Luận văn thạc sĩ Tác động việc phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng đến tỷ suất sinh lợi trên thị trường Việt Nam

Tác gi ChơuăThanhăSangă... Tôi xin chân thành c mă nă PGS.TS.. Xin trân tr ng c mă n.ă Tác gi ChơuăThanhăSang... Ki măđ nh White Heteroscedasticity .... Ki măđ nh Durbin–Watson test và

TR NGă I H C KINH T TP.H CHÍ MINH

-

CHÂUăTHANHăSANG

LÂNă ÂUăRAăCỌNGăCHUNGă ÊNăTYăSUÂTă

TP HỌăCHIăMINHă- N Măβ013

CăVÀă ÀOăT O

TR NGă I H C KINH T TP.H CHÍ MINH

-

CHÂUăTHANHăSANG

Chuyênănganh : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

M ưăs : 603.402.01

NG IăH NG D N KHOA H C:

L IăCAMă OAN

Tôiăxinăcamăđoanăr ngăđây là công trình nghiên c u c a tôi Ćcăn i dung nghiên

c uăvàăćcăk t qu nghiên c uătrongăluânăv nălaăkêtăquaăhocătâpăvaănghiênăc uă

th c ti n trong th iăgianăquaăcuaăchinhătacăgia, ch aăđ căaiăcôngăbôătrongăbâtăc ăcôngătrinhănao S li u s d ng là trung th c và có ngu n g c trích d n rõ ràng

đ căghiătrongăphânătaiăliêuăthamăkhao

Tác gi

ChơuăThanhăSangă

L I C Mă N

Tôi xin chân thành c mă năBanăGímăHi uăvàăcacăthâyăcôăkhoaă àoăt o Sau i

h căTr ngă i h c Kinh t Thành ph H ChíăMinhăđưăt oăđi u ki n thu n l i

cho tôi h c t p và nghiên c u trong su t th i gian qua

Tôi xin chân thành c mă nă PGS.TS TrơnăThiăThuyăLinh đưă t nătìnhăh ngă

dân,ăgópăýăvàăđ ng viên tôi trong su t quá trình th c hi n lu năv n

Tôi xin chân thành c mă năgiaăđình,ăb năbè,ăđ ng nghi păđưăt oăđi u ki n thu n

l i nh tăđ tôi hoàn thành lu năv nănày

Xin trân tr ng c mă n.ă

Tác gi

ChơuăThanhăSang

DANHăMUCăCACăBANG

TÓM T T 1

CH NGă1:ăGI I THI U 2

1.1 Lý do hìnhăthànhăđ tài 2

1.2 T ng quan các bài nghiên c u 2

1.3 M c tiêu và ph m vi nghiên c u 4

1.3 1 M c tiêu nghiên c u 4

1.3 2 Câu h i nghiên c u 4

1.3 3 Ph m vi nghiên c u: 4

1.4 Ph ngăph́pănghiênăc u c aăđ tài 5

1.5 N i dung nghiên c u c aăđ tài 5

CHU NGă 2:ă ĆCă NGHIÊNă C UăTH CăNGHIÊMăV PHÁT HÀNH L Nă U RA CÔNG CHÚNG 6

2.1 Các nghiên c u v t su t sinh l i c phi uăphat hànhăl năđ uăraăcôngăch́ng soăv iăt su t sinh l i th tr ng trong ng n h n 6

2.2 Các nghiên c u v t su t sinh l i c phi uăphatăhanhălânăđâuăraăcôngăchung soăv iăt su t sinh l i th tr ng trong dài h n 9

2.3 Tómăt tăćcăbàiănghiênăc u 13

CH NGă3:ăPH NGăPH́PăNGHIÊNăC U 15

3.1 D li u nghiên c u 15

3.2 Mô t bi n nghiên c u 15

3.3 Gi thuy t nghiên c u 18

3.4 oă l ng các nhân t nhă h ngă đ n t su t sinh l i b tă th ng tíchă l yă CARs 19

3.5 Ph ng pháp ki măđ nh 20

3.5 1 Ma tr năt ngăquan 20

3.5 2 Ki măđ nh White Heteroscedasticity 20

3.5 3 Ki măđ nh Durbin–Watson test và ki măđ nh Breusch–Godfrey test 21 3.5 4 Ki măđ nh Bera—Jarque test 22

CH NGă4:ăN I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 24

4.1 Phân tích phát hành c phi u l năđ u ra công chúng t n măβ001ă- 2009 24

4.2 Th ng kê mô t các bi n trong mô hình 27

4.3 Kêtăquaăh iăquyăđaăbi năđoăl ngăcacănhânătôăanhăh ngăđênătyăsuâtăsinhăl iă côăphiêuăIPO 30

4.3.1 Kêtăquaăh iăquyăđaăbi năđoăl ngăcacănhânătôăanhăh ngăđênătyăsuâtă sinhăl iăcôăphiêuăIPO trong ng n h n 30

4.3.2 Kêtăquaăh iăquyăđaăbi năđoăl ngăcacănhânătôăanhăh ngăđênătyăsuâtă sinhăl iăcôăphiêuăIPOtrongădàiăh n 32

4.3.3 Ki măđ nh mô hình các nhân t nhăh ngăđ n t su t sinh l i b t th ng t s ki n IPO 33

CH NGă5:ăK T LU NăVAăG IăYăCHINHăSACH 37

5.1 K t lu n 37

5.2 Các g i ý t k t qu nghiên c u 39

5.2.1 Chi năl căđ uăt ăc phiêuăIPO 39

5.2.2 G i ý chính sách 39

TÀI LI U THAM KH O 41

PH L C 44

B ng 4.1: S l ng công ty IPO và quy mô phát hành 24

B ng 4.2: Phát hành l năđ u ra công chúng theo sàn niêm y t 25

B ng 4.3: Phát hành l năđ u ra công chúng phân lo i theo ngành 26

B ng 4.4: IPO phân lo i theo t ch căt ăv n phát hành 27

B ng 4.5: Th ng kê mô t t su t sinh l i trong ng n h n và dài h n CARs .28

B ng 4.6: Ki măđ nh trung bình m căđ đ nh giá th p 28

B ng 4.7: K t qu h iăquyăđaăbi n trong ng n h n 30

B ng 4.8: H iăquyăđaăbi n v i bi n ph thu c CARs trong dài h n 32

B ng 4.9: Ma tr năt ngăquan các bi năđ c l p trong mô hình .33

B ng 4.10: K t qu ki măđ nh White test 33

B ng 4.11: K t qu h i quy sau khi kh c ph c hi n t ng ph ng sai sai s thay đ i 34

B ng 4.12: K t qu ki măđ nh Breusch–Godfrey test 35

B ng 4.13: K t qu h i quy sau khi lo i b d li u outline 35

Ph l c 1: Th ng kê mô t các bi n s d ng trong mô hình 44

Ph l c 2: Mô hình h i quy bi năđ nh giá th p 44

Ph l c 3: Mô hình h i quy bi n ph thu c CARs trong 4 ngày sau niêm y t 45

Ph l c 4: Mô hình h i quy bi n ph thu c CARs trong 5 ngày sau niêm y t 45

Ph l c 5: Mô hình h i quy bi n ph thu căCARsătrongă1ăn măsauăniêmăy t 46

Ph l c 6: Mô hình h i quy bi n ph thu c CARsătrongăβăn măsauăniêmăy t 46

Ph l c 7: Mô hình h i quy bi n ph thu căCARsătrongăγăn măsauăniêmăy t 47

Ph l c 8: Ki măđ nh White test 47

Ph l c 9: Ki măđ nh Breusch–Godfrey test 47

Ph l c 10 : Ki măđ nh Bera-jarque 48

Ph l c 11 : Ki măđ nh Bera-jarque sau khi lo i b d li u outline 48

TÓM T T

Bài vi t nghiên c uăt́căđ ng c a vi c phát hành côăphiêuăl năđ u ra công chúng

đ n t su t sinh l i c a 409 doanh nghi p niêm y t trên sàn ch ng khoán Vi t Namăgiaiăđo n 2001-2012 Tác gi xem xét v năđ đ nh giá th p- underpricing

(giá ngày giao dchăđ u tiên/giá chào bán) và s d ng t su t sinh l i b tăth ng tíchăl yă(CARs)ăđ đoăl ng t su t sinh l i b tăth ng trong ng n h n và dài h n nhăh ng b i s ki n ph́tăhànhăl năđâuăraăcôngăchungă (IPO) ng th i, tác gi

c ngăxemăxétăćcănhânăt nhăh ngăđ n t su t sinh l i b i s ki n IPO K t qu

cho th y, khi phát hành l năđ u ra công chúng h u h tăćcăcôngătyăđ u b đ nh giá

th p trung bình là 61,1% Trong dài h n, trung bình t su t sinh l i c a c phi u

đ uăt ngătr ng caoăh năm căt ngătr ng c a th tr ng VN-INDEXă1ăn m,ăβă

n măvàăγăn măsauăkhiăIPO.ăNgoàiăra,ăbàiănghiênăc u cho th y r ng trong ng n

h n, t su t sinh l i b tăth ng t s ki n IPO b nhăh ng b i quy mô phát

hành, t su t sinh l i c a th tr ngă1ăth́ngătr c khi niêm y t và t ch c b o

lãnh phát hành Tuy nhiên trong dài h n,ă1ăn m, βăn m,ăγăn m sau khi IPO, không

có bi nă nàoă cóă ýă ngh aă th ngă kê,ă ngh aă làă t su t sinh l i b tă th ngă tíchă l yă

không b nh h ng b iăćcăđ căđi măđ căđ aăvàoămôăhình.ă

T khoa: ph́t h̀nh l n đ u ra công ch́ng (IPO), đinh gia thâp

CH NGă1:ăGI I THI U

1.1 LýădoăhìnhăthƠnhăđ tài

Trongăvàiăn mătr l iăđây,ăcóăkh́ănhi u các nghiên c u v hành vi tài chính liên quanăđ n phát hành l năđ uăraăcôngăch́ngăIPOănh ăm căđíchăIPO,ăđ nh giá th p

hay t su t sinh l iăcaoăh năsoăv i t su t sinh l i th tr ng trong IPO, l i nhu n

trong ng n h năIPO… Trongăđó,ăćcănghiênăc u v t su t sinh l i c phi u nh

h ng b i s ki n IPO các th tr ng phát tri n và m i n i h p d n các nhà

kinh t h c Tuyănhiên,ăđ hi u rõ nhăh ng c a các y u t kh́cănhauăt́căđ ng

lên t su t sinh l i c phi u nhăh ng s ki n IPO thì không d dàng v i s khác

nhau v ph ngă th că huyă đ ng v n nh ng ngành khác nhau và nh ng th

tr ngăkh́cănhau,ăđ c bi t là nh ng th tr ng m i n i Nh m m căđích phát

tri n các nghiên c u th c nghi m v lý thuy t tài chính hành vi c a vi c phát hành l năđ uăraăcôngăch́ng,ăđ c bi t các th tr ng m i n i- n iănhuăc u huy

đ ng v năngàyăcàngăđ c m r ng,ănh ngătínhăminhăb ch khá th p ng th i,

ki măđ nh l i các y u t t́căđ ngăđ n t su t sinh l i c phi u trong ng n h n và

dài h n sau IPO có s khác bi t so v i các nghiên c u c a Steven X Zheng (2007) và Ritter (1994), Eugene E Fama (1998), Ogden et al (2003), Rock (1986)

khi cho r ng t su t sinh l i b nhăh ng b i th i gian th c hi n niêm y t, quy

mô phát hành, s l ng c phi u t doăl uăhành….Bên c nhăđó,ăki m ch ng l i

m t l n n a k t qu nghiên c u c a Gavriel Ayi Ayayi (2011) v ― nh giá th p

và t su t sinh l i c phi u so v i t su t sinh l i th tr ng trong dài h n c a

vi căđ u giá l năđ uăraăcôngăch́ngăIPO:ătr ng h p c a Vi tăNam‖.ăV i nh ng

nguyênănhânăđ c nêu trên, tôi ch năđ tài nghiên c u ắTác đ ng vi c phát

hành c phi u l n đ u ra công chúng đ n t su t sinh l i trên th tr ng Vi t Nam”

1.2 T ng quan các bài nghiên c u

H u h t các nghiên c u th cănghiêmă đ uăđ căchiaăraălàmăβăgiaiă đo n nghiên

c u: ng n h n và dài h n Trong ng n h n, t su t sinh l i c phi uăIPOăd ngă

ngh aălàăc phi uăđ căđ nh giá th p so v i giá chào bán c a t ch c b o lãnh

phát hành T su t sinh l iăd ngălàădoăchênhăl ch gi a giá chào bán và giá giao

dchăngàyăđ uătiên.ăĆcănhàăđ uăt ăth ng nhìn vào vi căđ nh giá th pănh ăm tăc ă

h iăđ tìm ki m t su t sinh l i trong ng n h n Tim Loughran and Jay R Ritter

(1994) quanătâmăvânăđê vê đ nh giá th păđưăvi t các bài nghiên c u nh m c g ng

tìm ki m và gi i thích hi năt ng này Bên c nhăđó,ăćcănghiênăc u th c nghi m

cho th y t su t sinh l i trung bình c a các công ty nhăh ng b i s ki n IPO t i

Malaysia là 46.44% (Yeap, 2006), Singapore và Th Nh ăK là 31.4% và 13.6%

(Laughran et at., 2000) và th tr ng M là 22% (Lowry et al., 2006)- đ c trích

trong nghiên c u c a Md Aminul Islam, Ruhani Ali and Zamri Ahmad (2010)

v i ch đ ―IPOăđ nh giá th p - tr ng h p Bangladesh‖

Trong dài h n s ki năIPOăt́căđ ngăđ n t su t sinh l i có hai ýăki n đ i l p M t ýăki n v i các nghiên c u c a Steven X Zheng (2007) and Ritter (1994) cho th y thôngăth ng vi c phát hành l năđ uăraăcôngăch́ngăIPOsăth ng có t su t sinh

l i th păh năt su t sinh l i th tr ng trong kho ng th i gian t γăđ nă5ăn măsauăkhiăđ c chào bán Tuy nhiên, nhóm ýăki n ng c l i c a Eugene E Fama (1998)

có k t lu năđ i l p v i ýăki n t su t sinh l i th păh năt su t sinh l i th tr ng (underperformance)ăvàăđ a ra k t lu n r ng th tr ng hi u qu ăDoăđó,ăt su t

sinh l i c a c phi u IPO có th caoăh năsoăv i t su t sinh l i c a th tr ng

(overperformance) ho c th pă h nă soă v i t su t sinh l i c a th tr ng

(underperformance) và xác su t x y ra là ngang b ng

T i Vi tăNam,ăGavrielăAyiăAyayiă(β011)ăc ngăth c hi n nghiên c uă― nh giá

th p và t su t sinh l i c phi u so v i t su t sinh l i th tr ng trong dài h n

c a vi căđ u giá l năđ uăraăcôngăch́ngăIPO:ătr ng h p c a Vi tăNam‖ăcho k t

qu trung bình t su t sinh l iătrongăngàyăđ u tiên giao d ch khá th p và ph n l n

các công ty niêm y tăđ u có t su t sinh l i th păh năsoăv i t su t sinh l i

VN-index (underperform) trong th iăgianăγăn măl nă5ăn m

1.3 M c tiêu và ph m vi nghiên c u

1.3 1 M c tiêu nghiên c u

Bài nghiên c u nh m 2 m c tiêu chính:

- Nghiên c u t su t sinh l i c a c phi u nhăh ng t s ki n phát hành l n

đ u ra công chúng so v i t su t sinh l i th tr ng trong ng n h n và dài h n

t i th tr ng Vi tăNamătrongăgiaiăđo n 2001- 2012 làăunderpricingă(đ nh giá

th p) hay overpricing (đ nh giá cao) hay similar pricing (ngang giá)

- Ki m nghi măćcăđ căđi mănh ăquy mô phát hành, t l c phi u t doăl uă

hành, kh iăl ng giao d chătrongăngàyăđ u tiên niêm y t, t su t sinh l i th

tr ng 1 th́ngătr c khi IPO, sàn niêm y t, t ch c b o lãnh phát hành s nhăh ngănh ăth nàoăđ n t su t sinh l i b tăth ng c a ch ng khoán t s

ki n phát hành c phi u l năđ u ra công chúng IPO t i Vi t Nam

1.3 2 Câu h i nghiên c u

- C phi u c a các công ty phát hành l năđ u ra công chúng có b đ nh giá th p

hay không?

- Trong dài h n, c phi u c a vi c phát hành l năđ u ra công chúng có t su t

sinh l iăcaoăh năhayăth păh năt su t sinh l i c a th tr ng?

- Ćcăđ căđi m bao g m: quy mô phát hành, t l c phi u t doăl uăhành,ă

kh iăl ng giao d chăngàyăđ u tiên niêm y t, t su t sinh l i th tr ng tháng

tr c khi IPO, t ch c b o lãnh phát hành và sàn niêm y t có nhăh ngănh ă

th nàoăđ n t su t sinh l i c a c phi u t s ki n phát hành c phi u l n

đ u ra công chúng?

1.3 3 Ph m vi nghiên c u:

Bài nghiên c u th c hi n nghiên c uăđ i v i các công ty phát hành l năđ u trên

th tr ng ch ng khoán Vi tăNamătrongăgiaiăđo n 2001- 2012 Khung th i gian

s d ng trong nghiên c u t n măβ001ăđ n 2009, v i d li u b tăđ uăn măβ001

nênăn măβ00βăvàăβ00γ,ăβ004ăs đ căxemălàăn măth 1 và th 2, th 3 k t sau

khi niêm y t l năđ uăraăcôngăch́ng.ă ng th i, d li u v các công ty IPO s k t th́căvàoăn măβ009ăvàăn măβ010,ăβ011,ăβ01βăđ c s d ng phân tích trong dài

h nă1ăn m,ăβăn măăvàăγăn măsauăkhiăniêmăy t l năđ u ra công chúng

1.4 Ph ngăphápănghiênăc u c aăđ tài

T su t sinh l i c a c phi u nhăh ng t s ki n phát hành l năđ u ra công chúng

so v i t su t sinh l i th tr ng trong ng n h n và dài h n,ăđ căđoăl ng b ng t

su t sinh l i b tăth ng tíchăl yă(CARs).ăPh ngăph́păđoăl ngăCARăđ c l a

ch n d a trên nghiên c u c a Fama (1998) và Gompers and Lerner (2003)

CARi (t1, t2 ) = y *i

V i ’ălàăvectorăc a 1 t t1 đ n t2

B c ti p theo là t p h p t ng CAR c a các ch ng khoán

Mô hình h iăquyăđaăbi n (multiple regression) đ c s d ngăđ đoăl ng nh

h ng c a các bi n quy mô phát hành, t l c phi u t doăl uăhành,ăkh iăl ng

giao dchătrongăngàyăđ u tiên niêm y t, t su t sinh l i th tr ng 1 tháng tr c

khi IPO, sàn niêm y t, t ch c b o lãnh phát hành- bi năđ c l p, nhăh ngănh ă

th nàoăđ n t su t sinh l i b tăth ng c aăcôăphiêu t s ki n phát hành c phi u

l năđ u ra công chúng IPO –bi n ph thu c

1.5 N i dung nghiên c u c aăđ tài

Ch ngă1:ăGi i thi u v năđ nghiên c u

Ch ngăβ:ăĆcănghiênăc u th cănghiêm vêăphatăhanhălânăđâuăraăcôngăchung

Ch ngăγ:ăPh ngăph́pănghiênăc u

Ch ngă4:ăN i dung và k t qu nghiên c u

Ch ngă5:ăK t lu n và g iăyăchinhăsach

CHU NGă 2:ă ĆCă NGHIÊNă C U TH CăNGHI M V

Các nghiên c u v s ki n phát hành l năđ u tiên ra công chúng nhăh ngăđ n t

su t sinh l iăđ c các nhà nghiên c u tài chính th c hi n ph n l n các qu c gia

phát tri n H đưăth c hi n v i nhi uăph ngăph́păv i các m u nghiên c u và

th i gian nghiên c u khác nhau Các nghiên c u v các công ty phát hành l năđ u raăcôngăch́ngăth ngăđ nh giá th p M căgíăđ c chi t kh u có th đ c chuy n

hóa vào chênh l ch gi a giá chào bán và giá ngày giao d chăđ u tiên d năđ n t

su t sinh l i c phi uă IPOă làă d ngă trong ngày giao d chă đ u tiên (Miller and

Reilly,1987; Allen and Faulhaber, 1989; Rock, 1986) Tuy nhiên, trong dài h n t

su t sinh l i c phi u IPO cóă2 ýăki nătŕiăng cănhau ́ ki n th nh t, cho r ng

trong dài h n các c phi u phát hành l năđ u raăcôngăch́ngăIPOăth ng có t su t

sinh l i c phi u th păh năsoăv i t su t sinh l i th tr ng (underperformance) ít

nh t trong th i gian t γăđ nă5ăn m.ắ kiên th hai, cho r ng các c phi u phát

hành l năđ u ra công chúng không b đ nh giá th p trong dài h n H tinăt ng

vào gi thuy t th tr ng hoàn h o Hay nói cách khác các công ty phát hành l n

đ u ra công chúng có th có t su t sinh l iăcaoăh năt su t sinh l i th tr ng

(overperformance) ho c th păh năt su t sinh l i th tr ng (underperformance)

và xác su t x yăraăchoăhaiătr ng h pălàănh ănhau.ă

2.1 Các nghiên c u v t su t sinh l i c phi u phátăhƠnhăl năđ uăraăcôngă

ch́ng soăv i t su t sinh l i th tr ng trong ng n h n

Các nhà nghiên c uăth ng tìm th y các công ty phát hành l năđ u ra công chúng

th ngăđ nh giá th p b i t ch c b o lãnh phát hành Có nhi u nghiên c u gi i

thích nguyên nhân c a vi căđ nh giá th pănh ălàăm tăćchăđ t o nên t su t sinh

l i c phi uăIPOăcaoăh năt su t sinh l i th tr ng trong ng n h n T ng h p các nguyênănhânăc ăb n bao g m:

(1) nh giá th păđƣăt o nên t su t sinh l iăcaoăh năt su t sinh l i th

tr ng trong ng n h n

KevinăRockă(1986)ăđưăxâyăd ng mô hình v đ nh giá th p c a các công ty phát

hành l năđ u ra công chúng và k t lu n r ng ćcăcôngătyăth ngăđ nh giá th p là

do m t s nguyênănhân,ătrongăđóănguyênănhânăchínhălà tính không ch c ch n v

giá tr c a c phi uăđ c chào bán Tính không ch c ch n s ngày càng gia t ngă

do s b t cân x ng thông tin gi aă―nhàăđ uăt ăcóăhi u bi t‖ăvà―nhàăđ uăt ăthi u thôngătin‖.ăDoăđó,ăđ thu hút s tham gia c aă―nhàăđ uăt ăthi uăthôngătin‖ăthìăt

ch căph́tăhànhăth ngăđ nh giá th p Bên c nhăđó,ăOgden et al (2003) cho r ng

nguyên nhân khác c a vi căđ nh giá th p là gi m r i ro tranh ch păđ i v i các t

ch c b o lãnh phát hành M t s ý ki năkh́cătrongăđóăcóăAllenăandăFaulhaberă

(1989), Grinblatt and Hwang (1989) và Welch (1989) cho r ng cáccông ty t nguy n trong vi c bán giá th p c phi u c a h nh ăm tăćchăph́tăđiătínhăhi u v

đ nh giá th p.ă i u này s t o s thuăh́tăćcănhàăđ uăt ,ăbênăc nh s c ng tác c a

các chuyên gia phân tích s t o nên thông tin tích c c khi giao d ch trên th

tr ng th c p

T i Vi t Nam, Gavriel Ayi Ayayi (2011) th c hi n nghiên c u ― nh giá th p và

t su t sinh l i c phi u so v i t su t sinh l i th tr ng trong dài h n c a vi c

đ u giá l nă đ uă raă côngă ch́ngă IPO:ă tr ng h p c a Vi tă Nam‖ T ng s m u

nghiên c u g m 206 công ty th c hi năđ u giá t th́ngăβ/β005ăđ n tháng 6/2007

Ph ngăph́păchínhăs d ngăđ nhăgíălàăDCFăđ tŕnhătr ng h p các công ty nhà

n c có l i nhu n âm ho c không có l i nhu n.ăGavrielăAyiăAyayiăđưăŕtăraăm t

s k t lu n sau: Th nh t, các cu c IPO Vi t Nam b chi ph i b i các doanh nghi p có v n hóa l nă(ćcăcôngătyănhàăn c) chi m 98.5% t ng s IPO và h c

g ng ch n th iăđi m thích h p nh t cho vi c IPO c a h Th hai, có s khác biêt

trong h th ngăđ u giá c a các công ty Vi t Nam và t o ra t su t sinh l i t khi

đ uăgíăđ n khi niêm y tăthayăđ i b tăth ng (t -9γ.6γ%ăđ n 1,182.68%) Th

ba, trung bình t su t sinh l iătrongăngàyăđ u tiên giao d ch khá th p 0.58%

(2) S l c quan quá m c c a th tr ng là nguyên nhân gây ra t su t

sinh l iăcaoăh năsoăv i th tr ng trongăng năhan

Purnanandam and Swaminathan (2004) trong nghiên c u ―Ph́tăhànhăl năđ u ra

công chúng IPO có th c s đ căđ nh giá th p?‖ăs d ngăćcăph ngăph́păđ nh gíălàăph ngăph́păb i s nh ăPS,ăPE,ăP/EBITDA.ăK t qu th ngăkêăc ăb n cho

th yă IPOă cóă xuă h ngă đemă l i l i nhu n trong 5 ngày giao d chă đ u tiên, tuy

nhiên giá tr trung v cho th y các công ty IPOăđ nh giá cao khi s d ngăph ngă

pháp b i s so sánh v i các doanh nghiêp cùng ngành kho n 14%-50% ph thu c

vàoăph ngăph́păđ nhăgíăđ c s d ng Nh ng k t qu trên cho th y các nhà

đ uă t ă th ng quá l c quan trong vi c d b́oă t ngă tr ngă vàă ítă ch́ă ýă đ n l i

nhu n hi n t i trong giá tr c a các công ty IPO Cùng nghiên c uă đ tàiă nh ă

Purnanandam and Swaminathan, Steven X Zheng (2007) l i cho th y trong ng n

h năćcăcôngătyăđ nh giá th p v i mong mu n t su t sinh l iăcaoăh năsoăv i th

tr ng Tuy nhiên trong dài h n các công ty IPO không có t su t sinh l i cao

h n t su t sinh l i th tr ngătrongă5ăn măsauăkhiăIPO.ă

(3) Ngu n cung h n ch trong ngày giao d chăđ u tiên là nguyên nhân t o

ra t su t sinh l iăcaoăh năsoăv i t su t sinh l i th tr ng trongăng năhan

Zheng (2007) cho th y ngu n cung gi i h n - đ căđoăl ng qua t l s l ng

c phi u t doăl uăhànhă(freeăfloat)ăchia cho s l ng c phi uăđ c phát hành

l năđ u, là nguyên nhân t o ra t su t sinh l iăcaoăh năsoăv i th tr ng.ăTrongăđóă

ngu n cung h n ch làădoăquyăđ nh v h n ch t do chuy nănh ng c a c đôngă

n i b , c đôngăśngăl p, c đôngăl n trong vòng 180 ngày (6 tháng) k t ngày

chào bán Bên c nhăđó,ătheoăOgdenăetăală(β00γ)ăchoăth y trung v (median) t l

c phi u b h n ch chuy nă nh ng 6 tháng trong th i gian nghiên c u 1991- β000ălàă65%.ă ng th i, trong ngày giao d chăđ u tiên c phi uăkhôngăđ c th c

hi n các giao d ch bán kh ng (short sell) V i s l ngăđ t mua quá m c khi n

nh ngănhàăđ uăt ămu n mua ch ngăkhónătrongăđ t phát hành l năđ u ra công

chúng ph i tr gíăcaoăh năsoăv i giá chào bán M t công ty IPO có kh iăl ng

đ t mua quá m c s d năđ n gíăt ngăcaoătrongăng n h n trong ngày giao d chăđ u

tiên sau khi niêm y t (Ellis 2005 and Zheng 2007)

(4) Nhu c u cao và kh iăl ng giao d chăc ngălƠănguyênănhơnăđ y giá c

phi u trong ngày giao d chăđ uătiênăt ngăvƠăd năđ n t su t sinh l i c phi u

IPO ca oăh năsoăv i t su t sinh l i th tr ng trongăng năhan

Theo Aggarwal (2003) tìm th y kh iăl ng giao d ch trong ngày giao d chăđ u tiênăcaoăđ t bi n v i m c trung bình chi m 70% t ng s c phi uăđ c chào bán

IPO Bên c nhăđó,ăGeczy et al (2002), Ellis (2006) cho r ng nh ngănhàăđ uăt ătìmă

ki m l i nhu n t bi năđ ng giá c phi u s là nh ngăng i góp ph năgiaăt ngă

kh iăl ng giao d ch Ellis (2006) trong bài nghiên c uă―Aiălàăng i giao d ch trongăđ t phát hành l năđ u ra công chúng IPO? Góc nhìn t ngày giao d chăđ u tiên‖ă choă th y nh ngă nhàă đ uă t ă ki m l i nhu n b ng vi că muaă điă b́nă l i (Flippers)ăvàăćcănhàăđ uăt ăth ng nh n c phi u t đ t phát hành l năđ u ra

công chúng và bán l i chúng trong m tăvàiăngàyăsauăđóăc ngăt o nên nhăh ng

đ n kh iăl ng giao d ch ngàyăđ u tiên Cu i cùng t ch căviămôăh n,ănh ng

ng iămuaăb́nă(dealer)ăth ng s p x păl ng hàng t n kho t đ tăIPOăđ ch iă

m tătròăch iăc aăng i t o l p th tr ngă(marketămaker)ăđ i v i ch ng khoán

m i niêm y t, t o nên kh iă l ng giao d ch l n Theo Ellis,ă cóă đ n 25% kh i

l ng giao d ch trung bình trong ngày giao d chă đ uă tiênă đ c giao d ch b i

nh ng nhà mua bán qu c t (interdealer)

2.2 Các nghiên c u v t su t sinh l i c phi u phátăhƠnhăl năđ uăraăcôngă

ch́ng soăv iăt su t sinh l i th tr ng trong dài h n

́ ki n th nh t : T su t sinh l i c phi u ph́t h̀nh l n đ u ra công ch́ng th p

h n ty suât sinh l i thi tr ng trong dai han

Ph n l n các nghiên c u c a Loughran, Ritter and Rydqvist (1994), Ogden et al

(β00γ),ăZhengă(β007)ăđ u cho r ng các c phi u IPO có t su t sinh l i th păh nă

t su t sinh l i th tr ng trong dài h n Các nguyên nhân ch y u bao g m:

(1) S l c quan quá m căvƠăhƠnhăđ ng thái quá c aăcácănhƠăđ uăt

M tăvàiăđ t IPO thành công v i vi căđ nhăgíăcao.ăĆcănhàăđ uăt ăk v ng r ng

vi c IPO th c hi nătr c s t o l i nhu n khi công ty th c hi n niêm y t Nhi u nhàăđ uăt ăth t b i th a nh n r ngăt ngătr ng l i nhu n trong ng n h n s đ c

hòa nh păng c l i trong dài h n, th m chí còn có th b l Hi năt ngănàyăđ c

gi i thích là do th tr ng d n d n ph n nhăđ́ngăv iăćcăhànhăđ ng thái quá

(2) V năđ chiăphíăđ i di năliênăquanăđ n dòng ti n thu t đ t IPO

Zheng (2007) cho r ng v năđ chiăphíăđ i di n s nhăh ngăđ n dòng ti năt ngă

lên t đ t IPO và s đ c chuy năhóaălàmăIPOăđ căđ nh giá cao trong ng n h n

và t su t sinh l i c phi uăIPOăt ngătr ng th păh năt su t sinh l i th tr ng

(underperformance) trong dài h n

(3) S không ch c ch n v giá tr c aăcôngătyăIPOăc ngă nhăh ngăđ n t

su t sinh l i c a công ty

Houge, Loughran, Suchanek and Yan (2001) tìm th y các công ty có kho ng cách

gi a giá chào mua và chào bán r ng, t l muaăđiăb́năl i cao và niêm y t ch m

tr có t su t sinh l i th păh năsoăv i th tr ng trong dài h n Nh ng đ căđi m

này cho th y s không ch c ch n v giá tr công ty IPO có th đemăl i t su t sinh

l iăcaoăh năsoăv i t su t sinh l i th tr ng trong ng n h nănh ngăl i có t su t

sinh l i th păh năt su t sinh l i th tr ng trong dài h n

(4) H n ch chuy n nh ng s h t hi u l călƠmăgiaăt ngăngu n cung trong

dài h n

Sau 180 ngày s l ng c phi u b h n ch chuy nănh ng c a c đôngăn i b và

c đôngăśngăl p s h t hi u l c Theo Zheng (2007), Ogden et al (2003) t ngă

đ ngă65%ăc phi uăđangăl uăhànhăb h n ch trongă6ăth́ng.ăDoăđó,ăngu n cung

c phi uăđ c phép giao d ch s giaăt ngălàmăgi m áp l c c u c phi u

́ ki n th hai: T su t sinh l i c phi u ph́t h̀nh l n đ u ra công ch́ng ć th thâp h n ho c cao h n t su t sinh l i th tr ng trong dai han v̀ x́c su t x y ra l̀ ngang b ng nhau

Nhi u nghiên c u g năđâyăđưăchoăk t qu tŕiăng c v iăkêtăqua t su t sinh l i

c phi u IPO th păh năt su t sinh l i th tr ng trong dài h n Nh ng nhà nghiên

c u kh ngăđ nh th tr ng là hoàn h o,ădoăđóăkhôngăth d b́oăđ c s l c quan

quá m c ho căhànhăđ ng thái quá c aăćcănhàăđ uăt ăCóăhaiăćchăgi i thích chính choăyăkiên này, m tălàăph ngăph́pătinhătyăsuâtăsinhăl i vàăhaiălàăđ căđi m công

ty IPO

Fama (1998) cho r ng t su t sinh l i c phi u IPO th păh năsoăv i t su t sinh

l i th tr ng s đ c lo i b n u ng d ng k thu tăđi u ch nh m t cách h p lý, doăđó,ătínhăb tăth ng có th đ c l p v iăph ngăph́păs d ng S l c quan quá

m c ho căhànhăđ ng quá m c c aănhàăđ uăt ăkhôngăx y ra N u th tr ng hoàn

h o thì k v ng t su t sinh l i b tăth ng s b ng không, tuy nhiên có nh ng b t

th ng x y ra ng u nhiên d năđ n s l c quan quá m c c aănhàăđ uăt

Gompers and Lerner (2003) nghiên c u t su t sinh l iă t ngă tr ng so v i th

tr ngătrongăgiaiăđo n t 19γ5ăđ nă197βăćcăđ t IPO NASDAQ T su t sinh

l i b tăth ngăđ c tính b ng t su t sinh l i c a c phi u tr điăt su t sinh l i

―danhă m c chu n‖ălàă m t trong 2 danh m c: t su t sinh l i c a ch s CRSP

ho c t su t sinh l i c a danh m c cùng quy mô ho c cùng BM K t qu cho th y

t su t sinh l i b tăth ng ph thu căvàoăph ngăph́păđoăl ngăđ c s d ng

H phát hi n ra r ng s d ng t su t sinh l i b tăth ngă―mua‖ăvàă―gi ‖ă(BHAR)ă

s xu t hi n t su t sinh l iăt ngătr ng th păh năth tr ng T su t sinh l iăt ngă

tr ng th păh năsoăv i t su t sinh l iăCRSPălàă16.7%ăsauăγăn măvàăβ1%ăsauă5ă

n m,ăd li u t n mă197β.ăTrongăgiaiăđo năsauăn mă197β,ăt su t sinh l i các

công ty IPO s t gi m m nh, t su t sinh l i gi mă6.γ%ăsauăγăn măvàăgi m 11% sauă5ăn m,ăt su t sinh l iăt ngătr ng th păh năsoăv i t su t sinh l i CRSP là -β0%ăsauăγăn măvàă-35% sau 5 n m.ăNg c l i, n u s d ng t su t sinh l i b t

th ngătíchăl yă(CAR)ăthìăs lo i b đ c sai l ch vì h n ch đ c nhăh ng kép

trong nh ngăn măt su t sinh l i gi m m nh T su t sinh l i b tăth ng b ng t

su t sinh l i c a c phi u tr điăt su t sinh l iă―danhăm c chu n‖.ăCARăb ng

t ng c a t su t sinh l i b tăth ngătrongăγăn măho că5ăn m.ăK t qu so sánh v i

ch s CRSP cho th y BHAR có bi nă đ ng m nhă h n:ă t ngă nhi uă h nă khiă th

tr ng t t và gi m nhi uăh năkhiăth tr ng s t gi m so v i CAR

Brav and Gompers (1997) ch ng minh r ngăđ căđi m công ty IPO nhăh ngăđ n

t su t sinh l iătrongăt ngălai.ăKhiăćcăđ căđi măcôngătyăđ c cân nh c trong t

su t sinh l i b tăth ngăđ đoăl ng s làm gi măđ́ngăk ă ng th i h c ngăt o

ra các danh m c khác nhau d a trên quy mô và t l BM.ăSauăđóăs d ng danh

m c chu năđ ki m soát các bi n khác và tìm ki m t su t sinh l i b tăth ng H

k t lu n r ng, nhi uăđ t IPO các công ty quy mô nh t su t sinh l i th păh nă

so v i t su t sinh l i th tr ng v i t tr ng m u b ngănhau.ă ng th i IPO v i

t su t sinh l iăt ngătr ng th păh năth tr ng là gi ng nhau các công ty có

cùng quy mô và cùng t l BM.ăDoăđó,ătrongădàiăh n IPO v i t su t sinh l i

công ty IPO th păh năt su t sinh l i th tr ng ch gi i h n các công ty có quy

mô nh

Miller and Reilly (1987), Allen and Faulhaber(1989),Rock(1986), Gavriel Ayi Ayayi (2011)

<0 (underperformance) trong dài h n

Loughran, Ritter and Rydqvist (1994), Ogden et al (2003), Zheng (2007)

=0 Fama (1998), Gompers and Lerner

(2003), Brav and Gompers (1997)

hành + Saro and Chenine (2007)

D a vào bài nghiên c u “Return Behavior of Initial Public Offerings and Market Efficiency” c a tác gi Fernando Belden Saro và Mohammad Tayseer Chenine

th c hi năvàoăn măβ007ă th tr ng ch ng khoán M v i các n i dung nghiên

c u chính v hành vi IPO sau khi có kh ng ho ng kinh t M t bongăbong Dot

com K t qu nghiên c u c a 2 tác gi trên cho th y trong dài h n t su t sinh l i

c a các c phi u nhăh ng t s ki năIPOăcóăxuăh ng g n v giá tr 0- ng h

cho lý thuy t th tr ng hoàn h o.ă ng th i, các nhân t t l c phi u t doăl uă

hành và t su t sinh l i c a c phi uă1ăth́ngătr căkhiăIPO,ăđ c tìm th y có ý ngh aăvàă nhăh ngăđ n t su t sinh l i trong ng n h n Trong dài h n, y u t th

tr ng sau khi niêm y t và kh iă l ng c phi uă ngàyă đ u tiên giao d ch nh

h ngăđ n t su t sinh l i c a các công ty nhăh ng b i s ki n IPO

Xu t phát t 2 m c tiêu: (1) ki măđ nh l i m t l n n a k t lu n c a Gavriel Ayi

Ayayi (2011) v đ nh giá th p c a các doanh nghi p IPO t i th tr ng Vi t Nam;

(2) nghiên c u ng d ng các nhân t nhăh ngăđ n t su t sinh l i t s ki n

IPO c a Fernando Belden Saro và Mohammad Tayseer Chenine (2007) t i th

tr ng Vi t Nam – th tr ng m i n i, có s khác bi t so v i th tr ng ch ng

khoán M - th tr ng phát tri n.ăDoăđó,ăbàiănghiênăc u c a tôi s t p trung vào

gi i quy t 2 m c tiêu trên

CH NGă3: PH NGăPH́PăNGHIÊNăC U

3.1 D li u nghiên c u

T ng s m u s d ng trong nghiên c u bao g m 409 công ty thu c hai sàn HOSE

và HNX Th i gian nghiên c u t n măβ001- 2012 Nguyên nhân l a ch n d

li u thu th p b tăđ u t n măβ001- sauă1ăn măk t khi th tr ng ch ng khoán

Vi tăNamăđ c thành l păvàoăn măβ000,ăvìăvi c thu th p d li u v giá chào bán

c a 2 công ty REE và SAM g păkhóăkh năkhiăkhôngătìmăth y t ngu n d li u t

s giao d ch ch ng khoán TP.H Chí Minh Bên c nhăđó,ăd li uăđ u giá l năđ u

ra công chúng c a h u h t các công ty cùng th iăđi m v i th iăđi m niêm y t l n

đ u,ădoăđóătrongălu năv năs s d ng d li u niêm y t l năđ u D li u b tăđ u

n măβ001ăthì n măβ00βăvàăβ00γ,ăβ004ăs đ căxemălàăn măth 1 và th 2, th 3

k t sau khi niêm y t l năđ u ra công chúng Doăđóăv i d li u v các công ty

IPO th tr ng Vi t Nam k tă th́că vàoă n mă β009ă thì n mă β010,ă β011,ă β01βă

đ c s d ng phân tích trong dài h n 1 n m,ăβăn măăvàăγăn măsauăkhiăniêmăy t

l năđ u ra công chúng

Bên c nhăđó,ăćcăd li u công ty giao d ch trên th tr ngăOTCăc ngăkhóătìmăth y

do tính thanh kho năkém.ăDoăđó,ătrongăbàiănghiênăc u ch t p trung vào 2 sàn

chính là HOSE và HNX cho vi c l a ch n sàn niêm y t sau khi phát hành l năđ u

Belden Saro và Mohammad Tayseer Chenine (2007), các bi năsauăđ căđ căđ aă

vào mô hình nghiên c u:

 Bi n t su t sinh l i b tăth ngătíchăl yăCARs:ă có th phát hi n ra

nhăh ng s ki năIPOăđ n t su t sinh l i b tăth ng, trong lu năv nătôiă

s d ngăph ngăph́păt su tăsinhăl iăbâtăth n gătíchăl yă(CARs).ăPh ngăph́păđoăl ngăCARăđ c l a ch n d a trên nghiên c u c a Fama (1998)

và Gompers and Lerner (2003)

B i vì doanh nghi p phát hành l năđ u ra công chúng IPO không có d

li u quá kh ,ădoăđóămôăhìnhăth tr ngăđ căđi u ch nh.ăMôăhìnhăđ năgi n

nh tăđ c thi t l p v iă i=ă0ăvàă i = 1

*

it = Rit - Rmt

Doăđó,ăt su t sinh l i b tăth ng m i ngày b ng chênh l ch t su t sinh

l i c a côăphiêuăIPO và t su t sinh l i VN-index T ng t su t sinh l i b t

th ngătichăluyălàăt su t sinh l i b tăth ngătíchăl yăCARătrongăm i giai

đo n.CAR t s ăkiênăIPO công ty i t ngày t1đ n ngày t2đ căx́căđ nh là:

T su t sinh l i b tăth ng tíchăl y trong ng n h n: 1 ngày, 4 ngày, 5

ngày sau khi niêm y t Trongăđó,ăt su t sinh l iătrongă1ăngàyăđ căđoă

l ngăđ nh giá th p b ng chênh l ch gi a giá ngày giao d chăđ u tiên và

giá chào bán do t ch c b o lãnh phátăhànhăx́căđ nh

T su t sinh l i b tăth ng tíchăl yătrong dài h n:ăđ căx́căđ nh là t

su t sinh l i b tăth ng 1 n m, 2 n măvaă γăn măsauăkhiăniêmă y t M c đíchăđ ki măđ nh ýăki n th tr ng là hoàn h o c a Fama (1998) k v ng

t su t sinh l i b tăth ng s b ngăkhông.ăDoăđó,ăkhôngăcóănhânăt nào nhăh ngăđ n t su t sinh l i

 Logarit t nhiên c a quy mô phát hành: căđoăl ng b ng tích c a

kh iăl ng c phi u l năđ u phát hành và giá chào bán l năđ u ra công

chúng Công ty càng l n thì càng có m iăt ngăquanăv i th tr ng.ăDoăđó,ă

k v ng r ng quy mô phát hành càng l n thì t su t sinh l i so v i t su t sinh l i th tr ng càng cao (Gompers and Lerner 2003) S d ng logarit

t nhiên nh m m c đíchă đi u ch nh các nhă h ng c a các d li u b t

th ng

 T l c phi u t doăl uăhƠnhă(float): đ căđoăl ng b ng t l gi aăsôă

l ngăc phi u t doăl uăhànhăchiaăchoăs l ng c phi u chào bán trong

đ t phát hành l năđ u ra công chúng Bi n float cóăβăh ng nhăh ng

M t là, t l c phi u t doăl uăhànhă th p làm gi i h n ngu n cung c

phi u nhăh ng tích c căđ n giá ch ng khoán- có th làmăt ngăgíăch ng

khoán Tuy nhiên, n u t l c phi u t doăl uăhànhăqúăth p s nhăh ng

đ n thanh kho n c a c phi uădoăđóăs gây b t l i cho c phi u (Ogden et

al 2003)

 Kh iăl ng giao d chăngƠyăđ u tiên/ s l ng c phi u chào bán: đ c

đoăl ng b ng kh iăl ng giao d chăngàyăđ u tiên chia cho s l ng c

phi u chào bán Có m iăt ngăquanăcùngăchi u gi a t su t sinh l i côăphiêuăIPO và kh iăl ng giao d chăngàyăđ u tiên M t cu căIPOă―thuăh́t‖ă

có t su t sinh l i cao và kh iăl ng giao d chăngàyăđ u tiên l n,ăng c l i

m t cu căIPOă―l nh‖ăcóăt su t sinh l i th p và kh iăl ng giao d ch ngày

đ u tiên nh (Ellis 2005)

 T su t sinh l i th tr ngăthángătr c khi IPO: Theo các ý ki n c a

Ogden et al (2003) vàăFamaă (1998) cho r ng m t công ty IPO thành công

khi ch n th iă đi m thích h p – đ că đoă l ng b ng t su t sinh l i th

tr ngăth́ngătr c khi IPO Trong mô hình nghiên c u, tôi s d ng t su t

h ngăngàyătíchăl yăth tr ngătr c khi IPO 1 tháng làm bi năđ c l păđ đoă

l ng t su t sinh l i th tr ngăth́ngătr c khi IPO Gi thuy t cho r ng

t su t sinh l i th tr ngă1ăth́ngătr c khi IPO càng cao thì t su t sinh

l i c phi uăcàngăt ng

 Th tr ng: Theo Fernando Belden Saro and Mohammad Tayseer

Chenine (2007) cho th y th tr ng sau niêm y t s nhăh ngăđ n t su t

sinh l i c a c phi u IPO Có 3 sàn công ty th c hi n niêm y t sau khi IPO

là HSX, HNX và OTC Các công ty niêm y t trên HOSE có tiêu chu n cao

h năsoăv i HNX và HNX thì có nh ng tiêu chu n niêm y tăcaoăh năsoăv i

th tr ngăOTC.ăDoăđó,ăgi thuy t nghiên c u là có m iăt ngăquanăđ ng

bi n gi a th tr ng và quy mô phát hành Bi nănàyăđ c s d ng là bi n

gi v i giá tr 1 khi c phi u niêm y t trên HOSE và b ng 0 khi c phi u niêm y t các sàn khác

 T ch c b o lãnh phát hành: K t qu nghiên c u c a Fernando Belden

Saro and Mohammad Tayseer Chenine (2007) cho th y t ch c b o lãnh phát hành nhăh ngăđ n t su t sinh l i K v ng là nh ng công ty IPO

đ c b o lãnh b i t ch c b o lãnh l n s có t su t sinh l iăcaoăh năth

Gi thuy t 1: T su t sinh l i nhăh ng t s ki năIPOăcaoăh năt su t sinh l i

th tr ng (over performance) trong ng n h n

Gi thuy t 2: T su t sinh l i nhăh ng t s ki n IPO th păh năt su t sinh l i

th tr ng (under performance) trong dài h n

Gi thuy t 3: Có m iăt ngăquanăđ ng bi n gi a t su t sinh l i b tăth ng tích

l yăCARsăvàăquy mô phát hành

Gi thuy t 4: Có m iăt ngăquanăđ ng bi n/ngh ch bi n gi a t su t sinh l i b t

th ngătíchăl yăCARsăvàăt ăl c phi u t doăl uăhành

Gi thuy t 5: Có m iăt ngăquanăđ ng bi n gi a t su t sinh l i b tăth ng tích

l yăCARsăvàăkh iăl ng giao d chăngàyăđ u tiên niêm y t

Gi thuy t 6: Có m iăt ngăquanăđ ng bi n gi a t su t sinh l i b tăth ng tích

l yăCARsăvàăt su t sinh l i c a th tr ng m tăth́ngătr c khi niêm y t

Gi thuy t 7: Có s khác bi t gi a t su t sinh l i b tăth ngătíchăl yăCARsăvàă

Bài nghiên c u s d ng mô hình h i quy tuy n tính, s d ngăph ngăph́păOLSă

đ x́căđ nh các nhân t nhăh ngăđ n t su t sinh l i b tăth ng tích l yăCARsă

trong ng n h n và trong dài h n

Mô hình nghiên c u:

R i = 0 + 1 SIZE i + 2 FLOAT i + 3 VOL i + 4 RET i + 5 EXC i + 6 UWR i + 

Ri =CARi : T ăsu tăsinhăl iăb tăth ngătíchăl y

SIZEi: quy mô phát hành

FLOATi: t l c phi u t doăl uăhành

VOLi: kh iăl ng giao d chătrongăngàyăđ u tiên niêm y t

RETi: t su t sinh l i th tr ngă1ăth́ngătr c khi IPO

EXCi: th ătr ngă(sàn niêm y t)

UWRi: T ch c b o lãnh phát hành

3.5 Ph ngăphápăki măđ nh

3.5 1 Ma tr năt ngăquan

M căđíchăki măđ nh hi năt ngăđaăc ng tuy n.ăTr ng h p các bi năXăcóăt ngă

quan v iănhauănh ngăkhôngăhoànăh oănh ăd iăđây:

trongăđóă1 = 2=…=ăk là các h ng s vàăkhôngăđ ng th i b ng 0

M t qui t c kinh nghi măkh́căđ c nêu ra là n u h s t ngăquanăt ngăđôiăho c

b c 0 gi a hai bi n h iăquiăđ c l păcao,ătrênă0.8,ăthìăđaăc ng tuy n tr thành m t

v năđ nghiêm tr ng V năđ đ i v i tiêu chu n này là, m c dù h s t ngăquană

b c 0 cao có th cho là có c ng tuy n,ănh ngăkhôngănh t thi t là các h s này

ph i cao thì m i có s c ng tuy n trong m iătr ng h p c th Nói theo k thu t,

t ngăquanăb că0ăcaoălàăđi u ki năđ nh ngăkhôngăph iălàăđi u ki n c n cho s

hi n di n c aăđaăc ng tuy năvìăđaăc ng tuy n có th t n t i ngay c khi h s

t ngăquanăđ năho c h s t ngăquanăb că0ăt ngăđ i th p (nh h nă0.50)

3.5 2 Ki măđ nh White Heteroscedasticity

M căđíchănh m ki măđ nh gi thi t quan tr ng trong mô hình h i quy tuy n tính

OLS là ph năd ăxu t hi n trong hàm h i quy t ng th cóăph ngăsaiăkhôngăthayă

đ i, ngh aălàăch́ngăcóăcùngăph ngăsai.ăN u ph ngăsaiăthayăđ i không làm m t điă tínhă ćcă tínhă ch t không thiên l ch và nh t quán c aă ćcă că l ng OLS,

nh ngăch́ngăkhôngăcònăhi u qu n a

Ph ngătrìnhăh i quy ph năd ăui: