Nghiên cứu một số yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp sản xuất và kinh doanh thép việt nam

ASSET COLLATERRAL Net Fixed assets plus Inventory plus Account receivable divided by Total Assets... Tên bi n Determinants Abbreviation Cách tính Definitions c tính d u Theoretical

-

Bùi Th N

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng

Mư s : 60340201

LU N V N TH C S KINH T

NG I H NG D N KHOA H C: PGS.TS Nguy n Ng c nh

TP H Chí Minh - N m 2012

M c l c

L i cam đoan ii

L i c m n iii

Tóm t t iv

Danh m c các ký hi u, ch vi t t t v

Danh m c các b ng, bi u vi

1 Gi i thi u 1

1.1 Lý do ch n đ tài 1

1.2 V n đ nghiên c u 2

1.3 M c tiêu nghiên c u 3

1.4 Ph m vi và đ i t ng nghiên c u 3

2 T ng quan các k t qu nghiên c u v c u trúc v n trên th gi i 4

3 Mô hình các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n 13

4 Nghiên c u th c nghi m các công ty ngành thép t i Vi t Nam 27

4.1 Th tr ng thép trong n c 27

4.1.1 L ch s ngành thép trong n c 27

4.1.2 c đi m ngành thép trong n c 27

4.2 Ki m đ nh mô hình tác đ ng c a các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a các công ty thép Vi t Nam 28

4.2.1 Lý do l a ch n mô hình c a tác gi Ray 28

4.2.2 V ph ng pháp ki m đ nh và thu th p s li u 29

5 K t lu n và h n ch 35

5.1 K t lu n 35

5.2 H n ch 35

TÀI LI U THAM KH O VÀ WEBSITE 36

Ph l c 38

L i cam đoan

Tôi xin cam đoan r ng lu n v n “Nghiên c u m t s y u t tác đ ng đ n

c u trúc v n c a các doanh nghi p s n xu t và kinh doanh thép Vi t Nam” là công trình nghiên c u c a riêng tôi

Các thông tin, d li u đ c s d ng trong lu n v n là trung th c, các n i dung trích d n đ u đ c ghi rõ ngu n g c và các k t qu nghiên c u đ c trình bày trong lu n v n này ch a đ c công b t i b t k công trình nghiên

c u nào khác

Thành ph H Chí Minh, ngày 28 tháng 12 n m 2012

H c viên

Bùi Th N

L i c m n

Sau m t th i gian h c t p, nghiên c u tài li u và đi u tra thu th p thông tin, đ n nay ý t ng trong lu n v n t t nghi p cao h c v i đ tài: “Nghiên c u

m t s y u t tác đ ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p s n xu t và kinh doanh thép Vi t Nam” đư đ c th c hi n thành công Có đ c thành qu này là nh công n to l n c a toàn th quý th y cô, gia đình và b n bè đ ng

nghi p đư nhi t tình giúp đ tôi trong su t quá trình th c hi n đ tài c bi t, tôi xin chân thành g i l i cám n sâu s c đ n:

PGS.TS Nguy n Ng c nh, ng i đư dìu d t h ng d n tôi t nh ng

b c đi đ u tiên đ n khi hoàn thành lu n v n cao h c ng th i c ng là

ng i đ ng viên và giúp đ tôi r t nhi u trong vi c đi u tra, thu th p s li u, phân tích, x lý d li u, và t nh ng góp ý sâu s c c a th y đ tôi hoàn thi n

lu n v n c a mình

Thành ph H Chí Minh, ngày 28 tháng 12 n m 2012

H c viên

Bùi Th N

Tóm t t

tài này đ c th c hi n d a trên bài nghiên c u c a Ray (2011) v xem xét các y u t tác đ ng đ n c u trúc v n c a các công ty ngành thép

n Áp d ng mô hình này, tác gi đ a ra s li u c a 13 công ty thép tiêu

bi u trong n c trong giai đo n 2007-2011 B ng ph ng pháp bình ph ng

bé nh t OLS đ ch y mô hình h i quy đa nhân t ki m đ nh tác đ ng c a 9 nhân t đ c l p đ n c u trúc v n Mô hình cho ra đ phù h p g n 60%, và

ki m đ nh t-value c ng có ý ngh a v i h u nh các bi n

K t qu mô hình ch ra có 3 bi n s tác đ ng đ n c u trúc v n c a doanh

nghi p ngành thép Vi t Nam ó là: Tài s n đ m b o, PROF1(ROA) và PROF2(ROS) Trong đó tài s n đ m b o và PROF1 có tác đ ng âm đ n c u trúc v n c a doanh nghi p, và PROF2 có tác đ ng d ng đ n vi c vay n c a

doanh nghi p ngành thép Vi t Nam Các bi n s còn l i mô hình ch ra có tác đ ng d ng ho c âm, tuy nhiên nó không có ý ngh a v m t th ng kê và

ch a th k t lu n các bi n s này th c s có nh h ng đ n c u trúc v n c a

doanh nghi p ngành thép Vi t Nam

HOSE: S Giao d ch Ch ng khoán thành ph H Chí Minh

M&M: Modigliani và Miller

ROA: T su t sinh l i trên t ng tài s n

ROE: T su t sinh l i trên v n c ph n

ROS: T su t sinh l i trên doanh thu

OLS: Ph ng pháp bình ph ng bé nh t

Vnsteel: T ng Công ty Thép Vi t Nam

WSA: Hi p h i Thép Th gi i

1 Gi i thi u

1.1 Lý do ch n đ tài

Hi n nay, trong giai đo n h i nh p kinh t qu c t , các doanh nghi p

Vi t Nam đang đ ng tr c nh ng c h i và thách th c l n đan xen v i nhau Qua quá trình nghiên c u tìm hi u và nh n đ nh th tr ng, tác gi th y r ng

có nhi u doanh nghi p trong nhi u l nh v c, trong đó có các doanh nghi p ngành thép, còn ch a chú tr ng đúng m c đ n c u trúc v n c a công ty i u này làm cho doanh nghi p khó hay không th đ t đ n t i u hóa giá tr doanh

nghi p, làm gi m hi u qu kinh doanh, b i l vai trò quan tr ng c a c u trúc

v n có th quy t đ nh đ n s thành công hay th t b i c a m t doanh nghi p

Nh n th c đ c v n đ này tác gi mong mu n th c hi n m t chuyên đ nghiên c u liên quan đ n vai trò quan tr ng c a c u trúc v n, c ng nh ch ra

m t s nhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a doanh nghi p ngành thép c a

Vi t Nam Vi c l a ch n ngành thép d a trên nh ng c s , quan đi m sau:

Th nh t, Vi t Nam đang trong quá trình công nghi p hóa, hi n đ i hóa

đ t n c; trong quá trình đ u t xây d ng c s v t ch t k thu t cho s phát

tri n và h i nh p khu v c và th gi i Xây d ng và phát tri n toàn di n đ t

n c đang là nhu c u c p thi t đ t ra cho Vi t Nam giai đo n hi n nay, mà đi cùng v i đó là ph i nâng c p c s h t ng đ đáp ng v i nh ng yêu c u c a phát tri n Trong đó, thép là v t t chi n l c không th thi u đ c trong s

nghi p công nghi p hóa, hi n đ i hóa đ t n c

Th hai, ngành thép không ch là ngành v t li u xây d ng mà còn là ngành cung c p nguyên li u cho các ngành khác; s t ng tr ng hay s t gi m

c a ngành thép g n ch t v i s t ng tr ng hay s t gi m c a ngành công

nghi p và kinh t Trong quá trình phát tri n, n c ta luôn luôn quan tâm và

có chính sách phù h p đ đ u t phát tri n ngành thép

Th ba, hi n nay khi mà tình hình kinh t Vi t Nam nói riêng và th gi i nói chung có nhi u khó kh n, thách th c, nh h ng không nh đ n t ng

tr ng c a ngành thép; các doanh nghi p đang trong ti n trình tái c u trúc

doanh nghi p, vì v y n u xây d ng m t c c u v n h p lý, s giúp doanh

nghi p cân đ i v tài chính, v t qua khó kh n, n đ nh và phát tri n

V i nh ng quan đi m trên, tôi th y r ng, vi c tìm ki m mô hình c u trúc

v n t i u, h p lý cho các doanh nghi p ngành thép là m t v n đ th c t đ t

ra đòi h i ph i nghiên c u và có nh ng gi i pháp gi i quy t h p lý, mang l i

hi u qu đáp ng yêu c u n đ nh và phát tri n c a doanh nghi p, c a n n

kinh t

1.2 V n đ nghiên c u

tài này tác gi t p trung vào nh ng n i dung chính sau:

- Khái quát các lý thuy t c u trúc v n đư đ c nghiên c u tr c đây đ th y

đ c t m quan tr ng c a c u trúc v n trong s phát tri n c a các doanh

nghi p

- Khái quát th tr ng thép th gi i, c u trúc v n c a các công ty thép l n trên th gi i và phân tích tình hình th tr ng thép Vi t Nam trong nh ng

n m g n đây và ho t đ ng c a các doanh nghi p trong ngành thép

- Khái quát nghiên c u v các công ty thép n , tác gi ki m đ nh các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p tiêu bi u trong ngành và đ a ra chi u h ng c a các công ty khi quy t đ nh c u trúc v n

1.3 M c tiêu nghiên c u

- Ki m đ nh các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh

nghi p thép Vi t Nam (các công ty niêm y t) theo mô hình c a Ray (2011)

- ng d ng mô hình c a Ray cho các doanh nghi p thép Vi t Nam

1.4 Ph m vi và đ i t ng nghiên c u

i v i bài nghiên c u này, tác gi ch d ng l i vi c ki m đ nh s tác

đ ng c a các nhân t đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p phi tài chính niêm y t trên sàn HOSE và HNX t n m 2007 đ n 2011 Sau khi t ng h p s

li u và h i quy theo mô hình kinh t l ng, tác gi đ a ra nh n xét v các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n nh th nào

2 T ng quan các k t qu nghiên c u v c u trúc v n trên th gi i

Các lý thuy t v s cân b ng t i u gi a n và v n đư tr thành m t v n

đ trung tâm đ c nghiên c u trong l nh v c tài chính doanh nghi p t tr c

đ n nay Theo đó, các công ty l a ch n c u trúc v n tùy thu c vào thu c tính

nh h ng b i các y u t chi phí và l i ích khác nhau thông qua vi c tài tr

lý thuy t c u trúc v n d a trên chi phí đ i di n n i công ty ph i ch u hai lo i chi phí đ i di n - chi phí t các c đông bên ngoài và chi phí liên quan đ n

kho n n hi n t i trong c u trúc v n u tiên, t ng chi phí đ i di n s gi m

và sau khi đ t m c đ nh t đ nh v v n ch s h u bên ngoài trong c u trúc

v n, chi phí đ i di n s t ng l i T ng chi phí đ i di n s t i thi u t i m t m c

đ nh t đ nh c a v n ch s h u bên ngoài J&M cho r ng m t c u trúc v n

t i u có th thu đ c b ng cách đánh đ i chi phí đ i di n c a n và l i ích

c a n

Ross (1988) đư phát tri n lý thuy t c u trúc v n d a trên các thông tin

b t cân x ng trong đó d n ch ng r ng s l a ch n c u trúc v n c a doanh

nghi p cung c p cho các nhà đ u t bên ngoài các thông tin trong n i b công

ty Myers và Majluf (1984) đư phát tri n lý thuy t cho r ng c u trúc v n đ c

thi t k đ gi m thi u s kém hi u qu trong quy t đ nh đ u t do thông tin

b t cân x ng (Harris và Raviv, 1991) Trong lý thuy t th t t ng v n c a

Myers (1984), vi c qu n lý ch t ch các y u t n i t i đ c xem nh m t

ngu n qu m i k c khi lo i tr nh ng ngu n t bên ngoài, ngo i tr nh ng chi phí phát sinh không th tránh kh i đ hình thành các qu Lý thuy t này

gi i thích các m i quan h ngh ch gi a kh n ng sinh l i và t l n , và cho

r ng không có t l m c tiêu gi a n và v n u tiên, trong tài tr , các nhà

qu n lý mong mu n tài tr thông qua các ngu n v n t có và sau đó tài tr thông qua n và cu i cùng là t phát hành t ng v n (Martin, 1988) Do đó, lý

thuy t này gi i thích các hành vi tài chính c a các nhà qu n lý doanh nghi p Chudson (1945) quan sát th y có b ng ch ng tr c ti p v các công ty v i

t l tài s n c đ nh cao có xu h ng s d ng n dài h n nhi u h n Gordon (1962) tìm th y r ng quy mô công ty càng l n thì vay n càng nhi u; trong

t i m t ngành công nghi p, nh ng bi n thiên gi a các ngành công nghi p Gupta (1969) đ xu t r ng các t l t ng n có m i quan h thu n v i t ng

tr ng và m i quan h ngh ch v i quy mô doanh nghi p Lev (1969) k t lu n

r ng có m t m i quan h đáng k gi a các ngành công nghi p và t l n Hat

(1980) ti t l đòn b y tài chính c a công ty không liên quan đ n quy mô và

t c đ t ng tr ng c a doanh nghi p và ti p t c k t lu n r ng có m i quan h

ngh ch gi a đòn b y tài chính v i n ng l c tr n và vi c chi tr c t c Ferri

và Jones (1979) tìm th y r ng các ngành công nghi p đ c liên k t v i vi c

s d ng đòn b y c a công ty nh ng không thông qua m t cách tr c ti p h n

so v i nh ng v n đ đư đ c nêu trong các nghiên c u tr c đó và k t lu n

c a vi c s d ng n c a các công ty thì có liên quan đ n quy mô c a nó Titman và Wessels (1988) cho r ng các doanh nghi p có các s n ph m đ c đáo ho c duy nh t có t l n t ng đ i th p Marsh (1982) ti t l r ng các công ty đang ch u nh h ng n ng n b i các đi u ki n th tr ng và l ch s

c a giá ch ng khoán trong vi c l a ch n s d ng gi a n và v n Barclay và

Smith (1995) ch ra r ng n t i u c a các công ty là ch c n ng làm gi m thu

nh p c a doanh nghi p Pandey (1985), Mathew (1991), Taub (1975),

Brealey, Hodges và Capron (1976) và nhi u h c gi khác đ u nh n m nh

nh ng y u t quy t đ nh khác nhau nh h ng lên c u trúc v n trong các nghiên c u th c nghi m c a h

Dev và c ng s (1997) trong môi tr ng h n lo n gia t ng, vi c qu n lý

chi n l c c a công ty ngày càng chi m u th h n Tuy nhiên cho đ n nay,

m i liên h gi a qu n lý chi n l c và qu n lý tài chính c a công ty ph n l n

ch a đ c nghiên c u nhi u Nghiên c u này s d ng hai ph ng pháp phân tích khác nhau đ xác nh n m i liên h gi a c u trúc v n và v th chi n l c

c a công ty C th , các nhà qu n lý đ c nghiên c u đư c u trúc s l a ch n thông qua vi c s d ng n và v n cho phù h p v i vi c ki m soát dài h n r i

ro h th ng theo m c tiêu chi n l c

Ph n l n các k t qu nghiên c u xu t phát t th c ti n c a các n n kinh

t đư phát tri n có nhi u đi m t ng đ ng v th ch (xem Hodder và Senbet, 1990; Rajan và Zingales, 1995; Wald, 1999; Ozkan, 2001; De Miguel và

Pindado, 2001; Bevan và Danbolt, 2002, 2004) i u này ch là trong nh ng

n m này thì câu h i v các y u t nh h ng nào có nh h ng quan tr ng

trong b i c nh thay đ i nhanh chóng c a khuôn kh th ch c a các n c đư

phát tri n này Các n c đang phát tri n đư th c hi n nhi u c i cách theo

h ng th tr ng khu v c tài chính H n n a, vi c thi t l p th ch mà trong đó các công ty đư ho t đ ng đư tr i qua chuy n đ i c b n t gi a

nh ng n m c a th p niên 80 và đ u th p niên 90 Vi c di chuy n theo h ng

t nhân hóa/ th tr ng t do, cùng v i vi c m r ng và làm sâu s c thêm s

đa d ng c a th tr ng tài chính bao g m th tr ng v n, đi u này đư cung

mô hình c u trúc v n các n c đang phát tri n H đư ch n các n c đang

v n hành theo h th ng kinh t đ nh h ng th tr ng, vi c ch n l a này

nh m mang đ n cho nghiên c u nhi u đi m t ng đ ng v i các nghiên c u các n c đư phát tri n tr c đó Nghiên c u này s d ng d li u t 10 n c đang phát tri n đ đánh giá li u lý thuy t c u trúc v n có th đ c ng d ng

gi a các qu c gia có c u trúc th ch khác nhau hay không H đi u tra xem các s ki n cách đi u, đ c quan sát t các nghiên c u c a nh ng qu c gia đư phát tri n, có th áp d ng ch cho nh ng th tr ng này hay có th áp d ng

m t cách t ng quát h n Các k t qu đ a ra có m t chút hoài nghi trong phân tích các ti n đ này H đư cung c p b ng ch ng cho th y các quy t đ nh l a

ch n c u trúc v n c a các công ty các n c đang phát tri n b nh h ng

b i các bi n t ng t nh các n c đư phát tri n Tuy nhiên các quy t đ nh này còn b nh h ng do s khác bi t c a các c u trúc t ch c gi a các qu c

gia và ph thu c các y u t c th c a t ng qu c gia Các k t qu nghiên c u

c a h cho th y r ng m c dù m t s hi u bi t c a h t lý thuy t tài chính

hi n đ i đ c ng d ng gi a các qu c gia, ph n l n v n đ c th c hi n đ

hi u tác đ ng c a các đ c đi m công ty khác nhau v s l a ch n c u trúc

v n G n đây, Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004) c ng đư kh o sát các

y u t nh h ng đ n c u trúc v n c a các công ty ho t đ ng trong khu v c Châu Á Thái Bình D ng, trong b n qu c gia (c th là Thái Lan, Malaysia, Singapore và Úc) v i môi tr ng pháp lý, tài chính và th ch khác nhau

H nh n th y r ng quy t đ nh c u trúc v n c a các công ty b nh h ng

b i nh ng môi tr ng này, trong đó h c ng d a trên các y u t doanh nghi p

c th đ c xác đ nh trong h th ng lý thuy t hi n t i Trong th c t , có r t ít nghiên c u đư đ c th c hi n đ nâng cao ki n th c c a chúng ta v c u trúc

v n trong các n c đang phát tri n có c u trúc th ch khác nhau và đ i v i

ki n th c c a chúng ta thì không đ đ i v i tr ng h p c a nh ng n n kinh t đang phát tri n nh , l V i đ c tr ng c a th tr ng tài chính và n n kinh t chung trong các n n kinh t này và cùng v i th c t là h có th tr ng ch ng khoán non tr và tr i qua chuy n đ i c b n trong th p k tr c; các ch ng c

th c nghi m v sau d ki n s mang l i nh ng hi u bi t quan tr ng v các

tranh lu n và b sung các lý thuy t hi n có

Philippe và c ng s (2003) trong nghiên c u c a mình đư phân tích các

y u t nh h ng đ n c u trúc v n c a 106 công ty Th y S niêm y t trên th

tr ng ch ng khoán Th y S Các ph ng pháp ki m đ nh đ c th c hi n cho giai đo n 1991-2000 Qua đó, tìm th y r ng quy mô c a các công ty, t m

quan tr ng c a tài s n c đ nh và r i ro kinh doanh có m i quan h thu n v i đòn cân, trong khi t ng tr ng và kh n ng sinh l i có m i quan h ngh ch

v i đòn b y D u hi u c a m i quan h này cho th y r ng c lý thuy t th t

t ng v n và lý thuy t đánh đ i c u trúc v n đ u có ý ngh a trong vi c gi i thích c u trúc v n c a các công ty Th y S , m c dù nhi u b ng ch ng t n t i

đ nghiên v lý thuy t đánh đ i c u trúc v n Phân tích c ng cho th y các công ty Th y S đi u ch nh h ng t i m t t l n m c tiêu, nh ng quá trình

thu n v i mô hình đánh đ i c u trúc v n, nhi u công ty có l i nhu n ít s

d ng đòn b y h n Các doanh nghi p v i nhi u c h i đ u t h n s s d ng

d ng đòn b y ít h n, đi u này ng h cho c mô hình đánh đ i c u trúc v n

và phiên b n ph c t p c a mô hình th t t ng v n òn b y c ng liên quan

ch t ch đ n tài s n c đ nh và bi n đ ng c a thu nh p c a công ty Cu i cùng, b ng cách c tính m t mô hình h i quy tuy n tính, chúng ta th y r ng các công ty Th y S có xu h ng duy trì t l đòn b y m c tiêu K t qu thúc

đ y ra vài k thu t d báo thay th

Keshar & Baral (2004) c g ng đ ki m tra các y u t nh h ng đ n

c u trúc v n - quy mô, r i ro kinh doanh, t c đ t ng tr ng, t l thu nh p,

chia c t c, n ng l c tr n , và m c đ ho t đ ng đòn b y c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Nepal vào ngày 16/7/2003 Tám mô hình h i quy đa bi n đư đ c s d ng đ đánh giá nh h ng c a các bi n

gi i thích lên c u trúc v n u tiên, các công ty s n xu t, các ngân hàng

th ng m i, các công ty b o hi m, và các công ty tài chính đ c ti n hành phân tích Tuy nhiên, do nh ng b t th ng v v n đ trong th i h n liên t c

c a mô hình, các công ty s n xu t b lo i tr trong phân tích cu i cùng Nghiên c u này cho th y r ng quy mô, t c đ t ng tr ng và t l thu nh p là

nh ng y u t nh h ng có ý ngh a th ng kê v i c u trúc v n c a các công ty niêm y t t i th tr ng Nepal

Fakher và c ng s (2005) cung c p thêm b ng ch ng v các lý thuy t

c u trúc v n liên quan đ n các n c đang phát tri n và ki m đ nh tác đ ng

c a vi c thi u m t th tr ng v n th c p qua vi c phân tích c u trúc v n trong đi u ki n môi tr ng kinh doanh Libya Các k t qu t mô hình h i

quy OLS cho r ng c hai lý thuy t đánh đ i c u trúc v n và lý thuy t chi phí

đ i di n là các lý thuy t thích h p v i vi c xác đ nh c u trúc v n c a các công

ty Libya trong khi có ít b ng ch ng đ ch ng minh cho lý thuy t v thông tin

b t cân x ng S thi u v ng th tr ng th c p có th có nh h ng đ n các chi phí đ i di n, khi mà các c đông không th bán c phi u c a h có th gây

áp l c lên vi c qu n lý đ ph c v cho vi c t i đa l i ích c a c đông

Joshua (2008) trong nghiên c u c a ông so sánh c u trúc v n c a các công ty niêm y t, nh ng công ty l n không đ c niêm y t và các doanh

nghi p v a và nh (DNVVN) Ghana Các k t qu không cho th y s khác

bi t đáng k gi a các c u trúc v n c a các công ty niêm y t và nh ng công ty

l n không đ c niêm y t K t qu cho th y r ng n ng n h n chi m m t t l

t ng đ i cao trong t ng s n c a các công ty đ c l y m u Các k t qu h i

quy ch ra r ng th i gian ho t đ ng, quy mô, c c u tài s n, kh n ng sinh l i,

r i ro và v n đ s h u công ty r t quan tr ng nh h ng đ n quy t đ nh c u trúc v n c a các công ty Ghana i v i doanh nghi p v a và nh , nghiên

c u đư ch ra r ng các y u t nh gi i tính c a nhà qu n lý, tình tr ng xu t

kh u, ngành công nghi p, v trí c a công ty và hình th c kinh doanh c ng r t

quan tr ng trong vi c gi i thích s l a ch n v c u trúc v n

Boodhoo (2009) đư g i ý r ng luôn luôn có tranh cưi gi a các h c gi

trong th gi i tài chính khi nói đ n ch đ c a c u trúc v n Cho đ n nay, các nhà nghiên c u ch a đ t m t s đ ng thu n v c u trúc v n t i u c a các

công ty và các v n đ liên quan đ n chi phí đ i di n Nghiên c u c a

Boodhoo c ng cung c p m t đánh giá ng n g n v các lý thuy t v c u trúc

v n và b ng ch ng v m i quan h gi a c u trúc v n và c u trúc ch s h u Nghiên c u này c ng cung c p các b ng ch ng cho các y u t nh h ng đ n

c u trúc v n

Mehmet & Eda (2009) ki m tra xem m c s d ng đòn b y m t l nh

v c và m c s d ng đòn b y m t l nh v c mang tính tiên phong có hi u qu vào các quy t đ nh c u trúc v n c a các doanh nghi p đ c ch n và các l nh

v c đ c niêm y t trên sàn ISE không H nghiên c u d a trên ph ng pháp

ti p c n tài chính hành vi cho v n đ này nh là ph ng pháp b sung cách

ti p c n truy n th ng c a các lý thuy t tài chính v c u trúc v n i v i nh

h ng c a nó lên m c s d ng đ đòn b y các doanh nghi p trong b n l nh

v c trong giai đo n 1999-2006 (đi n t , ngân hàng, xi m ng, gi y và đóng gói), trong khi m c trung bình c a các l nh v c có hi u qu t i m t m c đ có

ý ngh a trong l nh v c hàng đi n t Trong nghiên c u, ng i ta th y có m i

quan h thu n v i m c s d ng đòn b y c a các công ty v i m c ý ngh a

10%

B.Nimalathasan & Valeriu Brabete (2010) ch ra c u trúc v n và tác

đ ng c a nó lên kh n ng sinh l i trong m t nghiên c u c a công ty s n xu t

đ c niêm y t th tr ng Sri Lanka Vi c phân tích các công ty s n xu t niêm y t trên th tr ng cho th y t l n trên v n ch s h u có m i quan h

thu n có ý ngh a v i t t c các bi n v kh n ng sinh l i (l i nhu n g p, l i

nhu n ho t đ ng và t su t l i nhu n thu n)

Puwanenthiren Pratheepkanth (2011) phân tích c u trúc v n và tác đ ng

c a c u trúc v n lên tình hình tài chính c a các công ty Sri Lanka trong giai

đo n 2005 - 2009 (5 n m) K t qu cho th y có m i quan h ngh ch gi a c u

trúc v n và tình hình tài chính c a các công ty Sri Lanka Do đó các công ty này ch y u là ph thu c vào vi c s d ng n và tr chi phí lưi vay nhi u h n

M t s lý thuy t, nh đ c trình bày trên, đư đ c phát tri n trong vài

th p niên nh m gi i thích vi c s d ng các t l n c a các doanh nghi p

M c dù ch a có phân đ nh rõ ràng trong cu c tranh lu n v v n đ liên k t

gi a quy t đ nh tài chính và giá tr c a doanh nghi p, có t ng đ i ít b ng

ch ng th c nghi m v vi c làm th nào các công ty th c s l a ch n gi a các công c tài chính t i m t th i đi m nh t đ nh

3 Mô hình các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n

Mô hình nghiên c u c a tác gi Ray

Qua nghiên c u c u trúc v n c a các công ty thép n n m 2011, tác

gi Ray cho r ng c u trúc v n c a m t công ty b tác đ ng b i nhi u nhân t (bên ngoài và bên trong) Các nhân t bên ngoài là nh ng thay đ i t m v

mô nh chính sách thu , l m phát, đi u ki n th tr ng v n, … ch c ch n s tác đ ng đ n c u trúc v n c a công ty Còn l i là nh ng y u t bên trong liên quan đ n đ c đi m c a công ty (tài s n c đ nh, tài s n đ m b o, l i nhu n, quy mô, th i gian ho t đ ng, r i ro kinh doanh, tính thanh kho n, t c đ t ng

tr ng, …) làm rõ tác đ ng c a nh ng y u t bên trong trên, tác gi Ray

đư ti n hành ki m đ nh đ xem xét m c đ t ng tác c a nh ng y u t này

đ i v i c u trúc v n c a công ty và đ a ra k t qu có 8 nhân t nh h ng

đ n c u trúc v n c a m t công ty nh sau:

V tài s n c đ nh, có m i t ng quan thu n đ i v i t s n trên tài s n

c a m t công ty vì ch n nào c ng mong mu n kho n cho vay c a mình s

đ c đ m b o hoàn tr b ng tài s n c đ nh c a công ty M t công ty s h u

nhi u tài s n h u hình s cho th y s đ m b o v các kho n n l n h n Vì

th các công ty có tài s n c đ nh h u hình càng cao thì có xu h ng s d ng đòn b y nhi u h n

V tài s n đ m b o, c u trúc tài s n đ m b o c a m t công ty và vi c s

d ng đòn b y tài chính có m i t ng quan ngh ch là do quan đi m c a nh ng

t ch c tín d ng c a n cho r ng “kh n ng chuy n đ i tài s n ng n h n thành ti n có ý ngh a quan tr ng và phù h p v i đi u ki n c a ngành công

nghi p thép n (do đ c thù ngành thép n có tài s n c đ nh l n)”, ngh a là nh ng công ty có tài s n c đ nh trong t ng tài s n cao thì s d ng đòn b y tài chính th p h n

V l i nhu n, c u trúc v n và l i nhu n c a công ty có m i t ng quan

nghch do công ty th ng u tiên s d ng ngu n tài chính có s n tr c, n u

ngu n này không đ thì công ty s ti n hành vay n , n u v n ch a đ công ty

s ti n hành phát hành thêm c phi u

V quy mô công ty, có m i t ng quan thu n gi a quy mô và đòn b y tài

chính c a công ty, theo tác gi Ray là do nh ng doanh nghi p l n n có

th d dàng t ng thêm n dài h n trong th tr ng tài chính và chi phí phá s n không nh h ng nhi u đ n nh ng doanh nghi p có quy mô l n c a n

V th i gian ho t đ ng c a công ty, có m i t ng quan ngh ch gi a th i

gian ho t đ ng và đòn b y tài chính c a công ty là do th i gian ho t đ ng lâu giúp các doanh nghi p có th tích l y v n và có xu h ng t tài tr cho các

quy t đ nh kinh doanh so v i nh ng doanh nghi p m i thành l p có xu h ng

s d ng n đ tài tr cho nh ng d án c a mình

V r i ro kinh doanh, có s mâu thu n trong vi c xác đ nh m i t ng

quan gi a r i ro trong kinh doanh và c u trúc v n c a công ty do ph thu c vào vi c xác đ nh n i dung c a r i ro kinh doanh và đi u ki n c th c a th

tr ng thép n

V tính thanh kho n, tính thanh kho n và đòn b y tài chính c a công ty

có m i t ng quan thu n trong nghiên c u th c nghi m đi u ki n c th c a

th tr ng thép n

V t c đ t ng tr ng, có m i t ng quan ngh ch gi a t c đ t ng

tr ng và đòn b y tài chính c a công ty do nh ng doanh nghi p có t c đ

t ng tr ng l n có xu h ng phát hành thêm c phi u đ tài tr cho các d án

c a h

c tính

d u Theoretical Predicted Signs

Các nghiên c u th c ch ng Related Empirical Literature

+

Bradley et al.,1984; Kremp et al., 1999; Frank and Goyal, 2002 Marsh (1982), Friend and Lang (1988), Harris and Raviv (1990), Rajan and Zingales (1995), Wiwattanakantang (1990), Hirota (1990), Wald(1990), Booth et al.(2001), Bevan and Danbo It (2002), Deesomsak, Paudyal and Pescetto (2004), Chen (2004)

ASSET

COLLATERRAL

Net Fixed assets plus Inventory plus Account receivable divided by Total Assets

Tên bi n

Determinants

(Abbreviation)

Cách tính Definitions

c tính

d u Theoretical Predicted Signs

Các nghiên c u th c ch ng Related Empirical Literature

PROFITABILITY

(ROA)

Percentage of tax profix divided

pre-by Total Assets

-

Kester (1986) Friend and Lang(1988), Titman and Wessels (1988), Rajan and Zingales (1995), Wald (1999), Wiwattanakantang (1999), Booth et al (2001) Deesomsak, Paudyal and Pescetto (2004) Marsh (1982), Kester (1986), Rajan and Zingales (1995),

Wald(1999), Booth et al.(2001) Homaifar et al., 1994; Michaleas et al., 1999; Ozkan,

SIZE (ln SALE) Natural logarithm

2001; Sogorb Mira, 2002; Cassar & Holmes, 2003; Panno, 2003;

Deesomsak 2004; Akhtar, 2005; Fattouh et al., 2005; Gaud et al.,

2005 ; Song, 2005

AGE

Number of years since

establishment

-

Petersen and Rajan, (1994), Michaleas, (1999) Berger &Udell, 1998; Coleman & Carski, 1999; Romano et al 2000

BUSINESS RISK/

VOLATILITY (RISK)

Absolute value of the variation in ROA

-

Marsh (1982), Bradley, Jarell and Kim (1984), Titman and Wessels (1988), Chaplinsky and Niehaus (1993), Jung, Kim and Stultz (1996), Booth et al (2001), Cassar and Holmes (2003), Wald (1999), Chen (2004)

Tên bi n

Determinants

(Abbreviation)

Cách tính Definitions

c tính

d u Theoretical Predicted Signs

Các nghiên c u th c ch ng Related Empirical Literature

TAX SHIELD

EFFECTS (NDTS)

Net Profit before tax less (Corporate tax payments divided by corporate tax rate

of 25%)

+

Bardley, Jarrel and Kim (1984), Harris and Raviv (1990), Chaplinsky and Niehaus(2003), Wald (1999) Hirota (1999)

FLEXIBILITY

Ratio of Cash and marketable

securities to Current assets

-

Rajan and Zingales (1995), Wald (1999), Ozkan (2001), Panno (2003), Deesomsak, Pandyal and Pescetto (2004)

GROWTH

OPPORTUNITIES

(GROWTH)

Growth of Total Assets (due to the absence of R&D and advertising expenditure data)

-

Kester (1986), Rajan and Zingales (1995), Kim and Kester (1986), Rajan and Zingales (1995), Kim and

et al.,(2001), Cassar and Holmes (2003), Chen (2004)

“+” có ngh a là đòn b y tài chính t ng v i y u t tác đ ng; “-” có ngh a là đòn b y tài chính gi m v i y u t tác đ ng

Ngu n: tác gi Ray

Khi ti n hành ki m đ nh th c nghi m mô hình, tác gi Ray đ a ra m t s

gi đ nh, nguyên t c c n tuân th nh sau:

V ph ng pháp thu th p s li u, tác gi Ray ti n hành c l ng mô

hình theo ph ng pháp c l ng OLS và s d ng s li u thu th p t c s

d li u c a 43 công ty s n xu t và kinh doanh thép trên sàn giao d ch ch ng khoán Bombay, n trong giai đo n t 1991 - 2010

V ph ng pháp th ng kê và ki m đ nh, mô hình h i quy b i đ c

dùng đ mô t tác đ ng c a nh ng bi n ph thu c lên các bi n đ c l p Tác

V xác đ nh bi n ph thu c, tác gi Ray l a ch n t s n trên v n ch

* l n doanh nghi p

SIZE = ln (Doanh thu)

*AGE = th i gian ho t đ ng tính t khi b t đ u thành l p

*M c r i ro ( bi n đ ng c a thu nh p) (VOLA)

VOLA1 = ln(đ l ch chu n EBIT)

VOLA2= l ch chu n/Giá tr trung bình c a EBIT

GROWTH2 = n

So

Sn,Sn: Doanh thu n m n; n: s n m quan sát

V i gi thi t ki m đ nh tác gi đ a ra nh sau:

H0: T s n trên v n ch s h u c a công ty thì không b nh h ng b i các bi n tài chính

H1: T s n trên v n ch s h u c a công ty b nh h ng (t ng quan

thu n/ ngh ch) b i các bi n tài chính nêu trên

Ho c gi thi t H1có th đ c phân thành nh ng gi thi t nhánh nh :

H01: T s n trên v n ch s h u có t ng quan thu n v i bi n tài s n

H02: T s n trên v n ch s h u có t ng quan thu n v i bi n tài s n

T nh ng gi đ nh trên, tác gi Ray đ ngh mô hình ki m đ nh nh sau:

DE = + 1 ASSET + 2 COLLATERAL + 3 PROF 1 + 4 PROF 2 +

5 SIZE + 6 AGE + 7 VOLA1 + 8 VOLA2 + 9 NDTS + 10 FLEX + 11

GROWTH 1 + 12 GROWTH 2 +

Sai s chu n

gi Ray đư ki m đ nh đ phù h p c a mô hình b ng giá tr F b ng phân tích

ANOVA v i giá tr là 9,425 Ki m đ nh Durbin-Watson cho k t qu là 2,29 nên có th k t lu n mô hình không có t t ng quan

Thông qua nghiên c u th c nghi m mô hình ki m đ nh 12 bi n, tác gi

Ray k t lu n có 8 bi n có m i t ng quan có ý ngh a đ n c u trúc v n c a các công ty trong ngành thép n Các bi n đ c l p nh tính đ m b o, l i

nhu n, th i gian ho t đ ng và kh n ng t ng tr ng có m i t ng quan

ngh ch v i đòn b y tài chính, còn các y u t nh tài s n, quy mô và t m ch n

thu phi n c a công ty có m i t ng quan thu n v i đòn b y tài chính:

V tài s n hi n h u, h s tài s n hi n h u (ASSET) v i DE là d ng

ch ra r ng v i t l tài s n c đ nh ròng trên t ng tài s n là t t thì d đoán

đ c t ng t l n chia cho v n c ph n là cao H s này ch ra xu h ng trong ngành thép c a n là c p v n cho tài s n c đ nh b ng n

Các d đoán mang tính lý thuy t v m i t ng quan gi a tài s n hi n

h u và đòn b y tài chính nh lý thuy t đánh đ i và lý thuy t đ i di n ch m i

t ng quan thu n, nh ng lý thuy t tr t t phân h ng l i ch ra m i t ng quan

ngh ch H s tài s n hi n h u trên đư làm rõ d đoán c a Jensen và

Mecking (1976) v lý thuy t đ i di n và c a Myers v lý thuy t đánh đ i Tài

s n hi n h u, v i h s = 2,79 có m i t ng quan thu n v i đòn b y tài chính Có ngh a là, v i các y u t khác không đ i, t l DE t ng lên 2,79% thì

t l tài s n hi n h u s t ng thêm 1 đi m ph n tr m, có ý ngh a th ng kê

i u này c ng ch ra r ng tài s n hi n h u là m t trong nh ng y u t quan

tr ng nh t tác đ ng lên đòn b y tài chính trong các công ty thép n

V tài s n đ m b o, các nghiên c u mang tính lý thuy t d doán m i

t ng quan thu n gi a tài s n đ m b o và đòn b y tài chính Theo nh ng nghiên c u th c nghi m tr c đây thì tài s n c đ nh trên t ng tài s n c a

doanh nghi p t ng thì đòn b y tài chính t ng, đi u này hoàn toàn phù h p v i

d đoán c a lý thuy t Tuy nhiên, nghiên c u c a tác gi Ray l i cho k t qu trái ng c: đòn b y tài chính gi m khi t l c a tài s n c đ nh trên t ng tài

s n t ng i u này là do đ c tr ng c a doanh nghi p thép n có s h u tài

s n c đ nh cao Tài s n ng n h n có th d dàng chuy n đ i thành ti n m t nên nó có tính thanh kho n cao h n tài s n c đ nh Nh ng t ch c cho vay

cho r ng kh n ng chuy n đ i tài s n thành ti n m t c a doanh nghi p mà cao thì có ý ngh a quan tr ng h n và đ c bi t trong ngành công nghi p thép, tài

s n ng n h n có vai trò quan tr ng trong quy t đ nh cho doanh nghi p vay hay không d a vào t l tài s n ng n h n trong t ng tài s n cao hay th p c a tài s n c đ nh trong t ng tài s n S khác nhau gi a các t ch c cho vay có

th gi i thích t i sao doanh nghi p nào s h u t l tài s n c đ nh trong t ng tài s n cao có đòn b y tài chính th p h n K t qu này t ng t nh báo cáo

c a Biger, Nguyen, và Hoang (2008)

V l i nhu n, có m i t ng quan ngh ch gi a l i nhu n và đòn b y tài chính H s c a PROF1 và PROF2 v i DE t ng ng là -28,47 và -13,61

L i nhu n là m t y u t quan tr ng trong vi c s d ng đòn b y tài chính c a

doanh nghi p trong ngành thép n H s c l ng có ý ngh a trong t t

c các tr ng h p m c 5% D u (-) c a l i nhu n phù h p v i lý thuy t tr t

t phân h ng c a Myer và Majluf (1984) theo đó doanh nghi p u tiên ngu n tài chính n i b h n bên ngoài L i ích t thu c a vi c s d ng n không thích h p cho ngành công nghi p này

V quy mô, k t qu th y r ng quy mô doanh nghi p có m c ý ngh a trên

DE và giá tr h s h i quy là t ng quan d ng Ki m đ nh t c a quy mô trên

DE là 3,73 suy ra quy mô có t ng quan thu n tác đ ng l n vào t l n trên

v n c ph n trong dài h n Vì v y, s nh h ng c a quy mô doanh nghi p trên đòn b y tài chính phù h p v i nghiên c u tr c đó c a Marsh (1982), Rajan và Zingales (1995), Wald (1999) và Booth và c ng s (2001) Lý

thuy t đánh đ i c u trúc v n và lý thuy t chi phí đ i di n l i cho r ng nh ng

doanh nghi p l n có khuynh h ng vay n nhi u h n doanh nghi p nh Trên

th c t , Wald (1999) cho th y r ng có m i t ng quan thu n gi a quy mô và đòn b y tài chính c a doanh nghi p t i V ng Qu c Anh, Pháp, M và Nh t

B n B ng ch ng này có th ph n ánh vài đ c đi m sau: (i) nh ng doanh

nghi p l n n có th d dàng t ng thêm n dài h n trong th tr ng tài chính, (ii) chi phí phá s n nh h ng đ n giá tr doanh nghi p n có th cao h n đ i v i các doanh nghi p nh k t khi chi phí này bao g m c chi phí c đ nh, trong khi chi phí phá s n l i không đáng k v i các doanh nghi p

l n

V th i gian ho t đ ng c a doanh nghi p, th i gian ho t đ ng có ý

ngh a th ng kê là âm k t qu này ch ng minh thêm cho nh ng nghiên c u c a

nh ng nhà nghiên c u tr c đây nh Hall, Hutchinson và Michaelas (2000)

Vì v y, có th m r ng ra r ng nh ng doanh nghi p có l ch s lâu đ i có

nhi u th i gian h n đ tích l y ngu n ti n và nh v y có th gi m nhu c u

c n vay n

V m c đ bi n đ ng trong kinh doanh c a doanh nghi p, có th th y

r ng t l n DE1và DE2 có m i t ng quan thu n v i VOLA1, và m i t ng

quan ngh ch v i VOLA2 m c dù ki m đ nh t không có ý ngh a

C VOLA1và VOLA2 đ u đ c s d ng nh công c đ đo l ng r i ro

kinh doanh VOLA1đ c tính b ng cách l y logarit c s e c a đ l ch chu n EBIT, t ng ng v i s bi n đ ng c a thu nh p M i t ng quan thu n gi a đòn b y tài chính v i r i ro (VOLA1) hình thành có th b i vì doanh nghi p thép n có th tìm ki m đ c nh ng kho n đ u t d i d ng n và có th

đ m b o kho n n này S bi n đ ng trong thu nh p có th đ c t ng quan

b ng vi c tái c u trúc công ty ho c ngành công nghi p và vì th n có th r

h n b ng cách tìm ngu n tài chính dài h n m i