Luận văn thạc sĩ Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

MAI THANH LOAN TP... Mai Thanh Loan... S ăđ ph ngăphápănghiênăc u: ..... Th ăhai,ămâuăthu năgi aătráiăch ăvàăcácăc ăđông... Do là ti năđ cho phát tri n công nghi p hóa, hi năđ i hóa nên

-

OÀNăTH THANH TH Y

TRÚC V N C A CÁC DOANH NGHI P NGÀNH XÂY D NG NIÊM Y T TRÊN TH

CHUYÊN NGÀNH: KINH T TÀI CHÍNH ậ NGÂN HÀNG

MÃ S : 60340201

LU NăV NăTH C S KINH T

NG IăH NG D N KHOA H C: TS MAI THANH LOAN

TP H CHÍ MINH - N Mă2012

L IăCAMă OAN

Tôiăxinăcamăđoanăr ngăđâyălàăcôngătrìnhănghiênăc u c a tôi, có s h tr t Côăh ng d n là TS Mai Thanh Loan Các n i dung nghiên c u và k t qu trongăđ tài này là trung th că vàă ch aă t ngă đ c ai công b trong b t c công trình nào

Nh ng s li u trong các b ng bi u ph c v cho vi c phân tích, nh năxét,ăđánhăgiáă

đ c thu th p t các ngu n khác nhau có ghi trong ph n tài li u tham kh o N u phát hi n có b t k s gian l n nào tôi xin hoàn toàn ch u trách nhi mătr c H i

đ ng,ăc ngănh ăk t qu lu năv năc a mình

TP H Chí Minh, ngày 30 tháng 12 n m 2012

Tác gi

oƠnăTh Thanh Th y

M C L C

L IăCAMă OAN

M C L C

DANH M C VI T T T

TÓM T Tă TÀI

1 CH NGă1: GI I THI U CHUNG 1

2 CH NGă 2 : C ă S LÝ THUY T VÀ CÁC NGHIÊN C U TH C NGHI M C U TRÚC V N 3

2.1 Các khái ni m 3

2.1.1 Khái ni m c u trúc v n 3

2.1.2 Khái ni m c u trúc v n t iă u 3

2.2 Các lý thuy t v c u trúc v n 3

2.2.1 Lý thuy t v c u trúc v n c a Modigliani và Miller 3

2.2.2 Lý thuy tăđánhăđ i 4

2.2.3 Lý thuy t tr t t phân h ng: 6

2.2.4 Lý thuy tăchiăphíăđ i di n 7

2.3 Các nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n: 8

2.3.1 Các nghiên c u th c nghi m c aăn c ngoài: 8

2.3.2 Nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n các doanh nghi p ngành xây d ng Malaysia”ăc a Nurul Syuhada, Zaleha, Wan Mansor và Hussian (2011) 10

2.3.3 Nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n c a các doanh nghi p xây d ng c a tác gi Rohani Md - Rus và Maslina Samiran (2012) 12

CH NGă3 : PH NGăPHÁPăNGHIÊNăC U 14

3.1 Mô hình nghiên c u: 14

3.3 S ăđ ph ngăphápănghiênăc u: 17

CH NGă 4 : CÁC NHÂN T NHă H NGă N C U TRÚC V N C A CÁC DOANH NGHI P NGÀNH XÂY D NG NIÊM Y T TRÊN TH TR NG CH NG KHOÁN VI T NAM 18

4.1 T ng quan các công ty xây d ng: 18

4.1.1.ă căđi m ngành xây d ng Vi t Nam: 18

4.1.2 Vaiătròăvàăđôiănétăho tăđ ng c a ngành xây d ng Vi t Nam 18

4.1.3.ă căđi m CTV c a các công ty xây d ng niêm y tăgiaiăđo n 2008-2011: 20

4.1.3.1 C u trúc tài s n, ngu n v n: 20

4.1.3.2 C ăc u thành ph n n : 22

4.2 Các nhân t nhăh ngăđ n c u trúc v n các doanh nghi p xây d ng 22

4.2.1 M iăt ngăquan gi a các bi năđ c l păvàăđònăb y tài chính 23

4.2.1.1 T ngăquanăgi a t căđ t ngătr ngăvàăđònăb y tài chính: 23

4.2.1.2 T ngăquanăgi a quy mô c a doanh nghi p vàăđònăb y tài chính 23

4.2.1.3 T ngăquanăgi a tài s n c đ nh h uăhìnhăvàăđònăb y tài chính: 24

4.2.1.4 T ngăquanăgi a thu su t thu TNDNăvàăđònăb y tài chính: 25

4.2.1.5 T ngăquanăgi a kh n ngăthanhătoánăhi năhànhăvàăđònăb y tài chính: 25

4.2.1.6 T ngăquanăgi a t su t sinh l i trên t ng tài s năvàăđònăb y tài chính: 26

4.2.2 Mô hình h i quy th c t v các nhân t nhăh ngăđ n c u trúc v n các doanh nghi p xây d ng niêm y t: 27

4.2.2.1 Ma tr năt ngăquanăvàăki măđ nhăđaăc ng tuy n gi a các bi n: 27

4.2.2.2 Mô hình h i quy các nhân t nhăh ngăđ n t l t ng n trên t ng tài s n 30

4.2.2.3 Mô hình h i quy các nhân t nhăh ngăđ n t l NNH trên t ng tài s n 33

4.2.2.4 Mô hình h i quy các nhân t nhăh ngăđ n t l NDH trên t ng tài s n 35

4.3 K t lu n t các mô hình h i quy 37

CH NGă5:ăK T LU N 40 DANH M C TÀI LI U THAM KH O

PH L C

DANH M C CÁC B NG

Trang

B ng 2.1 K t qu t ngăquanăgi a các bi n v iă BTCăđ i v i DN nh , v a và l n 9

B ng 2.2 K t qu t ngăquanăgi a các bi n v iă BTCăđ i v i DN niêm y t và DN không niêm y t……….9

B ng 3.1 Công th căđoăl ng các bi n 16

B ng 4.1 C u trúc NV, TS các công ty xây d ng niêm y tă( VT:ăt đ ng) 21

B ng 4.2 C ăc u thành ph n n các công ty xây d ng niêm y tă( VT:ăt đ ng) 22

B ng 4.3 Tóm t t m iăt ngăquanăgi aă BTCăvàăcácănhânăt tácăđ ng 27

B ng 4.4 H s t ngăquanăgi a các bi n 27

B ng 4.5 H s ki mătraăđaăc ng tuy n gi a các bi n 30

B ng 4.6 Các tham s c a mô hình h i quy LEV 30

B ng 4.7 ánhăgiáăđ phù h p c a hàm h i quy LEV 32

B ng 4.8 K t qu ki măđ nhăđ phù h p c a hàm h i quy TD 32

B ng 4.9 Các tham s c a mô hình h i quy STD 33

B ng 4.10 ánhăgiáăđ phù h p c a hàm h i quy STD 34

B ng 4.11 K t qu ki măđ nhăđ phù h p c a hàm h i quy STD 34

B ng 4.12 Các tham s mô hình h i quy LTD 35

B ng 4 13 ánhăgiáăđ phù h p c a hàm h i quy LTD 36

B ng 4 14 K t qu ki măđ nhăđ phù h p c a hàm h i quy LTD 37

B ng 4 15 T ng h p các y u t tácăđ ngăđ n CTV c a DN xây d ng Vi t Nam 38

B ng 4.16 So sánh gi thi t và k t qu nghiên c u……… 39

DANH M C CÁC HÌNH

Trang

Hình 2.1 T l n trong c u trúc v n và giá tr doanh nghi p 5

Hìnhă3.1.ăS ăđ các nhân t nhăh ngăđ n CTV c a DN 15

Hình 4.1 óngăgópăGDPăngànhăxâyăd ng vào n n kinh t ( VT:ă%) 19

Hình 4.2.V năFDIăđ ngăkỦăm i vào ngành xây d ngăă( VT:ătri u USD) 20

Hình 4.3.C u trúc NV, TS các công ty XD niêm y tă( VT:ăt đ ng) 21

Hình 4.4.C ăc u thành ph n n ( VT:ăt đ ng) 22

DANH M C VI T T T

LEV1it: òn b y tài chính s sách c a công ty i t i th iăđi m t

LEV2it: òn b y tài chính th tr ng c a công ty i t i th iăđi m t PR1it: T su t sinh l i c a công ty t i th iăđi m t

Tanit: Tài s n c đ nh h u hình c a công ty t i th iăđi m t

Sit: Quy mô c a công ty i t i th iăđi m t

ETRit: Thu su t thu thu nh p doanh nghi p công ty i t i th iăđi m t LIQit: Kh n ngăthanhătoánăhi n hành công ty i t i th iăđi m t

Brit: R i ro kinh doanh công ty i t i th iăđi m t

GOit: C ăh iăt ngătr ng công ty i t i th iăđi m t

GDP/Capt: T ng thu nh p qu c gia trên ngu n v n qu c gia t i th iăđi m tPFT: Kh n ngăsinhăl i

GROW: T căđ t ngătr ng

LEV: T l đònăb y tài chính

STD: T l n ng n h n trên t ng tài s n

LTD: T l n dài h n trên t ng tài s n

LIQ: Kh n ngăthanhătoán hi n hành

STATE: Quy n s h uănhàăn c

TAX: Thu su t thu thu nh p doanh nghi p

TNDN: Thu nh p doanh nghi p

TNCN: Thu nh p cá nhân

TSC : Tài s n c đ nh

NPV: Hi n giá thu n

PV: Net present value (Giá tr hi n t i thu n)

GDP: Gross Domestic Product (T ng thu nh p qu c gia)

tài s d ng các công c phân tích d li u: các th ng kê mô t , t-test, h i quy

b i v i ph n m m SPSS for Windows v.16 đ ki m tra m iăt ngăquanăgi a các nhân

t nhăh ngăđ n c u trúc v n c a doanh nghi p K t qu nghiên c u cho th y: quy mô doanh nghi p và thu su t thu thu nh p doanh nghi p có m iăt ngăquanăd ng v i t

l đònăb yătàiăchính.ăTrongăkhiăđó,ătàiăs n c đ nh h u hình và kh n ngăthanhătoánă

hi n hành, t su t sinh l i trên t ng tài s n có chi uăt ngăquanăkhácănhauăđ i v i t ng thành ph n n T căđ t ngătr ng không nhăh ngăđ năđònăb y tài chính v i m c ý ngh aă5%

CH NGă1

1 Lý do ch năđ tài:

M cădùăđ tài c u trúc v n không ph iălàăl nhăv c nghiên c u m iănh ngănóă

v n là m t trong nh ng ch đ nghiên c u thú v không nh ngăđ i v i các h c viên trongăn cămàăcònăđ i v i các h c gi n c ngoài

T i đaăhóaăgiáătr doanh nghi p là nhi m v quan tr ng c a các nhà qu n tr tài chính Nhi u nghiên c u lý thuy t và th c nghi măđưăgi i thích khác nhau trong vi c

l a ch n c u trúc v năđ đ tăđ n c u trúc v n t iă u.ăVà các nghiên c u th c nghi m cho th y không có c u trúc v n t iă uă choă t t c các doanh nghi p mà m i doanh nghi p mu n đ tă đ c c u trúc v n t iă uă ph iăc năc vào tình hình th c t doanh nghi p và bi t k t h p gi a các lý thuy t v i nhau

Ngành xây d ng là ngành kinh t tr ngăđi m,ăcóăvaiătròăđ c bi t quan tr ngăđ i

v i n n kinh t ă c bi t, Vi tăNamălàăn căđangăphát tri n nên ngành xây d ngălàăc ă

s n n t ng cho quá trình công nghi p hóa, hi nă đ iă hóaă đ tă n c Vì v y, đ ă đ yănhanhăquáătrìnhăcông nghi p hóa, hi năđ i hóa, vi c xácăđ nh c u trúc v n t iă uăchoăngành xây d ng là h t s c c n thi tăđ nâng cao hi u qu ho tăđ ng c a ngành nói riêng và n n kinh t nói chung

Trong nh ngăn măg năđây,ăngànhăxây d ng đangăđ i m t v i nh ngăkhóăkh nă

và thách th c, m t m t là do nhăh ng c a cu c kh ng ho ng tài chính, m t khác do các chính sách, th ch c aănhàăn căch aăhoànăthi năđưă nhăh ng l năđ n vi c l a

Nghiên c uăc ăs lý thuy t và b ng ch ng th c nghi m các nhân t tácăđ ng

đ n c u trúc v n

Xây d ng mô hình h i quy tuy n tính các nhân t nhăh ngăđ n c u trúc

v n c a các doanh nghi p ngành xây d ng niêm y t trên th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam

ánhă giáă m că đ nhă h ng c a t ng nhân t đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p ngành xây d ng

3.ă iăt ng nghiên c u:

Là c u trúc v n c a các doanh nghi p ngành xây d ng niêm y t trên th tr ng

5 K t c u c a lu năv n:ă

Ch ngă1: Gi i thi u chung

Ch ngă2: C ăs lý thuy t và th c nghi m nghiên c u c u trúc v n

Ch ngă3: Ph ngăphápănghiênăc u

Ch ngă4: Phân tích các nhân t nhăh ngăđ n c u trúc v n c a các doanh nghi p ngành xây d ng Vi t Nam

Ch ngă5: K t lu n

2 CH NGă2

3 C ăS LÝ THUY T VÀ CÁC NGHIÊN C U TH C

NGHI M C U TRÚC V N 2.1 Các khái ni m

2.1.1 Khái ni m c u trúc v n

C u trúc v năđ căđ nhăngh aălàăm t s k t h p s l ng n ng n h năth ng xuyên, n dài h n, c ph nă uăđưiăvàăv n c ph năth ngăđ c s d ngăđ tài tr cho quy tăđ nhăđ uăt ăc a doanh nghi p

H u h t các doanh nghi păđ uătheoăđu i m t c u trúc v n m c tiêu dài h n c a mình,ăhayăc ngăchínhălàăc u trúc v n t iă uăc a doanh nghi păđó.ă ôiăkhiăcácădoanhănghi păc ngămu năthayăđ i c u trúc v n hi n t i c a h sang m t c u trúc v n m c tiêu

m i,ănh ngănhìnăchungăthìăc u trúc v n hi n t i và c u trúc v n m cătiêuăth ng gi ng nhau

2.1.2 Khái ni m c u trúc v n t iă u

C u trúc v n t iă uă làă h n h p n dài h n, c ph nă uă đưi,ă vàă v n c ph n

th ng cho phép t i thi u hóa chi phí s d ng v n bình quân c a doanh nghi p V i

c u trúc v n có chi phí s d ng v năbìnhăquânăđ c t i thi u hóa, t ng giá tr c a các

ch ng khoán c a doanh nghi păđ c t iăđaăhóa.ăDoăđó,ăc u trúc v n có chi phí s d ng

v n t i thi uăđ c g i là c u trúc v n t iă u

2.2 Các lý thuy t v c u trúc v n

2.2.1 Lý thuy t v c u trúc v n c a Modigliani và Miller

Modigliani và Miller (MM) là tên hai nhà kinh t n i ti ngăng i M Hai ông đưăđ c gi i Nobel kinh t n mă1958.ăN i dung nghiên c u c a MM ch y u xem xét

m i quan h gi aăđònăb y tài chính và giá tr c a doanh nghi p

nhăđ I c a Modigliani và Miller (MM) cho r ng: giá tr c a doanh nghi p

đ c l p v i c u trúc tài chính t c là vi c s d ng n hay v n c ph n không làm nh

h ngăđ n giá tr c a doanh nghi p Giá tr doanh nghi p ph thu c vào kh n ngăsinhă

l i c a các tài s n c aăcôngătyăh nălàătài s năđ c tài tr b i n hay v n c ph n

Th tr ng v n mà MM gi đ nh là th tr ng hoàn h o t c là: không có chi phí giao d ch, không có b t cân x ng thông tin, không có thu thu nh p doanh nghi p, không có chi phí phá s n,ănhàăđ uăt ăcóăth vay hay cho vay v i cùng lãi su t, các doanh nghi p ho tăđ ngăd iăcácăđi u ki năt ngăt s có cùng m căđ r i ro kinh doanh, các tài s năđ căđ nh giá b ng nhau

N mă1963,ăMMăti p t c phát tri n nghiên c u c a mình trong th tr ng v n b t hoàn h o, th tr ng mà chi phí lãi vay giúp doanh nghi p đ c kh u tr thu thì giá tr doanh nghi p s t ngăv iăđònăb yătàiăchínhăcaoăh n.ăMôăhìnhănàyăd aătrênătácăđ ng c a thu thu nh p doanh nghi p thì các doanh nghi p ho tă đ ng có l i nên s d ng n nhi uăh n.ăTuyănhiên,ăvi căgiaăt ngăn s d năđ n kh n ngăpháăs năcaoăh n.ăDoăđó,ă

c u trúc v n t iă uăngh aălàăm căđònăb y có th cân b ngăđ c chi phí phá s n và l i ích c a vi c tài tr n

2.2.2 Lý thuy tăđánhăđ i

Trong th tr ng v n b t hoàn h o, vi c l a ch n c u trúc v n có nhăh ngăđ n giá tr c a doanh nghi p (Kraus và Litzenberger, 1973) M t m t, tài tr b ng n làm giaăt ngăgiáătr c a doanh nghi p b i vì s d ng n t o nên m t kho n l i ích là hi n giá c a t m ch n thu M t khác, tài tr b ng n làm gi m giá tr c a doanh nghi p b i chi phí ki t qu tài chính

Theo lý thuy tăđánhăđ i, c u trúc v n t iă uălàăc u trúc v n mà t iăđóăcânăb ng

gi a l i ích t m ch n thu và chi phí ki t qu tài chính (Modigliani và Miller, 1963)

Hi n giá (PV) t m ch n thu banăđ uăt ng khi doanh nghi p vay thêm n m c n trung bình, xác su t ki t qu tàiăchínhăkhôngăđángăk , và PV chi phí ki t qu tài chính

c ngănh và l i th thu v t tr i.ăNh ngăt i m tăđi mănàoăđó,ăxácăsu t ki t qu tài chínhăt ngănhanhăv i vi c vay n thêm, chi phí ki t qu b tăđ u chi m m tăl ng l n giá tr c a doanh nghi p.ăC ngăv y, n u doanh nghi p không th ch c ch năh ng l i

t t m ch n thu thu nh p doanh nghi p, l i th thu c a n s gi măđiăvàăcu i cùng

bi n m t.ă i m t iă uălỦăthuy tăđ tăđ c khi hi n giá c a kho n ti t ki m thu do vay

n thêm v aăđ bù tr choăgiaăt ngătrongăhi n giá c a chi phí ki t qu

Hình 2 1 T l n trong c u trúc v n và giá tr doanh nghi p

Ngu n: Sách TCDN hi năđ i ậ ch biên Tr n Ng căTh

Chi phí ki t qu tài chính b t ngu n t r i ro phá s n (Kraus và Litzenberger, 1973),ă chiă phíă đ i di n (Jensen và Meckling, 1976) và chi phí phát tín hi u (Ross, 1977)

Lý thuy tăđánhăđ iăcânăđ i các l i th thu c a n vay v i các chi phí ki t qu tài chính Lý thuy tăđánhăđ i th a nh n r ng các t l n m c tiêu có th khác nhau

gi a các doanh nghi p Các công ty có tài s n h u hình an toàn và nhi u thu nh p ch u thu đ đ c kh u tr nên có t l n m c tiêu cao Các công ty không sinh l i có các tài s n vô hình nhi u r i ro nên d a ch y u vào tài tr v n c ph n

Lý thuy tăđánhăđ iăđưăthànhăcôngătrongăvi c gi i thích các khác bi t trong c u trúc v n gi a nhi u ngành Thí d ,ăcôngătyăt ngătr ng công ngh cao, có tài s n r i ro

và h u h tălàăvôăhình,ăth ng s d ng n t ngăđ i ít Các hãng hàng không có th vay vàăth ng vay nhi u vì tài s n c a h là h uăhìnhăvàăt ngăđ i an toàn Tuy nhiên, lý

GTDN không

s d ng n

Giá tr DN có n theo lý thuy t M&M

thuy t này l i không gi iăthíchăđ c t i sao các doanh nghi p sinh l i nh t trong cùng ngànhăth ng có c u trúc v n b o th nh t

Theo lý thuy tăđánhăđ i, l i nhu năcaoăcóăngh aălàăcóănhi u kh n ngăvayăn và

có nhi u l i nhu n ch u thu đ đ c kh u tr và s cho m t t l n m cătiêuăcaoăh n

2.2.3 Lý thuy t tr t t phân h ng:

Lý thuy t tr t t phân h ngăđ c th c hi n b i Myers và Majluf (1984) Theo lý

thuy t này, không có m t c u trúc v n t iă uăchoăt t c các doanh nghi p Do b t cân

x ng thông tin gi a các nhà qu nălỦăvàăcácănhàăđ uăt ănên các nhà qu n lý thích s

d ng ngu n tài tr n i b h n,ăch y u là l i nhu năđ táiăđ uăt ,ăsauăđóăm iăđ n n và

cu i cùng phát hành v n c ph n m i (Myers và Majluf, 1984; Rajan và Zingales, 1995)

Theo Pettit và Singer 1985, các doanh nghi p nh th ng có m căđ b t cân

x ng thôngătinăh năcácădoanh nghi p l n b i vì các báo cáo tài chính c a các doanh nghi p l n th ng đưăđ c ki m toán, trong khi các doanh nghi p nh thì không Vì

v y, khi các doanh nghi p nh phát hành c phi u m i, chi phí phát hành này r t cao, trong khi s d ng ngu n tài tr n i b thì s không ph i m t kho n phí này

Lý thuy t tr t t phân h ng gi i thích t i sao các doanh nghi p có kh n ngăsinhă

l i nh tăth ngăvayăítăh nă- không ph i vì h có các t l n m c tiêu th păh n,ămàăvìă

h không c n ti n bên ngoài Các doanh nghi p có kh n ngăsinhăl iăítăh năth ng phát hành n vì các ngu n v n n i b không đ choăđ uăt ăvàăvìătàiătr n đ ngăđ u trong

tr t t phân h ng c a tài tr t bên ngoài

Theo lý thuy t tr t t phân h ng, các doanh nghi p có kh n ngăsinh l i cao v i

c ăh iăđ uăt ăh n ch s c g ngăđ t t l n th p Các doanh nghi p v iăc ăh iăđ uăt ă

l năh năcácăngu n v n phát sinh n i b th ng bu c ph i vay n ngày càng nhi u

Lý thuy t này gi i thích m iăt ngăquanăngh ch trong ngành gi a kh n ngăsinh

l iăvàăđònăb y tài chính L th ng các doanh nghi p th ngăđ uăt ătheoăm căt ngă

tr ng c aăngành.ăNh ăv y các t l đ uăt ăs t ngăt nhau trong cùng m t ngành

V i các t l chi tr c t c cho s n và không th linh ho tăđ c thì các doanh nghi p sinh l i ít nh t s có ít ngu n v n n i b h năvàăs ph iăvayăm n thêm

H u h t các nghiên c u đ u đ a đ n k t lu n r ng, lý thuy t tr t t phân h ng

hay lý thuy tăđánhăđ iăđ u không th gi i thích m tăcáchăchínhăxácăvàăđ yăđ v quy t

đ nh c u trúc v n c a doanh nghi p mà ph i có s k t h p c a c hai lý thuy t này m i cóăc ăs đ yăđ cho vi c l a ch n c u trúc v n doanh nghi p

Th ăhai,ămâuăthu năgi aătráiăch ăvàăcácăc ăđông

Mâu thu n gi a các c đôngăvàăcácănhàăqu n lý: Jensen (1986) th a nh n r ng, chiăphíăđ i di năt ngăcùngăv i dòng ti n t do Các c đôngăthíchăs d ng dòng ti n t doăđ đ uăt ăvàoăcácăd ánăcóăNPVăd ngăhayădùngăđ chi tr c t c.ăNg c l i, các nhà qu n lý l iăcóăkhuynhăh ng s d ng dòng ti n t doăđ đ uăt ăvàoănh ng d án đemăl i thu nh p th păh năchiăphíăs d ng v nănh ngănh ng d ánăđ uăt ănàyălàmăt ngăquy n l i c a h

Mâu thu n gi a các c đôngăvà các trái ch : khi doanh nghi p s d ng n s phát sinh nh ng mâu thu n v quy n l i gi a các c đôngăvàătráiăch ăKhiăđó,ăn làm

gi măchiăphíăđ i di n gi a các c đôngăvàăcácănhàăqu nălỦ,ăđ ng th iălàmăt ng chi phí

đ i di n gi a các c đôngăvàătráiăch Khi doanh nghi p g păkhóăkh n,ăc trái ch l n các c đôngăđ u mong mu n doanh nghi p ph c h iănh ngă các khía c nh khác nhau Các c đôngăth ng t b m cătiêuăthôngăth ng là t iăđaăhóaăgiáătr c a doanh nghi p, màătheoăđu i m c tiêu h n h p vì quy n l i riêng b ng vi c th c hi năcácătròăch i

Vi c th c hi năcácătròăch iănayămangăỦăngh aăcácăquy tăđ nh t i v đ uăt ăvàă

ho tăđ ng Các quy tăđ nh t iănàyălàăchiăphíăđ i di n c a vi c vay n Doanh nghi p càng vay n nhi u, s h p d n c aăcácătròăch iăcàng l n Vì v y, cu i cùng vì l i ích

c a các c đông,ănênătránhăth c hi năcácătròăch iănày.ăCáchăd dàng nh t là gi i h n

vi c vay n c a doanh nghi p m căđ an toàn hay g n an toàn

Nh ăv y, vi c s d ng n và v n c ph n ph i gánh ch uăchiăphíăđ i di n, lý thuy tăchiăphíăđ i di n ng ý r ng c u trúc v n t iă uăđ căxácăđ nh b ng vi c t i thi u hóa nh ng kho n chi phí phát sinh t mâu thu n gi a các bên liên quan

Lý thuy tăchiăphíăđ i di n gi i thích t i sao các công ty có quy mô l n, có dòng

ti n t do càng nhi uăth ngăcóăkhuynhăh ng s d ng nhi u n h n.ă i u này là do cácăđi u kho n trong h păđ ng vay n s ki măsoátăđ c ph n nào các hành vi c a các nhà qu nălỦăkhôngăh ngăđ n m c tiêu t iăđaăhóaăgiáătr doanh nghi p

2.3 Các nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n:

2.4 Các nghiên c u th c nghi m c aăn c ngoài:

* Tugbabas, Gulnur Muradoglu và Kate PhylaKtis (2009) th c hi n nghiên c u các nhân t nhăh ngăđ n c u trúc v n c aă11.125ăcôngătyă(trongăđóăbaoăg m: 48.1% công ty nh , 41% công ty v a và 10.9% công ty l n) 25 qu căgiaăđangăphátătri n trên các khu v cănh :ăChâuăPhi,ă ôngăÁăTháiăBìnhăD ng,ăChâuăM Latin và Caribbean, khu v căTrungă ông, B c Phi và Nam Á cácăgiaiăđo n phát tri n khác nhau M c đíchăc a các tác gi nghiên c u s khác nhau c a các nhân t quy tăđ nh c u trúc v n

c a các doanh nghi p niêm y t và doanh nghi p không niêm y t, gi a các doanh nghi p nh , v a và l n

Trong bài nghiên c u, các tác gi đ aăraăcácănhânăt nhăh ngăđ n các quy t

đ nh c u trúc v n bao g m: tài s n c đ nh (Tangibility) , kh n ngă sinhă l i (Profitability), quy mô doanh nghi p (Small, Large), thu nh p qu c gia/ngu n v n

qu c gia (GDP/Cap), t că đ t ngă tr ng (Growth), l m phát (Inflation), lãi su t (Interest), thu (tax) K t qu nghiên c u cho th y:

* T ng quan gi a các bi n v i đòn b y tài chính đ i v i lo i hình

doanh nghi p nh , v a và l n nh sau:

B ng 2.1 K t qu t ngăquanăgi a các bi n v iă BTCăđ i v i DN nh , v a, l n

Ngu n: tác gi t ng h p t bài nghiên c u

* T ng quan gi a các bi n v i đòn b y tài chính đ i v i các doanh

nghi p niêm y t và doanh nghi p không niêm y t:

B ng 2.2 T ngăquanăgi a các bi n v iă BTCăđ i v i DN niêm y t và DN không niêm y t

Ghi chú: (-): T ng quan âm (+): T ng quan d ng

( 0): Không t ng quan

T các k t qu nghiên c u, tác gi đ a các k t lu n sau:

- Do b t cân x ng thông tin, các doanh nghi p nh th ng b gi i h n kh n ngă

ti p c n ngu n tài tr h nă soă v i các doanh nghi p l n nên các doanh nghi p nh

th ng ph iăđ i m t v i m c lãi su t cao, làm nhăh ngăđ năc ăh i phát tri n c a doanh nghi p Các doanh nghi p l n và niêm y t d dàng ti p c n th tr ng tài chính trongăn c và qu c t , quy tăđ nh tài chính c a các doanh nghi p này không b nh

h ng b iăcácăđi u ki n kinh t c a qu c gia nhi uănh ăcácădoanh nghi p v a và nh

* Nghiên c u c aă Aliă Saeediă (tr ngă đ i h că Taylor’s,ă Selangor,ă Malaysia)ă vàăIman Mahmoodi (khoa k toánătr ngăđ i h c Isfahan, Iran) (2011) Hai ông nghiên

c u các nhân t quy tăđ nh c u trúc v n c a các doanh nghi p niêm y t trên th tr ng

ch ng khoán Tehran Iran v i ngu n d li u là các báo cáo tài chính c a 146 công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Tehran trong th i k 2003 -2008 Tác gi dùng 2

bi n ph thu c là đònăb y tài chính s sáchăvàăđònăb y tài chính th tr ng cùng v i

b y nhân t quy tăđ nh c u trúc v n g m: kh n ngăsinhăl i,ăc ăh iăt ngătr ng, kh

n ngăthanhătoánăhi n hành, r i ro kinh doanh, thu su t thu thu nh p doanh nghi p, quy mô doanh nghi p và tài s n c đ nh K t qu nghiên c u cho th y: kh n ng sinh

l i (Profitability), kh n ngăthanhătoánăhi n hành (Liquidity), tài s n c đ nh h u hình (tangibility) có m iăt ngăquanăâmăv i đònăb y tài chính C ăh iăt ngătr ng (Growth opportunity), quy mô doanh nghi p (Size) có m iăt ngăquanăd ngăv iăđònăb y tài chính th tr ng,ăvàăt ngăquanăâmăv i đònăb y tài chính s sách R i ro kinh doanh (Business risk) có quan h cùng chi u v i đònăb y tài chính và không có m iăt ngăquanăđángăk gi a thu su t thu thu nh p doanh nghi p v i đònăb y tài chính

2.3.2 Nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n các doanh nghi p ngành xây d ng Malaysia”ăc a Nurul Syuhada, Zaleha, Wan Mansor và Hussian (2011)

Nurulă Syuhada,ă Zaleha,ă Wană Mansoră vàă Hussiană đ u là các nhà nghiên c u khoa qu n tr doanh nghi pă tr ngă đ i h c Teknologi Mara Terengganu Các ông

nghiên c u c u trúc v n c a các công ty xây d ng niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Bursa Malaysia trong su t th i k t 2001 - 2007 Ngu n d li u nghiên c u

g m báo cáo tài chính c a 42 công ty v i t ng s 294 quan sát Bi n ph thu călàăđònă

b yătàiăchínhăđ c tính b ng t ng n trên t ng tài s n, và các bi n đ c l p là kh n ngăsinh l i (Profitability), quy mô doanh nghi p (Size), t căđ t ngătr ng (Growth) và tài s n c đ nh h u hình (assets tangibility)

K t qu nghiên c u cho ra mô hình nh sau:

TDRi,t = -131,5081 + 13,2468SIZEi,t ậ 2,9388PFTi,t + 0,7208GTHi,t + 26,8888TGBi,t + i,t

V i h s xácăđ nh hi u ch nh R2=ă0,3872,ăđi uănàyăcóăngh aălàă38,72%ăs thay

đ i c aăđònăb yătàiăchínhăđ c gi i thích b i các bi n quy mô doanh nghi p, kh n ngăsinh l i, t căđ t ngătr ng, tài s n c đ nh h u hình

Nhìnăvàoăph ngătrìnhăchoăth y: n u các bi n khác gi c đ nhăkhôngăđ i, khi

kh n ngăsinhăl iă(PFT)ăt ngălênă1%ăthìăt l n (TDR) gi mă2,9388ăđi m.ă i u này

có ngh aălàăkh n ngăsinhăl i có m iăt ngăquanăng c chi u v i t l n Trong khi đó,ăn u quy mô doanh nghi p (SIZE), t căđ t ngătr ng (GTH) và tài s n c đ nh h u hìnhă(TGB)ăt ngălênă1%ăthìăt l n t ngălênăt ngă ng là 13,2468; 0,7208 và 26,8888

đi m.ă i uănàyăcóăngh aălàăquyămôădoanhănghi p, t căđ t ngătr ng và tài s n c đ nh

h u hình có m iăt ngăquanăcùngăchi u v i t l n

V i k t qu nghiên c u, các tác gi đ a ra các nh n đ nh sau:

- Các công ty l n ph thu c nhi u vào tài tr b ng n Tài s n c đ nh h u hìnhăcóătácăđ ng m nh nh tăđ n n Vì v y, khi doanh nghi p mua thêm tài s n

c đ nh h u hình, nhu c u vay n đ tài tr mua thêm tài s năc ngăt ngălên.ă

- Khi các công ty xây d ng tr nên l năh năv quy mô và t ng tài s n, các công ty ph thu c nhi u vào n h nălàăv n c ph n

2.3.3 Nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n c a các doanh nghi p xây d ng

c a tác gi Rohani Md - Rus và Maslina Samiran (2012)

Rohani Md - Rus và Maslina Samiran (2012) th c hi n nghiên c u các nhân t quy tăđ nh c u trúc v n c a các doanh nghi p xây d ng niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Bursa Malaysia V i d li u 50 doanh nghi p xây d ng niêm y t, qua quá trình ch n l căđ lo i các d li u không phù h p còn l i 37 doanh nghi p trong giai

đo n 2003 -2008 Tác gi s d ng mô hình h i quy tuy nătínhăvàăph ngăphápăOLSăđ

ki mă đ nh 8 nhân t bao g m: quy mô doanh nghi p (Size), kh n ngă sinhă l i (Profitability), tài s n c đ nh h u hình (Tangibility), t m ch n thu phi n (Non ậ Debt Tax Shields), kh n ngă thanh kho n (Liquidity), c ă h i t ngă tr ng (Growth Opportunities) và chi phí thu (Tax Charge) tácăđ ngăđ năđònăb y tài chính s sách (Book Leverage ậ BLVG)ă vàă đònă b y tài chính th tr ng (Market Leverage ậ MLVG)

* K t qu ph ng trình h i quy đòn b y tài chính s sách nh sau:

BLVG = -0.147 + 0.082 Size ậ 0.493 Prof ậ 0.030 Tang + 5.597 NDTS ậ 0.186 Liq + 0.653Grow + 0.003Tax

V i m căỦăngh a:ăSizeă(0.203),ăProfă(0.051),ăTangă(0.870),ăNDTSă(0.056),ăLiqdă(0.000***), Grow (0.000***), Tax (0.826)

Và h s xácăđ nh hi u ch nh R* =ă0.394ăđi uănàyăcóăngh aălàăcácăbi năđ c l p này ch gi i thích 39,4% s thayăđ i c aăđònăb y tài chính s sách

* K t qu ph ng trình h i quy đòn b y tài chính th tr ng nh sau:

MLVG = 0.351 + 0.207 Size ậ 0.374 Prof ậ 0.170 Tang + 3.697 NDTS ậ 0.166 Liq - 0.174Grow + 0.001Tax

V i m căỦăngh a:ăSizeă(0.000***), Prof (0.003***), Tang (0.063*), NDTS

(0.010**), Liqd (0.000***), Grow (0.000***), Tax (0.875)

Và h s xácăđ nh hi u ch nh R* =ă0.485ăđi uănàyăcóăngh aălà các bi năđ c l p này ch gi i thích 48,5% s thayăđ i c aăđònăb y tài chính th tr ng

B ng 2.3 T ng h p các k t qu các nhân t tácăđ ng CTV ngành xây d ng Malaysia Các

c ph n +giá tr s sách c ph nă uăđưi)

PROF L i nhu nătr c lãi vay và kh u

TANG Tài s n c đ nh h u hình/t ng tài s n +/- 0 -

GROW (T ng tài s n ậ giá tr s sách v n c

ph n + giá th tr ng VCP)/t ng tài s n +/- + -

TAX (L i nhu nătr c thu - l i nhu n sau

Ngu n: Tác gi t ng h p t bài nghiên c u

Trong mô hình h i quy c th c a bài nghiên c u này, c u trúc v n c a doanh nghi p đ c đ i di n b i t l đòn b y tài chính Tác gi d a vào bài nghiên c u CTV các doanh nghi p xây d ng c a Nurul, Zaleha, Wan và Hussian (2011) và bài nghiên c u các nhân t quy tăđ nh c u trúc v n các doanh nghi p xây d ng niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Bursa Malaysia c aăRohaniăvàăMaslinaă(2012)ăđ đ aăcác bi năđ c l p vào mô hình bao g m: (1) t c đ t ng tr ng - Growth, (2) quy mô doanh nghi p - Size, (3) tài s n h u hình - Tang, (4) thu su t thu thu nh p doanh nghi p - Tax, (5) Kh n ngăthanhătoánăhi n hành - Liquidity, (6) T su t sinh su t sinh

l i trên t ng tài s n ậ ROA

tài s d ng nhi u công c phân tích d li u: các th ng kê mô t , t-test, h i quy b i v i ph n m m SPSS for Windows 16.0

H i quy tuy n tính b iăth ngăđ cădùngăđ ki m đ nh và gi i thích lý thuy t nhân qu và đ c s d ngănh ăm t công c k t lu năđ ki măđ nh các gi thuy t và d báo các giá tr c a t ng th nghiên c u Nh ă v y,ă đ i v i nghiên c u này, h i quy tuy n tính b iălàăph ngăphápăthíchăh păđ ki măđ nh các gi thuy t nghiên c u Các

mô hình c th nh ăsau:

LEV = + 1GRO + 2SIZE + 3TANG + 4TAX + 5LIQ + 6ROA + (2.1) STD = + 1GRO + 2SIZE + 3TANG + 4TAX + 5LIQ + 6ROA + (2.2) LTD = + 1GRO + 2SIZE + 3TANG + 4TAX + 5LIQ + 6ROA + (2.3)

Hình 3 1 ăS ăđ các nhân t nhăh ngăđ n CTV c a DN

SIZE : quy mô doanh nghi p Logarit tài s n

L i nhu n sau thu /t ng TS

L nh h i quy tuy nătínhătrongăch ngătrìnhăSPSSăđ c s d ngăđ ch y ph n

m m phân tích h i quy b i Giá tr t ngăquanăb i R ch rõăđ l n c a m i quan h

gi a các bi năđ c l p và ph thu c H s xácăđ nh (R2)ăđoăl ng t l t ng bi n thiên

c a bi n ph thu c đ c gi i thích b ng các bi năđ c l p trong mô hình Giá tr c a R2

càng cao thì m căđ phù h p c a mô hình h i quy càng l n và vi c d đoánăbi n ph thu c càng chính xác H s beta ( ) là h s h i quy chu n hóa cho phép so sánh tr c

ti p gi a các h s ,ăđ căxemănh ălàăkh n ngăgi i thích bi n ph thu c Tr tuy tăđ i

c a m t h s beta chu n hóa càng l n thì t m quan tr ngăt ngăđ i c a nó trong d báo bi n ph thu c càng cao

3.2 ăS ăđ ph ngăphápănghiênăc u:

Hìnhă3.1:ăS ăđ ph ngăpháp nghiên c u:

Xácăđ nh t ng

th m u

Làm s ch d li u

Mã hóa các bi n

CH NGă4

C A CÁC DOANH NGHI P NGÀNH XÂY D NG NIÊM

4.1 T ng quan các công ty xây d ng:

4.1.1 căđi m ngành xây d ng Vi t Nam:

Ho tăđ ng c a ngành xây d ngăkháăđaăd ng bao g m: ho tăđ ng xây d ng, s a

ch a các công trình xây d ng, l păđ t các thi t b trong các công trình xây d ng

Ngành xây d ng là ngành thâm d ng v n b i vì chu k s n xu t khá dài, vì v y

v năth ng b đ ngălâuădoăđó hay g p ph i r i ro do bi năđ ng giá v t li u, l m phát, chínhăsách…ăDoăđó,ăkhiăkỦăh păđ ng xây d ng, các nhà th u ph i tính toán h p lý

ph ngă th c thanh toán và th i gian hoàn thành công trình, ph i có s ki m tra và giám sát ch t ch

Ngành ch u tác đ ng l n c aăđi u ki n t nhiên, th i ti t n ngăm aăth tăth ng nênăth ngăhayălàmăgiánăđo n quá trình xây d ng Do là ti năđ cho phát tri n công nghi p hóa, hi năđ i hóa nên ngành có chu k kinh doanh s măh năcácăngànhăkinhăt khác

Là ngành có tài s n c đ nh h u hình l nănênăth ng có t l n trong c u trúc

v n khá cao

4.1.2 VaiătròăvƠăđôiănétăho tăđ ng c a ngành xây d ng Vi t Nam

Ngành xây d ng ngày càng kh ngăđ nh là ngành kinh t quan tr ng c aăđ tăn c, ngành t oăđi u ki n nâng cao ch tăl ng, hi u qu cho các ho tăđ ng dân sinh, xã h i,

qu c phòng, góp ph nănângăcaoăđ i s ng v t ch t và tinh th n cho m iăng i dân trong

xã h i Ngành còn có vai trò quy tăđ nhăquyămôăvàătrìnhăđ k thu t làm n n t ng ph c

v choăđ i s ng và phát tri n s n xu t cho các ngành kinh t khác, có m căđ đóngăgópătrongăc ăc uăGDPăngàyăcàngăt ng

Hình 4 1 óngăgópăGDPăngƠnhăxơyăd ng vào n n kinh t ( VT:ă%)

GDP

5.8 6 6.2 6.4 6.6 6.8 7 7.2 7.4 7.6

GDP

Ngu n: tác gi t ng h p t các trang web Nhìnăchung,ăngànhăđóngăgópăvàoăGDPăngàyăcàngăt ng,ăngo i tr n mă2008ădo nhăh ng c a cu c kh ng ho ng tài chính và suy thoái kinh t , ngành xây d ng đưătr i qua nh ngăth ngătr m và bi năđ ng l n, đ ng th i do ắbongăbóng”ăb tăđ ng s n, lãi

su t leo thang cùng v iăgiáăxiăm ng,ăs tăthépăt ngăv t…ăđưălàmăchoăGDPăc a ngành xây d ng s t gi m m nh N mă2009,ăngànhăxâyăd ngăđưăcóăchuy n bi n tích c c, và

t ngătr ng tr l i,ăt ngă11,36%ăsoăv iă2008,ăđóngăgópăvàoăGDPăg n 6,7%.ăN mă2010,ă

l nhăv c xây d ngăt ngătr ng 11,06% so v iă2009,ăđóngăgópă139.162ăt đ ng chi m 7,03% GDP c n c và sang n mă2011, m căđóngăgópăGDPăc aăngànhăđ t kho ng 7,41%

Tình tr ng tr m l ng c aăngànhătrongăn mă2008ăc ngăđ c th hi n rõ nét qua ngu n v năFDIăđ ngăkỦăm i vào ngành T n mă2004ătr điăngu n v năđ ngăkỦăm i vàoăngànhăt ngăliênăt căđ năn mă2007,ănh ngăsangăn mă2008,ăgi măđiăđángăk m c dù

s d án c p m iăvàoăngànhăt ngălênăsoăv i 2007 T gi aăn mă2009ătr đi,ăngu n v n FDIăt ngălênăđángăk ,ăvàoăn mă2010,ăngành nh n m căđ nh v thu hút v năđ uăt ăn c ngoài (FDI), v i s v năđ ngăkỦălênăđ n 1,7 t USD, g p 4,4 l n so v iăn mă2009

Hình 4 2.V năFDIăđ ngăkỦăm i vào ngành xây d ng ( VT:ătri u USD)

Hi n nay, ngành xây d ngăđangăđ i m t v i nhi uăkhóăkh n,ătình tr ng khát v n

tr m tr ngăđưăd năđ n các d án, công trình xây d ng b trì tr , tình tr ng gi i th , phá

s n c aăngànhăngàyăcàngăt ng lênăđángăk Theo s li u th ng kê c a B xây d ng, s doanh nghi p ng ng ho tăđ ng, gi i th n mă2012ălàă2.876,ăt ngă16%ăsoăv iăn mă2011,ă

s doanh nghi p làmă năthuaăl làă8.900ăt ngăsoăv iăn mă2011ălàă8.600,ătrênăt ng s 44.900 doanh nghi p

4.1.3 c đi m CTV c a các công ty xây d ng niêm y t giaiăđo n 2008-2011: 4.1.3.1 C u trúc tài s n, ngu n v n:

T các báo cáo tài chính c a các công ty xây d ng trên th tr ng ch ng khoán cho th y t l t ng n trên t ng tài s n chi m t tr ng khá cao, t 67,74% đ n 78,37%,

đi u này ch ng t các doanh nghi p xây d ng s d ng ch y u là ngu n tài tr n Ngu n v n ch s h u chi m t l t ngă đ i th p,ă đ c bi tă n mă 2009ă ch chi m 18,55% trên t ng tài s n, cao nh tălàăn mă2008ăc ngăch chi m có 30,93%