CÁC NHÂN TỐ TÀI CHÍNH TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM.PDF

Khung lý thuy t chung..... công ty Vi t Nam... Theo Wolfgang Drobetz, Matthias C... Chính vì th , các công ty ho ng.

-

INH NGUY N NH QU NH

N VI C N M GI TI N M T C A CÁC

DOANH NGHI P VI T NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH ậ NGÂN HÀNG

L I CAM OAN

Tôi xin cam đoan lu n v n “Các nhân t tài chính tác đ ng đ n vi c n m gi ti n

m t c a các doanh nghi p Vi t Nam” là đ tài nghiên c u c a riêng tôi, n i dung

đ c đúc k t t quá trình h c t p và đ c th c hi n d i s h ng d n c a ng i

h ng d n khoa h c D li u đ c s d ng trong lu n v n là trung th c, có ngu n

Tôi xin cam đoan nh ng l i nêu trên hoàn toàn đúng s th t N u phát hi n có b t

k gian l n nào, tôi xin ch u toàn b trách nhi m tr c h i đ ng

TP.HCM ngày 25 tháng 06 n m 2014

Tác gi lu n v n

INH NGUY N NH QU NH

M C L C

Trang

Trang ph bìa

L i cam đoan

M c l c

Danh m c các b ng, bi u

Danh m c hình v , đ th

TÓM T T

CH NG 1: GI I THI U 1

1.1 Lý do ch n đ tài 1

1.2 M c tiêu nghiên c u và câu h i nghiên c u 3

1.3 Ph m vi nghiên c u vƠ ph ng pháp nghiên c u 3

1.4 óng góp c a đ tài 4

1.5 B c c c a đ tài 4

CH NG 2: T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY 5

2.1 Khung lý thuy t chung 5

2.1.1 Lý thuy t đánh đ i c u trúc v n 5

2.1.2 Lý thuy t tr t t phân h ng 5

2.1.3 Lý thuy t v chi phí đ i di n 7

2.1.4 Mô hình qu n tr ti n m t 10

2 2 Các b ng ch ng th c nghi m nghiên c u v vi c n m gi ti n m t 13

2.3 Các b ng ch ng th c nghi m v nhân t tƠi chính tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t 17

2.3.1 T l đòn b y tài chính 17

2.3.2 T l chi tr c t c 18

2.3.3 L i nhu n 19

2.3.4 Thanh kho n 19

2.3.5 Quy mô công ty 20

2.4 T ng h p các nghiên c u tr c đơy 22

C H NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U 31

3.1 C s d li u 31

3.2 Mô hình nghiên c u 32

3.2.1 Mô t d li u 32

3.2.2 Mô hình nghiên c u 33

3.3 Các gi thi t nghiên c u 33

3.4 Các ph ng pháp ki m đ nh mô hình 36

3.4.1 Th ng kê mô t 37

3.4.2 Phân tích t ng quan 37

3.4.3 Ph ng pháp c l ng mô hình 37

3.4.4 Ph ng pháp ki m đ nh các h s h i quy và s phù h p c a mô hình 39

CH NG 4: PHÂN TệCH D LI U VÀ K T QU NGHIÊN C U 41

4.1 K t qu mô t d li u 41

4.2 Phơn tích t ng quan 43

4.3 Ki m đ nh các gi thi t nghiên c u 45

4.3.1 Ki m đ nh các gi thi t nghiên c u 45

4.3.2 T ng h p k t qu nghiên c u 58

4.3.3 Th o lu n k t qu nghiên c u 60

CH NG 5: K T LU N 64

5.1 K t qu nghiên c u và ki n ngh 64

5.2 H n ch c a đ tƠi vƠ h ng nghiên c u ti p theo 65

5.2.1 H n ch c a đ tài 65

5.2.2 H ng nghiên c u ti p theo 66

Tài li u tham kh o

Ph l c

DANH M C CÁC B NG, BI U

Trang

B ng 2.1: T ng h p các nghiên c u tr c đây v các nhân t tác đ ng đ n

n m gi ti n m t 22

B ng 3.1: Mô t d li u 32

B ng 3.2: K v ng nghiên c u c a các bi n 36

B ng 4.1: Mô t th ng kê các bi n nghiên c u 41

B ng 4.2: Ma tr n t ng quan 44

B ng 4.3: K t qu h i quy xem xét các nhân t tài chính tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t c a công ty - không xét y u t ngành 46

B ng 4.4: Ki m đ nh ph ng sai thay đ i và t t ng quan b c nh t cho mô hình 1 47

B ng 4.5: Kh c ph c mô hình 1 b ng ph ng pháp GLS 48

B ng 4.6: K t qu h i quy xem xét các nhân t tài chính tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t c a công ty - Xét y u t ngành 51

B ng 4.7: Ki m đ nh ph ng sai thay đ i và t t ng quan b c nh t mô hình 1 53

B ng 4.8: K t qu kh c ph c mô hình 2 b ng ph ng pháp GLS 54

B ng 4.9: K t qu c l ng theo ph ng pháp 2SLS – Tr ng h p không xét y u t ngành 56

B ng 4.10: K t qu c l ng theo ph ng pháp 2SLS – Xét y u t ngành 57

B ng 4.11: T ng h p k t qu nghiên c u c a đ tài 59

DANH M C CÁC HÌNH V

Hình 2.1: M i liên h gi a chi phí n m gi và duy trì s d ti n m t 11

Hình 2.2: Mô hình Baumol 12

TÓM T T

Ti n m t là tài s n ng n h n có tính thanh kho n cao nh t, đóng vai trò quan tr ng

trong ho t đ ng s n xu t kinh doanh Vì v y, vi c qu n tr ti n m t t t s mang l i

thành công nh t đ nh cho doanh nghi p qu n tr ti n m t đ t hi u qu cao thì

nhà qu n tr c n xem xét đ n các nhân t có th tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t,

nghiên c u các nhân t tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi p

Vi t Nam Lu n v n s d ng d li u m i đ c c p nh t c a 234 công ty phi tài chính đ c niêm y t trên hai sàn ch ng khoán HOSE và HNX giai đo n 2007-2013

đ nghiên c u v n đ này V i ph ng pháp d li u b ng, k t h p phân tích và l a

ch n mô hình Fixed Effect đã đ c ch n trong s 3 mô hình Pooled Regression,

Fixed Effects, Random Effects K t qu cho th y: Th nh t, có m t m i quan h

ng c chi u gi a đòn b y tài chính và t l n m gi ti n m t c a doanh nghi p Th

hai, có m t m i quan h đ ng bi n gi a n m gi ti n m t và t su t sinh l i trên

v n ch s h u và t s kh n ng thanh toán c a doanh nghi p Th ba, có s khác

nhau trong vi c n m gi ti n m t c a doanh nghi p gi a các ngành ngh khác nhau

quan v i đòn b y tài chính, l i nhu n, kh n ng sinh l i, t l thanh kho n, chính

sách c t c và quy mô công ty; ngoài ra c ng nên xem xét t i chi n l c, v trí,

ngành ngh và chu k kinh doanh c a công ty đ đ t đ c hi u qu cao nh t trong

T khóa: nhân t tài chính, n m gi ti n m t

CH NG 1: GI I THI U

1.1 Lý do ch n đ tƠi

Tr i qua ch ng đ ng 5 n m cu c kh ng ho ng kinh t toàn c u, các doanh nghi p trên toàn th gi i nói chung và Vi t Nam nói riêng đã và đang ch u nh h ng b i

nh ng khó kh n nh t đ nh Có nhi u doanh nghi p đã v t qua đ c nh ng nh

h ng c a kh ng ho ng, ho t đ ng t t và kinh doanh có lãi l n nh T ng công ty khí Vi t Nam (GAS), T ng công ty Phân bón và hóa ch t d u khí (DPM), Công ty

CP D t May - u t – Th ng m i Thành Công, T p đoàn Hoa Sen…, các công ty

đ ng ký thành l p m i có s gia t ng Tuy nhiên, v n có không ít các doanh nghi p đang trong tình tr ng khó kh n S doanh nghi p g p khó kh n ph i gi i th ho c

ng ng ho t đ ng n m 2013 là 60.737 doanh nghi p, t ng 11,9% so v i n m tr c, trong đó s doanh nghi p đã gi i th là 9.818 doanh nghi p, t ng 4,9%; s doanh nghi p đ ng ký t m ng ng ho t đ ng là 10.803 doanh nghi p, t ng 35,7%; s doanh nghi p ng ng ho t đ ng nh ng không đ ng ký là 40.116 doanh nghi p, t ng 8,6% (Theo báo cáo c a t ng c c th ng kê ngày 23/12/2013) T đó cho th y đ c vi c

qu n tr doanh nghi p là h t s c quan tr ng và đ c bi t là qu n tr ti n m t, đây là

y u t có vai trò to l n góp ph n vào s thành công c a doanh nghi p

Khi nhìn vào b ng cân đ i k toán c a m t công ty, dòng “ti n m t” là dòng đ u

ti n, đ c quan sát nhanh và d dàng nh t, ph n ánh tình tr ng và c u trúc tài s n, là tài s n ng n h n có tính thanh kho n cao nh t Chính vì có tính thanh kho n cao

nh t nên ti n m t đóng vai trò quan tr ng trong ho t đ ng s n xu t, kinh doanh

L ng ti n m t có s n trong kinh doanh có ý ngh a đ c bi t quan tr ng, nó khác v i

l i nhu n trong ho t đ ng kinh doanh và ti n m t s n sàng cho vi c thanh toán L i nhu n kinh doanh có đ c là sau khi hoàn t t ho t đ ng kinh doanh, sau khi đã tr i qua m t giai đo n nh t đ nh, còn l ng ti n m t đ c xem xét t i m t th i đi m c

th Ti n m t là quan tr ng nh ng vi c n m gi ti n m t quá nhi u s làm phát sinh nhi u chi phí cho công ty nh chi phí c h i, chi phí đ i di n, công ty ph i b qua

doanh nghi p không có đ l ng ti n m t c n thi t đ duy trì ho t đ ng kinh doanh, không đ ti n m t c n thi t cho vi c d phòng và chi tr cho nh ng tr ng h p

kh n c p thì s d n đ n tình tr ng ki t qu tài chính, phá s n L ng ti n m t c a công ty t i m i th i đi m s phát ra tín hi u t t ho c x u cho các nhà đ u t , v i

m t l ng ti n m t d i dào, đây c ng ch a hoàn toàn là m t tín hi u t t, mà còn có

kh n ng phát ra nh ng tín hi u x u, vi c qu n lý l ng ti n m t nh th nào cho

hi u qu là câu h i đ i v i các nhà qu n lý Do đó, v n đ đ t ra là chúng ta c n xác

đ nh đ c vai trò c a vi c n m gi ti n m t trong qu n tr tài chính doanh nghi p

c ng nh các nhân t tài chính nào tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t c ng nh s tác đ ng c a các nhân t này đ n vi c n m gi ti n m t trong doanh nghi p ra sao Các y u t quy t đ nh vi c n m gi ti n m t c n đ c nghiên c u vì vi c n m gi

ti n m t là có chi phí Các công ty có th n m gi ti n m t đ đáp ng cho các kho n d phòng trong t ng lai, đi u đó có ngh a là h s không đ u t vào các d

án có l i nhu n khác, v i NPV d ng M c đ n m gi ti n m t cao s phát sinh chi phí đ i di n gi a các nhà qu n lý c a công ty và các c đông (Jensen, 1986)

M t chi phí quan tr ng khác c a vi c n m gi ti n m t là chi phí c h i n u công ty

ng ng các d án có l i nhu n đ n m gi ti n ã có nhi u bài nghiên c u và nhi u

b ng ch ng th c nghi m trên th gi i cho th y vai trò c a vi c n m gi ti n m t

đ n hi u qu ho t đ ng c a công ty, d a vào các b ng ch ng này, chúng ta có th

th y đ c s tác đ ng c a vi c n m gi ti n m t tác đ ng nh th nào đ n giá tr công ty Tuy nhiên, tr c khi xem xét tác đ ng c a vi c n m gi ti n m t đ n giá tr công ty thì vi c xác đ nh các y u t tài chính tác đ ng đ n n m gi ti n m t là đi u

c n thi t, Vi t Nam hi n ch a có nhi u bài nghiên c u nh c đ n v n đ này ó là

lý do tác gi ch n đ tài nghiên c u “Các nhân t tài chính tác đ ng đ n vi c n m

gi ti n m t c a các doanh nghi p Vi t Nam” Các nhân t tài chính này bao g m

các bi n s liên quan đ n c u trúc v n và chính sách c t c c a doanh nghi p, quy

mô doanh nghi p, ch ng h n nh t l n trên t ng tài s n, t l chi tr c t c, su t sinh l i trên v n c ph n, t l thanh kho n, quy mô công ty

1.2 M c tiêu nghiên c u vƠ cơu h i nghiên c u

tài đ c th c hi n nh m gi i quy t các m c tiêu nghiên c u nh sau:

Nam

Vi t Nam

th c hi n đ c m c tiêu nghiên c u, tác gi xây d ng các câu h i nghiên c u:

doanh nghi p nói chung và doanh nghi p Vi t Nam nói riêng

công ty Vi t Nam

1.3 Ph m vi nghiên c u vƠ ph ng pháp nghiên c u

tài nghiên c u l y d li u c a các doanh nghi p phi tài chính đã đ c niêm y t

chính và các công ty không có đ y đ d li u nh yêu c u đã đ c lo i ra kh i m u

các n m 2007-2013

S li u c a các công ty đ c thu th p t báo cáo tài chính, báo cáo th ng niên, báo cáo k t qu ho t đ ng kinh doanh, báo cáo l u chuy n ti n t c a các doanh nghi p niêm y t, các thông tin chính th c, website c a các công ty, c a S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh, Hà N i

D li u đ c thu th p và t ng h p d i d ng d li u b ng (Panel Data) theo t ng công ty và phân b qua các n m Bài nghiên c u s d ng mô hình h i quy đa bi n cho d li u b ng, s d ng các mô hình Pooled Regression, Fixed Effects, Random Effects, l p ph ng trình đ c l ng các nhân t tài chính tác đ ng đ n vi c n m

gi ti n m t c a công ty, sau đó phân tích các k t qu h i quy và đ a ra các lý gi i cho k t qu nghiên c u Mô hình h i quy s d ng trong đ tài đ c th c hi n b i s

h tr c a ph n m m Stata 11.1

1.4 óng góp c a đ tƠi

tài k th a và phát tri n thêm các đ tài nghiên c u tr c đó v các nhân t tài chính tác đ ng đ n quy t đ nh n m gi ti n m t c a công ty Trong đó, đ tài đi sâu nghiên c u nh ng bi n đ i v t ng tài s n, t ng n , t su t sinh l i trên v n c

ph n, t s đòn b y tài ch nh, ch s tính thanh kho n, t l chi tr c t c, quy mô công ty đ tìm ra s thay đ i trong t l ti n m t đ c n m gi , xác đ nh đ c các nhân t nào là nguyên nhân tr c ti p tác đ ng đ n vi c duy trì t l ti n m t c a công ty Bên c nh đó, thông qua vi c nghiên c u th c nghi m t s li u th c t thu

th p đ c, bài nghiên c u k v ng s ch rõ đ c m i quan h c a các y u t tài chính, làm rõ s tác đ ng c a các nhân t tài chính đ n t l n m gi ti n m t c a công ty qua các giai đo n khác nhau

Nh ng k t qu đ c th c hi n b i đ tài này s giúp cho ban qu n tr công ty có công c đ ki m soát và duy trì t l ti n m t c a công ty t i m i th i đi m khác

nhau, duy trì đ c t l ti n m t h p lý, cân b ng gi a l i ích và chi phí, t đó s chú tr ng nhi u h n đ n vi c qu n tr ti n m t công ty, m t trong nh ng y u t góp

ph n quan tr ng trong vi c qu n tr tài chính doanh nghi p

Các nhà đ u t c ng có th s d ng k t qu nghiên c u c a đ tài trong vi c xem xét tính h p lý trong vi c n m gi ti n m t c a công ty đ đ a ra các quy t đ nh đ u

CH NG 2: T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TR C ÂY

2.1 Khung lý thuy t chung

2.1.1 Lý thuy t đánh đ i

Lý thuy t v n m gi ti n m t đ c xây d ng trên c s lý thuy t đánh đ i Lý thuy t đánh đ i cho th y r ng các công ty t i u hóa giá tr b ng cách cân nh c gi a chi phí biên và l i nhu n biên V i gi đ nh các nhà qu n tr h ng đ n vi c t i đa hóa tài s n c a c đông, vi c n m gi ti n m t s làm phát sinh chi phí “n m gi ” Chi phí này liên quan đ n s chênh l ch gi a vi c n m gi ti n m t và lãi su t mà công ty s ph i tr đ tài tr thêm b ng ti n m t (Dittmar và c ng s , 2003) B ng

ch ng th c nghi m c a Dittmar và c ng s (2003) cho th y r ng các nhà qu n lý

không đ c giám sát ch t có th s làm lãng phí dòng ti n t do, đ ng th i ch ra

đ c vai trò c a qu n tr tác đ ng đ n giá tr c a vi c n m gi m t l ng ti n m t

v t m c c n thi t N u m t công ty có trình đ qu n lý y u kém thì giá tr c a

l ng ti n m t d ra này s ít đi đáng k Chính vì th , các công ty có trình đ qu n

lý kém s s d ng l ng ti n m t d không hi u qu và đ u t ít có l i nhu n h n

so v i các công ty có trình đ qu n lý t t Có nhi u y u t tài chính khác nhau quy t

đ nh vi c n m gi ti n m t, ng i ta s d ng các nghiên c u th c nghi m đ ph n ánh lý thuy t này, ví d Al-Najjar and Belghitar (2011), n i ti p theo Ozkan, Ozkan (2004), Opler và c ng s (1999) đã đi u tra th c nghi m v lý thuy t đánh

đ i t các quan đi m n m gi ti n m t thông qua cách s d ng đòn b y, chính sách

c t c, quy mô doanh nghi p, r i ro, tính thanh kho n c a tài s n V i vi c s d ng

d li u b ng, s d ng d li u c a các qu c gia EMU nghiên c u c a Ferreira và Vilela (2004) c ng s d ng thanh kho n, đòn b y, t ng tr ng và quy mô đ ki m

ch ng th c nghi m đ i v i lý thuy t này

2.1.2 Lý thuy t tr t t phơn h ng

Bên c nh lý thuy t đánh đ i, lý thuy t tr t t phân h ng c ng là c s đ đánh giá

các y u t tài chính tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t Lý thuy t này cho r ng

không có m c t i u c a vi c n m gi ti n m t cho công ty D a trên thông tin b t

cân x ng, các nghiên c u c a Myers (1984), Myers và Majluf (1984) cho th y r ng các công ty tuân theo m t tr t t tài chính đ t i thi u hóa chi phí liên quan đ n

thông tin b t cân x ng Th t b t đ u v i các ngu n v n t n i b , và sau đó công

ty s s d ng các ngu n bên ngoài Tr t t b t đ u v i các ngu n n i b và các

công ty s s d ng các ngu n bên ngoài sau khi các ngu n n i b đang d n c n ki t

Myers (1984) cho r ng các công ty tài tr các qu bên ngoài b ng n nhi u h n v i

vi c phát hành v n c ph n m i, b i vì n có chi phí thông tin th p h n so v i v n

c ph n Theo đó, các công ty nên tài tr cho các kho n đ u t tr c h t b ng l i

nhu n gi l i, sau đó là n an toàn và n r i ro, và cu i cùng là s d ng v n c

khác Các công ty không có m c ti n m t m c tiêu, nh ng ti n m t l i đ c s

đ c xem nh là k t qu c a các quy t đ nh đ u t và tài chính khác nhau theo mô

hình phân c p tài chính (Dittmar và c ng s , 2003) Ferreira and Vilela (2004) cho

r ng ti n có th đ c s d ng cho đ u t tài chính đ tr n cho công ty và ti p theo

là d tr ti n m t Nh ng l i ích c a n m gi ti n m t là: gi m đi kh n ng r i vào

kh ng ho ng, ki t qu tài chính, cho phép công ty theo đu i các d án đ u t khi

các ràng bu c v tài chính đ c đáp ng, t i thi u hóa chi phí huy đ ng ngu n v n

t các qu bên ngoài, thanh lý các tài s n hi n hành Dittmar và c ng s (2003)

c ng phát hi n ra r ng nh ng công ty có m c đ luân chuy n ti n m t cao th ng

h ng đ n phân ph i c t c, cho vay tài chính, nh là k t qu c a n m gi ti n m t

Các lý thuy t tr c đó cho th y r ng vi c thông tin b t cân x ng vô cùng quan

tr ng, và có th s quan tr ng h n các n c đang phát tri n (Al-Najjar, 2011;

Booth và c ng s , 2001) Nh v y, môi tr ng c a các n c đang phát tri n thì

ra vi c b t cân x ng thông tin là nhi u h n

2.1.3 Lý thuy t v chi phí đ i di n

N m gi ti n là có phát sinh chi phí, m t lo i chi phí quan tr ng không th không

nh c đ n đó là chi phí đ i di n Chi phí đ i di n là chi phí phát sinh khi quy n s

h u và quy n qu n lý tách bi t v i nhau, khi đó s x y ra s thi u đ ng thu n gi a

m c đích c a ng i qu n tr và ng i s h u trong m t công ty Ng i đ i di n là

ng i làm vi c thay m t cho ng i s h u công ty B i vì các c đông c a công ty không có ho c r t ít có đi u ki n giám sát th ng xuyên t ng hành đ ng c a ng i

qu n tr , d n đ n vi c phát sinh tình tr ng thông tin b t cân x ng, t đó gây ra các

v n đ r i ro đ o đ c và l a ch n đ i ngh ch Trong lý thuy t v chi phí đ i di n, có hai quan đi m ph bi n v vai trò c a qu n tr trong t i đa hóa giá tr doanh nghi p Jensen và Murphy (1990) cho r ng m t quy n s h u qu n lý cao và qu n tr n i b

t t có tác đ ng tích c c khi đánh giá công ty Quy n s h u qu n lý cao ch ra r ng các nhà qu n lý có r t ít kh n ng có chuy n h ng các ngu n l c xa m c tiêu t i

đa hóa giá tr v i ph n chi phí phát sinh t các quy t đ nh c a h Do đó, chi phí đ i

di n đ c k v ng là th p h n b i vì v i tác đ ng c a lãi su t có th làm gia t ng

kh n ng huy đ ng ngu n tài chính bên ngoài c a công ty, làm gi m s tích l y ti n

m t c a công ty Tuy nhiên, n u vi c qu n tr doanh nghi p kém thì s d n đ n vi c

đ nh giá công ty th p khi công ty có l ng ti n m t d th a cao

Theo Wolfgang Drobetz, Matthias C Grüninger (2006), khi t l ph n tr m v

quy n s h u qu n lý cao thì t l ti n m t đ c n m gi th p, đi u này giúp làm

gi m b t s xung đ t gi a các nhà qu n lý và các c đông Khi có s xung đ t gi a

ban qu n tr và các c đông thì ban qu n tr có xu h ng n m gi ti n m t nhi u

h n đ có th theo đu i các m c tiêu c a h , ban qu n tr c ng có th n m gi ti n

m t nhi u n u h không a thích r i ro Ngoài ra, các c h i t ng tr ng c ng có liên quan đ n chi phí đ i di n c a vi c gia t ng các kho n n , phát sinh s mâu

thu n gi a các c đông và các trái ch , s mâu thu n trong nhu c u gi a các c đông và các nhà qu n lý có th s liên quan đ n vi c n m gi ti n m t Các nhà

1983; Stulz, 1988), ho c không mu n đa d ng hóa toàn b vì h không th chia nh

ngu n nhân l c c a mình, vì v y các nhà qu n lý b o th s n m gi l ng ti n m t

v t m c yêu c u đ tránh các r i ro c a th tr ng Nh v y, khi có s qu n lý m t

cách t do, thì ban qu n tr s có đ ng c n m gi ti n m t nhi u h n đ h có th theo đu i các d án đ u t riêng m t cách linh đ ng h n Ti n m t có th giúp ban

qu n tr đ u t vào các d án mà th tr ng v n không s n sàng đ u t vào Ti n

m t d tr v t tr i còn cho phép các nhà qu n lý t i đa hóa l i ích c a mình đ ng

t ng chi phí tài chính bên ngoài, t đó tác đ ng b t l i đ n giá tr công ty Nh ng

nhà qu n tr t l i có khuynh h ng n m gi ti n m t nhi u h n vì nh đó h có th tránh đ c quy lu t c a th tr ng Các công ty có c h i t ng tr ng cao s có chi phí đ i di n cao, đ ch đ ng trong ngu n v n, các công ty này có xu h ng n m

gi nhi u ti n m t h n Vì th , chi phí đ i di n n u không đ c chú tr ng s tác

đ ng nhi u đ n hi u qu ho t đ ng c a công ty vì vi c n m gi nhi u ti n m t v t

m c c n thi t s làm gia t ng chi phí tài chính bên ngoài Trong đ ng c giao d ch,

các công ty s đ i m t v i vi c đánh đ i gi a chi phí và l i ích c a vi c n m gi

ti n m t M i quan h ng c chi u gi tài s n c đ nh h u hình và t l ti n m t

cho th y các công ty có tài s n có th d dàng chuy n đ i s n m gi ít ti n m t đ

t i thi u hóa chi phí c h i c a tài s n có tính thanh kho n Ngoài ra, các công ty có

t l đòn b y tài chính cao s n m gi ít ti n m t đ tài tr cho các d án kinh doanh

mà đó chi phí c h i c a vi c n m gi ti n có s gia t ng theo t l đòn b y

Ng c l i, các công ty có t l n th p l i n m gi ti n m t nhi u h n b i vì t l đòn b y tài chính th p thì công ty ít có liên quan đ n vi c ki m soát th tr ng Wolfgang Drobetz, Matthias C Grüninger (2006) đã nêu ra m t s b ng ch ng th c

nghi m cho th y các công ty l n s n m gi ít ti n m t b i vì tính kinh t theo quy

mô trong vi c phát hành ch ng khoán Bên c nh đó, m i quan h ng c chi u gi a

t l đòn b y và n m gi ti n m t là phù h p v i lý thuy t tr t t phân h ng, quy

mô công ty th ng đ c xem xét nh là y u t ng n c n quy n ki m soát, k t qu

nghiên c u này c ng cho th y các công ty có xu h ng n m gi ti n m t nhi u h n

khi kh n ng x y ra kh ng ho ng và các cú s c tài chính gia t ng

Vi c ki m soát chi phí đ i di n trên th c t là r t khó, đó là do có s tách bi t gi a

quy n qu n lý và quy n s h u trong tình tr ng thông tin b t cân x ng Nhà qu n

lý có nh ng thông tin mà nhà đ u t không th có ho c không mu n có do chi phí

đ thu th p các thông tin đó là quá cao Ch ng h n nh nhà qu n lý có th bi t đ c

đ c ho c bi t nh ng không hi u đ c đ y đ Do tình tr ng thông tin không cân

x ng này mà nhà qu n lý có c h i đ th c hi n các hành vi có l i cho mình và

không s b tr ng ph t Wolfgang Drobetz, Matthias C Grüninger (2006) đã ti n

hành m t cu c kh o sát nh m nghiên c u s nh h ng c a vi c n m gi ti n m t trong đi u ki n b t cân x ng thông tin Khác v i các nghiên c u tr c ch y u t p

trung vào giá tr biên c a ti n m t trong ph ng di n c a các ch đ qu n tr doanh

nghi p khác nhau, nghiên c u c a tác gi kh o sát giá tr th tr ng c a d tr ti n

m t trong m i quan h v i b t cân x ng thông tin c th và luôn bi n thiên Theo lý thuy t tr t t phân h ng, các v n đ l a ch n đ i ngh ch khi n cho vi c tài tr t n

kém và hàm ý m t giá tr th tr ng cao h n c a m t đ ng đô la t ng thêm khi

thông tin b t đ i x ng x y ra Ng c l i, lý thuy t dòng ti n t do d đoán r ng

n m gi ti n m t quá nhi u đi kèm v i thông tin b t cân x ng cao h n s t o ra các

Theo k t qu nghiên c u c a Myers (1977), các công ty đang t ng tr ng có chi phí

đ i di n cao h n vì công ty s có nh ng kho n n r i ro và c h i t ng tr ng nhi u

h n đ có th đáp ng đ c các c h i đ u t có giá tr cao trong nhi u đi u ki n t

nhiên Dittmar và c ng s (2003) cho r ng chi phí đ i di n là y u t quan tr ng

trong vi c n m gi ti n m t c a công ty, nghiên c u đ a ra k t qu là các công ty

thu c các qu c gia có vi c b o v quy n c đông không t t thì có xu h ng n m gi

ti n m t g p đôi các công ty các qu c gia có vi c b o v quy n c đông t t h n Ngoài ra, đ i v i các qu c gia có vi c b o v quy n c đông còn y u, vi c các nhân

t chung nh h ng đ n vi c n m gi ti n m t nh là c h i đ u t , v n đ b t cân

x ng thông tin tr nên ít quan tr ng h n V i vai trò quan tr ng c a chi phí đ i

di n, k t qu nghiên c u này đã cho th y m t đi u đó là các công ty n m gi m t s

d ti n m t l n h n khi đ u t vào các qu bên ngoài s d dàng h n Bài nghiên

ng a, d a trên nh h ng c a thông tin b t cân x ng v huy đ ng v n, đi u đó cho

th y r ng khi công ty có kh n ng huy đ ng v n t th tr ng v n, h có th mi n

c ng làm nh v y b i vì các v n đ phát sinh t th tr ng (ví d nh n u th

tr ng có giá c phi u th p h n giá ch ng khoán d ki n phát hành) Ozkan và

Ozkan (2004) ti p t c l p lu n r ng các công ty có s gia t ng t l ti n m t đ t p trung các ngu n l c tài chính vào các ho t đ ng đ u t khi mà chi phí cho các ho t

đ ng tài chính bên ngoài t ng cao Ferreira và Vilela (2004) l p lu n r ng n m gi

ti n m t là đ gi m b t xác su t c a kh ng ho ng tài chính đ c gây ra b i nh ng thua l b t ng Các công ty n m gi ti n m t ngay khi h đang m t v th t t h n

đ h ng các ngu n l c c a mình vào các k ho ch đ u t , th m chí ngay c khi mà

r t khó đ có đ c v n S không hoàn h o c a th tr ng th hi n rõ h n các th

tr ng m i n i so v i th tr ng c a các n c phát tri n, c ng nh chi phí liên quan

đ n phá s n là đáng k t i các th tr ng m i n i này, và do đó lý thuy t đánh đ i

có th gi i thích quy t đ nh n m gi ti n m t nh ng th tr ng này Al-Najjar

(2011), Booth và c ng s (2001) h tr cho l p lu n này trong b i c nh th tr ng các n c m i n i

2.1.4 Mô hình qu n tr ti n m t

Lý thuy t chính v s a thích ti n m t đ c Keyness (1936) xây d ng 3 đ ng c

- ng c giao d ch: Các cá nhân n m gi ti n vì ti n là ph ng ti n trao đ i đ

th c hi n các giao d ch h ng ngày

h ng ngày, ng i ta còn c n gi thêm ti n cho nh ng nhu c u chi tiêu b t ng Ti n

m t đ c n m gi vì lý do an toàn Khi đó s d ti n m t s đ c n m gi đ d tr

cho các bi n đ ng không l ng tr c đ c T quan đi m c a đ ng c d phòng,

doanh nghi p s duy trì s d ti n m t đ t n d ng l i th mua hàng v i giá t t

c gi ti n là đ ng c đ u c , nhu c u đ u c ph thu c vào k v ng c a các ch

th kinh t đ i v i quá trình t ng lãi su t, tùy thu c vào k v ng lãi su t dài h n mà

các ch th kinh t s quy t đ nh n m gi ti n m t hay là n m gi ch ng khoán

Bên c nh lý thuy t v s a thích ti n m t, lý thuy t đánh đ i qu n tr ti n m t đ c

xem là n n t ng trong vi c đ a ra các quy t đ nh n m gi ti n m t trong doanh

nghi p, b i m i quy t đ nh là s đánh đ i gi a l i ích và chi phí c a doanh nghi p

Ngu n: Tr n Ng c Th (2007)

Hình 2.1: M i liên h gi a chi phí n m gi vƠ duy trì s d ti n m t

Ngu n: Tr n Ng c Th (2007)

Hình 2.2: Mô hình Baumol

Theo mô hình Baumol, C* là đi m mà d tr ti n m t t i đó phí c h i b ng phí giao d ch và t ng phí đ t c c ti u Khi đó, khi lãi su t cao thì doanh nghi p s n m

gi s d bình quân ti n m t th p h n, làm cho doanh s bán trái phi u kho b c nh

h n nh ng v i t n su t bán nhi u h n N u giá ph i tr cho m i l n bán trái phi u cao thì doanh nghi p nên n m gi m t s d ti n m t l n h n (Tr n Ng c Th , 2007) Theo mô hình Baumol, ông gi đ nh tr ng doanh nghi p chi tr ti n m t m t cách n đ nh, m c s d ng ti n m t đ u đ n, có th d ki n đ c Tuy nhiên, đi u này là không kh thi trong th c t , vì không ph i lúc nào m i k ho ch chi tr ti n

Lý thuy t đánh đ i trong qu n tr ti n m t đã làm n i b t lên s đánh đ i c b n

gi a chi phí c đ nh c a vi c bán ch ng khoán và chi phí t n tr c a vi c n m gi

ti n m t T đó, mô hình Baumol giúp làm rõ h n và lý gi i vì sao các doanh nghi p v a và nh l i n m gi m t s d ti n m t đáng k , ng c l i đ i v i các công ty l n s có xu h ng n m gi ti n m t ít h n, vì chi phí giao d ch mua và bán

ch ng khoán tr nên r t nh so v i c h i phí m t đi do l u gi m t s l ng ti n

đó các công ty c ng s tránh đ c lãi vay Ngoài ra, vi c n m gi ti n m t s góp

ph n làm gi m xác su t c a ki t qu tài chính Tuy nhiên, ti n m t t b n thân nó

l i là m t ph n c a v n đ chi phí đ i di n, làm suy y u quy t c th tr ng và gia

t ng quy n t ch c a giám đ c đi u hành Nhà qu n lý có th có đ ng l c n m gi nhi u ti n m t đ theo đu i các d án, nh ng m c tiêu riêng c a cá nhân v i chi phí

c a các c đông, ví d nh tiêu th b ng l c, tham gia các kho n đ u t không hi u

qu Các d đoán lý thuy t đ c cho r ng ch a rõ ràng, và v n t n t i m t câu h i

th c nghi m là có hay không vi c n m gi ti n m t đ c th c hi n b i đ ng c phòng ng a ho c là đ ng c t i u hóa k ho ch tài chính h n là đ ng c qu n lý Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999) đi u tra v các y u t quy t đ nh đ n

vi c n m gi ti n m t, s gia t ng lãi su t lý gi i vì sao công ty l i n m gi ti n

m t Ban qu n tr mu n t i đa hóa giá tr c a c đông s thi t l p m t m c d tr

ti n m t t i u là t i đó l i ích biên c a vi c n m gi ti n m t b ng v i chi phí biên

c a nó, Opler và c ng s (1999) xác đ nh m c n m gi ti n m t t i u là khi chi phí

biên c a vi c n m gi ti n m t phù h p v i chi phí biên c a vi c thi u ti n m t Chi phí c a vi c n m gi tài s n l u đ ng bao g m vi c nh n đ c m t t l su t sinh

l i th p h n t các tài s n này b i vì lãi thanh kho n, nh ng b t l i v thu Có hai

l i ích chính c a vi c n m gi tài s n l u đ ng:

- Th nh t, công ty s ti t ki m đ c chi phí giao d ch trong vi c huy đ ng v n,

và không c n ph i thanh lý tài s n đ th c hi n thanh toán

- Th hai, công ty có th s d ng tài s n l u đ ng đ đ u t cho các ho t đ ng tài chính n u các ngu n v n khác không s n có ho c có chi phí s d ng t n kém Trong b i c nh c a n c Anh, Al-Najjar và Belghitar (2011) đã cho th y ti n m t

chi m trung bình 9% t ng tài s n, Dittmar và Mahrt-Smith (2007) s d ng d li u

ti n m t Vì v y mà ti n m t đ i di n cho quy mô tài s n c a công ty Tác gi

nghiên c u ti n m t v i 3 lý do: Th nh t, d tr ti n m t có th d dàng ti p c n

v i ít s giám sát và ph n l n vi c s d ng là tùy ý Th hai là các công ty n m gi

gi ti n m t là đ i di n cho m t ph n đáng k c a tài s n công ty Cu i cùng, qua

đ i đáng k v m c đ n m gi ti n m t c a doanh nghi p

Các y u t quy t đ nh đ n n m gi ti n m t đ c s d ng b i các nghiên c u th c

mô doanh nghi p và dòng ti n th t đ phân tích th c nghi m các lý thuy t này

Ngoài ra, Afza và Adnan (2007) mô t vi c duy trì t l thanh kho n phù h p trong

m t t ch c là n n t ng cho vi c ho t đ ng thu n l i L ng ti n m t mà m t công

ty duy trì là th hi n s đ c tr ng c a các chính sách v c u trúc v n, yêu c u v

c ng s , 1999) H i đ ng qu n tr và giám đ c đi u hành ch u trách nhi m trong

xây d ng qu n lý ti n m t, qu n tr doanh nghi p, và các chính sách khác trong t

ch c Chính vì v y, quy mô c a h i đ ng qu n tr và giám đ c đi u hành đ ng th i

n m gi quy n s h u đóng vai trò quan tr ng trong t ch c và có th d n đ n vi c

duy trì m t s d ti n m t cao h n S d ti n m t cao nh th s d n đ n v n đ v chi phí đ i di n b i vì ch t ch h i đ ng qu n tr và giám đ c đi u hành không th

làm vi c theo yêu c u c a các c đông đ t i đa hóa giá tr tài s n cho h Theo các

b ng ch ng th c nghi m tr c đây, m t s bi n có kh n ng gây nh h ng đ n

vi c n m gi ti n m t c a doanh nghi p, trong nghiên c u c a Charul Shah (2011)

l y b i c nh nghiên c u t Canada Nghiên c u này có s l a ch n các bi n bao

g m: ti n m t, t l giá tr th tr ng trên giá tr s sách, t l dòng ti n trên tài s n

ròng, t l v n l u đ ng ròng trên tài s n, tính thanh kho n, quy mô công ty, c t c,

quy mô c a h i đ ng qu n tr , CEO n m gi quy n s h u và quy n qu n lý, bi n

gi công nghi p K t qu nghiên c u cho th y t s giá tr th tr ng trên giá tr s

sách, dòng ti n t do, v n l u đ ng, t l đòn b y tài chính, quy mô công ty, quy

đ c nghiên c u Canada, k t qu nghiên c u g i ý r ng có th áp d ng chung cho

các ngành s n xu t công nghi p và d ch v Al-Najjar và Belghitar (2011) s d ng

đòn b y và l i nhu n nh là các bi n s tài chính đ đ a ra quy t đ nh vi c n m gi

ti n m t Cùng nói v tác đ ng c a các nhân t tài chính lên vi c n m gi ti n m t,

có m t s bài nghiên c u nh Afza và Adnan (2007) l y d li u t th tr ng ch ng khoán Karachi đ ki m đ nh m i quan h gi a n m gi ti n m t và t l giá tr th

tr ng trên giá tr s sách, t l dòng ti n trên tài s n ròng, t l v n l u đ ng trên

t ng tài s n, t l đòn b y, quy mô công ty, c t c

Bài nghiên c u c a tác gi Wolfgang Drobetz, Matthias C Grüninger (2006) đi u

tra v tác đ ng c a h i đ ng qu n tr lên vi c n m gi ti n m t t i các công ty phi

tài chính c a Th y S t n m 1995-2004 K t qu nghiên c u cho th y trung bình

các công ty c a Th y S h u nh n m gi ti n m t và các tài s n t ng đ ng ti n

nhi u g p hai l n m c trung bình c a công ty Anh và M K t qu c ng ch ra m i

quan h t ng quan ngh ch gi a tài s n c đ nh h u hình và quy mô công ty, không

có m i quan h phi tuy n gi a t l đòn b y và tính thanh kho n Chi tr c t c và

dòng ti n ho t đ ng có m i quan h t ng quan thu n đ n n m gi ti n m t, k t qu

không tìm th y m i quan h có ý ngh a gi a c h i t ng tr ng và n m gi ti n

quan h phi tuy n gi a quy n s h u qu n lý và n m gi ti n m t, và có tác đ ng

c a liên k t thúc đ y c ng nh là tác đ ng ng c liên quan đ n vi c làm gia t ng

các r i ro không mong mu n

Wolfgang Drobetz, Matthias C Grüninger (2006), B.Al-Naijar (2012) l p lu n v

s khác nhau trong vi c n m gi ti n m t c a các công ty thu c các qu c gia khác nhau là xu t phát t b i c nh tài chính và c u trúc tài chính, ch ng h n nh vi c b o

v quy n c đông L y b i c nh m u d li u bao g m 1992 công ty thu c các qu c

gia: Brazil, Nga, n và Trung Qu c trong kho ng th i gian t n m 2002 đ n

n m 2008, sau đó so sánh các k t qu v i m u chu n t i M và Anh, B.Al-Naijar

(2012) cho th y các công ty ho t đ ng trong các qu c gia có s b o v cho quy n

và d li u v chu i th i gian, tác gi s d ng công c phân tích bi n đ ki m soát

n i sinh c a các chính sách tài chính (d tr ti n m t, c u trúc v n, và chính sách c

t c) K t qu nghiên c u cho th y m t s b ng ch ng liên quan đ n c u trúc v n và

chính sách c t c tác đ ng t i d tr ti n m t Gi a các n c phát tri n và các n c đang phát tri n có s t ng đ ng v i nhau v các y u t tài chính tác đ ng đ n vi c

n m gi ti n m t c a công ty

Venkat Subramaniam, Tony T Tang, Heng Yue, Xin Zhou (2010) đã nghiên c u

các nhân t tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t xét góc đ c u trúc công ty K t

qu cho th y các công ty đ c đa d ng hóa s n m gi ti n m t ít h n đáng k so

m nh t i vi c đi u ch nh s n xu t công nghi p t i các phân khúc, và các y u t khác

tr c đây đ c xem là các nhân t tác đ ng lên vi c n m gi ti n m t V i vi c s

d ng chu i th i gian, d li u chéo và các ki m đ nh ch t ch , nghiên c u đã ch ra

r ng vi c n m gi ti n m t ít h n trong các công ty đ c đa d ng hóa nh m h ng

đ n vi c gia t ng các c h i t ng tr ng qua các giai đo n khác nhau c a nh ng công ty này, gia t ng s s n sàng c a th tr ng v n n i đ a đang ho t đ ng

2.3 Các b ng ch ng th c nghi m v nhân t tƠi chính tác đ ng đ n vi c n m

gi ti n m t

2.3.1 T l đòn b y tài chính

Các công ty s d ng đòn b y tài chính có th n m gi ti n m t b i vì xác su t x y

ra kh ng ho ng tài chính cao Theo nghiên c u c a Baskin (1987) v i m u quan sát

là 338 công ty c a M đ nghiên c u v tính thanh kho n c a công ty, k t qu c a

nghiên c u cho th y m i quan h ng c chi u gi a t l đòn b y tài chính và t l

ti n m t n m gi T l ti n m t n m gi s gi m đi khi công ty có s d ng nhi u

n vay trong c u trúc v n Ozkan và Ozkan (2004) s d ng m u d li u c a các công ty t i V ng Qu c Anh trong giai đo n 1984-1999, k t qu nghiên c u cho

th y có s tác đ ng c a c u trúc s h u lên vi c n m gi ti n m t, đó chính là s tác

đ ng ng c chi u c a t l đòn b y tài chính lên vi c n m gi ti n m t Ngoài ra,

Al-Najjar và Belghitar (2011) s d ng d li u nghiên c u là 400 công ty phi tài

chính trong giai đo n 1991-2008, k t qu nghiên c u ch ra r ng các công ty có

nhi u tài s n có tính thanh kho n có th chuy n đ i sang ti n m t m t cách nhanh

chóng thì s có t l n m gi ti n m t ít h n i u này có ngh a là chi phí c a

ngu n v n đ u t vào tài s n có tính thanh kho n gia t ng v i m c đ s d ng đòn

b y Các nghiên c u c a Olper và các c ng s (1999), Ozkan và Ozkan (2004) và Al-Najjar và Belghitar (2011) đ u l p lu n v m i quan h ng c chi u gi a t l đòn b y tài chính và t l n m gi ti n m t D a trên n n t ng các nghiên c u này

và n n t ng lý thuy t đánh đ i c u trúc v n, Basil Al-Najjar (2012) c ng đ a ra gi

thuy t v s tác đ ng ng c chi u gi a t l đòn b y tài chính và t l n m gi ti n

m t T đó, tác gi đã đ a ra các l p lu n v vi c chi phí phá s n các n c th

tr ng m i n i c ng r t quan tr ng C n c vào các nghiên c u khác nhau v th

tr ng m i n i đ tìm ra các b ng ch ng th c nghi m cho các chi phí phá s n

(Al-Najjar, 2011; Booth và các c ng s , 2001) Cùng trong m i quan h t ng quan và

h tr vai trò giám sát c a các t ch c tài chính, Ferreira and Vilela (2004) đã cho

th y các công ty có t l n cao thì s ít có kh n ng d tr ti n m t Có đ c đi u

này là vì các công ty có t l n cao đ c ki m soát ch t ch h n so v i các công ty

các doanh nghi p là khác nhau và nó ph thu c vào nhi u y u t , t i nhi u th i

đi m khác nhau trong chu k kinh doanh Ch ng h n nh khi công ty đang m c n nhi u thì công ty nên tr ti n đ tr lãi ho c đ phòng tr ng h p ph i thanh toán

m t vào các ho t đ ng sinh l i nh mua l i c phi u ho c chi tr c t c ti n m t cho

các c đông

2.3.2 T l chi tr c t c

và t l ti n m t n m gi là t ng quan ng c chi u Khi công ty n m gi ti n m t

thì h ph i ch u chi phí, khi mu n c t gi m chi phí này thì h có th gi m l ng ti n

chi tr c t c s đánh đ i gi a chi phí n m gi ti n m t và c t gi m chi tr c t c

Nói cách khác, các công ty chi tr c t c cho c đông c a mình s có nhi u kh

n ng huy đ ng ngu n v n t bên ngoài v i chi phí th p khi h có nhu c u b ng

cách c t gi m chi tr c t c (Al-Najjar và Belghitar, 2011) T ng t , nghiên c u

c a Ozkan và Ozkan (2004) c ng cho k t qu là đ i v i các công ty có ngu n l c

tài chính bên trong còn h n h p, các chi phí v vi c n m gi ti n m t có th đ c

lo i b b ng cách phát hành c ph n ho c c t gi m vi c chi tr c t c Các tác gi cho r ng: các công ty hi n t i có kh n ng chi tr c t c thì có th n m gi ít ti n

m t và ng c l i, khi h có nhu c u v v n thì h có th huy đ ng thêm ngu n v n

v i chi phí th p b ng cách c t gi m vi c chi tr c t c Nghiên c u c a Opler và các

c ng s (1999) c ng ch ra m i quan h t ng quan âm gi a n m gi ti n m t và

chi c t c Ông cho r ng n u công ty có ngu n tài s n có tính thanh kho n, thì công

ty đó có th n m gi ngu n này b ng cách gi m đ u t và gi m c t c, ho c là huy

đ ng ngu n v n bên ngoài thông qua vi c phát hành ch ng khoán và bán tài s n

Basil Al-Najjar (2012) v i d li u đ c thu th p t 1992 công ty các qu c gia th

tr ng m i n i trong giai đo n 2002-2008 c ng đ a ra k t lu n v s tác đ ng

ng c chi u gi a t l chi tr c t c và t l n m gi ti n m t

2.3.3 L i nhu n

D a trên mô hình phân c p tài chính, ti n m t là k t qu c a ho t đ ng đ u t và tài

chính (Dittmar và c ng s , 2003) Theo đó, l i nhu n có đ c công ty dùng đ chi

tr c t c, thanh toán các kho n n , và d tr ti n m t Khi l i nhu n thu đ c ít thì

công ty s n m gi ít ti n m t và phát hành các ch ng khoán n đ tài tr cho các

d án c a h Các công ty s không s n lòng phát hành c ph n b i vì các chi phí liên quan c a vi c phát hành c ph n th ng r t cao (Al-Najjar và Belghitar, 2011;

Dittmar và c ng s , 2003; Ferreira và Vilela, 2004) T ng t nh v y, Dittmar và

c ng s (2003) đ a ra l p lu n là các công ty có dòng ti n m t luân chuy n th p s

rút ti n m t và phát hành ch ng khoán n đ tài tr cho vi c đ u t , nh ng h s

hoãn l i vi c phát hành c ph n m i b i vì vi c phát hành c ph n m i t n nhi u chi phí Theo các nghiên c u nêu trên, có m i t ng quan d ng gi a t l n m gi

ti n m t và l i nhu n K t qu nghiên c u c a Basil Al-Najjar (2012) các qu c gia

2.3.4 Thanh kho n

Chi phí chuy n đ i tài s n có tính thanh kho n sang ti n m t đ c k v ng là ít h n

các tài s n khác Do đó, các công ty có nhi u tài s n có th chuy n đ i sang ti n m t

m t cách d dàng và nhanh chóng thì ít có nhu c u n m gi ti n m t nhi u Các công ty có nhi u tài s n có tính thanh kho n cao ít b l thu c vào các th tr ng

ty các n c EMU n m gi ti n m t Bài nghiên c u này kh o sát các y u t quy t

đ nh đ n s d ti n m t cho các công ty trong EMU, b ng cách s d ng d li u

b ng cho giai đo n 1987-2000 Tác gi đã s d ng t l ti n m t trên tài s n nh là

m t hàm c a các đ c tính công ty và qu c gia T ng t nh phát hi n tr c đó

nghiên c u c a Opler và c ng s (1999) và Ozkan (2002) v các y u t quy t đ nh

đ n vi c n m gi ti n m t c a các công ty, k t qu ch ra r ng l ng ti n m t đ c

n m gi c a công ty có m i t ng quan âm v i l ng tài s n có tính thanh kho n

thay th D a trên lý thuy t đánh đ i c u trúc v n, Ferreira và Vilela (2004) đã gi i

thích tình tr ng thi u h t ti n m t, các tài s n có tính thanh kho n d dàng đ c thanh lý và do đó các tài s n này có th thay th cho ti n m t Ferreira và Vilela

(2004), Ozkan và Ozkan (2004), cao (Al-Najjar và Belghitar, 2011) có chung quan

đi m v m i quan h t ng quan âm gi a t l thanh kho n c a tài s n và t l n m

gi ti n m t Basil Al-Najjar (2012) kh o sát trên 6 qu c gia c a th tr ng m i n i,

s d ng d li u chéo và d li u th i gian v i s l ng m u kh o sát l n c ng đ a ra

l p lu n t ng t v s tác đ ng ng c chi u c a t l thanh kho n và t l n m gi

ti n m t

2.3.5 Quy mô công ty

Pettit và Singer (1985) đ a ra các l p lu n trong nghiên c u c a mình v v n đ b t

cân x ng thông tin ít có nh h ng đ n các công ty l n vì h có l i th kinh t trong

s n xu t nh quy mô, có đi u ki n ph bi n thông tin v chính công ty c a mình,

gi m thi u chi phí giao d ch, chi phí s d ng các ngu n v n huy đ ng t bên ngoài

Các k t qu nghiên c u trên cho th y m i quan h t ng quan âm gi a quy mô

công ty và t l n m gi ti n m t Ozkan và Ozkan (2004) cho r ng n u quy mô công ty là nguyên nhân c a b t cân x ng thông tin, ph n ánh v chi phí tài tr t ngu n v n bên ngoài thì m i quan h t ng quan âm gi a quy mô công ty và vi c

n m gi ti n m t đ c ch p nh n Tuy nhiên n u quy mô công ty đ c xem xét nh

m t ch s cho kh ng ho ng tài chính thì các công ty nh có nhi u kh n ng đ c

thanh lý khi h r i vào tình tr ng kh ng ho ng tài chính Chính vì th , các công ty

ho ng Trong th i k kh ng ho ng, nhà qu n tr th ng lo l ng v t ng lai s p t i

c a doanh nghi p Do đó, ti n m t tr thành m t t m ch n b o v cho các công ty,

tích l y ti n m t trong th i k kh ng ho ng là m t l a ch n khôn ngoan V i l p

n m gi nhi u ti n m t h n các đ i tác l n b i vì h ph i đ i m t v i chi phí cao khi huy đ ng v n t bên ngoài Các công ty l n đ c đa d ng hóa nhi u h n các

công ty nh , vì th các công ty l n ít có kh n ng x y ra tình tr ng phá s n h n so

v i các công ty nh , và ít chu các chi phí liên quan đ n ki t qu tài chính và phá

Al-Najjar (2012) đã ch ng minh có m i quan h t ng quan âm gi a quy mô công ty

và t l n m gi ti n m t Các công ty nh ít có kh n ng huy đ ng các ngu n v n

t bên ngoài nên có nhu c u n m gi ti n m t nhi u h n Tuy nhiên, Khi xem xét

m t cách công b ng, các công ty l n ít x y ra v n đ b t cân x ng thông tin h n so

v i các công ty nh , do đó các nhà qu n tr c a h có kh n ng linh đ ng h n trong

các chính sách tài chính, và khi có s linh đ ng trong qu n lý, các nhà qu n tr có

xu h ng n m gi ti n m t nhi u h n đ tránh các r i ro c a th tr ng (Al-Najjar

và Belghitar, 2011)

Bên c nh các b ng ch ng th c nghi m v các nhân t tác đ ng lên vi c n m gi

ti n m t, còn có nhi u nghiên c u khác đi u tra v tác đ ng c a vi c n m gi ti n

m t lên giá tr công ty Ch ng h n nh các nghiên c u c a Martinez-Sola,

Garcia-Teruel và Martinez-Sola (2010) s d ng d li u c a n c M và k t qu cho th y

có m i quan h gi a vi c n m gi ti n m t và giá tr công ty Tr c đó, nghiên c u

c a Tong (2009) cho r ng giá tr c a n m gi ti n m t các công ty đa d ng hóa ít

h n các công ty không đ c đa d ng hóa V i vi c áp d ng ph ng pháp c a Faulkender và Wang (2006), Tong đã đo l ng giá tr biên c a vi c n m gi ti n

nghi p Theo nghiên c u này, giá tr biên c a m t đ ng đô la trong các công ty đã

đa d ng hóa th p h n so v i các công ty ch a đ c đa d ng hóa, ng ý r ng đa d ng

hóa công ty làm gi m giá tr n m gi ti n m t thông qua các v n đ v chi phí đ i

di n Pinkowitz, Stulz và Williamson (2006) ch ra m i quan h t ng quan không

m nh gi a vi c n m gi ti n m t và giá tr công ty các qu c gia mà t i đó s b o

h n

Foley, Hartzell, Titman và Twite (2007) s d ng m u d li u là các công ty đa qu c

gia c a M , ki m tra t m quan tr ng c a vi c n m gi nhi u ti n m t trong b i c nh

có s tác đ ng c a thu K t qu cho th y các công ty có t l hoàn thu cao thì s

n m gi nhi u ti n m t Guney, Ozkan và Ozkan (2003) đi u tra v vi c n m gi

ti n m t các qu c gia khác nhau nh Pháp, Nh t, c, Anh K t qu cho th y s

t ng quan âm gi a tác đ ng s h u và n m gi ti n m t Mikkelson và Partch

(2002) nghiên c u v m i liên h gi a d tr ti n m t và ho t đ ng c a doanh

nghi p, h cho r ng hi u qu ho t đ ng c a các công ty có l ng ti n m t cao t t

h n các công ty khác có cùng quy mô và ngành ngh nh ng có l ng ti n m t th p

Tác gi đã dùng các bi n quan

sát theo d li u chéo, v i m u quan sát là 338 công ty c a M

đ nghiên c u v tính thanh

kho n c a công ty

K t qu c a nghiên c u cho th y 9.6% ngu n v n

tài chính và t l ti n m t

n m gi

Olper và các c ng s

ng c chi u gi a t l đòn b y tài chính và t l

n m gi ti n m t

Ozkan và Ozkan (2004)

(2011) M u nghiên c u bao g m 400

công ty phi tài chính Anh

trong giai đo n 1991-2008

kho n có th chuy n đ i

sang ti n m t m t cách nhanh chóng thì s có t

t l đòn b y tài chính và

t l n m gi ti n m t

Basil Najjar (2012)

hình d li u b ng đ c s

d ng trong nghiên c u này

K t qu nghiên c u ch ng minh s tác đ ng ng c

gi a n m gi ti n m t và chi c t c

Vi c n m gi ti n m t công ty

và chính sách chi tr c t c

M u nghiên c u bao g m 400 công ty phi tài chính Anh

trong giai đo n 1991-2008

qu n tr doanh nghi p qu c t

và qu n tr ti n m t đ c

nghiên c u qua d li u c a 11.000 công ty thu c 45 qu c gia

Ferreira và Vilela

Các y u t quy t đ nh vi c n m

gi ti n m t t i các qu c gia

K t qu nghiên c u cho

th y có m i quan h tác

(2004) EMU, bao g m 12 qu c gia

trong giai đo n 1987-2000 Bài

Vi c n m gi ti n m t công ty

và chính sách chi tr c t c

M u nghiên c u bao g m 400 công ty phi tài chính Anh

trong giai đo n 1991-2008

Bài nghiên c u đ a ra l p

lu n v m i quan h tác

đ ng cùng chi u gi a t

l n m gi ti n m t và l i nhu n

Basil Najjar (2012)

quan âm v i l ng tài s n

có tính thanh kho n thay

th

Ozkan (2002)

Phân tích th c nghi m v c u trúc n c a công ty Bài nghiên

c u l y d li u t 429 công ty phi tài chính Anh trong kho ng th i gian 1983-1996

Ferreira và

Vilela (2004)

Các y u t quy t đ nh vi c n m

gi ti n m t t i các qu c gia EMU, bao g m 12 qu c gia

trong giai đo n 1987-2000 Bài

m t, các tài s n có tính thanh kho n d dàng đ c thanh lý và do đó các tài

s n này có th thay th cho ti n m t T đó ch ra

Các y u t quy t đ nh vi c n m

gi ti n m t t i các qu c gia EMU, bao g m 12 qu c gia

K t qu nghiên c u cho

th y m i quan h t ng

quan âm gi a t l thanh

trong giai đo n 1987-2000 Bài

Vi c n m gi ti n m t công ty

và chính sách chi tr c t c

M u nghiên c u bao g m 400 công ty phi tài chính Anh trong kho ng th i gian 1991-

Quy mô công ty tác đ ng nh

chính và các hành vi tài chính

c a công ty? Bài nghiên c u làm rõ s khác bi t gi a các công ty có quy mô khác nhau

Quy mô

công ty

Ozkan (2004)

gi ti n m t t i các qu c gia EMU, bao g m 12 qu c gia

trong giai đo n 1987-2000 Bài

Vi c n m gi ti n m t công ty

và chính sách chi tr c t c

M u nghiên c u bao g m 400 công ty phi tài chính Anh trong kho ng th i gian 1991-

2008

Các công ty l n đ c đa

d ng hóa nhi u h n các

công ty nh , vì th các công ty l n ít có kh n ng

c a 1992 công ty thu c các

qu c gia th tr ng m i n i trong giai đo n 2002-2008, mô

Tóm l i, trong ch ng này, đ tài đã tóm l c l i các lý thuy t liên quan đ n qu n

tr ti n m t c a công ty, đ ng th i tóm t t các b ng ch ng th c nghi m tr c đây

v các nhân t tác đ ng đ n vi c n m gi m t đ làm c s cho vi c l a ch n các

bi n nghiên c u và các phân tích ti p theo ch ng ti p theo

CH NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U

M i m t mô hình phân tích hay d báo đi u có nh ng u và nh c đi m riêng, đi u

này xu t phát t nh ng gi đ nh trong mô hình đ c ng d ng Theo đó mô hình

nghiên c u sau s kh c ph c nh ng nh c đi m c a mô hình nghiên c u tr c đó,

báo ngày càng chính xác h n các hi n t ng kinh t , tài chính-ch ng khoán Trên

c s k th a các nghiên c u tr c đây, trong ph m vi nghiên c u c a mình đ tài

s s d ng mô hình h i quy đa bi n, c th v i mô hình 3 cho d li u b ng : Pooled OLS, Fixed Effect, Random Effect đ ki m đ nh các gi thi t nghiên c u d a trên

n n t ng nghiên c u c a Al-Najjar (2012)

3.1 C s d li u

D li u nghiên c u c a đ tài đ c thu th p t các công ty c ph n Vi t Nam không

bao g m các công ty trong l nh v c tài chính bao g m: V t li u c b n, hàng tiêu

dùng, công nghi p, d ch v tiêu dùng, y t , các d ch v h t ng, công ngh và d u

giao d ch ch ng khoán Hà N i Các công ty thu c l nh v c tài chính, ngân hàng,

b o hi m đ c lo i ra kh i m u nghiên c u vì s khác bi t khá l n c a chúng so

v i các doanh nghi p thông th ng, đ ng th i do m c đích s d ng v n l u đ ng,

v n luân chuy n c a các công ty tài chính th ng cho các m c đích khác nhau,

không ph i là tài s n ch y u đ u t vào ho t đ ng s n xu t kinh doanh Ban đ u

m u d li u đ c ch n là 313 công ty, th i gian nghiên c u trong giai đo n 2007

đ n 2013, v i 2191 quan sát Tuy nhiên, tiêu chí đ ch n các công ty phí tài chính

đ c ch n đ đ a vào nghiên c u là ph i đ m b o đ m b o đ y đ d li u c a các

khi lo i b các công ty không đ y đ d li u k t qu d li u c a đ tài g m 234

công ty D li u đ c thu th p t các báo cáo th ng niên, báo cáo tài chính, các thông tin đ c công b chính th c, website c a các công ty, website c a S giao

d ch ch ng khoán Thành Ph H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà N i