Bài giảng tài chính quốc tế chương 4 quan hệ ngang bằng trong tài chính quốc tế

QUAN HỆ NGANG BẰNGtrong Tài chính Quốc tế g Q * Nội dung chính • Trạng thái cân bằng thị trường • Mối quan hệ giữa Giá cả & Tỷ giá • Mối quan hệ giữa Lãi suất & Tỷ giá • Các quan hệ ngan

QUAN HỆ NGANG BẰNG

trong Tài chính Quốc tế g Q

*

Nội dung chính

• Trạng thái cân bằng thị trường

• Mối quan hệ giữa Giá cả & Tỷ giá

• Mối quan hệ giữa Lãi suất & Tỷ giá

• Các quan hệ ngang bằng trong môi trường Thị

Trường Hữu Hiệu

Tỷ giá

spot

Thị trường Hoàn hảo

Giá cả

Trạng thái

cân bằng thị trường

A Giả định về môi trường thị trường

B Dạng cân bằng thị trường

C Arbitrage và LOP

D Kiểm định thực nghiệm LOP

A Giả định về

môi trường thị trường

• Thị trường cạnh tranh hoàn hảo (NuNoTBI)

– Numerous Nhiều chủ thể mua/bán có quy mô nhỏ

– No Transaction Cost Chi phí giao dịch bằng 0

No Barrier Tự do giao dịch và cạnh tranh

– No Barrier Tự do giao dịch và cạnh tranh

– No Intervention Chính phủ không can thiệp

• Thị trường hữu hiệu về phương diện thông tin

– Thông tin thị trường dễ tiếp cận và không tốn phí

– Toàn bộ thông tin liên quan đều được tích hợp vào

trong mức giá thị trường

B Trạng thái cân bằng thị trường

(Market Equilibrium)

• Dạng cân bằng thị trường

– Cân bằng thị trường cục bộ

– Cân bằng thị trường tổng thể

• Trạng thái cân bằng thị trường

– Tương tác cung-cầu trên thị trường

– Mức giá cân bằng thị trường

• Động cơ thúc đẩy thị trường cân bằng

– Hoạt động Arbitrage

C Arbitrage & Quy luật Một Giá

• Arbitrage

– Kinh doanh chênh lệch giá theo nguyên tắc : (1)

Mua rẻ Bán đắt, (2) Thực hiện mua-bán đồng thời

• Quy luật Một Giá (LOP)

– Trong môi trường thị trường giả định

– Đối với cùng mặt hàng (tài sản) thuần nhất

– Giá cả tại các địa điểm khác nhau phải như nhau

D Kiểm định LOP

• Kết quả kiểm định thực nghiệm LOP

– LOP tồn tại ở nhiều mức độ

• Tài sản tài chính >>> Hàng hóa và dịch vụ

• Hàng khả mại >>>>> Hàng bất khả mại Hàng khả mại Hàng bất khả mại

– Nguyên nhân chủ yếu gây ra sai lệch LOP

• Thị trường thực tế không hoàn hảo và hữu hiệu như môi

trường giả định

• Mặt hàng (tài sản) so sánh không thuần nhất

• Thị hiếu tiêu dùng và đầu tư có sự khác biệt giữa các thị

trường khác nhau

Mối quan hệ

Giá cả & Tỷ giá

A Mức giá chung và Lạm phát

B Quan hệ Ngang bằng Sức mua (PPP)

C Kiểm định thực nghiệm PPP

D Ứng dụng PPP

A Mức giá chung & Lạm phát

• Mức giá chung

– Rổ hàng : givà wi

– Chỉ số giá (Price Index)

P = ∑ p w

P = ∑ piwi

• Sự thay đổi Mức giá chung

– Lạm phát

– Phương pháp tính

0 0 1

P P P

Δ

B Quan hệ

Ngang bằng Sức Mua (PPP)

• PPP tuyệt đối

– Giả định

• Thị trường cạnh tranh hoàn hảo & hữu hiệu

• Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w) Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w)

– Mức giá chung tại một thời điểm bất kỳ giữa thị

trường các nước khác nhau phải ngang bằng nhau

Ù – Tỷ giá ngang bằng sức mua

*

.P

S

P =

*

P

P

SPPP =

i i i

B Quan hệ

Ngang bằng Sức Mua (PPP)

• PPP tương đối

– Giả định

• Thị trường cạnh tranh hoàn hảo & hữu hiệu

• Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w) Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w)

– Tương quan lạm phát giữa 2 quốc gia trong một

thời kỳ phải ngang bằng mức thay đổi tỷ giá trong

cùng kỳ ấy

*

*

ΔP 1 ΔP ΔP ΔS +

−

=

* ΔP ΔP

B Quan hệ

Ngang bằng Sức Mua (PPP)

• PPP kỳ vọng

– Giả định

• Thị trường cạnh tranh hoàn hảo & hữu hiệu

• Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w) Chung rổ hàng (g) và cơ cấu (w)

– Tương quan lạm phát kỳ vọng giữa 2 quốc gia

trong một thời kỳ dự báo phải ngang bằng mức

thay đổi kỳ vọng của tỷ giá trong cùng kỳ ấy

*e

*e e e

ΔP 1 ΔP ΔP ΔS

+

−

=

*e e

ΔS ≈ −

C Kiểm định PPP

C Kiểm định PPP

• Kết quả kiểm định

– PPP hầu như không tồn tại trong ngắn hạn

– Trong dài hạn, PPP tương thích với xu hướng vận

động của tỷ giá hối đoái liên quan

– Độ biến động tỷ giá cao hơn nhiều so với tương

quan lạm phát giữa 2 quốc gia

• Nguyên nhân chủ yếu của sai lệch PPP

– Tương tự LOP + Rổ hàng không thuần nhất

– Về cơ bản, tiền tệ là tài sản tài chính >< hàng hóa

D Một số ứng dụng PPP

• Chỉ số Tỷ giá thực trung bình (REER)

– Chỉ số Tỷ giá thực (Real ER)

• Chỉ số Tỷ giá thực Real ER = (Sppp.P*) / P

• Nếu PPP tuyệt đối tồn tại, chỉ số Tỷ giá thực nên bằng 1 Nếu PPP tuyệt đối tồn tại, chỉ số Tỷ giá thực nên bằng 1

– Nếu Real ER < 1 Î giá trị nội tệ so với ngoại tệ ?

– Nếu Real ER > 1 Î sức cạnh tranh xuất khẩu ?

– Chỉ số Tỷ giá thực trung bình (Real Effective ER –

REER)

• REER là chỉ số Tỷ giá thực có điều chỉnh bằng trọng số

thương mại (wi)

• Wi= (Xi/ X) hoặc Wi= (Xi+Mi) / (X+M)

D Một số ứng dụng PPP

• Đối chiếu vị thế cạnh tranh và quy mô kinh tế

quốc gia

– Tiêu chuẩn đối chiếu vị thế kinh tế quốc tế

D Một số ứng dụng PPP

• Hiệu ứng Balassa-Samuelson

– Hiện tượng:

• Mức giá chung ở các nước công nghiệp thường cao hơn

so với các nước nghèo đang phát triển g g p

– Giải thích bằng Chênh lệch Năng suất lao động

• Giả định: Năng suất khu vực TG cao hơn NTG

• Lập luận

– Tiền lương khu vực TG tăng cao do năng suất cao hơn

» Æ Tiền lương khu vực NTG cũng phải tăng

» Æ Giá NTG tăng theo Æ Mức giá chung của NTG tăng

» Æ Mức giá chung của NTG và TG tăng

Mối quan hệ

Lãi suất & Tỷ giá

A Quan hệ Ngang bằng Lãi suất có bảo

hiểm rủi ro tỷ giá (CIP)

B Arbitrage lãi suất có bảo hiểm (CIA)

C Kiểm định CIP

D Ứng dụng: CIA khi có spread

Vốn đầu tư ban đầu (K)

Đầu tư trong nước Đầu tư ra nước ngoài

K

S

1

IRP thị trường tài chính hoàn hảo )

i

K(1

S

t

+

) i K(1 S

t

) i K(1 S

t

) i K(1 + t

F t

S t

CIP

= UIP

=

Mối quan hệ giữa Lãi suất và Tỷ giá

• Học thuyết Ngang bằng lãi suất (IRP)

Giá cả thị trường hối đoái (e)

• Mẫu có bảo hiểm (CIP)

• Mẫu không có bảo hiểm (UIP)

• Có bảo hiểm = mua (bán) lượng ngoại tệ dự kiến sẽ chi ra

hôm nay

• Không có bảo hiểm = sử dụng tỷ giá giao ngay trong tương

lai St, vào thời điểm phát sinh dòng tiền chi ra (thu về)

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

• Môi trường (Giả định):

• Phát biểu CIP

− Trong môi trường thị trường tài chính hoàn hảo và ở trạng tháiTrong môi trường thị trường tài chính hoàn hảo và ở trạng thái

cân bằng, chứng khoán cùng kỳ hạn và cùng độ rủi ro tại các

thị trường quốc gia khác nhau phải có mức chênh lệch lãi suất

ngang bằng với điểm kỳ hạn tương ứng của tỷ giá

Ù Dạng gần đúng:

) i (1 S

F

)

i

t t

t

* t t t

i 1 i i S S F +

−

=

−

* t t t

S S

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

• Ví dụ

• Lãi suất tiền gởi 1 năm tại Đức 6%, tại Việt Nam 10%

• Tỷ giá giao ngay VND18,000 / EUR

− Có thể xác định F3tháng?

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

• Hệ quả

i 1 i 1 S ) S(1 F

* t t t

* t t t t

− +

≈

⎟⎟

⎞

⎜⎜

⎛ + +

= +

=

• Kỳ hạn của Ft , it, và it* phải như nhau

• Nếu kỳ hạn khác nhau, phải quy đổi

♦Ví dụ: it và it*tính theo năm (360 ngày), khi đó phải bổ

sung thừa số (t/360)

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

• Hệ quả

(discount) và ngược lại

* t t

* t t

f i i

) i (1 S S F i i

+

≈ +

− +

=

Ù

bù đắp mức chênh lệch lãi suất hiện hành, nghĩa là ngoại tệ

phải lên giá so với nội tệ

cao sẽ lên giá” ? Trả lời : Không mâu thuẫn ! (tại sao?)

t t

t i f

i ≈ +

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

f t = i – i* < 0

i giảm,

i* tăng

F

Sx

f t = i – i* > 0

Fx

Fy

Sy

i tăng,

i* giảm

CIP - Ngang bằng Lãi suất có bảo hiểm

• Ý nghĩa

chính hoàn hảo và ở trạng thái cân bằng, sẽ bàng quan trong

việc lựa chọn giữa đầu tư chứng khoán trong nước với đầu tư

chứng khoán tương đương ở nước ngoài

− Mức độ tồn tại trong thực tế của CIP là thước đo mức độ tự do ộ ạ g ự ộ ự

lưu chuyển vốn giữa các thị trường tài chính, qua đó cho thấy

mức độ hội nhập tài chính quốc tế, mức độ hoàn hảo của thị

trường tài chính quốc tế

bảo hiểm (CIA) Hoạt động CIA tạo áp lực để tái lập trạng thái

cân bằng, trong đó tồn tại CIP

CIA – Arbitrage lãi suất có bảo hiểm

• Khi CIP bị sai lệch

• Cơ hội arbitrage lãi suất có bảo hiểm (CIA)

) 1 ( ) 1

t t

S

F

+

Giả sử thu nhập từ đầu tư Giả sử thu nhập từ đầu tư − Giả sử thu nhập từ đầu tư

trong nước cao hơn thu nhập

từ đầu tư ra nước ngoài

− CIA hướng nội : vay ngoại tệ, đầu tư nội tệ

− Lợi nhuận CIA hướng nội

) 1 ( ) 1

t t

S

F

+

t

t i i f

) 1 ( )

1

t t

S

F

+

− Giả sử thu nhập từ đầu tư

trong nước thấp hơn thu

nhập từ đầu tư ra nước ngoài

− CIA hướng ngoại: vay nội tệ,

đầu tư ngoại tệ

− Lợi nhuận CIA hướng ngoại

(* t t) t

CIA – Arbitrage lãi suất có bảo hiểm

• Ví dụ

Có cơ hội CIA hay không ? Nếu có, thực hiện CIA như thế nào ?

tư 0.72£

chênh lệch lãi thu được (lợi nhuận CIA) là 0.03$

CIA – Arbitrage lãi suất có bảo hiểm

Nội địa → Nước ngoài

Vay nội tệ

Chuyển đổi theo

tỷ giá giao ngay S

ầ

Nước ngoài → Nội địa

Vay ngoại tệ

Chuyển đổi theo

tỷ giá giao ngay S

S

1 unit

Hoàn trả

H à ả

1 đơn vị 1 đơn vị

S

Covered margin

Đầu tư ở mức lãi suất nội địa Đầu tư theo lãi

suất nước ngoài

Quy đổi về nội tệ

theo tỷ giá kỳ hạn F

Hoàn trả

nợ vay Hoàn trả

nợ vay

Covered margin

Quy đổi ra ngoại

tệ để trả nợ theo

tỷ giá F

)

1

(

1 + i∗

S

)

1

(+ i∗

S

F

) 1 ( i F

S +

) 1 ( i

S +

i

+

1 1+ i∗

) 1 ( ) 1

S

F + ∗ − + ( 1 +i) − ( 1 +i∗ )

F S

Tác động của CIA hướng ngoại

S1

S0

D0

i*

i * 0

i* 1

S0

D1

D0

i

i 1

i 0

) (1 S F )

t t

t < + +

Q

Thị trường tiền tệ nước ngoài

S0

S

Q

S 1

S 0

Thị trường hối đoái giao ngay

S1

S0

D0

F

Q

F 0

F 1

Thị trường hối đoái kỳ hạn

Q

Thị trường tiền tệ nội địa

) i (1 S F ) i

t t

↑

↓

↔

↑ +

CIP – Kiểm định thực tiễn

• Về lý thuyết, CIP sẽ được duy trì nhờ có hoạt

động CIA Trong thực tế, luôn tồn tại sự sai

lệch CIP.

• Câu hỏi : cái gì cản trở CIA hoạt động để duy

trì CIP?

• Nguyên nhân sai lệch CIP trong thực tế:

Kiểm định CIP

• Nguyên nhân làm sai lệch CIP

• Giao dịch tiền tệ và Giao dịch tài chính

• Độ minh bạch của thông tin và khả năng tiếp cận thông tin

• Kiểm soát ngoại hối

• Kiểm soát vốn

• Chính sách tài chính, chính sách tiền tệ, …

• Quy mô thị trường và tính cạnh tranh trên thị trường

• Tính thanh khoản

Ứng dụng CIP

• Tỷ suất lợi nhuận đầu tư thực tế

S S F i 1 1

t

* t

− +

≈

−

⎥⎦

⎤

⎢⎣

S F

• Tiêu chuẩn đầu tư ra nước ngoài

• Tiêu chuẩn huy động vốn nước ngoài

CIA – môi trường có Chênh lệch giá

Đầ t th lãi ất

Nội địa → Nước ngoài

Vay nội tệ

Đổi ra ngoại tệ

S a

Đầu tư theo lãi

Nước ngoài → Nội địa

Vay ngoại tệ

Đổi ra ngoại tệ theo tỷ giá mua

S b

S

1 unit

Trả nợ vay Trả nợ vay

1 đơn vị 1 đơn vị

a

S

1

b

S

Covered margin

Đầu tư theo lãi suất huy động trong nước

Đầu tư theo lãi

suất huy động ở

nước ngoài

Đổi về nội tệ theo

tỷ giá mua F b

Trả nợ vay theo lãi suất cho vay Trả nợ vay

theo lãi suất

cho vay

Covered margin

Đổi ra ngoại tệ theo

tỷ giá bán F a

)

1

(

1 +b∗

a

i

)

1

( +b∗

a

S

b a

F

S +

a

i

+

1 1 +i∗a

) 1 ( ) 1

a

S

F + ∗ − + ( 1 +b) − ( 1 + ∗a)

a

F S

CIA – môi trường có Chênh lệch giá

Lợi nhuận CIA hướng ngoại

) 1 ( ) 1

a

S

F + − +

π

Lợi nhuận CIA hướng nội

a

) 1 ( ) 1

a

F S

π

Các quan hệ ngang bằng

trên Thị trường Hữu Hiệu

A Giá cả trên Thị trường Hữu Hiệu

B Hiệu ứng Fisher Quốc tế

C Điều kiện UIP

D Giả thuyết Unbiased Forward Rate