệ từ tiết kiệm sang đầu tư và dẫn đến tăng sản lượng; thứ ba, sử dụng điều kiện cân bằng trên hai thị trường hàng hoá và tiền tệ để chỉ ra nhiều yếu tố tác động đến lãi suất và sản lượng Cách thức phân tích của Keynes cho thấy rõ sự dịch chuyển từ phân tích vi mô sang vĩ mô Từ đó, Keynes được xem như nền tảng kinh

tế vĩ mô hiện đại ngày nay, các lý thuyết và những đề nghị chính sách mà Keynes đưa ra được đón nhận và gần như là thống trị từ những năm 1940 đến 1970 Bên cạnh đó, Solow (1956) lý giải xu hướng tăng trưởng của các Quốc gia khác nhau được xác định bởi một nhóm các nhân tố ngoại sinh điển hình là tốc độ tăng trưởng công nghệ

Vượt qua những chỉ trích của Lucas (1976) lập luận rằng các mô hình Keynes Macroeconometric là vô ích cho phân tích chính sách vì họ đã bỏ sót yếu tố kỳ vọng, đến năm 2003, Smets và Wouters đã phát triển mô hình cân bằng tổng thể động ngẫu nhiên (Dynamic Stochastic General Equilibrium Model) trong đó kỳ vọng nắm giữ một vai trò quan trọng trong mối quan hệ cân bằng và DSGE đã trở thành một trong những mô hình thành công nhất

Tiếp đến, trong mô hình của Romer (2005) đã kết hợp đường cong IS – LM thu được đường cầu tổng hợp và cùng với đường cong Phillips (đường cung tổng hợp) – đại diện cho sự biến động trạng thái cân bằng kinh tế Trong mô hình DSGE, phương trình IS – LM “mới” khác với phương trình IS-LM truyền thống, cụ thể, đường LM được điều chỉnh theo quy tắc Taylor chính sách tiền tệ và đường IS

“mới” được lồng vào yếu tố kỳ vọng Cùng với đường cong Phillips đã đưa mô hình DSGE trở nên hoàn chỉnh và có tính trực quan cao (Claridaet và cộng sự 2000, Taylor 2001)

Mô hình DSGE được dựa trên hai trường phái:

Thứ nhất, lý thuyết chu kỳ kinh doanh thực (RBC) được xây dựng dựa trên

mô hình tăng trưởng của trường phái Tân Cổ Điển Theo giả định giá cả linh hoạt, nghiên cứu tìm hiểu những cú sốc thực đến nền kinh tế có thể dẫn đến biến động chu kỳ kinh doanh như thế nào Điểm chính của trường phái này là phát triển mô hình sản xuất toàn diện hơn, bao gồm lao động, tư bản và đặc biệt đưa vào cú sốc

kỹ thuật góp phần quyết định sản lượng Theo trường phái Tân Cổ Điển, dao động của sản lượng và thất nghiệp là dao động của sản lượng và thất nghiệp tự nhiên gây

3 : Trích lọc tại: https://en.wikipedia.org/wiki/Dynamic_stochastic_general_equilibrium

ra bởi cú sốc tác động tổng cung, nhất là cú sốc về kỹ thuật Mô hình với quan điểm này gọi là mô hình RBC và nền kinh tế trong tình trạng tối ưu Lý thuyết RBC không quan tâm nhiều đến chính sách tiền tệ, họ xem cung tiền là ngoại sinh Bài nghiên cứu của Kydland và Prescott (1982) thường được xem là điểm khởi đầu của

lý thuyết RBC và mô hình DSGE nói chung

Thứ hai, Mô hình DSGE theo trường phái Keynesian Mới xây dựng trên một cấu trúc tương tự như mô hình RBC, nhưng thay vào đó là giả định giá cả được thiết lập cứng nhắc và dựa trên nền tảng kinh tế vi mô (được tóm lược trong phần 2.3) Một trong những thành quả quan trọng của trường phái này là sự áp dụng giả thuyết dự đoán hợp lý vào kinh tế vĩ mô4 Rotemberg và Woodford (1997) được coi

là những nhà tiên phong trong khuôn khổ này

3.3 Ưu điểm của mô hình DSGE

Đến nay, sự phát triển của các mô hình DSGE đã được tìm hiểu và nghiên cứu rộng rãi, dựa trên những phương pháp thực nghiệm đáng tin cậy hơn Mô hình DSGE cung cấp một khuôn khổ chặt chẽ, tỉ mỉ trong phân tích Sự gắn kết này được đưa ra bằng cách chấp nhận hạn chế (restricting) hành vi của các tác nhân để tối đa hóa hữu dụng động và kỳ vọng hợp lý Hơn nữa, mô hình DSGE tập trung vào ước tính mô hình cấu trúc (GMM, Bayesian) có thể cung cấp những dự báo dựa trên cơ sở có quy tắc

Bảng 3.1: So sánh các mô hình ước lượng

Dựa trên lý thuyết và cấu

Rõ ràng, dựa trên tối

ưu hóa để xử lý một

4 : John Muth (1961) là nhà kinh tế đầu tiên đưa ra giả thuyết dự đoán hợp lý, nhưng áp dụng giả thuyết dự đoán hợp lý trong phân tích kinh tế vĩ mô là công trình của Robert E Lucas, Jr (1972, 1973)

Có (Có)

Có (Có)

Nguồn: Shiu-Sheng Chen (2010) Theo như những thành quả chung cho mô hình DSGE trong Bảng 3.1 đã minh chứng vì sao mô hình DSGE ngày càng được áp dụng phổ biến ở các Ngân hàng trên thế giới trong nhiều thập kỷ qua như: NHTW Châu Âu, Ngân hàng dự trữ liên bang Mỹ, Ngân hàng Canada, Ngân hàng Anh, Ngân hàng Tây Ban Nha, NHTW Brazil, NHTW Chile, Ngân hàng Thái Lan…

Ngoài ra, Francisco Ruge-Murcia (2005) cho rằng:

Thứ nhất, mô hình DSGE ước lượng thông số thu được bằng cách áp đặt các hạn chế trong dữ liệu của mô hình cần quan tâm Điều này giải tỏa băn khoăn rằng các giả định của mô hình DSGE có thể không phù hợp với các giả định được sử dụng bởi các nghiên cứu vi mô để cho ra các ước lượng thông số được sử dụng trong hiệu chuẩn (calibration)

Thứ hai, việc ước lượng các mô hình DSGE cho phép đạt được ước lượng các thông số được xem là khó để ước tính bằng cách sử dụng phân tách dữ liệu riêng lẻ

Thứ ba, các thông số không chắc chắn có thể được kết hợp một cách rõ ràng khi sử dụng phân tích hàm phản ứng đẩy (IRF), ví dụ, kỹ thuật bootstrap để xây dựng khoảng tin cậy cho phản ứng của mô hình bởi một cú sốc

Thứ tư, các công cụ lựa chọn tiêu chuẩn và đánh giá mô hình có thể dễ dàng

áp dụng

Sau đó, Argia Sbordone, Andrea Tambalotti, Krishna Rao và Kieran Walsh (2010) bổ sung thêm những thành quả mà mô hình DSGE tạo dựng được bằng cách đưa ra sự phát triển đáng kể trong việc xây dựng và truyền tải của chính sách tiền tệ tại một số NHTW trên thế giới Không những thế, nhiều Ngân hàng hiện nay đã trình bày triển vọng kinh tế và chính sách chiến lược cho xã hội một cách chính thức hơn, đi kèm với tiến trình đó là sự ra đời của các công cụ phân tích hiện đại và phương pháp kinh tế tiên tiến trong việc mô phỏng dự báo và thực thi chính sách tiền tệ thông qua mô hình DSGE

Theo các nhà nghiên cứu, ưu điểm quan trọng của mô hình DSGE là chia sẻ những giả định cốt lõi dựa trên hành vi của các hộ gia đình và doanh nghiệp, trong

đó làm cho mô hình có thể dễ dàng mở rộng những chi tiết có liên quan để giải quyết các câu hỏi đặt ra Cuối cùng, mô hình DSGE không chỉ chuyên sâu về hành

vi cá nhân mà còn có nền tảng kinh tế vi mô rõ ràng với các giả định cơ bản dựa vào sự tối ưu của các đại diện kinh tế

3.4 Nhược điểm của mô hình DSGE

Với nhiều ưu điểm đưa ra, song mô hình DSGE vẫn còn tồn tại những khuyết điểm của mình: vì mô hình dựa trên mối tương quan giữa các biến kinh tế vĩ mô quan sát được, nên các mối tương quan có thể bị thay đổi khi chính sách mới được giới thiệu và sẽ hủy bỏ giá trị định lượng được dự đoán dựa trên những quan sát trong quá khứ

Tóm lại, có thể nói mô hình DSGE là một công cụ tiềm năng trong việc phân tích chính sách Đặc biệt, khi cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 xảy ra đã đánh dấu một thời điểm quan trọng, đòi hỏi mô hình DSGE phải phát triển Bởi vì, khi các trung gian tài chính chuyên nghiệp hơn, tinh vi hơn và nền kinh tế ngày càng hội nhập rộng hơn thì việc tranh luận từ các mô hình kinh tế, đặc biệt là trong khuôn khổ DSGE hứa hẹn sẽ đem đến nhiều thú vị trong việc nghiên cứu, cho các nhà điều hành chính sách tiền tệ

3.5 Giới thiệu mô hình nền tảng

Để biết chi tiết về nguồn gốc của các phương trình giản lược (reduced form) đưa vào mô hình ước lượng, nghiên cứu tham chiếu phiên bản đơn giản hóa của Jordi Galí và Tommaso Monacelli (2002)

Galí và Monacelli (2002) mô tả chi tiết vấn đề của các hộ gia đình và các công

ty trong một nền kinh tế mở, nhỏ Nghiên cứu thảo luận trên hành vi của một nền kinh tế riêng lẻ và tương quan với nền kinh tế thế giới, để làm rõ điểm này, biến số

i đại diện cho nền kinh tế i, đó là nền kinh tế trong một thể liên tục tạo nên nền kinh

tế thế giới và biến số dấu * đề cập đến nền kinh tế thế giới

Trong một nền kinh tế nhỏ, mở điển hình, chứa một sự trao đổi liên tục đại diện bởi một hộ gia đình và các công ty Các hộ gia đình tiêu thụ một giỏ hàng hóa

và cung cấp lao động cho các công ty cạnh tranh không hoàn hảo Mục tiêu của mỗi

hộ gia đình là tối đa hóa tiện ích của nó, dung hòa sự khác biệt giữa các tiện ích từ tiêu dùng và sự không thỏa mãn từ công việc, họ tìm kiếm độ hữu dụng:

j∈(0,1): đại diện mức độ đa dạng của hàng hóa

CF , t là chỉ số tiêu dùng các hàng hóa nhập khẩu cho bởi:

C F , t ≡ (∫ (𝐶𝑖,𝑡)

𝛾−1 𝛾

1

0 𝑑𝑖)

𝛾 𝛾−1

Với Ci,t là chỉ số về số lượng hàng hóa nhập khẩu từ quốc gia i và được tiêu thụ bởi các hộ gia đình nội địa Nó được cho bởi hàm số:

Tham số η > 0 đo lường sự thay thế giữa hàng hóa nội địa và hàng hóa nước ngoài

Sự phân bổ tối ưu của bất kỳ chi phí được cho vào mỗi nhóm hàng hóa đem lại lợi ích cho hàm cầu:

C H,t (j) = ( 𝑃𝐻,𝑡(𝑗)

𝑃 𝐻,𝑡 )−𝜀 C H , t và C i,t (j) = (𝑃𝑖,𝑡(𝑗)

𝑃 𝑖,𝑡 )−𝜀 C i , t (4) Trong đó:

P H,t ≡ (∫ 𝑃01 𝐻,𝑡(𝑗)1−𝜀𝑑𝑗)1−𝜀1 là chỉ số giá nội địa (chẳng hạn chỉ số giá của hàng hóa sản xuất trong nước)

P i,t ≡ (∫ 𝑃1 𝑖,𝑡(𝑗)1−𝜀

0 𝑑𝑗)1−𝜀1 là chỉ số giá của hàng hóa nhập khẩu từ quốc gia i (thể

hiện theo đồng nội tệ) cho tất cả i ∈ [0,1]

Phương trình (4) trở thành:

∫ 𝑃01 𝐻,𝑡(𝑗)𝐶𝐻,𝑡(j)dj = 𝑃𝐻,𝑡 𝐶𝐻,𝑡 và ∫ 𝑃1 𝑖,𝑡(𝑗)

0 𝐶𝑖,𝑡(j)dj = 𝑃𝑖,𝑡 𝐶𝑖,𝑡Ngoài ra, phân bổ tối ưu của chi phí cho hàng hóa nhập khẩu bởi quốc gia nội địa hàm ý:

C i,t = ( 𝑷𝒊,𝒕

𝑷 𝑭,𝒕)−𝜸 C F , t (5)

Với PF,t ≡ (∫ 𝑃01 𝑖,𝑡1−𝛾𝑑𝑖)

1 1−𝛾 là chỉ số giá cho các hàng hóa nhập khẩu (thể hiện theo đồng nội tệ)

Phương trình (5) ngụ ý rằng có thể viết tổng chi phí của các hàng hóa nhập khẩu như sau: ∫ 𝑃𝑖,𝑡

1

0 C i,t d i = P F,t C F,t

Cuối cùng, chi tiêu tối ưu giữa hàng hóa trong nước và nhập khẩu được đưa ra:

C H,t = (1-α) (𝑷𝑯,𝒕

𝑷 𝒕 )−𝜼 C t và C F,t = α (𝑷𝑭,𝒕

𝑷 𝒕)−𝜼 C t (6) Trong đó:

P t ≡ [(𝟏 − 𝜶)(𝑷𝑯,𝒕)𝟏−𝜼 + 𝜶 (𝑷𝑭,𝒕)𝟏−𝜼 ]

𝟏 𝟏−𝜼 là chỉ số giá cả tiêu dùng (CPI) Lưu ý là, khi mà chỉ số giá của hàng hóa nội địa và nước ngoài là tương đương (trong trạng thái cân bằng), tham số α là phần trăm tiêu dùng nội địa phân bổ cho hàng hóa nhập khẩu, nó cũng đại diện cho chỉ số tự nhiên của độ mở

Tương ứng, tổng chi tiêu tiêu dùng bởi các hộ tiêu dùng nội địa được cho bởi:

Vai trò của Chính phủ trong mô hình này đơn giản là phân phối lại lợi nhuận

và phát hành trái phiếu (hộ gia đình phân phối thu nhập qua các giai đoạn thời gian), lãi suất trái phiếu được Chính phủ xác định Không có sự tiêu thụ hay đầu tư của Chính phủ trong mô hình này, và do đó hai chức năng của chính phủ được tách

ra Mặc dù chỉ có một chức năng trong mô hình, điều này không có nghĩa là chính sách tiền tệ không phải là độc lập Độc lập trong dạng mô hình này thường được liên kết với các cam kết của các cơ quan, hướng tới việc loại bỏ sự sai lệch trong lạm phát (các quy tắc so với việc quyết định trong chính sách tiền tệ, có thể thấy ở nghiên cứu của Kydland và Prescott, 1980, hoặc Clarida, 1999)

Nghiên cứu chi tiết hóa hàm hữu dụng trong kỳ như sau:

Tương đương với hàm log như sau:

Điều này làm nên sự khác biệt giữa hai phương pháp đo lường lạm phát với phần trăm thay đổi trong cán cân thương mại Theo nghiên cứu, luật một giá chỉ tồn tại cho các hàng hóa đơn lẻ (cả hàng nhập khẩu và trong nước), hàm ý: