CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM.PDF

FV Firm Value: Giá tr doanh nghi p 11... Gang Wei, Weiguo Zhang và Jason Ze Zhong Xiao 2003: chính sách c t c là phi tuy n tính... Nghiên Matthias Smit và Henk von Eije 2009 các công t

L I CAM OAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên c u c a riêng tôi Các s li u, k t qu

trình nào khác

Tôi xin cam đoan r ng m i s giúp đ cho vi c th c hi n Lu n v n này đư đ c

c m n và các thông tin trích d n trong Lu n v n đư đ c ch rõ ngu n g c

M C L C TRANG BÌA PH

L I CAM OAN

M C L C

DANH M C CÁC KÝ HI U, CÁC CH VI T T T

DANH M C CÁC B NG

TÓM T T ……… 1

1 GI I THI U 2

1.1 Gi i thi u 2

1.2 M c tiêu và câu h i nghiên c u 3

1.3 i t ng và ph m vi nghiên c u 4

1.4 Ph ng pháp nghiên c u 4

1.5 B c c lu n v n 4

2 C S LÝ LU N VÀ T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY 6

2.1 C s lý lu n 6

2.1.1 Các khái ni m 6

2.1.1.1 Chính sách c t c 6

2.1.1.2 C u trúc s h u 6

2.1.2 M t s chính sách chi tr c t c 7

2.1.2.1 Chính sách gi l i l i nhu n th đ ng 7

2.1.2.2 Chính sách c t c ti n m t n đ nh 8

2.1.2.3 Các chính sách chi tr c t c khác 8

2.1.3 Ph ng th c chi tr c t c 9

2.1.3.1 Ph ng th c chi tr c t c b ng ti n m t 9

2.1.3.2 Ph ng th c chi tr c t c b ng c phi u 10

2.1.3.3 Ph ng th c chi tr c t c b ng tài s n khác 11

2.2 Các nghiên c u lý thuy t 11

2.2.1 Lý thuy t chính sách trong lòng bàn tay 11

2.2.2 Lý thuy t phát tín hi u 11

2.2.3 Lý thuy t chi phí đ i di n 13

2.3 T ng quan các nghiên c u th c nghi m tr c đây 15

3 PH NG PHÁP NGHIÊN C U 24

3.1 Mô hình nghiên c u 24

3.2 Mô t bi n và xây d ng gi thi t nghiên c u 25

3.2.1 Bi n ph thu c 25

3.2.2 Bi n c u trúc s h u 27

3.2.3 Bi n ki m soát 29

3.3 M u nghiên c u, cách thu th p và x lý s li u 35

3.4 Ph ng pháp ki m đ nh mô hình 35

4 N I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 38

4.1 Th ng kê mô t 38

4.2 Ma tr n t ng quan 40

4.3 Ki m tra đa c ng tuy n 41

4.4 K t qu h i quy d li u b ng c a mô hình 1 42

4.5 K t qu h i quy d li u b ng c a mô hình 2 45

4.6 K t qu h i quy d li u b ng c a mô hình 3 48

4.7 Phân tích k t qu nghiên c u 51

5 K T LU N 58 TÀI LI U THAM KH O

PH L C 1

PH L C 2

PH L C 3

DANH M C CÁC KÝ HI U, CÁC CH VI T T T

1 HOSE: S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh

2 HNX: S giao d ch ch ng khoán Hà N i

3 DIV (Dividend pay out ratio): T l chi tr c t c

4 MSO (Managerial Share Ownership): Quy n s h u qu n lý

5 INST (Institutional Share Ownership): Quy n s h u t ch c

8 FS ( Firm size): Quy mô doanh nghi p

9 FV (Firm Value): Giá tr doanh nghi p

11 FCF (Free cash flow): Dòng ti n t do

DANH M C CÁC B NG

B ng 2.1: Tóm t t k t qu nghiên c u v m i quan h gi a s h u qu n lý và chính sách chi tr c t c

B ng 2.2: Tóm t t k t qu nghiên c u v m i quan h gi a s h u t ch c và chính sách chi tr c t c

B ng 4.6: K t qu ki m đ nh Likelihook Ratio Test trong mô hình 1

B ng 4.8: B ng t ng h p k t qu h i quy c a mô hình 2

B ng 4.11: B ng t ng h p k t qu h i quy c a mô hình 3

B ng 4.14: B ng t ng h p k t qu h i quy cho 3 mô hình

TÓM T T

đ n các nhà đ u t đó là chính sách c t c Nghiên c u ch ra các y u t quy t đ nh

đ n chính sách c t c trong ph m vi liên quan đ n chi phí đ i di n khi s d ng các

h u n c ngoài và các bi n ki m soát nh bi n đ ng thu nh p, quy mô doanh

đây, tác gi s d ng ph ng pháp phân tích h i quy d li u b ng (Panel data) thông qua ki m đ nh Pooling, Fixed Effects Model (FEM), Random Effects Model (REM) đ ki m tra tác đ ng c a c u trúc s h u lên chính sách c t c

c a doanh nghi p K t qu nghiên c u cho th y m i quan h t ng quan âm

gi a quy n s h u qu n lý (MSO) và t l chi tr c t c (DIV) trong m i quan

h chi phí đ i di n gi a nhà qu n lý và các c đông, m i quan h t ng quan

d ng gi a quy n s h u n c ngoài (FORG) v i t l chi tr c t c (DIV) Ngoài ra, k t qu nghiên c u c ng cho th y m i quan h t ng quan c a các

bi n bi n đ ng doanh nghi p (VOLT), giá tr doanh nghi p (FV), đòn b y tài

nghi p (DIV)

h u t ch c

1 GI I THI U

1.1 Gi i thi u

vi c xác đ nh giá tr c a công ty đư tr thành ch đ tranh cưi đ i v i nhi u nhà

vào n m 1961 Nh ng th c t , th tr ng không hoàn h o nh lý thuy t đư gi

đ nh, vì t n t i chi phí giao d ch, thu , thông tin thiên l ch… cho nên câu tr l i s

các xung đ t l i ích gi a các nhà qu n lý và các c đông c a doanh nghi p vì các c đông quan tâm đ n c t c trong khi các nhà qu n lý mu n gi l i thu nh p Qu n tr

đ i di n Jensen (1986) và Rozeff (1982) l p lu n r ng các doanh nghi p có th s

t c không đ c chi tr cho các c đông, các nhà qu n lý s b t đ u s d ng các

ngu n l c cho l i ích cá nhân c a h Stouraitis và Wu (2004) cho r ng c t c có

th đ c s d ng đ si t ch t các v n đ đ u t quá m c c a các t p đoàn Chính

nh h ng b i c u trúc s h u c a doanh nghi p Tr ng tâm nghiên c u c a tác gi

là đi u tra tác đ ng nh h ng c a c u trúc s h u lên chính sách c t c

Carvalhal-da-Silva và Leal (2004) l p lu n r ng c u trúc s h u r t quan tr ng và là y u t nh

h ng trong vi c xác đ nh hi u qu c a th tr ng qua hai thông tin sau: Th nh t

tin v các v n đ chi phí đ i di n trong vi c qu n lý doanh nghi p Tác gi c ng

tr ng Maury và Pajuste (2002) nghiên c u th y r ng các c đông l n ki m soát có

th t o ra l i ích cá nhân mà h không thích chia s nh ng l i ích này v i các c

đông thi u s Có nhi u hình th c s h u khác nhau, nh ng s h u t ch c và s

hình th c s h u khác

đ ng th i n m quy n ki m soát i u này cho th y c u trúc s h u c a các doanh

đ ng c a doanh nghi p i u đó có ngh a h ph i trông c y vào tinh th n trách

vi c vì t l i thì c đông s là ng i tr giá T nh ng đ c thù Vi t Nam nh v y,

và d a vào k t qu nghiên c u v m i quan h gi a quy n s h u qu n lý, quy n s

tri n c ng nh các th tr ng m i n i, tôi đư ch n đ tài ắC U TRÚC S H U

VÀ CHÍNH SÁCH C T C C A CÁC DOANH NGHI P NIÊM Y T TRÊN

TH TR NG CH NG KHOÁN VI T NAM” trong giai đo n t n m 2008 đ n

n m 2013 đ xem xét li u là có t n t i m i quan h nào gi a c u trúc s h u và

1.2 M c tiêu và câu h i nghiên c u

trong giai đo n t n m 2008 đ n n m 2013 ng th i tr l i các câu h i sau:

 C u trúc s h u và chính sách c t c c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng

quan h nào?

 M i quan h nào là y u t quan tr ng nh h ng đ n chính sách c t c c a các

1.3 i t ng và ph m vi nghiên c u

n m 2008 đ n n m 2013 D li u nghiên c u đ c thu th p t báo cáo tài chính đư

đ c ki m toán, báo cáo th ng niên, b ng cáo b ch, Ngh quy t đ i h i c đông

th ng niên đ c công b trên các website chuyên v tài chính cafef.vn,

1.4 Ph ng pháp nghiên c u

nghiên c u v m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a doanh nghi p tác gi ti n hành s d ng công c phân tích: th ng kê mô t , xây

d ng h s t ng quan gi a các bi n trong mô hình, ph ng pháp h i quy d

li u b ng (Panel data) thông qua ki m đ nh Pooling, Fixed Effects Model

thành ph H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà N i trong kho ng th i

Ch ng 2: C s lý lu n và t ng quan các nghiên c u tr c đây

Ch ng 3: Ph ng pháp nghiên c u

Ch ng 4: N i dung và k t qu nghiên c u

Ch ng 5: K t lu n

2 C S LÝ LU N VÀ T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY 2.1 C s lý lu n

2.1.1 Các khái ni m

2.1.1.1 Chính sách c t c (Dividend policy)

Chính sách c t c là m t trong ba chính sách tài chính quan tr ng c a công

tái đ u t và chi tr c t c cho c đông L i nhu n gi l i s đ c tái đ u t và nó

t ng lai, còn c t c cung c p cho h m t thu nh p hi n t i Nó n đ nh m c l i

tr m đ c gi l i đ tái đ u t và bao nhiêu dùng đ chi tr c t c cho các c đông

v n c a doanh nghi p (thông qua l i nhu n gi l i) và chi phí s d ng v n c a doanh nghi p

2.1.1.2 C u trúc s h u

h u là phân tán và t p trung Trong c u trúc s h u t p trung, c quy n s h u l n

ho c các đ nh ch cho vay Nh ng cá nhân và nhóm này (ng i bên trong) th ng

trung th ng đ c xem là h th ng n i b Nh ng c đông l n ki m soát doanh

đông, m i c đông s h u m t s c ph n doanh nghi p, quy n ki m soát ho t đ ng công ty do ban giám đ c n m gi Các c đông nh ít có đ ng l c đ ki m tra ch t

ch ho t đ ng và không mu n tham gia đi u hành công ty B i v y h đ c g i là

ng i bên ngoài và c u trúc phân tán đ c g i là h th ng bên ngoài

2.1.2 M t s chính sách chi tr c t c

Chính sách này xác nh n r ng m t doanh nghi p nên gi l i l i nhu n khi

l i mong đ i mà các c đông đòi h i.Hay chính sách này ng ý r ng vi c chi tr c

s n Tuy nhiên, có nh ng ch ng c m nh m cho th y r ng h u h t các doanh

đi u này không có ngh a là các doanh nghi p đư b qua nh ng nguyên lý v chính

s n đ nh c t c có th duy trì theo hai cách:

Th nh t, doanh nghi p có th gi l i l i nhu n v i t l khá cao

đó t ng t l n trên v n c ph n m t cách t m th i đ tránh ph i gi m c t c N u

thích h p

2.1.2.2 Chính sách c t c ti n m t n đ nh

n đ nh Tính n đ nh đ c đ c tr ng b ng m t s mi n c ng trong vi c gi m

l ng ti n m t chi tr c t c t k này sang k khác T ng t , nh ng gia t ng

h n Nh v y, t l c t c có khuynh h ng đi theo sau m t gia t ng trong l i

nhà đ u t th y các thay đ i c t c có n i dung hàm ch a thông tin Ngoài ra, nhi u

c đông c n và l thu c vào m t dòng c t c không đ i cho các nhu c u ti n m t

2.1.2.3 Các chính sách chi tr c t c khác

- Chính sách c t c có t l chi tr không đ i N u l i nhu n c a doanh

đ ng theo

- Chính sách chi tr m t c t c nh hàng quý c ng v i c t c th ng thêm vào

cu i n m Chính sách này đ c bi t thích h p cho nh ng doanh nghi p có l i

cao và không có nhu c u s d ng ngay ngu n ti n dôi ra này, các doanh

ban đi u hành có th linh ho t gi l i l i nhu n khi c n mà v n th a mãn

đ c nhu c u c a các nhà đ u t là mu n nh n đ c m t m c c t c ắb o

đ m”

ph n quan tr ng trong m t chính sách c t c c a m t doanh nghi p và cu i cùng là chia t l c t c m t cách thích h p

tính trên c s m i c phi u, đ c tính b ng ph n tr m m nh giá

u đi m:

- C t c ti n m t có tính thanh kho n r t cao, vì m t s nhà đ u t vào

t ng lai

- Có th phát tín hi u t t cho th tr ng, vì các công ty chi tr c t c b ng ti n

- Vi c chi tr c t c b ng ti n m t có th kh ng đ nh kh n ng qu n lý t t c a ban đi u hành doanh nghi p, ngoài ra có th đào th i nh ng nhà qu n lý kém

c i

Nh c đi m:

- Ngu n v n c a công ty b gi m do dùng ti n m t chi tr c t c, ngoài ra,

- Giá c ph n c a công ty b gi m đúng b ng l ng c t c đ c chia

- Có kh n ng công ty ph i gia t ng thêm n , làm t ng chi phí ki t qu

- S c ép t vi c chi tr b ng ti n m t làm vi c kinh doanh c a m t s doanh

ây là hình th c k t h p c a vi c phân chia l i nhu n v i vi c huy đ ng

đ c c phi u; do đó, nhà đ u t s thu đ c lãi v n trong t ng lai

đông mua vào ngày ho c sau ngày giao d ch không h ng quy n tr c t c b ng c

phi u

u đi m:

- H n ch đ c l ng ti n m t ra kh i doanh nghi p, đ y m nh vi c tái đ u t

t đó làm t ng t l t ng tr ng c t c và làm giá c phi u t ng lên

- Không ph i ch u áp l c t ng n vay, gi m thi u r i ro thanh toán

Nh c đi m:

- Làm s l ng c phi u đang l u hành c a công ty t ng lên; do đó, có

th làm giá c phi u b gi m do các ch s tài chính

- T o áp l c cho vi c chi tr c t c trong t ng lai

- Vi c chi tr c t c b ng c phi u t l cao s d n t i chi phí c t c các

n m sau t ng lên bu c công ty ph i s d ng v n huy đ ng m t cách có hi u

qu

- Ph ng th c chi tr này khó có th duy trì m t cách liên t c

2.1.3.3 Ph ng th c chi tr c t c b ng tài s n khác

Ngoài hai ph ng th c trên thì doanh nghi p c ng có th có cách chi tr c

v ti n m t.Tuy nhiên ch trong m t th i gian ng n ch không ph i là lâm vào

2.2 Các nghiên c u lý thuy t

2.2.1 Lý thuy t chính sách trong lòng bàn tay (Bird in the hand policy)

thích đ c tr c t c càng nhi u càng t t C t c là thu nh p th ng xuyên, ch c

t ng lai Các c đông có ni m tin vào vi c nh n đ c c t c s m h n s đ c

2.2.2 Lý thuy t phát tín hi u

Spence (1973) đư ch ra r ng nh ng ng i bán hàng có ch t l ng cao có

ng i thuê lao đ ng Spence coi b ng c p là m t c ch phát tín hi u v n ng su t

c a ng i lao đ ng: n u nh ng ng i kém n ng l c ph i m t nhi u th i gian và n

nhu n trong t ng lai c a công ty là t t hay x u Còn theo nghiên c u c a Bhattach (1979) và Miller và Rock (1985) thì các nhà đ u t không ph n ng v i chính sách

có th là m t tín hi u cho r ng các nhà qu n tr công ty r t l c quan v dòng thu

nh p trong t ng lai c a công ty Vì thông th ng các công ty r t ng i c t gi m c

đ c các công ty niêm y t u tiên hàng đ u Các công ty niêm y t th ng chi tr c

t c d a trên m c chi tr c t c ph bi n c a các công ty niêm y t khác trên th

tr ng, đ c bi t là các công ty cùng ngành, các công ty có cùng quy mô Trong tình

d ng nh m t công c phát tín hi u vô cùng hi u qu Chính sách c t c d ng nh

đ c các công ty niêm y t xem xét nh là m t công c ph c v cho công tác h ng

h n là vi c tích l y ngu n v n n i t i đ tài tr cho các d án m i ây là giai đo n

đ u hình thành th tr ng nên công tác qu ng bá, phát tín hi u là c n thi t; vì v y,

đó là nh ng chi phí h p lý vì nh ng k t qu mà nó mang l i là r t l n: giá c phi u

t ng t o thu n l i cho vi c phát hành c phi u v i l ng th ng d v n l n, ngày

cách mà h u h t các công ty niêm y t l a ch n trong th i gian qua Tuy nhiên, sau

m t th i gian c g ng phát tín hi u thông qua c t c cao cùng v i tình hình th

tr ng có nhi u bi n đ ng thì li u cách th c phát tín hi u qua c t c v n đ c duy

nh m h ng t i s t ng tr ng b n v ng, n đ nh trong dài h n? Không có câu tr

t ng công ty Nh ng có th kh ng đ nh đ c r ng dù là nhà đ u t v i m c tiêu là

đ nh đi kèm v i m c t ng tr ng l i nhu n n đ nh Vì v y, y u t phát tín hi u

2.2.3 Lý thuy t chi phí đ i di n

nào c ng có đ c Th c t đó d n t i s tách bi t gi a quy n qu n lý và quy n

qu n lý đ u t vào các doanh nghi p và tr thành ông ch (owner, hay còn g i là nhà đ u t - investor) Các ông ch này s thuê nh ng chuyên gia có đ n ng l c

đi u hành doanh nghi p c a mình, th ng g i là giám đ c (Chief Executive

Officer)

S tách bi t quy n s h u và qu n lý m t m t gi i quy t mâu thu n gi a v n

và n ng l c đi u hành nh đư nói trên; m t khác, nó c ng làm n y sinh nh ng nguy c khi n cho hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p không đ t m c t i u, gây thi t h i cho các nhà đ u t Trong m i quan h gi a nhà đ u t và nhà qu n lý, c hai bên đ u mong mu n t i đa hoá l i ích c a mình, tuy nhiên đi u ki n đ t i đa hoá l i ích c a hai bên không gi ng nhau Nhà đ u t mong mu n t i đa hoá l i ích

c a mình thông qua vi c t ng giá tr c a doanh nghi p, còn l i ích c a nhà qu n lý

th ng g n tr c ti p v i thu nh p nh n đ c Do nhà qu n lý là ng i tr c ti p đi u hành ho t đ ng c a doanh nghi p nên h có th th c hi n nh ng hành vi hay quy t

đ nh nh m t i đa hoá l i ích cho cá nhân mình nh ng l i làm t n h i đ n l i ích c a nhà đ u t Nh ng t n th t gây ra trong tr ng h p này đ c g i là t n th t do phân quy n hay còn g i là chi phí đ i di n (agency costs) (Jensen & Meckling, 1976) Ví

d , nhà qu n lý có th không n l c v i kh n ng cao nh t c a mình, do đó làm

gi m hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p (giám đ c, nh b t k m t ng i bình

th ng nào khác, có xu h ng thích ngh ng i h n là làm vi c); nhà qu n lý có th quy t đ nh không đ u t ngu n l c vào m t d án có kh n ng sinh l i cao trong

t ng lai vì làm nh v y s nh h ng t i l i nhu n trong ng n h n (n u thu nh p

c a nhà qu n lý đ c xác đ nh d a trên k t qu ho t đ ng c a doanh nghi p trong

ng n h n); th m chí nhà qu n lý có th báo cáo không trung th c v tình hình ho t

đ ng c a doanh nghi p (earnings management) nh m đ t m c l i nhu n k ho ch (kèm theo đó là ti n th ng) Nh ng hành vi nh v y c a nhà qu n lý s làm t n h i

t i l i ích dài h n c a nhà đ u t (dysfunctional behaviors)

M c dù ý th c đ c v n đ này nh ng không d đ nhà đ u t có th ki m soát đ c, b i trên th c t t n t i tình tr ng thông tin không cân x ng (information asymmetry) gi a nhà đ u t và nhà qu n lý (Scott, 2006) Nhà qu n lý có nh ng thông tin mà nhà đ u t không th có ho c không mu n có do chi phí đ thu th p các thông tin đó là quá cao Ví d , nhà qu n lý có th bi t đ c m c đ n l c c a mình trong khi nhà đ u t không bi t đ c; nhà qu n lý nh tr c ti p đi u hành nên

có đ c nh ng thông tin n i b mà nhà đ u t ho c không bi t đ c ho c bi t

nh ng không hi u đ c đ y đ Do tình tr ng thông tin không cân x ng này mà nhà

qu n lý có c h i đ th c hi n các dysfunctional behaviors nh nêu trên mà không

s b tr ng ph t T t nhiên, n u th tr ng lao đ ng là hoàn h o thì trong dài h n

nh ng hành vi c a nhà qu n lý s b phát giác Khi đó nhà qu n lý s ph i gánh ch u

nh ng thi t h i do dysfunctional behaviors c a mình trong dài h n (m t uy tín, m t

vi c, ph i b i th ng cho nhà đ u t …) Giá tr hi n t i c a các thi t h i này s l n

h n ho c b ng l i ích hi n t i có đ c nh dysfunctional behaviors Vì v y, các giám đ c s không có đ ng c đ th c hi n các hành vi này Tuy nhiên, th c t cho

th y th tr ng lao đ ng là không hoàn h o, đ c bi t là nh ng n c kinh t th

tr ng còn ch a phát tri n nh Vi t Nam

Tóm l i, chi phí đ i di n đ c hi u là chi phí phát sinh khi x y ra s thi u

đ ng thu n gi a m c đích c a ng i qu n tr và ng i s h u trong m t công ty

Ng i đ i di n là ng i làm vi c thay m t cho ng i s h u công ty Do c đông

c a công ty không ho c r t ít có đi u ki n giám sát th ng xuyên t ng hành đ ng

c a ng i qu n tr , d n đ n vi c phát sinh tình tr ng thông tin b t cân x ng, d n đ n

2.3 T ng quan các nghiên c u th c nghi m tr c đơy

Han, Lee và Suk (1999)

Nghiên c u d a trên lý thuy t chi phí đ i di n cho r ng chính sách chi tr c

t c có t ng quan âm v i m c đ s h u t ch c, gi thuy t d a trên thu thì cho

r ng c t c có t ng quan d ng v i s h u t ch c Tác gi s d ng phân tích Tobit đ ki m đ nh m i quan h s h u t ch c và chính sách c t c K t qu ng

h gi thuy t d a trên thu t c là chi tr c t c có t ng quan d ng đ n s h u t

mô hình t i thi u hóa chi phí c a c t c trong b i c nh các công ty niêm y t n

Gang Wei, Weiguo Zhang và Jason Ze Zhong Xiao (2003):

chính sách c t c là phi tuy n tính

ngh a th ng kê v i c t c b ng ti n m t Nh ng công ty có c h i đ u t t t ít chi

nhi u l i nhu n tr c t c b ng ti n m t l n c phi u

Richard Hofler, Julie Ann Elston và Junsoo Lee (2004)

Tác gi nghiên c u m i quan h gi a s h u t ch c và hành vi chi tr c t c

Aristotelis Stouraitis (2004)

qu n lý có t ng quan d ng v i t l chi tr c t c i v i nh ng công ty phát

tri n cao thì ch a tìm th y m i t ng quan gi a s h u qu n lý và t l chi tr c

t c

Al-Malkawi (2005)

Nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a 160

không có t ng quan đ n chính sách c t c, có ngh a là không có ý ngh a trên m c

đ c ng nh quy t đ nh chi tr c t c Ng i s h u n i b có t ng quan âm lên

m c đ c t c nh ng không có t ng quan lên quy t đ nh chi tr c t c S hi n

th ng kê đ n chính sách c t c, đòn b y tài chính thì có t ng quan âm có ý ngh a

th ng kê đ n chính sách c t c

Mancinelli, Luciana Ozkan, Aydin (2006)

Nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a các

đông l n có th gi i thích kh n ng giám sát h n ch c a các c đông không có

Shenzhen Stock Exchange t n m 1991 đ n n m 2002 K t qu nghiên c u cho

Cook và Jeon (2006)

Tác gi kh o sát m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c trong

th tr ng m i n i, m u nghiên c u là các công ty Hàn Qu c Nghiên c u cho th y

các nhà đ u t n c ngoài đ c bi t chú ý đ n các công ty có chi tr c t c Nghiên

Matthias Smit và Henk von Eije (2009)

các công ty nh th nào Các d li u v các công ty c đ c niêm y t t n m

2005 đ n n m 2008 Nghiên c u ch ra r ng các quy t đ nh c t c ti n m t không b

nh h ng b i l ng c ph n n m gi c a các c đông l n các công ty c

T ng t các t ch c tài chính có t ng quan âm v i c t c ti n m t, các t ch c tài

nh các ngân hàng Nh ng công ty l n, các blockholder (ch s h u m t s l ng

h ng đ n công ty) là cá nhân ho c là gia đình có t ng quan âm v i c t c ti n

m t tiêu chí đ quan sát

Baqir Hasnain (2011)

n m 2002 đ n 2006 K t qu ch ra r ng c u trúc s h u t ng quan d ng và có ý ngh a th ng kê v i c t c chi tr Ngoài ra quy mô công ty c ng t ng quan d ng

và có ý ngh a th ng kê v i c t c chi tr

Maikel Hommel (2011)

Nghiên c u các chính sách c t c c a các công ty l n đ c niêm y t trên th

tr ng ch ng khoán Hà Lan giai đo n t n m 2000 đ n n m 2009, k t qu quan sát đ c t d li u m u cho th y c t c chi tr không gi m trong su t 10 n m qua

Dr Hossein Mirzaei (2012)

Nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a các

2004 đ n n m 2009 K t qu nghiên c u cho th y quy n s h u có t ng quan

d ng v i t l chi tr c t c c a các công ty trên th tr ng ch ng khoán Tehran,

Bogdan Stacescu (2012)

ty t nhân và công ty qu c doanh t i Na Uy T p trung vào các công ty có quy n s

gi a ng i qu n lý và c đông càng cao, l i nhu n c a công ty đ chi tr c t c

Faris Nasif Al ậ Shubiri (2012)

v chính sách c t c c a các công ty Jordan: Quy n s h u t ch c, quy n s h u

nhà n c t ng quan âm có ý ngh a th ng kê v i c t c c ph n K t qu c ng cho

c ng s cao, quy mô doanh nghi p t ng quan âm có ý ngh a th ng kê v i c t c c

ph n H n n a, nh ng công ty l n ít chi tr c t c, nh ng công ty có c h i đ u t

t t h n có nhi u kh n ng chi tr c t c và nh ng công ty có đòn b y tài chính cao

có xu h ng chi tr c t c th p

Mahmoud Al-Nawaiseh (2013):

Nghiên c u nh m phân tích m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách

công ty trong m u nghiên c u không chia c t c K t qu nghiên c u cho th y

t ng quan âm có ý ngh a th ng kê gi a đòn b y và gi a s h u n i b v i t su t

Hamid Ullah, Asma Fida và Shafiullah Khan (2012)

liên quan đ n chi phí đ i di n khi s d ng các bi n c u trúc s h u nh quy n s

bi n đ ng thu nh p, hi u ng quy mô doanh nghi p, giá tr th tr ng c a công ty, đòn b y, dòng ti n t do M u đ c l a ch n ng u nghiên t th tr ng ch ng

quan d ng v i t l chi tr c t c

Yordying Thanatawee (2013)

Kh o sát m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c t i Thái Lan

ty Thái Lan có c u trúc s h u t p trung cao và s h u t ch c Các bi n ki m soát:

kh n ng sinh l i, quy mô công ty, t l l i nhu n gi l i trên v n c ph n có t ng quan d ng v i quy t đ nh c a công ty Ngoài ra, các kho n thanh toán c t c có

t ng quan d ng v i c h i t ng tr ng và t ng quan âm v i đòn b y tài chính

là cá nhân

Dinesh Kumar Sharma và Ritu Wadhwa (2013)

lên chính sách c t c c a các công ty niêm y t BSE 500 Chính sách c t c b tác

đ ng b i nhi u y u t , các bi n ki m soát: t l n , t l l i nhu n ròng và dòng ti n

bi n đ c l p (c ph n các t ch c tài chính, c ph n c a c đông sáng l p, c ph n

Nusrat Huda và Mohammad Nayeem Abdullah (2013)

Nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a các

30 trong giai đo n t n m 2006 đ n n m 2010 K t qu nghiên c u cho th y t l

ph n tr m v n c ph n c a h i đ ng qu n tr t ng quan d ng có ý ngh a th ng kê

đ i v i c t c ti n m t trên m i c phi u K t qu c ng cho th y quy n s h u t

ch c t ng quan âm và có ý ngh a th ng kê v i c t c trên m i c phi u c a công

công ty có đòn b y cao có xu h ng chi tr c t c th p h n, trong khi nh ng công

đông c a h

Mohammad Al-Ghareibeh và c ng s (2013)

nghiên c u cho th y m i t ng quan âm gi a s h u qu n lý và chính sách chi tr

d ng và t ng quan âm v i chính sách chi tr c t c trong c hai mô hình h i quy

Dwita Agu Rizqia và c ng s (2013)

Nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a các

h u qu n lý và t l chi tr c t c

B ng 2.1: Tóm t t k t qu nghiên c u v m i quan h gi a s h u qu n lý và chính sách chi tr c t c

4 Mahmoud Al Nawaiseh (2013) +

(2012)

+

3 PH NG PHÁP NGHIÊN C U

3.1 Mô hình nghiên c u

D a trên nghiên c u c a Hamid Ullah, Asma Fida, Shafiullah, Khan (2012), nghiên c u m i quan h gi a c u trúc s h u và chính sách c t c c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam thông qua 3 mô hình sau:

Mô hình1: C t c chi tr và quy n s h u qu n lý

Mô hình 2: C t c chi tr , quy n s h u qu n lý và quy n s h u t ch c

3.2 Mô t bi n và xây d ng gi thi t nghiên c u

Trong nghiên c u này, t l chi tr c t c là bi n ph thu c, các bi n c u trúc s

h u n c ngoài là bi n đ c l p Các bi n quy mô doanh nghi p, giá tr doanh

nghi p, đòn b y, dòng ti n t do, bi n đ ng doanh nghi p là các bi n ki m soát

3.2.1 Bi n ph thu c

khác nhau:

- Chính sách chi tr c t c chính là c t c b ng ti n m t cho m i c ph n chia

- Chính sách chi tr c t c là t l gi a c t c và thu nh p hi n t i trên m i c

Fama và Babiak (1968), Benartzi và đ ng nghi p (1997), Nathasa Mazna

Ramli(2010), Dinesh Kumar Sharma và Ritu Wadhwa (2013), Yordying Thanatawee(2013))

- T l chi tr c t c c đi n DIV đ c tính b ng c t c ti n m t so v i l i

- Chính sách chi tr c t c chính là c t c trên m i c phi u DPS (Nusrat

Huda và Mohammad Nayeem Abdullah (2012))

Trong bài nghiên c u, tác gi s d ng chính sách chi tr c t c là t l chi tr

các công ty th ng công b t l c t c so v i m nh giá c a c ph n

DIV (Dividend pay out ratio): T l chi tr c t c (C t c b ng ti n m t)

c đông d i d ng c t c)

3.3.2 Bi n c u trúc s h u:

Bi n c u trúc s h u bao g m g m quy n s h u qu n lý, quy n s h u t ch c và

 MSO (Managerial Share Ownership): Quy n s h u qu n lý

Trong bài nghiên c u này, quy n s h u qu n lý là t l s h u c ph n c a

c a công ty Theo Harada và Nguyen (2009), Short và c ng s (2002), Karathanassis và Chrysanthopoulou (2005), quy n s h u qu n lý là t ng t l v n

di n, đ i di n trong h i đ ng qu n tr tham gia cam k t qu n lý, ho c là k t h p c

hai

Theo Jensen (1986) thì các nhà qu n lý thích gi l i l i nhu n thay vì chi tr

khác nhau v vai trò c a nhà qu n lý trong c u trúc s h u Theo Crutchley và

m t khác, Mahadwartha (2003), Azfa & Mirza (2010), Maikel Hommel (2011),

Dr Hossein Mirzaei (2012), Al- Gharaibeh cùng c ng s (2013), Mohammad Al-

quan âm gi a chính sách c t c và quy n s h u qu n lý trong nghiên c u c a

v chi phí đ i di n Do đó, k t qu cho th y m t t l chi tr c t c gi m khi t l

n m gi c ph n c a các nhà qu n lý cao (White (1996); Fenn và Liang (2001))

Gi thi t H1: Có m i t ng quan ơm gi a s h u qu n lỦ vƠ t l chi tr c t c

 INST (Institutional Share Ownership): Quy n s h u t ch c

ph n tr lên trên t ng s c ph n c a công ty

đ n quy n s h u t ch c d a trên các nghiên c u thu Các t ch c th ng có qu

đ u t l n, do đó đ u t m t kho n l n vào m i c phi u B i vì các t ch c có

kho n đ u t l n d b đe d a, nên h c n ph i có nhi u ngu n u đưi cho vi c giám

l c đ thu th p thông tin mà còn bi t nhi u thông tin c m t c a doanh nghi p mà nhà đ u t cá nhân không bi t đ c (Michaely và Shaw , 1994) Các nghiên c u

tr ng v n bên ngoài cho các qu đ u t trong t ng lai Eckbo và Verma (1994)

Gi thi t H2: Có m i t ng quan d ng gi a s h u t ch c vƠ t l chi tr c

t c

 FORG (Foreign Share Ownership): S h u n c ngoài

T l s h u c ph n c a ch s h u là cá nhân và t ch c n c ngoài trong

t ng s c ph n c a công ty

h u nhà đ u t n c ngoài đ n chính sách chi tr c t c c a các công ty Nh t B n

tr c t c cao Tuy nhiên, theo nghiên c u c a Kevin C.K Lam, Heibatollah Sami,

s gia t ng s h u n c ngoài có th d n đ n t ng nhu c u và áp l c cho vi c c i

tham gia đóng góp ho t đ ng công ty thông qua ho t đ ng c đông và đ i di n h i

đ ng c đông (Choi và đ ng nghi p 2007) Do đó, tác gi hi v ng r ng s hi n di n

c a các nhà đ u t n c ngoài s ng n ch n các hành vi ng m c a quy n s h u

trong n c th ng có tâm lý ngóng xem nhà đ u t n c ngoài làm gì, b i vì các nhà đ u t n c ngoài có thông tin và kh n ng phân tích t t, nh ng l a ch n c a

Gi thi t H3: Có m i t ng quan d ng gi a s h u n c ngoƠi vƠ t l chi

tr c t c

3.2.3 Bi n ki m soát

 VOLT (Firm Volatility): Bi n đ ng doanh nghi p

nh p tr c lãi, thu và kh u hao Bradley, Jarrell và Kim (1984) nghiên c u th y

đ nh các kho n n c a công ty Do đó bi n đ ng trong thu nh p có th nh h ng

 FS ( Firm size): Quy mô doanh nghi p

đ đ t đ c phân ph i bình th ng và tuy n tính

FS = ln (T ng tài s n)

t c cao, Redding (1997) nghiên c u th y r ng các doanh nghi p l n có nhi u kh

n ng đ tr c t c cho các c đông c a h Theo Titman và Wessels (1988), các

đông Các nghiên c u c a William Bradford, Chao Chen, Song Zhu(2009), Nathasa

Mazna Ramli (2010), Dr Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain, (2011), Mahmoud Al-Nawaiseh (2013), Yordying Thanatawee (2013) ng h cho

Gi thi t H5: Có m i t ng quan d ng gi a quy mô doanh nghi p vƠ t l chi

tr c t c

 FV (Firm Value): Giá tr doanh nghi p

c ng s , 1988); (McConnell và Servaes 1990); (Lin và Su, 2008); (McConnell

c a t ng tài s n c a doanh nghi p (theo Agrawal và Knoeber (1996), Claessens

Kim, Jooyoung Kwak, Keun Lee (2010), Humid Ullah(2012)

Tobin’s Q = á á á à

Theo Modigliani và Miller có nh ng b ng ch ng th c nghi m cho th y r ng

các thay đ i trong chính sách c t c nh h ng đ n giá c ph n Hai ông kh ng

đ nh r ng các thay đ i quan sát đ c trong giá tr doanh nghi p là do n i dung hàm

ph i mô hình chi tr c t c M t gia t ng trong c t c s chuy n t i thông tin đ n

T ng t , m t c t gi m c t c xem nh truy n đ t thông tin b t l i v tri n v ng l i

Gi thi t H6: Có m i t ng quan d ng gi a giá tr doanh nghi p vƠ t l chi

tr c t c

 LEV (Leverage): òn b y n

òn b y n là t ng s n chia cho t ng tài s n, cho th y bao nhiêu ph n tr m

Guizani (2009), Yordying Thanatawee (2013), Dr Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah (2011)

Theo Jensen và Meckling (1976), Jensen (1986) và Stulz (1990), đòn b y tài

chính có vai trò quan tr ng trong vi c giám sát hành vi nhà qu n lý và gi m chi phí

đ i di n phát sinh t xung đ t gi a nhà qu n lý và c đông Jensen (1986) k t lu n

xung đ t đ i di n gi a các c đông và c t c Do đó, các lý thuy t đ i di n c a

đ ng n bao g m các giao c b o v , h n ch cho vi c thanh toán Nh ng công ty