Cơ chế tỷ giá hối đoái trong bối cảnh phục hồi kinh tế ở Việt Nam

Nền kinh tế Việt Nam đang trong quá trình chuyển mình phát triển và hội nhập sâu rộng với nền kinh tế thế giới, đặc biệt sau khi gia nhâp WTO vào năm 2006.

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT

TẮT 5

LỜI NÓI ĐẦU 6

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ KHOA HỌC CỦA VIỆC LỰA CHỌN CƠ CHẾ, CHÍNH

1.1.Lịch sử hình thành và phát triển của cơ chế tỷ giá hối đoái 9

1.2.Một vài khái niệm và phân loại cơ bản 10

1.2.1 Tỷ giá hối đoái 10

1.2.2 Phân loại các hình thức tỷ giá hối đoái11

1.2.2.1 Tỷ giá hối đoái chính thức và tỷ giá hối đoái song song 11

1.2.2.2 Tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực tế 11

1.2.2.3 Tỷ giá hối đoái song phương và tỷ giá hối đoái hiệu lực 12 1.2.3 Phân loại và xu hướng các chế độ tỷ giá lưu hành trên thế giới 12

1.2.3.1 Phân loại 12

1.2.3.2 Xu hướng 13

1.3 Tác động của chính sách tỷ giá hối đoái tới các biến kinh tế 15

1.3.1 Cán cân thanh toán 16

1.3.1.1 Kết cấu của cán cân thanh toán 17

1.3.1.2 Kết cấu cán cân vãng lai 17

1.3.1.3.Cán cân vốn 18

1.3.1.4 Dự trữ ngoại hối 19

1.3.1.5 Tác động của tỷ giá lên cán cân thanh toán 19

1.3.2 Lạm phát và mục tiêu ổn định giá cả 21

1.3.3 Tỷ lệ thất nghiệp trong nền kinh tế 22

1.3.4 Mức độ hiệu quả của chính sách tiền tệ 23

1.4 Các nhân tố ảnh hưởng tới tỷ giá hối đoái 25

1.4.1 Lạm phát 25

1.4.2 Lãi suất 26

1.4.2.1 Lý thuyết cân bằng lãi suất 27

1.4.2.2 Hiệu ứng Fisher quốc tế 28

1.4.3 Cán cân thương mại 30

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CHẾ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TẠI VIỆT NAM

32

2.1 Tình hình kinh tế tài chính thế giới và các xu hướng tỷ giá thời gần đây

32

2.1.1 Tình hình kinh tế, tài chính thế giới 32

2.1.2 Xu hướng về tỷ giá trên thế giới sau khủng hoảng 2007-2009 36 2.2 Cơ chế tỷ giá và diễn biến tỷ giá đồng Việt Nam qua các thời kỳ (từ 1989 đến nay) 38

2.2.1 Cơ chế tỷ giá Việt Nam qua các thời kỳ 38

2.2.2 Diễn biến tỷ giá Việt Nam qua các thời kỳ 42

2.3 Tác động của tỷ giá hối đoái lên nền kinh tế Việt Nam hậu khủng hoảng

2.4.4 Khả năng can thiệp của NHTW giảm 59

CHƯƠNG 3: GiẢI PHÁP HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TRONG BỐI CẢNH PHỤC HỒI KINH TẾ 61

3.1 Viễn cảnh kinh tế Việt Nam trong giai đoạn phục hồi (trọng tâm 2010)

61

3.1.1 Cơ hội 61

3.1.2 Khó khăn và thách thức 62

3.1.3 Tỷ giá hối đoái – vấn đề trọng tâm 2010 64

3.2 Định hướng chung điều hành chính sách tỷ giá hối đoái tại Việt Nam trong bối cảnh phục hồi kinh tế 66

3.2.1 Khuyến nghị chế độ tỷ giá hối đoái 67

3.2.2 Khuyến nghị chính sách hỗ trợ điều hành cơ chế tỷ giá 71

3.3 Khuyến nghị riêng, cụ thể về cơ chế và chính sách tỷ giá hối đoái trong năm

3.3.2.4 Mô hình cho Việt Nam 77

3.3.3 Điều phối tỷ giá thông qua các tác nhân tác động 79

3.3.3.1 Kiểm soát dòng tiền ngoại tệ 79

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 1 Phân loại cơ chế tỷ giá hối đoái……… 13

Bảng 2 Cơ chế tỷ giá của Việt Nam theo thời gian, 1989-2009………… 38

DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 2.1 Chỉ số chênh lệch lãi suất, 12/2008 – 12/2009……… 32

Hình 2.3 Chỉ số rủi ro của hệ thống ngân hàng 2009……… …….35

Hình 2.2 Chỉ số thị trường cổ phiếu thế giới 2009……… ….36

Hình 2.4 Biên độ tỷ giá xung quanh tỷ giá chính thức (1989-2009)…… 41

Hình 2.5 Tỷ giá danh nghĩa VND/USD trung bình năm(1985-2009)… 42

Hình 2.6: Diễn biến tỷ giá USD/VND (2008-2009)……… 44

Hình 2.7 Tỷ giá thực hữu hiệu ở Việt Nam……….… .46

Hình 2.8 Tỷ giá và cán cân thương mại của Thái Lan……… 49

Hình 2.9 Tỷ giá danh nghĩa và cán cân thương mại Việt Nam theo tháng .51

Hình 2.10 Lạm phát của Việt Nam qua các giai đoạn………55

Hình 2.11 Cán cân thanh toán Việt Nam……….59

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

BOP : Cán cân thanh toán (Balance of Payment)

CPFF : Công cụ tài trợ thương phiếu (Commercial Paper Funding Facility)FDI : Đầu tư trực tiếp nước ngoài (Foreign Direct Investment)

FII : Đầu tư gián tiếp nước ngoài (Foreign Indirect Investment)

IMF : Quỹ tiền tệ quốc tế (International Monetary Fund)

GDP : Tổng sản phẩm quốc nội

LIBOR : Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn (London Interbank Offered Rate)NEER : Tỷ giá hữu hiệu (Nominal Effective Exchange Rate)

NHNN : Ngân hàng nhà nước

NHTW : Ngân hàng trung ương

NHTM : Ngân hàng thương mại

OER : Tỷ giá chính thức được thống nhất (Official Exchange Rate)

PPIP : Kế hoạch Đầu tư Liên kết Chính phhủ và Tư nhân (Public Private Investment Program)

PPP : Cân bằng sức mua (Purchasing Power Parity)

REER : Tỷ giá thực hữu hiệu (Real Effective Exchange Rate)

TALF : Công cụ cho vay chứng khoán cầm cố tài sản (Asset-Backed

Securities Loan Facility)

TARP : Chương trình giải cứu tài sản (Troubled Asset Relief Program)VEPR : Trung tâm nghiên cứu và chính sách trường Đại học Quốc Gia Hà Nội (Vietnam Centre for Economic and Policy Research)

WB : Ngân hàng thế giới (World Bank)

WTO : Tổ chức thương mại thế giới (World Trade Organization)

LỜI NÓI ĐẦU

1 Sự cần thiết của đề tài

Nền kinh tế Việt Nam đang trong quá trình chuyển mình phát triển và hộinhập sâu rộng với nền kinh tế thế giới, đặc biệt sau khi gia nhâp WTO vàonăm 2006 Với chiến lược phát triển bền vững, Đảng và Nhà nước ta đã xácđịnh phải tạo dựng một nền tảng kinh tế vĩ mô ổn định, một vị thế chắc chắntrước khi vươn xa ra trường quốc tế, hòa nhập nhưng không hòa tan Tuynhiên, quá trình mở rộng nền kinh tế đã và đang tạo ra nhiều áp lực lớn lên hệthống tài chính – tiền tệ Điều này đòi hỏi phải cải cách cơ chế, chính sáchđiều hành nhằm đạt mục tiêu phát triển bền vững, giảm thâm hụt thương mại,kiềm chế lạm phát, và hấp thụ dòng vốn đầu tư nước ngoài hiệu quả

Cơ chế tỷ giá hối đoái từ lâu đã được coi là một trong những công cụquan trọng nhất của việc điều hành chính sách tiền tệ Đối với các quốc giađang phát triển, chính sách tỷ giá chính là biến số trọng yếu để ổn định tìnhhình kinh tế bởi tác động của nó đã vượt ra ngoài khuôn khổ thương mại vàđầu tư thuần túy, lan tỏa đến cả hệ thống tiền tệ, đến toàn bộ nền kinh tế vĩ

mô và hệ thống tài chính Hơn thế nữa, tỷ giá hối đoái cũng góp phần lànguyên nhân các cuộc khủng hoảng kinh tế và tài chính toàn cầu Mục tiêucăn bản của chính sách tỷ giá là hạn chế những tiêu cực từ bên ngoài và hỗ trợcho các hoạt động thương mại nhằm tối thiểu hóa và phòng ngừa các rủi rocho nền kinh tế

Trong bối cảnh hội nhập và chịu tác động đa chiều hiện nay, đặc biệt khiphải đối mặt với các khủng hoảng tài chính – tiền tệ, chính sách neo tỷ giá cóđiều chỉnh của Việt Nam dù đã có nhiều thành tựu trong quá khứ nhưng lạiđang tỏ ra ngày càng thiếu phù hợp trong tương lai khi nền kinh tế có độ mở

cao Ngoài ra, các luồng vốn chu chuyển ngày càng biến động mạnh mẽ, sựphát triển đa dạng của các tổ chức tài chính và công cụ tài chính khiến chocác chính sách quản lý tỷ giá trở nên phức tạp và khó kiểm soát Một cơ chế

tỷ giá được điều chỉnh hợp lý, linh hoạt là yếu tố hết sức quan trọng trong thờiđiểm hiện nay, nhằm giúp kiểm soát lạm phát, kiềm chế tình trạng đô la hóa,duy trì khả năng cạnh tranh và thúc đẩy tăng trưởng xuất khẩu

Xuất phát từ thực tế đó, chúng tôi đã quyết định nghiên cứu đề tài “Cơ

chế tỷ giá hối đoái trong bối cảnh phục hồi kinh tế ở Việt Nam” với mục

tiêu đánh giá thực trạng hiệu quả áp dụng cơ chế, chính sách tỷ giá hiện nay,đặc biệt trong giai đoạn phục hồi sau khủng hoảng và đề xuất khuyến nghịnhằm hoàn thiện chính sách trong thời gian tới

2 Phương pháp nghiên cứu

Trong quá trình tiến hành nghiên cứu, khảo sát, chúng tôi đã sử dụng cácphương pháp phân tích định tính, định lượng, so sánh (trong đó có so sánhchéo giữa các quốc gia và so sánh chuỗi thời gian tại Việt Nam)

3 Phạm vi nghiên cứu

Phạm vi nghiên cứu của đề tài giới hạn trong vai trò, tác động và hiệuquả của cơ chế tỷ giá hối đoái tới các biến kinh tế vĩ mô trong giai đoạn phụchồi kinh tế (trọng tâm năm 2010)

4 Kết cấu của đề tài

Kết cấu của đề tài gồm có 3 chương

Chương 1: Giới thiệu cơ sở lý luận khoa học của việc lựa chọn cơ chế,chính sách tỷ giá hối đoái trong bối cảnh phục hồi kinh tế, đi sâu vào tìm hiểulịch sử hình thành và phát triển các cơ chế tỷ giá hối đoái, phân loại và phân

tích các cơ chế đang đựơc áp dụng hiện nay, các tác động của tỷ giá hối đoáitới các biến kinh tế vĩ mô và các tác nhân ảnh hưởng

Chương 2: Giới thiệu thực trạng áp dụng cơ chế tỷ giá hối đoái tại ViệtNam qua từng thời kì và trọng tâm từ năm 2009 cho tới nay, đưa ra nhận xét,bình luận về các tác động, tác nhân của cơ chế và chính sách tỷ giá hối đoáitrong giai đoạn vừa qua

Chương 3: Đề xuất một số giải pháp nhằm hoàn thiện cơ chế tỷ giá hốiđoái tại Việt Nam trong giai đoạn phục hồi kinh tế và trọng tâm 2010

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ KHOA HỌC CỦA VIỆC LỰA CHỌN

CƠ CHẾ, CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TRONG BỐI

CẢNH PHỤC HỒI KINH TẾ

1.1 Lịch sử hình thành và phát triển của cơ chế tỷ giá hối đoái

Thời kì sơ khai, hàng đổi hàng là cách thức thanh toán đầu tiên và phổbiến nhất giữa các quốc gia Cách đây khoảng 4000 năm ở Trung Đông đãdiễn ra bước ngoặt khi tiền kim loại được sử dụng và các nhà đổi tiền chuyênnghiệp đầu tiên xuất hiện, đổi một lượng nhất định các đồng xu của quốc gianày lấy một lượng tương ứng các đồng xu của quốc gia khác – đánh dấu sự rađời của tỷ giá hối đoái và thị trường ngoại hối Sau khi đế quốc Rome suy tàn

và giai đoạn đầu thời kỳ Trung cổ, việc trao đổi tiền tệ giữa các quốc gia bịgiảm sút nghiêm trọng do tình hình chính trị bất ổn, lý do tôn giáo và hạn chếthương mại quốc tế Cho tới tận thế kỉ thứ 19, các hoạt động giao dịch ngoạihối mới chính thức sôi động trở lại

Đại chiến thế giới lần thứ 1 và cuộc đại suy thoái 1929 – 1933 đã làmngưng trệ các hoạt động và khiến thị trường ngoại hối vỡ ra thành từng mảnhnhỏ, tỷ giá hối đoái dựa trên chế độ bản vị vàng vì thế cũng bị sụp đổ theo vàonăm 1931 Sau đại chiến thế giới lần thứ 2 (1939 – 1945), nhờ vào lượng dựtrữ vàng khổng lồ - 70% lượng vàng dự trữ của thế giới thời điểm đó (thuđược từ việc buôn bán vũ khí cho các bên tham chiến và bồi thường chiến phícủa các nước thua trận mà Mỹ ép buộc phải thanh toán bằng vàng), đô la Mỹ(USD) đã trở thành một trong những đồng tiền chính mang tính chất quốc tế.Bên cạnh đó, vai trò của các chính phủ được thể hiện rõ rệt trong việc ổn địnhthị trường ngoại hối, kiểm soát chặt chẽ giá trị đồng tiền, neo đậu cố định tỷgiá hoặc dao động trong một biên độ nhỏ Thỏa thuận Bretton Woods năm

1944 đã đem đến một trật tự mới, xác định đô la Mỹ là phương tiện dự trữ vàthanh toán quốc tế, các đồng tiền khác được cố định với USD và giá trị USDđược neo chặt với vàng theo tỷ lệ 35USD/ ounce vàng Hầu hết các NHTWtrên thế giới chọn USD làm đồng tiền dự trữ vì cam kết chuyển đổi vàng

không giới hạn của NHTW Mỹ Tuy nhiên, hệ thống tỷ giá cố định này đãchịu áp lực lớn trong giai đoạn 1967 - 1971 do sự mất cân đối nghiêm trọngtrong cán cân thanh toán giữa các quốc gia và các nước ngoài Mỹ nắm giữlượng USD dự trữ quá nhiều Thêm vào đó, giá vàng chính thức theo BrettenWoods bị định giá thấp hơn giá vàng trên thị trường chợ đen, kéo theo tìnhtrạng đầu cơ và đổi USD ra vàng ồ ạt Ngày 15/8/1971, USD chính thức dừngchuyển đổi ra vàng và chế độ tỷ giá Bretten Woods sụp đổ Các cơ chế tỷ giáthả nổi, trung gian bắt đầu, đa dạng hóa và kéo dài cho tới ngày nay Mộtđiểm rất đáng chú ý trong tiến trình lịch sử hình thành phát triển của tỷ giá hốiđoái và thị trường ngoại hối là sự ra đời của đồng tiền chung Châu Âu Euro,đánh dấu bước ngoặt khi tỷ giá hối đoái giữa đồng tiền các nước thành viênđược neo ở cùng một tỷ giá bằng nhau dưới hình thức dùng chung một loạitiền, chung một cơ chế

1.2 Một vài khái niệm và phân loại cơ bản

1.2.1 Tỷ giá hối đoái

Tỷ giá hối đoái là sự so sánh về mặt giá cả giữa hai đồng tiền của hainước khác nhau hoặc cũng có thể coi là giá cả của một đồng tiền được biểuthị thông qua một đồng tiền khác

Ví dụ: (07/05/2010 - Vietcombank) 1USD = 18.930 VNĐ, 1 EUR =1,258 USD

Tỷ giá hối đoái được phát triển theo hướng các đồng tiền được định giátrị thông qua một vài đồng tiền tiêu chuẩn, tiêu biểu nhất là USD Đồng tiền

để ở số lượng 1 đơn vị được gọi là đồng tiền định danh hay đồng tiền cơ sở.Khi đồng tiền X lên giá so với đồng tiền Y (hoặc Y mất giá so với X) thì

tỷ giá hối đoái giữa X và Y trên thị trường ngoại hối định danh bằng Y sẽ

giảm đi, nhưng định danh bằng X lại tăng lên.

Chế độ (cơ chế) tỷ giá hối đoái là cách thức một đất nước quản lý đồngtiền của mình liên quan đến các đồng tiền nước ngoài và quản lý thị trườngngoại hối

1.2.2 Phân loại các hình thức tỷ giá hối đoái

1.2.2.1 Tỷ giá hối đoái chính thức và tỷ giá hối đoái song song

Trong chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi, tỷ giá được quy định bởi thị trườnggọi là tỷ giá thị trường Trong chế độ tỷ giá hối đoái cố định, tỷ giá được quyđịnh bởi Chính phủ Ở một số nước, cả thị trường và Chính phủ cùng thamgia quy định tỷ giá, trong đó có một tỷ giá chính thức (do Chính phủ niêmyết) và một tỷ giá không chính thức hay còn gọi là tỷ giá song song hoặc tỷgiá chợ đen Ngay cả tỷ giá hối đoái chính thức cũng có vài loại: tỷ giá bìnhquân liên ngân hàng, tỷ giá tính thuế xuất nhập khẩu, tỷ giá giao dịch củangân hàng thương mại, tỷ giá hạch toán…

1.2.2.2 Tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực tế

Tỷ giá hối đoái danh nghĩa là tỷ giá không xét đến tương quan giá cảhoặc tỷ lệ lạm phát giữa hai quốc gia Trái lại, tỷ giá hối đoái thực tế là tỷ giá

có tính đến tương quan giá cả hoặc tỷ lệ lạm phát giữa hai quốc gia do đóphản ánh đúng sức mua và sức cạnh tranh của một quốc gia Một trong nhữngyếu tố quan trọng nhất của tỷ giá hối đoái thực là vị trí cạnh tranh quốc tế củamột nước Tỷ giá hối đoái thực biến động với sự mất giá nội tệ phản ánh chiphí sản xuất của hàng hóa nội địa của nước đó tăng lên Nếu chi phí sản xuấtcác quốc gia khác không thay đổi, nước đó sẽ mất lợi thế cạnh tranh quốc tế Quan hệ giữa hai loại tỷ giá này được thể hiện như sau:

Tỷ giá hối đoái thực tế = tỷ giá hối đoái danh nghĩa ×

= tỷ giá hối đoái danh nghĩa ×

1.2.2.3 Tỷ giá hối đoái song phương và tỷ giá hối đoái hiệu lực

Tỷ giá hối đoái song phương (real exchange rate) là tỷ giá hối đoái giữahai đồng tiền

Tỷ giá hối đoái hiệu lực (real effective exchange rate) là tỷ lệ trao đổigiữa một loại đồng tiền A với nhiều loại đồng tiền khác cùng lúc Tỷ giá nàyđược tính dựa trên giá trị bình quân gia quyền của các tỷ giá song phươnggiữa đồng tiền A với từng đồng tiền khác

1.2.3 Phân loại và xu hướng các chế độ tỷ giá lưu hành trên thế giới

1.2.3.1 Phân loại

Kể từ sau sự chấm dứt của chế độ tỷ giá cố định Bretten Woods năm

1971, đa số các quốc gia trên thế giới đã thả nổi tỷ giá hối đoái của nướcmình Tuy nhiên, tỷ giá hối đoái cố định vẫn tiếp tục tồn tại và được biến đổisang nhiều dạng trung gian khác nhau Dưới đây là bảng phân loại, thống kêchính thức của Quỹ tiền tệ Quốc tế IMF (2008)

Bảng 1 Phân lo i c ch t giá h i đoái ại cơ chế tỷ giá hối đoái ơ chế tỷ giá hối đoái ế tỷ giá hối đoái ỷ giá hối đoái ối đoái

(thống kê)

Số nước 2008 (thống kê) Đại diện

40 (21,28%)

Anh, Hoa

Kỳ, EU, Nhật Bản

44 (23,4%)

Thái Lan, Singapore, Malaysia,

Ấn Độ

3 Neo tỷ giá với

biên độ điều

chỉnh

- Dao động tự do trong biên độ > ±1%.

- Tỷ giá trung tâm được điều chỉnh thường xuyên

11 (6,08%)

2 (1,06%)

Costa Rica, Azerbajan

8 (4,26%)

Trung Quốc,

5 Neo trong

biên độ

- Neo tỷ giá trung tâm cố định

- Dao động tự do trong biên độ > ±1%.

26 (14,36%)

3 (1,6%)

- Neo tỷ giá trung tâm cố định

- Dao động tự do trong biên độ < ±1% ít nhất trong 3 tháng.

- NHTW có thể điều chỉnh tỷ giá trung tâm nhưng không thường xuyên

52 (28,73%)

68 (36,17%)

Nga, Jordan

13 (6,91%)

Hồng Kông, Brunei, Bungary

10 (5,32%)

Bolivia, Panama

Nguồn: IMF (statistics) (2008)

1.2.3.2 Xu hướng

* Xu hướng thứ nhất – Thống nhất tỷ giá: Theo thống kê của IMF, việcchuyển dịch từ chế độ hai hay nhiều tỷ giá sang chế độ thống nhất tỷ giá đang

là xu hướng toàn cầu và diễn ra mạnh mẽ Tính từ năm 1973, ngay sau sự sụp

đổ của Bretten Woods, có khoảng trên 50% các quốc gia tồn tại tỷ giá songphương, tuy nhiên con số này đến năm 2001 chỉ còn khoảng 7% Một nghiêncứu của Rogoff (2004) đã chỉ ra rằng nền kinh tế các nước có chế độ 2 tỷ giáthường có mức độ tăng trưởng kém hơn và lạm phát cao hơn các nước có tỷ

giá thống nhất từ 2 – 3 lần

* Xu hướng thứ hai – Dịch chuyển về hai cực tỷ giá: Trong vòng hai thập

kỉ gần đây, phần lớn các quốc gia có xu hướng nghiêng hẳn về hoặc tỷ giá cốđịnh hoàn toàn hoặc thả nổi hoàn toàn, trong đó xu hướng thả nổi hoàn toànđang ngày càng chiếm lĩnh ưu thế

- Nghiên cứu của Kurt Schuler đã cho thấy rằng, các dẫn chứng lịch sửđang thể hiện 2 cơ chế căn bản nhất này ít chịu những tác động của khủnghoảng tài chính tiền tệ hơn các cơ chế trung gian Đơn cử như cuộc khủnghoảng năm 1997 đã gây thiệt hại nặng nề cho các nước khu vực Đông Nam Á,Nga và Brazil, những nước một cách chính thức hoặc không chính thức đềugắn kết đồng nội tệ của mình, nhưng lại không thả nổi hoặc neo cố định hoàntoàn với đồng đô la Mỹ Trong khi đó, những nước như Panama (không cóngân hàng trung ương, không có đồng nội tệ và sở giao dịch ngoại hối),Jordan (NHTW chính thức áp dụng mức hoán đổi cố định 0,709 đina/ đô la

Mỹ và không có sở giao dịch ngoại hối), Cuba, Trung Quốc… đều ít bị ảnhhưởng hoặc dễ dàng vượt qua khủng hoảng

- Chế độ tỷ giá cố định tỏ ra phù hợp với các quốc gia có nền kinh tếđang hoặc kém phát triển, trình độ thấp và phụ thuộc vào một quốc gia khác

Ưu điểm của chế độ tỷ giá này là sự ổn định, lạm phát thấp, ngăn chặn đượckhủng hoảng, duy trì được uy tín và vai trò của Chính phủ Nó cũng tương đốithích hợp đối với các quốc gia có nguồn dự trữ ngoại hối lớn, lợi thế cạnhtranh và chiến lược định hướng phát triển rõ ràng, nhất quán như Trung Quốc

- Tuy nhiên đối với các quốc gia có nền kinh tế mới nổi, đang trong giaiđoạn chuyển đổi như Thái Lan, Philippines, Singapore…chế độ tỷ giá cố địnhthường là nguyên nhân dẫn tới các cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ, gây

nên tình trạng đầu cơ và cuối cùng là phải thả nổi tỷ giá Là những nền kinh tế

có độ mở cao, nhạy cảm, thương mại quốc tế tăng trưởng mạnh mẽ, chínhsách neo đậu cố định không tỏ ra có mấy tác dụng, thậm chí còn kìm hãm sựtăng trưởng kinh tế Tuy vậy, các quốc gia này lại thường coi cơ chế thả nổi tỷgiá như một mối đe dọa tiềm ẩn làm giảm uy tín và vai trò của Chính phủ, ảnhhưởng tới xuất khẩu khi nội tệ tăng giá, tăng nợ nước ngoài khi nội tệ mất giá,

… Do vậy, NHTW các nước thường sử dụng các biện pháp can thiệp mạnh

mẽ như sử dụng quỹ dự trữ bình ổn ngoại hối, nghiệp vụ thị trường mở, kiểmsoát nguồn vốn….để giữ vững tỷ giá mục tiêu

- Đối với các quốc gia có nền kinh tế phát triển cao như Nhật Bản, EU…với hệ thống tài chính tiền tệ hoàn thiện, chế độ tỷ giá thả nổi hoàn toàn đã tỏ

rõ được vai trò to lớn của mình trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, kìmhãm lạm phát và giảm tối đa tác động của các cú sốc kinh tế và suy thoái

1.3 Tác động của chính sách tỷ giá hối đoái tới các biến kinh tế

Ngày nay, trong điều kiện tự do hóa và toàn cầu hóa với đặc trưng dòngvốn lưu động nhanh giữa các khu vực kinh tế, tỷ giá hối đoái đã trở thành mộtcông cụ khá hữu hiệu trong việc điều chỉnh các quan hệ kinh tế đối ngoại giữacác quốc gia Song hành cùng những biến chuyển của nền kinh tế thế giới, cácquốc gia đang có xu hướng chuyển dịch dần sang áp dụng cơ chế tỷ giá thảnổi Tuy nhiên vẫn còn một số nước thực hiện tỷ giá cố định, chính phủ neođồng tiền của mình với một đồng tiền ngoại tệ khác hay một rổ các đồng tiềntại một mức tỷ giá cố định

Chính sách tỷ giá là một trong những chính sách kinh tế vĩ mô quantrọng tại các nước phát triển hay những nền kinh tế đang trong quá trìnhchuyển đổi Tầm ảnh hưởng của chính sách này có tác động rất mạnh mẽ đến

nhiều biến kinh tế vĩ mô như lạm phát, cán cân thanh toán, cung tiền tệ vàhiệu quả của các chính sách tài khóa, tiền tệ và được xem như là một đề tàiquan trọng nhất của kinh tế học vĩ mô trong nền kinh tế mở hay tài chínhquốc tế

1.3.1 Cán cân thanh toán

Cán cân thanh toán hay cán cân thanh toán quốc tế (Balance of Payment,BoP), là một bản báo cáo thống kê tất cả các giao dịch kinh tế của một quốcgia với phần còn lại của thế giới trong một thời kỳ nhất định, thường là mộtnăm Những giao dịch này có thể được tiến hành bởi các cá nhân, các doanhnghiệp cư trú trong nước hay chính phủ của quốc gia đó Đối tượng giao dịchbao gồm các loại hàng hóa, dịch vụ, tài sảnh thực, tài sản tài chính và một sốchuyển khoản khác

Cán cân thanh toán có quan hệ hầu hết với các biến số kinh tế vĩ mô.Quan hệ hàm ý rằng BoP tác động và bị tác động bởi các yếu tố vĩ mô đó (lãisuất, lạm phát, GDP, tỷ giá,…), tuy nhiên, trong khuôn khổ phạm vi bàinghiên cứu đề cập chủ yếu đến nhân tố tỷ giá hối đoái Trạng thái BoP, thặng

dư hay thâm hụt, của một quốc gia có ảnh hưởng quyết định đến tỷ giá hốiđoái, do đó nó được xem như công cụ phát tín hiệu cho các nhà hoạch địnhchính sách nhằm thay đổi chính sách kinh tế cho phù hợp

Trước tiên cần xét đến những bộ phận cấu thành lên BoP và tiếp theo đóđánh giá vai trò của tỷ giá tác động lên BoP

1.3.1.1 Kết cấu của cán cân thanh toán

BoP gồm 3 thành phần chính:

 Cán cân vãng lai

 Lỗi và sai sótPhần “Lỗi và sai sót” trong cán cân thanh toán đảm bảo rằng BoP luôncân bằng, bao gồm các giao dịch kinh tế thực tế đã xảy ra nhưng không đượcghi chép hoặc ghi chép nhầm lẫn không chính xác Tuy nhiên đây là điềukhông thể tránh khỏi trong quá trình thu thập số liệu và lập BoP, do có rấtnhiều vấn đề phức tạp về thống kê Chính vì vậy, trong phần này sẽ chỉ tậptrung vào xem xét các bộ phận còn lại đó là cán cân vãng lai, cán cân vốn vàcán cân bù đắp chính thức

1.3.1.2 Kết cấu cán cân vãng lai

Gồm 4 bộ phận cấu thành:

Cán cân thương mại hay cán cân hữu hình, phản ánh chênh lệch giữa cáckhoản thu từ xuất khẩu và các khoản chi cho nhập khẩu hàng hóa Xuất khẩulàm tăng cung ngoại tệ và cầu nội tệ cho nền kinh tế, trong khi đó nhập khẩulàm phát sinh cầu ngoại tệ và cung nột tệ Khi thu nhập từ xuất khẩu lớn hơnchi cho nhập khẩu hàng hóa thì cán cân thương mại thặng dư, ngược lại khinhập khẩu vượt trội xuất khẩu làm cho cán cân thương mại thâm hụt

Cán cân dịch vụ bao gồm các khoản thu, chi từ hoạt động dịch vụ về vậntải, du lịch, bảo hiểm, bưu chính viễn thông, ngân hàng,…

Cán cân thu nhập bao gồm thu nhập của người lao động (tiền lương, tiền thưởng, ) và thu nhập về đầu tư (khoản thu từ lợi nhuận đầu tư trực tiếp, lãi

từ đầu tư vào giấy tờ có giá và các khoản lãi đến hạn,…) Nhân tố chính ảnhhưởng tới cán cân thu nhập là số lượng đầu tư và tỷ lệ sinh lời, còn nhân tố tỷgiá chỉ đóng chức năng chuyển hóa thu nhập sang các đồng tiền khác nhau

Cán cân chuyển giao vãng lai gồm các khoản viện trợ không hoàn lại,các khoản chuyển giao bằng tiền, hiện vật cho mục đích sử dụng như tiền kiềuhối chuyển về Chuyển giao vãng lai đơn thuần phản ánh sự tái phân phối thunhập giữa người cư trú và người không cư trú.

1.3.1.3.Cán cân vốn

Tài khoản vốn trong cán cân thanh toán đo lường giao dịch kinh tế củacác tài sản tài chính Được chia làm 2 thành phần là tài khoản vốn và tàikhoản tài chính Trong khi tài khoản tài chính đóng vai trò quan trọng trongcán cân vốn, thì tài khoản vốn đóng vai trò thứ yếu

Tài khoản tài chính bao gồm 3 phần cơ bản:

+ Đầu tư trực tiếp (FDI) trong đó nhà đầu tư có quyền kiểm soát nhấtđịnh đối với tài sản Hình thức đầu tư dài hạn của cá nhân hay công ty nướcngoài vào nước khác bằng cách thiếp lập cơ sở sản xuất kinh doanh ngay tạinước đó

+ Đầu tư gián tiếp (FII) hay đầu tư danh mục, là những hoạt động muatài sản tài chính nước ngoài nhằm kiếm lời Hình thức đầu tư này không kèmtheo việc tham gia quản lí hoạt động doanh nghiệp như trong đầu tư trực tiếp,hay nói cách khác nhà đầu tư không có quyền kiểm soát tài sản

+ Đầu tư khác, bao gồm các khoản tín dụng thương mại ngắn hạn và dàihạn, các khoản vay, tiền gửi, các khoản phải thu, phải trả ngoài biên giới

1.3.1.4 Dự trữ ngoại hối

Dự trữ ngoại hối bao gồm các đồng tiền mạnh được sử dụng trong các

giao dịch thương mại và quốc tế Tầm quan trọng của dự trữ ngoại hối phụthuộc vào một quốc gia theo chế độ tỷ giá cố định hay thả nổi.

Công thức tổng quát của BoP:

Cán cân tổng thể = Tài khoản vãng lai + tài khoản vốn + Sai sót

Cán cân tổng thể + Dự trữ ngoại hối = 0

Tại những nền kinh tế có tỷ giá cố định, chính phủ sẽ bù đắp thâm hụtbằng cách thay đổi thâm hụt dự trữ ngoại hối khi cán cân tổng thể thâm hụthay thặng dư Khi cán cân tổng thể thặng dư, tránh cho đồng nội tệ lên giá,NHTW tiến hành mua ngoại tệ vào làm tăng dự trữ ngoại hối Khi cán cântổng thể thâm hụt, tránh cho nội tệ giảm giá, NHTW bán ngoại tệ ra làm giảm

dự trữ ngoại hối

1.3.1.5 Tác động của tỷ giá lên cán cân thanh toán

Cán cân thanh toán gồm 2 bộ phận chủ yếu là tài khoản vãng lai và tàikhoản vốn Đối với tài khoản vốn, nhân tố chủ yếu ảnh hưởng lên cán cân vốn

là lượng đầu tư và lãi suất, khi mức lãi suất nội tệ thay đổi sẽ kích thích cácdòng vốn chạy vào hay chạy ra khỏi quốc gia đó Trong khi đó yếu tố tỷ giáhầu như không ảnh hưởng lên cán cân vốn, mà chỉ mang hình thức chuyển đổi

từ đồng tiền này sang đồng tiền khác để đầu tư vào một quốc gia có lãi suấthấp dẫn

Đối với cán cân vãng lai, thu nhập và chuyển giao vãng lai một chiềukhông chịu ảnh hưởng bởi nhân tố tỷ giá, khi tỷ giá thay đổi không làm thayđổi cán cân thu nhập và cán cân chuyển giao một chiều Bởi vì cán cân thunhập lại phụ thuộc vào những khoản đã đầu tư trước đó, khi tỷ giá thay đổikhông làm ảnh hưởng tới mức sinh lời những khoản đầu tư này, bên cạnh đócán cân chuyển giao vãng lai một chiều là phân phối lại thu nhập giữa chủ thểkinh tế trong và ngoài nước

Nhân tố tỷ giá trực tiếp ảnh hưởng tới cán cân thương mại và cán cândịch vụ, tỷ giá thay đổi làm cho hai yếu tố này thay đổi Thông thường tỷ giáthay đổi sẽ tác động mạnh mẽ nhất lên cán cân thương mại, thông qua hoạtđộng xuất nhập khẩu của một quốc gia trong nền kinh tế mở

Với chính sách tỷ giá đồng nội tệ thấp sẽ tác động tốt lên xuất khẩu vàhạn chế nhập khẩu, giúp cho cán cân vãng lai từ thâm hụt về cân bằng vàthặng dư Ngược lại khi tỷ giá định giá đồng nội tệ cao, làm cho hàng hóatrong nước xuất khẩu sẽ đắt hơn, mất sức cạnh tranh trong khi đó nhu cầunhập khẩu lại tăng làm cho trạng thái thâm hụt sẽ trở nên rõ ràng hơn Vì vậy,lựa chọn tỷ giá phù hợp sẽ làm cho cán cân thương mại, hay cán cân vãng lai

sẽ tự động cân bằng.

Khi xem xét sự tác động của tỷ giá hối đoái lên cán cân thanh toán, thực chất chỉ cần đặt trọng tâm vào ảnh hưởng lên cán cân thương mại thông qua hoạt động xuất nhập khẩu, tác động tích cực lên hoạt động thương mại quốc tế.

1.3.2 Lạm phát và mục tiêu ổn định giá cả

Một trong những mục đích quan trọng mà chính sách tiền tệ muốn đạt tới

là kiểm chế lạm phát trong nền kinh tế Tỷ giá hối đoái là một phần trongchính sách tiền tệ mà NHTW muốn sử dụng để kiềm chế lạm phát, do tỷ giá

là thành tố dẫn xuất trong quá trình hình thành hiện tượng lạm phát tại mộtquốc gia

Với các yếu tố khác không đổi, khi tỷ giá tăng hay đồng nội tệ bị mất giá

so với ngoại tệ, sẽ tạo sức lên lạm phát Tỷ giá tăng làm cho giá hàng hóanhập khẩu tính bằng nội tệ tăng, bao gồm hàng hóa tiêu dùng cá nhân lẫnhàng hóa trung gian phục vụ cho sản xuất, và mặt bằng giá chung của nền

kinh tế tăng theo cuối cùng là gây ra lạm phát Ngược lại, khi tỷ giá giảm, giáhàng hóa nhập khẩu giảm, góp phần làm cho mặt bằng giá trong nước giảmxuống, góp phần giảm áp lực cho lạm phát Mối quan hệ này được thể hiệnqua công thức sau:

Trong đó: α – là tỷ trọng hàng hóa sản xuất trong nước

(1- α ) – tỷ trọng hàng hóa nhập khẩu

P - mức giá cả hàng hóa sản xuất trong nước tính bằng nội tệ

P*- mức giá cả hàng hóa nhập khẩu tính bằng ngoại tệ

E – tỷ giá (số đơn vị nội tệ trên 1 đơn vị ngoại tệ)

P1 – mức giá cả hàng hóa chung của nền kinh tế

Giữ ổn định tỷ giá có thể giúp tăng cường lòng tin vào đồng nội tệ, buộcchính phủ phải kiểm soát thâm hụt ngân sách và tốc độ tăng trưởng tín dụng

và thông qua đó tăng cường mức độ tin cậy vào chính sách của chính phủ, khi

đó lạm phát cũng sẽ dần được giảm đi và ổn định

1.3.3 Tỷ lệ thất nghiệp trong nền kinh tế

Khi các yếu tố khác không đổi, thay đổi tỷ giá hối đoái như tăng tỷ giá sẽkích thích tăng xuất khẩu và hạn chế nhập khẩu, tăng thu nhập quốc dân vàtạo ra nhiều công ăn việc làm, sử dụng lao động nhiều hơn Khi phá giá đồngnội tệ, hàng hóa sản xuất ra trong nước sẽ rẻ hơn tương đối làm tăng nhu cầusản phẩm nội địa, khu vực sản xuất hàng hóa phát triển sẽ kéo theo đó là sựdịch chuyển về nhu cầu lao động, tăng cầu lao động đặc biệt những doanhnghiệp có mức độ thâm dụng lao động cao (labor-intensive) như may mặc, gia

công chế biến, thủy hải sản,… Bên cạnh đó tỷ giá tăng làm cho những ngànhsản xuất không sử dụng đầu vào là nguyên liệu nhập khẩu sẽ tăng lợi thế cạnhtrang so với hàng hóa nhập khẩu, từ đó mở rộng sản xuất, tăng thu nhập vàtạo thêm nhiều công ăn việc làm mới cho xã hội Ngược lại, khi nâng giá nội

tệ (tỷ giá giảm) sẽ làm cho tăng trưởng kinh tế giảm và gia tăng tỷ lệ thấtnghiệp

Trên thực tế để chính sách tỷ giá thành công, tác động hiệu quả lên tỷ lệthất nghiệp trong nền kinh tế phải có sẵn các điều kiện cần thiết như năng lựcsản xuất, thị trường cho hàng xuất khẩu, năng lực sản xuất hàng hóa thay thếnhập khẩu Bên cạnh đó Ngân hàng trung ương cần có những biện pháp canthiệp, điều chỉnh kịp thời để mỗi khi chính sách tỷ giá thay đổi góp phần làmcho các “biến số thực” trong nền kinh tế thay đổi theo chiều hướng có lợi chonền kinh tế

1.3.4 Mức độ hiệu quả của chính sách tiền tệ

Chính sách tỷ giá có mối quan hệ chặt chẽ với chính sách tiền tệ và chínhsách tài khóa Phân tích được dựa trên mô hình Mundell-Flemming, mô hìnhnày được Mundell-Flemming phát triển vào vào những năm 1960 Phân tíchnày được dựa trên những giả thiết cơ bản là: (i) nền kinh tế được xem là mộtnền kinh tế mở, quy mô nhỏ sao cho những thay đổi về lãi suất do các chínhsách gây ra không ảnh hưởng đến lãi suất thế giới; (ii) các luồng vốn đượcluân chuyển tự do và hoàn toàn linh hoạt; (iii) nền kinh tế không ở mức toàndụng, do đó tăng cầu sẽ dẫn đến tăng cung mà không làm tăng giá; (iv) không

có những thay đổi kì vọng về tỷ giá; (v) nền kinh thỏa mãn điều kiệnMarshall-Lerner Kết quả của phân tích chỉ ra rằng có sự đánh đổi giữa hiệuquả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa dưới các chế độ tỷ giá khácnhau trong một nền kinh tế Trong một nền kinh tế có chế độ tỷ giá hối đoái

cố định, ngân hàng trung ương sẽ không thể thực hiện chính sách tiền tệ độclập có hiệu quả.

Trong một nền kinh tế mở, thị trường tiền tệ và nguyên lý “bộ ba bất khảthi” - mô hình Mundell-Flemming ( Impossible Trinity) luôn tồn tại cùng vớinhau Lý thuyết này phát biểu rằng, một quốc gia không thể đồng thời thựchiện cùng một lúc 3 mục tiêu chính sách vĩ mô:

Chính những biện pháp như vậy làm cho tính độc lập của chính sách tiền

tệ sẽ bị ảnh hưởng vì cung tiền lúc này không phải dựa vào diễn biến giá cảtrong nền kinh tế mà do tỷ giá hay dòng vốn ra vào quyết định Trong trườnghợp NHTW muốn có một chính sách tiền tệ độc lập, thì phải bỏ mục tiêu cốđịnh tỷ giá trong khi dòng vốn vẫn được tự do ra vào

Nói tóm lại, chính sách tỷ giá hối đoái là một bộ phận quan trọng trongnền kinh tế có tác động trực tiếp đến các biến số kinh tế vĩ mô như lạm phát,cán cân thanh toán, xuất nhập khẩu, tỷ lệ thất nghiệp cũng như mức độ tácđộng của chính sách tiền tệ lên nền kinh tế Tùy thuộc đặc trưng của mỗi quốcgia ở từng khu vực địa lý, đặc thù nền kinh tế, thể chế chính trị sẽ chọn mộtchế độ tỷ giá thích hợp, thả nổi hay cố định, nhưng mục tiêu cuối cùng vẫnđảm bảo duy trì các biến số thực của nền kinh tế vĩ mô để đạt được mục tiêuquan trọng nhất là tăng trưởng kinh tế bền vững, kiểm soát tốt lạm phát, tránhđược những cú sốc kinh tế tác động đến quá trình phát triển

1.4 Các nhân tố ảnh hưởng tới tỷ giá hối đoái

Tỷ giá hối đoái, tức là giá cả của một đồng tiền được biểu thị thông quamột đồng tiền khác, nó cũng được xem xét và đánh giá dựa trên hai nền tảngchính trong bất kì mối quan hệ kinh tế đó là cung và cầu Sự thay đổi về cung,cầu ngoại tệ tác động lên tỷ giá làm cho tỷ giá thay đổi tương ứng, quá trìnhđiều chỉnh tỷ giá luôn được dẫn dắt bởi các yếu tố tác động lên cung cầungoại tệ như lạm phát, lãi suất, cán cân thanh toán, tình trạng nợ công hay sự

ổn định chính trị lẫn môi trường kinh doanh

1.4.1 Lạm phát

Lạm phát làm mức giá hàng hóa trở nên đắt hơn, sức mua của đồng nội

tệ giảm, với tỷ giá không đổi lúc này hàng hóa trong nước sẽ đắt hơn do phải

bỏ một lượng tiền lớn hơn để mua cùng một lượng hàng hóa như cũ khiến chongười dân sẽ có xu hướng chuyển sang sử dụng hàng hóa nước ngoài do cógiá thành rẻ hơn dự trên cơ sở tỷ giá không đổi Lúc này nhu cầu nhập khẩutăng cao khiến cho cung nội tệ tăng, bán nội tệ để mua vào ngoại tệ phục vụcho nhập khẩu, tỷ giá hối đoái cũng tăng theo Lạm phát ảnh hưởng đến tỷ giáhối đoái, cung tiền trong nền kinh tế, tạo ra một vòng luẩn quẩn “phá giá -lạm phát – phá giá”, tác động tiêu cực lên tình hình kinh tế.

Trên cơ sở lý thuyết, mối quan hệ giữa tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá hốiđoái thực tế có dạng:

Phương trình tỷ giá hối đoái có thể viết thành:

Phần trăm thay đổi của P và P* tương ứng là tỷ lệ lạm phát trong và ngoàinước Trong trường hợp lạm phát xảy ra đồng thời ở cả hai nước, đồng tiềncủa một nước sẽ giảm giá nếu tỷ lệ lạm phát của nước này cao hơn so với cácnước khác và tỷ lệ giảm giá tương đương với phần chênh lệch tỷ lệ lạm phátgiữa hai nước

1.4.2 Lãi suất

Mối quan hệ giữa lãi suất trên thị trường tiền tệ với tỷ giá trên thị trườnghối đoái sẽ được thể hiện thông qua việc nghiên cứu hiệu ứng Fisher quốc tế(International Fisher Effect) và lý thuyết cân bằng lãi suất (Interest rateParity) Các lý thuyết này được xây dựng dựa trên giả định chu chuyển vốn

E: tỷ giá danh nghĩa

ε: tỷ giá thực

P*/P: tỷ số mức giá nướcngoài và trong nước

quốc tế là hoàn toàn tự do; các quốc gia đều có độ rủi ro như nhau; bỏ quamọi chi phí giao dịch và thuế

Như vậy các chứng khóan trong nước và nước ngoài thay thế hoànhảo.Cơ sở hình thành nên các lý thuyết này dựa trên việc kinh doanh(arbitrage) chênh lệch lãi suất của các nhà đầu tư khi lãi suất giữa các đồngtiền có sự chênh lệch nhất định Đặc biệt, rủi ro trong hoạt động kinh doanhchênh lệch lãi suất được giảm thiểu bằng cách ký các hợp đồng kỳ hạn (hay

đã được bảo hiểm về rủi ro tỷ giá) và sự kiên kết chặt chẽ và linh hoạt giữacác thị trường tài chính trên thế giới, nên các hoạt động kinh doanh chênhlệch lãi suất trở nên cạnh tranh và phát triển mạnh mẽ khiến quy luật cân bằnglãi suất được duy trì

1.4.2.1 Lý thuyết cân bằng lãi suất

Lý thuyết cân bằng lãi suất có bảo hiểm tỷ giá (Covered Interest RateParity) được thể hiện bởi công thức:

RVND - RUSD = (F – S)/S

Trong đó: RVND là lãi suất trong nước

RUSD là lãi suất quốc tế

F là tỷ giá kỳ hạn (forward rate)

S là tỷ giá giao ngay (spot rate)

Ý nghĩa thực tế của công thức này thể hiện ở chỗ chỉ cần quan sát mứclãi suất của hai đồng tiền, chúng ta có thể dự đoán được đồng tiền nào sẽ tăng(hay giảm giá) kỳ hạn và tỷ lệ phần trăm lên giá hay giảm giá tương ứng vớichênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền

Lý thuyết cân bằng lãi suất không có bảo hiểm tỷ giá (UncoveredInterest Rate Parity) được thể hiện bởi công thức:

RVND - RUSD = (Se+1– S)/S = Se+1/S – 1

Trong đó: RVND là lãi suất trong nước

RUSD là lãi suất quốc tế

Se+1 là tỷ giá giao ngay dự tính trong tương lai

S là tỷ giá giao ngay (spot rate)

Trong trường hợp không có bảo hiểm tỷ giá, tỷ giá kỳ hạn sẽ được thaythế bằng tỷ giá giao ngay dự tính (expected spot exchange rate) Lý do chủyếu là dưới áp lực của hành vi đầu cơ, tỷ giá kỳ hạn và tỷ giá giao ngay dựtính tại thời điểm hợp đồng kỳ hạn đến hạn có xu hướng bằng nhau Phươngtrình trên cho thấy, với các nhân tố khác không thay đổi, khi tỷ giá giao ngay

dự tính tăng sẽ tạo áp lực tăng tỷ giá giao ngay hiện hành Điều này xảy ra là

do khi tỷ giá dự tính tăng, tức Se+1(VND/USD) tăng, nghĩa là USD dự tính lêngiá còn VND dự tính giảm giá, làm cho các luồng vốn đầu cơ sẽ chuyển rakhỏi VND để đầu tư vào USD, dẫn đến cầu về USD và cung VND tăng trênthị trường giao ngay, làm cho tỷ giá giao ngay hiện hành tăng Như vậy,những dự báo về tỷ giá giao ngay là yếu tố ảnh hưởng đến tỷ giá giao ngayhiện hành

1.4.2.2 Hiệu ứng Fisher quốc tế

Dựa trên giả định là rủi ro và các chi phí liên quan đến việc mua đi bánlại các loại hàng hóa (arbitrage) các hàng hóa giữa hai quốc gia là nhỏ, thì tỷ

lệ lãi thu được từ việc nắm giữ hàng hóa ở hai quốc gia có xu hướng bằngnhau, do đó chúng ta có cân bằng sức mua (PPP) dạng kỳ vọng là:

và hiệu ứng Fisher quốc tế, có thể thấy rằng lãi suất là công cụ giúp các nhàquản trị tài chính dự đoán và xác định tỷ giá trong tương lai để hoạch địnhchiến lược phòng chống rủi ro và chiến lược kinh doanh hiệu quả Lợi tức củacác khoản tiền gửi được mua bán trên thị trường hối đoái phụ thuộc vào lãisuất và các thay đổi dự kiến của tỷ giá hối đoái.

Cân bằng thị trường hối đoái đòi hỏi sự cân bằng về lợi tức, điều kiện màtheo đó lợi tức dự kiến của các khoản tiền gửi của hai loại tiền bất kỳ là tươngđương khi đo bằng một loại tiền Chỉ khi tất cả các tỷ suất lợi tức dự kiến đềubằng nhau, tức là cân bằng lợi tức, thì sẽ không có tình trạng dư cung về một

số dạng tiền gửi nào đó và cũng không có tình trạng dư cầu về một số loại tiềngửi khác Tóm lại, thị trường hối đoái sẽ cân bằng khi không một loại tiền gửinào ở trong tình trạng dư cầu hoặc dư cung

1.4.3 Cán cân thương mại

Cán cân thương mại là chênh lệch giữa kim ngạch xuất nhập khẩu củamột quốc gia Lượng cung tiền (nội tệ) bắt nguồn từ nhu cầu nhập khẩu, khinhập khẩu hàng hóa làm tăng cầu ngoại tệ, cá nhân hay doanh nghiệp nhậpkhẩu bán nội tệ để mua ngoại tệ thanh toán cho đối tác nước ngoài, tăng cungnội tệ trên thị trường ngoại hối Xét từ góc độ cán cân thương mại, đườngcung tiền của một nước bắt nguồn từ nhu cầu nhập khẩu của quốc gia đó Lậpluận tương tự, khi một nước xuất khẩu hàng hóa làm phát sinh nhu cầu vềđồng tiền của nước này bởi những nhà nhập khẩu để thanh toán cho nhà xuấtkhẩu Do đó, đường cầu tiền tệ của một nước hình thành từ đường cung xuấtkhẩu của nước đó

Mối quan hệ giữa giá trị kim ngạch xuất nhập khẩu của một quốc gia cótác động trực tiếp đến tỷ giá hối đoái của quốc gia đó, các yếu tố tác động làmtăng xuất khẩu hay nhập khẩu đồng thời tác động lên tỷ giá hối đoái Nếu mộtnước có thặng dư thương mại, xuất khẩu lớn hơn nhập khẩu, cung ngoại tệlớn hơn cầu ngoại tệ, làm cho đồng nội tệ lên giá Khi thâm hụt thương mại sẽlàm cho đồng nội tệ giảm giá

Ngoài những yếu tố trên tác động đến tỷ giá hối đoái, trong môi trườngkinh tế mở hiện nay, như tình trạng nợ công tại các quốc gia trên thế giới,những khoản tính dụng cho chính phủ hoặc các doanh nghiệp nhà nước vay.Khả năng trả nợ, thanh toán nợ đáo hạn của một quốc gia, là một phần quantrọng để các nhà đầu tư nước ngoài quyết định xem có đầu tư vào nước đóhay không Rủi ro vỡ nợ (defualt risk) càng lớn, niềm tin của nhà đầu tư nướcngoài vào quốc gia đó càng kém đi, họ không có nhiều động lực muốn nắmgiữ tài sản của nước đó, chính vì vậy làm cho giá trị đồng nội tệ giảm hay tỷgiá hối đoái tăng Tại những đất nước mà bất ổn chính trị thường xuyên xảy ra

như Thái Lan, tác động xấu đến môi trường kinh doanh cũng như mất niềmtin về khả năng điều hành của chính phủ Do đó giảm niềm tin vào đồng nội

tệ, những bất ổn như vậy dẫn tới sự dịch chuyển của dòng vốn nước ngoài rakhỏi quốc gia, làm mất giá đồng nội tệ đe dọa mạnh tới phát triển kinh tế

Có thể nói khi xét đến các yếu tố tác động đến tỷ giá hối đoái, như lạmphát, lãi suất, hay cán cân thương mại,…Tại mỗi quốc gia sẽ có những tácđộng riêng dựa vào đặc thù của nền kinh tế nước đó, trong quá trình phân tíchtác động chúng ta sẽ làm rõ từng yếu tố thông qua nền tảng kinh tế tại quốcgia đó để tìm ra căn nguyên chính cho sự biến động tỷ giá, và xây dựng biệnpháp khắc phục sự bất ổn đó một cách hiệu quả

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CHẾ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI

TẠI VIỆT NAM

2.1 Tình hình tài chính thế giới và các xu hướng tỷ giá thời gần đây

có diễn biến trong năm 2009 như hình 2.1

Hình 2.1 Chỉ số chênh lệch lãi suất, 12/2008 – 12/2009

Nguồn: Datastream (2010)

Sau ba tháng ổn định quanh mức 1%, chỉ bằng ¼ so với các mức chênhlệch lãi suất lúc đỉnh điểm của cuộc khủng hoảng tháng 09/2008, cả LIBOR-OIS lẫn chênh lệch TED tiếp tục giảm đáng kể (50%) trong hai tháng sau đó.Đến cuối tháng 05/2009, hai chỉ số này giảm xuống thấp hơn thời kì ngaytrước khi Lehman Brothers phá sản (tháng 09/2008) và trong 5 tháng cuốinăm 2009 đã rất ổn định trên dưới 20 điểm cơ bản (basic points) Điều nàychứng tỏ thị trường liên ngân hàng và thị trường tiền tệ đã hoạt động trở lại,FED và các ngân hàng trung ương lớn đã thành công trong việc trấn an giớitài chính về khả năng một định chế tài chính lớn như Lehman Brothers có thểphá sản một lần nữa Vậy chính sách nảo của các ngân hàng Trung Ương đãdẫn đến thành công này.

Mọi cuộc khủng hoảng đều liên quan đên sự hoảng loạn của các nhà đầu

tư và chính bản thân giới tài chính Sự sụp đổ của thị trường liên ngân hàng

và thị trường tiền tệ sau khi Lehman Brothers phá sản là hệ quả trực tiếp của

sự hoảng loạn này Khi thị trường hoảng loạn, thanh khoản nhanh chóng biếnmất và giá các loại tài sản chính (asset prices) sụp đổ sẽ tạo thành một vòngxoáy đẩy các định chế tài chính sâu hơn vào khủng hoảng: thiếu thanh khoảndẫn tới bán tháo tài sản tài chính để bù lỗ, điều này làm xấu đi bản cân đối tàisản và càng gây khó khăn cho các hoạt động huy động vốn, do vậy một vòngthiếu thanh khoản lại lặp lại

Những biện pháp cấp cứu của các ngân hàng trung ương lớn(FED, ECB,BoE, BoJ, SNB) đồng loạt đưa ra vào cuối năm 2008 bao gồm các biện phápcung cấp thanh khoản khẩn cấp (CPFF, TALF), bảo lãnh 100 các khoản vaytrên thị trường liên ngân hàng, và cắt lãi suất cơ bản xuống các mức thấp kỷlục đã chặn đứng vòng xoáy khủng hoảng nói trên Tuy nhiên phải đến khicác ngân hàng trung ương này tuyên bố thực hiện chính sách QE thông qua

việc mua lại các tài sản tài chính liên quan đến các khoản cho vay địa ốc thìthị trường mới thực sự được trấn an Các chính sách này, thường được gọi làCác công cụ mua tài sản (Asset Purchase Facilities - APF), nhằm vào hai mụctiêu: bơm mạnh thanh khoản ra thị trường và ngăn giá tài sản tiếp tục giảmsâu, đặc biệt các loại tài sản liên quan đến địa ốc.

Nước Anh mở đầu kế hoạch APF của mình vào tháng 01/2009 với tổng

số 50 tỷ Bảng Anh sau đó tiếp tục được mở rộng trong cả năm và đã lên đến

200 tỷ vào cuối năm 2009 (Bank of England, 2009) Mỹ chính thức tuyên bố

kế hoạch APF cho các tài sản liên quan đến bất động sản (750 tỷ USD) và tráiphiếu dài hạn chính phủ (300 tỷ USD) (Board of Governors of the FederalReserve System, 2009) vào tháng 3/2009 ECB đến tận tháng 05/2009 mớiđưa ra chương trình APF khiêm tốn với 60 tỷ Euro (European Central Bank,2009), tuy nhiên với đặc thù cả EMU đây là một cố gắng vượt bậc của cácngân hàng trung ương này BoJ của Nhật Bản đã có chính sách QE từ năm

2001, tiếp tục mở rộng các chương trình APF ra cho trái phiếu công ty(Otsuma, 2009) vào tháng 2 (10,7 tỷ USD), trong khi SNB của Thụy Sĩ cũngbắt đầu mua vào trái phiếu công ty (Schweizerische National Bank, 2009)trong tháng 03/2009

Song song với APF, cuối tháng 03/2009 bộ trưởng Bộ Tài chính Mỹ TimGeithner đã đưa ra một kế hoạch làm sạch bản cân đối tài sản của các ngânhàng với tên gọi Kế hoạch Đầu tư Liên kết Chính phhủ và Tư nhân (PublicPrivate Investment Program - PPIP) Bản chất của kế hoạch này là dùng sốtiền 250 tỷ USD còn lại của chương trình TARP mà cựu bộ trưởng HerryPaulson đã xin Quốc hội Mỹ duyệt trong năm 2008 để xử lý số tài sản xấu màngân hàng vẫn còn nắm giữ Mặc dù bị chỉ trích dữ dội và đã không đượctriển khai toàn diện (The Wall Street Journal, 2009), PPIP đã là một liềuthuốc an thần quan trọng bên cạnh chính sách QE của FED

Hình 2.2 cho thấy các chương trình APF và PPIP đã thực sự phục hồiniềm tin của thị trường vào hệ thống tài chính nói chung và các ngân hàng nóiriêng Từ giữa tháng 03/2009, cổ phần của các ngân hàng đã được phục hồirất mạnh, tăng nhanh hơn toàn thị trường trong gần như toàn bộ thời gian cònlại của năm 2009 Đồng thời VIX (hình 2.3), chỉ số đo mức độ biến động củathị trường chứng khoán Mỹ hay còn được gọi là “Chỉ số của sự sợ hãi’ (fearindex), cũng giảm mạnh trong suốt thời gian từ tháng 03/2009 Quan trọnghơn, CDX Banking, chỉ số rủi ro của hệ thống ngân hàng, dù tăng mạnh tronghai tháng đầu năm, nhưng đã bị chặn đứng trong tháng 3 và giảm dần cho đếncuối năm Dù phải lợi dụng thử thuật kế toán (Norris, 2009) để giảm bớt lỗcho Quý I, Goldman Sachs, cũng như nhiều ngân hàng khác đã có lợi nhuậnlớn (Harper, 2009) kể từ Quý II năm 2009 Đến cuối năm 2009, vấn đề giảicứu các ngân hàng lớn trên thế giời đã được thay bằng vấn đề làm thế nào đểđánh thuế (Thomas, 2009) các khoản thưởng kỷ lục cho các nhân viên và lãnhđạo các ngân hàng này.

Hình 2.2 Chỉ số thị trường cổ phiếu thế giới 2009

Nguồn: Datastream (2009)

Hình 2.3 Chỉ số rủi ro của hệ thống ngân hàng 2009

Nguồn: Datastream (2009)

Đến tháng 09/2009, báo Wall Street Journal lại thực hiện một cuộc khảosát các nhà kinh tế và đã có 78% số người trả lời tin rằng cuộc khủng hoảngtài chính đã chấm dứt, mặc dù 21% cho rằng hệ thống ngân hàng yếu kém vẫn

là một mối nguy hiểm cho nên kinh tế Mỹ Trước đó, vào tháng 7/2009,Nouriel Roubini, người được mệnh danh là Dr Doom, cũng thừa nhận nhữngđiều tồi tệ nhất với kinh tế và hệ thống tài chính thế giới đã qua (Brandimarte,2009) Mặc dũ sẽ còn nhiều ngân hàng và định chế tài chính trên thế giới phảiđóng cửa, có thể nói cuộc khủng hoảng tài chính thế giới bắt nguồn từ cuộckhủng hoảng địa ốc dưới chuẩn của Mỹ tháng 08/2007 đã qua đáy

2.1.2 Xu hướng về tỷ giá trên thế giới sau khủng hoảng 2007-2009.Khủng hoảng kinh tế - tài chính toàn cầu 2007-2009 đã làm nảy sinh một

số vấn đề mới trên phạm vi toàn cầu trong việc điều hành cơ chế tỷ giá của

các quốc gia như khả năng can thiệp tỷ giá, đồng tiền dự trữ, và cơ chế tỷ giácủa Trung Quốc.

Thứ nhất, cuộc khủng hoảng lần này cho thẩy khả năng dự báo và canthiệp tỷ giá của các quốc gia cực kỳ khó khăn ngay cả khi tư tưởng kinh tếcan thiệp của J.M.Keynes được khôi phục trở lại Khi cuộc khủng hoảng bắtđầu manh nha từ tháng 08/2007, hàng loạt các tổ chức tài chính lớn trên thếgiới bắt đầu quá trình bán tháo tài sản rủi ro và dịch chuyển dòng vốn vàocác tài sản an toàn Một điều cần nhấn mạnh là tổng giá trị ngoại tệ giao dịchtrên thị trường ngoại hối quốc tế danh nghĩa lớn hơn gấp hàng chục lầnlượng ngoại tệ thực tế Điều này làm cho việc dự báo tỷ giá trở nên ít có tácdụng trong dài hạn

Thứ hai, đồng USD có xu hướng mất dần vị thế độc tôn của đồng tiền dựtrữ quốc tế Tuy nhiên, thế giới chưa rõ vai trò của các đồng tiền lớn nhưEuro, Yên Nhật, SDR, vàng và các đồng tiền mạnh khác trong vị trí này nhưthế nào

Và thứ ba, cơ chế tỷ giá cố định của Trung Quốc ngày càng bị Mỹ và cácnước phương Tây chỉ trích và gây sức ép chuyển đổi sang cơ chế tỷ giá linhhoạt hơn Trung Quốc đã cố định tỷ giá 6.8 CNY/USD ngay khi USD bắt đầulên giá vào giữa tháng 07/2009 cho đến thời điểm hiện tại Trước đó, đồngCNY đã tăng giá liên tục như Mỹ và hấu hết các tổ chức quốc tế mong muốn.Việc đồng CNY chấm dứt tăng giá khi khủng hoảng nổ ra phản ánh rất rõ bảnchất chiến lược phát triển của Trung Quốc dựa vào xuất khẩu Đối mặt với sựsụt giảm nhu cầu nhập khẩu của Mỹ và các nước Phương Tây Trung Quốc đãlập tức chấm dứt tình trạng tăng giá đồng CNY để trợ giúp xuất khẩu tronggiai đoạn khó khăn

2.2 Cơ chế tỷ giá và diễn biến tỷ giá đồng Việt Nam qua các thời kỳ (từ

1989 đến nay)

2.2.1 Cơ chế tỷ giá Việt Nam qua các thời kỳ

Việt Nam đã có nhiều điều chỉnh trong cơ chế tỷ giá kể từ khi đất nướcchấm dứt cơ chế tập trung quan liêu bao cấp năm 1989 Tuy nhiên, xét về bảnchất các thay đổi này đều xoay quanh chế độ neo tỷ giá Ở Việt Nam, đồngUSD gần như được mặc định là đổng tiền neo tỷ giá Ngân hàng nhà nướcViệt Nam (NHNN) công bố tỷ giá VND/USD Căn cứ vào tỷ giá quốc tế giữaUSD và các đồng tiền ngoại tệ khác, các ngân hàng thương mại sẽ xác lập tỷgiá giữa các ngoại tệ đó với VND

Bảng 2 Cơ chế tỷ giá của Việt Nam theo thời gian, 1989-20 09

Mốc thời gian Cơ chế áp dụng Đặc điểm chế độ tỷ giá thực tế (de facto)

Trước 1989 Cơ chế nhiều tỷ giá - Ba tỷ giá chính thức

- Tỷ giá thị trường tự do tồn tại song song với các

tỷ giá của nhà nước (cho tới thời điểm báo cáo) 1989-1990 Neo tỷ giá với biên độ được

điều chỉnh (crawling bands)

- Tỷ giá chính thức được thống nhất (OER).

- OER được NHNN điều chỉnh dựa trên các tín hiệu lạm phát, lãi suất, cán cân thanh toán, và tỷ giá thị trường tự do.

- Các ngân hàng thương mại được phép thiết lập

tỷ giá giao dịch trong biên độ +/-5%

- Việc sử dụng ngoại tệ được kiểm soát chặt chẽ 1991-1993 Neo tỷ giá trong biên độ

(pegged exchange rate within horizontal bands)

- Kiểm sotá việc sử dung ngoại tệ chặt chẽ hơn; hạn chế mang tiền ra khỏi biên giới

- Thành lập quỹ dự trữ ngoại tệ chính thức để ổn định tỷ giá.

- Thánh lập 2 sàn giao dịch ngoại tệ ở TP HCM

và Hà Nội.

- OER được hình thành dựa trên các tỷ giá đấu thầu tại hai sàn, NHNN can thiệp mạnh vào giao dịch

trên hai sàn

- Tỷ giá tại các ngân hàng thương mại dao động thấp hơn 0.5% OER công bố

1994-1996 Cơ chế tỷ giá neo cố định

(conventional fixed peg arrangement)

- Thị trường ngoại hối liên ngân hàng được hình thành thay thế cho 2 sàn giao dịhc tỷ giá NHNN tiép tục can thiệp mạnh vào giao dịch trên thị trường này.

- OER được hình thành và công bố dựa trên tỷ giá liên ngân hàng

- Tỷ giá tại các ngân hàng thương mại dao động trong biên độ +/-0.5% OER công bố Đến cuối 1996, biên độ được nới rộng từ thấp hơn +/-0.5% lên +/-1% (11/1996)

- OER được cố đinh ở mức 11.100 VND/USD 1997-1998 Neo tỷ giá với biên độ được

điều chỉnh (crawling bands)

- Biên độ tỷ giá tại các ngân hàng thương mại so với OER được nới rộng từ +/-1% lên +/-5% (02/1997)

và từ +/-5% lên +/-10% (13/10/1997) và sau đó được điều chỉnh xuống dưới không quá +/-7% (07/08/1998).

- OER được điều chỉnh lên 11.800 VND/USD (16/02/1998) và 12.998 VND/uSD (07/08/1998)

1999-2000 Cơ chế tỷ giá neo cố định

(conventional fixed peg arrangement)

- OER công bố là tỷ giá liên ngân hàng trung bình ngày làm việc hôm trước (28/02/1999)(cho tới thời điểm báo cáo)

- Biên độ tỷ giá tại các ngân hàng thương mại giảm xuống không quá 0.1%

- OER được cố định ở mức 14.000 VND/USD 2001-2007 Cơ chế neo tỷ giá có điều

2008-2009 Neo tỷ giá với biên độ được

điều chỉnh (crawling bands)

- OER được điều chỉnh dần từ mức khoảng 16.100 VND/USD vào đầu năm 2008 lến 16.500 VND/ USD (06/2008 đến 12/2008), 17.000 VND/USD (từ 01/2009 đến 11/2009), 17.940 VND/USD (từ 12/2009 đến 01/2010), 18.544 VND/USD (từ 01/2010 đến nay)

- Biên độ tỷ giá tại các ngana hàng thương mại