tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của các yếu tố kinh vĩ mô lên giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán .... Đầu tiên, kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên tất cả cá

BỘ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING

NGUYỂN THANH KHOA

TÁC ĐỘNG CỦA CÁC YẾU TỐ KINH TẾ

VĨ MÔ LÊN GIÁ CỔ PHIẾU NIÊM YẾT

TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT

NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp Hồ Chí Minh, tháng 9/2015

BỔ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH – MARKETING

NGUYỄN THANH KHOA

TÁC ĐỘNG CỦA CÁC YẾU TỐ KINH TẾ

VĨ MÔ LÊN GIÁ CỔ PHIẾU NIÊM YẾT

TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT

NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

GVHD: TS NGUYỄN XUÂN HIỆP

Tp Hồ Chí Minh, tháng 9/2015

LỜI CAM ĐOAN

Tác giả cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả

Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công

bố trong bất kỳ công trình nào khác

TP HCM, tháng 9 năm 2015

Sinh viên Nguyễn Thanh Khoa

LỜI CẢM ƠN

Để hoàn thành khóa luận này, em xin tỏ lòng biết ơn sâu sắc các Thầy cô Khoa Sau Đại học; Khoa Tài chính – Ngân hàng đã tận tình truyền đạt kiến thức cho Em trong hai năm học tập chương trình đào tạo cao học Ngành Tài chính - Ngân hàng tại Trường Đại học Tài Chính – Marketing Với vốn kiến thức được tiếp thu trong quá trình học tập không chỉ là nền tảng cho quá trình nghiên cứu đề tài luận văn, mà còn là hành trang quý báu để em hành nghề, lập nghiệp một cách vững chắc và tự tin

Em xin tỏ lòng cám ơn sâu sắc TS NGUYỄN XUÂN HIỆP, người đã tận tình hướng dẫn em trong suốt quá trình thực hiện luận văn này

Cuối cùng, em xin kính chúc quý Thầy, Cô dồi dào sức khỏe, hạnh phúc và thành công trong sự nghiệp cao quý!

Trân trọng kính chào!

TP HCM, tháng 9 năm 2015

Sinh viên Nguyễn Thanh Khoa

MỤC LỤC

DANH MỤC HÌNH VẼ vi

DANH MỤC BẢNG BIỂU vi

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT vii

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Tổng quan tình hình nghiên cứu 2

1.3 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu 3

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu 3

1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu 3

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.5 Phương pháp nghiên cứu 4

1.6 Ý nghĩa và đóng góp của nghiên cứu 5

1.7 Kết cấu luận văn 6

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA NGHIÊN CỨU 7

2.1 Tổng quan về các yếu tố kinh tế vĩ mô và thị chứng khoán 7

2.1.1 Các yếu tố kinh tế vĩ mô 7

2.1.1.1.Tăng trưởng kinh tế 7

2.1.1.2.Lạm phát 8

2.1.1.3.Lãi suất 8

2.1.1.4.Tỷ giá hối đoái 9

2.1.1.5.Nguồn vốn FDI (Foreign direct investment) 9

2.1.2 Thị trường chứng khoán 10

2.1.2.1.Khái niệm thị trường chứng khoán 10

2.1.2.2.Phân loại thị trường chứng khoán 10

2.1.2.3.Hàng hóa trên thị trường chứng khoán 12

2.1.2.4.Gía cổ phiếu 14

2.2 Mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán 17

2.2.1 GDP và giá cổ phiếu 18

2.2.2 Lạm phát và giá cổ phiếu 18

2.2.3 Lãi suất và giá cổ phiếu 19

2.2.4 Cung tiền và giá cổ phiếu 20

2.2.5 Tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu 21

2.2.6 Giá dầu thô quốc tế và giá cổ phiếu 21

2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của các yếu tố kinh vĩ mô lên giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán 22

2.3.1 Các nghiên cứu trên thế giới 22

2.3.1.1.Nghiên cứu của Alun Campbell (2008) 22

2.3.1.2.Nghiên cứu của Faris Nasif Al-Shubiri (2010) 23

2.3.1.3.Nghiên cứu của Sanjeet Sharma ( 2011) 23

2.3.1.4.Một số nghiên cứu khác 23

2.3.2 Các nghiên cứu trong nước ….25

2.3.2.1.Nghiên cứu của của Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết (2013) 25

2.3.2.2.Mô hình của Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) 25

2.4 Đề xuất mô hình nghiên cứu các tác động của các biến vĩ mô lên giá cổ phiếu 26 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 28

3.1 Quy trình nghiên cứu 28

3.2 Nghiên cứu sơ bộ 28

3.2.1 Thiết kế nghiên cứu 28

3.2.2 Kết quả nghiên cứu sơ bộ 29

3.3 Nghiên cứu chính thức 30

3.3.1 Phương pháp thu thập dữ liệu 30

3.3.2 Mô tả dữ liệu 31

3.3.3 Xử lý dữ liệu 32

3.3.4 Phương pháp phân tích dữ liệu 33

3.3.4.1.Phương pháp hồi qui theo Pool trong phần mềm Eviews 33

3.3.4.2.Phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát - GLS 34

3.3.4.3.Phương pháp tác động cố định 35

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 37

4.1 Kết quả nghiên cứu 37

4.1.1 Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến và tự tương quan 38

4.1.2 Kiểm định tính dừng 39

4.1.3 Kiểm định nghiệm đơn vị phần dư chứng tỏ mô hình phù hợp dù các biến không dừng 40

4.1.4 Tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên tất cả các giá cổ phiếu 40

4.1.5 Tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của mỗi công ty 42

4.1.6 Kiểm định Redundantfixed effects 43

4.2 Thảo luận kết quả nghiên cứu 44

4.2.1 CPI và giá cổ phiếu 44

4.2.2 Giá dầu thô quốc tế và giá cổ phiếu 45

4.2.3 Lãi suất và giá cổ phiếu 46

4.2.4 Tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu 46

4.2.5 GDP và giá cổ phiếu 47

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ MỘT SỐ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 55

5.1 Kết luận của bài nghiên cứu 55

5.2 Một số hàm ý chính sách nhằm phát triển thị trường chứng khoán 56

5.3 Hạn chế của bài nghiên cứu 58

5.4 Hướng nghiên cứu mới 59

TÀI LIỆU THAM KHẢO 60

PHỤ LỤC 62

DANH MỤC HÌNH VẼ

Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu 28

Hình 4.1: Chỉ số CPI theo quí từ năm 2010-2014 48

Hình 4.2: GDP thực theo quí từ năm 2010-2014 48

DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 4.1: Ma trận hệ số tương quan 38

Bảng 4.2: Giá trị R2 tính được khi không có mặt 1 trong 3 biến có tương quan 38

Bảng 4.3: Kết quả hồi theo Pooled GLS 38

Bảng 4.4: Kết quả hồi theo Panel GLS 39

Bảng 4.5: Kết quả kiểm định tính dừng ADF các biến độc lập 39

Bảng 4.6: Kiểm định nghiệm đơn vị phần dư 40

Bảng 4.7: Kết quả hồi qui theo phương pháp hệ số chung (Common coefficient method) và Pooled GLS 41

Bảng 4.8: Kết quả hồi qui theo phương pháp hệ số chung (Common coefficient method) và Panel GLS 41

Bảng 4.9: Kết quả hồi qui theo phương pháp hệ số riêng (Cross-section specific coefficient method) và Pooled GLS 42

Bảng 4.10: Kiểm định Redundant cho Bảng 4.7 43

Bảng 4.11: Kiểm đinh Redundant cho Bảng 4.9 43

Bảng 4.12: Kết quả thực nghiệm tác động của biến vĩ mô lên giá CK 44

FDI: nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài

VAR: Giá trị rủi ro

TÓM TẮT

Với mục tiêu nghiên cứu là kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cố phiếu của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam, nghiên cứu được tiếp cận theo hai phần Đầu tiên, kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên tất cả các giá cổ phiếu đại diện cho công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Kế đến sẽ tiến hành kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của mỗi công ty Mục đích của hai bước này là để có cái nhìn tổng quát hơn về TTCK khi mà giá cổ phiếu của mỗi công ty phản ứng trước sự thay đổi của các yếu tố kinh tế

vĩ mô là khác nhau do đặc thù riêng của mỗi công ty Từ cách tiếp cận này sẽ giúp chúng ta có cái nhìn chi tiết, sâu sắc hơn, tránh cách nhìn nhận phiếm diện, gộp chung

về mối quan hệ giữa biến vĩ mô và TTCK Do đó, bài nghiên cứu này đặc biệt thích hợp với những nhà đầu tư chứng khoán vì cho phép đánh giá ở mức độ vi mô từng công ty

Nghiên cứu này sử dụng sáu yếu tố kinh tế vĩ mô là: Chỉ số giá CPI, cung tiền M2, GDP theo giá so sánh năm 1994, giá dầu thô quốc tế, tỷ giá và lãi suất chiết khấu

Dữ liệu thu thập hàng quí từ năm 2010 đến 2014 Sau khi tiến hành khắc phục đa cộng tuyến, biến M2 được loại khỏi phương trình Phương pháp hồi qui GLS được sử dụng

để kiểm định tác động của yếu tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Kết quả thực nghiệm cho thấy, các yếu tố kinh tế vĩ mô thực sự có tác động đến giá cổ phiếu của mỗi công ty Trong đó, ngoại trừ biến GDP là không có ảnh hưởng còn những yếu tố khác là ảnh hưởng mạnh đến giá cổ phiếu Kết quả cũng cho thấy, chỉ số giá CPI và lãi suất có mối tương quan ngược chiều với đa số giá cổ phiếu trong mẫu nghiên cứu Các yếu tố còn lại có mối tương quan cùng chiều

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN

1.1 Lý do chọn đề tài

Như chúng ta đã biết, vai trò của TTCK rất quan trọng cho nền kinh tế, là thị trường tài chính thực hiện chức năng huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế TTCK không chỉ là phong vũ biểu của nền kinh tế mà còn là một định chế tài chính quan trọng, cho nên việc hiểu biết và dự báo chính xác sự biến động của TTCK có ý nghĩa rất lớn với nhà đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung Tại các quốc gia có nền kinh

tế thị trường, điều kiện tất yếu để phát triển nền kinh tế là phải hình thành một TTCK năng động và hiệu quả TTCK không những là một kênh huy động vốn đầu tư trung và dài hạn hữu hiệu cho nền kinh tế mà còn là công cụ đắc lực cho chính phủ điều hành nền kinh tế vĩ mô

TTCK của Việt Nam đã bước qua năm thứ mười lăm, bên cạnh những kết quả

đã đạt được thì TTCK vẫn còn những hạn chế nhất định: Quy mô của TTCK Việt Nam chưa sánh được với các quốc gia trong khu vực, diễn biến trên TTCK chưa phản ánh được tình hình của nền kinh tế và những biến động giá chứng khoán chưa tuân thủ theo những quy luật chung của TTCK thế giới; nhà đầu tư trong nước hiện nay thường đầu tư theo cảm tính và theo số đông nên chưa lường hết những rủi ro mà mình phải gánh chịu

Tại các TTCK đã phát triển, trước khi ra quyết định đầu tư vào cổ phiếu nào, các nhà đầu tư thường xem xét rất kỹ đến giá cổ phiếu Bởi vì từ giá cổ phiếu nhà đầu

tư có thể đo lường được lợi nhuận và rủi ro nhận được; khi lợi nhuận của cổ phiếu mang lại phù hợp với lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư với mức rủi ro chấp nhận được thì nhà đầu tư sẽ quyết định mua cổ phiếu đó Tuy nhiên, về mặt lý thuyết giá cổ phiếu trên TTCK phụ thuộc vào nhiều yếu tố: các yếu tố nội sinh (bên trong công ty như kết quả kinh doanh, qui mô và các nguồn lực của công ty); các yếu tố môi trường ngành; các yếu tố kinh tế vĩ mô và các yếu tố khác của môi trường vĩ mô Trong đó, nhiều nghiên cứu và chuyên gia cho rằng, có mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu niêm yết trên TTCK Nhằm mục đích kiểm tra nhận định này trong điều kiện TTCK chưa phát triển và có nhiều biến động tại Việt Nam trong những năm qua, trên cơ sở đó cung cấp thông tin việc hoạch định chính sách phát triển TTCK và quyết

định đầu tư vào TTCK, tác giả chọn đề tài: “Tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô

lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để làm luận văn

thạc sĩ

1.2 Tổng quan tình hình nghiên cứu

Cho đến nay đã có khá nhiều nghiên cứu trên thế giới và trong nước có liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng lên giá chứng khoán, điển hình trong số đó có thể kể đến các nghiên cứu sau đây:

Nguyễn Thị Mỹ Dung (2013), “Nhân tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán của Việt Nam: Một số điểm cần lưu ý” Kết quả nghiên cứu cho thấy các chuỗi dữ liệu đều

dừng ở sai phân bậc 1, nghĩa là bậc của các biến là I(1), có ít nhất một mối quan hệ

đồng tích hợp giữa các biến được tìm thấy làm cơ sở cho việc áp dụng kỹ thuật hồi quy đồng tích hợp để xác định mối quan hệ trong dài hạn; đồng thời mô hình hiệu chỉnh sai

số và kiểm định nhân quả Granger sẽ cho thấy mối quan hệ giữa các biến trong ngắn hạn Trong dài hạn, kết quả nghiên cứu cho thấy: lạm phát có mối quan hệ nghịch biến đến chỉ số giá chứng khoán, lượng cung tiền M2 và giá vàng trong nước có mối quan

hệ cùng chiều với chỉ số giá chứng khoán; trong khi đó tỷ giá hối đoái lại không có ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán Còn trong ngắn hạn, chỉ số giá chứng khoán hiện có mối quan hệ với chỉ số giá chứng khoán tháng trước với tương quan cùng chiều và ngược chiều với tỷ giá hối đoái Kiểm định nhân quả Granger cũng cho thấy

tỷ giá hối đoái là nguyên nhân gây ra biến động của chỉ số giá chứng khoán

Nguyễn Thị Phương Nhung (2013), “Mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và sự phát triển của thị trường chứng khoán” Kết quả của mô hình hồi quy cho thấy: Khi các nhân tố khác không đổi, tại Việt Nam : Cung tiền tương quan dương với TTCK (+), Lãi suất tương quan âm với TTCK (-), Lạm phát tương quan dương với TTCK (-), Sản lượng công nghiệp tương quan dương với TTCK (+), Tỉ giá hối đoái có tương quan âm với TTCK (-), Giá dầu thế giới có tương quan dương với TTCK (-)

Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết (2013), “Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái, lãi suất và giá cổ phiếu tại TP.HCM” Kết quả thống kê mô tả cho biết phân phối của

tỷ giá và lãi suất có độ nhọn gần giống nhau nhưng tỷ giá thì lệch trái và lãi suất thì lệch phải; tỷ giá, lãi suất, giá cổ phiếu đều không có phân phối chuẩn với mức ý nghĩa 5% Kết quả kiểm định từ mô hình Var đã chứng tỏ rằng biến giá cổ phiếu có mối liên

hệ với lãi suất và tỷ giá, đặc biệt giá cổ phiếu cũng có liên hệ với chính nó

Alun Campbell (2008), “Nghiên cứa mối quan hệ giữa GDP và giá chứng khoán trong thị trường chứng khoán Úc và New Zealand” Bằng phương pháp dùng mô hình hồi quy đa biến, tác giả đã phân tích ảnh hưởng của giá chứng khoán với các yếu tố: GDP, cổ tức và thu nhập trên mỗi cổ phiếu Và kết qủa của nghiên cứu này đã cho kết qủa GDP có quan hệ mật thiết với sự thay đổi của giá chứng khoán

Dr Sanjeet Sharma (2011), “Những nhân tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu tại Ấn Độ” Ông đưa ra giả thuyết là giá cổ phiếu phụ thuộc vào những nhân tố: thu nhập trên một cổ phiếu ( EPS), mức chi trả cổ tức của một cổ phiếu ( DIV), giá trị sổ sách, kích

cỡ của công ty, tỷ lệ chi trả cổ tức và chỉ số P/E Bằng phương pháp hồi quy tuyến tính ông đã chỉ ra hai nhân tố quan trọng nhất ảnh hưởng tới giá cổ phiếu đó là: thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) và mức chi trả cổ tức hàng năm (DIV)

Faris Nasif Al-Shubiri (2010), “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu tại NHTM Jordan” Trong bài viết này tác giả đã trình bày các nhân tố chính tác động đến giá cổ phiếu; đó là mức chi trả cổ tức, thu nhập trên mỗi cổ phiếu, tỷ lệ lạm phát, tốc độc tăng trưởng kinh tế…

1.3 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu

Thứ nhất, xác định các yếu tố kinh tế vĩ mô tác động lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Thứ hai, kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Thứ ba, đề xuất một số hàm ý chính sách cho các nhà đầu tư, các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán trong việc hoạch định chiến lược đầu tư, chiến lược kinh doanh và các cơ quan quản lý nhà nước trong việc hoạch định chính sách phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam

1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu

- Kinh tế vĩ mô là gì và được cấu thành từ những yếu tố cơ bản nào?

- Những yếu tố kinh tế tố vĩ mô nào có tác động lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ?

- Tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán được đo lường như thế nào?

- Các hàm ý rút ra từ kết quả nghiên cứu là gì cho các nhà đầu tư, các công ty công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán và cơ quan quản lý thị trường chứng khoán?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Lý thuyết về thị trường chứng khoán, các yếu tố kinh tế vĩ

mô tác động đến giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

1.5 Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu được tiến hành qua hai giai đoạn: nghiên cứu sơ bộ và nghiên cứu chính thức

Nghiên cứu sơ bộ là một nghiên cứu định tính sử dụng kỹ thuật thảo luận nhóm tập trung (gồm 2 nhóm, một nhóm gồm 10 nhà đầu tư và một nhóm gồm 08 chuyên viên của các công ty kinh doanh chứng khoán và các công ty kinh doanh niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán TP HCM Mục đích của nghiên cứu định tính nhằm:

- Xác định các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động lên giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán

- Thẩm định mô hình đo lường tác động các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán do tác giả đề xuất (chương 2)

Nghiên cứu chính thức là một nghiên cứu định lượng sử dụng nguồn dữ liệu thu thập hàng quí, từ quí I năm 2010 đến quí IV năm 2014 nhằm kiểm định tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán theo

mô hình và các giả thuyết nghiên cứu đã được xác định trong giai đoạn nghiên cứu sơ

bộ Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này gồm: giá cổ phiếu của các công ty được

niêm yết trên TTCK Việt Nam và sáu yếu tố vĩ mô (GDP theo giá so sánh, cung tiền M2, tỷ giá hoái đối ECHR, chỉ số giá CPI, lãi suất chiết khấu INTR và giá dầu thô quốc tế OIL)

- Thiết kế mẫu nghiên cứu

- Phân tích dữ liệu bằng phần mềm Eviews, sử dụng hồi quy theo phương pháp GLS loại bỏ hiện tượng đa cộng tuyến

- Kiểm định độ phù hợp của mô hình nghiên cứu cùng các giả thuyết nghiên cứu được thiết kế và đề xuất trong nghiên cứu định tính

1.6 Ý nghĩa và đóng góp của nghiên cứu

Về lý thuyết, bài nghiên cứu này đóng góp thêm một phương pháp hồi qui GLS

để kiểm tra tác động của các yếu tố vĩ mô lên TTCK Việt Nam Phương pháp hồi qui GLS được dùng để kiểm tra tác động của các yếu tố vĩ mô lên tất cả các giá cổ phiếu đại diện cho TTCK Việt Nam và tác động của các yếu tố vĩ mô lên giá cổ phiếu của mỗi công ty bẳng phương pháp hồi qui GLS Vì vậy, phương pháp này không những giúp đánh giá tác động của các yếu tố vĩ mô lên TTCK Việt Nam mà giúp có cái nhìn chi tiết hơn về TTCK khi mà giá cổ phiếu của mỗi công ty phản ứng trước sự thay đổi của nền kinh tế vĩ mô là khác nhau do đặc thù riêng của mỗi công ty

Về thực tiễn, trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về vấn đề này, nhưng chủ yếu tiếp cận ở mức vĩ mô, tức xét mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô đến toàn TTCK bằng cách lấy một chỉ số để đại diện thị trường hay một nhóm các cổ phiếu Còn bài nghiên cứu này lại chọn cách tiếp cận vi mô của Adaramola và Anthony Olugbenga (2009), nghĩa là xét tác động của của các yếu tố vĩ mô lên giá cổ phiếu của mỗi công ty rồi từ

đó mới cho ra nhận định chung về toàn thị trường Điều này xét thấy là hoàn toàn hợp

lý, vì mỗi công ty lại có một đặc thù riêng biệt nên các yếu tố vĩ mô tác động lên chúng là hoàn toàn khác nhau Thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm gần đây không còn xu hướng cùng tăng hoặc cùng giảm, nhiều cổ phiếu rớt giá sâu nhưng vẫn có những cổ phiếu trụ vững trong thời điểm khó khăn Đây chính là vấn đề

ta nên cân nhắc khi đánh giá thị trường chứng khoán Một nhà đầu tư thông minh là người vẫn có thể kiếm lợi khi thị trường đi xuống, không chạy theo đám đông, biết khi nào nên nhìn nhận tổng thể, khi nào nên chi tiết, cẩn thận

1.7 Kết cấu luận văn

Chương 1: Giới thiệu tổng quan

Trình bày cơ sở hình thành đề tài, mục tiêu và nhiệm vụ của nghiên cứu, phạm vi

và đối tượng nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, tổng quan tình hình nghiên cứu

trước đây và ý nghĩa, đóng góp về lý thuyết và thực tiễn của đề tài “Tác động của các

yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”

Chương 2: Cơ sở lý thuyết

Trình bày tổng các lý thuyết về thị trường chứng khoán, mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu dựa trên các nghiên cứu trước

Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Trình bày phương pháp thu thập dữ liệu các biến kinh tế vĩ mô và xử lý dữ liệu, xây dựng mô hình hồi quy từ các biến vĩ mô để phân tích các tác động của các biến kinh tế vĩ mô đến biến giá cổ phiếu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Thực hiện các kiểm định đa cộng tuyến, tính dừng, kiểm nghiệm đơn vị phần dư

Và sau đó, tiến hành chạy mô hình hồi quy và đánh giá các kết quả của mô hình Từ các kết quả của mô hình nghiên cứu, thảo luận các tác động của các biến trong mô

hình nghiên cứu, sự phù hợp của mô hình nghiên cứu trong trường hợp Việt Nam

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA NGHIÊN CỨU

2.1 Tổng quan về các yếu tố kinh tế vĩ mô và thị chứng khoán

2.1.1 Các yếu tố kinh tế vĩ mô

Các yếu tố kinh tế vĩ mô thuộc môi trường vĩ mô (môi trường tổng quát) bên cạnh các yếu tố vĩ mô khác như: chính trị pháp lý; khoa học - công nghệ; văn hóa – xã hội; điều kiện tự nhiên Các yếu tố kinh tế vĩ mô là các các yếu tố kinh tế tác động đến hoạt động kinh doanh của mọi doanh nghiệp, bất luận các doanh nghiệp này được kinh doanh ở ngành nghề, lĩnh vực nào

Các yếu tố kinh tế vĩ mô bao gồm: quy mô và tốc độ tăng trưởng kinh tế; tỉ lệ lạm phát; lãi suất và xu hướng của lãi suất trong nền kinh tế; tỷ giá hối đoái, đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) Về bản chất, các yếu tố kinh tế vĩ mô nói lên mức độ tăng trưởng và định hướng phát triển của nền kinh tế trong đó doanh nghiệp hoạt động Nghiên cứu các yếu tố kinh tế vĩ mô có ý nghĩa rất quan trọng vì các yếu tố này ảnh hưởng trực tiếp đến sức mua và kết cấu tiêu dùng đầu vào và đầu ra của thị trường

2.1.1.1 Tăng trưởng kinh tế

Khi nền kinh tế quốc dân tăng trưởng, tức là khi Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) của một quốc gia tăng cao, phản ánh thu nhập của các bộ phận khác nhau trong xã hội bao gồm người lao động, doanh nghiệp và Chính phủ tăng cao Đời sống kinh tế tăng lên và nguồn lực tài chính của quốc gia tăng lên thì tiêu dùng dân

cư, tiêu dùng của Chính phủ có xu hướng tăng theo và sẽ tác động đến hoạt động của công ty cũng như TTCK

+ Đối với doanh nghiệp: Khi hoạt động tiêu dùng của người dân và tiêu dùng của Chính phủ tăng lên làm cho hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty sẽ gặp nhiều thuận lợi Lợi nhuận của công ty sẽ tăng và kéo theo EPS cũng tăng theo, làm cho giá trị nội tại tính theo phương pháp tỷ số P/E trở nên hấp dẫn so với giá thị trường sẽ kích thích các nhà đầu tư quan tâm nhiều hơn đến cổ phiếu Ngược lại, khi nền kinh tế bị khủng hoảng, các bộ phận dân cư có xu hướng tiết kiệm, cắt giảm chi tiêu làm cho tổng cầu của nền kinh tế suy giảm sẽ tác động đến hoạt động sản xuất của công ty Khi công ty gặp khó khăn, kinh doanh thua lỗ sẽ làm cho cổ phiếu kém hấp dẫn và giá thị trường sẽ có xu hướng giảm

+ Đối với TTCK: Khi thu nhập của các tầng lớp dân cư tăng lên làm cho nhu

cầu đầu tư tăng theo và chứng khoán là một trong những kênh đầu tư sẽ được lựa chọn, làm cho cầu chứng khoán tăng lên kéo theo giá thị trường có xu hướng tăng Khi nền kinh tế gặp khó khăn thu nhập của người dân bị giảm, các bộ phận dân cư

sẽ có xu hướng phòng thủ không đầu tư, thậm chí thu hẹp đầu tư, các nhà đầu tư

có xu hướng bán chứng khoán làm cho cung chứng khoán tăng lên và giá thị trường

có xu hướng giảm

2.1.1.2 Lạm phát

Lạm phát là một trong những chỉ tiêu quan trọng đo lường sự ổn định của nền kinh tế Khi lạm phát tăng cao, sẽ có xu hướng kéo theo lãi suất ngân hàng tăng làm cho chi phí sử dụng vốn tăng theo Điều này, làm cho những nhà đầu tư sử dụng nguồn vốn vay để đầu tư chứng khoán phải cân nhắc trong việc ra quyết định đầu tư vì tỷ suất sinh lời phải đảm bảo được chi phí

Khi lạm phát tăng làm cho lãi suất huy động của các ngân hàng thương mại cũng tăng theo Xét về mặt danh nghĩa, thu nhập từ tiền gởi sẽ tăng lên làm cho một

số nhà đầu tư có xu hướng chuyển nguồn tiền từ đầu tư chứng khoán sang gởi tiết kiệm ở các tổ chức tín dụng để hưởng lãi huy động cao

Việc dòng tiền từ vốn vay giảm và dòng tiền từ TTCK bị thu hút vào hệ thống ngân hàng do lãi suất huy động hấp dẫn làm cho cầu chứng khoán có xu hướng giảm và điều này làm cho giá thị trường có xu hướng giảm theo và ngược lại

2.1.1.3 Lãi suất

Quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là mối quan hệ không trực tiếp và không diễn ra một chiều như quan hệ giữa lãi suất và trái phiếu Bởi vì dòng tiền thu được từ đầu tư cổ phiếu là không cố định, chúng có thể thay đổi cùng với lãi suất và mức thay đổi này có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn mức thay đổi của lãi suất Kết quả là giá cổ phiếu có thể giảm, không đổi hoặc tăng tùy thuộc vào mức độ thay đổi của dòng tiền thu được từ đầu tư cổ phiếu tăng, không đổi hay giảm thấp Lãi suất tăng ít hơn thu nhập của cổ phiếu thì giá cổ phiếu có xu hướng tăng còn lãi suất tăng nhiều hơn thu nhập của cổ phiếu thì giá cổ phiếu có xu hướng giảm

Mức độ ảnh hưởng của lãi suất lên giá cổ phiếu phụ thuộc vào nguyên nhân gây ra thay đổi đó và mức độ tác động của thay đổi này lên dòng thu nhập tương lai của cổ phiếu Nếu lãi suất tăng là do nền kinh tế đang trong giai đoạn tăng trưởng,

các doanh nghiệp cần nhiều vốn để đầu tư vì khả năng sinh lời rất cao, chính nhu cầu vốn vay tăng nên các NHTM cổ phần sẽ tăng lãi suất tiền gửi để có thể huy động đủ nguồn vốn cho vay Vì vậy, sự gia tăng lãi suất lúc này là điều tất nhiên, giúp dòng vốn được luân chuyển và sử dụng hiệu quả, nó không là lực cản ảnh hưởng đến hoạt động của các doanh nghiệp mà nó lại là lực đẩy giúp doanh nghiệp

có thể tiếp cận với nguồn vốn đúng lúc cần thiết

2.1.1.4 Tỷ giá hối đoái

Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và thu nhập từ chứng khoán được rất nhiều nhà nghiên cứu nghiên cứ giải thích, tuy nhiên, kết quả của những nghiên cứu này vẫn không thống nhất được chiều ảnh hưởng của tỷ giá lên giá chứng khoán Về mặt lý thuyết có 3 cách tiếp cận mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán:

Đầu tiên, theo cách tiếp cận của Dornbusch và Fisher (1980) cho thấy mối quan

hệ cùng chiều giữa giá chứng khoán và tỷ giá Hai ông lý luận: một khi đồng tiền trong nước được định giá thấp sẽ làm cho những DN trong nước tăng tính cạnh tranh hơn, kết quả làm gia tăng trong hoạt động xuất khẩu của họ Điều này làm cho giá cổ phiếu của những DN này tăng lên và ngược lại

Một cách tiếp cận khác bằng mô hình cân bằng danh mục đầu tư về tỷ giá, Branson (1983) đã chứng minh rằng: quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu là ngược chiều Nguyên nhân tạo ra kết quả này có thể được giải thích từ chiều tác động của giá

cổ phiếu lên tỷ giá Trong mô hình này, những nhà đầu tư cá nhân nắm giữ những tài sản trong nước và tài sản nước ngoài (bao gồm cả tiền tệ trong danh mục đầu tư của họ)

Khi tiếp cận tỷ giá như một tài sản (giá của một đơn vị ngoại tệ) trong thị trường tài sản, Gavin (1989) trong mô hình tiền tệ đã khẳng định tỷ giá và giá cổ phiếu có mối quan hệ yếu hoặc hoàn toàn không có quan hệ Giống như giá của những tài sản khác,

tỷ giá cũng được xác định bởi tỷ giá tương lai kỳ vọng Bất kỳ yếu tố nào ảnh hưởng đến giá trị tương lai của tỷ giá thì sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá ở hiện tại

2.1.1.5 Nguồn vốn FDI (Foreign direct investment)

Nguồn vốn đầu tư FDI tăng lên sẽ làm kích thích đầu tư và tăng trưởng kinh tế, tác động tích cực tới thị trường chứng khoán Malcolm Baker, Fritz Foley, Zeffrey Gurgler (2004) với “Giá trị thị trường chứng khoán và nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước

ngoài FDI” cũng đã chỉ ra rằng nguồn vốn FDI ảnh hưởng mạnh tới thị trường chứng khoán

2.1.2 Thị trường chứng khoán

2.1.2.1 Khái niệm thị trường chứng khoán

Thị trường chứng khoán là một bộ phận của thị trường vốn dài hạn, thực hiện

cơ chế chuyển vốn trực tiếp từ nhà đầu tư sang nhà phát hành, qua đó thực hiện chức năng của thị trường tài chính là cung ứng nguồn vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế

Thị trường chứng khoán là một thuật ngữ dùng để chỉ cơ chế hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán dài hạn như các loại trái phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính khác như chứng chỉ quỹ đầu tư, công cụ phái sinh – quyền chọn, kỳ hạn, hoán đổi, giao sau

Thị trường chứng khoán là thị trường vốn dài hạn, tập trung các nguồn vốn cho đầu tư và phát triển kinh tế, do đó tác động rất lớn đến môi trường đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung Mặt khác TTCK là một thị trường cao cấp, nơi tập trung nhiều đối tượng tham gia với các mục đích, sự hiểu biết và lợi ích khác nhau; các giao dịch các sản phẩm tài chính được thực hiện với giá trị rất lớn Đặc tính đó khiến cho TTCK cũng là một thị trường dễ xảy ra các hoạt động kiếm lợi không chính đáng thông qua các hoạt động gian lận, không công bằng, gây tổn thất cho các nhà đầu tư, tổn thất cho thị trường và toàn bộ nền kinh tế

2.1.2.2 Phân loại thị trường chứng khoán

Có nhiều cách phân loại thị trường chứng khoán:

a) Căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn: TTCK được chia thành thị trường

sơ cấp và thị trường thứ cấp

Thị trường sơ cấp: là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành Trên

thị trường này vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành Hoạt động phát hành chứng khoán được đảm nhiệm bởi các tổ chức bảo lãnh phát hành như công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại, công ty đầu tư Ta có thể hình dung trên thị trường sơ cấp tiền vốn

từ rất nhiều nhà đầu tư được tập trung lại và chảy về phía tổ chức phát hành Ngược lại chứng khoán từ chủ thể phát hành, thông qua tổ chức bảo lãnh, được phân phối đến tay của rất nhiều nhà đầu tư

Thị trường thứ cấp: Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch các chứng khoán đã

được phát hành trên thị trường sơ cấp Là thị trường chuyển nhượng quyền sở hữu chứng khoán Các chứng khoán sau khi được phát hành ra trên thị trường sơ cấp sẽ tiếp tục được mua đi bán lại trên thị trường thứ cấp Thị trường thứ cấp sẽ được đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành Hoạt động mua bán thường xuyên trên thị trường thứ cấp đã tạo ra cơ hội cho các nhà đầu tư liên tục mua bán chứng khoán để tìm kiếm lợi nhuận do chênh lệch giá

Mối liên hệ giữa thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp : Thị trường sơ cấp

là cơ sở, là tiền đề cho sự hình thành và phát triển của thị trường thứ cấp vì đó là nơi cung cấp hàng hóa chứng khoán lưu thông trên thị trường thứ cấp Không có thị trường sơ cấp thì không thể có sự xuất hiện của thị trường thứ cấp Thị trường thứ cấp

là một loại thị trường đặc biệt, nó không thể ra đời chừng nào vẫn chưa có một thị trường sơ cấp rộng rãi, vững chắc với nhiều loại chứng khoán đa dạng, phong phú, hấp dẫn nhiều nhà đầu tư và công chúng đến bỏ vốn ra để đầu tư vào chứng khoán Ngược lại, thị trường thứ cấp đến lượt nó là động lực, là điều kiện cho sự phát triển của thị trường sơ cấp, vì một khi chứng khoán đã được phát hành ra trên thị trường, nếu không có một thị trường thứ cấp để lưu hành, mua bán, trao đổi tạo ra tính thanh khoản cho các chứng khoán thì thật khó có thể thuyết phục nhà đầu tư bỏ tiền ra mua chứng khoán

b) Căn cứ vào phương thức hoạt động của thị trường: TTCK bao gồm Sở giao dịch chứng khoán ( thị trường tập trung) và thị trường OTC ( thị trường phi tập trung)

Sở giao dịch chứng khoán: Tại Sở giao dịch chứng khoán, các giao dịch được

tập trung tại một địa điểm; các lệnh được chuyển tới sàn giao dịch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thành nên phiên giao dịch Chỉ có các loại chứng khoán đủ tiêu chuẩn niêm yết mới được giao dịch tại đây

Thị trường OTC: Là một thị trường có tổ chức dành cho những chứng khoán

không niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thị trường OTC không có địa điểm giao dịch chính thức, thay vào đó các nhà môi giới (công ty chứng khoán) kết nối các giao dịch qua mạng máy tính diện rộng giữa các công ty chứng khoán và trung tâm quản lý hệ thống

c) Căn cứ vào hàng hóa trên thị trường: TTCK cũng có thể được phân thành các thị trường: thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh

Thị trường cổ phiếu: là thị trường giao dịch và mua bán các loại cổ phiếu, bao

gồm cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi

Thị trường trái phiếu: là thị trường giao dịch và mua bán các loại trái phiếu đã

được phát hành, các trái phiếu này bao gồm các trái phiếu công ty, trái phiếu đô thị và trái phiếu chính phủ

Thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh: Là thị trường phát hành và

mua đi bán lại các công cụ tài chính phái sinh như: quyền chọn, kỳ hạn, hoán đổi và giao sau

2.1.2.3 Hàng hóa trên thị trường chứng khoán

Hàng hóa giao dịch trên TTCK bao gồm:

- Cổ phiếu: là giấy chứng nhận số tiền nhà đầu tư đóng góp vào công ty cổ phần Bao gồm các loại như sau:

+ Cổ phiếu thường: là giấy chứng nhận sở hữu cổ phần thường, xác nhận quyền

sở hữu của cổ đông đối với công ty cổ phần Cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường trở thành cổ đông thường Các cổ đông sở hữu loại cổ phiếu này được quyền tự do chuyển nhượng, có đầy đủ quyền biểu quyết đối với các quyết định của công ty tại Đại hội cổ đông và được hưởng cổ tức theo kết quả kinh doanh và giá trị cổ phiếu nắm giữ

+ Cổ phiếu ưu đãi: là giấy chứng nhận cổ đông được ưu tiên so với cổ đông thường về mặt tài chính nhưng hạn chế về quyền hạn đối với công ty góp vốn Cổ phiếu ưu đãi vừa có những đặc điểm giống cổ phiếu thường, vừa giống trái phiếu Cũng giống như cổ phiếu thường, người mua cổ phiếu ưu đãi được xem là cổ đông trong công ty Tuy nhiên, khác với cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi trả một lượng cổ tức nhất định cho cổ đông nắm giữ Giống như trái phiếu, mệnh giá của cổ phiếu ưu đãi khác với mệnh giá cổ phiếu thường chỉ có giá trị danh nghĩa, mệnh giá cổ phiếu ưu đãi rất quan trọng, có ý nghĩa trong việc chia cổ tức cố định và cổ tức của cổ phiếu ưu đãi được ấn định theo một tỷ lệ cố định trên mệnh giá

- Chứng chỉ quỹ là loại chứng khoán dưới hình thức chứng chỉ hoặc bút toán ghi

sổ do công ty quản lý quỹ thay mặt Quỹ công chúng phát hành, xác nhận quyền sở hữu

hợp pháp của người đầu tư đối với một hoặc một số đơn vị quỹ của một Quỹ công chúng

- Trái phiếu: là giấy chứng nhận nợ dài hạn do chính phủ hay công ty phát hành cam kết với người mua trái phiếu rằng sẽ chi trả lợi tức định kỳ và hoàn trả lại vốn gốc cho người cầm giữ trái phiếu đến thời điểm đáo hạn Trên giấy chứng nhận nợ này có ghi mệnh giá, lãi suất được hưởng và thời hạn đáo hạn của trái phiếu

+ Trái phiếu chính phủ: là trái phiếu do chính quyền trung ương phát hành nhằm mục đích bù đắp các khoản chi đầu tư của ngân sách Nhà nước, quản lý lạm phát hoặc tài trợ cho các công trình, dự án nhà nước Trái phiếu chính phủ có thể được phát hành bằng đồng tiền nước đó hoặc ngoại tệ

+ Trái phiếu đô thị: là loại trái phiếu đầu tư có kỳ hạn từ một năm trở lên, do chính quyền địa phương ủy quyền cho kho bạc hoặc các pháp nhân do chính quyền địa phương lập ra, phát hành với mục đích huy động vốn để đầu tư xây dựng các công trình mang tính công cộng như đường xá, bến cảng, trường học, bệnh viện Trái phiếu

đô thị có thể được phát hành bằng đồng tiền nước đó hoặc ngoại tệ

+ Trái phiếu công ty: là trái phiếu được công ty ở một quốc gia hoặc một tập đoàn thuộc công ty đa quốc gia phát hành nhằm mục đích huy động nợ vay để đầu tư dài hạn, mở rộng qui mô phát triển sản xuất kinh doanh Trái phiếu công ty có thể được phát hành bằng đồng tiền nước thuộc đơn vị thường trú của công ty đó hoặc ngoại tệ

- Các chứng khoán phái sinh:

+ Quyền mua cổ phần là loại chứng khoán do công ty cổ phần phát hành kèm theo đợt phát hành cổ phiếu bổ sung nhằm bảo đảm cho cổ đông hiện hữu quyền mua

cổ phiếu mới theo những điều kiện đã được xác định

+ Chứng quyền là loại chứng khoán được phát hành cùng với việc phát hành trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi, cho phép người sở hữu chứng khoán được quyền mua một

số cổ phiếu phổ thông nhất định theo mức giá đã được xác định trước trong thời kỳ nhất định

+ Hợp đồng kỳ hạn mua bán chứng khoán là một thoả thuận giữa hai bên về việc mua hay bán một chứng khoán nào đó vào một thời điểm định trước trong tương lai

Do vậy, trong loại hợp đồng này, ngày kí kết và ngày giao hàng là hoàn toàn tách biệt

nhau Hai bên chịu sự ràng buộc pháp lý chặt chẽ phải thực hiện nghĩa vụ hợp đồng, trừ khi cả hai bên thoả thuận huỷ hợp đồng Đặc điểm của hợp đồng kỳ hạn là hai bên tham gia đàm phán trực tiếp về các điều khoản trong hợp đồng, và được mua bán trên thị trường phi tập trung

+ Hợp đồng giao sau mua bán chứng khoán là cam kết mua hoặc bán các loại chứng khoán, nhóm chứng khoán hoặc chỉ số chứng khoán nhất định với một số lượng

và mức giá nhất định vào ngày xác định trước trong tương lai Hợp đồng giao sau được thỏa thuận thông qua môi giới và được mua bán trên thị trường tập trung

+ Hợp đồng quyền chọn mua bán chứng khoán là hợp đồng cho phép người mua

có quyền, nhưng không bắt buộc, được mua hoặc được bán một số lượng xác định các chứng khoán, tại hay trước một thời điểm xác định trong tương lai, với một mức giá xác định ngay tại thời điểm thỏa thuận hợp đồng

2.1.2.4 Gía cổ phiếu

Các loại giá cổ phiếu

Mệnh giá là giá trị ghi trên cổ phiếu Mệnh giá chỉ có giá trị danh nghĩa, khi công

ty mới thành lập mệnh giá được xác định theo công thức (2.1)

Giá trị ghi sổ là giá cổ phiếu ghi trên sổ sách kế toán phản ánh tình trạng vốn cổ phần của công ty ở một thời điểm nhất định Giá trị ghi sổ được xác định theo công thức (2.2)

Tài sản vô hình bao gồm: Giá trị các bằng sáng chế, giấy phép khai thác, nhãn hiệu

Giá trị ghi sổ cho biết giá trị tài sản công ty còn lại thực sự là bao nhiêu nếu ngay lập tức rút lui khỏi kinh doanh Giá trị ghi sổ là một thước đo rất chính xác giá trị của công ty, đặc điểm của giá trị ghi sổ là không biến đổi quá nhanh, tương đối ổn định, là

số liệu thích hợp làm cơ sở cho các nhà đầu tư giá trị

Giá trị nội tại của cổ phiếu được tính toán tại thời điểm hiện tại Giá trị nội tại được xác định trên cơ sở cổ tức, triển vọng phát triển của công ty và lãi suất của thị

Vốn điều lệ của công ty cổ phần

trường Giá trị nội tại phản ánh thực trạng của công ty, tuy nhiên giá trị nội tại không

có hình thức riêng để tự thể hiện như mệnh giá hay thị giá, tồn tại một cách khách quan, không ai có thể áp đặt, kể cả người sở hữu nó

- Giá trị trường là mức giá do quan hệ cung cầu trên thị trường quyết định, là cơ

sở để nhà đầu tư phải trả nếu muốn mua hoặc nhà đầu tư được hưởng nếu muốn bán, luôn biến động và phản ánh cán cân cung cầu trên thị trường Giá thị trường không có

ý nghĩa nhiều với đầu tư dài hạn Mỗi biến động của thị trường, tâm lý nhà đầu tư sẽ được phản ánh ngay vào giá thị trường của cổ phiếu

Các chỉ tiêu đo lường sự biến thiên giá cổ phiếu

Hệ số Bêta (β ) Hệ số Bêta là một tham số phản ánh mối quan hệ thị giá của một

cổ phiếu so với mức biến động giá chung của toàn bộ thị trường (chỉ số giá cổ phiếu)

Hệ số bêta được sử dụng phổ biến ở các nước phát triển như Mỹ, Pháp trong việc

đo lường sự biến thiên giá cổ phiếu và hiện nay ở Việt Nam hệ số bêta cũng được một

số tổ chức tài chính, công ty chứng khoán tính toán và công bố để đo lường sự biến thiên giá của từng chứng khoán so với sự biến thiên giá chung của toàn thị trường

Có hai mô hình để tính hệ số bêta: Mô hình chỉ số đơn - SIM (Single Index Model) và Mô hình định giá tài sản vốn – CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Mô hình CAPM

Các giả định của CAPM

Các nhà đầu tư sẽ chọn danh mục tài sản rủi ro (cổ phiếu) theo tỷ lê ̣ tương đương với tỷ lê ̣ tài sản đa ̣i d iê ̣n cho danh mu ̣c thi ̣ trường Tỷ lệ của mỗi cổ phiếu trong danh mục thị trường được xác định bở i tỷ số giữa thi ̣ giá của cổ phiếu và tổng thi ̣ giá của tất

cả các cổ phiếu

Cả danh mục thị trường , M, và danh mục tối ưu (danh mu ̣c tiê ̣m câ ̣n ) đều nằm trên đường biên giới hạn hiệu quả Tuy nhiên, chỉ có danh mục tối ưu là tiếp điểm của đường phân phối vốn, và đường biên giới hạn hiệu quả

Phần bù rủi ro đối với danh mu ̣c thi ̣ trường là tích số giữa rủi ro thi ̣ trường và mức đô ̣ e nga ̣i rủi ro bình quân của nhà đầu tư

  2

E r  r A

Trong đó, 𝜎𝑀2 là phương sai của danh mục thị trường và 𝐴 là mức độ e ngại rủi ro bình quân của nhà đầu tư M là danh mu ̣c tối ưu (được đa da ̣ng hóa thông qua số lượng cổ phiếu trong danh mu ̣c), 𝜎𝑀2 là rủi ro hệ thống

Phần bù rủi ro đối với từng loa ̣i chứng khoán là tỷ lê ̣ của phần bù rủi ro đối với danh mu ̣c thi ̣ trường và hê ̣ số beta của chứng khoán thuô ̣c danh mu ̣c thi ̣ trường Hê ̣ số beta đo lường p hạm vi mà lợi nhuận của chứng khoán và lợi nhuận danh mục thị trường di ̣ch chuyển cùng hướng

 

2

,

i M i

𝐸(𝑟)𝑖: lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư

𝑟𝑓: lãi suất phi rủi ro

𝛽𝑖: độ nhạy cảm của cổ phiếu i

Hiệp phương sai: 𝐶𝑜𝑣 = 𝐶𝑜𝑣(𝛽𝑖𝑚 + 𝑒𝑖, 𝛽𝑗𝑚 + 𝑒𝑗) = 𝛽𝑖𝛽𝑗𝜎𝑚2

Phương trình hồi quy tuyến tính: 𝑅𝑖(𝑡) = 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖𝑅𝑀(𝑡) + 𝑒𝑖(𝑡)

Trong đó:

𝛼𝑖: là tung độ gốc

𝛽𝑖: là độ nhảy cảm của chứng khoán với chỉ số

𝑒𝑖: ước lượng biến cố bất thường của lợi nhuận

Ta có

𝐸(𝑅𝑖) = 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖𝐸(𝑅𝑀 )

Trong đó:

𝐸(𝑅𝑀 ): là phần bù rủi ro của thị trường

𝛼𝑖 : là phần bù không thuộc thị trường (𝛼𝑖 lớn nếu chứng khoán định giá thấp)

Rủi ro và hiệp phương sai của mô hình chỉ số: 𝜎𝑖2 = 𝛽𝑖2𝜎𝑚2 + 𝜎2(𝑒𝑖)

Hiệp phương sai

Hệ số biến thiên (V - Coefficient of variation)

Hệ số biến thiên được dùng đo lường độ phân tán GTT của cổ phiếu qua các phiên giao dịch xác định theo công thức :

𝑉 = 𝜎µ

Trong đó:

𝜎 : Độ lệch chuẩn của giá cổ phiếu

µ: Giá cổ phiếu trung bình cộng

Việc sử dụng hệ số biến thiên không đòi hỏi nhiều sự ràng buộc như tính hệ số bêta nên việc đo lường sự biến động của chứng khoán thông qua hệ số biến thiên là hợp lý Xét theo nghĩa tiêu cực hệ số biến thiên càng lớn thể hiện độ phân tán giá cổ phiếu càng cao hay nói cách khác là rủi ro cao Nhưng xét theo nghĩa tích cực hệ số biến thiên lớn cũng đồng nghĩa với cơ hội tìm kiếm lợi nhuận cao phù hợp với những nhà đầu tư mạo hiểm trong ngắn hạn nhằm mục đích hưởng lợi

2.2 Mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán

Lý thuyết và nhiều nghiên cứu thực nghiệm cho rằng các yếu tố kinh tế vĩ mô có thể ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán bao gồm: cung tiền, lãi suất, tỷ giá, tăng trưởng kinh tế, lạm phát, giá dầu quốc tế, dự trữ ngoại hối, nợ nước ngoài Trong giới hạn của bài nghiên cứu này, tác giả chọn khung lý thuyết và kết quả thực nghiệm tác động của một số yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán là: GDP, lạm phát, tỷ suất, tỷ giá, cung tiền và giá dầu thô quốc tế

2.2.1 GDP và giá cổ phiếu

Stock và Watson (2001) tìm thấy mối liên hệ giữa GDP thực và giá cổ phiếu ở 7 nước công nghiệp phát triển (Canada, Pháp, Đức, Ý, Nhật, Anh và Mỹ) Kết quả cũng cho thấy dựa vào GDP thực có thể dự báo được giá cổ phiếu ở những nước này Tuy nhiên, khả năng dự báo này là khác nhau giữa các quốc gia và theo thời gian

Gevit Duca (2007) thuộc Phòng Chính Sách Kinh Tế - Bộ Tài Chính của Malta tiến hành kiểm tra tác động của GDP lên thị trường chứng khoán ở các nền kinh tế phát triển nhất lúc bấy giờ (Mỹ, Anh, Pháp, Nhật Bản, Đức) Ở mức ý nghĩa 5%, tất cả các quốc gia ngoại trừ Đức đều được xác định là GDP thật sự có tác động lên giá cổ phiếu trong thời gian dài hạn

Những nghiên cứu này cho ta thêm bằng chứng thực nghiệm rằng: Có một mối liên hệ giữa thị trường chúng khoán và GDP Mặc dù vẫn còn nhiều tranh cãi về giá trị của GDP nhưng nó vẫn là chỉ số cơ bản để đánh giá tăng trưởng của nền kinh tế Giá

cổ phiếu có xu hướng tăng khi nền kinh tế phát triển và giảm khi kinh tế trì trệ, xuống dốc Đây là điều hợp lý, vì khi nền kinh tế phát triển thì lượng vốn nhàn rỗi sẽ được đem đi đầu tư

2.2.2 Lạm phát và giá cổ phiếu

Nelson (1976) kiểm tra mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng tháng và lạm phát giai đoạn sau chiến tranh từ năm 1953 – 1974, với dữ liệu được thu thập từ thị trường Mỹ Kết quả cho thấy: tỷ suất sinh lợi chứng khoán có mối tương quan ngược chiều với cả lạm phát thực tế và lạm phát kỳ vọng Điều này giống với kết quả nghiên cứu của Fama (1981, 1982), Fama và Schwert (1977), Gallagher và Taylor (2002), Geske và Roll (1983)

Kaul (1990) giải thích mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và sự thay đổi bất ngờ lạm phát kỳ vọng dưới tác động của chính sách tiền tệ ở Mỹ, Canada, Đức, Anh Ở những nước có chính sách tiền tệ ổn định thì tồn tại một mối tương quan ngược chiều giữa giá

cổ phiếu và những thay đổi của lạm phát kỳ vọng

Còn Marshall (1992) lại cho rằng tác động ngược chiều của lạm phát lên giá cổ phiếu là do những biến động thực sự của nền kinh tế, chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ

Tuy nhiên, Tanggaard (2002) tìm thấy mối tương quan cùng chiều vừa phải giữa

tỷ suất sinh lợi chứng khoán kỳ vọng và lạm phát kỳ vọng ở Mỹ và mối tương quan cùng chiều mạnh hơn ở Đan Mạch

Choudhry (2001) cũng tìm thấy mối tương quan cùng chiều giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và lạm phát ở những nước có mức lạm phát vừa phải

Từ những kết quả nghiên cứu nêu trên đây và những thảo luận của họ, giả thuyết nêu ra là: một sự gia tăng tỷ lệ lạm phát có thể dẫn tới chính sách thắt chặt kinh tế, lãi suất phi rủi ro sẽ tăng và làm tăng tỷ suất chiết khấu trong mô hình định giá cổ phiếu Khi lạm phát tăng cao, thu nhập trong tương lai sẽ không chắc chắn, nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một phần bù rủi ro Đây chính là nguyên nhân làm cho giá cổ phiếu giảm theo mô hình định giá tài sản Tuy nhiên, nếu có thể chuyển gánh nặng chi phí cho người tiêu dùng thì giá cổ phiếu vẫn có thể không bị ảnh hưởng tiêu cực Đối với những ngành có đòn bẩy hoạt động hay đòn bẩy tài chính cao vẫn có lợi từ lạm phát; vì nhiều chi phí hoạt động và tài chính của chúng là cố định trong khi doanh thu tăng cùng với lạm phát và các khoản nợ được hoàn trả rẻ hơn vì sự mất giá của đồng tiền

2.2.3 Lãi suất và giá cổ phiếu

Nghiên cứu của Bulmash và Trivoli (1991) thấy rằng: lãi suất tác động ngược chiều tới giá cổ phiếu

Mối quan hệ này trong nghiên cứu của Premawardane (1997) là ngược chiều trong khi Hasan (2000) lại tìm thấy mối quan hệ cùng chiều tại Sri Lanka

Wongbangpo, P và Sharma (2002) trong khi xem xét tác động của lãi suất dài hạn đến thị thị trường chứng khoán 5 nước ASEAN đã cho thấy: ở Philippines, Singpore, Thailand, giá cổ phiếu và lãi suất có mối tương quan nghịch còn Indonesia

và Malaysia là tương quan thuận Sự khác biệt này là do tỷ lệ lạm phát và cung tiền ở mỗi quốc gia

Mối quan hệ ngược chiều giữa lãi suất và giá cổ phiếu là do những lý do sau:

- Lãi suất có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty Do đó, ảnh hưởng đến mức giá mà nhà đầu tư sẵn lòng trả cho chứng khoán thông qua những kỳ vọng về mức cổ tức cao hơn trong tương lai Hầu hết các công ty tài trợ nhu cầu vốn của mình dưới hình thức đi vay Lãi suất giảm làm giảm chi phí đi vay đồng nghĩa với việc khuyến khích mở rộng đầu tư

- Một số lượng đáng kể cổ phiếu được mua bằng tiền vay nên một sự gia tăng lãi suất sẽ làm các giao dịch cổ phiếu trở nên tốn kém hơn Nhà đầu tư sẽ yêu cầu một tỷ suất sinh lợi cao hơn

- Lãi suất tăng sẽ thu hút các nhà đầu tư từ thị trường chứng khoán qua những cơ hội đầu tư ít rủi ro hơn

Tuy nhiên giữa hai biến này có mối quan hệ ngược chiều chỉ khi nào lãi suất phản ánh xu hướng của lạm phát Nếu lãi suất tăng và lạm phát không phải là vấn đề nghiêm trọng thì chứng tỏ lãi suất tăng là do nền kinh tế tăng trưởng, lúc này đầu tư vào thị trường chứng khoán lại có lãi thì giá cổ phiếu sẽ tăng cùng với lãi suất

2.2.4 Cung tiền và giá cổ phiếu

Hamburger và Kochin (1972), Kraft (1977) qua nghiên cứu thực nghiệm đã đưa

ra kết luận có mối liên kết mạnh giữa hai biến này Trong khi, Cooper (1974), Nozar

và Taylor (1988) lại không tìm thấy mối liên hệ nào

Maysami và Koh (2000) thấy rằng có một mối quan hệ cùng chiều giữa sự thay đổi cung tiền và giá cổ phiếu ở Singapore

Theo quan điểm của Mukherjee và Naka (1995), tác động của cung tiền lên giá

cổ phiếu là một câu hỏi thực nghiệm Cung tiền tăng dẫn tới lạm phát tăng, có thể làm tăng tỷ suất chiết khấu và làm giảm giá cổ phiếu

Macmillan (2007) tìm thấy giá cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với cung tiền ở Nhật Bản Ông cho rằng chính cuộc khủng hoảng ở Nhật vào những năm 1990

là nguyên nhân của sự khác biệt này

Vậy thì, cung tiền và giá cổ phiếu có thể có tương quan thuận và nghịch Tương quan thuận là khi sự gia tăng cung tiền thật sự thúc đẩy quá trình sản xuất kinh doanh Cung tiền tăng thể hiện sự mở rộng về chính sách tiền tệ, các doanh nghiệp có nhiều

cơ hội tiếp cận nguồn vốn Nhà đầu tư cũng có thêm nguồn vốn để đầu tư nên cầu về giá cổ phiếu tăng Mặt khác, cung tiền tăng hàm ý lãi suất trên thị trường tiền tệ sẽ giảm, lượng vốn nhàn rỗi sẽ dịch chuyển từ thị trường tiền tệ sang thị trường chứng khoán Tuy nhiên, gia tăng cung tiền lại dẫn đến lạm phát cao thì mối quan hệ này sẽ

là nghịch biến, lý lẽ giải thích cho trường hợp này sẽ giống như lạm phát và giá cổ phiếu đã đề cập ở trên

2.2.5 Tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu

Franck và Yong (1972) đã làm nghiên cứu đầu tiên kiểm tra mối quan hệ giữa giá

cổ phiếu và tỷ giá bằng cách sử dụng 6 tỷ giá hối đoái khác nhau; tuy nhiên lại không tìm thấy mối quan hệ giữa chúng

Aggarwal (1981) lại tìm thấy mối quan hệ giữa thay đổi tỷ giá đồng đô la và thay đổi của giá cổ phiếu Ông sử dụng dữ liệu hàng tháng từ 1974 – 1978 để chứng minh mối quan hệ cùng chiều của hai biến này Mối quan hệ này trong ngắn hạn mạnh hơn trong dài hạn

Kết quả nghiên cứu của Mukherjee và Naka (1995) cũng chỉ ra mối tương quan cùng chiều giữa hai biến này

Clive W.J Granger, Bwo-Nung Huang và Chin Wei Yang (1998) bằng kiểm định nhân quả Granger cho các nước Châu Á từ tháng 3/2986 đến tháng 11/1997 đã cho ra kết quả là: đối với Nhật Bản và Thái Lan có mối tương quan cùng chiều giữa tỷ giá và giá cổ phiếu, Taiwan có kết quả ngược chiều; riêng Singapore thì không tìm thấy mối liên hệ nào

Li Lian Ong và H.Y.Izan (1999) tìm thấy tỷ suất sinh lợi cổ phiếu Mỹ phản ảnh đầy đủ thông tin của đồng yên Nhật và franc Pháp sau bốn tuần Họ kết luận rằng, đồng nội tệ giảm giá sẽ làm tăng tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và ngược lại

Mối liên hệ của tỷ giá và giá cổ phiếu có thể được giải thích như sau:

- Sự mất giá của đồng nội tệ sẽ dẫn tới tăng nhu cầu đối với mặt hàng xuất khẩu

và gia tăng dòng tiền vào nội địa với giả định rằng cầu của mặt hàng là co giãn Còn khi đồng nội tệ được định giá cao sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư Nhu cầu đầu tư gia tăng lại đẩy giá cổ phiếu trên thị trường tăng Điều này cho thấy thị trường chứng khoán tương quan cùng chiều với sự thay đổi trong tỷ giá và tác động của tỷ giá lên giá

cổ phiếu phụ thuộc vào mức độ giao thương quốc tế và cán cân thương mại

- Nhưng khi sự mất giá đồng nội tệ lại kéo theo lo ngại về lạm phát mà chính phủ lại không có biện pháp kiềm chế thì kịch bản sẽ ngược lại

2.2.6 Giá dầu thô quốc tế và giá cổ phiếu

Sử dụng mô hình VAR, Hammoudeh và Eleisa (2004) chỉ ra mối quan hệ hai chiều giữa thị trường chứng khoán Ả Rập và giá cổ phiếu

Syed A Basher và Perry Sadorsky (2006) tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ tác động của giá dầu lên giá cổ phiếu ở 21 thị trường mới nổi.Với dữ liệu hàng ngày và hàng tháng, giá dầu có tác động tích cực lên giá cổ phiếu ở hầu hết thị trường mới nổi Mohamed và Julien (2008) kiểm tra mối liên hệ ngắn hạn giữa giá dầu và thị trường chứng khoán GCC Kết quả là giữa hai biến này có mối tương quan cùng chiều, nghĩa là cú sốc giá dầu (sự tăng giá dầu) làm giá cổ phiếu tăng

Diễn biến của giá dầu quốc tế luôn được phản ánh vào thông tin giá dầu trong nước, điều này là hiển nhiên vì nước ta là nước nhập khẩu xăng dầu Từ những kết quả

và nhận định của các bài nghiên cứu phía trên, ta thấy rằng thị trường chứng khoán sẽ

có hai phản ứng đối với giá dầu Đối với những nước xuất khẩu dầu lớn trên thế giới thì cú sốc giá dầu ảnh hưởng mạnh đến thị trường chứng khoán, mối liên hệ này thường là cùng chiều Đối với những nước nhập khẩu dầu, khi giá dầu tăng thường kéo theo lo ngại về lạm phát do chi phí sản xuất tăng Tuy nhiên, nếu xét ở một góc độ khác thì giá xăng dầu tăng cho thấy triển vọng kinh tế thế đã sáng sủa hơn qua nhu cầu

sử dụng xăng dầu tăng cao trong việc sản xuất kinh doanh Những nước có nền kinh tế phát triển thì đều có nhu cầu về dầu tăng để phục vụ cho quá trình sản xuất kinh doanh Những công ty mà ở quốc gia tiêu thụ nhiều hơn là sản xuất dầu, tác động của giá dầu thường là ngược chiều lên giá cổ phiếu

2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của các yếu tố kinh vĩ mô lên giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán

2.3.1 Các nghiên cứu trên thế giới

2.3.1.1 Nghiên cứu của Alun Campbell (2008)

Mô hình của Alun Campbell (2008) trong “ Nghiên cứu mối quan hệ giữa GDP

và giá chứng khoán trong thị trường chứng khoán Úc và New Zealand” Tác giả sử dụng dữ liệu của hai thị trường chứng khoán Úc ( từ 1959 – 2006) và Newzealand ( từ

1987 – 2006) Bằng phương pháp dùng mô hình hồi quy đa biến, tác giả đã phân tích ảnh hưởng của giá chứng khoán với các yếu tố: GDP, cổ tức và thu nhập trên mỗi cổ phiếu Và kết qủa của nghiên cứu này đã cho kết quả GDP có quan hệ mật thiết với sự thay đổi của giá chứng khoán

2.3.1.2 Nghiên cứu của Faris Nasif Al-Shubiri (2010)

Nghiên cứu này kiểm định các nhân tố chính tác động đến giá cổ phiếu đó là mức chi trả cổ tức, thu nhập trên mỗi cổ phiếu, tỷ lệ lạm phát, tốc độ tăng trưởng kinh tế Trong nghiên cứu này biến phụ thuộc là "Giá thị trường của chứng khoán (MPS)" Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ 14 ngân hàng thương mại trong khoảng thời gian năm

2005 đến năm 2008 Mô hình hồi quy nghiên cứu được sử dụng:

MPSt = β0 + β1NAVPSt-1 + β2DIVt-1 + β3EPSt-1+ β4INTt-1+ β5INFt-1+ β6GDPt-1 + ut

Nghiên cứu này ước lượng theo phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) Sử dụng phân tích hồi quy đa biến trong nghiên cứu này, cho thấy mối quan hệ có ý nghĩa rất tích cực giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu, giá thị trường của cổ phiếu và tỷ lệ chia cổ tức, giá thị trường của cổ phiếu và tổng sản phẩm quốc nội Mối quan hệ có ý nghĩa tiêu cực giữa giá thị trường của cổ phiếu và lạm phát, lãi suất cho vay

2.3.1.3 Nghiên cứu của Sanjeet Sharma ( 2011)

Sanjeet Sharma (2011) thực hiện nghiên cứu “Những nhân tố ảnh hưởng tới giá

cổ phiếu tại Ấn Độ” Với nghiên cứu này, Sanjeet Sharma đã sử dụng dữ liệu của 500 công ty hàng đầu của thị trường chứng khoán Ấn Độ trong giai đoạn từ năm 1993 –

2009 Ông đưa ra giả thuyết là giá cổ phiếu phụ thuộc vào những nhân tố: thu nhập trên một cổ phiếu ( EPS), mức chi trả cổ tức của một cổ phiếu ( DIV), giá trị sổ sách, quy mô công ty, tỷ lệ chi trả cổ tức và chỉ số P/E Bằng phương pháp hồi quy tuyến tính ông đã chỉ ra hai nhân tố quan trọng nhất ảnh hưởng tới giá cổ phiếu đó là: thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) và mức chi trả cổ tức hàng năm (DIV)

2.3.1.4 Một số nghiên cứu khác

Nghiên cứu của Mukherjee và Naka (1995)

Mukherjee và Naka (1995) sử dụng mô hình VECM để nghiên cứu mối quan hệ giữ tỷ suất sinh lợi giá cổ phiếu Nhật và biến vĩ mô: tỷ giá, tỷ lệ lạm phát, cung tiền, hoạt động kinh tế (economic activity), lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn và tỷ lệ ký quỹ Kết quả cho thấy có mối quan hệ đáng kể giữa chúng

Nghiên cứu của Dr Aftab (2000)

Dr.Aftab (2000) nghiên cứu mối quan hệ chính sách tiền tệ và tài khóa của Pakistan đến thị trường chứng khoán” Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng: Chính sách tiền

tệ và tài khóa làm thay đổi vốn hóa thị trường thông qua sự thay đổi của tính thanh khoản và vốn chủ sở hữu trong thời kỳ 1993-1998

Nghiên cứu của Nwokoma (2002)

Nwokoma (2002) thiết lập mối quan hệ dài hạn giữa thị trường chứng khoán và chỉ tiêu kinh tế vĩ mô Sản xuất công nghiệp và lãi suất 3 tháng của ngân hàng thương mại, lãi suất tền gửi có quan hệ với thị trường chứng khoán trong dài hạn Ông cũng thấy rằng giá cổ phiếu thị trường Nigeria phản ứng lại những thay đổi của biến vĩ mô trong ngắn hạn

Nghiên cứu của Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006)

Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006) đã kiểm định tác động của các biến như lạm phát (CPI), tỷ giá hối đoái (EX), lãi suất ngắn hạn (SR), lãi suất dài hạn (LR), tổng sản phẩm quốc nội (GDP), cung tiền (M1) đến chỉ số giá cổ phiếu trên thị trường NewZealand (NZSE40) bằng mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM) Kết quả cho thấy có mối quan hệ giữa lãi suất ngắn hạn, cung tiền và tổng sản phẩm quốc nội với chỉ số giá cổ phiếu NZSE40 giai đoạn 1990-2003

Nghiên cứu của Komain Jiranyakul (2008)

Komain Jiranyakul (2008) xem xét mối quan hệ giữa chỉ số giá cổ phiếu và biến

vĩ mô tại Thái Lan Kết quả từ kiểm định Johansen chỉ ra rằng có một mối tác động đáng kể của GDP thực, cung tiền, NEER đến giá cổ phiếu

Thu thập số liệu hàng quý các biến: tỷ giá hối đoái, dự trữ ngoại hối, chỉ số sản xuất công nghiệp, tổng chi phí đầu tư (Gross fixed capital formation), cung tiền M2 và chỉ số giá bán buôn giai đoạn 1986-2007 để nghiên cứu tác động của chúng đến chỉ số giá cổ phiếu Karachi (KSE) Sau khi chạy mô hình ARIMA, chỉ số sản xuất công nghiệp, dự trữ ngoại hối, chỉ số giá bán buôn có tác động cùng chiều trong khi tỷ giá hối đoái, tổng chi phí đầu tư, lãi suất và cung tiền có tác động nghịch chiều

Nghiên cứu của Adaramola và Anthony Olugbenga (2009)

Nghiên cứu này kiểm tra tác động của các biến vĩ mô gồm: cung tiền M2, lãi suất chiết khấu, tỷ giá, tỷ lệ lạm phát, giá dầu thô quốc tế và GDP lên giá cổ phiếu của

36 công ty trên TTCK Nigeria từ 1985-2009 Tác giả chọn cách tiếp cận vi mô, tức kiểm tra mối quan hệ giữa yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của mỗi công ty Kết

quả chỉ ra rằng, lãi suất, tỷ giá, giá dầu có ảnh hưởng mạnh GDP và cung tiền có tác động yếu

2.3.2 Các nghiên cứu trong nước

2.3.2.1 Nghiên cứu của của Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết (2013)

Nghiên cứu này nhằm đánh giá giá cổ phiếu trong mối quan hệ với tỷ giá hối đoái và lãi suất, tác giả sử dụng mô hình Var (Vector Autoregression Models) để ước lượng các hàm phản ứng với ba biến số (ở dạng logarit) là giá cổ phiếu S, tỷ giá hối đoái E và lãi suất C Phương pháp này có ưu điểm hơn phương pháp OLS thông thường là tránh các khuyết điểm về hồi qui giả mạo hoặc tự tương quan Với phương pháp này, các tác giả sử dụng kiểm định Dickey – Fuller, Phillips – Perron và KPSS để kiểm định về sự tồn tại nghiệm đơn vị của chuỗi thời gian S, E và C Nếu chuỗi thời gian không chứa nghiệm đơn vị hay gọi là dừng khi trung bình và Auto-covariances của nó không phụ thuộc vào biến thời gian Cả hai kiểm định ADF và PP đều có chung một dạng giả thuyết là chuỗi thời gian không dừng hay có nghiệm đơn vị Kế đến tác giả tiến hành tìm sự ảnh hưởng của các biến thông qua mô hình kiểm định nhân quả theo đề xuất của Granger (1969) để khẳng định sự tác động của tỷ giá hối đoái, lãi suất đến giá cổ phiếu Kết quả thống kê mô tả cho biết phân phối của tỷ giá và lãi suất có

độ nhọn gần giống nhau nhưng tỷ giá thì lệch trái và lãi suất thì lệch phải; tỷ giá, lãi suất, giá cổ phiếu đều không có phân phối chuẩn với mức ý nghĩa 5% Kết quả kiểm định từ mô hình Var đã chứng tỏ rằng biến giá cổ phiếu có mối liên hệ với lãi suất và

tỷ giá, đặc biệt giá cổ phiếu cũng có liên hệ với chính nó

2.3.2.2 Mô hình của Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013)

Dựa trên khung lý thuyết và với đặc thù về thông tin về kinh tế Việt Nam, 6 nhân

tố vĩ mô sau đây được chọn để xem xét tương quan với thị trường chứng khoán: Cung tiền, Lạm phát, Hoạt động kinh tế thực, Lãi suất, Tỉ giá hối đoái, Giá dầu Bài nghiên cứu áp dụng kiểm định đồng tích hợp theo phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị phần dư Engle Granger để xác định liệu các biến số kinh tế vĩ mô được lựa chọn có mối tương quan với thị trường chứng khoán tại Việt Nam hay không Ngoài ra, để tránh hiện tượng hồi quy giả mạo, kiểm định nghiệm đơn vị cũng được sử dụng để xem xét tính dừng của các biến số Sau khi kiểm định, bài nghiên cứu dùng phương trình ước lượng hồi quy bội để phản ánh mối tương quan giữa các biến, và cũng thực

hiện hậu kiểm định nhằm nâng cao mức xác thực của phương trình hồi quy như kiểm định Wald, kiểm định Durbin-Watson Mục đích của nghiên cứu là xác định tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam, vì vậy mô hình nghiên cứu có dạng :

VNIt = α1+ α2M2t + α3CPIt +α4IPt + α5Rt + α6EXt + α7OPt + ut

Kết quả của mô hình hồi quy cho thấy: Khi các nhân tố khác không đổi, tại Việt Nam : Cung tiền tương quan dương với TTCK (+), Lãi suất tương quan âm với TTCK (-), Lạm phát tương quan dương với TTCK (-), Sản lượng công nghiệp tương quan dương với TTCK (+), Tỉ giá hối đoái có tương quan âm với TTCK (-), Giá dầu thế giới có tương quan dương với TTCK (-)

2.4 Đề xuất mô hình nghiên cứu các tác động của các biến vĩ mô lên giá cổ phiếu

Tham khảo từ bài nghiên cứu của Adaramola và Anthony Olugbenga (2009) và đặc điểm của những dữ liệu trong nền kinh tế Việt Nam Tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu tác động các biến vĩ mô lên giá cổ phiếu trong điều kiện giả định của mô hình hồi quy là các biến số vi mô tác động bên trong mỗi giá cổ phiếu của công ty là như nhau và không đổi

PRICEit = β0 + β1CPIit + β2M2it + β3OILit + β4GDPit + β5INTRit + β6ECHRit + itTrong đó:

PRICE: Giá cổ phiếu

CPI: chỉ số giá

M2: cung tiền M2

OIL : giá dầu

GDP : tổng sản phảm quốc dân

INTR: lãi suất chiết khấu

ECHR: tỷ giá hối đoái

i = 1,2,…,30 (số cổ phiếu quan sát); t = 1,2,…, 20 (số thời đoạn)

CPI: Một sự gia tăng tỷ lệ lạm phát có thể dẫn tới chính sách thắt chặt kinh tế, lãi suất sẽ tăng và tác động lên giá cổ phiếu Tuy nhiên, nếu có thể chuyển gánh nặng chi phí cho người tiêu dùng thì giá cổ phiếu vẫn có thể không bị ảnh hưởng tiêu cực Đối với những ngành có đòn bẩy hoạt động hay đòn bẩy tài chính cao vẫn có lợi từ lạm phát; vì nhiều chi phí hoạt động và tài chính của chúng là cố định trong khi doanh thu

tăng cùng với lạm phát và các khoản nợ được hoàn trả rẻ hơn vì sự mất giá của đồng tiền

Giả thuyết H 1 : CPI tác động ngược chiều đối với giá cổ phiếu (-)

M2: Cung tiền tăng thể hiện sự mở rộng về chính sách tiền tệ, các doanh nghiệp

có nhiều cơ hội tiếp cận nguồn vốn Nhà đầu tư cũng có thêm nguồn vốn để đầu tư nên cầu về giá cổ phiếu tăng Mặt khác, cung tiền tăng hàm ý lãi suất trên thị trường tiền tệ

sẽ giảm, lượng vốn nhàn rỗi sẽ dịch chuyển từ thị trường tiền tệ sang thị trường chứng khoán Tuy nhiên, gia tăng cung tiền lại dẫn đến lạm phát cao thì mối quan hệ này sẽ

là nghịch biến

Giả thuyết H 2: M2 tác động ngược chiều đối với giá cổ phiếu (-)

OIL: Thị trường chứng khoán sẽ có hai phản ứng đối với giá dầu Đối với những nước xuất khẩu dầu lớn trên thế giới thì cú sốc giá dầu ảnh hưởng mạnh đến thị trường chứng khoán, mối liên hệ này thường là cùng chiều Đối với những nước nhập khẩu dầu, khi giá dầu tăng thường kéo theo lo ngại về lạm phát do chi phí sản xuất tăng Tuy nhiên, nếu xét ở một góc độ khác thì giá xăng dầu tăng cho thấy triển vọng kinh tế thế đã sáng sủa hơn qua nhu cầu sử dụng xăng dầu tăng cao trong việc sản xuất kinh doanh Những nước có nền kinh tế phát triển thì đều có nhu cầu về dầu tăng để phục

vụ cho quá trình sản xuất kinh doanh Những công ty mà ở quốc gia tiêu thụ nhiều hơn

là sản xuất dầu, tác động của giá dầu thường là ngược chiều lên giá cổ phiếu

Giả thuyết H 3: OIL tác động cùng chiều đối với giá cổ phiếu(+)

GDP: Gevit Duca (2007) thuộc Phòng Chính Sách Kinh Tế - Bộ Tài Chính của Malta tiến hành kiểm tra tác động của GDP lên thị trường chứng khoán ở các nền kinh

tế phát triển nhất lúc bấy giờ (Mỹ, Anh, Pháp, Nhật Bản, Đức) Ở mức ý nghĩa 5%, tất

cả các quốc gia ngoại trừ Đức đều được xác định là GDP thật sự có tác động lên giá cổ phiếu trong thời gian dài hạn

Giả thuyết H 4: GDP tác động cùng chiều đối với giá cổ phiếu(+)

INTR: Lãi suất có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty Do đó, ảnh hưởng đến mức giá mà nhà đầu tư sẵn lòng trả cho chứng khoán thông qua những kỳ vọng về mức cổ tức cao hơn trong tương lai Hầu hết các công ty tài trợ nhu cầu vốn của mình dưới hình thức đi vay Lãi suất giảm làm giảm chi phí đi vay đồng nghĩa với việc khuyến khích mở rộng đầu tư

Giả thuyết H 5: INR tác động ngược chiều đối với giá cổ phiếu(-)

ECHR: Sự mất giá của đồng nội tệ sẽ dẫn tới tăng nhu cầu đối với mặt hàng xuất khẩu và gia tăng dòng tiền vào nội địa với giả định rằng cầu của mặt hàng là co giãn Còn khi đồng nội tệ được định giá cao sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư Nhu cầu đầu

tư gia tăng lại đẩy giá cổ phiếu trên thị trường tăng Điều này cho thấy thị trường chứng khoán tương quan cùng chiều với sự thay đổi trong tỷ giá và tác động của tỷ giá lên giá cổ phiếu phụ thuộc vào mức độ giao thương quốc tế và cán cân thương mại

Giả thuyết H 6: ECHR tác động cùng chiều đối với giá cổ phiếu(+)

và liên hệ với đặc trưng của thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả đề xuất các yếu

tố kinh tế vĩ mô tác động lên giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm: CPI: chỉ số giá; M2: cung tiền; OIL : giá dầu; GDP : tổng sản phảm quốc dân; INTR: lãi suất chiết khấu; ECHR: tỷ giá hối đoái thông qua phương trình hồi quy

PRICEit = β0 + β1CPIit + β2M2it + β3OILit + β4GDPit + β5INTRit + β6ECHRit + it

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Quy trình nghiên cứu

Quy trình thực hiện nghiên cứu của nghiên cứu được khái quát như sau:

Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu

3.2 Nghiên cứu sơ bộ

3.2.1 Thiết kế nghiên cứu

Nghiên cứu sơ bộ là một nghiên cứu định tính sử dụng kỹ thuật thảo luận nhóm tập trung (gồm 2 nhóm, một nhóm gồm 10 nhà đầu tư và một nhóm gồm 08 chuyên viên của các công ty kinh doanh chứng khoán và các công ty kinh doanh niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán TP HCM Mục đích của nghiên cứu định tính nhằm:

- Xác định các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động lên giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán

- Thẩm định mô hình các đo lường tác động các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán do tác giả đề xuất (chương 2)

Phương thức thảo luận là các thành viên bày tỏ quan điểm của mình theo các nội dung của dàn bài thảo luận do tác giả soạn thảo (phụ lục 1)

Đầu tiên, tác giả thảo luận với các thành viên của 2 nhóm thảo luận bằng một số câu hỏi mở nhằm khám phá các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán

Thứ đến, tác giả gợi ý các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán theo mô hình do tác giả

đề xuất (chương 2) để các thành viên thảo luận và bày tỏ quan điểm của mình

Cuối cùng tác giả tập hợp tất cả ý kiến của thành viên tham gia thảo luận về các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán giao dịch 2/3 số thành viên thảo luận thống nhất lựa chọn

3.2.2 Kết quả nghiên cứu sơ bộ

Các thành viên của nhóm thảo luận đều thống nhất các nhân tố chính về kinh tế

vĩ mô tác động đến giá cổ phiếu của các công ty kinh doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là các nhân tố được tác giả đề xuất trong mô hình nghiên cứu (chương 2) đó là: GDP theo giá so sánh, cung tiền M2, tỷ giá hoái đối ECHR, chỉ số giá CPI, lãi suất chiết khấu và giá dầu thô quốc tế theo phương trình hồi quy sau đây: PRICEit = β0 + β1CPIit + β2M2it + β3OILit + β4GDPit + β5INTRit + β6ECHRit + itTrong đó:

PRICE: Giá cổ phiếu

CPI: chỉ số giá

M2: cung tiền M2

OIL : giá dầu

GDP : tổng sản phảm quốc dân

INTR: lãi suất chiết khấu

ECHR: tỷ giá hối đoái

i = 1,2,… (số cổ phiếu quan sát); t = 1,2,…, (số thời đoạn)