Luận văn thạc sĩ Tác động của đa dạng hóa đến giá trị doanh nghiệp - Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

Tác gi Hoàng Th Ph ng Anh... Nh ng nghiên c uătr căđây .... Chi phí c aă aăd ngăhóa:ă aăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p .... Mô hình kinh t vàăph ngăphápă căl ng ..... Lane et al

NGHI M T I VI T NAM

L I CAM OAN

Tôiăxinăcamăđoanălu năv nă“Tác đ ng c a đa d ng hóa đ n giá tr doanh nghi p -

nghiên c u th c nghi m t i Vi t Nam” đ c th c hi năd i s h ng d n c a PGS

TS Phan Th Bích Nguy t là công trình nghiên c uănghiêmătúcăvàăđ căđ uăt ăk

l ng c a tôi Các s li u và n i dung trong lu năv nălà hoàn toàn trung th c vàăđángă

tin c y

Tác gi

Hoàng Th Ph ng Anh

DANH M C B NG BI U

B ng 1.1: Nh ng nghiên c u th c nghi m chính và k t qu mà các tác gi tìmăđ c

trong bài nghiên c u

B ng 3.1: S phân b các m u quan sát c aăcácăcôngătyătheoăn măc a các côngătyăđ nă

ngành vàăcôngătyăđaăngành

B ng 3.2: Danh sách phân ngành c aăHOSEătheoăđ nhăngh aăc a VSIC 2007

B ng 3.3: Th ng kê mô t m t s bi n chính v đ căđi m tài chính c a doanh nghi p

trong m u

B ng 4.1: Th ng kê mô t các bi n

B ng 4.2: Th ng kê mô t m căđ đaăd ng hóa

B ng 4.3: Thông kê mô t gi aăcácănhómăcôngătyăđ n ROA và TobinQ

B ng 4.4: K t qu h i quy theo TobinQ

B ng 4.5: K t qu h i quy theo ROA

B ng 4.6: K t qu h i quy v m căđ đaăd ngăhóaătácăđ ngăđ n TobinQ

B ng 4.7: K t qu h i quy v m căđ đaăd ngăhóaătácăđ ngăđ n ROA

B ng 4.8: K t qu căl ngăProbităkhôngăcóăđ tr

B ng 4.9: K t qu căl ngăProbităcóăđ tr

M C L C

TÓM T T 1

GI I THI U 8

1 Nh ng nghiên c uătr căđây 12

1.1 Tácăđ ng c aăđaăd ngăhóaăđ n giá tr doanh nghi p 12

1.1.1 Chi phí c aă aăd ngăhóa:ă aăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p 12

1.1.2 L i ích c aăđaăd ngăhóa:ăđaăd ngăhóaălàmăgiaăt ngăgiá tr doanh nghi p 15

1.2 B ng ch ng th c nghi m 18

1.2.1 S ăl c v nh ng b ng ch ng th c nghi mătr căđây 18

1.2.2 Gi i thích s giaăt ng/gi m giá tr doanh nghi p c a các nghiên c u 20

2 V năđ nghiên c u c aăđ tài 29

3 Ph ngăphápănghiênăc u: Ch n m u, các bi n và mô hình kinh t 31

3.1 Ch n m u 31

3.2 Các bi n 33

3.2.1 Bi n th hi n cho giá tr doanh nghi p 33

3.2.2 Bi n th hi n cho m căđ đaăd ng hóa 35

3.2.3 Các bi n ki m soát 35

3.3 Mô hình kinh t vàăph ngăphápă căl ng 36

4 Th o lu n k t qu nghiên c u 36

4.1 K t qu t th ng kê mô t 36

4.1.1 K t qu th ng kê mô t gi aăcôngătyăđ năngànhăvàăcôngătyăđaăngành 36

4.1.2 K t qu th ng kê mô t theo m căđ đaăd ng hóa 38

4.2 k t qu phân tích th c nghi m 39

4.2.1 Phân tích m i quan h gi aăđaăd ng hóa và giá tr doanh nghi p 39

4.2.2 Phân tích m i quan h gi a m căđ đaăd ng hóa và giá tr doanh nghi p 42

4.2.3 Phânătíchăcácăđ c tính c aăcôngătyătácăđ ngăđ n vi căđaăd ng hóa 45

4.2.4.Tóm t t k t qu nghiên c u 49

4.2.5 M t s các g i ý chính sách cho vi căđaăd ng hóa 50

5 Nh ng h n ch c aăđ tàiăvàăh ng nghiên c uăxaăh nătrongăt ngălai 52

5.1 Nh ng h n ch c aăđ tài 52 5.2.ăH ng nghiên c uătrongăt ngălai 53

TÀI LI U THAM KH O 55

TÓM T T

Bài nghiên c u này s cung c p m t b ng ch ng v m căđ và giá tr c a công tyăđaăd ng hóa thông qua vi c s d ng m t m u g m 872 quan sát các công ty niêm

y t trên s giao d ch ch ng khoán TP.HCM (HOSE) Bài nghiên c u cho th y có m t

th y b ng ch ng cho th y m i quan h gi aăđaăd ng hóa và hi u qu ho tăđ ng c a

doanh nghi p Tuy nhiên khi nghiên c u v m căđ đaăd ng hóa thì tôi l i th y r ng

m că đ đaă d ng hóa càng nhi u (t 4 ngành tr nên) s có m iă t ngă quană d ngă

không ch v i giá tr doanh nghi p mà còn v i hi u qu ho tăđ ng.ăCóăđ c đi u này là

nh các công ty đaăd ng hóa đưăt n d ngăđ c các l i th trong vi căgiaăt ngăkh n ngă

tài tr t bên ngoài, nh đóăcôngătyăs l a ch năđ c các d án t tăh năd n t i s hi u

qu trên Bên c nhăđóătôiăc ngănghiênăc uăxemăcácăđ cătínhăcôngătyăcóătácăđ ngăđ n

vi c quy tăđ nhăđaăd ng hóa c a công ty hay không, thì th y r ng quy tăđ nhăđa d ng

hóa c a công ty s có m iăt ngăquanăd ngăv iăquyămôăvàăt ngăquanăâmăv i l i

nhu n trong quá kh c a công ty, không tìm th y b ng ch ng cho th y m i quan h

gi a quy tăđ nhăđaăd ng hóa và m căđ đ uăt ăc a công ty

GI I THI U

Theo Ansoffă(1965)ăđa d ng hóa doanh nghi p là m t trong nh ng nhân t đ aă

đ n s xâm nh p vào các th tr ng m iăvàăđ aăraăcácăcác s n ph m m i cùng m t lúc,

đ ng th iăđâyăc ngălàăch ăđ ănghiênăc uăđ căđ ăc pănhi uănh t trong nh ng th p k

qua Khi các công tyăđaăd ng hoá d năgiaăt ngăt m quan tr ng c a h trong n n kinh t

hi năđ i, m i liên h gi aăđaăd ng hóa và giá tr doanh nghi p đưătr thành m t "bí n"

v ăđ i ph iăđ c gi i quy t, không ch trong nghiên c uămàăcònătrongăl nhăv c kinh

doanh (Heuskel et al, 2006)

aăd ngăhóaălàmăgiaăt ngăhay gi m giá tr doanh nghi p? Các h c gi đưăr t n

l căđ tr l i cho câu h i này M c dù có s t n t i c a m tăl ng l n nghiên c u v

v n đ nàyănh ngăchúngăv năch aăđ aăraăđ c m t l i gi i thích th aăđáng.ăK t qu

c a h phân ra thành hai m ng chính: Chi năl c và Tài chính d năđ n vi căđ aăraăcácă

k t lu n mâu thu n cho câu h i này Trong nhi uăn m,ănhi u h c gi đưăcoiăđaăd ng hóaănh ălàăm t chi năl c làm gi m giá tr doanh nghi p - b ng ch ng ng h cho s

gi m giá tr doanh nghi p (nh ă Langă vàă Stulz,ă 1994;ă Bergeră vàă Ofekă n mă 1995;ăServaesăn mă1996;ăGrass,ă2010).ăT gócăđ tàiăchính,ăAmihudăvàăLevă(1981)ăđ ngh

r ng câu h i quan tr ng nh t ph iăđ c gi i quy tăđóălàălo i r iăroăđ c gi măkhiăđaă

d ng hóa và li u r ng các c đôngăcóăth đaăd ng hóa trong danh m căđ uăt ăcáănhână

c a h không? N uăcácănhàăđ uăt ăcóăth đaăd ng hóa v i chi phí th păh năsoăv i các

doanh nghi p, doanh nghi păđaăd ng hóa s làm gi m giá tr doanh nghi p M t lo t

các bài vi t g năđâyănghi ng v ýăt ng này và các nghiên c u v s giaăt ngăc aăđaă

d ngăhóaăđưăđ căđ xu t b i (Campa và Kedia, 2002; Villalonga, 2004a) K t qu là,

nh ng gì mà các h c gi g iălàă"câuăđ đaăd ng hóa" v năch aăđ c gi i quy t

Lane et al (1999) tranh lu n r ngăcâuăđ đaăd ng hóa b t ngu n t nh ng thi u

sót gi aăcácăph ngăphápăti p c nătheoăh ng Tài chính và Chi năl c Trong khi các

h c gi tài chính xem các doanh nghi pănh ăm t danh m căđ uăt ămàăhi u qu c a

kho năđ uăt ănày ph thu c ch y u vào các l căl ng th tr ng, còn các nhà qu n lý

chi năl c coi danh m căđ uăt ălàăcácăngu n l c và các kh n ngăđ c liên k t b i

nh ngăng i t o ra và s d ng chúng

Có m tăđ căđi măchungăđóălàăhi n nay các nghiên c u hi n có v đaăd ng hóa

doanh nghi păđ u t p trung nghiên c u cho th tr ng M , có r t ít các nghiên c u v m i

quan h gi a đaăd ng hóa và giá tr doanh nghi p bênăngoàiăn c M ,ăđ c bi t là trong

các th tr ng m i n i và kém phát tri n,ăn iămàăcácăth tr ng v n kém phát tri n, m i

ch có m t s các nghiên c uănh ăSheng-Syan Chena, Kim Wai Ho (1997) nghiên c u choătr ng h p c aăSingaporeăvàăRodolfoăQ.ăAquinoăchoătr ng h p c a Philippines và

Khanna and Palepu (2000) cho th tr ng nă Cho nên trong bài nghiên c u này, tôi

mu n xácăđ nh m iăt ngăquanăgi aăđaăd ngăhoáăvàăk tăqu ăho tăđ ngăkinhădoanhăc aădoanhănghi păcho các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam vì Vi t

Nam có m t n n kinh t nh và m

Có nhi uălýădoăđ cho r ngăđaăd ng hóa có kh n ngămangăl i l i ích trong b i

c nh th tr ng m i n i Lý thuy t v chi phí giao d chăđ căđ xu t b i Coase 1937 và

Williamson 1985 cho r ng c u trúc t iă uăc a m t công ty ph thu c vào tình hình n i b

c a nó M tình hình n i b đ căđ cătr ngăb i ngu n v n,ălaoăđ ng và th tr ng s n

ph m t t,ăng c l i các th tr ng m i n i có m t lo t các th t b i c a th tr ngăđ c

gây ra b i v n đ thôngătinăvàăđ i di n Ví d nh ,ăcácăth tr ngătàiăchínhăđ căđ cătr ngă

b i công b thôngătinăkhôngăđ yăđ , ki m soát và qu n lý y u kém

S thi u v ng c aăcácăđ nh ch trung gian làm cho các công ty t n kém chi phí

h nătrongăcácăth tr ng m i n iăđ đápă ng nhu c uăđ u vào nh ătàiăchính,ăcôngăngh ,

n ngăl c qu n lý Các b t hoàn h o c a th tr ngăc ngălàmăchoăvi c thi t l p hình nh

th ngăhi u có ch tăl ng trong th tr ng s n ph m và trong vi c thi t l p m i quan h

h p tác v iăcácăđ i tác liên doanh qu c t tr nên t năkémăh n.ăTrongăb i c nh này, m t

công ty có th theoăđu i l i nhu nănh ăm t ph n c a m t t păđoànăkinhădoanhăđaăd ng,

ho tăđ ng v iăvaiătròănh ăm t trung gian gi a cá nhân nhà doanh nghi p và th tr ng

không hoàn h o Ví d nh ăcácăt păđoànăl n có th s d ng danh ti ng c aămìnhăđ t o

uy tín cho các công ty con v i các nhà cung c p.ă i u này mang l i m t l i ích ti măn ngă

cho các công ty thành viên

M c dù vi căđaăd ng hóa s mang l i nhi u l i ích ti măn ngănh ngăc ng có nhi u

lý do gi i thích cho vi căchiăphíătrongăcácăcôngătyăđaăd ngăhóaăv t quá các l i ích ti m

n ng.ăVíăd nh ăs phân b sai ngu n v n, dòng ti năđ c t o ra t các b ph n có lãi

đ căđ uăt ăvàoăcácăd án m o hi mămàăkhôngăđemăl i l i nhu n m cădùăđi u này s khôngăđemăl i l i ích cho các c đ ng.ă ng th i vì nh ngăkhóăkh nătrongăvi căđ tăđ c

m c chuyên môn trong nhi u ngành cùng m t lúcănênăcácăcôngătyăđaăngànhăcóăth đ aăraă

các quy tăđ nhăd i m c t iă u

V y li u r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa s làmăgiaăt ngăhayălàmăgi m giá tr doanh

nghi p?

Bài nghiên c u này s so sánh thành qu gi aăcôngătyăđa d ngăhóaăvàăcôngătyăđ nă

ngành b ng cách s d ng TobinQ và ROA nh m t bi năphápăđoăl ng, k t qu th ng kê

ch ra r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa thì t tăh năsoăv iăcácăcôngătyăđ năngành.ăPhânătíchă

h i quy ch ra r ngăđaăd ng hóa có m t m iăt ngăquanăd ngăv i giá tr doanh nghi p,

nh ngăkhôngătìm th y b ng ch ng cho th yăđaăd ng hóa nhăh ngăđ n hi u qu ho t

đ ng c a doanh nghi p.ăPhânătíchăsâuăh năm căđ c aăđaăd ng hóa thì bài nghiên c u

cho th y r ng khi m căđ đaăd ng hóa nhi u (t 4 ngành tr lên) thì có m t s giaăt ngăđángăk trong ch s tobinQ c aăcácăcôngătyăđaăngànhăsoăv iăcácăcôngătyăđ năngành,ăđ ng

th iăđưăth yăđ c s tácăđ ng c aăđaăd ngăhóaăđ n hi u qu ho tăđ ng c a doanh nghi p

Bên c nhăđóăkhiăh i quy ROA tôi th y r ng quy mô doanh nghi păcóăt ngăquanăâmăv i

ROA, nên tôi ti n hành ki măđ nhăthêmăcácăđ c tính c a doanh nghi păđóngăvaiătròănh ă

th nào trong vi c quy tăđ nhăđaăd ng hóa c a doanh nghi p Tôi ti n hành ch y h i quy cácăđ c tính c a doanh nghi pănh ăquyămô,ăl i nhu n, kh n ngăđ uăt ăt i quy tăđ nhăđaă

d ng hóa và ki măđ nhăthêmăđ tr trong 1 th i k c a chúng và th y r ng quy tăđ nhăđaă

d ng hóa c a công ty s ph thu c vào quy mô công ty, l i nhu n trong quá kh c a công

ty Công ty có quy mô l năth ng s ti năhànhăđaăd ng hóa, còn công ty có l i nhu n

trong quá kh ítăthìăc ngăs thíchăđaăd ngăhóaăh năđ có th t n d ng nh ng l i ích t

vi căđaăd ng hóa trong vi c c i thi n l i nhu n c aăcôngătyătrongăt ngălai.ăTrongăbàiă

phân tích này tôi không tìm th y b ng ch ng cho th yăđ uăt ăthìătácăđ ngăđ n giá tr

doanh nghi păc ngănh ălàăquy tăđ nhăđaăd ng hóa

Bài nghiên c u này đ c trình bày thành n m ph n chính nh ăsau:

 Ph n 1: tóm t t các b ng ch ng th c nghi mătr căđâyăv m i quan h gi aăđaă

d ng hóa và giá tr doanh nghi p

 Ph n 2: t nh ng b ng ch ng th c nghi m trên th gi iăđ đ aăraăv năđ nghiên

 Ph n 5: là nh ngăđóngăgópăc aăđ tàiăc ngănh ănh ng h n ch vàăđ xu t cho

nh ng nghiên c uăxaăh nătrongăt ngălai

1 Nh ng nghiên c u tr c đơy

1.1 Tác đ ng c a đa d ng hóa đ n giá tr doanh nghi p

Trong th tr ngv n hoàn h o theo các gi đ nh c a Modigliani-Miller, đaăd ng

hóa không tácăđ ng đ n giá tr doanh nghi p N u các c đông mong mu n đa d ng

hóa đ gi m r i ro không h th ng thì h có th đaăd ng hóa tr c ti p trong danh m c

c a mình N u vi căđaăd ng hóa c a h là hi u qu thì h không mu n các công ty đaă

d ng hóa Trong nh ng th p k qua, có r t nhi u lý thuy t gi i thích cho đ ngăc đaă

d ng hóa đưăđ c phát tri n Các lý thuy t này ch y u xoay quanh v năđ v các lo i chiăphíăc ngănh ănh ng l i ích khác nhau phát sinh liên quan đ n các quy t đ nh đaă

d ng hoá V m t lý thuy t các chi phí phát sinh t s đaăd ng hóa doanh nghi p đ c

tranh lu n ch y u nh t là chiă phíă đ i di n (Amihud và Lev, 1981; Jensen, 1986; Shleiferă vàă Vishnyă n mă 1989,ă Jensenă vàă Murphy,ă 1990),ă đ uă t ă khôngă hi u qu do

nh ng ho tă đ ng rent-seeking1 (Scharfstein,ă n mă 1998;ă Scharfsteinvàă Stein,ă 2000;ă

Rajan et al, 2000; Choe và Yin, 2009), và các lý thuy t g năđâyăchoăth y m t s hành

vi t iăđaăhóaăgiáătr c a doanh nghi p s làm gi m giá tr (FluckăvàăLynch,ăn mă1999;ă

Zuckerman, n mă 1999;ă Burchă etă al,ă 2000;ă Matsusakaă n mă 2001;ă Gomesă vàă Livdan,ă2004).T ngăt , l i ích c aăđaăd ng hóa doanh nghi p, cóătácăđ ng làm gia t ngăgiáătr

c a đaăd ng hóa, có th b t ngu n t các lý thuy t v s hi u qu c a th tr ng v n

n i b (Williamson,ă1975;ăWilliamson,ă1970;ăGertnerăetăal,ă1994;.ăStein,ă1997),ăđ ng

b o hi m n (Lewellen, 1971; Shleifer và Vishny, 1992), hi u qu kinh t do quy mô

s n xu t (economies of scope ) (Teece, 1980; Teece, 1982) và giaăt ngăs c m nh th

tr ng (Scott,ă1982;ăTiroleăn mă1995;ăVillalonga,ă2000)

1.1.1 Chi phí c a vi c a d ng hóa

1ho tăđ ng rent-seeking là nh ng ho tăđ ng mà các b ph n trong công ty th c hi n nh măgiaăt ngăm c x p h ng

tín nhi m t ng iăgiámăsát,ănh ngăđi uăđóălàmăcho giá tr th ngăd ăc a công ty b gi m khi so v i m t s ho t

đ ng khác mà h có th th c hi n thay vì t p trung vào ho tăđ ng rent-seeking này (Prendergast, 1999) Th ng

thì các nhà qu n lý c a m t t ch c dành ph n l n th i gian, n l c và s khéo léo đ nhăh ngăđ n vi c ra

Ph n này cung c p m t cách chi ti t các l p lu n cho r ngăđaăd ng hóa d năđ n

gi m giá tr doanh nghi p Nh ng l p lu năkhácănhauănh ăsau:ă

1.1.1.1 Lý thuy t đ i di n

Lý thuy tăđ c th o lu n r ng rãi nh t là "lý thuy tăđ i di n" xem xét vi c gi m

giá tr doanh nghi p c aăđaăd ngăhóaănh ălàăk t qu c a các v năđ đ i di n gi a nhà

qu n lý và các c đông.ăCácănhàăqu nălýăth ng xuyên th c hi n các ho tăđ ng nh m

nâng cao l i ích riêng c a h b ng chi phí c a các c đông.ăJensenă(1986)ăl p lu n r ng

các nhà qu nă lýă cóă xuă h ng thâu tóm và qu n lý các ngu n l că đ t o thành m t

ngu n l c có quy mô l n B i vì vi c qu n lý nh ng ngu n l c này cung c p cho h quy n ki m soát nh ng l i ích cá nhân Nh ng l iăíchăcáănhânălàăgiaăt ngăs c m nh và

uy tín c aăng i qu n lý

Shleifer và Vishny (1989) cho th y r ng nh ng nhà qu nălýăcóăxuăh ngăđ uăt ă

các ngu n l c có giá tr c a công ty ho c c a các c đôngăgiàuăcóăthànhănh ng tài s n

c th ngay c khi kho năđ uăt ăđóăkhôngălàmăt iăđaăhóaăgiáătr cho công ty ho c ch

s h u c a nó Vi c làm này s giúp cho các nhà qu n lý gi mănguyăc ăb sa th i ho c

giúp cho h nângăcaoăđ c v th c a mình trong các cu căth ngăl ngăliênăquanăđ n

ti năl ng

1.1.1.2 S không hi u qu c a th tr ng v n n i b

M tăcáchăkhácăđ gi i thích s gi m giá tr c aăđaăd ng hóa là thông qua s

thi u hi u qu phát sinh trong các doanh nghi p do ho tăđ ng rent-seeking ho c nh ng

ho tăđ ng gây nhăh ng đ c t o ra b i các nhà qu n lý b ph n Wulf (1999), Rajan

et al (2000) và Scharfstein và Stein (2000) chính th căhóaăýăt ng này cho th y r ng

Wulf (1999) s d ng mô hình r i ro đ oăđ căc ăb năđ cho th y r ng các ho t

đ ng gây nhăh ngăd i các hình th c gây nhi u tín hi u d năđ n s phân b v n

kém hi u qu trên các đ năv Trong mô hình c a mình, nhi m v chính c a tr s

chính là phân b v n choăcácăđ năv đ t iăđaăhóaăgiáătr c a công ty Tr s chính s

d a trên nh ngăthôngătinăđ c cung c p b iăng i qu n lý c a các b ph n l n (thông

tin riêng) vàăcácăđ cătínhăđángăchúăýăc a các b ph n nh (thôngătinăđ i chúng)ăđ

quy tăđ nh bao nhiêu v n s phân b cho b ph n nh h n N u các b ph n l n cung

c p các thông tin không chính xác thì vi c phân b v n c a tr s chính s b nh

h ng

Scharfstein và Stein (2000) gi i thích d a trên s không hi u qu c a các ngu n

tr c p chéo (cross-subsidisation) trong th tr ng v n n i b Tr c p chéo

(Cross-subsidisation) không hi u qu x y ra khi các ngu n l c đ c phân b quá nhi u vào

nh ng ngànhăcóăc ăh iăt ngătr ng kém và đ uăt ăquáăít vào nh ng ngành có c ăh i

t ngătr ng t t McNeil và Smythe (2009) tìm th y b ng ch ng cho th y các nhà qu n

lý v i quy n l c v năđ ng hành lang đ c đ i di n b i th i gian n m gi ch c v ,

thâm niên và thành viên h iăđ ng qu n tr luôn luôn xoay s đ c đ có thêm v n ngay

c khi h đangăph trách m t b ph n y uăh n i u này là phù h p v i lý thuy tăđ c

đ xu t b i Scharfstein và Stein (2000)

Rajan et al (2000)ăđ xu t r ngăđ ng l căđ ng sau vi c phân b không hi u qu

trong m t t păđoànăđaăd ng hóa là do s đaăd ng c aăcácăc ăh iăđ uăt ăvàăs phân b

các ngu n l c gi a các b ph n c a công ty Theo tác gi thì công ty có hai lo iăc ăh i

đ uăt ăđóălàăđ uăt ăhi u qu vàăđ uăt ăphòngăth ng th i theo quy t c thì th ngăd ă

đ c t o ra b i m t đ năv c th ph i đ c chia s cho cácăđ năv khác N u các b

ph năt ngăt nhau v ngu n l căvàăc ăh i thì th ngăd ăđ c t o ra b i chúng s không

khác nhau nhi u Trongă tr ng h pă đó,ă chínhă b n thân các nhà qu n lý b ph n s khôngăcóăđ ngăc ăđ điăch ch kh i l a ch n m căđ hi u qu c aăđ uăt ăb i vì s ti n

đ c chia s cho cácăđ năv s không khác nhau nhi u S không hi u qu phát sinh khi

các b ph n khác nhau v ngu n l c và c ăh i.ăNg i qu n lý b ph n bi t r ng n u b

ph n khác nhau v ngu n l căvàăc ăh i thì h s t o ra th ngăd ăkhôngăgi ng nhau Ít

nh t m t nhà qu n lý b ph n t o ra m c th ngăd ăcaoăh năs không s n lòng chia s

th ngăd ăc aămìnhăvàădoăđóăôngăs th c hi năđ uăt ăphòngăth Tr s chính không th

bu c các nhà qu n lý b ph n ph i tuân theo các quy t c chia s ,ănh ngătr s chính có

th chuy n v năđ n các b ph n cóăítăc ăh iăđ uăt ătrong m t n l c làm cho ph n th ng

d ăc a nó ít khác bi t h năso v i các b ph n khác, t đóăng i qu n lý b ph n v i

nh ngăc ăh i đ uăt ăt tăh năs l a ch n m căđ hi u qu c aăđ uăt ăDoăđóăs không

hi u qu c a ngu n l c tr c p chéo di n ra trong m t n l c nh m ng năch n s không

hi u qu l năh năcóăth x y ra n uăđ uăt ăphòngăth đ c l a ch n

Choe và Yin (2009) cho th y r ng vi c gi m giá tr doanh nghi p c a các công ty

đaăd ng hóa không ph i là s n ph m c a s phân b sai ngu n l c trong th tr ng v n

n i b , mà do ti n thuê thông tin ph i tr choăgiámăđ c b ph n B i vì quy tăđ nh phân

b ngu n l c c a tr s chính ph thu căvàoăcácăthôngătinăđ c cung c p b iăng i

qu n lý b ph n v tình tr ng c a các b ph năđó.ăN u b ph n nh năđ c nhi u ngu n

l c thì có th ti n hành các ho tăđ ngăđ uăt ănhi uăh n,ăt đóăt o ra nhi u doanh thu

h năvàăđemăl i cho các nhà qu n lý b ph n nhi u l iăíchăh n.ăDoăv y mà các nhà qu n

lý b ph năkhôngăcóăđ ngăc ăđ ti t l tình tr ng th c s c a b ph n mà h qu n lý

Vì v y ChoeăvàăYină(2009)ăđ xu t r ng cách duy nh tăđ l yăđ c thông tin

trung th c t các nhà qu n lý b ph nălàăth ng cho nh ng ti t l trung th c c a h nh ă

là m t hình th c ti n thuê thông tin H cho th y r ng giá thuê thông tin nói chung trong các t păđoàn l năh năsoăv iăcácăcôngătyăđ năngành Cu i cùng h l p lu n r ng khi các

chi phí đ n t vi c thuê thông tin l năh năl i ích t vi căđ uăt ăvàoăcácăd án có hi n

giá thu năd ngăăthìăkhiăđóăcácăt păđoànăs b gi m giá tr (discount)ăvàăng c l i

1.1.1.3 L i ích c a vi c đa d ng hóa

1.1.1.4 S hi u qu c a th tr ng v n n i b

Th tr ng v năbênăngoàiăth ng không hoàn h o và t năkémăchiăphíăvàăđóălàălýă

do t i sao nhi u công ty l a ch năđ ho tăđ ng trong th tr ng v n n i b Williamson

(1970, 1975) cho th y r ng các côngătyăđaăd ngăhóaăđ t n d ngăđ c các ngu n l c

hi u qu trên các đ năv c a h thông qua th tr ng v n n i b Các th tr ng v n

bên ngoài và n i b c ngăkhácănhauăđ i v i quy n ki m soát ph n th ngăd ăt ngă ng

trên tài s n c a công ty Tài tr bên ngoài (ví d nh ăm tăngânăhàng)ăkhôngăđ c s

h u công ty mà nó cho vay v n,ănh ngătàiătr n i b (t c là tr s chính) s h u công tyătheoăngh aănóăcóăquy n ki m soát s d ngăđ i v i ph n th ngăd ătrênătàiăs n công ty

Gertner et al.(1994) cho th y nh ng uăđi m c a vi c tài tr n i b c a công ty

thông qua 2 ngu năchínhăđóălàăthúcăđ y s giaăt ngăgiámăsátăvà s d ng tài s n t tăh n.ă

B i vì vi c giám sát t tăh năs đ m b o l i nhu n cao h năsauănày,ănh ătranhălu n c a

Alchian cho th y r ng cácăcôngătyă aăthích ngu n v n n i b h năvìănóăt o ra s k t

h p t tăh nătrongăthôngătinăgi aăng i cung c p và ng i s d ng v n ng th i các côngătyăđaăd ng hóa s s d ng tài s n c a công ty t tăh n B i vì n u m tăđ năv kinh

doanh c th th hi n s y u kém thì tài s n c a nó có th đ c chuy n giao cho m t

đ năv khác,ăn iănh ng tài s n đóăcó th đ c s d ng hi u qu h n Ng c l i n u

khácăđ c mà ch có m t cách là thanh lý tài s n c a mình v i m t giá tr th păh n

Lý thuy t "winner-picking " c aăSteină(1997)ăc ngăh tr l p lu n r ng các công tyăđaăd ng hóa có th t o ra giá tr Trong mô hình c a ông tr s chính có quy n ki m

soát các ngu n tài nguyên và nh năđ c l i ích riêng do các d án t o ra d i s ki m

soát c a mình Tr s chính s nh năđ c m t ph n l năh năl i ích riêng do m t d án

có l i t o ra Doăđó,ăđ ngăc ăc a tr s chính là th c hi n các d án có l i nhu n nhi u

h năvìănh ng d án này s làmăgiaăt ngăl i ích riêng c a nó B i vì tr s chính có

quy n l y ngu n l c t m t b ph n và chuy n cho b ph n x ngăđángănh tăn iămàăl i

nhu n đ c t oăraăcaoăh năho c nó có th s d ng tài s n c a m t b ph nănh ălàăm t

tài s n th ch păđ giaăt ngătàiătr vàăsauăđóăchuy n ngu n tài tr này đ n b ph n có

nhi u l i nhu năh n

1.1.2.2 ng b o hi m n

aăd ng hóa s giaăt ngăgiáătr doanh nghi p b ngăcáchăgiaăt ngăkh n ngăvayă

n Lewellen (1971) l p lu n r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa có th có kh n ngăvayăn caoăh năb i vì đaăd ng hóa làm gi m bi năđ i trong thu nh păvàădoăđóăcácăch n có s

t tină h nă trongă dòngă ti n g p c a t t c các b ph n c a m tă côngă tyă đaă ngành

(multidivisional) h nălàăsoăv i m t công ty đ năngành

Shleifer và Vishny (1992) l p lu n r ng bên c nh dòng ti n caoă h nă cácă t p đoànăcònăcóăl i th v tính thanh kho n c a tài s n B i vì m t t păđoànăcóăth bán tài

s n c a mình cho nhi u ngành công nghi p khác nhau Vì v y, n u m tăcôngătyăđ nă

ngành c n bán tài s n c a mình trong m t cu c kh ng ho ng tài chính, nó có th th y

khóăkh năđ làmănh ăv y b i vì nh ng công ty cùng ngành v i nó c ngăph iăđ i m t

v i cu c kh ng ho ngăt ngăt M t khác m tăcôngătyăđaăd ng hóa có s l a ch n bán

tài s n c a mình cho nh ng ngành công nghi p mà trong s đóăcóănh ng ngành ít b nhăh ng b i cu c kh ng ho ng Vì v y,ăcácăcôngătyăđaăd ng hóa thì có nhi u b o

đ măh năđ ch ng l i r i ro th tr ngăvàădoăđóăkh n ngăvay n caoăh n

1.1.2.3 Hi u qu kinh t nh quy mô s n xu t(Economies of scope 2 )

Hi u qu kinh t nh quy mô s n xu tăth ng có ngu n g c t vi c s d ng ph

bi n các bí quy tăđ c quy n ho c s d ng ph bi n và th ng xuyên (recurrent) m t s

tài s n chuyên d ng Teeceă(1980)ăđ xu t r ng m tăcôngătyăđaăd ng hóa có th đ t

đ c nh ng l i ích t hi u qu kinh t nh quy mô s n xu t b ng cách chuy n giao bí

quy t đ c quy n gi a các b ph n c aăcôngăty,ăđ ng th i tài s n c a công ty có th

đ c s d ngăđ s n xu t nhi u s n ph m cu iăcùngăcóăliênăquan,ădoăđóătàiăs n trong cácăcôngătyăđaăngànhăcóăth đ c s d ng hi u qu h năcácăcông ty đ năngành, t đóă

làm cho giá tr doanh nghi păgiaăt ng

1.1.1.5 S c m nh th tr ng

Villalonga (2000) l p lu n r ngăcácăcôngătyăđaăd ngăhóaăđ cóăđ c s c m nh

th tr ng nhi uăh năn a Nghiên c u c a tác gi cung c păbaăđ ngăc ăkhácănhau trong

vi c ch ng c nh tranh c a đaăd ng hóa Tr c h t,ăcácăcôngătyăđaăd ng hóa có th s

d ng l i nhu năđ c t o ra b i m t b ph năđ h tr giá tích c c trong b ph n khác

Lý do th hai là gi thuy t s nh ng nh n l n nhau trong c nh tranh c a đa th

2

Economies of scope liênăquanăđ n các k n ngăvàăcácătàiăs n s d ng trong vi c s n xu t m t lo i m t hàng ho c

m t d ch v ăNg i ta nh n th y r ng khi s n xu t các m t hàng này t i cùng 1 công ty s có chi phí r h năsoăv i

vi c s n xu t riêng l hai công ty khác nhau Nguyên t c econo miesăofăscopeăcóăngh aălàăquyămôănhàămáyăcàngă

l n thì chi phí trên m i s n ph m càng gi m

Ví d m tănhàămáyămayăđangăs d ng 1,000 công nhân, v i s năl ng 1 tri u b qu năáo/ăn m.ăN u h

mu năt ngăs năl ng thêm 20%, thì h c năt ngăs công nhân và dây chuy nămayăthêmă20%,ănh ngănhi u th

khác không c năt ngăthêmăt ngă ng, ví d h th ng giao thông n i b , b o v , k toán,ăv năphòng ăDoăđóăsu t

đ uăt ăvàăchiăphíătrênăm i s n ph m gi măđi.ă óălàăl i th c a nhà máy l n so v i nhà máy nh

tr ng3 Lý do th baălàăcácăcôngătyăth ngăđaăd ngăhóaăđ ti n hành s mua qua l i

(reciprocal buying) v i các công ty l năkhácăđ lo i b nh ngăđ i th c nh tranh nh

trong kinh doanh

3 Edwards (19 55)ălàălàăng i kh iăx ng cho lý thuy t này.Gi thuy t s nh ng nh n l n nhau c a tình tr ng

c nhătranhăđaăth tr ng cho r ng các công ty t păđoànăti p xúc v i nhau nhi u th tr ngăđưăphátătri n m t tri t lýăắs ngăvàăđ s ng” i u này là do b t k hànhăđ ngăkhôngăhayănàoăđ c th c hi n b i m tăcôngătyănàoăđóă

trong m t th tr ng c th có th kích ho t s tr đ aăt i các th tr ngăkhácăn iămàănóăd b t năth ngăh n

K t qu là s ph bi n c a các công ty t păđoànăcóăth làm gi m s c nh tranh gi a các công ty ngay c trong th

tr ng v i c uătrúcăt ngăđ i c nh tranh

Ofek(1995)

1986-91 M D li u phân khúc ngành c a

Compustat

Gi m giá Servaes

1970 Lins, Servaes

Palepu (2000)

1993 nă Trung tâm giám sát kinh t nă và th

tr ng ch ng khoán Bombay Giaăt ng

Bernardo et al 1980-1998 M Compusat, CRSP Gi m giá

Schoar (2002) 1987 M C ăs d li u nghiên c u theo chi u d c

(LRD) t i C căđi u tra dân s Hoa K Gl i nhu n và giiaă t ngă khiă đoă l ng b ng măgiáăkhiăđoă

1988-1998 Úc Filesă báoă cáoă th ng niên c a AGMS,

K t n iă4ăc ăs d li u, dòng d li u Gi m giá ngay l p tnó bi n m tăsauăđó cănh ngă

Villalonga(20

04)

1989-1996 M Chu i theo dõi thông tin doanh nghi p

(BIT), Compustat

Giaă t ngă khi dùng d li u

BIT, gi m giá khi dùng

Nh ng nghiên c u ti n hành t i các công ty M rõ ràng cung c p nh ng b ng

ch ng h n h p Lang và Stulz (1994), Berger và Ofek (1995), Bernardo et al (2000), Anderson et al (2000) và Graham et al (2002) th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa M

s làm gi m giá tr doanh nghi p Nh ng nghiên c uănàyă đ c ti n hành trong giai

đo n 1978-1998 và s d ng d li u t COMPUSTAT Servaes (1996) nghiên c u

trong giaiăđo n 1961-1976 và tìm th y m t s gi m giá tr doanh nghi p vào th p niên

nh ngă n mă 1960ă nh ng bi n m t vào th p niên nh ngă n mă 1970 Campa & Kedia

(2002) và Mansi & Reebă(2002)ăc ngătìmăth y m t s gi m giá tr doanh nghi p vào

lúc b tăđ u c a th i k nghiên c u c a h nh ng cu i cùng s gi m giá tr này bi n

m t ho c tr thành m t s giaăt ng trong giá tr doanh nghi p Schoar (2002) tìm th y

c s gi m giá tr l n s giaăt ngăgiá tr theo haiăph ngăpháp khác nhau b ng cách s

d ng d li u t c ăs d li u nghiên c u theo chi u d c (LRD) t i C căđi u tra dân s

M Villalonga (2004) tìm th y m t s giaăt ngătrong giá tr doanh nghi p b ng cách

s d ng Chu i theo dõi thông tin doanh nghi p (BIT),ănh ngăgiá tr doanh nghi p b

gi m b ng cách s d ng d li u t COMPUSTAT t n mă1989ăđ năn mă1996.ăHe,ă

Xi(2009) s d ng d li u COMPUSTAT và tìm th y m t s gi m giá tr doanh nghi p khi s d ng d li u tr căn mă1997ăvàăgiaăt ng trong giá tr b ng cách s d ng d li u sauăn mă1997 Nh ng nghiên c u này không th đ aăraăk t lu n là cácăcôngătyăđaăd ng

hóa c a M s làmăgiaăt ngăhayăs t gi m trong giá tr doanh nghi p S khác bi t trong

các k t qu có th xu t phát t các v năđ ph ngăphápălu n ho c s d ng các ngu n

d li u khác nhau

Nghiên c u qu c t cho th y r ng đaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p

t n t i m t s n c trong khi nh ngăn c khác thì l i làm giaă t ng giá tr doanh

nghi p Lins và Servaes (1999, 2002) tìm th y r ng đaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh

nghi p t n t i trong các công ty c a Nh t B n,ăV ngăqu c Anh, H ng Kông, nă ,

compustat Lee et al

(2008)

1984-1996 Hàn Qu c KFTC, KSE, Ngân hàng Hàn Qu c,

D ch v Giám sát tài chính

Giaăt ngăbanăđ uănh ngăbi n

thành gi m giá theo th i gian

He, Xi (2009) 1992-1997

1998-2004

M Compustat Gi m giá khi s d ng d li u

tr că n mă 1997ă vàă giaă t ngă

khi s d ng d li uăsauăn mă

1997

Indonesia, Malaysia, Singapore, Hàn Qu c,ăvàăTháiăLanătrongăkhiăđi u này l i không

đ c tìm th y c Trong khi Khanna và Palepu (2000) tìm th y r ngăcácăcôngătyăđaă

d ng hóa s làm giaăt ngăgiá tr nă thì Lins và Servaes (2002) l i tìm th y b ng

ch ng cho r ngăđaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p cho các công ty nă

b ng cách s d ng m t ngu n d li u khác nhau Fleming et al.(2003) th y r ng các công ty đaăd ng hóa c a Úc b gi m giá tr vào gi aăn mă1988ăvàă1998,ănh ng s gi m

giá tr đóă bi n m t khi các công ty có hi u su t th p b lo i tr kh i m u Lee et

al.(2008) ti n hành m t nghiên c u v các công ty Hàn Qu c t n mă1984ăđ n 1996 và

tìm th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa s làm giaăt ngăgiá tr khi công ty m i b t đ uăđaă

d ng hóa nh ngăm căgiaăt ngănàyăs chuy n thành gi m giá tr theo th i gian B ng

ch ng qu c t cho th y r ngăđaăd ng hóa làmăgiaăt ngăhayăgi m trong giá tr doanh

nghi p có th là k t qu c a s khác bi t v th ch gi aăcácăn c, các v năđ ph ng

pháp lu n, và s d ng ngu n d li u khác nhau ho c sai l ch trong vi c l a ch n m u

1.2.2 Gi i thích s gia t ng/gi m giá tr doanh nghi p c a các nghiên c u

Nh ng nghiên c u trên không ph i là đ y đ đ k t lu n các côngătyăđaăd ng

hóa s làmăgiaăt ngăhayăgi m trong giá tr doanh nghi p Cho nên vi c tìm hi u k h nă

nh ng y u t đ aăđ n k t qu trong các nghiên c u trên là m tăđi u quan tr ng N u có

th xácăđ nh các y u t ch u trách nhi m trong vi c làm gi m giá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa thì các công ty s có bi n pháp thích h p đ h n ch các y u t này t đóă

làm cho giá tr doanh nghi p c a h gia t ng M t khác, n u các y u t t o ra s gia

t ngăgiá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa có th đ căxácăđ nhăthìăcácăcôngătyăđaăd ng

hóa làm gi m giá tr doanh nghi p có th áp d ngăđ làmăgiaăt ngăgiáătr doanh nghi p

c a nó lên Ph n này xem xét v năđ là các tác gi khác nhau làm th nào đ gi i thích

k t qu c a h

Lang và Stultz (1994) gi i thích s gi m giá tr c a đaăd ng hóa thông qua hi u

ng ngành, quy mô, s ti p c n th tr ng v n, m t đ nghiên c u và phát tri n và lý

thuy t th tr ng v n n i b Hi u ng ngành có th gi i thích m iăt ngăquanăngh ch

bi n gi a h s tobin q và m căđ đaăd ng hóa khi cácăcôngătyăđaăd ng hóa đ c t p

trung trong các ngành công nghi p có ít c ăh iăt ngătr ngăh n H gi i thích cho hi u

ng ngành b ng cách xây d ng m t danh m căđ uăt ăg m các công ty chuyên ngành

phù h p v i các thành ph n ngành c aăcácăcôngătyăđaăd ng hóa nhăh ng ngành d n

đ n vi căđaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p nh ngăngayăc sauăkhiăđi u ch nh

cho hi u ng ngành, thì đaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p v n chi m đángăk

Cho nên tácăđ ng ngành không th gi i thích t i sao vi căđaăd ng hóa l i làm gi m giá

tr doanh nghi p nên tác gi đưăgi i thích nó thông qua các bi n có nhăh ngăđ n h

s tobin q, ch ng h nănh ăquyămô, s ti p c n th tr ng v n và m t đ nghiên c u và

phát tri n

Berger và Ofek (1995) l p lu n r ngăđ uăt ăquáăm c và tr c p chéo, góp ph n

h ng t i s m t mát giá tr c aăđaăd ng hóa H c ngăchoăth y s m t mát này s

đ c gi m là do l i ích t thu c aăđaăd ng hóa uăt ăquáăm căđ căđoăl ng b i

chi tiêu v n trong t t c các ngành mà công ty đangăho tăđ ng có ch s tobin q trung

bình m căd iă0,76ăvàăđ c thu nh l i b i doanh s bán hàng Giá tr caoăh năc a

quan ngh ch bi n gi aăđ uăt ăquáăm c và giá tr doanh nghi p thì cho th y r ngăđ uăt ă

quá m c càng nhi u thì giá tr t ngăthêmăc a cácăcôngătyăđaăngànhă(multisegment)ăs

th păh năso v iăcácăcôngătyăđ năngành

M t l i gi iăthíchăkhácăđ căđ aăraăđ ng h cho vi c m t giá tr t đaăd ng

hóa là tr c p chéo (cross-subsidisation) Ng iătaăth ng cho r ng tr c p chéo cho

nh ng ngành có ho tăđ ng kém trong m tăcôngătyăđaăngành th ng d năđ n vi c làm

m t giá tr doanh nghi p Berger và Ofek (1995) s d ng dòng ti năâmănh ălàăm tăđ i

di n (proxy) cho hi u qu ho tăđ ng kém H c g ng ki m tra xem s hi n di n c a

dòng ti n âmăcóătácăđ ng tiêu c căđ n giá tr c a doanh nghi păđaăd ng hóa nh ăth

nào khi so sánh v i giá tr c a m tăcôngătyăđ năngành i u này s cho th y r ng các

ngành ho tăđ ng kém trong côngătyăđaăd ng hóa s l y ngu n l c t các ngành khác

trong m t công ty đaăd ng hóa H nh n th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hoá v iăcácăđ nă

v có dòng ti n âm có giá tr t ngăthêm th păh năđángăk khi so v iăcácăcôngătyăđaă

d ngăhóaămàăkhôngăcóăcácăđ năv có hi u qu ho tăđ ng kém

Ngoài ra, h l p lu n r ng vi căgiaăt ngăkh n ngăvayăn và gi m thu thanh toán

có th làm gi m vi c m t giá tr t đaăd ng hóa N uăcácăcôngătyăđaăd ng hóa trong các

doanh nghi p có t su t sinh l i không gi ng nhau thì khiăđóăs giaăt ngăkh n ngăvayă

n c a công ty K t qu làăcácăcôngătyăđaăd ng có th vay nhi uăh năd năđ n t m ch n

thu t vay n caoăh n ng th i cácăcôngătyăđaăd ng hóa có th bùăđ p các kho n l

c a m t s ngành thông qua l i nhu n trong các ngành khácăvàădoăđóăcóăth t o ra l i

th v thu đ i v i toàn th công ty

Servaes (1996) cho th y r ng các công ty có quy n s h u n i b th p s thích

đaăd ng hóa h năkhiăsoăsánhăv i các doanh nghi p v i quy n s h u n i b caoăh n trongăgiaiăđo n t n mă1961-1970 Tuy nhiên, t n mă1970ătr điăkhi m căđ s h u

n i b trong côngătyăđaăngành giaăt ngăvà vi c gi m giá tr doanh nghi p c aăđaăd ng

hóa b s t gi m thì ông l iăđ aăraăk t lu n cho r ng các doanh nghi p v i quy n s h u

n i b caoăh năch năđaăd ng hóa khi h không ph iăđ i m t v i các v năđ tài chính

Nghiên c uăđ c ti n hành b i Servaes (1996) m t ph n có th gi i thích lý do t i sao cácăcôngătyăthíchăđaăd ngăhóaăh nătrongăgiaiăđo n nghiên c u c aăông,ănh ngăkhôngă

th gi i thích đ c lý do t i sao có s gi m giá tr trong các doanh nghi p đaăd ng hóa

ngay t đ u và nguyên nhân d năđ n s giaăt ngăgiáătr c a nó th i gian sau

Lins và Servaes (1999) gi i thích s t n t i c a vi c gi m giá tr c a đaăd ng

hóa t iă c, Nh t B năvàăV ngăqu c Anh thông qua c u trúc s h u và thành viên

nhóm công nghi p Quy n s h u t p trung cao nh t c và th p nh t Anh aă

d ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p c khi quy n s h u n i b chi m d i

5% Ng c l i, quy n s h u n i b l i không nhăh ngăđ n vi c gi m giá tr doanh

nghi p c aăđaăd ng hóa Nh t B năvàăV ngăqu c Anh M tăđ căđi m khác bi t c a

các công ty Nh t B n là liên k t c a h t i các nhóm công nghi păđ c g i là t ch c

keiretsu Các nghiên c uăđ c ti n hành cho các công ty Nh t B năđưăchoăth y r ng

thành viên nhóm công nghi p nhăh ngăđ n vi c gi m giá tr c aăđaăd ng hóa K t

qu c a h cho th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa s làm giá tr doanh nghi p gi m

kho ng 30% khi h có liên k t m nh m vào m t nhóm công nghi p K t qu c a h thi t l p m t th c t r ng c u trúc qu n tr doanh nghi p th c s đóngăm t vai trò quan

tr ng trong vi c xácăđ nhăđaăd ng hoá có làm gi m giá tr doanh nghi p hay không

nh ngăkhôngăcóăm u hình c đ nh hi nănayăđ i v iăcácăn c khác nhau

Nhóm các doanh nghi p nă cóăđ căđi m c a c t păđoànăvàăhi p h i LBO Có

c chi phí và l i ích g n li n v i liên k t nhóm Tuy nhiên, liên k t nhóm có th nh n

tr ngăb i th t b i c a th tr ng gây ra b i các v năđ thông tin và v năđ đ i di n và các

đ nh ch trung gianănh ăcácănhàăphânătíchătàiăchính,ăqu t ngăh ,ăngânăhàngăđ uăt ,ănhàă

đ uăt ăm o hi m, và t p chí tài chính còn nhi u y u kém Trong hoàn c nh này, m t

doanh nghi p là m t ph n c a m t nhóm doanh nghi p l n đ c đaăd ng hóa có th ho t

đ ngănh ăm t trung gian gi a các doanh nghi p riêng l và th tr ng không hoàn h o

(Khanna và Palepu, 2000)

Khanna và Palepu (2000) ki m tra ba ngu n có kh n ngă nhăh ng t i hi u qu

ho tăđ ng c a liên k t nhóm: (a) M căđ ti p c n choăcácănhàăđ uăt ăqu c t vàăcácăđ i

tác liên doanh (b) s ăb o th c a ch s h u bên trong và (c) tài tr thông qua các th

tr ng v n n i b đ gi i thích cho k t qu c a h H th y r ng nhóm các doanh

nghi p s ti p c n v i các th tr ng v n qu c t t tăh n Quy n s h u n i b đ c

tìm th y là có m i t ngăquană d ngă đ n hi u su t c a c hai công ty liên k t và

không liên k t Th tr ng v n n i b thì có m c nh y c măđ uăt ăgi ng nhau cho c

nh ng công ty liên k t và không liên k t Vì v y, nh ng phát hi n này cho th y r ng

k t qu c a đaăd ng hóa b nhăh ng không ch b i b i c nh th ch mà còn b i s

khác bi tătrongăc ăc u t ch c

Bernardo et al (2000) gi i thích vi c gi m giá tr c aăđaăd ng hóa thông qua các

quy n ch n th c Ph ngăđoánăc a h d a trên l p lu n r ng giá tr th tr ng c a các côngătyăđ năngànhăv n bao g m các quy n ch n th căđ đaăd ng hóa và m r ng trong

các ngành khác, trong khi cácăcôngătyăđaăd ng hóa có nhi u ngành thìăđưăh t s l a

ch n trong vi căđaăd ng hóa và m r ng thành nhi u ngành H s d ng các bi nănh ă

R & D / tài s n và tu i c aăcácăcôngătyăđ năngànhăđ đ i di n cho các quy n ch n th c

H s d ngăbaăph ngăphápăkhácănhauăđ ki m tra nh ng l p lu n c a h Th nh t,

hóa và m r ng thành m t dãy các doanh nghi pătrongăt ngălaiăthìăkhiăđóăph i có là

m t m i quan h cùng chi u gi a vi căđoăl ng quy n ch n th c c a các công ty và s

l ng c a các ngành mà công ty ho tăđ ngătrongăt ngălai Th hai, h t o ra m t s

các công ty b ng cách thêm các công ty đ nă ngànhă màă ho tă đ ng trong các ngành

t ngăt đ tr thành cácăcôngătyăđa ngành H tìm th y r ngăcácăcôngătyăđaăngànhăcóă

quy n ch n th c nh h năkhiăsoăsánhăv i các công ty t ng h p b i vì cácăcôngătyăđaă

d ng hóa chi tiêuăítăh năvàoăRă&ăD,ăcóăph n l n tài s n là tài s n h u hình, t o ra dòng

ti n l năh năvàăcóăquyămô l năh năkhiăđ c so sánh v i các công ty t ng h păt ngă

đ ng Cu i cùng, m i quan h gi a vi c gi m giá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa và

các đ i di n cho các quy n ch n th c đ c ki m tra H nh n th y r ng vi c gi m giá

tr doanh nghi p c aăđaăd ngăhóaăgiaăt ngăv iăcácăđ i di n cho quy n ch n th c C th

h năvi c gi m giá tr c aăđaăd ng hóa là cùng chi u v i chi phí R & D c a các công ty

đ năngành, ngh ch bi n v i tu i c aăcácăcôngătyăđ năngành, và cùng chi u v i bi n

đ ng c a th tr ng

Anderson et al.(2000) s d ng ti năth ng c aăGiámăđ căđi uăhànhăvàăđ c tính

khác c a các giám đ căđi uăhànhăđ xem li u c u trúc qu n tr doanh nghi p có làm

gi m giá tr doanh nghi p hay không.Vi c gi m giá tr doanh nghi p c aăđaăd ng hóa

có th là s n ph m c a c u trúc qu n tr không hi u qu c aăcôngăty.ă âyălàăm tăc ăch

mà các nhà qu n lý có th ti n hành các ho tăđ ng b o th và giúp các nhà qu n lý g t

hái nh ng l i ích cá nhân v i chi phí c a các c đông S khác bi t gi a các doanh

nghi p đ năngành vàăđaăd ng hóa đưăđ căxácăđ nh và nh ng khác bi tănàyăt ngăthíchă

v i các gi i thích v s đaăd ng hóa theo thuy tăchiăphíăđ i di năđưăđ c ki m tra

Graham et al.(2002) cho th y r ng vi c gi m giá tr doanh nghi p c a đaăd ng

hóa không ph iă làă doă đaă d ng hóa mà do hi u qu th p c a ho tă đ ng mua l i c a

doanh nghi p Gi m giá tr doanh nghi p phát sinh liên quan t i các đ c tính c a đ năv

b mua l i Khi m t công ty gia t ngăs l ng c a các ngành mà không c n mua l i thì

giá tr t ngăthêmăc a nó không b gi m xu ng,ănh ngăkhiăcóăs giaăt ngăv s l ng

c a các ngành thông qua ho tăđ ng mua l i thì giá tr doanh nghi p b gi m r t l n cho cácăcôngătyăđaăd ng hóa V n đ phát sinh trong nghiên c u này là do cácăph ngăphápă

xácăđ nh giá tr đ i v i các ngành c a t păđoànăthì t ngăt nh ăvi căxácăđ nh giá tr

th ngăhi u c a các công ty đ năngành Tuy nhiên, các ngành c a t păđoànăcóăm t s

đ căđi m khác nhau so v i các công ty đ năngành,ămàănh ngăđ căđi m này thì th ng khôngăđ c h ch toán trong khi tính toán giá tr t ngăthêm N u nh ngăđ căđi m này khôngăđ c tính toán cho các tácăđ ng c a đaăd ngăhóaăđ i v i giá tr doanh nghi p thì

k t qu sai sót này là do nh ng sai l ch trong vi c l a ch n m u

Campa và Kedia (2002) l p lu n r ng các doanh nghi p l a ch năđ đaăd ng hóa

khi các l i ích c aăđaăd ng hóa l năh năchiăphíăc aăđaăd ng hóa Nh ng l i ích t đaă

d ng hóa có th phát sinh t hi u qu kinh t do quy mô l n,ăgiaăt ngăkh n ngăvayăn ,

hi u qu phân b ngu n l c thông qua các th tr ng v n n i b và nhi u y u t khác

Các chi phí c a đaăd ng hóa có th phát sinh t s phân b không hi u qu các ngu n

l c thông qua th tr ng v n n i b ,ăkhóăkh nătrongăvi c thúcăđ y các h păđ ng v i

đi u ki n t iăđaăhóa, kho ng cách thông tin gi a Trung tâm qu n lý và nhà qu n lý b

ph n, nh ng ho tăđ ng rent-seckingăđ c th c hi n b i nh ng nhà qu n lý b ph n, và

nh ăv y nh ng chi phí và l i ích c aăđaăd ng hóa có th t o ra s gi m giá tr c a đaă

d ng hoá Vì v y,ăđi u quan tr ng là ph i xem xét cácăđ c tính có th nhăh ngăđ n c

giá tr doanh nghi p và các quy tăđ nh đaăd ng hóa c a công ty

Theo Mansi và Reeb (2002) l p lu n trong nghiên c u th c nghi m c a h cho

th y r ng vi c gi m giá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa liên quan t i xuăh ng gi m

r i ro c a các t păđoàn H c ngăl p lu n r ng m t m t đaăd ng hóa làm gi m giá tr

c a các c đông,ănh ngăs làm gia t ngăgiáătr cho trái ch liên quan t i gi m r i ro.K t

qu c a h cho th y r ngăđaăd ng hóa làm gi m giá tr doanh nghi p trong các công ty

có s d ng n nhi uăh nălàăcác công ty s d ng hoàn toàn là v n c ph n.Sau khi s

doanh nghi p kho ng 4,5% trong các công ty có s d ng n nh ngăkhôngătìm th y s

gi m giá cho các công ty có c u trúc v n hoàn toàn là v n c ph n.K t qu này cho

th y r ng n là m t y u t quan tr ng trong vi căxácăđ nh vi căđaăd ng hóa c a công

ty.H c ngăchoăth y r ng nên s d ng giá tr s sách c a n thay vì giá tr th tr ng

c a n đ tính giá tr t ngăthêmăc a cácăcôngătyăđaăd ng hóa.Cu i cùng, h ki m tra tác

đ ng c aăđaăd ngăhóaăđ i v i n và ch s h u v n c ph n.K t qu c a h cho th y

r ngăđaăd ng hóa làm gi m giá tr c đông,ălàmăt ngăgiáătr trái ch nh ngăkhôngăcóătácă

đ ngăđ n t ng giá tr doanh nghi p

Schoar (2002) cho th y r ng s gi m giá tr là do s lãng phí ti n l i c a các t p

đoàn.Tác gi tìm th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa tr l ngăcho công nhân c a h

nhi uăh nă8%ătheoăcác hình th c phúc l i ho căchiăphíălaoăđ ng b sung khi so sánh

cho vi c gi m giá tr lên t i 30% Ông chuy n 30% s t gi m này thành n ng su t cao

h n 7%ăkhiăđóăl i nhu năhàngăn măcaoăh nă10%ăchoăcácăcôngătyăđaăd ng hóa, trong

khi vi c gi măgiáă10%ăđ c th hi n nh ălàăl i nhu năhàngăn măth păh nă10% N u

m t công ty ki măđ c l i nhu năcaoăh nă10%ăm iăn mămàăkhiăđóăm c l i nhu n c a

công ty b gi m 10%, đi uăđóăcóăngh aălàănó làm th t thoát 20% l i nhu n c a nó V i

k ch b n này, n u s lãng phí l i nhu n là ngu n duy nh t không hi u qu , thì ti n

l ngăcaoăh nă8%ăcóăth gi i thích m t ph n cho s gi m giá tr doanh nghi p Vì v y,

s lãng phí ti n l i trong các hình th c ti năl ngăcaoăh năcóăth gi i thích lý do t i sao cácăcôngătyăđaăd ng hóa b gi m giá tr m cădùăn ngăsu tătrungăbìnhăcaoăh n

Lins và Servaes (2002) gi i thích s gi m giá tr thông qua (a) các thành viên trong nhóm công nghi p và (b) t p trung quy n s h u nghiên c u m i quan h

gi aă đaă d ng hóa và nhóm thành viên, h đưă t o ra m t nhóm gi và nhóm này s

t ngătácăv i vi căđoăl ngăđaăd ng hóa H tìm th y r ngăcácăcôngătyăđaăd ng hóa là

m t ph n c a m t nhóm ngành s làm giá tr doanh nghi p gi m kho ng 15% Th hai,

h nghiên c u h u qu c a vi c t p trung quy n s h u khi đaăd ng hóa H cho r ng

vi c gi m giá tr doanh nghi p s nghiêm tr ng nh tătrongătr ng h p các công ty có

s t p trung quy n s h u c a m t nhóm nhà qu n lý t 10% -30%, b i vì lúc này các nhà qu n lý s ti n hành các ho tăđ ng nh m b o v l i ích cá nhân nhi uăh n vàădoăđóă

các doanh nghi pănàyăđ c d ki n s b đ nh giá th pădoăđaăd ng hóa Các công ty

trong ph m vi quy n s h u này s làm cho giá tr doanh nghi p gi m kho ng 16% H

ki mătraătácăđ ng c a c u trúc s h u theo hình kim t tháp H th y r ng vi c gi m

giá tr c a đaăd ng hóa là nghiêm tr ngăh năkhiăquy n ki m soát thu c s h u c a

nh ng c đông n i b v t quá 25% ho căh n Nghiên c u th c nghi m c a Lins và

Servaes (2002) cho th y r ng t i các th tr ng m i n i thì cácăcôngătyăđaăd ng hóa có

giá tr th păh năkhiăsoăsánhăv iăcácăcôngătyăđ n ngành

Fleming (2003) s d ngăph ngăphápăc a Berger và Ofek (1995) và tìm th y

r ng các công ty c a Úc s làm gi m giá tr kho ng 29% khi so sánh v i danh m căđ u

t ăc aăcôngătyăđ năngành tách b ch gi a hi u qu vàăđaăd ngăhóa,ăôngăđưăm r ng

mô hình c a Berger và Ofek (1995) b ng cách s d ngăđoăl ng d a trên l i nhu n

t ngăthêmăvà các hi u ngăt ngătác gi a l i nhu năvàăđaăd ng hóa N u l i nhu n nh

h ngăđ n vi c gi m giá tr thì khiăđóăcácăcôngătyăđaăngànhăcóăhi u qu ho tăđ ng t t

h năs đ căđ nh giá t i m c giá tr doanh nghi p caoăh năho c giá tr doanh nghi p

th păh năchoăcác doanh nghi păđaăngànhăcóăhi u qu ho tăđ ng kém K t qu c a ông

cho th yăcácăcôngătyăđaăngành mà có hi u qu ho tăđ ng t tăh n s không làm gi m giá

tr doanh nghi p trong kho ng th i gian t n mă1988ăt i 1998 Vì v y, ông k t lu n

r ng vi c gi m giá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa là do cácăcôngătyăđaăngànhăcóăhi u

qu ho tăđ ng kém ch không ph i là toàn b cácăcôngătyăđaăngành

Villalonga (2004) cung c p hai cách gi iăthíchăđ ng sau s giaăt ngăgiá tr c a đaăd ng hóa b ng cách s d ngăc ăs d li u BITS: (a) m c đ liên quan và (b) k toán

cung c p các k t qu khác nhau Phát hi n c a bà cung c p b ng ch ng h tr cho r ng chi năl c đaăd ng hóa không liên quan4d n đ n vi c gi m giá tr doanh nghi p trong khiăđóăchi năl c đaăd ng hóa liên quan5d năđ n m t s giaăt ng giá tr Theo d li u

c a BITS thì t t c các lo i chi nă l c đaă d ng hóa g mă đaă d ng hóa liên quan và

không liên quan đ c g p l i v i nhau khiăđóăs liên k t ch x y ra khi chi năl căđaă

d ng hóa liên quan có kh n ngăchiăph i chi năl c đaăd ng hóa không liên quan và do đóăhi u qu t ng th lên giá tr doanh nghi p là m t s giaăt ng giá tr Gi i thích th

hai, t c là gi i thích c a k toán chi năl căđ c d aătrênăcáchăcácăcôngătyăxácăđ nh

các ngành c a h nh ăth nào Vi c gi m giá tr doanh nghi p c aăđa d ng hóa có th

phát sinh n u trong ho tăđ ng c a công ty có nhi u ngành mà trongăđóăcó m t ngành

có hi u qu th p h năkhi so sánh v i các công ty đ năngành trong các ngành t ngăt

Villalonga (2004) so sánh mã SIC phân ngành c a các công ty đ năngành trong m u và

các mã SIC c a nh ngăcôngătyăt ngăt trong BITS và xác nh n r ng hai cách gi i

thích trên bi n minh cho s khác bi t trong k t qu gi a hai c ăs d li u trên

Lee et al.(2008) ti n hành m t nghiên c u theo chi u d c cho các công ty Hàn

Qu c và tìm th y s giaăt ngăgiá tr c a đaăd ng hóa m tăđiăcùngăv i s thayăđ i th ch

theo th i gian Doăđó,ăs giaăt ngăgiá tr doanh nghi p c a đaăd ng hóa có th thayăđ i

thành gi m giá tr n u nh ng nhà qu n lý th t b i trong vi c thayăđ i chi năl c c n thi t

đ đápă ng cho quá trình chuy năđ i th ch vàămôiătr ng H năn a, vi c gi m giá tr

này là không th tránh kh i n u các nhà ho chăđ nh chính sách c ngăth t b i trong vi c

t o ra các nhà qu n lý có nh ngăhànhăđ ng c n thi t khi ph iăđ i m t v i nh ngăthayăđ i

th ch

He,Xi (2009) theo kinh nghi m phân tích d li u tr căvàăsauă1997ăđưătìm th y

s gi m giá tr choăgiaiăđo nătr căn mă1997ăvàăgiaăt ng giá tr cho giaiăđo n sauăn mă

1997 Ông cung c p ba cách gi iăthíchăđ ng sau s khác bi t này Th nh t,d li u sau

n mă1997 ti t l thông tin ngành do nh ng c i cách trong vi c báo cáo thông tin ngành

M vàădoăđóăth c s làmăt ngăm căđ đaăd ng hóa Th hai, s đaăd ng hóa các

ph ngăphápăđoăl ng đ c s d ng là phù h p cho d li uăsauăn mă1997ăvà ti t l

thêm nhi u thông tin v nh ng gì liên quan đ n các phân khúc trong m t công ty Cu i

cùng, b ng cách s d ng các bi n công c cho d li uăsauăn m1997 thì hi u qu h nă

vi c ki măsoátăcácăthayăđ i c a bi n n i sinh

Các cu c nghiên c u đ c ti năhànhăchoăđ n nay đ u c g ng bi n minh cho s

t n t i c a gi m giá tr ho căgiaăt ngăgiá tr c a đaăd ng hóa Nh ng gi i thích t đ c

đi m công ty, tranh lu n c a lý thuy t đ i di n, cácăđ căđi m c a Giámăđ căđi u hành,

c u trúc qu n tr doanh nghi p cho đ n các v năđ n i sinh và sai l ch trong l a ch n

m u Tuy nhiên v n còn nhi u m u thu n trong v năđ này và s mâu thu n này s làm

ti năđ cho nh ng nghiên c u xaăh nătrongăl nhăv c này

2 V n đ nghiên c u c a đ tài

Trong n n kinh t hi năđ i,ăđaăd ngăhoáăđ uăt ăđư,ăđangăvàăs ti p t c tr thành xuăh ng phát tri năngàyăcàngăđ m nét c a các t păđoànăkinhăt nhi uăn c trên th

gi i,ătrongăđóăcóăVi t Nam

Cùng v i quá trình h i nh p kinh t qu c t ,ăđ c bi tăkhiălànăsóngăđ uăt ăvàoă

l nhăv c có ti măn ngăch aăđ c khai thác tri tăđ , rào c n gia nh păngànhăch aăsâu…,ămangăđ n nhi u ti măn ng,ăc ăh i,ăđ ng th iăđ t ra nhi u thách th c l n và m i cho

các doanh nghi p c th tr ngătrongăn c, và th tr ng qu c t ăC ăh iăđóăchoăphépă

các doanh nghi p tham gia và kh ngăđ nhămìnhătrongăcácăl nhăv căđ uăt ăm i.ăNh ngă

th c ti n cho th y, vi c ho tăđ ngăđaăngànhăngh ,ăl nhăv căc ngăcóătínhăhaiăm t c a nó:

M t m t, n u doanh nghi p điăđúngăh ngăvàăđ uăt ăcóăhi u qu thìăđi u này s giúp

nâng cao v th c a doanh nghi p vàă đ tă đ c nh ng m c tiêu m i; m t khác, n u

doanh nghi pă đ uă t ă khôngă đúngă h ng ho că đ uă t ă cóă tínhă đ uă c ,ă không có k

ho ch,ăkhaiăthácăcácăc ăh iăđ c quy n ng n h n, không hi u qu , thì ho tăđ ng này có

th làm suy gi m, th măchíăđánhăm tăth ngăhi u, gây ra nh ng thi t h i to l n khó

l ng cho doanh nghi p nói riêng và n n kinh t nói chung

Khiăđaăd ngăhóaăđ uăt ,ănh tălàătrongăcácăl nhăv c m i m , ít nhi u b n thân

doanh nghi p đánhăm tăđiăl i th c nh tranh v n có c a mình Doanh nghi p r t d

m c sai l m, th m chí ph i tr giáăđ t do s phân tán các ngu n l c, thi u k n ngă

th măđ nh công ngh , thi u các thông tin c p nh t, thi u kinh nghi m qu n lý và ph n

ng th tr ng Vi c ki m soát v n vào ho tăđ ngăđaăngànhălà r t ph c t p, n u làm

không t t thì s th t thoát, lãng phí và kh n ngăđ v tài chính hoàn toàn có th x y ra.ă c bi t, v i kh n ngătàiăchínhăcóăh n c a mình, vi căđ uăt ăv n dàn tr i s bu c

doanh nghi p ph iătìmăđ n các ngu n v n m i, v i nh ngăđi u kho năth ngăm i ng t nghèo.ă i u này r t d đ aădoanh nghi p sa vào chi c b y n n n