Vai trò của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau nghiên cứu thực nghiệm tại việt nam

B GIÁO D CăVÀă ÀOăT O

TR NGă I H C KINH T TP H CHÍ MINH



VAI TRÒ C A QU N TR V N LUÂN

C A CÔNG TY TRONG CÁC CHU K KINH T KHÁC NHAU: NGHIÊN C U

TH C NGHI M T I VI T NAM

TP.ăH ăCHệăMINH- N Mă2015

B GIÁO D CăVÀă ÀOăT O

TR NGă I H C KINH T TP H CHÍ MINH



VAI TRÒ C A QU N TR V N LUÂN

C A CÔNG TY TRONG CÁC CHU K KINH T KHÁC NHAU: NGHIÊN C U

L IăCAMă OAN

Tôi xin cam đoan đơy lƠ công trình nghiên c u c a riêng tôi d i s h ng

d n c a TS Nguy n Ng c nh Các s li u và k t qu đ c nêu trong lu n v n lƠ

trung th c vƠ ch a t ng đ c ai công b trong b t k công trình nào khác

Tác gi lu n v n

NGUY N TH TÂM PH NG

M C L C TRANG PH BÌA

M C L C

DANH M C CÁC B NG

DANH M C CÁC HÌNH V ,ă TH

TịMăL C 1

CH NGă1:ăGI I THI U 2

1.1 Tính c p thi t c aăđ tài 2

1.2 M c tiêu nghiên c u 5

1.3 Câu h i nghiên c u 5

1.4 T ng quan các n i dung chính c a lu năv n 5

1.5 K t c u c a lu năv n 7

CH NGă2:ăT NG QUAN CÁC TÀI LI U NGHIÊN C UăTR Că ỂY 8

2.1 M i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và kh n ngăsinhăl i 8

2.2 Vai trò c a chu k kinh t trong m i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và kh n ngăsinhăl i 14

2.3 Gi thi t 17

CH NGă3:ăPH NGăPHỄPăNGHIểNăC U 22

3.1 D li u 22

3.2 Các bi n nghiên c u chính 23

3.3 Ph ngăphápănghiênăc u 28

4.1 Th ng kê mô t 32

4.2 Ma tr n h s t ngăquan 32

4.3 K t qu căl ng 35

CH NGă5:ăK T LU N 55

5.1 K t lu n v k t qu nghiên c u 55

5.2 H n ch 57

5.3 H ng nghiên c uătrongăt ngălai 58

DANH M C TÀI LI U THAM KH O

PH L C

DANH M C CÁC B NG

B ng 4.10 K t qu h i quy Random Effects cho GOI

B ng 4.10 K t qu h i quy sys-GMM cho ROA

B ng 4.11 K t qu h i quy sys-GMM cho GOI

DANH M C CÁC HÌNH V ,ă TH

DANH M C CÁC T VI T T T

SALES Quy mô công ty

TịMăL C

Kh ng ho ng kinh t th gi i đ t áp l c lên vai các nhà qu n tr trong vi c

t i đa hóa giá tr c đông vƠ hi u qu công ty, các công ty Vi t Nam c ng không

n m ngoài nh h ng đó Các công ty ph i đ i m t v i suy thoái kinh t khi đi u

ki n th tr ng thay đ i, chi phí cao và h n ch tín d ng ngân hàng Nh ng thách

th c này khi n cho công ty ph i c i thi n ho t đ ng n i b c a h và hi u đ c t m

quan tr ng c a công tác qu n tr v n c ng nh tìm ra chính sách v n luân chuy n

t i u Trong lu n v n nƠy, ng i vi t nghiên c u tác đ ng c a vi c qu n tr v n luơn chuy n lên kh n ng sinh l i c a công ty trong các chu k kinh t khác nhau

t i Vi t Nam b ng cách s d ng m t m u quan sát bao g m 73 công ty niêm y t t i

S giao d ch ch ng khoán TPHCM trong th i gian nghiên c u 8 n m t 2006-2013

Ng i vi t th y r ng tác đ ng c a chu kì kinh t đ n m i quan h gi a kh n ng

sinh l i và v n luân chuy n đ c th hi n rõ r t trong giai đo n kh ng ho ng kinh

t h n lƠ trong giai đo n kinh t bùng n H n n a, ng i vi t tìm th y t m quan

tr ng c a qu n lý hàng t n kho và kho n ph i thu hi u qu gia t ng trong su t giai

đo n kinh t bùng n K t qu b i nghiên c u ng ý r ng ch đ ng qu n lý v n luân

chuy n là m t vi c quan tr ng vƠ do đó nên đ c đ a vƠo trong k ho ch tài chính

c a công ty

T khóa: V n luân chuy n, kh n ng sinh l i, chu k kinh t

CH NGă1: GI I THI U

1.1 Tính c p thi t c aăđ tài

V n luân chuy n là chênh l ch gi a tài s n ng n h n và n ng n h n, là y u t quan tr ng trong ho t đ ng c a m t công ty và là m t th c đo s d ch chuy n c a

dòng ti n m t Trong m i chu k kinh doanh, chúng chuy n hóa t ti n m t, đ n

hàng t n kho, kho n ph i thu và cu i cùng quay tr l i hình thái ti n m t Khi các công ty ho t đ ng hi u qu , dòng ti n ch y t do; nh ng công ty khác, ti n b k t

bên trong v n luân chuy n, h n ch kh n ng phát tri n c a công ty i u nƠy đ c

bi t đúng đ i v i các công ty s n xu t, vì đơy lƠ v n đ u t l n và nh y c m h n

v i bi n đ ng kinh t Qu n tr v n luân chuy n là m t quy t đ nh quan tr ng t o

nên s thành công c a m t công ty Vi c qu n tr v n luân chuy n đ c chia thành

hai nhóm: qu n lý tài s n và qu n lý n N u m t công ty đ u t quá nhi u vào tài

s n c đ nh mà b quên nhu c u v n ng n h n thì có th s ph i đ i m t v i tình

tr ng ki t qu tài chính do thi u v n luân chuy n M c dù các công ty có tình hình tài chính dài h n t t, nh ng do v n luân chuy n không đ khi n công ty lâm vào

tình tr ng m t kh n ng c nh tranh Do đó, vi c cân b ng đ c tài s n ng n h n và

n ng n h n là r t quan tr ng, nh m duy trì t t ho t đ ng công ty, t n d ng t i đa

ngu n v n và t i thi u hóa chi phí, c ng nh t o ra đ ti n đ th c hi n thanh toán các ngh a v ng n h n và đ u t thêm vƠo s n xu t kinh doanh Hi u qu c a qu n

tr v n luân chuy n ph thu c vào vi c cơn đ i gi a tính thanh kho n và kh n ng

sinh l i c a doanh nghi p Các lý thuy t đƣ ch ra r ng qu n tr v n luân chuy n tác

đ ng tr c ti p đ n thanh kho n (ch ng h n nh Kim, 1998; Opler, 1999; Wang,

2002), đ n kh n ng sinh l i (ch ng h n nh Shin và Soenen, 1998; Deloof, 2003;

Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Ukaegbu, 2014) và đ n kh n ng thanh toán (Peel và

Wilson, 1994) c a công ty

Bên c nh đó, s thay đ i c a n n kinh t th gi i là thách th c đ i v i nhi u công ty, đ t ra áp l c r t l n lên vai các nhà qu n tr trong vi c t i đa hóa l i nhu n

c đông, qu n lý thu nh p hi u qu và d n d t công ty thoát kh i cu c kh ng ho ng

kinh t toàn c u i v i m i công ty, s bi n đ ng c a n n kinh t luôn đ c quan

tâm b i vì đó lƠ m t nhân t quan tr ng đ t i đa hóa tính thanh kho n và dòng ti n

t do c a công ty Các công ty ph i đ i m t v i suy thoái kinh t khi đi u ki n th

tr ng thay đ i, chi phí cao và h n ch tín d ng ngân hàng,… gây ra r i ro l n cho

ho t đ ng kinh doanh c a công ty Trong th c t , nh ng thách th c này khi n cho

công ty ph i c i thi n ho t đ ng n i b c a h và hi u đ c t m quan tr ng c a

công tác qu n tr v n luân chuy n

R t h p lý khi gi đ nh r ng s thay đ i c a n n kinh t tác đ ng ngo i sinh

đ n các ho t đ ng c a công ty, đóng vai trò quan tr ng trong c u v các s n ph m

c a công ty và quy t đ nh tài tr Ch ng h n nh Korajczyk và Levy (2003) cho

r ng các công ty đ nh th i đi m phát hành n d a trên các đi u ki n kinh t Ngoài

ra, nghiên c u nƠy c ng cho r ng l i nhu n gi l i là m t thành ph n quan tr ng

c a v n luân chuy n, các chu kì kinh doanh đ c cho là nh h ng đ n t t c các

ngu n tài tr c a doanh nghi p thông qua nh h ng c a nó đ n t ng tr ng kinh t

và doanh thu

Lý thuy t v qu n lý v n luân chuy n ch bao g m m t s ít các nghiên c u xem xét tác đ ng c a chu kì kinh doanh đ n v n luân chuy n Ch ng h n nh

nghiên c u tr c đơy c a Merville và Tavis (1973) xem xét m i quan h gi a các

chính sách v n luân chuy n c a công ty và chu kì kinh doanh Einarsson và Marquis (2001) nghiên c u m c đ tin t ng c a các công ty vào vi c vay m n các ngơn hƠng đ tài tr cho v n luân chuy n là thu n chu kì Braun và Larrain

(2005) xem xét t m quan tr ng c a vi c ph thu c bên ngoài c a công ty v nhu c u

tài tr v i m i quan h gi a t ng tr ng ngành và chu kì kinh doanh trong ng n

h n Chiou và c ng s (2006) xem xét tác đ ng c a các ch báo kinh doanh đ n các

nhân t quy t đ nh qu n tr v n luân chuy n Nh ng nghiên c u nƠy đƣ liên k t v n

luân chuy n v i kh n ng sinh l i c a công ty và chu kì kinh doanh Enqvist và

c ng s (2014) nghiên c u đ ng th i m i quan h gi a v n luân chuy n- kh n ng

sinh l i và nh h ng c a chu kì kinh doanh Tác gi tìm th y t m quan tr ng c a

chu kì kinh doanh đ n m i quan h gi a kh n ng sinh l i và v n luân chuy n th

hi n rõ r t h n trong giai đo n kh ng ho ng kinh t , qu n lý hàng t n kho hi u qu

và gia t ng kho n ph i thu trong su t giai đo n suy thoái kinh t c ng có t m quan

tr ng đ i v i kh n ng sinh l i c a công ty

Qu n tr v n luân chuy n có vai trò đ c bi t quan tr ng đ i v i vi c qu n lý tài

chính, đ c nghiên c u r ng rãi nhi u qu c gia trên th gi i và ngay c Vi t

Nam Tuy ch đ nghiên c u v v n luân chuy n không quá m i nh ng v n có ý ngh a h t s c quan tr ng theo th i gian, đ c bi t là v n đ nghiên c u, ph ng

pháp và đóng góp c a bài nghiên c u đó Các nghiên c u hi n nay Vi t Nam t p trung ch y u vƠo vi c xác đ nh tác đ ng c a vi c qu n tr v n luơn chuy n lên kh

n ng sinh l i, hi u qu tƠi chính c a công ty ch ch a xem xét m i quan h gi a

qu n tr v n luơn chuy n và kh n ng sinh l i trong các chu k kinh t khác nhau

Tr c tình hình kinh t nhi u bi n đ ng, m i giai đo n khác nhau, v n đ đ t ra lƠ công ty lƠm th nƠo đ t i u hóa công tác qu n tr v n luơn chuy n đ t i đa hóa giá tr doanh nghi p Ng i vi t hi v ng thông qua vi c nghiên c u m i quan h

gi a v n luân chuy n và kh n ng sinh l i công ty b ng cách xem xét vai trò c a

chu k kinh t tác đ ng đ n m i quan h này d a theo ph ng pháp nghiên c u c a

Enqvist và c ng s (2014), và có th b sung thêm v m t th c nghi m cho các nghiên c u v qu n tr v n luân chuy n Vi t Nam

Bài nghiên c u còn s d ng mô hình GMM cho phép ki m soát v n đ n i

sinh v n r t quan tr ng và c n đ c xem xét đ n khi nghiên c u v m i quan h

gi a qu n tr v n luân chuy n và hi u qu công ty T đó bƠi nghiên c u mang hàm

ý quan tr ng cho các nhà qu n lý trong vi c đ a ra các quy t đ nh v qu n tr v n

luân chuy n tr c tình hình kinh t có nhi u bi n đ ng các th tr ng m i n i và đang phát tri n, đi n hình nh Vi t Nam

1.2 M c tiêu nghiên c u

Lu n v n nƠy ki m ch ng tác đ ng c a qu n tr v n luân chuy n lên kh n ng

sinh l i c a công ty trong các chu k kinh t khác nhau t i Vi t Nam

1.3 Câu h i nghiên c u

D a theo m c tiêu nghiên c u đ c đ c p trên, ng i vi t đ t ra m t s câu

h i nghiên c u nh sau:

 Li u có m i quan h gi a qu n tr v n luơn chuy n vƠ kh n ng sinh l i

các công ty t i Vi t Nam hay không? N u có thì m i quan h nƠy lƠ cùng chi u hay ng c chi u?

 Tác đ ng c a qu n tr v n luân chuy n đ n kh n ng sinh l i c a các công ty

có khác nhau trong m i chu k kinh t khác nhau hay không? N u có thì s

khác nhau nh th nào?

1.4 T ng quan các n i dung chính c a lu năv n

Trong lu n v n nƠy, ng i vi t nghiên c u tác đ ng c a vi c qu n tr v n luân

chuy n lên kh n ng sinh l i c a công ty trong các chu k kinh t khác nhau t i

Vi t Nam b ng cách s d ng m t m u quan sát bao g m 73 công ty niêm y t t i S giao d ch ch ng khoán TP HCM trong th i gian nghiên c u lƠ 8 n m t 2006-2013

Thông qua các ph ng pháp Pooled OLS, Fixed EffectsvƠ Random Effects c ng

nh có th c hi n ki m đ nh Hausman đ l a ch n gi a Fixed Effects và Random

Effects, cùng v i các bi n ki m soát bao g m: t s thanh toán hi n hành, t l n , quy mô công ty NgoƠi ra, ng i vi t còn s d ng thêm bi n gi ch ra chu k kinh

t làm bi n ki m soát H n th n a, đ gi i quy t tri t đ các ngu n n i sinh ti m

tàng trong nghiên c u, ng i vi t s d ng mô hình h i quy c l ng system GMM hai b c

Lu n v n đ a ra m t vài k t qu phù h p v i các nghiên c u tr c đơy Th

nh t các công ty có th gia t ng l i nhu n b ng cách t ng v n luân chuy n V m t

kinh t , các công ty có th đ t đ c m c tiêu này b ng cách t ng t p trung vào th c

ti n qu n lý v n luân chuy n hi u qu Do tình tình kinh t có nhi u bi n đ ng,

ng i vi t th y r ng qu n tr v n luân chuy n quan tr ng trong tình hình kinh t suy

thoái và nên đ c d trù trong k ho ch tài chính c a công ty K t qu nghiên c u

c a E&Y (2009) ch ra r ng ti m n ng l n nh t đ c i thi n v n luân chuy n có th

đ c tìm th y trong vi c t i u hóa các quy trình n i b i u này cho th y r ng

l nh v c nƠy ch a đ c u tiên trong th i đi m t ng tr ng kinh t đ c coi là giai

đo n phát tri n kinh t nói chung

Th hai, kh ng ho ng kinh t toàn c u khi n cho thanh kho n c a nhi u công

ty tr nên c ng th ng, ti n m t tr thành ngu n khan hi m do th tr ng tín d ng

th t ch t và nhu c u s t gi m trong kho ng th i gian này Tình tr ng này làm n i

b t t m quan tr ng c a th c ti n qu n tr v n luân chuy n hi u qu Các tác đ ng

kinh t c a các k t qu bài nghiên c u này v vai trò c a tính thanh kho n và c i thi n l i nhu n đƣ lƠm n i rõ t m quan tr ng c a v n luân chuy n đ i v i công ty,

không nh ng trong giai đo n suy thoái mà còn trong các ho t đ ng h ng ngày Nói

chung, các công ty c n n m rõ các d báo v tình hình kinh t trong t ng lai đ

giúp h chu n b đ u t phù h p vào v n luân chuy n trong giai đo n suy thoái kinh

t , ví d nh vi c phân tích v quá trình khách hƠng thanh toán đ hi u t i sao khách hƠng thanh toán đ gi m thi u các kho n ph i thu quá h n đ n vi c cung c p

m t ngu n tham kh o n u các kho n ph i thu t ng thêm do tình hình kinh t khó

kh n

1.5 K t c u c a lu năv n

Ph n còn l i c a bài nghiên c u đ c ng i vi t trình bày v i k t c u nh sau:

 Ch ng 2 trình bƠy t ng quan các nghiên c u tr c đơy;

 Ch ng 3 ch ra ph ng pháp nghiên c u bao g m trình bày vi c xác đ nh

các bi n nghiên c u, cách th c x lý d li u, c ng nh ph ng pháp nghiên

c u vƠ mô hình c l ng

 Ch ng 4 trình bƠy k t qu th c nghi m

 Ch ng 5 tóm l c k t qu nghiên c u chính, nêu lên các h n ch nghiên

c u vƠ h ng nghiên c u ti p theo trong t ng lai

CH NGă2: T NG QUAN CÁC TÀI LI U NGHIÊN C U

2.1 M i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và kh n ngăsinhăl i

V n đ u t c a m t công ty trong tƠi s n hi n nay bao g m: ti n m t, ti n g i ngơn hƠng, ch ng khoán ng n h n, các kho n ph i thu vƠ hƠng t n kho đ c g i lƠ

v n luơn chuy n V n luơn chuy n ròng lƠ th ng d c a các tƠi s n ng n h n trên các kho n n ng n h n vƠ đ i di n cho biên thanh kho n s n có đ đáp ng nhu c u

ti n m t, duy trì các ho t đ ng hƠng ngƠy vƠ h ng l i t nh ng c h i đ u t sinh

l i (Yadav, 2010) Do đó, v n luơn chuy n lƠ th c đo tài chính đ i di n cho ho t

đ ng thanh kho n c a công ty vƠ đóng góp vai trò quan tr ng trong vi c t i đa hóa giá tr tƠi s n c a c đông V n luân chuy n d ng đ m b o r ng m t công ty có

th ti p t c ho t đ ng c a mình và có th qu n tr các kho n n ng n h n và chi phí

ho t đ ng Vi c qu n tr v n luân chuy n liên quan đ n qu n tr hàng t n kho,

kho n ph i thu, kho n ph i tr và ti n m t Qu n tr v n luân chuy n bao g m b n

h p; và cu i cùng là tài s n tài chính ng n h n, trong đó xác đ nh các ngu n thích

h p v tƠi chính trong các giai đo n s p t i

Qu n tr v n luân chuy n có m i liên h m t thi t v i kh n ng sinh l i, r i ro

và giá tr công ty Vì th m i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và hi u qu công ty đƣ thu hút s quan tâm c a nhi u nhà nghiên c u trên th gi i Cu c kh ng

ho ng tài chính toàn c u g n đơy đƣ đ a đ n v trí hƠng đ u v nghiên c u th

tr ng v n, t m quan tr ng c a qu n lý ngu n l c t ch c vƠ đ c bi t là qu n tr

v n luân chuy n

Ph ng pháp truy n th ng th ng đ c s d ng đ nghiên c u m i quan h

gi a qu n tr v n luân chuy n và kh n ng sinh l i c a công ty là xem xét m i

t ng quan gi a chu k chuy n đ i ti n m t và kh n ng sinh l i H u h t các

nghiên c u đ u cho th y có th gia t ng kh n ng sinh l i b ng cách rút ng n chu

k chuy n đ i ti n m t vì ng i ta tìm th y m i quan h ngh ch bi n gi a hai bi n

này

Wang (2002) thì s d ng h s t ng quan Pearson, h i quy d li u chéo

trong giai đo n 1985-1996 cho 1.555 công ty Nh t B n vƠ 379 công ty Ơi Loan,

vƠ nh n m nh r ng cách th c qu n tr v n luơn chuy n có tác đ ng đ n l i nhu n

c a các doanh nghi p vƠ gia t ng l i nhu n lƠ gi m s ngƠy kho n ph i thu vƠ gi m thi u hƠng t n kho Chu k chuy n đ i ti n m t vƠ chu k th ng m i thu n ng n

h n s đ a đ n hi u su t t t h n Nhìn chung, nh ng phát hi n nƠy cho th y qu n

tr v n luơn chuy n tích c c lƠm t ng hi u qu vƠ tính thanh kho n c a công ty m c

dù có s khác nhau trong đ c đi m c u trúc vƠ h th ng tƠi chính gi a các công ty hai n c

Lazaridis và Tryfonidis (2006) thì ti n hƠnh m t nghiên c u d li u chéo m u

131 doanh nghi p niêm y t trên sƠn ch ng khoán Athens trong giai đo n 2001-2004

vƠ tìm th y m i quan h có ý ngh a th ng kê gi a l i nhu n, thu nh p ho t đ ng, chu k chuy n đ i ti n m t vƠ các thƠnh ph n c a nó (vòng quay kho n ph i thu, kho n ph i tr vƠ hƠng t n kho) D a trên k t qu phơn tích d li u hƠng n m b ng cách s d ng ki m tra t ng quan vƠ h i quy, h đ a ra k t lu n là các nhƠ qu n lý

có th t o ra l i nhu n cho công ty b ng vi c x lý đúng chu k chuy n đ i ti n m t

và gi cho m i thƠnh ph n c a chu trình chuy n đ i (kho n ph i thu, kho n ph i

tr , vƠ hƠng t n kho) m c t i u

Rahman vƠ Naser (2007) đƣ ti n hƠnh nghiên c u v m i quan h gi a kh

n ng sinh l i vƠ chu k chuy n đ i ti n m t trong các công ty c a Pakistan Trong nghiên c u nƠy, m u g m 94 công ty đƣ trong giai đo n 1999-2004 Chu k chuy n

đ i ti n m t, vòng quay hƠng t n kho, n ngơn hƠng, t s hi n hƠnh, quy mô công

ty, t l n vƠ t l c a các tƠi s n tƠi chính đ c s d ng đ xem xét nh h ng Các k t qu kh o sát d a trên các h s h i quy vƠ phơn tích Pearson cho r ng kh

n ng sinh l i vƠ quy mô công ty có m i quan h ng c chi u v i chu k chuy n

đ i H n n a, có m t m i quan h cùng chi u gi a quy mô công ty vƠ kh n ng sinh l i

Shin vƠ Soenen (1998) nghiên c u m i quan h gi a qu n tr v n luơn chuy n

vƠ giá tr t o ra cho c đông Trong nghiên c u c a mình, hai tác gi nƠy đƣ s d ng chu k th ng m i ròng (NTC) lƠm th c đo đo l ng qu n tr v n luơn chuy n Chu k th ng m i ròng v c b n c ng gi ng v i chu k chuy n đ i ti n m t, là

đ i di n cho nhu c u v n luân chuy n c n b sung (là m t hàm c a s t ng tr ng

doanh s bán hàng d ki n) Tác gi l a ch n 58.985 công ty M trong giai đo n

1975-1994 đ ki m tra m i quan h gi a chu kì th ng m i ròng và l i nhu n công

ty b ng cách s d ng phơn tích t ng quan vƠ h i quy đ i v i b m u H đƣ tìm

th y m t m i quan h ng c chi u gi a đ dài c a chu kì th ng m i ròng và l i

nhu n c a công ty T đó hƠm ý đ n các nhà qu n lý m t trong nh ng cách có th

t o ra giá tr c đông là gi m chu k th ng m i c a công ty đ n m t giá tr h p lý Nilsson vƠ c ng s (2010) c ng có bƠi vi t nghiên c u tác đ ng c a các đ c

tr ng c a công ty lên qu n tr v n luơn chuy n t i các công ty Th y i n, trong

đó ông so sánh nh h ng c a nh ng đ c tr ng lên chu k chuy n đ i ti n m t, lƠ

th c đo đ đánh giá công tác qu n tr v n Các đ c đi m c a công ty bao g m l i nhu n, dòng ti n ho t đ ng, quy mô công ty, t ng tr ng doanh thu, vƠ t s hi n hƠnh, t s thanh toán nhanh, t l n H s t ng quan Pearson vƠ h i quy đa bi n

đƣ đ c s d ng đ phơn tích d li u vƠ ki m đ nh gi thi t K t qu cho th y l i nhu n, dòng ti n ho t đ ng, quy mô công ty, vƠ t ng tr ng doanh thu có tác đ ng

đ n qu n tr v n luơn chuy n K t qu đ u tiên lƠ có m t m i quan h cùng chi u

gi a l i nhu n vƠ chu k chuy n đ i ti n m t, th hai lƠ m t m i t ng quan ngh ch

bi n gi a chu k chuy n đ i ti n m t c a công ty v i quy mô công ty, t ng tr ng

doanh thu vƠ dòng ti n ho t đ ng

Mathuva (2010) xem xét nh h ng c a các thành ph n c a qu n tr v n luân

chuy n trên l i nhu n doanh nghi p b ng cách s d ng m t m u c a 30 công ty niêm y t trên sàn ch ng khoán Nairobi (NSE) trong giai đo n 1993-2008 Ông đƣ

s d ng h i quy t ng quan Pearson và Spearman, h i quy OLS và Fix Effect đ

ti n hành phân tích d li u Nh ng k t qu chính c a nghiên c u cho th y t n t i

m t m i quan h ng c chi u, có ý ngh a gi a vòng quay kho n ph i thu và l i

nhu n, t n t i m t m i quan h cùng chi u gi a vòng quay hàng t n kho c ng nh

vòng quay kho n ph i tr và l i nhu n

Ng i ta cho r ng qu n tr v n luơn chuy n hi u qu có th có nh h ng sơu

s c lên hi u qu c a các doanh nghi p nh h n v ho t đ ng so v i các công ty l n

h n vì m t t l đáng k trong t ng tƠi s n c a các doanh nghi p v a vƠ nh đ c

c u thƠnh t tƠi s n ng n h n vƠ ph n l n ngu n v n c a h lƠ các kho n n ph i

tr Nghiên c u c a Deloof (2003) nh m m c đích đi u tra li u qu n tr v n luơn chuy n tác đ ng lên hi u qu c a m t m u c a 54 doanh nghi p nh niêm y t trên

th tr ng ch ng khoán Karachi c a B trong giai đo n 2006-2010 nh th nƠo

Nh ng k t qu c a phơn tích h i quy cho th y các doanh nghi p v a vƠ nh v i

vòng quay hƠng t n kho vƠ kho n ph i thu, kho n ph i tr ng n h n thì có l i nhu n

vƠ t o ra giá tr nhi u h n Tuy nhiên, ch a có b ng ch ng cho th y chu k chuy n

đ i ti n m t vƠ chu k th ng m i ròng có nh h ng đ n l i nhu n vƠ giá tr th

tr ng c a các công ty v a vƠ nh Bi n ki m soát đòn b y tƠi chính, quy mô công

ty vƠ t ng tr ng doanh thu có tác đ ng tích c c đ n hi u qu c a doanh nghi p v a

vƠ nh , nh ng thanh kho n, có tác đ ng tích c c nh ng không đáng k lên hi u qu Ông c ng th y r ng các công ty có l i nhu n th p th ng có th i gian thanh toán kho n ph i tr dƠi h n

BƠi nghiên c u c a Garcıa-Teruel, Solano (2007) phân tích d li u b ng c a

8.872 công ty v a vƠ nh Tơy Ban Nha giai đo n 1996-2002 b ng các s d ng mô

hình hi u ng ng u nhiên, hi u ng c đ nh vƠ phơn tích đa bi n nh m cung c p

b ng ch ng th c nghi m v nh h ng c a qu n tr v n luơn chuy n lên l i nhu n

(ROA) i m khác bi t c a bƠi nghiên c u nƠy so v i các nghiên c u tr c đơy lƠ

ch a có nghiên c u nƠo tr c đó có b ng ch ng th c nghi m cho tr ng h p các công ty v a vƠ nh m c dù vai trò c a qu n tr v n luơn chuy n trong các công ty nƠy lƠ h t s c quan tr ng, th hai lƠ ki m đ nh tính ch c ch n c a k t qu đ c th c

hi n cho v n đ n i sinh có th x y ra đ ch c r ng m i quan h tìm đ c trong quá

trình phân tích là do tác đ ng c a chu k chuy n đ i ti n m t lên l i nhu n ch

không ph i lƠ do ng c l i K t qu đ c tìm th y c ng gi ng nh các nghiên c u

tr c cho các công ty l n (Jose, 1996; Shin và Soenenm, 1998; Wang, 2002;

Deloof, 2003) t c lƠ t n t i m i quan h ng c chi u có ý ngh a gi a kh n ng sinh

l i và vòng quay kho n ph i thu, hƠng t n kho và chu k chuy n đ i ti n m t HƠm

ý r ng các công ty v a vƠ nh có th t o ra giá tr b ng cách gi m th i gian t n kho

vƠ th i gian thu n , d n đ n vi c gi m chu k chuy n đ i ti n m t đ n giá tr t i thi u h p lý

Riêng Vi t Nam, tác gi Hu nh Ph ng ông và Jyh-tay Su (2010) đƣ nghiên c u m i quan h gi a chu k chuy n đ i ti n m t và kh n ng sinh l i, đ c

đo l ng b ng t l l i nhu n ho t đ ng g p trên m u 130 công ty niêm y t trên th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam trong giai đo n 2006-2008 Tác gi đƣ tìm ra m i quan h m nh m gi a kh n ng sinh l i vƠ chu k chuy n đ i ti n m t và ng ý các nhƠ qu n tr có th gia t ng giá tr tƠi s n cho c đông b ng cách xác đ nh chu

k chuy n đ i ti n m t phù h p và duy trì t ng thƠnh ph n c a nó m c t i u

Nghiên c u c a tác gi T Th Kim Thoa vƠ Nguy n Th Uyên Uyên (2014)

c ng phơn tích d li u b ng g m 208 công ty phi tƠi chính niêm y t trên HOSE và HNX trong giai đo n 2006-2012, b ng các ph ng pháp c l ng bình ph ng t i thi u (pooled OLS), mô hình hi u ng c đ nh (FEM) vƠ bình ph ng t i thi u

t ng quát (GLS) đ ki m đ nh m i quan h gi a qu n tr v n luơn chuy n vƠ kh

n ng sinh l i các doanh nghi p Vi t Nam K t qu nghiên c u cho th y vi c qu n

tr v n luơn chuy n hi u qu b ng cách gi m vòng quay kho n ph i thu vƠ hƠng t n

kho s gia t ng kh n ng sinh l i c a công ty Nhóm tác gi còn nghiên c u m i quan h nƠy m t s ngƠnh khác nhau vƠ th y r ng nhau m i quan h gi a qu n tr

v n luơn chuy n vƠ kh n ng sinh l i gi a các ngƠnh c ng khác nhau gi a các ngƠnh có đ c đi m khác nhau

Tuy nhiên, các nhà nghiên c u khác ng h ý ki n cho r ng đ u t nhi u h n

trong chu k chuy n đ i ti n m t (chính sách b o th ) có th d n đ n gia t ng kh

n ng sinh l i t vi c duy trì m c t n kho cao, t ng doanh thu d ki n, gi m chi phí

cung c p, chi phí do gián đo n trong s n xu t và b o v ch ng l i s bi n đ ng giá

c Hill, Kelly vƠ Hightfield (2009) c ng cho th y t c đ t ng tr ng doanh thu, s

không ch c ch n trong doanh thu, chi phí tài tr bên ngoƠi vƠ khó kh n tƠi chính

khuy n khích các công ty theo đu i chi n l c v n luân chuy n tích c c nhi u h n

Công ty v i ngu n l c tài chính n i b l n h n vƠ kh n ng ti p c n th tr ng v n

t t h n thì s d ng chi n l c qu n tr v n luân chuy n b o th nhi u h n Th i

gian thu kho n ph i thu dài c ng có th t ng c ng các m i quan h v i khách hàng

vƠ do đó có th d n đ n s gia t ng doanh thu bán hàng Deloof (2003) cho th y

m t kho n ti n t ng đ i l n các tài s n c a các công ty đ c dành riêng cho v n

luân chuy n Summers và Wilson (2000) c ng th y r ng h n 80% các giao d ch

kinh doanh hàng ngày trong các công ty t i Anh là theo d ng tr ch m Kaushik (2008) ki m tra tác đ ng c a v n luân chuy n (b ng t s thanh toán hi n hành, t

s hàng t n kho, t s n ) lên kh n ng sinh l i công ty (EBIT, l i nhu n trên v n

c ph n) M u đ c ch n là các công ty ngƠnh d c ph m n giai đo n

1996-2008 M i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và l i nhu n đ c đánh giá b ng

h s t ng quan K t qu tìm ra qu n tr tính thanh kho n, hàng t n kho và tín

d ng có quan h cùng chi u c i thi n l i nhu n công ty

2.2 Vai trò c a chu k kinh t trong m i quan h gi a qu n tr v n

luân chuy n và kh n ngăsinhăl i

Chu k kinh t lƠ quá trình bi n đ ng c a n n kinh t qua các giai đo n có tính

l p Nhu c u cho v n luơn chuy n b nh h ng b i các giai đo n khác nhau c a chu k kinh t Khi có s bùng n kinh t , thông th ng nhu c u hƠng hóa s t ng

vƠ t đó doanh thu s t ng, d n t i s đ u t c a công ty vƠo hƠng t n kho, các kho n n c ng nh tƠi s n c đ nh s t ng lên Công ty s th ng xuyên vay các kho n n dƠi h n ho c gi l i thu nh p Trái l i, s suy gi m c a kinh t s lƠm

gi m doanh thu vƠ công ty s gi m các kho n vay m n vƠ cho vay ng n h n

Có ít tƠi li u nghiên c u v v n luơn chuy n xem xét tác đ ng c a chu k kinh

t lên v n luơn chuy n Trong nghiên c u Merville vƠ Tavis (1973) đƣ ki m tra m i quan h gi a chính sách qu n tr v n luơn chuy n c a công ty vƠ chu k kinh t , h

l p lu n r ng các chính sách v n luơn chuy n t i u đang b nh h ng b i các đi u kho n tín d ng c a nhƠ cung c p, quy t đ nh cho vay ng n h n vƠ các quy t đ nh hƠng t n kho, vì chúng có m i liên h v i dòng ti n H th a nh n đ u t vƠ các quy t đ nh tƠi chính liên quan đ n v n luơn chuy n ph i đ c th c hi n đ ng th i Einarsson vƠ Marquis (2001) th y r ng m c đ công ty d a vào ngu n tƠi chính t ngơn hƠng đ đáp ng nhu c u v n luơn chuy n các công ty M lƠ ng c v i chu k ; gia t ng khi n n kinh t suy thoái

Braun và Larrain (2005) th y đ c t m quan tr ng c a s ph thu c bên ngoƠi

c a công ty cho các nhu c u tài tr v i m i liên h gi a t ng tr ng ngƠnh vƠ các chu k kinh t trong ng n h n B ng vi c xem xét t c đ t ng tr ng doanh thu đ i

v i các công ty thu c 28 ngƠnh công nghi p s n xu t t i h n 100 qu c gia t n m

1963-1999, h th y r ng t c đ t ng tr ng c a các ngƠnh công nghi p ph thu c nhi u h n vƠo tƠi tr bên ngoƠi lƠ không cơn đ i, th p h n trong th i k suy thoái kinh t

Chiou và Chang (2006) xem xét y u t quy t đ nh qu n tr v n luơn chuy n

trong 19,180 công ty M cho giai đo n 1996-2004 Tác gi s d ng cơn b ng thanh kho n ròng và nhu c u v n luơn chuy n nh lƠ bi n pháp qu n tr v n luơn chuy n

c a công ty K t qu ch ra r ng t l n vƠ dòng ti n ho t đ ng nh h ng đ n

qu n tr v n luơn chuy n c a công ty, nh ng v n thi u b ng ch ng phù h p cho

th y nh h ng c a chu k kinh t , ngƠnh công nghi p, t ng tr ng doanh thu, hi u

su t và quy mô c a công ty vƠo vi c qu n tr v n luơn chuy n NgoƠi đ c đi m công

ty, v n luơn chuy n c ng lƠ có liên quan đ n môi tr ng tƠi chính, đ c bi t lƠ s

bi n đ ng c a các ch tiêu kinh doanh K t s y u kém c a n n kinh t toƠn c u trong nh ng n m cu i th p niên 1990, các t ch c tƠi chính nói chung đƣ áp d ng chính sách th t ch t ti n t đ gi m t l ti n g i, ti n vay c a h

Yadav (2010) đƣ k t lu n r ng chính sách v n luơn chuy n luôn n ng đ ng theo th i gian vì nó thay đ i theo chu k kinh t Trong th i gian có bi n đ ng l n

trong kinh doanh cao, các công ty có xu h ng áp d ng ph ng pháp ti p c n b o

th Theo đó, công ty s d ng ngu n v n dƠi h n đ tƠi tr cho tƠi s n c đ nh vƠ nhu c u v n theo mùa v , đơy lƠ chính sách qu n tr v n luơn chuy n an toƠn Chính sách ti p c n tích c c đ c áp d ng khi th i k kinh t ít bi n đ ng, khi đó tƠi s n ng n h n vƠ m t ph n tƠi s n c đ nh đ c tƠi tr b ng tín d ng ng n h n Cách ti p c n nƠy g p ph i r i ro khi lƣi su t t ng, th i h n kho n vay ng n Tuy nhiên, doanh nghi p s n sƠng ch p nh n r i ro đ t ng c h i kinh doanh có l i nhu n cao M t s nghiên c u khác c ng cho th y, khi có bi n đ ng nhi u, dòng

ti n m t t ch c vƠ đ u t ng n h n c a công ty s t ng Vì v y qu n lý và đi u

đ ng dòng ti n s có tác đ ng đáng k v qu n tr v n luơn chuy n trong công ty

nh nghiên c u c a Ranjith trên các công ty Thái Lan

Enqvist vƠ c ng s (2014) đƣ nghiên c u m i quan h gi a v n luơn chuy n

và kh n ng sinh l i công ty b ng cách xem xét tác đ ng c a chu kì kinh t lên m i quan h nƠy thông qua vi c s d ng m t m u các công ty niêm y t trên th tr ng

ch ng khoán Helsinki vƠ th i gian nghiên c u trong 18 n m 1990-2008 Các công

ty Ph n Lan có xu h ng ph n ng m nh m đ i v i nh ng thay đ i trong chu kì kinh t , m t đ c đi m có th quan sát đ c t s bi n đ ng c a các ch s ch ng

khoán Nasdaq OMX Helsinki Nghiên c u đƣ đ a ra m t vƠi k t qu thú v Các

công ty có th gia t ng kh n ng sinh l i b ng cách t ng v n luơn chuy n Tác gi

c ng th y r ng qu n tr v n luơn chuy n quan tr ng h n giai đo n kinh t kh ng

ho ng h n lƠ giai đo n kinh t bùng n , đi u nƠy nh n m nh r ng qu n tr v n luơn chuy n nên đ c d trù trong k ho ch tƠi chính c a công ty

K t qu th c nghi m c a Enqvist vƠ c ng s (2014) có ng d ng th c t đ c

bi t trong cu c kh ng ho ng kinh t toƠn c u g n đơy 2007-2008 Thanh kho n c a nhi u công ty d i áp l c c ng th ng vƠ ti n m t tr thƠnh ngu n khan hi m do th

tr ng tín d ng th t ch t vƠ nhu c u s t gi m trong kho ng th i gian nƠy Tác đ ng kinh t c a k t qu bƠi nghiên c u v vai trò c a tính thanh kho n vƠ c i thi n l i nhu n đƣ lƠm n i rõ t m quan tr ng c a v n luơn chuy n đ i v i công ty, không

nh ng trong giai đo n suy thoái, mƠ còn trong các ho t đ ng h ng ngƠy Nói chung,

vi c d báo v tình hình kinh t trong t ng lai giúp công ty chu n b đ u t phù

h p vƠo v n luơn chuy n trong giai đo n suy thoái kinh t Nhu c u tiêu dùng thay

đ i trong giai đo n suy thoái có ý ngh a quan tr ng đ i v i các chính sách kinh t Nhu c u s t gi m trong giai đo n kinh t suy thoái nhanh chóng lƠm c n ki t ngu n

v n luơn chuy n c a công ty Chính sách kinh t nh m m c đích thúc đ y dòng ti n

c a công ty, tr c ti p hay gián ti p có th có l i ích l n trong vi c gi m áp l c lên

v n luơn chuy n

2.3 Gi thi t

Trong nh ng n m g n đơy, chu k chuy n đ i ti n m t tr thƠnh th c đo h u

ích vƠ lƠ y u t quan tr ng trong vi c qu n tr v n luơn chuy n Chu k chuy n đ i

ti n m t (ngƠy) đ c đ nh ngh a lƠ kho ng th i gian gi a vi c thu mua nguyên li u, cung c p d ch v vƠ thu ti n m t t doanh thu bán hàng và cung c p d ch v Trên

th c t , nó đo l ng vòng quay kho n ph i thu vƠ hƠng t n kho so v i vòng quay kho n ph i tr Ng i vi t c ng áp d ng bi n pháp nƠy đ đo l ng qu n tr v n luơn chuy n trong nghiên c u nƠy Các nghiên c u tr c đơy đƣ thi t l p m t m i liên h gi a l i kh n ng sinh l i và chu k chuy n đ i ti n m t các n c khác

nhau và các phơn khúc th tr ng khác nhau

Cách th c qu n lý v n luơn chuy n hi u qu lƠ gi m đ dƠi c a chu k chuy n

đ i ti n m t đ n giá tr t i u, phù h p v i đ c đi m c a t ng công ty Chu k chuy n đ i ti n m t cƠng dƠi, công ty cƠng đ u t nhi u vƠo v n luơn chuy n, do đó nhu c u tƠi chính c a các công ty s l n h n Chi phí lƣi vay s còn cao h n, d n

đ n r i ro v n cao h n vƠ l i nhu n th p h n L i nhu n vƠ thanh kho n lƠ hai

m c tiêu chính đ duy trì ho t đ ng c a m t công ty, do đó nhi m v chính c a các nhƠ qu n tr lƠ đánh đ i gi a l i nhu n vƠ thanh kho n m t m c đ t i u nh t

nh m đem l i hi u qu cho công ty (Kargar và Blumenthal, 1994) S gia t ng chi phí c a vi c đ u t nhi u h n vƠo v n luơn chuy n liên quan đ n l i ích c a t n kho nhi u, c p tín d ng th ng m i cho khách hƠng lơu h n, đi u nƠy có th d n đ n

gi m l i nhu n c a doanh nghi p Các nghiên c u tr c đơy đ u ch ng minh r ng chu k chuy n đ i ti n m t có m i quan h ng c chi u đ n l i nhu n c công ty

l n (theo Shin và Soenen, 1998; Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Deloof, 2003;

Wang, 2002) vƠ công ty nh (Garcia-Teruel, Martinez-Solano, 2007)… Do v y, v i

m c tiêu tìm hi u m i quan h gi a qu n tr v n luơn chuy n vƠ kh n ng sinh l i ho t đ ng kinh doanh c a công ty, ng i vi t c ng đ xu t gi thuy t nghiên c u sau:

Gi thuy t 1a: Có m t m i quan h ng c chi u gi a chu k chuy n đ i ti n

m t và kh n ng sinh l i các doanh nghi p Vi t Nam

Chu k chuy n đ i ti n m t có 3 thƠnh ph n chính lƠ vòng quay kho n ph i

tr , vòng quay kho n ph i thu vƠ vòng quay hƠng t n kho Công ty có th gi m chu

k chuy n đ i ti n m t b ng cách t i u hóa đ c l p m i thƠnh ph n HƠng t n kho

l n vƠ chính sách tín d ng th ng m i r ng rƣi có th d n đ n doanh thu cao Vi c

t n kho l n h n c ng lƠm gi m nguy c c a c n ki t ngu n hƠng cung c p Tín

d ng th ng m i có th kích thích bán hƠng b i vì nó cho phép m t công ty đ ti p

c n ch t l ng s n ph m tr c khi thanh toán M t thƠnh ph n khác c a v n luơn chuy n lƠ các kho n ph i tr Vi c ch m thanh toán các kho n ph i tr cho nhƠ cung

c p cho phép các doanh nghi p ti p c n ch t l ng s n ph m vƠ có th lƠ ngu n tƠi chính không t n kém vƠ linh ho t M c dù v y, trì hoƣn thanh toán các kho n ph i

tr nh v y có th r t t n kém n u m t công ty đ c nhƠ cung c p gi m giá cho các kho n thanh toán s m T ng t nh v y, các kho n ph i thu không thu đ c có

th d n đ n các v n đ v dòng ti n cho công ty Hi u qu c a qu n tr v n luơn chuy n d a trên nguyên t c c a gia t ng thu ti n m t vƠ gi m chi ti n m t M t công ty ho t đ ng v i hƠng t n kho th p, th i gian thu h i kho n ph i thu nhanh lƠm gi m chu k chuy n đ i ti n m t, có th đ c xem lƠ hi u qu h n, đi u nƠy tác

đ ng tích c c đ n l i nhu n (Deloof, 2003) Tuy nhiên, nh đƣ nói trên, các công

ty c ng nên xem xét s đánh đ i gi a tính thanh kho n vƠ l i nhu n khi quy t đ nh kho ng cách ti n m t t i u Do đó, ng i vi t c ng đ xu t ba gi thuy t sau đơy liên quan đ n ba thƠnh ph n c a chu k chuy n đ i ti n m t đ n l i nhu n

Gi thuy t 2a: M i quan h gi a vòng quay kho n ph i tr và kh n ng sinh

l i lƠ cùng chi u các doanh nghi p Vi t Nam

Gi thuy t 3a: M i quan h gi a vòng quay kho n ph i thu vƠ kh n ng sinh

l i lƠ ng c chi u các doanh nghi p Vi t Nam

Gi thuy t 4a: M i quan h gi a vòng quay hƠng t n kho vƠ kh n ng sinh l i

lƠ ng c chi u các doanh nghi p Vi t Nam

Các lý thuy t tr c đơy nghiên c u v m i quan h gi a chu k kinh t vƠ

qu n tr v n luơn chuy n không ch ra chu k kinh t tác đ ng đ n v n luơn chuy n

theo cách nào Nh ng thay đ i trong n n kinh t v mô nh h ng đ n các kho n

đ u t c a công ty vƠ ngu n tƠi tr c a chúng Suy thoái vƠ kh ng ho ng kinh t đ t

ra m t phí b o hi m lên thanh kho n vƠ gơy áp l c cho v n luơn chuy n i v i

m i công ty, s bi n đ ng c a n n kinh t luôn đ c quan tơm i u ki n th tr ng thay đ i, chi phí cao vƠ h n ch tín d ng ngơn hƠng gơy nh h ng đ n các kho n

đ u t c ng nh ngu n tƠi tr c a các công ty i u nƠy đ t ra áp l c lên tính thanh kho n vƠ v n luơn chuy n c a công ty Các công ty h n ch v m t tƠi chính ph n

ng khác nhau đ i v i nh ng thay đ i c a kinh t v mô h n nh ng công ty không

b gi i h n v tƠi chính i u nƠy có th đ c ph n ánh thông qua các n n kinh t kém phát tri n n i mƠ s h n ch t ng tr ng c a các công ty vƠ s h n ch c a dòng ti n tr nên rõ rƠng h n Giai đo n nƠy có th ph n ánh th i gian th c hi n

c a kho n ph i thu cao h n vƠ gia t ng t n kho trong su t giai đo n kinh doanh thay đ i K t qu lƠ, các công ty c n thi t duy trì v n luơn chuy n cao h n đ ho t

đ ng i u nƠy đƣ đ c công nh n trong mô hình lý thuy t c a Einarsson và

Marquis (2001) và Braun và Larrain (2005) H n n a, Fernandez-Corugedo (2011) phát tri n m t mô hình DSGE, mô hình nƠy ch ra cách các cú s c kinh t d n đ n

vi c đi u ch nh v trí c a v n luơn chuy n trong công ty

Nghiên c u c a Enqvist vƠ c ng s (2014) th y r ng nh ng thách th c gia

t ng nh ng n n kinh t kém phát tri n khi n qu n lý v n luơn chuy n đóng vai trò quan tr ng h n đ i v i l i nhu n trong giai đo n suy thoái kinh t H n n a, do nhu

c u vƠ đ u t v n c đ nh c i thi n trong su t giai đo n bùng n kinh t m i quan

h gi a v n luơn chuy n vƠ l i nhu n s ít quan tr ng h n khi n n kinh t đƣ đ c

c i thi n Do đó, ng i vi t đi u ch nh gi thuy t 1a-4a theo cách sau đơy:

Gi thuy t 1b: T m quan tr ng c a m i quan h gi a CCC và kh n ng sinh

l i gia t ng trong giai đo n kinh t suy thoái

Gi thuy t 1c: T m quan tr ng c a m i quan h gi a CCC và kh n ng sinh

l i gi m đi trong giai đo n kinh t bùng n

Gi thuy t 2b: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay kho n ph i

tr vƠ kh n ng sinh l i gia t ng trong giai đo n kinh t suy thoái

Gi thuy t 2c: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay kho n ph i tr

và kh n ng sinh l i gi m đi trong giai đo n kinh t bùng n

Gi thuy t 3b: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay kho n ph i

thu và kh n ng sinh l i gia t ng trong giai đo n kinh t suy thoái

Gi thuy t 3c: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay kho n ph i

thu và kh n ng sinh l i gi m đi trong giai đo n kinh t bùng n

Gi thuy t 4b: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay hƠng t n kho

và kh n ng sinh l i t ng lên trong su t giai đo n kinh t suy thoái

Gi thuy t 4c: T m quan tr ng c a m i quan h gi a vòng quay hƠng t n kho

và kh n ng sinh l i gi m đi trong su t giai đo n kinh t bùng n

CH NG 3:ăPH NGăPHỄPăNGHIểNăC U

Trong lu n v n nƠy, ng i vi t d a theo ph ng pháp nghiên c u c a Enqvist

và c ng s (2014) đ xem xét tác đ ng c a qu n tr v n luân chuy n đ n l i nhu n

c a công ty trong các chu k kinh t khác nhau

Ph n này s trình bày vi c thu th p và x lý d li u, các bi n nghiên c u trong

lu n v n c ng nh cách th c hi n m c đ danh m c

3.1 D li u

D li u đ c s d ng trong lu n v n bao g m thông tin đ c l y t b ng cân

đ i k toán và báo cáo k t qu ho t đ ng s n xu t kinh doanh c a các công ty niêm

y t trên S giao d ch ch ng khoán TPHCM trong su t giai đo n t n m 2006-2013,

thu th p theo n m S d ng i vi t ch n nh v y vì m t s lý do sau:

 S giao d ch ch ng khoán TPHCM đ c thành l p cách đơy h n 14

n m Tính đ n cu i n m 2014, nó có h n 300 mƣ c phi u niêm y t v i

giá tr v n hóa th tr ng l n vào kho ng 985,258 t đ ng c ng nh ch

s VN- Index đ t 545.63 đi m (ngu n s li u trên đ c ng i vi t thu

th p t website http://www.hsx.vn) Trong khi đó, tính đ n cu i n m

2014, S giao d ch ch ng khoán Hà N i ch có giá tr v n hóa th

tr ng vào kho ng 136,017 t đ ng và ch s HNX ậ Index đ t 82.98

đi m (ngu n s li u trên đ c ng i vi t thu th p t website

http://www.hnx.vn) Vì v y, HOSE có th là m t đ i di n t t cho th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam khi ng i vi t nghiên c u m i quan h

này

 S l ng công ty niêm y t trên S giao d ch ch ng khoán TPHCM khá

ít vào cu i n m 2005 nh ng sau đó t ng m nh trong n m ti p theo và

đ n cu i n m 2006 s l ng công ty niêm y t vào kho ng 74

 Cu i cùng, vi c l a ch n S giao d ch ch ng khoán TPHCM và giai

đo n nghiên c u nh v y c ng t o nên s đ ng b và th ng nh t v m t

d li u, đ m b o t t c các bi n nghiên c u có đ y đ các quan sát đúng nh yêu c u

V i các công ty trong m u quan sát ban đ u, ng i vi t lo i đi các công ty tài

chính (theo Deloof, 2003; Lazardis và Tryfonidis, 2006) do tính ch t ho t đ ng

riêng bi t c a các công ty này M u quan sát cu i cùng g m 73 công ty v i 584

quan sát theo n m

D li u c a các bi n nghiên c u trong bƠi đ c ng i vi t thu th p và tính

toán d a vƠo các báo cáo tƠi chính hƠng n m c a các công ty niêm y t mà có s n

trên website c a S giao d ch ch ng khoán TPHCM http://www.hsx.vn c ng nh

t ph n m m Stoxpro 3.5 Professional

3.2 Các bi n nghiên c u chính

đơy, chu k chuy n đ i ti n m t (CCC) đ c s d ng đ đo l ng hi u qu

c a ho t đ ng qu n tr v n luân chuy n đ phù h p v i các nghiên c u tr c đơy

đ c đ nh ngh a nh sau:

Chu k chuy n đ i ti n m t đ c coi là m t trong nh ng bi n pháp t t nh t đ đánh giá hi u qu qu n tr v n luân chuy n vƠ tác đ ng c a nó lên tính thanh kho n

c a công ty (W dzki, 2003) Các nghiên c u tr c đơy đƣ thi t l p m t m i liên h

gi a l i nhu n và chu k chuy n đ i ti n m t các n c khác nhau và các phân

khúc th tr ng khác nhau (Wang, 2002; Deloof, 2003; Lazardis và Tryfonidis,

2006; Garcia-Teruel và Martinez-Solano, 2007; Gill, 2010)

Chu k chuy n đ i g m có ba thành ph n chính là vòng quay kho n ph i tr ,

vòng quay kho n ph i thu và vòng quay hàng t n kho Kho n ph i tr là s n đ n

t ph n doanh thu bán ch u c a các nhà cung c p Th i gian tr n ng n hay dài tùy thu c vào giá tr kho n n và chính sách bán ch u c a ng i bán M t công ty có

th kéo dài th i gian tr n tùy thu c vào m i quan h v i các nhà cung c p Tuy nhiên c n chú ý r ng nó là m t d ng c a n ng n h n, qu n lý hi u qu các kho n

ph i tr r t quan tr ng và công ty nên chi tr các kho n nƠy đúng h n đ đem l i

lòng tin cho ng i cung c p Vi c m t doanh nghi p mua n hàng hóa r i bán ch u

l i cho khách hàng s có l i h n so v i m t doanh nghi p rút v t m c s ti n g i trong ngơn hƠng đ xoay s cho ph n doanh thu bán ch u Vi c chi tr đúng h n s

giúp công ty ki m đ c nhi u kho n tín d ng h n t ng i cung c p và các nhà

cung c p khác c ng s cho công ty n b i vì danh ti ng và uy tín c a công ty đƣ

đ c nâng cao Ph ng pháp đ tính toán vòng quay kho n ph i tr là l y các kho n

ph i tr n i b t chia cho giá v n hàng bán và nhân v i s ngày Khi nhà cung c p cho phép m t kho ng th i gian tín d ng ch a c n tr ti n thì s ti n ti t ki m đ c

s đ c linh ho t đ bù đ p các kho n chi phí khác H n n a kho ng th i gian tín

d ng nƠy c ng cho phép công ty đánh giá đ c ch t l ng và d ch v c a nhà cung

c p

Khi m t công ty bán hàng hóa ho c d ch v cho n , nó s đ c ghi nh n nh

m t kho n ph i thu trong s cái và b ng cơn đ i k toán Công ty s thu đ c ti n

trong m t kho ng th i gian quy đ nh đ i v i khách hƠng, đ c g i là th i gian bán

ch u Kho ng th i gian này ng n hay dài tùy thu c vào giá tr kho n n , chính sách

bán ch u c a công ty c ng nh m c đ uy tín c a khách hàng Khi công ty thu h i

ti n m t s m, nó có th c i thi n nhân t quy t đ nh đ i v i công ty, đó lƠ v n luân

chuy n Tuy nhiên vi c rút ng n th i gian và không cung c p nh ng đi u kho n tín

d ng có th làm ch m l i vi c bán hàng trong dài h n vì khách hàng có th chuy n

qua các đ i th c nh tranh c a công ty đ mua hƠng vƠ đ c h ng th i gian mua

ch u, đi u này có th d n đ n vi c gi m doanh thu c ng nh l i nhu n c a công ty

M c đích chính c a vi c h tr tín d ng cho khách hàng là nh m t ng doanh thu

Vi c thu h i n hi u qu hay không đ c đo l ng thông qua vòng quay ph i thu

S ngày ph i thu cƠng cao ngh a lƠ chính sách thu n không t t và có kh n ng không thu đ c n

Hàng t n kho là m t thành ph n quan tr ng c a tài s n ng n h n Hàng t n kho nhi u hay ít c ng tùy thu c vƠo l nh v c mà công ty ho t đ ng Trong ph n l n

tr ng h p, c n làm cân b ng đ gi đ hàng t n kho đ bán và gi m hàng t n kho

đ c i thi n v n luân chuy n Khi khách hàng có nhu c u ngay l p t c, công ty s

m t doanh thu khi không đ hƠng trong kho đ bán và có th m t lòng tin t khách

hàng M t khác, gi quá nhi u hàng t n kho s t n chi phí c h i và có th t ng kh

n ng h h i theo th i gian Quan ni m r ng qu n tr hàng t n kho tinh g n, đúng lúc

giúp các nhà cung c p gi m c hàng t n kho th p nh ng v n luôn có hàng cung c p

thi nhu c u th tr ng t ng, s n sƠng đáp ng nhu c u, làm khách hàng hài lòng

đánh giá kh n ng sinh l i, ng i vi t s d ng t su t sinh l i trên t ng tài

s n (ROA) (theo Jose, 1996; Wang, 2002; Garcia-Teruel và Martinez-Solano, 2007)

đ t p trung vào đo l ng l i nhu n t ng th c a công ty, ROA không b nh h ng

b i các y u t đ c bi t ho c b nh h ng b i t l đòn b y trong c c u v n c a

công ty Ngoài ra, d a trên nghiên c u c a Enqvist và c ng s (2014), ng i vi t

c ng s d ng m t th c đo khác thay th cho ROA là t ng thu nh p ho t đ ng ròng

(GOI), đơy lƠ th c đo hi u su t ho t đ ng c a công ty S d ng bi n ph thu c

này thay cho ROA là do l i nhu n g p là m t trong các ch báo đ u tiên v kh

n ng sinh l i c a doanh nghi p, g n v i s thành công hay th t b i c a ho t đ ng

đi u hành c a công ty không tính đ n ho t đ ng tài chính, bi n này có m i quan h

h n)/ T ng TƠi s n

Ngu n: T ng h p c a ng i vi t

B ng 3.1: Tóm t t các bi n nghiên c u

B ng 3.1 trình bày các bi n (c đ nh ngh a vƠ tính toán) đ c tính hi u qu

c a qu n tr v n luân chuy n đ n l i nhu n trong các chu k kinh t b ng cách s

d ng ph ng pháp d li u b ng ROA, GOI là bi n ph thu c; ph n còn l i c a các

bi n đ c coi là bi n đ c l p trong đó có ba bi n đ c s d ng nh lƠ bi n ki m

soát là CR, SALES, DEBT Qu n tr v n luân chuy n có liên quan đ n b n bi n:

AR, AP, INV vƠ CCC AR t ng tr ng cho s ngày trung bình mà công ty nh n

đ c các kho n thanh toán t khách hƠng AP đo l ng kho ng th i gian công ty

thanh toán nhà cung c p INV cho bi t s ngày trung bình c a hàng t n kho l u gi

t i công ty

T c đ t ng tr ng GDP th c c a Vi t Nam đ c s d ng đ đ a ra các nh

h ng c a chu k kinh t vào l i nhu n c a công ty trong s phát tri n lâu dài c a

n n kinh t D a trên ph ng pháp nghiên c u g c, ng i vi t suy lu n các tr ng

thái n n kinh t khác nhau b ng cách: u tiên, ng i vi t c tính s thay đ i

GDP hƠng n m trong giai đo n 8 n m (2006-2013) Sau đó phân khúc các d li u

thành các k h n 2 n m đ xác đ nh các giai đo n khác nhau c a n n kinh t Tr ng thái n n kinh t suy thoái đ c xác đ nh b i 2 n m trong giai đo n nghiên c u 8

n m có t c đ t ng tr ng GDP th p nh t, ng c l i tr ng thái bùng n c a n n kinh t đ c th hi n qua 2 n m có m c t ng tr ng GDP cao h n Bi n gi đ c

nh n giá tr nh phơn đ ch ra chu k kinh t Các bi n gi đ c s d ng ph n ánh

t m quan tr ng c a các thƠnh ph n trong v n luơn chuy n trong hai tr ng thái khác nhau c a n n kinh t mƠ sau đó đ c so sánh v i k t qu t toƠn b th i gian nghiên c u Trong đó D1 là bi n gi ch tr ng thái suy thoái; D2 là bi n gi tr ng thái bùng n

Ngu n: International Financial Statistic, IMF data

3.3 Ph ngăphápănghiênăc u

Theo các c u trúc c a các mô hình tr c đơy đ c áp d ng b i Enqvist và

c ng s (2014), Deloof (2003) và Lazaridis và Tryfonidis (2006), ng i vi t c

l ng mô hình h i quy sau đơy đ ki m tra tác đ ng c a chu k chuy n đ i ti n m t

đ n kh n ng sinh l i c a công ty:

Kh n ngăsinhăl i= 0+ 1*CCC+ă 2*CR + 3*ăDEBTă+ă 4*SALES +

5*D1 +ă 6*D2 +ă 7*(D1*CCC) + 8(D2*CCC) + µ

Kh n ng sinh l i đ c đo b ng t su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA) và

t ng thu nh p ho t đ ng ròng (GOI); CCC là chu kì chuy n đ i ti n m t; CR là t

s hi n hành; DEBT là T l n ; SALES là ln c a doanh s bán hàng; D1 là bi n

gi suy thoái; D2 là bi n gi bùng n ; và µ là sai s

ki m tra tác đ ng c a ba thành ph n trong chu k chuy n đ i ti n m t trên hai th c đo ROA vƠ GOI, ng i vi t thay th chu k chuy n đ i ti n m t b ng các

thành ph n c a nó là vòng quay kho n ph i tr , vòng quay kho n ph i thu và vòng quay hàng t n kho, sau đó ti n hƠnh c l ng l i ph ng trình đ xem xét s tác

đ ng c a t ng thành ph n v i kh n ng sinh l i

Trong h i quy theo d li u b ng, thông th ng s th c hi n h i quy tác đ ng

ng u nhiên (Random Effects) cùng v i h i quy tác đ ng c đ nh (Fixed Effects), sau đó so sánh gi a chúng đ l a ch n mô hình phù h p h n Mô hình h i quy

Random Effects có m t nh c đi m l n phát sinh t th c t đó lƠ nó ch cho ra k t

qu h i quy đáng tin c y khi sai s c a mô hình h i quy không có t ng quan v i

t t c các bi n gi i thích Ng i vi t th c hi n c l ng và ki m đ nh Hausman

cho h i quy Fixed Effects và Random Effects Ki m đ nh nƠy th ng đ c s d ng

đ xem xét gi đ nh trên có b vi ph m hay không Vì n u các gi đ nh này b vi

ph m thì các h s h i quy đ c c l ng b ng Random Effects s b ch ch và

không nh t quán

Bài nghiên c u còn s d ng mô hình GMM cho phép ki m soát v n đ n i

sinh v n r t quan tr ng và c n đ c xem xét đ n khi nghiên c u v m i quan h

gi a qu n tr v n luân chuy n và hi u qu công ty Trong c l ng d li u

b ng, c h i quy OLS và Fixed/Random Effects đ u không v ng n u t n t i bi n

đ c l p n i sinh và có c u trúc đ ng Vi c ki m soát v n đ n i sinh cho phép

kh ng đ nh r ng m i quan h có đ c là do nh h ng c a qu n tr v n luân chuy n

lên hi u qu công ty ch không ph i do ng c l i M i quan h nhân qu gi a qu n

tr v n luân chuy n và kh n ng sinh l i c a công ty không th nào là m t v n đ

trong các nghiên c u v m i quan h này Trong nghiên c u c a Deloof (2003)

c ng đƣ đ a ra th o lu n v v n đ n i sinh có th t n t i, tuy nhiên ông không

đ a ra cách kh c ph c v n đ trên Bài nghiên c u c a Garcıa-Teruel, Solano (2007) c ng ki m đ nh tính ch c ch n c a k t qu đ c th c hi n cho v n đ n i sinh đ ch c r ng m i quan h tìm đ c trong quá trình phơn tích lƠ do tác đ ng c a

chu k chuy n đ i ti n m t lên l i nhu n ch không ph i lƠ do ng c l i Do đó, đ

ki m soát các ngu n n i sinh ti m tàng, ng i vi t s d ng ph ng pháp c l ng

m t mô hình h i quy t nh thông qua ph ng pháp Arellano-Bond hai b c (1991)

D li u b ng đơy có chi u th i gian t ng đ i ng n và chi u công ty l n, vì v y

c l ng sys-GMM là phù h p v i m t d ng b ng d li u nh v y theo Roodman (2009) Theo Busse vƠ Koniger (2012), ph ng pháp hai b c c l ng hai

ph ng trình: ph ng trình sai phơn vƠ ph ng trình m c đ (level) Trong ph ng

trình th hai, sai phân b c m t c a các bi n trong ph ng trình level đ c coi là

bi n công c , t đó gia t ng m c đ hi u qu c a c l ng c l ng sys-GMM

đ c đ xu t b i Arellano và Bover (1995), Blundell và Bond (1998), có th đ c

mô t là m t h th ng g m hai ph ng trình đ ng th i bao g m m t cái d ng m c

đ và cái còn l i d ng sai phân b c m t Trong ph ng trình sai phơn b c m t,

bi n tr c a các bi n d ng level đ c s d ng làm bi n công c Trong khi đó,

ph ng trình d ng level, bi n tr c a các bi n d ng sai phân b c m t đ c s

d ng làm bi n công c ơy lƠ u đi m v t tr i c a các d ng h i quy nh v y khi

thi u h t các bi n bên ngoài đ t t đ làm bi n công c

T t c các bi n đ c l p đ c gi đ nh là n i sinh và l y 2 bi n tr 1 k và 2 k

tr c a các bi n n i sinh đ c s d ng làm bi n công c Ng i vi t ki m soát

ph ng sai thay đ i b ng cách s d ng các sai s chu n v ng ch c xem xét t t

c các bi n công c có đ t t hay không, ng i vi t s d ng ki m đ nh AR test

c ng nh Hansen test

B ng 4.1 trình bày tóm t t th ng kê mô t (trung bình,trung v , đ l ch chu n)

c a các bi n nghiên c u Chu k chuy n đ i ti n m t t i các công ty Vi t Nam

trung bình khá cao, 455.81 ngày Vòng quay kho n ph i tr trung bình, hàng t n kho trung bình, kho n ph i thu trung bình t ng ng là 48,48 ngày, 265,43 ngày, và

238,87 ngày Trung bình các công ty m t 265 ngƠy đ thu ti n, m t 238 ngƠy đ bán

hàng t n kho vƠ đ i 48 ngày m i thanh toán ti n mua nguyên v t li u Giá tr ROA

trung bình là 8,17% cho các doanh nghi p Vi t Nam Thu nh p ho t đ ng ròng

trung bình vào kho ng 23,9% (t ng tài s n và các tài s n tài chính)

T i m t công ty niêm y t Vi t Nam, 23,36% t ng tài s n c a công ty đ c

tài tr b ng n , t s hi n hành trung bình là 1,89

4.2 Ma tr n h s t ngăquan

ROA GOI CCC AP AR INV CR DEBT SALES ROA

-0.0023 (0.9782)

-0.1169 (0.1598)

-0.0595 (0.4756)

-0.0159 (0.8490)

(0.0000)

-0.0951 (0.1049)

0.0016 (0.9789)

-0.1721*** (0.0032)

-0.1639*** (0.0050)

(0.0000)

-0.0179 (0.7609)

-0.0376 (0.5222)

-0.2863*** (0.0000)

INV

-0.0522 (0.3745)

0.0317 (0.5892)

-0.1213 (0.0382)

(0.0000)

-0.1705*** (0.0035)

ROA GOI CCC AP AR INV CR DEBT SALES

AP

-0.0535

(0.5212)

-0.1032 (0.2151)

INV -0.0532

(0.5240)

-0.1156 (0.1647)

-0.0441 (0.5968)

-0.0060 (0.9423)

0.0029 (0.9722)

0.0208 (0.8035)

-0.0344 (0.6803)

-0.0236 (0.7774)

Ngu n: Tính toán c a ng i vi t

B ng 4.2- 4.4 trình bày ma tr n h s t ng quan gi a các c p bi n trong ba

tr ng thái kinh t t ng ng: bùng n , bão hòa, suy thoái Trong giai đo n bão hòa

và bùng n , chu k chuy n đ i ti n m t th hi n t ng quan ơm v i kh n ng sinh

l i, c th lƠ GOI Ng i vi t nh n th y bi n chính trong bƠi nh vòng quay kho n

ph i thu, vòng quay hàng t n kho có m i quan h ng c chi u v i t ng thu nh p

ho t đ ng ròng trong giai đo n kh ng ho ng, bão hòa và bùng n i u nƠy lƠ đúng

nh nh ng l p lu n v d u c a các bi n ki m soát ph n trên có trình bày i u

này có ngh a lƠ n u vòng quay kho n ph i thu, vòng quay hàng t n kho gi m xu ng

thì l i nhu n c a công ty đó s t ng lên Bi n vòng quay kho n ph i tr có m i quan

h ng c chi u v i t su t sinh l i trên tài s n và t ng thu nh p ho t đ ng ròng

trong t t c các tr ng thái kinh t , ng c l i v i d u c a h s mƠ ng i vi t đ a ra

trong gi thuy t, ng ý công ty có l i nhu n ít thanh toán hoá đ n c a h lơu h n