Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

độ tăng trưởng t i sản; Vòng đời doanh nghiệp l những yếu tố nghiên cứu trong luận văn n y, xem xét mức độ tác động cũng như chiều hướng tác động của những yếu tố quy mô doanh nghiệp, dò

BỘ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING

-

NGUYỄN TH HOÀNG Y N

NGHI N C U C C Y U T NH HƯỞNG

Đ N CHÍNH S CH CỔ T C C C C C NG TY NGÀNH X Y D NG NI M Y T TRÊN TH TRƯỜNG

CH NG KHO N VIỆT N M LUẬN VĂN THẠC SĨ

LỜI CAM ĐO N

Tôi xin cam đoan đ y l công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ cô hướng dẫn l PGS TS Hồ Thủy Tiên Các nội dung nghiên cứu v kết quả trong đề t i n y l trung thực v chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình n o Những số liệu trong bảng biểu phục vụ cho việc ph n t ch, nhận xét, đánh giá được ch nh tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần t i liệu tham khảo Ngo i ra trong luận văn còn có sử dụng một số nhận xét, đánh giá của tác giả khác, đều có chú th ch nguồn gốc sau mỗi tr ch dẫn để dễ tra cứu v kiểm chứng

Nếu phát hiện bất kỳ sự gian lận n o tôi xin ho n to n chịu trách nhiệm trước hội đồng, cũng như kết quả luận văn của mình

TP.HCM, ngày 14 tháng 12 năm 2015

Tác giả

Nguyễn Thị Hoàng Yến

LỜI C M ƠN

Trước tiên tôi xin ch n th nh cảm ơn Cô Hồ Thủy Tiên đã tận tình chỉ bảo, góp

ý v động viên tôi trong suốt thời gian thực hiện luận văn tốt nghiệp n y

Nh n đ y tôi cũng xin ch n th nh cảm ơn các quý thầy cô, những người đã tận tình truyền đạt kiến thức cho tôi trong suốt hai năm học cao học vừa qua, để l m nền tảng cho những nghiên cứu sau n y

Những lời cảm ơn sau cùng, xin cảm ơn cha mẹ, những người đã hết lòng quan

t m v tạo điều kiện tốt nhất để con (em) ho n th nh được luận văn tốt nghiệp n y

Nguyễn Thị Ho ng Yến

NHẬN XÉT C GI O VI N HƯỚNG DẪN

Tp HCM, ng y …… tháng …… năm 2015

Giáo viên hướng dẫn

DANH MỤC KÝ HIỆU VI T TẮT

♦ M&M : Merton Miller và Franco Modigliani

♦ TTCK VN : Thị trường chứng khoán Việt Nam

♦ UBCKNN: Ủy ban Chứng khoán Nh nước

♦ HOSE : Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Ch Minh

♦ SGDCK : Sở Giao dịch Chứng khoán

♦ HNX : Sở Giao dịch Chứng khoán H Nội

♦ TTGDCK : Trung t m Giao dịch Chứng khoán

♦ TTLKCK : Trung t m Lưu ký Chứng khoán

♦ CPH : Cổ phần hóa

♦ EPS : thu nhập trên mỗi cổ phần (Earnings per share)

♦ DN : Doanh nghiệp

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC

 Phụ lục 1: Kết quả thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu

 Phụ lục 2: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến

 Phụ lục 3: Kết quả kiểm định tự tương quan giữa các biến

 Phụ lục 4: Kết quả ước lượng mô hình OLS

 Phụ lục 5: Kết quả ước lượng mô hình REM

 Phụ lục 6: Kết quả ước lượng mô hình FEM

 Phụ lục 7: Kiểm định Breusch – Pagan

 Phụ lục 8: Kiểm định Huasman

 Phục lục 9: Kiểm định tự tương quan

 Phụ lục 10: Kết quả kiểm dịnh Option Robust

D NH MỤC C C B NG BIỂU

 Bảng 3.1: Cách t nh v kỳ vọng về dấu của các biến trong mô hình

 Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu

 Bảng 4.2 : Ma trận hệ số tương quan giữa các biến

 Bảng 4.3: Kết quả các mô hình hồi quy của biến phụ thuộc DP với 7 biến độc lập

 Bảng 4.4: Kết quả kiểm định Breusch –Pagan

 Bảng 4.5 : Kết quả kiểm định Hausman

 Bảng 4.6: Kết quả kiểm định Wooldridge

 Bảng 4.7: Kết quả kiểm định Breusch –Pagan

 Bảng 4.8: Kết quả hồi quy b ng phương pháp Robustness

 Bảng 4.9: Tổng hợp kết quả nghiên cứu của các giả thuyết trong nghiên cứu

 Bảng 5.1: Tóm tắt kết quả nghiên cứu

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐO N i

LỜI C M ƠN ii

NHẬN XÉT C GI O VI N HƯỚNG DẪN iii

D NH MỤC KÝ HIỆU VI T TẮT iv

D NH MỤC C C PHỤ LỤC v

D NH MỤC C C B NG BIỂU vi

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHI N C U 1

PHẦN MỞ ĐẦU 1

1.1 S c n thiết c ề tài 1

1.2 M c tiêu nghiên c u 2

1.3 Ph m vi nghiên c u 3

1.4 Đối tư ng nghiên c u 3

1.5 Phương pháp nghiên c u 3

1.6 Ý ngh ho học và th c tiễn c ề tài 4

1.6.1 Ý ngh về mặt khoa học 4

1.6.2 Ý ngh th c tiễn 4

1.7 Kết c u ề tài 4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ C C Y U T T C ĐỘNG Đ N CHÍNH S CH CỔ T C 6

2.1 Nh ng v n ề uận iên qu n ến ề tài 6

2.1.1 Khái niệm cổ t c 6

2.1.2 Khái niệm Chính sách cổ t c 6

2.1.3 Các chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức 6

2.1.3.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức 6

2.1.3.2 Tỷ suất cổ tức 7

2.1.3.3 Tỷ lệ bảo chứng cổ tức 7

2.1.4 Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức 7

2.1.4.1 Mối quan hệ gi a tốc ộ tăng trưởng tài sản với chính sách cổ t c 7

2.1.4.2 Mối quan hệ gi a quy mô doanh nghiệp với chính sách cổ t c 8

2.1.4.3 Mối quan hệ gi a l i nhuận với chính sách cổ t c 8

2.1.4.4 Mối quan hệ gi a dòng tiền t do với chính sách cổ t c 8

2.1.4.5 Mối quan hệ gi òn bẩy tài chính với chính sách chi trả cổ t c 8

2.1.4.6 Mối quan hệ gi cơ hội phát triển và chính sách cổ t c 9

2.1.4.7 Mối quan hệ gi vòng ời do nh nghiệp với chính sách cổ t c 9

2.2 Các thuyết về chính sách cổ t c 10

2.2.1.Lý thuyết Chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp của Miller & Modigliani (1961) 10

2.2.2 Lý thuyết chính sách ti n m t cao bird in the hand 11

2.2.3 Lý thuyết đánh đổi của Myers 1 77 11

2.2.4 Lý thuyết vòng đời công ty Firm life-cycle theory) 12

2.2.5 Lý thuyết dòng ti n tự do Free cash flow theory 12

2.3 Một số nghiên c u th c nghiệm 13

Kết uận chương 2: 23

CHƯƠNG 3: M HÌNH NGHI N C U 24

3.1 Mô tả d iệu 24

3.2 Giả thuyết nghiên c u 24

3.2.1 Biến ph thuộc 24

3.2.2 Biến ộc ập 25

3.2.2.1 Dòng tiền t do (FCF) 25

3.2.2.2 Vòng ời do nh nghiệp (RE TE) 26

3.2.2.3 L i nhuận (RO ) 26

3.2.2.4 Quy mô do nh nghiệp (SIZE) 27

3.2.2.5 Tốc ộ tăng trưởng (AGROW) với chính sách cổ t c 27

3.2.2.6 Cơ hội phát triển (MTB) với chính sách cổ t c 28

3.2.2.7 Đòn bẩy tài chính (LEV) với chính sách cổ t c 29

3.3 Mô h nh nghiên c u ề xu t 29

3.4 Các bước iểm ịnh c mô h nh: 31

Kết uận chương 3: 32

CHƯƠNG 4: K T QU NGHI N C U 33

4.1 Giới thiệu 33

4.2 Khái quát về quá tr nh phát triển và ho t ộng c ngành x y d ng trong

thời gi n qu 33

4.2.1 Đ c điểm của ngành xây dựng 34

4.2.2 Tình hình hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam 35

4.2.3 Những chính sách chi trả cổ tức đang được áp dụng hiện nay 36

4.3 Thống ê mô tả các biến trong mô h nh 38

4.4 M trận hệ số tương qu n gi các biến 39

4.5 Kết quả ước ư ng 41

4.6 L chọn mô h nh phù h p với biến ph thuộc DP 41

4.6.1 Kiểm định để lựa chọn mô hình Pooled OLS và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) 41

4.6.2 Kiểm định để lựa chọn mô hình hồi quy Pooled OLS và mô hình hồi quy các ảnh hưởng cố định FEM 42

4.6.3 Kiểm định để lựa chọn mô hình hồi quy các ảnh hưởng cố định FEM và mô hình hồi quy ảnh hưởng ngẫu nhiên REM 43

4.6.4 Kiểm định hiện tượng tự tư ng quan giữa các ph n dư v i biến phụ thuộc trong mô hình được lựa chọn REM 43

4.6.5 Kiểm định hiện tượng phư ng sai thay đổi trong mô hình REM 44

4.7 Giải thích kết quả mô hình hồi quy và các giả thuyết trong nghiên cứu 45

4.8 Thảo uận ết quả nghiên c u 48

Kết uận chương 4: 52

CHƯƠNG 5 53

5.1 Giới thiệu 53

5.2 Tóm tắt ết quả nghiên c u 53

5.3 Kết uận 54

5.4 G i về chính sách 55

5.4.1 Đối v i các công ty niêm yết 55

5.4.2 Quản lý nhà nư c v thị trường chứng khoán 55

5.4.3 Hoàn thiện chính sách thuế nhằm thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam 56

5.4.4 Gi i hạn nghiên cứu 56

5.4.5.Nghiên cứu tiếp theo 57

TÀI LIỆU TH M KH O 58

PHỤ LỤC 60

Ph c 6: Kết quả ƣớc ƣ ng mô h nh FEM 63

Ph c 7: Kiểm ịnh Breusch – Pagan 64

Ph c 8: Kiểm ịnh Hu sm n 64

Ph c 10 : Kết quả iểm dịnh Option Robust 66

D NH S CH CTY NGÀNH X Y D NG NI M Y T TR N SÀN 67

CH NG KHO N HN 67

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHI N C U

PHẦN MỞ ĐẦU

1.1 S c n thiết c ề tài

Chính sách cổ tức là một quyết định tài chính quan trọng, không chỉ ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp mà còn có tác động rất lớn đến quá trình hoạt động, tồn tại và phát triển của doanh nghiệp trên nhiều phương diện Chính vì tầm quan trọng của chính sách cổ tức ảnh hưởng đến DN như thế, nên đã có rất nhiều các nghiên cứu trước đ y kể cả trong nước lẫn nước ngoài nghiên cứu về chính sách cổ tức của DN và

các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của DN

Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã được tiến h nh để xác định mối quan hệ giữa

ch nh sách cổ tức v giá trị doanh nghiệp, đáng chú ý nhất l nghiên cứu của Miller và Modigliani (1961) đã tạo những nền tảng cho các tranh luận sau n y Theo lý thuyết của M&M, trong điều kiện của một thị trường hiệu quả, thì không có mối quan hệ giữa

ch nh sách cổ tức v giá trị thị trường của doanh nghiệp Tuy nhiên, lý thuyết n y lại cho thấy r ng có một mối quan hệ giữa ch nh sách đầu tư v giá trị thị trường, theo đó các ch nh sách cổ tức l không quan trọng vì nó không ảnh hưởng đến giá trị của công

ty Đã có rất nhiều tranh luận v những nghiên cứu chuyên s u được tiến h nh để từ đó kiểm tra lý thuyết n y Trong khi một số nh nghiên cứu chẳng hạn như Black v Scholes (1974), Merton v Rock (1985) v Peter (1996) có xu hướng hỗ trợ lý thuyết

n y, thì cũng có những người khác lại phản đối nó như Litzenberger và Ramaswamy (1979), Blume (1980), Litzenberger và Ramaswamy (1982), Ang và Peterson (1985), Dyl v Weigand (1998), Koch v Shenoy (1999) Những quan điểm trái ngược nhau như vậy đã dẫn đến sự ho i nghi v cần phải có những nghiên cứu rõ r ng dựa trên kết quả cụ thể Do đó đã có rất nhiều các nghiên cứu tiếp theo nh m xác định những yếu

tố tác động đến ch nh sách cổ tức v xem xét mức độ ảnh hưởng của ch nh sách cổ tức tới giá trị doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu của Brittain (1964), Naeem & Nasr (2007), Sumaiya (2013) cho thấy khả năng sinh lợi (ROA, ROE) của DN có quan hệ tỷ

lệ thuận đến chính sách cổ tức của DN trong khi nghiên cứu của Franklin & Muthusamy (2010) kết luận tồn tại mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) giữa nh n tố n y v

ch nh sách cổ tức… Tuy nhiên, đa số các nghiên cứu thực nghiệm trước đ y đều tập trung phân tích những nh n tố đặc thù của DN và phân tích ở phạm vi rộng với tất cả các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam m chưa t nh đến các yếu

tố vĩ mô Như đã trình b y ở trên ch nh sách cổ tức đã được nhiều nghiên cứu trước

đ y thực hiện, tuy nhiên các nghiên cứu trước đ y phần lớn đều tập trung v o các thị trường phát triển, còn thiếu nhiều nghiên cứu về các thị trường mới nổi khác, đặc biệt

là thị trường chứng khoán Việt Nam Trong khi đó ở giai đoạn 2008 -2014 khi thị trường chịu nhiều sự tác động v đặc biệt l gần đ y khi m thị trường đang có sự tăng trưởng trở lại, thì việc chi trả cổ tức của các DN niêm yết có tác động đáng kể đến sự quan t m của nh đầu tư trên thị trường chứng khoán Nên việc xác định những yếu tố nào tác động đến ch nh sách cổ tức cần được ph n t ch kỹ hơn và chuyên sâu cho một nhóm ng nh cụ thể Do đó, tác giả tiếp tục nghiên cứu đề t i n y trong giai đoạn từ năm 2008 – 2014 với một ng nh cụ thể để xem xét mức độ tác động của các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách chi trả cổ tức của DN Nên tác giả đã chọn đề t i nghiên cứu

"Nghiên c u các yếu tố ảnh hưởng ến chính sách cổ t c c các công ty ngành xây d ng niêm yết trên thị trường ch ng hoán Việt N m" Như chúng ta

đã biết nền kinh tế trong gian đoạn trên chịu sự ảnh hưởng không nh của cuộc khủng hoảng to n cầu, trong khi đó đặc t nh nổi bật của ng nh x y dựng l nhạy cảm với chu

kỳ kinh doanh của nền kinh tế vĩ mô Khi nền kinh tế tăng trưởng, doanh số v lợi nhuận của ng nh s tăng cao do nhu cầu x y dựng tăng cao Ngược lại, khi nền kinh tế

bị suy thoái thì nhu cầu x y dựng không cao, điều n y tác động không nh đến doanh

số cũng như lợi nhuận của ng nh x y dựng Vì vậy việc xác định các yếu tố n o tác động v mức độ tác động của các yếu tố đó đến ch nh sách chi trả cổ tức của các công

ty ng nh x y dựng cần được nghiên cứu kỹ hơn

1.2 M c tiêu nghiên c u

Mục tiêu nghiên cứu của luận văn l :

 Xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty ng nh x y dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

- Xác định mức độ cũng như chiều hướng ảnh hưởng của từng yếu tố đến chính sách

cổ tức của các công ty ng nh xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời xem xét những yếu tố tác động đã phù hợp với cơ sở lý thuyết và các nghiêm cứu thực nghiệm trước đ y hay không

 Gợi ý về một chính sách nh m hoàn thiện chính sách cổ tức của các công ty niêm yết giai đoạn từ năm 2016 – 2020

độ tăng trưởng t i sản; Vòng đời doanh nghiệp l những yếu tố nghiên cứu trong luận văn n y, xem xét mức độ tác động cũng như chiều hướng tác động của những yếu tố quy mô doanh nghiệp, dòng tiền tự do, đòn b y t i ch nh, lợi nhuận, cơ hội phát triển, tốc độ tăng trưởng t i sản đến ch nh sách cổ tức của các công ty ng nh x y dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Các yếu tố n y được dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm trước đ y đã được công bố trong nước cũng như ở nước ngo i

1.5 Phương pháp nghiên c u

Để kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách chi trả cổ tức của các công ty

ng nh x y dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đề t i sử dụng phương pháp định lượng Luận văn sử dụng các báo cáo t i ch nh đã qua kiểm toán, báo cáo thường niên, báo cáo quản trị công ty v bản cáo bạch của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2008 – 2014 Nghiên cứu kiểm định mô hình kinh tế lượng l ph n t ch hồi quy dữ liệu bảng (Panel data) để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách chi trả cổ tức tại các công ty

x y dựng được niêm yết Cụ thể, luận văn s thực hiện kiểm định hai mô hình hồi quy,

mô hình hồi quy yếu tố cố định (Fixed effects – FEM) v mô hình hồi quy thay đổi (Random effects – REM) Đề t i tiếp tục thực hiện kiểm định Hausman nh m lựa chọn

mô hình FEM hay mô hình REM l phù hợp cho hồi quy dữ liệu mẫu với giả thiết

Cuối cùng, để tăng t nh ch nh xác v khả năng tin cậy của kết quả hồi quy tiếp tục thực hiện kiểm định Robustness cho kết quả của mô hình hồi quy được lựa chọn

1.6 Ý ngh ho học và th c tiễn c ề tài

1.6.1 Ý ngh về mặt khoa học

Đề t i nh m l m rõ v hệ thống hóa lại yếu tố cũng như mức độ ảnh hưởng của từng yếu để từ đó hiểu được đặc thù của nền kinh tế Việt Nam, ph n t ch mức độ tác động của các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách chi trả cổ tức của DN Việt Nam Để từ đó có thể góp phần x y dựng một ch nh sách hợp lý cho DN trong thời gian tới

1.6.2 Ý ngh th c tiễn

Dựa vào các kết quả của nghiên cứu s giúp cho các doanh nghiệp xây dựng cho mình một chính sách cổ tức hợp lý, góp phần nâng cao hiệu quả kinh doanh nh m gia tăng giá trị công ty, nhất l trước thực trạng các doanh nghiệp đang tìm cách vượt qua nhiều khó khăn hiện tại

1.7 Kết c u ề tài

Luận văn được trình bày theo kết cấu năm chương, nội dung các chương được trình bày thao bố cục như sau :

 Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương n y giới thiệu tổng quát vấn đề cần nghiên cứu, lý do tại sao cần nghiên cứu

về vấn đề này và giải thích tầm quan trọng khi thực hiện nghiên cứu này Trong chương n y cũng trình b y mục tiêu cần nghiên cứu v đưa ra những thảo luận về các đóng góp đạt được trong kết quả nghiên cứu thực nghiệm v l m cơ sở cho các nghiên cứu tiếp theo

 Chương 2: Cơ sở lý luận về các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức

Trong chương hai n y s trình b y các lý thuyết cơ sở nền trong nghiên cứu luận văn này Trình bày các lý thuyết ch nh sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp của Miller & Modiigliani (1961), lý thuyết ch nh sách tiền mặt cao (bird in the hand),

lý thuyết đánh đổi của Myers (1977), lý thuyết vòng đời công ty (Firm life-cycle theory), lý thuyết dòng tiền tự do (Free cash flow theory) Trong chương n y cũng s trình b y các nghiên cứu thực nghiệm trước đ y về các yếu tố tác động đến ch nh sách

chi trả cổ tức

 Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Từ các nghiên cứu thực nghiệm trước đ y đã được trình b y trong chương hai trong chương ba s xây dựng các giả thuyết nghiên cứu v đề xuất mô hình nghiên cứu, đồng thời trình bày về phương pháp nghiên cứu, cách lấy mẫu , v phương pháp kiểm nghiệm các biến trong mô hình

 Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Trong chương n y trình b y kết quả nghiên cứu thực nghiệm và những thảo luận liên quan đến kết quả nghiên cứu Từ đó đưa ra các cơ sở để đưa ra quyết định chấp nhận hay bác b các giả thuyết nghiên cứu trong mô hình Đồng thời dựa vào các kết quả nghiên cứu để đưa ra các lời nhận xét sự ảnh hưởng cũng như mức độ ảnh hưởng của các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp

 Chương 5: Kết luận và kiến nghị

Kết quả nghiêm cứu thực nghiệm trong luận văn s được tóm tắt lại và những đóng góp quan trọng từ kết quả nghiên cứu đến các đối tượng khác nhau s được trình bày Ngoài ra, chương n y cũng đưa ra giới hạn nghiên cứu trong luận văn v đưa ra hướng cho những nghiên cứu tiếp theo

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CÁC Y U T TÁC

ĐỘNG Đ N CHÍNH SÁCH CỔ T C

2.1 Nh ng v n ề uận iên qu n ến ề tài

2.1.1 Khái niệm cổ t c

Theo GS.TS Trần Ngọc Thơ, "Tài chính doanh nghiệp hiện đại (2005)" NXB

thống kê Cổ tức được hiểu là phần lợi nhuận sau thuế của công ty d nh để chi trả cho các cổ đông (chủ sở hữu công ty) Cổ tức là phần thu nhập mà mỗi cổ đông thực nhận

Ch nh sách cổ tức l ch nh sách ấn định ph n phối giữa lợi nhuận giữ lại tái đầu

tư v chi trả cổ tức cho cổ đông Lợi nhuận giữ lại s được tái đầu tư v nó cung cấp cho các nh đầu tư một nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng trong tương lai, còn cổ tức cung cấp cho họ một thu nhập hiện tại Nó ấn định mức lợi nhuận sau thuế của công ty s được đem ra ph n phối như thế n o, bao nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu tư v bao nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông Vì thế, ch nh sách cổ tức s có ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) v chi ph sử dụng vốn của doanh nghiệp

2.1.3 Các chỉ tiêu o ường chính sách cổ t c

2.1.3.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức

Theo GS.TS Trần Ngọc Thơ, "T i ch nh doanh nghiệp hiện đại (2005)" NXB thống kê Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức l một tỷ số phản ánh bao nhiêu phần của lợi nhuận sau thuế được dùng để chi trả cổ tức Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức c ng cao cũng đồng nghĩa với lợi nhuận công ty giữ lại c ng thấp v như thế, công ty s không thể

mở rộng quy mô cho giai đoạn kế tiếp để phát triển bền vững trong d i hạn

Cách tính: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức = Cổ tức / Thu nhập ròng cùng thời kỳ

2.1.3.2 Tỷ suất cổ tức

Theo GS.TS Trần Ngọc Thơ, "T i ch nh doanh nghiệp hiện đại (2005)" NXB thống kê Tỷ suất cổ tức l một tỷ số đo lường khoản thu nhập nhận được so với giá cổ phiếu Tỷ suất cổ tức c ng cao tức l thu nhập cho nh đầu tư c ng lớn

Cách tính: Tỷ suất cổ tức = cổ tức / giá cổ phiếu hiện tại

2.1.3.3 Tỷ lệ bảo chứng cổ tức

Theo GS.TS Trần Ngọc Thơ, "T i ch nh doanh nghiệp hiện đại (2005)" NXB thống kê Tỷ lệ bảo chứng cổ tức l một công cụ hữu dụng cho việc đo lường xem thu nhập có đủ để trang trải nghĩa vụ chi trả cổ tức hay không

Cách tính: Tỷ lệ bảo chứng cổ tức = thu nhập mỗi cổ ph n / cổ tức mỗi cổ ph n

Khi tỷ lệ n y trở nên thấp, khả năng công ty s cắt giảm cổ tức, điều n y có thể

có tác động tai hại đến giá trị doanh nghiệp Nh đầu tư có thể cảm thấy an to n với tỷ

lệ bảo chứng b ng 2 hoặc 3 Tuy nhiên, trên thực tế, tỷ lệ bảo chứng s trở th nh chỉ báo kh n cấp khi tỷ lệ n y trượt xuống dưới khoảng 1,5 - điểm bắt đầu có rủi ro Nếu

tỷ lệ n y dưới 1, công ty đã sử dụng lợi nhuận giữ lại từ năm ngoái để chi trả cổ tức cho năm nay

2.1.4 Các yếu tố ảnh hưởng ến chính sách cổ t c

2.1.4.1 Mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng t i sản với ch nh sách cổ tức

Tốc độ tăng trưởng t i sản c ng cao thì thì doanh nghiệp c ng có nhiều cơ hội đầu tư Các nh quản lý công ty thường co xu hướng dùng vốn hiện trong công ty để tiến h nh mọi dự án có NPV dương nên mức của các công ty n y thường thấp ( Jensen

v cộng sự, 1992) Theo nghiên cứu thực nghiệm của Ho (2003) v Al-Yahyaee và công sự (2006) thì tốc độ tăng trưởng t i sản tỷ lệ nghịch với tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty Trong khi đó theo nghiên cứu của Fairchild v cộng sự (2013) thì tốc độ tăng trưởng t i sản tỷ lệ thuận với tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty

2.1.4.2 Mối quan hệ giữa quy mô doanh nghiệp với ch nh sách cổ tức

Quy mô doanh nghiệp có tác động không nh đến quyết định ch nh sách chi trả

cổ tức của doanh nghiệp Nghiên cứu của Rafique (2012) nghiên cứu ở thị trường chứng khoán Karachi Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô doanh nghiệp có mối quan

hệ t ch cực rất mạnh đến ch nh sách chi trả cổ tức, đồng thuận với ý kiến trên, Anupam (2012) nghiên cứu ở thị trường chứng khoán UAE cũng cho thấy r ng quy mô doanh nghiệp tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Ngược lại với các nghiên cứu trên, nghiên cứu của Hafeez v Attiya (2008), nghiên cứu kết luận r ng quy mô doanh nghiệp tác động ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp

2.1.4.3 Mối quan hệ giữa lợi nhuận với ch nh sách cổ tức

Lợi nhuận l một trong những yếu tố có ảnh hưởng quan trọng đến ch nh sách

cổ tức Các công ty thường có xu hướng th ch giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư, mở rộng sản xuất nhiều hơn l chi trả cổ tức cho cổ đông Theo nghiên cứu của Baker & Gandhi (2007) cho thấy r ng việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư c ng nhiều thì l m cho

tỷ lệ chi trả cổ tức cho cổ đông t xuống Trái ngược với quan điểm trên Lin & Shen (2012) cho r ng lợi nhuận có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Nếu doanh nghiệp đạt lợi nhuận cao trong kinh doanh s chi trả cổ tức cho cổ đông c ng cao

2.1.4.4 Mối quan hệ giữa dòng tiền tự do với ch nh sách cổ tức

Theo nghiên cứu của Eastbook (1984), Jensen (1986) thì dòng tiền tự do tác động ngược chiều với ch nh sách cổ tức hay nói cách khác l tỷ lệ chi trả cổ tức l m giảm dòng tiền tự do Đồng ý với quan điểm trên thì có các nghiên cứu của Holder, Langrehr v Heter (1982) Titman et al (2004) and Fairfield et al (2003), Dechow et al.(2008), Brush et al.(2000), Raj Aggarwal and NyoNyo Aung Kyaw (2010) Trái ngược với các ý kiến trên theo nghiên cứu của Adjaoud and Ben-Amar (2010), Baba (2009) cho r ng dòng tiền tự do tác động t ch cực đến ch nh sách cổ tức

2.1.4.5 Mối quan hệ giữa đòn b y t i ch nh với ch nh sách chi trả cổ tức

Nghiên cứu của Ahmed v Javid (2009) cho thấy r ng đòn b y t i ch nh l một yếu tố quan trọng có ảnh hưởng quan trọng đến chính sách chi trả cổ tức của công ty

Các công ty có đòn b y t i ch nh thấp thì chi trả cổ tức cho các cổ đông cao hơn các công ty có vấn đề về th m dụng đòn b y t i ch nh, điều n y có nghĩa l khi một doanh nghiệp gặp khó khăn trong giai đoạn chi trả cổ tức nghĩa l công ty đang có đòn b y

t i ch nh cao Đồng ý với những quan điểm trên nghiên cứu của Hafeez & Attiya (2008) cũng cho r ng đòn b y t i ch nh có tác động đến ch nh sách chi trả cổ tức Trong khi đó nghiên cứu của Anupam (2012) cho r ng đòn b y t i ch nh không có mối quan hệ với ch nh sách chi trả cổ tức

2.1.4.6 Mối quan hệ giữa cơ hội phát triển v ch nh sách cổ tức

Theo các lý thuyết đầu tư, các doanh nghiệp khi có cơ hội tăng trưởng s có tỷ

lệ chi trả cổ tức thấp hơn để bảo tồn lợi nhuận giữ lại để t i trợ cho các dự án đầu tư mới Theo nghiên cứu của Woolridge & Ghosh (1985) cho thấy r ng cơ hội tăng trưởng tỷ lệ nghịch với ch nh sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp, đồng ý với quan điểm trên nghiên cứu của Adedeji (1998) thực hiện nghiên cứu 224 công ty tại Anh trong giai đoạn từ năm 1993 đến năm 1996 đã chứng minh r ng tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ ngược chiểu với cơ hội tăng trưởng Một số nghiên cứu khác lại cho r ng

cơ hội tăng trưởng có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức như nghiên cứu của Abbott (2001), Fama and French (2001), Doukas et al (2002), Bose & Husain (2011)

2.1.4.7 Mối quan hệ giữa vòng đời doanh nghiệp với ch nh sách cổ tức

Theo nghiên cứu của French v Fama (2001) đã tiến h nh nghiên cứu các công

ty tại Mỹ trong giai đoạn năm 1926 đến năm 1999, họ quan sát thấy r ng tỷ lệ doanh nghiệp chi trả cổ tức giảm đáng kể sau năm 1978, họ tìm ra nguyên nh n là do các công ty n y mới được niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ, vì vậy họ lập luận

r ng vòng đời của doanh nghiệp đã tác động đến ch nh sách chi trả cổ tức DeAngelo, DeAngelo và Stulz (2006) trong một nghiên cứu đã quan sát mối quan hệ giữa quyết định chi trả cổ tức v thu nhập/nguồn vốn góp hỗn hợp (earned/contributed capital mix), thu nhập/nguồn vốn góp hỗn hợp được giới thiệu như l một thước đo cơ bản để

đo lường vòng đời của doanh nghiệp Họ chú ý thực tế l cổ tức thường được chi trả bởi các công ty trong giai đoạn bão ho Họ cho r ng các công ty với thu nhập/nguồn vốn góp hỗn hợp thấp thì đang trong giai đoạn tăng trưởng cần nhiều vốn để đầu tư

kinh doanh v do đó không thể đủ khả năng để chi trả cổ tức, trong khi các công ty có thu nhập/nguồn vốn góp hỗn hợp cao l các công ty bão ho với lợi nhuận t ch lũy lớn

v do đó có khả năng chi trả cổ tức, kết quả n y phù hợp với lý thuyết vòng đời t i chính, đồng thời họ cũng thấy r ng khả năng chi trả cổ tức có xu hướng tăng cùng với

sự gia tăng của thu nhập/nguồn vốn góp hỗn hợp Sử dụng một mẫu gồm các công ty

Mỹ giao dịch công khai trong giai đoạn từ năm 1972 đến năm 2002, DeAngelo, DeAngelo và Stulz (2006) đã tìm thấy mối quan hệ t ch cực giữa tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty v tỷ lệ lợi nhuận giữ lại/tổng vốn chủ sở hữu v tổng t i sản, sau khi kiểm soát các đặc điểm công ty như lợi nhuận, tăng trưởng, quy mô công ty, đòn b y,

số dư tiền mặt v lịch sử chi trả cổ tức Như vậy, một công ty có nhiều khả năng để chi trả cổ tức khi nguồn t i ch nh của các công ty n y được tạo ra từ thu nhập nội bộ Họ cũng tìm thấy kết quả tương tự trong việc các công ty từ b v bắt đầu chi trả cổ tức

2.2 Các thuyết về chính sách cổ t c

2.2.1 L thuyết Chính sách cổ t c hông tác ộng ến giá trị do nh nghiệp c

Miller & Modigliani (1961).

Trước kia mọi người đều tin r ng chính sách cổ tức cao s gia tăng giá trị doanh nghiệp Niềm tin này chủ yếu dựa trên quan điểm bird-in-hand Graham và Dodd (1934) cho r ng "mục đ ch tồn tại duy nhất của doanh nghiệp l để trả cổ tức", và doanh nghiệp nào chi trả cổ tức cao hơn p hải bán cổ phiếu với giá cao hơn (trích dẫn trong Frankfurter et al, 2002, tr.202) Tuy nhiên, M &M chứng minh r ng trong một thị trường vốn hoàn hảo, không có sự khác nhau giữa thuế đánh v o cổ tức

v thuế đánh v o lãi vốn, không có chi ph phát h nh v chi ph giao dịch khi mua bán chứng khoán, tất cả mọi người tham gia thị trường đều tự do tiếp cận thông tin như nhau (không có sự bất c n xứng thông tin) thông tin ch nh xác v không mất chi ph Không có sự mâu thuẫn lợi ích giữa người quản lý và chủ sở hữu (không có chi phí đại diện) Những người tham gia thị trường là những người chấp nhận giá (tức giao dịch của họ không ảnh hưởng đến thị trường) thì chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp M&M cho r ng trong thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức không tác động đến giá cổ phiếu hay chi phí vốn, sự giàu có của cổ đông cũng không bị ảnh hưởng mới quyết định cổ tức và vì thế, không có sự khác biệt giữa cổ

tức và lãi vốn Nguyên nhân cho sự không khác biệt này là sự giàu có của cổ đông bị ảnh hưởng bởi thu nhập được tạo ra bởi những quyết định đầu tư của doanh nghiệp chứ không p hải bởi cách mà doanh nghiệp p hân phối lợi nhuận Do đó, t rong thế giới của M &M, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, M &M cho r ng bất kể doanh nghiệp phân phối lợi nhuận như thế nào, giá trị của nó được quyết định bởi khả năng kiếm tiền và chính sách đầu tư của doanh nghiệp Họ nói

r ng "một chính sách đầu tư cho t rước, ch nh sách cổ tức được chọn không ảnh hưởng đến giá của cổ phiếu cũng như tổng số lợi nhuận của cổ đông" Các nh đầu tư t nh toán giá trị doanh nghiệp dựa trên giá trị vốn hóa của nguồn thu nhập trong tương lai,

v nó không bị tác động dù doanh nghiệp có chi trả cổ tức hay không v doanh nghiệp thiết lập cổ tức như thế n o

2.2.2 L thuyết chính sách tiền mặt c o (bird in the h nd)

Ngược lại với Modigliani & Miller (1961), Gordon (1963) và Lintner (1956) lại cho r ng khi những giả định về thị trường ho n hảo của mô hình M &M không tồn tại,

ch nh sách cổ tức s trở nên quan trọng hơn v có tác động rõ rệt đến giá trị DN Với

lý thuyết ch nh sách cổ tức tiền mặt cao (Bird – in – the – hand), Gordon (1963) lập luận r ng tồn tại mối quan hệ giữa giá trị DN v ch nh sách cổ tức l do các yếu tố như, t m lý không th ch rủi ro của nh đầu tư, trong môi trường có thuế, các chi phí giao dịch, các chi phí phát hành, các chi ph đại diện B ng thực nghiệm Rozeff (1982) tìm thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa cổ tức và rủi ro công ty Theo đó khi rủi

ro hoạt động của công ty tăng thì mức thanh toán cổ tức giảm (Jensen, Solberg và Zorn, 1992)

2.2.3 L thuyết ánh ổi c Myers (1977)

Nghiên cứu cho thấy r ng ngo i lợi ch của việc tăng sử dụng nợ l được khấu trừ thuế thì việc n y còn phát sinh nhiều chi ph , điển hình nhất l những chi ph khốn khó

t i ch nh, bao gồm cả chi ph trực tiếp v chi ph gián tiếp của việc phá sản Nghiên cứu cho thấy ở một mức vay nợ n o đó, việc tăng vay nợ s đi ngược lại với mục tiêu tối đa hóa giá trị của DN c ng giảm do khốn khó t i ch nh tăng nhiều hơn lợi ch từ tấm chắn thuế Trong điều kiện thị trường có lãi suất cho vay cao, việc gia tăng tỷ lệ

nợ s l m tăng chi ph lãi vay thì khi đó sự khó khăn về t i ch nh của doanh nghiệp

c ng tăng cao Vậy điều kiện thị trường nợ cũng ch nh l một trong những nh n tố tác động đến cấu trúc vốn của DN Cook &Tang (2008) sử dụng dữ liệu của"Compu – stat’s Industrial Annual Database" khảo sát trong khoảng thời gian 1976 -2005 ở Mỹ, với 127.665 quan sát cho việc ph n t ch dựa trên giá trị sổ sách của nợ v 129.936 quan sát cho việc ph n t ch dựa trên giá thị trường của nợ, v đã tìm ra được mối quan

hệ cùng chiều với cấu trúc vốn Tuy nhiên, trong nghiên cứu của Drobetz & Wanzenried (2006) tìm thấy r ng sự chênh lệch lãi suất trái phiếu có kỳ hạn khác giữa

kỳ hạn 10 năm v kỳ hạn 3 tháng có mối quan hệ không đáng kể trong cấu trúc vốn của 706 DN ở Pháp, Đức, Anh, Italia trong giai đoạn 1983 đến 2002

2.2.4 L thuyết vòng ời công ty (Firm life-cycle theory)

Theo lý thuyết vòng đời công ty cổ tức, khả năng của một công ty để tạo ra tiền mặt vượt qua khả năng của nó để tìm cơ hội đầu tư sinh lợi khi nó đáo hạn….Lý thuyết

n y trái ngược với lý thuyết t n hiệu của cổ tức, dự đoán r ng một công ty s trả cổ tức

để báo hiệu cho các thị trường tăng trưởng v lợi nhuận của nó đã được cải thiện Những b ng chứng thực nghiệm cho việc trả cổ tức lần đầu hoặc thay đổi cổ tức nhìn chung ủng hộ lý thuyết vòng đời nhưng ngược với lý thuyết phát t n hiệu Benartzu, Michaely v Thaler (1997) thấy r ng sự tăng cổ tức không theo sau bởi sự tăng lên trong tốc độ tăng trưởng Grullon, Michaely v Swaminathan (2002) trình b y khả năng sinh lợi của công ty suy giảm sau sự tăng lên trong cổ tức v tăng sau sự giảm đi trong cổ tức Bulan, Subramanian v Tanlu (2007) cũng đã chứng minh các doanh nghiệp bắt đầu chi cổ tức sau khi đạt đến sự trưởng th nh trong vòng đời

2.2.5 L thuyết dòng tiền t do (Free c sh f ow theory)

Dòng tiền tự do l dòng tiền hiện h nh có trong doanh nghiệp Đ y l dòng tiền

có được sau khi mua TSCĐ, sản ph m mới, vốn lưu động cần thiết để duy trì hoạt động của công ty Theo nghiên cứu của Jensen (1986) thì ông cho r ng , dòng tiền tự

do l khối lượng tiền mặt dôi ra để t i trợ cho các dự án NPV dương Dòng tiền tự do đại diện cho lượng tiền mặt m doanh nghiệp có được sau khi để lại một phần để duy trì hoặc mở rộng các t i sản phục vụ cho sản xuất kinh doanh Từ đó dòng tiền tự do

l nguồn t i ch nh được thực hiện theo quyết định ph n bổ của quản lý, nó còn được gọi l dòng tiền nh n rỗi Ông cũng cho r ng quá nhiều dòng tiền tự do s g y ra mất

đo n kết nội bộ v lãng ph lợi ch của công ty, dẫn đến chi ph đại diện l một gánh nặng lớn của cổ đông Mặc khác ông cũng giải th ch r ng các nh quản lý có động cơ

t ch trữ tiền mặt để tăng số lượng t i sản dưới sự quản lý của họ, với việc nắm giữ tiền mặt họ không cần phải huy động vốn từ bên ngo i

2.3 Một số nghiên c u th c nghiệm

Đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện nh m tìm hiểu những vấn đề

về ch nh sách cổ tức, nhất l từ khi nghiên cứu lý thuyết của Miller & Modigliani (1961) được công bố Đa số các nghiên cứu tập trung v o các nh n tố ảnh hưởng đến

ch nh sách cổ tức của DN Kết quả của những nghiên cứu thực nghiệm n y cho thấy

ch nh sách cổ tức của DN chịu ảnh hưởng của nhiều nh n tố

 DRP (Tỷ lệ chi trả cổ tức) được đo b ng cổ tức trên thu nhập ròng

 YLD (Tỷ suất cổ tức) được đo b ng cổ tức trên giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu

 Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được đo b ng logarit tự nhiên của tổng t i sản

 Tốc độ tăng trưởng t i sản (AGR) được t nh như sự tăng trưởng tỷ lệ phần trăm trong tổng số t i sản v thị trường

 Tỷ lệ (MTB) được t nh b ng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu

 Đòn b y (LEV) l tổng nợ chia cho giá trị sổ sách của tổng t i sản

Giả thuyết nghiên c u

Tác giả đưa ra các giả thuyết nghiên cứ như sau

 Giả thuyết 1 : Dòng tiền tự do (FCF) tác động cùng chiều với ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 2: Lợi nhuận giữ lại giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (RE/TE) tác động cùng chiều với ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 3: Lợi nhuận trên t i sản (ROA) động cùng chiều với ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 4: Quy mô doanh nghiệp (SIZE) động cùng chiều với ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 5: Tốc độ tăng trưởng t i sản (AGROW) tác động ngược chiều với

ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 6: Tỷ lệ (MTB) tác động ngược chiều với ch nh sách cổ tức

 Giả thuyết 7: Đòn b y (LEV) tác động ngược chiều với ch nh sách cổ tức

nhuận giữ lại (RE/TE), dòng tiền tự do, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, quy mô công

ty, tốc độ tăng trưởng t i sản, đòn b y t i ch nh (LEV) Ông kết luận r ng các công ty

n y thường sử dụng vốn vay của ng n h ng để chi trả cổ tức cho cổ đông

2.3.2 Nghiên c u c Mubin và cộng s (2014)

Tác giả nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Katachi trong giai đoạn từ năm 2006-2011của 53 doanh nghiệp sản xuất công nghiệp bao gồm hóa chất, năng lượng, vận tải, dệt may Tác giả ph n t ch dữ liệu b ng phương pháp hồi quy, trong b i nghiên cứu của mình tác giả x y dựng biến phụ thuộc l yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức v 6 biến giả tương ứng với biến hiệu quả ng nh công nghiệp

Tác giả x y dựng hai mô hình nghiên cứu như sau:

DPSit = a+b1EPSit + b2LDSPit +b3CFPSit + b4SIZEit +b5DRit +b6LCit +b7TANGit +eit (1)

DPSit = a+b2XKit +bkDfeit + bkDcm+bkDch+bkDtx +bkDen +bk Dtc+ei (2)

Trong đó

 Dòng tiền từ hoạt động trên mỗi cổ phiếu (CFPS)

 Cổ tức mỗi cổ phiếu năm trước (LDPS)

 Thu nhập mỗi cổ phiếu (EPS)

 Cổ tức mỗi cổ phiếu năm nay (DPS)

 Hiệu quả sử dụng vốn cố định (TANG)

 Biến DP có mối quan hệ ngược chiều (-) với ch nh sách cổ tức

 Biến TANG chưa xác định mối quan hệ (+/-) với ch nh sách cổ tức

Giả thuyết nghiên c u

Giả thuyết 1: Mối quan hệ giữa các biến trong mô hình, thực hiện kiểm tra ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình

Giả thuyết 2: Tìm nguyên nh n ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức kiểm định mô hình hồi quy (OLS) giữa biến phụ thuộc v các biến độc lập

Giả thuyết 3: Tìm sự ảnh hưởng của ng nh đặc trưng tác động đến ch nh sách cổ

tức

Kết quả nghiên c u

Mô hình 1: Các biến tác động cùng chiều với ch nh sách cổ tức l EPS, LDPS, SIZE, LC Biến TANG tác động ngược chiều đến ch nh sách cổ tức Còn các biến CFPS, DR không tác động đến ch nh sách cổ tức

Mô hình 2: Các biến tác động cùng chiều với ch nh sách cổ tức l EPS, LDPS v

LC Biến TANG tác động ngược chiều đến ch nh sách cổ tức Còn các biến CFPS, DR, SIZE không tác động đến ch nh sách cổ tức So với mô hình 1 thì có sự thay đổi cũng như mức độ tác động của các biến

2.3.3 Nghiên c u c S eed, R và cộng s (2014)

B i viết tiến h nh nghiên cứu thực nghiệm các yếu tố ảnh hưởng đến ch nh sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Pakistan, được niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi Nghiên cứu được x y dựng dữ liệu theo kiểu dữ liệu bảng với các biến độc lập có ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức như lợi nhuận, thanh khoản, quy mô doanh nghiệp, dòng tiền hoạt động, hiệu quả sử dụng t i sản cố định v thu nhập mỗi cổ phiếu với biến phụ thuộc l tỷ lệ chi trả cổ tức Tác giả thu thập số liệu phục vụ cho

b i ph n t ch trong khoản thời gian l 5 năm trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm

2012, một bộ dữ liệu gồm 21 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi của Pakistan B i biết x y dựng mô hình hồi quy như sau:

DP=β0+ β1(Pr)+ β2(EPS)+ β3(FS)+ β4(Liq)+ β5(CF)+ β6(AT)

Trong đó:

- Tỷ lệ chi trả cổ tức (DP)

- Hiệu quả t i ch nh (ROA) = Lợi nhuận sau thuế / Tổng t i sản

- Quy mô doanh nghiệp (FZ) = Logarit của tổng t i sản

- Thanh khoản (LIQ) = T i sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn

- Hiệu quả sử dụng vốn cố định (AT) = T i sản cố định/ Tổng t i sản

- Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) = (Lợi nhuận sau thuế - Cổ tức cổ phần ưu đãi)/Số lượng cổ phiếu thường đang lưu h nh

- Dòng tiền hoạt động(CF) = Tổng dòng tiền từ hoạt động

Giả thuyết nghiên c u:

Tác giả đưa ra 6 giả thuyết nghiên cứu như sau:

Giả thuyết 1: Hiệu quả t i ch nh có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Giả thuyết 2: Quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Giả thuyết 3: T nh thanh khoản có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Giả thuyết 4: Thu nhập trên mỗi cổ phần có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức

Giả thuyết 5: Dòng tiền từ hoạt động có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Giả thuyết 6: Hiệu quả sử dụng vốn cố định có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả

cổ tức

K vọng d u c nghiên c u

- Các biến có mối quan hệ cùng chiều (+) với ch nh sách cổ tức: ROA, LIQ, EPS v

CF

- Biến AT có mối quan hệ ngược chiều (-) với ch nh sách cổ tức

- Biến FZ chưa xác định được mối quan hệ (+/-) với ch nh sách cổ tức

cho thấy các biến EPS v LIQ có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Các biến AT, CF, ROA v FZ có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức Theo kết quả hồi quy thì chỉ có hai biến EPS v CF l có ý nghĩa thống kê với mức

ý nghĩa 5% Các biến còn lại như PR, FS, LIQ v AT không có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, nghĩa l không có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi

 Nghiên c u ở trong nước

2.3.4 Nghiên c u c Đinh Bảo Ngọc và cộng s (2014)

Nghiên cứu tập trung xác định các nh n tố ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức của các doanh nghiệp (DN) niêm yết trên thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam B i viết sử dụng số liệu bảng dựa trên số liệu từ báo cáo t i ch nh của 95 DN niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn từ 2008-2013 B i viết sử dụng mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) v mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu

Trong b i viết biến phụ thuộc l ch nh sách cổ tức được đo lường thông qua tỷ suất cổ tức cùng với 10 biến độc lập Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), khả năng sinh lợi của DN (ROA), cơ hội tăng trưởng (GROW), giá thị trường / thu nhập trên mỗi cổ phần (PE), quy mô DN (SIZE), cấu trúc t i ch nh của DN (CAP), Ch nh sách cổ tức của giai đoạn liền trước (DYt-1), tốc độ tăng trưởng kinh tế vĩ mô (GDP), lạm phát của nền kinh tế (CPI), lãi suất ng n h ng (INTEREST – RATE)

B i viết x y dựng các giả thuyết nghiên cứu như sau:

Giả thuyết H1: Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức

Giả thuyết H2: Khả năng sinh lợi của DN (ROA) có mối quan hệ cùng chiều với

Giả thuyết H5: Quy mô DN (SIZE) chưa xác định rõ mối quan hệ với tỷ lệ chi trả

cổ tức

Giả thuyết H6: Cấu trúc t i ch nh của DN (CAP), có mối quan hệ ngược chiều

với tỷ lệ chi trả cổ tức

Giả thuyết H7: Ch nh sách cổ tức của giai đoạn liền trước (DYt-1) có mối quan

hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức

Giả thuyết H8: Tốc độ tăng trưởng kinh tế vĩ mô (GDP) có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức

Giả thuyết H 9: Lạm phát của nền kinh tế (CPI), có mối quan hệ ngược chiều với

Yit : Giá trị của biến phụ thuộc ứng với DN i v o thời gian t

Xit : Giá trị biến độc lập đại diện cho các nh n tố ảnh hưởng đến biến phụ thuộc của

DN i v o thời gian t

Kết quả nghiên cứu

 Kết quả nghiên cứu tại thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả tiến h nh kiểm định hai mô hình hồi quy (FEM) v (REM) v để lựa chọn ra mô hình phù hợp cho hồi quy dữ liệu mẫu tác giả tiếp tục kiểm định Hausman, v cuối cùng để tăng t nh ch nh xác v khả năng tin cậy của kết quả hồi quy, tác giả tiếp tục thực hiện kiểm định

Robustness cho kết quả mô hình hồi quy được lựa chọn

 Kết quả của mô hình cho thấy sự tác động của các biến đến ch nh sách cổ tức như sau Thu nhập trên mỗi cổ phần, khả năng sinh lợi, Ch nh sách cổ tức của giai đoạn liền trước, lãi suất ng n h ng trên thị trường có tác động thuận chiều với ch nh sách cổ

tức của DN, trong đó tốc độ tăng trường vĩ mô có tác động ngược chiều

 Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy các biến khác trong mô hình (Cơ hội tăng trưởng, giá thị trường / thu nhập mỗi cổ phần, quy mô DN, cấu trúc t i ch nh) mặc dù

có mối tương quan (+/-) nhưng không có ý nghĩa thống kê Biến cơ hội tăng trưởng của DN cũng có tác động thuận chiều (+) đến ch nh sách cổ tức của DN nhưng kết luận n y lại không tương đồng với nghiên cứu của Saxena (1999), Bose & Huisain (2011) khi cho r ng DN đạt được doanh thu có tốc độ tăng trưởng c ng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức của DN c ng cao, tương tự kết luận n y cũng không phù hợp với nghiên cứu của Võ Xu n Vinh (2013) được thực hiện tại Việt Nam Có thể giải lý giải cho sự khác biệt n y do sự khác nhau về thời gian nghiên cứu cũng như đặc thù riêng biệt của

công ty được lựa chọn l m mẫu trong nghiên cứu n y

2.3.5 Nghiên c u c Nguyễn Thị Huệ và công s (2014)

Để ph n t ch ảnh hưởng của các nh n tố đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty cổ phần tại Việt Nam, nghiên cứu n y mới chỉ sử dụng số liệu từ 2007 đến

2012 của 75 công ty niêm yết chọn ngẫu nhiên trên S n HOSE Nghiên cứu n y sử dụng phương pháp ước lượng mô hình hồi qui đa biến Nghiên cứu này xem xét các nhân tố tác động đến ch nh sách cổ tức trong 6 năm của 75 công ty b ng ước lượng mô hình hồi quy dựa trên dữ liệu dạng bảng Nghiên cứu biến h nh các bước kiểm định sau Kiểm định Breusch – Pagan so sánh mô hình OLS với mô hình REM b ng cặp giả thuyết, kiểm định Hausman giúp lựa chọn giữa mô hình FEM với REM

Tác giả sử dụng mô hình hồi quy như sau:

DPSit = β0 + β1 EPSit + β2 GRWit + β3 SIZit + β4LEVit + εit

Trong đó:

Biến ph thuộc

 Mức cổ tức trên một cổ phiếu (DPS)

Biến ộc ập

 Khả năng sinh lời (EPS):

EPS = (Lợi nhuận ròng - cổ tức của cổ phiếu ưu đãi) / Số cổ phần thường đang lưu hành

 Tỷ lệ tăng trưởng:

GRW = (Tổng tài sản kỳ này-Tổng tài sản kỳ trước) / Tổng tài sản kỳ trước

 Quy mô công ty SIZE = Ln (Assets)

 Đòn b y tài chính LEV = Nợ phải trả / Vốn chủ sở hữu

B i viết x y dựng các giả thuyết nghiên cứu như sau :

 Giả thuyết 1: Khả năng sinh lời có quan hệ tỷ lệ thuận với mức cổ tức

 Giả thuyết 2: Tỷ lệ tăng trưởng quan hệ tỷ lệ nghịch với mức chi trả cổ tức

 Giả thuyết 3: Tồn tại mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa quy mô công ty và mức chi trả cổ tức

 Giả thuyết 4: Đòn b y tài chính có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với mức cổ tức

Kết quả nghiên c u:

Kết quả nghiên cứu ch nh sách cổ tức của các công ty Việt Nam phản ánh sự tương đồng với các nghiên cứu khác trên thế giới Khả năng sinh lời l một trong những nhân tố có ảnh hưởng tích cực v quyết định đến mức cổ tức, tỷ lệ tăng trưởng

có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với ch nh sách cổ tức, quy mô doanh nghiệp c ng lớn thì trả cổ tức c ng cao

Ahmed & Javid (2009), Hafeer & Attiya (2008); Lam &

Hossain (2012), Arif &Akbar (2013), Denis and Osobov(2008) +

Saeed, R & cộng s (2014), John

&Muthusamy(2010),AnupamMehta(2012), Arrdestani &cộng

+

Nguyễn Thị Kim Thu và cộng s (2013), Ahmed and Javid (2008), M nsourini và cộng s (2013), i s và cộng s (2013)

-

MTB

Fama and French (2001), Doukas et al (2002), Abbott (2001),

Aggarwal and NyoNyo Aung Kyaw(2010)

Billings và Morton (2001); La Porta

et al (1997) và Skinner và Sloan (2002)

+

Titman et al (2004) and Fairfield et al (2003), Dechow et al (2008), Brush et al (2000), Raj Aggarwal and NyoNyo Aung Kyaw(2010)

-

CHƯƠNG 3: M HÌNH NGHI N C U

3.1 Mô tả d iệu

Dữ liệu của nghiên cứu n y l các công ty ng nh x y dựng được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tp.HCM (HOSE) v sở giao dịch chứng khoán H Nội (HNX) dựa vào các báo cáo tài ch nh, bản cáo bạch, báo cáo thường niên được đăng tải trên trang web của công ty cổ phần chứng khoán vietstock, cổ phiếu 68, cafef T nh đến ng y 31/10/2014 thì trên hai sở giao dịch chứng khoán HOSE v HNX có tổng cộng của

124 công ty ng nh x y dựng hoạt động v niêm yết Các DN n y được lựa chọn trên tiêu ch : Các doanh ghiệp thuộc nhóm ng nh x y dựng, hoặc kinh doanh đa ng nh trong đó có nhóm ng nh x y dựng, DN niêm yết cung cấp đầy đủ thông tin cần thiết phục vụ cho mục tiêu nghiên cứu như biến: i) Biến lợi nhuận; ii) Biến Quy mô doanh nghiệp; iii) Biến tốc độ tăng trưởng t i sản; iv) Biến đòn b y t i ch nh; v) Biến Vòng đời doanh nghiệp; vi) Biến cơ hội tăng trưởng; vii) Biến dòng tiền tự do v các công ty phải hoạt động liên tục trong 7 năm từ 2008-2014 Trong quá trình thu thập dữ liệu, nhiều DN không hoạt động đủ trong 7 năm v thiếu một trong các chỉ tiêu trong nghiên cứu thì s bị loại ra Như vậy chỉ có 67 doanh nghiệp hoạt động liên tục trong 7 năm từ năm 2008-2014, khi đó tổng số quan sát s l 469 quan sát Do đó, bộ dữ liệu được chọn s ở dạng dữ liệu bảng (Panel Data) c n đối

3.2 Giả thuyết nghiên c u

Từ cơ sở lý thuyết v một số nghiên cứu thực nghiệm trước đ y về ch nh sách cổ tức

Tác giả x y dựng giả thuyết nghiên cứu như sau:

3.2.1 Biến ph thuộc

Tỷ ệ chi trả cổ t c (Dividend p yout r tio)

Tỷ lệ chi trả cổ tức l tỷ số phản ánh mức cổ tức m các cổ đông của công ty cổ phần được hưởng chiếm tỷ lệ bao nhiêu trong thu nhập một cổ phần thường m công

ty tạo ra trong kỳ Tỷ lệ chi trả cổ tức cũng cho biết công ty d nh ra bao nhiêu phần trăm từ thu nhập một cổ phần thường để tái đầu tư Tỷ lệ chi trả cổ tức c ng cao phản

ánh công ty đã sử dụng đại bộ phận lợi nhuận sau thuế để chi trả cổ tức cho các cổ đông, đồng thời chỉ có một bộ phận nh lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư V ngược lại với tỷ lệ chi trả cổ tức thấp Những nh đầu tư n o muốn tìm kiếm thu nhập cho những nhu cầu tiêu dùng cho hiện tại s th ch một công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức cao Ngược lại, những nh đầu tư chưa có nhu cầu nhận thu nhập từ cổ tức ngay trong hiện tại v mong chờ một sự gia tăng giá trị cổ phần thường trong tương lai thì họ lại th ch các công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp v giữ lại lợi nhuận nhiều hơn để tái đầu tư Biến phụ thuộc (DP) được sử dụng để đo lường ch nh sách chi trả cổ tức trong luận văn Theo các nghiên cứu trước, nghiên cứu của Mubin v cộng sự (2014), Thanatawee (2011), Nguyễn Thị Huệ v cộng sự (2014), Ardestani v cộng sự (2013), Rehman v Takumi (2012) Biến tỷ lệ chi trả cổ tức (DP) được đo b ng cổ tức tiền mặt chia cho thu nhập trên mỗi cổ phần

3.2.2 Biến ộc ập

3.2.2.1 Dòng tiền tự do (FCF)

Dòng tiền tự do l thước đo hoạt động của doanh nghiệp được t nh toán b ng hiệu

số giữa dòng tiền hoạt động v chi tiêu vốn Nó cách khác, dòng tiền tự do đại diện cho lượng tiền mặt của doanh nghiệp có thể tạo ra sau khi để lại một phần để duy trì hoặc mở rộng các t i sản phục vụ cho sản xuất kinh doanh S dĩ khái niệm dòng tiền

tự do quan trọng l bởi vì nó cho phép doanh nghiệp có thể theo đuổi các cơ hội đầu tư

nh m tối đa hóa giá trị cho các cổ đông Theo nghiên cứu của Eastbook (1984), Jensen(1986) thì dòng tiền tự do tác động ngược chiều với ch nh sách cổ tức hay nói cách khác l tỷ lệ chi trả cổ tức l m giảm dòng tiền tự do Đồng ý với quan điểm trên thì có các nghiên cứu của Holder, Langrehr v Heter (1982) Titman et al (2004) and Fairfield et al.(2003), Dechow et al.(2008), Brush et al.(2000), Raj Aggarwal and NyoNyo Aung Kyaw (2010) Trái ngược với các ý kiến trên theo nghiên cứu của

Adjaoud and Ben-Amar (2010), Baba (2009) cho r ng dòng tiền tự do tác động t ch cực đến ch nh sách cổ tức

D n t n t o FCF D n t n o t n - C t u v n

Dựa trên các nghiên cứu trước Tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 1: Dòng tiền t do (FCF) tác ộng cùng chiều với chính sách cổ t c

3.2.2.2 Vòng đời doanh nghiệp (RE/TE)

Lợi nhuận giữ lại đó l thu nhập sau thuế (nói chung) còn n m trong cơ cấu t i

ch nh doanh nghiệp Khoản t i ch nh n y được công ty t ch tụ từ năm n y sang năm khác th nh một giá trị lớn hoặc rất lớn khoản bổ sung vốn nói chung v bổ sung v o nguồn vốn chủ sở hữu (equity) nói riêng Các nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả DeAngelo and Stulz (2006), Denis and Osobov (2008) lợi nhuận giữ lại tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức, trong khi đó thì ngược lại các nghiên cứu của tác giả

V n ờ o n n p (RE/TE)= L n u n s u t u V n s u

Dựa trên các nghiên cứu trước Tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 2: Vòng ời doanh nghiệp tác ộng cùng chiều với tỷ ệ chi trả cổ t c

3.2.2.3 Lợi nhuận (ROA)

Khả năng sinh lời được xem l nh n tố trực tiếp quyết định khả năng chi trả cổ tức của công ty (Lint- ner, 1956) Doanh nghiệp có tỷ lệ sinh lời cao có thể trả nhiều

cổ tức m vẫn đủ khả năng t i trợ các dự án đầu tư b ng vốn nội tại (Fama & French, 2001) Nghiên cứu của Baker & Powell (2000) v Al- Malkawi (2007) cũng chỉ ra

r ng những công ty trả cổ tức cao l những công ty có lợi nhuận lớn Như vậy, khả năng sinh lời được dự đoán l có mối quan hệ tỷ lệ thuận với mức chi trả cổ tức Mức sinh lời được đo lường b ng chỉ tiêu thu nhập trên mỗi cổ phần thường (EPS) như nghiên cứu của Shabibi & Ramesh (2011).Nghiên cứu của Naeem & Nasr (2007) tại Pakistan v Bose & Husain (2011) tại Ấn Độ cũng cho thấy những kết quả tương đồng Trong khi đó, nghiên cứu của Franklin & Muthusamy (2010) lại phủ nhận quan điểm n y v kết luận tồn tại mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) giữa các nh n tố n y v

ch nh sách cổ tức

L n u n ROA L n u n r n Tổn tà sản

Trên cơ sở những nghiên cứu trước tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 3 : Lợi nhuận ROA có mối quan hệ cùng chi u v i tỷ lệ chi trả cổ tức

3.2.2.4 Quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Quy mô doanh nghiệp cũng l một yếu tố quan trọng v có tác động không nh đến ch nh sách cổ tức của doanh nghiệp Doanh nghiệp có quy mô c ng lớn thì uy t n trên thị trường t n dụng c ng cao, các doanh nghiệp có thể dễ d ng hơn trong việc tiếp cận các nguồn vốn bên ngo i Do đó, việc giữ lại lợi nhuận để mở rộng kinh doanh không phải l lựa chọn duy nhất của doanh nghiệp Ngược lại, đối với các doanh nghiệp nh , chỉ có vốn cổ phần, khó tiếp cận vốn bên ngo i thì khi có cơ hội đầu tư mới thuận lợi, thường việc chi trả cổ tức không nhất quán với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Theo Husam & Al- Malkawi (2007) tiến h nh nghiên cứu h nh vi trả

cổ tức của các doanh nghiệp Jondan v ghi nhận mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa quy mô doanh nghiệp v ch nh sách cổ tức Tuy nhiên, nghiên cứu của Ahmed & Javid (2009)

về các công ty phi t i ch nh niêm yết trên thị trường chứng khoán Pakistan hay nghiên cứu của Sumaiya (2013) tại Bangladesh đã tìm thấy mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa quy

mô doanh nghiệp v ch nh sách cổ tức Quan điểm n y cho r ng các DN có quy mô lớn thường l những DN có cổ phiếu được niêm yết v mua bán rộng rãi trên TTCK Trong khi nghiên cứ của Eriotis (2005) tại Huy Lạp v Franklin & Muthusamy (2010) tại Ấn Độ khẳng định nh n tố ảnh hưởng đến ch nh sách cổ tức s khác nhau tùy thuộc

v o điều kiện cụ thể của từng nước

Quy mô doan n p SIZE Lo r t tổn tà sản ôn ty

Trên cơ sở những nghiên cứu trước tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 4: Quy mô c do nh nghiệp có mối qu n hệ cùng chiều với tỷ ệ chi trả cổ t c

3.2.2.5 Tốc độ tăng trưởng (AGROW) với ch nh sách cổ tức

Tốc độ tăng trưởng c ng cao thì doanh nghiệp c ng có nhiều cơ hội đầu tư, các

nh quản trị có xu hướng ưu tiên dùng vốn nội tại để tiến h nh mọi dự án có NPV dương nên mức của các công ty n y thường thấp Mối quan hệ n y tỷ lệ nghịch giữa

tỷ lệ tăng trưởng với mức chi trả cổ tức được chứng minh trong nghiên cứu của Ho (2003) và Al–Yahyaee v cộng sự (2006), trong khi đó nghiên cứu của

thanatawe(2011), Saxena (1999), Bose & Huiain (2011) lại cho r ng doang nghiệp đạt doanh thu có tốc độ tăng trưởng c ng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức của DN c ng cao

T t n tr n tà sản AGRO Tà sản n m t Tà sản n m t-1)-1)*100

Trên cơ sở những nghiên cứu trước tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 5: Tốc ộ tăng trưởng tài sản ( GROW) có mối qu n hệ nghịch chiều với tỷ ệ chi trả cổ t c

3.2.2.6 Cơ hội phát triển (MTB) với ch nh sách cổ tức

Theo nghiên cứu của Myers v Majluf (1984) đã khám phá ra r ng tăng những

cơ hội tăng trưởng cho công ty thì tăng… dẫn đến chi trả cổ tức thấp Chang v Rhee (1990) cũng l m sáng t vấn đề n y l việc tăng cơ hội tăng trưởng thì các công ty muốn giữ lại lợi nhuận nhiều hơn để đầu tư phát triển hơn l để lại cho việc chi trả cổ tức, vì thế tăng cơ hội tăng trưởng thì giảm cổ tức Đồng ý với quan điểm đó nghiên cứu của Aggarwal and NyoNyo Aung Kyaw (2010) Billings và Morton (2001); La Portaet al (1997) và Skinner và Sloan (2002) lại cho r ng cơ hội phát triển (MTB) tác động ngược chiều với ch nh sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp Ngược lại một số nghiên cứu khác lại cho r ng cơ hội phát triển (MTB) tỷ lệ thuận với ch nh sách chi trả

cổ tức như nghiên cứu của Fama and French (2001), Doukas et al (2002) Mặc khác có vài nghiên cứu khác cho thấy không có mối quan hệ n o giữa cơ hội tăng trưởng (MTB) với ch nh sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp, Naceur et al.(2006) đã chỉ ra

r ng tỷ lệ giá trị thị trường v giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu l proxy của cơ hội đầu tư, không ảnh hưởng lên chi trả cổ tức ở Tunisia, nghiên cứu của Kowalewski et al.(2008) cũng đã tìm ra kết quả thống kê không có ý nghĩa ở Ba Lan

Cơ p át tr ển MTB V n ó v n s u

Trên cơ sở những nghiên cứu trước tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 6: Cơ hội phát triển (MTB) có mối qu n hệ nghịch chiều với tỷ ệ chi trả cổ t c

3.2.2.7 Đòn b y t i ch nh (LEV) với ch nh sách cổ tức

Đòn b y t i ch nh thể hiện mức độ nợ vay của doanh nghiệp Việc vay nợ nhiều

s khiến doanh nghiệp s trả cổ tức thấp để duy trì một lượng vốn nhất định nh m thực hiện các nghĩa vụ nợ v trả ph giao dịch (Rozeff, 1982) Ảnh hưởng tỷ lệ nghịch của đòn b y t i ch nh đến mức cổ tức đã được chứng minh trong các nghiên cứu của Mancinelli & Ozkan (2006) v Ahmed & Javid (2009), Mansourinia v cộng sự (2013) Trong khi đó nghiên cứu của thanatawe (2011), Eastbook(1984), Gill v cộng

sự (2010) lại cho r ng đòn b y t i ch nh có mối quan hệ cùng chiều với ch nh sách chi trả cổ tức

n y tà n LEV Tổn n á tr sổ sá tổn tà sản

Trên cơ sở những nghiên cứu trước tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu l :

Giả thuyết 7: Đòn bẩy tài chính (LEV) có mối qu n hệ nghịch chiều với tỷ ệ chi trả cổ t c

3.3 Mô h nh nghiên c u ề xu t

B i viết ứng dụng mô hình của Thanatawe (2011) l m nền tảng Bởi vì các yếu tố nghiên cứu trên được nghiên cứu ở thị trường chứng khoán Thái Lan, một thị trường kinh tế mới nổi v điều n y phù hợp với tình hình kinh tế của Việt Nam cũng l một thị trường mới nổi như Thái Lan Các yếu tố trên đã được kiểm định l có tác động đến

ch nh sách cổ tức ở thị trường chứng khoán Thái Lan Vậy thì ở thị trường chứng khoán Việt Nam đặc biệt l đối với các công ty ng nh x y dựng liệu các yếu tố có tác động đến ch nh sách cổ tức của doanh nghiệp hay không?

Từ những lý do trên tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu như sau:

DIVPA = β 0 + β 1 FCF+ β 2 RE/TE + β 3 RO + β 4 SIZE +β 5 GR +β 6 MTB +β 7 LEV + ε