Tiểu luận Thị trường tài chính TÂM LÝ NHÀ ĐẦU TƯ, THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI NIGERIA

Lời mở đầuTâm lý của nhà đầu tư và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán là chỉ sốquan trọng cho sự phát triển và tăng trưởng của thị trường chứng khoán, thông qua đótác động đến t

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC

- -TIỂU LUẬN MÔN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH:

“TÂM LÝ NHÀ ĐẦU TƯ, THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI NIGERIA”

Giảng viên hướng dẫn: TS Trần Thị Mộng Tuyết

Thực hiện : Nhóm 10 – Lớp TC01 – K23

TP Hồ Chí Minh, tháng 08 năm 2014

Mục lục

Lời mở đầu 1

Phần 1 - Tóm tắt bài nghiên cứu của Michael S Ogunmuyiwa 2

1.1 Giới thiệu nghiên cứu 21

1.2 Tổng quan các nghiên cứu trước .21

1.3 Phương pháp nghiên cứu 21

1.4 Kết quả nghiên cứu 21

1.5 Thảo luận về nghiên cứu 21

1.6 Kết luận và các hàm ý chính sách 21

Phần 2 - Liên hệ thực tiễn Thị trường chứng khoán Việt Nam 10

2.1 Thực trạng Thị trường chừng khoán Việt Nam 21

2.2 Những nhận định về thị trường chứng khoán Việt Nam 21

Phần 3 - Một số gợi ý chính sách 18

Lời kết 21

Tài liệu tham khảo 22

Phụ lục 23

Danh mục chữ viết tắt:

Lời mở đầu

Tâm lý của nhà đầu tư và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán là chỉ sốquan trọng cho sự phát triển và tăng trưởng của thị trường chứng khoán, thông qua đótác động đến tăng trưởng của nền kinh tế Thanh khoản là thước đo niềm tin của nhàđầu tư đối với doanh nghiệp, nhà đầu tư có tin tưởng thì mới mua cổ phiếu Trên thếgiới, cả ở những nước phá triển và đang phát triển, đã có nhiều bài nghiên cứu về mốiquan hệ giữa tâm lý của nhà đầu tư, thanh khoản của thị trường chứng khoán và tăngtrưởng kinh tế Trong tiểu luận này, nhóm sẽ giới thiệu bài nghiên cứu của Michael S.Ogunmuyiwa, thuộc Khoa Kinh tế, Đại học Olabisi Onabanjo, Ban QLDA Năm 2002,Ago-Iwoye, Nigeria với tiêu đề “Investor’s Sentiment, Stock Market Liquidity andEconomic Growth in Nigeria” – Được dịch là “Tâm lý nhà đầu tư, thanh khoản thịtrường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế tại Nigeria”, từ đó liên hệ đến thực tiễn tạiViệt Nam và rút ra những vấn đề của thị trường chứng khoán Việt Nam

Phần 1 – Bài nghiên cứu: “Tâm lý của nhà đầu tư, thanh khoản thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế tại Nigeria”

Tóm tắt bài nghiên cứu : Có rất nhiều bằng chứng cho thấy tâm lý nhà đầu tư vàtính thanh khoản của thị trường là những chỉ báo quan trọng cho sự tăng trưởng vàphát triển của thị trường Quan điểm này đã được chứng minh bởi các nghiên cứu tạicác quốc gia phát triển và đang phát triển Trong bài nghiên cứu này, nhóm tác giảkiểm nghiệm mối quan hệ của tâm lý nhà đầu tư và thanh khoản tác động đến tăngtrưởng bằng việc sự dụng kĩ thuật định lượng phù hợp với dữ liệu chuỗi thời gian từ1984-2005 Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng cả hai yếu tố là tâm lý nhà đầu tư

và thanh khoản thị trường có mối quan hệ nhân quả (Granger-cause) đến tăng trưởngkinh tế ở Nigeria

1.1.Giới thiệu nghiên cứu :

Các nhà đầu tư đã có những bước tiến dài trong quá trình tiếp cận và tìm hiểuthị trường chứng khoán, không chỉ ở phương diện xác định tỷ suất sinh lợi hay giá cảchứng khoán, mà còn về tương lai và sự tăng trưởng của thị trường vốn Tâm lý củanhà đầu tư đóng vai trò quan trọng trong việc xác định sự dịch chuyển của giá, tỷ lệvòng quay của thị trường và dĩ nhiên là mức vốn hóa của nó Do đó, tâm lý các nhàđầu tư (sự bi quan hay lạc quan của họ vào các chứng khoán) đã trở thành một nhân tốđược xem xét kĩ lưỡng bởi sự tác động của nó lên tính thanh khoản của thị trường vàtăng trưởng kinh tế

Khi chào bán một cổ phiếu ra thị trường, tâm lý và sự nhận thức về việc "sẽ trởthành nhà đầu tư" sẽ có những ảnh hưởng nhất định Tâm lý của họ quyết định liệumột cuộc chào bán có được hưởng ứng hoàn toàn (fully subscribed), hưởng ứng vượtmức (over subscribed) hay hưởng ứng dưới mức (under-subscribed) Nếu như trườnghợp hưởng ứng dưới mức xảy ra, liệu có nên kéo dài thời gian chào bán hay không?Các bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự tự tin của các nhà đầu tư có mối liên hệ đáng

kể với sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán ở cả các nước phát triển lẫn đangphát triển Một vài nghiên cứu đã chứng minh mối quan hệ dài hạn của tính thanh

khoản và tăng trưởng kinh tế, nhiều bài nghiên cứu khác đều đưa ra những kết quảtương đồng trong mối quan hệ giữa tâm lý và thanh khoản của thị trường vốn.

Tuy nhiên, trong một nền kinh tế mới nổi như Nigeria, vẫn còn khá ít tài liệunghiên cứu về (1) mối liên hệ giữa tâm lý nhà đầu tư và thanh khoản thị trường và (2)cách thức tác động của yếu tố tâm lý, tính thanh khoản thị trường lên tăng trưởng kinh

tế Đây chính là những gì bài nghiên cứu muốn giải quyết thông qua việc sử dụngkiểm định nghiệm đơn vị (unit-root test), Kiểm định tính nhân quả (Granger-causalitytest) và hồi quy OLSE trên dữ liệu hàng năm của Nigeria từ 1981-2005 Phần còn lạicủa bài nghiên cứu được chia làm 5 phần: phần 2 là tổng quan các nghiên cứu trước,phần 3 tập trung và phương pháp nghiên cứu, phần 4 cung cấp các kết quả thựcnghiệm và những phát hiện Phần 5 tập trung và việc thảo luận, trong khi đó phần 6 sẽđưa ra kết luận và những hàm ý chính sách

1.2.Tổng quan các nghiên cứu trước :

Có rất nhiều công trình nghiên cứu về mối quan hệ giữa thị trường vốn và tăngtrưởng kinh tế, giữa thanh khoản thị trường và tăng trưởng của những yếu tố khác

Nhiều công trình còn đưa ra quan hệ nhân quả giữa sự phát triển thị trường vốn

và tăng trưởng kinh tế Những bài nghiên cứu đã chứng mối liên hệ dài hạn giữa sựphát triển thị trường chứng khoán và tăng trường kinh tế bao gồm: Atje và Jovanovic(1993), Levine và Servos (1996, 1998), Rousseau và Wachtel (2000), Beck và Levine(2003) và Oke, Mokuolu (2004) Những công trình khác bao gồm Levine (1996),Shaw (1973), McKinnon (1973), Patrick (1996), Demguc Kunt và cộng sự (1993),Osaze (1997), Nzotta (2002) và Musa Al-Faki (2006) cùng cộng sự

Một thị trường chứng khoán với tốc độ vòng quay vốn cao hay tỷ lệ vòng quayvốn cao, xác định bằng phần trăm giá trị giao dịch trên tổng vốn hóa thị trường, đượcxem là có tính thanh khoản cao Tính thanh khoản mặt khác lại được xác định tốt nhấtbởi tổng giá trị cổ phiếu giao dịch so với quy mô nền kinh tế, tức là % tổng giá trị cổphiếu giao dịch (TTVS) trên GDP Do đó, khái niệm tỷ lệ vòng quay vốn và tính thanhkhoản có sự tương đồng và liên quan đến nhưng lại khác nhau Trong khi tỷ lệ vòngquay vốn xác định tỷ lệ cổ phiếu bán hay mua, thì tính thanh khoản xác định tỷ lệ mà ở

đó các đại lý môi giới thị trường vốn có thể chuyển đổi các cổ phiếu thành một công

cụ mua bán

Levine (1997) xem tính thanh khoản như là sự dễ dàng và tốc độ mà các đại lýmôi giới thị trường vốn có thể chuyển đổi tài sản sang một công cụ mua bán ở mức giáđược thỏa thuận Cho đến trước thời điểm hiện tại, các nghiên cứu trước đã không chỉ

ra được sự khác biệt giữa tỷ lệ vòng quay vốn và tính thanh khoản trong thị trườngchứng khoán Ví dụ, Musa Al-Faki (2006) cho rằng tính thanh khoản thị trường cũng

có thể được định nghĩa bằng tỷ lệ vòng quay vốn của thị trường Baker và Stein (2004)

đề nghị rằng vòng quay vốn hoặc tổng quát hơn là tính thanh khoản có thể được xem

là một chỉ số tâm lý và được dùng để xác định tâm lý nhà đầu tư

Theo như Nzotta (2002), thanh khoản của thị trường chứng khoán được đolường bằng tổng giá trị cổ phiếu giao dịch trong thị trường trên GDP Ông khẳng định

về mối liên quan giữa tăng trưởng kinh tế và thanh khoảnh của thị trường chứngkhoán Ông còn khẳng định rằng tỷ lệ này sẽ thay đổi tương đồng với sự thuận tiện, dễdàng trong giao dịch

Sự lạc quan hay bi quan của nhà đầu tư là cơ sở để dự đoán xu hướng Tâm lýthúc đẩy tương đối nhu cầu đầu tư cho đầu cơ và do đó gây ra tác dụng ngăn chặnngay cả khi lượng chênh lệch giá lớn giữa các cổ phiếu (Baker và Wurgler 2006) Lịch

sử của tâm lý của nhà đầu tư cho thấy, cuối thập niên 1970 đến giữa những năm 1980

có thể được mô tả một giai đoạn của tâm lý cao nói chung và hàng loạt sự việc đầu cơ Vào năm 1987 và năm 1988, tâm lý thị trường đã thay đổi từ sự chấp nhận của cáchsắp đặt hiện tại để mong muốn ở lại gần hơn với nhiều cổ phiếu thấp mà thực sự phảitrả cổ tức

Baker và Stein (2004) đã phát triển một mô hình giúp giải thích rằng sự gia tăngthanh khoản dự báo lợi nhuận sau thấp hơn ở cả cấp độ doanh nghiệp và dữ liệu tổnghợp Họ thừa nhận rằng các nhà đầu tư tham gia hợp lý chỉ hơn giá trị thị trường vìdoanh số bán hàng ngắn hơn và họ phản ứng với các tín hiệu riêng về nguyên tắc cơbản trong tương lai và điều này dẫn đến những cú sốc tâm lý Họ nhận ra rằng biệnpháp bảo hiểm công bằng và chia sẻ doanh thu liên quan chặt chẽ và chỉ số tâm lý từ

thanh khoản thị trường có thể chịu trách nhiệm về lợi nhuận dự kiến thấp Delong et al.(1990) cho rằng tiếng nói của thương nhân có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu vì longại rủi ro của các nhà đầu cơ bất hợp lý giúp họ tránh việc chênh lệch giá lớn

Cutler et al (1989) trong khi điều tra vai trò của các phương tiện truyền thông

về giá chứng khoán thấy rằng những tin tức quan trọng về chất lượng dường nhưkhông giúp giải thích gì sau chuyến đi thị trường rộng lớn của sự kiện kinh tế vĩ môđịnh lượng

Frank (2004) đã tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ giữa hoạt động liên lạcqua thư từ với khách hàng và tần suất giao dịch cũng như giữa việc liên lạc qua thư từ

và tính dao động của lợi tức Mô hình của Campbell gộp và Wang (1993) cung cấp lý

do tại sao chủ nghĩa bi quan có thể liên quan đến khối lượng giao dịch Bi quan cao chỉ

ra rằng một nhóm các nhà đầu tư thanh khoản đột nhiên sẽ quyết định mua hay bán cổphiếu Sự khẳng định này hỗ trợ các yêu cầu bồi thường của Delong et al (1990) cógiá trị tuyệt đối của chủ nghĩa bi quan sẽ làm tăng khối lượng giao dịch

1.3.Phương pháp nghiên cứu :

Như đã đề cập, từ trước đến nay đã có rất nhiều cách tiếp cận trong việc đolường mối liên hệ giữa yếu tố tâm lý nhà đầu tư và thanh khoản thị trường cũng nhưvòng quay vốn

Denis và Mayhew (2002) sử dụng tỷ lệ Put-call, Randell và Tully (2003) sửdụng dòng tiền tự do thuần trong các quỹ tương hỗ, Lashgari (2000) sử dụng chỉ số tựtin của Bannon, Baker và Wurgler (2006) sử dụng tỷ lệ bảo hiểm, Nzotta (2002) sửdụng vòng quay vốn của sàn giao dịch chứng khoán Nigerian (NSE) và Barker, Stein(2004) sử dụng vòng quay như là một công cụ đo lường chỉ số tâm lý

Mô hình: Tương đồng với phương pháp của Nzotta (2002) và Baker và Stein(2004), nghiên cứu đã xây dựng mối quan hệ hành vi theo dạng như sau:

MCGDP = β0 + β2TVTSGDP + β1Mtr + e3 (3)

Trong đó :

 MCGDP = vốn hóa thị trường tính bằng tỷ lệ % trên GDP

 MTR = Tỷ lệ vòng quay thị trường đo lường tâm lý nhà đầu tư

 TVTSGDP = Tổng giá trị giao dịch trên GDP, tính bằng tỷ lệ %, đo lường chotính thanh khoản của thị trường

Kiểm định tính dừng: Để kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu, nghiên cứu sẽ

thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị thông qua kiểm định Dickey Fuller (ADF) (Dickey

và Fuller 1979) trên chuỗi dữ liệu từ 1981-2005 được trình bày trong bảng 1

Kiểm định nhân quả Granger: Nhằm xác định hướng quan hệ nhân quả giữa

các biến, nghiên cứu sẽ thực hiện kiểm định nhân quả được giới thiệu bởi Engle vàGranger (1987) trên các biến

O.L.S.E: Việc sử dụng kĩ thuật hồi quy O.L.S.E dựa trên tính nhân quả một

chiều giữa các biến Do đó, cả hai mô hình hồi quy đa biến và đơn biến sẽ được ápdụng kĩ thuật hồi quy này nhằm xác định ý nghĩa của quá trình ước lượng các tham số

1.4.Kết quả nghiên cứu :

Kiểm định nghiệm đơn vị cho thấy biến MCGDP không dừng ở cả dạng kiểmđịnh hằng số (hoặc trượt) và kiểm định xu hướng Do đó chúng tôi tiến hành sai phân

dữ liệu và tiếp tục thực hiện kiểm định ADF nhằm xác định tính dừng một cách chắnchắn hơn Kết quả kiểm định , với sai phân bậc 1, đã bác bỏ giả thuyết Ho về chuỗikhông dừng ở cả hai mức ý nghĩa 1%-5% (Bảng 2-3) Như vậy với việc khẳng định vềtính dừng hay còn gọi là tính ổn định của chuỗi dữ liệu, chúng ta tiếp tục thực hiệnkiểm định nhân quả Granger

kết quả đã cho thấy mức ý nghĩa thống kê 5% về sự tồn tại tính nhân quả

Các kết quả đã cho thấy mức ý nghĩa thống kê 5% về sự tồn tại tính nhân quả mộtchiều, cụ thể là từ MTR đến MCGDP, MTR đến TVTSGDP và từ TVTSGDP đếnMCGDP (bảng 4)

Điều này cho thấy được rằng kênh dẫn truyền xuất phát từ yếu tố tâm lý nhàđầu tư (MTR) đến thanh khoản thị trường (TVTSGDP) và cuối cùng tác động lên tăngtrưởng kinh tế (MCGDP) Bởi vì tính nhân quả một chiều nên chúng tôi tiến hành thựchiện hồi quy O.L.S.E.

Kết quả hồi quy ở cả mô hình đơn biến và đa biến cho thấy biến MTR vàTVTSGDP có tín hiệu hoàn toàn chính xác và phù hợp với những kỳ vọng Giá trị t-values cũng như F-statistics có ý nghĩa thống kê ở mức 5% Chỉ số R2 khá cao ngoạitrừ mô hình hồi quy đơn biến (1) MTR, R2 ở mô hình này chỉ ở mức 54.7% so vớimức 84% và 92% đối với hai mô hình (2) và (3) Các kiểm định khác như D.W(dubrin-watson), SER và chỉ số R2 hiệu chỉnh đều đáng tin cậy và thỏa mãn

1.5.Thảo luận :

Bởi vì chuỗi dữ liệu đều có tính dừng, ngoại trừ MCGDP chỉ dừng ở bậc saiphân thứ nhất, kết quả kiểm định nhân quả Granger cho thấy hướng tác động bắtnguồn từ MTR đến MCGDP Kết quả dự báo rằng MTR, đo lường cho tâm lý nhà đầu

tư, sẽ ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường, đại diện bởi biến TVTSGDP vàcuối cùng cũng sẽ tác động đến sự tăng trưởng và phát triển kinh tế

Bên cạnh đó, với những ý nghĩa từ các kiểm định t-statistics, f-statistics, R2, R2hiệu chỉnh và D.W từ kết quả hồi quy O.L.S.E, chúng ta có thể khẳng định tồn tại mốiquan hệ chặt chẽ giữa MCGDP và MTR cũng như giữa MCGDP và TVTSGDP Điềunày cũng dự báo rằng những sự phát triển trong thị trường chứng khoán bắt nguồn từyếu tố tâm lý nhà đầu tư có thể thúc đẩy kinh tế tăng trưởng

1.6.Kết luận và các hàm ý chính sách :

Trong bài nghiên cứu này, những bằng chứng thực nghiệm đã cho thấy tâm lýcủa nhà đầu tư và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán là chỉ số quan trọngcho sự phát triển và tăng trưởng của thị trường chứng khoán Tác động của tâm lý nhàđầu tư lên tăng trưởng kinh tế cũng được chứng minh thông qua một kênh truyền dẫn

từ tâm lý tác động đến thanh khoán và từ thanh khoán tác động lên tăng trưởng

Hàm ý chính sách từ những phát hiện đó là yếu tố tâm lý nhà đầu tư (sự bị quanhoặc lạc quan) có thể thúc đẩy cũng như làm thục lùi sự tăng trưởng và phát triển của

các hoạt động trên thị trường vốn Những người điều hành chính sách cần nỗ lực trongviệc điều chỉnh những hạng mục có thể dẫn đến sự bi quan dài hạn trong thị trườngchứng khoán ví dụ như không chi trả cổ tức, sự trì hoãn trong thanh toán cổ tức vàchuyển nhượng cổ phiếu Bởi vì sự bất ổn định trong thị trường chứng khoán có thểdẫn đến những tín hiệu sai cho các biến kinh tế vĩ mô khác và điều này có thể ảnhhưởng sâu rộng đến nền kinh tế.

Phần 2 – Liên hệ thực tiễn Thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức hoạt động kể từ tháng 7/2000 khiTrung tâm giao dịch chứng khoán (TTGDCK) TP Hồ Chí Minh đi vào vận hành vàthực hiện phiên giao dịch đầu tiên Sau khi TTGDCK TP Hồ Chí Minh đi vào hoạtđộng được khoảng 6 năm, đến năm 2005, TTGDCK Hà Nội cũng được đưa vào hoạtđộng Đến nay, các TTGDCK này đã được chuyển đổi thành các Sở Giao dịch Chứngkhoán: Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứngkhoán Hà Nội (HNX) Kể từ những ngày đầu mới đưa vào hoạt động với chỉ vài công

ty niêm yết đến nay quy mô thị trường đã gia tăng vượt bậc Tính đến thời điểm ngày31/07/2014, HOSE có 302 cổ phiếu, 2 chứng chỉ quỹ và 38 trái phiếu; HNX có 393 cổphiếu Giá trị cổ phiếu, chứng chỉ quỹ, trái phiếu niêm yết tính đến 30/07/2014 ởHOSE đạt hơn 321 ngàn tỷ đồng; ở HNX đạt hơn 80 ngàn tỷ đồng (bảng 6 và bảng 7).Bên cạnh hai sàn chứng khoán tập trung, hiện tại TTCK Việt Nam còn có thị trườnggiao dịch chứng khoán phi tập trung (thị trường OTC) và sàn UPCoM

Bảng 6: Quy mô sàn HOSE

Toàn thị trường

Cổ phiếu Chứng chỉ Trái phiếu Khác

Toàn thị trường

Cổ phiếu Trái phiếu

(Nguồn: Sở GDCK Hà Nội)

2.1.Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam :

Theo dõi thị trường chứng khoán Việt Nam, thể hiện qua chỉ số VN-Index, kể

từ khi chính thức hoạt động vào tháng 7/2000 đến nay có nhiều biến động qua các giaiđoạn Trong giai đoạn 6/2001 đến 2/2002, nếu như chỉ số VN-Index sau khi xác lậpmức đỉnh 571 điểm vào ngày 25/6/2001 thì sụt giảm sâu xuống chỉ còn 231 điểm vàongày 2/1/2002 Giai đoạn từ năm 2004 đến 2005, VN-Index dao động quanh mức 250điểm trong thời gian tương đối dài Giai đoạn từ tháng 10/2005 đến cuối năm 2007thực sự là giai đoạn bùng nổ của thị trường Đầu tiên là khoản thời gian từ cuối năm

2005 đến những tháng đầu năm 2006, VN-Index tăng liên tục từ mức 286 điểm ngày3/10/2005 lên đến 632 điểm ngày 25/2/2006, tương ứng với mức tăng 120% trongkhoản thời gian nữa năm Từ tháng 5 đến tháng 10/2006, VN-Index điều chỉnh giảm.Đến giai đoạn từ tháng 11/2006 đến cuối năm 2007, thực sự là giai đoạn tăng điểmmạnh mẽ của VN-Index Từ mức 521 điểm vào ngày 1/11/2007, VN-Index liên tụctăng điểm, đạt mức đỉnh 1170 điểm vào ngày 12/3/2007 Sau đó VN-Index tiếp tụcduy trì ở mức trên 900 điểm vào những tháng cuối năm 2007 Sau giai đoạn này, chỉ sốVN-Index liên tục sụt giảm về mức thấp kỷ lục trong nhiều năm trong giai đoạn từnăm 2008 đến năm 2009, đạt mức đáy 235 điểm vào ngày 24/02/2009, tương ứng vớimức sụt giảm gần 80% so với mức đỉnh 1170 điểm Chỉ số VN-Index trong giai đoạn

từ năm 2010 đến nay chỉ dao động quanh mức 600 điểm (hình 1)

Hình 1 : Biểu đồ chỉ số VN-Index qua các năm