CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TPHCM.PDF

Quá trình hình thành SGD CK TP HCM ..... Khái ni m công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán... Tuy các ch tiêu tính theo giá tr th tr ng ch ra tình tr ng tài chính c a doanh nghi p m t

L i cam đoan

M c l c

Danh m c các ch vi t t t và ký hi u

Danh m c các b ng

Danh m c các bi u đ

Trang

M đ u 1

Ch ng 1 7

LÝ LU N T NG QUAN V C U TRÚC V N C A CÁC CÔNG TY NIÊM Y T TRÊN TH TR NG CH NG KHOÁN 1.1 Th tr ng ch ng khoán và công ty niêm y t trên TTCK 7

1.1.1 Khái ni m th tr ng ch ng khoán 7

1.1.2 Nguyên t c ho t đ ng c a th tr ng ch ng khoán 7

1.1.2.1 Nguyên t c trung gian 7

1.1.2.2 Nguyên t c c nh tranh 7

1.1.2.3 Nguyên t c công khai 8

1.1.3 Phân lo i th tr ng ch ng khoán 8

1.1.3.1 C n c vào s luân chuy n các ngu n v n 8

1.1.3.2 C n c vào ph ng th c ho t đ ng c a th tr ng 9

1.1.3.3 C n c vào hàng hóa trên th tr ng 9

1.1.4 Ch c n ng và vai trò c a th tr ng ch ng khoán 10

1.1.4.1 Ch c n ng c a TTCK 10

1.1.4.2 Vai trò c a TTCK 10

1.1.5 Niêm y t ch ng khoán 10

1.1.6 Khái ni m công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán 10

1.2 T ng quan v c u trúc v n 11

1.2.2 Các ch tiêu ph n ánh c u trúc v n c a doanh nghi p 15

1.2.3 C u trúc v n t i u 16

1.3 Các lý thuy t v c u trúc v n 17

1.3.1 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m truy n th ng 17

1.3.2 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m hi n đ i 18

1.3.2.1 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m c a MM 18

1.3.2.2 Lý thuy t v s đánh đ i trong c u trúc v n c a doanh nghi p 19 1.3.2.3 Lý thuy t tr t t phân h ng 22

1.3.2.4 Lý thuy t chi phí đ i di n 24

1.3.2.5 Lý thuy t tín hi u 26

1.4 Các y u t nh h ng đ n vi c l a ch n c u trúc v n 27

c a công ty niêm y t 1.4.1 Quy mô doanh nghi p 27

1.4.2 Hi u qu ho t đ ng kinh doanh 28

1.4.3 T c đ t ng tr ng c a doanh nghi p 29

1.4.4 Tính h u hình c a tài s n doanh nghi p 30

1.4.5 R i ro kinh doanh 31

K t lu n Ch ng 1 32

Ch ng 2 33

TH C TR NG C U TRÚC V N C A CÁC CÔNG TY NIÊM Y T T I S GIAO D CH CH NG KHOÁN TP HCM 2.1 Khái quát v S giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh 33

2.1.1 Quá trình hình thành SGD CK TP HCM 33

2.1.2 Tình hình ho t đ ng t i SGD CK TP HCM 34

2.2 Th c tr ng c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i 34 SGD CK TP HCM

2.3 Ph ng pháp nghiên c u các y u t nh h ng đ n l a ch n 42

c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i SGD CK TP HCM 2.3.1 Ph ng pháp nghiên c u đ nh l ng 43

2.3.2 Thu th p d li u 43

2.3.3 o l ng các bi n 43

2.3.3.1 Bi n ph thu c 44

2.3.3.2 Bi n đ c l p 44

2.3.4 Ph ng pháp phân tích 46

2.3.4.1 Các câu h i nghiên c u 47

2.3.4.2 Ki m đ nh gi thuy t 47

2.3.4.3 Công c 49

2.4 Phân tích d li u và k t qu nghiên c u th c nghi m các y u t 49

nh h ng đ n c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i SGD CK TP HCM 2.4.1 Mô t s li u th ng kê 49

2.4.2 Phân tích h i quy tuy n tính đ n gi a t su t n và các nhân 52

t nh h ng 2.4.2.1 Y u t quy mô doanh nghi p 52

2.4.2.2 Y u t hi u qu ho t đ ng kinh doanh 54

2.4.2.3 Y u t t c đ t ng tr ng c a doanh nghi p 56

2.4.2.4 Y u t tính h u hình c a tài s n doanh nghi p 59

2.4.2.5 Y u t r i ro kinh doanh 62

2.4.2.6 Tóm t t k t qu phân tích h i quy tuy n tính đ n gi a 64

t su t n và các y u t nh h ng 2.4.3 Phân tích h i quy tuy n tính b i gi a t su t n và các y u t 64

nh h ng 2.4.3.1 Phân tích h i quy tuy n tính b i gi a t l t ng n và các 65

các y u t nh h ng

2.5 Tóm t t và k t lu n k t qu nghiên c u th c nghi m các y u t 67

nh h ng đ n c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i SGD CK TP HCM 2.5.1 Tóm t t k t qu nghiên c u 67

2.5.2 K t lu n k t qu nghiên c u 68

K t lu n Ch ng 2 70

Ch ng 3 71

GI I PHÁP HOÀN THI N C U TRÚC V N CHO CÁC CÔNG TY NIÊM Y T T I SGD CK TP HCM 3.1 V phía các công ty niêm y t 71

3.1.1 Gi i pháp theo y u t nh h ng quy mô doanh nghi p 71

3.1.2 Gi i pháp theo y u t nh h ng hi u qu ho t đ ng kinh doanh 72

3.1.3 Gi i pháp theo y u t nh h ng t c đ t ng tr ng 73

3.1.4 Gi i pháp theo y u t nh h ng tính h u hình c a tài s n 75

3.1.5 Gi i pháp theo y u t nh h ng r i ro kinh doanh 76

3.1.6 Gi i pháp đi u ch nh c u trúc v n 76

3.2 V phía qu n lỦ nhà n c 77

K t lu n Ch ng 3 79

K t lu n 80

Tài li u tham kh o Ph l c Trang Ph l c 1 - Danh sách các công ty trong m u nghiên c u 1

Ph l c 2 - C s d li u 4

Ph l c 6 - X lý s li u T c đ t ng tr ng 39

Ph l c 7 - X lý s li u Tính h u hình c a tài s n 43

Ph l c 8 - X lý s li u R i ro kinh doanh 47

Ph l c 9 - X lý s li u cho Mô hình h i quy b i 51

Ph l c 10 - K t qu phân tích h i quy tuy n tính đ n và b i 54

CEO Giám đ c tài chính

SGD CK TP HCM S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh

1.1 Giá tr doanh nghi p và nh ng tác đ ng c a t m ch n thu 20

và chi phí ki t qu tài chính 2.1 Bi u đ giá tr t ng tài s n trung bình c a Nhóm công ty 34

thu c ngành xây d ng kinh doanh b t đ ng s n giai đo n 2007-2013 2.2 T ng quan ROA – T l n c a Nhóm công ty 36

thu c ngành xây d ng kinh doanh b t đ ng s n giai đo n 2007-2013 2.3 Bi u đ giá tr t ng tài s n trung bình c a Nhóm công ty 37

thu c ngành th ng m i d ch v giai đo n 2007-2013 2.4 T ng quan ROA – T l n c a Nhóm công ty 39

thu c ngành th ng m i d ch v giai đo n 2007-2013 2.5 Bi u đ giá tr t ng tài s n trung bình c a Nhóm công ty 40

thu c ngành s n xu t ch bi n giai đo n 2007-2013 2.6 T ng quan ROA – T l n c a Nhóm công ty 42

thu c ngành s n xu t ch bi n v giai đo n 2007-2013 2.7 Bi n đ ng ch s đòn b y qua các n m 50

2.8 S t ng quan gi a quy mô doanh nghi p và t l t ng n 53

2.9 S t ng quan gi a quy mô doanh nghi p và t l n dài h n 54

2.10 S t ng quan gi a hi u qu ho t đ ng kinh doanh và t l t ng n 55

2.11 S t ng quan gi a hi u qu ho t đ ng kinh doanh và t l n dài h n 56

2.12 S t ng quan gi a t c đ t ng tr ng doanh nghi p và t l t ng n 57

2.13 S t ng quan gi a t c đ t ng tr ng doanh nghi p và t l n 59

dài h n 2.14 S t ng quan gi a và tính h u hình c a tài s n doanh nghi p và t l 60

t ng n 2.15 S t ng quan gi a và tính h u hình c a tài s n doanh nghi p và t l 61

n dài h n 2.16 S t ng quan gi a r i ro kinh doanh c a doanh nghi p và t l 62

t ng n

2.1 T c đ t ng tr ng bình quân c a Nhóm công ty thu c ngành 35

xây d ng và kinh doanh b t đ ng s n giai đo n 2007-2013

2.2 T c đ t ng tr ng bình quân c a Nhóm công ty thu c ngành 38

doanh nghi p v i t l t ng n

PL10.8 H i quy tuy n tính đ n phân tích tính h u hình c a tài s n 61

doanh nghi p v i t l n dài h n

PL10.9 H i quy tuy n tính đ n phân tích s t ng quan gi a 62

r i ro kinh doanh v i t l t ng n

PL10.10 H i quy tuy n tính đ n phân tích s t ng quan gi a 63

r i ro kinh doanh v i t l n dài h n

PL10.11 H i quy tuy n tính b i phân tích s t ng quan gi a 64

các y u t nh h ng v i t l t ng n

PL10.12 H i quy tuy n tính b i phân tích s t ng quan gi a 65

các y u t nh h ng v i t l n dài h n

M U

t v n đ

đ t đ c nh ng m c tiêu trong kinh doanh, các doanh nghi p ph i th c

hi n nhi u bi n pháp, trong đó vi c tìm ki m m t c u trúc v n h p lý là m t trong

nh ng bi n pháp h t s c quan tr ng và c n thi t

Khi th c hi n s m nh trên, các nhà qu n lý doanh nghi p luôn đ ng tr c s

l a ch n nên huy đ ng v n ch s h u hay vay n đ xây d ng đ c m t c u trúc

v n t i u cho doanh nghi p c bi t trong ti n trình h i nh p kinh t qu c t ngày

càng sâu r ng và kh ng ho ng tài chính toàn c u nh hi n nay, các doanh nghi p

Vi t Nam nói chung và các công ty niêm y t t i S giao d ch ch ng khoán Thành

ph H Chí Minh nói riêng đã và đang đ i m t v i s c nh tranh ngày càng kh c

li t h n bao gi h t

Do v y, v n đ ch đ ng l a ch n m t c c u tài tr h p lý gi a v n ch s

h u và v n vay nh m t i thi u hóa chi phí s d ng v n và các r i ro v c c u tài

chính càng tr nên c p thi t Song song v i v n đ đó, vi c tìm ra nh ng y u t nào tác đ ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p và m c đ nh h ng c a t ng y u

t c ng là m t v n đ r t đ c quan tâm

V i nh ng lí do trên, tôi ch n nghiên c u đ tài: “Các y u t nh h ng đ n

c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i S giao d ch ch ng khoán Thành ph

H Chí Minh ” làm lu n v n Th c s nh m đóng góp vào công cu c phát tri n các

công ty niêm y t t i S giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh trong th i

- Phân tích và đánh giá th c tr ng c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i SGD

CK TP HCM

- Trên c s k th a nh ng k t qu nghiên c u v lý thuy t và th c ti n tr c đây,

đ tài l a ch n và phân tích các y u t có tác đ ng đ n c u trúc v n c a các công

ty niêm y t t i SGD CK TP HCM đ th y đ c s tác đ ng c a các y u t này

đ i v i c u trúc v n c a các công ty niêm y t

- Ki m đ nh s tác đ ng c a các y u t đ n c u trúc v n c a các công ty niêm y t

và rút ra các k t lu n có s s khoa h c đ ng d ng vào vi c hoàn thi n c u trúc

v n giúp các nhà qu n tr doanh nghi p d dàng h n trong quá trình ho ch đ nh

chính sách tài tr h p lý cho doanh nghi p

i t ng nghiên c u

C u trúc v n c a các công ty niêm y t t i SGD CK TP HCM

Ph m vi nghiên c u

- Ph m vi v th i gian: S li u ph c v cho quá trình nghiên c u d tính s đ c

l y t Báo cáo tài chính đã ki m toán c a các công ty niêm y t t i SGD CK TP

HCM t n m 2007 đ n n m 2013

- Ph m vi v không gian: Lu n v n ch gi i h n nghiên c u nh ng công ty niêm

y t có đ y đ d li u đ c nêu trong báo cáo tài chính nh m ph c v cho quá

trình nghiên c u

Ph ng pháp nghiên c u

K t h p ph ng pháp nghiên c u đ nh tính và đ nh l ng

- Ph ng pháp đ nh tính : Thu th p thông tin, dùng ph ng pháp th ng kê mô t ,

so sánh đ phân tích, đánh giá th c tr ng c u trúc v n c a các công ty niêm y t

t i SGD CK TP HCM

- Ph ng pháp đ nh l ng : T d li u thu th p đ c c a các công ty niêm y t t i

SGD CK TP HCM, tác gi s s d ng ph n m m Excel đ xác đ nh h s h i qui, trên c s đó xây d ng ph ng trình các y u t tác đ ng đ n c u trúc v n T đo,

ki m đ nh s tác đ ng c a cac y u t đ n c u truc v n c a các công ty trên

Ý ngh a th c ti n c a đ tài

Xác đ nh và phân tích tác đ ng c a các y u t nh h ng đ n c u trúc v n các

công ty niêm y t t i SGD CK TP HCM T đó, đ a ra m t s ki n ngh phù h p đ

ng d ng vào vi c hoàn thi n c u trúc v n giúp các nhà qu n tr doanh nghi p d

dàng h n trong quá trình ho ch đ nh chính sách tài tr h p lý phù h p v i m c tiêu

Ph i k đ n là nghiên c u n i ti ng c a Graham và Harvey (2001) Trong

nghiên c u này, các tác gi đã phân tích tài tr tài chính cho 392 công ty M , tr ng

tâm là s phù h p các nhân t lý thuy t quan tr ng trong s l a ch n c u trúc v n

nh là c l ng chi phí s d ng v n và ngân sách v n

Graham và Harvey (2001) tìm th y s ng h v a ph i c a các công ty theo lý thuy t cân b ng c u trúc v n và t l n m c tiêu H c ng tìm th y m t s công ty

ng h lý thuy t tr t t phân h ng K t qu nghiên c u c a h ch ra r ng các công

ty đánh giá nhân t chính sách tài chính linh ho t, nh ng quan tr ng là nó không liên quan đ n thông tin b t đ i x ng theo cách d đoán c a lý thuy t tr t t phân

h ng H tìm th y m t s b ng ch ng v các y u t khác nh chi phí đ i di n, tài

s n thay th , dòng ti n m t nh h ng đ n s l a ch n c u trúc v n H c ng cho

bi t các nhà qu n lý l a ch n các tiêu chu n m t thi t nh s đánh giá m c đ tín

nhi m và s loãng giá thu nh p trong quy t đ nh tài tr c a h

Trên m t lo t các cu c đi u tra v c c u v n t i các n c đang phát tri n

đ c th c hi n b i Booth et al (2001), h đ a ra k t lu n l i nhu n c a các công ty

t ng quan ngh ch bi n v i t l n Bên c nh đó, c c u v n c ng b nh h ng

b i các y u t qu c gia, ch ng h n nh t c đ t ng tr ng GDP, t l l m phát, và

s phát tri n c a th tr ng v n

Mazur (2007) xem xét các y u t quy t đ nh c u trúc tài chính c a 238 công ty

phi tài chính t i Ba Lan cho giai đo n 5 n m 2000-2004 Nhìn chung, d li u cho

th y r ng các công ty Ba Lan đã s n sàng đ s d ng ngu n tài chính bên ngoài vào

đ u th k 21, h n nh ng n m đ u tiên c a quá trình chuy n đ i kinh t Tuy nhiên,

h ch y u d a vào các kho n tín d ng th ng m i, và luôn gi t l n dài h n

d i m c 8%

K t qu phân tích h i quy đa bi n đ c th c hi n b i Mazur (2007) đ i v i

các công ty Ba Lan cho th y các công ty có l i nhu n và có t l thanh kho n cao thích s d ng ngu n v n n i b B ng ch ng này h tr các d đoán trong lý thuy t

tr t t phân h ng N u c h i t ng tr ng đ c đo b ng m i quan h c a chi phí

bán hàng, thì m i t ng quan đ ng bi n gi a ch s này và đòn b y tài chính c ng

phù h p v i lý thuy t v tr t t phân h ng S liên quan c a r i ro kinh doanh cho các doanh nghi p Ba Lan đã không đ c xác nh n M c dù có m t s khác bi t

trong các y u t quy t đ nh c c u v n gi a các d ng khác nhau c a các công ty,

nói chung, có th nh n th y s u tiên ngu n v n n i b h n so v i ngu n v n bên

ngoài so v i các phân l p này Quy t đ nh tài chính c a các doanh nghi p nh , l i

nhu n th p và các doanh nghi p không chi tr c t c có v nh đ c quy t đ nh b i

cùng m t t p h p các y u t trên S bi n đ ng chính c a lý thuy t tr t t phân

h ng có th nh n th y đ c thông qua vi c phân tích phân l p th hai, trong đó m i

t ng quan đ ng bi n gi a l i nhu n và đòn b y tài chính c a các doanh nghi p có

l i nhu n l n s đ c nh n ra

Antoniou, Guney và Paudyal (2008) đi u tra làm th nào các công ty ho t

đ ng trong th tr ng v n theo đ nh h ng kinh t th tr ng (Anh và M ) và các

n n kinh t theo đ nh h ng ngân hàng (Pháp, c và Nh t B n) xác đ nh c c u

v n c a h Bài vi t ch ra r ng t l đòn b y có m i t ng quan t l thu n v i tài

s n h u hình và quy mô doanh nghi p, nh ng l i t ng quan t l ngh ch v i l i

nhu n c a doanh nghi p, c h i t ng tr ng và giá c phi u trong c hai lo i hình

kinh t T l đòn b y tài chính c ng b tác đ ng b i các đi u ki n th tr ng mà công ty đang ho t đ ng M c đ và tác đ ng c a các y u t này ph thu c vào pháp

lý và truy n th ng kinh doanh c a n c s t i K t qu c ng xác nh n r ng các

công ty có t l đòn b y m c tiêu, đ i v i các công ty Pháp thì t c đ chuy n đ i c

c u v n đ đ t đ c c u trúc v n m c tiêu là nhanh nh t trong khi các công ty Nh t

B n là ch m nh t Nhìn chung, c u trúc v n c a công ty b nh h ng nhi u b i môi tr ng kinh t và các t ch c l p pháp

Črnigoj và Mramor (2009) nghiên c u các y u t d n d t s l a ch n c c u

v n trong các công ty Slovenia và cho r ng các lý thuy t d a trên gi đ nh các công

ty theo đu i m c tiêu t i đa hóa l i nhu n cho các c đông s không th gi i thích

đ c s l a c u trúc v n c a doanh nghi p trong các n n kinh t m i n i châu Âu

B ng cách gi đ nh hành vi c a các công ty nhà n c, nghiên c u c a h ch ra r ng

các doanh nghi p càng có nh ng nét đ c tr ng c a công ty nhà n c thì đòn b y tài

chính càng th p b i vì các doanh nghi p này s c g ng nâng l ng t i đa m c n

th p nh t có th

H c ng ki m tra tác đ ng c a m t s y u t khác đ c đ xu t b i các lý

thuy t v c c u v n hi n đ i nh là tài s n h u hình, bi n đ ng thu nh p, quy mô

doanh nghi p, l i nhu n và t ng tr ng Nh ng y u t quy t đ nh này gi i thích

ph n l n c a s khác bi t t rong c c u v n gi a các công ty H n n a, s thuy t

ph c c a các gi i thích này không đ c nh mong đ i khi mà nhà qu n lý và các

ch s h u b t đ u ki m soát t t nhân viên c ng nh vi c kinh doanh c a h

Tác gi Tr n ình Khôi Nguyên và Neelakantan Ramachandran (2006) trong

bài nghiên c u “C u trúc v n trong các doanh nghi p v a và nh : tr ng h p c a

Vi t Nam” đã đ c p đ n các bi n đ nh l ng và c bi n đ nh tính có nh h ng đ n

c u trúc v n c a các doanh nghi p Vi t Nam, đó là: t ng tr ng, tài s n h u hình,

kh n ng sinh l i, quy mô, r i ro kinh doanh, quy n s h u công ty, m i quan h

v i ngân hàng, kh n ng liên k t K t qu bài nghiên c u cho th y r ng:

- Các công ty thu c s h u Nhà n c có t l n cao h n các công ty t nhân

- Quy mô công ty và m c đ r i ro kinh doanh có m i quan h đ ng bi n v i

c u trúc v n; bi n kh n ng sinh l i không có ý ngh a v i mô hình; tài s n h u

ty, đó là công ty có m i quan h t t v i ngân hàng, có kh n ng vay đ c các

kho n n l n đ tài tr cho ho t đ ng kinh doanh c a mình; và kh n ng liên

k t t t giúp các công ty có c h i đ đ t đ c các kho n tín d ng th ng m i

và các ngu n tài chính khác

c ch chuy n v n tr c ti p t nhà đ u t sang nhà phát hành, qua đó th c hi n

ch c n ng c a th tr ng tài chính là cung ng ngu n v n trung và dài h n cho n n

kinh t

TTCK là thu t ng dùng đ ch c ch c a ho t đ ng giao d ch mua bán ch ng

khoán dài h n nh các lo i trái phi u, c phi u và các công c tài chính khác nh

ch ng ch qu đ u t , công c phái sinh – h p đ ng t ng lai, quy n ch n, b o

ch ng phi u, ch ng quy n

1.1.2 Nguyên t c ho t đ ng c a th tr ng ch ng khoán

1.1.2.1 Nguyên t c trung gian

ây là nguyên t c c n b n cho ho t đ ng và t ch c TTCK v i vai trò c a các

công ty ch ng khoán, các nhà môi gi i làm c u n i gi a cung và c u ch ng khoán Theo nguyên t c này, trên TTCK, các giao d ch đ c th c hi n thông qua t ch c

trung gian là các công ty ch ng khoán Trên th tr ng s c p, các nhà đ u t

th ng không mua tr c ti p c a nhà phát hành mà mua t các nhà b o lãnh phát

hành Trên th tr ng th c p, thông qua các nghi p v môi gi i, kinh doanh, các

công ty ch ng khoán mua bán ch ng khoán giúp các khách hàng, ho c k t n i các khách hàng v i nhau qua vi c th c hi n các giao d ch mua bán ch ng khoán trên tài kho n c a mình

đ u t , các nhà đ u t đ c t do l a ch n các ch ng khoán theo các m c tiêu c a

mình Trên th tr ng th c p, các nhà đ u t c ng c nh tranh t do đ tìm ki m

cho mình m t l i nhu n cao nh t, và giá c đ c hình thành theo ph ng th c đ u

giá hay kh p l nh

1.1.2.3 Nguyên t c công khai

Ch ng khoán là các hàng hóa tr u t ng, ng i đ u t không th ki m tra tr c

ti p đ c các ch ng khoán nh các hàng hóa thông th ng mà ph i d a trên c s

các thông tin có liên quan Vì v y, TTCK ph i đ c xây d ng trên c s h th ng

công b thông tin t t Các bên phát hành ch ng khoán có ngh a v cung c p đ y đ ,

trung th c và k p th i nh ng thông tin có liên quan t i t ch c phát hành, t i đ t

phát hành Công b thông tin đ c ti n hành khi phát hành l n đ u c ng nh theo

các ch đ th ng xuyên và đ t xu t, thông qua các ph ng ti n thông tin đ i

chúng, S giao d ch ch ng khoán, các công ty ch ng khoán và các t ch c có liên quan khác

Nguyên t c này nh m đ m b o l i ích cho t t c nh ng ng i tham gia th

tr ng, th hi n tính công b ng, có ngh a là m i ng i tham gia trên th tr ng đ u

ph i tuân th nh ng qui đ nh chung, đ c bình đ ng trong vi c chia s thông tin và

trong vi c gánh ch u các hình th c x ph t n u vi ph m vào nh ng qui đ nh đó

Nguyên t c này nh m b o v ng i đ u t , song đ ng th i nó c ng hàm ngh a

r ng, m t khi đã đ c cung c p thông tin đ y đ , k p th i và chính xác thì ng i

đ u t ph i ch u trách nhi m v các quy t đ nh đ u t c a mình

1.1.3 Phân lo i th tr ng ch ng khoán

1.1.3.1 C n c vào s luân chuy n các ngu n v n

 Th tr ng s c p

Là th tr ng mua bán các ch ng khoán m i phát hành Trên th tr ng này

v n t nhà đ u t s đ c chuy n sang nhà phát hành thông qua vi c nhà đ u t

mua các ch ng khoán m i phát hành

 Th tr ng th c p

Là n i giao d ch các ch ng khoán đã đ c phát hành trên th tr ng s c p Là

th tr ng chuy n nh ng quy n s h u ch ng khoán Các ch ng khoán sau khi

đ c phát hành ra trên th tr ng s c p s đ c mua đi bán l i trên th tr ng th

c p Th tr ng th c p đ m b o tính thanh kho n cho các ch ng khoán đã phát

hành Ho t đ ng mua bán th ng xuyên trên th tr ng th c p đã t o ra c h i cho các nhà đ u t liên t c mua bán ch ng khoán đ tìm ki m l i nhu n do chênh l ch

giá

1.1.3.2 C n c vào ph ng th c ho t đ ng c a th tr ng

 Th tr ng ch ng khoán t p trung (S giao d ch ch ng khoán)

T i S giao d ch ch ng khoán, các giao d ch đ c t p trung t i m t đ a đi m;

các l nh đ c chuy n t i sàn giao d ch và tham gia vào quá trình ghép l nh đ hình

thành nên phiên giao d ch Ch có các lo i ch ng khoán đ tiêu chu n niêm y t m i

đ c giao d ch t i đây

 Th tr ng ch ng khoán phi t p trung (OTC)

Th tr ng OTC là m t th tr ng có t ch c dành cho nh ng ch ng khoán

không niêm y t trên S giao d ch ch ng khoán

Th tr ng OTC không có đ a đi m giao d ch chính th c, thay vào đó các nhà

môi gi i (Công ty ch ng khoán) k t n i các giao d ch qua m ng máy tính di n r ng

gi a các công ty ch ng khoán và trung tâm qu n lý h th ng

1.1.3.3 C n c vào hàng hóa trên th tr ng

 Th tr ng c phi u

Là th tr ng giao d ch và mua bán các lo i c phi u, bao g m c phi u

th ng, c phi u u đãi

 Th tr ng trái phi u

Là th tr ng giao d ch và mua bán các lo i trái phi u đã đ c phát hành, các

trái phi u bao g m các trái phi u công ty, trái phi u đô th và trái phi u Chính ph

 Th tr ng công c ch ng khoán phái sinh

Là th tr ng phát hành và mua đi bán l i các ch ng t tài chính khác nh

quy n mua c phi u, ch ng quy n, h p đ ng quy n ch n…

1.1.4 Ch c n ng và vai trò c a th tr ng ch ng khoán

1.1.4.1 Ch c n ng c a TTCK

- Huy đ ng v n đ u t cho n n kinh t

- Cung c p môi tr ng đ u t cho công chúng

- T o môi tr ng giúp Chính ph th c hi n các chính sách kinh t v mô

1.1.4.2 Vai trò c a TTCK

- T o tính thanh kho n cho các ch ng khoán

- ánh giá ho t đ ng c a các doanh nghi p

- Thi t l p quan h h p đ ng gi a S giao d ch ch ng khoán v i t ch c phát

hành có ch ng khoán niêm y t, t đó qui đ nh trách nhi m và ngh a v c a t ch c

phát hành trong vi c công b thông t in, đ m b o tính trung th c, công khai và công

b ng

- Nh m m c đích h tr th tr ng ho t đ ng n đ nh, xây d ng lòng tin c a công chúng đ i v i th tr ng ch ng khoán b ng cách l a ch n các ch ng khoán có

ch t l ng cao đ giao d ch

- Cung c p cho các nhà đ u t các thông tin v các t ch c niêm y t

- Giúp cho vi c xác đ nh giá ch ng khoán đ c công b ng trên th tr ng đ u

giá vì thông qua vi c niêm y t công khai, giá ch ng khoán đ c hình thành d a trên

s ti p xúc hi u qu gi a cung và c u ch ng khoán

1.1.6 Khái ni m công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán

Công ty niêm y t không ch là công ty c ph n có các lo i ch ng khoán đ c

niêm y t mà còn có th là công ty trách nhi m h u h n có trái phi u niêm y t trên

Khái ni m c u trúc trong ngh a chung nh t là đ c p đ n các b ph n c u

thành và m i liên h c a chúng trong m t t ng th , quá trình v n đ ng và s t ng

Trong doanh nghi p, v n đu c hi u là các lo i hàng hóa tham gia vào ho t

đ ng s n xu t kinh doanh cùng v i các y u t khác nhau (lao đ ng, tài nguyên thiên

nhiên)

Trong ph m vi n n kinh t , v n đ c hi u là hàng hóa dùng đ s n xu t ra

hàng hóa khác l n h n chính nó v m t giá tr

V ph ng di n tài chính, v n đ c hi u:

Trong doanh nghi p, v n là tài s n b ra lúc đ u, th ng đ c bi u hi n b ng

ti n dùng trong ho t đ ng s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p nh m m c đích l i

nhu n

Trong ph m vi n n kinh t , v n là l ng ti n t đ a vào l u thông nh m m c đích sinh l i

V y “v n c a doanh nghi p là bi u hi n b ng ti n c a toàn b v t t , tài s n

đ c đ u t vào quá trình s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p nh m m c đích

sinh l i”

Tuy nhiên, ti n không ph i là v n V n kinh doanh c a doanh nghi p là m t

qu ti n t đ c bi t Ti n t này ph i đ c đ u t vào s n xu t kinh doanh và ph i

nh m m c đích sinh l i V n luôn thay đ i hình thái bi u hi n, khi thì là v t t s n

xu t ho c tài s n vô hình, khi thì là hình thái ti n t nh ng k t thúc vòng tu n hoàn

thì luôn là hình thái ti n

V n luôn v n đ ng không ng ng, chuy n t hình thái này sang hình thái khác

nh ng đi m cu i cùng c a chu i hình thái này là ti n nên có th k t lu n v n là toàn

b giá tr b ng ti n mà doanh nghi p b ra tr c và trong quá trình s n xu t kinh

doanh nh m t i đa hóa l i ích c a ch s h u doanh nghi p

V n trong m t doanh nghi p th hi n ngu n l c tài chính bên trong c a doanh nghi p bao g m v n góp t ch s h u, t ngu n l i nhu n ho t đ ng đ l i c a

doanh nghi p và các ngu n l c bên ngoài t các nhà đ u t bên ngoài có th là nhà

n c, các t ch c kinh t xã h i, các t ch c tín d ng (ngân hàng, các qu tín

d ng,…), các nhà đ u t t nhân,…

 C u trúc v n

Trong các tài li u liên quan đ n v n các tác gi th ng đ c p đ n thu t ng

c u trúc v n và c u trúc tài chính Thu t ng c u trúc tài chính đ c s d ng ph

bi n b i các nhà kinh t ng i Pháp, còn các nhà kinh t ng i M th ng s d ng thu t ng c u trúc v n M t s quan đi m g n nh đ ng nh t hai khái ni m này

nh ng c ng có m t s quan đi m th hi n s không đ ng nh t

Theo M.Dubois - m t giáo s chuyên nghiên c u v tài chính doanh nghi p

c a i h c Pierre Mendes France: “C u trúc tài chính là quan h gi a các ngu n

v n đ c s d ng b i doanh nghi p, đó là ngu n v n ch s h u và n ”

Theo S.C.Myers: “C u trúc tài chính là m t khái ni m đ c dùng đ ph n ánh

m i quan h tính b ng t l gi a n và v n ch s h u mà doanh nghi p s d ng đ tài tr cho ho t đ ng kinh doanh c a mình”

Theo M.Albouy - m t trong nh ng giáo s hàng đ u c a Pháp: “C u trúc tài chính c a doanh nghi p đ c hi u là quan h t l gi a toàn b n k c các kho n

n phát sinh trong kinh doanh và v n ch s h u đ c tính t b ng cân đ i k toán”

Hay hi u m t cách chung nh t, c u trúc tài chính là quan h t l gi a toàn b

n ph i tr và v n ch s h u đ c tính t b ng cân đ i k toán c a doanh nghi p

i kèm v i thu t ng c u trúc tài chính, c u trúc v n đ c hi u nh sau:

Theo Bertoneche và Teulie: “C u trúc tài chính doanh nghi p là quan h t l

gi a n và v n ch s h u ph c v cho quá trình tài tr c a doanh nghi p, còn c u trúc v n đ c hi u là quan h t l gi a n trung và dài h n và v n ch s h u” Khái ni m này đ c s d ng ph bi n b i các tác gi ng i M c ng nh ng i

Pháp

Nh v y, t các quan đi m trên ta có th hi u c u trúc v n là m t ph n c a

c u trúc tài chính, nó b ng c u trúc tài chính tr n ng n h n Hay c u trúc v n là

s k t h p gi a n trung và dài h n v i v n c ph n trong t ng ngu n v n dài h n

mà doanh nghi p có th huy đ ng đ c đ tài tr cho các d án đ u t

Trong ph m vi đ tài này, tác gi s nghiên c u c u trúc v n theo quan đi m:

C u trúc v n c a doanh nghi p là quan h t l gi a toàn b n ph i tr và v n ch

1.2.1.2 Các thành ph n c a c u trúc v n

Thành ph n c b n c a c u trúc v n g m 2 b ph n ch y u là n ph i tr và ngu n v n ch s h u Tính ch t c a 2 ngu n này hoàn toàn khác nhau v trách nhi m pháp lý c a doanh nghi p

thành l p ây chính là v n đ c ghi trong đi u l công ty Riêng đ i v i các công

ty c ph n, ngu n v n ch y u do các c đông đóng góp d i hình th c mua c phi u phát hành c a công ty M i c đông là m t ch s h u c a công ty và ch ch u trách nhi m h u h n trên giá tr s c ph n mà h n m gi ây không ph i là kho n n nên các công ty c ph n đ c toàn quy n s d ng vào ho t đ ng s n xu t kinh doanh mà không ph i cam k t và ràng bu c v ngh a v thanh toán Chính t

đ c đi m này cho th y m c đ t ch trong s n xu t kinh doanh c a các công ty c

ph n ph thu c r t nhi u vào ngu n v n này, v n góp c ph n càng l n thì m c đ

t ch v v n trong s n xu t kinh doanh càng cao

đông đ ng ý cho công ty gi l i đ tái đ u t thay vì nh n c t c ây là ngu n v n

r t ch đ ng và thu n ti n cho công ty Tuy nhiên, công ty ph i cam k t tr cho c đông lãi su t cao h n c t c hi n t i

ch s h u b ng cách phát hành thêm c phi u m i ây chính là kênh huy đ ng

v n r t quan tr ng trong chi n l c tài tr dài h n c a các doanh nghi p Khi phát hành c phi u trên th tr ng ch ng khoán, các công ty c ph n niêm y t các thông tin v ho t đ ng s n xu t kinh doanh, k t qu kinh doanh và các thông tin khác đ nhà đ u t có th đánh giá đ c tri n v ng c a công ty trong t ng lai Trong

tr ng h p không đ đi u ki n phát hành ch ng khoán trên th tr ng, công ty có

th phát hành c phi u tr c ti p cho các c đông là nh ng ng i có quan h m t thi t v i công ty nh cán b công nhân viên và các đ i tác th ng xuyên

hình thành ch y u t vi c phân ph i l i nhu n, bao g m: qu đ u t phát tri n, qu

d phòng tài chính, ngu n v n đ u t xây d ng c b n, chênh l ch t giá h i đoái…

 N ph i tr

Là s v n vay, v n chi m d ng c a các t ch c, cá nhân mà đ n v có ngh a

v ph i thanh toán N ph i tr đ c phân lo i theo th i h n thanh toán, g m có:

h n th ng bao g m: Vay ng n h n ngân hàng, kho n ph i tr nhà cung c p hay

còn g i là tín d ng nhà cung c p, các kho n ph i n p cho c quan qu n lý nhà

n c, các kho n ph i tr cán b công nhân viên, trái phi u ng n h n

là ngu n v n dài h n quan tr ng c a công ty N dài h n g m có: Vay dài h n ngân hàng, thuê tài s n, phát hành trái phi u dài h n

1.2.2 Các ch tiêu ph n ánh c u trúc v n c a doanh nghi p

C u trúc v n th hi n chính sách tài tr c a m t doanh nghi p, có nhi u ch tiêu th hi n chính sách này, các ch tiêu đ c s d ng ph bi n là ch tiêu t su t

n và t su t n trên v n ch s h u

= N ph i tr

T ng tài s n 100%

Ch tiêu này ph n ánh m i quan h gi a n ph i tr và t ng tài s n Nó cho

bi t m c đ tài tr tài s n c a doanh nghi p b ng các kho n n Ngh a là cho bi t

bao nhiêu ph n tr m tài s n c a doanh nghi p đ c hình thành b ng n ph i tr

Khi t su t n càng cao thì m c đ ph thu c c a doanh nghi p vào ch n càng

l n và kh n ng ti p nh n các kho n vay n càng khó m t khi doanh nghi p không

thanh toán k p th i các kho n n và hi u qu ho t đ ng kém i v i các ch n t

su t này càng cao thì kh n ng thu h i v n cho các kho n n c a h càng gi m vì

giá th c t khi thanh lý tài s n s nh h n giá ghi s c a tài s n n u ch n ph i bán

đ thu h i v n Do v y, các ch n th ng thích nh ng doanh nghi p có t su t n

th p ây là m t trong các ch tiêu đ các nhà đ u t đánh giá r i ro và c p tín d ng

cho doanh nghi p

V n ch s h u 100%

Ch tiêu t su t n trên v n ch s h u hay còn g i là đòn cân n th hi n m c

đ đ m b o n b i v n ch s h u, ph n ánh tính t ch tài chính, n ng l c tài chính, kh n ng ch đ ng c a doanh nghi p v ngu n v n kinh doanh Khi ch tiêu này nh h n 1 ngh a là các kho n n ph i tr nh h n v n ch s h u lúc đó doanh

nghi p còn ch đ ng v v n kinh doanh Ng c l i, khi ch tiêu này l n h n 1 thì

kh n ng thanh toán các kho n n gi m, doanh nghi p khó t ch v tài chính, tình

c a con n là giá tr s sách c a kho n n đó ch không ph i giá tr th tr ng c a

n vay Các ý ki n ng h vi c s d ng giá tr th tr ng thì cho r ng giá tr th

tr ng cu i cùng m i là giá tr th c c a công ty C n l u ý r ng, có kh n ng m t công ty có th có giá tr s sách c a v n ch s h u âm trong khi đó giá tr th

tr ng v n là d ng, b i vì giá tr s sách âm ph n ánh các kho n l tr c đó, trong khi đó giá tr th tr ng d ng ph n ánh k v ng v dòng ti n trong t ng lai c a công ty Tuy các ch tiêu tính theo giá tr th tr ng ch ra tình tr ng tài chính c a doanh nghi p m t cách chính xác nh ng nó có tính ch t lý thuy t và khó áp d ng

1.2.3 C u trúc v n t i u

B t k doanh nghi p nào khi v n hành c ng đ u có m t c u trúc v n nh t đ nh

cho dù h có ý th c xây d ng nó hay không Có th là 100% v n c ph n ho c là 30% n vay, 70% v n c ph n V n đ đ t ra là có gì khác nhau gi a hai c u trúc

v n này? S không có gì đáng bàn cãi n u giá tr mà hai c u trúc v n khác nhau này đem đ n cho các c đông c a doanh nghi p là nh nhau Tuy nhiên, vì tài tr b ng

n vay r h n v n c ph n nên m t doanh nghi p có s d ng n s có kh n ng t o

đ c k t qu ho t đ ng t t h n doanh nghi p 100% v n c ph n

đ t đ c c u trúc v n t i u khi s d ng n đ tài tr ph i th a mãn đ c

ba m c đích cho nhà đ u t là:

- T i thi u hóa chi phí s d ng v n bình quân,

- T i đa hóa thu nh p m i c ph n,

- T i đa hóa giá tr doanh nghi p

1.4.1 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m truy n th ng

Lý thuy t này cho r ng có m t c u trúc v n t i u, v i c u trúc v n này có th gia t ng giá tr doanh nghi p b ng cách s d ng t s đòn b y tài chính phù h p

Theo cách ti p c n này, doanh nghi p tr c tiên có th h th p chi phí s d ng v n

thông qua vi c gia t ng s d ng n Khi doanh nghi p s d ng n thì chi phí tr lãi vay đ c ghi nh n vào chi phí tr c thu nên làm gi m thu nh p ch u thu , t đó

doanh nghi p ti t ki m đ c m t kho n thu thu nh p doanh nghi p ph i n p và l i

nhu n sau thu t ng lên

Tuy nhiên, vi c gia t ng m c đ s d ng n cùng chi u v i gia t ng r i ro và gia t ng su t sinh l i yêu c u đ n m t lúc nào đó thì l i ích c a vi c ti t ki m thu không bù đ p cho vi c gia t ng c a chi phí s d ng v n bình quân khi n cho l i ích

c a vi c s d ng n không còn n a Toàn b quá trình đ c di n ra nh sau:

- C u trúc v n hoàn toàn không có n , t c 100% v n ch s h u thì chi phí s

d ng v n bình quân c ng chính là chi phí s d ng VCSH

- Khi c u trúc v n đ c tài tr b ng n thì chi phí s d ng v n bình quân

WACC b t đ u gi m d n theo s gia t ng c a t tr ng n trong c u trúc v n đó nh

vào chi phí s d ng n luôn r h n chi phí s d ng VCSH

- Nh ng khi WACC gi m đ n m c th p nh t thì t i đây m c đ n trong c u

trúc v n đ t đ n m c đ t i u hay t su t n trong c u trúc v n đ t t su t n t i

u và c u trúc v n lúc này tr thành c u trúc v n t i u

- Khi gia t ng n trong c u trúc v n v t quá t su t n t i u thì WACC b t

đ u t ng d n B i vì lúc này, s gia t ng n kéo theo r i ro v kh n ng thanh toán

n cho ch n , đ ng th i c ng làm t ng r i ro đ i v i ch s h u, t đó làm cho chi

phí s d ng v n c a t ng ngu n tài tr t ng nh m bù đ p r i ro Chính vì đi u này

làm cho các doanh nghi p không bao gi ch n c u trúc v n tài tr 100% n

Nh v y, theo lý thuy t c u trúc v n t i u còn g i là cách ti p c n truy n

th ng thì: C u trúc v n có tác đ ng đ n chi phí s d ng v n và giá tr doanh nghi p

hay nói cách khác có m t đi m t i u đó chi phí s d ng v n bình quân c a

doanh nghi p là nh nh t và giá tr doanh nghi p là cao nh t Tuy nhiên, không có

m t lý thuy t c s th hi n chi phí s d ng n s t ng bao nhiêu do nguy c v n

H n ch này s đ c kh c ph c trong lý thuy t tài chính doanh nghi p hi n đ i c a

Modigliani và Miller (1958)

1.4.2 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m hi n đ i

Lý thuy t v c u trúc v n hi n đ i b t đ u v i bài vi t c a Modigliani và Miller vào n m 1958 (g i t t là lý thuy t MM) Ti p n i thành t u to l n này, nhi u

nghiên c u khác n a c ng đ c th c hi n và đã đi vào l ch s c a tài chính hi n

đ i

1.4.2.1 Lý thuy t v c u trúc v n theo quan đi m c a Modigliani và Miller

Lý thuy t MM v c c u v n doanh nghi p đ c hai nhà nghiên c u Franco Modigliani và Merton Miller đ a ra t n m 1958 có th xem là n n t ng c a lý

thuy t c u trúc v n hi n đ i Theo lý thuy t MM, s l a ch n gi a VCSH và n không liên quan đ n giá tr doanh nghi p Nói m t cách khác, lý thuy t này ch ra

m t h ng là các gi thuy t v c u trúc v n nên t t h n b ng cách nào, cho th y

d i đi u ki n nào thì c u trúc v n không liên quan đ n giá tr doanh nghi p

N i dung M nh đ I c a lý thuy t MM nh sau:“Trong đi u ki n không có

thu , giá tr doanh nghi p có vay n b ng giá tr doanh nghi p không có vay n ”

Nh v y, trong đi u ki n th tr ng c nh tranh hoàn h o, không xét đ n nhân t

thu thì chính sách n không nh h ng đ n giá tr doanh nghi p Khi làm rõ lu n

đi m này ta ph i bi t ch c r ng m t chính sách t i đa hóa giá tr doanh nghi p c ng

t i đa hóa thu nh p c a c đông Tuy nhiên k t lu n này c ng đi kèm v i nh ng

đi u ki n g n nh không th và gây nhi u tranh cãi

Các gi đ nh đ y đ c a lý thuy t MM g m: không có thu thu nh p doanh

nghi p, thu thu nh p cá nhân, không có chi phí giao d ch, chi phí phá s n và chi

phí khó kh n tài chính, cá nhân và t ch c có th vay ti n m c lãi su t nh nhau,

th tr ng v n là hoàn h o và không có nhà đ u t riêng l nào có m t nh h ng

l n đ i v i giá c ch ng khoán

1.4.2.2 Lý thuy t v s đánh đ i trong c u trúc v n c a doanh nghi p

Lý thuy t đánh đ i c u trúc v n nh m m c đích gi i thích vì sao các doanh

nghi p th ng tài tr m t ph n b ng n vay, m t ph n b ng v n c ph n M t lý do

l n khi n các doanh nghi p không th tài tr hoàn toàn b ng n vay là vì bên c nh

s hi n h u l i ích t m ch n thu t n , vi c s d ng tài tr b ng n c ng phát sinh

nhi u chi phí, đi n hình nh t là các chi phí ki t qu tài chính

Ki t qu tài chính x y ra khi không th đáp ng các h a h n v i các ch n hay đáp ng m t cách khó kh n ôi khi ki t qu tài chính đ a đ n phá s n ôi khi

nó ch có ngh a là đang g p khó kh n, r c r i Các nhà đ u t cho bi t r ng các

doanh nghi p vay n có th s r i vào tình tr ng ki t qu tài chính, và h r t lo v

đi u này Lo ng i này đ c ph n ánh trong giá tr th tr ng hi n t i c a ch ng

khoán c a các doanh nghi p có vay n

Nh v y, có th hi u đ n gi n là s ti n chênh l ch do thay đ i giá tr th

tr ng c a ch ng khoán b t ngu n t nh ng lo ng i vì doanh nghi p vay n chính

là chi phí ki t qu tài chính

Nh v y, l i ích t t m ch n thu và chi phí ki t qu tài chính có m i liên h

nh th nào? Giá tr doanh nghi p và nh ng tác đ ng c a t m ch n thu và chi phí

ki t qu tài chính đ c miêu t qua hình v sau:

Giá tr th tr ng

A T l n t i u T l n

Ngu n: Giáo trình tài chính doanh nghi p hi n đ i

Bi u đ 1.1: Giá tr doanh nghi p và nh ng tác đ ng c a t m ch n thu và chi

phí ki t qu tài chính

Nhìn vào hình v trên ta th y Giá tr doanh nghi p đ t c c đ i t i đi m O và A

là đi m có t l n t i u T i đó, PV (t m ch n thu ) = PV (Chi phí ki t qu tài

chính) i u này đ c lý gi i nh sau: Tr c đi m O, đòn cân n gia t ng làm gia

t ng hi n giá c a t m ch n thu , trong kho ng đó đã hình thành hi n giá chi phí ki t

qu tài chính nh ng nh h n hi n giá t m ch n thu vì v y c m t s gia t ng c a đòn cân n , giá tr doanh nghi p c ng t ng Qua kh i đi m O, lúc này hi n giá chi

phí ki t qu tài chính đã cao h n hi n giá t m ch n thu nên c m t s gia t ng c a đòn cân n s làm s t gi m giá tr doanh nghi p

tài chính

M nh đ I c a lý thuy t MM phát bi u nh sau: Trong tr ng h p có thu thu

nh p doanh nghi p, giá tr công ty có vay n b ng giá tr công ty không có vay n

c ng v i hi n giá c a t m ch n thu

L i ích c a t m ch n thu đ c th hi n công th c sau:

V y:

Theo công th c trên, giá tr doanh nghi p có s d ng n khi xem xét thêm tác

đ ng c a chi phí ki t qu tài chính thì công th c giá tr doanh nghi p đ c đi u

ch nh nh sau:

Lý thuy t đánh đ i c u trúc v n nhìn chung th a nh n r ng m t s k t h p

h p lý gi a n và v n ch s h u t o nên c u trúc v n t i u cho doanh nghi p

Lý thuy t đánh đ i th a nh n r ng t l n m c tiêu có th khác nhau gi a các

doanh nghi p Các công ty có tài s n h u hình an toàn, có nhi u thu nh p ch u thu nên t l n cao h n Các công ty có kh n ng sinh l i th p h n, có tài s n vô hình

nhi u h n (r i ro h n) nên ch y u s d ng v n c ph n

Nh v y, lý thuy t này cho th y các nhân t : t l tài s n c đ nh h u hình, t

su t sinh l i trên t ng tài s n có s tác đ ng đ n c u trúc v n, lý do:

ch n thu ) -

PV (Chi phí

ki t qu tài chính)

- T su t sinh l i trên t ng tài s n càng cao thì chi phí ki t qu tài chính càng ít

và doanh nghi p s có xu h ng s d ng nhi u n h n đ t n d ng l i ích c a

t m ch n thu

- Doanh nghi p có T l tài s n c đ nh h u hình cao th ng có nhi u thu nh p,

do đó doanh nghi p mu n s d ng nhi u n h n vì kh n ng chi tr t t h n đ

t n d ng l i ích c a t m ch n thu

1.4.2.3 Lý thuy t tr t t phân h ng

Lý thuy t tr t t phân h ng hay còn g i là Thuy t thông tin b t cân x ng đ c

nghiên c u kh i đ u b i Myer và Majluf (1984), d đoán không có c c u n trên

v n c ph n m c tiêu rõ ràng

Lý thuy t tr t t phân h ng gi đ nh r ng ban qu n tr doanh nghi p bi t v

ho t đ ng t ng lai c a doanh nghi p nhi u h n các nhà đ u t bên ngoài (do s

b t cân x ng thông tin) và vi c quy t đ nh tài chính có l cho bi t m c đ ki n th c

c a nhà qu n lý và s không ch c ch n v l u l ng ti n m t t ng lai

Khi m t công ty công b m t s gia t ng c t c th ng xuyên, giá c ph n

th ng t ng, vì các nhà đ u t di n d ch vi c gia t ng này nh m t d u hi u v s tin t ng c a ban giám đ c công ty v thu nh p t ng lai T c là khi gia t ng c

t c, s chuy n t i thông tin t c ác giám đ c đ n các nhà đ u t i u này ch có th

x y ra khi các giám đ c bi t nhi u h n ngay t đ u

Thông tin b t cân x ng tác đ ng đ n l a ch n gi a tài tr n i b và tài tr t

bên ngoài, gi a phát hành m i ch ng khoán n và ch ng khoán v n c ph n i u này đ a t i m t tr t t phân h ng, theo đó vi c đ u t s đ c tài tr tr c tiên

b ng v n n i b , ch y u là l i nhu n tái đ u t ; r i m i đ n phát hành n m i;

cu i cùng b ng phát hành c ph n m i Phát hành v n c ph n m i th ng là

ph ng án cu i cùng khi công ty đã s d ng h t kh n ng vay n , t c là khi m i đe

d a c a các chi phí ki t qu tài chính làm cho các ch n hi n h u c ng nh giám

đ c tài chính c a các công ty lo âu

Trong lý thuy t này, không có h n h p n - v n c ph n th ng m c tiêu

đ c xác đ nh rõ, b i vì có hai lo i v n c ph n th ng là t n i b và t bên ngoài,

m t đ u và m t cu i c a tr t t phân h ng M i t l n quan sát đ c c a m i

doanh nghi p ph n ánh các nhu c u tích l y c a doanh nghi p đ i v i tài tr t bên

ngoài

Lý thuy t tr t t phân h ng gi i thích t i sao các doanh nghi p có kh n ng

sinh l i th ng vay ít h n – không ph i vì h có t l n m c tiêu th p mà vì h

không c n ti n bên ngoài Các doanh nghi p có kh n ng sinh l i ít h n thì phát

hành n vì h không có các ngu n v n n i b đ cho ch ng trình đ u t v n vì tài

tr n đ ng đ u trong tr t t phân h ng c a tài tr t bên ngoài

Trong tr t t phân h ng, s h p d n c a t m ch n thu lãi vay t ch ng khoán

n đ c coi là có tác đ ng h ng nhì Các t l n thay đ i khi có b t cân đ i c a

dòng ti n n i b , c t c và các c h i đ u t th c s Các doanh nghi p có kh n ng

sinh l i cao v i c h i đ u t h n ch s c g ng đ t t l n th p Các doanh

nghi p có c h i đ u t l n h n ngu n v n phát sinh n i b th ng bu c ph i vay

n ngày càng nhi u

Lý thuy t này gi i thích m i t ng quan ngh ch trong ngành gi a kh n ng

sinh l i và đòn b y tài chính L th ng các doanh nghi p th ng đ u t theo m c

t ng tr ng c a ngành Nh v y, các t l đ u t s t ng t nhau trong cùng m t

ngành V i các t l chi tr c t c cho s n và không th linh ho t đ c thì các

doanh nghi p sinh l i ít nh t s có ít ngu n v n n i b h n và s ph i đi vay m n

thêm

Tr t t phân h ng kém thành công h n trong vi c gi i thích các khác bi t

trong t l n gi a các ngành Thí d , các t l n có xu h ng th p trong các ngành

công ngh cao, ngay c khi v n bên ngoài r t l n C ng có các ngành thành đ t, n

đ nh – nh ngành đi n công ích ch ng h n, dòng ti n d th a không dùng đ chi tr

n Thay vào đó, các t l chi tr c t c cao đã đ a dòng ti n tr l i cho các nhà đ u

t

Lý thuy t tr t t phân h ng cho th y các nhân t : T c đ t ng tr ng, T su t

sinh l i trên t ng tài s n có tác đ ng đ n c u trúc v n, lý do:

- Doanh nghi p t ng tr ng t t đ ng ngh a v i vi c có nhu c u v n cao, khi

l i nhu n gi l i không đ đáp ng doanh nghi p s u tiên l a ch n v n vay làm

t ng t l n

- T su t sinh l i trên t ng tài s n cao s làm cho doanh nghi p có đi u ki n

đ gi l i nhi u l i nhu n h n và vi c s d ng n vay theo đó c ng ít đi

1.4.2.4 Lý thuy t chi phí đ i di n

 Chi phí đ i di n phát sinh t mâu thu n gi a c đông và trái ch

Khi m t doanh nghi p g p khó kh n, c trái ch và c đông đ u mu n doanh

nghi p ph c h i, nh ng khía c nh khác, quy n l i c a h có th mâu thu n nhau

Ki t qu tài chính t n kém khi các mâu thu n quy n l i c n tr các quy t đ nh đúng

đ n v ho t đ ng, đ u t và tài tr Các c đông th ng t b m c tiêu th ng là t i

đa hóa giá tr th tr ng c a doanh nghi p và thay vào đó theo đu i m c tiêu h n

h p h n là quy n l i riêng c a mình K t qu là các c đông s th c hi n các trò

ch i mà ng i thi t h i là ch n còn các c đông đ c h ng l i

toàn vì quy n l i c a các c đông (đi ng c l i quy n l i c a các ch n ) đ u tiên

ch p nh n các d án r i ro h n là các d án an toàn H có th ch p nh n ngay c

các d án có NPV âm vì c đông c a các doanh nghi p có n vay có l i khi r i ro kinh doanh t ng

góp thêm c ph n đ th c hi n nh ng d án t t có NPV âm b i vì l i ích đem v t

d án đ c chia s cho c trái ch và c đông mà l i ích đem v cho c đông th p

h n giá tr ti n m t mà c đông đóng góp đ th c hi n d án đó Nh v y, vi c t

ch i đóng góp c ph n đã làm cho doanh nghi p m t đi m t c h i đ u t t t mà đúng ra m t doanh nghi p trong tr ng thái bình th ng c n ph i th c hi n

mu n đóng góp thêm c ph n c ng có ngh a là thu l i càng nhi u ti n càng t t vì

quy n l i trong vi c thanh toán cho h khi doanh nghi p phá s n là sau cùng Vì

v y, vi c chi tr c t c b ng ti n m t trong khi công ty đang thi u ti n nhàn r i và

ho t đ ng kém hi u qu s đem v kho n l i ích cho h vì m c đ s t gi m giá c

ph n s nh h n m c chi tr c t c do có s chia s cho c ch n

che m t ch n nh m giãn th i h n thanh toán, th c hi n thêm c ác trò ch i; và th

m i b t bóng: t o t l n an toàn và sau đó đ y lên m c cao m t cách nhanh chóng

đ đem v các l i ích cho các c đông

T l n càng cao thì các trò ch i càng tr nên h p d n tuy nhiên vi c th c

hi n các trò ch i này ph i th t s tinh vi và đòi h i r t nhi u trình đ b i vì m i hành đ ng đ u có s đi u ch nh hành vi t phía ch n b ng vi c đ a ra m c lãi

su t t ng ng, bên c nh đó, nhà đ u t trên th tr ng s có nh ng quy t đ nh k p

th i th hi n qua m c giá c phi u s n sàng chi tr

 Chi phí đ i di n phát sinh t mâu thu n gi a ng i s h u và CEO

Lý thuy t này nhìn nh n s t n t i c a m t c u trúc v n t i u b i vì s có

m t c a chi phí đ i di n Chi phí đ i di n là lo i chi phí phát sinh khi m t t ch c

g p ph i v n đ v s thi u đ ng thu n gi a m c đích c a ng i qu n tr và ng i

s h u và v n đ thông tin b t cân x ng V n đ thông tin b t cân x ng t n t i gi a

ng i s h u và CEO là m t d ng đi n hình c a d ng chi phí này Nh v y, chi phí

đ i di n có ngu n g c t mâu thu n l i ích gi a c đông và các nhà qu n lý công ty

do s tách bi t gi a qu n lý và s h u trong lo i hình doanh nghi p hi n đ i Khi c đông b gi i h n ho c m t ki m soát đ i v i ng i qu n lý, thì phía qu n lý s có

đ ng c tham gia vào nh ng ho t đ ng có l i cho b n thân nh ng có th ph ng h i

đ n quy n l i c a c đông

Nh v y, Thuy t chi phí đ i di n gi i thích vì sao các công ty có quy mô l n,

có dòng ti n t do càng nhi u th ng có khuynh h ng s dùng nhi u n h n trong

c c u v n c a mình Gi i thích c a lý thuy t này là do các đi u kho n trong h p

đ ng vay s ki m soát đ c hành vi c a các nhà qu n lý không h ng đ n m c tiêu

t i đa hóa giá tr doanh nghi p

n đây, công th c tính giá tr doanh nghi p đ c đi u ch nh nh sau:

Nh v y, lý thuy t này cho th y các y u t : t c đ t ng tr ng, kh n ng

thanh toán hi n hành, quy mô doanh nghi p có s tác đ ng đ n c u trúc v n, lý do:

- Khi doanh nghi p t ng tr ng t t, các c đông th ng không mu n chia s

l i ích v i ch n nên có xu h ng gi m s d ng n vay

- Kh n ng thanh toán ng n h n c a doanh nghi p th p làm t ng chi phí kh n

khó tài chính, các c đông s tìm cách thu h i v n ho c b ch y t o xu h ng s

d ng nhi u ti n h n

Vì có s mâu thu n trong qu n lý gi a các CEO và các c đông, do đó v i các

công ty có quy mô h n, các c đông th ng chú tr ng vi c s d ng n nhi u h n đ

ki m soát hành vi c a CEO

1.4.2.5 Lý thuy t tín hi u

Khi doanh nghi p phát hành ch ng khoán m i, s ki n này đ c coi là đang

cung c p m t tín hi u cho th tr ng tài chính v vi n c nh t ng lai c a doanh

nghi p hay các ho t đ ng t ng lai do các giám đ c doanh nghi p ho ch đ nh

Stephen Ross (1977) l p lu n r ng nh ng tín hi u do nh ng thay đ i c u trúc v n

cung c p là đáng tin c y vì n u các dòng ti n t ng lai không x y ra, doanh nghi p

ph i ch u s ti n ph t t c chi phí phá s n có th có Nói chung, các nghiên c u v

thay đ i c u trúc v n đ u cho r ng các cung ng ch ng khoán m i đ a t i các đáp

ng giá ch ng khoán gi m Vi c mua l i c ph n th ng s đ a t i các l i nhu n

công b d ng l n và các hành đ ng làm gi m đòn b y tài chính g n v i thu nh p

c ph n âm K t qu c a nhi u cu c nghiên c u v thay đ i c u trúc v n luôn nh t

quán v i các tác đ ng tr c ti p nh các l i ích c a t m ch n thu l n h n và v i c các tác đ ng thông tin gián ti p Vì v y, khi m t doanh nghi p quy t đ nh thay đ i

v c u trúc v n, doanh nghi p ph i chú ý đ n tín hi u có th có v các vi n c nh thu

ch n thu ) -

PV (Chi phí ki t

qu tài chính, chi phí đ i di n)

nh p t ng lai và hi n t i c a doanh nghi p c ng nh các d đ nh c a các giám đ c

mà giao d ch đ c đ xu t s chuy n đ n th tr ng

1.5 Các y u t nh h ng đ n vi c l a ch n c u trúc v n c a công ty niêm y t

T các tài li u hi n có và k t qu c a các nghiên c u tr c đây v tài chính

doanh nghi p đã ch ra m t s y u t quan tr ng nh h ng đ n c u trúc v n Các

y u t này bao g m: quy mô doanh nghi p, hi u qu kinh doanh, t c đ t ng tr ng

c a doanh nghi p, tính h u hình c a tài s n doanh nghi p, r i ro kinh doanh

1.5.1 Quy mô doanh nghi p

Quy mô đ c xem là d u hi u đ u tiên đ các nhà đ u t bên ngoài bi t đ n

doanh nghi p M t doanh nghi p có quy mô l n s là l i th trong n n kinh t th

tr ng c nh tranh nh hi n nay Do đó, h u h t các doanh nghi p đ u h ng t i

vi c m r ng quy mô đ t n d ng l i th quy mô l n Quy mô l n là k t qu c a

m t quá trình phát tri n lâu dài, do đó doanh nghi p đ c bi t đ n nhi u và t o

đ c uy tín trên th tr ng M t khác, m t quy mô l n t ng ng v i m t ti m l c

tài chính v ng m nh, doanh nghi p càng c ó đi u ki n ti p c n th tr ng tài chính

và các t ch c tài chính tín d ng h n các doanh nghi p có quy mô nh

Các công ty l n, đa d ng ngành ngh s đ i m t v i nguy c phá s n th p h n Thêm vào đó, các công ty lâu đ i v i danh ti ng t t h n trong th tr ng s ph i

ch u ít chi phí liên quan đ n n Lý thuy t t nh v s đánh đ i trong c c u v n c a

công ty d đoán các công ty l n h n s vay n nhi u h n Lý thuy t tr t t phân

h ng đ xu t m t m i quan h trái chi u gi a đòn b y và quy mô doanh nghi p và

gi a đòn b y và đ lâu đ i c a doanh nghi p

Theo Titman và Wessels (1988) các công ty l n có th ti p c n th tr ng d dàng h n và có th vay m n v i các đi u kho n t t h n i v i các công ty nh ,

nh ng xung đ t gi a các ch n và c đông tr nên nghiêm tr ng h n b i vì các

nhà qu n lý c a d ng doanh nghi p này th ng là c đông l n và h có khuynh

h ng chuy n h ng đ u t sang d án khác Tuy nhiên, v n đ này có th đ c

gi m nh b ng cách s d ng n ng n h n, trái phi u chuy n đ i

Nhi u nghiên c u cho th y r ng có m i t ng quan đ ng bi n gi a đòn b y và

quy mô c a doanh nghi p Theo nghiên c u c a Marsh (1982), các doanh nghi p

l n th ng ch n n dài h n, trong khi các doanh nghi p nh ch n n ng n h n Các

doanh nghi p l n có th có th t n d ng l i th c a vi c s n xu t v i quy mô l n thông qua các kho n vay dài h n, và th m chí có th có kh n ng th ng l ng v

n Vì v y, chi phí phát hành n và v n ch s h u có m i t ng quan ngh ch bi n

v i quy mô doanh nghi p Ngoài ra, các công ty l n h n th ng đa d ng ngành

ngh và có dòng ti n n đ nh h n, và do đó xác su t phá s n c a các công ty này

th p h n so v i các công ty nh

Michaelas et al (1999) nghiên c u c c u v n c a các công ty nh Anh và

cho th y r ng quy mô và t l n có m i t ng quan t ng quan đ ng bi n, cùng quan đi m v i Antoniou et al (2008)

Tuy nhiên, trong nghiên c u v s l a ch n c c u v n, Titman và Wessels

(1988) th y r ng các kho n n ng n h n có t ng quan ngh ch bi n v i quy mô

doanh nghi p ây là ý t ng đáng chú ý b i vì h u h t các kho n n trong các

công ty Vi t Nam là n ng n h n

Ngoài ra, Barton và Gordon (1988) nêu lên r ng quy mô c a doanh nghi p không nh h ng đ n n m c dù đi u này có th là do m u đ c ch n ch n m

trong s doanh nghi p l n

Tr n và Ramachandran (2006) ch ra r ng m c đ minh b ch thông tin gi a

ch s h u và ng i cho vay t i các doanh nghi p nh Vi t Nam là r t nghiêm

tr ng (các công ty không có báo cáo tài chính đ y đ và đáng tin c y) Tình tr ng này có ngh a là các công ty Vi t Nam ph i đ i m t v i nhi u khó kh n h n trong

vi c ti p c n các kho n vay t các t ch c tài chính

Thông qua nhi u lý thuy t, gi thuy t đ a ra là là:

Quy mô c a doanh nghi p s t ng quan đ ng bi n v i t l n

1.5.2 Hi u qu ho t đ ng kinh doanh

Hi u qu ho t đ ng kinh doanh đo l ng kh n ng sinh l i t ho t đ ng kinh

doanh c a doanh nghi p Theo lý thuy t M&M các doanh nghi p có kh n ng sinh