MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ BIẾN ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TTCK VIỆT NAM.PDF

GARCH, EGARCH và TGARCH... Cách tính VN-Index: Ch s VN-Index tính theo ph ng pháp bình quân gia quy n.

Tôi xin cam đoan lu n v n th c s kinh t “ M i quan h gi a s bi n đ ng

c a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán Vi t Nam ” là công trình

nghiên c u c a riêng tôi, có s h tr t ng i h ng d n khoa h c là PGS.TS

Tr n Th Thùy Linh, và ch a t ng đ c công b tr c đây Các s li u đ c s

d ng đ phân tích, đánh giá trong lu n v n có ngu n g c rõ ràng và đ c t ng h p

t nh ng ngu n thông tin đáng tin c y N i dung lu n v n đ m b o không sao chép

b t c công trình nghiên c u nào khác

N u phát hi n có b t k s gian l n nào, Tôi xin hoàn toàn ch u trách nhi m

tr c H i đ ng, c ng nh k t qu lu n v n c a mình

TP.HCM, ngày tháng n m 2014

Tác gi

CAO NG C H NG D NG

Trang bìa ph

M c l c

Danh m c t vi t t t

Danh m c các b ng bi u

Danh m c các bi u đ

TÓM T T 1

Ch ng 1: GI I THI U 2

1.1.V n đ nghiên c u 2

1.2.M c tiêu nghiên c u và câu h i nghiên c u 3

1.2.1.M c tiêu nghiên c u 3

1.2.2.Câu h i nghiên c u 4

1.3 i t ng và ph m vi nghiên c u 4

1.4.Ph ng pháp nghiên c u 5

1.5.C u trúc lu n v n 5

Ch ng 2: T NG QUAN CÁC K T QU NGHIÊN C U TR C ÂY 6

2.1.Lý thuy t n n 6

2.1.1.Lý thuy t thi tr ng hi u qu 6

2.1.2.Mô hình đ nh giá tài s n v n CAPM 6

2.1.3.Lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá APT 7

2.1.4.Các nhân t kinh t v mô và c ch tác đ ng lên TTCK 9

2.2.1.Các nghiên c u th c nghi m khi s d ng cách ti p c n tr c ti p 13

2.2.2.Các nghiên c u th c nghi m s d ng cách ti p c n kho nh kh c th hai (second moment) 15

Ch ng 3: PH NG PHÁP NGHIểN C U 26

3.1.D li u 26

3.2.Mô t các bi n 26

3.2.1.Bi n ph thu c 27

3.2.2.Bi n đ c l p 27

3.2.3.Bi n ki m soát 30

3.3.Mô hình nghiên c u 31

3.4.Ph ng pháp ki m đ nh 36

3.4.1.Ki m đ nh tính d ng 36

3.4.2.Ki m đ nh ph n d 37

Ch ng 4: N I DUNG VÀ CÁC K T QU NGHIÊN C U 39

4.1.Th ng kê mô t bi n 39

4.2.K t qu phân tích 42

4.2.1.Ki m đ nh tính d ng 42

4.2.2.K t qu mô hình GARCH, EGARCH, TGARCH cho các bi n 43

Ch ng 5: K T LU N 64

5.1.Các k t qu nghiên c u chính 64

5.2.G i ý chính sách 65

5.3.H n ch c a bài nghiên c u 66

Ph l c 1A: K t qu ph ng trình trung bình c a mô hình h ARCH/GARCH

không có bi n kh ng ho ng

Ph l c 1B: K t qu ph ng trình trung bình c a mô hình h ARCH/GARCH có

bi n kh ng ho ng

Ph l c 2: Th ng kê mô t ph ng sai c a mô hình EGARCH

Ph l c 3: K t qu tìm đ tr t i u cho mô hình VAR

Ph l c 4: K t qu mô hình VAR không có đi u ch nh bi n kh ng ho ng

Ph l c 5: K t qu mô hình VAR có đi u ch nh bi n kh ng ho ng

Ph l c 6: K t qu phân rã ph ng sai

- ADF : Augmented Dickey-Fuller – Ph ng pháp Dickey-Fuller b sung

- APT: The arbitrage pricing theory – Lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá

- CPI : Consumer Price Index – Ch s giá tiêu dùng

- CAPM: Capital asset pricing model – Mô hình đ nh giá tài s n v n

- EGARCH : Exponential GARCH

- GSO : General Statistics Office – T ng c c th ng kê Vi t Nam

- GARCH: Generalised ARCH

- IPI : Industrial Production Index – Ch s s n xu t công nghi p

- IR : Interest rate – Lãi su t

- IFS : International Financial Statistics – Th ng kê tài chính qu c t

- LM test : Larange multiple test – Ki m đ nh tính ARCH b ng nhân t

GARCH, EGARCH và TGARCH

B ng 4.4 : K t qu ba mô hình GARCH, EGARCH và TGARCH đ i v i ph ng trình ph ng sai có đi u ki n

B ng 4.5 : K t qu h i quy c a ph ng trình ph ng sai có đi u ki n c a ba mô

hình GARCH, EGARCH và TGARCH v i s hi n di n c a bi n gi kh ng ho ng tài chính

B ng 4.6 : K t qu ch y mô hình VAR

B ng 4.7: K t qu phân rã ph ng sai

Hình 4.1 : Bi u đ mô t các bi n kinh t v mô và ch s VNindex trong giai đo n

TÓM T T

Bài nghiên c u phân tích m i liên h gi a s bi n đ ng c a m t s nhân t

kinh t v mô đ c l a ch n và s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

b ng cách s d ng mô hình ARCH/GARCH và mô hình VAR Các bi n v mô đ c

nghiên c u trong bài bao g m: ch s giá tiêu dùng, lãi su t, t giá h i đoái danh ngh a, cung ti n và ch s s n xu t công nghi p Ch s VNindex đ c tác gi s

d ng là bi n đ i di n cho ch s th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.B ng vi c đ a

bi n gi cu c kh ng ho ng tài chính 2008-2009 vào mô hình, bài nghiên c u đ ng

tr ng ch ng khoán và m i quan h gi a b t n kinh t v mô và bi n đ ng th

tr ng ch ng khoán D li u phân tích c a các bi n đ c l y theo tháng, trong

kho ng th i gian t n m β008 đ n n m β01γ

K t qu nghiên c u ch ra r ng kh ng ho ng tài chính toàn c u làm t ng s

Ngoài ra, bài nghiên c u cho th y s bi n đ ng c a th tr ngch ng khoán ch b

nh h ng b i chính nó, và d ng nh không ch u tác đ ng t các bi n đ ng c a

các nhân t kinh t v mô đ c l a ch n nghiên c u Tuy nhiên,khi bi n kh ng

ho ng tài chính toàn c u 2008-2009 đ c thêm vào mô hình thì k t qu cho th y s

ch u nh h ng c a lãi su t, l m phát, và t giá h i đoái.Ch s s n xu t công

nghi p và cung ti n đóng vai trò không quan tr ng đ n s bi n đ ng c a th tr ng

ch ng khoán

T khóa: th tr ng ch ng khoán, các nhân t kinh t v mô, bi n đ ng,

ARCH/GARCH, VAR

Ch ng 1: GI I THI U

1.1 V n đ nghiên c u

M i liên h gi a các nhân t v mô và th tr ng ch ng khoán là m t ch đ

nghiên c u h p d n b i các nhân t kinh t v mô có nh h ng l n trong vi c xác

đ nh dòng ti n c a công ty c ng nh r i ro h th ng toàn th tr ng (Arnold và

Vurgt, 2006) T các lý thuy t kinh đi n nh lý thuy t th tr ng hi u qu , Mô hình

đ nh giá tài s n v n (CAPM), lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá (APT) đã cung

c p khung lý thuy t n n cho vi c nghiên c u m i quan h nhân t v mô-th tr ng

h ng t i giá c phi u thông qua vi c nh h ng lên dòng c t c k v ng, lãi su t

chi t kh u hay c hai Dòng ti n, thu nh p c a doanh nghi p ph thu c vào s c

kh e c a n n kinh t , vì v y, v i gi s lãi su t chi t kh u không đ i, nh ng bi n

đ ng c a các nhân t v mô kéo theo s bi n đ ng c a giá c phi u t i th i đi m

hi n t i Vi c tìm ra đ c nguyên nhân c th gi i thích cho s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán có ý ngh a vô cùng quan tr ng không ch đ i v i nh ng nhà

làm chính sách mà còn v i các ch th tham gia th tr ng ch ng khoán

Nh ng nghiên c u v m i quan h gi a các nhân t v mô và th tr ng

ch ng khoán trên th gi i hi n nay đ c chia thành hai xu h ng chính Xu h ng

th nh t t p trung nghiên c u m i liên h này m t cách tr c ti p (first moment) Cách ti p c n này đ c s d ng t s m và đã đ c nhi u h c gi trên th gi i s

Gunasekarage et al.(2004), Vuyyuri(2005)… Nh ng nghiên c u này phân tích m i

liên h tr c ti p gi a các bi n kinh t v mô và ch s ch ng khoán ho c m c sinh

l i c t c s d ng các mô hình kinh t l ng nh mô hình t h i quy vecto (VAR),

mô hình vecto hi u ch nh sai s (VECM), mô hình đ ng liên k t đa bi n Dù khác

nhau trong vi c l a ch n mô hình kinh t l ng áp d ng, đa s các nghiên c u ch

ra r ng các bi n kinh t v mô có nh h ng đ n giá ch ng khoán Trong đó, các

bi n lãi su t, l m phát, cung ti n, ch s s n xu t công nghi p và t giá đ c đánh

giá là có nh h ng quan tr ng đ n th tr ng ch ng khoán Xu h ng th hai

nghiên c u m i quan h gi a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán

kho nh kh c th hai (second moment) Nh ng nghiên c u này t p trung nghiên c u

nghiên c u trên th gi i đi theo h ng nghiên c u này nh Chinzara (2011),

Chinzara (2009), Zakaria và Shamsuddin (2012), Cho và Yoo (2011), Choo và các

c ng s (2011), Adjasi (2009), Arnold và Vrugt (2006), Abugri (2008), Morelli(2002), Beltratti và Morana (2006), Fraser và Power (1997), Liljeblom và Stenius (1997) Ý t ng cho nghiên c u này b t ngu n t m i quan h m t thi t

gi a n n kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán, b t k cú s c nào đ i v i các

bi n kinh t v mô s là m t ngu n r i ro h th ng, nh h ng đ n các danh m c

đ u t cho dù danh m c y có đ c đa d ng hóa đ n m c nào Nh ng nghiên c u

th c nghi m trên cho th y m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và

s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán có k t qu không đ ng nh t gi a các th

tr ng

T i Vi t Nam, nghiên c u v các nhân t v mô nh h ng đ n th tr ng

kinh t v mô và ch s VN-index Cách ti p c n th hai g n nh ch a đ c th c

hi n Vì v y, lu n v n này nh m t b c tiên phong trong vi c s d ng cách ti p

c n kho nh kh c th hai đ nghiên c u m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân

t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

1.2 M c tiêu nghiên c u và câu h i nghiên c u

1.2.1 M c tiêu nghiên c u

Trong khuôn kh c a lu n v n này, tác gi t p trung vào hai m c tiêu chính

nh sau:

Th nh t, bài vi t s d ng ph ng pháp ti p c n đ nh l ng đ đo l ng m i

liên h gi a s bi n đ ng c a m t s nhân t kinh t v mô đ c l a ch n và s bi n

đ ng c a th tr ng ch ng khoán Các bi n v mô đ c tác gi s d ng trong bài

vi t này bao g m: l m phát (bi n đ i di n là ch s giá tiêu dùng), lãi su t, t giá h i đoái danh ngh a, cung ti n và ch s s n xu t công nghi p Ch s VNindex đ c tác

gi s d ng là bi n đ i đi n cho ch s th tr ng ch ng khoán

Th hai, bài nghiên c u xem xét li u cu c kh ng ho ng 2008-2009có tác

đ ng lên s bi n đ ng th tr ng ch ng khoán và các nhân t kinh t v mô c ng

nh m i liên h gi a chúng

1.2.2 Câu h i nghiên c u

T m c tiêu nghiên c u trên, lu n v n t p trung vào gi i quy t ba câu h i

nghiên c u sau:

1 S bi n đ ng c a các nhân t kinh t v mô có nh h ng đ n s bi n đ ng c a

2 Cu c kh ng ho ng tài chính toàn c u 2008-2009có tác đ ng đ n s bi n đ ng

c a th tr ng ch ng khoán và các nhân t v mô đ c ch n hay không ?

3 Cu c kh ng ho ng tài chính toàn c u 2008-β009 có tác đ ng đ n m i quan h

gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và th tr ng ch ngkhoán hay không ?

1.3 i t ng và ph m vi nghiên c u

N i dung lu n v n t p trung nghiên c u m i liên h gi a bi n đ ng m t s

nhân t kinh t v mô: lãi su t, t giá h i đoái danh ngh a, l m phát, cung ti n M2,

ch s s n xu t công nghi p và th tr ng ch ng khoán Vi t Nam giai đo n t n m β008 đ n n m 2013 ng th i, th i k kh ng ho ng tài chính th gi i 2008-2009

c ng đ c đ a vào mô hình đ đo l ng tác đ ng c a nó t i s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam

1.4 Ph ng pháp nghiên c u

tìm hi u m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và s bi n

đ ng c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, bài nghiên c u d a theo nghiên c u

tr c đó c a Chinzara (β011) Theo đó, bài nghiên c u bao g m hai ph n l n:

l ng b ng bi n đ ng c a t su t sinh l i c a toàn th tr ng) và s bi n đ ng c a

các bi n v mô đ c ch n Trong ph n 1, h mô hình ARCH/GARCH đ c s d ng

đ c l ng nh ng bi n đ ng này Bi n gi kh ng ho ng tài chính 2008-2009

đ c đ a vào mô hình nh m xác đ nh nh h ng c a nótr c ti p riêng lên s bi n

đ ng c a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán Sau đó, so sánh gi a

các k t qu và ch n l a ra mô hình t t nh t đ ch y cho ph n sau

Ph n 2:K t qu c l ng đ ng th i ph ng trình trung bình có đi u ki n và

ph ng sai có đi u ki n c a h mô hình ARCH đ c s d ng làm d li u đ u vào

cho mô hình VAR, phân tích m i quan h nhân qu gi a s bi n đ ng c a các nhân

t kinh t v mô và s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán

Ch ng 2: T NG QUAN CÁC K T QU NGHIÊN C U TR C ÂY

2.1 Lý thuy t n n

2.1.1 Lý thuy t th tr ng hi u qu

Lý thuy t th tr ng hi u qu đ c phát tri n b i Eugene Fama n m 1960,

cho r ng th tr ng tài chính là hi u qu khi giá c a ch ng khoán trên th tr ng

ch ng khoán ph n ánh đ y đ m i thông tin đã bi t Do v y, s là logic khi d a vào

các thông tin kinh t v mô có liên quan đ d đoán đ c giá ch ng khoán trong

t ng lai

Các hình thái c a th tr ng hi u qu bao g m:

+ Th tr ng hi u qu d ng y u: Giá c ph n ánh thông tin đã ch a đ ng trong h

s giá c quá kh Do v y, n u ch d a vào d li u quá kh , các nhà đ u t s

không th t o ra đ c nh ng siêu t su t sinh l i nh mong mu n

+ Th tr ng hi u qu d ng v a: Giá c ph n ánh không ch giá c quá kh mà còn

ph n ánh t t c thông tin đã công b khác Giá c s đi u ch nh ngay l p t c tr c

các thông tin kinh t v mô c ng nh các thông tin t phía công ty công b

+ Th tr ng hi u qu d ng m nh: Giá c ph n ánh t t c các thông tin có th có

đ c b ng cách phân tích t m v công ty và v n n kinh t N u thu th p đ c t t

đoán chính xác giá ch ng khoán

2.1.2 Mô hình đ nh giá tài s n v n CAPM

(1960), mô t m i quan h gi a r i ro và l i nhu n k v ng Trong mô hình này, l i nhu n k v ng c a m t ch ng khoán b ng l i nhu n không r i ro (risk free) c ng

v i m t kho n bù đ p r i ro d a trên c s r i ro toàn h th ng c a ch ng khoán

đó R i ro không h th ng không đ c xem xét trong mô hình này do nhà đ u t có

L i nhu n k v ng c a m t ch ng khoán có m i quan h đ ng bi n v i r i

ro c a ch ng khoán đó, t c là nhà đ u t k v ng nh ng ch ng khoán có r i ro cao

đ thu đ c l i nhu n cao và ng c l i là h s dùng đ đo l ng r i ro ch ng khoán Khi đó, l i nhu n k v ng c a m t ch ng khoán có quan h đ ng bi n v i

h s c a nó

V i th tr ng tài chính hi u qu và nhà đ u t đa đ ng hóa danh m c đ u t

sao cho r i ro không h th ng không đáng k , nh v y, còn r i ro h th ng nh

h ng đ n l i nhu n c a c phi u C phi u nào có càng l n thì r i ro càng cao,

do đó, đòi h i l i nhu n cao đ bù đ p r i ro Theo mô hình CAPM, m i quan h

gi a l i nhu n và r i ro đ c th hi n b i công th c sau:

-Beta b ng 0: l i nhu n k v ng c a ch ng khoán có beta b ng 0 chính là Rf

-Beta b ng 1: l i nhu n k v ng c a ch ng khoán có beta b ng 1 là Rm

2.1.3 Lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá APT

Khi nghiên c u v s nh h ng c a các nhân t v mô lên th tr ng ch ng

khoán, lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá APT đ c nh c t i nh m t trong

nh ng lý thuy t kinh đi n, đ t n n móng cho nh ng nghiên c u v sau này Mô hình APT đ c trình bày b i Ross (1976), trong đó cho r ng t su t sinh l i k

v ng c a ch ng khoán có th đ c đo l ng thông qua các y u t kinh t v mô

khác nhau hay y u t th tr ng T su t sinh l i c a ch ng khoán là m t hàm tuy n

tính c a t p h p các y u t có kh n ng x y ra r i ro đ n t su t sinh l i c a ch ng

khoán

Trong mô hình APT, s nh y c m c a ch ng khoán v i s thay đ i c a m i

ik: M c nh y c m c a ch ng khoán i v i nhân t v mô k

Fk: Nhân t kinh t v mô

i : ph n d Tuy nhiên, đ áp d ng đ c mô hình APT c n th a mãn nh ng gi đ nh nh

(i) t su t sinh l i có th đ c mô t b ng m t mô hình nhân t , (ii) không có các c

h i kinh doanh chênh l ch giá, (iii) t n t i môt s l ng ch ng khoán đ l n sao

cho có th thi t l p các danh m c đ u t có kh n ng đa d ng r i ro đ c thù c a

t ng lo i c phi u riêng l

nh h ng đ n giá ch ng khoán V b n ch t, th tr ng ch ng khoán là m t trong

nh ng ho t đ ng c a n n kinh t , do đó v m t lý thuy t s ph i ch u tác đ ng ho c

ít ho c nhi u, d i hình th c này hay hình th c khác c a n i t i n n kinh t và các

chính sách kinh t c a m i qu c gia-th hi n qua các ch s n n kinh t , các th c

đo ho t đ ng c a n n kinh t nói chung là các nhân t kinh t v mô Vi c nghiên

tâm c a đông đ o các h c gi nghiên c u các th tr ng ch ng khoán khác nhau

Dù khác nhau trong vi c l a ch n mô hình kinh t l ng áp d ng, đa s các nghiên

c u ch ra r ng nh ng bi n kinh t v mô có nh h ng đ n giá ch ng khoán Trong

đó, nh ng bi n lãi su t, l m phát, cung ti n, ch s s n xu t công nghi p và t giá

đ c đánh giá là có nh h ng quan tr ng trong vi c xác đ nh s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán (Chinzara, 2011) Ph n 2.1.4 sau đây bàn lu n thêm v c ch tác đ ng c a các nhân t đi n hình này t i th tr ng ch ng khoán

2.1.4 Các nhân t kinh t v mô và c ch tác đ ng lên th tr ng ch ng khoán

Lãi su t

Lãi su t là m t ch s c b n c a m t n n kinh t V lý thuy t, m i liên h

gi a lãi su t và th tr ng ch ng khoán đ c th hi n nh sau:

Th nh t, lãi su t th p s không khuy n khích nhà đ u t g i ti n vào ngân hàng và nhà đ u t có th vay thêm v n v i chi phí th p h n tr c Nhà đ u t s

ph i tìm ki m các kênh đ u t khác h p d n h n, m t trong nh ng kênh đ u t đó là

th tr ng ch ng khoán Do đó, th giá c phi u có th s t ng lên do c u kéo

Ng c l i, khi lãi su t t ng khi n lãi su t ngân hàng tr nên h p d n h n kinh doanh

v n c a nhà đ u t , đi u này c ng khi n làm thu h p dòng ti n đ u t trên TTCK và

do đó, giá c a c phi u s gi m xu ng

Th hai, lãi su t th p làm cho các công c có lãi su t c đ nh nh trái phi u

s tr nên kém h p d n h n so v i c phi u, nhà đ u t có th s chuy n t kênh

trái phi u sang kênh c phi u Dòng ti n ch y vào th tr ng c phi u t ng lên s

d n t i giá c phi u t ng

Th ba, do lãi su t là chi phí s d ng v n c a doanh nghi p, khi lãi su t t ng

thì chi phí c a doanh nghi p s t ng theo Khi đó, doanh nghi p ho c là s c t gi m,

h n ch các kho n đ u t t ng tr ng ho c là ch p nh n m t m c chi phí s d ng

qu là giá c phi u c a doanh nghi p s đi xu ng

Tóm l i, lãi su t trên th tr ng có m i t ng quan ngh ch v i giá c phi u

T l l m phát

L m phát bi u th cho s t ng lên c a giá c hàng hóa, nó đ c th hi n

thông qua ch s giá tiêu dùng (CPI) CPI t ng nh h ng đ n TTCK và giá c

h n cho chi phí s n xu t S gia t ng chi phí nguyên v t li u, ti n l ng nhân công,

chi phí s d ng v n làm t ng giá bán hàng hoá, đ u ra s n ph m tr nên khó kh n,

l i nhu n kinh doanh và c t c b s t gi m C phi u c a doanh nghi p tr nên kém

h p d n trong m t nhà đ u t kéo theo s s t gi m trong giá c c phi u đang l u

hành

Cung ti n m r ng

Theo lý thuy t, cung ti n có tác đ ng l n đ n s bi n đ ng c a th tr ng

ch ng khoán i v i chính sách ti n t m r ng, Mβ gia t ng th hi n s m r ng

v chính sách ti n t nên ngu n cung ti n trên th tr ng c ng gia t ng C doanh

vay v n đ m r ng s n xu t kinh doanh nên kh n ng t ng thu nh p c ng t ng lên Nhà đ u t có thêm ngu n v n đ đ u t nên c u v ch ng khoán s t ng i u này

kích thích dòng ti n ch y vào TTCK làm t ng giá ch ng khoán M t khác khi cung

nhau gi a th tr ng ti n t và th tr ng v n, l ng ti n nhàn r i s d ch chuy n t

Ng c l i, v i chính sách ti n t th t ch t, khi đó cung ti n gi m, lãi su t

trên th tr ng s t ng i u này s d n t i: làm gi m giá c a ch ng khoán do làm

t ng lãi su t chi t kh u trong các mô hình đ nh giá ch ng khoán; làm cho các ch ng

khoán có thu nh p c đ nh (trái phi u) h p d n h n, làm gi m tính thanh kho n c a

c phi u; làm gi m xu h ng vay m n đ đ u t vào ch ng khoán; làm t ng chi

phí v n hành doanh nghi p do đó nh h ng đ n l i nhu n công ty Nh ng h qu

trên s d n t i dòng ti n ch y vào ch ng khoán ít và làm gi m giá ch ng

khoán.Nh v y, khi cung ti n t ng lên s có tác đ ng làm t ng giá ch ng khoán và

ng c l i

Ch s s n xu t công nghi p

Ch s s n xu t công nghi p đ c s d ng nh m t thu c đo v m c đ ho t

đ ng c a n n kinh t , m t s gia t ng trong s n xu t công nghi p là m t báo hi u

cho phát tri n kinh t Theo Tainer (1993) ch s này luôn đi theo chu k kinh t , nó

t ng trong th i k ph c h i, bùng n kinh t và gi m trong giai đo n suy thoái

T giá h i đoái

Tác đ ng c a t giá đ n giá ch ng khoán đã thu hút s quan tâm c a nhi u

nhà kinh t h c, các nhà làm chính sách và nhà đ u t trong m t th i gian dài

Trong n n kinh t toàn c u hóa hi n nay, có r t ít các rào c n dòng v n, do đó t o

nhi u c h i đ u t cho các t p đoàn đa qu c gia Các doanh nghi p ho t đ ng

trong th tr ng th ng ph i gánh ch u ba r i ro sau: đ nh y c m kinh t , nh y

c m chuy n đ i, và nh y c m giao d ch đ i v i r i ro t giá Do đó, nhu c u tìm

hi u m i quan h gi a t giá và giá ch ng khoán đ phòng ng a cho r i ro danh

quan h gi a giá ch ng khoán và t giá đ c th c hi n các n c đang phát tri n

và đã phát tri n Rõ ràng, nh ng thay đ i c a t giá có th tác đ ng đ n dòng ti n

t ng lai b ng cách thay đ i l i ích và đi u ki n c nh tranh c a công ty trong th

tr ng s n ph m và th tr ng các y u t đ u vào ho c làm thay đ i giá tr ti n t

n i t c a dòng ti n t ho t đ ng n c ngoài K t qu s đ a đ n l i ho c l khi các

tài s n và n ng n h n c a các công ty con n c ngoài đ c chuy n đ i sang

đ ng ti n n i t

M i quan h gi a giá ch ng khoán và t giá đ c xem xét b i nhi u tác gi

trong ba th p niên qua nh ng l i cho th y nhi u k t qu khác nhau và trong vài

tr ng h p, k t qu l i không đáng tin c y M i quan h gi a t giá h i đoái và thu

nh p t ch ng khoán có th là đ ng bi n hay ngh ch bi n ph thu c xem n c đó là

tr i v xu t kh u hay tr i v nh p kh u C th , khi đ ng n i t y u đi (t giá gi a

đ ng n i t và ngo i t t ng lên) thì hàng hóa trong n c r h n m t cách t ng đ i

so v i hàng hóa n c ngoài, d n đ n xu t kh u cao h n đ ng th i doanh nghi p

có l i nhu n cao t ho t đ ng kinh doanh làm cho giá ch ng khoán cao h n trong

ng n h n Dornbusch và Fischertranh lu n r ng t giá h i đoái nh hu ng đ n tính

c nh tranh c a doanh nghi p M t qu c gia chuyên xu t kh u s t o áp l c t ng t

giá (gi m giá n i t ) làm cho tính c nh tranh c a xu t kh u t ng, t o m t nh h ng

d ng lên giá ch ng khoán Còn đ i v i m t qu c gia nh p kh u, m t s t gi m

trong t giá h i đoái (hay n i t lên giá) l i làm gi m chi phí y u t đ u vào t o ra

nh h ng d ng lên giá ch ng khoán.M i quan h này c ng đ c đ c p trong bài

nghiên c u c a Solnick (1987) Ông cho r ng m t s t ng giá đ ng ti n n i t là

m t tin x u cho các công ty n i đ a, b i vì nó s làm gi m kh n ng c nh tranh c a

hàng xu t kh u, trong khi đó m t s gi m giá đ ng ti n thì nâng cao kh n ng c nh

tranh c a công ty trong ng n h n

Lý thuy t danh m c đ u t c a Markowitz l i cho r ng danh m c đ u t c n

c a VND s d n đ n vi c m t danh m c đ u t c a n c ngoài chuy n t các tài

s n n i đ a, ch ng h n ch ng khoán, sang các tài s n bên ngoài do s gi m giá đ ng

đ c chuy n đ i sang đ ng ti n chính qu c, s rút lui c a các nhà đ u t n c

ngoài có th gây ra m t s t gi m trong giá ch ng khoán Tuy nhiên, đ i v i các nhà

đ u t trong n c, s gi m giá c a VND làm cho ch ng khoán n c ngoài tr nên

đ t, t o ra m t hi u ng thay th sang các tài s n n i đ a, do đó, làm t ng giá ch ng

khoán

2.2 Các nghiên c u th c nghi m v nh h ng c a các nhân t kinh t v

mô t i th tr ng ch ng khoán

2.2.1 Các nghiên c u th c nghi m khi s d ng cách ti p c n tr c ti p (first

moment)

Kh i ngu n t nh ng lý thuy t n n v th tr ng ch ng khoán nêu trên, xu

h ng nghiên c u m i liên h c a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng

khoán b ng cách ti p c n tr c ti p đã đ c r t nhi u các nhà kinh t h c Fama

(1981), Bodurtha và các c ng s (1989), Sadorsky (1999), Gunasekarage và các

c ng s (β004), Vuyyuri (β005)… áp d ng b ng các c l ng ch s ch ng khoán

hay t su t sinh l i ch ng khoán d a trên các ch s kinh t v mô Nh ng nh

h ng c th c a các nhân t kinh t v mô: lãi su t, l m phát, cung ti n, ch s s n

xu t công nghi p và t giá lên th tr ng ch ng khoán đ c trình bày c th sau

đây

Lãi su t

V th c nghi m, nhân t lãi su t là nhân t đ c nhi u tác gi l a ch n khi

phân tích nh h ng c a các nhân t kinh t v mô đ n th tr ng ch ng khoán C

th : Gan và các c ng s (2006) khi nghiên c u t i New Zealand đã phát hi n ra m i

quan h ngh ch gi a lãi su t v i giá c phi u.K t qu này c ng phù h p v i nh ng

nghiên c u t i nhi u qu c gia khác nh : Bulmash và Trivoli (1991) nghiên c u t i

M , Mukherjee và Naka (1995) đ i v i Nh t B n Nghiên c u g n đây nh t c a

Tunali (2010) t i Th Nh K , Tangjitprom(2011) t i Thái an c ng cho th y m t

T l l m phát

Kinh nghi m t TTCK các n c phát tri n cho th y l m phát và giá c phi u

có t ng quan ngh ch Cùng v i quan đi m, Nelson (1976), Jaffe và Mandelker

(1976), Fama và Schwert (1977), Chen và các c ng s (1986) c ng đã nh n m nh

đ n m i quan h ngh ch bi n gi a l m phát và giá ch ng khoán M t s nghiên c u

đã ch ra r ng l m phát có tác đ ng ngh ch chi u đ n giá c phi u.Tuy nhiên, t i

nghiên c u c a Tunali (2010) l i cho th y m t m i t ng quan thu n gi a l m phát

và t su t sinh l i c a c phi u Trong khi đó, Tangjitprom (2011) l i không tìm

th y s liên quan nào gi a l m phát và t su t sinh l i c a c phi u trên th tr ng

ch ng khoán Thái Lan và ông gi i thích nguyên nhân có th là do th i gian c a d

li u thu th p là không t ng thích v i nhau

Cung ti n m r ng

Nh đã phân tích trên, khi cung ti n t ng lên s có tác đ ng làm t ng giá

c u c a Mukherjee và Naka (1995), Maysami và Koh (2000), Ibrahim và Yusoff (2001) và Tunali (2010).Tuy nhiên, m t s các nghiên c u c a các tác gi khác l i cho nh ng k t qu không gi ng nh trên.Humpe và Macmillan (2007) khi nghiên

c u m i quan h gi a cung ti n và giá ch ng khoán đã cho k t qu ng c l i T i

th tr ng M , trong dài h n m i quan h gi a cung ti n và giá c phi u có s

t ng quan thu n nh ng không đáng k ; t i th tr ng Nh t, cung ti n và giá c

phi u l i có m i t ng quan ngh ch chi u

Cùng k t qu nh trên, Mohammad và các c ng s (2009) khi nghiên c u t i

s giao d ch ch ng khoán Karachi – Pakistan đã cho th y cung ti n và giá c phi u

t n t i m t m i t ng quan ngh ch

Ch s s n xu t công nghi p

Trong th c t , c ng đã có nhi u nghiên c u v m i quan h c a ch s s n

xu t công nghi p đ n th tr ng ch ng khoán

Fama (1990), Geske và Roll (198γ) đã cho th y m t m i quan h đ ng bi n

gi a s n xu t công nghi p và dòng ti n k v ng trong t ng lai.Chen và các c ng

s (1986) khi th c hi n nghiên c u t i TTCK M đã ch ra r ng t ng tr ng s n

xu t công nghi p trong t ng lai là m t nhân t quan tr ng giúp gi i thích t su t

sinh l i c a ch ng khoán, và k t qu còn cho th y có m t m i quan h đ ng bi n

gi a các bi n kinh t th c và giá c c phi u Tr c đó, Fama (1981) c ng có cùng

quan đi m nh trên, đã phát hi n ra m i quan h m nh m gi a t c đ t ng tr ng

s n xu t công nghi p và t su t sinh l i c a ch ng khoán Cùng đ ng tình v i k t

qu trên, Mohammad và các c ng s (2009) khi nghiên c u th c nghi m t i

Pakistan đã cho k t qu là ch s s n xu t công nghi p có m i t ng quan d ng

v i giá ch ng khoán.K t qu này c ng t ng t v i nghiên c u c a Tunali (2010)

t i Th Nh K

T giá h i đoái

Bahmani-Oskooeea và Sohrabianb (1992) trong k t qu nghiên c u c a mình

ch ra r ng không t n t i m i liên h dài h n gi a giá ch ng khoán và t giá M , tuy nhiên, h phát hi n có m t m i quan h ng n h n gi a hai bi n s này thông qua

Lee (2001) t i các n c G7.Ong và Izan (1999) l i tìm th y m t m i liên h y u

gi a t giá và giá ch ng khoán Úc c ng nh các n c G7.Tabak (2006), Tunali

(2010), Tangjitprom (β011) đ u cho th y có m t m i t ng quan ngh ch bi n gi a

giá ch ng khoán và t giá

2.2.2 Các nghiên c u th c nghi m s d ng cách ti p c n kho nh kh c th hai

(second moment)

Do m i quan h m t thi t gi a n n kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán

nên b t k cú s c nào đ i v i các bi n kinh t v mô s là m t ngu n r i ro h

th ng, nh h ng đ n các danh m c đ u t cho dù danh m c y có đ c đa d ng hóađ n m c nào Chính t ý t ng này, cách ti p c n kho nh kh c th hai đ c coi

là m t h ng nghiên c u đ c nhi u h c gi quan tâmnh Chinzara (2011),

Chinzara (2009), Zakaria và Shamsuddin (2012), Cho và Yoo (2011), Choo và các

c ng s (2011), Adjasi (2009), Arnold và Vrugt (2006), Abugri (2008), Morelli (2002), Beltratti và Morana (2006), Fraser và Power (1997), Liljeblom và Stenius (1997), Schwert (1989).V i cách ti p c n này, m c đ bi n đ ng c a các nhân t

kinh t v mô nh h ng đ n m c đ bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán đ c

t p trung nghiên c u b ng cách s d ng các mô hình đo đ bi n đ ng ARCH,

GARCH

Schwert (1989) s d ng d li u tháng c a th tr ng ch ng khoán M thu

th p t 1857-1987 đ gi i thích s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán thay đ i

qua th i gian thông qua nh ng bi n đ ng theo th i gian c a nh ng bi n kinh t v

mô Các bi n kinh t v mô đ c Schwert (1989) kh o sát là l m phát, cung ti n và

ch s s n xu t công nghi p Áp d ng mô hình ARCH, s bi n đ ng c a các nhân t

v mô đ c đo l ng b ng ph n d t ph ng trình t h i quy chu i th i gian c a

t ng nhân t v mô đó M t k t lu n c b n c a bài nghiên c u này: “ Biên đ dao

đ ng c a đ bi n đ ng toàn th tr ng khó có th gi i thích đ c n u ch dùng

đ ng c a l m phát d báo bi n đ ng trên th tr ng ch ng khoán nh ng ch trong giai đo n 1953-1987 và s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán không nh h ng

đ n s bi n đ ng c a l m phát; (2) s bi n đ ng c a s t ng cung ti n d đoán s

đ ng c a th tr ng ch ng khoán c ng d đoán s bi n đ ng c a s t ng tr ng

cung ti n t 1920-1952; (3) s bi n đ ng c a s n xu t công nghi p gi i thích y u s

đoán s bi n đ ng trong s n xu t công nghi p Nói tóm l i, k t qu c a bài nghiên

c u ch ra t n t i m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và s bi n

đ ng c a th tr ng ch ng khoán,trong đó h ng quan h m nh h n nghiêng v

phía t th tr ng ch ng khoán đ n các y u t v mô

Liljeblom và Stenius (1997) nghiên c u th c nghi m th tr ng ch ng khoán

Ph n an đ làm rõ m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân t kinh t v mô và

nghiên c u Nh ng bi n kinh t v mô đ c s d ng trong bài bao g m ch s s n

xu t công nghi p (IP), cung ti n (M2), l m phát (CPI) và t giá th ng m i (ToT-

đ c đo l ng b i t l gi a ch s giá xu t kh u và ch s giá nh p kh u) Trong khi đó, kh i l ng giao d ch đ c dùng làm bi n đ i di n cho th tr ng ch ng

khoán Ph n Lan Tác gi s d ng mô hình GARCH đ c l ng s bi n đ ng có

đi u ki n c a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán ki m tra m i

liên h gi a bi n đ ng c a các nhân t v mô và bi n đ ng c a th tr ng ch ng

khoán, Liljeblom và Stenius (1997) s d ng mô hình vect t h i quy VAR Ki m

đ nh F-test đ c s d ng đ kh o sát kh n ng d đoán c a các bi n kinh t v mô

trên v i 1β đ tr F-test chi u ng c l i ki m đ nh kh n ng s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán nh h ng đ n s bi n đ ng c a các bi n kinh t v mô K t

qu th c nghi m ch ra r ng nh ng bi n đ ng c a các nhân t v mô có nh h ng ý ngh a lên s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán và ng c l i Trong đó, s bi n

đ ng IP, Mβ, ToT có tác đ ng cùng chi u đ n s bi n đ ng c a th tr ng ch ng

khoán; s bi n đ ng c a CPI l i có tác đ ng ng c chi u đ n s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán Ki m đ nh cho kh n ng bi n tham gia và gi i thích đ ng th i

c a các bi n đ ng kinh t v mô cho k t qu ch ra r ng t 1/6-2/3 s thay đ i trong

toàn b s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán có th liên quan t i s bi n đ ng

c a các nhân t v mô

Morelli (2002) kh o sát m i quan h gi a s bi n đ ng th tr ng ch ng

khoán và các nhân t kinh t v mô s d ng d li u hàng tháng c a Anh t tháng 1/1967 đ n tháng 12/1995 Nh ng bi n v mô đ c kh o sát bao g m: s n xu t

công nghi p, doanh thu bán l th c t , cung ti n M1, t giá h i đoái và l m phát

Trong bài nghiên c u, d li u tháng v s bi n đ ng c a t su t sinh l i ch ng khoán và đ bi n đ ng c a các nhân t v mô đ c c l ng b ng ph ng pháp

ARCH và GARCH Thêm vào đó, bi n gi tính chu k mùa và bi n gi kh ng

(1997), mô hình VAR đ c s d ng đ c l ng m i quan h gi a đ bi n đ ng

c a các nhân t kinh t v mô đ c l a ch n và đ bi n đ ng c a t su t sinh l i

K t qu cho th y không có b t k m i liên h nào gi a s bi n đ ng c a các nhân t

kinh t v mô đ c ch n nghiên c u và s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán

Anh

Arnold và Vrugt (2006) nghiên c u v m i quan h này t i th tr ng ch ng

khoán M d a trên d li u hàng ngày t tháng 1/1990 đ n tháng 1/2005 Các bi n

kinh t đ c kh o sát bao g m: GDP danh ngh a (NGDP), ch s giá GDP (PGDP),

l i nhu n doanh nghi p sau thu (CPROF), t l th t nghi p (UNEMP), ch s s n

xu t công nghi p (INDPROD), s l ng nhà m i đ c xây (HOUSING), l m phát

(CPI), lãi su t tín phi u chính ph γ tháng (TBI ), GPP quy đ i v i m c đ ng

dollar M không đ i n m 199β (RGDP), t ng chi tiêu dùng (RCONSUM) Ch s

S&P500 đ c dùng là bi n đ i đi n cho th tr ng ch ng khoán M đo l ng

s bi n đ ng c a các nhân t v mô đ c ch n và đ bi n đ ng c a ch ng khoán,

Arnold và Vrugt (2006) s d ng mô hình ARCH, GARCH Ti p đó, thay vì s

tác đ ng tr c ti p t c s d ng h i quy bi n đ ng ch ng khoán theo t ng bi n đ ng

c a các nhân t v mô đ c ch n Các ki m đ nh v m c đ gi i thích c a t ng bi n

v mô riêng l v i m c đ gi i thích c a các đ tr ch ng khoán trong vi c gi i

thích s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán đ c th c hi n K t qu cho th y s

tr ng ch ng khoán M l i ph thu c nhi u h n đ n đ tr c a chính nh ng bi n

đ ng đó

Adjasi (2009) khi nghiên c u v m i liên h gi a s b t đ nh c a các nhân t

v mô nh h ng đ n s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán t i Ghana đã s

d ng cách ti p c n khác Các nhân t v mô đ c l a ch n nghiên c u bao g m ch

d u, giá vàng và giá cocoa Gi ng nh các nghiên c u tr c đó (Liljeblom và

Stenius,1997; Arnold và Vrugt, 2006; Morelli, 2002), Adjasi l a ch n mô hình

EGARCH đ đo l ng s bi n đ ng c a các nhân t v mô và th tr ng ch ng

khoán giai đo n m t Tuy nhiên, trong giai đo n hai, mô hình VAR đ c đi u

h gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và th tr ng ch ng khoán K t qu ch

ra r ng s bi n đ ng v giá cocoa và lãi su t có t ng quan cùng chi u v i đ bi n

đ ng c a th tr ng ch ng khoán Trong khi đó, nh ng bi n đ ng v giá vàng, giá

d u và cung ti n l i có t ng quan ng c chi u v i s bi n đ ng c a th tr ng

ch ng khoán Còn l i, m i quan h gi a nh ng bi n đ ng c a l m phát và t giá h i đoái và th tr ng ch ng khoán trong nghiên c u không có ý ngh a th ng kê

Choo, Lee và Ung (2011) b sung thêm nghiên c u th c nghi m t i th

tr ng ch ng khoán Nh t B n Ti p c n d li u ch s giá Nikkei 225, giá vàng, giá

d u thô và t giá h i đoái theo ngày, Choo, ee và Ung (β011) đo l ng s nh

h ng c a s bi n đ ng c a giá vàng, giá d u và t giá lên s bi n đ ng c a th

tr ng ch ng khoán Trong bài nghiên c u c a mình, tác gi s d ng cách ti p c n

c a h GARCH, bao g m tuy n tính (GARCH, IGARCH, GJGARCH) và phi tuy n tính (EGARCH) đ c l ng s bi n đ ng c a các bi n Mô hình trung bình tr t

t tr ng m (EWMA-Exponentional Weighted Moving Average) đ c áp d ng đ

kh o sát m i quan h gi a s bi n đ ng c a ba bi n kinh t v mô đ c ch n và s

giá vàng, giá d u và t giá Và sau khi so sánh các mô hình h GARCH, k t qu cho

th y mô hình GARCH tuy n tính đ n gi n cho đ c k t qu t t nh t

Zakaria (2012) k th a các nghiên c u tr c khi s d ng ph ng pháp GARCH và VAR đ kh o sát m i liên h c a s bi n đ ng c a m t s nhân t kinh

công nghi p, l m phát, t giá, lãi su t và cung ti n là các nhân t v mô đ c

Zakaria l a ch n đ a vào mô hình c a mình D li u tháng c a bi n v mô và ch s

hai bi n cho t ng c p bi n v mô và ch s ch ng khoán cho th y ch có s bi n

đ ng c a l m phát và lãi su t có quan h v i s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán có ý ngh a th ng kê Chi u ng c l i, s bi n đ ng c a th tr ng ch ng

khoán ch có nh h ng đ n s bi n đ ng c a t giá Khi ch y VAR đa bi n cho

đ ng th i n m bi n, k t qu ki m đ nh Granger cho th y không có b t k m i liên

h nào gi a nh ng bi n đ ng c a các nhân t v mô đ c ch n và s bi n đ ng c a

Chinzara (β011) đo l ng nh h ng c a bi n đ ng các nhân t v mô lên

vi c s d ng mô hình AR-GARCH và VAR nh cách ti p c n c a các nghiên c u

tr c đây, Chinzara (β011) đã đ a thêm vào mô hình bi n gi cho kh ng ho ng tài

chính Châu Á 1997-1998 và kh ng ho ng tài chính th gi i 2007-2008 M c tiêu

c a vi c đ a bi n gi kh ng ho ng vào mô hình xác đ nh s nh h ng c a kh ng

l a ch n đ a vào mô hình bao g m ch s s n xu t công nghi p, lãi su t, l m phát,

t giá h i đoái, cung ti n m r ng, giá vàng và giá d u Ph n th c nghi m, tác gi

so sánh k t qu c a ba mô hình GARCH, EGARCH, TGARCH đ ch n ra mô hình

t t nh t tr c khi s d ng k t qu này trong giai đo n ti p theo b ng ph ng pháp

VAR K t qu nghiên c u cho th y có m t s bi n đ ng cùng chi u c a th tr ng

ch ng khoán v i nh ng bi n đ ng c a lãi su t, giá d u, giá vàng và t giá Ng c

l i, v i nh ng bi n đ ng v l m phát có tác đ ng ng c chi u t i s bi n đ ng c a

không có ý ngh a th ng kê trong mô hình Cu i cùng, Chinzara (2011) ch ra r ng

cu c kh ng ho ng tài chính th c s đã là m t nguyên nhân đáng k làm gia t ng

tính bi n đ ng cho th tr ng ch ng khoán và các nhân t kinh t v mô, vì v y làm

t ng thêm s nh h ng c a nh ng bi n đ ng v mô lên th tr ng ch ng khoán

B ng 2.1: B ng tóm t t các nhân t kinh t v mô đư đ c s d ng trong

ông gi i thích nguyên nhân có th là do

th i gian c a d li u thu th p là không

ng c chi u v i s bi n đ ng c a TTCK

chi u v i s bi n đ ng c a TTCK

Chinzara(2011) Ch s s n xu t công nghi p không có ý

ngh a th ng kê trong mô hình

s bi n đ ng c ath tr ng ch ng khoán

t ng tr ng cung ti n t 1920-1952

T nh ng nghiên c u th c nghi m tr c đây, nghiên c u m i liên h gi a s

đang là m t xu h ng đ c nhi u h c gi trên th gi i quan tâm nghiên c u Khi

gi i quy t v n đ này, cách ti p c n ph bi n nh t bao g m hai giai đo n Giai đo n

1, đ bi n đ ng c a các nhân t v mô và m c đ bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán đ c đo l ng d a trên h mô hình ARCH/GARCH Các mô hình đ c so

sánh, cân nh c đ có đ c mô hình t t nh t Giai đo n 2, k t qu c l ng đ c t giai đo n 1 tr thành đ u vào cho c l ng VAR

Trong khuôn kh c a bài nghiên c u, tác gi ti p thu xu h ng nghiên c u

này và áp d ng cho th tr ng ch ng khoán Vi t Nam ng th i, nh ng nghiên

c u g n đây c a Cho và Yoo (2011) và Chinzara (2011) cho th y r ng cu c kh ng

ho ng tài chính toàn c u 2008 - β009 đã có nh h ng đáng k t i s bi n đ ng c a

nghiên c u này không kh o sát s tác đ ng c a cu c kh ng ho ng tài chính g n đây

vào mô hình nghiên c u N i dung bài nghiên c u này s bám sát theo nghiên c u

c u m i liên h gi a s bi n đ ng c a các nhân t v mô và th tr ng ch ng khoán

đ ng th i xét đ n tác đ ng c a cu c kh ng ho ng tài chính toàn c u 2008-2009

Xét v khía c nh l a ch n mô hình cho bài nghiên c u Tr c tiên, ph i

c u s bi n đ ng c a các nhân t kinh t v mô và th tr ng ch ng khoán Mô hình ARCH đ c Angle gi i thi u l n đ u tiên vào n m 198β, sau đó đ c c i ti n thành

GARCH b i Bollerslev(1986), và đ c m r ng thành EGARCH b i Nelson

(1991) và TGARCH b i Zaikoian (1994).Thêm vào đó, mô hình VAR đ c ng

d ng r ng rãi nh m nghiên c u m i quan h gi a các nhân t v mô và th tr ng

ch ng khoán S phát tri n c a h mô hình ARCH và mô hình VAR đã cho phép

các tác gi nghiên c u s chuy n hóa t nh ng b t n trong n n kinh t v mô t i s

bi n đ ng trong t su t sinh l i c a th tr ng ch ng khoán Trong bài nghiên c u

v m i liên h này, các tác gi Liljbeblom và Stenius (1997), Morelli (β00β) đã k t

Trong khi đó, Adajasi (2009) ng d ng mô hình EGARCH và VAR t i th tr ng

Ghana Tuy nhiên, vi c ch ch n m t mô hình h nhà ARCH có th ph n ánh không hoàn toàn chính xác s bi n đ ng c a các nhân t v mô t i th tr ng ch ng khoán

Khi ng d ng cho th tr ng ch ng khoán Nam Phi, Chinzara (2011) kh c ph c

TGARCH đ ch n ra mô hình t t nh t tr c khi s d ng k t qu này trong giai

đo n ti p theo b ng ph ng pháp VAR

Vì nh ng lý do trên, tác gi th c hi n nghiên c u trong tr ng h p c a th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam d a trên nghiên c u g c c a Chinzara (2011)

Ch ng 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U

3.1 D li u

D li u nghiên c u đ c l y theo tháng, trong kho ng th i gian t n m β008

đ n n m β01γ v i 7β quan sát và đ c l a ch n d a trên d li u s n có cho t t c

các bi n T đó, d li u thô đ c tính toán thành t c đ phát tri n c a các nhân t v

mô và t su t sinh l i th tr ng ch ng khoán b ng cách chuy n d li u sang d ng

log t nhiên và l y sai phân b c 1, phù h p v i các tài li u có liên quan nh nh ng

nghiên c u tr c c a Morelli (2002), Beltratti và Morana (2006), Diebold và

Yilmaz (2007), Adjasi (2009), Chinzara (2011) D li u sau khi x lý đ c đ a vào

mô hình c l ng

Ngoài ra, giai đo n nghiên c u là t n m β008 đ n n m β01γ, khi mà kh ng

ho ng tài chính toàn c u x y ra và tác đ ng tr c ti p ho c gián ti p đ n n n kinh t

h u h t qu c gia trên th gi i, trong đó có Vi t Nam Vi t Nam đ c cho là ch b

nh h ng gián ti p và v t qua kh ng ho ng m t cách th n k , tuy nhiên trong giai đo n này Vi t Nam ch u s b t n r t l n đ i v i kinh t v mô c ng nh s

s d ng bi n gi Dum_crisis cho β n m β008-2009 đ đánh giá tác đ ng c a kh ng

ho ng t i m i quan h c a s bi n đ ng v mô và s bi n đ ng t su t sinh l i th

tr ng ch ng khoán, d a trên nghiên c u th c nghi m c a Chinzara (2011)

3.2 Mô t các bi n

Bài nghiên c u xem xét m i quan h gi a s bi n đ ng c a các nhân t kinh

phân tích này là ch s giá th tr ng ch ng khoán Vi t Nam và tác gi s d ng các

công nghi p IPI, lãi su t IR, cung ti n m r ng M2 và t giá h i đoái danh ngh a

NEER Các bi n kinh t v mô đ c l a ch n tuy ch a cung c p m t ngu n đ y đ

các bi n đ ng kinh t v mô, vi c l a ch n đ c d a trên c lý thuy t và trên nghiên

c u th c nghi m c a Chinzara (2011)

3.2.1 Bi n ph thu c

Ch s giá th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

S d ng ch s VN-Index làm đ i di n cho ch s giá th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam vì xét v th i gian và quy mô ho t đ ng, giá tr v n hóa, các tiêu chu n

niêm y t thì ch s VN-Index có tính đ i di n cao h n so v i HNX-Index,

Upcom-Index Ch s này đ c thu th p b ng cách l y ch s giá đóng c a vào ngày giao

dich cu i cùng trong tháng c a VN-Index t website cophieu68.com

Cách tính VN-Index:

Ch s VN-Index tính theo ph ng pháp bình quân gia quy n

Pit: là giá t i th i đi m tính toán c a c phi u i

Qit: là kh i l ng c phi u i đang l u hành t i th i đi m tính toán

Pi0: là giá c phi u i t i th i k g c

Qi0: là kh i l ng c phi u i t i th i k g c

3.2.2 Bi n đ c l p

Ch s giá tiêu dùng CPI

Ch s giá tiêu dùng đ c nhi u h c gi đ a vào nghiên c u tác đ ng c a nó

lên th tr ng ch ng khoán nh Nelson (1976), Jaffe và Mandelker (1976), Fama và

Schwert (1977), Chen và các c ng s (1986), Humpe và Macmillan (2007), Mohammad vàcác c ng s (2009), Tunali (2010), Chinzara (2011)

Các b c tính ch s giá tiêu dùng:

1 C đ nh gi hàng hóa: thông qua đi u tra, ng i ta s xác đ nh l ng hàng hoá,

d ch v tiêu bi u mà m t ng i tiêu dùng đi n hình mua

β Xác đ nh giá c : th ng kê giá c c a m i m t hàng trong gi hàng hoá t i m i

CPIt = 100 x Chi phí đ mua gi hàng hoá th i k t

Chi phí đ mua gi hàng hoá k c s

Trong bài nghiên c u này, d li u ch s giá tiêu dùng CPI đ c thu th p

theo tháng t ngu n T ng c c th ng kê Vi t Nam (GSO)

Ch s s n xu t công nghi p IPI

Ch s s n xu t Công nghi p (IPI) là “ch tiêu nhanh” c a các ho t đ ng

công nghi p, mà t đó, chúng ta có th xem xét t ng quan v ho t đ ng công

nghi p Ch s IPI đ c các h c gi Geske và Roll (1983), Chen vàcác c ng s

(1986), Fama (1990), Mohammad vàcác c ng s (2009), Tunali (2010), Chinzara (2011) đ a vào mô hình xem xét m i quan h v i th tr ng ch ng khoán

Ph ng pháp tính toán :

Ch s IPI = (Kh i l ng tháng áo cáo h i l ng k g c) x 100

Trong bài nghiên c u, ch s s n xu t công nghi p đ c thu th p t T ng

c c th ng kê Vi t Nam (GSO), d li u đ c l y theo tháng và đ c so sánh v i

n m g c là 2005

Lãi su t IR

Vi c s d ng bi n lãi su t đ a vào mô hình d a trên các nghiên c u c a

Bulmash và Trivoli (1991), Mukherjee vàNaka (1995), Gan vàcác c ng s (2006),

Tunali (2010),Tangjitprom (2011), Chinzanra (2011)

Trong bài vi t, lãi su t ti n g i ti t ki m 1 n m đ c l y đ i di n cho bi n lãi

su t Tác gi ch n lãi su t ti n g i ti t ki m b i vì nhà đ u t khi l a ch n kênh đ u

t thích h p s cân nh c gi a lãi su t chi t kh u ch ng khoán và lãi su t g i ti t

ki m ngân hàng Giá tr c a lãi su t theo tháng khá nh so v i các bi n khác nên nó

đ c l y theo đ n v là %/n m, nh v y, khi l y log giá tr c a lãi su t, giá tr c a

nó không b âm ho c g n 0, thu n ti n cho vi c xem xét m i t ng quan D li u

đ c l y vào ngày cu i cùng c a tháng t ngu n Th ng kê tài chính qu c t (IFS)

Cung ti n m r ng M2

Bi n cung ti n m r ng đ c đ a vào mô hình t nh ng nghiên c u

c aMukherjee và Naka (1995), Maysami và Koh (2000), Ibrahim và Yusoff (2001), Humpe và Macmillan (2007), Mohammad vàcác công s (2009), Tunali (2010), Chinzanra (2011).Công th c tính cung ti n m r ng M2:

 M2 = M1 + Chu n t (ti n g i ti t ki m, ti n g i có k h n… t i các t ch c

tín d ng) (Ti n r ng; Ti n g i ti t ki m không th tiêu ngay đ c)

 M1 = M0 + Ti n mà các ngân hàng th ng m i g i t i ngân hàng trung ng ( ng ti n m nh)

 M0 = T ng l ng ti n m t do NHTW phát hành đang đ c l u thông (Ti n

c s ; Ti n h p; Ti n m t có th chi tiêu ngay l p t c)

Trong bài, d li u l ch s v cung ti n M2 đ c l y theo tháng t ngu n

Th ng kê tài chính qu c t (IFS)

T giá h i đoái danh ngh a NEER

T giá h i đoái danh ngh a: là giá t ng đ i c a m t đ ng ti n ph i tính b ng

đ ng ti n khác.S d ng t giá gi a ti n đ ng Vi t Nam so v i đô la M vì đô la M

là đ ng ti n có m c đ ph bi n nh t trong các ho t đ ng kinh t Ch s này đ c

l y theo d li u t ngu n Th ng kê tài chính qu c t (IFS) vào ngày cu i cùng m i tháng

Bi n t giá h i đoái đ c nhi u các h c gi Bahmani-Oskooeea

vàSohrabianb (1992), Ong và Izan (1999), Nieh và Lee (2001), Tabak (2006), Tunali (2010), Tangjitprom (2011), Chinzara (2011) đ a vào kh o sát trong các

nghiên c u c a mình

3.2.3 Bi n ki m soát

T nghiên c u c a Cho và Yoo (2011) và Chinzara (2011) cho th y vi c đ a

bi n kh ng ho ng vào mô hình có ý ngh a th ng kê cao Trong bài nghiên c u này,

tác gi s d ng bi n Dum_Crisis cho hai giai đo n β n m β008-β009 đ đánh giá tác đ ng c a cu c kh ng ho ng lên mô hình nghiên c u Trong đó:

Dum_crisis = 1 cho giai đo n kh ng ho ng tài chính toàn c u 2008-2009

Dum_crisis = 0 cho các n m còn l i

B ng 3.1: Mô t các bi n s d ng trong nghiên c u

Ch s giá ch ng khoán Vi t Nam VN-Index Cophieu68.com i m

tr l i đ c ba câu h i nghiên c u đ c đ t ra, mô hình nghiên c u đ c

chia làm 2 giai đo n:

l ng đ bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán và các nhân t v mô Vi c ch y các

mô hình h ARCH/GARCH khác nhau nh m xác đ nh ra mô hình có k t qu c

l ng cho s bi n đ ng t t nh t

Khi bi n gi Dum_crisis đ c thêm vào mô hình cho th y nh h ng c a

cu c kh ng ho ng 2008-2009 lên th tr ng ch ng khoán và các nhân t v mô

ng th i tr l i đ c câu h i nghiên c u s 2

c a các nhân t v mô và s bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán t k t qu c a giai đo n 1