Tiểu luận môn sát nhập và mua lại chủ đề sự định giá

Xu hướng dài hạn, chẳng hạn như sự giảm nhu cầu đối với một sảnphẩm trong một ngành công nghiệp nhất định hoặc một sự suy giảm chung của thịtrường trong thời kỳ suy thoái, nhiều khả năng

CHƯƠNG 8: SỰ ĐỊNH GIÁ

NHÓM 6

Nguyễn Thế Minh Châu M2715109

Ba vấn đề quan trọng nhất trong bất động sản đó là vị trí, vị trí và vị trí Tương tựnhư vậy, trong các giao dịch mang tính chiến lược, vấn đề quan trọng chính là định giá,định giá và định giá Giá cả không phải là một chủ đề phức tạp giống như một kế hoạchhợp nhất, nó gần như là một người dẫn dắt chủ yếu trong một thỏa thuận Một mức giáquá cao, hay thậm chí một thỏa thuận tốt nhất cũng sẽ ấn định giá trị đồng tiền Với mộtmức giá quá thấp, có lẽ Người mua sẽ không có được những gì mà họ từng có Đối vớiNgười bán, đây là đỉnh cao của tất cả công việc, sự đánh giá cuối cùng của những nổ lực

và cũng là sự trả giá cuối cùng của cho họ Trớ trêu thay, những điều kiện giá cả thườngtạo ra một phân số nhỏ trong số lượng lớn các tài liệu pháp lý của các thỏa thuận vàtrong việc in ấn các bài báo cáo của thỏa thuận, giá cả bị thu nhỏ lại bởi sự mô tả của cácchiến lược, sự điều phối và các kế hoạch Giống như cò súng, hay các nút chai, giá cảtuy thấp nhưng nó là giá trị mà tất cả các thỏa thuận phải tuân theo từ đầu đến cuối Ởtrang 100, hợp đồng mua lại, có lẽ có ít nhất một dòng của văn bản sẽ nói về giá cả,nhưng công việc và phép phân tích đi sâu trong dòng này thì rất lớn Vào cuối ngày, giá

cả thường rất đơn giản và cụ thể: “100 triệu đô la Mỹ cho tất cả các cổ phần của côngty.” Tuy nhiên, sự đơn giản đó lại che đi tính phức tạp trong việc quyết định giá cả vàcho cảm giác sai lệch rằng sự định giá vừa dễ dàng lại vừa chính xác Đó là một câu nóirập khuôn, nhưng cũng giống như những phần khác trong thỏa thuận, sự định giá là mộtnghệ thuật đúng hơn là sự nghiên cứu khoa học

Sự phân tích, thảo luận, và thương lượng đi sâu vào sự định giá trong sự đạtđược thì thường là những bằng chứng bí mật, nhưng phong phú, có thể được tìm thâý ởcác bài tập định giá trong qui trình phát hành lần đầu ra công chúng (IPO) Khi mộtcông ty đi vào hoạt động công khai, công ty đó thường cố gắng định giá chứng khoáncho những Người mua chứng khoán ban đầu Điều này là phần thưởng dành cho nhữngNgười mua ban đầu đầu và cho phép các công ty phát hành được lựa chọn người sẽnhận được sự phân bổ, thường thì sẽ dành cho những người có kinh nghiệm lâu nămtrong chứng khoán và do đó làm giảm biến động trong giá cổ phiếu

Tuy nhiên, bất kì “cú va mạnh” nào về giá cả trong ngày đầu kinh doanh đều đại diệncho giá trị bị mất đối với công ty phát hành - có nghĩa là họ có thể được trả giá cổ phiếucao hơn Vì thế , trong việc định giá IPO, công ty phát hành sẽ cố gắng dành chỗ chomột cú va mạnh vừa phải trong ngày đầu kinh doanh Nếu sự định giá của công ty đã làmột sự nghiên cứu khoa học chính xác thì những công ty phát hành có thể trả giá chocác IPO của họ nhằm đưa ra sự cạnh tranh thật chi tiết, có lẽ 5 hoặc 10% Trên thực tế,ngày đầu kinh doanh IPO đã thay đổi đáng kể, và trong một vài trường hợp phát sinhcạnh tranh mạnh khoảng 20, 30 hay thậm chí là 100% trong khi những trường hợp khácthì phát sinh thua lỗ Tính trung bình thì trong đợt IPO đã thu được 15% trong ngày đầukinh doanh Mặc dù một vài trong số đó là sự nỗ lực có chủ ý của các công ty phát hànhnhằm thưởng cho Người mua, nhưng quy mô lợi nhuận bình quân cũng như mức biếnđộng cho thấy rất nhiều sự bất ổn trong cách đánh giá một công ty, thậm chí là mộtcông ty có qui mô lớn sẽ đi vào hoạt động công khai.

Trong mua bán, những nỗ lực thậm chí còn khó khăn hơn Thông thường, Mụctiêu là công ty tư nhân có thể có các hồ sơ tài chính ít chi tiết và lịch sử hoạt động ngắnhơn Hơn nữa, sự định giá trong mua bán phải xem xét không chỉ giá trị của kinh doanh

tự chủ mà còn có giá trị gia tăng được tạo ra thông qua mua bán, thường được biết đếnnhư là những sự cộng hưởng Đây là bài tập của việc cộng một với một và nhận đượcba

CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ TIÊU CHUẨN

Mặc dù sự định giá có thể không phải là sự nghiên cứu khoa học chính xácnhưng có nhiều công cụ có thể được sử dụng để thử ước chừng gần đúng giá trị toánhọc Bằng cách kết hợp một số phương pháp, có thể loại trừ vài điều không chắc chắn

và ít nhất cũng nhận được giá trị đúng trong “khoảng cách ngắn” Mỗi một công cụ cónhững điểm mạnh, điểm yếu, và ít nhiều cũng có thể áp dụng cho các công ty khácnhau

SO SÁNH THƯƠNG MẠI

Thị trường đại chúng chính là người thay thế có quyền lực cho các thủ tục địnhgiá Các công ty đại chúng được yêu cầu cung ứng những nhà đầu tư với một lượnglớn thông tin về quá trình hoạt động và tình hình tài chính Toàn bộ phạm vi của luậtchứng khoán được dành để trình bày một cách chi tiết về số lượng, chất lượng và tần

số thông tin mà công ty đó phải cung cấp Mối lo ngại đáng quan tâm của việc bảo vệcác nhà đầu tư nhỏ trước hết chính là giải quyết thông tin bị tiết lộ Mặc dù SEC cốgắng trực tiếp đảm bảo các nhà đầu tư ấy không bị lừa gạt, nhưng phải vạch ra mộthướng đi trong việc đưa ra các quyết định và để chúng lại cho cá nhân các nhà đầu tư.Tuy nhiên, nó có thể giúp các nhà đầu tư một cách tốt nhất bằng việc đảm bảo rằnganh ta hoặc cô ta được cung cấp thông tin đầy đủ và chính xác để làm cơ sở chonhững sự lựa chọn đầu tư.Vì thế, tài chính của công ty đại chúng được giả định là một

quyển sách mở Thông tin này được phân tích với nhiều chi tiết bởi các nhà phân tíchnghiên cứu, nhà báo tài chính và nhà đầu tư, xuất bản các tư liệu về quá trình hoạtđộng của cá nhân từng công ty và các lĩnh vực công nghiệp.

Một số công ty đại chúng thì quá nhỏ hoặc ít ai biết đến và hiếm khi được giaodịch dù các công ty đó là công khai về mặt kỹ thuật Tuy nhiên hầu hết các công ty đạichúng lại được một số lượng lớn các nhà đầu tư chủ động giao dịch, do đó giá cả của

họ là một sự mô tả rất chính xác sự định giá hiện tại trong cặp mắt của các nhà đầu tư

đã có đủ thông tin Điều này không thể nói rằng sự định giá thị trường đại chúng làluôn đúng Độ chính xác của giá chứng khoán trong thị trường đại chúng thì chỉ đúnggiống như chất lượng của thông tin được dựa vào, thông tin đó và tác động của nó cóthể bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố Cho dù không bị ảnh hưởng trực tiếp nhưng sự địnhgiá của một công ty có thể bị kéo lên hoặc xuống bởi các sự kiện trong các lĩnh vực.Việc phát hiện gian lận tính toán trong một công ty có thể tạo ra mối lo ngại rằng hành

vi tương tự cũng có thể bắt gặp trong ngành công nghiệp Sự định giá cũng có thể bịảnh hưởng bởi thông tin sai, đặc biệt là trong trường hợp gian lận tính toán Trongnhững năm gần đây, báo chí đã có đầy đủ câu chuyện chế tác các báo cáo tài chính vàchính sách kế toán trong công ty nhằm làm tăng sự định giá thị trường đại chúng và khinhững sự việc này bị phát hiện, sự định giá nhanh chóng được điều chỉnh lại thànhthông tin đúng Tuy nhiên, hầu hết mọi người sẽ tranh luận rằng, trung bình, trong mộtkhoảng thời gian hợp lý thì sự định giá thị trường đại chúng lại có xu hướng phản ánhmức giá trị tiềm ẩn của các công ty đã giao dịch Một phương pháp phổ biến của việcđịnh giá trong cả công ty đại chúng và công ty tư nhân chính là nhìn vào các so sánhthương mại Điều này có nghĩa là so sánh một loạt các biến số tài chính của công ty lệthuộc với biến số tài chính của các công ty cổ phần đại chúng Việc xác định được cácbiến số để sử dụng, các công ty nào trong thực tế có thể so sánh là bài tập mang tínhchủ quan

Bước đầu tiên là xác định công ty nào có thể so sánh Nhiều biến số phải bắtbuộc trong các phép phân tích này, và chắc chắn những ý kiến chủ quan phải đượcthực hiện Các công ty có thể so sánh dựa trên các sản phẩm mà họ sản xuất, kháchhàng mà họ giao dịch hoặc thậm chí là nơi mà họ đang hoạt động Việc nhận thứcđược những sự khác biệt này là rất quan trọng và có thể ảnh hưởng đến tính chất liênquan của công ty như là một “sự đền bù” Ví dụ như McDonalds và Smith &Wollensky, cả hai đều là chuỗi hệ thống các nhà hàng phục vụ chủ yếu là thịt bònhưng lại có sự khác xa nhau Trong khi các bữa ăn ở McDonalds có giá rất rẻ, có lẽ

từ 3 đến 8 đô la mỗi người thì Smith & Wollensky lại phục vụ các bữa ăn với giá rấtđắc, mỗi người từ 50 đô trở lên Cả hai nhà hàng đều phục vụ chủ yếu là thịt bò,nhưng số liệu thống kê khách hàng, mức giá, mô hình tài chính và các số liệu thống kêcủa hai bên cực kỳ khác nhau Tương tự như vậy, một ngân hàng ở Brazil, nơi mà lãisuất có thể đạt cao hơn 20% và một ngân hàng tại Nhật Bản, nơi mà lãi suất có thể hạthấp dưới mức 1%, có thể có những sản phẩm giống hệt nhau, và thậm chí là cáckhách hàng cũng tương tự nhưng tài chính thì hoàn toàn khác nhau Khi lựa chọn cáccông ty so sánh, để chọn các công ty có thể so sánh hàng loạt các biến số là một vấn

đề rất quan trọng, điều đó sẽ quyết định đến hoạt động và chỉ số tài chính của công ty.

Vì thế, việc hiểu biết các mô hình kinh doanh cơ bản và xu hướng các ngành côngnghiệp trong các công ty là rất quan trọng Vì không có công ty nào sẽ có thể so sánhmột cách chính xác, nên cũng rất cần thiết để nhận ra những sự khác biệt đó và đưachúng vào bảng phân tích Đó là nơi mà việc sử dụng các biến số tài chính có thểgiúp thực hiện điều chỉnh những sự khác biệt giống như vậy

Khi một tập hợp các công ty có thể so sánh được chọn thì người mua phải quyếtđịnh làm thế nào để so sánh các công ty đó với công ty đang được định giá Cần phảichọn chỉ số tài chính mà công ty đó sẽ so sánh Các công ty có thể so sánh dựa trêncác mục báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh như doanh thu; lợi nhuận trước thuế,lãi vay và khấu hao (EBITDA), hay thu nhập ròng; hoặc dựa trên các bảng tổng kếttài sản như tài sản sinh lợi, vốn cổ phần Trong thuật ngữ đơn giản nhất, định giá mộtdoanh nghiệp chỉ đơn giản là nói rằng nó có giá trị bội số của nhiều biến số tài chính,

vì vậy việc lựa chọn biến số để sử dụng cũng quan trọng như việc chọn cách so sánhhay thậm chí là nhiều hơn thế nữa Biến số mà người mua sử dụng sẽ phụ thuộc mộtphần vào bản chất của doanh nghiệp và mô hình kinh doanh Những công ty chủ yếu

có liên quan đến việc cho vay như thẻ tín dụng, công ty thế chấp, có thể được định giánhư là tiền lãi đối với việc cho vay tài sản trên sổ sách của họ Những công ty tăngtrưởng cao, đặc biệt là những công ty đó vẫn đang thua lỗ, có thể phải được định giá

về thu nhập bởi vì thu nhập ròng hay thậm chí là EBITDA có thể là những con số âm.Các ngành công nghiệp khác nhau sử dụng các biến số khác nhau để đánh giákết quả thực hiện, rất hiếm khi có một biến số đơn lẻ hoặc duy nhất Thường có haihoặc ba biến số khác nhau cung cấp thông tin chính xác về hiệu quả hoạt động tươngđối của một công ty và thường thì giữa chúng cũng có sự tương tác lẫn nhau Sự kếthợp hai biến số khác nhau sẽ cho ra một bức tranh chính xác hơn về hiệu quả hoạtđộng của một công ty Một ví dụ điển hình là việc kết hợp doanh thu với thu nhậpròng Dù lợi nhuận giới hạn khả năng sinh lợi khi bán hàng nhưng chỉ số doanh thucho thấy sức mạnh và tốc độ tăng trưởng của doanh số bán hàng đối với khách hàng.Một công ty đang thúc đẩy tốc độ tăng trưởng doanh thu cao thông qua chiết khấu lớnthì sẽ có doanh thu chắc chắn nhưng lợi nhuận không cao Ngược lại, một công ty cắtgiảm nhiều chi phí có thể cho thấy doanh thu đang thấp nhưng lợi nhuận lại cao.Ngay cả trong một ngành công nghiệp cụ thể và tập hợp các công ty có thể so sánh,

có thể có những cách tiếp cận hoạt động và chiến lược khác nhau Việc nhìn vào các

số liệu này sẽ cho Người mua một cái nhìn tổng thể hơn về công ty và giúp đền bùcho các mô hình hoạt động khác nhau

Không có quy tắc khó khăn nào trong sự lựa chọn các biến số có liên quan và

có vô số các biến động, dựa trên các ngành công nghiệp và tình hình thị trường,nhưng có một số nguyên tắc chung có thể giúp người đọc hiểu cách làm thế nào đểsuy nghĩ về vấn đề này Như đã đề cập, các công ty tăng trưởng cao trước thu nhập sẽđược định giá dựa trên doanh thu và tốc độ tăng trưởng của doanh thu đó Giả định cơbản ở đây chính là mô hình kinh doanh, một khi công ty đạt đến “trạng thái ổn định”thì có thể tồn tại và phát triển Các phân tích giả định rằng công ty sẽ đạt một điểm

mà tại đó công ty có lợi nhuận bền vững và do đó nó định giá công ty dựa trên cách

mà nó đã đến gần với điểm đó như thế nào và cách mà nó tiếp cận nhanh ra sao.Ngược lại, một công ty ổn định nhưng chậm phát triển thì nhiều khả năng sẽ đượcđánh giá dựa trên thu nhập ròng hoặc EBITDA, người đại diện cho dòng tiền Mỗingành công nghiệp đều có đặc trưng riêng, có thể được phản ánh trong báo cáo tàichính và trong các lựa chọn số liệu Ví dụ trong lĩnh vực cho thuê xe tải và các ngànhvận tải khác, các công ty thường có sự lựa chọn để cho thuê các phương tiện giaothông với khoản vay hoặc là hợp đồng cho thuê Một số công ty sẽ có chi phí lãi vaycao và một số khác sẽ có chi phí thuê cao đối với các khoản thanh toán tiền thuê Việclựa chọn giữa hai hình thức này là vấn đề trách nhiệm pháp lý và đổi mới kỹ thuật tàichính, nhưng thường thì nó không có tác động đến hoạt động tài chính của công ty.Kết quả là, trong ngành công nghiệp này, số liệu có liên quan là thu nhập trước lãivay, thuế, khấu hao và tiền thuê (EBITDAR), nơi mà cả lãi suất và tiền thuê đượckhấu trừ để có được ngân lưu, thật sự hiệu quả Ví dụ, hãy xem xét hai công ty vận tảikhác nhau, một trong hai công ty đó cho thuê xe của mình với hợp đồng thuê dài hạn

từ ngân hàng và công ty còn lại thì tự làm chủ của xe và trả lãi trên khoản nợ Về lýthuyết, nếu thời hạn cho thuê của công ty đầu tiên bằng với thời hạn sử dụng của xetải thì hợp đồng cho thuê chính xác là một sự mua bằng hoạt động tài chính Dùnhững chiếc xe tải có tên trong sổ sách của ngân hàng hay công ty vận tải đường bộthì sự khác biệt duy nhất chính là kỹ thuật Dòng tiền sẽ giống hệt nhau Nếu bội sốEBITDA được sử dụng, các công ty cho thuê xe tải trông có vẻ sẽ tệ hại hơn bởi vìtiền thuê không được trừ ra khỏi chỉ tiêu EBITDA nhưng tiền lãi thì được trừ ra Vìvậy chỉ tiêu EBITDAR sẽ là một cách so sánh chính xác hơn giữa hai công ty, vì

“Tiền thuê (R)” và “Lãi vay (I)” có thể thay thế cho nhau

Sử dụng các so sánh giao dịch cũng phụ thuộc vào biến động vốn trên thịtrường Giá cổ phiếu công ty thay đổi thất thường, không chỉ trong các hoạt độngriêng lẻ mà còn là kết quả của các xu hướng trong ngành công nghiệp, khu vực, cũngnhư thị trường Những thay đổi này có thể gây ra biến động đáng kể trong giá cổphiếu cũng như sự định giá Ở đây, cần phải phân biệt giữa xu hướng dài hạn và xuhướng ngắn hạn Xu hướng dài hạn, chẳng hạn như sự giảm nhu cầu đối với một sảnphẩm trong một ngành công nghiệp nhất định hoặc một sự suy giảm chung của thịtrường trong thời kỳ suy thoái, nhiều khả năng sẽ không được đưa ra khỏi sự định giá.Trừ khi có một công ty nào đó sẵn sàng hoãn các giao dịch mang tính chiến lượctrong một thời gian dài thì những xu hướng dài hạn này mới là sự phản ánh chính xácgiá trị của công ty trong thị trường đó Ngược lại, những xu hướng ngắn hạn cần đượcloại trừ Thực tế là thị trường có bằng cấp ngắn hạn thì không liên quan đến sự địnhgiá của công ty Một cách để giải quyết vấn đề này là sử dụng giá trị trung bình giá

cổ phiếu của các công ty có thể so sánh trong một khoảng thời gian, ví dụ như mứcgiá trung bình trong 30 ngày vừa qua Trong một số trường hợp, điều này sẽ tạo rakhác biệt nhỏ trong sự định giá, nhưng đối với các lĩnh vực không ổn định như côngnghệ sinh học - nơi mà các công ty tư nhân và toàn bộ các lĩnh vực tạo ra những sựdịch chuyển khá lớn trong giá cả, nó có thể giúp “làm ổn thỏa” sự định giá Ví dụ,

trong lĩnh vực công nghệ sinh học, trong một ngày với biến động thị trường khônglớn và không có sự phát triển mới nào trong công ty thì việc nhìn giá cổ phiếu củacông ty tăng hay giảm 5-10% là chuyện bình thường.

Một khi đã chọn được cách so sánh và số liệu/biến số đúng để ước lượng vàđiều chỉnh những vấn đề khác chẳng hạn biến động thị trường ngắn hạn có thể thiên

về sự định giá thì vấn đề còn lại sẽ bị bỏ lại với phạm vi định giá cho công ty Tronghầu hết các trường hợp, sẽ có một phạm vi với một số giá trị ngoại lai rõ ràng và sau

đó là một tập hợp các dữ liệu trong phạm vi chặt hơn Hầu hết mọi người sẽ chọn loại

bỏ các giá trị ngoại lai, sau đó nhìn vào mức bình quân và các số trung vị cho các dữliệu còn lại Không có một phép thuật nào đối với kỹ thuật này cả, trừ sự công nhậnrằng (1) cho dù có chọn cách so sánh và các biến số cẩn thận như thế nào thì sẽ luôn

có những ảnh hưởng khác lên dữ liệu, điều đó sẽ tạo ra những kết quả bất thường, (2)việc loại bỏ các giá trị ngoại lai sẽ giữ chúng lại từ các kết quả sai lệch căn bản, kéomức bình quân lên hoặc xuống một cách đáng kể

Trong thập kỷ qua, các nguồn dữ liệu tài chính đã trở nên phong phú và dễdàng truy cập thông qua Internet Dữ liệu tài chính cơ bản trong các công ty đại chúng

có sẵn từ tất cả các trang web tài chính lớn được vận hành bằng các cổng Internet nhưYahoo Finance và MSN Money Ngay cả các trang web môi giới trực tuyến cơ bảnnhất, chẳng hạn như những trang web được vận hành bằng Charles Schwab hoặcFidelity, sẽ có được thông tin chi tiết Trong hầu hết các trường hợp, những trang webmôi giới này sẽ cung cấp các phép so sánh cơ bản được phân tích trên nhiều công ty.Ngoài các nguồn tin này, có những trang web dựa trên thu phí cung cấp các phân tíchphức tạp hơn và nhiều bộ dữ liệu hoàn chỉnh hơn Những trang web đắt nhất sẽ vậnhành đầy đủ các phép phân tích tương tự và thậm chí là truy cập cở sở vào các giaodịch ngoài công lập đã được thu thập thông qua nhiều nguồn khác nhau Đây là mộtlĩnh vực mà giá trị của một cố vấn ngân hàng đầu tư đã bị hao hụt Ngày nay, hầu nhưbất cứ ai với một chiếc máy tính và một chút thời gian đều có thể phát triển một địnhgiá so sánh Mấu chốt để giá trị công việc của ngân hàng đầu tư được tiếp tục là mộtphần tốc độ của việc cung cấp các phân tích này ngay lập tức, nhưng nhiều hơn nữanhững kiến thức duy nhất mà họ có về các công ty so sánh và các giao dịch so sánhnày giúp họ có thể sắp xếp, ưu tiên và lọc dữ liệu vào một bức tranh liên quan vàchính xác hơn

Một sự điều chỉnh cuối cùng cần được xem xét với các so sánh giao dịch làphần bù kiểm soát So sánh giao dịch đại diện cho các giá trị được quy ra bởi thịtrường thay cho một cổ phần không nắm quyền kiểm soát, một phần cổ phiếu trongcông ty Trong các giao dịch mang tính chiến lược thì ngân hàng thanh toán, hoặc làthực hiện toàn bộ quyền kiểm soát của Mục tiêu thông qua sự mua lại, hoặc là thựchiện ít nhất ở mức độ nào đó quyền kiểm soát trực tiếp hay không trực tiếp thông quamột phần không nhỏ thậm chí là phần lớn cổ phần Điều này kiểm soát hầu hết phần

bù trên sự định giá thị trường Vì vậy khi sử dụng các so sánh giao dịch trong giaodịch mang tính chiến lược để đánh giá một công ty, Người mua cần thêm vài thước

đo giá trị cho phí kiểm soát Dù không có qui định hay sự đo lường rõ ràng nào của

giá trị này nhưng một số nghiên cứu có thể đưa ra hướng dẫn trong các xu hướng lịch

sử Biểu đồ 8.1 cho thấy trong những năm gần đây, chi phí kiểm soát trung bình daođộng 35 đến 49%

Tuy nhiên điều quan trọng cần lưu ý là những giá trị trung bình này bị ảnhhưởng mạnh bởi những xu hướng ngành Ví dụ, phí kiểm soát tăng trong những nămcuối thập niên 1990 và 2000 có nhiều khả năng chủ yếu là nhờ vào ngành công nghệtạo bọt trước khi công nghệ tạo bong bóng bị sụp đổ Khi xem xét phần bù kiểm soát,

ta nên xác định các chi phí lịch sử đã thanh toán trong lĩnh vực cụ thể cũng như xuhướng thị trường gần đây Điều này dẫn đến sự thảo luận về các phương pháp địnhgiá tiếp theo, một trong số đó vốn đã nắm bắt được giá trị của phần bù kiểm soát sosánh giao dịch

SO SÁNH GIAO DỊCH

Một sự thay đổi trong việc sử dụng các so sánh giao dịch là nhìn vào các so sánhkinh doanh Ở đây, thay vì nhìn vào giá trị được quy ra bởi thị trường cho một tậphợp các công ty thì giá trị được quy ra bởi các ngân hàng thanh toán lại được kiểmtra Ưu điểm của phương pháp này là nó trực tiếp phản ánh các trường hợp trong hợpđồng của Người mua Các so sánh giao dịch là những giá trị gắn liền với công ty sosánh, đặc biệt là khi họ đang thực hiện các giao dịch mang tính chiến lược Họ khôngchỉ nắm bắt được phần bù kiểm soát chung mà còn nắm bắt được những biến số khác

có thể ảnh hưởng đến sự định giá của một công ty Ví dụ, trong một ngành côngnghiệp với số lượng hạn chế các công nhân và lãi suất mạnh trong việc thâm nhập thịtrường của những công nhân bên ngoài thì phần bù mà Người mua sẵn sàng bỏ ra đểgiành một chỗ đứng vững chắc trong ngành công nghiệp có thể khá cao

BIỂU ĐỒ 8.1 Phần bù kiểm soát lịch sử

Nguồn: Mergerstat Review 1995 và 2000 (www.mergerstat.com).

6 0

4 9

50 47

4 5 4

2 41 42

4 3 4

5

3 6

Một ví dụ gần đây có thể được tìm thấy trong ngành công nghiệp ngân hàng củaBraxin Trong suốt những năm cuối thập niên 1990, lãi suất tăng vọt, vay tiêu dùngchậm lại Trong vài năm qua, xu hướng đã đảo ngược, lãi suất giảm và vay tiêu dùngđang tăng dần Xu hướng này - kết hợp với việc giới thiệu một loạt các sản phẩm tàichính tiêu dùng và các mục tiêu tương đối mới của những người thuộc tầng lớp trunglưu và tầng lớp trung lưu thấp như với thẻ tín dụng, cho vay mua nhà, cho vay mua ô tô

và các sản phẩm cho vay khác - phải đóng lãi suất trong mua bán kể cả các ngân hàngtrong và ngoài nước Những ngân hàng này đang tìm kiếm hoặc là để có được một chỗđứng vững chắc trên thị trường, hoặc là để mua một loạt các sản phẩm và cơ sở kháchhàng Kết quả là một sự bất ổn định về giá cả của các giao dịch mang tính chiến lượctăng mạnh trong các chi phí được chi trả cho những công ty này Đến cuối năm 2003,

số lượng các mục tiêu mua lại sẵn có đã giảm đi bớt bởi vì các phần bù kiểm soát đượcchi trả tiếp tục tăng Sự kết hợp của các xu hướng thị trường làm cho việc kinh doanhthu hút hơn và một số lượng hạn chế các mục tiêu mua lại với qui mô trung bình, cùngkéo giá cả mua lại và bội số lên Có khả năng là trong suốt giai đoạn của sự thay đổikhông đáng kể và sự phong phú của các mục tiêu thì các so sánh giao dịch có thểkhông cao hơn so với so sánh thương mại, nhưng trong những giai đoạn khác, có thể có

sự khác biệt đáng kể vì giá trị đã được quy ra để kiểm soát một loại hình công ty đặcbiệt vượt xa giá trị của nó như là một khoản đầu tư

Bước đầu tiên để phát triển các so sánh giao dịch là xác định nhóm các công ty

so sánh có tiềm năng Theo lý thuyết, dân số của các so sánh giao dịch thường nhỏ hơndân số của các so sánh thương mại Mặc dù các so sánh thương mại thỉnh thoảng chophép Người mua sử dụng những công ty tư nhân như là những điểm dữ liệu chỉ khi có

đủ thông tin công khai về tài chính của họ và giá cả trao đổi được chi trả nhằm pháttriển các bội số Trong thực tiễn, nhiều công ty giao dịch tư nhân không cung cấp đầy

đủ thông tin Đồng thời, bằng việc so sánh với tổng số dân của các công ty thương mạicông khai thì dân số của các công ty đại chúng thực hiện các giao dịch mang tính chiếnlược là khá ít Có một số ngành công nghiệp, nơi mà rất nhiều thỏa thuận được thựchiện bằng dân số của các giao dịch so sánh có liên quan thì giàu có Thông thường, thunhập khá ít ỏi Vì vậy, trong định nghĩa của một công ty so sánh, khi tìm các giao dịch

so sánh thì người mua phải quăng một cái lưới rộng hơn Những bài học được thảo luận

về việc chọn đúng công ty so sánh trong các so sánh thương mại thậm chí còn cần thiếthơn nơi mà các so sánh giao dịch được quan tâm Từ đó, người mua sẽ phải có cái nhìnrộng hơn về phạm vi các loại công ty, với các biến số trong sản phẩm, khách hàng và

mô hình kinh doanh, cần phải cẩn thận và phân tích kỹ hơn trong việc lựa chọn công tythực sự thích hợp và có thể so sánh Một ví dụ điển hình là việc thực hiện định giá mộthãng sản xuất ô tô Đây là một ngành công nghiệp mà các giao dịch mang tính chiếnlược tương đối hiếm Việc phát triển mạnh một tập hợp các so sánh thương mại sẽ đòihỏi người mua phải bỏ qua tập hợp nhỏ những công ty so sánh trực tiếp - những hãngsản xuất ô tô khác - cho đến những ngành khác Người ta có thể xem xét các hãng sảnxuất của các loại phương tiện giao thông khác như xe máy hoặc xuồng máy Người tacũng có thể chọn cách nhìn vào hãng sản xuất những vật dụng khác mà khách hàng

mua như dụng cụ hoặc thiết bị điện tử gia đình Trong mỗi trường hợp, điều quan trọng

là lưu ý và cố gắng làm cân bằng những sự khác nhau Người mua có thể điều chỉnh

sự định giá đã được mặc định xuống nếu công ty so sánh có thể tạo ra lợi nhuận caohơn Cũng có thể cần phải làm cân bằng lại các sự khác nhau trong giới thị trường Mộtgiai đoạn thấp đối với các hãng sản xuất xe có thể không phải là giai đoạn cực kỳ thấpđối với các hãng sản xuất tủ lạnh

Bảng 8.2 là một ví dụ về các so sánh thương mại của các ngân hàng tiết kiệmthuộc liên bang Ngoài các thu nhập ròng tiêu chuẩn thì tỷ số lợi nhuận ròng trên vốnchủ sở hữu và tỷ số lợi nhuận ròng trên tài sản đã được bao gồm là hai chỉ số có liênquan đặc biệt trong ngành ngân hàng Có một lượng nhất quán trong các con số mặc dù

có một số giá trị ngoại lai rõ ràng

Ở đây, tôi đã chọn tập trung vào thu nhập ròng, loại bỏ các giá trị ngoại lai cao thấp.Mỗi khi Người mua phát triển một danh sách các so sánh, nó cần phải thực hiện một sựđiều chỉnh về các chỉ số đúng là gì và làm thế nào để có được dữ liệu chính xác và cóliên quan

Để có được dữ liệu về các so sánh giao dịch thì khó khăn hơn và thường không

rõ ràng Mặc dù các nguồn dữ liệu tài chính công khai được thực hiện khá tốt trong việcbáo cáo dữ liệu tài chính và các bội số cũng khá đồng đều nhưng đối với dữ liệu cầnthiết cho các so sánh giao dịch thì không như giống như vậy Các giao dịch mang tínhchiến lược thường được báo cáo ít chi tiết hơn và người mua phải cẩn thận để có sựđánh giá chính xác giá mua Giá mua có thể bao gồm nhiều thành phần: tiền mặt, cổphiếu, thanh toán chậm hoặc ngẫu nhiên và khoản nợ giả định Tất cả các biến số nàyphải được tính vào sự đánh giá chính xác giá mua thực tế Trong một số trường hợp, cáccông ty liên quan sẽ tích cực cố gắng làm cho những điều khoản này không ràng Ngườibán có thể muốn làm cho giá mua cao hơn để các cổ đông cảm thấy yên tâm khi họ nhậnđược giá trị đúng và người mua có thể muốn làm cho giá mua thấp hơn để đảm bảo rằngcác cổ đông không trả vượt mức Giữ những mưu kế này trong tâm trí, đọc các tiết lộcông khai một cách cẩn thận và nghiêm túc Khi các giao dịch công ty tư nhân được xácđịnh, cả hai vế của phương trình có thể trở nên mơ hồ Không chỉ giá mua có thể không

rõ ràng mà các biến số tài chính cũng có thể tương phản với giá trị mà nó được đo Cáccông ty tư nhân không có nghĩa vụ tiết lộ hoạt động tài chính và trong hầu hết cáctrường hợp cũng không thực hiện việc giành các công ty, các ưu đãi lớn cũng có thểkhiến người mua và người bán cố gắng làm cho giá mua không rõ ràng trong hoạt độngtài chính của công ty tư nhân Việc lạm phát hoạt động tài chính hiển nhiên của mục tiêucho phép người mua thực hiện giao dịch mang tính chiến lược như một giao dịch tốthơn Ngược lại, việc giảm hoạt động tài chính cho phép người mua tạo ra một “khoảntrợ cấp ẩn” của hoạt động tài chính có thể sử dụng trong giai đoạn tới Ví dụ, hãy xemxét một mục tiêu tạo ra 100 triệu đô trong thu nhập ròng và đang phát triển, dòng thunhập ròng đó ở mức 20% hằng năm Người mua có thể cố gắng gây ấn tượng đối với thịtrường bằng một mục tiêu tạo ra 80 triệu đô thực sự và đang phát triển ở mức 15% Nếuthành công, người mua sẽ rời khỏi thị trường, các nhà phân tích nghiên cứu của WallStreet giả định rằng mục tiêu sẽ đóng góp khoảng 92 triệu đô vào dòng thu nhập ròngcủa người mua trong năm tới, trong khi thực tế là nó sẽ tạo ra được 120 triệu đô Nếu

câu chuyện được thị trường chấp nhận thì người mua sẽ trở nên vượt xa hơn mong đợicủa Wall Street 28 triệu đô Cách quản lí này phổ biến với các công ty đại chúng, và cácgiao dịch mang tính chiến lược cung cấp cơ hội duy nhất vì chúng là những sự kiệntài chính “nhiều tảng” lớn, và khi liên quan đến một công ty tư nhân thì có rất ít thôngtin hiện tại có sẵn Kết quả là khi sử dụng các so sánh giao dịch liên quan đến công ty tưnhân thì điều quan trọng là đi sâu vào vấn đề tài chính lịch sử của mục tiêu và hãy thoảimái rằng họ đúng Người ta có thể nhìn vào số liệu tài chính của người mua trong giaiđoạn sau giao dịch để đánh giá hiệu quả hoạt động tài chính thực sự của mục tiêu nhưngchỉ khi chúng được chia ra trong số liệu tài chính của người mua sau khi giao dịch đượcthực hiện.

DÒNG TIỀN CHIẾT KHẤU

Dòng tiền chiết khấu (DCF) là một phương pháp phổ biến khác của việc địnhgiá một doanh nghiệp Đây là một phương pháp đặc biệt hiệu quả cho việc định giácác công ty với những dòng tiền ổn định và có thể dự đoán được Tiền đề cơ bản củaDCF là một công ty có giá trị là giá trị hiện tại của dòng tiền mà nó sẽ bắt đầu trongtương lai gần, cộng với một số phí bảo hiểm cho các giá trị còn lại của công ty trongtương lai xa hơn Vì vậy, DCF có hai thành phần, giá trị hiện tại của dòng lưu chuyểntiền mặt cộng với một giá trị cuối cùng mà doanh nghiệp có trong giai đoạn tiếp theo.Dòng tiền chiết khấu của một công ty là giá trị kết hợp của hai thành phần này, hãynhớ rằng đôi khi một thành phần thực sự là một con số âm đang hạ giá trị của công tyxuống hơn là kéo lên Mỗi thành phần sẽ được thảo luận lần lượt

Thành phần đầu tiên là giá trị hiện tại của dòng tiền được tạo ra từ công ty trongthời gian gần Bao lâu trong tương lai để có thể dự đoán dòng tiền một cách có cơ sở

sẽ phụ thuộc bản chất của kinh doanh và công ty Trong trường hợp quá khích, có lẽđối với một công ty tài nguyên thiên nhiên như mỏ hoặc dầu, người ta có thể dự đoándòng tiền trong một thời gian rất dài Đây cũng sẽ là sự thật đối với một công ty cóhợp đồng dài hạn, có lẽ là một sự độc quyền được chính phủ công nhận hoặc một hợpđồng với công ty có uy tín cao Đối với những công ty này, có khả năng để dự đoándòng tiền trong khoảng 10 năm Tuy nhiên, như một qui tắc chung, rất khó để dựđoán chính xác dòng tiền trong hơn 5 năm Và đây thường là tiêu chuẩn được sử dụngcho một DCF Khi một dòng lưu chuyển tiền mặt đã được dự kiến, nó cần phải đượcchiết khấu về để tạo ra một giá trị ròng hiện tại của những dòng tiền này Tiền đề củavấn đề này là tiền mặt trong tương lai không có giá trị như tiền mặt ngày nay Điềunày có hai lý do Thứ nhất, đó là giá trị thời gian của đồng tiền Trong tất cả, nhưng có

lẽ trong một nền kinh tế kiềm chế lạm phát, đồng tiền có thể đưa vào công việc đểtạo ra sự trao đổi tích cực, ngay cả rủi ro không có Vì vậy, dòng tiền trong tương laiphải được hạ giá để tạo ra một giá trị thấp hơn giá trị ngày nay, trong đó, nếu đầu tưvào một số tỷ suất phi rủi ro, sẽ mang lại cùng một lượng tiền mặt tại cùng một thờiđiểm trong tương lai Tuy nhiên, việc sử dụng tỷ suất phi rủi ro thừa nhận rằng đồngtiền đối với một vụ mua lại hiện nay đang nằm trong tầm tay và nếu không thì sẽ được

sử dụng để mua một số loại đầu tư phi rủi ro Trong thực tế, các công ty luôn phải sửdụng thay thế vốn cho những thứ như thị trường, kinh doanh, nghiên cứu và phát triển,

và những con đường khác của quá trình phát triển có hệ thống, và bất kì một công tynào đều có thể chọn để có được nhiều tiền hơn bằng cách đi vay hoặc phát hành cổphiếu Tại bất kì thời điểm nào, một công ty luôn luôn tiếp cận được nhiều nguồn vốn.Chi phí vốn này là một thước đo hợp lí giá trị thời gian của đồng tiền trong mua bán.Chi phí vốn thường được đo bằng cách nhìn vào chi phí các khoản nợ và chi phí vốnchủ sở hữu, và cách tạo ra chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) Chi phí sử dụng

nợ là tỷ lệ vay của công ty, chi phí vốn chủ sở hữu là lợi nhuận được kỳ vọng từ việcthực hiện sự đầu tư vốn cổ phần trong công ty Bình quân gia quyền của hai khoản chiphí này chính là chi phí vốn cho công ty Khi một chi phí vốn bình quân gia quyềnđược thực hiện, người ta có thể lấy dòng tiền được tạo ra bởi một công ty và hạ giáchúng về với giá trị hiện tại Điều này có nghĩa là những dòng tiền đó chỉ có giá trịbằng với giá trị có thể tạo ra tỷ lệ tương tự của lợi nhuận giống như chi phí vốn bìnhquân gia quyền Thành phần thứ hai phải được xem xét trước khi hoàn tất tỷ lệ chiếtkhấu, và đó là rủi ro Bất kì sự dự đoán nào của dòng tiền trong tương lai đều là mộtphép ước tính nhưng lại mang một lượng rủi ro nhất định Rủi ro mà doanh nghiệp sẽrơi vào khi đạt được những mục tiêu đó cần phải được xem xét và phản ánh trong tỷ lệchiết khấu Rủi ro các doanh nghiệp sẽ bỏ lỡ những mục tiêu lưu chuyển tiền tệ nàycàng lớn thì tỷ suất chiết khấu càng cao Trong trường hợp các doanh nghiệp khôngkiên định hoặc không có bằng chứng, biến số rủi ro này sẽ làm thành phần chi phí vốnbình quân gia quyền WACC của một tỷ lệ chiết khấu nhỏ lại Ví dụ, một công ty nhưIBM có thể cân nhắc việc mua lại một công công nghệ nhỏ IBM có thể có chi phí vốnkhoảng 5%, nhưng do sự không chắc chắn xung quanh việc mua lại và hiệu quả hoạtđộng của nó nên có thể chọn sử dụng tỷ lệ chiết khấu 25 đến 30% Ở đây, các rủi rocủa hiệu quả hoạt động phần lớn là do sự hạ giá Việc xác định các thành phần rủi rocủa tỷ suất chiết khấu là một nghệ thuật hơn là một sự nghiên cứu khoa học, nhưngtrong thời gian qua, các doanh nghiệp khác nhau đã bắt đầu phát triển các tiêu chuẩn.Khi người mua xem xét giá trị của nó, rất hữu ích để tìm đến những tiêu chuẩn nàymặc dù nó phải đưa ra một quyết định cho từng trường hợp cụ thể Kết quả của phầnđầu tiên của dòng tiền chiết khấu (DCF) là một giá trị hoặc nhiều khả năng là một loạtcác giá trị, dựa trên một loạt các dự án và tỷ lệ chiết khấu, đại diện cho các giá trị hiệntại trong 5 năm đầu của doanh nghiệp Trong một khả năng phán đoán, phần chia này

là giá trị đại diện cho sự thâu tóm của doanh nghiệp, giả sử rằng vào cuối thời kì banđầu, doanh nghiệp không còn tồn tại và không có giá trị nữa

205: Đây là một điểm tốt để lưu ý những mâu thuẫn vốn có trong dòng tiền chiếtkhấu Nhiều người cảm thấy thoải mái trong bản chất định lượng cứng nhắc củaphương pháp địn giá này Kể từ khi nó bị ràng buộc trực tiếp vào các dòng tiền trongtương lai của các mục tiêu thì dường như nó cụ thể và chính xác hơn Tuy nhiên sựthoải mái này thường là một ảo giác Những thành phần chính của một dòng tiền chiếtkhấu chính là sự ước tính, ước lượng gần đúng, và trong một vài trường hợp là sự dựđoán Một chủ đề lan truyền khắp toàn bộ cuộc thảo luận của sự định giá chính là

những tính toán này thường không chắn chắn như thế nào, và điều này chỉ đúng đốivới dòng tiền chiết khấu Một dòng tiền chiết khấu được tính toán trong tương lai bằng

sự ước lượng của hiệu quả hoạt động tài chính, sự ước tính rủi ro của hiệu quả hoạtđộng tài chính đó và giá trị cuối cùng của doanh nghiệp - tất cả những sự ước tínhcứng nhắc Điều này dẫn đến thành phần thứ hai của dòng tiền chiết khấu - giá trịcuối Đây là giá trị mang tính giả thuyết và không chắc chắn trong dòng tiền chiếtkhấu, vì nó bị bắt buộc bằng một sự kết hợp của các hoạt động tài chính của công tynăm hay nhiều năm hơn và giá trị của một doanh nghiệp ở thời điểm đó trong tươnglai Điều này có nghĩa là, năm năm trong tương lai, sau khi thu về lợi ích của dòngtiền, nó có thể được bán hoặc được định giá bằng một khoản tiền nhất định “Giá trịcuối” đó của công ty sau đó được hạ xuống và được thêm vào các giá trị được chiếtkhấu của dòng tiền trong suốt năm năm đầu Trong khả năng phán đoán, người muađang hình dung rẳng, sau khi lấy sạch dòng tiền trong năm năm của công ty thì sẽ báncông ty và giữ giá trị sau đó Để thiết lập một giá trị cuối, người ta bắt đầu với hoạtđộng tài chính của công ty trong những năm cuối của các dự án dòng tiền chiết khấu,điển hình là năm năm Sau đó người ta tạo ra sự định giá có thể so sánh mang tính giảthuyết tại thời điểm đó của công ty Từ đó, theo định nghĩa, các so sánh là các bội sốgiá trị theo thời gian quá khứ hoặc hiện tại, các giả định đáng tin cậy phải được thựchiện theo bản chất của thị trường trong tương lai Giả định đơn giản nhất chính là nóirằng thị trường sẽ đánh giá công ty theo cùng một cách và cùng mức độ trong tươnglai cũng như hiện tại Nếu một số xu hướng rõ ràng đối với những sự định giá trongcông nghiệp có thể được thiết lập thì người mua có thể cố gắng điều chỉnh các so sánhnhưng điều này có lẽ khó khăn để thực hiện một cách chính xác Một khi người mua

đã quyết định được các bội số so sánh mà họ sẽ sử dụng thì họ sẽ áp dụng chúng vàohoạt động tài chính của công ty mà họ đã lên kế hoạch trong năm năm

Điều này mang lại cho họ giá trị của công ty trong kỳ hạn cuối Giá trị đó, sau

đó được hạ xuống về hiện tại và được thêm vào giá trị hiện tại của các dòng tiền đểtính toán tổng giá trị hiện tại của công ty Mặc dù việc không quy bất kì giá trị cuốinào cho một doanh nghiệp sẽ làm giảm đi giá trị của doanh nghiệp đó, nhưng bất kìdòng tiền chiết khấu nào chủ yếu được quy ra bởi giá trị cuối đều đáng nghi ngờ Kếtquả là tỉ lệ cân đối của sự định giá dòng tiền chiết khấu được quy ra bởi giá trị cuốingày càng lớn hơn thì mức độ chính xác của sự định giá sẽ ít được tin cậy hơn Trongthực tế, sự định giá dòng tiền chiết khấu rất hữu ít và chính xác khi nhìn vào các công

ty có tài chính tương đối ổn định và có thể dự đoán được hay các công ty đã đạt đượclợi nhuận ổn định Sự ổn định của tài chính cho phép chúng ta có niềm tin vào các dự

án năm năm của dòng tiền và việc đạt được lợi nhuận ổn định có nghĩa là phần lớngiá trị có thể được tìm thấy trong các dòng tiền hơn là trong giá trị cuối mang tính giảthuyết Các công ty thường không tự cho vay sự định giá dòng tiền chiết khấu baogồm các công ty giai đoạn đầu trưởng hoặc tăng trưởng cao chẳng hạn như các công

ty công nghệ hoặc công nghệ sinh học Khi những công ty này đang được dự kiến, giátrị hiện tại năm năm đầu của dòng tiền thường đại diện cho phần nhỏ và thậm chí làphần tiêu cực của tổng định giá Tại điểm này, người mua đang định giá công ty chủ

yếu dựa trên cơ sở giá trị cuối Trong trường hợp này, để cẩn thận về phép định giá sosánh dựa trên tài chính hiện tại thì mức độ chính xác không cao Các công ty thường

tự cho vay dòng tiền chiết khấu sẽ bao gồm công ty sản xuất có lợi nhuận và nhữngcông ty khác mà những công ty đó đã đi vào trạng thái hoạt động ổn định, có vẻ phùhợp hơn với tốc độ tăng trưởng ổn định vừa phải

Trong phép phân tích cuối cùng, cũng giống như bất kì phương pháp định giánào khác, dòng tiền chiết khấu là một nghiên cứu khoa học không chính xác Đểkhông bị lừa bởi tính chính xác thuộc về toán học của phương pháp này cũng nhưnhững phương pháp khác là một điều rất quan trọng Cũng giống như bất kì phươngpháp định giá nào, dòng tiền chiết khấu chỉ mang lại một kết quả chính xác ở mặt saucủa một vài giả thuyết quan trọng và không chắc chắn Lời giải cho tất cả các phươngpháp định giá này là nửa tin nửa ngờ và sử dụng chúng như một hướng dẫn chungnhưng không bao giờ là một qui tắc cứng nhắc Đây cũng là lý do tại sao sử dụngnhiều phương pháp cũng như sử dụng nhiều biến số thì luôn hữu ích Trong hầu hếtcác trường hợp, việc sử dụng vài phương pháp và việc căn cứ sự định giá trên một vàichỉ số tài chính khác nhau (doanh thu, EBITDA, thu nhập ròng, v.v) có khả năng sảnxuất một “tập hợp” các định giá gần cũng như một vài giá trị ngoại lai rõ ràng Cáchtiếp cận này có khả năng tạo ra sự đánh giá gần đúng giá trị của công ty

LỢI NHUẬN TRÊN VỐN VÀ SỐ LIỆU THỐNG KÊ NỘI TẠI KHÁC

Các ngành công nghiệp khác nhau cũng như các công ty khác nhau, có nhữngcách đánh giá hiệu quả tài chính khác nhau Để hiểu được những vấn đề này rất quantrọng nhằm mục đích hiểu được làm thế nào để đánh giá một công ty (như một ngânhàng thanh toán) hoặc làm thế nào để công ty của một ai đó được đánh giá cao (nhưmột Mục tiêu) Phương pháp hay số liệu thống kê nào mà công ty tập trung vào đều sẽphụ thuộc cách mà ngành công nghiệp của công ty đó được đánh giá, và trong một sốtrường hợp, thậm chí là trên triết lý cá nhân công ty về việc làm thế nào để điều khiểnviệc kinh doaonh của công ty Một số người tranh cãi rằng những số liệu thống kê cốđịnh phản ánh sự tăng trưởng cơ bản và bền vững của doanh nghiệp một cách hiệuquả hơn và do đó sử dụng chúng để đảm bảo rằng mục đích của sự quản lí được xếpđúng hàng hơn với các cổ đông Có các tài liệu phong phú dành cho một loạt cácphương pháp đánh giá hoạt động tài chính, vì vậy lĩnh vực này sẽ không được baotrùm chi tiết, tuy nhiên, một vài ví dụ sẽ được cung cấp để minh họa cho các phươngpháp này và chúng có thể tác động đến sự định giá như thế nào

Lợi nhuận trên vốn là một phương pháp thông thường của việc đánh giá hoạtđộng tài chính, đặc biệt có giá trị đối với công ty và doanh nghiệp vay nhiều để cấpvốn cho các hoạt động của họ Những doanh nghiệp có thể bị tác động (tức là tự cấpvốn cho mình nhiều hoặc ít thông qua các khoản nợ) cần phải phân biệt lãi tài chínhvới nợ (được giới hạn ở mức lãi suất của các khoản nợ) và vốn cổ phần Trong thực tế,khi nhìn vào một doanh nghiệp có thể được sử dụng vốn vay, công ty sẽ có lợi trong

kinh doanh, trừ đi chi phí vay vốn, sau đó lợi nhuận vẫn còn và so sánh chúng với vốnđầu tư cổ phần mà họ phải làm Đây là cách nhìn chính xác hơn vào cách mà doanhnghiệp thực hiện Ví dụ, nếu một doanh nghiệp có thể được sử dụng vốn vay với tỉ lệ9:1, điều này có nghĩa là việc sở hữu một doanh nghiệp 1 tỷ đô có thể được cấp vốn

900 triệu trong nợ và chỉ 100 triệu trong vốn cổ phần Nếu tỉ lệ lãi trong nợ được giảđịnh là 10% thì chi phí tài chính cho các phần nợ sẽ là 90 triệu đô mỗi năm Nếudoanh nghiệp trả lại lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) là 150 triệu đô, trừ đi 90 triệu

đô mà doanh nghiệp sẽ phải trả để trả lãi cho món nợ và 60 triệu của thu nhập trướcthuế còn lại là để tính cho người giữ vốn cổ phần Sau thuế, có lẽ là 36 triệu đô của thunhập ròng - 36% trả lại 100 triệu đô vốn chủ sở hữu đầu tư Như vậy, mặc dù cácdoanh nghiệp chỉ trả 10% (nếu lấy 150 triệu đô và điều chỉnh các loại thuế) trên cơ sởkhông vay nợ (tức là không có nợ), nhưng một khi sử dụng vốn vay thì doanh nghiệptrả về nhiều hơn gấp ba lần cho những người nắm giữ cổ phần Trong trường hợp này,lợi nhuận trên vốn cho thấy sự trả về khác hơn nhiều so với việc đơn giản nhìn vàothu nhập ròng trên tổng giá mua Một ví dụ khác là một công ty tập trung chủ yếu vàothu nhập trước thuế Hãy xem xét một công ty, thông qua tổn thất lịch sử, đã tích lũymột khoản lớn thiếu hụt thuế bị hoãn lại Một công ty giống như vậy có thể đền bù bất

kì thu nhập nào trong tương lai đối ngược với những khoản thiếu hụt thuế trong lịch

sử và không nộp thuế Kết quả là, công ty sẽ tập trung chủ yếu vào thu nhập trước thuếbởi vì công ty cho rằng khi được bổ sung vào việc kinh doanh của công ty thì khoảnthu nhập trước thuế đó sẽ chuyển trực tiếp đến thu nhập ròng (mặt trên của loại hìnhmang tính điều phối này sẽ được thảo luận trong bản dự thảo tài chính: “Tìm và Phânchia mặt trên” ở bên dưới) Một ví dụ tương tự có thể được tìm thấy ở một ngân hàngthanh toán có chi phí vốn rất thấp Khi đạt được mục tiêu cùng với nợ thì ngân hàngthanh toán này sẽ ngay lập tức trao đổi món nợ đó ra cho riêng mình Như vậy, nếumục tiêu có chi phí vốn cao thì nó sẽ được thay thế cho chi phí vốn thấp hơn nhiều củangân hàng thanh toán Do đó, trong trường hợp này, ngân hàng thanh toán sẽ có khảnăng tập trung vào lợi nhuận trước thuế và lãi và dự thảo tài chính về chi phí lãi vàthuế suất của mình Ví dụ điển hình là một ngân hàng đã giành được một công ty kỹthuật nhỏ Dù công ty kỹ thuật có thể được chi trả 10% hoặc nhiều hơn trong khoản

nợ của nó nhưng chi phí vay từ ngân hàng có khả năng nhiều hoặc ít hơn 5% Khi xemxét giá trị của công ty, điều quan trọng là không chỉ xem xét cách mà thị trường đạichúng đánh giá công ty đó mà còn phải xem xét cách mà ngân hàng thanh toán nhìnvào giá trị Phụ lục F đưa ra một ví dụ về việc làm thế nào để người mua hoặc ngườibán có thể xem xét lại tất cả các phương pháp định giá khác nhau vừa được trình bày

và thảo luận

QUAN ĐIỂM CỦA NGƯỜI BÁN VỀ SỰ ĐỊNH GIÁ

Đầu tiên, hãy xem xét quan điểm của Người bán về sự định giá Trong chương

5, quy trình để làm cho một công ty “có thể bán được” nhiều hơn đã được trình bày

Khi một doanh nghiệp hay công ty lên kế hoạch bán hàng, điều quan trọng là phải cótầm nhìn xa đối với các so sánh tiêu chuẩn và các giá trị dòng tiền chiết khấu để xemxét giá trị mà những Người mua cụ thể quy cho doanh nghiệp và làm thế nào để tối đahóa giá trị đó Tất nhiên, các phương pháp định giá tiêu chuẩn là điểm bắt đầu, vì vậyđây cũng là nơi mà Người mua bắt đầu sự định giá của họ Đó là chìa khóa cho Ngườibán để hiểu được việc kinh doanh của họ sẽ được định giá như thế nào bởi thị trường

và cố vấn tài chính của người mua khi sử dụng các công cụ tiêu chuẩn này Có thểquản lý một doanh nghiệp để tối đa hóa sự định giá bằng cách nhận ra các số liệuthống kê sẽ được sử dụng Ví dụ, trong một ngành công nghiệp tương đối suy tàn vớinhiều lợi nhuận nhưng kém phát triển, tiền lãi có thể được trả cho tăng trưởng đầudòng hơn là lãi suất cuối dòng Khi xem xét việc bán hàng trong tương lai đối với mộtngười mua có chiến lược trong ngành công nghiệp, người bán hàng tiềm năng có thểchọn tăng chi tiêu cho việc nghiên cứu và phát triển, bán hàng và tiếp thị, thậm chí là

sự thiệt hại về lợi nhuận Trong một số trường hợp, những người bán hàng tiềm năng

sẽ có thể xác định được người mua tiềm năng cụ thể Trong những trường hợp này, sựtiếp thu kiến thức tốt về cách mà các công ty điều chỉnh và đánh giá các mục tiêu mualại có thể giúp người bán thu được định giá cao hơn Một điều quan trọng cần cânnhắc chính là làm thế nào để Người mua có thể tự định giá được trên thị trường Cáccông ty sẽ có xu hướng đánh giá việc mua lại bằng tác động mà nó bị ảnh hưởng vềvấn đề tài chính trong cả tương lai gần và xa Trong thuật ngữ đơn giản nhất, bất kì sốliệu thống kê nào bắt buộc người mua sở hữu giá cổ phiếu có thể sẽ là tiêu điểm của

sự định giá của họ về mục tiêu Nếu Người bán biết giá cổ phiếu của Người mua tiềmnăng phần lớn có giá trị về thu nhập, họ có thể tối đa hóa giá trị của nó bằng cách tậptrung vào việc kéo chỉ số thống kê trong tài chính lên, tăng chi tiêu tiếp thị hoặc đưa

ra các ưu đãi tài chính cho khách hàng Tương tự như vậy, khi xem xét một Ngườimua thường sẽ tập trung vào việc duy trì mức lợi nhuận, sự tập trung vào việc cắtgiảm chi phí hơn là tăng trưởng có thể làm tăng sự định giá có hiệu quả của Ngườibán

Rõ ràng đây là là một trò chơi nguy hiểm Như đã trình bày trong chương 5,việc thích nghi mô hình của một doanh nghiệp cho phù hợp với nhu cầu của mộtNgười mua tiềm năng có thể gây tổn thất, nếu ảnh hưởng thuần làm cho các nguyêntắc cơ bản của một mô hình doanh nghiệp yếu đi, bởi vì, nếu Người bán không thànhcông trong việc xây dựng doanh nghiệp, Người mua thậm chí sẽ không thể cụ thể hóa

và những nổ lực để tối đa hóa sự định giá sẽ được nêu ra để tranh luận Một công việcphải luôn luôn làm cho doanh nghiệp thành công Điều đó nói lên rằng việc quản líhoạt động tài chính về lợi nhuận, nhằm tập trung vào chỉ số thống kê mà Người muaquan tâm, là một công cụ có sức mạnh trong việc tối đa hóa sự định giá đối với Ngườimua Mặc dù sự quản lí tài chính này có hiệu quả nhất khi nó có thể được lên kế hoạchtrong thời gian dài và được làm một cách cẩn thận, ngay cả trong tương lai gần, cónhiều cách để tối đa hóa sự định giá của một công ty bằng cách thực hiện các lựachọn tài chính và điều hành Một cái nhìn sâu sắc trong vấn đề này đó là, mặc dù cáccông ty hầu như luôn được đánh giá như một bội số của các số liệu báo cáo thu nhập

(ví dụ như doanh thu, EBITDA, thu nhập ròng), họ thường không đưa ra tín dụng giatăng đối với tài sản trong bảng tổng kết tài sản Nói cách khác, một đô la phụ trongdoanh thu sẽ chuyển thành vài đô la trong tổng giá trị cổ phiếu, trong khi một đô laphụ của tiền mặt trong bảng tổng kết tài sản chỉ có giá trị một đô la trong giá trị cổphiếu thêm vào Lý do cho điều này rất đơn giản: Các thị trường giả định rằng báo cáothu nhập là một sự kiện định kỳ, và như vậy một đô la phụ trong doanh thu năm naybao hàm một đô la thêm vào trong doanh thu năm tới và năm tới nữa Thị trường sẽ cốgắng loại trừ những sự kiện không định kỳ (và những công ty được yêu cầu phải báobáo giống như vậy), nhưng đối với hầu hết các phần thì doanh thu và lợi nhuận đượcgiả định tái diễn và luôn gia tăng Ngược lại, tiền mặt thường không được đưa thêmphần bù Một đô la đáng giá một đô la Người mua nên sẵn sàng trả tiền ở nơi nào đógần hoặc thậm chí là trên sự gia tăng tiền lãi trong giá trị vốn hóa của thị trường mà tàichính của công ty được mua lại sẽ cung cấp cho nó.

Dưới đây là một số ví dụ về sự mua lại có thể làm tăng sự định giá như thế nào.Giả sử một Người mua và một Người bán, nơi mà Người bán đang giao dịch có mứcdoanh thu và bội số thu nhập ròng thấp hơn, và giả sử rằng thị trường sẽ tiếp tục đưa

ra cho Người mua những bội số giống nhau sau sự mua lại của Người bán KhiNgười mua mua lại của Người bán, thậm chí ở mức 25% phần bù, kết quả số liệu tàichính (trong các bội số thị trường ban đầu của Người mua) tạo ra một sự định giá caohơn

Trong bảng 8.3, có một ví dụ về bài tập định giá giống như vậy Đây chắc chắnkhông phải là một quy luật, nhưng nó là một hướng dẫn hữu ích trong việc điều chỉnh

sự định giá mà Người mua sẽ gán cho Mục tiêu Tuy nhiên, điều này và tất cả cácphương pháp định giá đã được đề cập khác có nhiều giá trị hơn đối với sự định giá.Với sự ngoại lệ của cuộc thảo luận cuối về sự định giá dựa trên tác động gia tăng trong

sự định giá của Người mua, tất cả các phương pháp được trình bày ở trên là nhữngphương pháp sẽ được sử dụng bởi Người mua tài chính chẳng hạn như vốn tư nhân vàthâu tóm bằng vốn vay để đánh giá giá trị của công ty Không một phương pháp nàotrong các phương pháp này tính đến các lợi ích gia tăng và các tính điều phối, điều mà

sẽ được rút ra từ Người mua có tính chiến lược, và đây cũng là chủ đề tiếp theo

DỰ THẢO TÀI CHÍNH: TÌM VÀ PHÂN CHIA MẶT TRÊN

Người mua tài chính mua một công ty, cố gắng

tạo ra những cải tiến trong quá trình hoạt động, vốn

hóa, sự quản lý,và những lĩnh vực khác, sau đó bán lại

cho doanh nghiệp Ngược lại, Người mua có tính

chiến lược hầu như luôn tìm cách hợp nhất doanh

nghiệp mua lại với qui mô khác nhau và doanh nghiệp

hiện có của họ Sự hợp nhất như vậy có thể tạo ra

những sự điều phối làm cho đặc tính được kết hợp có

giá trị hơn - phương trình cũ 1+1=3

Giá trị trong một giao dịch có thể được nắm giữ

bởi một trong hai, Người bán hoặc Người mua, hoặc

thường là sự kết hợp cả hai bằng việc định lượng các

lợi ích được mong đợi Để làm được điều này, cần phải

phát triển một dự thảo tài chính mẫu Các chiến dịch

quảng cáo phòng chống ma túy trong những năm 1980

đưa ra sự kiện đáng chú ý Trong số những chiến dịch

quảng cáo này, hình ảnh một quả trứng nguyên vẹn

được hiển thị cùng với một giọng nói cất lên “Đây là

bộ não của bạn” Sau đó, màn hình lấp đầy hình ảnh

của một chảo gang đặt trên bếp, bị chiếm chỗ bởi

lượng dầu rất nóng và khán giả xem khi quả trứng

được đập bỏ vào chảo, một giọng nói vang lên “Đây là

bộ não của bạn trong ma túy” Mặc dù thông điệp

mang tính tiêu cực hơn tích cực, nhưng sự tương đồng

vẫn là tốt nhất Mô hình dự thảo tài chính nói với

Người mua rằng “Đây là tài chính của bạn”, và sau đó

“Đây là tài chính của bạn sau sự mua lại này.”

Dự thảo tài chính không phải là một bài tập đơngiản kết hợp tài chính độc lập của hai công ty Thayvào đó, nó cho thấy mỗi công ty như một cá thể độclập và sau đó trình bày một cột hiển thị các sự điềuphối tiềm năng cũng như chi phí gia tăng của sự kếthợp Như người ta có thể tưởng tượng, đối với bất kìthỏa thuận nào, tất cả đều có sức thu hút, sự điều phối

và lợi ích vượt xa chi phí gia tăng, có lẽ ngoại trừtương lai gần

Trước khi có thể xây dựng một mô hình môphỏng, cần thiết lập cách mà một công ty dự định tíchhợp và vận hành sau sáp nhập Những kế hoạch kinhdoanh cụ thể này sẽ khiến những con số trở thành môphỏng Chương 9 sẽ bàn luận chi tiết về việc lên kếhoạch tích hợp; tuy nhiên, cho dù là những kế hoạchtích hợp được phát triển tốt nhất cũng chỉ là một bản

đồ chung về cách công ty mục tiêu sẽ vận hành sausáp nhập như thế nào Kết quả là, một mô hình môphỏng về mặt khái niệm là một phép tính xấp xỉ, mộtước lượng các kết quả của sự tích hợp đó Những ướclượng này là một phần thiết yếu của quá trình thỏathuận, bởi vì tính cộng hưởng mà họ dự kiến có thểgây ra khác biệt đáng kể trong việc đánh giá có hiệuquả được quy cho công ty mục tiêu Trong hầu hếtquá trình lập đề án tài chính, thách thức là phải tìm ra

sự cân bằng giữa tính lạc quan và bi quan, và tạo ramột mô hình mang tính thực tế và có thể thực hiệnđược Việc lập đề án cả những mục nhỏ nhất và chitiết nhất là không thiết yếu Bởi vì một mô phỏng theobản chất của nó là một phép tính xấp xỉ, do đó tốt nhất

là tập trung vào các mục lớn hơn có thể gây ảnhhưởng lớn nhất về mặt tài chính Mục nào được chọn

sẽ thay đổi, tùy theo tình trạng của hai công ty và cách

họ kết hợp Ví dụ, khi Cingular sáp nhập AT&TWireless, có thể có một sự chồng chéo đáng kể trongmạng di động của họ Ở trong các khu vực nơi điềunày tạo ra năng suất dư thừa, việc dừng phần năngsuất dư thừa đó sẽ tạo ra sự tiết kiệm đáng kể Tương

tự, đến mức độ mà hai công ty có hai phương tiện lậphóa đơn, và một trong hai có thể được nâng cấp để

thực hiện phần việc của cả hai, rõ ràng sẽ tiết kiệmđược một khoản chi phí khi cắt giảm cái còn lại Các

ví dụ tương tự có thể được tìm thấy ở khía cạnh doanhthu Sự sáp nhập của chuỗi cửa hàng sandwich Cosi

và chuỗi nhà hàng cà phê Xando có thể dẫn đến mứcdoanh thu đáng kể sau khi mua lại, khi mỗi địa điểmcủa chuỗi bắt đầu bán sản phẩm của bên còn lại Chìakhóa cho một mô phỏng thường là sự tập trung vàonhững cộng hưởng tiềm năng lớn nhất, và cố gắngthiết lập các ước lượng hợp lí Đối với các nhóm cộnghưởng nhỏ hơn, người ta thường thực hiện một ướclượng thô Một ví dụ tiêu biểu ở đây các khoản chi phíSG&A trên báo cáo kết quả kinh doanh Khá trựcquan khi tin rằng hai công ty, khi kết hợp, sẽ có thểlàm giảm đáng kể chi phí quản lí của doanh nghiệp.Đối với một bên, một CEO và một CFO, và khoảntiền lương kèm theo, có thể được loại bớt Vì vậy,người ta sẽ thường đặt ra một giả định đơn giản hóa

về phần trăm của SG&A có thể loại bỏ trong sápnhập

Các nhóm khác nhau có động cơ khác nhau, khi

đề cập đến các con số trong mô hình mô phỏng, vàcần ghi nhớ điều này khi một bên đưa vào các giảđịnh được sử dụng trong mô hình Những người ủng

hộ giao dịch, chú ý là bên bán không chỉ bao gồm cácchủ ngân hàng đầu tư và thường là đơn vị kinh doanhbảo trợ, sẽ hối thúc việc lập đề án mang tính lạc quan,

để giúp bảo đảm cho giao dịch hoặc chỉnh giá theohướng người mua sẵn sàng chi trả Ngược lại, đội ngũphát triển doanh nghiệp, cũng như quản lý cấp cao, có

xu hướng hoài nghi về tính cộng hưởng được dự kiếnquá lớn Quản lý nghiệp vụ cũng có thể chọn để cầntập trung chú ý, vì, trong khi một mô phỏng chủ động

sẽ giúp bảo đảm cho việc sáp nhập, thì họ sẽ thườngđược giữ ở những con số cho mục tiêu của chính họ.Một nhóm với một động cơ rõ ràng khi nâng nhữngcon số này là bên bán, vì sẽ đạt được ít nhất một vàilợi ích của đưa dự kiến cao hơn, và sẽ “hạ màn mộtcách đúng đắn” (trừ khi được liên kết bởi một hợpđồng trả trước hoặc cho thuê) trước khi phải đạt tớinhững mục tiêu đó

Cần chú ý rằng sự phát triển của một mô hình

mô phỏng chính xác phụ thuộc không chỉ vào việc đặt

ra các giả định mang tính thực tế mà còn vào các dữliệu mà các giả định này dựa trên Việc rà soát đặcbiệt một cách chi tiết và chính xác là cần thiết để pháttriển một mô phỏng chính xác Vì vậy, khi tiến hànhthẩm tra chi tiết trên công ty mục tiêu, cần ghi nhớ cảviệc lên kế hoạch tích hợp lẫn việc nắm vốn và doanhthu sau khi mua lại Ví dụ, việc hiểu âm lượng, tầnsuất, và thời gian chờ có thể chấp nhận tối đa củacuộc gọi sẽ rất quan trọng trong việc xác định liệutrung tâm cuộc gọi dịch vụ khách hàng của một công

ty mục tiêu có thể hợp nhất với những mục tương tựcủa bên mua hay không

DOANH THU SAU KHI MUA LẠI

Doanh thu sau khi mua lại là một trong những lý

do phổ biến nhất để sáp nhập một công ty Trong khiviệc tiết kiệm chi phí thông qua thương vụ sáp nhậpcải tiến được lợi nhuận, thì doanh thu sau khi mua lạiphát triển cả ngành kinh doanh, và điều này hấp dẫnhơn đối với công ty thâu tóm Việc thâu tóm của mộtcông ty có thể ảnh hưởng lên doanh thu gia tăng theonhiều cách Bên mua có thể tận dụng các kênh củabên mục tiêu để bán sản phẩm của mình, hoặc bán cácsản phẩm của kênh mục tiêu thông qua các kênh đãtồn tại của mình Một ví dụ tiêu biều là Cosi/Xando.Một ví dụ khác là nhà bán lẻ các thiết bị điện tử lớn,như Dell, thâu tóm một công ty công nghệ nhỏ vớimột sản phẩm điện tử thu hút khách hàng Khi xét vềchính nó, thì công ty nhỏ có thể gặp khó khăn trongviệc phát triển các kênh bán sản phẩm, nhưng khi bịthâu tóm bởi Dell, nó sẽ có khả năng tiếp cận tức thìvới nền tảng khách hàng và nền tảng tiếp thị lớn.Bằng cách kết hợp các sản phẩm, bên mua cũng cóthể tạo nên những sản phẩm mới và tốt hơn với mộtkhoản tiền trả thêm Nhiều khách hàng sẽ trả khoảntiền này cho một nguồn “tích hợp trọn gói” (one-stop-shop) gồm nhiều sản phẩm có liên quan Một ví dụ rấthay đó là thương vụ thâu tóm vào năm 2004 củaKinko’s bởi Federal Express, tạo nên một sự tích hợp

trọn gói theo nghĩa đen cho một ngành kinh doanhnhỏ.

Chia sẻ thương hiệu là một ví dụ khác.Nếu công ty mục tiêu có sản phẩm tốt nhưng thươnghiệu không nổi tiếng, thì việc xây dựng lại thươnghiệu đơn giản với cái tên nổi tiếng của công ty thumua có thể làm tăng doanh số đáng kể Và đôi khiđiều ngược lại cũng xảy ra, khi một thương hiệu chấtlượng cao thị thâu tóm bởi một công ty thu mua vàsau đó được sử dụng để làm tăng sức hấp dẫn cho sảnphẩm của nó Một ví dụ tuyệt vời của điều này là ởngành công nghiệp thời trang, nơi mà nhiều nhà thiết

kế nổi tiếng đã bán công ty của họ, và tên của họ, chonhững nhà sản xuất lớn hơn, người mà sau đó khuếchtrương thương hiệu đó và tên đó lên loạt sản phẩmrộng hơn, lợi dụng danh tiếng và dấu ấn của nhà thiếtkế

Khi dự diến doanh thu sau khi mua lại –

và đây là một chủ đề sẽ được lặp đi lặp lại suốtchương này – cần nhớ rằng phải tốn thời gian để thựchiện các thay đổi mà gây ảnh hưởng lên các cộnghưởng sau khi mua lại Từ việc đào tạo đội ngũ nhânviên bán hàng cho đến tiếp cận khách hàng với mộtthông điệp tiếp thị mới, tích hợp công nghệ và cải tiếnchúng, có vẻ như là, trong hầu hết các trường hợp,doanh thus au khi mua lại sẽ không hiện ran gay lậptức mà là sau một khoảng thời gian Cần nhớ rằngnhững thay đổi này gây tốn kém chi phí Các chi phítích hợp thông thường sẽ được bàn luận ngắn gọn,nhưng, đặc biêt, cần ghi nhớ rằng để đạt được lợinhuận doanh thus au khi mua lại thường đòi hỏi trảtrước chi phí đầu tư

Ít phổ biến hơn là doanh thu sau khi mua lạimang tính tiêu cực – tổn thất về doanh thu là kết quảcủa một giao dịch – cũng nên được xem xét Ảnhhưởng này thường bị bỏ sót và có thể có một tác độngđáng kể, đặc biệt là ở mặt hiệu suất trong thời giangần của ngành kinh doanh bị thâu tóm Có nhiều lí do

để giao dịch có thể làm giảm doanh thu Ở một vàingành công nghiệp, khách hàng có được những cáinhìn và sự ưu tiên mạnh mẽ cho nhà cung cấp dịch vụ

và sản phẩm Nếu trong trường hợp này, khách hàng

của công ty mục tiêu có thể lựa chọn từ bỏ sau khinhận ra chiêu bài của bên thâu tóm Ví dụ, nếuStarbucks tâu tóm một quán cà phê nhỏ độc lập, thìmột vài khách hàng quen, những người đến đó vì nókhông phải là một chuỗi cửa hàng trên cả nước, có thể

bỏ cửa hàng khi Starbucks đóng dấu của mình lêncửa Tương tự, nếu khách hàng của một công ty mụctiêu, hoặc và một kênh cộng sự, là đối thủ cạnh tranhcủa công ty thâu tóm ở những khu vực khác, họ có thểlựa chọn đưa việc kinh doanh của họ đi nơi khác saumột thương vụ thâu tóm Một ví dụ rõ ràng, mặc dùkhông quen thuộc, là nếu Wal-Mart thâu tóm mộthãng dệt may độc lập mà bán cả quần áo của Wal-Mart và Kmart Người ta sẽ dễ dàng hình dung rađược Kmart sẽ dừng mua sản phẩm từ công ty, khi nóđược sở hữu bởi một đối thủ cạnh tranh trực tiếp.Sau khi xem xét tất cả những vấn đề này, môhình mô phỏng sẽ phản ánh không chỉ doanh thu dựkiến riêng lẻ của mỗi công ty mà còn cả doanh thutăng thêm có thể đạt được theo thời gian như là kếtquả một thương vụ sáp nhập của hai công ty Tuynhiên, doanh thu sau khi mua lại thường được phóngđại Trong một nghiên cứu gần đây, 70% thỏa thuậnđược nghiên cứu thất bại khi mong muốn đạt đượcdoanh thu kì vọng sau khi mua lại Trong hầu hết cáctrường hợp, các công ty sẽ thất bại trong việc đạtđược doanh thu sau khi mua lại mà họ mong đợi Vìvậy, việc lập các giả định về doanh thu sau khi mualại mang tính thực tế và thậm chí là thận trọng là rấtquan trọng, đặc biệt là trong những năm đầu sau khihoàn thành thỏa thuận

CHI PHÍ TIẾT KIỆM SAU KHI MUA LẠI

Cùng với doanh thu sau khi mua lại, yếu tố quantrọng để hiểu chi phí tiết kiệm sau khi mua lại là một

sự am hiểu về mỗi mô hình kinh doanh và tài chínhcủa doanh nghiệp mục tiêu và doanh nghiệp thâu tóm.Khi một bên xem xét sự hợp nhất của hai doanhnghiệp, bên đó có thể xác định loại chi phí nào có thểđược loại bỏ, và bỏ khi nào Người ta thường giả địnhgián tiếp rằng khi hai công ty kết hợp, hầu hết các phí