Bài giảng tài chính công ty chương 5 TS nguyễn thu hiền

Mục tiêu của chương Định giá trái phiếu Điểm tín dụng của trái phiếu Bond rating Thị trường trái phiếu Các yếu tố quyết định suất sinh lợi của trái phiếu... Bạn đánh giá rủi ro và cho

Chương Lãi suất và

Môn Tài chính công ty

TS Nguyễn Thu Hiền

Mục tiêu của chương

Định giá trái phiếu

Điểm tín dụng của trái phiếu (Bond rating)

Thị trường trái phiếu

Các yếu tố quyết định suất sinh lợi của trái phiếu

Các khái niệm

Trái phiếu

Lãi suất tem (interest rate of bond)

Thanh toán lãi tem (interest pmts of bond)

Maturity) (hoặc LS hiệu lực của trái phiếu)

Ngân lưu cho trái chủ

Khoản thanh toán lãi tem hàng kỳ

Mệnh giá trái phiếu khi đáo hạn

Giá của trái phiếu là hiện giá các ngân lưu của trái phiếu

Quan hệ giữa giá trái phiếu và lãi suất

Giá trái phiếu = PV

= PV của lãi tem + PV của mệnh giá

= PV của ngân lưu đều + PV của một khoản tiền tương lai

Công thức định giá trái phiếu

C: khoản thanh toán lãi tem F: mệnh giá trái phiếu

r: lãi suất t: số kỳ

t

t

r) (1

F r

r) (1

1 -

1 C

Đị nh giá trái phiếu - Minh họa

VD1: Trường hợp trái phiếu chiết khấu:

Bạn đang cân nhắc đầu tư vào một trái phiếu có LStem là 10%, kỳ hạn 5 năm, mệnh giá 100 trđ Suấtlinh lợi đến khi đáo hạn (YTM) của trái phiếu này là11% Vậy bạn sẽ trả bao nhiêu cho một trái phiếunày?

B = PV của lãi tem + PV của khoản mệnh giá trong tương lai

B = 10[1 – 1/(1.11) 5 ] / 11 + 100/(1.11) 5

B = 36,95 + 59,34 = 96,30 trđ

B < F: trái phiếu chiết khấu

Đị nh giá trái phiếu - Minh họa

VD 2: Trường hợp trái phiếu cao giá (premium)

Bạn đang cân nhắc mua một trái phiếu mệnh giá

100 trđ, LS tem là 10%, kỳ hạn 20 năm Biết rằngsuất sinh lời đến khi đáo hạn (YTM) của trái phiếunày là 8% Bạn định trả bao nhiêu cho một trái

Đồ thị quan hệ giữa Giá TP và YTM

Quan hệ giữa LS tem và YTM

LS tem quyết định C, r (hay YTM) ảnh hưởng lên Giá trái phiếu (BV)

Quan hệ giữa LS tem và YTM:

Khi YTM>LS tem thì BV<F (TH trái phiếu chiết khấu)

Khi YTM<LS tem thì BV>F (TH trái phiếu cao giá)

Khi YTM=LS tem thì BV-F (TH trái phiếu bán bằng mệnh giá)

t

t

r) (1

F r

r) (1

1 -

1 C Value

Đị nh giá trái phiếu – Minh họa

VD: Bạn đang tư vấn khách hàng đầu tư vào một trái phiếu có

mệnh giá 1000$, LS tem 14% năm, trả lãi làm hai lần trong mỗi năm, kỳ hạn 7 năm Bạn đánh giá rủi ro và cho rằng suất sinh lợi yêu cầu đến khi đáo hạn đối với trái phiếu này là 16% Giá mua bạn đề nghị khách hàng sẽ là bao nhiêu?

Số kỳ thanh toán lãi tem? 14 kỳ

Khoản thanh toán lãi tem trong mỗi lần thanh toán? 70

Suất sinh lợi đến khi đáo hạn mỗi 6 tháng? 8%

Định giá?

B = 70[1 – 1/(1.08) 14 ] / 08 + 1000 / (1.08) 14 = 917.56

Rủi ro lãi suất

đổi lãi suất tùy tính chất của trái

phiếu:

Trái phiếu kỳ hạn dài rủi ro cao hơn TP

kỳ hạn ngắn khi LS thay đổi

TP có LS tem thấp rủi ro cao hơn TP có

LS tem cao khi LS thay đổi

Hình minh họa rủi ro LS đối với TP

có kỳ hạn khác nhau

Ướ c tính YTM

ngầm định bởi giá của trái phiếu (là giá trị r trong cthức định giá trái phiếu)

Tính YTM – Minh họa

VD1: Bạn đang ước tính suất sinh lợi đến khi đáo hạncủa một trái phiếu mệnh giá 100 trđ, LS tem 10%năm, kỳ hạn 15 năm, hiện đang giao dịch trên thị trường với giá 92,81 trđ/TP

Bạn nghĩ YTM lớn hay nhỏ hơn 10%?

Dùng PP nội suy:

92,81 = 10[1 – 1/(1+r) 15 ] / r + 100/(1+r) 15

 tính được YTM = 11%

Tính YTM – Minh họa

VD2: Bạn đang tư vấn khách hàng đầu tư vào một trái phiếu có mệnh giá 1000$, LS tem 10% năm, trả lãi làm hai lần trong mỗi năm, kỳ hạn 20 năm TP này đang giao dịch trên thị trường ở mức giá 1197.93$ Bạn có thể chỉ ra được rằng suất sinh lợi đến khi đáo hạn của CP này là bao nhiêu?

Không cần tính toán, bạn có thể đoán được YTM lớn hay nhỏ hơn 10%?

Khoản trả lãi tem mỗi lần thanh toán là bao nhiêu?

Có bao nhiêu kỳ thanh toán lãi tem?

Dùng PP nội suy ước tính YTM:

1197.93 = 50[1 – 1/(1+r) 40 ] /r + 1000/(1+r) 40 Tính được r= 4% (mỗi nửa năm)

Vậy YTM = 4%*2 = 8%

Suất sinh lợi hiện tại (Current yield) và

Suất sinh lợi đến khi đáo hạn (YTM)

Suất sinh lợi hiện tại = Lãi tem hàng năm / Giá

YTM = Suất sinh lợi hiện tại (CY) + Suất sinh lợi tăng giá (Capital gain yield)

VD: Trái phiếu trả ls tem 10%/năm trả làm 2 lần hàng năm, kỳ hạn 20 năm, mệnh giá 1000$ Giả sử giá hiện tại là 1197.93$ và giá một năm sau sẽ là 1193.68$.

Suất sinh lợi hiện tại (CY) = 100 / 1197.93 = 0835 = 8.35%

Suất sinh lợi tăng giá (Capital gain yield) = (1193.68 – 1197.93) / 1197.93 = -.0035 = -.35%

YTM = CY + Capital gain yield = 8.35 - 35 = 8%

Nếu biết giá của một TP, bạn có thể ước tính YTM, và

dùng YTM này để định giá một TP khác.

Định đề này hữu dụng cho các trường hợp định giátài sản khác

Khế ước trái phiếu (bond indenture)

trái chủ, bao gồm các điều khoản:

Tổng số TP được phát hành

Tài sản được dùng làm đảm bảo nếu có

Điều khoản về quĩ chìm (sinking fund)

Điều khoản mua lại làm TP quĩ

Các chi tiết về điều khoản bảo vệ

Một số tiêu chí phân loại TP

TP hữu danh (registered bond) và vô danh (bearer bond)

Tài sản đảm bảo:

TP cầm cố - được đảm bảo bằng cách cầm cố chứng khoán

TP thế chấp – được đảm bảo bằng các tài sản thực, thường là các tài sản có giá trị vững bền như đất đai, công trình xây dựng

TP tín chấp – không được đảm bảo

Notes – vay không bảo đảm có kỳ hạn ngắn hơn 10 năm

Tuổi: Senior bond và Junior bond là các khái niệm tương đối chỉ

ra trái phiếu nào được phát hành sớm hoặc muộn hơn

Các đặc điểm trái phiếu và

Suất sinh lợi yêu cầu

LS tem phụ thuộc vào đặc điểm rủi ro của trái phiếuvào thời điểm phát hành Rủi ro càng cao TP trả lãitem càng cao

Nếu các yếu tố khác là như nhau, trái phiếu nào sẽ

có lãi tem cao hơn?

TP có đảm bảo và TP không có đảm bảo

TP trẻ và TP già

TP có quĩ chìm và TP ko có quĩ chìm

TP có thể bị mua lại và TP không bị mua lại

Đ ánh giá trái phiếu (Bond ratings)

Các tổ chức đánh giá TP căn cứ vào rủi ro tín dụng

sẽ chấm điểm các TP công ty nhắm vào khả năng chi trả Nổi tiếng là hai tổ chức đánh giá Moody vàS&P

Các mức đánh giá:

Chất lượng cao (High Grade)

Moody’s Aaa and S&P AAA – năng lực chi trả xuất sắc

oody’s Aa and S&P AA – năng lực chi trả mạnh

Chất lượng trung (Medium Grade)

Moody’s A and S&P A – năng lực chi trả mạnh nhưng

dễ bị ảnh hưởng bởi môi trường

Moody’s Baa and S&P BBB – năng lực chi trả vừa phải, tuy nhiên nhạy cảm cao hơn với các thay đổi của môi trường

Đ ánh giá trái phiếu (tt)

Moody’s D and S&P D – dành cho các TP xấu, trong

đó cả vốn gốc lẫn lãi bị khất lần

Trái phiếu chính phủ (T-bond)

Chứng khoán kho bạc phát hành

Là hình thức chính phủ vay nợ, phân ba loại theo kỳ hạn:

T-bills – hình thức vay nợ chiết khấu với kỳ hạn vay bằng hoặc dưới 1 năm

T-notes – vay nợ trả lãi tem định kỳ với kỳ hạn gốc từ một đến mười năm

T-bonds – vay nợ trả lãi tem định kỳ với kỳ hạn gốc dài hơn 10 năm

Chứng khoán do chính quyền địa phương phát hành

Là hình thức chính quyền địa phương vay nợ, thường gắn kết cụ thể với các công trình thực hiện

Có mức độ rủi ro khác nhau, được đánh giá mức rủi ro tương tự như trái phiếu công ty

Để khuyến khích nhà đầu tư tiền lãi thường được khấu trừ thuế

Ả nh hưởng của ưu đãi thuế

YTM 8% và một TP chính quyền địa phương

có YTM 6% Nếu bạn có mức thuế thu nhập 40% thì bạn chọn đầu tư vào TP nào?

TP công ty sau thuế: 8%(1 - 4) = 4.8%

Các loại trái phiếu

TP lãi suất thả nổi (Floating-rate bond)

Các loại khác:

TP khủng hoảng (Disaster bonds)

TP thu nhập (Income bonds)

TP chuyển đổi (Convertible bonds)

TP quyền bán (Put bonds)

Ngày càng có nhiều đặc tính được thêm vào chocác TP  cần cân nhắc ảnh hưởng của các đặcthù lên suất sinh lợi và rủi ro của TP

Trái phiếu không trả lãi tem

(Zeros)

Là hình thức vay chiết khấu

Không hề trả lãi trong suốt kỳ hạn vay

Toàn bộ suất sinh lợi đến từ chênh lệch giữa giámua và mệnh giá

Luôn giao dịch dưới mệnh giá

Tín phiếu kho bạc là một ví dụ

Trái phiếu lãi suất thả nổi

Mặc dù có thể điều chỉnh, LS tem có trần và sàn

dao động

Các loại TP khác

TP tai họa (Disaster bonds): Khi tai họa xảy ra, TP sẽ ko tiếp tục trả lãi

và vốn gốc Công ty bảo hiểm thường phát hành loại TP phiếu này để đảm bảo khả năng tài chính cho mình Trong những trường hợp tai họa xảy ra thì có thể vay vốn mà ko phải trả lãi và vốn gốc Hình thức TP này giúp công ty bảo hiểm trung hòa rủi ro tiềm ẩn của mình

TP thu nhập (Income bonds): thanh toán lãi tem phụ thuộc vào tình

hình thu nhập của nhà phát hành (chỉ khi có thu nhập trang trải đủ).

TP chuyển đổi (Convertible bonds): cho phép chuyển đổi thành cổ

phiếu theo một tỉ lệ định trước tùy quyết định của nhà đầu tư

TP bán (Put bonds): cho phép trái chủ ép nhà phát hành mua lại TP ở mức giá định trước trong một hoàn cảnh rủi ro (vd, khi điểm tín dụng của TP bị giảm sút)

Có nhiều loại TP khác ra đời tùy đặc điểm, từ đó ảnh hưởng đến mức sinh lợi của TP

Thị trường trái phiếu

Số lượng trái phiếu giao dịch là rất lớn, tuy nhiên khối lượng giao dịch hàng ngày thì

thấp

Giá thị trường khó cập nhật, đặc biệt với các công ty nhỏ và trái phiếu chính quyền địa

phương

dịch lớn nên có giá thị trường cập nhật (có thể hàng ngày)

Đọ c thông tin trái phiếu

Đọ c thông tin niêm yết TP

Lãi suất tem? 7%

Đáo hạn? 2025

Suất sinh lợi hiện tại? 7%

Klượng GD? 10 đvị

Giá đóng cửa? 100.25% mệnh giá

Thay đổi giá so với

GD đợt trước? -1.75% mệnh giá

Giá niêm yết và Giá thực tế

Giá niêm yết: chưa bao gồm thông tin về lãi đến hạn

Giá thực tế: là giá bên mua thực trả bên bán, tính bằng = giá

niêm yết + lãi đến hạn (là phần lãi bên bán được hưởng)

VD: Giả sử hôm nay là ngày 15/7/2008, một TP chính phủ có các đặc điểm sau (mệnh giá 100,000$, LS tem 8% năm):

Số ngày kể từ ngày lĩnh lãi lần trước = 61

Số ngày giữa các kỳ lĩnh lãi (lĩnh lãi 2 lần/năm) = 184

Lãi đến hạn (bên bán hưởng) = (61/184)(.04*100,000) = 1326.09

Lạm phát và lãi suất

Lãi suất thực – là tỉ lệ phần trăm thay đổi về năng lực mua giữa hai thời điểm

VD: Cách đây một năm, tổng thu nhập của bạn đủ cho bạn mua 10 chiếc xe máy cho cả gia đình, hiện nay tổng thu nhập của bạn đủ cho bạn mua được 11 chiếc

xe máy (giả sử giá chiếc xe này duy trì ở mức cách đây một năm, tức lạm phát = 0%) LS thực của thu nhập của bạn là 10% năm.

Lãi suất danh nghĩa – là LS niêm yết bởi các NH, định chế tài chính

VD: Thời điểm đầu tháng 8/2008, các NHTM VN có mức LS tiết kiệm trung bình là 18% năm Đây là LS danh nghĩa.

LS danh nghĩa phải bao gồm LS thực và phần điều chỉnh cho lạm phát.

VD: Để bạn chấp nhận gửi tiền vào tài khoản tiết kiệm tại một NHTM, bạn yêu cầu làm sao sau một năm mình phải có khả năng mua thêm một chiếc xe máy nữa cho gia đình của mình dù có lạm phát Cụ thể, bạn yêu cầu LS thực 10%, nếu có lạm phát 5% thì lãi suất tiết kiệm phải lớn hơn hoặc bằng 15% mới thu hút được bạn.

Tác động Fisher (Fisher Effect)

Tác động Fisher mô tả mối quan hệ giữa LS danhnghĩa, LS thực và lạm phát

Tác động Fisher (Fisher Effect) (tt)

Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

(Term Structure of Interest Rates)

Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là mối quan hệ giữa thời gian đến ngày đáo hạn và suất sinh lợi khi các yếu tố khác không thay đổi

Chú ý là trong mối quan hệ này, chúng ta ko xét đến ảnh hưởng của rủi ro không có khả năng chi trả, và khác biệt về LS tem,… (là các yếu tố rủi ro đặc thù của chứng khoán)

Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất chỉ bao gồm các yếu tố cơ bản: LS

thực, lạm phát và rủi ro lãi suất.

Đường cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (Yield curve):

Dạng thông thường - có độ dốc hướng lên thể hiện kỳ hạn dài có lãi suất cao hơn

Dạng ngược – độ dốc xuống, xảy ra khi dự báo lạm phát tương lai

sẽ thấp hơn hiện tại

Yield Curve dạng thông thường

Yield Curve dạng đặc biệt

Hình đường Yield curve thực tế

Các yếu tố tác động suất sinh

lợi yêu cầu

(dựa vào đánh giá trái phiếu)

ưu đãi thuế, vd TP đô thị, chính quyền địa

phương)

thanh khoản cao thường có suất sinh lợi thấp hơn

Tất cả các yếu tố khác tác động lên rủi ro của ngân lưu của trái chủ sẽ tác động lên suất

sinh lợi yêu cầu

Các vấn đề của Chương

1. Định giá trái phiếu như thế nào và tại sao giá trái

phiếu thay đổi?

2. Các điều khoản trên khế ước vay là gì?

3. Điểm tín dụng của trái phiếu là gì? Tầm quan

trọng?

4. Lạm phát ảnh hưởng thế nào lên lãi suất?

5. Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là gì?

6. Các yếu tố quyết định suất sinh lợi yêu cầu của

trái phiếu?