Ảnh hưởng của minh bạch thông tin và kỳ hạn nợ lên hiệu quả đầu tư của các công ty niêm yết việt nam

38 TINăVĨăK ăH NăN ăLểNăHI UăQU ă UăT ăC AăCỄCăCỌNGăTYă... NIểMăY TăVI TăNAM ..... CH NGăă2ăăậ NH NGăNGHIểNăC UăTH CăNGHI Mă2.1... Biddle and Gilles Hilary and Rodrigo S... Trong khi đó

CÁC CÔNG TY NIÊM Y T VI T NAM

TP H Chí Minh - N mă2014

B GIÁO D CăVĨă ĨOăT O

CÁC CÔNG TY NIÊM Y T VI T NAM

Chuyên ngành: Tài chính ậ Ngân hàng

L IăCAMă OAN

Tôi xin cam đoan, Lu n V n Th c s kinh t ắ nh h ng c a minh b ch thông tin

và k h n n lên hi u qu đ u t c a các công ty niêm y t Vi t Nam” là k t qu làm

vi c c a chính cá nhân tôi d i s h ng d n c a Ti n s Nguy n Th Uyên Uyên ậ

Gi ng viên Tr ng i h c Kinh t Thành ph H Chí Minh

Các s li u, k t qu trong lu n v n là trung th c và ch a t ng đ c ai công b trong b t k công trình nào khác Tôi s ch u trách nhi m v n i dung tôi đư trình bày trong lu n v n này

Tp H Chí Minh, ngày 30 tháng 5 n m 2014

TÁC GI

Nguy n Th Thu H ng

M C L C TRANG PH BÌA

L IăCAMă OAN

M CăL C

DANHăM CăCỄCăCH ăVI TăT T

DANHăM CăCỄCăB NGă

TịMăT T 1

CH NGă1ăậ GI IăTHI UăV ă ăTĨI 2

1.1 Lý do ch n đ tài 2

1.2 M c tiêu nghiên c u và các v n đ nghiên c u 2

1.3 Ph ng pháp nghiên c u 3

1.4 Ý ngh a c a đ tài 4

1.5 K t c u c a đ tài 4

CH NGăă2ăăậ NH NGăNGHIểNăC UăTH CăNGHI MăTRểNăTH ăGI Iă V ă NHăH NGăC AăMINHăB CHăTHỌNGăTINăVĨăK ăH NăN ă I V IăHI UăQU ă UăT 6

2.1 Các y u t quy t đ nh hi u qu đ u t c a doanh nghi p 6

2.2 Hi u qu đ u t và minh b ch thông tin 6

2.3 Hi u qu đ u t và k h n n 7

2.4 Minh b ch thông tin và k h n n v i hi u qu đ u t 9

K TăLU NăCH NGă2 15

CH NGă3ăậ D ăLI UăVĨăPH NGăPHỄPăNGHIểNăC U 17

3.1 M u và ph ng pháp thu th p s li u 17

3.1.1 Quy mô và đ i t ng nghiên c u 17

3.1.2 Ph ng pháp l y m u 18

3.1.3 Thu th p d li u 18

3.2 Các mô hình nghiên c u 19

3.2.1 Mô hình nghiên c u nh h ng riêng bi t c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t 19

3.2.2 Mô hình nghiên c u đ ng th i c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t 20

3.2.3 Mô hình hi u qu đ u t thay th 21

3.3 Các gi thuy t c a bài nghiên c u 22

3.3.1 Gi thuy t v nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t c a các doanh nghi p Vi t Nam 22

3.3.2 Gi thuy t v nh h ng c a k h n n lên hi u qu đ u t c a các doanh nghi p Vi t Nam 22

3.3.3 Gi thuy t v nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t trong m i liên h v i k h n n c a các doanh nghi p Vi t Nam 23

3.4 Ph ng pháp đo l ng các bi n 23

3.4.1 o l ng bi n ph thu c ậ hi u qu đ u t 23

3.4.2 o l ng bi n gi i thích ậ đ i di n cho minh b ch thông tin c a doanh nghi p 25

3.4.3 o l ng bi n gi i thích ậ k h n n và các bi n ki m soát 27

3.5 Ph ng pháp nghiên c u 33

3.5.1 Th ng kê mô t 33

3.5.2 Mô hình h i quy Pooled ậ OLS ậ h i quy k t h p t t c các quan sát 33

3.5.3 Ki m đ nh gi thi t v h s h i quy 33

3.5.4 Ki m đ nh đa c ng tuy n 34

3.5.5 Ki m đ nh ph ng sai ậ sai s thay đ i 34

3.5.6 Ki m đ nh t t ng quan ậ Ki m đ nh Durbin Watson 35

3.5.7 Ki m đ nh n i sinh 36

KÉTăLU NăCH NGă3 38

TINăVĨăK ăH NăN ăLểNăHI UăQU ă UăT ăC AăCỄCăCỌNGăTYă

NIểMăY TăVI TăNAM 40

4.1 Th ng kê mô t 40

4.1.1 Th ng kê mô t các bi n 40

4.1.2 Ma tr n t ng quan 42

4.2 K t qu h i quy 45

4.2.1 K t qu ki m đ nh nh h ng c a FRQ và STDebt lên hi u qu đ u t trong các doanh nghi p t i Vi t Nam theo mô hình M1 45

4.2.2 K t qu ki m đ nh tác đ ng t ng tác gi a FRQ và STDebt lên hi u qu đ u t trong các doanh nghi p t i Vi t Nam theo mô hình M2 51

4.2.3 K t qu hi m đ nh nh h ng c a FRQ và STDebt lên InvEff theo mô hình hi u qu đ u t thay th 54

4.3 Ki m tra tính v ng ch c 56

4.3.1 Mô hình hi u qu đ u t v i th p phân v 25 và 75 c a STDebt 56

4.3.2 Ki m tra v n đ n i sinh 60

4.4 Tóm t t và đ i chi u k t qu nghiên c u thu đ c v i bài nghiên c u g c t i Tây Ban Nha 62

KÉTăLU NăCH NGă4 65

CH NGă5:ăK TăLU N 66

5.1 K t lu n v k t qu nghiên c u 66

5.2 H n ch c a bài nghiên c u 67

5.3 Nh ng g i ý và h ng nghiên c u ti p theo 67

TĨIăLI UăTHAMăKH O

PH ăL C

DANH M C CÁC CH VI T T T

CFO_ATA Dòng tiên ho t đ ng trên t ng tài s n bình quân

InvEff Hi u qu đ u t

LnSales Qui mô doanh nghi p

Tobin’s Q Ch s TobinQ

DANHăM CăCỄCăB NGă

B ng 3-1: Ngành ngh ho t đ ng c a các công ty trong m u nghiên c u 17

B ng 3-2 : Cách tính các h s trong công th c tính ch s Z c a Altman 29

B ng 3-3 : B ng t ng h p các bi n ki m soát 32

B ng 4-1: Th ng kê mô t 41

B ng 4-2: Ma tr n t ng quan 44

B ng 4-3: nh h ng c a FRQ, STDebt và bi n ki m soát lên hi u qu đ u t theo mô hình M1 45

B ng 4-4: nh h ng c a FRQ và STDebt lên hi u qu đ u t c a các công ty đ u t quá m c và đ u t d i m c ậ theo mô hình M1 49

B ng 4-5: K t qu h i quy có xét tác đ ng t ng tác gi a FRQ và STDebt (I) 51

B ng 4-6: K t qu h i quy khi s d ng c l ng đ u t d ki n theo mô hình Chel (2011) 54

B ng 4-7: K t qu h i quy có xét tác đ ng t ng tác gi a FRQ và STDebt (II)

57

B ng 4-8: K t qu h i quy có xét tác đ ng t ng tác gi a FRQ và STDebt (III)

59

B ng 4-9: K t qu h i quy 2SLS nh h ng c a FRQ, STDebt lên InvEff 61

B ng 4-10: So sánh k t qu nghiên c u c a tác gi t i Vi t Nam và nghiên c u t i Tây Ban Nha 64

TịMăT T

Bài nghiên c u này xem xét vai trò c a tính minh b ch thông tin và k h n n lên hi u

qu đ u t c a các công ty niêm y t t i m t th tr ng m i n i là Vi t Nam Bài

nghiên c u s d ng ph ng pháp bình ph ng bé nh t g p v i d li u c a 276 công ty

niêm y t trên hai sàn ch ng khoán Vi t Nam trong giai đo n 2009 - 2012, k quan sát tính theo n m; bài nghiên c u có nh ng phát hi n quan tr ng sau đây:

(1) T n t i m i t ng quan kh ng đ nh v i m c ý ngh a cao gi a minh b ch thông tin và

k h n n v i hi u qu đ u t (p<0,01) i u này có ngh a là các công ty có tính minh

b ch thông tin tài chính cao thì s c i thi n đ c hi u qu đ u t ; vi c rút ng n k h n

n c ng giúp cho đ u t có hi u qu h n

(2) Tính minh b ch thông tin giúp c i thi n tình tr ng đ u t quá m c và đ u t d i

m c

(3) Vi c rút ng n k h n n làm gi m quá trình đ u t quá m c và đ u t d i m c

(4) Minh b ch thông tin và k h n n có th thay th nhau trong vi c c i thi n hi u qu

đ u t do t n t i hi u ng t ng tác gi a hai nhân t này

K t qu bài nghiên c u đ a ra m t b ng ch ng th c nghi m v s nh h ng c a minh

b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t c a các công ty t i Vi t Nam Do đó,

các công ty t i Vi t Nam c n chú tr ng đ n tính minh b ch thông tin c a báo cáo tài

chính và rút ng n k h n n đ c i thi n hi u qu đ u t giúp t o ra tác đ ng tích c c lên

kh n ng sinh l i c a công ty

T khóa: Hi u qu đ u t , minh b ch thông tin, k h n n , đ u t quá m c, đ u t

d i m c

CH NGă1ăậ GI IăTHI UăV ă ăTĨI 1.1 Lý do ch n đ tài

Nh ng n m qua, n n kinh t Vi t Nam đư tr i qua khá nhi u bi n đ ng, t t ng tr ng

n đ nh đ n t ng tr ng cao, suy thoái và b nh h ng c a cu c kh ng ho ng kinh t

th gi i vào nh ng n m 2008 ậ 2009, v i h u qu kéo dài cho đ n hi n nay đư tác

đ ng m nh đ n hi u qu đ u t c a các doanh nghi p Vi t Nam Vì v y, các doanh

nghi p c n ph i chú tr ng đ n các y u t nh h ng đ n hi u qu đ u t

ư có nhi u h c gi trên th gi i nghiên c u các y u t tác đ ng đ n hi u qu đ u t

nh Gary C.Biddle, Gilles Hilary và Rodrigo vào n m 2009, Juan Manuel Garcia vào

n m 2010 K t qu nh ng nghiên c u này đư phát hi n ra y u t minh b ch thông tin tác đ ng tích c c đ n hi u qu đ u t Và g n đây nh t n m 2013 M.Fuensanta Cutillas và Juan Pedro Sanchez đư nghiên c u tính minh b ch thông tin và k h n n tác đ ng lên hi u qu đ u t c a các công ty niêm y t t i Tây Ban Nha k t qu đ a ra

là càng minh b ch thông tin thì càng đ u t có hi u qu , k h n n ng n giúp doanh

nghi p c i thi n đ c tình tr ng đ u t quá m c và đ u t d i m c V i xu h ng

nghiên c u m i này tác gi mu n xem xét li u Vi t Nam có t n t i nh h ng c a

minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t hay không? Vì v y tác gi

nghiên c u “ nh h ng c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t

c a các công ty niêm y t Vi t Nam” trong giai đo n t n m 2009 đ n 2012 cho Lu n

v n Th c s Kinh t c a mình

1.2 M c tiêu nghiên c u và các v năđ nghiên c u

Nghiên c u này nh m m c tiêu ki m đ nh nh h ng c a minh b ch thông tin tài

chính và k h n n lên hi u qu đ u t c a các công ty niêm y t t i Vi t Nam

Các câu h i nghiên c u chính đ c đ t ra là:

M t là: nh ng b ng ch ng th c nghi m trên th gi i v nh h ng c a minh b ch

thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t có k t lu n nh th nào và có đ ng nh t v i

nhau không?

Hai là: So v i các nghiên c u khác, k t qu nghiên c u nh h ng c a minh b ch

thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t t i Vi t Nam có gì khác bi t và nguyên

nhân c a s khác bi t đó?

1.3 Ph ngăphápănghiênăc u

Bài nghiên c u này s d ng các nghiên c u tr c đây đ làm c s cho vi c xác đ nh

nh h ng c a tính minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t D li u đ

ch y mô hình h i quy s d ng trong bài nghiên c u này đ c thu th p t báo cáo tài

chính công b hàng n m c a các công ty niêm y t trên S giao d ch ch ng khoán

thành ph H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà N i, trong đó tác gi lo i tr

các công ty tài chính và công ty công ích D li u v giá giao d ch c phi u c a các

công ty đ c thu th p t website c a S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí

Minh (www.hsx.vn) và S giao d ch ch ng khoán Hà N i (www.hnx.vn) D li u thu

th p đ c đ a vào excel đ tính toán cho ra k t qu các bi n

Bài nghiên c u đ c th c hi n theo ph ng pháp nghiên c u đ nh l ng v i s h tr

c a Eviews 8.Nghiên c u d a trên mô hình h i quy Pooled - OLS trên d li u b ng

(Panel data) đ c l ng nh h ng c a minh b ch thông tin tài chính và k h n n

lên hi u qu đ u t c a công ty

Ph m vi nghiên c u là 276 công ty niêm y t trên hai sàn ch ng khoán Vi t Nam v i nhi u ngành ngh ho t đ ng, th i gian nghiên c u là 4 n m: t n m 2009 đ n n m

- STDebt: k h n n

Bi n ki m soát:

- LnSales: qui mô doanh nghi p

- LnAge: tu i c a doanh nghi p

- Tang: m c đ tài s n h u hình trong t ng tài s n

- StdCFO: đ bi n đ ng c a dòng ti n ho t đ ng

- StdSales: đ bi n đ ng c a doanh thu

- Tobin ’săQ: ch s TobinQ

- Z: ch s s c m nh tài chính Altman

- Loss: s hi n di n c a t n th t

- CFO_ATA: dòng ti n ho t đ ng trên t ng tài s n bình quân

- Opercycle: đ dài c a chu k kinh doanh

1.4 ụăngh aăc aăđ tài

Trong nh ng n m qua, n n kinh t Vi t Nam đư tr i qua nhi u bi n đ ng, t o đi u ki n

thu n l i c ng nh gây ra nh ng khó kh n cho doanh nghi p trong vi c l a ch n các

d án đ u t có hi u qu Lu n v n này cung c p m t b ng ch ng th c nghi m nh

h ng c a minh b ch thông tin tài chính và k h n n lên hi u qu đ u t D a vào

n n t ng đó, các nhà qu n lý có thêm nhi u gi i pháp đ c i thi n hi u qu đ u t giúp

t i đa hóa kh n ng sinh l i t o ra giá tr cho doanh nghi p, cho các c đông - đ c bi t

là t i th tr ng m i n i nh Vi t Nam

1.5 K t c u c aăđ tài

Ngoài ph n tóm t t, danh m c các ch vi t t t, danh m c b ng, tài li u tham kh o, ph

l c, đ tài g m 5 ch ng, bao g m:

Ch ngă1: Gi i thi u v đ tài Trong ch ng này tác gi trình bày t ng quan v lý

do ch n đ tài, m c tiêu và các câu h i nghiên c u, ph ng pháp và ph m vi nghiên

c u, c ng nh gi i thi u b c c lu n v n

Ch ngă2: B ng ch ng th c nghi m v nhăh ng c a minh b ch thông tin tài chính và k h n n lên hi u qu đ uăt Ch ng này, tác gi trình bày và t ng h p

các lý thuy t n n t ng c ng nh t ng quan các nghiên c u tr c đây làm n n t ng lý

lu n cho nghiên c u c a tác gi t i Vi t Nam

Ch ngă3: D li u vƠăPh ngăphápănghiên c u ch ng này tác gi trình bày

ph ng pháp và ngu n d li u đ th c hi n bài nghiên c u, c ng nh mô t các mô

hình nghiên c u và các bi n đ c s d ng trong mô hình

Ch ngă4: Ki măđ nh nhăh ng c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u

qu đ uăt ăc a các công ty niêm y t Vi t Nam S d ng ph ng pháp và d li u

c a ch ng 3, ch ng này tác gi ti n hành ch y h i quy đ tìm ra m i t ng quan

c a nhân t minh b ch thông tin, k h n n và các nhân t ki m soát lên hi u qu đ u

t T đó đ a ra các k t qu c a bài nghiên c u và đ i chi u v i các k t qu nghiên

c u tr c đây

Ch ngă5: K t lu n Ch ng này tóm t t l i k t qu nghiên c u và kh ng đ nh tính

minh b ch thông tin và k h n n có tác đ ng lên hi u qu đ u t c a doanh nghi p

Nh ng đi m còn h n ch c a lu n v n c ng đ c trình bày đ làm ti n đ cho các

nghiên c u sau này

CH NGăă2ăăậ NH NGăNGHIểNăC UăTH CăNGHI Mă

2.1 Các y u t quy tăđ nh hi u qu đ uăt c a doanh nghi p

Khi đánh giá m t d án có đ t đ c hi u qu đ u t hay không doanh nghi p c n xem

xét nh ng y u t tác đ ng tích c c hay tiêu c c đ n hi u qu đ u t Hi n nay trên th

gi i có nhi u nghiên c u khung lý thuy t v hi u qu đ u t giúp các doanh nghi p có

cái nhìn chính xác h n v các y u t nh h ng đ n quy t đ nh hi u qu đ u t , c

th :

Theo lý thuy t tân c đi n, giá tr kho n đ u t c a doanh nghi p đ t c c đ i khi l i

nhu n biên b ng chi phí biên Và trong đi u ki n th tr ng hoàn h o thì các d án có

NPV (hi n giá thu n) d ng s đ c tài tr và th c hi n Tuy nhiên các h c thuy t c a

Hubbard vào n m 1998; c a Bertrand và Mullainathan vào n m 2003 l i mâu thu n

v i gi đ nh này Các tác gi này cho r ng, trong th tr ng không hoàn h o, thông tin

b t cân x ng làm cho tính minh b ch thông tin b gi m, d n đ n vi c các doanh nghi p

qu n lý thông tin t t h n v n có th m c ph i v n đ đ u t quá m c ho c công ty có

th r i vào tình tr ng đ u t d i m c khi b qua m t s d án có kh n ng sinh l i do

ngu n tài tr b h n ch

2.2 Hi u qu đ uăt ăvƠăminhăb ch thông tin

Bushman và Smith vào n m 2001; McNichols và Stubben vào n m 2008 đư phát tri n

h ng nghiên c u d a trên nh h ng c a minh b ch thông tin đ n hi u qu đ u t Các tác gi này cho r ng minh b ch thông tin cao h n làm cho các nhà qu n lý có

trách nhi m h n trong quá trình giám sát các ho t đ ng c a công ty, khi đó s b t cân

x ng trong thông tin và l a ch n b t l i có th đ c gi m b t, v n đ đ u t quá m c

và đ u t d i m c c ng đ c h n ch M t khác, minh b ch thông tin c ng có th nâng cao hi u qu đ u t b ng cách cho phép các nhà qu n lý đ a ra quy t đ nh đ u t

t t h n thông qua vi c nh n đ nh đúng đ n h n các d án

C ng nghiên c u s nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t , nghiên

c u c a Biddle và Hilary vào n m 2006 đư tìm th y b ng ch ng ch ra r ng minh b ch

thông tin tài chính làm gi m đ nh y c m trong dòng ti n đ u t Phát tri n theo

h ng nghiên c u này, Biddle và các c ng s vào n m 2009, Chen và các c ng s vào

n m 2010, M.Fuensanta Cutillas và Joan Pedro Sanchez vào n m 2013 nghiên c u t i

M , th tr ng m i n i Châu Âu và Tây Ban Nha đư tìm ra các b ng ch ng v nh

h ng c a minh b ch thông tin đ i v i các tr ng h p: đ u t quá m c và đ u t d i

m c K t qu là càng minh b ch thông tin càng giúp các công ty c i thi u đ u t

Trong tr ng h p đ u t d i m c thì minh b ch thông tin giúp doanh nghi p đ u t

thêm vào các d án có hi u qu , công ty đang đ u t quá m c thì minh b ch thông tin giúp doanh nghi p rà soát l i các kho n đ u t đ gi m b t nh ng d án đ u t th t s

ch a c n thi t Phù h p v i nghiên c u này, García Lara và các c ng s vào n m 2010

đư tìm th y s b o th trong k toán c a các công ty làm gi m đ nh y c m trong dòng

ti n đ u t trong các công ty đang đ u t quá m c và t o đi u ki n ti p c n v i ngu n

tài tr bên ngoài trong các công ty đang đ u t d i m c

2.3 Hi u qu đ uăt ăvƠăk h n n

Các nghiên c u g n đây đ u tìm th y vai trò c a ngu n tài tr b ng n đ i v i các

quy t đ nh đ u t mà c th là v i k h n n ng n s giúp cho vi c đ u t có hi u qu

h n làm r nh ng nh n đ nh này, tác gi đ tài này xin trình bày khung lý thuy t

c ng nh các b ng ch ng mà các tác gi tr c đư nghiên c u trên nhi u qu c gia khác

nhau

Myers vào n m 1977; Jensen vào n m 1986 đư tìm th y nh h ng c a n trong vi c

làm gi m quy n quy t đ nh c a ng i qu n lý trong quy t đ nh đ u t D' Mello và

Miranda vào n m 2010 tìm th y m t s b ng ch ng cho th y r ng n làm gi m đ u t

quá m c ng th i các nghiên c u này tìm th y vai trò c a k h n n trong tình tr ng thông tin b t cân x ng và cho th y r ng vi c s d ng các kho n n ng n h n là m t c

ch có th làm gi m b t s b t cân x ng thông tin và chi phí trung gian gi a các c

đông, ch n và nhà qu n lý

Bên c nh đó Flannery vào n m 1986 đ ng trên góc đ c a ng i đi vay cho r ng v i

tình tr ng thông tin b t cân x ng, các doanh nghi p có d án t t s thích k h n n

ng n h n T góc đ c a ng i cho vay, khi đ i m t v i thông tin b t cân x ng, vi c

s d ng các kho n n ng n h n là phù h p h n so v i n dài h n đ giám sát quá trình

qu n lý ho t đ ng c a doanh nghi p Vì v y, vi c rút ng n k h n n cho phép ki m

soát t t h n các nhà qu n lý, b i vì k h n n ng n h n đòi h i th ng l ng th ng xuyên h n Lúc này ng i cho vay có th xác đ nh hi u qu c a các công ty trong giai

đo n đ u và sau đó h có th quy t đ nh gia h n ho c thay đ i các đi u kho n h p

đ ng vay (Ortiz - Molina và Penas, 2008)

Khi nghiên c u v nh h ng c a k h n n lên hi u qu đ u t trong các tr ng h p

đ u t quá m c và đ u t d i m c Các b ng ch ng cho th y r ng k h n n có th

đ c s d ng nh m gi m thi u v n đ đ u t quá m c và đ u t d i m c: khi có các

d án NPV d ng các doanh nghi p có th tài tr b ng n ng n h n làm gi m v n đ

đ u t d i m c, b i vì các kho n n s đ c thanh toán trong m t th i gian ng n t o

ra l i nhu n cho công ty (Myers, 1977) Ngoài ra, d a vào vòng quay n ng n h n,

ng i cho vay có th giám sát ng i đi vay t t h n do đó làm gi m xung đ t gi a

ng i cho vay và ng i đi vay khi có c h i đ u t (Barclay và Smith, 1995 ; Guedes

và Opler 1996; Parrino và Weisbach, 1999; và Lai, 2011)

Ngoài vi c ki m đ nh nh ng nh h ng riêng bi t c a minh b ch thông tin tài chính và

k h n n đ n hi u qu đ u t , bài nghiên c u ki m đ nh thêm hi u ng t ng tác c a

hai y u t này, t c là ki m đ nh nh h ng c a minh b ch thông tin đ i v i hi u qu

đ u t khi m t k h n n xác đ nh i u này có ngh a, hi u qu c a minh b ch thông

tin trong quy t đ nh đ u t có th gi m nh khi có hi n di n c a n ng n h n vì thông

qua các ch n , kho n n ng n h n có th phát sinh s giám sát v ho t đ ng qu n lý

nh m gi m đ u t quá m c và n ng n h n c ng có th mang l i l i ích cho ng i

qu n lý th c hi n đ u t đúng đ n trong tình tr ng đ u t d i m c Ng c l i, nh

h ng c a minh b ch thông tin đ n hi u qu đ u t có th l n h n đ i v i nh ng

doanh nghi p có n ng n h n cao

2.4 Minh b ch thông tin và k h n n v i hi u qu đ uăt

Các nghiên c u trên th gi i đư ti p c n v n đ nh h ng c a minh b ch thông tin và

k h n n lên hi u qu đ u t b ng nhi u cách: trong khi m t s h c gi nghiên c u

nh h ng c a minh b ch thông tin, m t s h c gi khác nghiên c u vi c rút ng n k

h n n có tác đ ng đ n hi u qu đ u t ho c xem xét các tác đ ng đ ng th i c a c hai

y u t K t qu c a các nghiên c u này đ u có đi m t ng đ ng là phát hi n ra tính

minh b ch thông tin và k h n n có tác đ ng lên hi u qu đ u t t đó giúp doanh

nghi p có nh ng quy t đ nh đ u t hi u qu giúp t i đa hóa kh n ng sinh l i

Trong m c này, tác gi s trình bày tóm t t các nghiên c u t i m t s n c trên th

gi i v nh h ng c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t ; bao g m

các nghiên c u t i M , Tây Ban Nha, Nh t B n, các n c th tr ng m i n i…theo

trình t th i gian t quá kh cho t i hi n t i, c th nh sau:

N mă 2006 Biddle, GC; Hilary, G đư nghiên c u v n đ ắAccounting quality and

firm-level capital investment” ậ “minh b ch thông tin k toán và v n đ u t c p công

ty” Nghiên c u này xem xét minh b ch thông tin liên quan đ n hi u qu đ u t và đ

t ng tính so sánh v i các nghiên c u tr c các tác gi đư s d ng d li u trên 34 qu c

gia khác nhau Báo cáo tài chính c a các qu c gia xuyên l c đ a đ c l y t

Compustat Global Vantage trong kho n th i gian nghiên c u 1993 - 2004 Báo cáo tài chính c a các công ty trong n c M đ c l y t c s d li u COMPUSTAT,

Nh t đ c l y t c s d li u PACAP trong kho n th i gian nghiên c u 1975 ậ 2001

Tác gi s d ng chu i th i gian dài và d li u b ng đ ki m tra các thông s c th cho các công ty trong n c

Các b ng ch ng th c nghi m c a bài nghiên c u này cho th y FRQ làm gi m đ nh y

c m dòng v n đ u t b ng ti n m t và vi c qu n lý thu nh p d n đ n đ u t quá m c

vì khi đ u t quá m c s làm bi n d ng các thông tin mà nhà qu n lý s d ng Các tác

gi này còn ti n hành ki m tra xem m i quan h gi a ch t l ng báo cáo tài chính và

hi u qu đ u t b nh h ng b i ngu n tài tr nh th nào; và k t qu là, các n n kinh

t mà v n ch s h u chi m t tr ng cao h n trong c u trúc v n đ tài tr nh M thì tác đ ng c a ch t l ng báo cáo tài chính m nh m h n so v i các n c b chi ph i

b i n vay nh Nh t

N mă2006 Rodrigo S Verdi đư đ a ra nh ng k t lu n v nh h ng c a minh b ch

thông tin lên hi u qu đ u t trong nghiên c u ắFinancial Reporting Quality and

Investment Efficiency” - Bài vi t này nghiên c u nh h ng c a minh b ch thông tin

lên hi u qu đ u t trên m t m u c a 49.543 quan sát t n m 1980 đ n n m 2003 Minh b ch thông tin đ c xem là y u t tác đ ng nâng cao hi u qu đ u t , nh ng có

r t ít b ng ch ng th c nghi m h tr cho nh n đ nh này Phù h p v i tuyên b này, tác

gi th y r ng các đ i di n cho minh b ch thông tin có nh h ng tiêu c c v i c hai

tr ng h p công ty đ u t d i m c và đ u t quá m c H n n a, minh b ch thông tin

nh h ng r ràng đ n tr ng h p đ u t d i m c khi các công ty ph i đ i m t v i khó kh n tài chính và đ u t quá m c v i các công ty có s d ti n m t l n, đi u này cho th y minh b ch thông tin làm gi m thông tin b t cân x ng phát sinh t v n đ l a

ch n b t l i và mâu thu n n i b Cu i cùng, minh b ch thông tin và hi u qu đ u t

có m i quan h ch t ch đ i v i các công ty có môi tr ng thông tin th hi n tính minh b ch th p nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t không đ

m nh cho các công ty ph i đ i m t v i khó kh n tài chính , phù h p v i l p lu n r ng thông tin k toán tài chính có th làm gi m thông tin b t cân x ng gi a công ty và các nhà đ u t , và làm gi m chi phí huy đ ng v n c a công ty T ng t nh v y, nh

h ng c a minh b ch thông tin lên m c đ u t quá m c là m nh m h n cho các doanh nghi p có s d ti n m t l n

N m 2008 Maureen F McNichols; Stephen R Stubben đư nghiên c u nh ng

tr ng h p báo cáo sai l ch thông tin tài chính làm nh h ng đ n quy t đ nh đ u t

qua bài: ắDoes Earnings Management Affect Firms’ Investment Decisions?” – “Có

ph i qu n lý thu nh p nh h ng đ n quy t đ nh đ u t c a công ty” Bài báo này

xem xét li u các công ty có k t qu báo cáo tài chính sai l ch thì có đ t đ c hi u qu

đ u t t i u không Bài nghiên c u l y d li u báo cáo tài chính và giá tr th tr ng

t c s d li u Compustat cho kho ng th i gian nghiên c u t 1975 đ n 2005 đ

ki m tra các kho n đ u t vào tài s n c đ nh v i m t m u l n các công ty niêm y t trong th i gian 1978-2002 K t qu ghi nh n r ng các công ty vi ph m nh ng nguyên

t c k toán đ che d u l i nhu n, các công ty b ki n b i các c đông vì cung c p s

li u k toán sai l ch, các công ty ph i trình bày l i báo cáo tài chính do đ u t quá m c thì không đ t đ c hi u qu đ u t Và sau khi đi u ch nh l i các báo cáo sai, các doanh nghi p này không còn đ u t quá m c, d n đ n m c đ u t hi u qu h n

N m 2009 Gary C Biddle and Gilles Hilary and Rodrigo S Verdi đư nghiên c u

nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t cho các tr ng h p đ u t quá

m c ho c đ u t d i m c v i bài vi t: ắHow Does Financial Reporting Quality

Relate to Investment Efficiency?”- “Minh b ch thông tin tài chính có liên quan t i

hi u qu đ u t ” B ng ch ng tr c đó cho r ng tính minh b ch thông tin tài chính

cao thì c i thi n hi u qu đ u t Tuy nhiên b ng ch ng này v n ch a đ c r ràng dù tính minh b ch thông tin có c i thi n quá trình đ u t quá m c ho c đ u t d i m c Nghiên c u này cung c p thêm các b ng ch ng v nh h ng c a minh b ch thông tin

lên hi u qu đ u t cho các công ty ho t đ ng trong các môi tr ng nghiêng v đ u t quá m c ho c đ u t d i m c Các công ty v i minh b ch thông tin cao c ng có th

đi ch ch m t chút so v i m c đ u t m c tiêu Nh ng k t qu này cho th y r ng m t

c ch liên k t gi a minh b ch thông tin và đ u t hi u qu là làm gi m thông tin b t cân x ng Các tác gi đ a ra gi thi t r ng minh b ch thông tin cao h n có th c i thi n hi u qu đ u t trong hai tr ng h p đ u t d i m c và đ u t quá m c K t

qu phù h p v i gi thi t khi tác gi tìm th y m i t ng quan gi a minh b ch thông tin

và hi u qu đ u t là càng minh b ch thông tin càng c i thi n hi u qu đ u t Các

b ng ch ng c a bài nghiên c u ch ra r ng tác đ ng c a minh b ch thông tin lên hi u

qu đ u t là th p khi các công ty có nhi u ti n m t và s d ng v n vay, và tác đ ng

c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t là cao khi các công ty h n ch ti n m t và

s d ng v n vay K t qu c a nghiên c u này phù h p v i nh ng nh n đ nh tr c đây

r ng tính minh b ch thông tin cao t o đi u ki n đ u t cho các công ty đ u t d i

m c, và ki m ch các kho n đ u t cho các công ty đ u t v t m c Các công ty v i minh b ch thông tin cao kh n ng đi ch ch kh i m c đ u t d ki n là th p

N m 2010 Juan Manuel García Lara; Beatriz García Osma and Fernando Penalva đư tìm ra tính b o th trong thông tin k toán nh h ng đ n hi u qu đ u t

trong bài nghiên c u: ắAccounting Conservatism and Firm Investment Efficiency”-

“k toán b o th và hi u qu đ u t ” Bài nghiên c u l y d li u t COMPUSTAT và

CRSP v i k quan sát t n m 1990 đ n n m 2007 cho m t m u l n 41.851 quan sát t i

M Th nh t tính b o th đ c trông đ i nh m c i thi n quá trình giám sát các quy t

đ nh qu n lý đ u t , gi m đ u t nh ng n i mà các nhà qu n lý thích đ u t quá

m c Th hai đ t o đi u ki n ti p c n v i ngu n tài tr bên ngoài v i chi phí th p

h n, t ng c ng đ u t nh ng n i mà công ty đ u t d i m c mong đ i Các tác

gi th y r ng tính b o th trong k toán cao s giúp doanh nghi p h n ch đ u t quá

m c ho c đ u t d i m c B ng ch ng bài nghiên c u cho th y m i t ng quan cùng

chi u gi a tính b o th và hi u qu đ u t , tuy nhiên không có b ng ch ng cho th y

các công ty b o th trong k toán thì các d án đ u t ít r i ro h n

K t qu c a bài nghiên c u cho th y r ng ch ngh a b o th c i thi n hi u qu đ u t

trong các công ty ph i đ i m t v i khó kh n tài chính, b ng cách gi m đ u t quá m c,

Bài nghiên c u c ng cho th y r ng các công ty có xu h ng b o th h n trong k toán

đ t đ c hi u qu đ u t t t h n trong t ng lai Tuy nhiên, vai trò này c a FRQ t i

công ty n i b th p h n so v i các công ty đ i chúng i u này đ c ông gi i thích

r ng, các công ty n i b đ c t ch c ch t ch h n, c đông có quy n n m b t thông

tin n i b và v i s t p quy n s h u m nh m , các c đông có vai trò tích c c h n

trong qu n lý, do đó ít ph thu c vào báo cáo tài chính đ ki m soát nhà qu n lý h n

so v i công ty đ i chúng

N m 2011 Feng Chen; Ole-Kristian Hope, Qingyuan Li and Xin Wang Trong khi

h u h t các nghiên c u tr c có m u là các công ty niêm y t, Chen cùng c ng s l i

th c hi n nghiên c u t i các công ty n i b các th tr ng m i n i, ki m tra tác đ ng

c a FRQ trên hai k ch b n đ u t kém hi u qu : ắFinancial Reporting Quality and

Investment Efficiency of Private Firms in Emerging Markets” – “Minh b ch thông tin

tài chính và hi u qu đ u t c a công ty t nhân th tr ng m i n i” Bài nghiên

c u s d ng d li u trên World Bank’s Enterprise Survey cho kho n th i gian nghiên

c u t 2002 ậ 2005 trên các công ty c a 79 qu c gia, bài vi t này nghiên c u m i quan

h gi a minh b ch thông tin và hi u qu đ u t cho m t m u c a công ty t nhân

t ng đ i nh trong th tr ng m i n i Các nghiên c u tr c cho th y minh b ch

thông tin cao có tác t ng tích c c đ n hi u qu đ u t đ i v i các công ty l n, các công

ty niêm y t t i M Tuy nhiên, đi u đó không rõ ràng đ i v i các công ty nh h n, các công ty t nhân trong th tr ng m i n i K t qu các tác gi tìm th y nh sau:

Th nh t, tìm th y b ng ch ng m nh m r ng minh b ch thông tin nh h ng tích c c

đ n hi u qu đ u t t c là, có nh h ng lên hi u qu đ u t cho c hai tr ng h p

đ u t d i m c và đ u t quá m c

Th hai, bài nghiên c u th y r ng m i quan h gi a minh b ch thông tin tài chính và

hi u qu đ u t m nh h n n u đ u t c a m t công ty đ c tài tr thông qua v n vay

Th ba, các công ty ph i đ i m t v i áp l c thu thu nh p l n, nh h ng c a minh

b ch thông tin lên hi u qu đ u t gi m

N m 2013 M Fuensanta Cutillas and Juan Pedro Sánchez V i bài nghiên c u

ắFinancial reporting quality, debt maturity and investment efficiency” – “Minh b ch

thông tin, k h n n và hi u qu đ u t ” đư đ a ra các b ng ch ng r ràng h n v nh

h ng c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t Bài nghiên c u l y

d li u c a 48 công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Tây Ban Nha trong

kho n th i gian nghiên c u t 1997 ậ 2008

Bài nghiên c u đ a ra các gi thi t :

đ u t Minh b ch thông tin có tác đ ng tích c c trong vi c c i thi n tình tr ng đ u t quá m c và đ u t d i m c

Gi thuy t th hai: các công ty có k h n n th p h n s đ t đ c hi u qu đ u t cao

h n Vi c s d ng các kho n n ng n h n s giúp ki m soát vi c đ u t d i m c và

đ u t quá m c, b i vì đi u này cho phép s linh ho t tài chính cao h n cho ng i đi

vay và s giám sát t t h n cho ng i cho vay

Gi thuy t th ba là m i quan h gi a minh b ch thông tin và hi u qu đ u t ph

thu c vào k h n n

K t qu nghiên c u phù h p v i các gi thi t khi các b ng ch ng ch ra r ng minh

b ch thông tin cao và k h n n th p làm t ng hi u qu đ u t Trong tr ng h p đ u

t quá m c và đ u t d i m c, minh b ch thông tin giúp c i thi n hi u qu đ u t và làm gi m đ u t quá m c Tuy nhiên, không có b ng ch ng r ràng trong tr ng h p minh b ch thông tin c i thi n hi u qu đ u t trong tr ng h p đ u t d i m c nh

h ng c a k h n n lên hi u qu đ u t là tích c c cho hai tr ng h p đ u t quá

m c và đ u t d i m c Ngoài ra, các tác gi tìm th y b ng ch ng cho th y minh

b ch thông tin và k h n n có m i quan h thay th trong vi c nâng cao hi u qu đ u

t Trong nh ng doanh nghi p có n ng n h n th p nh h ng minh b ch thông tin lên

hi u qu đ u t cao h n so v i các công ty có m c n ng n h n cao Bài nghiên c u

th y r ng trong các công ty minh b ch thông tin th p, k h n n là c ch chính đ c

s d ng giúp ng i cho vay ki m soát các ho t đ ng qu n lý và đánh giá đúng hi u

qu đ u t M t khác, nh ng công ty minh b ch thông tin cao, các thông tin k toán giúp nhà qu n tr , ng i cho vay đánh giá đúng đ n các tr ng h p đ u t thi u hi u

qu

Các b ng ch ng th c nghi m trên th gi i đ u cho th y r ng minh b ch thông tin và

k h n n có tác đ ng lên hi u qu đ u t nh h ng c a minh b ch thông tin và k

h n n đ c phân tích l n l t đ th y rõ t ng m i t ng quan v i hi u qu đ u t

T đó giúp các nhà qu n tr đánh giá đúng các tình tr ng đ u t N u đ u t thi u

hi u qu doanh nghi p s đi u ch nh v m c đ u t m c tiêu giúp doanh nghi p t i đa

hóa kh n ng sinh l i D a vào k t qu c a các bài nghiên c u đ c trình bày trên,

tác gi t ng h p v m i t ng quan gi a minh b ch thông tin và k h n n v i hi u

qu đ u t nh sau:

(1) Xét m i t ng quan có ý ngh a gi a minh b ch thông tin và hi u qu đ u t :

các nghiên c u đ u đ a ra m i t ng quan kh ng đ nh M i t ng quan này đ c gi i

thích r ng tính minh b ch thông tin cao t o đi u ki n cho các quy t đ nh đ u t đ c

th c hi n hi u qu Ng c l i các doanh nghi p có tính minh b ch thông tin th p do

các thông tin trên báo cáo b sai l ch s làm gi m đi ni m tin c a các c đông, các ch

n d n đ n doanh nghi p đ u t thi u hi u qu kh c ph c tình tr ng này, m i

t ng quan kh ng đ nh c a minh b ch thông tin và hi u qu đ u t có th giúp các

doanh nghi p có nh ng đi u ch nh h p lý đ đ a v m c đ u t t i u trong tr ng

h p doanh nghi p đ u t quá m c và đ u t d i m c

(2) Xét m i t ng quan có ý ngh a gi a k h n n và hi u qu đ u t : k t qu

c a các nghiên c u tr c đây đ u đ a ra m i t ng quan kh ng đ nh M i t ng quan này đ c gi i thích r ng càng rút ng n k h n n thì càng c i thi n hi u qu đ u t Trong các tr ng h p đ u t d i m c và đ u t quá m c, k h n n th p làm c i

thi n tình tr ng đ u t thi u hi u qu

Áp d ng các nghiên c u th c nghi m trên th gi i v nh h ng c a minh b ch thông

tin và k h n n lên hi u qu đ u t cho các công ty t i Vi t Nam là th c s c n thi t và

đ c bi t quan tr ng đ i v i công ty v a và nh ; b i h u h t các tài s n c a các công ty

này là tài s n ng n h n; và n ng n h n là m t trong nh ng ngu n tài tr chính Theo

th ng kê m i nh t, c n c hi n có trên 500.000 doanh nghi p v a và nh , chi m t i

98% s l ng doanh nghi p Vi c áp d ng các nghiên c u trên th gi i cho các công ty

t i Vi t Nam nh m đ a ra g i ý và ki n ngh cho các nhà qu n tr đ doanh nghi p

nâng cao tính minh b ch thông tin tài chính, đ ng th i s d ng k h n n h p lý giúp

t i đa hóa kh n ng sinh l i, nâng cao giá tr doanh nghi p

ải u qu đ u t luôn đ c đánh giá d a vào NPV c a d án Tuy nhiên, trong vài

tr ng h p do t n t i thông tin b t cân x ng và nh ng r i ro b t l i mà các d án có NPV âm v n đ c th c hi n Vì v y, các khung lý thuy t luôn chú tr ng đ n tính minh

b ch thông tin đ làm t ng hi u qu đ u t c a d án

Khi đi vào phân tích nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t thì k t

qu cho r ng tính minh b ch thông tin cao s c i thi n hi u qu đ u t Ảóp ph n vào

vi c đánh giá đúng đ n các d án đ c th c hi n Trong các tr ng h p doanh nghi p r i vào tình tr ng đ u t quá m c, minh b ch thông tin giúp cho doanh nghi p

CH NGă3ăậ D ăLI UăVĨăPH NGăPHỄPăNGHIểNăC U 3.1 M uăvƠăph ngăphápăthuăth p s li u

3.1.1 QuyămôăvƠăđ iăt ng nghiên c u

B ng 3-1: Ngành ngh ho tăđ ng c a các công ty trong m u nghiên c u

Bài nghiên c u s d ng phân tích d li u b ng cho m u 276 công ty phi tài chính đ c

niêm y t trên hai sàn ch ng khoán Vi t Nam, S giao d ch ch ng khoán TP H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà N i trong giai đo n 4 n m t n m 2009 đ n

n m 2012 Các công ty đ c ch n m u ph i đ m b o minh b ch thông tin trên sàn

ch ng khoán, t t c các thông tin v báo cáo tài chính đ u ph i đ c cung c p đ y đ

và có th ti p c n trong giai đo n nghiên c u c a tác gi

3.1.2.ăPh ngăphápăl y m u

Tác gi s d ng ph ng pháp l y m u ng u nhiên đ thu n ti n cho vi c l a ch n ra

m u 276 công ty1 t danh sách các công ty niêm y t trên sàn ch ng khoán Vi t Nam

cho đ n th i đi m nghiên c u mà v n ph i đ m b o đi u ki n v đ i t ng m u

nghiên c u

Ban đ u, m u d li u c a bài nghiên c u g m 2208 quan sát t các công ty niêm y t

trên 2 S giao d ch ch ng khoán TP H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà

N i t n m 2006-2013 C th , các d li u tác gi thu th p t báo cáo tài chính đư

đ c ki m toán c a 276 công ty Tuy nghiên, đ c l ng các bi n hi u qu đ u t

và minh b ch thông tin, do xu t hi n các bi n tr trong h i quy đ u t d ki n và

ph ng pháp đo l ng tính minh b ch thông tin c a Dechow và Dichev (2002) có t n

t i n m (t+1), vì v y s l ng quan sát gi m đáng k , v i s l ng quan sát cu i cùng

là 1104 quan sát

3.1.3 Thu th p d li u

D li u nghiên c u đ c s d ng trong bài đ c thu th p t các công ty niêm y t trên

S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh và S giao d ch ch ng khoán Hà

N i H th ng c s d li u c a S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh

đ c l y t website www.hsx.vn , S giao d ch ch ng khoán Hà N i đ c l y t

website www.hnx.vn Báo cáo tài chính c a các công ty này đ c thi t l p trên c s

h th ng chu n m c k toán Vi t Nam

1Danh sách các công ty kh o sát xem ph l c 1

Các d li u đ c s p x p theo trình t th i gian nh m th hi n tác đ ng c a các bi n

trong mô hình i n hình nh bi n ph thu c là hi u qu đ u t c a n m t s ph

thu c bi n gi i thích là minh b ch tài chính, k h n n và bi n ki m soát n m t

Các d li u thu th p đ c dùng đ tính các bi n g m: hi u qu đ u t , minh b ch

thông tin, k h n n cùng các bi n ki m soát nh qui mô doanh nghi p, tu i doanh

nghi p, m c đ tài s n h u hình trong t ng tài s n, đ bi n đ ng c a c a dòng ti n

ho t đ ng, đ bi n đ ng c a doanh thu, ch s Tobin Q, ch s s c m nh tài chính Z

-score c a Altman, s hi n di n t n th t, dòng ti n ho t đ ng, đ dài c a chu k kinh

doanh

3.2 Các mô hình nghiên c u

tri n khai đ tài, tác gi th c hi n theo ph ng pháp đ nh l ng d a trên các mô

hình nghiên c u c a M.Fuensanta Cutillas và Joan Pedro Sanchez (2013) trong bài

“ạinancial Reporting Quanlity, Debt maturity and investment efficiency - Minh b ch

thông tin, k h n n và hi u qu đ u t ”

3.2.1 Mô hình nghiên c u nhăh ng riêng bi t c a minh b ch thông tin và k

h n n lên hi u qu đ uăt

tìm ra nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t , tác gi thông qua

mô hình h i quy c a bi n InvEff theo hai bi n gi i thích minh b ch thông tin và k h n

n cùng m t s bi n ki m soát có liên quan

InvEffi,t = 0 + 1FRQ i,t + 2STDebt i,t + 3LnSales i,t + 4LnAge i,t + 5Tang i,t +

6StdCFO i,t+ 7StdSales i,t + 8QTobin i,t+ 9Z i,t + 10Loss + 11CFO_ATA i,t +

12Opercycle i,t+ i,t (1) M1

Bi n ki m soát g m:

- LnSales: qui mô doanh nghi p

- LnAge: tu i c a doanh nghi p

- Tang: m c đ tài s n h u hình

- StdCFO: đ l ch chu n c a dòng ti n

- StdSales: đ l ch chu n doanh thu bán hàng

- Tobin ’săQ: t s gi a giá tr th tr ng và giá tr thay th c a m t tài s n h u

hình

- Z: ch s s c m nh tài chính Altman

- Loss: s hi n di n c a t n th t

- CFO_ATA: dòng ti n ho t đ ng

- Opercycle: dài chu k kinh doanh

Vì gi thi t c a tác gi d đoán r ng minh b ch thông tin và rút ng n k h n n s góp

ph n gi m thi u tình tr ng đ u t thi u hi u qu c a doanh nghi p nên đây 1 và 2

đ c tác gi k v ng s có giá tr d ng và có ý ngh a th ng kê

3.2.2 Mô hình nghiên c uăđ ng th i c a minh b ch thông tin và k h n n lên

hi u qu đ uăt

đào sâu nghiên c u, trong ph n này tác gi ti n hành ki m đ nh tác đ ng đ ng th i

c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t c a các doanh nghi p

Ki m tra hi u ng t ng tác gi a FRQ và k h n n , bài nghiên c u s d ng bi n gi

di n cho k h n n (DumSTDebti,t) Ti n hành h i quy bi n InvEff theo ph ng trình

sau:

InvEffit = 0 + 1FRQ i,t + 2STDebt i,t + 3FRQit * DumSTDebtit + 4LnSales i,t +

5LnAge i,t+ 6Tang i,t+ 7StdCFO i,t+ 8StdSalesi,t+ 9QTobin i,t+ 10Z i,t + 11Loss +

12CFO_ATA i,t+ 13Opercycle i,t+ i,t (2) M2

Trong đó:

FRQ * DumSTDebti,t: đ i di n cho hi u ng t ng tác

Mô hình này th c ch t là mô hình (1) có xem xét thêm m i liên h gi a hai bi n FRQ

và DumSTDebt đây bi n gi DumSTDebt s nh n giá tr 1 n u t l n ng n h n

trên t ng d n là trên m c trung bình và nh n giá tr 0 n u ng c l i Tác gi s d ng

bi n t ng tác FRQi,t*DumSTDebti,t trong ph ng trình này đ đ i di n cho các tác

đ ng đ ng th i c a minh b ch thông tin và k h n n lên hi u qu đ u t c a doanh nghi p

Trong mô hình (2), 1 ch ra tác đ ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t trong các doanh nghi p có m c đ n ng n h n là th p h n so v i giá tr trung bình, còn t ng các h s ( 1 + 3) đ i di n cho nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u

qu đ u t trong các doanh nghi p có m c đ n ng n h n là cao h n so v i giá tr trung bình N u nh h ng c a vi c minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t m nh h n

đ i v i nh ng doanh nghi p có k h n n ng n h n, t c là t l n ng n h n cao h n,

thì 3 đ c k v ng s có giá tr d ng và có ý ngh a th ng kê Ng c l i, n u nh

h ng c a vi c minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t y u h n đ i v i nh ng doanh nghi p s d ng k h n n ng n h n thì 3 đ c k v ng s có giá tr âm và có ý ngh a

th ng kê

3.2.3 Mô hình hi u qu đ uăt ăthayăth

Sau khi phân tích mô hình 1 và mô hình 2, d a trên nghiên c u g c c a M.Fuensanta

Cutillas Gomariz và Joan Pedro Sanchez Ballesta (2013), tác gi ti n hành xem xét l i

mô hình d báo đ u t theo các c h i t ng tr ng Vì m i quan h gi a đ u t và

t ng tr ng doanh s bán hàng có th khác nhau gi a hai tr ng h p: t ng tr ng tích

c c và t ng tr ng tiêu c c C th là lúc này bi n InvEffi,t đ c tính toán l i theo

ph ng pháp trong bài nghiên c u c a Chen và các c ng s n m 2011 v i Các b c

th c hi n nh sau

B că1: c l ng ph ng trình

Investment= 0 + 1 NEG i,t-1 + 2 SalesGrowth i,t-1 + 3 NEG i,t-1 * SalesGrowth i,t-1 + i,t (3)

B că2: Xác đ nh ph n d i,t

B că3: Tính toán InvEffi,t = -1*| i,t|

V i NEGi,t-1 là bi n gi , đ c gán giá tr 1 n u t ng tr ng doanh thu c a doanh nghi p i vào n m t-1 âm và b ng 0 n u ng c l i

Khi đó mô hình nghiên c u hi u qu đ u t thay th s t ng t nh mô hình 1 và mô hình 2, ch khác giá tr c a bi n InvEffi,t đư đ c tính toán l i theo mô hình 3

3.3 Các gi thuy t c a bài nghiên c u

3.3.1 Gi thuy t v nhăh ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ uăt ăc a các doanh nghi p Vi t Nam

Tác gi k v ng m t khi các doanh nghi p Vi t Nam có s minh b ch trong thông tin

s góp ph n c i thi n hi u qu trong đ u t Tác gi cho r ng minh b ch thông tin s

giúp gi m thi u tình tr ng b t cân x ng thông tin gi a m t bên là nhà qu n lý doanh nghi p v i m t bên là các ch n , các nhà đ u t đ u t vào doanh nghi p C th ,

- Minh b ch thông tin s giúp các nhà đ u t c ng nh các ch n hi u r h n tình

hình ho t đ ng c a doanh nghi p, t đó giúp các nhà đ u t và các ch n có nh ng đánh giá chính xác h n v tính hi u qu c a d án đ u t

- Minh b ch thông tin s giúp nhà qu n lý doanh nghi p làm vi c v i tinh th n trách nhi m cao h n và h n ch t i đa các hành vi c h i c a h

T đây tác gi xây d ng gi thuy t th nh t:

H1: Các doanh nghi p Vi t Nam càng minh b ch thông tin càng đ t đ c hi u qu cao

giúp t ng c ng c ch giám sát đ i v i các ho t đ ng c a doanh nghi p, bu c nhà

qu n lý ph i c n tr ng h n khi ra các quy t đ nh trong đó có quy t đ nh đ u t

- Theo lý thuy t tín hi u, đ ng trên quan đi m c a doanh nghi p t c ng i đi vay, m t

khi doanh nghi p s d ng n ng n h n đ tài tr thì có ngh a là doanh nghi p đư

truy n tín hi u đ n th tr ng r ng đây là m t doanh nghi p t t i u này s giúp

doanh nghi p d dàng huy đ ng n đ tài tr cho cá d án đ u t có tri n v ng

D a vào các l p lu n này tác gi xây d ng gi thuy t th hai:

H2: Các doanh nghi p Vi t Nam càng rút ng n k h n n t c là càng s d ng nhi u

n ng n h n h n s đ t hi u qu đ u t cao h n

3.3.3 Gi thuy t v nhăh ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ uăt ătrongă

m i liên h v i k h n n c a các doanh nghi p Vi t Nam

Thông qua các kho n n ng n h n, ch n có th phát huy t t h n vai trò giám sát các

nhà qu n lý, h n ch tình tr ng đ u t không hi u qu Lúc này nh h ng c a minh

b ch thông tin lên hi u qu đ u t c a nh ng doanh nghi p có k h n n ng n s y u

h n Vì vi c t ng c ng s d ng các kho n n ng n h n s giúp cho ch n có th

n m b t đ c các thông tin n i b c a doanh nghi p, do đó, hi u qu c a c ch minh

b ch thông tin b gi m đi ph n nào Chính đi u này tác gi xây d ng gi thuy t th ba:

H3: nh h ng c a minh b ch thông tin lên hi u qu đ u t s y u h n trong nh ng

doanh nghi p có k h n n ng n

3.4.ăPh ngăphápăđoăl ng các bi n

3.4.1.ă oăl ng bi n ph thu c ậ hi u qu đ uăt

tri n khai tính toán bi n ph thu c, c n c trên mô hình d báo đ u t theo c h i

t ng tr ng mà Biddle và c ng s c a ông đư s d ng trong bài nghiên c u n m 2009

Mô hình này ch ra r ng m t doanh nghi p s đ t đ c hi u qu đ u t khi ho t đ ng

đ u t c a doanh nghi p không ch ch đi so v i m c k v ng Vì v y, các doanh nghi p đ u t quá m c s có đ l ch d ng so v i đ u t k v ng Trong khi đó, các

doanh nghi p không th c hi n h t t t c nh ng d án có kh n ng sinh l i thì có đ

l ch âm so v i k v ng, đi u này đ c xem là đ u t d i m c

c tính m c đ u t k v ng cho doanh nghi p i trong n m t, d a theo nghiên c u

c u Biddle và các c ng s vào n m 2009 tác gi s d ng mô hình d đoán m c đ đ u

t c a doanh nghi p d a trên các c h i t ng tr ng, đ c đo b ng t c đ t ng tr ng

doanh thu l ch t mô hình đ c ph n ánh trong các sai s , s đ i di n cho tình

tr ng đ u t thi u hi u qu Bi n hi u qu đ u t đ c c l ng theo quy trình sau:

B că1: c l ng ph ng trình

Investment i,t =ă 0 +ă 1 SalesGrowth i,t-1 +ă i,t (4)

Trong đó:

- Investmenti,t là t ng v n đ u t c a doanh nghi p i trong n m t, đ c đ nh ngh a

nh s gia t ng ròng trong tài s n h u hình và vô hình

- SalesGrowthi,t là t c đ thay đ i trong doanh s bán hàng c a công ty i t n m

t-2 đ n n m t-1

B că2: Xác đ nh ph n d i,t

Các s d t mô hình h i quy ph n ánh ph n chênh l ch so v i m c đ u t d ki n và tác gi s d ng các s d nh là m t đ i di n cho đ u t kém hi u qu S d d ng

có ngh a là công ty đang đ u t m c cao h n d ki n theo s t ng tr ng doanh s

bán hàng, lúc này doanh nghi p đang đ u t quá m c Ng c l i, m t s d âm cho

r ng đ u t th c s là ít h n so v i d ki n, lúc đó doanh nghi p r i vào tr ng h p

đ u t d i m c

B că3: Bi n ph thu c ậ Hi u qu đ u t InvEffi,t = -1*| i,t |

M t khi bi n InvEffi,t có giá tr càng l n ngh a là hi u qu đ u t c a doanh nghi p càng cao Lý gi i cho đi u này, khi -1*| i,t| nh n giá tr càng l n, ngh a là càng g n

b ng 0, đ l n c a i,t càng nh ch ng t đ u t c a doanh nghi p càng ít đi ch ch h n

so v i m c đ u t k v ng

3.4.2.ă oă l ng bi n gi i thích ậ đ i di n cho minh b ch thông tin c a doanh nghi p

c tính tính minh b ch thông tin trên báo cáo tài chính, tác gi v n d ng lý thuy t

v ph ng pháp đo l ng c a các nhà nghiên c u tr c đây McNichols và Stubben

n m 2008; Kasznik n m 1999; Dechow và Dichev vào n m 2002; ti p theo tác gi l y giá tr trung bình c ng c a ba ph ng pháp này theo nghiên c u g c c a Fuensanta

Cutillas Gomariz và Joan Pedro Sanchez Ballesta n m 2013 C th các ph ng pháp

đ c ti n hành l n l t nh sau:

(2008), xem doanh thu v t tr i là m t bi n đ i di n cho qu n lý thu nh p:

B că1: c l ng ph ng trình

∆ARă i,t =ă 0 +ă 1 ∆Salesă i,t +ă i,t (5)

Trong đó: ∆AR i,t là s thay đ i hàng n m các kho n ph i thu c a doanh nghi p i trong

n m t ∆Sales i,tđ i di n s thay đ i doanh thu bán hàng hàng n m c a công ty i trong

n m t

B că2: L y giá tr ph n d i,t thu đ c t c l ng ph ng trình (5) Ph n d i,t

đ i di n cho s thay đ i trong các kho n ph i thu không th gi i thích đ c b i s

t ng tr ng trong doanh s bán hàng

B că3: Hình thành bi n s đ i di n cho minh b ch thông tin c a doanh nghi p thông

qua công th c FRQ_MNSTi,t = -1*| i,t| Khi FRQ_MNSTi,t nh n giá tr càng l n thì minh b ch thông tin c a doanh nghi p càng cao ó là b i vì khi -1*| i,t| nh n giá tr càng l n, ngh a là càng g n b ng 0, đ l n c a i,t càng nh ch ng t r ng ph n l n s

gia t ng trong kho n ph i thu đ u có th gi i thích đ c b ng s t ng tr ng trong doanh s c a doanh nghi p

tích phát tri n b i Kasznik (1999), d a theo Jones (1991):

B că1: c l ng ph ng trình

TA i,t =ă 0 +ă 1 ∆Salesă i,t +ă 2 PPE i,t +ă 3 ∆CFO i,t +ă i,t (6)

Trong đó TA i,t là t ng s trích tr c tùy ý, đ c tính b ng s thay đ i trong tài s n

ng n h n, không bao g m thay đ i trong ti n và các kho n t ng đ ng tr đi thay đ i

v n ng n h n hi n t i c ng v i thay đ i trong n ng n h n c a ngân hàng, tr đi

kh u hao c a doanh nghi p i trong n m t ∆Sales i,t là s thay đ i hàng n m trong

doanh thu bán hàng thu n; PPE i,t là tài s n, nhà máy và thi t b c a doanh nghi p i vào

th i gian t; ∆CFOi,t là s thay đ i bi n đ ng trong dòng ti n t ho t đ ng c a doanh nghi p i vào n m t

B că2: L y giá tr ph n d i,t thu đ c t ph ng trình (6) t ng t nh ph ng pháp c a McNichols và Stubben vào n m 2008 Ph n d i,t đ i di n cho s thay đ i

trong TAi,t không th gi i thích đ c b ng s thay đ i trong doanh s bán hàng, bi n

đ ng trong dòng ti n ho t đ ng c ng nh tài s n c đ nh c a doanh nghi p

B că3: Hình thành bi n s đ i di n cho tính minh b ch thông tin c a doanh nghi p

thông qua công th c FRQ_KASZi,t = -1*| i,t| FRQ_KASZi,t nh n giá tr càng l n thì minh b ch thông tin c a doanh nghi p càng cao ó là b i vì khi -1*| i,t| nh n giá tr

càng l n, ngh a là càng g n b ng 0, đ l n c a i,t càng nh ch ng t r ng TAi,t ph n

l n đ u có th gi i thích đ c b ng các nhân t liên quan trong mô hình

và Dichev (2002):

B că1: Ti n hành c l ng ph ng trình

WCA i,t =ă 0 +ă 1 CFO i ,t-1 +ă 2 CFO i,t +ă 3 CFO i,t+1 +ă i,t (7)

Trong đó: WCA i,t, đ c tính b ng s thay đ i trong tài s n ng n h n không bao g m thay đ i trong ti n và các kho n t ng đ ng ti n, tr đi thay đ i v n ng n h n

c ng v i thay đ i trong n ngân hàng ng n h n c a doanh nghi p i vào n m t CFO i

,t-1, CFOi,t và CFO i,t+1là dòng ti n ho t đ ng c a n m tr c n m t, n m t, và sau n m t

B că2: L y giá tr ph n d i,t thu đ c t c l ng ph ng trình (7) T ng t nh cách tính tác gi trình bày hai ph ng pháp trên

B că3: Hình thành bi n s đ i di n cho tính minh b ch thông tin c a doanh nghi p

thông qua công th c FRQ_DDi,t = -1*| i,t|

Gomariz và Joan Pedro Sanchez Ballesta n m 2013, cách tính th t đ xác đ nh

bi n s đ i di n cho minh b ch thông tin c a doanh nghi p là l y trung bình c a ba

giá tr trên:

FRQ_MNSTi,t + FRQ_KASZi,t + FRQ_DDi,t

3

3.4.3.ă oăl ng bi n gi i thích ậ k h n n và các bi n ki m soát

D a vào bài g c c a Fuensanta Cutillas Gomariz và Joan Pedro Sanchez Ballesta n m

2013, đ th c hi n đ tài tác gi s d ng thêm các nhóm bi n sau:

i di năchoăbi năk ăh năn ă- N ăng năh n (STDebt): c xác đ nh b ng t l n

ng n h n trên t ng n c a doanh nghi p i vào n m t ây là bi n gi i thích đ c đ a

vào mô hình h i quy nh m tìm ra nh h ng c a k h n n lên hi u qu đ u t c a doanh nghi p

vì các nhân t này có th gây nh h ng đ n hi u qu đ u t c a doanh nghi p c ng

nh tác đ ng đ n tính minh b ch thông tin c a doanh nghi p

Bi năki măsoátătrongămôăhìnhănghiên c u bao g m:

Bi năquiămôăc aădoanhănghi păậ LnSales: đ c xây d ng b ng logarit t nhiên c a

doanh thu

LnSales it

(quy mô công ty)

= Ln (Doanh thu thu n)

Bi nătu iăc aădoanhănghi păậ LnAge: đ c tính b ng logarit t nhiên c a s n m

tính t khi thành l p doanh nghi p

ă bi nă đ ngă c aă dòngă ti nă ho tă đ ng ậ StdCFO: đ c xác đ nh b ng đ l ch

chu n c a dòng ti n ho t đ ng trong giai đo n t n m t ậ 2 đ n n m t

StdCFO it

( bi n đ ng c a dòng ti n) =

l ch chu n c a dòng ti n ho t

đ ng trong cùng k t n m t - 2 đ n t

ă bi nă đ ngă c aă doanhă thuă bánă hàng ậ StdSales: đ c xác đ nh b ng đ l ch

chu n c a doanh thu trong giai đo n t n m t ậ 2 đ n n m t

StdSales it

( bi n đ ng c a doanh thu) =

l ch chu n c a doanh s bán hàng trong cùng k t n m t - 2 đ n t

Ch ăs ăTobin’săQăậ Qtobin: T l gi a giá tr th tr ng c a doanh nghi p trên t ng

tài s n c a doanh nghi p

QTobin it

Giá tr th tr ng VCSH + Giá tr s sách n

T ng tài s n c a doanh nghi p

B ngă3-2 :ăCáchătínhăcácăh ăs ătrongăcôngăth cătínhăch ăs ăZăc aăAltman

Ch ăs ăs căm nhătƠiăchínhăc aădoanhănghi pă- Z: ki m soát kh n ng thanh toán

cho tài chính c a công ty, bài nghiên c u s d ng ch s s c m nh tài chính c a công

ty, đo b ng z-score c a Altman (1968), trong đó Z đ c đ nh ngh a là :

Z = 0,012 * X 1 + 0.014 * X 2 + 0.033 * X 3 + 0,006 * X 4 + 0,999 * X 5

Trong nhi u tình hu ng khác nhau, khi doanh nghi p b r i vào tình tr ng c ng th ng

tài chính (Financial Distress) có th d n đ n nh ng s ki n x u đi trong kh n ng

thanh toán c a doanh nghi p Có nhi u lo i r i ro có th làm doanh nghi p r i vào tình

tr ng khó kh n và c ng th ng tài chính nh : r i ro pháp lý, r i ro lãi su t, r i ro t giá,

r i ro l m phát, r i ro tín d ng, r i ro thanh kho n, r i ro v qu n tr c a doanh nghi p,

r i ro con ng i, r i ro đ u t …K t qu x u nh t là d n đ n phá s n (Bankruptcy)

Phá s n đ c xem nh d u ch m h t đ i v i m t doanh nghi p, khi doanh nghi p phá

s n không ch nh h ng tr c ti p đ n ch s h u c a doanh nghi p mà còn nh

h ng đ n nhi u đ i t ng khác nh : ng i lao đ ng, c quan thu , c quan nhà

n c, các công ty đ i tác, th tr ng Làm th nào đ phát hi n s mr i ro c a doanh nghi p và phát hi n s m các d u hi u báo tr c nguy c r i ro tín d ng đ doanh

nghi p có bi n pháp qu n lý r i ro k p th i Vi c tìm ra m t công c đ phát hi n d u

hi u báo tr c s r i ro phá s n c a doanh nghi p luôn là m t trong nh ng m i quan tâm hang đ u c a các nhà nghiên c u v tài chính doanh nghi p Có nhi u công c đư

đ c phát tri n đ làm vi c này, trong đó ch s Z c a Altman là công c đ c c hai

gi i h c thu t và th c hành công nh n và s d ng r ng rãi trên th gi i Ch s Altman

Z ậ score (g i t t là ch s Z ậ score) đ c phát tri n n m 1968 b i giáo s Edward I Altman, tr ng kinh doanh Leonard N Stern, thu c tr ng i h c New York, d a

vào vi c nghiên c u khá công phu trên s lu ng nhi u công ty khác nhau t i M M c

dù ch s Z ậ score này đ c tìm ra t i M , nh ng h u h t các nu c, v n có th s

d ng v i đ tin c y cao

Bi năgi ăLoss: đai hi n cho s hi n di n c a t n th t, có giá tr là 1 n u thu nh p

thu n tr c thu và kho n m c b t th ng là âm, và ng c l i thì nh n giá tr 0 (đ

ki m soát n u công ty báo cáo l )

CFO_ATA: Ngoài ra còn có bi n t l c a dòng ti n trên t ng tài s n bình quân đ

Bi năOpercycle: đ i di n cho đ dài chu k kinh doanh đ c tính toán nh sau:

Opercycle it

(đ dài chu kì kinh doanh) = 360*

Kho n ph i thu bình quân

Doanh thu thu n

+ 360*

Hàng t n kho bình quân

Giá v n hàng bán

B ng 3-3: B ng t ng h p các bi n ki m soát