TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TPHCM.PDF

Dựa trên nghiên cứu của Baskin, 1989 mô hình hồi quy giữa biến động giá cổ phiếu, suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức được mở rộng bởi các biến kiểm soát như qui mô công ty, biế

LÂM THỊ KIỀU THANH

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013

LÂM THỊ KIỀU THANH

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC

ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC

CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS HỒ VIẾT TIẾN

TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013

Lời cam đoan

Mục lục

Danh mục các từ viết tắt

Danh mục các bảng

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG I - GIỚI THIỆU 3

1.1 Lý do chọn đề tài: 3

1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 5

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: 5

1.4 Phương pháp nghiên cứu: 6

1.5 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài: 7

1.6 Kết cấu đề tài 8

CHƯƠNG II - TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY 9

2.1 Các nghiên cứu trên thế giới về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu: 9

2.2 Các nghiên cứu về tác động của chính sách cổ tức đến giá cổ phiểu của công ty: 13

CHƯƠNG III - PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 21

3.1 Giả thuyết của bài nghiên cứu 21

3.2 Mô hình nghiên cứu: 25

3.3 Mẫu và dữ liệu 28

3.4 Cách đo lường các biến: 29

CHƯƠNG IV - KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 35

4.1 Thống kê mô tả của các biến: 35

4.2 Phân tích tương quan giữa các biến: 36

4.3 Kết quả của mô hình hồi quy đa biến: 40

4.3.1 Kết quả phương trình hồi quy giữa P.vol với D.yield và Payout 40

4.3.2 Kết quả phương trình hồi quy P.vol với 6 biến độc lập 41

4.3.3 Kết quả phương trình hồi quy khi loại Payout 46

4.3.4 Kết quả phương trình hồi quy khi loại D.yield 47

4.4 Thảo luận kết quả nghiên cứu: 49

CHƯƠNG V - KẾT LUẬN 50

5.1 Kết quả nghiên cứu: 50

5.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu: 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

Phụ lục số 01

Phụ lục số 02

Phụ lục số 03

Tôi xin cam đoan luận văn này là kết quả nghiên cứu của riêng tôi, có

sự hỗ trợ từ Thầy hướng dẫn là PGS.TS Hồ Viết Tiến Nội dung của luận văn

có tham khảo và sử dụng các tài liệu, thông tin được đăng tải trên các tác phẩm, tạp chí và các trang web theo danh mục tài liệu của luận văn

TP HCM, ngày 19 tháng 10 năm 2013

Tác giả

Lâm Thị Kiều Thanh

HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

OLS: Mô hình bình phương bé nhất

GLS: Mô hình bình phương tối thiểu tổng quát

P.vol: Biến động giá cổ phiếu

D.yield: Suất sinh lợi cổ tức

Payout: Tỷ lệ chi trả cổ tức

Size: Qui mô công ty

E.vol: Biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Debt: Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản

Growth: Tốc độ tăng trưởng

Bảng 4.1 Thống kê mô tả 35 Bảng 4.2 Phân tích tương quan: 36 Bảng 4.3: Kết quả của phương trình hồi quy giữa P.vol với D.yield và Payout 40 Bảng 4.4: Kết quả của phương trình hồi quy giữa P.vol với 6 biến độc lập

bằng phương pháp OLS: 41 Bảng 4.5: Kết quả kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến các biến 42 Bảng 4.6: Kết quả kiểm định phương sai thay đổi của mô hình 43 Bảng 4.7: Kết quả của phương trình hồi quy giữa P.vol với 6 biến độc lập

bằng phương pháp GLS 44 Bảng 4.8: Kết quả của phương trình hồi quy khi loại Payout 46 Bảng 4.9: Kết quả của phương trình hồi quy khi loại D.yield 47

Dựa trên nghiên cứu của (Baskin, 1989) mô hình hồi quy giữa biến động giá cổ phiếu, suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức được mở rộng bởi các biến kiểm soát như qui mô công ty, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng được cho là ảnh hưởng đến cả biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức

Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu chỉ ra mối hệ ngược chiều đáng kể giữa biến động giá cổ phiếu với hai phương pháp đo lường chính của chính sách cổ tức là suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức

Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng tìm thấy mối quan hệ ngược chiều đáng

kể giữa biến động giá cổ phiếu với qui mô công ty Hơn nữa, mối quan hệ cùng chiều quan trọng giữa biến động giá cổ phiếu với biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng cũng được tìm thấy Dựa trên kết quả nghiên cứu của bài nghiên cứu này cho thấy suất sinh lợi cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, qui mô công ty, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng đều có tác động đáng kể đến biến động giá cổ phiếu

CHƯƠNG I GIỚI THIỆU

Quyết định phân phối hay chính sách cổ tức, chính là việc ấn định tỷ

lệ phần trăm hợp lý giữa phần lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư với phần lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức Lợi nhuận giữ lại có thể được dùng để kích thích tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phần, trong khi cổ tức cung cấp cho các cổ đông một lợi nhuận hữu hình thường xuyên

Trong tài chính doanh nghiệp, một trong những quyết định quan trọng nhất là việc trả lời cho câu hỏi lợi nhuận của công ty nên được phân phối cho các cổ đông dưới hình thức cổ tức hay là nên được sử dụng để tái đầu tư vào những cơ hội đầu tư mới và nếu buộc phải phân phối thì tỷ lệ lợi nhuận trả cho cổ đông là bao nhiêu và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại là bao nhiêu Để trả lời câu hỏi này, các nhà quản lý phải xem xét chính sách cổ tức nào sẽ được áp dụng

để hướng đến mục tiêu tối đa hóa tài sản của cổ đông, hơn nữa phải xem xét nên giữ lại bao nhiêu thu nhập để tái đầu tư và xem xét tác động của những quyết định đó đến biến động giá cổ phiếu của công ty

Chính sách cổ tức cũng liên quan đến cấu trúc vốn một cách gián tiếp

và những chính sách cổ tức khác nhau đòi hỏi những cấu trúc vốn khác nhau bởi vì cả cấu trúc vốn và chính sách cổ tức đều có thể tác động đến tài sản của

cổ đông và chính sách cổ tức bản thân nó cũng tác động đến cấu trúc vốn, vì vậy quyết định về chính sách cổ tức là một quyết định phức tạp

Trong tài chính doanh nghiệp cổ điển, chính sách cổ tức chỉ liên quan đến việc lựa chọn giữa chi trả lợi nhuận cho cổ đông dưới hình thức tiền mặt hay là giữ lại lợi nhuận cho công ty Nó chỉ quyết định phạm vi ảnh hưởng của việc chi trả cổ tức và số lượng cổ tức chi trả Tuy nhiên, trong tài chính doanh nghiệp hiện đại, chính sách cổ tức diễn tả nhiều vấn đề hơn như là làm thế nào để công ty thu hút những nhà đầu tư ở những bậc thuế khác nhau và làm thế nào công ty có thể gia tăng giá trị thị trường hay là việc mua lại cổ phần thay vì chi trả cổ tức bằng tiền mặt …

Vì vậy, chính sách cổ tức là một trong những chủ đề gây tranh cãi nhất trong các lĩnh vực nghiên cứu tài chính doanh nghiệp hơn 50 năm qua

và nó đề cập đến những vấn đề quan trọng như chi phí đại diện, hiệu ứng khách hàng và định giá cổ phiếu Nhiều nhà nghiên cứu đã tìm hiểu mối quan

hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của công ty, tuy nhiên những nghiên cứu trên thế giới có kết quả trái ngược nhau, cũng như không

có sự nhất quán giữa các nghiên cứu về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp

Những nhà nghiên cứu khác nhau đã xem xét mối liên hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu ở những thời điểm khác nhau như (Allen & Rachim, 1996; Baskin, 1989; Hussainey, Mgbame, & Chijoke-Mgbame, 2011; Nazir, Nawaz, Anwar, & Ahmed, 2010; Mohammad, Aref, & Nejat, 2012) Nhưng những phát hiện của họ không nhất quán với nhau ví dụ: (Baskin, 1989) chỉ ra rằng có mối quan hệ ngược chiều đáng kể giữa suất sinh lợi cổ tức và biến động giá cổ phiếu tuy nhiên kết quả nghiên cứu của (Hussainey et al., 2011) lại thất bại trong việc hỗ trợ cho nghiên cứu của (Baskin, 1989) khi phát hiện ra rằng tỷ lệ chi trả cổ tức mới là yếu tố quyết định đáng kể đến biến động giá cổ phiếu

Vì không có sự nhất quán giữa các nhà nghiên cứu về vấn đề tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của công ty và để biết được chính sách cổ tức có ảnh hưởng như nào đến biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

thời gian qua Tác giả đã chọn đề tài nghiên cứu: “Tác động của chính sách

cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh”

Các nghiên cứu trên thế giới về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu cho thấy những kết quả khác nhau Do vậy, để đạt được mục tiêu nghiên cứu là xem xét tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh tác giả đặt ra mục tiêu nghiên cứu như sau:

- Xem xét và phân tích mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

- Mô hình nghiên cứu nào là phù hợp để nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu của luận văn là chính sách cổ tức ảnh hưởng như thế nào đến giá cổ phiếu, biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh từ năm 2007 đến năm 2012

Và trong giới hạn nghiên cứu của luận văn, đề tài hướng đến việc ứng dụng mô hình kinh tế lượng nhằm tìm hiểu mối quan hệ và mức độ ảnh hưởng của suất sinh lợi cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, qui mô công ty, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tốc độ tăng trưởng ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu như thế nào tùy theo sự kết hợp của các biến độc lập

Nghiên cứu được thực hiện trên cơ sở sử dụng các phương pháp như:

- Phương pháp phân tích thống kê nhằm tập hợp các số liệu và đánh giá thực trạng

- Phương pháp mô tả nhằm đưa ra cái nhìn tổng quát về thực trạng của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

- Để đánh giá biến động giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi chính sách cổ tức như thế nào tác giả sử dụng phương pháp phân tích tương quan và

mô hình bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) để ước lượng các hàm phản ứng với sáu biến số suất sinh lợi cổ tức (D.yield), tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout), qui mô công ty (Size), biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay (E.vol), tỷ lệ

nợ (Debt) và tốc độ tăng trưởng (Growth)

- Về mặt số liệu: số liệu thứ cấp, các số liệu trong báo cáo tài chính đã kiểm toán, bảng cáo bạch, Nghị quyết Đại hội Cổ đông của các doanh nghiệp, báo cáo thường niên của Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh Các số liệu này được lấy từ Sở Giao Dịch Chứng Khoán

Thành Phố Hồ Chí Minh, Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước và một số website khác

Đề tài đã hệ thống hóa các giả thuyết liên quan giữa chính sách cổ tức

và biến động giá cổ phiếu cũng như đề xuất phương pháp để áp dụng phân tích ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu trong điều kiện nghiên cứu thực tế của luận văn

Trình bày các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các học giả trên thế giới và tác giả

đã áp dụng mô hình hồi quy đa biến được đề nghị bởi Baskin (1989) để áp dụng cho bài nghiên cứu của mình tại thị trường Việt Nam cụ thể là các công

ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

Định lượng các yếu tố tài chính tác động đến biến động giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

Đề tài nghiên cứu tìm ra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2012 Đây cũng là vấn đề được các nhà quản lý cũng như các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm khi tham gia vào thị trường chứng khoán do đó đề tài mang ý nghĩa thực tiễn cao

1.6 Kết cấu đề tài

Bài nghiên cứu được trình bày thành các chương sau đây

Tóm tắt

Chương I: Giới thiệu

Chương II: Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty

Chương III: Phương pháp nghiên cứu

Ở phần này tác giả sẽ giới thiệu giả thuyết của bài nghiên cứu, mô

tả mô hình nghiên cứu, thảo luận về dữ liệu, phạm vi, cỡ mẫu, cách đo lường các biến trong bài nghiên cứu, và các kỹ thuật thống kê xử lý số liệu

Chương IV: Kết quả nghiên cứu

Ở phần này tác giả trình bày phát hiện của các nghiên cứu thực nghiệm và thảo luận kết quả nghiên cứu

Chương V: Kết luận

Ở phần này tác giả trình bày các kết luận đã được rút ra từ kết quả của nghiên cứu, các hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo

CHƯƠNG II TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA

CÁC CÔNG TY

biến động giá cổ phiếu:

và biến động giá cổ phiếu của các công ty tại Mỹ Tác giả thêm một số biến kiểm soát để kiểm tra mối liên hệ giữa biến động giá cổ phiếu với suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức Các biến kiểm soát là biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, qui mô công ty, nợ và tốc độ tăng trưởng Các biến kiểm soát không chỉ tác động một cách rõ ràng đến biến động giá cổ phiếu mà còn tác động đến suất sinh lợi cổ tức Ví dụ, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu và nó ảnh hưởng đến chính sách

cổ tức tối ưu của các tập đoàn Hơn nữa, với giả định rằng các rủi ro hoạt động là không đổi, tỷ lệ nợ có thể có tác động cùng chiều đến suất sinh lợi cổ tức Qui mô công ty được kỳ vọng có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu

Đó là, giá cổ phiếu của các công ty lớn thì ổn định hơn so với các công ty nhỏ

vì công ty lớn có xu hướng đa dạng hóa đầu tư nhiều hơn Hơn nữa, các công

ty nhỏ có thông tin công bố ra bên ngoài hạn chế và vấn đề này có thể dẫn đến phản ứng phi lý của các nhà đầu tư

Công trình nghiên cứu của (Baskin, 1989) dựa theo mô hình cơ sở là

sự liên kết giữa cổ tức và rủi ro của chứng khoán Mô hình về hiệu ứng thời gian, tỷ suất sinh lợi, kinh doanh chênh lệch giá, và thông tin

(Baskin, 1989) đề xuất rằng sự thay đổi trong tỷ lệ chiết khấu có tác động ít đến cổ phiếu có tỷ lệ chi trả cổ tức cao bởi vì suất sinh lợi cổ tức cao

có thể là một tín hiệu dòng tiền ngắn hạn nhiều hơn vì vậy các công ty có suất sinh lợi cổ tức cao được dự kiến sẽ có ít biến động trong giá cổ phiếu Điều này sau đó được đặt tên là hiệu ứng thời gian (Baskin, 1989) sử dụng mô hình tăng trưởng Gordon để chứng minh hiệu ứng này Hơn nữa, Baskin giải thích rằng dựa trên tác động của tỷ suất sinh lời, các công ty có suất sinh lợi

cổ tức thấp và tỷ lệ chi trả cổ tức thấp có thể được đánh giá có giá trị cao hơn giá trị tài sản hiện tại bởi vì các công ty này có các cơ hội tăng trưởng trong tương lai Và cũng bởi vì dự báo về lợi nhuận từ các cơ hội tăng trưởng thì không chắc chắn như dự báo về lợi nhuận từ tài sản tại hiện tại, vì vậy công ty

có tỷ lệ chi trả cổ tức và suất sinh lợi cổ tức thấp được dự kiến sẽ có nhiều biến động trong giá cổ phiếu Tác giả cũng đề xuất rằng suất sinh lợi cổ tức cao hơn sẽ dẫn đến lợi nhuận từ kinh doanh chênh lệch giá cao hơn bởi vì lợi nhuận vượt trội phụ thuộc vào suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ giảm giá cổ phiếu Baskin cho rằng các nhà quản lý có thể kiểm soát được biến động giá cổ phiếu và rủi ro cổ phiếu bằng chính sách cổ tức và phân phối cổ tức tại thời điểm công bố tình hình kinh doanh, lợi nhuận có thể được hiểu là tín hiệu về

sự ổn định của công ty

(Baskin, 1989) nghiên cứu 2344 công ty Mỹ trong khoảng thời gian từ

1967 đến 1986 trong đó bao gồm 183 công ty khai khoáng và dầu khí, 1074 công ty công nghiệp, 330 công ty tiện ích và đường sắt, 388 công ty tài chính,

230 công ty bán buôn bán lẻ và 139 công ty dịch vụ hoặc bệnh viện Kết quả

cho thấy có một mối tương quan ngược chiều đáng kể giữa suất sinh lợi cổ tức và biến động giá cổ phiếu hơn bất kỳ các biến nào khác ngay cả khi thêm vào các biến kiểm soát như quy mô, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ và tốc độ tăng trưởng thì ảnh hưởng đó cũng giảm không đáng

kể Điều đó chứng tỏ rằng cổ tức trên mỗi cổ phần ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu và cung cấp bằng chứng ủng hộ cho việc nhận ra chênh lệch giá

và ảnh hưởng của thông tin khi đầu tư Do đó, tác giả cho rằng chính sách cổ tức có thể được sử dụng để kiểm soát rủi ro trong biến động giá cổ phiếu Baskin báo cáo rằng nếu suất sinh lợi cổ tức tăng thêm 1%, độ lệch chuẩn hàng năm của giá cổ phiếu giảm 2,5%

cổ tức lên biến động giá cổ phiếu Mẫu dữ liệu gồm 73 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi (KSE) trong giai đoạn từ năm 2003 đến

2008 Tác giả áp dụng mô hình ảnh hưởng cố định và ảnh hưởng ngẫu nhiên

để phân tích mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu cùng với các biến kiểm soát là quy mô, đòn bẩy, tăng trưởng và thu nhập Kết quả phân tích cho thấy tất cả các biến đều có ý nghĩa thống kê Kết quả của bài nghiên cứu chỉ ra rằng suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức có ảnh hưởng đáng kể đến biến động giá cổ phiếu Nazir cũng cho biết qui mô công

ty và đòn bẩy có tác động ngược chiều không đáng kể đến biến động giá cổ phiếu Kết quả nghiên cứu đáng tin cậy với thị trường chứng khoán mới nổi như Pakistan

• (Allen, D E., & Rachim, V.S 1996) nghiên cứu quan hệ giữa

chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu tại Úc cho giai đoạn từ 1972 đến

1985 với mẫu dữ liệu gồm 173 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Úc Trái với kết quả nghiên cứu của Baskin(1989), tác giả không tìm thấy bằng chứng cho thấy suất sinh lợi cổ tức có tương quan với biến động giá cổ phiếu Mặt khác, kết quả của bài nghiên cứu tìm ra mối quan hệ ngược chiều đáng kể giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu Kết quả nghiên cứu cũng tìm thấy tương quan cùng chiều đáng kể giữa qui mô công ty và biến động giá

cổ phiếu Tuy nhiên biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay và nợ là những nhân tố quyết định chính đến biến động giá cổ phiếu Kết quả của bài nghiên

cứu bác bỏ giả thuyết suất sinh lợi cổ tức tác động đến biến động giá cổ phiếu

cổ tức và biến động giá cổ phiếu ở Pakistan Tác giả trích xuất dữ liệu từ thị trường chứng khoán Karachi dựa trên năm lĩnh vực quan trọng cho giai đoạn

từ 2005 đến 2009 Tác giả sử dụng mô hình hồi quy đa biến để phân tích Trái với kết quả nghiên cứu của (Baskin, 1989), phát hiện của bài nghiên cứu cho thấy biến động giá cổ phiếu có mối quan hệ cùng chiều đáng kể với suất sinh lợi cổ tức Suleman cũng chỉ ra rằng biến động giá cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với tốc độ tăng trưởng

động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức (suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức) tại Vương quốc Anh Tác giả chọn mẫu gồm 123 công ty Anh và thời gian nghiên cứu từ 1998 đến 2007 Nghiên cứu của tác giả dựa trên nghiên cứu của (Baskin, 1989) Tương tự như Baskin (1989), tác giả sử dụng mô hình hồi quy đa biến để phân tích mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu với suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức Tác giả cũng thêm các biến

kiểm soát như quy mô, tỷ lệ nợ, biến động lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng vào mô hình để kiểm tra mối quan hệ của chúng với giá cổ phiếu Kết quả nghiên cứu thực nghiệm tìm thấy mối quan hệ ngược chiều đáng kể giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ lệ chi trả cổ tức và mối quan hệ ngược chiều giữa suất sinh lợi cổ tức và biến động giá cổ phiếu Kết quả cho thấy rằng tỷ lệ chi trả

cổ tức cao hơn thì giá cổ phiếu ít biến động hơn và tỷ lệ chi trả cổ tức là yếu

tố quyết định đến biến động giá cổ phiếu; các biến nợ và qui mô công ty có mối quan hệ đáng kể với biến động giá cổ phiếu so với các biến kiểm soát khác, qui mô công ty có tác động ngược chiều đáng kể đến biến động giá cổ phiếu, qui mô công ty càng lớn thì giá cổ phiếu càng ít biến động, ngược lại

nợ và biến động giá cổ phiếu có mối quan hệ cùng chiều Phát hiện của bài nghiên cứu thì khác với phát hiện trong bài nghiên cứu của Baskin (1989), theo bài nghiên cứu thì tỷ lệ chi trả cổ tức là yếu tố quyết định đến biến động giá cổ phiếu trong khi đó Baskin thì phát hiện ra rằng suất sinh lợi cổ tức là

yếu tố quan trọng quyết định đến biến động giá cổ phiếu

của công ty:

• (Miller và Modigliani, 1961) đã đưa ra lý thuyết cổ tức trong

một thị trường hoàn hảo, không có thuế và chi phí giao dịch MM lập luận rằng quyết định chia cổ tức không có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp, giá trị của một doanh nghiệp chỉ do các quyết định đầu tư ấn định và

tỷ lệ chi trả cổ tức chỉ là một chi tiết Lợi nhuận đầu tư sẽ tương đương với

cổ tức trong một thị trường hoàn hảo mà không cần xem xét thuế hoặc các chi phí giao dịch MM cho rằng cổ tức và lãi vốn là hai cách chính để phân phối lợi nhuận của công ty cho cổ đông Khi công ty lựa chọn phân phối lợi nhuận cho cổ đông dưới hình thức cổ tức thì giá cổ phiếu sẽ tự động

giảm giá tương ứng với lượng chi trả cổ tức trên một cổ phiếu vào ngày quyết định chi trả cổ tức Do đó, theo MM trong thị trường hoàn hảo chính

sách cổ tức không tác động đến lợi nhuận của cổ đông

phiếu phổ thông tại thị trường chứng khoán New York để nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức đến giá cổ phiếu từ 1936 đến 1966 Tác giả sử dụng mô hình định giá tài sản vốn để kiểm tra mối liên hệ giữa suất sinh lợi

cổ tức và lợi nhuận mong đợi Kết quả của bài nghiên cứu chỉ ra rằng không

có mối quan hệ đáng kể giữa suất sinh lợi cổ tức và lợi nhuận mong đợi Không có bằng chứng cho thấy rằng việc áp dụng chính sách cổ tức khác nhau sẽ dẫn đến giá cổ phiếu khác nhau Kết quả nghiên cứu của Black & Scholes nhất quán với giả thuyết chính sách cổ tức không tác động đến giá trị

doanh nghiệp

như thế nào đến giá trị tài sản của cổ đông tại thị trường chứng khoán Dhaka dựa trên mẫu được chọn gồm 137 công ty đã công bố chi trả cổ tức trong khoảng thời gian từ 10/2001 đến 09/2002 Kết quả cho thấy lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR) của danh mục 137 cổ phiếu tăng lên trong khoảng thời gian ngắn trước khi công bố cổ tức nhưng giảm trong khoảng thời gian sau đó Bằng chứng là CAR tăng từ -4.9% vào ngày 30 trước ngày công bố

cổ tức lên 10.5% vào ngày công bố cổ tức nhưng lại giảm xuống -19.52% vào ngày thứ 30 sau ngày công bố cổ tức Do vậy, tác giả kết luận rằng quyết định chi trả cổ tức không tác động đến giá trị tài sản của cổ đông, giá trị cổ phiếu của công ty giảm 19.52% trong khoảng thời gian 30 ngày trước và sau ngày công bố cổ tức nhưng sự sụt giảm đó được bù đắp bởi suất sinh lợi cổ

tức hiện tại Do đó, kết quả nghiên cứu của tác giả ủng hộ giả thuyết của

(Miller và Modigliani, 1961)

nghiệm đáng kể cho thấy các thay đổi trong chính sách cổ tức ảnh hưởng đến giá cổ phần Một gia tăng trong cổ tức chuyển một loại thông tin nào đó đến các cổ đông Đó là, ban điều hành doanh nghiệp dự kiến thu nhập tương lai

sẽ cao hơn Tương tự, một cắt giảm cổ tức được xem như truyền đạt các

thông tin bất lợi về triển vọng về lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp

của cổ phiếu và cho rằng chính sách cổ tức tác động đến giá thị trường của cổ phiếu ngay cả trong thị trường vốn hoàn hảo Cổ đông không thích rủi ro có thể thích một mức cổ tức hiện tại nào đó hơn là hứa hẹn lãi vốn trong tương lai, vì cổ tức là thu nhập thường xuyên, chắc chắn, trong khi lãi vốn trong tương lai ít chắc chắn hơn ngay cho dù trong thị trường vốn hoàn hảo Theo Gordon, cổ tức làm giảm tính bất trắc của các cổ đông, cho phép họ chiết khấu lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp với một tỷ lệ thấp hơn, do đó làm tăng giá trị của doanh nghiệp Ngược lại, việc không chi trả cổ tức làm gia tăng tính bất trắc của các cổ đông, làm tăng suất chiết khấu và giảm giá cổ phần Tác giả cũng cho rằng có mối quan hệ trực tiếp giữa chính sách cổ tức

và giá trị thị trường của cổ phiếu ngay cho dù tỷ suất sinh lời nội bộ và tỷ suất sinh lời đòi hỏi là bằng nhau Trong mô hình tăng trưởng đều của (Gordon,

1962), giá cổ phiếu phụ thuộc vào sự sụt giảm cổ tức trong tương lai

Thêm vào đó, nghiên cứu của Gordon (1962 và 1963) cũng khẳng định lý thuyết về sự độc lập của cổ tức là không đúng Tác giả chỉ ra rằng chính sách cổ tức và chính sách đầu tư được kết nối với nhau và rằng chính sách đầu tư không thể tồn tại riêng lẻ, cách ly khỏi chính sách cổ tức để một

mình chính sách đầu tư có thể ảnh hưởng đến giá trị thị trường của một công

ty

sách cổ tức đến giá trị tài sản của cổ đông và mối quan hệ giữa phản ứng của thị trường và việc công bố cổ tức Mẫu dữ liệu của bài nghiên cứu bao gồm

168 công ty đó là các công ty lần đầu tiên chi trả cổ tức cho cổ đông trong lịch sử hoạt động hoặc là các công ty lần đầu tiên chi trả cổ tức trở lại sau 10 năm gián đoạn Tác giả phân tích lợi nhuận bất thường hàng ngày cho khoảng thời gian 10 ngày trước và sau khi công bố cổ tức Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng lợi nhuận bất thường tăng khoảng 3.7% cho khoảng thời gian 2 ngày sau công bố Hơn nữa, kết quả cũng cho thấy rằng mức chi trả cổ tức lần đầu tiên có tác động cùng chiều đáng kể đến lợi nhuận vượt trội vào ngày công bố cổ tức, cổ tức công bố càng cao thì lợi nhuận vượt trội càng lớn Tác

giả kết luận rằng độ lớn của việc thay đổi cổ tức cũng có thể rất quan trọng

Đức trong khoảng thời gian từ 1988 đến 1992 và nghiên cứu giá cổ phiếu phản ứng đối với việc công bố cổ tức như thế nào Tác giả xem xét 255 trường hợp tăng cổ tức và 51 trường hợp giảm cổ tức Kết quả của bài nghiên cứu củng cố lập luận rằng các thay đổi trong cổ tức được coi như cung cấp tín hiệu rõ ràng về triển vọng tương lai của doanh nghiệp Tác giả đưa ra bằng chứng rằng lợi nhuận vượt trội tăng 0.965 phần trăm khi cổ tức tăng và giảm

1.73 phần trăm khi cổ tức giảm

phản ứng như thế nào khi công ty công bố cổ tức và khi công bố tăng cổ tức tại thị trường chứng khoán Cyprus từ năm 1985 đến 1995 Tác giả xem xét 41 công bố cổ tức bằng tiền mặt và 39 trường hợp tăng cổ tức Kết quả cho thấy

có sự gia tăng lợi nhuận vượt trội trong cả hai trường hợp khi công bố chi trả

cổ tức bằng tiền mặt và tăng cổ tức Kết quả đạt được cung cấp bằng chứng

quan trọng ủng hộ cho giả thuyết tín hiệu

giữa quyết định cổ tức và quyết định đầu tư của một công ty Mẫu dữ liệu gồm 477 công ty tại Mỹ từ năm 1983 đến 1990 Kết quả nghiên cứu đạt được

như sau:

- Về qui mô công ty: công ty càng lớn có xu hướng chi trả cổ tức càng

cao bởi vì so với các công ty nhỏ thì các công ty lớn dễ dàng hơn trong việc tiếp cận với thị trường vốn do đó nó ít phụ thuộc vào nguồn quỹ nội bộ, vì

vậy nó có thể trả cổ tức cao hơn

- Về chi phí đại diện: các công ty mà phần trăm nắm giữ cổ phần của chủ

sở hữu nội bộ cao hơn thì chi phí đại diện thấp hơn và tỷ lệ chi trả cổ tức cũng thấp hơn Ngược lại, các công ty mà số lượng cổ đông càng lớn thì chi phí đại diện cũng cao hơn và tỷ lệ chi trả cổ tức cũng cao hơn để kiểm soát chi phí đại diện Kết quả nghiên cứu của tác giả cũng nhất quán với lý thuyết chi phí đại diện

hưởng như thế nào đến quyết định lựa chọn danh mục đầu tư của các nhà đầu

tư tại Mỹ Phát hiện của tác giả cung cấp bằng chứng thực nghiệm hỗ trợ lý thuyết hiệu ứng khách hàng Tác giả nghiên cứu 914 danh mục đầu tư và báo cáo rằng độ tuổi của nhà đầu tư và suất sinh lợi cổ tức của danh mục đầu tư có liên hệ cùng chiều Tác giả cũng cho biết thu nhập của nhà đầu tư và suất sinh lợi cổ tức có liên hệ ngược chiều Pettit đã đề xuất rằng các nhà đầu tư với mức thu nhập thấp thì thường phụ thuộc nhiều vào danh mục đầu tư của mình

để tìm kiếm nguồn thu nhập tài trợ cho những nhu cầu tiêu dùng hiện tại Do

đó, họ thích đầu tư vào chứng khoán với mức chi trả cổ tức cao để tránh các chi phí giao dịch bán chứng khoán Tác giả cũng chứng minh rằng các nhà đầu tư lựa chọn danh mục đầu tư có rủi ro thấp thích cổ phiếu chia cổ tức cao Phát hiện của tác giả cũng hỗ trợ giả thuyết hiệu ứng khách hàng do ảnh

hưởng của thuế

của thuế, chính sách cổ tức đến quyết định của nhà đầu tư Mẫu dữ liệu nghiên cứu gồm 133 công ty trong giai đoạn từ 1982 đến 1995 tại Mỹ bao gồm các công ty bắt đầu chi trả cổ tức lần đầu cho cổ đông hoặc là các công

ty bắt đầu chi trả cổ tức lại cho cổ đông sau ít nhất 5 năm gián đoạn Phát hiện của bài nghiên cứu cho thấy sau khi bắt đầu trả cổ tức, có sự gia tăng đáng kể

cổ đông tổ chức trong cấu trúc của công ty chiếm khoản 80% mẫu đã chọn Các nhà đầu tư cá nhân với khung thuế suất cao sẽ quyết định bán lại cổ phần còn các nhà đầu tư tổ chức đang được miễn thuế, giảm thuế hay hoãn thuế sẽ mua lại các cổ phần có chi trả cổ tức Kết quả nghiên cứu hỗ trợ cho lý thuyết ảnh hưởng của thuế đến quyết định của nhà đầu tư

như qui mô, đòn bẩy và suất sinh lợi cổ tức đến rủi ro của doanh nghiệp Tác giả chọn mẫu gồm 1000 tập đoàn công nghiệp lớn nhất nước Mỹ vào năm

1970 và lần lượt kiểm tra mối quan hệ giữa các nhân tố qui mô, đòn bẩy và suất sinh lợi cổ tức ảnh hưởng đến rủi ro của doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng qui mô, đòn bẩy và suất sinh lợi cổ tức có mối quan hệ đáng kể với rủi ro của doanh nghiệp và là những yếu tố quan trọng quyết định rủi ro của doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng rủi ro của doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều với suất sinh lợi cổ tức và qui mô công

ty, nhưng đòn bẩy có tác động cùng chiều đáng kể đến rủi ro của doanh

nghiệp

tức Tác giả cho rằng beta, chi phí đại diện và cơ hội tăng trưởng quyết định

tỷ lệ chi trả cổ tức Mẫu dữ liệu nghiên cứu gồm 1.000 công ty thuộc 64 lĩnh vực khác nhau Kết quả nghiên cứu cho thấy hệ số beta cao hơn thì dẫn đến tỷ

lệ chi trả cổ tức thấp hơn điều đó cho thấy có sự liên hệ ngược chiều giữa rủi

ro của doanh nghiệp và tỷ lệ chi trả cổ tức bởi vì các công ty có hệ số beta cao thì có chi phí tài chính bên ngoài cao hơn, do đó có nhiều khả năng lựa chọn chính sách trả cổ tức thấp hơn Kết quả cũng cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ ngược chiều đáng kể với cơ hội tăng trưởng, chi phí đại diện và phần trăm nắm giữ cổ phần của chủ sở hữu nội bộ và có sự liên hệ cùng chiều với số lượng cổ đông của công ty

ro của công ty ở thị trường chứng khoán Mỹ Tác giả sử dụng một mẫu gồm các công ty thông thường theo dữ liệu hàng năm của Compustat trong vòng

20 năm từ 1960 đến 1979 và dữ liệu về tỷ lệ lợi nhuận hàng tháng được lấy từ trung tâm nghiên cứu giá cổ phiếu (CRPS) Tác giả nghiên cứu tỷ suất cổ tức với hệ số beta của doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu đã phát hiện một mối quan hệ ngược chiều rõ ràng đáng kể giữa tỷ suất cổ tức và hệ số beta của doanh nghiệp, điều đó cho thấy rằng các công ty có rủi ro cao hơn thì chi trả

cổ tức thấp hơn

Dựa trên kết quả của các nghiên cứu trên, các nhà nghiên cứu đều cho rằng lý thuyết sự độc lập của cổ tức là không thực tế Lý thuyết này phụ thuộc vào thị trường tài chính hiệu quả và dựa trên các giả định không có thuế, trong giả định này, các nhà đầu tư không bận tâm về việc họ sẽ nhận được thu

nhập cổ tức hay thu nhập lãi vốn; không có chi phí giao dịch, giả định này ngụ ý rằng các nhà đầu tư vào chứng khoán của các doanh nghiệp chi trả ít hoặc không chi trả cổ tức có thể bán lại (không có phí tổn) bất cứ số cổ phần nào mà họ muốn bán để chuyển đổi lãi vốn thành thu nhập thường xuyên; không có chi phí phát hành, nếu các doanh nghiệp không phải chi trả các chi phí phát hành cho việc phát hành chứng khoán mới, họ có thể thụ đắc được vốn cổ phần cần thiết với cùng chi phí, không kể họ giữ lại lợi nhuận hay chi trả cổ tức; sự đối xứng thông tin giữa các nhà quản lý và các nhà đầu tư; và các nhà đầu tư có đầy đủ thông tin một cách chính xác khi thực hiện quyết định đầu tư của họ Các nhà nghiên cứu cho rằng không có một thị trường tài chính hiệu quả hoàn toàn 100% do đó, lý thuyết khó có thể áp dụng được Do vậy, ta thấy có nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chứng mình rằng chính sách

cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị thị trường

Tóm lại, chính sách cổ tức có tác động nhất định đến biến động giá cổ phiếu của một doanh nghiệp và điều này có ý nghĩa quan trọng đối với nhà đầu tư, các nhà quản lý và các bên liên quan Như vậy, sự linh hoạt của các nhà quản lý trong việc ra quyết định về chính sách cổ tức là rất quan trọng vì

nó không chỉ tác động đến số tiền cổ tức mà doanh nghiệp trả cho cổ đông,

mà còn tác động đến dòng vốn đầu tư của doanh nghiệp vì chia cổ tức nhiều đồng nghĩa với việc có ít kinh phí hơn để đầu tư vào các dự án Hơn nữa, quyết định về chính sách cổ tức còn tác động trực tiếp đến biến động giá cổ phiếu của doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán và điều đó ảnh hưởng trực tiếp đến các nhà đầu tư

CHƯƠNG III PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

mô hình tăng trưởng Gordon để chứng minh tác động về thời gian Baskin giả định rằng tỷ suất chiết khấu KE và tốc độ tăng trưởng cổ tức là không đổi Theo mô hình (Gordon, 1962), giá cổ phiếu được tính như sau:

) (

1

r E

T T

G K

D P

Gr : tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi

Lấy đạo hàm bậc nhất theo KE từ phương trình (I):

2 )^

(

) ( 1

r E

T E

PT

G K

D dK

) / (

) /

(

1 T T

E E

T

E T

P D

K K

P

dK dP

(Baskin, 1989) sử dụng một số giả định để chứng minh ảnh hưởng của

tỷ suất sinh lợi để giải thích sự tác động ngược chiều của suất sinh lợi cổ tức

và tỷ lệ chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu như mô tả sau đây:

a Doanh nghiệp có tỷ lệ chi trả cổ tức không đổi (1-B) với B là tỷ

lệ lợi nhuận giữ lại

b Công ty có một tỷ suất sinh lời nội bộ R cho tất cả số tiền tái đầu

tư nên tốc độ tăng trưởng G sẽ được tính G = B * R

c Công ty không có phát hành cổ phần mới

d Tỷ lệ chiết khấu KE là không đổi

Thay R bằng BR vào phương trình (I) ta có:

BR K

D P

E

T T

(

1

BR K

BD dR

dP

E

T T

−

(V) Phương trình (V) có thể diễn tả như sau:

) / (

) / (

) / (

1 T T

T

T

P D

BR R

P

dR dP

(Baskin, 1989) cũng giải thích tác động ngược chiều của suất sinh lợi

cổ tức lên biến động giá cổ phiếu dựa trên hiệu ứng kinh doanh chênh lệch giá Hiệu ứng kinh doanh chênh lệch giá được dựa trên giả định rằng thị trường tài chính thì không hiệu quả và các nhà đầu tư có thông tin tốt hơn có thể được hưởng lợi từ việc định giá sai Để chứng minh ảnh hưởng này, (Baskin, 1989) sử dụng mô hình sau đây với các giả định sau:

Pa: giá cổ phiếu

Pf: hiện giá theo cổ tức mong đợi tương lai (dự đoán dựa trên thông tin hoàn hảo)

D

KE = +

Nhà đầu tư có đầy đủ thông tin sẽ nhận ra cổ phiếu được định giá thấp

và mua tại mức giá P Nhà đầu tư này được hưởng cổ tức dự kiến (D/Pa) và lãi vốn G Như vậy, lợi nhuận kỳ vọng cho nhà đầu tư với đầy đủ thông tin (KF) sẽ là:

KF = D/Pa + G = KE + I (D/Pa) (VIII) Phương trình (VIII) hàm ý rằng suất sinh lợi cổ tức cao hơn sẽ dẫn đến lợi nhuận do chênh lệch giá cao hơn bởi vì lợi nhuận vượt trội phụ thuộc vào suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chiết khấu I Cuối cùng, hiệu ứng thông tin cho thấy chính sách cổ tức truyền tín hiệu về tình hình tương lai của công ty

có tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn có ít biến động trong giá cổ phiếu hơn Tác giả cũng giải thích rằng tỷ lệ chi trả cổ tức cao có thể được hiểu như sự ổn định của một công ty và làm giảm sự biến động trong giá cổ phiếu của công ty đó

Khung lý thuyết của bài nghiên cứu dựa trên nghiên cứu của (Baskin, 1989) Bằng cách áp dụng phân tích tương quan và sử dụng mô hình bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) để kiểm tra mối liên hệ giữa biến động giá

cổ phiếu và chính sách cổ tức

Mô hình hồi quy chính xem xét mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu với suất sinh lợi cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức sau đó đã được mở rộng bởi thêm vào các biến kiểm soát được đề nghị bởi Baskin (1989) Các biến kiểm soát bao gồm qui mô công ty, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay,

tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng được cho là có ảnh hưởng đến cả chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu

Đầu tiên, biến động giá cổ phiếu được hồi quy dựa trên hai biến độc lập chính là tỷ lệ chi trả cổ tức và suất sinh lợi cổ tức bằng việc sử dụng mô hình hồi quy bình phương bé nhất dựa trên phương trình sau đây:

j j

j

j a D yield b Payout c vol

(Baskin, 1989) đề xuất rằng qui mô, biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng ảnh hưởng đến

cả biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức Rủi ro thị trường có thể ảnh hưởng đến cả biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức, do đó biến kiểm soát biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay (E.vol) được thêm vào phương trình hồi quy chính (IX)

Bên cạnh đó, có thể qui mô công ty ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu vì các doanh nghiệp nhỏ thường ít đa dạng hóa các hoạt động kinh doanh hoặc có thể là các công ty nhỏ có ít thông tin sẵn có cho nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Một lý do khác có thể là cổ phiếu của các công ty nhỏ thì ít thanh khoản hơn vì vậy giá cổ phiếu của các công ty nhỏ dễ biến động hơn so với các doanh nghiệp lớn (Baskin, 1989) đề xuất rằng các công

ty có sự đa dạng về cổ đông thì thích sử dụng cổ tức như một thiết bị truyền tín hiệu, vì vậy qui mô công ty cũng có thể ảnh hưởng đến chính sách cổ tức

Do vậy, biến kiểm soát qui mô công ty (Size) được thêm vào phương trình hồi quy chính (IX)

Tiếp theo, chính sách cổ tức có thể có mối quan hệ ngược chiều với tốc độ tăng trưởng vì các doanh nghiệp đang trong giai đoạn tăng trưởng thường giữ lại lợi nhuận để đầu tư vào các cơ hội đầu tư mới Dựa trên hiệu ứng kinh doanh chênh lệch giá và theo phương trình (VIII), tốc độ tăng trưởng và biến động giá cổ phiếu có thể có tương quan Vì vậy, biến kiểm soát (Growth) được thêm vào phương trình hồi quy chính như một phương pháp đo lường sự tăng trưởng

Hơn nữa, đòn bẩy tài chính có thể có tác động ngược chiều đến biến động giá cổ phiếu và nếu có thông tin bất cân xứng thì vay nợ và chính sách

cổ tức có thể liên quan Vì vậy, đòn bẩy tài chính (DEBT) được thêm vào phương trình hồi quy chính như là một biến kiểm soát

Cuối cùng, mô hình hồi quy được thể hiện như sau:

) (

*

*

*

*

*

E. : biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay của công ty j

Debt j: tỷ lệ nợ của công ty j

a Có ít nhất một lần chi trả cổ tức bằng tiền mặt từ năm 2007 đến

2012

b Thời gian niêm yết chậm nhất là từ năm 2007

Phần mềm Stata và phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) được sử dụng để phân tích bài nghiên cứu này

Biến động giá cổ phiếu (P.vol): biến này là biến phụ thuộc trong bài

nghiên cứu Để tính toán biến động giá cổ phiếu, đầu tiên tính độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi ngày sau đó tính độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi trung bình cho sáu (06) năm Công thức để tính toán sự biến động giá cổ phiếu như sau:

1 1500

) (

1500 1

2 _ ,

t j

R R

P. j: biến động giá cổ phiếu

Rt,j: tỷ suất sinh lợi ngày t công ty j

Dữ liệu giá cổ phiếu được thu thập theo từng ngày và được lấy từ số liệu của Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước

Suất sinh lợi cổ tức (D.yield): biến này là một trong hai biến độc lập

chính của bài nghiên cứu Để tính toán biến này, lấy cổ tức chi trả cho mỗi cổ phần chia cho giá cổ phần thường của từng công ty vào thời điểm cuối năm sau đó tính trung bình trong 6 năm Công thức để tính toán biến này là như sau:

) 6

/ (

DPS : cổ tức trên mỗi cổ phần trong năm i

Pi: giá cổ phần tại thời điểm cuối năm i

i (từ 1 đến 6) là từ năm 2007 đến 2012

Số liệu về cổ tức được tổng hợp từ Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và các Website khác

Tỷ lệ chi trả cổ tức (payout): biến này là một trong hai biến độc lập

chính của bài nghiên cứu Để tính toán biến này, lấy cổ tức bằng tiền mặt chi trả cho mỗi cổ phần chia cho thu nhập ròng sau thuế trên mỗi cổ phần sau đó tính trung bình trong 6 năm Công thức tính toán biến này như sau:

Qui mô (Size): biến này là một trong những biến kiểm soát của bài

nghiên cứu Để tính biến này, lấy logarit giá trị thị trường trung bình của công

ty trong sáu năm Biến này được tính toán dựa trên công thức sau:

với số lượng cổ phiếu đang lưu hành Tương tự số liệu được lấy từ thông tin trên báo cáo tài chính đã kiểm toán trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và các Website khác

Biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay (E.vol): biến này là một

trong những biến kiểm soát của bài nghiên cứu Để tính biến động lợi nhuận trước thuế và lãi vay, trước hết, lấy tỷ lệ thu nhập trước thuế và lãi vay so với tổng tài sản tính cho mỗi năm, sau đó kết quả thu được tính trung bình trong 6 năm Cuối cùng, lấy trung bình của bình phương độ lệch từ trung bình tổng thể rồi dùng căn bậc hai để chuyển đổi Biến này được tính toán dựa trên công thức sau:

2

6 1

_

6

2

^ ) (

2011 2007

_

∑=

=

i R i R

i (từ 1 đến 6) là từ năm 2007 đến 2012

Thu nhập hoạt động hay thu nhập trước thuế và lãi vay và tổng tài sản của các công ty được tổng hợp từ báo cáo tài chính của các công ty qua các năm được công bố trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

và các Website khác

Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (Debt): biến này là một trong

những biến kiểm soát của bài nghiên cứu Để tính biến này, trước hết, tính tỷ

lệ nợ dài hạn (các khoản nợ có thời gian trên một năm) so với tổng tài sản cho mỗi năm sau đó tính trung bình kết quả thu được trong 6 năm Biến này được tính toán dựa trên công thức sau:

Tốc độ tăng trưởng (Growth): biến này là một trong những biến

kiểm soát của bài nghiên cứu Để tính toán biến này, đầu tiên tính tỷ lệ thay đổi trong tổng số tài sản cuối năm so với tổng tài sản đầu năm cho mỗi năm, sau đó tính trung bình kết quả thu được cho 6 năm Biến này được tính toán dựa trên công thức sau:

6

) (

6 1