Luận văn thạc sĩ Thu hút vốn đầu tư mạo hiểm cho phát triển công nghệ cao tại Việt Nam

Constantin Christofidis & Olivier Debande 2001, Financing innovative firms throught venture capital.... Sonali Hazarika 2010, Success in Global venture capital investing: Do Institutiona

M C L C

Trang ph bìa

L i cam đoan i

M c l c ii

Danh m c các ký hi u, ch vi t t t vi

Danh m c các b ng viii

Danh m c các hình ix

PH N M U 1

1 Tính c p thi t, ý ngh a khoa h c và th c ti n c a Lu n v n 1

2 M c tiêu nghiên c u 2

3 Câu h i nghiên c u 2

4 i t ng và ph m vi nghiên c u 2

5 Ph ng pháp nghiên c u 3

6 Nh ng đi m m i c a lu n v n 3

7 K t c u lu n v n 3

CH NG 1: T NG QUAN V U T M O HI M 4

1.1 Khái ni m TMH 4

1.2 c đi m c a TMH 5

1.3 Vai trò c a TMH 6

1.3.1 Vai trò c a v n TMH trong các giai đo n phát tri n c a DN 6

1.3.2 TMH góp ph n thúc đ y s phát tri n c a DN và l nh v c CNC 8

1.3.3 TMH góp ph n vào s phát tri n c a th tr ng tài chính và kinh t c a m t qu c gia 9

1.4 Quy trình ho t đ ng c a qu TMH 10

1.4.1 Ti n trình gây qu 10

1.4.2 Th m đ nh và th c hi n đ u t 10

1.4.3 Thu h i v n đ u t 12

1.5 Các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a n n công nghi p v n m o hi m c a qu c gia 13

1.5.1 C u trúc th tr ng tài chính 13

1.5.2 Kh n ng v ngu n nhân l c 14

1.5.3 C h i đ u t 14

1.5.4 Các c quan h tr 15

1.5.5 Chính sách c a Chính ph 15

1.6 Các nghiên c u th c nghi m v các nhân t nh h ng đ n vi c phát tri n th tr ng v n TMH CNC t i VN 16

1.6.1 Constantin Christofidis & Olivier Debande (2001), Financing innovative firms throught venture capital 16

1.6.2 Sonali Hazarika (2010), Success in Global venture capital investing: Do Institutional and cultural matter differences matter? 19

1.7 Phân bi t ngu n tài tr t qu TMH và ngu n tài tr khác 22

1.8 Bài h c kinh nghi m cho VN qua vi c tìm hi u th c tr ng ho t đ ng c a th tr ng v n m o hi m CNC t i m t s n c trên th gi i 24

1.8.1 TMH CNC t i Thung l ng Silicon – M 24

1.8.1.1 Khái quát quá trình hình thành và phát tri n n n công nghi p TMH CNC t i Thung l ng Silicon – M 24

1.8.1.2 Nghiên c u th c nghi m v TMH Thung L ng Silicon (M ) 29 1.8.2 TMH t i Trung Qu c (Ph l c 3) 30

1.8.3 Bài h c kinh nghi m cho VN 30

K t lu n ch ng 1 31

CH NG 2: TH C TR NG HO T NG C A TH TR NG V N U T M O HI M CÔNG NGH CAO VI T NAM 32

2.1 Phân tích các nhân t nh h ng đ n vi c phát tri n th tr ng v n TMH CNC t i VN 32

2.1.1 Ph ng pháp nghiên c u 32

2.1.2 Mô hình nghiên c u 32

2.1.3 K t qu phân tích nhân t khám phá EFA (Ph l c 5) 34

2.1.4 Xây d ng mô hình h i qui 34

2.2 Nhu c u v n TMH CNC 36

2.2.1 T ng quan v DN khoa h c công ngh VN 36

2.2.2 T ng quan v DN l nh v c Công nghi p CNTT VN 40

2.2.3 Quan đi m c a Chính ph trong vi c phát tri n ngành CNC VN 42

2.2.4 Nh ng h n ch c a DN CNC đ n khó kh n trong vi c huy đ ng v n và nhu c u v n m o hi m c a DN CNC 44

2.2.4.1 Khó kh n trong vi c huy đ ng t ngân hàng và các t ch c tín d ng 45

2.2.4.2 Khó kh n trong vi c huy đ ng v n thông qua TTCK 46

2.2.4.3 Khó kh n trong vi c huy đ ng v n t các Qu TMH CNC 47

2.3 Ngu n cung v n TMH CNC 49

2.3.1 T ng quan v TMH CNC t i VN và ngu n cung v n m o hi m cho DN CNC 49

2.3.2 Quan đi m c a Chính ph trong vi c phát tri n th tr ng TMH CNC VN 57

2.3.3 Nh ng khó kh n đ i v i s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC VN 58

K t lu n ch ng 2 63

CH NG 3: HÌNH THÀNH VÀ THU HÚT U T M O HI M CÔNG NGH CAO T I VI T NAM 64

3.1 Qu TMH CNC c a VN 64

3.1.1 Mô hình ho t đ ng c a qu TMH CNC VN 64

3.1.2 M c tiêu và l nh v c đ u t 66

3.1.3 C u trúc, ph ng th c đi u hành c a Qu TMH CNC VN 67

3.1.4 Quy trình ho t đ ng c a qu 69

3.2 Gi i pháp thu hút v n TMH CNC t i VN 71

3.2.1 Nhóm gi i pháp đ i v i Chính Ph 71

3.2.1.1 Xây d ng h th ng các c s pháp lý cho ho t đ ng TMH CNC m t cách đ ng b , nh t quán 71 3.2.1.2 Liên k t ý t ng và ngu n cung ng v n, nh m nâng cao

kh n ng ti p c n v n TMH c a DN CNC 73

3.2.1.3 Nâng cao hi u qu kênh thoát v n c a ho t đ ng TMH CNC 74

3.2.1.4 Các gi i pháp khác t phía chính ph 74

3.2.2 Nhóm gi i pháp đ i v i các DN CNC 76

3.3 Tri n v ng th tr ng v n TMH CNC t i VN 78

K t lu n ch ng 3 82

K T LU N 83

TÀI LI U THAM KH O 85

PH N PH L C Ph l c 1: Khái quát quá trình hình thành và phát tri n n n công nghi p TMH CNC t i Thung l ng Silicon – M 1

Ph l c 2: M t s ch ng trình, chính sách thúc đ y TMH M 9

Ph l c 3: TMH t i Trung Qu c 17

Ph l c 4: Các nhóm y u t và các bi n quan sát trong mô hình các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC VN 24

Ph l c 5: K t qu phân tích nhân t 25

Ph l c 6: K t qu dò tìm s vi ph m các gi đ nh c n thi t trong mô hình h i qui tuy n tính gi a bi n ph thu c (PT) và các bi n đ c l p (F1), (F2), (F3), (F4) 36

Ph l c 7: Phi u kh o sát v các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n đ u t m o hi m công ngh cao t i Vi t Nam 40

Ph l c 8: Các hình th c tài tr v n theo giai đo n phát tri n c a doanh nghi p 43

ERISA o lu t b o đ m thu nh p h u trí cho ng i lao đ ng

IPO Phát hành ch ng khoán l n đ u ra công chúng

KH&CN Khoa h c và Công ngh

KPCB Công ty Kleiner, Perkins, Caufield and Byers

M&A Sáp nh p và Mua l i

NASDAQ National Association of Securities Dealers Automated Quotation

System R&D Nghiên c u và Phát tri n

SAFE Ban qu n tr ngo i h i Trung Qu c

SBIC Ch ng trình Công ty đ u t vào các DN nh

VIEL Qu Vietnam Enterprise Investment Fund

VNFCF Qu Vietnam Venture Capital Fund

WASBIC Hi p h i các công ty đ u t vào các công ty nh Western

DANH M C CÁC B NG

1 B ng 1.1: L i nhu n mong đ i d a vào giai đo n đ u t 11

2 B ng 2.1: Model Summary 34

3 B ng 2.2: Ki m đ nh s phù h p c a mô hình h i qui tuy n tính - ANOVA 34

4 B ng 2.3: H s h i qui - Coefficients 34

5 B ng 2.4: S l ng các d án đi vào ho t đ ng t i Khu CNC TP.HCM và Khu CNC Hòa L c n m 2011 38

6 B ng 2.5: M t s ch tiêu c b n v DN khoa h c công ngh đang ho t đ ng t i VN t 2000 – 2009 39

7 B ng 2.6: Doanh thu ngành công nghi p CNTT VN 2008 – 2010 40

8 B ng 2.7: S lao đ ng ngành công nghi p CNTT VN 2008 – 2010 40

9 B ng 2.8: X p h ng m t s ch tiêu v s phát tri n c a th tr ng tài chính qu c gia 2009 -2011 48

10 B ng 2.9: Danh m c các Qu TMH ho t đ ng t i VN c a IDG Ventures, Mekong Capital, Dragon Capital, Vina Capital và CyberAgent Ventures 51

11 B ng 2.10: T ng quan gi a quy mô v n TMH và quy mô TTCK VN (qua s l ng công ty niêm y t) giai đo n 2000 – 2011 60

12 B ng 2.11: H s t ng quan (Correlations) 60

13 B ng 2.12: Variables Entered/Removed (b) 61

14 B ng 2.13: Model Summary 61

15 B ng 2.14: Ki m đ nh s phù h p c a mô hình tuy n tính-ANOVA(b) 61

16 B ng 2.15: H s h i quy (Coefficients (a)) 61

17 B ng 3.1: M t s thông tin v l nh v c Internet Vi t Nam 79

18 B ng 3.2: S thuê bao đi n tho i di đ ng Vi t Nam 79

DANH M C CÁC HÌNH

1 Hình 1.1: C u trúc ngu n tài tr v n c ph n 5

2 Hình 1.2: V n m o hi m phân theo vùng t i M 2000 – 2011 24

3 Hình 1.3: V n m o hi m phân theo ngành t i Silicon 25

4 Hình 1.4: V n m o hi m t i M và Thung l ng Silicon 1995 – 2011 26

5 Hình 1.5: V n m o hi m l nh v c công ngh s ch t i M 27

6 Hình 1.6: V n m o hi m l nh v c công ngh s ch t i Silicon 27

7 Hình 1.7: V n m o hi m công ngh s ch phân theo ngành t i Silicon 28

8 Hình 1.8: V n m o hi m phân theo giai đo n đ u t t i M 2000 – 2011 28

9 Hình 2.1: Mô hình các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC VN 33

10 Hình 2.2: S DN thu c l nh v c Khoa h c và Công ngh 2000 – 2009 38

11 Hình 2.3: Ngu n v n doanh nghi p thu c l nh v c Khoa h c và Công ngh 2000 – 2009 43

12 Hình 2.4: T ng tr ng tín d ng, huy đ ng 2002 – 2011 45

13 Hình 2.5: S l ng công ty niêm y t – Giá tr v n hóa th tr ng ch ng khoán 2000 – 2011 47

14 Hình 2.6: Quy mô v n TMH 1991 – 2011 53

15 Hình 2.7: T ng quan gi a quy mô v n TMH và Quy mô TTCK Vi t Nam 2000 – 2011 60

16 Hình 3.1: S đ thành ph n tham gia và vòng luân chuy n v n TMH CNC 65

PH N M U

1 Tính c p thi t, ý ngh a khoa h c và th c ti n c a Lu n v n

M t trong nh ng ch tiêu then ch t đ đánh giá s phát tri n c a m t qu c gia

là t c đ t ng tr ng kinh t Và trong b i c nh h i nh p n n kinh t th gi i hi n nay, đ i v i m i qu c gia thì v n đ đ i m i công ngh nh m nâng cao n ng l c

c nh tranh là m i quan tâm hàng đ u trong chính sách phát tri n kinh t c a qu c gia mình Không ngo i l , đ có m t n n kinh t phát tri n nhanh và b n v ng, VN trong nh ng n m g n đây c ng đã có nh ng chính sách h tr phát tri n l nh v c khoa h c công ngh , c ng nh cho nh ng DN ho t đ ng trong l nh v c CNC, nh m

ph n đ u đ a VN tr thành m t n c công nghi p vào n m 2020 Tuy nhiên m t trong nh ng tr ng i l n nh t c a các DN CNC VN hi n nay là v n đ thi u v n, khó kh n trong vi c ti p c n v i ngu n v n vay t các t ch c tín d ng bên c nh ngu n v n h tr t ngân sách nhà n c c ng nh t ngu n v n t có l i r t h n

ch , đã làm cho các ý t ng, d án đ u t m i c a các DN CNC không có đi u ki n

đ c tri n khai th c hi n Chính đi u này đã nh h ng đáng k đ n s phát tri n

c a các DN CNC, và đ c bi t nh h ng đ n t c đ phát tri n kinh k c a VN

Do đó v n đ phát tri n khoa h c công ngh đ i v i VN trong b i c nh hi n nay c n ph i đ c quan tâm đ u t đúng m c và không th ch m tr h n n a đáp ng nhu c u v n cho các DN m i kh i s trong l nh v c CNC v n có m c đ

r i ro r t cao khi các d án đ u t ch m i là các ý t ng, phát minh, khám phá công ngh thì v n TMH luôn là m t l a ch n t t nh t, m t ngu n v n đ u t có

kh n ng sinh l i cao và ch p nh n m t m c đ r i ro nh t đ nh Tuy nhiên, hi n nay t i VN m c dù có kho ng 400 qu đ u t đang ho t đ ng nh ng ch có duy nh t

03 qu đ u t mang tính ch t TMH trong l nh v c công ngh là IDGVV- IDG

Venture VietNam, DFJ VinaCapital (DFJV) và CyberAgent Ventures Vietnam

Chính s khan hi m v ngu n cung v n TMH CNC đã đ t ra m t yêu c u

c p thi t cho VN là nhanh chóng hình thành m t th tr ng v n TMH CNC, bao

g m c vi c hình thành m t qu TMH CNC riêng có c a VN, đ ng th i đ y m nh thu hút TMH CNC t n c ngoài nh m t o m t th tr ng có tính c nh tranh cao,

h tr t t nh t cho s phát tri n c a l nh v c CNC, t đó t o đ ng l c cho t ng

tr ng kinh t cao và b n v ng t i VN ó c ng chính là lý do tôi ch n và th c hi n

Qu TMH CNC VN m t cách b n v ng Trên c s các m c tiêu c th sau:

- Phân tích quá trình hình thành và phát tri n c a m t s th tr ng v n TMH

CNC hàng đ u th gi i đ rút ra các bài h c kinh nghi m trong quá trình hình thành

và phát tri n th tr ng v n TMH CNC VN

- Xác đ nh các nhân t chính nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC VN, k t h p phân tích th c t các nhóm nhân t này t i VN

- xu t các gi i pháp kh thi cho th tr ng v n TMH CNC VN, đ c bi t cho th y s c n thi t c a vi c hình thành Qu TMH CNC riêng có c a VN, c ng

nh tri n v ng phát tri n c a l nh v c TMH CNC t i VN thông qua vi c phân tích tri n v ng m t s ngành CNC ti m n ng nh t c a VN Nh m cho các nhà đ u t

- Các nhân t nào nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC

VN, c th nh th nào?

- Các doanh nghi p CNC VN và Chính ph VN c n ph i làm gì đ hình thành

và thu hút đ u t vào th tr ng v n TMH CNC VN?

4 i t ng và ph m vi nghiên c u

Lu n v n t p trung kh o sát các DN CNC t i các khu CNC, các doanh nghi p

ph tr CNC, doanh nghi p CNTT trên ph m vi toàn qu c ng th i k t h p v i

vi c tìm hi u th c tr ng ho t đ ng c a các Qu TMH CNC đang ho t đ ng t i

VN, th tr ng v n m o hi m CNC t i m t s n c trên th gi i đ c bi t là t i thung l ng SILICON c a M , th tr ng v n TMH CNC Trung Qu c, n i mà th

- Cung c p m t cái nhìn t ng quát nh t v th c tr ng ngu n cung và nhu c u

CH NG 1

1.1 Khái ni m TMH

Trong nh ng ngày đ u hình thành hình th c TMH, nh n th c đ c các giá

tr cao, các nhà đ u t đã b t đ u cung c p ngu n v n c n thi t đ phát tri n m t ý

t ng, m t khám phá hay m t phát minh khoa h c công ngh c a m t cá nhân mà không có đ ti m l c tài chính hay không đ c các t ch c tín d ng xem xét vi c

ch p nh n r i ro đ h tr v n Trong th c t , TMH v n th ng đ c g i là đ u

t r i ro Và khi hình th c TMH phát tri n, đã d n đ n vi c hình thành các "qu TMH" Trong nh ng n m qua, thu t ng thông d ng h n là "đ u t c ph n t nhân", là s v n đ c s d ng đ cung c p v n c ph n cho các DN không niêm y t trên TTCK Và theo hi p h i các nhà TMH Châu Âu (the European Venture Capital Association-EVCA) TMH là m t trong nh ng hình th c c a "đ u t c

l c kinh doanh, marketing, khách hàng, đ i tác ti m n ng,…t o đi u ki n cho DN

b c sang m t giai đo n t ng tr ng ti p theo, sau vài n m thông qua niêm y t trên TTCK, h p nh t ho c chuy n nh ng c ph n đ thu đ c s hoàn v n đ u t v i

m c cao h n m c trung bình

ph n l n các DN này th ng g p r t nhi u khó kh n khi ti p c n v i các ngu n tài

tr t các t ch c tín d ng, k c hình th c vay tín ch p và kênh huy đ ng v n t TTCK, hình th c tài tr b ng v n s h u thì h n ch Trong tr ng h p đó, ngu n

v n tài tr t các Qu TMH CNC luôn là l a ch n t i u cho các DN này Qu TMH th ng đ u t vào giai đo n m i kh i nghi p c a DN do đó luôn đ i m t

cao và có kh n ng thành công trong t ng lai Do đó đòi h i các nhà qu n lý Qu TMH có kinh nghi m, k n ng, chuyên môn cao v tài chính, ki n th c chuyên môn đ y đ trong l nh v c CNC, đ ng th i có n ng l c đi u hành qu n tr DN Và khi l i ích c a nhà đ u t và DN đ c g n k t v i nhau thông qua vi c h tr v tài chính thì các nhà qu n lý Qu TMH ti p t c t v n c p chi n l c cho DN v

k n ng v tài chính, chính sách nhân s , chi n l c kinh doanh, marketing… Qua

đó các Qu TMH đã tr c ti p tham gia vào công tác đi u hành, qu n tr DN, góp

ph n quan tr ng đ n s phát tri n c a DN mà h đ u t

- TMH luôn ti m n nh ng r i ro r t cao do đó ph n l n các nhà đ u t vào

Qu TMH là nh ng đ nh ch tài chính ho c các t p đoàn kinh t l n nh công ty tài chính, công ty b o hi m,… Nhà đ u t v i vai trò cung c p tài chính, trong khi các nhà qu n lý Qu s ch u trách nhi m v m i ho t đ ng đ u t c a Qu

- h n ch r i ro các Qu TMH th ng đ u t vào nhi u d án khác nhau

và th ng không cung c p đ m t l n ngu n v n mà DN c n, mà cung c p thành nhi u l n khác nhau v i s v n theo t ng giai đo n t ng tr ng c a DN Vì ph n

l n các các d án TMH là th t b i nên các Qu TMH ch theo đu i nh ng d án

mà nó ti p t c cho th y ti m n ng cho m i giai đo n đ u t , chính vì th h th ng

t p trung v n và th i gian cho nh ng d án có ti m n ng thành công nh t, không

ph i chia đ u v n cho t t c các công ty trong danh m c đ u t c a h (Shikhar

Ghosh và Ramana Nanda, 2010, Venture Capital Investment in the Clean Energy

Sector, Harvard Business School)

- Qu TMH ch y u đ u t vào giai đo n đ u c a DN, h cung c p ngu n

l c tài chính, góp ph n hi n th c hóa nh ng ý t ng công ngh và khi DN đ t đ c quy mô và m c đ tín nhi m nh t đ nh đ đ bán cho các t p đoàn kinh t , các đ nh

ch tài chính hay có th phát hành ch ng khoán l n đ u ra công chúng (IPO), khi đó các Qu TMH ti n hành thu h i v n và chu k TMH k t thúc

1.3 Vai trò c a TMH

1.3.1 Vai trò c a v n TMH trong các giai đo n phát tri n c a DN

V n TMH đóng vai trò quan tr ng hàng đ u trong giai đo n đ u và giai đo n

m r ng trong ti n trình phát tri n c a m t công ty, t m quan tr ng c a nó s gi m

đi trong các giai đo n sau, khi mà v n c ph n t nhân và các hình th c đ u t khác

d n d n tr nên quan tr ng h n Qu TMH là đ i t ng đ u t n i tr i trong vi c cung c p v n ban đ u cho DN, tuy nhiên các cá nhân TMH v n gi m t vai trò

nh t đ nh thông qua vi c t v n và cung c p ngu n v n c b n, đ c bi t là giai

đo n đ u trong vòng đ i c a m t công ty M c dù các cá nhân TMH th c hi n nhi u ch c n ng t ng t nh Qu TMH nh ng ngu n v n mà h tài tr nh h n

so v i h u h t ngu n v n mà các Qu TMH có th đ u t

M t ng i v i m t ý t ng, khám phá hay phát minh – M t DN m i kh i s ,

đ u tiên s s d ng ngu n v n t có hay ngu n h tr tài chính t gia đình và b n

bè đ th nghi m ý t ng c a mình Tuy nhiên, nhu c u kinh phí có th s nhanh chóng v t quá ngu n l c c a cá nhân cùng gia đình đ c bi t là n u ý t ng c a h

ch ng minh đ c kh n ng phát tri n h n n a ây là giai đo n mà vai trò v n TMH là quan tr ng nh t, giai đo n tài tr ngu n l c tài chính cho m t d án giai

đo n ý t ng ch y u t m t Qu TMH ho c t m t cá nhân TMH Các DN s

s d ng ngu n v n này đ ch ng minh và phát tri n ý t ng c a mình, đ nghiên

c u ti m n ng th tr ng và đ chu n b m t k ho ch kinh doanh N u thành công,

h c ng s ph i b t đ u xây d ng m t đ i ng qu n lý, có th v i s h tr c a nhà

đ u t v k n ng marketing, tài chính và các k n ng qu n lý c n thi t khác đ có

th đáp ng đ c các yêu c u c a giai đo n phát tri n k ti p

Công ty non tr này s c n v n nhi u h n đ chu n b và b t đ u ho t đ ng

th ng m i B i giai đo n này công ty s hoàn thành các nghiên c u th tr ng, chu n b cho các công tác qu n lý ch ch t, phát tri n k ho ch kinh doanh và s n sàng đ kinh doanh Tuy nhiên, do không có doanh thu bán hàng, l i nhu n, công ty

s ph i ho t đ ng d a vào ngu n v n kh i nghi p và giai đo n đ u (start-up and early-stage finance)

Trong tr ng h p không có ngu n tài li u đ đánh giá công ty, Qu TMH s

quy t đ nh có đ u t hay không d a vào nh n th c, kinh nghi m và kh n ng qu n

lý c a mình Các Qu TMH s tìm cách đ m b o v n đ u t c a mình, th ng

d i hình th c gi y ch ng nh n quy n n m gi c ph n c a công ty, b ng cách áp

đ t nh ng đi u ki n nh t đ nh, ch ng h n nh b nhi m các v trí qu n lý ch ch t

và tham gia vào ban lãnh đ o c a công ty

Khi công ty m r ng, nhu c u v n c a nó s t ng lên t ng ng, v n có th

đ c đòi h i đ t ng n ng l c s n xu t, phát tri n s n ph m và th tr ng ho c cung

c p b sung v n l u đ ng B i giai đo n này, công ty s có doanh thu bán hàng và

có th s t o ra l i nhu n, tuy nhiên đi u này có th là không đ đ tài tr cho vi c

m r ng công ty Do đó công ty có th ti p c n v i nhà đ u t cho ngu n v n giai

đo n 2-3 (second-/third-stage finance)

Lúc này, công ty s có các tài li u c n thi t đ h tr các Qu TMH trong

vi c quy t đ nh có đ u t hay không Ngoài ra, các qu TMH có th h n ch r i ro

c a mình khi đ u t cho m t công ty c th b ng vi c h p v n đ u t v i các qu khác

Cu i cùng, m t công ty thành công s đ t đ n giai đo n phát tri n khi nó s n sàng phát hành ch ng khoán l n đ u ra công chúng (IPO) và tr thành m t công ty

đ c niêm y t Tùy thu c vào l nh v c, IPO đ c th c hi n tr c khi công ty có l i nhu n, gi ng nh trong l nh v c công ngh sinh h c

Ngoài ra, m t công ty có th yêu c u c c u l i các v trí c đông l n ho c các nhà qu n lý m i n u mu n thay đ i công tác qu n lý hi n có, ng i thân tr c đây, các đ i tác, vv … giai đo n sau này, đ th c hi n b t c giao d ch nào k trên, công ty có th s có nhu c u tài chính b t c u (bridge finance)

T ng t nh giai đo n 2-3, giai đo n tài chính b t c u có th liên quan đáng

k đ n t ng s v n Công ty có kh n ng đ c bi t đ n và có m t h s r i ro có th

nh n th y rõ đ cho các công ty đ u t đ đánh giá vi c góp v n c a mình Và lúc này vai trò c a v n TMH là kém quan tr ng nh t, ngu n v n tài tr ch y u cho giai đo n này là ngu n v n c ph n

1.3.2 TMH góp ph n thúc đ y s phát tri n c a DN và l nh v c CNC

Trong vi c h tr đ u t giai đo n đ u, m t Qu TMH s ch p nh n các r i

ro và can thi p b ng cách tham gia n m gi v n ch s h u, do đó tr thành m t

trong s nh ng ch s h u c a ý t ng ho c c a công ty Khi làm nh v y, các Qu TMH ch p nh n không có b o đ m cho s đ u t c a mình và không yêu c u tr lãi, thay vào đó h k v ng s đ t đ c l i t c đ u t thông qua thành công cu i cùng c a công ty hay c a ý t ng và s phát tri n kéo theo c a v n đ u t

Nhìn t góc đ c a DN, h ph i ch p nh n s m t quy n ki m soát t l thu n

v i m c đ tham gia c a Qu TMH vào công ty Thông th ng đi u này s không

v t quá 30% v n đi u l c a công ty, tuy nhiên các Qu TMH th ng s áp đ t các đi u ki n đ ki m soát trong các tr ng h p nh t đ nh V m t tích c c, các DN

s đ c h ng l i t s h tr đ u vào chuyên nghi p liên quan đ n ho t đ ng marketing, tài chính và qu n lý, c ng nh t các k lu t tài chính nghiêm ng t mà các Qu TMH s yêu c u đ theo dõi các ho t đ ng đ u t c a mình Chính đi u này đã góp ph n thúc đ y s phát tri n c a DN, góp ph n hi n th c hóa các ý t ng khoa h c công ngh m i t đó t o đ ng l c thúc đ y ngày càng có nhi u các ý

t ng m i đ c hình thành Và ng c l i, khi càng có nhi u các ý t ng m i thì các Qu TMH càng có nhi u c h i l a ch n đ c nh ng d án đ u t có ti m

n ng t đó thúc đ y s phát tri n c a các Qu TMH Và c theo quy lu t này, v i

s phát tri n c a các DN và các Qu TMH CNC đã thúc đ y s phát tri n l nh v c CNC c a m t qu c gia

1.3.3 TMH góp ph n vào s phát tri n c a th tr ng tài chính và kinh

qu c gia Góp ph n chuy n d ch c c u kinh t , gi m t l th t nghi p, thúc đ y

t ng tr ng và phát tri n kinh t nhanh và b n v ng

1.4 Quy trình ho t đ ng c a qu TMH

Quy trình ho t đ ng c a m t Qu TMH b t đ u v i ti n trình gây qu và k t thúc khi nhà qu n lý qu hoàn t t thành công các d án đ u t và hoàn tr v n cho nhà đ u t

1.4.1 Ti n trình gây qu có th m t đ n vài tháng, trong đó đ i ng qu n lý tìm ki m các cam k t t các nhà đ u t làm đ c đi u này đ i ng qu n lý l p

m t b n thông tin, trong đó, ngoài các đi u kho n và các đi u ki n chính nêu trên,

s cung c p thông tin v :

- Chi n l c đ u t c a qu ;

- Th tr ng ti m n ng và chi n l c ti p th c a qu đ xác đ nh và thu hút các c h i đ u t ;

- Kinh nghi m và n ng l c c a đ i ng qu n lý;

- Quy trình ra quy t đ nh;

- ánh giá c a đ i ng qu n lý đ i v i các công ty nh n đ u t và kh n ng thành công c a d án;

- Ch đ báo cáo cho nhà đ u t (báo cáo hàng n m, h i h p )

1.4.2 Th m đ nh và th c hi n đ u t

Bên c nh r i ro kinh doanh các Qu TMH c ng ph i đ i m t r i ro đ i lý (agency risk), r i ro phát sinh do s b t cân x ng thông tin gi a Qu TMH và doanh nghi p nh n đ u t , các doanh nghi p đôi khi không cung c p đ y đ thông tin v d án c a mình (Gavin C Reid và Julia A Smith, 2003, Venture Capital and

Risk in High – Technology Enterprises), đi u này gây r t nhi u khó kh n cho các

Qu TMH trong vi c ra quy t đ nh đ u t , đ gi m thi u r i ro và b o đ m d án

đ u t thành công, các Qu TMH luôn xem giai đo n th m đ nh là khâu then ch t cho quy t đ nh đ u t c a mình Trong quá trình th m đ nh, nhà qu n lý qu s

ki m tra c n th n tính kh thi c a d án, có th v i s giúp đ c a chuyên gia t

v n bên ngoài Ví d , chuyên gia đ n t các tr ng đ i h c, nh ng chuyên gia t

v n nghiên c u th tr ng, các chuyên gia l nh v c CNC, CNTT,…

Do k n ng qu n lý là m t trong nh ng y u t quan tr ng nh t cho s thành công c a m t d án nên quá trình th m đ nh d án s t p trung xem xét các k n ng

qu n lý v n có c a bên kêu g i đ u t Trong tr ng h p bên kêu g i đ u t không

có các k n ng c n thi t, nhà qu n lý qu s yêu c u bên kêu g i đ u t ch p thu n cho qu đ u t cung c p các h tr đ u vào v k thu t, marketing, tài chính,… m t cách tr c ti p ho c b ng cách tuy n d ng Th c t , khi ch p nh n chia s quy n s

c ng s d tính v vi c đ u t l n đ u, có th c l n th hai th m chí th ba m t cách phù h p mà qu đ u t c n ph i th c hi n đ đ m b o nhu c u kinh phí c a công ty nh n đ u t N u yêu c u đ u t v t quá các đi u kho n và các đi u ki n

c a Qu cho nh ng giao d ch cá nhân, nhà qu n lý qu s tìm cách th a thu n v i các qu khác Cu i cùng, nhà qu n lý qu c tính IRR d ki n c a vi c đ u t và các r i ro c ng nh l i nhu n c a th a thu n này Nói chung, công ty nh n đ u t giai đo n phát tri n càng s m thì l i nhu n mong đ i càng cao

B ng 1.1: L i nhu n mong đ i d a vào giai đo n đ u t

(Ngu n: Constantin Christofidis & Olivier Debande (2001), “Financing innovative

firms throught venture capital”, European Investment Bank)

Sau khi hoàn t t quá trình th m đ nh, công ty TMH s phát hành m t b n

đi u kho n đ t ra các đi u kho n và đi u ki n c a mình dành cho công ty nh n đ u

t nh hình th c và s l ng v n; nh ng thay đ i v qu n lý; s khuy n khích qu n lý; Ban đ i di n; quy n ph quy t, báo cáo và phê duy t ngân sách, ki m soát quá trình rút v n (thanh lý đ u t ); vv… Công ty nh n đ u t s có m t kho ng th i gian nh t đ nh đ đáp ng các đ ngh đó Khi b n đi u kho n c a Qu TMH

đ c ch p nh n, th a thu n đ u t s đ c thông qua

1.4.3 Thu h i v n đ u t

Trong chu k TMH, vi c thu h i v n thành công r t quan tr ng đ đ m b o

l i nhu n h p d n cho các nhà đ u t , và ti p theo là đ huy đ ng v n b sung cho

qu Có các cách thu h i v n khác nhau sau đây:

- Phát hành ch ng khoán l n đ u ra công chúng (IPO): Thông qua IPO các qu TMH ti n hành thu h i v n đ u t c a mình, đ ng th i khi c phi u đ c giao

d ch công khai, đi u này giúp t ng c ng tính thanh kho n cho phép công ty thu hút

v n v i đi u ki n thu n l i h n Hình th c thoái v n này th ng đ c r t đ c yêu

vì nó mang l i k t qu đ nh giá cao nh t cho công ty trong khi v n gi s đ c l p trong vi c qu n lý cho công ty

- Bán th ng m i (Trade sales): là vi c bán m t công ty m i kh i nghi p cho các công ty, t p đoàn l n So v i IPO, bán th ng m i đ c đánh giá là hình th c

thoái v n nhanh h n và r h n Các công ty l n đ c bi t quan tâm đ n vi c mua l i các công ty v a kh i nghi p có dòng s n ph m đã phát tri n và dòng ti n n đ nh,

có kh n ng thu l i nhu n h n là xây d ng DN t không có gì Tuy nhiên, hình th c thoái v n này có th b t l i cho công ty nh n đ u t là s m t đi s đ c l p c a mình khi đ c mua l i ho c sáp nh p v i m t công ty l n h n

- Sáp nh p và Mua l i (M&A): ây có th đ c xem là hình th c thoái v n d phòng cho các Qu TMH trong tr ng h p các d án đ u t không thành công

h n ch r i ro trong tr ng h p này các Qu TMH th ng có đi u kho n mua

l i trong b n đi u kho n đ i v i công ty nh n đ u t

M i Qu TMH c n có chi n l c thoái v n c th khi ti n hành đ u t vào

DN, đ có đ c m t hình th c thoái v n thích h p cho qu các nhà qu n lý qu c n xem xét t t c các y u t có th nh h ng đ n quá trình thoái v n nh : s tr ng thành c a TTCK, vi c thi u các công ty l n có kh n ng mua l i DN hay vi c minh

b ch thông tin c a DN,…

Quy trình TMH k t thúc khi Qu TMH hoàn thành quá trình thu h i v n

c a mình hay khi công ty nh n đ u t đ c th ng m i hóa, niêm y t trên TTCK,

đ c mua l i hay khi d án đ u t không thành công

1.5 Các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a n n công nghi p v n

m o hi m c a qu c gia

1.5.1 C u trúc th tr ng tài chính

M t trong nh ng tr ng i cho s phát tri n cho n n công nghi p v n m o hi m

đ c đ c p th ng xuyên nh t đó là s thi u v ng m t thì tr ng IPO có tính thanh kho n t t, m t trong nh ng c ch thoát v n cho các kho n đ u t thành công

c a các nhà TMH

Làm th nào đ các qu c gia có th thúc đ y s phát tri n c a TTCK nh m h

tr cho các doanh nghi p tr ? H th ng pháp lý cho s phát tri n c a TTCK không nên đ c n i l ng m t cách đ ng đ u Thay vào đó các đi u ki n niêm y t nên

đ c thay đ i cho phù h p v i nhu c u c a doanh nghi p, các yêu c u v công khai nên đ c duy trì nghiêm ng t đ đ m b o ni m tin c a nhà đ u t Tuy nhiên, có

m t s nghi v n v t m quan tr ng liên quan c a TTCK là: Th nh t, các nhà TMH h u nh có th s d ng kênh thoát v n khác nh bán th ng m i đ thay

th cho IPO đ đ t đ c tính thanh kho n Th hai, các sàn giao d ch ch ng khoán

qu c t nh NASDAQ có th cung c p kênh thoát v n cho các doanh nghi p nhi u qu c gia khác nhau i u này ch ra r ng s phát tri n c a TTCK n i đ a không ph i luôn luôn là y u t u tiên hàng đ u

Bên c nh đó, m t n n công nghi p v n m o hi m c n các nhà đ u t s n sàng

đ u t cho các d án r i ro cao, v i tài s n l i nhu n cao đó là các nhà đ u t t

ch c l n không bao g m các ngân hàng, b i ngân hàng không có kh n ng và đ ng

c đúng đ n đ phát tri n th tr ng v n m o hi m, h tránh các giao d ch m o

hi m giai đo n đ u

1.5.2 Kh n ng v ngu n nhân l c

Th tr ng v n m o hi m ch có th th nh v ng v i m t ngu n cung các doanh nghi p đ y đ Có hay không ng i dân c a m t qu c gia mu n tr thành doanh nhân ph thu c vào các nhân t nh truy n th ng kinh doanh c a qu c gia,

s th a nh n c a xã h i đ i v i doanh nghi p, s linh đ ng c a môi tr ng lao

th c hi n đi u này Chính vì th nhà qu n lý qu c a t ch c TMH ph thu c có

r t ít kh n ng đ phát tri n n p suy ngh thích h p đ tr thành m t nhà TMH

gi i, h nh là m t ông ch nhà b ng truy n th ng b o th h n là m t nhà TMH, tránh thua l h n là th c hi n các quy t đ nh đ u t có r i ro, đó là m i quan tâm ngh nghi p c a h

Kh n ng ngu n nhân l c c ng quy t đ nh đ n s phát tri n c a các công ty

m i Thung l ng Silicon, h u h t các công ty thành công đ u đ c đi u hành không ch b i các nhà sáng l p công ty mà còn b i nh ng nhà qu n lý chuyên nghi p giàu kinh nghi m t các Qu TMH M t v n đ cho các qu c gia là có hay không ng i dân mu n tr thành m t doanh nhân hay m t nhà TMH, nh ng có hay không nh ng con ng i tài n ng đ làm đi u đó

1.5.3 C h i đ u t

Kh n ng s n có c a các c h i đ u t – n n t ng cho vi c hình thành các

h p đ ng làm n t t, liên quan đ n m t s nhân t sau:

- M c đ phát tri n c a môi tr ng nghiên c u và công ngh

- Có hay không các kênh k t n i gi a công tác nghiên c u và nên công nghi m

v n m o hi m mà nó cho phép vi c th ng m i hóa các nghiên c u công ngh m i

- M c đ d dàng cho các doanh nghi p ti p c n đ c v i th tr ng n i đ a

- M c đ d dàng cho vi c l n đ u thành l p m t công ty

- H th ng pháp lý có đ m nh đ b o đ m r ng các c h i kinh doanh không

bi n thành các c h i tham nh ng b i các quan ch c và các th l c khác không

1.5 4 Các c quan h tr

Thung l ng Silicon có m t h th ng các t ch c r t giàu kinh nghi m giúp ích

r t nhi u cho các doanh nghi p nh : các công ty s n đ u ng i, lu t s , k toán, t

v n, các công ty quan h c ng đ ng…Môi tr ng ho t đ ng Thung l ng Silicon

là m t môi tr ng r t n ng đ ng d a trên c ch phân quy n mà các qu c gia khác không có đ c S phát tri n c a các ngành ngh kinh doanh đã t o ra các d ch v

h tr đ c bi t t o đi u ki n thu n l i cho vi c hình thành ngày càng nhi u các doanh nghi p m i V n đ đ t ra cho các qu c gia là các c quan công quy n c n

ph i làm gì đ thúc đ y s phát tri n m t m ng l i ph c t p các công ty h tr cho

s phát tri n c a các doanh nghi p m i kh i s

1.6 Các nghiên c u th c nghi m v các nhân t nh h ng đ n vi c phát tri n th tr ng v n TMH CNC t i VN

1.6.1 Constantin Christofidis & Olivier Debande (2001), Financing innovative firms throught venture capital, là nghiên c u v vi c tài tr v n cho các công ty công ngh thông qua v n TMH đã xác đ nh ngoài môi tr ng kinh t v

mô, có nh ng y u t và đi u ki n khác nhau nh h ng đ n s phát tri n c a th

tr ng v n TMH c a M và châu Âu, bao g m 05 y u t sau:

+ C ch thu h i v n đ u t và TTCK

Hi u qu c a ph ng th c IPO nh là m t c ch thu h i v n đ u t đã đ c xác đ nh b i nhi u tác gi khác nhau nh : Gompers (1995) cho th y r ng các qu TMH đ t đ c m c l i nhu n hàng n m trung bình 60% trong hình th c rút v n thông qua IPO, so v i 15% v i cách mua l i M t nghiên c u c a Venture Economics ch ra r ng 1$ đ u t vào m t công ty mà cu i cùng đ c IPO sinh l i

trung bình 196% trong trung bình kho ng 4,2 n m n m gi Vi c đ u t t ng t trong 1 công ty mua l i ch thu đ c l i nhu n trung bình là 40% trong trung bình 3,7 n m Bank of England (2000) ch ra m i t ng quan thu n gi a ho t đ ng IPO

và giá tr c a các qu TMH Anh c ng nh M Gompers (1998) ch ra S t ng

tr ng c a ngành công nghi p v n TMH M đ u nh ng n m 1980 đã đ c nhân đôi b i m t s t ng tr ng c a các công ty đ c tài tr v n m o hi m khi IPO Trong nh ng n m 1990 khi TTCK M ph c h i thì c ng đ ng ngh a v i s t ng

tr ng tr l i c a th tr ng v n TMH Tóm l i, b t k đi u ch nh đáng k nào trên TTCK c ng s có nh h ng nghiêm tr ng t ng ng đ n th tr ng v n TMH

Ngoài ra, cách thu h i v n đ u t thông qua IPO s nh h ng đ n phía c u

v n TMH (các công ty nh n tài tr v n TMH) đó là kh n ng cao h n cho công

ty l y l i quy n ki m soát và phía cung v n TMH (các Qu TMH), s cung c p

m t c ch hi u qu cho các Qu TMH đ đánh giá hi u qu ho t đ ng c a các nhà qu n lý qu đ ng th i có c s đ đ i chi u v i các qu TMH khác

+ S tr ng thành và hi u qu ho t đ ng c a th tr ng v n TMH

S phát tri n c a th tr ng v n TMH và s t ng c ng liên k t trong vi c tài tr v n m o hi m đ c quan sát M có nh h ng đ n s phát tri n c a th

tr ng v n TMH

 Khi th tr ng v n TMH phát tri n, v i s l ng l n các Qu TMH ho t

đ ng trên th tr ng ch c ch n s d n đ n vi c c nh tranh đ tài tr cho d án x ng đáng, bu c các Qu TMH ph i t n nhi u chi phí h n đ có th đ c quy n tài tr cho các d án này, t đó nh h ng đ n l i nhu n đ u t c a các Qu ng th i,

v i ngu n v n d i dào, thi u các d án đ u t ti m n ng có th d n đ n vi c đ u t vào các d án x u ho c m t t l không đ c h p lý

 V i quy mô v n l n các Qu TMH th ng có xu h ng chuy n sang tài

tr cho các công ty nh ng giai đo n sau, là nh ng công ty có th h p th kh i

l ng v n l n v i kh n ng đem l i l i nhu n cao h n i u này có th d n đ n thi u ngu n cung v n cho các công ty m i n i và gi m s l ng c ng nh ch t

l ng c a các kho n đ u t giai đo n sau

 S can thi p c a các cá nhân có ti m l c tài chính có th gi i quy t ph n nào nhu c u v n cho các công ty nh ng giai đo n đ u Các nhà đ u t này ch y u

d a vào ki n th c, thông tin c a chính b n thân, các khuy n ngh t gia đình ho c

b n bè đ l a ch n d án đ u t Do đó, h đ u t trong ph m vi g n đ gi m thi u

vi c di chuy n, chia s thông tin v i các nhà đ u t c ng nh đ gi m r i ro và đ

t o ra m i quan h 2 bên cùng có l i trong t ng lai

+ Môi tr ng pháp lý

S phát tri n c a ngành công nghi p TMH b nh h ng b i nh ng thay đ i trong quy đ nh v thu thu nh p t v n, quy t c b o đ m an toàn cho các qu h u trí, tính linh ho t th tr ng lao đ ng và m c đ b o v quy n s h u trí tu :

 Poterba (1989), Gompers and Lerner (1998) ch ra hi u qu c a vi c đánh thu thu nh p t v n đ i v i ngành công nghi p TMH

 Nh ng s a đ i c a "nguyên t c ng i đàn ông th n tr ng" c a đ o lu t ERISA n m 1978, b ng cách cho phép các qu h u trí có th tham gia TMH, đã cho th y nh h ng tích c c đ n s phát tri n c a ngành công nghi p TMH M

Trong khi các n c Châu Âu khác nhau, các qu h u trí không đ c ho t đ ng trong th tr ng TMH Ch có b n trong s các n c thành viên (Ph n Lan, Ireland, Hà Lan và Anh) là không có h n ch pháp lý đ i v i các qu h u trí đ i v i

ho t đ ng TMH M t ch th c a y ban Châu Âu n m 2000 ch ra S dè d t trong TMH c a các qu h u trí "s r i ro" c n đ c kh c ph c, đ c bi t là nh ng giai đo n đ u t đ u tiên

 Quy đ nh v th tr ng lao đ ng c ng có th nh h ng đ n s phát tri n c a

th tr ng TMH Ví d c, các quy đ nh đ i v i ng i lao đ ng r t nghiêm

ng t, c ng nh c v tính di đ ng, thâm niên công tác c a ng i lao đ ng Black and Gilson (1998), Jeng and Wells (2000) đã ch ng minh v i nh ng quy đ nh t ng t

đã h n ch r t l n s phát tri n c a ngành công nghi p TMH Nh t B n

 M c đ b o v quy n s h u trí tu là m t v n đ quan tr ng đ i v i s phát tri n c a th tr ng TMH theo đ nh h ng phát tri n các ngành CNC, đ u t vào

nh ng giai đo n đ u Th t v y, b ng cách b o đ m an toàn đ u t cho các nhà TMH, ít nh t thông qua vi c k t qu R&D đ c c p b ng sáng ch (nh trong công ngh sinh h c) ho c b o v quy n tác gi (nh trong các ngành công nghi p sáng tác) s khuy n khích ho t đ ng c a các Qu TMH, thúc đ y s phát tri n c a ngành công nghi p TMH

+ Khác bi t v n hóa trong kinh doanh

 M t y u t khác th ng đ c đ c p đ gi i thích s phát tri n c a th

tr ng v n TMH M và châu Âu đó là vi c thi u tinh th n kinh doanh các

n c châu Âu C th là vì các nhà qu n lý châu Âu ít có tinh th n kinh doanh, ít

ch p nh n r i ro th t b i h n so v i ng i M , Bên c nh đó các DN Châu Âu

đ c t ch c theo ki u gia đình nên h đánh giá r t cao vi c n m quy n ki m soát kinh doanh, h s m t quy n ki m soát DN đi u này d n đ n nhu c u cho các d ch

v TMH c ng th p h n so v i M

 S khác bi t v n hóa đ c t ng c ng b i các nhà đ u t M có kinh nghi m, c ng nh hi u bi t nhi u h n trong l nh v c CNC so v i các nhà đ u t Châu Âu

 Vi c thi u thông tin v các d án đ u t và s chu n b đ y đ c a các công

ty cho ho t đ ng TMH c ng có th ng n c n các nhà đ u t ti m n ng tài tr v n vào các công ty m i kh i nghi p

+ R i ro và l i nhu n

S phát tri n c a th tr ng v n TMH c ng b nh h ng b i các mô hình

r i ro-l i nhu n So v i các công c tài chính khác, TMH đ c coi là có nhi u r i

ro cu i chu i đ u t , v i trung bình ch có 2 trong s 10 kho n đ u t đáp ng

đ c m c tiêu ban đ u Ngay c trong riêng hình th c TMH, các mô hình r i

ro-l i nhu n c ng khác nhau t ng ng v i các giai đo n đ u t nh trong B ng 1.1

L i nhu n d ki n cao h n cho giai đo n đ u

Th c t th tr ng TMH t i M cho th y r ng các kho n đ u t giai đo n

đ u trong các công ty CNC đem l i t l l i nhu n đ c bi t cao h n so v i các giai

đo n khác, n i có m t th tr ng IPO phát tri n m nh

1.6.2 Sonali Hazarika (2010), Success in Global venture capital investing:

Do Institutional and cultural matter differences matter? nghiên c u v s thành công c a đ u t v n m o hi m toàn c u, c ng k t lu n r ng:

m o hi m, phù h p v i nghiên c u c a Chakrabarti et al (2009) đ ng th i phù h p

v i gi thuy t cho r ng s khác bi t v v n hóa gi a Qu TMH và công ty nh n

đ u t đòi h i các Qu TMH ph i th m đ nh nghiêm kh c h n và th t s th n

tr ng b i vì nó có nh h ng đ n hi u qu , s thành công c a v n TMH N u s khác bi t v v n hóa gia t ng thêm 1% thì thành công trong vi c thoát v n m o

hi m gia t ng 8,13% - 9,54%

- K t qu nghiên c u c ng nh t quán v i phát hi n c a Brander et al (2002)

và Nahata (2008), quy mô c a t p các Qu TMH có nh h ng tích c c đ n hi u

qu ho t đ ng c a công ty Nghiên c u khám phá ra r ng s hi n di n c a các t

ch c TMH c a M vào h th ng các Qu TMH có nh h ng rõ ràng đ n hi u

qu ho t đ ng c a công ty nh n đ u t khi ch a xem xét đ n s tham gia c a các

Qu TMH đ a ph ng Khi thêm bi n s tham gia c a Qu TMH đ a ph ng vào mô hình nghiên c u thì k t qu cho th y s tham gia c a các nhà TMH đ a

Nghiên c u c ng ti n hành phân tích đ c l p các nhân t nh h ng đ n s thành công c a v n m o hi m các n c có n n kinh t phát tri n v i các n c đang phát tri n, v i k t lu n r ng:

- Môi tr ng pháp lý, s khác bi t v v n hóa và s phát tri n c a TTCK v n

là các nhân t chính nh h ng đ n s thành công c a v n m o hi m c n n kinh

t đã và đang phát tri n

- M t khác, trong khi v n đ s tham gia c a các nhà TMH đ a ph ng vào

th tr ng TMH c a qu c gia có nh h ng tích c c đ n hi u qu ho t đ ng c a các công ty nh n đ u t các n c phát tri n, thì nó không th hi n vai trò quan

tr ng đ i v i các n c đang phát tri n

- K t lu n v s khác bi t v v n hóa khi TMH các n c đang phát tri n là: b t k s khác bi t v v n hóa đ i m t v i v n đ trách nhi m v pháp lý c a nhân t n c ngoài (LOF: Liability of foreignness) thì đây không ph i là m t rào

c n quan tr ng trong s th n tr ng c a các Qu TMH, h d ng nh tr nên r t

th n tr ng, th m đ nh m t cách nghiêm ng t h n các d án đ u t các n c đang phát tri n

- Kinh nghi m c a Qu TMH đ c đo l ng b ng s n m ho t đ ng c a các

Qu TMH hàng đ u là m t nhân t quan tr ng cho s thành công c a công ty

nh n đ u t nh ng ch các n c đang phát tri n còn các n c đang phát tri n thì

y u t kinh nghi m c a các Qu TMH không quan tr ng

- Quy mô c a h th ng qu TMH là nhân t quan tr ng cho c các qu c gia

đã và đang phát tri n

- i u ki n c a TTCK và GDP qu c gia là các nhân t m nh cho s thành công c a v n TMH qu c gia đã phát tri n nh ng không quan tr ng đ i v i các

n c đang phát tri n

- Các qu c gia có m c đ m c a h n d thu hút nhi u h n các Qu TMH

và làm gia t ng s c nh tranh gi a các Qu TMH cho các d án ti m n ng, đ n

m t lúc nào đó th ng d n đ n k t qu là các Qu TMH “dùng ti n đ có b ng

đ c d án kinh doanh” vì v y làm gi m hi u qu ho t đ ng c a các Qu TMH

- Cu i cùng các công ty nh n tài tr giai đo n h t gi ng hay giai đo n đ u thì ít có kh n ng thành công h n các giai đo n còn l i b t k là công ty đâu Tóm l i: Nghiên c u đã xác đ nh đ c 03 nhóm nhân t có tác đ ng m nh m

đ n s thành công c a th tr ng v n TMH c các n c phát tri n và các n c đang phát tri n là: các quy đ nh v th ch , s phát tri n c a TTCK, s khác bi t v

v n hóa gi a qu c gia c a công ty nh n đ u t và Qu TMH

M t s nghiên c u khác v các nhân t tác đ ng đ n s phát tri n c a th

tr ng v n TMH:

- R La Porta, F Lopez de Silanes and R Vishny (1998), Law and Finance,

nh n m nh r ng môi tr ng pháp lý có nh h ng rõ ràng đ n các quy t đ nh đ u t tài chính

- Bernard S Black and Ronald J Gilson (1998), Venture Capital and the

Structure of Capital Markets: Banks versus Stock Markets, ch ra m t TTCK phát tri n t t đ c xem nh là m t ch t xúc tác cho s phát tri n c a n n công nghi p

v n m o hi m M

- P Gompers and J Lerner (2001), The venture capital cycle, ch ra r ng kh

n ng ch c ch n đ đ t đ c vi c thoát v n có l i nhu n ph thu c vào s thành công c a n n công nghi p v n m o hi m, khi l i nhu n c a vi c thoát v n m o

hi m đ c th c hi n thông qua TTCK

- L Bottazzi, M Darin and T Hellmann (2009), The importance of trust for

investment: evidence fromventure capital, ch ra r ng s khác bi t v v n hóa gi a nhà TMH và công ty nh n đ u t có nh h ng đáng k đ n s phát tri n c a th

tr ng v n TMH

- Cumming, Fleming, and Schwienbacher (2005) khi phân tích đ u t c a các

Qu TMH khu v c Châu Á Thái Bình D ng c ng ch ra tác đ ng rõ ràng c a môi tr ng pháp lý đ n s thành công c a các Qu TMH

Tóm l i các nghiên c u đ c trình bày trên đ c p đ n các nhân t nh

h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH Ngoài các y u t kinh t v mô

c a m t qu c gia, thì các y u t khác có th là: s phát tri n c a TTCK, môi tr ng pháp lý, s khác bi t v v n hóa, s tr ng thành và hi u qu ho t đ ng c a th

tr ng v n TMH, mô hình r i ro và l i nhu n M i nghiên c u có th bao g m

m t, hai hay t t c các y u t trên T ng h p các y u t trên cùng v i c s lý thuy t là c s hình thành mô hình phân tích các nhân t nh h ng đ n s phát tri n c a th tr ng v n TMH CNC t i VN

1.7 Phân bi t ngu n tài tr t qu TMH và ngu n tài tr khác

Lãi su t ti n vay

H tr phi

tài chính

T v n c p chi n l c cho DN

v k n ng v tài chính, chính sách nhân s , chi n l c kinh doanh, marketing…

Không h tr nhi u cho DN

y t trên TTCK mu n huy đ ng v n b sung cho k ho ch phát tri n ti p theo c a

DN M c tiêu ch y u c a các qu đ u t này c ng nh m tìm ki m l i nhu n, m

1.8 Bài h c kinh nghi m cho VN qua vi c tìm hi u th c tr ng ho t đ ng

N m 2000 có th đ c coi là n m c c th nh c a v n TMH t i M c ng nh

t i Thung l ng Silicon Trong n m có đ n 8.032 giao d ch v n m o hi m v i t ng

s v n là 99,2 t USD Trong đó, Thung l ng Silicon là khu v c thu hút nhi u nh t các giao dch v n m o hi m so v i các khu v c khác t i M v i 2.176 giao d ch v i

V c c u đ u t v n m o hi m t i Thung l ng Silicon trong 10 n m tr l i đây qua (hình 1.3) c ng cho th y l nh v c thu hút nhi u nh t v n m o hi m là l nh

v c ph n m m khi có đ n g n 30% v n m o hi m đ u t t i Thung l ng Silicon là giành cho lnh v c này n m 2011

T n m 2003 đ n 2007, nh ng t ch c m o hi m l n tài tr cho nhi u công ty

kh i nghi p, nh ng h u nh không thoát v n đ c và l i nhu n c a ho t đ ng TMH t 2001 đ n 2009 h u nh r t th p i đa s vi c thoát v n m o hi m là thông qua kênh sáp nh p và thâu tóm (M&A) và h u nh IPO r t ít (80% là M&A

và 20% là thông qua IPO)

Nguyên nhân c a vi c thoát v n thông qua kênh IPO gi m là do:

- Nhi u Công ty ch ng khoán nh b s p đ trong giai đo n th p niên 1990,

v n phát tri n r t m nh vào th p niên 1970 và 1980 Nh ng t ch c này s n sàng b

ra t 3 tri u USD đ n 50 tri u USD đ th c hi n IPO cho các công ty kh i nghi p

nh h n và t o ra s phát tri n c a c ph n sau IPO Kho n phí cho vi c này có th lên đ n 8% c a t ng s ti n c ph n bán đ c và kèm theo nhi u đi u kho n khác

- Quy đ nh c a o lu t Sarbanes-Oxley, đ c Qu c h i M thông qua ngày 30/7/2002 bu c các công ty đ i chúng ph i đ m b o các yêu c u v ch đ báo cáo

và ch đ ki m soát công tác k toán c a công ty Các công ty đ i chúng nh không

th đáp ng đ c đi u này khi phát sinh thêm chi phí k toán và chi phí pháp lý cho

c công ty mình và các công ty ch ng khoán

V i nh ng khó kh n c a kênh thoát v n IPO, Các công ty kh i s đã đ c đ ngh mua l i b i các t ch c l n đ c g i là “ng i mua chi n l c” Các nhà đ u

t chi n l c l n nh t t n m 2000 đ n n m 2009 nh Cisco (48 v ), IBM (35), Microsoft (30), Google (17)

(Ngu n: PricewaterhouseCoopers/National Venture Capital Association

MoneyTree™ Report)

L i nhu n c a ho t đ ng TMH trong th p niên 2000 gi m t 4,3% còn -4%

T ng v n TMH c a M gi m t 30,5 t n m 2008 còn 19,7 t USD n m 2009 Riêng t i Thung L ng Silicon t ng v n TMH gi m t 11,2 t n m 2008 còn 8,1 t USD n m 2009 Và c ng đã có tiên đoán cho r ng đây là s k t thúc c a n n công nghi p v n m o hi m M khi đã tr i qua 8 n m k t khi n n công nghi p v n

m o hi m th nh v ng nh t vào n m 2000 (Hình 1.4)

Tuy nhiên, trong hai n m tr l i đây n n công nghi p v n m o hi m M đã

có đ c nh ng tín hi u kh quan h n v i s tr l i c a v n m o hi m đ c bi t là s phát tri n c a xu h ng TMH vào l nh v c công ngh xanh, công ngh s ch T ng

v n TMH t i M n m 2011 t ng 43,95% so v i n m 2009 t 19,7 t USD lên 28,3 t USD V n TMH t i Thung l ng Silicon n m 2011 c ng t ng 45% t 8,1 t

30,8 30,5

19,7 23,3 28,4

1,7

31,9

11,8 6,9 6,4 7,8 8,0 9,6

11,3 11,2

8,1 9,2 11,6

814 878

955 997 1.222 1.283 1.281

968 1.057

1.158

509

1.115 2.176

0 20 40 60 80 100

USD v i 968 giao d ch n m 2009 lên 11,6 t USD n m 2011 v i 1.158 giao d ch (Hình 1.4)

(Ngu n: PricewaterhouseCoopers/National Venture Capital Association

MoneyTree™ Report)

Trong khi đó v n m o hi m vào l nh v c công ngh s ch t i M c ng đ t đ c

đ nh cao nh t vào n m 2011 v i 4,29 t USD đ u t vào 323 giao d ch chi m 15,08% t ng v n m o hi m t i M T ng 72,7% so v i n m 2009 và 12,4% so v i

n m 2010 (Hình 1.5) Theo Bloomberg New Energy Finance n m 2011 c ng là n m then ch t trong vi c đ u t vào l nh v c công ngh s ch c a M , l n đ u tiên k t

n m 2008 M đã v t qua Trung Qu c đ giành v trí đ ng đ u v i 55,9 t USD (Trung Qu c là 47,4 t USD) t ng 35% so v i n m 2010 u t l nh v c công ngh s ch toàn c u đ t 260 t USD n m 2011 t ng g p 5 l n so v i n m 2004

Hình 1.5: V n m o hi m l nh v c công ngh s ch t i M

0,32 0,30 0,21 0,42 0,51 0,57

4,29 3,81

Riêng t i Thung l ng Silicon v n m o hi m vào l nh v c công ngh s ch c ng

t ng v t m nh vào n m 2011 v i 3 t USD chi m g n 70% t ng v n m o hi m l nh

v c công ngh s ch c a M , t ng trên 85% so v i n m 2009 c ng nh n m 2010 (Hình 1.6) và c ng là đ nh cao nh t trong chu i phát tri n v n m o hi m công ngh

s ch t i Thung l ng Silicon Qua đó cho th y m t xu th m i trong vi c TMH t i

M là đ u t vào l nh v c công ngh xanh, công ngh s ch v i n ng l ng s ch là ngành ch đ o (Hình 1.7)

(Ngu n: PricewaterhouseCoopers/National Venture Capital Association

1.8.1.2 Nghiên c u th c nghi m v TMH Thung L ng Silicon (M ):

“S d dàng trong vi c ti p c n ngu n v n m o hi m Thung l ng Silicon” c a Junfu Zhang, Vi n chính sách công California

Trong nghiên c u này Zhang đã s d ng 03 ph ng pháp đo l ng đ so sánh

m c đ d dàng trong vi c ti p c n ngu n v n m o hi m Thung l ng Silicon và

nh ng khu v c khác M t n m 1992-2001 qua các ch s : Th i gian trung bình

c a vòng quay v n m o hi m đ u tiên c a công ty kh i nghi p; T ng s vòng quay

v n trên m i công ty kh i nghi p; T ng s ti n gia t ng thêm trong m i d án Qua vi c so sánh gi a thung l ng Silicon và các khu v c khác, nghiên c u ch

ra r ng vi c ti p c n v n m o hi m thung l ng Silicon d dàng h n so v i các khu

v c khác, các công ty m i kh i s thung l ng Silicon nh n đ c v n m o hi m

s m h n, có s vòng quay v n nhi u h n và t ng s ti n t ng thêm cho m i d án

v n m o hi m c ng cao h n các khu v c khác M

Nghiên c u đã tìm ra các nguyên nhân c th nh sau:

- Thung l ng Silicon có ngu n cung, c ng nh là nhu c u v v n m o hi m nhi u h n các khu v c khác M

- S g n g i v đ a lý gi a các DN ti m n ng và s l ng l n các nhà TMH:

i u này giúp cho DN và các nhà TMH có th phát tri n s tin t ng l n nhau thông qua vi c th ng xuyên g p g và tham gia vào các ho t đ ng xã h i Thành công c a m t d án TMH ph thu c r t nhi u vào DN nh n đ u t , tuy nhiên các nhà TMH l i h u nh không có b t k kinh nghi m nào tr c đây đ i v i DN

nh n đ u t , do đó v n đ b t cân x ng thông tin luôn là v n đ c a các d án TMH Chính vi c tin t ng l n nhau và các m i quan h cá nhân này đã giúp gi i quy t v n đ b t cân x ng thông tin và đ y nhanh quá trình đ u t

- S t p trung nhi u các công ty v n m o hi m vào thung l ng Silicon: i u này giúp hình thành các công ty đ u t chung đ đ u t vào các công ty m i kh i s qua đó h có th chia s r i ro cho nhau ng th i các công ty chung này c ng là

nh ng kênh quan tr ng chia s thông tin cho các nhà TMH