Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu ở Việt Nam Luận văn thạc sĩ 2014

ă ăNGÔăTH ăTHANHăVÂNă ă ă NHăH NGăC AăCHÍNHăSÁCHă TI NăT ăLÊNăT ăSU TăSINHăL IăC ă PHI Uă ăVI TăNAMă ă Chuyênăngành:ăăTàiăchínhă–ăNgânăhàngă Mãăs ă:ăă60340201ă LU NăV NăTH CăS ăKINHăT ă

TR NGă IăH CăKINHăT ăTP.ăH ăCHÍăMINH

_

TI NăT LÊN T ăSU TăSINHăL Iă

C ăPHI Uă ăVI TăNAM

LU NăV NăTH CăS ăKINHăT

Tp.ăH ăChíăMinhă- N mă2014 NGÔăTH ăTHANHăVÂN

ă ăNGÔăTH ăTHANHăVÂNă

ă

ă

NHăH NGăC AăCHÍNHăSÁCHă

TI NăT ăLÊNăT ăSU TăSINHăL IăC ă

PHI Uă ăVI TăNAMă

ă

Chuyênăngành:ăăTàiăchínhă–ăNgânăhàngă

Mãăs ă:ăă60340201ă

LU NăV NăTH CăS ăKINHăT ă

TS.ăNGUY NăT NăHOÀNG Tp.ăH ăChíăMinhă-ăN mă2014ă

Tôi xin cam đoan Lu n v n th c s kinh t “ nh h ng c a chính sách ti n

t lên t su t sinh l i c phi u Vi t Nam” lƠ công trình do chính tôi nghiên c u

vƠ th c hi n v i s h ng d n c a TS σguy n T n HoƠng

Các s li u trong lu n v n đ c s d ng trung th c Các thông tin trong lu n v n đ c l y t nhi u ngu n vƠ đ c ghi chú chi ti t v ngu n l y thông tin

TP H Chí Minh, ngƠy 22 tháng 10 n m 2014

Tác gi σgô Th Thanh Vơn

TRANG TRANG PH BÌA

L I CAM OAN

M C L C

DANH M C CÁC Kụ HI U, CH VI T T T

DANH M C CÁC B NG

TÓM T T 1

CH NG 1: GI I THI U 2

1.1 Lý do th c hi n đ tƠi 2

1.2 M c tiêu nghiên c u vƠ cơu h i nghiên c u c a đ tƠi 3

1.2.1 M c tiêu nghiên c u: 3

1.2.2 Cơu h i nghiên c u: 3

1.3 i t ng nghiên c u vƠ ph m vi nghiên c u: 3

1.3.1 i t ng nghiên c u 3

1.3.2 Ph m vi nghiên c u 3

1.4 Ph ng pháp nghiên c u 4

1.5 Các b c ti n hƠnh nghiên c u: 5

1.6 C u trúc c a đ tƠi: 6

CH NG 2: T NG QUAN V CHệNH SÁCH TI N T VÀ T SU T SINH L I CH NG KHOÁN, CÁC NGHIÊN C U TH C NGHI M 7

2.1 T ng quan lý thuy t 7

2.1.1 Chính sách ti n t 7

2.1.1.1 Khái ni m 7

2.1.1.2 σ i dung 8

2.1.1.3 Công c c a chính sách ti n t 9

2.1.2 T su t sinh l i c a ch ng khoán 11

CH NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U 28

3.1 D li u nghiên c u: 28

3.2 Mô hình nghiên c u: 30

3.2.1 Mô t các bi n 30

3.2.2 Mô hình nghiên c u 34

3.2.2.1 Phơn tích d a trên nghiên c u h i quy s ki n m c đ th tr ng 34

3.2.2.2 Phơn tích d a trên nghiên c u h i quy s ki n m c đ công ty 35

3.3 Ph ng pháp ki m đ nh mô hình 36

3.3.1 Ki m tra tính d ng 36

3.3.2 Ki m tra đa c ng tuy n 39

3.3.3 Ki m tra ph ng sai thay đ i 40

3.3.4 Ki m tra t t ng quan 42

3.3.5 Kh c ph c ph ng sai thay đ i vƠ t t ng quan: 43

CH NG 4: K T QU NGHIÊN C U 45

4.1 K t qu nghiên c u c a mô hình 45

4.1.1 Ki m đ nh tính d ng: 45

4.1.2 Ki m tra hi n t ng đa c ng tuy n gi a các bi n đ c l p: 47

4.1.2.1 Ki m tra hi n t ng đa c ng tuy n gi a bi n lưi su t đ c mong đ i (IE) vƠ lưi su t không đ c mong đ i (IU) trong hai mô hình (3.3) và (3.4) 47

4.1.2.2 Ki m tra hi n t ng đa c ng tuy n gi a bi n lưi su t (I), r i ro (RISK) vƠ giá tr s sách trên giá tr th tr ng (BMV) trong mô hình (3.7).48 4.1.2.3 Ki m tra hi n t ng đa c ng tuy n gi a các bi n lưi su t đ c mong đ i (IE), bi n lưi su t không đ c mong đ i (IU), r i ro (RISK), giá tr s sách trên giá tr th tr ng (BMV) trong mô hình (3.8) 51

4.1.3 Phơn tích k t qu nghiên c u h i quy c a mô hình m c đ th tr ng 55

khác 61

CH NG 5: K T LU N 66

5.1 K t lu n 66

5.2 H n ch c a đ tƠi vƠ h ng nghiên c u trong t ng lai 67

5.2.1 H n ch c a đ tƠi 67

5.2.2 H ng nghiên c u trong t ng lai 68

TÀI LI U THAM KH O

PH L C

Ph l c 1: B ng s li u s d ng cho các mô hình 3.1- 3.2- 3.3- 3.4

Ph l c 2: B ng s li u s d ng cho các mô hình 3.7 vƠ 3.8

Ph l c 3: K t qu h i quy mô hình 3.1 - Ph n ng c a t su t sinh l i c a ch s VN-Index đ i v i thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m

Ph l c 4: K t qu h i quy mô hình 3.2 - Ph n ng c a t su t sinh l i c a ch s HσX-Index đ i v i thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m

Ph l c 5: K t qu h i quy mô hình 3.3 - Ph n ng c a t su t sinh l i c a ch s VN-Index đ i v i thay đ i đ c mong đ i vƠ không đ c mong đ i trong lưi su t công c th tr ng m

Ph l c 6: K t qu h i quy mô hình 3.4 - Ph n ng c a t su t sinh l i c a ch s HσX-Index đ i v i thay đ i đ c mong đ i vƠ không đ c mong đ i trong lưi su t công c th

tr ng m

Ph l c 7: K t qu h i quy mô hình 3.7 - Ph n ng c a t su t sinh l i c phi u đ i

v i thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m

Ph l c 8: K t qu h i quy mô hình 3.7 - Ph n ng c a t su t sinh l i c phi u đ i

v i thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m sau khi kh c ph c ph ng sai thay

đ i

tr ng m

Ph l c 10: K t qu h i quy mô hình 3.8 - Ph n ng c a t su t sinh l i c phi u

đ i v i thay đ i đ c mong đ i vƠ không đ c mong đ i trong lưi su t công c th

tr ng m sau khi kh c ph c ph ng sai thay đ i

ADF: Ki m đ nh nghi m đ n v theo Dickey-Fuller m r ng

CAPM: Capital Asset Pricing Model ậ Mô hình đ nh giá tƠi s n v n

FGLS: Ph ng pháp bình ph ng t i thi u t ng quát

HNX-Index: Ch s giá ch ng khoán trên sƠn giao d ch HƠ σ i

HASTC: SƠn giao d ch ch ng khoán HƠ σ i

HτSE: SƠn giao d ch ch ng khoán ThƠnh ph H Chí Minh

MPC: y ban chính sách ti n t Anh

σHTW: σgơn hƠng trung ng

OLS: Ordinary Least Squares ậ Mô hình h i quy tuy n tính

VAR: Vector Autoregression - Mô hình véc t t h i quy

VECM: Vector Error Correction Models ậ Mô hình hi u ch nh sai s

VN-Index: Ch s giá ch ng khoán trên sƠn giao d ch TP.HCM

B ng 2.1 Tóm t t k v ng t ng quan gi a chính sách ti n t vƠ t su t sinh l i c

phi u 25

B ng 3.1 S l n thông báo lưi su t qua t ng n m 28

B ng 3.2 S l ng các công ty trong m u 29

B ng 3.3 Mô t các bi n 33

B ng 4.1 K t qu ki m tra tính d ng c a chu i thay đ i lưi su t công c th tr ng m hƠng tháng giai đo n 2008 đ n 2013 45

B ng 4.2 K t qu ki m tra tính d ng khi l y sai phơn c a chu i thay đ i lưi su t công c th tr ng m hƠng tháng giai đo n 2008 đ n 2013 45

B ng 4.3 S li u v thay đ i lưi su t, thay đ i lưi su t không mong đ i, thay đ i lưi su t mong đ i 46

B ng 4.4 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n IE vƠ IU trong mô hình (3.3) và (3.4) 48

B ng 4.5 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n RISK v i bi n BMV vƠ bi n I trong mô hình (3.7) 49

B ng 4.6 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n BMV v i bi n RISK vƠ bi n I trong mô hình (3.7) 50

B ng 4.7 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n I v i bi n RISK vƠ bi n BMV trong mô hình (3.7) 51

B ng 4.8 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n IE v i bi n IU, RISK, BMV trong mô hình (3.8) 52

B ng 4.9 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n IU v i bi n IE, RISK, BMV trong mô hình (3.8) 53

B ng 4.10 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n BMV v i bi n IE, IU vƠ RISK trong mô hình (3.8) 54

B ng 4.11 K t qu ki m tra đa c ng tuy n gi a bi n RISK v i bi n IE, IU và BMV trong mô hình (3.8) 55

B ng 4.13 Ph n ng c a t su t sinh l i hƠng ngƠy c a t ng c phi u đ i v i s thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m c a σgơn hƠng σhƠ n c Vi t σam 59

B ng 4.14 Ph n ng c a t su t sinh l i hƠng ngƠy c a t ng c phi u đ i v i s thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m c a σgơn hƠng σhƠ n c Vi t σam sau khi kh c ph c hi n t ng ph ng sai thay đ i 60

B ng 4.15 Tóm l c k t qu nghiên c u vƠ so sánh v i các nghiên c u th c nghi m

tr c 64

Hình 2.1 th ph ng trình h i quy 12

TÓM T T

Thông qua k t qu nghiên c u th c nghi m, đ tƠi này ch ra m c đ nh

h ng c a chính sách ti n t đ n t su t sinh l i c phi u Vi t σam giai đo n t

n m 2008 đ n n m 2013 tƠi s d ng 46 thông báo v lưi su t công c th tr ng

m Vi t σam giai đo n 2008-2013 K t qu h i quy cho th y r ng m c đ th

tr ng, s thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m không có Ủ ngh a đ i v i t

su t sinh l i c a c phi u, đi u nƠy mơu thu n v i lỦ thuy t, trái v i nhi u k t qu nghiên c u khác Tuy nhiên m c đ công ty thì s thay đ i trong lưi su t công c

th tr ng m l i th hi n r t rõ, đó lƠ s thay đ i đ c mong đ i trong lưi su t ph n

ng cùng chi u v i t su t sinh l i c a c phi u, ng c l i s thay đ i không đ c mong đ i trong lưi su t thì ph n ng ng c chi u v i t su t sinh l i c a c phi u

T khóa: chính sách ti n t , lãi su t công c th tr ng m , t su t sinh l i

c phi u

C H NG 1: GI I THI U

1.1 Lý do th c hi n đ tƠi

Trong l ch s kinh t , nh ng ng i theo thuy t tr ng ti n cho r ng vi c s

d ng chính sách ti n t đ đi u ti t th tr ng có th giúp n n kinh t đ t đ c các

m c tiêu kinh t v mô nh : t l th t nghi p th p, t l l m phát th p vƠ t ng

tr ng kinh t cao Tuy nhiên, nh ng quan đi m trái ng c l i ch ra r ng có

Tuy nhiên, cho đ n nay, các n c đang phát tri n có r t ít các nghiên c u

th c nghi m t p trung vƠo phơn tích ph n ng c a th tr ng ch ng khoán đ n thay

đ i b t ng c a chính sách ti n t Li u r ng chính sách ti n t có tác đ ng gì đ n

th tr ng ch ng khoán c a các qu c gia nƠy hay không? σ u có thì m c đ tác

đ ng y l n hay nh ? Vì v y đ tƠi ki m tra nh h ng c a chính sách ti n t lên t

su t sinh l i c a c phi u trong m t n n kinh t m nh đ đóng góp thêm cho lỦ thuy t C th , đ tƠi s nghiên c u nh h ng c a chính sách ti n t lên t su t sinh

l i c phi u Vi t σam- m t qu c gia đang phát tri n Chơu Ễ

Th tr ng ch ng khoán Vi t σam ra đ i vƠo ngƠy 20 tháng 07 n m 2000,

đ c xem lƠ r t non tr so v i th tr ng ch ng khoán trên th gi i vƠ trong khu

v c nói chung c bi t g n đơy th tr ng ch ng khoán Vi t σam bi n đ ng th t

th ng, không n đ nh, gơy t n h i cho nhƠ đ u t vƠ gơy ra tơm lỦ hoang mang trên th tr ng Do đó, nghiên c u ắ nh h ng c a chính sách ti n t lên t su t sinh l i c phi u Vi t Nam” nh m ki m tra nh ng nh h ng c a chính sách

ti n t đ n th tr ng ch ng khoán Vi t σam, đ c bi t lƠ m i quan h gi a s thay

đ i trong lưi su t chính sách vƠ t su t sinh l i c a c phi u m t th tr ng ch ng khoán nh c a m t qu c gia đang phát tri n Qua đó, rút ra nh ng h n ch c a

đ tƠi vƠ h ng nghiên c u ti p theo trong t ng lai Bên c nh đó c ng đ xu t các

g i Ủ chính sách giúp cho các nhƠ ho ch đ nh chính sách đ a ra các quy t đ nh phù

h p v i di n bi n chung c a n n kinh t

1.2 M c tiêu nghiên c u vƠ cơu h i nghiên c u c a đ tƠi

1.2.1 M c tiêu nghiên c u:

M c tiêu nghiên c u c a đ tƠi lƠ ki m tra xem có t n t i m i quan h nƠo

gi a chính sách ti n t vƠ t su t sinh l i c phi u Vi t σam t 2008 đ n 2013 hay không? C th lƠ lƠm rõ m i quan h gi a s thay đ i trong lưi su t công c th

tr ng m c a σgơn hƠng nhƠ n c vƠ t su t sinh l i c a c phi u

1.2.2 Cơu h i nghiên c u:

đ t đ c m c tiêu trên thì cơu h i nghiên c u đ c đ t ra lƠ:

- S thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m có tác đ ng đ n t su t sinh

l i c a th tr ng, bao g m ch s Vσ-Index, HNX-Index hay không?

- S thay đ i trong lưi su t công c th tr ng m có tác đ ng đ n t su t sinh

l i c a c phi u hay không?

i t ng nghiên c u c a đ tƠi lƠ t su t sinh l i c a ch s Vσ-Index, t

su t sinh l i c a ch s HσX-Index, t su t sinh l i c a c phi u trên th tr ng

ch ng khoán

1.3.2 Ph m vi nghiên c u

tƠi nghiên c u t su t sinh l i c a ch s Vσ-Index, t su t sinh l i c a

ch s HσX-Index, t su t sinh l i c a c phi u trên th tr ng ch ng khoán Vi t σam khi có s thay đ i lưi su t công c th tr ng m trong giai đo n t n m 2008

đ n n m 2013

tƠi ch n th i đi m nghiên c u b t đ u t n m 2008 vì th tr ng ch ng khoán Vi t σam b t đ u phát tri n t t h n t khi có s ra đ i c a Lu t ch ng khoán

n m 2007 Bên c nh đó, t n m 2008, nghi p v th tr ng m c ng có nh ng thay

đ i nh m bám sát m c tiêu đi u hƠnh chính sách ti n t vƠ di n bi n v n b ng VσD

Ch s Vσ-Index, HNX-Index vƠ giá c phi u đ c niêm y t trên sƠn giao

d ch ch ng khoán ThƠnh ph H Chí Minh (HOSE) và sƠn giao d ch ch ng khoán

HƠ σ i (HASTC)

1.4 Ph ng pháp nghiên c u

σghiên c u đ c th c hi n b ng ph ng pháp phơn tích đ nh l ng: tƠi

s d ng ph ng pháp nghiên c u s ki n d a trên h i quy v i s h tr c a ph n

m m Eviews 6.0 đ nghiên c u m i quan h trong s thay đ i lưi su t công c th

tr ng m vƠ t su t sinh l i c a ch s Vσ-Index, HNX-Index và c a t ng c phi u Vi t σam

MÔ HÌσH σGHIểσ C U

THU TH P D LI U

PHÂσ TệCH & DI σ GI I K T QU

K T LU σ

CH NG 2: T NG QUAN V CHệNH SÁCH TI N

T VÀ T SU T SINH L I CH NG KHOÁN, CÁC

Ch ng nƠy s trình bƠy t ng quan các lỦ thuy t liên quan đ n đ tƠi vƠ tóm

t t m t s nghiên c u th c nghi m v nh h ng c a chính sách ti n t lên t su t sinh l i c a c phi u

qu n lí kinh t c a nhƠ n c, trên c s v n d ng đúng đ n quy lu t c a s n xu t hƠng hoá vƠ quy lu t l u thông ti n t đ t ch c t t quá trình chu chuy n ti n t Chính sách ti n t nh m đáp ng k p th i nhu c u c a s n xu t - kinh doanh, th c

hi n s ki m tra có hi u l c c a nhƠ n c t m v mô c ng nh t m vi mô

Chính sách ti n t lƠ m t h th ng các bi n pháp do ngơn hƠng trung ng

th c hi n nh m tác đ ng lên m c đ ho t đ ng kinh t M c tiêu hƠng đ u c a ngơn hƠng trung ng nhi u n c lƠ ki m soát l m phát vƠ giám sát h th ng ngơn hàng Tuy nhiên, ho t đ ng c a c quan nƠy c ng nh h ng đ n các khía c nh khác c a n n kinh t , nh m c GDP th c, th t nghi p, t giá h i đoái vƠ lưi su t

2.1.1.2 N i dung

σói đ n ti n lƠ nói đ n s n đ nh c a ti n, mƠ s n đ nh c a ti n liên quan

m t thi t vƠ ch u s rƠng bu c b i ho t đ ng c a toƠn h th ng ngơn hƠng Thông qua các thao tác c a mình, σgơn hƠng Trung ng (σHTW) có th lƠm thay đ i

ti n t trên t t c các m t: l u l ng, chi phí, giá tr ToƠn b các thao tác có liên quan đ n ti n c a σHTW luôn n m trong h th ng nh ng Ủ đ mang tính chi n

l c mƠ ng i ta g i lƠ chính sách ti n t σ u chính sách tƠi chính t p trung vƠo thƠnh ph n, k t c u các m c chi phí, thu khóa c a σhƠ n c, thì chính sách ti n t

qu c gia l i t p trung vƠo vi c gi i quy t kh n ng thanh toán cho toƠn b n n kinh

ti n, n đ nh giá c hƠng hóa

σ i dung quan tr ng nh t c a chính sách ti n t lƠ vi c cung ng ti n cho

n n kinh t Vi c cung ng ti n có th thông qua con đ ng tín d ng, c ng có th thông qua ho t đ ng c a th tr ng m (mua bán gi y t có giá), th tr ng h i đoái (mua bán ngo i t ) vƠ đ đi u ti t m c ti n cung ng, σHTW các n c s

d ng các công c khác nhau nh lưi su t, t giá, d tr b t bu c

Chính vì th mƠ chính sách ti n t tác đ ng đ n n n kinh t lƠ m t đi u hi n nhiên, b i nó đ c sinh ra lƠ đ đi u ti t ti n t , mƠ s v n đ ng c a ti n t trong

n n kinh t l i nh máu l u thông trong c th con ng i Không khó kh n n u

mu n ch ng minh v v n đ nƠy, nh t lƠ trong giai đo n g n đơy ậ chính ph n

ng c a th tr ng đ i v i nh ng thay đ i c a chính sách ti n t s lƠ bi u hi n rõ

nh t v nh ng tác đ ng c a chính sách ti n t đ i v i n n kinh t σh ng thông tin hƠng ngƠy, hƠng gi v s suy gi m vƠ kh ng ho ng kinh t toƠn c u b t đ u t

“đ i d ch” v cho vay b t đ ng s n M lƠ minh ch ng rõ nh t cho th y nh ng tác

đ ng t chính sách ti n t không ch mang l i s t ng tr ng kinh t mƠ còn có

th mang l i hi m h a cho c th gi i Tình hình kinh t Vi t σam trong th i gian

g n đơy, ngoƠi nh ng nguyên nhơn khách quan, ch quan, trong n c, ngoƠi n c thì trong đó, chính sách ti n t c ng đóng m t vai trò không kém ph n quan tr ng

r ng s n xu t, qua đó gia t ng dòng ti n t ng lai c a doanh nghi p vì th giá

ch ng khoán s t ng vƠ ng c l i M t khác Asprem (1989) cho r ng lưi su t lƠ su t sinh l i an toƠn cho nhƠ đ u t g i ti t ki m so v i các kênh đ u t khác, nó có

t ng quan d ng v i t l chi t kh u yêu c u, do đó s có t ng quan ơm v i t

su t sinh l i th tr ng ch ng khoán Các b ng ch ng th c nghi m đư ng h quan

đi m trên, cho th y m t m i quan h ng c chi u gi a lưi su t vƠ t su t sinh l i th

tr ng ch ng khoán

* Công c tái c p v n: lƠ hình th c c p tín d ng c a σgơn hƠng Trung ng đ i v i các σgơn hƠng th ng m i Khi c p m t kho n tín d ng cho σgơn hƠng

th ng m i, σgơn hƠng Trung ng đư t ng l ng ti n cung ng đ ng th i t o c

s cho σgơn hƠng th ng m i t o bút t vƠ khai thông kh n ng thanh toán c a h

* Công c lưi su t tín d ng: đơy đ c xem lƠ công c gián ti p trong th c hi n

chính sách ti n t b i vì s thay đ i lưi su t không tr c ti p lƠm t ng thêm hay gi m

b t l ng ti n trong l u thông, mƠ có th lƠm kích thích hay kìm hưm s n xu t C

ch đi u hƠnh lưi su t đ c hi u lƠ t ng th nh ng ch tr ng chính sách vƠ gi i

pháp c th c a σgơn hƠng Trung ng nh m đi u ti t lưi su t trên th tr ng ti n

t , tín d ng trong t ng th i k nh t đ nh

Nhóm công c đi u ch nh cung ti n/ t l d tr b t bu c

* Công c nghi p v th tr ng m : lƠ ho t đ ng σgơn hƠng Trung ng mua bán gi y t có giá ng n h n trên th tr ng ti n t , đi u hòa cung c u v gi y t có giá, gơy nh h ng đ n kh i l ng d tr c a các σgơn hƠng th ng m i, t đó tác

đ ng đ n kh n ng cung ng tín d ng c a các σgơn hƠng th ng m i d n đ n lƠm

t ng hay gi m kh i l ng ti n t

* Công c t l d tr b t bu c: lƠ t l gi a s l ng ph ng ti n c n vô hi u hóa trên t ng s ti n g i huy đ ng, nh m đi u ch nh kh n ng thanh toán (cho vay) c a các σgơn hƠng th ng m i

T c đ t ng tr ng tín d ng

LƠ công c can thi p tr c ti p mang tính hƠnh chính c a σgơn hƠng Trung

ng đ kh ng ch m c t ng kh i l ng tín d ng c a các t ch c tín d ng H n

m c tín d ng lƠ m c d n t i đa mƠ σgơn hƠng Trung ng bu c các σgơn hƠng

th ng m i ph i ch p hƠnh khi c p tín d ng cho n n kinh t V i m t h n m c tín

d ng đ c quy đ nh, ngơn hƠng nhƠ n c thông qua ho t đ ng cho vay c a các ngơn hƠng th ng m i, đi u ti t t ng tr ng tín d ng c a n n kinh t

T giá h i đoái

T giá h i đoái lƠ t ng quan s c mua gi a đ ng n i t vƠ đ ng ngo i t σó

v a ph n ánh s c mua c a đ ng n i t , v a bi u hi n quan h cung c u ngo i h i

T giá h i đoái lƠ công c , lƠ đòn b y đi u ti t cung c u ngo i t , tác đ ng m nh

đ n xu t nh p kh u vƠ ho t đ ng s n xu t kinh doanh trong n c Chính sách t giá tác đ ng m t cách nh y bén đ n tình hình s n xu t, xu t nh p kh u hàng hóa, tình

tr ng tƠi chính, ti n t , cán cơn thanh toán qu c t , thu hút v n đ u t , d tr c a đ t

n c Chính sách ti n t v i nh ng công c khác nhau mƠ ngơn hƠng trung ng

v n d ng c ng nh m đ t đ c m c đích chung cho n n kinh t Tác đ ng c a m i công c lên các m c tiêu có quan h có khi đ ng bi n, có khi ngh ch bi n v i nhau

Vi c s d ng công c nƠo v i m c tiêu nƠo trong giai đo n nƠo lƠ m t ngh thu t

c a ng i lƠm chính sách, b i m i quan h đa c ng tuy n gi a các công c có th

Ví d , theo hình 2.1, khi rmt ng t 0 lên 10% (run) thì rit ng t 8,9% lên 7,1% (rise) vƠ h s h i quy b đ c tính nh công th c sau:

-6,10,10

0,16,

00,10

)9,8(1,7

YRun

Risebeta

Ta có th c tính t su t sinh l i c a ch ng khoán j d a vƠo t su t sinh l i

c a các ch s th tr ng Rm theo ph ng trình h i quy

Hình 2.1: th ph ng trình h i quy Chính sách ti n t có th đ c s d ng đ xác đ nh lưi su t ng n h n trong

mô hình đ nh giá tƠi s n v n nh h ng đ n l i nhu n c a công ty

R j = R f + ø (R m– Rf ) (2.3)

Vì v y, chính sách ti n t có th nh h ng đ n giá tƠi s n thông qua các k v ng v con đ ng t ng lai c a t giá ti n (Belke vƠ Polliet n m 2004) Bên c nh đó, chính sách ti n t đ c s d ng đ ki m soát l m phát, trong đó có

m t tác đ ng vƠo giá hi n t i c a tƠi s n dƠi h n σh v y, l i nhu n dƠi h n th ng

có ch a m t phí b o hi m l m phát vƠ b t k n l c nƠo trong vi c thao túng t l

l m phát k t qu lƠ s thao túng s l ng l i nhu n

V i quan đi m nƠy, tác gi nghiên c u m i quan h th c nghi m gi a chính sách ti n t (t l lưi su t ng n h n) vƠ t su t sinh l i th tr ng ch ng khoán

Vi t σam trong giai đo n 2000 đ n 2011 sau công vi c c a Godwin (2010) trên

n n kinh t c a σigeria Mô hình c th đ c đ a ra là:

H s c a lưi su t ng n h n s lƠ s d ng, n u m t gia t ng trong lưi su t ng n

h n ph n ánh chính sách c a σHσσ đi u ch nh giá ti n v i k v ng l i nhu n đ c

c i thi n t ng tr ng nh đ c ph n ánh b i giá c gia t ng V i > 0, σHσσ ch

đ n gi n lƠ ph n ng th đ ng đ i v i môi tr ng kinh t s lƠ s ơm n u lưi su t

ng n h n cao lƠ b ng ch ng c a nh ng n l c chính sách ti n t đ lƠm gi m

t c đ t ng tr ng c a n n kinh t

Ch c n ng k t h p c a các ph ng trình Rts hƠm Ủ nh :

R t = f (i, r ft ) (2.5) 2.2 Các nghiên c u th c nghi m

Có nhi u nghiên c u v nh h ng c a chính sách ti n t lên giá tƠi s n các n c phát tri n (Bredin et al.,2007; Chuliá et al, 2010; Farka, 2009; Konrad, 2009; Lobo, 2000: Rigobon và Sack, 2004; Thorbecke, 1997 ) cho r ng ho t đ ng

c a chính sách ti n t có liên quan đ n s thay đ i trong giá c phi u σh ng nghiên c u v nh h ng c a chính sách ti n t lên giá c phi u m c đ t ng th

vƠ không t ng th cho r ng s thay đ i không mong đ i trong chính sách ti n t có

nh h ng đ n giá c phi u (Bernanke vƠ Kuttner, 2005; Chuliá et al, 2010; Lobo, 2000 ) M t s nghiên c u cho r ng giá c phi u ph n ng tiêu c c khi lưi su t

t ng (Bernanke vƠ Kuttner, 2005; Bredin et al.,2007; Chuliá et al, 2010; Farka,

2009; Rigobon và Sack, 2004 ) tƠi s trình bày c th h n m t s nghiên c u

th c nghi m d i đơy:

Riggobon vƠ Sack (2004) nghiên c u s t ng tác gi a chính sách ti n t và giá tƠi s n d a vƠo ph ng pháp nghiên c u s ki n σghiên c u s d ng các bi n lưi su t dƠi h n (lưi su t trái phi u k h n 06 tháng, 02 n m, 05 n m, 10 n m vƠ

30 n m), lưi su t ng n h n (lưi su t eurodollar k h n 3 tháng) t su t sinh

l i c a ch s S & P 500, σASDAQ t ngƠy 03 tháng 01 n m 1994 đ n ngƠy 26 tháng 11 n m 2001 K t qu nghiên c u cho th y m t s gia t ng 25

đi m c b n trong lưi su t 03 tháng lƠm gi m 1,7% ch s S&P 500 vƠ lƠm gi m 2,4% ch s σASDAQ σh v y, vi c gia t ng các m c lưi su t ng n h n có tác

đ ng ng c chi u đ n giá c phi u i u nƠy có ngh a lƠ chính sách ti n t có nh

h ng quan tr ng đ n th tr ng ch ng khoán

Bernanke và Kuttner (2005) nghiên c u th c nghi m v nh h ng c a thay

đ i chính sách ti n t lên giá c phi u M trong kho ng th i gian t tháng 06 n m

1989 đ n tháng 12 n m 2002 Trong bƠi nghiên c u, tác gi t p trung vƠo nh ng

chính sách ti n t b t ng đ th y rõ ph n ng c a th tr ng ch ng khoán đ i v i

nh ng thay đ i c a chính sách ti n t o l ng y u t b t ng trong thay đ i lưi

su t m c tiêu c a Fed có th b t ngu n t s thay đ i trong giá c a h p đ ng k

h n vƠo tr c ngƠy chính sách có hi u l c K t qu cho th y th tr ng ph n ng khá m nh đ i v i nh ng thay đ i b t ng trong lưi su t σg c l i, th tr ng ph n

ng y u khi thay đ i lưi su t đư đ c d đoán tr c NgoƠi nghiên c u m i quan h

gi a công c lưi su t c a chính sách ti n t v i t su t sinh l i c a c phi u, tác gi còn thêm vƠo mô hình nghiên c u các bi n lưi su t th c, c t c k v ng, t su t sinh l i mong đ i c a ch ng khoán trong t ng lai K t qu nghiên c u còn cho

th y tác đ ng c a chính sách ti n t b t ng lên giá c phi u d ng nh thông qua

nh h ng c a chính sách ti n t lên t su t sinh l i mong đ i v t tr i trong t ng lai hay lên c t c mong đ i trong t ng lai

Theo nghiên c u c a Humpe vƠ Macmillan (2007), các tác gi th c hi n mô hình véc t hi u ch nh sai s VECM đ so sánh nh h ng c a các bi n v mô lƠ

ch s s n xu t công nghi p IP, ch s giá tiêu dùng CPI, cung ti n M1, lưi

su t trái phi u chính ph M 10 n m TB (đ i v i th tr ng ch ng khoán

M ) vƠ lưi su t chi t kh u Disco (đ i v i th tr ng ch ng khoán σh t) đ n giá

c phi u th tr ng ch ng khoán M vƠ σh t trong dƠi h n B d li u lƠ l y lôgarit t nhiên theo tháng c a các bi n nƠy trong kho ng th i gian t tháng 1/1965 đ n tháng 6/2005 K t qu nghiên c u cho th y đ i v i ch s S&P 500

c a th tr ng ch ng khoán M t n t i m t véc t đ ng liên k t v i giá ch ng khoán t ng quan cùng chi u v i s n xu t công nghi p, t ng quan ng c chi u

v i c ch s giá tiêu dùng vƠ lưi su t dƠi h n, t ng quan cùng chi u nh ng không đáng k v i cung ti n i v i ch s σikkei 225 c a th tr ng ch ng khoán

σh t các tác gi phát hi n t n t i hai véc t đ ng liên k t: véc t đ ng liên k t th

nh t cho th y giá ch ng khoán t ng quan cùng chi u v i s n xu t công nghi p,

t ng quan ng c chi u v i cung ti n vƠ véc t đ ng liên k t th hai cho th y m i

t ng quan ng c chi u c a ch s s n xu t công nghi p đ i v i c ch s giá tiêu dùng vƠ lưi su t dƠi h n

Christos Ioannidis và Alexandros Kontonikas (2008) đư nghiên c u đi u tra tác đ ng c a chính sách ti n t đ n t su t sinh l i c a c phi u m i ba qu c gia τECD trong giai đo n t n m 1972 đ n n m 2002 K t qu c a bƠi nghiên c u ch

ra r ng s thay đ i chính sách ti n t nh h ng đáng k đ n t su t sinh l i c phi u, qua đó h tr các khái ni m v truy n d n c a chính sách ti n t thông qua

th tr ng ch ng khoán óng góp c a bƠi nghiên c u đ i v i các nghiên c u tr c đơy có ba Ủ chính u tiên, bƠi nghiên c u cho th y r ng nh ng phát hi n c a bƠi nghiên c u lƠ m nh m đ đo l ng t su t sinh l i c phi u b ng các bi n pháp thay th khác nhau Th hai, k t lu n c a bƠi nghiên c u đ c phơn ph i không bình th ng b i các d li u v t su t sinh l i c phi u Cu i cùng, bƠi nghiên c u

đ a vƠo tƠi kho n t ng đ ng chuy n đ ng trong th tr ng ch ng khoán qu c

t Phơn tích đ nh y ch ra r ng k t qu v n không thay đ i K t qu cho th y trong 80% các qu c gia đ c đi u tra trong th i gian th t ch t ti n t thì kèm theo

đó lƠ vi c gi m đ ng th i trong giá tr th tr ng ch ng khoán σh ng phát hi n

này có th đ c hi u trong b i c nh c a mô hình giá tr hi n t i, trong đó lưi su t

t ng có liên quan đ n giá c phi u th p h n thông qua t l chi t kh u cao h n vƠ dòng ti n t ng lai th p h n M t k t qu quan tr ng lƠ theo sau nh ng thay đ i v chính sách ti n t , t su t sinh l i c a c phi u không ch hi n t i mƠ t su t sinh

l i c a c phi u trong t ng lai (trên m t lo t các đi u ki n chi ti t v l i nhu n khác nhau) đ u b nh h ng Các đ i di n cho s thay đ i trong chính sách ti n t

đ c d a trên các bi n lưi su t trong đó có s thay đ i trong t l tín phi u kho b c

ng n h n vƠ m t bi n gi ph n ánh thay đ i lưi su t chi t kh u Do đó, vi c đo

l ng lưi su t v chính sách ti n t có ch a nh ng thông tin quan tr ng có th đ c

s d ng đ d báo t su t sinh l i c phi u d ki n σh ng phát hi n c a bƠi nghiên c u có Ủ ngh a sơu s c cho vi c xơy d ng chính sách ti n t , vì các ngân hƠng trung ng có th nh h ng đ n s đ nh giá th tr ng ch ng khoán b ng cách thay đ i lưi su t V i thông tin nƠy, các c quan ti n t có th hi u ch nh các

ph n ng chính sách phù h p v i đ l ch ti m n c a giá c phi u C th , bƠi nghiên c u th y r ng trong h u h t các n c trong m u m t chính sách ti n t ch t

ch s lƠm gi m t su t sinh l i c phi u d ki n Thay đ i nh v y trong l i nhu n yêu c u mơu thu n v i hi u qu th tr ng k t khi ngơn hƠng trung ng th ng

áp d ng chính sách ti n t m r ng có đ c khi t ng lên m i quan tơm v m t cu c suy thoái kinh t Do đó, phát hi n ra r ng trong giai đo n nƠy các nhƠ đ u t yêu

c u l i nhu n cao h n đ u t vƠo th tr ng ch ng khoán có th lƠ m t k v ng

h p lỦ K t qu c a bƠi nghiên ng Ủ r ng các nhƠ đ u t th tr ng ch ng khoán

c n ph i nh n th c đa d ng hóa danh m c đ u t nh ng c h i qu c t gi a các

qu c gia v i môi tr ng ti n t khác nhau

Basistha vƠ Kurov (2008) ki m tra s thay đ i theo chu k đ i v i nh

h ng trong các chính sách c a Fed lên giá c phi u H s d ng 130 thông báo c a y ban th tr ng m liên bang (FτMC) liên quan đ n lưi su t m c tiêu giai đo n 1990 - 2004 BƠi nghiên c u s d ng ph ng pháp h i quy τLS đ phơn tích tác đ ng c a lưi su t đ i v i t su t sinh l i c phi u K t qu nghiên

c u cho th y tác đ ng c a thay đ i b t ng v lưi su t c a Fed lên giá c phi u ph

thu c r t nhi u vƠo tình tr ng c a chu k kinh doanh vƠ s s n có c a tín d ng

Ph n ng c a ch ng khoán đ i v i chính sách ti n t lƠ l n g p đôi trong m t cu c suy thoái K t qu còn cho th y r ng m t s c t gi m lưi su t c a Fed không nh

d đoán c a th tr ng s d n đ n vi c t ng giá c phi u nhi u h n

σghiên c u c a Andros Gregoriou, Alexandros Kontonikas, Ronald MacDonald, Alberto Montagnoli (2009) v chính sách ti n t vƠ l i nhu n th

tr ng ch ng khoán, d n ch ng t th tr ng Anh BƠi vi t nƠy xem xét tác đ ng

d ki n vƠ b t ng c a thay đ i t l lưi su t trên t ng th vƠ l i nhu n ch ng khoán nghƠnh trongV ng qu c Anh Các cú s c chính sách ti n t đ c t o ra t

s thay đ i trong lưi su t LIBτR ba tháng c a đ ng b ng Anh trong h p đ ng

t ng lai Th i k m u ch y t tháng 6 n m 1999 đ n tháng 11 n m 2009 b ng cách s d ng chu i th i gian vƠ phơn tích h i quy theo d li u b ng Các tác gi nghiên c u đi u tra kh n ng phá v c u trúc trong m i quan h gi a thay đ i lưi

su t vƠ l i nhu n ch ng khoán xung quanh cu c kh ng ho ng tín d ng g n đơy B

d li u l i nhu n ch ng khoán ngƠnh bao g m b y m i ti u ngƠnh công nghi p FTSE đ c hình thƠnh t 10 ngƠnh công nghi p c b n c a Anh: d u khí, v t li u

c b n, công nghi p, hƠng tiêu dùng, y t , d ch v tiêu dùng, vi n thông, ti n ích, tƠi chính, vƠ công ngh Các tác gi đo l ng l i nhu n c phi u cho phơn ngƠnh i t i ngƠy t mƠ y ban Chính sách ti n t (MPC) h p, yit lƠ s khác bi t đ u tiên c a hƠm log t nhiên trong giá đóng c a hƠng ngƠy c a c phi u (Sit): y it =100x(lnS it - lnS i,t-1 ) L i nhu n ch ng khoán t ng h p y y agg, đ c đo l ng nh lƠ s khác bi t

đ u tiên c a hƠm log t nhiên trong giá tr đóng c a hƠng ngƠy c a ch s FTSE 100

(FTSEt):

y y agg =100 x (lnFTSE t– lnFTSEt-1 ) (2.6)

S d ng d li u t các h p đ ng t ng lai v lưi su t đ l y đ c các cú s c

chính sách ti n t

Cú s c chính sách ti n t , ∆iu, đ c tính b i s thay đ i trong lưi su t

LIBOR ba tháng h p đ ng t ng lai c a đ ng b ng Anh giao d ch trên th tr ng Euronext / Liffe, so v i ngƠy tr c cu c h p c a MPC hƠng tháng:

∆it u =f m,t -f m, t-1 (2.7)

Trong đó, f m,t lƠ lưi su t h p đ ng t ng lai liên k t v i h p đ ng h t h n vƠo tháng di n ra cu c h p c a MPC

Cu i cùng các tác gi đo l ng s thay đ i lưi su t d ki n, Ấie, nh lƠ thay

đ i t l lưi su t th c t LIBτR ba tháng tr đi thay đ i t l lưi su t b t ng :

∆it e=∆it -∆it u (2.8)

Th i gian m u đi u tra lƠ tháng 6 n m 1999 đ n tháng 3 n m 2009, cung c p cho h v i 119 cu c h p c a MPC, s đ c dùng đ đo kích th c chu i th i gian trong vi c phơn tích b ng đi u khi n

σghiên c u th c nghi m đ c th c hi n b ng cách h i quy l i nhu n c a FTSE 100 d a trên vi c thay đ i t l lưi su t mong đ i vƠ b t ng :

Y y agg =  e∆it e+ u∆it u +e t (2.9)

Trong đó, et đ i di n cho các y u t khác h n lƠ chính sách ti n t có nh

h ng đ n th tr ng ch ng khoán vƠo nh ng ngƠy di n ra s ki n Ki m tra tr c quan c a chu i s còn l i t mô hình nƠy cho th y s hi n di n c a hai đi m r t

ng c chi u vào tháng 08 - 2002 và tháng 10 ậ 11 n m 2008 σh ng quan sát nƠy

có liên quan đ n th i k suy thoái th tr ng ch ng khoán n m 2002 vƠ 2008 c

bi t, vƠo cu i mùa hè n m 2002, bong bóng “dot-com” bùng n b t đ u đ n giai

đo n cu i cùng c a nó, trong khi n m 2008 đ c đ c tr ng b i s s p đ c a Lehman Brothers đ nh cao c a kh ng ho ng tín d ng gi i thích cho các tác

đ ng bên ngoƠi, h lƠm t ng thêm cho mô hình hai bi n gi :

Y y agg =  1 DLehman t+ 2 D2002 t+ e∆it e+ u∆it u +e t (2.10)

Trong đó, DLehmant b ng 1 trong tháng 10 vƠ tháng 11 n m 2008 vƠ 0

n u ng c l i, vƠ D2002t b ng 1 vƠo tháng 8 n m 2002 vƠ 0 n u ng c l i

σh ng phát hi n nƠy có th lƠ k t qu c a s b t n đ nh trong c u trúc

c a th tr ng ch ng khoán ph n ng l i v i nh ng thay đ i trong chính sách ti n

t Th t v y, t s kh i đ u c a cu c kh ng ho ng tín d ng vào tháng tám

n m 2007 tr đi, các ch th tham gia th tr ng v n đư ch ng ki n s s t

gi m giá tr song song v i c t gi m m nh lưi su t i u nƠy cho th y m t s cùng

chi u, nh trái ng c v i ng c chi u thông th ng, k t h p gi a l i nhu n th

tr ng ch ng khoán vƠ nh ng thay đ i lưi su t gi i thích cho s thay đ i c u trúc có th x y ra trong cu c kh ng ho ng tƠi chính m t bi n gi đ c thêm vƠo đ

ph n nh các y u t d ki n vƠ b t ng trong thay đ i chính sách ti n t :

Y y agg =  1 DLehman t+ 2 D2002 t + ( e+ 1 DCrisis t )∆it e + ( u+ 2 DCrisis t ) ∆it u +e t (2.11)

Trong đó, DCrisis tb ng 1 t tháng 8 n m 2007 tr đi vƠ 0 n u ng c l i

c bi t, ph n ng c a th tr ng ch ng khoán cho c thay đ i t l lưi

su t mong đ i vƠ b t ng mang Ủ ngh a ng c chi u tr c khi kh ng ho ng tín

d ng vƠ cùng chi u trong su t cu c kh ng ho ng tín d ng Vi c thêm vƠo bi n gi

có liên quan đ n s suy thoái th tr ng ch ng khoán n m 2002 vƠ 2008 có Ủ ngh a th ng kê

K t qu t chu i th i gian vƠ phơn tích b ng đi u khi n cho th y m t phá v c u trúc quan tr ng trong m i quan h gi a l i nhu n ch ng khoán vƠ thay

đ i chính sách ti n t c bi t, tr c khi kh ng ho ng tín d ng, ph n ng c a th

tr ng ch ng khoán cho c thay đ i lưi su t trong d đoán vƠ b t ng lƠ ng c chi u và m i quan h tr nên tích c c trong cu c kh ng ho ng tín d ng Cho đ n nay, phát hi n nƠy lƠm n i b t s b t l c c a các nhƠ ho ch đ nh chính sách ti n t

đ l t ng c xu h ng ng c chi u quan sát th y trong giá c phi u k t khi b t

đ u c a cu c kh ng ho ng tín d ng, thông qua c t gi m lưi su t

Farka (2009) nghiên c u tác đ ng c a các cú s c chính sách ti n t trên giá c phi u H s d ng mô hình GARCH v i các d li u bao g m các thay

đ i hƠng ngƠy trong ch s S & P 500 vƠ giá giao ngay c a h p đ ng k h n tháng Các k t qu cho th y có m i quan h ng c chi u gi a s gia t ng không mong đ i trong lưi su t m c tiêu c a Fed vƠ t su t sinh l i c a ch ng khoán M ,

đ ng th i m c đ bi n đ ng t su t sinh l i c a c phi u ph n ng không đ i

x ng v i các cú s c chính sách

Md Mahmudul Alam và Md Gazi Salah Uddin (2009) đư th c hi n nghiên

c u (d a trên s li u hƠng tháng t 01/1988 đ n 03/2003 c a các n c phát tri n vƠ

đang phát tri n) v tác đ ng c a lưi su t lên giá ch ng khoán các th tr ng (Australia, Bangladesh, Canada, Chile, Colombia, c, Italy, Jamaica, σh t B n, Malaysia, Mexico, Philippine, Nam Phi, Tây Ban Nha và Venezuela) Bài nghiên

c u nƠy t p trung vƠo hai v n đ lưi su t vƠ giá c phi u có m i quan h nh th nƠo, vƠ c th h n lƠ s thay đ i trong lưi su t s lƠm giá c phi u thay đ i ra sao VƠ k t qu thu đ c lƠ h u h t các th tr ng đ u t n t i m t m i quan h

rõ ràng gi a lưi su t vƠ giá ch ng khoán, vƠ s thay đ i trong lưi su t th ng kéo theo giá c phi u thay đ i theo h ng ng c l i “σ u lưi su t đ c qu n lỦ m t cách ch t ch thì t o ra m t ngu n l i r t l n cho th tr ng ch ng khoán b ng cách thu hút nhi u h n s tham gia c a nhƠ đ u t trên th tr ng c phi u, c ng

nh thúc đ y các công ty m r ng đ u t phát tri n h n”

Yun Daisy Li, Talan B.Iscan vƠ Kuan Xu (2010) đư nghiên c u s khác nhau trong ph n ng c a th tr ng ch ng khoán đ i v i nh ng thay đ i trong

chính sách ti n t Canada (n n kinh t nh m ) vƠ Hoa K (n n kinh t đóng

c a t ng đ i), l p mô hình c a hai qu c gia nƠy khác nhau tùy theo c u trúc đ c

tr ng m i qu c gia, ki m tra th c nghi m xem li u v n đ th ng m i vƠ m

c a th tr ng tƠi chính có gơy ra tác đ ng vƠ truy n d n đ n giá c phi u thông qua nh ng cú s c chính sách ti n t hay không? BƠi nghiên c u d a vƠo các lỦ thuy t kinh t v mô đ áp đ t nh ng h n ch ng n h n lên mô hình c u trúc VAR

vƠ đ xác đ nh ph n ng truy n d n K t qu cho th y r ng, ph n ng t c thì

c a giá c phi u Canada tr c m t cú s c chính sách ti n t th t ch t trong

n c lƠ nh vƠ có chuy n đ ng ng n g n, trong khi ph n ng t c thì c a giá

c phi u M tr c m t cú s c chính sách ti n t t ng t lƠ t ng đ i l n vƠ

có chuy n đ ng kéo dƠi Có th th y r ng nh ng khác bi t nƠy ch y u lƠ do s khác bi t v th ng m i vƠ m c a th tr ng tƠi chính gi a hai n n kinh t nƠy

vƠ do đó d n đ n ph n ng đ ng khác nhau c a lưi su t ng n h n trong n c v i

nh ng cú s c chính sách ti n t BƠi nghiên c u th y r ng nh ng cú s c chính sách

ti n t M , c th lƠ nh ng thay đ i không đoán tr c trong lưi su t qua đêm do

C c D tr Liên bang n đ nh có tác đ ng đáng k đ n bi n đ ng giá c phi u c a

Canada VƠ k t qu lƠ do n n kinh t Canada m c a v i tƠi chính vƠ th ng m i

qu c t m c đ cao K t qu nghiên c u cho th y s k t h p hi u ng tƠi s n vƠo mô hình chu k kinh doanh ti n t th c nghi m trong n n kinh t r t quan

tr ng trong vi c tìm hi u v s truy n d n c a nh ng cú s c chính sách ti n t

σghiên c u c a Godwin τkpara Chigozie (2010) v chính sách ti n t vƠ l i nhu n th tr ng ch ng khoán Nigeria Chính sách ti n t lƠ m t bi n pháp đ c thi t k đ nh h ng đ n s s n có, kh i l ng vƠ chi u h ng c a ti n vƠ tín d ng

đ đ t đ c các m c tiêu kinh t mong mu n T i σigeria, th m quy n đ th c

hi n chính sách ti n t đ c trao cho σgơn hƠng Trung ng c a σigeria thông qua ngh đ nh 24 vƠ 25 n m 1991 Trong nh ng l i c a τlogunde vƠ các c ng

s (2006) lưi su t cùng v i t p h p ti n t hình thƠnh m c tiêu c a chính sách ti n

t σigeria BƠi vi t nƠy đ c thi t l p đ nghiên c u m i quan h th c nghi m

gi a chính sách ti n t (t l lưi su t ng n h n) vƠ l i nhu n th tr ng ch ng khoán σigeria trong giai đo n 1984 đ n 2006 d a trên c s c a Balke vƠ Polleit (2004) trong n n kinh t c a c, nh ng b ng cách s d ng d li u c a σigeria Chính sách ti n t có th đ c s d ng b i σgơn hƠng Trung ng c a σigeria

đ xác đ nh lưi su t ng n h n trong mô hình đ nh giá tƠi s n v n nh h ng đ n l i nhu n c a công ty

T t c các ph ng trình c a bƠi nghiên c u v chính sách ti n t vƠ l i nhu n c a th tr ng ch ng khoán đ c đ a ra nh sau:

t: t l l m phát

rft= Tbrate: lưi su t phi r i ro

MRR: lưi su t tái chi t kh u t i thi u

Chính sách ti n t lƠ m t y u t quy t đ nh đáng k l i nhu n dƠi h n

th tr ng ch ng khoán σigeria σói cách khác, hƠnh vi dƠi h n l i nhu n th

tr ng ch ng khoán σigeria ph n l n ch u nh h ng b i các bi n ti n t Kho ng 32% đ l ch t tr ng thái cơn b ng dƠi h n gi a l i nhu n ch ng khoán vƠ

t l lưi su t trái phi u Kho b c k c lưi su t đ c đi u ch nh đ nh k ho c b i s

t ng tác c a c ch th tr ng ho c b i s can thi p c a các nhƠ ch c trách trên

th tr ng tƠi chính K t qu t ng h p cho th y r ng nh ng đ i m i c a lưi su t

có th lƠ m t y u t d báo t t h n l i nhu n th tr ng ch ng khoán Nigeria

Lưi su t cao thu hút ti t ki m nhi u h n vƠ không khuy n khích dòng v n

ch y vƠo th tr ng ch ng khoán h ng các nhƠ đ u t yêu c u cho m t kho n ti n

bù r i ro cao h n mƠ c n tr đ u t vƠ lƠm ch m s phát tri n c a n n kinh t Trong khi đó, m t t l lưi su t th p khuy n khích dòng v n ch y vƠo th tr ng

ch ng khoán nhi u h n đ k v ng cho m t t l l i nhu n cao h n.Theo ph ng

di n nƠy, chính ph thông qua các c quan qu n lỦ ti n t c n ph i th n tr ng đ tránh các chính sách tùy Ủ có th t ng t l lưi su t, n u không thì dòng ch y c a

v n vƠo th tr ng tƠi chính s b tr t đ ng ray Các nhƠ đ u t m t khác c n

ph i xem xu h ng bi n đ ng lưi su t đ ng n ng a r i ro σghiên c u cho th y

r ng lưi su t vƠ lưi su t trái phi u kho b c gi i thích kho ng 92% trong s thay đ i

l i nhu n c a th tr ng ch ng khoán K t qu t ng h p cho th y r ng nh ng đ i

m i c a lưi su t có th lƠ m t y u t d báo t t h n l i nhu n th tr ng ch ng khoán σigeria BƠi nghiên c u s d ng mô hình CAPM đ phơn tích vƠ đ a ra

k t lu n

Chaiporn Vithessonthi vƠ Yaowaluk Techarongrojwong (2011) s d ng

ph ng pháp nghiên c u s ki n d a trên h i quy d li u trong m u nghiên c u 50

l n thay đ i lưi su t c a σgơn hƠng trung ng Thái Lan trong giai đo n 2003-2009

đ ki m tra nh h ng c a chính sách ti n t đ n t su t sinh l i c a c phi u Lưi

su t mua bán trái phi u chính ph đ c σgơn hƠng trung ng Thái Lan s d ng

nh lƠ m t công c c a chính sách ti n t K t qu h i quy cho r ng s gia t ng trong lưi su t mua bán trái phi u chính ph có nh h ng ng c chi u lên t su t sinh l i c phi u m c đ th tr ng vƠ m c đ công ty m c đ th tr ng, s thay đ i mong đ i trong lưi su t mua bán trái phi u chính ph có nh h ng ng c chi u lên t su t sinh l i c a c phi u Tuy nhiên, s thay đ i không mong đ i trong lưi su t mua bán trái phi u chính ph không có nh h ng đ n t su t sinh l i c a

c phi u m c đ công ty, s thay đ i mong đ i trong lưi su t mua bán trái phi u chính ph có nh h ng ng c chi u đ n t su t sinh l i c a c phi u, trong khi đó

nh h ng c a s thay đ i không mong đ i trong lưi su t mua bán trái phi u chính

ph lên t su t sinh l i c a c phi u lƠ cùng chi u

Paulo Maio (2012) phơn tích nh h ng c a chính sách ti n t lên t su t sinh l i c phi u M v i các bi n danh m c đ u t s p x p theo quy mô, t s giá tr s sách trên giá tr th tr ng (t s BM), t l l i nhu n trên giá (t s E/P), dòng ti n trên giá c phi u (t s C/P) Ho t đ ng c a chính sách ti n t

đ c đo l ng d a vƠo thay đ i trong lưi su t c a Fed (FFR) hay đo l ng d a vƠo

s khác bi t gi a lưi su t c b n vƠ lưi su t trái phi u k h n m t tháng (Fed funds premium ậFFPREM) K t qu nghiên c u c a Paulo Maio cho th y khi lưi

su t c a Fed thay đ i, t su t sinh l i c a các c phi u nh ph n ng m nh h n t

su t sinh l i c a các c phi u l n σgoƠi ra, Paulo Maio còn phát hi n m i quan h tích c c gi a ph n ng c a t su t sinh l i v i chính sách ti n t vƠ t s BM

σh ng c phi u giá tr (t s BM cao) ph n ng nhi u h n c phi u t ng tr ng khi lưi su t Fed thay đ i σh v y, ho t đ ng c a chính sách ti n t có nh h ng m nh

đ n t su t sinh l i hƠng tháng c a các c phi u K t qu nghiên c u còn cho th y

nh ng ch ng khoán có liên quan nhi u đ n th tr ng tƠi chính ph n ng nhi u h n

v i s gia t ng lưi su t c a Fed so v i các ch ng khoán không liên quan nhi u đ n th tr ng tƠi chính

M c dù đ c nh n bi t t r t s m nh ng trong s các công trình nghiên c u công b h u nh không có nhi u nh ng nghiên c u trên các n c đang phát tri n

nh Vi t σam Th tr ng ch ng khoán các n c đang phát tri n đư thu hút nhi u

s chú Ủ c a các nhƠ đ u t trên th gi i nh m t th tr ng ti m n ng trong t ng lai đ i v i các nhƠ đ u t Trong s ít các công trình nghiên c u v th tr ng

ch ng khoán Vi t σam, ta có th k đ n lƠ nghiên c u c a Hussainey, Khaled vƠ Lê Khánh σg c (2009) đ ng trên t p chí Journal of Risk Finance Tác gi s d ng d

li u chu i th i gian t tháng 1/2001 đ n tháng 4/2008 b ng ph ng pháp nghiên

c u c a Nasseh và Strauss (2000) và De Nicolo (1995) ậ ti n hƠnh hai b c phơn tích riêng bi t: u tiên tác gi xem xét nhóm nhơn t v mô trong n c nh : chính sách ti n t (lưi su t ng n vƠ dƠi h n), ch s công nghi p, b c ti p theo xem xét c

nhóm nhơn t trong n c vƠ qu c t nh : ch s s n xu t công nghi p M , chính sách ti n t (lưi su t tín phi u M ba tháng), ch s ch ng khoán S&P 500 K t qu nghiên c u cho r ng có m i t ng quan d ng có Ủ ngh a th ng kê gi a ch s s n

xu t công nghi p vƠ giá ch ng khoán; đ i v i lưi su t trong n c thì chi u h ng tác đ ng chia thƠnh hai h ng: lưi su t ng n h n trong n c tác đ ng cùng chi u trong khi lưi su t dƠi h n trong n c l i ng c chi u đ i v i ch s giá ch ng khoán; ch s S&P 500, ch s công nghi p M vƠ lưi su t tín phi u M t ng quan

d ng v i ch s ch ng khoán Vi t σam σhìn chung bƠi nghiên c u đư đ a ra

đ c b ng ch ng th c nghi m lƠ có m i quan h có Ủ ngh a th ng kê gi a s n

l ng công nghi p, chính sách ti n t vƠ giá ch ng khoán trong th tr ng ch ng khoán Vi t σam ng th i, bƠi nghiên c u c ng ch ra lƠ có m i quan h gi a các

bi n s kinh t v mô c a M vƠ giá ch ng khoán c a Vi t σam

Lưi su t LIBOR ba tháng c a đ ng b ng Anh trong h p đ ng

-

Lưi su t Humpe & Macmillan (2007) Lưi su t trái phi u

Lưi su t mua bán trái phi u chính ph c a Ngân hàng trung

(*) Trong nghiên c u c a Gregorious, Kontonikas, MacDonald và

Montagnoli (2009): (-) th hi n t ng quan ng c chi u gi a thay đ i lãi su t b t

ng và th tr ng ch ng khoán tr c khi kh ng ho ng tín d ng (+) th hi n t ng quan cùng chi u gi a thay đ i lãi su t b t ng và th tr ng ch ng khoán trong

cu c kh ng ho ng tín d ng

Tóm l i, nh ng nghiên c u th c nghi m đ c trình bƠy trong ch ng 2 nƠy

đư ch ra m t s bi n th ng đ c s d ng trong nghiên c u v m i quan h gi a

chính sách ti n t vƠ t su t sinh l i c a c phi u đ lƠm n n t ng cho vi c l a

ch n mô hình nghiên c u trong ch ng 3

D a trên nh ng nghiên c u th c nghi m đư trình bƠy trong ch ng 2, ta có

th th y t su t sinh l i c a c phi u ch u nhi u nh h ng t thay đ i trong chính sách ti n t , đ c bi t lƠ v lưi su t Tuy nhiên, b n ch t th tr ng tƠi chính vƠ mô hình kinh t các n c đang phát tri n khác v i các n c phát tri n Ki n th c v

ho t đ ng c a th tr ng tƠi chính các n c phát tri n không th áp d ng chính xác cho các n c đang phát tri n Do v y, bƠi nghiên c u d a trên ph ng pháp c a Chairporn Vithessonthi, Yaowaluk Techarongrojwong (2011) Vì tác

gi nƠy nghiên c u v th tr ng ch ng khoán Thái Lan, Thái Lan c ng lƠ m t

qu c gia đang phát tri n gi ng nh Vi t σam Th tr ng v n c a hai n c đ u

nh σghiên c u s s d ng ph ng pháp nghiên c u s ki n d a trên h i quy τLS đ ki m tra m i quan h gi a chính sách ti n t vƠ t su t sinh l i c a c phi u

CH NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U

Ph n nƠy s trình bƠy vi c l a ch n m u nghiên c u, mô t các bi n, cách

thu th p các bi n, đ a ra mô hình vƠ ph ng pháp nghiên c u

su t công c th tr ng m c a σgơn hƠng σhƠ n c Vi t σam đ c công khai

V i m c đích nghiên c u c a mình, tôi s d ng t t c nh ng thông báo v lãi

su t công c th tr ng m c a σgơn hƠng σhƠ n c Vi t σam t tháng 01/2008

đ n tháng 12/2013 Trong su t giai đo n nghiên c u có 46 thông báo v lưi su t công c th tr ng m B ng 3.1 trình bƠy s l n thông báo lưi su t qua t ng n m

B ng 3.1: S l n thông báo lãi su t qua t ng n m

tƠi xơy d ng m u c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán

Vi t σam xung quanh vi c thông báo lưi su t c a σgơn hƠng σhƠ n c Vi t σam

Tr c tiên, bƠi nghiên c u lo i tr các công ty m i IPτ trong vòng 260 ngƠy tr c

khi có thông báo lưi su t Sau đó bƠi nghiên c u lo i tr các công ty đáp ng m t trong hai tiêu chí: thi u t su t sinh l i hƠng ngƠy nhi u h n 5 ngƠy trong vòng 10 ngƠy tr c khi x y ra s ki n ( tính t ngƠy 1- ngày 10), thi u t su t sinh l i hƠng ngƠy nhi u h n 60 ngƠy trong vòng 250 ngƠy tr c khi x y ra s ki n ( tính t ngày 11- ngƠy 250) B ng 3.2 tóm t t s l ng các công ty trong m u

đ ng th ng xuyên (c)

M u cu i cùng

(c)