Vai trò của chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu tại các quốc gia châu á

TÓM TẮT Trong bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm các lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cậu tại châu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

LÊ ĐỨC CẢNH

VAI TRÒ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TRONG VIỆC GIẢM THIỂU TÁC ĐỘNG CỦA CUỘC

KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU TẠI CÁC

QUỐC GIA CHÂU Á

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2016

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

LÊ ĐỨC CẢNH

VAI TRÒ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TRONG VIỆC GIẢM THIỂU TÁC ĐỘNG CỦA CUỘC KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU TẠI CÁC

QUỐC GIA CHÂU Á

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng

Tác giả Luận văn

Lê Đức Cảnh

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG – HÌNH

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 2

1.1 Giới thiệu vấn đề nghiên cứu 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 4

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.4 Phương pháp nghiên cứu 7

1.5 Ý nghĩa của đề tài 7

1.6 Kết cấu của bài luận văn 8

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN KHOA HỌC – CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY 9

2.1 Bằng chứng thực nghiệm liên quan đến chế độ tỷ giá hối đoái 9

2.2 Bằng chứng thực nghiệm liên quan đến dự trữ ngoại hối 11

2.3 Bằng chứng thực nghiệm liên quan đến lựa chọn chính sách tiền tệ 12

2.4 Tóm tắt chương 2 13

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP, DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 14

3.1 Hồi quy phân vị - Hồi quy bình phương nhỏ nhất 14

3.1.1 Hồi quy phân vị là gì 14

3.1.2 Phương pháp bình phương tối thiểu 15

3.1.3 Phương pháp hồi quy phân vị 15

3.1.4 Minh họa bằng đồ thị hồi quy phân vị 17

3.1.5 Ưu nhược điểm của phương pháp hồi quy phân vị 19

a Ưu điểm của hồi quy phân vị 19

b Nhược điểm của hồi quy phân vị 20

3.2 Phương pháp nghiên cứu 21

3.3 Mở rộng biến kiểm soát 22

3.4 Dữ liệu nghiên cứu 24

3.5 Lựa chọn khoảng thời gian quan sát 29

3.6 Lựa chọn chính sách tiền tệ và nhóm các quốc gia 31

3.7 Mô hình nghiên cứu 34

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 36

4.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình 36

4.2 Kiểm định sự tự tương quan và đa cộng tuyến 37

4.2.1 Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến 37

4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến nhóm 39

4.3 Kết quả phân tích hồi quy 39

4.3.1 Phân tích kết quả hồi quy của các biến kiểm soát 39

4.3.2 Kiểm tra tính vững bằng các điều kiện bổ sung 43

4.3.3 Kết quả hồi quy các phân vị 45

4.3.4 Kết quả phân tích hồi quy với biến OIL mở rộng 47

a Kiểm định các biến kiểm soát với hồi quy phân vị thứ 50 47

b Kiểm định hồi quy các phân vị 49

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 51

5.1 Kết luận 51

5.2 Hạn chế của đề tài 52

5.3 Hàm ý nghiên cứu và gợi ý chính sách 53 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG – HÌNH

Danh mục bảng

Bảng 4.3 Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai 39

Bảng 4.9 Kết quả hồi quy các phân vị trong mô hình với biến OIL mở rộng 49 Danh mục hình

Hình 3.2 Đường cong với giá trị trung vị được biểu thị bằng đường đen

dày, còn đường trung bình được biểu thị bằng đường trắng mảnh 18

TÓM TẮT

Trong bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm các lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cậu tại châu Á Bài nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy phân vị cho bộ dữ liệu các yếu tố kiểm soát trong khoảng thời gian năm 2008 – 2009 từ 49 quốc gia châu Á, với kỳ quan sát tính theo năm Bài nghiên cứu rút ra được một số kết quả quan trọng sau đây:

Thứ nhất, tại các quốc gia châu Á, việc lựa chọn chính sách tiền tệ có vai trò không

quá quan trọng trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu Bởi lẽ trong giai đoạn này, các quốc gia châu Á chịu ảnh hưởng lớn từ các yếu

tố khác như tác động từ dòng vốn bên ngoài và hội nhập sâu rộng, áp dụng các hoạch định chính sách để ổn định tình hình tài chính nội địa, sử dụng công cụ dự trữ ngoại hối làm công cụ tiền tệ chính kiểm soát khủng hoảng

Thứ hai, mức độ khác biệt giữa tăng trưởng GDP dự báo và tăng trưởng GDP thực

có ảnh hưởng đến mối quan hệ trong các lựa chọn chính sách tiền tệ khác nhau 10% quốc gia có mức độ khác biệt nhỏ nhất cho kết quả hồi quy thể hiện lựa chọn chính sách tiền tệ có vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu Trong khi ở các quốc gia có mức độ khác biệt lớn hơn thì không thể hiện vai trò này

Thứ ba, giá dầu thế giới có vai trò quan trọng trong việc giải thích và hỗ trợ giải

thích cho các lựa chọn chính sách tiền tệ nhằm giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng toàn cầu ở các quốc gia châu Á

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Giới thiệu vấn đề nghiên cứu:

Chính sách tiền tệ là một bộ phận trong tổng thể hệ thống chính sách kinh tế của mỗi quốc gia để thực hiện việc quản lý vĩ mô đối với nền kinh tế nhằm đạt được những mục tiêu kinh tế - xã hội trong từng giai đoạn nhất định Nếu như chính sách tài chính chỉ tập trung vào thành phần kết cấu các mức chi phí thuế khóa của nhà nước, thì chính sách tiền tệ quốc gia lại tập trung vào mức độ khả năng thanh toán cho toàn bộ nền kinh tế quốc dân, bao gồm việc đáp ứng khối lượng cần cung ứng cho lưu thông, điều khiển hệ thống tiền tệ và khối lượng tín dụng đáp ứng vốn cho nền kinh tế, tạo điều kiện và thúc đẩy hoạt động của thị trường tiền tệ, thị trường vốn theo những quỹ đạo đã định Nền kinh tế đương đại phát triển không ngừng, NHTW các quốc gia luôn xây dựng cho nền kinh tế đặc thù của mình một lựa chọn chính sách tiền tệ phù hợp với các công cụ điều hành thích hợp nhất Đặc biệt là sau khi trải qua cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu (2008) – cuộc khủng hoảng làm tổn thất 50 nghìn tỷ USD trong tổng tài sản tài chính của thế giới, 20 quốc gia tuyên bố suy thoái kinh tế (theo nghiên cứu của Ngân hàng phát triển Châu Á), các quốc gia

có cái nhìn cẩn trọng hơn trong việc thực thi các công cụ chính sách này

Bài nghiên cứu của tác giả Visokaviciene (2014) nghiên cứu chính sách tiền tệ ở Lithuania – một quốc gia được quan sát đại diện cho EU Trong môi trường đầy thử thách của nền kinh tế toàn cầu, NHTW châu Âu áp dụng các chính sách ổn định tiền

tệ thông qua các khuôn khổ thể chế để cung cấp tính thanh khoản và ổn định cho đồng Euro Một số biện pháp như: áp dụng chế độ tỷ giá thả nổi (khuyến khích duy trì ngang giá sức mua PPP), ổn định giá cả hàng hóa, thực hiện các nghiệp vụ thị trường mở, tăng dự trữ ngoại hối,…

Trong khi đó, tại các quốc gia châu Á, các nghiên cứu của Akiko Terada và Hagiwara (2005) và Ila Patnaik và cộng sự (năm 2010) xem xét những vấn đề liên quan đến chế độ tỷ giá hối đoái ở châu Á được quan sát ở cuộc khoảng hoảng tài chính Trước cuộc khủng hoảng tài chính châu Á, hầu hết các tỷ giá hối đoái ở các quốc gia châu Á neo chặt vào đồng USD Mặc dù các quốc gia lo sợ “nổi sợ thả nổi

tỷ giá” tuy nhiên, khi cuộc khủng hoảng giảm xuống, tính biến động tỷ giá ở các quốc gia này lớn hơn trước khi khủng hoảng Hiện tại, các nước châu Á đã từ từ nâng mức linh hoạt tỷ giá và giảm vai trò của đồng đôla Mỹ bằng cách tăng cường tích lũy dự trữ ngoại hối áp dụng với các biện pháp vô hiệu hóa trong ngắn hạn, cải thiện các lựa chọn chính sách trong dài hạn, bao gồm: hệ thống ngân hàng và điều tiết thị trường vốn; tính minh bạch và kỷ luật trong chính sách tài khóa và tài chính;

tự do hóa thương mại

Liên quan đến những điều chỉnh trong điều hành chính sách tiền tệ, Jerry H và các cộng sự (2009) cho chúng ta cái nhìn tổng quát về vai trò của Cục dự trữ liên bang (FED) của Mỹ Công cụ điều hành chính của FED trong việc điều hành chính sách tiền tệ trong nhiều năm qua liên quan đến “lãi suất quỹ vốn FED” – lãi suất được các ngân hàng ấn định với nhau cho các khoản vay qua đêm trên thị trường liên ngân hàng Lãi suất này ngân hàng tự quy định chứ FED không ép buộc Tuy nhiên, FED sẽ tác động đến lãi suất này để duy trì ở mức phù hợp bằng cách kiểm soát nguồn cung dự trữ trong hệ thống ngân hàng

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã kéo theo mức chi phí lớn về kinh tế và xã hội, đồng thời, nó cũng cung cấp một cơ hội độc nhất (trong điều kiện tự nhiên) để điều tra tính hiệu quả của các lựa chọn chính sách tiền tệ bởi các nền kinh tế trên thế giới nhằm chống chọi lại các bất lợi từ cú sốc bên ngoài Những nền kinh tế khác nhau không chỉ có mức phục hồi khác nhau mà còn lựa chọn các chính sách khác nhau để trung hòa tác động của cuộc khủng hoàng Các nghiên cứu hiện nay thường nghiên cứu vai trò của các nhân tố tiền tệ trong việc hình thành khả năng phục hồi sau khủng hoảng tập trung vào các loại chế độ tỷ giá hối đoái mà không phải là các lựa chọn chính sách tiền tệ (chẳng hạn như Berkmen và cộng sự (2012), Blanchard

và cộng sự (2010), Tsangarides (2012) Trong khi đó, tác giả Dabrowski và cộng sự (2015) lại tiếp cận theo hướng lựa chọn chính sách tiền tệ Trước hết, tác giả tìm kiếm sự tương đồng trong phản ứng của các nhà điều hành đối với cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu Mục tiêu là xác định các nền kinh tế thị trường mới nổi tương đồng trong việc sử dụng công cụ chính sách tiền tệ để chống lại các cú sốc

bên ngoài Giai đoạn phân tích này là một mắt xích liên kết giữa lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm, và nó như là sự thay thế cho cách sử dụng việc phân loại chế độ

tỷ giá hối đoái phổ biến hiện nay Tiếp theo, tác giả xem xét sự khác biệt trong thành quả tăng trưởng kinh tế trong suốt giai đoạn căng thẳng nhất của cuộc khủng hoảng giữa các nhóm kinh tế mới nổi với nhau Giai đoạn này là phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm hiện có, tuy nhiên, cách tiếp cận của tác giả là tập trung vào tính hiệu quả của các lựa chọn chính sách thay thế định hướng vào việc giảm nhẹ tác động khủng hoảng chứ không phải là so sánh giữa các quốc gia neo tỷ giá với các quốc gia thả nổi

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Để cung cấp thêm cái nhìn toàn diện hơn về việc đánh giá tác động của chính sách tiền tệ nói chung và lựa chọn chính sách tiền tệ nói riêng trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu, bài nghiên cứu thực hiện các kiểm định theo phương pháp khá mới mẻ - hồi quy phân vị xem xét tăng trưởng GDP ở các quốc gia châu Á trong giai đoạn xảy ra khủng hoảng

Bài luận văn nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

 Kiểm định vai trò của các lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 tại châu Á

 Mức độ khác biệt giữa tăng trưởng GDP dự báo và tăng trưởng GDP thực có ảnh hưởng đến mối quan hệ trong các lựa chọn chính sách tiền tệ khác nhau 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

+ Thời gian nghiên cứu:

Bài nghiên cứu đo lường tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu do đó, lựa chọn khoảng thời gian năm 2008 và năm 2009 là thời điểm mà chịu ảnh hưởng mạnh mẽ nhất từ cuộc khủng hoảng từ đó giúp chúng ta có cái nhìn trực quan và chính xác hơn trong đánh giá kết quả thực nghiệm

+ Đối tượng nghiên cứu:

Kinh tế châu Á là nền kinh tế của hơn 4 tỉ người (chiếm 60% dân số thế giới) sống

ở 48 quốc gia khác nhau Sáu nước nữa về mặt địa lý cũng nằm trong châu Á nhưng

về mặt kinh tế và chính trị được tính vào châu lục khác Như tất cả các vùng miền khác trên thế giới, sự thịnh vượng của kinh tế châu Á có sự khác nhau rất lớn giữa các nước và ở cả ở trong một nước Điều đó là do quy mô của nó rất lớn, từ văn hóa, môi trường, lịch sử đến hệ thống chính quyền Những nền kinh tế lớn nhất trong châu Á tính theo GDP danh nghĩa là Trung Quốc, Nhật Bản và Ấn Độ Kinh

tế có quy mô khác nhau, từ Trung Quốc với nền kinh tế đứng thứ hai thế giới tính theo GDP danh nghĩa (2010), tới Cambodia là một trong những nước nghèo nhất Các nền kinh tế châu Á sẽ dẫn đầu thế giới về tốc độ tăng trưởng trong năm 2015 khi sự hồi phục của các nền kinh tế Nhật Bản, Ấn Độ bù đắp sự tăng trưởng chậm lại của Trung Quốc Đó là dự báo được Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF) đưa ra trong báo cáo Triển vọng kinh tế khu vực châu Á - Thái Bình Dương Theo báo cáo, GDP toàn khu vực sẽ tăng trưởng ổn định ở mức 5,6% trong năm 2015 trước khi giảm nhẹ xuống 5,5% năm 2016 Kinh tế Trung Quốc tiếp tục gây lo ngại khi tăng trưởng được dự báo chỉ ở mức 6,8% trong năm 2015 và 6,3% năm 2016 Trong khi đó, tăng trưởng của kinh tế Nhật Bản dự kiến ở mức 1% năm 2015 và 1,2% năm 2016

Ấn Độ, với thế mạnh xuất khẩu hàng hóa giá rẻ, sẽ là điểm sáng trong bức tranh kinh tế khu vực Nền kinh tế thứ 3 của châu Á này có thể tăng trưởng 7,5% trong năm nay và năm tới, qua đó thuộc nhóm có tốc độ phát triển kinh tế nhanh nhất thế giới Riêng kinh tế Việt Nam được dự báo tăng trưởng 6% trong năm 2015 trước khi giảm nhẹ xuống 5,8% vào năm 2016

IMF nhận định sự nổi trội trong tăng trưởng của các nền kinh tế châu Á - Thái Bình Dương so với phần còn lại của thế giới xuất phát từ sức tiêu thụ mạnh cùng lực lượng lao động trẻ, lãi suất thấp và giá dầu thô giảm thời gian qua Sự phục hồi của kinh tế toàn cầu, dù còn khiêm tốn và chưa ổn định, cũng sẽ tiếp sức cho hoạt động xuất khẩu của các nước châu Á Những yếu tố này dự kiến bù đắp ảnh hưởng của các điều kiện tài chính thắt chặt do luồng vốn đảo chiều, một phần do Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) có thể sẽ thắt chặt chính sách tiền tệ Các chuyên gia kinh tế của IMF cũng bày tỏ lo ngại đối với nguy cơ tăng trưởng chậm lại nếu các nhà hoạch định chính sách trong khu vực không có những thay đổi cần thiết Tuy nhiên,

họ nhấn mạnh hiện chưa phải lúc báo động mà mới dừng lại ở sự cảnh tỉnh

Bên cạnh đó, IMF cảnh báo vẫn tồn tại những nguy cơ có thể kéo kinh tế khu vực theo chiều hướng ngược lại Nguy cơ có thể đến từ sự tăng trưởng chậm hơn dự kiến của kinh tế Trung Quốc, Nhật Bản Ngoài ra, đồng USD tăng giá đồng nghĩa với gánh nặng lớn hơn đè lên vai các doanh nghiệp mang khoản nợ lớn bằng đồng tiền này “Các khoản nợ, đặc biệt là các khoản nợ ngoại tệ, đang tăng nhanh trong những năm gần đây Nhiều nhà phân tích kinh tế cho biết họ chưa từng thấy các khoản nợ ở khu vực tăng mạnh như thời gian gần đây Nợ của Trung Quốc đã tăng gấp đôi trong giai đoạn 2007-2014 và vượt quá 200% GDP Nợ công của Nhật Bản thậm chí còn ở mức 250% GDP Thế nên châu Á sẽ bị tổn thương hơn đối với các

cú sốc trên thị trường tài chính

Nhìn lại giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, kinh tế châu Á cũng bị ảnh hưởng đáng kể Nhật Bản phải tuyên bố rơi vào tình trạng suy thoái kinh tế ngày 18/11/2008 sau khi tăng trưởng âm liên tiếp trong quý II/2008 và quý III/2008 Kinh tế Trung Quốc vốn được coi là động lực tăng trưởng của kinh tế thế giới, sau nhiều năm tăng trưởng ở hai con số, đã giảm xuống chỉ còn 7,5% trong năm 2008 – mức thấp nhất trong vòng 19 năm Tốc độ tăng trưởng công nghiệp, xuất khẩu đã giảm sút nghiêm trọng, kéo theo sự gia tăng tỷ lệ thất nghiệp Kinh tế Hàn Quốc

cũng báo động đỏ khi đồng won mất giá hơn 40% và ở mức thấp nhất kể từ cuộc

khủng hoảng tài chính năm 1997 Chính phủ Hàn Quốc đã phải thực hiện một số biện pháp khẩn cấp như cắt giảm lãi suất và bơm tiền vào hệ thống tài chính Hầu hết các nền kinh tế lớn ở Đông Nam Á đều định hướng xuất khẩu và phụ thuộc nhiều vào thương mại quốc tế và đầu tư nước ngoài Do vậy, mức độ khác nhau của các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á dễ bị tác động của xu hướng giảm sút thương mại và đầu tư trên thế giới Singapore là quốc gia đầu tiên của Đông Nam Á rơi vào suy thoái năm 2008, ba lĩnh vực trụ cột là xuất khẩu hàng công nghiệp chế tạo, dịch vụ tài chính – ngân hàng và du lịch đều bị ảnh hưởng nặng nề của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, tốc độ tăng trưởng năm 2008 đạt 3% Chính phủ đã phải tạm đình chỉ kế hoạch từng bước tăng giá đồng nội tệ SGD đồng thời các biện

pháp làm giảm thâm hụt ngân sách năm 2008 cũng được thực hiện

Hiện tại, trong các nghiên cứu thực nghiệm nghiên cứu về tác động của khủng hoảng tài chính toàn cầu cũng như hành động của các nhà điều hành chính sách nhằm phục hồi nền kinh tế trong và sau khủng hoảng vẫn còn khá ít bài nghiên cứu quan sát các nền kinh tế châu Á Do đó, các quốc gia châu Á được lựa chọn làm đối tượng nghiên cứu của bài luận văn này nhằm tăng thêm tính mới mẻ và đầy đủ để đóng góp vào các nghiên cứu thực nghiệm

1.4 Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu được thu thập trong năm 2008 và năm 2009 để tạo

ra dữ liệu bảng Dữ liệu được thu thập và tổng hợp từ các nguồn dữ liệu quốc tế (IMF, World bank…)

Bài nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy phân vị (Quantile regression) để tiến hành kiểm định các mô hình trong bài nghiên cứu và các biến được sử dụng trong bài sẽ đươc mô tả rõ hơn trong chương III

Luận văn sử dụng phần mềm Stata để thực hiện định lượng phục vụ cho việc kiểm định tự tương quan, đa cộng tuyến và ước lượng các kết quả của việc lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu các tác động khủng hoảng kinh tế toàn cầu 1.5 Ý nghĩa của đề tài

Đối với vấn đề chế độ tỷ giá hối đoái tác động đến khả năng phục hồi nền kinh tế khi khủng hoảng đã được nhiều tác giả nghiên cứu và cho thấy nhiều bằng chứng thực nghiệm Tuy nhiên, cách tiếp cận mới trên quan điểm: “Không phải chế độ tỷ giá hối đoái tác động đến khả năng phục hồi khi khủng hoảng, mà thực chất các thiết lập cụ thể các công cụ chính sách mới thực sự ảnh hưởng đến sự giảm thiểu áp lực tiền tệ” của Dabrowski (2015) đã mở ra hướng nghiên cứu mới cho các vấn đề liên quan đến đo lường khả năng phục hồi của kinh tế sau khủng hoảng Bài luận văn đưa ra bằng chứng khách quan khoa học tại châu Á của việc lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu trong giai đoạn bị ảnh hưởng nặng nề nhất (năm 2008, năm 2009), từ đó, giúp chúng ta có cái nhìn đầy đủ và toàn diện hơn đối với nền kinh tế vĩ mô và cách thức

vận hành chính sách tiền tệ tại các quốc gia này cũng như thế giới

1.6 Kết cấu của bài luận văn:

Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày theo trình tự sau: Chương I: Giới thiệu đề tài

Chương này làm rõ lý do chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần nghiên cứu đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa khi thực hiện đề tài

Chương II: Cơ sở lý luận khoa học – các nghiên cứu thực nghiệm trước đây

Trong chương này, luận văn sẽ tổng hợp các cơ sở lý luận khoa học, những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về các vấn đề có liên quan đến nội dung lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu các tác động khủng hoảng tài chính toàn cầu

Chương III: Phương pháp, dữ liệu nghiên cứu

Nội dung chính của chương này tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định đặt ra để kiểm định và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu

Chương IV: Kết quả nghiên cứu

Chương này trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm bằng việc sử dụng hồi quy phân vị xem xét việc giảm thiểu các tác động khủng hoảng kinh tế toàn cầu của các lựa chọn chính sách tiền tệ ở các quốc gia châu Á

Chương V: Kết luận

Ở chương này, luận văn tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN KHOA HỌC – CÁC NGHIÊN CỨU

THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY 2.1 Bằng chứng thực nghiệm liên quan đến chế độ tỷ giá hối đoái

Lựa chọn chính sách đối với các nền kinh tế mới nổi trong cuộc khủng hoảng tài chính gần đây được phân tích bởi Ghosh và cộng sự (2009) Kết luận chung của họ

là “ không có một giải pháp cụ thể phù hợp cho tất cả trường hợp, và các chính sách hỗn hợp thích hợp phụ thuộc vào hoàn cảnh cụ thể ở mỗi quốc gia, bao gồm cả sự đánh đổi” Theo như chính sách tiền tệ đề cập đến, các quốc gia tập trung vào tầm quan trọng của việc đánh đổi giữa lợi ích của việc hạ lãi suất thấp hơn cùng với phá giá đồng tiền cho việc phục hồi hoạt động nội địa và xuất khẩu so với tác động thu hẹp của việc phá giá đồng tiền trong bảng cân đối kế toán không phòng ngừa Độ lớn dự kiến của việc phá giá đồng tiền phụ thuộc vào các yếu tố như việc định giá cao ban đầu, chế độ tỷ giá hối đoái, hiệu ứng bảng cân đối kế toán1, sự truyền dẫn khu vực và ảnh hưởng hệ thống

Các bằng chứng thực nghiệm về vai trò của chế độ tỷ giá hối đoái trong giai đoạn khủng hoảng tài chính là hỗn hợp Berkmen và cộng sự (2012) tìm kiếm một sự giải thích cho sự phục hồi đa dạng của các quốc gia mới nổi trong bốn nhóm nhân tố: (i) liên kết thương mại; (ii) liên kết tài chính; (iii) lỗ hổng cơ bản2 và cấu trúc tài chính;

và (iv) các khung chính sách tổng thể Sau khi kiểm tra một loạt các biến số khác nhau và kiểm tra độ vững, họ xác định bốn biến số chính giải thích phần lớn các biểu hiện tăng trưởng không mong đợi ở các quốc gia mới nổi: đòn bẩy (được định nghĩa là tỷ số của nợ nội địa trên huy động nội địa), lỗ hổng sản lượng, nợ ngắn hạn nước ngoài, và tỷ giá hối đoái linh hoạt Mặt khác, họ kết luận rằng một trong những bài học chính sách sơ bộ từ khủng hoảng tài chính toàn cầu là “tỷ giá hối đoái linh hoạt tỏ ra quan trọng đối với nền kinh tế mới nổi trong việc làm giảm tác động của các cú sốc lớn” Và, mặt khác, họ chỉ ra rằng “các lợi ích của tỷ giá hối

1

Hiệu ứng bảng cân đối kế toán (balance sheet effects): nội tệ giảm giá đồng nghĩa giảm khoản mục tài sản

và tăng khoản mục nợ khi quy đổi hay tính theo ngoại tệ Kết quả là sẽ kéo theo sụt giảm chi tiêu, nguy cơ phá sản và xáo trộn về tình hình tài chính

2

Lỗ hổng cơ bản (underlying vulnerabilities): ví dụ như đòn bẩy cao, độ nhạy cảm với cú sốc lãi suất; là

điều kiện cần nhưng không đủ cho 1 cuộc khủng hoảng

đoái linh hoạt bị giới hạn khi dịch chuyển từ chế độ neo tỷ giá sang một chế độ linh hoạt hơn” và “sự khác biệt trong chế độ neo biên độ và thả nổi không cải thiện sự phù hợp Bởi vì biến này là biến duy nhất quan trọng giữa các chỉ báo chính sách tiền tệ, do đó, nó có thể kết luận rằng chính sách tiền tệ không quan trọng trong giai đoạn xấu nhất của cuộc khủng hoảng

Một kết luận tương tự đề cập đến sự quan trọng của chế độ tỷ giá hối đoái được trình bày bởi Blanchard và cộng sự (2010a) Họ kiểm tra tác động của cơ chế tỷ giá hối đoái vào tăng trưởng GDP không kỳ vọng ở 29 thị trường mới nổi trong quý cuối cùng của năm 2008 và quý đầu tiên của năm 2009 Mô hình lý thuyết của họ là không rõ ràng về vấn đề này, và nó hàm ý rằng tăng trưởng GDP ở một quốc gia neo tỷ giá phụ thuộc vào mức phù hợp điều kiện Marshall-Lerner3, độ mạnh của hiệu ứng bảng cân đối kế toán và công cụ chính sách được sử dụng để duy trì neo tỷ giá (chính sách về tỷ giá và giảm dự trữ) Họ tìm thấy rằng sự tăng trưởng thấp hơn trung bình 2.7% ở quốc gia có chế độ tỷ giá cố định so với quốc gia có chế độ tỷ giá thả nổi, khác biệt này có ý nghĩa thống kê

Một nghiêu cứu thực nghiệm khác được thực hiện bởi Tsangarides (2012), người đã tập trung vào sự thay đổi trong tăng trưởng GDP thực tế giai đoạn 2008-2009 so với giai đoạn 2003-2007 trong một mẫu gồm 50 nền kinh tế mới nổi Kết quả chính của ông là sau khi kiểm soát các rủi ro thương mại và liên kết tài chính, sự lựa chọn chế

độ tỷ giá hối đoái không phải là một nhân tố quan trọng trong việc tăng trưởng GDP của các nền kinh tế mới nổi trong khủng hoảng Tuy nhiên, sử dụng neo tỷ giá đã làm tội tệ hơn trong việc phục hồi khủng hoảng giai đoạn 2010-2011

Hutchison và cộng sự (2010) nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa vào sự tăng trưởng GDP trong cuộc khủng hoảng trước đó ở các nước đang phát triển và mới nổi (83 nghiên cứu “sudden stop4”, ở 66 quốc gia trong giai đoạn 1980-2003 được nghiên cứu) Họ nhận thấy rằng các chính sách tiền tệ và tài

3

Điều kiện Marshall-Lerner: Để cho việc phá giá tiền tệ có tác động tích cực tới cán cân thanh toán, thì giá

trị tuyệt đối của tổng hai độ co dãn theo giá cả của xuất khẩu và độ co dãn theo giá cả của nhập khẩu phải lớn hơn 1

4

Sudden stop: dòng vốn quốc tế chảy vào quốc gia đột ngột dừng lại gây ảnh hưởng đến cân đối thanh khoản, làm cho quốc gia tự do hóa tài khoản vốn – lãi suất cao hơn quốc tế bị khủng hoảng

khóa khi xảy ra một “sudden stop” làm trầm trọng thêm những hậu quả suy thoái của quốc gia Hơn thế nữa, khi mở rộng tài khóa tùy ý làm giảm bớt tác dụng bất lợi của cuộc khủng hoảng, nhưng mở rộng tiền tệ không có tác dụng rõ rệt Mặc dù tại thời điểm “sudden stops” các quốc gia được nghiên cứu có tỷ giá hối đoái tương đối cứng nhắc, ảnh hưởng của chế độ tỷ giá hối đoái không có tác động có ý nghĩa thống kê đối với chi phí đầu ra5 của một “sudden stop”

2.2 Bằng chứng thực nghiệm liên quan đến dự trữ ngoại hối

Một kết luận có liên quan của nghiên cứu là có một mối liên hệ giữa quản trị dự trữ ngoại hối và khả năng phục hồi khủng hoảng Đây là vấn đề gây tranh cãi đáng kể Blanchard và cộng sự (2010a) chỉ ra rằng ở những quốc gia mới nổi có tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên nợ ngắn hạn nước ngoài cao thì có mức sụt giảm tăng trưởng kinh tế thấp hơn trong cuộc khủng hoảng Tuy nhiên, điều này đến từ mẫu số, đó là từ tỷ lệ

nợ trên GDP thấp và tỷ lệ dự trữ trên GDP là không chính xác và không có ý nghĩa

Do đó, họ kết luận rằng không có bằng chứng kinh tế ủng hộ cho giả thuyết: “dự trữ ngoại hối cao hạn chế sự suy giảm sản lượng trong cuộc khủng hoảng” Kết quả tương tự được đưa ra bởi Berkmen và cộng sự (2012) Tuy nhiên, họ cho rằng “giá trị của dự trữ ngoại hối có thể giảm mạnh khi chúng di chuyển trên một ngưỡng kháng cự rủi ro” Giải thuyết về sự phi tuyến tính trong mối liên hệ giữa mức dự trữ

và sụp đổ đầu ra trong cuộc khủng hoảng được khai thác bởi Llaudes và cộng sự (2010) Họ phát hiện ra rằng dự trữ cao hơn sẽ trả giá đáng kể bằng sự thiếu hụt sản lượng đầu ra ở mức dự trữ bao phủ thấp nhưng sẽ ít hơn nhiều ở mức bao phủ cao Dominguez và cộng sự (2012) có một kết luận tương tự: các giá trị phản chu kỳ của

dự trữ nên được đo lường bằng một chuẩn mực, cái mà phản ánh “tính dự trữ đầy đủ” (họ chọn tỷ số dự trữ trên GDP ở quý 4 năm 2006) Họ tìm thấy “một mối quan

hệ tiêu cực, chỉ ra rằng những quốc gia với dự trữ đầy đủ cao hơn trước cuộc khủng hoảng thì sản lượng đầu ra sẽ sụt giảm lớn hơn trong cuộc khủng hoảng Gần đây, Busiere và cộng sự (2014) sử dụng một mẫu lớn của hơn 100 nước mới nổi và đang

5

Đo lường bằng chênh lệch của tốc độ tăng trưởng GDP trước khủng hoảng của một quốc gia nhất định với tốc độ tăng trưởng GDP trung bình trong những năm tiếp theo cho đến đạt được tốc độ tăng trưởng trước khủng hoảng

phát triển để chỉ ra rằng các quốc gia có tỷ lệ dự trữ trên nợ ngắn hạn cao hơn sẽ ở tình trạng tốt hơn các quốc gia khác trong cuộc khủng hoảng, và tác động này được phóng đại khi tài khoản vốn ít mở hơn

2.3 Bằng chứng thực nghiệm liên quan lựa chọn chính sách tiền tệ

Blanchard và cộng sự (2010a) lập luận rằng để tìm hiểu xem việc duy trì tỷ giá hối đoái bởi một quốc gia chịu một cú sốc thương mại hoặc cú sốc tài chính là thiết thực, người ta cần phải nhìn vào công cụ chính sách được sử dụng, tức là dùng lãi suất hay dùng dự trữ ngoại hối ảnh hưởng của hiệu ứng bảng cân đối kế toán tới quốc gia cố gắng phòng tránh Aizenman và Sun (2012) nghiên cứu thực nghiệm về cách mà các quốc gia mới nổi đối phó với cuộc khủng hoảng toàn cầu bằng việc giảm mức dự trữ ngoại hối với việc quan sát mẫu gồm 22 quốc gia mới nổi Kết quả cho thấy các quốc gia mới nổi sử dụng cơ chế điều chỉnh dự trữ ngoại hối như là một tấm đệm trong giai đoạn đầu của cuộc khủng hoảng Ngoài ra, một kết luận đáng kinh ngạc khác là chế độ tỷ giá hối đoái không có ý nghĩa thực nghiệm trong việc giải thích sự phục hồi các cuộc khủng hoảng tài chính

Dabrowski (2015) phát triển các lý luận này hơn nữa và cho rằng không phải chế độ

tỷ giá hối đoái tác động đến khả năng phục hồi khi khủng hoảng, mà thực chất các thiết lập cụ thể các công cụ chính sách mới thực sự ảnh hưởng đến sự giảm thiểu áp lực tiền tệ Dù chúng ta không phủ nhận thực tế rằng chế độ tỷ giá hối đoái có thể

có một tác động nhất định tới các công cụ chính sách tiền tệ được sử dụng để điều tiết cú sốc bên ngoài, không có nghĩa là nó hoàn toàn xác định trước các phản ứng chính sách Bài nghiên cứu của tác giả khởi đầu từ cách tiếp cận như vậy và xem xét các công cụ chính sách được sử dụng để điều tiết những cú sốc bất lợi từ bên ngoài Tác giả sử dụng phân tích hồi quy phân vị để đo lường sự giảm sút tăng trưởng GDP ở 41 nền kinh tế mới nổi trong giai đoạn mạnh nhất của cuộc khủng hoảng Bài nghiên cứu đưa ra một số kết luận đáng chú ý trong đó khẳng định lại kết quả thực nghiệm của các nghiên cứu trước đây đó là: “không thể kết luận được tác động của chế độ tỷ giá hối đoái tới khả năng phục hồi ở các nền kinh tế mới nổi trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu” Tác giả cũng nhấn mạnh về vai trò của các

lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm nhẹ các tác động của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu khi hầu hết các phân vị đều có ý nghĩa thống kê cao và tương đối

ổn định

Bài luận văn này đi theo hướng nghiên cứu của Dabrowski và cộng sự (2015) với việc xem xét các lựa chọn chính tiền tệ ở các nhà điều hành châu Á trong việc giảm thiểu các tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bằng cách tiếp cận thực nghiệm qua phương pháp phân tích hồi quy phân vị

2.4 Tóm tắt chương 2

Toàn bộ chương 2 cung cấp cho chúng ta các bằng chứng thực nghiệm liên quan đến lựa chọn chính sách tiền tiêu biểu như các nghiên cứu của Blanchard (2010) và Dabrowski (2015) cùng với các nhà nghiên cứu khác Nhìn chung, kết quả thực nghiệm nghiên cứu về tác động của lựa chọn chính sách tiền tệ đến tăng trưởng kinh

tế trong khủng hoảng là hỗn hợp

Tiếp theo, ở chương 3, chúng ta sẽ tìm hiểu về cách thu thập dữ liệu nghiên cứu, phương pháp và mô hình được sử dụng để kiểm tra thực nghiệm kết quả

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP, DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU

3.1 Hồi quy phân vị - Hồi quy bình phương nhỏ nhất

Hồi quy phân vị được Koenker và Bassett giới thiệu (1978) nhằm bổ sung cho phân tích hồi quy tuyến tính Chủ yếu là mở rộng phân vị thông thường từ mô hình định

vị sang mô hình tuyến tính tổng quát hơn, trong đó phân vị có điều kiện có dạng tuyến tính (Buchinsky (1998), trang 89) Trong phương pháp bình phương tối thiểu, mục đích đầu tiên là xác định giá trị trung bình có điều kiện của biến ngẫu nhiên Y,

đã biết trước các biến giải thích xi, đạt giá trị kỳ vọng E[Y| xi] Hồi quy phân vị vượt ra ngoài phạm vi này và cho phép ta tự đặt vấn đề như vậy ở bất kỳ phân vị nào của hàm phân bố có điều kiện

3.1.1 Hồi quy phân vị là gì

Mô tả phân vị “đơn giản là một giá trị tương ứng với một tỷ lệ cụ thể của một mẫu được sắp xếp của một tổng thể” (Xem Gilchrist, 2001, trang 1) Ví dụ, một phân vị rất hay được sử dụng là giá trị trung vị, bằng tỷ lệ 0,5 của số liệu được sắp xếp Nó tương ứng với phân vị có xác suất xảy ra bằng 0,5 Phân vị 0,5 này đánh dấu ranh giới của hai phần bằng nhau của hai tập hợp con liên tục của tổng thể (Xem Gilchrist, 2001)

Định nghĩa chính thức của phân vị: Giả sử Y là biến ngẫu nhiên liên tục với hàm phân bố có dạng:







 ( ))

(y P Y y

Với hàm phân bố FY(y) ta có thể xác định cho giá trị y cho trước một xác suất xuất hiện  Bây giờ nếu sử dụng phân vị, ta sẽ làm ngược lại, tức là với xác suất xuất hiện  cho trước ta cần xác định giá trị y tương ứng bằng bao nhiêu Phân vị bậc  trong số liệu mẫu ám chỉ xác suất  của giá trị y

sử dụng giá trị nhỏ nhất của y cho xác suất τ

3.1.2 Phương pháp bình phương tối thiểu

Trong phân tích hồi quy các nhà nghiên cứu quan tâm tới việc phân tích sự thay đổi

của một biến phụ thuộc (y i ), biết trước thông tin về các biến độc lập (x i) của nó Phương pháp bình phương tối thiểu là phương pháp chuẩn để cụ thể hoá mô hình hồi quy tuyến tính và ước lượng các thông số chưa biết của nó bằng cách cực tiểu hoá tổng sai số bình phương Điều này dẫn đến việc lấy xấp xỉ hàm trung bình của phân bố có điều kiện của biến phụ thuộc Phương pháp bình phương tối thiểu có các đặc trưng sau: tốt nhất, tuyến tính và các ước lượng là ước lượng không chệch nếu 4 giả thiết sau đây thỏa mãn:

1 Các biến độc lập x i không phải là các biến ngẫu nhiên

2 Kỳ vọng toán của thành phần sai số (i ) bằng 0, tức là E[i ] = 0

3 Có tính thuần nhất - phương sai của thành phần sai số cố định, tức là var(i ) =

2

4 Không có tự tương quan, tức là cov(i , j ) = 0, (i ≠ j)

Tuy nhiên, thường một hoặc hai giả thiết trên bị xâm phạm, dẫn đến kết quả là phương pháp bình phương tối thiểu không còn là tốt nhất, tuyến tính và có ước lượng không chệch nữa

Hồi quy phân vị có thể giải quyết các vấn đề vốn là nhược điểm khi áp dụng OLS trên thực tế: (i) Thường thành phần sai số không phải là không đổi trên toàn bộ phân bố vì thế đã vi phạm tiên đề về tính thuần nhất; (ii) Thông qua việc coi giá trị trung bình là độ đo về vị trí, thông tin về đuôi của phân bố bị mất đi; (iii) OLS rất nhạy cảm với các giá trị ngoại lai có thể làm sai lệch kết quả đáng kể

3.1.3 Phương pháp hồi quy phân vị

Hồi quy phân vị thực chất là chuyển hàm phân bố có điều kiện sang hàm phân vị có điều kiện bằng cách cắt nó ra thành những đoạn (tập hợp con) nhỏ Các đoạn nhỏ

này mô tả phân bố cộng dồn của biến phụ thuộc có điều kiện Y biết trước các biến giải thích của nó là xi có sử dụng các phân vị được định nghĩa bằng phương trình:

(x) = *x nếu x > 0 (3)

(x) = (-1)*x nếu x < 0

Hàm kiểm tra này đảm bảo là:

 Tất cả các  đều dương (>0)

 Đơn vị đo phù hợp với xác suất 

Trong phương pháp bình phương tối thiểu, mô hình hoá hàm phân bố có điều kiện

của mẫu ngẫu nhiên (y1, ,y n ) có hàm tham số μ(x i ,), trong đó x i là các biến độc lập,  là ước lượng tương ứng và μ là giá trị trung bình có điều kiện, ta có bài toán cực tiểu hóa sau đây:

) 4 ( ))

, ( ( min



Theo cách ấy ta nhận được hàm kỳ vọng có điều kiện E[Y| x i] Bây giờ bằng cách tương tự ta có thể tiến hành tương tự trong hồi quy phân vị Đặc trưng chính bây giờ

là hàm  (phương trình 3) một hàm được coi như là hàm kiểm tra

Đối với biến phụ thuộc Y biết trước các biến giải thích X= x của nó và biết trước

xác suất xuất hiện bằng , 0<<1, hàm phân vị có điều kiện được định nghĩa là phân

vị bậc , Q Y | X (| x), của hàm phân bố có điều kiện F Y | X (y| x) Để ước lượng vị trí của hàm phân bố có điều kiện, trung vị có điều kiện, Q Y|X (0,5| x), có thể được sử

dụng làm một phương án khác của giá trị trung bình có điều kiện (Xem Lee (2005)) Trong hồi quy phân vị, ta cực tiểu hóa hàm sau:

) 5 ( ))

, ( ( min



Ở đây, trái ngược với phương pháp bình phương tối thiểu, cực tiểu hóa được tiến hành cho từng tập con được định nghĩa bởi , trong đó ước lượng của hàm phân vị

bậc  đạt được với hàm thông số (x i, ) (Koenker và Hallock (2001))

Các đặc điểm đặc trưng cho hồi quy phân vị và điều làm nó khác với các phương pháp hồi quy khác như sau:

1 Phân bố có điều kiện của biến phụ thuộc Y có thể được đặc trưng thông qua các giá trị khác nhau của 

2 Có thể phát hiện ra sự phân tán Nếu số liệu phân tán, ước lượng hồi quy

trung vị có thể hiệu quả hơn ước lượng hồi quy trung bình

3 Bài toán cực tiểu như trình bày ở phương trình (5) có thể giải được bằng phương pháp quy hoạch tuyến tính, và ước lượng một cách dễ dàng

4 Các hàm phân vị đồng thời cũng tương đương với các phép biến đổi đơn Tức

là Q h(Y | X) (x) = h(Q (Y | X) (x)), đối với bất kỳ một hàm nào

3.1.4 Minh hoạ bằng đồ thị hồi quy phân vị

Trước khi bắt đầu các minh họa bằng số, mục này sẽ trình bày khái niệm hồi quy phân vị bằng đồ thị Trước tiên, chúng ta xem xét hình 3.1 Đối với giá trị cho trước

của biến giải thích x i mật độ của biến phụ thuộc Y được biểu thị bằng độ lớn của

các vòng tròn Vòng tròn càng lớn, mật độ càng cao, với mốt là nơi mà mật độ cao nhất, thuộc về giá trị của x i có vòng tròn lớn nhất Hồi quy phân vị trước tiên là kết

nối những vòng tròn cùng kích cỡ, đó chính là các xác suất, thuộc các x i khác nhau,

nhờ vậy cho phép ta tập trung vào mối quan hệ tương tác giữa các biến độc lập x i và

biến phụ thuộc Y cho các phân vị khác nhau, như có thể thấy ở hình 3.2 Các tập con

này được đánh dấu bằng các đường phân vị, phản ánh mật độ xác suất của biến phụ

thuộc Y cho trước biến độc lập x i

Hình 3.1: Xác suất xuất hiện của từng biến giải thích

Thí dụ được sử dụng trong hình 3.2 nguyên gốc là của Koenker và Hallock (2000),

và nó minh họa ứng dụng thực nghiệm của Ernst Engel's (1857) Ông đã nghiên cứu mối quan giữa tiêu dùng thực phẩm - được coi là biến phụ thuộc, và thu nhập là

biến độc lập Trong hồi quy phân vị hàm có điều kiện của Q Y | X (|x) được phân ra

theo phân vị bậc  Trong phân tích, phân vị bậc ,   {0,05; 0,1; 0,25, 0,5; 0,75; 0,9; 0,95}, được đánh dấu bằng các đường nét mảnh Chúng được tách bạch bằng các vạt đậm nhạt khác nhau, các thông tin được đặt phía trên Trung vị có điều kiện ( = 0,5) được đánh dấu bằng đường nét dày Đường trung bình có điều kiện được đánh dấu bằng đường màu trắng Các vạt mầu trình bày các tập số liệu được khái quát hóa bởi các phân vị

Hình 3.2 có thể hiểu là sơ đồ đường viền trình bày đồ thị ba chiều, với chi tiêu cho lương thực thực phẩm và thu nhập, tương ứng với trục tung (y) và trục hoành (x) Chiều thứ ba là mật độ xác suất của các giá trị tương ứng Mật độ của một giá trị được biểu thị bằng độ đậm của màu Màu càng đậm, xác suất xuất hiện càng cao Ví

dụ, ở đường biên ngoài, nơi mà mầu rất nhạt, mật độ xác suất cho tập số cho trước tương đối thấp, vì chúng được đánh dấu bằng các phân vị từ 0,05 đến 0,1 và từ 0,9 đến 0,95 Một điều quan trọng cần phải lưu ý là hình 2 trình bày cho từng tập hợp con xác suất xuất hiện riêng Tuy nhiên, phân vị sử dụng xác suất cộng dồn của hàm điều kiện Ví dụ, giá trị  = 0,05 có nghĩa là 5% số quan sát nằm phía dưới đường này,  = 0,25 có nghĩa là 25% số quan sát nằm dưới đường này và đường 0,1.

Hình 3.2: Đường cong với giá trị trung vị được biểu thị bằng đường đen dày, còn

đường trung bình được biểu thị bằng đường trắng mảnh

Đồ thị trong hình 3.2 cho thấy là sự biến động của sai số không trải đều trong phân

bố Sự phân tán của tiêu dùng thực phẩm tăng khi thu nhập của các hộ tăng Đồng thời số liệu lệch về bên trái, được biểu thị bằng khoảng cách của các đường phân vị giảm phía trên đường trung vị Đường này nằm phía trên đường trung bình Điều đó cho thấy là tiên đề mà phương pháp bình phương tối thiểu dựa vào là sự đồng nhất

bị xâm phạm Vì vậy các nhà thống kê đã khuyên sử dụng một phương pháp phân tích khác, đó là phương pháp hồi quy phân vị, phương pháp có khả năng giải quyết vấn đề này

3.1.5 Ưu nhược điểm của phương pháp hồi quy phân vị

a Ưu điểm của hồi quy phân vị

- Thứ nhất, phương pháp hồi quy phân vị cho phép thể hiện một cách chi tiết về mối

quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập trên từng phân vị của biến phụ thuộc, không phải chỉ xét mối quan hệ này trên giá trị trung bình như hồi quy OLS

Ưu điểm này thể hiện rõ trong hình 3.3 Trong đó, hình 3.3 thể hiện nhiều hàm hồi quy cho nhiều phân vị, cho thấy tác động khác nhau của biến độc lập X ứng với nhiều phân vị của biến phụ thuộc Y

Hình 3.3: Đồ thị biểu diễn các kết quả hồi quy phân vị của Y theo X

- Thứ hai, mặc dù các tính toán thực hiện trong hồi quy phân vị là phức tạp và khối

lượng tính toán nhiều hơn trong OLS, nhưng với sự phát triển của toán học, thống

kê học cộng với sự hỗ trợ của công nghệ thông tin thì những tính toán như quy hoạch tuyến tính, bootstrap, được thực hiện rất dễ dàng và nhanh chóng

- Thứ ba, trong hồi quy OLS, các quan sát bất thường (outliers) thường được loại bỏ

để ước lượng OLS không bị chệch Trong khi đó, hồi quy phân vị có tính ổn định

(robustness), không bị ảnh hưởng bởi sự hiện diện của các quan sát bất thường đó

- Thứ tư, các kiểm định về tham số của hồi quy phân vị không dựa vào tính chuẩn

của sai số Hơn nữa, các kiểm định này không dựa trên bất kỳ một giả định nào về dạng phân phối của sai số hồi quy

- Thứ năm, hồi quy phân vị đặc biệt phù hợp khi phân tích trên mô hình hồi quy có

sự hiện diện của phương sai thay đổi hoặc trong mẫu số liệu mà hàm phân phối của biến phụ thuộc bất đối xứng quanh giá trị trung bình Khi đó, hàm hồi quy phân vị trên các phân vị khác nhau sẽ có sự khác biệt rõ rệt, cho thấy tác động không giống nhau của biến độc lập đến biến phụ thuộc ở những phân vị khác nhau

b Nhược điểm của hồi quy phân vị:

Bên cạnh các ưu điểm đã được nêu trên, hồi quy phân vị vẫn còn một số nhược điểm như sau:

- Một là, các tính toán trong hồi quy phân vị phức tạp hơn so với OLS Ví dụ như

trong OLS, muốn tìm ước lượng tham số hồi quy sao cho tổng bình phương sai số là nhỏ nhất thì có thể áp dụng các công thức tìm cực trị của giải tích toán học như lấy đạo hàm riêng và giải hệ phương trình ứng với điều kiện cần của cực trị Trong khi

đó, ước lượng tham số của hồi quy phân vị thực hiện thông qua việc giải bài toán quy hoạch tuyến tính Việc này sẽ khó khăn nếu không có sự hỗ trợ của máy tính

- Hai là, phải thực hiện nhiều hàm hồi quy trên nhiều phân vị mới cho thấy được

toàn diện sự tác động của biến độc lập đến biến phụ thuộc thay vì chỉ có một hàm hồi quy trung bình có điều kiện trong OLS

- Ba là, việc áp dụng hồi quy phân vị cho các dạng hàm phi tuyến còn khá hạn chế

Các lý thuyết để xử lý tự tương quan hoặc nội sinh trong hồi quy phân vị còn chưa

được phát triển hoàn thiện

Như vậy, hồi quy phân vị giúp cải thiện được những nhược điểm của phương pháp bình phương tối thiểu khi đo lường tập dữ liệu nghiên cứu có tính thực tế hơn, không đặt ra quá nhiều giả thiết có thể bị xâm phạm Đồng thời, bằng cách chia nhỏ hàm phân bố có điều kiện thành nhiều đoạn nhỏ, hồi quy phân vị cho chúng ta một cái nhìn chi tiết hơn về mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến kiểm soát trên từng phân vị cụ thể, qua đó, kết quả hồi quy có tính ổn định hơn và kết quả được thể hiện rõ nét hơn Nhờ những ưu điểm này, bài luận văn sử dụng mô hình hồi quy phân vị để đo lường vai trò của các lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, song song với việc xem xét đồng thời với phương pháp bình phương tối thiểu

3.2 Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp thống kê phân loại không giám sát được sử dụng để xác định các lựa chọn chính sách tiền tệ giảm thiểu khủng hoảng thực tế Các nhóm quốc gia dự kiến

sẽ được phân loại thành các nhóm kinh tế có lựa chọn chính sách tiền tệ tương tự nhau Mặc dù, số lượng các nhóm không phải là ưu tiên quan trọng, tuy nhiên, nó không nên quá nhỏ hoặc quá lớn Nếu quá nhỏ, trong từng nhóm sẽ có mức độ không đồng nhất lớn, trong khi ở trường hợp hai, phân tích hồi quy sẽ trở nên bất khả thi Trong điều kiện như vậy, cần sử dụng các công cụ khác nhau để phân loại các quốc gia và so sánh kết quả Phân nhóm được tiến hành bằng phương pháp phân nhóm Wald linkage (means of hierarchical) trong đó các nhóm được tạo ra một cách

đệ quy bằng cách liên kết các đối tượng tương đồng nhất (các hình thức khác nhau của mối liên kết và biện pháp khoảng cách khác nhau đều được xem xét) Để đánh giá số lượng nhóm tối ưu trong dữ liệu, chúng ta sử dụng chỉ số giá trị nội tại như: Calinski Harabasz pseudo F statistics (Calinski và Harabasz, 1974) Việc phân nhóm cuối cùng của các quốc gia là kết quả của các thuật toán phân nhóm

Để đánh giá hiệu quả của các lựa chọn chính sách trong việc giảm thiểu khủng hoảng, giá trị suy giảm bất ngờ trong tăng trưởng GDP được sử dụng như là một biến phụ thuộc Suy luận thống kê về mối quan hệ được thực hiện trong một khuôn

khổ của phân tích hồi quy phân vị được đề xuất bởi Kroenker và Basset (1978) Để phác thảo cho ý tưởng đằng sau hồi quy phân vị và phương pháp ước lượng, chúng

ta xem xét các mô hình hồi quy tuyến tính sau:

Trong đó: là biến độc lập, ′ = (1, , … , ) là một véc – tơ của các biến giải thích, β = (β , β … , β )′ là một véc – tơ các tham số chưa biết của mô hình, và ε là các biến ngẫu nhiên độc lập với phân phối giống nhau

Đặt r (β) = - ′ β đại diện cho phần dư của mô hình hồi quy (6) Trong trường hợp hồi quy cổ điển, các ước lượng OLS thu được bằng cách lựa chọn các thông số tối thiểu hóa phân phối có điều kiện giá trị kỳ vọng của biến độc lập, tức là E(Y|X) Trong hồi quy phân vị, các tham số được chọn khi hồi quy có điều kiện của biến độc lập: (Y|X) = inf{y: | ( )≥ τ} được tối thiểu hóa Cho mỗi phân vị 0<τ<1, mỗi véc – tơ của tham số β(τ) được thu thập bằng các tối thiểu hóa tiêu chí sau:

( )

+ (1 − τ)r (β)( )

(7)

Kết quả là các tham số của hồi quy phân vị:

Trong đó, β = (β , … , β )′ là một véc – tơ hệ số phụ thuộc vào τ, và ( | ) =

0 Tham số của mô hình được hiểu như là sự thay đổi biên trong phân vị có điều kiện thứ τ của Y kết hợp khi hiệp phương sai thay đổi 1 đơn vị Kroenker (2005) nhấn mạnh rằng so sánh với mô hình phương sai nhỏ nhất thì mô hình hồi quy phân

vị có độ bền vững cao hơn và tính giải thích tự nhiên hơn

3.3 Mở rộng biến kiểm soát

Trong thống kê, lý thuyết lệch lạc thiếu biến (omitted-variable bias) xảy ra khi một

mô hình loại bỏ sai một hoặc nhiều nhân tố nguyên nhân quan trọng Lệch lạc thiếu biến được tạo ra khi mô hình bù đắp cho sự thiếu hụt này bằng việc đánh giá cao hoặc thấp tác động của một trong những nhân tố khác Cụ thể hơn, lệch lạc thiếu biến xuất hiện trong ước lượng tham số khi các đặc điểm kỹ thuật giả định không

chính xác trong đó nó bỏ qua một biến độc lập có tương quan với cả biến phụ thuộc

và một vài biến độc lập khác

Chính vì vậy, để có cái nhìn thận trọng hơn trong vấn đề nghiên cứu, bài khóa luận khắc phục hiện tượng này bằng cách đưa thêm một biến cú sốc ảnh hưởng đến biến độc lập, đó là biến OIL – cú sốc giá dầu được đo lường bằng giá dầu bình quân năm được theo dõi bởi Cơ quan thông tin năng lượng Hoa Kỳ

Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây đã từng nghiên cứu mối liên hệ giữa biến động giá dầu và tăng trưởng kinh tế của một quốc gia Một số nghiên cứu gợi ý quan hệ nhân quả một chiều từ giá dầu đến tăng trưởng kinh tế Các nghiên cứu hỗ trợ cho giả thuyết này gồm Benhmad (2013) đối với Hoa Kỳ (1947-2007), Lee và Chiu (2011) cho các nước phát triển công nghiệp (1965-2008), Filis (2010) dành cho Hy Lạp (1996-2008), và Rafiq cùng cộng sự (2009) đối với Thái Lan (1993-2006) Mối quan hệ nhân quả một chiều từ tăng trưởng kinh tế tới giá dầu được hiện diện trong các nghiên cứu của Akhmat và Zaman (2013) cho Nam Á (1975-2010), Herrerias cùng cộng sự (2013) cho Trung Quốc (1995-2009), Chu và Chang (2012) cho một nhóm 6 quốc gia thời kỳ 1971-2010 (cụ thể là Canada, Pháp, Đức, Nhật Bản, Vương quốc Anh và Hoa Kỳ), Hanabusa (2009) cho Nhật Bản (2000-2008) Đối với giả thiết cho rằng giữa tăng trưởng kinh tế và giá dầu có mối quan hệ hai chiều, Behmiri và Manso (2013) cho các nước Châu Phi cận Sahara (1985-2011), Behmiri và Manso (2012) cho các nước OECD (1976-2009), Zamani (2007) cho Iran (1967-2003), Yoo (2006) cho Hàn Quốc (1968-2002) đưa ra các bằng chứng

hỗ trợ cho giả thiết này

Thời gian gần đây có một số bài nghiên cứu kiểm định sâu hơn về mối liên hệ này Behmiri và cộng sự (2014) kiểm định đồng liên kết và quan hệ nhân quả Granger trong tiêu thụ dầu thô và tăng trưởng kinh tế ở Mỹ La-tinh trong giai đoạn 1980-

2012 Tác giả sử dụng mô hình đa biến bao gồm giá dầu thô như một biến kiểm soát Khu vực Mỹ La-tinh được chia thành 3 nhóm: nhóm 6 quốc gia Caribbean, nhóm 6 quốc gia Trung Mỹ và nhóm 8 quốc gia Nam Mỹ Kết quả nhân quả dài hạn chỉ ra rằng vùng Caribbean và Nam Mỹ, tăng trưởng kinh tế và tiêu thụ dầu thô

không có mối quan hệ nhân quả Granger với nhau, do đó các nhà hoạch định chính sách có thể theo đuổi các chính sách bảo hộ giá dầu mà không tác động tiêu cực trọng yếu với tăng trưởng kinh tế, tuy nhiên ở Trung Mỹ có một mối quan hệ nhân quả một chiều từ tiêu thụ dầu thô đến tăng trưởng kinh tế, cho thấy rằng khu vực này chính sách bảo hộ giá dầu cần được thực hiện một cách cẩn thận hơn Bài nghiên cứu của Rudra P.Pradhan và cộng sự (2015) xem xét mối liên hệ giữa tăng trưởng kinh tế, giá dầu, chiều sâu của thị trường chứng khoán và ba chỉ số kinh tế vĩ

mô quan trọng khác gồm: tỷ giá thực hiệu lực (REER), lạm phát và lãi suất thực Tác giả sử dụng mô hình tự hồi quy với dữ liệu bảng để kiểm định quan hệ nhân quả Granger cho các quốc gia G-20 trong giai đoạn 1961-2002 Kết quả hồi quy cho thấy có một mối quan hệ trong dài hạn mạnh mẽ giữa tăng trưởng kinh tế, giá dầu,

và các biến khác Trong khi đó, trong ngắn hạn tìm thấy các bằng chứng hỗn hợp về các mối quan hệ nhân quả giữa các biến

3.4 Dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu của bài nghiên cứu gồm 98 quan sát của 49 quốc gia châu Á trong giai đoạn 2008-2009, giai đoạn ảnh hưởng nặng nề nhất của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu Trong bài nghiên cứu, biến hiệu suất tăng trưởng được đo lường là sự khác biệt giữa tăng trưởng GDP dự báo và tăng trưởng GDP thực tế ở các năm 2008 và 2009, sau đây được gọi là biến sai số GDP dự báo (GDP forecast error – GDP_FE), biểu diễn cho hiệu suất tăng trưởng bất ngờ hay sự mất mát trong tăng trưởng GDP Đây

là biến đo lường những tác động vĩ mô của cuộc khủng hoảng Để xây dựng biến này, chúng ta sử dụng dữ liệu tăng trưởng GDP dự báo của IMF được xuất bản vào tháng 04/2008, và tháng 04/2009 tạp chí World Economic Outlook, dữ liệu này có trước khi kinh tế toàn cầu suy giảm trong giai đoạn khủng hoảng Khi sử dụng biến này, chúng ta dễ dàng hơn trong việc đánh giá tính hiệu quả của các lựa chọn chính sách tiền tệ trong việc làm suy giảm các tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng

Đó là những chính sách được thay đổi trong suốt giai đoạn suy thoái toàn cầu, do

đó, sự khác biệt giữa tăng trưởng GDP dự báo và tăng trường GDP thực tế có mối liên hệ tương đối mạnh với tính hiệu quả của lựa chọn chính sách đã chọn Các yếu

tố quan trọng có tiềm năng đóng góp vào sự khác biệt trong tăng trưởng GDP đó là

độ lớn của cú sốc kinh tế bên ngoài và mức độ tổn thương của của nền kinh tế với những cú sốc đó Tập hợp các biến kiểm soát được sử dụng trong hồi quy để xem xét quy mô và mức tổn thương từ những cú sốc bên ngoài được thảo luận dưới đây

Có hai yếu tố quan trọng nữa được xem xét để chọn biến phụ thuộc trong mô hình Đầu tiên, mô hình sẽ tự động sữa chữa để điều chỉnh dự báo về tăng trưởng, tức là, những biến xuất phát từ thực tế rằng các quốc gia khác nhau thì ở các giai đoạn khác nhau của chu kỳ kinh doanh hoặc những biến liên quan đến mức độ tăng trưởng kinh tế Thứ hai, bởi vì chúng ta sử dụng các số liệu về tăng trưởng GDP hàng năm trong năm 2008 và 2009, chúng ta cho phép sự khác biệt trong truyền dẫn các cú sốc toàn cầu của các nền kinh tế Mặc dù, Blanchard và cộng sự (2010a) cũng tập trung nghiên cứu sự khác biệt giữa tăng trưởng GDP dự báo và tăng trưởng GDP thực tế, tác giả sử dụng dữ liệu theo quý Tuy nhiên, mẫu của Blanchard bao gồm vừa đủ 29 quốc gia bởi nguồn dữ liệu không có sẵn với số lượng lớn các nền kinh tế mới nổi

Ba công cụ chính sách được sử dụng để trích xuất các lựa chọn chính sách tiền tệ từ các hành vi thực tế của các nhà điều hành chính sách là: chênh lệch lãi suất (SPREAD), tỷ giá hối đoái (E_RATE) và dự trữ ngoại hối không bao gồm vàng (RESERVES) Mô tả chi tiết các biên và nguồn được trình bày trong bảng 1 Khác với bài nghiên cứu của Dabrowski (2015) đo lường biến chênh lệch lãi suất (SPEAD) bằng chênh lệch giữa lãi suất tiền gửi kỳ hạn 3 tháng và lãi suất EURIBOR kỳ hạn 3 tháng Bài luận văn sử dụng cách đo lường khác để phù hợp với đặc điểm kinh tế của các quốc gia châu Á Vì hầu hết các NHTW cắt giảm các lãi suất chính sách trong cuộc khủng hoảng, chúng ta tập trung vào sự thay đổi trong chênh lệch lãi suất cho vay từ ngân hàng cho khu vực tư nhân với lãi suất huy động vào ngân hàng Một số nghiên cứu cũng ủng hộ cho lập luận lãi suất cho vay khu vực tư nhân có ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế trong cuộc khủng hoảng như Manju Puri và cộng sự (2010), Spulbar và cộng sự (2010), Adamopoulos (2010) Đối với biến E_RATE, chúng ta giả định rằng mức độ thay đổi của tỷ giá hối đoái

phản ánh bằng mức độ suy giảm trong giai đoạn căng thẳng nhất của cuộc khủng hoảng Tỷ giá hối đoái danh nghĩa hiệu lực (NEER) được sử dụng để tính toán sự giảm giá nội tệ Sự suy giảm trong dự trữ được coi là biến mô tả cường độ của việc

sử dụng dữ trữ nhằm trung hòa cú sốc bên ngoài

Bởi vì hiệu suất tăng trưởng GDP không mong đợi trong năm 2008 và 2009 không chỉ là kết quả của việc lựa chọn chính sách tiền tệ được thực thi vào cuối năm 2007

và năm 2008, một nhóm các biển kiểm soát vĩ mô bao gồm cả những biến được dùng nhiều nhất ở các nghiên cứu thực nghiệm cũng được thêm vào như biến giải thích Các biến này bao gồm (đơn vị tính là %GDP): kim ngạnh xuất khẩu (EXPORT), tài khoản vãng lãi (CA), tín dụng nội địa ròng (CREDIT), độ mở cửa tài chính (KAOPEN hoặc là LMF) Chúng ta cũng bao gồm thêm ba biến số đo lường tình trạng của khu vực tài chính trong nước (đơn vị tính %) đó là: tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) – bằng lợi nhuận bình quân trên tổng tài sản, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) – bằng lợi nhuận bình quân trên tổng vốn chủ sở hữu và nghịch đảo của xác suất vỡ nợ (Z_SCORE)6

Mô tả chi tiết của các biến được nêu ra trong bảng 3.1 Xuất khẩu càng quan trọng đối với một nền kinh tế cụ thể, càng có nhiều rối loạn bởi việc tiếp xúc với nền kinh

tế thế giới (cú sốc thương mại) Cả hai biến nợ nước ngoài ngắn hạn và tài khoản vãng lai có thể được xử lý như những biến đại diện cho sự phụ thuộc kinh tế vào các dòng vốn nước ngoài Giá trị càng lớn, độ nhạy cảm với cú sốc tài chính càng cao Chỉ số hội nhập kinh tế có nghĩa vụ phải giải thích cho sự không đồng nhất giữa các quốc gia liên quan đến việc kiểm soát vốn Tài khoản vốn càng đóng (KAOPEN thấp và/hoặc LMF thấp), nền kinh tế càng ít bị tổn thương bởi các cú sốc tài chính bên ngoài Tín dụng nội địa ròng là tổng cộng dư nợ tín dụng của khu vực tài chính bao gồm cả khu vực chính phủ và các khu vực khác của nền kinh tế nội địa, thường được dùng để đại diện cho sự cân bằng nội địa Bởi vì khu vực tài chính đóng vai trò quan trọng trong cuộc khủng hoảng, chúng ta thêm các biến kiểm

6

Được đo lường bằng (ROA+ vốn chủ sở hữu/tổng tài sản)/độ lệch chuẩn của ROA – theo Beck và cộng sự (2009)

soát đo lường tỷ suất sinh lợi của ngân hàng (ROA và ROE) và mức ổn định của khu vực tài chính (Z_SCORE) Kỳ vọng rằng cả tỷ suất sinh lợi và mức ổn định làm tăng khả năng phục hồi trong cuộc khủng hoảng tài chính đến từ nền kinh tế thế giới Bộ ba biến kiểm soát thể hiện mức độ ổn định của khu vực tài chính – ngân hàng ROA, ROE, Z_SCORE được đo lường theo cách tính toán của Beck và cộng

sự (2009) Các tác giả này đã thành lập một hệ thống dữ liệu về các chỉ báo cơ cấu

và phát triển tài chính (31 chỉ báo) ở hầu hết các quốc gia trong suốt một khoảng thời gian dài (từ năm 1960 và liên tục cập nhật), đó là các chỉ báo về quy mô, hoạt động và hiệu quả của các trung gian tài chính và thị trường

Quy mô của cú sốc bên ngoài được đại diện bởi biến kiểm soát bổ sung, tức là một chỉ số đơn giản đại diện cho áp lực của thị trường ngoại hối (EMP) Chúng ta có thể mong đợi hợp lý rằng các nền kinh tế trải qua nhiều cú sốc bất lợi thì suy giảm rõ rệt hơn trong tăng trưởng kinh tế Các phản ứng chính sách tiền tệ có thể liên quan đến hiệu suất kinh tế dự kiến và mức độ nghiêm trọng của các cú sốc Vì vậy, không kiểm soát quy mô của các cú sốc có thể dẫn đến các quan hệ nhân-quả đảo ngược, tức là các ước lượng có thể phản ánh tác động của tăng trưởng GDP vào lựa chọn chính sách tiền tệ hơn là tính hiệu quả của lựa chọn chính sách tiền tệ vào việc làm suy giảm cuộc khủng hoảng Để tránh vấn đề nhân quả đảo ngược này, chúng ta bao gồm chỉ số EMP trong hồi quy Hơn nữa, bởi vì chỉ số EMP có thể chỉ được lập luận để phản ánh những cú sốc tài chính, chúng ta sử dụng thêm một đại diện cho

cú sốc thương mại, đó là sự khác biệt giữa tỷ lệ tăng trưởng GDP dự báo và GDP thực tế trong khu vực (GDP_REG) trong phân tích tính vững

Một tập hợp các biến giả của yếu tố chế độ tỷ giá hối đoái được đưa vào trong phân tích hồi quy Dữ liệu được phân loại theo IMF (IMF,2008) Nó cho biết chế độ tỷ giá hối đoái thực tế được sử dụng vào cuối tháng 4 năm 2008 Chế độ tỷ giá hối đoái được chia làm 4 kiểu: chế độ neo hoàn toàn (neo đồng tiền vào một ngoại tệ với tỷ giá cố định) (H_PEG), neo không hoàn toàn (S_PEG), thả nổi có quản lý (NHTW quản lý thả nổi tỷ giá) (M_FLOAT) và thả nổi tự do (thả nổi độc lập) (FLOAT) Ngoài ra, còn có 1 tập hợp 4 biến giả đại diện cho các mục tiêu chính

sách mà các quốc gia hướng đến với MPF_1, MPF_2, MPF_3, MPF_4 lần lượt thể hiện cho mục tiêu tỷ giá hối đoái, mục tiêu tiền tệ, mục tiêu lạm phát, và mục tiêu khác

Bài nghiên cứu còn sử dụng thêm một biến dữ liệu khác với dữ liệu nghiên cứu trước đó của Dabrowski và cộng sự (2015) để giảm thiểu việc thiếu biến giải thích cho kết quả nghiên cứu, đó là biến cú sốc giá dầu (OIL) được đo lường bằng giá dầu bình quân năm 2008, 2009 theo dữ liệu từ Cơ quan thông tin năng lượng Hoa Kỳ

Bảng 3.1: Mô tả chi tiết các biến

ở các năm 2008 và 2009

Tạp chí World Economic Outlook của IMF được xuất bản vào tháng 04/2008, và tháng 04/2009

SPREAD

Chênh lệch lãi suất

Chênh lệch lãi suất cho vay từ ngân hàng cho khu vực tư nhân với lãi suất huy động vào ngân hàng

IMF

đoái

Tỷ giá hối đoái đa

Phần trăm tài khoản vãng

CREDIT

Dư nợ tín dụng nội địa

Phần trăm dư nợ tín dụng nội địa của khu vực tư nhân trên GDP

IMF

ROA

Tỷ suất sinh lợi trên tài sản

Khả năng sinh lợi của khu vực ngân hàng

Tính toán theo phương pháp của Beck và cộng sự (2009)

ROE

Tỷ suất sinh lợi trên vốn

Nghịch đảo của xác suất

vỡ nợ

Tính toán theo phương pháp của Beck và cộng sự (2009)

EMP

Áp lực thị trường hối đoái

EMP = ln(1+

SPREAD/100) + ln(100/E_RATE) + ln (100/RESERVES)

Sử dụng nguồn từ SPREAD, E_RATE, RESERVES

Chinn-Ito

Phương pháp tính độ mở cửa nền kinh tế theo Chinn-Ito

Chinn và Ito (2008) và website: web.pdx.edu/~ito/Chinn- Ito_website.htm

LMF

Chỉ số Lane và Milesi- Ferretti

Phương pháp tính độ mở cửa nền kinh tế theo Lane và Milesi-Ferretti, bằng tổng tài sản và nợ phải trả nước ngoài trên GDP

Lane và Milesi-Ferretti (2007) và website:

www.philiplane.org/EWN.html

GDP_REG

Sai số GDP dự báo khu vực

Sự khác biệt giữa tăng trưởng GDP khu vực dự báo và tăng trưởng GDP khu vực thực tế ở các năm 2008 và 2009

IMF

H_PEG

Chế độ neo hoàn toàn

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

S_PEG

Neo không hoàn toàn

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

M_FLOAT

Thả nổi

có quản

lý

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

tự do

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

MPF_1

Mục tiêu

tỷ giá hối đoái

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

tiền tệ

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

lạm phát

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

khác

Biến giả =1 nếu đáp ứng,

Cơ quan thông tin năng lượng Hoa

Kỳ

3.5 Lựa chọn khoảng thời gian quan sát

Bài nghiên cứu gốc của Dabrowski nghiên cứu các quốc gia trong giai đoạn khủng hoảng mạnh nhất của thời kỳ khủng hoảng kinh tế toàn cầu với gốc thời gian là năm

2008 (một số biến không có dữ liệu cập nhật, tác giả sẽ sử dụng dữ liệu năm 2007)

Như vậy, với 41 quốc gia sẽ cho chúng ta 41 quan sát đối với từng biến Bài luận văn mở rộng khoảng thời gian quan sát trong giai đoạn khủng hoảng từ năm 2008 –

2009 với mục tiêu tăng số quan sát đối với từng biến để giúp mô hình hiệu quả và

có ý nghĩa thống kê tốt hơn

Để quan sát sự khác biệt giữa các cú sốc tác động lên tình hình phát triển kinh tế các quốc gia, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng với biến giả DIF1 và DIF2, trong đó DIF1 đo lường sự khác biệt giữa năm xảy ra khủng hoảng nhất và các năm còn lại (bằng 1 với các quan sát trong năm 2008, bằng 0 với các năm còn lại là năm 2007, 2009); DIF2 đo lường sự khác biệt giữa các năm khủng hoảng (năm 2008, năm 2009) với năm còn lại (bằng 1 với các năm 2008, 2009 và bằng 0 với năm 2007) Phương pháp hồi quy được sử dụng là hồi quy OLS trên dữ liệu không bảng Pooled, hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên (REM) và mô hình hồi quy FGLS, các kết quả được đối chiếu để tăng sự tin cậy của kết quả hồi quy

Bảng 3.2: Kết quả hồi quy với biến giả DIF1, DIF2

0.00756 -0.00756 -0.0119 -0.00749 -0.00749 -0.0126** (-0.47) (-0.47) (-1.16) (-0.53) (-0.53) (-1.98) ROA -0.0377 -0.0377 -0.0330 -0.0383 -0.0383 -0.0508*

-(-0.40) (-0.40) (-0.98) (-0.47) (-0.47) (-1.67) ROE

0.104** -0.104**

0.0918*** -0.0413 -0.0413 -0.0313 (-2.16) (-2.16) (-3.24) (-0.95) (-0.95) (-1.32) Z_SCORE

0.0744*

0.0744** -0.0504**

0.0769**

0.0769**

0.0653*** (-1.97) (-1.97) (-2.51) (-2.32) (-2.32) (-4.28) EMP 0.0533 0.0533 -0.00209 0.101 0.101 0.0804

-(0.40) (0.40) (-0.03) (0.86) (0.86) (1.30) H_PEG -0.230 -0.230 -1.295 -2.756 -2.756 -3.218*

(-0.06) (-0.06) (-0.45) (-0.78) (-0.78) (-1.88) S_PEG -1.870 -1.870 -3.067 -3.333 -3.333 -4.627***

(-0.56) (-0.56) (-1.22) (-1.13) (-1.13) (-3.58) M_FLOAT 0.0280 0.0280 -1.966 -1.016 -1.016 -2.553**

(0.01) (0.01) (-0.82) (-0.36) (-0.36) (-2.08) DIF1 0.310 0.310 0.111

(0.33) (0.33) (0.27)

(5.32) (5.32) (8.81) _cons 6.113 6.113 5.944** 4.316 4.316 5.255***

(1.57) (1.57) (2.03) (1.26) (1.26) (3.05)

Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu thập với cỡ

mẫu của 49 quốc gia trong giai đoạn 2008 – 2009

Việc sử dụng đồng thời kết quả kiểm định của phương pháp Pooled OLS, mô hình đánh giá tác động ngẫu nhiên (REM), và mô hình bình phương tổng quát nhỏ nhất khả thi (FGLS) nhằm giúp chúng ta có cái nhìn đầy đủ hơn về tác động của biến giả thêm vào (DIF1, DIF2) trong việc giải thích biến phụ thuộc Cụ thể: phương pháp Pooled OLS xem các hệ số chặn không thay đổi giữa các đối tượng khác nhau và không thay đổi theo thời gian; phương pháp REM ước lượng các tác động ngẫu nhiên của hệ số chặn; và phương pháp FGLS khắc phục hiện tượng sai số nhiễu tự tương quan và phương sai thay đổi trong OLS Kết quả cho thấy, biến giả DIF1 đo lường sự khác biệt của năm 2008 và các năm còn lại không có ý nghĩa thống kê trong cả 3 mô hình, trong khi biến giả DIF2 đo lường sự khác biệt các năm xảy ra khủng hoảng (năm 2008, năm 2009) với năm còn lại thì có ý nghĩa thống kê cao, tại 1% ở cả 3 phương pháp hồi quy Kết quả này gợi ý việc chọn khoảng thời gian năm

2008 – 2009 để đo lường tác động của việc lựa chọn chính sách tiền tệ các quốc gia ảnh hưởng tới việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu áp dụng đối với các quan sát là các quốc gia châu Á là phù hợp

3.6 Lựa chọn chính sách tiền tệ và nhóm các quốc gia

Mục tiêu của phần này là khám phá những điểm tương đồng giữa các quốc gia về lựa chọn chính sách tiền tệ nhằm giảm thiểu ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng Các nhóm được phân loại bởi ba biến: Tỷ giá hối đoái đa phương có hiệu lực (E_RATE), chênh lệch lãi suất (SPREAD), và dự trữ quốc tế (RESERVES) Bởi vì

RESERVES có sự biến động lớn hơn vì vậy có sự phân hóa rõ ràng hơn so với hai biến còn lại Tất cả các biến đều được tiêu chuẩn hóa

Lý do đằng sau của việc phân nhóm các quốc gia có chính sách tiền tệ tương đồng trong việc giảm thiểu tác động của cuộc khủng hoảng là nó nhấn mạnh rằng các lựa chọn chính sách cần được nhìn nhận như là sự kết hợp của một bộ các thay đổi chênh lệch lãi suất, tỷ giá hối đoái, dự trữ ngoại hối Sau đó phân tích hồi quy để khám phá những khác biệt giữa những lựa chọn chính sách tiền tệ này và giải thích chúng theo một cách đơn giản Điều mà không thể phân tích nếu dùng các biến nguyên mẫu và các phản ứng của chúng trong hồi quy

Nhóm các quốc gia được xác định bằng việc sử dụng phương pháp phân nhóm (Wald linkage) Mục tiêu của phương pháp phân nhóm Ward là sao cho hệ số xác định R2 lớn nhất (định nghĩa là tỷ lệ giải thích của dữ liệu so với biến động thực tế) Phương pháp Ward tiếp cận với n nhóm (n là số lượng quan sát cần phân nhóm) trong đó, có 1 nhóm gồm 2 quan sát và n-1 nhóm gồm 1 quan sát Các giá trị hệ số xác định R2 lần lượt được tính toán, lựa chọn việc chia nhóm thành n – 1 nhóm này sao cho giá trị hệ số xác định R2 là lớn nhất Sau khi chia n – 1 nhóm, việc tiếp theo của thuật toán Ward là chia thành n – 2 nhóm với tiêu chuẩn tương tự Việc chia nhóm đươc tiếp tục tiến hành đến khi đạt số nhóm mục tiêu

Công thức tính toán R2 như sau:

R2 = Trong đó:

Tổng sai số bình phương (Error Sum of Squares – ESS) là tổng sai số giữa những

quan sát riêng lẻ của mỗi biến trong nhóm với trung bình của nhóm đó

Tổng bình phương (Total Sum of Squares – TSS) là tổng sai số giữa những quan

sát riêng lẻ của mỗi biến trong nhóm với trung bình của biến đó

Số nhóm quốc gia được xác định bằng phương pháp phân nhóm (Wald linkage) được giả định là không vượt quá 5 nhóm quốc gia Giả định này bắt nguồn từ thực

tế rằng các biến giả nhóm quốc gia lựa chọn chính sách tiền tệ được sử dụng cho phân tích hồi quy Nếu sử dụng một số lượng lớn các nhóm, sẽ có một sự thất thoát lớn trong bậc tự do (bậc tự do là n-k trong đó n là số quan sát, k là số hệ số trong hồi quy) Ngoài ra, luận văn cũng hướng tới việc tham khảo với các nghiên cứu thực nghiệm tr ước đây, thường phân loại không quá 5 nhóm (ví dụ: phân loại tỷ giá hoái đoái trong các nghiên cứu trước thường là 2 hoặc 3 nhóm; tổ chức IMF chia thành 4 khuôn khổ chính sách tiền tệ) Vấn đề của việc so sánh đơn giản và trực quan này nhằm cho việc phân nhóm của luận văn không quá khác biệt Do đó, bài luận văn giả định rằng số lượng các nhóm là khoảng từ 2 – 5 nhóm

Để xác định số lượng tối ưu của các nhóm quốc gia, chỉ số Calinski Harabasz pseudo F statistics (Calinski và Harabasz, 1974) được sử dụng Kết quả phân tích cho ra kết quả tối ưu là 5 nhóm được báo cáo trong bảng như sau (sử dụng dữ liệu nghiên cứu với khoảng thời gian 2008 – 2009):

Number of clusters Calinski Harabasz pseudo-F