Bài giảng toán tài chính ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Các vấn đề:Nguyên tắc định giá chứng khoán Phân biệt chứng khoán nợ và chứng khoán vốn Định giá chứng khoán nợ Định giá chứng khoán vốn Cổ phần thu nhập và cổ phần tăng trưởng... NG

ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Mục tiêu

Sau khi học xong chương này, sinh viên có thể:

Phân biệt giữa trái phiếu và cổ phiếu

Định giá được trái phiếu

Định giá được cổ phiếu (cổ phần)

Xác định các tỷ suất sinh lợi từ trái phiếu và

cổ phiếu

Các vấn đề:

Nguyên tắc định giá chứng khoán

Phân biệt chứng khoán nợ và chứng khoán vốn

Định giá chứng khoán nợ

Định giá chứng khoán vốn

Cổ phần thu nhập và cổ phần tăng trưởng

1 NGUYÊN TẮC ĐỊNH GIÁ

CHỨNG KHOÁN

Giá trị nội tại của chứng khoán là hiện giá các khoản thu nhập phát sinh từ chứng khoán đó trong tương lai.

Giá trị nội tại phụ thuộc vào:

 Dòng thu nhập phát sinh từ tài sản tài chính

 Lãi suất chiết khấu để tính hiện giá

GIÁ TRỊ NỘI TẠI

2 CHỨNG KHOÁN VỐN VÀ

CHỨNG KHOÁN NỢ

 Chứng khoán nợ: Trái phiếu

Chứng nhận người sở hữu trái phiếu là chủ nợ một khoản nợ nhất định đối với người phát hành trái phiếu.

Các yếu tố của trái phiếu: mệnh giá (F), lãi suất (i), ngày đáo hạn,

phương thức thanh toán.

 Chứng khoán vốn: Cổ phiếu (cổ phần)

Chứng nhận người sở hữu cổ phiếu là đồng chủ sở hữu của công ty cổ

phần.

 Chứng khoán lai: Cổ phiếu ưu đãi (cổ phần ưu đãi)

 Giống cổ phiếu thường: Không có kỳ hạn cố định.Trên phương diện

kỹ thuật, nó là một thành phần của vốn cổ phần.

 Giống nợ: Cổ tức ưu đãi là cố định.Không trả cổ tức ưu đãi thì

không bị phá sản, nhưng cổ tức ưu đãi được lũy kế.

(

r C

PV 

4 ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN ƯU ĐÃI

Cổ phiếu ưu đãi thường được định giá như

một dòng tiền đều vô hạn:

P

P P

0

5.1 ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Định giá cổ phần thường qua 2 thời kỳ

2

2 2

1 0

) r 1

(

P

DIV r

1

DIV P

2

1 0

) r 1

(

P

DIV

) r 1

(

DIV r

1

DIV P

1.Cổ tức

2.Giá bán được khi kết thúc thời kỳ nắm giữ

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Giá cổ phần thường cũng như các tài sản tài chính phụ thuộc vào:

Dòng thu nhập trong tương lai (bao gồm

cổ tức và giá bán trong tương lai)

Tỷ suất vốn hóa theo thị trường (mức sinh lời đòi hỏi với các chứng khóan cùng rủi

ro)

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Mô hình DCF:

h

h h

h

r

P r

DIV r

DIV r

DIV P

) 1

( )

1 (

) 1

(

2

1 0

DIV P

) 1

( )

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

THỜI GIAN

(H)

GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI

MONG ĐỢI GIÁ TRỊ HIỆN TẠI

TỔNG CỘNG Cổ tức

(DIV t ) Giá bán cổ phần vào

năm t (p t )

Cổ tức luỹ kế cổ phần Giá bán

-….

11.79 30.58 533.59 62.639,15

100 110 121 133.10 146.41

….

259,37 672,75 11.739,09 1.378.061,2

4.35 8.51 12.48 16.29

-….

35.89 58.89 89,17 98,83

100,00 95,65 91,49 87,52 83,71

….

64,11 41,11 10,83 1,17

100 100 100 100 100

… 100 100 100 100

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Khi h tiến tới  thì:

0 )

r 1

(

t

r DIV P

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Giá của cổ phần thường là tổng hiện giá của dòng

cổ tức tạo ra từ cổ phần thường trong tương lai.

Công thức định giá phụ thuộc hình thái dòng cổ

tức.

Mô hình cổ tức đều :

r

DIV r

DIV P

(

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Mô hình cổ tức tăng trưởng đều (mô hình Gordon):

g r

DIV





Điều kiện để mô hình tồn tại: r > g

Trong dài hạn, g<r vì tốc độ tăng trưởng cân bằng trong dài hạn phụ thuộc vào các điều

kiện của bản thân doanh nghiệp và của

ngành Nếu tốc độ tăng trưởng cao sẽ thu hút nhiều nhà đầu tư dẫn đến sự chia nhỏ trong các cơ hội đầu tư và trong dài hạn sẽ làm

giảm tốc độ tăng trưởng

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Một số vấn đề với mô hình Gordon:

Mô hình tăng trưởng đều vĩnh viễn giải thích giá trị hiện tại P0 trong những điều kiện có

được thông tin về DIV1 , g, và tỷ suất lợi

nhuận bình quân của các chứng khoán khác

có cùng mức độ rủi ro r Như vậy mô hình này cũng được sử dụng để giúp xác định r từ

DIV1, P0, và g:

g P

DIV r

0

1





ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Tốc độ tăng trưởng cổ tức:

cứu triển vọng tăng trưởng của các doanh

nghiệp Các mô hình dự báo này thường phức tạp, dựa vào nhiều biến số khác nhau và

thường chính xác hơn

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Một vài ví dụ về mô hình Gordon:

Giả sử bạn muốn ước lượng chi phí sử dụng

vốn cổ phần của công ty Pinnacle West Corp, khi cổ phần của công ty đang được bán ở mức giá 41 USD/CP DIV1 là 1,27 USD

Giả định tỷ lệ chi trả cổ tức dự kiến là 47%

hay nói cách khác là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư là 53% trên thu nhập trong mỗi cổ phần thường (EPS)

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

 Mặt khác công ty có tỷ số thu nhập trên mỗi cổ

phần thường chia cho giá trị vốn chủ sở hữu theo

sổ sách của một cổ phần là khoảng 10% Đây cũng chính là tỷ số thu nhập trên vốn chủ sở hữu – ROE

 g = (1-b) x ROE = 53% x 10% = 5,3%

% 4 , 8

% 3 ,

5 41

27 , 1

0

1    

P DIV r

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Sai số là không thể tránh khỏi khi dự đoán r cho một cổ phần đơn lẻ vì vậy cần thực hiện khảo sát trên một phạm vi rộng các cổ phần

có cùng mức độ rủi ro như vậy sẽ giảm thiểu những sai số này

Ngoài ra có một trở ngại khi áp dụng mô hình tăng trưởng đều hàng năm đối với những

công ty có tỷ lệ tăng trưởng cao

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

 Công ty Growth-tech,Inc có DIV1 = 0,50$ và P0

= 50$ Công ty này có tỷ lệ lợi nhuận giữ lại là là 80% trên tổng thu nhập và có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) là 25% Điều này có nghĩa rằng trong quá khứ tỷ lệ tăng trưởng cổ tức của công ty là :

 g = Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại x ROE = 0,80 x 0,25 = 0,20

 r = 1% + 20% = 21%.

 Điều này dẫn đến việc hiểu rằng tốc độ tăng

trưởng trong dài hạn là 20% Đây có thể là sai

lầm.

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Trên thực tế, hiệu quả sinh lợi của một công ty sẽ giảm và công ty sẽ đáp lại bằng mức đầu tư ít hơn và tiếp theo sau

đó mức tăng trưởng sẽ giảm đi

Giả định rằng tốc độ tăng trường sẽ giảm đột ngột từ 25% xuống còn 16% vào năm thứ 3 và công ty sẽ đáp lại bằng

tỷ lệ lợi nhuận giữ lại chỉ còn 50% trên thu nhập

Như vậy tốc độ tăng trưởng g ổn định trong dài hạn còn : 0,50 x 0,16 = 0,08 hay 8%

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

Năm

1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 Giá trị sổ sách của vốn cổ phần 10,00 12,00 14,40 15,55

Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần -

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƯỜNG

) , (

) (

) (

)

DIV x

r 1

1 r

1

DIV r

1

DIV r

24 ,

1 )

1 (

1 )

1 (

15 ,

1 )

1 (

60 ,

0 1

50

,

0

3 3

r r

5.2 CỔ PHẦN THU NHẬP VÀ

CỔ PHẦN TĂNG TRƯỞNG

Các nhà đầu tư thường sử dụng thuật ngữ cổ phần

tăng trưởng và cổ phần thu nhập

 Cổ phần tăng trưởng: nhà đầu tư chủ yếu kỳ vọng vào lãi vốn và như vậy họ quan tâm đến tăng

trưởng lợi nhuận trong tương lai hơn là quan tâm đến các khoản cổ tức được chia năm sau

 Cổ phần thu nhập: các nhà đầu tư mua cổ phần thu nhập chủ yếu vì cổ tức tiền mặt họ nhận được

CP THU NHẬP VÀ CP TĂNG TRƯỞNG

 Định giá cổ phần trong trường hợp không tăng

trưởng: (g=0)

 Một công ty không phải lúc nào cũng luôn tăng

trưởng Nó có thể sẽ không giữ lại bất kỳ một tỷ lệ thu nhập giữ lại nào và như vậy cổ tức được chia

hàng năm sẽ không thay đổi và cổ phiếu của nó sẽ giống như một trái phiếu có kỳ hạn vĩnh viễn

 DIV = EPS (tỷ lệ TN giữ lại =0)

r

EPS r

DIV

 Tỷ suất sinh lợi mong đợi của một công ty không tăng trưởng có thể bằng với tỷ số thu nhập trên giá thị trường

một tỷ suất sinh lợi lớn hơn hay lại giảm đi so

với tỷ suất sinh lợi được vốn hoá theo thị trường

những cơ hội tăng trưởng (thực hiện các dự án

có lợi) Điều này sẽ tác động đến giá cổ phần

công ty.

CP THU NHẬP VÀ CP TĂNG TRƯỞNG

PVGO: Present Value Grow Opportunity: Hiện giá các cơ hội tăng trưởng

PVGO có thể là số âm Tuy nhiên, trong thực

tế, điều này hiếm xảy ra vì ít khi công ty bắt buộc phải thực hiện những dự án có NPV âm

PVGO r

EPS

P0  1 

CP THU NHẬP VÀ CP TĂNG TRƯỞNG

Chúng ta có thể thấy rằng, giá trị vốn hóa thu nhập của công ty là:

$

100 10

, 0 15 , 0

5 g

55 15

, 0

33 ,

8 r

 Khoản tiền 100$ mà nhà đầu tư sẵn lòng trả cho

cổ phần Fledging bao gồm:

 (1) các dòng thu nhập trong tương lai, có thể

được thanh toán như là các khoản cổ tức tiền

mặt hàng năm nếu công ty không có tăng trưởng

và

 (2) một tập hợp những một cơ hội đầu tư với NPV dương

$44,

4410

,015,0

22,

NPV PVGO

CP THU NHẬP VÀ CP TĂNG TRƯỞNG