Bài giảng quản trị rủi ro các định chế tài chính chương 10 PGS TS trần thị thái hà

Swap – Khái niệm• Là một thỏa thuận giữa hai bên đối tác trao đổi định kỳ cho nhau những dòng tiền xác định trong tương lai, dựa trên một công cụ hay một mức giálàm cơ sở như lãi suất th

QUẢN TRỊ RỦI RO

CÁC ĐỊNH CHẾ TÀI CHÍNH

Giảng viên: PGS.TS Trần Thị Thái Hà

1

HợP ĐồNG HOÁN ĐổI (SWAPS)

Chương 10

Những nội dung chính

Swap – Khái niệm

• Là một thỏa thuận giữa hai bên (đối tác) trao đổi định kỳ cho nhau những dòng tiền xác định trong tương lai, dựa trên một công cụ hay một mức giálàm cơ sở (như lãi suất thả nổi hay cố định trên một trái phiếu)

• Lần đầu tiên: đầu những năm 1980; là thị trường công cụ phái sinh phát triển có quy mô lớn nhất

Vai trò của swap dealer

• Các giao dịch swap thường không đồng nhất về

thời hạn; các chỉ số dùng để xác định các khoản thanh toán, và thời điểm thanh toán Không có các hợp đồng tiêu chuẩn hóa

• Nhà giao dịch swap (swap dealers): (1) kết nối các đối tác hoặc (2) là một bên của giao dịch swap

• Với tư cách là trung gian:

– Giảm được chi phí tìm kiếm của các đối tác có nhu cầu – Bảo đảm cho việc thanh toán swap.

• Đóng vai trò này chủ yếu là các ngân hàng thương

mại và NH đầu tư Hưởng phí trung gian swap.

5

Phân loại swap

• Năm loại swap chính:

– Swap lãi suất

– Swap đồng tiền

– Swap tín dụng

– Swap hàng hóa

– Swap vốn chủ sở hữu.

• Nguyên lý cơ bản chung: các bên tham gia thực

hiện tái cơ cấu các dòng tiền tài sản hoặc dòng tiền nghĩa vụ theo một hướng mong muốn

Swap lãi suất – Khái niệm

– Là sự trao đổi giữa hai đối tác các khoản thanh toán lãi suất cố định và các khoản thanh toán lãi suất thả nổi, do

có những lợi thế so sánh tương ứng.

– Là một chuỗi nối tiếp nhau các hợp đồng kỳ hạn lãi suất, cho phép kéo dài (tới 15 năm) trạng thái rào chắn rủi ro.

– Người mua swap: là bên đồng ý thực hiện các khoản

thanh toán cố định, định kỳ cho bên bán swap.

– Người bán swap: là bên chấp nhận thực hiện các khoản thanh toán với lãi suất thả nổi, định kỳ cho bên mua.

Các mục tiêu về dòng tiền

• Bên mua swap (trả lãi suất cố định): thường có lợi thế so sánh về lãi suất cố định; tìm cách chuyển đổi

nợ có lãi suất biến đổi thành nợ có lãi suất cố định,

để tương thích tốt hơn với lợi suất cố định thu

được trên tài sản

• Bên bán (trả lãi suất biến đổi):thường có lợi thế so sánh về lãi suất biến đổi; muốn chuyển đổi nợ có

lãi suất cố định thành nợ có lãi suất biến đổi, để

tương thích tốt hơn với lợi suất biến đổi thu được trên tài sản

• → rào chắn được rủi ro lãi suất

Ví dụ về Swap lãi suất

Ngân hàng A (Bên bán swap)

Khoản vay thương mại, lãi

suất được chỉ số hóa theo

LIBOR : 100 triệu $

Trái phiếu trung hạn, lãi suất

cố định: 100 triệu $

Ngân hàng B (Bên mua swap)

Khoản vay BĐS lãi suất cố

định = 100 triệu $

Chứng chỉ tiền gửi 1 năm =

100 triệu $

9

Ngân hàng A: bên bán

– Nợ :100 triệu $ trái phiếu 4 năm, 10% (cố định)

– Tài sản: các khoản vay với lãi suất = Libor + 2,5%,

điều chỉnh hàng năm

→ DGAP = DA – kDL < 0.→ thiệt hại khi lãi suất giảm – Để rào chắn rủi ro: rút ngắn DL, (mức độ nhạy cảm giá của nợ), → chuyển thành nợ lãi suất thả nổi ngắn hạn.

• Giải pháp nội bảng: thu hút thêm 100 triệu $ tiền gửi ngắn hạn, lãi suất được chỉ số hóa theo LIBOR như với khoản vay, tiền thu được dùng để thanh toán cho các trái phiếu trung hạn.

• Giải pháp ngoại bảng: bán một swap lãi suất, thực hiện các khoản thanh toán với lãi suất thả nổi.

Ngân hàng B: bên mua

– Nợ: CD ngắn hạn với D = 1 năm, chuyển hạn theo lãi

suất thị trường

– Tài sản: 100 triệu $ vào các mortgages dài hạn, lãi suất

cố định, D lớn.

→ DA – kDL > 0; thiệt hại khi lãi suất tăng; cơ cấu bảng

CĐKT ngược với ngân hàng (A).

– Để rào chắn rủi ro: chuyển đổi nợ ngắn hạn, thả nổi lãi suất thành nợ dài hạn, lãi suất cố định để tương thích tốt hơn với tài sản.

• Nội bảng: phát hành trái phiếu dài hạn, với thời hạn tương đương với các mortgages, lãi suất 12% Tiền thu được để thanh toán cho CD và giảm DGAP

• Ngoại bảng: mua một swap, thực hiện các khoản

thanh toán cố định.

cố định)

Nợ ngắn hạn (CD một năm)

10%

cố định

LIB OR + 2%

SWAP LÃI SUẤT CỐ ĐỊNH – THẢ NỔI;

MỆNH GIÁ = 100 TRIỆU $

FI (A) (bên bán) FI (B) (bên mua)

Dòng ra, thanh toán

Kết quả của swap

– NH (B):

• Nợ có ls biến đổi → nợ có ls cố định, cộng thêm một phần biến đổi nhỏ (ls CD – Libor), tương đương với khoản nhận được trên tài sản.

• Tiết kiệm được (4% + ls CD – Libor) vì nếu huy động trên thị trường, NH (B) phải trả 12% trong khi nhờ

swap, NH (B) chỉ phải trả 8% và một chênh lệch nhỏ (Ls CD – Libor)

Có rào chắn được hoàn toàn rủi ro?

Với giả định rủi ro vỡ nợ bằng 0,

• Ls CD và LIBOR chuyển động không bám sát nhau.

• Mức bù rủi ro tín dụng trên CDs của NH(B) có thể tăng qua thời gian, (Libor + 2%) có thể không đủ để rào chắn chi phí vốn của NH(B)

Xác định lãi suất cố định và thả nổi

trường về lãi suất ngắn hạn trong tương lai

• Các dòng tiền được thực hiện trên swap phụ thuộc vào lãi suất thực tế của thị trường trên khoản thời gian tồn tại của swap

Dòng tiền thực hiện theo swap (triệu $)

Thanh toán bởi

NH (A)

Thanh toán bởi

NH (B)

Thanh toán ròng bởi

Giả định diễn biến của Libor

• Nhận xét:

– Trong năm 1 và năm 2: NH (B) có lãi ròng trên swap;

dòng tiền tăng thêm này triệt tiêu chi phí tăng thêm để tái

tài trợ CD khi lãi suất tăng (swap đang có lãi; “in the

money swap”) Trong năm 3 và năm 4, NH (B) lại có

trạng thái out of money swap – swap mất tiền

– Trong năm 3 và năm 4, NH (A) có lãi ròng trên swap, khi lãi suất giảm Dòng tiền dương này lại triệt tiêu khoản

giảm sút lợi nhuận trên danh mục tài sản của NH (A).

– Tổng thể, NH (A) có lãi ròng danh nghĩa 1 triệu $ Lãi

thực sự được thực hiện là PV của 1 triệu $ đó.

Swap ngoài thị trường

(off-market swaps)

• Swap có thể được chuẩn hóa, hoặc được thiết kế

sẵn sàng trả tiền cho bên kia về việc chấp nhận

các điều kiện không chuẩn hóa

• Trong ví dụ trên, mệnh giá được cố định là 100

triệu $ trong suốt bốn kỳ hạn thanh toán Tuy nhiên, mệnh giá có thể tăng, giảm trên thời hạn của swap

Macrohedging với swap

• Giả sử một FI có Dgap > 0, do đó khi lãi suất tăng

• Hedging: bán một swap lãi suất

• Có thể lựa chọn giữa nhiều swap với những thời gian đáo hạn khác nhau; quy mô mệnh giá của

swap phụ thuộc vào thời hạn (Duration) của swap

• Nguyên tắc: khoản lời trên các hợp đồng swap

(ngoại bảng) phải bù đắp được toàn bộ khoản mất giá trị ròng (nội bảng) khi lãi suất thay đổi

0 1

kD D

Dòng tiền tương đương với trái phiếu

• Giả sử FI chọn swap 10 năm

• Các khoản thanh toán cố định của swap 10 năm

tương đương với các khoản thanh toán cố định của một trái phiếu Kho bạc 10 năm

• Các khoản thanh toán thả nổi của swap tương

đương với một trái phiếu thả nổi lãi suất

• → thay đổi giá trị của swap (∆S) khi lãi suất tăng sẽphụ thuộc vào tính nhạy cảm lãi suất tương đối của trái phiếu 10 năm so với trái phiếu 1 năm, tức phụthuộc vào (D10 – D1)

Số lượng hợp đồng swap cần thiết

– ∆S = thay đổi trong giá trị thị trường của hợp đồng swap – Dfixed – Dfloat = Chênh lệch Duration giữa một trái phiếu Kho bạc có cùng thời hạn và lscp với bên mua swap và một trái phiếu Kho bạc khác có cùng thời hạn và lscp với bên bán swap.

– Ns = giá trị mệnh giá của hợp đồng swap.

Chú ý: Nếu Dfixed > Dfloat , khi lãi suất tăng, PV của các

khoản thanh toán cố định sẽ giảm nhiều hơn PV của các khoản thanh toán thả nổi Xét theo giá trị thị trường,

người trả lãi suất cố định sẽ có lời khi lãi suất tăng và sẽ

lỗ khi lãi suất giảm.

R

R N

D D

(

• Để tính giá trị mệnh giá của một hợp đồng swap, ta đặt ∆S = ∆E và thay bằng các giá trị tương ứng:

24

float fixed

L A

S

L A

S float

fixed

L A

S float

fixed

D D

A kD

D N

A kD

D N

D D

R

R A

kD

D R

R N

D D

)(

)(

1

)

(1

)(

Ví dụ: tính mệnh giá của swap

• Giả sử DA = 5, DL = 3, k = 0,9 và A = 100 triệu $

• Giả định một trái phiếu Kho bạc 10 năm, lãi suất cố định bằng lãi suất cố định của swap, có duration là

7 năm; trong khi D của một trái phiếu thả nổi lãi

suất điều chỉnh hàng năm, là 1 năm Giá trị mệnh giá của swap:

• Nếu mỗi hợp đồng có quy mô là 100000$ thì số

lượng hợp đồng cần phải thiết lập, làm tròn, là 383 hợp đồng

25

$

38333333)

17

(

$230000000)

L A

S

D D

A kD

D N

Swap đồng tiền

• Rủi ro tỷ giá bắt nguồn từ sự không tương thích

về các đồng tiền trên tài sản và nợ

• Currency swap (hoán đổi đồng tiền) được các định chế tài chính sử dụng để rào chắn

• Fixed – fixed và fixed - floating

Ví dụ: Fixed – fixed swap

• Một FI Mỹ có tài sản bằng $, ls cố định, được tài

trợ một phần bằng phát hành kỳ phiếu Anh trung

hạn, 4 năm, mệnh giá 50 triệu £ Anh, lãi suất cuống phiếu cố định 10%/năm

• Tỷ giá 2$/1£ cố định

• Một FI Anh có tài sản bằng £, được tài trợ một

phần bằng phát hành kỳ phiếu Mỹ 4 năm, ls cố định 10%/năm, mệnh giá 100 triệu $ Mỹ

Phân tích rủi ro tỷ giá

• Nếu $ giảm giá so với £ (£ tăng giá so với $): FI Mỹ

sẽ gặp khó khăn trong thanh toán lãi và gốc trên kỳphiếu

• Nếu £ giảm giá so với $ ($ tăng giá so với £): FI

Anh gặp khó khăn trong thành toán

• Rào chắn rủi ro: chọn cách nội hoặc ngoại bảng

– Nội bảng: FI Mỹ có thể phát hành kỳ phiếu trung hạn, 4 năm, 100 triệu $; tiền thu được dùng để trả cho kỳ phiếu

4 năm 50 triệu £.

– Ngoại bảng: swap cố định – cố định.

Tài sản bằng $ lãi suất cố định

Nợ bằng £ (50 triệu £, 10%)

Tài sản bằng £ (lãi suất cố định)

Nợ bằng $ (100 triệu $, 10%)

£

$

Swap đồng tiền cố định –cố định

Dòng tiền trong swap cố định – cố định

• FI Anh gửi £ cho GI Mỹ để thanh toán các khoản lãi và gốc hàng năm cho kỳ phiếu phát hành bằng đồng £ của FI Mỹ

• FI Mỹ gửi $ cho FI Anh để thanh toán lãi và gốc

trên kỳ phiếu bằng $

Kết quả của swap

• FI Anh chuyển đổi các khoản thanh toán bằng $ với lãi suất cố định thành các khoản thanh toán bằng £

ls cố định

• FI Mỹ chuyển đổi các khoản thanh toán bằng £ với lãi suất cố định thành các khoản thanh toán bằng $

ls cố định

• Cả hai FI đều chuyển đổi được định dạng các

khoản thanh toán của họ với một lãi suất thấp hơn

so với việc thực hiện những thay đổi nội bảng (10%

so với 10,5%)

Ví dụ: Fixed – Floating swap

• FI Mỹ nắm giữ chủ yếu tài sản ngắn hạn, ls thả nổi, bằng $; tài trợ bằng kỳ phiếu Anh 4 năm, 50 triệu £,

ls cố định 10%

• FI Anh nắm giữ tài sản dài hạn bằng £, lãi suất cố định, tài trợ bằng CD ghi bằng $, 100 triệu $, ngắn hạn, ls = LIBOR 1 năm + 2%

• Cả hai FI đều đối mặt với cả rủi ro lãi suất lẫn rủi ro

tỷ giá

Phân tích rủi ro của hai FI

• FI Mỹ: nếu lãi suất ngắn hạn của $ giảm, và $ giảm giá so với £, việc thanh toán gốc và lãi bằng £ sẽ

gặp khó khăn → muốn chuyển đổi các khoản nợ

• FI Anh: nếu lãi suất Mỹ tăng và $ tăng giá so với £, thì việc thanh toán cho CD bằng $ từ dòng tiền

nhận được trên danh mục tài sản có lãi suất cố

định bằng £ sẽ khó khăn → muốn chuyển đổi các khoản nợ ngắn hạn, bằng $, ls thả nổi thành nợ

bằng £, ls cố định.

Giải pháp để chuyển đổi nợ

• Nội bảng: thay đổi cách tài trợ nội bảng, rào chắn được cả hai loại rủi ro (với tỷ giá 2$/1£)

– FI Mỹ có thể phát hành 100 triệu $ nợ ngắn hạn bằng $, thả nổi ls (Libor + 2,5%), dùng tiền thu được trả hết 50 triệu £ trên kỳ phiếu 4 năm

– FI Anh: phát hành 50 triệu £ kỳ phiếu 4 năm (11%) Dùng tiền thu được trả hết 100 triệu $ CD ngắn hạn.

Swap đồng tiền cố định – thả nổi

• Ngoại bảng: dùng swap đồng tiền cố định-thả nổi: hoán đổi các khoản thanh toán theo một tỷ giá

được thỏa thuận trước: 2$/1£

– FI Anh gửi cho FI Mỹ các khoản thanh toán cố định bằng

£ để trang trải chi phí của kỳ phiếu bằng £ của FI Mỹ

– FI Mỹ gửi cho FI Anh các khoản thanh toán thả nổi bằng

$ để trang trải chi phí của CD bằng $ thả nổi ls của FI

US FI (A) US FI (B)

Dòng tiền ra từ việc tài

trợ nội bảng

− 10% x 50£ − (LIBOR + 2%) x 100$

Dòng tiền vào từ swap 10% x 50£ (LIBOR + 2%) x 100$

Dòng tiền ra từ swap − (LIBOR + 2%) x 100$ − 10% x 50£

Với swap đồng tiền cố định – thả nổi

Nếu các dòng tiền ròng trên swap bằng 0, vì sao cả hai FI đều tham gia hợp đồng swap này?

Năm Libor Libor +

2%

Thanh toán của FI Mỹ (ls thả nổi) ($)

Thanh toán của FI

Anh (ls cố định ) Thanh toán ròng

Swap tín dụng (CDS)

• Phát triển nhanh trong những năm gần đây, cho

phép các FI rào chắn rủi ro tín dụng tốt hơn

• Người mua sự bảo vệ rủi ro tín dụng: các ngân

hàng thương mại

• Người bán ròng: các công ty bảo hiểm

• Người mua thanh toán định kỳ (hàng quý, 6 tháng, hoặc hàng năm) cho người bán, cho tới hết thời

hạn, hoặc khi sự kiện tín dụng xẩy ra

• Khi có vỡ nợ khoản vay, việc thanh toán trên swap được thực hiện bằng trái phiếu (hay khoản vay) đã được chỉ rõ về loại và khối lượng, hoặc bằng tiền Trái phiếu có thể không bán ngay được số tiền với cùng một tỷ lệ % mệnh giá

• Người bán sự bảo vệ được lựa chọn trái phiếu nào

rẻ nhất để giao, khi có vỡ nợ

Swap lợi suất tổng thể

• Gắn với việc hoán đổi một nghĩa vụ trả lãi với một lãi suất xác định (cố định hoặc thả nổi), với những khoản thanh toán tạo ra lợi suất tổng thể trên một khối lượng tiền xác định

Ví dụ về swap lợi suất tổng thể

• Một FI cho vay 100 triệu $ tới một hãng chế tạo

Brazil Nếu rủi ro tín dụng của hãng này tăng ngoài

dự tính, MV của khoản vay sẽ giảm, giá trị ròng của

FI sẽ giảm

• FI thỏa thuận trả một mức lợi suất tổng thể, bằng một mức lãi suất cố định hàng năm (f) cộng với

∆MV của nợ chính phủ Brazil ghi bằng $

• Thay đổi trong MV của trái phiếu chính phủ phản

ánh rủi ro đất nước và có tương quan với rủi ro tín dụng của công ty Brasil đi vay

• FI trả mức lãi suất cố định hàng năm + lợi vốn

(hoặc lỗ vốn) trên PV của trái phiếu Brasil (theo $), tức (PT – P0)

• Nếu tr.ph Brazil giảm giá trị 10%, tức (P0 = 100 >

PT= 90), FI sẽ

– trả = (khoản thanh toán cố định trên swap – khoản mất vốn trên trái phiếu) = 12% - 10% = 9%

– nhận = khoản thanh toán thả nổi (Libor) từ đối tác = 11%

• → Lợi nhuận ròng trên FI cho vay: 11% - 9% = 2%,

bù đắp cho khoản mất mát MV trên bảng CĐKT

FI khác FI

cho vay

Khoản vay tới khách hàng

Dòng tiền hàng năm, từ năm 1 tới năm cuối cùng

Khoản thanh toán

bổ sung do FI thực

hiện

Lợi suất tổng thể

Dòng tiền vào , từ

swap, tới FI cho vay

Libor 1 năm (11%) Libor 1 năm

(11%) Dòng tiền ra từ

swap, tới FI khác

Lãi suất cố định PT– P0

(90 – 100)

[12% + (90 – 100)/100 = 2%]

Tỷ suất lợi nhuận ròng = 9%

Lợi nhuận ròng = 9% x mệnh giá của swap

% 12

f T

Kết quả của swap

• FI duy trì được mối quan hệ với khách hàng, có thểcòn nhận được khoản phí do việc bán các dịch vụkhác nữa, không phải gánh chịu một khối lượng rủi

ro tín dụng lớn

• Swap không loại bỏ hoàn toàn rủi ro tín dụng trong trường hợp này Rủi ro khoảng mở hiện hữu: rủi ro tín dụng của khoản vay bằng $ tới công ty Brazil

không tương quan hoàn hảo với rủi ro đất nước

của Brazil phản ánh trong giá trái phiếu Brazil

(US$)

Swap tín dụng thuần túy

• Swap lợi suất tổng thể chứa đựng một yếu tố rủi ro lãi suất và rủi ro tín dụng

• Trong swap tín dụng thuần túy, FI cho vay sẽ gửi một khoản phí cố định hàng năm (giống như phí

bảo hiểm) cho FI đối tác

• Nếu không có khoản vay nào vỡ nợ, FI cho vay

không nhận được gì từ đối tác

• Nếu có vỡ nợ, khoản thanh toán nhận được từ FI đối tác = mệnh giá của khoản vay gốc (P0 = 100$) trừ đi MV của khoản vay vỡ nợ (PT = 40$), tức

60$

Rủi ro tín dụng trên swap

• Thị trường swap phát triển nhanh, với người tham gia chính là các ngân hàng đầu tư và công ty bảo hiểm → rủi ro tín dụng trên swap là mối quan tâm của cơ quan quản lý và những bên tham gia

• Vai trò của tổ chức bảo lãnh đối tác

• Rủi ro tín dụng trên swap và rủi ro tín dụng trên

khoản vay có gì khác nhau?