Luận văn thạc sĩ Tác động của cấu trúc sỡ hữu đến chi phí đại diện trong công ty cổ phần niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán TPHCM

TÓM TẮT Với mẫu quan sát 241 công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM giai đoạn năm 2007 đến 2012, tác giả kiểm định tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện

BỘ GIÁO DỤC VÀ TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ HỒ CHÍ MINH

LÊ THÙY DƯƠNG

TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG CÔNG TY

CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH

CHỨNG KHOÁN TP.HCM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013

BỘ GIÁO DỤC VÀ TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ HỒ CHÍ MINH

LÊ THÙY DƯƠNG

TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG CÔNG TY

CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH

CHỨNG KHOÁN TP.HCM

Chuyên ngành : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Mã số : 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “ Tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện trong công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM” là công trình nghiên cứu của riêng tôi dưới sự hướng dẫn của TS Nguyễn Thị Uyên Uyên

Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong luận văn này

TP.HCM, ngày tháng năm 2013

Tác giả

Lê Thùy Dương

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC BẢNG

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1 – GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI 2

1.1 Lý do chọn đề tài 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3 Vấn đề nghiên cứu 3

1.4 Phương pháp nghiên cứu 3

1.5 Ý nghĩa của đề tài 4

1.6 Kết cấu của đề tài 4

CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT CHI PHÍ ĐẠI DIỆN VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN 6

2.1 Cơ sở lý thuyết về chi phí đại diện 6

2.1.1 Chi phí đại diện là gì? 6

2.1.2 Nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện 7

2.1.2.1 Các nhà quản lý không thực sự cố gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hóa giá trị công ty 7

2.1.2.2 Thông tin bất cân xứng 8

2.1.3 Kiểm soát chi phí đại diện 8

2.2 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện 9

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 15

3.1 Cơ sở phân loại dữ liệu và chọn mô hình hồi quy 15

3.2 Mô hình kiểm định 16

3.3 Các biến phân tích 17

3.3.1 Biến phụ thuộc 17

3.3.2 Biến giải thích 17

3.4 Dữ liệu nghiên cứu 21

3.5 Xử lý dữ liệu và phương pháp ước lượng 22

CHƯƠNG 4 – NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỠ HỮU

ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT Ở TẠI HOSE 24

4.1 Thống kê mô tả dữ liệu 24

4.1.1 Thống kê mô tả về cấu trúc sỡ hữu 24

4.1.2 Thống kê mô tả về cấu trúc vốn, quy mô công ty và độ tuổi công ty 26

4.2 Phân tích phi biến 29

4.3 Phân tích hồi quy 31

4.3.1 Hệ số tương quan 31

4.3.2 Kiểm định T-test 32

4.3.3 Kiểm định hồi quy 32

4.3.3.1 Chi phí đại diện được đo lường bởi độ hữu dụng của tài sản 32

4.3.3.2 Chi phí đại diện được đo lường bởi tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản 35

4.3.3.3 Chi phí đại diện theo chiều ngang 37

CHƯƠNG 5 – KẾT LUẬN 44

5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu 44

5.2 Hạn chế của đề tài 45

5.3 Những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo 46

TÀI LIỆU THAM KHẢO 47

PHỤ LỤC 49

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 3.1: Tóm tắt các biến quan sát 20

Bảng 3.2: Số công ty quan sát từ 2007 -2012 22

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các yếu tố về cấu trúc sở hữu các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM 24

Bảng 4.2: Thống kê mô tả các yếu tố về cấu trúc sở hữu các công ty có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình 25

Bảng 4.3 Thống kê mô tả các yếu tố về csở hữu các công ty không có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình 25

Bảng 4.4 Thống kê mô tả về cấu trúc vốn, quy mô và độ tuổi các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM 26

Bảng 4.5 Thống kê mô tả về cấu trúc vốn, quy mô và độ tuổi các công ty có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình 28

Bảng 4.6 Thống kê mô tả về cấu trúc vốn, quy mô và độ tuổi các công ty không có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình 28

Bảng 4.7 Thống kê về hiệu quả sử dụng tài sản và ROA giữa hai nhóm công ty có kiểm soát và không có kiểm soát của tổ chức gia đình 29

Bảng 4.8 Hệ số tương quan giữa Asset turnover và ROA với các biến giải thích 31 Bảng 4.9 Kiểm định T-test biến Asset turnover và ROA giữa hai nhóm công ty có và không có sự kiểm soát của tổ chức/ gia đình 32

Bảng 4.10 Kết quả hồi quy với Asset turnover là biến phụ thuộc 33

Bảng 4.11 Kết quả hồi quy với ROA là biến phụ thuộc 35

Bảng 4.12 Thống kê mô tả về chênh lệch giữa vốn góp lớn và cổ đông nhỏ 38

Bảng 4.13 Kết quả hồi quy với Asset turnover là biến phụ thuộc, biến kiểm soát DIF 39

Bảng 4.14 Kết quả hồi quy với ROA là biến phụ thuộc, biến kiểm soát DIF 40

TÓM TẮT

Với mẫu quan sát 241 công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM giai đoạn năm 2007 đến 2012, tác giả kiểm định tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện trong các công ty cổ phần Việt Nam Kết quả bài

nghiên cứu này kết luận rằng các công ty cổ phần không có sự kiểm soát của một

tổ chức hoặc gia đình có chi phí đại diện cao hơn các công ty có sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình Cụ thể, chỉ số hiệu quả sử dụng tài sản (Asset

turnover) và tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) trong công ty có kiểm soát của một

tổ chức hoặc gia đình sẽ cao hơn so với các công ty có phần vốn góp dàn trải Sự phân tán sở hữu càng lớn, chi phí đại diện càng tăng Mức độ tập trung quản lý của hội đồng quản trị tác động mạnh đến chi phí đại diện Vốn góp của hội đồng quản trị, tiền mặt, quy mô công ty càng lớn sẽ làm giảm chi phí đại diện Nợ có tác động cùng chiều với chi phí đại diện Tuy nhiên, không tìm thấy bằng chứng thực nghiệm

về tác động của vốn góp cổ đông lớn đến chi phí đại diện

Từ khóa: Chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu, vốn góp hội đồng quản trị, vốn góp ban điều hành, mức độ tập trung quản lý, chênh lệch vốn giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI

1.1 Lý do chọn đề tài

Trong nghiên cứu của Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003 tại thị trường Tây Âu phát hiện ra rằng các công ty cổ phần có sự kiểm soát của một gia đình thì chi phí đại diện thấp hơn so với công ty không được kiểm soát bởi một gia đình Hongxia Li and Liming Cui 2003 nghiên cứu các công ty niêm yết tại sàn chứng khoán Trung Quốc đã chỉ ra rằng chi phí đại diện sẽ giảm đi khi quyền sở hữu trong công ty chỉ tập trung chủ yếu vào một nhóm cổ đông lớn Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi, 1997 lập luận rằng khi cấu trúc sở hữu phân tán thì các cổ đông sẽ không can thiệp quá mức được vào hoạt động của giám đốc Khi sự tập trung sở hữu gia tăng, quyền kiểm soát của các cổ đông sẽ hiệu quả hơn vì vậy sẽ giúp gia tăng hiệu quả công ty Riêng Gogineni, Scott C Linn, Pradeep K Yadav,

2009 trong một nghiên cứu tại Anh ngụ ý chi phí đại diện gia tăng từ cấu trúc sở hữu đơn giản đến phức tạp, công ty do một tổ chức nắm giữ thì chi phí đại diện thấp hơn công ty cổ phần đại chúng Nhìn chung, có rất nhiều bằng chứng thực nghiệm trên thế giới chứng minh cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đến chi phí đại diện trong công ty cổ phần

Vậy liệu rằng cấu trúc sở hữu có tác động đến chi phí đại diện trong công ty

cổ phần Việt Nam hay không? Để trả lời cho câu hỏi này tác giả chọn đề tài nghiên

cứu “tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện trong công ty cồ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM”

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Với mẫu quan sát 241 công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2012, mục tiêu nghiên cứu của đề tài là kiểm định có hay không sự tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện trong công

ty cổ phần Việt Nam Trong đó, tác giả kiểm định sự khác biệt về độ lớn của chi phí đại diện ở công ty có sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình và công ty không

bị kiểm soát bởi một tổ chức hoặc gia đình Cụ thể là sự ảnh hưởng của cấu trúc sở

hữu đến chi phí đại diện lần lược qua các yếu tố: vốn góp của thành viên hội đồng quản trị, vốn góp ban điều hành, vốn góp cổ đông lớn, mức độ tập trung quản lý của hội đồng quản trị, mức độ đại diện, chênh lệch vốn góp giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ Yếu tố độ tuổi và quy mô công ty và cấu trúc vốn được kiểm soát để giải thích cho hiệu quả hoạt động của công ty

1.3 Vấn đề nghiên cứu

Từ các mục tiêu nghiên cứu trên, bài nghiên cứu sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau:

Một là, đúc kết các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới cho thấy cấu trúc sở hữu

có tác động đến chi phí đại diện trong công ty cổ phần

Hai là, mối tương quan giữa cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện được xác định tại

nhiều quốc gia, vậy tại thị trường Việt Nam, cấu trúc sở hữu có tác động đến chi phí đại diện hay không?

Ba là, nghiên cứu sự tác động của cấu trúc sở hữu lên chi phí đại diện trong công ty

cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM thông qua hai nhóm: công ty cổ phần có sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình và công ty không có

sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình Từ đó đưa ra kết quả kiểm định tại thị trường Việt Nam

1.4 Phương pháp nghiên cứu

Tác giả sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS, phương trình hồi quy tuyến tính trên phần mềm SPSS để kiểm định sự tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện trong công ty cổ phần Việt Nam Sử dụng Microsoft Excel 2007 để tính toán và lọc các dữ liệu về hiệu quả sử dụng tài sản và ROA Với mẫu quan sát

là 241 công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM, số liệu thu thập từ báo cáo tài chính tại wibsite Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM,

website chính thức của công ty cổ phần và tại website: vietstock.vn Tác giả sử dụng

kết quả nghiên cứu của Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003 để phân loại hai nhóm công ty cổ phần với cấu trúc sở hữu khác nhau bao gồm: công ty cổ phần có

sự kiểm soát vốn lớn của một tổ chức hoặc gia đình và công ty không có sự kiểm

soát vốn của một tổ chức hoặc gia đình Đồng thời cũng sử dụng kết quả nghiên cứu của Gogineni, Scott C Linn, Pradeep K Yadav 2009 để đo lường chi phí đại diện thông qua các yếu tố: vốn góp của thành viên hội đồng quản trị, vốn góp ban điều hành, vốn góp cổ đông lớn, mức độ tập trung quản lý của hội đồng quản trị , mức độ đại diện, chênh lệch vốn góp cổ đông lớn cổ đông nhỏ, độ tuổi, quy mô công ty và cấu trúc vốn Các dữ liệu sẽ được mô tả chi tiết tại Chương 3 dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

1.5 Ý nghĩa của nghiên cứu

Bài nghiên cứu mang đến cho các nhà đầu tư cái nhìn khái quát hơn, sâu hơn về chi phí đại diện đặc biệt là khía cạnh cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến hoạt động công ty Khi mua cổ phần của một công ty, chúng ta cũng quan tâm đến công ty đó có bao nhiêu thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành công ty, vốn góp của họ nhiều hay ít, có hoặc không sự tập trung sở hữu trong công ty Tất cả những yếu tố

đó phần nào giúp nhà đầu tư thận trọng hơn trong quyết định đầu tư của mình Đứng trên góc độ nhà quản trị doanh nghiệp để điều hành doanh nghiệp hiệu quả cần kiểm soát được chi phí đại diện Công ty sẽ rơi vào tình trạng khó khăn, kém hiệu quả thậm chí dẫn đến phá sản nếu không kiểm soát được chi phí này Nhà quản

lý phải quản trị được chi phí đại diện ở tầm chấp nhận được Đây chính là mục tiêu

mà các nhà quản trị doanh nghiệp cần hướng đến

1.6 Kết cấu của đề tài

Ngoài phần tóm tắt, danh mục bảng, phụ lục, tài liệu tham khảo, đề tài gồm 5 chương, bao gồm:

Chương 1: Giới thiệu về đề tài

Chương 2: Lý thuyết chi phí đại diện và bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về

tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện Trong chương này, tác giả tóm

tắt các nghiên cứu trước đó về chi phí đại diện và các nghiên cứu trên thế giới về tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện

Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Ở chương này, tác giả trình bày

phương pháp và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng như mô tả các biến sử

dụng trong bài nghiên cứu Các nội dung được trình bày ở chương này làm cơ sở cho các phân tích tiếp theo ở Chương 4

Chương 4: Nghiên cứu tác động của cấu trúc sỡ hữu đến chi phí đại diện của

các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM Trong chương này,

tác giả ước lượng tỷ lệ vốn góp theo cấu trúc sở hữu và quản lý trong công ty bằng

mô hình hồi quy để tìm ra mối tương quan giữa các hình thức góp vốn khác nhau có tác động đến chi phí đại diện hay không

Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại vấn đề nghiên cứu và các

hạn chế của bài nghiên cứu

CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT CHI PHÍ ĐẠI DIỆN VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN

2.1 Cơ sở lý thuyết về chi phí đại diện

2.1.1 Chi phí đại diện là gì?

Theo Shleifer and Vishny, 1997 chi phí đại diện là tất cả các khoản chi phí mà các

cổ đông bỏ ra để giám sát việc điều hành của các nhà quản lý, chi phí phải chi ra để khích lệ tinh thần làm việc cho nhà quản lý, chi phí phát sinh và cả những mất mát tổn hao cho công ty liên quan tới các quyết định sai lầm của nhà quản lý

Theo Hongxia Li and Liming Cui, 2003 chi phí đại diện còn tồn tại giữa cổ đông

nhỏ và cổ đông lớn trong công ty cổ phần Mặc dù cùng chung mục đích là tối đa hoá lợi nhuận nhưng cổ đông nhỏ thường bị thiệt thòi và bị chèn ép bởi các cổ đông lớn, họ không can thiệp được các quyết định của cổ đông lớn gây thiệt hại cho mình Tuy nhiên, nếu số cổ phần mà cổ đông nhỏ nắm giữ càng lớn thì khả năng chi phối của họ đến cổ đông lớn và ban giám đốc càng nhiều

Jensen và Mecking, 1976 thì cho rằng sự tách biệt về lợi ích giữa cổ đông và các nhà quản lý là nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện Vì sở hữu và quản lý là khác nhau nên cổ đông và giám đốc tuy về hình thức là cùng hướng đến lợi ích cho công

ty nhưng về bản chất thì lại thường có đối kháng về lợi ích Cổ đông luôn mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình thông qua việc tăng giá trị của doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý thường gắn trực tiếp với thu nhập nhận được Chi phí đại diện sẽ không còn nữa trong trường hợp một cá nhân duy nhất điều hành chính công

ty của mình Mô hình doanh nghiệp tư nhân của một cá nhân trực tiếp quản lý doanh nghiệp của mình được xem là công ty không có chi phí đại diện – mô hình

“zero agency costs”

2.1.2 Nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện

Chi phí đại diện chỉ phát sinh khi có sự mâu thuẩn về lợi ích giữa các cổ đông và nhà quản lý, giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ Các nhà quản lý sẽ có những hành động làm phát sinh chi phí đại diện Các hành động này được biểu hiện qua:

2.1.2.1 Các nhà quản lý không thực sự cố gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hóa giá trị công ty

 Nhà quản lý thực hiện các quyết định sai lầm: Do nhà quản lý là người trực

tiếp điều hành hoạt động của doanh nghiệp nên họ có thể thực hiện những hành vi hay quyết định như không đầu tư nguồn lực vào một dự án có khả năng sinh lời cao trong tương lai vì làm như vậy sẽ ảnh hưởng tới lợi nhuận trong ngắn hạn nếu thu nhập của nhà quản lý được xác định dựa trên kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong ngắn hạn

 Kỹ xảo trong việc thể hiện nỗ lực làm việc: liên quan đến đạo đức làm việc

của nhà quản lý Nhà quản lý cố gắng thể hiện trước cổ đông là mình đang nỗ lực làm việc nhưng thực chất không như vậy, đó chỉ là kỷ xảo Và như vậy sẽ làm giảm doanh thu của công ty

 Các khoản thu nhập liên quan đến việc quản lý doanh nghiệp: các nhà quản

lý sẽ mua những tài sản không hiệu quả cho việc sản xuất, thuê các văn phòng, mua sắm trang thiết bị, các phương tiện liên lạc và các tài sản khác không có lợi cho công ty nhưng có lợi ích thực sự cho nhà quản lý

nhà quản lý có thể báo cáo không trung thực về tình hình hoạt động của doanh nghiệp nhằm đạt mức lợi nhuận kế hoạch kèm theo đó là tiền thưởng hoặc để tránh các hình phạt sẽ làm giảm lợi ích của mình, các nhà quản lý cũng có thể không trung thực Những hành vi như vậy sẽ làm tổn hại tới lợi ích dài hạn của các cổ đông

 Các cổ đông lớn đẩy chi phí cho cổ đông thiểu số: cổ đông nhỏ lẻ, cổ đông

thiểu số luôn bất lợi so với các cổ đông lớn Cổ đông lớn luôn có quyền quyết định các vấn đề quan trọng của công ty, nhưng khi thất bại các cổ đông nhỏ phải chịu

chung thiệt hại, thậm chí phải gánh thiệt hại nhiều hơn Bằng quyền lực của mình

cổ đông lớn luôn tối đa hoá lợi ích của mình, các mất mát xảy ra sẽ do cổ đông nhỏ

lẻ gánh chịu

2.1.2.2 Thông tin bất cân xứng: Nhà quản lý có những thông tin mà cổ đông không

thể có hoặc không muốn có do chi phí để thu thập các thông tin đó là quá cao Nhà quản lý có thể tự biết được mức độ nỗ lực của mình trong khi cổ đông không biết được nỗ lực làm việc của nhà quản lý đến mức độ nào; nhà quản lý nhờ trực tiếp điều hành nên có được những thông tin nội bộ mà các cổ đông hoặc không biết được hoặc biết không đầy đủ Do thông tin không cân xứng này mà nhà quản lý có

cơ hội để thực hiện các hành động chỉ có lợi cho bản thân mình

2.2.3 Kiểm soát chi phí đại diện

Theo Mihnea Moldoveanu và Roger Martin 2001 đã thiết kế các kỹ thuật quản trị công ty hiệu quả theo lý thuyết làm giảm chi phí đại diện thì cho rằng công ty nên ban hành quy định về quyền mà các nhà quản lý được phê chuẩn và thông qua các vấn đề của công ty cũng như các quy định để cổ đông có thể giám sát các quyền phê chuẩn của nhà quản lý Xây dựng các cơ chế để cổ đông thông qua hoặc phủ quyết các quyết định của nhà quản lý, nhà quản lý không được vượt quyền trong một số vấn đề quan trọng mà không thông qua ý cổ đông Bên cạnh đó phải có một cơ chế thưởng phạt nghiêm minh, xây dựng các kỹ thuật để đo lường nổ lực làm việc của nhà quản lý, có xử phạt linh hoạt hay khuyến khích đúng lúc sẽ là biện pháp rất hữu hiệu, giúp gia tăng giá trị cho cổ đông Vai trò của Hội đồng quản trị trong việc đưa

ra các cơ chế, các quy định là rất quan trọng, hội đồng quản trị chịu trách nhiệm trước cổ đông về các quyết định của nhà quản lý công ty cũng như các quyết định

về xử phạt và khen thưởng các nhà quản lý Các quy chế được đặt ra một mặt để hội đồng quản trị công ty và các cổ đông kiểm soát hành động của nhà quản lý, một mặt

tự kiểm soát hoạt động của chính mình Đây là mô hình mà các công ty hiện đại phải hướng đến nhằm giảm thiểu chi phí đại diện Tác giả cũng đưa ra hai vấn đề cơ bản trong quản trị công ty về thông tin ẩn và hành động ẩn của các nhà quản lý làm phát sinh chi phí đại diện

Các nghiên cứu trước đây cho rằng tác dụng của nợ sẽ làm giảm chi phí đại diện Khi đòn bẩy tài chính tăng lên đồng nghĩa với chi phí đại diện giảm xuống Tuy nhiên vay nợ nhiều quá mức sẽ làm cho chi phí đại diện của nợ tăng lên Kiểm soát đòn bẩy tài chính trong khuôn khổ cấu trúc vốn tối ưu là biện pháp kiểm soát chi phí đại diện hiệu quả

Ngoài ra nếu các giám đốc là người nội bộ trong công ty thì sẽ là biện pháp hữu hiệu làm giảm chi phí đại diện Các công ty có quy mô lớn, được tổ chức chặt chẻ

sẽ có một hệ thống quản trị rủi ro tốt và vì vậy làm giảm được chi phí đại diện

2.2 Bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện

 Jensen M.C và W.H Mecking, 1976 nổi tiếng với lý thuyết về người đại diện với bài viết “Theory of the firm: managerial behavior, Agency cost and Ownership

Structure”: Đây chính là một trong những lý thuyết sớm nhất và rất có giá trị về

chi phí đại diện Jensen và Mecking dẫn ra rằng: bởi sự tồn tại của chi phí đại diện

mà các nhà quản lý được thuê từ bên ngoài, không phải cổ đông công ty luôn đưa

ra các quyết định tạo ra giá trị doanh nghiệp ít hơn so với các cổ đông thực sự khi

mà có sự phân định giữa quyền sở hữu và điều hành; giá trị và hiệu quả hoạt động của công ty thường tương xứng với sự thất bại của các nhà quản lý trong các quyết định của họ; nguồn vốn đầu tư mà doanh nghiệp bỏ ra không tương xứng với lợi nhuận thu được và thậm chí trong một số tình huống nhà quản lý đã cố tình không

tối đa giá trị công ty cho các cổ đông mà chỉ làm giàu riêng cho bản thân Cấu trúc

sở hữu với nhà quản lý đến từ bên ngoài sẽ làm gia tăng chi phí đại diện so với nhà quản lý nội bộ

Jensen và Meckling còn đề cập đến mối quan hệ giữa chi phí đại diện và cấu trúc

vốn của một công ty Tác giả nhận thấy rằng cấu trúc vốn tối ƣu tồn tại khi công

ty tối thiểu hóa đƣợc tổng chi phí đại diện Vì vậy, việc giảm thiểu chi phí đại

diện đối với cả nợ và vốn cổ phần có thể thay đổi cấu trúc vốn tối ưu và mức độ nợ của công ty Sử dụng đòn bẩy nợ và nên sử dụng hợp đồng khuyến khích để tạo sự

tập trung nỗ lực của người quản lý vào lợi ích của cổ đông sẽ làm giảm thiểu được chi phí đại diện

 Fama và Jensen, 1983 – “ Agency problems and residual claims”: lập luận

rằng các doanh nghiệp thường tách riêng quyền quyết định của nhà quản lý và quyền kiểm soát doanh nghiệp Có nghĩa là quyền quyết định của nhà quản lý liên quan đến việc thực hiện chức năng của doanh nghiệp trong khi quyền kiểm soát liên quan đến việc giám sát thực hiện các quyết định của nhà quản lý Lý do có sự

tách biệt này là các nhà quản lý khi không có cổ phần trong công ty sẽ không

hết sức mình vì lợi ích của doanh nghiệp mà chỉ hành động để tối đa lợi ích của mình Nếu nhà quản lý là thành viên hội đồng quản trị thì đây được xem như

là một biện pháp quản trị doanh nghiệp hữu hiệu cho công ty để làm giảm chi phí đại diện Việc bổ nhiệm các giám đốc ở bên ngoài là nhằm đảm bảo cho tính khách quan của các quyết định so với giám đốc trong nội bộ Tuy nhiên, để các giám đốc bên ngoài nổ lực vì lợi ích cổ đông thì các hợp đồng khuyến khích như chế độ lương thưởng, ưu đãi cổ phần là rất cần thiết, đó cũng là biện pháp hiệu quả giảm vấn đề đại diện

 Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi, 1997- Large Shareholders,

Monitoring, And The Value Of The Firm tranh luận rằng: Quyết định của giám

đốc không chỉ mang đến chi phí mà còn mang đến lợi nhuận Các giám sát chặt chẽ

từ cổ đông bên ngoài tuy hiệu quả nhưng sẽ làm giảm các cơ hội đầu tư của các

giám đốc Khi cấu trúc sở hữu phân tán thì các cổ đông sẽ không can thiệp quá

mức đƣợc vào hoạt động của giám đốc Khi sự tập trung sở hữu gia tăng, quyền kiểm soát của các cổ đông sẽ hiệu quả hơn vì vậy sẽ giúp gia tăng hiệu quả công ty Hiệu quả hoạt động công ty sẽ tăng lên khi các cổ đông nhỏ không

nhất nhất tin vào mọi báo cáo của các cổ đông lớn mà tin vào sự phân tích của cá

nhân cổ đông nhỏ Công ty hoạt động hiệu quả hơn chứng tỏ chi phí đại diện

đã giảm đi

 Andrei Shleifer and Robert W.Vishny (1997)- A survey of Corporate

Governance – Quản trị công ty là cách mà các cổ đông phải làm để chắc chắn rằng

họ sẽ nhận được lợi nhuận từ khoản đầu tư của họ, là cách để các quản lý tận tâm đem lại lợi nhuận cho họ Các quản lý không thể đánh cắp tiền của cổ đông vào các

dự án tồi tệ hoặc lãng phí tiền đầu tư Tuy nhiên, thực tế các kỹ thuật quản trị không phải lúc nào cũng hoàn hảo, có những cách thức rất hiệu quả và ngược lại Việc hiểu rõ về quản trị công ty không chỉ làm lóe lên các lợi ích biên tế của việc cải tiến kỹ thuật quản trị mà còn tạo sự khích lệ trong việc thay đổi các hình thức

quản trị công ty hiệu quả Quản trị công ty hiệu quả, cấu trúc sở hữu và quản lý

trở nên minh bạch sẽ làm giảm chi phí đại diện

 James S.Ang, Rebel A Cole and James Wuh Lin*, 1999 – “Agency Costs

and Ownership Structuer”- trong một nghiên cứu thực nghiệm sử dụng dữ liệu của

các doanh nghiệp quy mô nhỏ tại Mỹ, tác giả đã chỉ ra rằng chi phí đại diện sẽ cao hơn khi có các nhà quản lý từ bên ngoài; và có quan hệ nghịch biến với số cổ phần của nhà quản lý đang nắm giữ trong công ty, khi giám đốc sở hữu càng nhiều cổ phần công ty, họ sẽ càng nổ lực vì lợi ích công ty, cũng chính là vì lợi ích của

chính bản thân họ Chi phí đại diện gia tăng khi các ông chủ không nắm nhiều

quyền quản lý công ty tức là tỷ lệ cổ đông điều hành công ty càng nhỏ thì chi phí

đại diện càng tăng Khi công ty vay nợ, chi phí đại diện sẽ được giảm đi bởi sự giám sát của các ngân hàng cho vay Bằng cách so sánh hiệu quả hoạt động của các công ty có ông chủ là người trực tiếp điều hành công ty và công ty có người điều hành từ bên ngoài chúng ta sẽ thấy được hiệu quả hoạt động và lợi nhuận công ty

có sự khác biệt nhau bởi sự tồn tại của chi phí đại diện

 Hongxia Li and Liming Cui, 2003 – “Empirical study of capital structure on

Agency cost in Chinese Listed Firms”: khi nghiên cứu các công ty niêm yết tại Sở

Giao dịch chứng khoán Trung Quốc phát hiện ra rằng có mối quan hệ đồng biến và tương quan đáng kể giữa sự tập trung quyền sở hữu và tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần Tập trung quyền sở hữu là một cổ đông lớn nắm trong tay phần vốn rất lớn

đủ sức chi phối các quyết định của công ty Công ty càng tập trung quyền sở

hữu thì sức sinh lợi trên vốn cổ phần ( ROE) cao hơn các công ty có sở hữu dàn trải Các cổ đông lớn có lợi ích cao trong công ty sẽ hành động bảo vệ lợi

ích của mình và vì vậy làm giảm chi phí đại diện Tác giả cũng đề cập đến chi

phí đại diện phát sinh do mâu thuẫn về lợi ích giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ của công ty cổ phần, theo đó các cổ đông nhỏ cũng phải gánh chịu chi phí đại diện để

giám sát các cổ đông lớn cho lợi ích của chính mình Khi phần vốn góp của các

cổ đông nhỏ dần tăng lên thì chi phí đại diện dần giảm đi

firm performance: evidence from S&P 500”: nghiên cứu các công ty phi tài chính

tại thị trường Tây Âu phát hiện ra rằng khi có quyền kiểm soát gia đình có thể làm

tăng hiệu suất hoạt động trong các công ty Quyền kiểm soát gia đình làm thấp

hơn vấn đề đại diện giữa người chủ và người quản lý, tuy nhiên làm phát sinh

đối kháng giữa cổ đông gia đình và cổ đông thiểu số

 Enya He and David W Sommer 2006 - Separation of Ownership and

Control: Implications for Board Composition: nghiên cứu các công ty tại Mỹ cho

rằng sự tách biệt giữa quyền sở hữu và điều hành là nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện và tác giả muốn xây dựng một hệ thống quản trị doanh nghiệp để kiểm soát các đối kháng về lợi ích của vấn đề đại diện Mức độ của sự tách biệt giữa

quyền sở hữu và điều hành cũng khác nhau giữa công ty cổ phần, sự tách biệt

càng lớn thì chi phí đại diện càng lớn và cần sự giám sát của nhà quản lý bên

ngoài Sự tách biệt giữa sở hữu và điều hành được hiểu khi các cổ đông tham gia vào việc điều hành công ty càng nhỏ thì sự tách biệt càng cao Chính sự tách biệt giữa sở hữu và điều hành gây ra chi phí đại diện trong công ty bảo hiểm và chứng

khoán tại Mỹ

 Sridhar Gogineni, Scott C Linn, Pradeep K Yadav, 2009 - “Empirical

Evidence on Ownership Structure, Management Control and Agency Costs”:

nghiên cứu các công ty tại Anh năm 2009 về cấu trúc sở hữu tác giả thấy rằng chi

phí đại diện tăng lên khi chuyển từ công ty do một cá nhân nắm giữ và điều hành sang công ty cổ phần có cấu trúc sở hữu và điều hành phức tạp hơn Đây

được xem là có sự tồn tại của chi phí đại diện theo chiều dọc Ngoài ra, tác giả còn cho rằng chi phí đại diện sẽ giảm đi khi quyền kiểm soát công ty được chia sẽ

nhiều hơn, có nghĩa là khi vốn góp của nhóm cổ đông lớn thứ hai trong công ty gia tăng lên sẽ giảm bớt chi phí đại diện trong công ty cổ phần Đây được xem là chi phí đại diện theo chiều ngang Tác giả đã đưa ra bằng chứng thực nghiệm qua nghiên cứu hơn 55.000 công ty với sáu nhóm sở hữu khác nhau từ hình thức công

ty tư nhân sang công ty công ty cổ phần đại chúng Tác giả chứng minh được có

sự khác biệt trong hiệu quả hoạt động của các nhóm công ty qua các hình thức sở hữu và quản lý khác nhau

Như vậy với các nghiên cứu thực nhiệm trên thế giới cho thấy tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện ở các khía cạnh như sau:

của doanh nghiệp đến chi phí đại diện Sự tách biệt về quyền sở hữu và quản lý chính là nguyên nhân dẫn đến chi phí đại diện

phí đại diện so với nhà quản lý nội bộ (Jensen M.C và W.H Mecking 1976, James S.Ang, Rebel A Cole and James Wuh Lin* 1999), nhà quản lý khi không có cổ phần trong công ty sẽ không hết sức mình vì lợi ích của doanh nghiệp mà chỉ hành

khi các ông chủ không trực tiếp điều hành công ty (James S.Ang, Rebel A Cole and James Wuh Lin* 1999

góp phần làm giảm chi phí đại diện (Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi

1997, Hongxia Li and Liming Cui 2003, Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003

and Liming Cui 2003, Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003, Sridhar Gogineni, Scott C Linn, Pradeep K Yadav 2009

của nợ đồng nghĩa với việc giám sát của các chủ nợ càng cao, đặc biệt là nợ ngân hàng sẽ làm giảm chi phí đại diện (Rebel A Cole and James Wuh Lin* 1999, Hongxia Li and Liming Cui 2003, James S.Ang, Sridhar Gogineni, Scott C Linn,

Pradeep K Yadav 2009) Các tác giả còn xây dựng các mô hình quản trị công ty hiệu quả để kiểm soát vấn đề đại diện trong công ty(Andrei Shleifer and Robert W.Vishny 1997, Mihnea Moldoveanu và Roger Martin 2001)

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Cơ sở phân loại dữ liệu và chọn mô hình hồi quy

Các bài nghiên cứu của các tác giả trên thế giới hầu như đều sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để kiểm định giả thuyết về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện Tương tự các tác giả trước, trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để kiểm định cấu trúc sở hữu công ty cổ phần qua hai hình thức: công ty có kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình và công

ty không có sự kiểm soát của một tổ chức gia đình

Có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến chi phí đại diện, nhận thấy để phù hợp với thị trường Việt Nam và yêu cầu của bài nghiên cứu này tác giả sử dụng kết quả và cách phân loại dữ liệu của ba bài nghiên

cứu: Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003 ; James S.Ang, Rebel A Cole and

James Wuh Lin*, 1999 và Sridhar Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav,

2009 Dựa vào kết quả nghiên cứu của Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003 để

phân chia các công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM thành hai nhóm: công ty có kiểm soát vốn của một tổ chức hoặc gia đình và công ty

không có sự kiểm soát vốn của tổ chức gia đình Dựa vào nghiên cứu của James

S.Ang, Rebel A Cole and James Wuh Lin, 1999 để phân loại công ty có kiểm soát

vốn của một tổ chức hoặc gia đình là công ty có số vốn góp của tổ chức, gia đình từ 50% vốn điều lệ của công ty trở lên, các công ty không thoả điều kiện là công ty cổ

phần không bị kiểm soát vốn bởi tổ chức, gia đình Dựa vào nghiên cứu của Sridhar

Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav, 2009 để chọn các biến thuộc về cấu

trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện bao gồm: vốn góp của thành viên hội đồng quản trị, vốn góp của ban điều hành, vốn góp cổ đông lớn, mức độ quản lý của hội đồng quản trị, mức độ đại diện, quy mô công ty, độ tuổi công ty, và cấu trúc vốn Biến phụ thuộc gồm hai biến hiệu quả sử dụng tài sản và suất sinh lợi trên tài sản

Agency costs = β 0 + β 1 VGHDQT + β 2 VGBDH + β 3 VGCDL + β 4 CON

+ β 5 REP + β 6 NNH + β 7 NDH + β 8 TM + β 9 SIZE + β 10 AGE

Trong đó:

 Agency costs: Chi phí đại diện

 VGHDQT: Tổng vốn góp của hội đồng quản trị

 VGBDH: Tổng vốn góp ban điều hành

 VGCDL: Tổng vốn góp cổ đông lớn

 CON: Mức độ tập trung quản lý của Hội đồng quản trị

 REP: Mức độ đại diện

 NNH: Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

 NDH: Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản

 TM: Tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản

 SIZE: Quy mô công ty

 AGE: Độ tuổi công ty

Trong phần kiểm định độ phân tán của cấu trúc sở hữu có tác động đến chi phí đại diện hay không tác giả đưa vào mô hình biến chênh lệch vốn góp giữa cổ đông lớn

và cổ đông nhỏ (DIF) Mô hình có dạng như sau:

Agency costs = β 0 + β 1 VGHDQT + β 2 VGBDH + β 3 VGCDL + β 4 CON +

β 5 REP + β 6 NNH + β 7 NDH + β 8 TM + β 9 SIZE + β 10 AGE + β 11 DIF

Trong đó: DIF: Chênh lệch vốn góp giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ

3.3 Các biến phân tích

3.3.1 Biến phụ thuộc

Như nghiên cứu của Sridhar Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav

2009, tác giả chọn biến phụ thuộc là hệ số hiệu quả sử dụng tài sản (Asset turnover)

và suất sinh lợi trên tài sản (ROA) Hai biến số này thể hiện kết quả quá trình đầu tư của nhà quản lý, sự cố gắng không hiệu quả của nhà quản lý sẽ dẫn đến doanh thu hay lợi nhuận thấp Bằng cách so sánh hệ số Asset turnover và ROA giữa hai hình thức công ty có cấu trúc sở hữu và quản lý khác nhau chúng ta suy ra được chi phí

đại diện là khác nhau giữa các hình thức sở hữu

 Hiệu quả sử dụng tài sản (Asset turnover)

Được đo lường bằng tỷ lệ tổng doanh thu chia cho tổng tài sản Tỷ lệ này ngụ ý từ một đồng tài sản bỏ ra nhà đầu tư thu được bao nhiêu đồng doanh thu

∑Doanh thu Asset turnover = -

∑Tài sản

 Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản(ROA)

Được đo lường bằng tỷ lệ lãi ròng chia cho tổng tài sản Tỷ lệ này ngụ ý từ một đồng tài sản bỏ ra nhà đầu tư thu được bao nhiêu đồng lãi ròng

∑Lãi ròng

∑Tài sản

3.3.2 Biến giải thích

 Vốn góp của thành viên hội đồng quản trị: Là tổng vốn góp của tất cả các

thành viên hội đồng quản trị Tỷ lệ này thể hiện số phần trăm vốn góp của các thành viên hội đồng quản trị đang nắm giữ, là mức độ kiểm soát vốn của ban quản trị, những người trực tiếp ảnh hưởng đến hoạt động công ty Vốn góp của ban quản trị

cũng được Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav 2009 đưa vào mô hình phân tích

 Vốn góp của ban điều hành: Là tổng vốn góp của các thành viên ban điều

hành Theo James S.Ang, Rebel A Cole and James Wuh Lin*, 1999 khi nhà quản lý

không nắm giữ cổ phần trong công ty thì họ sẽ không tận lực hết sức mình để mang lại lợi nhuận cho công ty Kiểm soát phần vốn góp của ban điều hành tác giả mong muốn có mối tương quan thuận giữa phần vốn góp của ban điều hành và hiệu quả hoạt động của công ty

 Vốn góp cổ đông lớn: Là tổng vốn góp của tất cả cổ đông lớn trong công ty

Nghiên cứu của Mike Burkart, Denis gromb, Fausto Panunzi 1997 cho rằng các cổ đông lớn có tác động mạnh mẽ đến hiệu quả làm việc của nhà quản lý Gogineni,

Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav 2009 đưa vốn góp của cổ đông lớn nhất vào mô

hình phân tích của mình như biến kiểm soát hiệu quả hoạt động công ty khi phần sở hữu tập trung vào nhóm cổ đông lớn Vốn góp cổ đông lớn càng lớn sẽ làm gia tăng

hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Anderson, R.C., and Reeb, D.M., 2003)

 Mức độ tập trung quản lý của hội đồng quản trị - Concentration

“Concentration” (CON) là tỷ lệ nhà quản lý đồng thời cũng là thành viên

hội đồng quản trị Đây chính là tỷ lệ tham gia vào ban quản lý của các thành viên hội đồng quản trị Tỷ lệ này được tính toán:

Số lượng thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành Concentration= -

Số lượng ban điều hành

Nếu concentration =1 ngụ ý rằng công ty hoàn toàn được quản lý bởi các

thành viên hội đồng quản trị và ngược lại nếu = 0 ngụ ý rằng công ty được quản lý

bởi người bên ngoài

 Mức độ đại diện - Representation

“Representation” (REP) là tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị tham gia điều

hành công ty Tỷ lệ này đo lường mức độ đại diện của số thành viên hội đồng quản trị khi quản lý công ty và được tính toán:

Số lượng thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành Repsentation = -

Số lượng thành viên hội đồng quản trị

Nếu representation =1 ngụ ý rằng tất cả thành viên ban điều hành đồng thời

là thành viên hội đồng quản trị và ngược lại nếu representation =0 có nghĩa là

không thành viên nào trong hội đồng quản trị tham gia điều hành công ty

 Quy mô công ty ( Firm size) : Chỉ số này được đo lường bằng logarit tự nhiên

tổng doanh thu của doanh nghiệp Quy mô công ty càng lớn, công ty càng hoạt

động hiệu quả Rajan và Zingales, 1995; Hovakimian et al., 2004 thì cho rằng công

ty càng lớn càng dễ tiếp cận nguồn vốn, họ ít rơi vào tình trạng thiếu tiền mặt dẫn đến ít rơi vào tình trạng kệt quệ tài chính Công ty càng lớn càng có động lực để thực hiện kiểm soát chặc chẽ các hoạt động công ty, xây dựng văn hoá quản trị công

ty hiệu quả, vì thế giúp gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Williamson

1967,1985 cũng cho rằng độ lớn của công ty cũng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt

động của công ty

 Độ tuổi công ty (Firm age): Chỉ số này được tính bằng logarit tự nhiên số năm

kể từ khi các công ty thực hiện cổ phần hoá hoặc từ khi hoạt động đối với hình thức công ty cổ phần cho đến thời điểm hiện tại Các công ty trẻ tuổi hơn có thể sử dụng công nghệ mới, tài sản mới hiệu quả hơn và chế độ tổ chức nhỏ gọn hơn trong khi

đó các công ty lâu đời hơn với kinh nghiệm trong lĩnh vực kinh doanh, các mối quan hệ và nắm bắt được cơ hội nhạy bén hơn sẽ giúp họ có thể sống sót Vì vậy kiểm soát độ tuổi của công ty (Firm age) được xem là cẩn trọng và khôn ngoan của

tác giả (Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav 2009)

 Cấu trúc vốn: được đo lường qua ba chỉ tiêu: tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài

sản, nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản Diamond 1991,

Tirole 2006 cho rằng sự kiểm soát giám sát của ngân hàng cho vay sẽ giúp công ty

hiệu quả hơn trong hoạt động Chi phí đại diện tỷ lệ thuận với nợ trong công ty cổ

phần (Hongxia Li and Liming Cui 2003) Jensen 1986 lập luận xa hơn rằng vay nợ

buộc công ty phải chi tiền mặt dưới dạng những khoản trả lãi và vốn gốc định trước

trong tương lai Điều này sẽ ngăn chặn những nhà quản lý sử dụng dòng tiền tự do

để đầu tư vào những dự án có NPV âm, và do đó làm giảm chi phí đại diện của

dòng tiền tự do He Zhang and Steven Li (2004-2005) thì cho rằng chi phí đại diện

có quan hệ nghịch đảo với đòn bẩy tài chính, và chắc chắn bị ảnh hưởng bởi nợ

Bên cạnh đó, tiền mặt trong công ty càng cao, công ty hoạt động càng hiệu quả

(Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav 2009), nguồn tiền mặt sẵn có sẽ đáp

ứng nhu cầu đầu tư nhanh chóng, giúp gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp

Bảng 3.1 Tóm tắt các biến quan sát Biến số Ký hiệu Mô tả

Hiệu quả sử dụng tài sản Asset

turnover ∑Doanh thu/ ∑Tài sản Suất sinh lợi trên tổng tài sản ROA ∑Lãi ròng/ ∑Tài sản

Vốn góp Hội đồng quản trị VGHDQT ∑ Vốn góp các thành viên HĐQT

Vốn góp Ban điều hành VGBDH ∑ Vốn góp của Ban điều hành

Vốn góp Cổ đông lớn VGCDL ∑ Vốn góp cổ đông lớm

Mức độ tập trung quản lý của

Ban quản trị -Concentration CON Số lượng thành viên HĐQT tham gia điều hành/Số lượng ban điều hành Mức độ đại diện

Số lượng thành viên HĐQT tham gia điều hành/Số lượng thành viên HĐQT

Cấu trúc vốn (Nợ ngắn hạn) NNH Nợ ngắn hạn/ ∑ Tài sản

Cấu trúc vốn (Nợ dài hạn) NDH Nợ dài hạn / ∑ Tài sản

cổ phần hoá đến hiện tại)

3.4 Dữ liệu nghiên cứu

Mẫu quan sát 241 công ty cổ phần niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM Mẫu quan sát bỏ qua các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM đang trong tình trạng cảnh báo, kiểm soát hoặc hủy niêm yết cũng như không thu thập được số liệu trong quá trình nghiên cứu Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của các công ty được thiết lập trên cơ sở hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam Theo các nghiên cứu trước, tác giả cũng loại trừ các công ty thuộc ngành ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm Các ngành này với đặc trưng về lĩnh vực hoạt động nên có cơ cấu tài chính, cách thu thập số liệu kế toán, các đặc trưng

về vốn khác hẵn với các công ty cổ phần sản xuất và cung cấp dịch vụ còn lại Sau khi lọc dữ liệu, tác giả chỉ giữ lại những công ty có dữ liệu đầy đủ cho tất cả các biến số mà tác giả nêu ra trong mô hình Bảng 3.2 mô tả số công ty trong mẫu quan sát, số lượng quan sát của các năm từ 2007 – 2012 theo nguồn từ các công ty niêm

yết được đăng tải tại wedsite của công ty hoặc từ trang: vietstock.vn và cafef.vn; dữ

liệu tổng hợp theo SSC- Uỷ ban chứng khoán Nhà nước

Đối với số liệu về cấu trúc sở hữu, số lượng thành viên Hội đồng quản trị, Ban Tổng giám đốc hoặc Giám đốc, số lượng thành viên Hội đồng quản trị tham gia điều hành, vốn góp của cổ đông lớn, cổ đông nhỏ, vốn góp của ban điều hành, được thu thập từ báo cáo thường niên của các công ty cồ phần

Kết quả sau khi lọc mẫu 250 công ty cổ phần niêm yết tại HoSE, chúng ta còn được

số liệu của 241 thỏa các điều kiện và được chia thành 2 nhóm chính: 80 công ty cổ phần có sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình và 161 công ty cổ phần không

có sự kiểm soát của tổ chức, gia đình nào Công ty cổ phần có sự kiểm soát của một

tổ chức hoặc gia đình là công ty do một tổ chức hoặc gia đình chiếm từ 50% vốn điều lệ trở lên Công ty cổ phần không có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình là công ty không có tổ chức cá nhân nào nắm giữ từ trên 50% vốn điều lệ công ty

Bảng 3.2 Số công ty quan sát từ 2007 -2012

Số công ty có kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình 80

Số công ty không có kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình 161

3.5 Xử lý dữ liệu và phương pháp ước lượng

Các dữ liệu được thu thập và tính toán giá trị trung bình qua các năm, sắp xếp theo thứ tự các biến như mô hình nghiên cứu đã đề ra Tác giả chạy lần lượt hai mô hình hồi quy với Asset turnover và ROA là biến phụ thuộc

So sánh mô hình hồi quy giữa hai hình thức sở hữu, từ đó suy luận về sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện, tác giả sử dụng phương pháp bình phương tối thiểu (OLS) để ước lượng dữ liệu nghiên cứu Dựa vào kết quả hồi quy cùng với hệ số xác định, tác giả kết luận về cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện tại thị trường Việt Nam

Nhìn chung, trong luận văn này, tác giả sử dụng nghiên cứu định lượng để xác định tác động cấu trúc sở hữu đến chi phí đại diện của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM Tác giả sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để ước tính hệ số của các yếu tố ảnh hưởng theo mô hình tương tự của Gogineni, Scott C.Linn* và Pradeep K Yadav 2009

Dữ liệu nghiên cứu được sử dụng trong bài được thu thập từ các nguồn khác nhau: báo cáo tài chính (gồm bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả kinh doanh) của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, hệ thống cơ sở dữ liệu của Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh ( www.hsx.vn ), Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước SSC (www.ssc.gov.vn), tại website: www.vietstock.vn, www.cafef.vn

Trước tiên, tác giả sử dụng phương pháp bình phương tối thiểu để ước lượng mô hình cấu trúc sở hữu tác động đến chi phí đại diện lần lượt qua hai biến phụ thuộc Aseet turnover và ROA Sau khi chạy mô hình tác giả tiến hành phân tích kết quả và kết luận

CHƯƠNG 4 – NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA

CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN

CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT Ở TẠI HOSE

4.1 Thống kê mô tả dữ liệu

4.1.1 Thống kê mô tả về cấu trúc sỡ hữu

Bảng 4.1 Thống kê mô tả các yếu tố về cấu trúc sở hữu các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM

Chỉ tiêu Trung bình Trung vị Lớn nhất Bé nhất Độ lệch

Tỷ lệ vốn góp của thành viên hội đồng quản trị (VGHDQT) trung bình ở mức

31.59%, cao nhất là 96.74% của Tổng Công ty Khí Việt Nam (mã cổ phiếu là GAS)

Tỷ lệ vốn góp Ban điều hành (VGBDH) bình quân ở mức 12.77%; cao nhất là

78.11% của Công ty cổ phần Gạch men Chang Yin (mã cổ phiếu là CYC)

Tỷ lệ vốn góp cổ đông lớn (VGCDL) bình quân ở mức 49.67%; cao nhất là

96.72% của Tổng Công ty Khí Việt Nam (mã cổ phiếu là GAS)

Mức độ tập trung quản lý của các thành viên Hội đồng quản trị (CON) bình quân

và mức độ đại diện(REP) bình quân lần lượt là 59.01% và 35.59% Mức độ tập

trung quản lý cao nhất là 100% và mức độ đại diện cao nhất là 83% Tỷ lệ này

chứng tỏ khoảng 59% các thành viên hội đồng quản trị tham gia vào ban quản lý công ty

Bảng 4.2 Thống kê mô tả các yếu tố về cấu trúc sở hữu các công ty

có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình

Chỉ tiêu Trung bình Trung vị Lớn nhất Bé nhất Độ lệch

Bảng 4.3 Thống kê mô tả các yếu tố về cấu trúc sở hữu các công ty

không có sự kiểm soát của tổ chức hoặc gia đình

Chỉ tiêu Trung bình Trung vị Lớn nhất Bé nhất Độ lệch

So sánh cấu trúc sở hữu giữa hai hình thức công ty có sự kiểm soát của một tổ chức

hoặc gia đình và công ty không bị kiểm soát bởi một tổ chức hoặc gia đình ( Bảng

4.2 và Bảng 4.3), tác giả nhận thấy có sự khác biệt trong hai nhóm Nhóm công ty

có sự kiểm soát của một tổ chức hoặc gia đình có các tỷ lệ trung bình cao hơn khi so sánh tương ứng với nhóm không được kiểm soát bởi một tổ chức hoặc gia đình Vốn góp của Hội đồng quản trị cao hơn là 15.01%, vốn góp của Ban điều hành cao