Tín dụng và chính sách tiền tệ, mô hình SV AR ở việt nam

đó là kênh lãi su t..

L I CAM OAN

Tôi xin cam đoan lu n v n này hoàn toàn do tôi th c hi n Các đo n trích

d n và s li u s d ng trong lu n v n đ u đ c d n ngu n và có đ chính xác cao nh t trong ph m vi hi u bi t c a tôi

TP.HCM, ngày tháng n m 2013

Tác gi

Võ Nguy n Nguyên Hoài

M C L C Trang ph bìa

L i cam đoan

M c l c

Danh m c t vi t t t

Danh m c b ng bi u

Danh m c hình

PH N M U 1

1 Gi i thi u: 4

2 Tóm l c nghiên c u: 5

2.1 C s lý thuy t v chính sách ti n t và các kênh truy n d n: 5

2.1.1 Chính sách ti n t : 5

2.1.2 S ho t đ ng c a h th ng kênh truy n d n chính sách ti n t : 6

2.1.3 Các y u t nh h ng đ n tính hi u qu c a c ch d n truy n: 14

2.2 Các nghiên c u th c nghi m: 18

2.2.1 Nghiên c u v truy n d n ti n t qu c t : 18

2.2.2 Nghiên c u th c nghi m truy n d n ti n t t i Vi t Nam: 21

2.3 Các “puzzle” trong ↑AR: 24

3 Thi t l p mô hình SVAR: 25

3.1 T ng quan v mô hình vecto t h i quy c u trúc (SVAR) 25

3.2 Các bi n trong mô hình: 27

3.3 Thi t l p các ràng bu c cho mô hình SVAR: 30

3.4 D li u và các ki m đ nh ban đ u: 33

3.4.1 B ng t ng h p d li u: 33

3.4.2 Ki m đ nh tính d ng: 33

3.4.3 L a ch n đ tr t i u: 34

3.4.4 Ki m đ nh tính n đ nh c a mô hình 34

4 D đoán vƠ k t qu : 35

4.1 Phân tích hàm ph n ng xung (IRF) 35

4.1.1 Ph n ng c a các bi n trong n c tr c cú s c khu v c n c ngoài: 35

4.1.2 Ph n ng c a các bi n n i đ a tr c cú s c c a 2 bi n đ i di n cho tình hình kinh t trong n c: 38

4.1.3 Phân tích các kênh truy n d n 41

4.2 Phân tích phân rã ph ng sai: 45

4.2.1 K t qu phân rã ph ng sai đ i v i bi n s n l ng: 46

4.2.2 K t qu phân rã ph ng sai đ i v i bi n l m phát: 47

4.2.3 K t qu phân rã ph ng sai đ i v i bi n lãi su t: 48

4.2.4 K t qu phân rã ph ng sai đ i v i bi n tín d ng: 50

4.2.5 K t qu phân rã ph ng sai đ i v i bi n t giá th c hi u d ng: 51

4.3 Th o lu n k t qu : 52

5 K t lu n: 54 Danh m c tài li u tham kh o

Ph l c

DANH M C HÌNH

Hình 2.1: Hai giai đo n c a c ch d n truy n chính sách ti n t

Hình 2.2: T lãi su t đ n l m phát- c ch d n truy n c a chính sách ti n t Hình 2.3: Các nhân t nh h ng đ n s d n truy n chính sách ti n t

Hình 4.1: Ph n ng c a các bi n trong n c tr c cú s c giá hàng hóa th

gi i

Hình 4.2: Ph n ng c a các bi n trong n c tr c cú s c s n l ng Hoa K Hình 4.3: Ph n ng c a l m phát, tín d ng và lãi su t tr c bi n đ ng c a s n

ho ch đ nh chính sách trong b i c nh th c tr ng n n kinh t v mô ↑i t Nam trong nh ng n m g n đây liên t c g p nhi u b t n, bài nghiên c u đã ti n hành mô hình hóa chính sách ti n t t i Vi t Nam theo ph ng pháp ti p c n SVAR (vector t h i quy c u trúc) Thông qua đó t o n n t ng c s khoa h c trong đi u hành chính sách ti n t và góp ph n nâng cao tính hi u qu cho các quy t đ nh chính sách đ c đ a ra

- a ra các khuy n ngh trong vi c l a ch n và th c thi công c chính sách thích h p Vi t Nam trong th i gian t i

3 PH NG PHÁP NGHIểN C U

Bài nghiên c u s d ng ch y u ph ng pháp đ nh l ng, th ng kê, so

t v mô mà c th đây là khuôn kh chính sách ti n t và tác đ ng c a nó lên t ng th n n kinh t B d li u đ c s d ng l y t quý 4 n m 1998 đ n quý 4 n m 2012

4 N I DUNG NGHIÊN C U

N i dung chính bao g m:

Ph n 1: Gi i thi u v bài nghiên c u;

ra k t lu n v m t khuôn kh chính sách ti n t đ c thù cho n n kinh t Vi t Nam

V m t th c ti n, đ tài ti n hành xây d ng m t mô hình l ng hóa các tác đ ng t chính sách ti n t c a Vi t Nam T đó cung c p nh ng c s cho

nh ng nhà làm chính sách trong quá trình ra quy t đ nh v vi c l a ch n công

c tác đ ng, th i gian c ng nh li u l ng các tác đ ng nh m đ t đ c các

m c tiêu v n đ nh n n kinh t v mô

6 H NG PHÁT TRI N TÀI

Vi c phân tích s thay đ i c a chính sách ti n t tr c và sau kh ng

ho ng kinh t toàn c u 2008 c ng nh xem xét chính sách ti n t trong dài

h n là m t h ng nghiên c u ti p theo n u d li u có th thu th p đ c

tài có th m r ng theo h ng xem xét t ng th n n kinh t , trong đó

mô hình S↑AR đ c xây d ng bao g m m i quan h tác đ ng qua l i c a c chính sách ti n t và chính sách tài khóa Vi c có th l ng hóa đ c m i

m r ng mang ý ngh a ng d ng th c ti n cao

1 Gi i thi u:

Tín d ng là m t bi n s v mô quan tr ng tác đ ng đ n các ho t đ ng kinh t Ng c l i nó c ng ch u nh h ng t tình tr ng n n kinh t Ch ng

h n, chi tiêu đ c tài tr b i t c đ t ng tr ng tín d ng làm gia t ng s n

l ng, nh ng đ ng th i t c đ t ng tr ng s n l ng cao l i thúc đ y nhu c u

v tín d ng đ tài tr cho vi c chi tiêu nhi u h n Vì v y, bài nghiên c u dùng

mô hình vector t h i quy c u trúc (SVAR) đ ki m tra m i quan h gi a tín

nó có th gi i thích cho các m i quan h n i sinh, và có th tóm t t các m i quan h th c nghi m mà không c n đ t quá nhi u gi i h n lên các d li u

M i quan h gi a tín d ng và chính sách ti n t h u h t đ c xem xét qua kênh tín d ng là kênh mà chính sách ti n t s tác đ ng đ n vi c đi u

ch nh kh i l ng các kho n vay c a các t ch c tín d ng ây là câu chuy n

v phía cung tín d ng Bên c nh đó, s thay đ i trong chính sách ti n t c ng

nh h ng đ n phía c u tín d ng C hai phía đ u cho r ng th t ch t ti n t s

đi kèm v i t c đ t ng tr ng tín d ng y u h n M t khác, lãi su t c ng thay

đ i t vi c thay đ i t c đ t ng tr ng tín d ng Vì t c đ t ng tr ng tín

ph n h i kéo lãi su t t ng cao

có bài nghiên c u nào Vi t Nam s d ng mô hình kinh t m r ng v i

ph ng pháp S↑AR đ ki m tra m i quan h đ ng th i gi a t ng tín d ng v i các ho t đ ng kinh t c ng nh chính sách ti n t Vì v y m c tiêu c a bài nghiên c u là: (i) Tìm hi u m i quan h gi a tín d ng và các bi n v mô chính

c a n n kinh t ; (ii) ánh giá vai trò c a các kênh truy n d n lên s n l ng

th c và l m phát t i Vi t Nam; (iii) Xem xét m c đ và th i gian tác đ ng c a

m t cú s c chính sách Nh ng phân tích này c ng là c s đ nghiên c u đ a

ra các khuy n ngh trong vi c l a ch n và th c thi công c chính sách thích

h p Vi t Nam trong th i gian t i

N i dung bài nghiên c u bao g m: (1) Gi i thi u v bài nghiên c u; (2) Tóm l c các nghiên c u th c nghi m tr c đây v kênh truy n d n chính sách ti n t ; (3) Thi t l p mô hình SVAR truy n d n chính sách ti n t Vi t Nam; (4) K t qu nghiên c u th c nghi m ; (5) K t lu n

2 Tóm l c nghiên c u:

2.1 C s lý thuy t v chính sách ti n t và các kênh truy n d n:

2.1.1 Chính sách ti n t :

Theo Lu t NHNN 2010, chính sách ti n t qu c gia là các quy t đ nh v

đ nh m c tiêu n đ nh giá tr đ ng ti n bi u hi n b ng ch tiêu l m phát, quy t

đ nh s d ng các công c và bi n pháp đ th c hi n m c tiêu đ ra

Nh ng thay đ i trong chính sách ti n t b t ngu n t vi c ph n ng l i

v i các cú s c trong và ngoài n c s gây s c ép lên vi c duy trì các nhi m

v chính sách m c tiêu NHTW th c hi n vi c thay đ i chính sách thông qua

đi u ch nh các công c c b n c a mình, th ng là qua đi u ch nh lãi su t

ng n h n, cung ti n ho c t ng h n m c tín d ng c a các ngân hàng th ng

m i Nh ng công c này s nh h ng đ n t ng th n n kinh t qua hàng lo t các c ch truy n d n khác nhau và cu i cùng là đ n m c tiêu cu i cùng c a chính sách Vì v y, m t cách hi u qu đ hi u rõ s v n hành c a chính sách

ti n t là t p trung vào t ng đ ng thái riêng bi t c a NHTW và c ch d n truy n mà thông qua đó nh ng đ ng thái này phát huy nh h ng c a mình

2.1.2 S ho t đ ng c a h th ng kênh truy n d n chính sách ti n t : Kênh truy n d n chính sách ti n t đ c xem là h th ng m t chu i các nguyên nhân có nh h ng đ n m i liên h k t n i gi a chính sách ti n t v i

s n l ng th c và l m phát S hình thành các kênh v n hành này m t qu c gia đ c xem là c ch d n truy n chính sách ti n t qu c gia đó

2.1.2.1 Phân tích các kênh truy n d n:

H th ng truy n d n ti n t bao g m b n kênh chính1: (a) Kênh lãi su t, (b) Kênh giá c tài s n (kênh t giá, kênh giá c phi u, kênh giá b t đ ng

s n), (c) Kênh tín d ng, (d) Kênh kì v ng

đó là kênh lãi su t Trong đó, m t s gia t ng cung ti n s làm gi m lãi su t

th c và đi u này ti p đ n kích thích đ u t và gia t ng s n l ng n n kinh t

C ch v n hành c a chính sách ti n t lên lãi su t th c đ c đ t d i gi

đ nh v m t m c giá c kém linh ho t Theo đó m t m c lãi su t danh ngh a

th p s kéo theo lãi su t th c th p, vì trong ng n h n giá c (đ i di n cho nhân

t l m phát) đ c xem là c đ nh Liên h gi a lãi su t th c ng n h n và dài

h n s đ c gi i thích d a vào h c thuy t kì v ng h p lí v c u trúc kì h n

c a lãi su t u tiên là đ kích thích n n kinh t , NHTW s gia t ng l ng cung ti n (M) d n đ n lãi su t danh ngh a ng n h n gi m, ví d nh gi m lãi

su t c b n (i) ( đây gi đ nh r ng NHTW có đ kh n ng đ đi u hành th

tr ng m sao cho có th thay đ i l ng cung ti n nh m đi u ch nh lãi su t theo h ng xác đ nh) M t m c lãi su t danh ngh a ng n h n th p h n cu i cùng s gây gi m lãi su t th c trong ng n h n (rs) và kéo theo s s t gi m c a

1 Theo Federic S Minshkin (1996)

lãi su t th c trong dài h n (rl) Cu i cùng, s thay đ i trong lãi su t th c trong dài h n, đ n l t nó s gây ra tác đ ng kích thích (h n ch ) tiêu dùng (C), và quan tr ng h n là làm t ng đ u t (I) d n đ n t ng s n l ng n n kinh t (Y)

Th m chí ngay c khi chúng ta không gi đ nh v s c ng nh c c a giá c trong ng n h n thì kênh lãi su t v n có nh ng tác đ ng nh t đ nh M t s gia

t ng cung ti n s làm t ng l m phát kì v ng và làm gi m lãi su t th c d n đ n tiêu dùng và đ u t nhi u h n và s n l ng c ng s t ng lên M i liên h này

đ c th hi n nh sau:

Khi nói v kênh truy n d n giá tài s n, Mishkin (1996) đ c p đ n ba công c chính đó là giá c phi u, giá b t đ ng s n và giá ti n t (hay t giá)

b i chúng s tác đ ng đ n quy t đ nh đ u t và tiêu dùng c a không ch b

ph n doanh nghi p mà còn c b ph n dân c trong n n kinh t

 Kênh t giá h i đoái

M t kênh truy n d n khác mà thông qua đó chính sách ti n t có th gây

nh h ng đ n s n l ng và l m phát đó là kênh t giá h i đoái Ý t ng c

b n v ho t đ ng c a kênh này là: Khi NHT→ t ng cung ti n nó s làm gi m lãi su t danh ngh a ng n h n c ng nh lãi su t th c ng n h n M t m c lãi

su t th c ng n h n th p h n hàm ý r ng nh ng tài s n đ nh giá b ng n i t s

tr nên kém h p d n so v i nh ng tài s n n c ngoài d n đ n s t gi m trong

c u n i t Vi c đ nh giá th p n i t c ng đ ng ngh a v i vi c hàng hóa trong

n c lúc này s r h n so v i hàng hóa n c ngoài và đi u này làm t ng xu t

kh u ròng c ng nh t ng GDP M i quan h này đ c bi u di n nh sau:

M i r v n ch y ra n c ngoài t giá h i đoái danh ngh a (e) xu t kh u ròng (NX)

Ngoài ra bi n đ ng t giá h i đoái còn nh h ng đ n giá tr tài s n đ nh danh b ng ngo i t trên b ng cân đ i k toán c a các ch th kinh t (bao g m các ngân hàng, chính ph , cá nhân, doanh nghi p…) Chính vì v y mà các đ i

t ng này s có khuynh h ng ra các quy t đ nh chi tiêu d a trên nh ng d đoán c a mình v xu h ng bi n đ ng t giá s p t i T i nh ng n n kinh t duy trì h th ng t giá c đ nh, chính sách ti n t có th tác đ ng t i t giá

th c thông qua bi n đ ng giá c trong n c, t đó s nh h ng đ n xu t

kh u ròng và cu i cùng là GDP Tuy nhiên m c đ và th i gian tác đ ng

t ng đ i th p và ch m V i nh ng n n kinh t nh và m kèm theo m t ch

đ t giá linh ho t, v i hi u qu truy n d n t ng đ i cao, kênh t giá đ c đánh giá là m t kênh truy n d n đ c bi t quan tr ng

 Kênh giá c phi u bao g m 2 hi u ng chính: t s Tobin’s Q và

hi u ng giàu có (wealth effects)

- Tobin’s Q là s m r ng c a lí thuy t v đ u t trong đó Q = Giá tr

v n hóa th tr ng/Chi phí s d ng v n thay th

N u t s Q cao thì các doanh nghi p s gia t ng đ u t vì chi phí v n biên t s có xu h ng gi m d n Ng c l i, khi Q có giá tr th p thì h s c t

gi m đ u t M t chính sách ti n t m r ng s làm gia t ng giá tr c a t s

Q B i vì, vi c lãi su t th tr ng có xu h ng gi m s d n đ n vi c đ u t vào các s n ph m tài chính thay th khác tr nên kém h p d n, ho c c ng có

th là vì ng i dân n m gi nhi u ti n h n và h s có xu h ng s d ng s

ti n này vào vi c đ u t nhi u h n vào c phi u c a các công ty Giá c phi u

t ng (làm t ng giá tr v n hóa th tr ng) ngh a là Q t ng và đ ng th i đ u t

c ng gia t ng S ho t đ ng c a kênh truy n d n này đ c khái quát qua s

đ sau:

M Pe => Q I s n l ng (Y)

- Hi u ng giàu có (wealth effects)

S gia t ng cung ti n kéo theo t ng giá c phi u s làm gia t ng s giàu

có c a các h gia đình và d n đ n các cá nhân s chi tiêu nhi u h n Tr ng

h p này c ng có ngh a m t m c c u c phi u t ng cao s làm giá t ng giá tr

c a các công ty, cho phép các công ty này vay m n c ng nh chi tiêu nhi u

tr ng c u thành s giàu có và do v y khi giá nhà đ t t ng s làm t ng tài s n,

vì v y mà tiêu dùng t ng Qua đó, t ng c u c ng s t ng đ i v i n n kinh t Trong các c ch truy n d n ti n t , kênh giá tài s n ch đ c nghiên c u

th c nghi m t i các n n kinh t phát tri n cao do d li u phong phú và s hoàn thi n c a các th ch tài chính trung gian i u đó cho th y m c đ hi u

d ng c a kênh giá tài s n ph thu c r t nhi u vào trình đ phát tri n c a th

tr ng

c, Kênh tín d ng

Nh đã đ c p trên, chính sách ti n t có th tác đ ng đ n n n kinh t theo phía c u tín d ng v i kênh truy n d n truy n th ng là lãi su t Lãi su t

t ng s làm c u tín d ng gi m, t đó làm gi m đ u t và do đó t ng c u s

gi m Tuy nhiên, không ch có tác đ ng thông qua phía c u tín d ng, chính sách ti n t còn có th tác đ ng đ n phía cung tín d ng thông qua m t kênh quan tr ng khác, đ c g i là kênh truy n d n tín d ng Nh ng nghiên c u

tr c đây v c ch truy n d n tín d ng đ c p đ n hai khía c nh riêng bi t

th ng đ c s d ng, đó là kênh cho vay ngân hàng (bank lending channel)

và kênh b ng cân đ i tài s n (balance sheet channel) Các khía c nh truy n

d n này ch y u liên quan đ n v n đ ng i đ i di n do b t cân x ng thông tin trên th tr ng cho vay

C th , kênh cho vay ngân hàng t p trung vào nh h ng t các cú s c trên ph n ngu n v n c a các ngân hàng (ng i cho vay) lên chi phí vay góc đ khác, kênh b ng cân đ i tài s n l i t p trung vào tác đ ng c a s bi n

đ ng trong ph n tài s n c a b ng cân đ i đ n chi phí vay C ch truy n d n

đ c mô t nh sau: (1) Kênh cho vay ngân hàng: m t s gi m xu ng trong cung ti n s làm gi m l ng ti n g i, do đó, l ng ti n huy đ ng đ c c a các ngân hàng đ cho vay c ng gi m xu ng n l t nó, vi c gi m d n tín

d ng s làm cho ho t đ ng đ u t b nh h ng, t đó, tác đ ng tr c ti p đ n

t ng c u S ho t đ ng c a kênh truy n d n này đ c mô t nh sau:

M ti n g i t i gân hàng Cung tín d ng I Y

(2) Kênh b ng cân đ i tài s n: m t chính sách ti n t th t ch t c ng s làm gi m tài s n c a ng i đi vay i u này s làm tài s n đ m b o c a ng i

đi vay b gi m xu ng T đây, v n đ l a ch n đ i ngh ch và r i ro đ o đ c s

t ng lên Ti n vay đ c đ đ u t t t y u s gi m Thông qua đó, t ng c u c a

n n kênh t c ng s gi m xu ng S ho t đ ng c a kênh truy n d n này đ c

mô t nh sau:

M Pe giá tr công ty l a ch n đ i ngh ch và r i ro đ o đ c cung tín d ng I Y

M i dòng ti n m t l a ch n đ i ngh ch và r i ro đ o đ c

I Y

Cùng v i s phát tri n c a lí thuy t kì v ng h p lí, kinh t h c hi n đ i

nh n th y r ng các kênh truy n d n truy n th ng không ch ho t đ ng riêng r

mà nó còn ch u tác đ ng l n t y u t kì v ng Thay đ i trong l p tr ng chính sách ti n t s tác đ ng đ n kì v ng công chúng v l m phát, vi c làm,

t ng tr ng, thu nh p trong t ng lai, l i nhu n hay thua l Nh ng thay đ i trong kì v ng này đ n l t nó s quy t đ nh đ n ho t đ ng kinh t c a t ng cá

th Tuy nhiên, nh h ng c a chính sách ti n t thông qua kênh này đ c xem là nh h ng kém ch c ch n và khó ki m soát nh t trong t t c các kênh

vì kì v ng ph thu c vào nh n th c riêng l c a công chúng v nh ng thay

đ i này trong l p tr ng chính sách ti n t Kênh truy n d n k v ng liên quan ch y u đ n nh ng n n kinh t phát tri n cao và th ng là s k t h p

c a nhi u kênh truy n d n ti n t khác nhau

2.1.2.2 Các giai đo n truy n d n:

S truy n d n chính sách ti n t th ng s đi theo 2 giai đo n nh minh

h a Hình 2.1 u tiên, NHTW th c hi n chính sách ti n t b ng cách thay

đ i các đi u ki n qua đó đáp ng nhu c u thanh kho n c a n n kinh t Vi c cung c p thêm thanh kho n cho các bên tham gia th tr ng ti n t đ c th c

hi n thông qua vi c thay đ i c c u s d ti n g i c a các đ nh ch tài chính

t i NHTW ho c ti n hành can thi p tr c ti p qua công c lãi su t Giai đo n

th 2 c a c ch bao g m s ho t đ ng c a các kênh d n truy n đã đ c đ

c p trên, nh đó lãi su t ng n h n s nh h ng đ n t ng cung, t ng c u, và vì

th nh h ng đ n giá c

Hình 2.1: Hai giai đo n c a c ch d n truy n chính sách ti n t

Ngu n: Loayza and Schmidt-Hebbel (2002)

C th là, m t s thay đ i trong các công c c a chính sách ti n t đ u tiên s tác đ ng lên giá c c a th tr ng tài chính bao g m th tr ng lãi su t

L m phát

T ng c u

và th tr ng t giá h i đoái, đ ng th i c ng s nh h ng đ n kì v ng c a các thành ph n trong n n kinh t Nh ng thay đ i này, t i l t nó s gây ra

nh ng tác đ ng qua l i gi a chúng Cu i cùng là, khuy ch đ i hi u ng chính ban đ u c a cú s c chính sách ti n t lên m t trong s các nhân t c a th

tr ng tài chính Th i gian kéo dài c a nh ng nh h ng t cú s c ti n t

c ng nh nh ng hi u ng ph n h i gi a các m c giá c trên th tr ng tài chính s ph thu c vào s b t cân x ng gi a m c đ ti p nh n và x lí các thông tin v chính sách ti n t Vì v y, các cú s c chính sách ti n t đ c kì

v ng là s có tác đ ng v i m t đ tr phân ph i nh t đ nh Nh ng bi n đ ng trong giá c th tr ng tài chính do chính sách gây ra sau đó s truy n đ n

th tr ng hàng hóa và t đó nh h ng đ n giá c hàng hóa

T ng

c u

Áp l c l m phát n i đ a

Giá nh p

kh u

L m phát

Ví d nh , m t chính sách ti n t làm thay đ i t giá, sau đó s tác đ ng

đ n giá c nh p kh u và l n l t đ n giá c trong n c, r i thay đ i l m phát

ây đ c xem là kênh t giá tr c ti p c a c ch truy n d n chính sách ti n

t Tuy nhiên, m t cách gián ti p, s thay đ i t giá s gây ra hi u ng chuy n

đ i nhu c u, t đó tác đ ng lên l ng c u hàng ngo i ròng Vì v y nh h ng

đ n t ng c u trong n n kinh t , và làm gia t ng hay gi m b t áp l c l m phát

Cu i cùng thì l m phát s đ c gia t c hay gi m t c tùy thu c vào áp l c l m phát n i đ a đ c đ y lên hay h xu ng

:

- Tính t ng đ ng gi a các kênh d n truy n: Trong m t n n kinh t linh

ho t hoàn toàn, nh ng cú s c ti n t s có tác đ ng làm gia t ng ngay t c th i

t ng l ng ti n danh ngh a (bao g m ti n m t và tín d ng), giá c tài s n, t giá, giá c hàng hóa, d ch v i u này d n đ n s m r ng t ng c u tuy nhiên t ng cung v n gi không đ i trong ng n h n D i nh ng đi u ki n đó,

vi c xác đ nh các kênh truy n d n riêng r c ng nh c g ng đo l ng m c quan tr ng t ng đ i c a chúng là không có ý ngh a Vì các c ch nh v y

đ c xem là t ng đ ng nhau, ph n ánh cùng m t s d n truy n c a ti n t

đ n giá c trong m t n n kinh t linh ho t hoàn toàn Tuy nhiên, ng c v i

n n kinh t linh ho t hoàn toàn là n n kinh t , đó gi đ nh giá c s khá

c ng nh c (c đ nh) trong ng n h n Vai trò c a các kênh truy n d n khác nhau là đáng bàn đ n khi nó giúp ta hi u rõ h n v tính u th t ng đ i, t c

hành c a nh ng th tr ng xác đ nh bao g m: th tr ng tài s n, th tr ng hàng hóa d ch v và th tr ng lao đ ng

- c đi m c u trúc và c ch d n truy n: Không ph i m i n n kinh t

đ u có nh ng ph n ng nh nhau tr c nh ng thay đ i trong chính sách ti n

t Vi c l a ch n m t c ch d n truy n c ng nh tính hi u qu c a nó trong

đ nh h ng chính sách ph thu c vào nh ng đ c đi m xác đ nh c a t ng n n kinh t hi u rõ h n đi u này, s truy n d n ti n t đây s đ c chia ra làm 2 b c (Hình 2.3) u tiên, các công c chính sách s gây ra các nh

h ng riêng bi t lên th tr ng tài s n và giá c Sau đó, nh ng thay đ i này

ti p t c nh h ng đ n quy t đ nh chi tiêu c a các công ty và h gia đình

M i b c trong s đ trên s b nh h ng b i đ c đi m riêng bi t c a t ng

n n kinh t và đ c bi t là b i m c đ phát tri n c a h th ng tài chính, c ng

nh đ m trong th ng m i và chu chuy n v n qu c t c a t ng qu c gia

Nh ng hi u ng làm thay đ i giá c th tr ng có th nh h ng lên t ng c u

c ng đ c quy t đ nh b i b ng cân đ i tài s n c a các công ty và khu v c h gia đình

1 Công c chính sách

(lãi su t ng n h n)

Lãi su t th tr ng và giá tài s n (lãi su t cho vay, t giá, giá c phi u)

Chi tiêu c a công ty

và h gia đình

2 Lãi su t th tr ng

và giá tài s n

C u trúc c a h th ng tài chính Quy mô và đ m c a n n kinh t

Trình đ phát tri n c a n n tài chính

Tr ng thái b ng cân đ i tài s n c a công ty và h

gia đình

Hình 2.3: Các nhân t nh h ng đ n s d n truy n chính sách ti n t

Ngu n: Loayza và Schmidt-Hebbel (2002)

- Trình đ phát tri n và c u trúc c a h th ng tài chính: M t vài đ c đi m

c a h th ng tài chính nh : Nó có d a trên n n t ng c s là các NHTM hay

là s k t h p gi a hàng lo t các đ nh ch tài chính khác nhau? Nó ho t đ ng theo d ng đ i chúng hay t nhân? Nó có cung c p m t danh m c đa d ng các

s n ph m tài chính hay không? T t c đ u có nh h ng đ n hi u qu c a chính sách ti n t u tiên, m t s thay đ i trong chính sách s truy n d n nhanh chóng và ch t ch h n đ n lãi su t th tr ng và giá c các s n ph m tài chính khác, n u h th ng tài chính đ c đa d ng hóa t t v lo i hình các t

ch c ho t đ ng c ng nh ch ng lo i các s n ph m trên th tr ng Ng c l i, khi ch có m t s ít các đ nh ch tài chính v i u th đ c quy n và ngu n cung các s n ph m tài chính thay th nghèo nàn thì nh ng đ nh ch này s có

kh n ng gây ra các nh h ng đ n lãi su t c ng nh giá c th tr ng đ c l p

v i nh ng đ nh h ng m c tiêu c a NHTW Th hai, các quy t đ nh tiêu dùng và đ u t c a khu v c công ty và h gia đính s ph n ng nh y h n đ i

v i lãi su t và giá c th tr ng khi h không có nh ng ràng bu c v tài chính

nh ng l i có th th c hi n l a ch n c a mình nh ng m c th i gian khác nhau c ng nh chuy n h ng sang hàng hóa và d ch v Trình đ phát tri n

và c u trúc c a h th ng tài chính c ng s quy t đ nh đ n vi c c ch truy n

d n nào là thích h p nh t V i m t h th ng tài chính m nh t và đa d ng hóa kém (ph thu c ch y u vào m t vài ngân hàng l n), kênh giá c tài s n s tr nên ít quan tr ng vì m c v n hóa c a th tr ng ch ng khoán khá th p ng

th i, kênh lãi su t c ng ho t đ ng khá y u vì s c m nh đ c quy n c a nhóm ngân hàng l n chi ph i Kênh tín d ng, thay vào đó, lúc này tr nên chi m u

th h n h n và làm gia t ng các v n đ v r i ro đ o đ c c ng nh l a ch n

đ i ngh ch ây là đ c đi m n i b t c a môt h th ng tài chính quy mô nh và kém phát tri n Kênh t giá thông th ng s không thích h p khi xem xét

m t n c có h th ng tài chính ch a phát tri n vì nh ng n n kinh t nh v y

th ng có huynh h ng áp đ t các ki m soát t ng đ i ch t ch lên các giao

dch trao đ i v i n c ngoài, b t k đó là giao d ch v th ng m i hay giao

d ch v tài chính V i nh ng n n kinh t có h th ng tài chính phát tri n sâu

h n và đa d ng hóa t t h n thì nh ng kênh v giá c tài s n, lãi su t c ng nh

t giá s đóng vai trò quan tr ng h n trong c ch truy n d n

- Quy mô và đ m c a n n kinh t : Quy mô c a n n kinh t và đ m

c a nó v i các giao dch n c ngoài s quy t đ nh đ n vai trò quan tr ng c a kênh t giá và kh n ng đ nh h ng lãi su t trong n c c a chính sách ti n t Kênh t giá nh n đ c khá nhi u s quan tâm trong gi i nghiên c u vì các

kh o sát th c nghi m ch y u đ c th c hi n cho các n n kinh t nh và có

đ m t ng đ i Vì th , trong m t s tr ng h p, c l ng đã đ c th c

hi n riêng r cho hi u ng truy n d n t kênh t giá sang l m phát n i đ a

d i nh ng ch đ t giá khác nhau B ng sau đây là t ng h p vai trò t ng

đ i c a t ng kênh truy n d n đ c kh o sát trong sáu n n kinh t v i quy mô

và đ m khác nhau K t qu cho th y h u h t các n c thì hai kênh lãi su t

và t giá v n là nh ng kênh đóng vai trò ch y u trong c ch truy n d n chính sách ti n t các n c

B ng 2.1: Kh o sát vai trò c a t ng kênh d n truy n sáu n n kinh t khác nhau

Kênh

t giá

Kênh k

v ng

Ngu n: Loayza và Schmidt-Hebbel (2002)

2.2 Các nghiên c u th c nghi m:

Zaidi và Fisher (2010) trình bày mô hình SVAR v chính sách ti n t Malaysia, có xem xét đ n đi u ki n kinh t , tài chính c a hai đ i tác th ng

m i quan tr ng c a Malaysia là M và Nh t B n Các bi n n c ngoài bao

g m: giá hàng hóa, s n l ng, l m phát, lãi su t và ch s giá ch ng khoán Các bi n trong n c bao g m: s n l ng th c, l m phát, lãi su t, tín d ng

th c, ch s giá ch ng khoán và t giá D li u đ c l y theo quí t quý 2

n m 1982 đ n quí 1 n m 2008 Mô hình không đ quy (non-recursively)3

đ ng c a t giá trong ng n h n Các bi n n c ngoài có th gi i thích h u h t

s thay đ i trong s n l ng và l m phát, tuy nhiên bi n tín d ng thì có tác

đ ng đ n s n l ng khá nhanh trong vòng m t quý Nghiên c u k t lu n các

cú s c n c ngoài thì có nh h ng áp đ o lên s bi n đ ng v mô c a Malaysia

Raghavan và Silvapulle (2007) nghiên c u sâu vào vi c xây d ng mô hình vector t h i quy c u trúc (SVAR) và phân tích chính sách ti n t c a Malaysia Các v n đ đ c chú ý là: (i) s l a ch n các bi n n c ngoài, bi n chính sách và bi n m c tiêu; (ii) thi t l p các h n ch xác đ nh và phát tri n

d đoán theo hàm ph n ng đ y; (iii) đánh giá t m quan tr ng c a các kênh trung gian trong h th ng truy n d n chính sách ti n t ; (iv) xem xét cu c

c a chính sách ti n t K t qu t ng th cho r ng cu c kh ng kho ng và s thay đ i ch đ t giá sau đó đã nh h ng l n đ n “Black Box”4

c a Malaysia Tr c kh ng ho ng, các bi n n i t có v ch u nh h ng nhi u

tr c các cú s c ti n t n c ngoài H n n a, t giá đóng vai trò quan tr ng

3

Mô hình có d ng recursive, ngh a là n u các bi n y t trong Y t có th s p x p theo

th t y 1t không ph thu c vào y 2t , y 3t , r i sau đó y 2t không ph thu c vào y 3t th c ra là

áp đ t thành m t ma tr n có tam giác d i

4

H th ng d n truy n ti n t m i n c th ng đ c xem nh m t chi c h p bí n

c n nghiên c u

trong truy n d n cú s c lãi su t, trong khi kênh tín d ng và giá tài s n có tác

d ng lan truy n cú s c cung ti n Tuy nhiên sau kh ng ho ng, kênh giá tài s n đóng vai trò quan tr ng h n trong t ng c ng hi u qu c a cú s c lãi su t và cung ti n lên s n l ng, và n n kinh t thì ít b nh h ng t các cú s c bên

ngoài

Sharifi-Refani (2010) d đoán tác đ ng c a cú s c chính sách ti n t

3 n m 2009 Mô hình bao g m b y bi n, trong đó đ i di n cho th tr ng hàng hóa trong n c là 2 bi n: s n l ng (GDP), ch s giá (CPI không bao

g m giá nhà) Các bi n chính sách là bi n t ng cung ti n M1 và lãi su t Bi n

t giá không chính th c đ c xem nh bi n đ i di n tác đ ng c a cú s c chính sách ti n t lên giá tr đ ng n i t Tín d ng danh ngh a đ c đ a vào

mô hình đ xem xét s t ng tác gi a chính sách ti n t và tín d ng thông qua kênh tín d ng c a h th ng truy n d n ti n t Ch s giá nhà đ i di n cho kênh tài s n K t qu chính c a bài nghiên c u là kênh tín d ng là kênh hi u

qu nh t trong h th ng truy n d n ti n t c a Iran, ngay c trong dài h n

Bates và Hachicha (2009) s d ng ph ng pháp S↑AR v i m c đích phân bi t các cú s c lãi su t ng n h n và dài h n lên các bi n m c tiêu là t l

l m phát và s n l ng thông qua các kênh truy n d n ti n t nh lãi su t dài

h n, chi phí tín d ng, kh i l ng tín d ng và t giá Tác gi dùng d li u theo tháng t tháng 01 n m 1988 đ n tháng 06 n m 2007 Bài nghiên c u tìm th y chính sách ti n t th t ch t không có nh h ng dài h n lên s n l ng và l m

s c S thay đ i trong lãi su t ng n h n có nh h ng đ n t l l m phát qua

c kênh lãi su t và kênh tín d ng Ngoài ra, t giá không có vai trò quan tr ng trong h th ng truy n d n V i các k t lu n trên nghiên c u cho r ng nên

dùng l m phát m c tiêu đ đi u hành chính sách ti n t nh bi n trung gian chính v i s h tr c a kênh tín d ng

2.2.2 Nghiên c u th c nghi m truy n d n ti n t t i Vi t Nam:

Le và →ade (2008) phân tích c ch truy n d n chính sách ti n t Vi t Nam b ng cách s d ng mô hình VAR th rút g n và t p trung vào m i quan

h gi a m t s l ng nh các bi n nh s n l ng th c, m c giá, cung ti n, lãi

su t th c, tín d ng và t giá th c hi u d ng trong th i gian t quý 1 n m 1996

đ n quý 4 n m 2005 u tiên, tác gi c l ng mô hình c b n xem xét tác

đ ng t ng th c a cung ti n lên n n kinh t Sau đó thêm các kênh truy n d n khác nhau c a chính sách ti n t đ đánh giá vai trò riêng r c a t ng kênh

đ n vi c cung ti n tác đ ng lên các kênh nh th nào, tác đ ng c a t ng kênh

đ n s n l ng th c và l m phát ra sao và tác đ ng c a cung ti n lên s n l ng

th c thay đ i nh th nào sau khi đã ki m soát tác đ ng c a các kênh truy n

d n

K t qu cho th y chính sách ti n t có nh h ng đ n s n l ng, m i quan h này là đ ng bi n trong 7 quí đ u tiên ngo i tr m t s s t gi m t m

th i vào quí th 3 sau cú s c Tuy nhiên tác gi không tìm th y s liên k t

gi a cung ti n và l m phát Vi t Nam M c ý ngh a th ng kê c a t ng kênh khá y u, tác đ ng c a kênh lãi su t thì không m nh m nh tác đ ng c a kênh tín d ng và t giá

Tran Viet Ky (2009) xem xét các quy lu t chính sách ti n t c a SBV t tháng 01 n m 1993 đ n tháng 12 n m 2002 Các bi n đ c đ a vào mô hình: GAP vàng5, cung ti n (M2), ch s giá (CPI), t giá USD/VND và l h ng s n

chính th c

l ng (GIND) đ u là các bi n n i sinh, bài nghiên c u không xét đ n tác

đ ng c a các bi n n c ngoài Tác gi s d ng ph ng pháp S↑AR có so

ng đ ng th i, SVAR là mô hình thích h p h n và đã gi i quy t đ c các

“puzzle” trong ↑AR

K t lu n rút ra là thay vì xác đ nh lãi su t theo quy t c Taylor6

thì SBV dùng quy t c McCallum7, đi u ch nh t c đ cung ti n theo s thay đ i c a

m c giá, t giá và gap vàng Nghiên c u c ng cho th y CPI có kh n ng gi i thích m nh cho s thay đ i trong M2 Cú s c t gap vàng đ c tìm th y có giá tr gi i thích cho nh ng thay đ i c a m c giá trong n c và t giá, c ng

c ni m tin c a SBV r ng giá vàng có m i liên h v i t giá và l m phát V i

nh ng đ c tính riêng v v n hóa, l ch s ; gap vàng có th đ c xem là m t ch báo có giá tr trong vi c th c hi n thành công chính sách ti n t và t giá

Vi t Nam

phân tích c ch truy n d n chính sách ti n t Vi t Nam Mô hình nghiên

c u các kênh truy n d n chính sách ti n t Vi t Nam đ c phát tri n t các nghiên c u tr c đây các n n kinh t m nh Các bi n giá d u và lãi su t

c b n c a M đ i di n cho bi n n c ngoài; s n l ng công nghi p, l m phát, c u ti n, lãi su t, t giá h i đoái danh ngh a đa ph ng đ i di n cho n n kinh t trong n c nh n di n tác đ ng c a đi m gãy c u trúc, bài nghiên

c u phân tích c ch truy n d n ti n t qua hai giai đo n tr c và sau khi Vi t

sao đ đáp ng các thay đ i c a l m phát, GDP ho c các đi u ki n kinh t khác

7 Quy t c xác đ nh l ng ti n c s m c tiêu cho k k ti p d a trên t c đ t ng

tr ng cung ti n, l m phát và s n l ng c a n n kinh t

Nam gia nh p WTO M u th nh t đ c quan sát t tháng 1 n m 1998 đ n tháng 12 n m 2006 M u th hai g m các quan sát t tháng 1 n m 2007 đ n tháng 4 n m 2012 Qua 2 kênh truy n d n là lãi su t và t giá, tác gi nh n

th y r ng lãi su t ph n ng tr đ i v i bi n l m phát trong khi t giá h i đoái

đ c s d ng theo tháng trong giai đo n t tháng 02 n m 1996 đ n tháng 04

n m 2005 K t qu cho th y tín d ng là bi n quan tr ng gi i thích kho ng 25% CPI sau 24 tháng khi bi n t ng tín d ng đ c đ a vào mô hình N u thay th bi n tín d ng b ng cung ti n ho c lãi su t thì các bi n này ch gi i thích đ c 5% s thay đ i c a CPI V i mô hình bao g m c tín d ng l n lãi

su t thì tín d ng v n v t tr i v kh n ng gi i thích 18% CPI, trong khi lãi

su t thì không có nh h ng đáng k Tuy nhiên vai trò c a bi n tín d ng l i

gi m th p khi tác gi ki m tra đ m nh c a mô hình b ng cách thu h p c

m u Các k t qu trên đ u cho th y kênh tín d ng là kênh quan tr ng trong h

th ng truy n d n chính sách ti n t c a Vi t Nam Ngoài ra giá hàng hóa

n c ngoài và t giá c ng có kh n ng gi i thích t t cho CPI ngay c khi ki m tra đ m nh qua các m u nh khác nhau M c dù k t qu t phân rã ph ng sai tìm th y m t s k t qu thú v đ i v i kênh tín d ng, nh ng tác gi cho

r ng c n m t phân tích chi ti t h n v h th ng truy n d n ti n t và ph ng pháp S↑AR nên đ c s d ng trong tr ng h p này

2.3 Các ắpuzzle” 8

trong VAR:

ti n t thì g p ph i các lo i “puzzles”

- “Liquidity puzzle”: là vi c khi th c hi n chính sách ti n t m r ng thì

đi kèm v i vi c lãi su t t ng trái v i k v ng là lãi su t gi m Bernanke and Blinder (1992) cho r ng s không có “liquidity puzzle” khi dùng lãi su t ng n

h n hay t ng d tr làm bi n đ i di n cho công c chính sách thay vì cung

ti n r ng

- “Exchange rate puzzle”: là vi c k t qu th c nghi m cho th y th t ch t

ti n t đi kèm v i s suy gi m giá tr đ ng n i t thay vì t ng giá M t s

“exchange rate puzzle” khi gi đ nh NHTW có tham chi u đ n giá tr t c th i

c a t giá khi thi t l p lãi su t

- “Price puzzle”: là hi n t ng th t ch t ti n t đ t ng t thì đi kèm v i

vi c gia t ng liên t c trong m c giá Sims (1992) cho r ng puzzle xu t hi n là

do vi c thi u xác đ nh trong chính sách ti n t Sims gi i thích cho l p lu n

c a mình vì giá hàng hóa là m t ch báo c a l m phát trong t ng lai mà các nhà ti n t d a vào đ thay đ i chính sách nên khi giá hàng hóa đ c đ a vào

mô hình thì “price puzzle” bi n m t L p lu n c a Sims đ c c ng c b i nghiên c u c a Christiano et al (1996), nghiên c u không xu t hi n “price puzzle” khi giá hàng hóa đ c đ a vào mô hình

th ng đ c các nhà kinh t h c đ c p đ n nh là các câu đ

3 Thi t l p mô hình SVAR:

c u tr c cùng ch đ , trong ph n này nghiên c u s ti n hành xây d ng m t

mô hình phân tích tín d ng và chính sách ti n t t i Vi t Nam d a trên

ph ng pháp S↑AR

3.1 T ng quan v mô hình vecto t h i quy c u trúc (SVAR)

Mô hình SVAR là m t h th ng các h ph ng trình c a các bi n n i sinh, trong đó, giá tr c a m i bi n hi n t i s ph thu c đ tr c a chính nó

và tr c a các bi n còn l i trong quá kh Mô hình này dùng lý thuy t kinh t

đ tách các liên k t đ ng th i gi a các bi n Nó đòi h i ph i có gi đ nh nh n

d ng đ m i t ng quan đ c làm sáng t ây có th hi u mô hình t ng quát

nh t, vi c quy t đ nh h s nào trong ma tr n h s c a các bi n có b ng 0 hay không là ph thu c vào ý ngh a kinh t c a nó

C th , s t ng tác mang tính đ ng c a các chu i bi n s kinh t đang nghiên c u đ c mô t nh sau : Ayt= C + (L) yt+ B t (1)

Trong đó yt là ma tr n (nx1) c a n bi n n i sinh, A là ma tr n (nxn) ph n ánh tác đ ng đ ng th i gi a các bi n kinh t đang xem xét, C ma tr n (nx1) các bi n ngo i sinh (L) là ma tr n đa th c tr , (L) = 1L + 2L2 + 3L3+… pLp, t là vector các cú s c c c u v i E( t) = 0, E( t s’) = =In khi s =t

ph ng sai c a mô hình gi n c u Nói cách hác, đi u ki n này nh m đ m

b o có th khôi ph c đ c các h s c u trúc ban đ u t mô hình gi n c Theo nh ph ng trình (3), m i quan h gi a mô hình gi n c và mô hình c u trúc ban đ u đ c bi u di n qua :

c n ph i áp đ t thêm các ràng bu c lên ma tr n đa th c tr (L), ng i ta s

d ng 2 b c c l ng h p lí t i đa (maximum li elihood estimation) u tiên ma tr n hi p ph ng sai u s đ c c l ng qua u = (1/T) t-1= ût û’t, trong đó ût là ph n d c l ng b ng ph ng pháp OLS cho m i ph ng trình c a mô hình gi n c Các c l ng cho ma tr n A,B s đ c ti n hành sau đó b ng cách l y t i đa hóa h s log likelihood cho h th ng đi u

ki n c a ma tr n

Sau khi mô hình đ c c l ng, th nh t, thông qua các hàm ph n ng chúng ta s xác đ nh hi u ng c a cú s c ti n t và hi u ng c a các cú s c khác đ i v i bi n s trong mô hình Ti p theo, chúng ta s đánh giá vai trò

c a các cú s c đ i v i s dao đ ng c a các bi n thông qua phân rã ph ng sai sai s d báo

3.2 Các bi n trong mô hình:

Vi c thi t l p mô hình SVAR trong bài nghiên c u th hi n s th t là

Vi t Nam là m t n n kinh t nh , đ m t ng đ i, vì v y các cú s c bên ngoài có th là m t tác nhân quan tr ng V n đ quy t đ nh là bao nhiêu bi n

s đ c đ a vào mô hình Bài nghiên c u s d ng mô hình c nh nh Brischeto và Voss (1999) và Berkelmans (2005) bao g m 2 bi n đ i di n cho khu v c bên ngoài, và 5 bi n cho khu v c n i đ a Trong khi m t mô hình SVAR l n h n, ch ng h n mô hình 11 bi n trong nghiên c u Dungey và

h n v i nhi u b c t do h n thì có v d c l ng và b n v ng h n Tuy nhiên, m t mô hình v i quá nhi u bi n có th d n đ n m t k t qu sai l ch do các h n ch , t ng quan gi a các bi n này Chính vì th , v n đ c a ng i l p

mô hình là c n xây d ng m t mô hình v i ít nh t s bi n có th nh ng v n th

hi n đ c đ y đ nh ng tác đ ng quan tr ng c a chúng Trong tr ng h p

nh ng đánh đ i mà v n có th ph n ánh đ c nh ng tác đ ng quan tr ng c a kinh t v mô

th gi i th c (WCOMMO) và GDP Hoa K th c (USGDP) Khu v c trong

n c: GDP th c Vi t Nam (GDP), t l l m phát theo quý (INF), tín d ng

th c (CRED), lãi su t ng n h n 3 tháng VND (IRATE) và t giá th c đa

ph ng hi u d ng (REER)

Giá hàng hóa th gi i đ c đ a vào vì nó ch a đ ng thông tin v chu k kinh t th gi i S có m t c a bi n giá hàng hóa đ c cho r ng s giúp gi i quy t “price puzzle” trong ↑ARs Giá hàng hóa th hi n k v ng c a nhà làm chính sách v l m phát t ng lai, nh là nhân t ch u trách nhi m cho s

xu t hi n c a “price puzzle” Các bài nghiên c u VAR qu c t đã ph n ánh giá hàng hóa qua nhi u cách khác nhau Suzuki (2004) đ a vào giá hàng hóa

th gi i, trong khi Dungey và Pagan(2000) đ a bi n t l th ng m i (term of trade) vào v i vai trò t ng t T i Vi t Nam, Tr n Ng c Th và Nguy n

D ng (2013) s d ng bi n giá d u và giá g o Tuy nhiên, theo Ph m Th Anh (2008) chính sách tr giá x ng d u trong giai đo n nghiên c u c a tác gi t 01/1994 đ n tháng 06/2008 làm cho n n kinh t Vi t Nam trong ng n h n

t ng đ i đ c l p v i cú s c giá d u th gi i

Nhi u bài nghiên c u th y r ng chu k kinh t toàn c u là m t tác nhân

hình vì nó đ c xem nh bi n s đ i di n cho n n kinh t th gi i và đ ng

th i là đ i tác th ng m i l n c a Vi t Nam Trong khi GDP Hoa K thì

đ c s d ng trong các bài nghiên c u VAR qu c t g n đây đ đ i di n cho

ho t đ ng n n kinh t th gi i, nh Dungey và Pagan (2000), Suzuki (2004), lãi su t liên bang Hoa K c ng đ c s d ng (Brischetto và Voss 1999), Tr n

Ng c Th và Nguy n H u Tu n (2013)

chu n m c Do khó kh n trong vi c thu th p s li u GDP theo tháng, quý,

m t vài bài nghiên c u tr c s d ng bi n s n l ng công nghi p đ thay th