Tiểu luận QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN NHỮNG YẾU TỐ NÀO THẬT SỰ LÀ QUAN TRỌNG

Các yếu tố đáng tin cậy nhất để giải thích đòn bẩy thị trường là:đòn bẩy trung bình ngành công nghiệp+ ảnh hưởng đòn bẩy, tỷ lệ giá trị tài sản theo thị trường so với sổ sách-, tài sản c

QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN: NHỮNG YẾU TỐ NÀO THẬT SỰ LÀ

QUAN TRỌNG

Murray Z Frank và Vidhan K Goyal * Bài viết này xem xét tầm quan trọng tương đối của nhiều yếu tố trong việc quyết định cấu trúc vốn của các công ty Mỹ thương mại 1950-2003 Các yếu tố đáng tin cậy nhất để giải thích đòn bẩy thị trường là:đòn bẩy trung bình ngành công nghiệp(+ ảnh hưởng đòn bẩy),

tỷ lệ giá trị tài sản theo thị trường so với sổ sách(-), tài sản cố định hữu hình (+) lợi nhuận (- ) tổng tài sản (+) và lạm phát kỳ vọng (+) Ngoài ra, chúng tôi nhận thấy rằng các công

ty chi trả cổ tức có xu hướng có đòn bẩy thấp hơn Khi xem xét lý thuyết về đòn bẩy, hiệu ứng tương tự được tìm thấy Tuy nhiên, theo lý thuyết đòn bẩy, tác động của quy mô doanh nghiệp, các tỷ lệ giá trị thị trường so với sổ sách, và ảnh hưởng của lạm phát là không đáng tin cậy Bằng chứng thực nghiệm dường như phù hợp với một số phiên bản

lý thuyết đánh đổicủa cơ cấu vốn

Khi công ty quyết định việc sử dụng vốn vay, họ tiến hàng phân bổ lại dòng tiền dự kiến trong tương lai, từ vốn cổ phần sang tiền mặt.Các yếu tố dẫn đến quyết định này vẫn còn khó nắm bắt bất chấp một nền lý thuyết rộng lớn và các bài kiểm tra thực nghiệm qua nhiều thập kỷ.Điều này xuất phát một phần từ thực tế là rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm là nhằm mục đích cung cấp hỗ trợcho một lý thuyết cụ thể.Số lượng bằng chứng

là lớn, và vì vậy nó thường quá dễ dàng để cung cấp một số thực nghiệm hỗ trợ cho hầu hết các ý tưởng Điều này rất tốt cho việc đưa ra một đề tài nghiên cứu, nhưng còn nhiều vấn đề phải bàn luận cho việc phát triển thành kiến thức chung về quyết định cơ cấu vốn.Kết quả là, trong một vài thập kỷ gần đây, các học thuyết đã không có một cơ sở thực nghiệm vững chắc để phân biệt những điểm mạnh và những điểm yếu của các lý thuyết chính.

Lý thuyết nào chúng ta sẽ vận dụng một cách nghiêm túc?Đương nhiên, có nhiều ý kiến khác nhau.Nhiều lý thuyết cấu trúc vốnđã được đề xuất.Nhưng chỉ có một vài giả thuyết được nhiều người ủng hộ Đáng chú ý, hầu hết sách giáo khoa tài chính doanh nghiệp chỉ tập trung đến "lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn", trong đó chi phí thuế và chi phí kiệt quệ phá sảnlà then chốt Myers (1984) đưa ra "lý thuyết trật tự phân hạng", trong đó có một

hệ thống phân cấp tài chính về lợi nhuận giữ lại, nợ, và sau đó vốn chủ sở hữu Gần đây,

ý tưởng cho rằng các công ty tham gia theo “lý thuyết thời điểm thị trường” đã trở thành phổ biến Cuối cùng, lý thuyết chi phí đại diện ấn đưa vào trong nhiều cuộc thảo luận lý thuyết nền cơ bản.Các liên quan của chi phí đại diện thường được lồng vào mô hình lý thuyết đánh đổiđể đưa ra việc giải thích chung nhất.

Những người ủng hộ các mô hình này thường xuyên chỉ ra bằng chứng thực nghiệm để

hỗ trợ cho lý thuyết ưa thích của họ.Thông thường, việc tham chiếu được thực hiện cho các cuộc khảo sát của Harris và Raviv (1991) hoặc các nghiên cứu thực nghiệm bởi Titman và Wessels (1988) "Hai đề tài cổ điển minh họa một vấn đề thực nghiệm quan trọng.Họ không đồng ý về các thông tin cơ bản.

Theo Harris và Raviv (1991, p 334) các nghiên cứu có sẵn "thường đồng ý rằng đòn bẩy tài chính tăng theo tài sản cố định, lá chắn thuế phi nợ, cơ hội phát triển và quy mô doanh nghiệp và giảm theo biến động, chi phí quảng cáo, chi phí nghiên cứu và phát triển, xác suất phá sản, lợi nhuận và tính độc đáo của sản phẩm” Tuy nhiên.Titman và Wessels (1988, tr 17) thấy rằng "kết quả của họ không cung cấp hỗ trợ cho ảnh hưởng trên tỷ lệ

nợ phát sinh từ lá chắn thuế phi nợ, biến động, giá trị tài sản thế chấp, hoặc tăng trưởng trong tương lai” Do đó, những người ủng hộ lý thuyết đặc biệt được cung cấp một lựa chọn tuyệt đối đối với tóm tắt nổi tiếng của"tất cả những gì chúng ta biết" từ các tài liệu trước đó Rõ ràng điều này không đạt yêu cầu, và nghiên cứu này nhằm mục đích để giúp giải quyết vấn đề thực nghiệm này

Bài viết này góp phần vào sự hiểu biết của chúng ta về cơ cấu nguồn vốn theo nhiều cách Đầu tiên, bắt đầu với một danh sách dài các yếu tố từ các tài liệu trước, chúng ta xem xét những nhân tố được đánh dấu đáng tin cậy, và quan trọng, để dự đoán đòn bẩy Thứ hai

có khả năng là những mô hình quyết định tài chínhcủa công ty đã thay đổi trong các thập

kỷ qua Trong những năm 1980, nhiều công ty Mỹ đã thực hiện đòn bẩy tăng thêm rõ ràng do áp lực từ thị trường để kiểm soát công ty Bắt đầu từ những năm 1990, các công

ty nhỏ hơn đã sử dụng vốn chủ sở hữu giao dịch công khai Do đó, điều quan trọng là để kiểm tra những thay đổi theo thời gian Cuối cùng, nó đã được lập luận rằng lý thuyết khác nhau áp dụng cho các công ty trong những hoàn cảnh khác nhau Để giải quyết mối

lo ngại này, ảnh hưởng của điều kiện hoàn cảnh của công ty được đưa vào nghiên cứu Trong việc kiểm tra những nhân tố có mối tương quan với đòn bẩy, điều đó là cần thiết

để xác định đòn bẩy.Nhiều định nghĩa thực nghiệm khác nhau đã được sử dụng Một số học giả ủng hộ lý thuyết đòn bẩy theo giá trị sổ sách, trong khi những người khác ủng hộ

lý thuyết đòn bẩy theo giá trị thị trường Những quan điểmtrên là thước đo tốt hơn cho đòn bẩy khác nhau

Theo Myers (1977), các nhà quản lý tập trung vào đòn bẩy theo giá trị sổ sách vì nợ được

hỗ trợ bởi tài sản hiện hành tốt hơn là bởi cơ hội tăng trưởng Đòn bẩy theo giá trị sổ sách cũng được ưa thích vì thị trường tài chính biến động rất nhiều và các nhà quản lý được cho là tin rằng đòn bẩy thị trường là không đáng tin cậy như một hướng dẫn chính sách tài chính của công ty Phù hợp với nhận thức học tập quan điểm của người quản lý, trong

Graham và Harvey (2001), một số lượng lớn các nhà quản lý cho biết rằng họkhông cân bằng lại cơ cấu vốn của họ để đáp ứng với chuyển động thị trường chứng khoán Sự hiện diện của chi phí điều chỉnh ngăn chặn các công ty tự tái cân bằng liên tục.

Những người ủng hộ của lý thuyết đòn bẩy thị trường cho rằng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu chủ yếu là một sốđược sử dụng để cân bằng bên trái và bên phải của bảng cân đối chứ không phải là một số chức năng quản lý có liên quan (xem, ví dụ, Welch, 2004) Welch (2004) đối tượng thêm rằng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu thậm chí có thể là tiêu cực (mặc dù tài sản không có thể được) Các thước đo sổ sách hướng về quá khứ Nó đánh giá những gì đã diễn ra.Thị trường thường được giả định là hướng tới tương lai.Do

đó, không có lý do tại sao hai biện pháp này phải phù hợp (xem Barclay Morellec, và Smith, 2006).Các tài liệu cũng sử dụng định nghĩa khác nhau của nợ Nợ có thể được định nghĩa là dài hạn hay tổng số nợ, và nó có thể được định nghĩa bao gồm các khoản phải trả hoặc các khoản nợ

Trong kết quả trình bày của chúng tôi, tập trung chính là về tỷ lệ tổng nợ với giá trị thị trường của tài sản (TDM).Tuy nhiên, với những quan điểm khác nhau, chúng tôi cũng báo cáo kết quả cho các định nghĩa thay thế nhau về lý thuyết đòn bẩy.Chúng tôi tìm thấy

mô hình thực nghiệm đáng tin cậyrằng bảng mục nhiều thay đổi trongđòn bẩy thị trường thông qua việc các công ty sử dụng mẫu công ty giao dịch công khai của Mỹ 1950- 2003.Với định nghĩa dựa trên đòn bẩy thị trường,chúng ta thấy rằng một bộ sáu yếu tố chiếm hơn 27% sự thay đổi trong đòn bẩy, trong khi các yếu tố còn lại chỉ thêm thêm 2% Chúng tôi gọi thiết lập của sáu yếu tố này là "yếu tố cốt lõi" và mô hình bao gồm các yếu

tố này là "mô hình cốt lõi của đòn bẩy."Các yếu tố cốt lõi có dấu hiệu phù hợp và ý nghĩa thống kê qua nhiều phương pháp nghiên cứu thay thếcủa dữ liệu.Các yếu tố còn lại là gần như không phù hợp Các yếu tố cốt lõi cho đòn bẩy thị trường như sau:

• Đòn bẩy trung bình ngành: Các công ty trong ngành công nghiệp, trong đó các công ty trung bình có đòn bẩy cao có xu hướng có đòn bẩy cao.

• Tài sản cố định hữu hình: công ty có tài sản cố định hữu hình nhiều có xu hướng có đòn bẩy cao hơn

• Lợi nhuận: Các công ty có lợi nhuận nhiều có xu hướng có đòn bẩy thấp hơn

• Quy mô doanh nghiệp: Các công ty lớn (về tài sản) có xu hướng có đòn bẩy cao hơn

• Tỷ lệ giá trị trường trên giá ghi sổ của tài sản: Các công ty có tỷ lệ giá thị trường trên giá ghi sổ cao có xu hướng có đòn bẩy thấp hơn

• Lạm phát dự kiến: Khi lạm phát dự kiến sẽ cao, các công ty có xu hướng có đòn bẩy cao

Tập hợp các yếu tố cốt lõi này đặt ra một số câu hỏi quan trọng (1) Có phải tất cả những hiệu ứng đều đáng tin cậy? (2) Chúng ta có thể thay thế một số yếu tố cốt lõi với các yếu

tố phổ biến khác và vẫn kiểm soát đầy đủ cho các sự kiện được biết đến? (3) Các yếu tố loại trừ quan trọng như thế nào? (4) Tập hợp các yếu tố cốt lõi này liên quan đến các lý thuyết phổ biến của đòn bẩy như thế nào?

Câu hỏi 1.Tất nhiên, những yếu tố này không phải tất cả đều đáng tin cậy Lạm phát kỳ vọng có thể là yếu tố đáng tin cậy nhất, nó là yếu tố kinh tế vĩ mô duy nhất được bao hàm

và vì vậy, thay vì có hơn 270.000 công ty quan sát hàng năm, chúng tôi chỉ có 54 quan sát hàng năm cho lạm phát dự kiến Theo đó, chúng ta gần như không thể có cùng một độ tin cậy rằng yếu tố này sẽ thực hiện tương tự ngoài mẫu

Sáu yếu tố cốt lõi cung cấp một chứng cứ mạnh mẽ hơn cho việc xác định đòn bẩy dựa trên thị trường hơn là đòn bẩy dựa trên giá trị sổ sách Nếu chúng tôi tập trung trên việc xác định đòn bẩy dựa trên giá trị sổ sách, tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, quy

mô doanh nghiệp, và lạm phát kỳ vọng tất cả sẽ được loại trừ khỏi mô hình cốt lõi Các yếu tố còn lại, đó là, đòn bẩy trung bình ngành công nghiệp, tài sản cố định hữu hình, và lợi nhuận, là thiết thực cho các định nghĩa thay thế khác nhau của đòn bẩy.

Nhớ lại rằng đòn bẩy dựa trên thị trường là hướng tới tương lai, trong khi đòn bẩy theo giá trị sổ sách là hướng về quá khứ Từ quan điểm này, có thể thấy rằng giá trị thị trường

so với giá trị sổ sách, quy mô doanh nghiệp, và yếu tố lạm phát dự kiến đang phản ánh tác động hướng tới tương lai.Trung bình ngành công nghiệp, tài sản cố định hữu hình, và lợi nhuận phản ánh ảnh hưởng của quá khứ.

Đã có thay đổi đáng kể trong mô hình cốt lõi theo thời gian Quan trọng nhất của điều này là sự giảm xuống tầm quan trọng của lợi nhuận.Trong giai đoạn trước những năm

1980, lợi nhuận đóng một vai trò rất mạnh trong việc xác định đòn bẩy.Trong giai đoạn sau đó, lợi nhuận -trong khi vẫn còn ý nghĩa thống kê -trở nên ít quan trọng trong các quyết định đòn bẩy Kết quả này còn cung cấp bằng chứng thực tế hơn, được thảo luận trong Frank và Goyal (2003), cho rằng trong những năm 1980 và 1990, thị trường chứng khoán sẵn sàng để trở thành nhà tài trợ cho các công ty thua lỗ nhưng có triển vọng có tốc

độ tăng trưởng tốt

Khi chúng ta xem xét các công ty trong hoàn cảnh khác nhau, sự thật quan trọng nhất là mức độ tương tự giữa các nhân tố.Tuy nhiên, như được dự đoán, sẽ có sự khác biệt thú vị được tìm thấy.Sự khác biệt đáng chú ý nhất là giữa các công ty có chênh lệch giữa giá trị

thị trường và giá trị sổ sách cao và thấp.Tài sản cố định hữu hình và quy mô doanh nghiệp là quan trọng hơn trong việc giải thích đòn bẩy cho những công ty có chênh lệch giá trị thị trường so với sổ sách thấp hơn là các công ty có mức chênh lệch cao.

Câu hỏi 2.Nhiều nghiên cứu lý thuyết đã sử dụng những bộ yếu tố khác nhau.Ba biến thể trong sáu yếu tố có thể sẽ là không bị đối nghịch Đầu tiên, thay thế tài sản với doanh thu

là không thành vấn đề, vì cả hai đều phản ánh vai trò của quy mô doanh nghiệp Thứ hai, thay thế lạm phát kỳ vọng với lãi suất danh nghĩa của tín phiếu Kho bạc dường như không quan trọng vì chúng liên quan chặt chẽ.Thứ ba, thay thế tài sản cố định hữu hình với tài sản thế chấp không chắclà có vấn đề.Tài sản cố định hữu hình và tài sản thế chấp khác nhau, tài sản thế chấp bao gồm hàng tồn kho trong khi tài sản cố định hữu hình thì không.Hàng tồn kho thường hỗ trợ khoản nợ ngắn hạn.Ngoài ra, hàng tồn kho như một phần nhỏ của tổng tài sản đã giảm đáng kể theo thời gian

Khi lựa chọn các yếu tố kiểm soát, một số nghiên cứu chỉ ra bốn yếu tố được sử dụng bởi Rajan và Zingales (1995) Yếu tố của họ là: giá trị thị trường so với sổ sách, lợi nhuận, tài sản cố định hữu hình, và doanh thu bán hàng Những yếu tố này hợp lý nhưng danh sách này không bao gồm ảnh hưởng của lạm phát kỳ vọng và đòn bẩy trung bình ngành công nghiệp.Một câu hỏi tự nhiên là thiếu sót của một số yếu tố cốt lõi trong các hồi quy quan trọng như thế nào.Chúng tôi chỉ ra rằng những thiếu sót có thể thay đổi cụ thể suy luận trên các yếu tố khác được bao gồm trong mô hình.Các yếu tố nhỏ được bao gồm đôi khi trở nên không đáng kể hoặc thậm chí tệ hơn, thay đổi khi tập hợp các yếu tố cốt lõi bị thay đổi.

Câu hỏi 3.Theo thống kê, các yếu tố được loại trừ gây ra sự khác biệt nhỏ.Như đã đề cập

ở trên, chúng giải thích một phần nhỏsức mạnh của mô hình và nhiều trong số chúng có ảnh hưởng không đáng tin cậy.Mặt khác, những yếu tố này có thể quan trọng đối với việc xem xét các lý thuyết cụ thể.Vì lý do này chúng tôi cũng báo cáo các mô hình được quan sát đối với những yếu tố nhỏ

Câu hỏi 4.Các đề tài hiện tại không cung cấp cơ cấu kiểm tra lý thuyết cấu trúc vốn.Thay vào đó, tập trung vào việc xác định mô hình đáng tin cậy trong dữ liệu.Nếu một yếu tố được biết đến là đáng tin cậy liên quan đến đòn bẩy thập kỷ sau khi thập kỷ, sau đó một

lý thuyết hữu ích để có thể lý giải cho thực tế đó Thường các lý thuyết đưa ra dự đoán cụ thể về các dấu hiệu của các hệ số đó phải được quan sát Do đó chúng tôi xem xét mức độ

mà một sốkhía cạnh của các bằng chứng gây ra một số vấn đềcho lý thuyết Sử dụng thông tin này, chúng tôi cung cấp những gợi ý về hướng mà trong đó các lý thuyết có thể phát triển để họ có thể thực nghiệm phù hợp hơn.Năm trong sáu yếu tố cốt lõi có dấu hiệu

dự đoán của lý thuyết đánh đổi tĩnh, trong đó chi phí kiệt quệ tài chính được giao dịch

giảm so với tiết kiệm thuế của nợ Các dấu hiệu trên lợi nhuận là không phù hợp với lý thuyết đánh đổi tĩnh nhưng phù hợp với mô hình đánh đổi năng động như Fischer, Heinkel, và Zechner (1989), trong đó các công ty cho phép các đòn bẩy của họ hầu như cuốn đi theo thời gian và chỉ điều chỉnh đòn bẩy của họ nếu nó đi quá xa ra khỏi guồng Điều đó phù hợp tương tự với Tsyplakov (2008), trong đó, dựa vào thời gian để xây dựng, các doanh nghiệp giữ lại lợi nhuậncho đến khi thời gian thích hợp để mua các khoản mục như đất đai, nhà xưởng, máy móc để sản xuất hàng hóa và cung cấp dịch vụ Trong khi thuế so với đánh đổi phá sản là phiên bản phổ biến nhất của lý thuyết đánh đổi,

nó không phải là mô hình duy nhất trong lý thuyết đánh đổichung Lý thuyết đánh đổi cũng bao gồm mô hình như Stulz (1990) và Moreliec (2004), trong đó chi phí đại diện đóng vai trò rất quan trọng.Ví dụ trong mô hình Stulz, chính sách tài chính quan trọng bởi

vì chúng ảnh hưởng đến các nguồn vốn dưới sự kiểm soát của các nhà quản lý.Điều này làm giảm chi phí hơn và đầu tư dưới mức.Chúng tôi nghi ngờ rằng chi phí đại diện của sự tùy tiện trong quản lý và xung đột chủ sở hữu là khá quan trọng liên quan đến các loại thuế Phát hiện của chúng tôi tái khẳng định một thực tế nổi tiếng là ảnh hưởng của thuế

là tương đối khó xác định rõ ràng trong dữ liệu Ngaycả khi các loại thuế không phải là toàn bộ câu chuyện, chúng ít nhất quan trọng ở một mức độ (xem Graham, 2003) Ngoài

ra, Hennessy và Whited (2005) cho thấy rằng do chi phí giao dịch, có thể là ảnh hưởng của thuế sẽ khó có thể xác định bằng thực nghiệm ngay cả khi chúng là một yếu tổ trong các vấn đề của công ty Vì những lý do này, chúng tôi cho rằng phân biệt một cách tương đối tầm quan trọng của chi phí đại diện so với sự đánh đổi chi phí thuế phá sản là công việc đáng lưu ý.

Lý thuyết trật tự phân hạng thường được sử dụng để giải thích các quyết định tài chính của các công ty.Một thành tích đáng kể của lý thuyết trật tự phân hạng là nó dự đoán tác động của lợi nhuận một cách chính xác (Shyam Sunder-và Myers, 1999).Tuy nhiên, như thể hiện bởi Fama và Pháp (2002) và Frank và Goyal (2003), lý thuyết này có vấn đề khác Trong hình thức hiện tại của nó, lý thuyết trật tự phân hạng không hữu ích trong việc tổ chức rất nhiều các tính năng mà chúng ta thấy theo cách các công ty tài trợ cho mình

Lý thuyết thời điểm thị trường tạo sự dự đoán chính xác cho tỷ lệ tài sản theo giá trị thị trường so với giá trị sổ sách và ảnh hưởng của lạm phát kỳ vọng Tuy nhiên, bản thân thời điểm thị trường không thực hiện bất kỳ dự đoán cho các mô hình trong dữ liệu được hợp nhất bởi lý thuyết đánh đổi.Lý thuyết thời điểm thị trường cần phát triển lý thuyết đáng kể để giải thích tất cả các quy tắc thực nghiệm chúng ta quan sát trong dữ liệu

Không có mô hình đòn bẫy thống nhất hiện tại có thể đánh giá trực tiếp cho sáuyếu tố đáng tin cậy.Tuy nhiên, các yếu tố chính có thể được sử dụng để tạo ra một lý thuyết đã được giới thiệu sẵn trong các tài liệu Lý thuyết sẽ có được tính liên thời gian một cách rõ ràng để phản ánh những tác động của tỷ lệ giá trị thị trường - sổ sách và lạm phát kỳ hạn mong đợi Để phản ánh lợi nhuận, lý thuyết có thể có một bất đồng chẳng hạn như điều chỉnh chi phí cố định và thời gian xây dựng.Để nắm bắt được vai trò của tài sản cố định hữu hình, nó cần phải có một số vai trò chiếm hữu tài sản của các nhà cung cấp của nợ.Lý thuyếtcũng có thể có một vai trò hạn chế tài chính để giải thích ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp.

Phần còn lại của đề tài này được tổ chức như sau.Chúng tôi cung cấp một số tổng quan về các dự đoán chính của lý thuyết cấu trúc vốn hàng đầu tại mục I Các dữ liệu được mô tả trong Mục II.Quá trình lựa chọn và kết quả được trình bày trong phần III.Điều này dẫn đến các mô hình cốt lõi của đòn bẩy được trình bày trong phần IV Các kết luận được trình bày trong mục V

I Lý thuyết cấu trúc vốn và dự báo của chúng:

Phần này cung cấp một đánh giá ngắn gọn của các lý thuyết nổi bật của cơ cấu vốn theo sau bởi một bản tóm tắt của các dự đoán về việc các lý thuyết liên quan đến các yếu tố đòn bẩy quan sát được như thế nào Một đánh giá chi tiết hơn của lý thuyết cấu trúc vốn được cung cấp bởi Frank và Goyal (2008).

A Lý thuyết cấu trúc vốn:

1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn:

Theo lý thuyết đánh đổi, cấu trúc vốn được xác định bởi một sự đánh đổi giữa lợi ích của các khoản nợ và chi phí nợ Những lợi ích và chi phí có thể thu được trong nhiều cách khác nhau Quan điêm "Sự đánh đổi thuế phá sản” là các công ty cân bằng lợi ích thuế của nợ so với chi phí kiệt quệ tài chính Quan điểm “ đại diện” là sự quản lý nợ nghiêm ngặt và giảm nhẹ các vấn đề đại diện của dòng tiền tự do kể từ khi nợ phải trả để tránhphá sản (Jensen và Meckling, 1976; Jensen, 1986) Mặc dù nợ giảm nhẹ xung đột của các quản lý cổ đông nhưng nó làm trầm trọng thêm xung đột giữa các cổ đông và chủ nợ.(Stulz, 1990).

Sản phẩm và sự tương tác các yếu tố thị trường cho thấy rằng trong một số doanh nghiệp, hiệu quả đòi hỏi các bên liên quan của một công ty thực hiện các khoản đầu tư vào công

ty một cách cụ thể đáng kể Cơ cấu vốn mà làm không an toàn cho các khoản đầu tư công

ty cụ thể sẽ tạo ra ít khoản đầu tư như vậy Lý thuyết cho thấy rằng cơ cấu vốn hoặc có

thể nâng cao hoặc cản trở sự tương tác hiệu quả giữa các bên liên quan.Titman (1984) lập luận rằng các công ty sản xuất ra sản phẩm độc đáo sẽ mất khách hàng nếu như chúng xuất hiện thất bại.Maksimovic và Titman (1991) xem xét đòn bẩy ảnh hưởng đến động lực của một công ty như thế nào để cung cấp một sản phẩm chất lượng cao.Jaggia và Thakor (1994) và Hart và Moore (1994) xem xét các tầm quan trọng của đầu tư vào nguồn nhân lực quản lý Những quan điểm khác nhau từ việc đánh đổi thuế phá sản trong

đó chi phí nợ từ sự gián đoạn hoạt động kinh doanh bình thường và do đó không phụ thuộc vào chi phí trực tiếp phá sản Nói cách khác, sản phẩm và sự tương tác yếu tốdựa trên lý thuyết đánh đổi có thể được xem như là giao dịch trong các lợi thế của nợ với chi phí thanh lý chứ không phải là chi phí phá sản.

3 Lý thuyết thời điểm thị trường:

Thời điểm thị trường, một ý tưởng tương đối cũ (xem Myers, 1984), đang làm dấy lên một sự đổi mới về tính phổ biến trong các tài liệu học tập Trong các cuộc điều tra, chẳng hạn như của Graham và Harvey (2001).,các nhà quản lý tiếp tục cung cấp một số hỗ trợ tối thiểu cho các ý tưởng Phù hợp với hành vi thời điểm thị trường, các doanh nghiệp có

xu hướng phát hành cổ phiếu theo giá cổ phiếu tăng lên Ngoài ra, những nghiên cứu phân tích lợi nhuận chứng khoán dài hạn sau sự kiện tài chính của công ty tìm thấy bằng chứng phù hợp với thời điểm thị trường.Lucas và McDonald (1990) phân tích một mô hình lựa chọn đối nghịch năng động kết hợp các yếu tố của trật tự phân hạng với ý tưởng

thời điểm thị trường, có thể giải thích vấn đềtrước đó tăng lên nhưng không manglại hiệu quả như mong đợi.Baker và Wurgler (2002) lập luận rằng cấu trúc vốn được hiểu tốt nhất như là tích lũy ảnh hưởng của nỗ lực trong quá khứ đến thời điểm thị trường.

Ý tưởng cơ bản là các nhà quản lý nhìn vào điều kiện hiện tại trong cả vốn vay và thị trường chứng khoán.Nếu họ cần tài chính, họ sử dụng bất cứ thị trường nào có vẻ thuận lợi hơn.Nếu thị trường không thuận lợi, họ có thể trì hoãn việc phát hành.Ngoài ra, nếu điều kiện hiện tại trông có vẻ thuận lợi một cách bất thường, các quỹ có thể tăng lên ngay

cả khi công ty hiện giờ không có nhu cầu vốn.Trong khi ý tưởng này có vẻ hợp lý, nó không có gì để nói về hầu hết các yếu tố truyền thống được xem xét trong các nghiên cứu

về đòn bẩy của công ty.Tuy nhiên, nó cho thấy rằng lợi nhuận cổ phiếu và điều kiện thị trường nợ sẽ đóng một vai trò quan trọng trong các quyết định cấu trúc vốn.

B DỰ ĐOÁN

Từ các tài liệu hiện có, chúng tôi trích xuất một danh sách dài các yếu tố khẳng định có một số ảnh hưởng trên đòn bẩy của công ty Danh sách này bao gồm các biện pháp của lợi nhuận, kích thước, tốc độ tăng trưởng, công nghiệp, thiên nhiên tài sản, thuế, rủi ro, khó khăn phía cung, các điều kiện thị trường chứng khoán, điều kiện thị trường nợ, và điều kiện kinh tế vĩ mô Các Phụ lục cung cấp một mô tả của các yếu tố này các lý thuyết không được phát triển về định nghĩa kế toán tiêu chuẩn Để kiểm tra lý thuyết, nó do đó là cần thiết để đánh giá về mối liên hệ giữa các

dữ liệu quan sát và lý thuyết Trong khi nhiều người trong số những phán đoán dường như tranh cãi, có chỗ cho ý nghĩa bất đồng trong một số trường hợp.

1.ĐÒN BẪY VÀ LỢI NHUẬN

Các công ty có lợi nhuận phải đối mặt với chi phí kiệt quệ tài chính thấp hơn mong đợi và tìm lá chắn thuế suất có giá trị hơn Như vậy, quan điểm thuế và các chi phí phá sản dự đoán rằng các công ty có lợi nhuận sử dụng nợ nhiều hơn Ngoài ra, quan điểm chi phí cơ quan dự đoán rằng kỷ luật được cung cấp bởi nợ có giá trị hơn cho các công ty có lợi nhuận như các công ty có thể có các vấn đề dòng tiền tự do nghiêm trọng (Jensen, 1986)

Những tài liệu gần đây, tuy nhiên, cho rằng các dự đoán lý thuyết đánh đổi trên lợi nhuận thì phức tạp hơn so với những dự đoán dựa trên mô hình tĩnh (xem Strebulaev, 2007) Trong một

mô hình đánh đổi năng động, đòn bẩy có thể xuất hiện và trở thành yếu tố tác động tiêu cực đến lợi nhuận trong các dữ liệu do va chạm khác nhau

Theo kinh nghiệm, phản ứng đã được lập luận rằng đòn bẩy và lợi nhuận là có mối quan hệ tiêu cực, vì các doanh nghiệp thụ động tích lũy lợi nhuận (xem Kayhan và Titman, 2007) "

Lý thuyết trật tự phân hạng lập luận rằng các công ty thích tài chính nội bộ trên vốn từ bên ngoài Nếu các khoản đầu tư và cổ tức cố định, sau đó các công ty có lợi nhuận nhiều hơn sẽ trở nên ít

sử dụng vốn vay hơn theo thời gian

Biện pháp: Khả năng sinh lời

2.ĐÒN BẪY VÀ QUY MÔ DOANH NGHIỆP

Các công ty lớn, đầu tư đa dạng hơn, phải đối mặt với rủi ro mất khả năng thanh toán thấp hơn Ngoài ra, các công ty lớn hơn với tốt hơn danh tiếng trên thị trường nợ phải đối mặt với chi phí

cơ quan liên quan đến nợ thấp hơn Như vậy, lý thuyết đánh đổi dự đoán các công ty lớn hơn, trưởng thành hơn để có nợ nhiều hơn

Lý thuyết trật tự phân hạng thường được xem như là dự đoán một mối quan hệ nghịch đảo giữa đòn bẩy và quy mô công ty và giữa đòn bẩy và tuổi công ty Các doanh nghiệp lớn được biết đến nhiều hơn, vì họ đã tồn tại ở xung quanh đó lâu hơn Ngoài ra, các công ty lớn hơn đã có một cơ hội để lợi nhuận để lại

Các biện pháp: I) Giá trị tài sản ghi sổ và 2) các công ty trưởng thành

3.ĐÒN BẪY VÀ TĂNG TRƯỞNG

Tăng trưởng làm tăng chi phí kiệt quệ tài chính, làm giảm các vấn đề dòng tiền tự do, và làm trầm trọng thêm vấn đề nợ cơ quan liên quan Các công ty đang phát triển đặt một giá trị lớn trên các bên liên quan hợp tác đầu tư Như vậy, lý thuyết đánh đổi dự đoán mà tăng trưởng giảm đòn bẩy

Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng là các công ty có nhiều khoản đầu tư đang nắm giữ lợi nhuận cố định nên tích lũy nợ nhiều hơn theo thời gian Như vậy, cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy có mối quan hệ tích cực theo lý thuyết trật tự phân hạng

Tỷ lệ tài sản thị trường so với sổ sách là thường được sử dụng đại diện cho các cơ hội tăng trưởng

Adam và Goyal (2008) cho thấy rằng nó cũng là đáng tin cậy nhất Một tỷ lệ tài sản thị trường so với sổ sách cao hơn, tuy nhiên, cũng có thể bị ảnh hưởng bởi việc định giá sai chứng khoán Nếu thời điểm thị trường ổ đĩa những quyết định cơ cấu vốn, một tỷ lệ thị trường so với sổ sách cao hơn sẽ làm giảm đòn bẩy như các công ty khai thác việc định giá sai vốn chủ sở hữu thông qua phát hành cổ phiếu Hơn nữa, một mối quan hệ tiêu cực cơ học có thể tồn tại giữa một định nghĩa dựa trên thị trường của đòn bẩy và các tỷ lệ tài sản thị trường so với sổ sách

Chi phí vốn và sự thay đổi trong giá trị tài sản ghi sổ, mà cũng là những đại diện cho sự phát

triển, đại diện cho luồng tiền chạy ra Họ trực tiếp làm tăng thâm hụt tài chính như đã thảo luận trong Shyam Sunder-và Myers (1999) Các biến này do đó nên có mối quan hệ tích cực với các khoản nợ theo lý thuyết trật tự phân hạng

Các biện pháp: 1) Tỷ lệ tài sản thị trường so với sổ sách, 2) Thay đổi giá trị tài sản ghi, và 3) Chi phí vốn so với tỷ lệ tài sản

4.ĐÒN BẪY VÀ CÁC ĐIỀU KIỆN NGÀNH

Nó cũng được biết rằng các tỷ lệ đòn bẩy triển lãm sự khác biệt đáng kể giữa các ngành Nhiều sách giáo khoa tài chính doanh nghiệp như Ross, Westerfield, và Jaffe (2008) thường xuyên chỉ

ra những sự khác biệt nội ngành trong tỷ lệ nợ Nhiều kiểm nghiệm chính thức được trình bày trong Lemmon, Roberts, và Zender (2008) Sự khác biệt trong ngành công nghiệp trong tỷ lệ đòn bẩy có thể có nhiều nghĩa Một giải thích là các nhà quản lý có thể sử dụng đòn bẩy trung bình ngành như một chuẩn mực khi họ chiêm ngưỡng đòn bẩy của công ty của họ Vì vậy, đòn bẫy trung bình ngành thường được sử dụng như là một đại diện cho cấu trúc vốn mục tiêu (xem, ví

dụ, Gllson năm 1997; Hull, 1999; Hovakimian, Opler, và Titman năm 2001; Faccio và Masulis năm 2005; Flannery và Rangan, 2006) Hovakimian, Opler, và Titman (2001) cung cấp bằng chứng phù hợp với các doanh nghiệp chủ động điều chỉnh tỷ lệ nợ của họ đối với trung bình ngành

Giải thích khác là ảnh hưởng ngành công nghiệp phản ánh một tập hợp các tương quan, nhưng nếu không bỏ qua, những yếu tố các doanh nghiệp trong một ngành công nghiệp đối mặt với lực lượng phổ biến mà ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của họ Những điều này có thể phản ánh sự tương tác thị trường sản phẩm hoặc bản chất của cạnh tranh Đây cũng có thể phản ánh ngành công nghiệp không đồng nhất trong các loại tài sản, rủi ro kinh doanh, công nghệ, hoặc quy định Các yếu tố ngành không có một giải thích duy nhất

Chúng ta xem xét hai biến ngành công nghiệp : tốc độ tăng trưởng trung bình ngành và đòn bẩy trung bình ngành.

Lý thuyết đánh đổi dự đoán rằng tốc độ tăng trưởng trung bình ngành cao hơn thì kết quả là nợ

ít, trong khi đòn bẩy trung bình ngành cao thì kết quả là nợ nhiều hơn Cuối cùng, chúng tôi xem xét nếu công ty được điều tiết Các công ty được điều tiết có dòng tiền ổn định và chi phí kiệt quệ tài chính thấp hơn mong đợi Vì vậy, các công ty được điều tiết phải có nợ nhiều hơn Nhưng, đồng thời, các nhà quản lý có ít quyền tùy ý định đoạt trong các công ty được điều tiết,

làm giảm mức độ nghiêm trọng của các cuộc xung đột cổ đông-quản lý và làm cho nợ ít hơn mong muốn từ một quan điểm kiểm soát Lý thuyết đánh đổi làm cho một dự đoán mơ hồ về tác động của sự điều tiết lên đòn bẩy

Dưới góc độ một quan điểm trật tự phân hạng thuần túy, ngành công nghiệp chỉ nên quan trọng đến mức mà nó phục vụ như là một đại diện cho thâm hụt tài chính-một liên kết chứ không phải gián tiếp của công ty Theo lý thuyết thời điểm thị trường, ngành công nghiệp nên là vấn đề chỉ khi sự định giá là tương quan giữa các doanh nghiệp trong một ngành công nghiệp

Các biện pháp: I) đòn bẩy trung bình ngành, 2) tốc độ phát triển trung bình ngành, và 3) điều tiết giả định.

5.ĐÒN BẪY VÀ BẢN CHẤT CỦA TÀI SẢN

Tài sản hữu hình, như bất động sản, nhà máy, thiết bị, dễ dàng hơn cho người ngoài đánh giá cao hơn tài sản vô hình, chẳng hạn như giá trị lợi thế thương mại từ việc mua lại này làm giảm căng thẳng-chi phí kiệt quệ Ngoài ra, tài sản hữu hình tạo sự khó khăn cho các cổ đông để thay thế tài sản rủi ro cao cho những tài sản có nguy cơ thấp Chi phí kiệt quệ thấp hơn mong đợi và các vấn đề liên quan đến cơ quan nợ ít hơn dự đoán một mối quan hệ tích cực giữa tài sản hữu hình

và đòn bẩy Một dự đoán tương tự là các công ty làm lớn các khoản chi phí như chi phí SG & A

và chi phí R & D có nhiều tài sản vô hình hơn và do đó ít nợ hơn

Lý thuyết hợp tác đầu tư của các cổ đông cho thấy người Phần Lan sản xuất sản phẩm độc đáo (như hàng hóa lâu bền) nên có ít nợ trong cấu trúc của chúng vốn {Titman, 1984) Các công ty trong các ngành công nghiệp độc đáo có lao động chuyên biệt hơn, kết quả là chi phí kiệt quệ tài chính cao hơn và do đó ít nợ hơn để bảo vệ những tài sản độc đáo mà đưa đến kết quả là những chi phí lớn trên SG & A và R & D, các các công ty sẽ có ít nợ

Lý thuyết trật tự phân hạng dự đoán ngược lại Bất đối xứng thông tin thấp liên quan với tài sản hữu hình làm cho việc phát hành vốn chủ sở hữu ít tốn kém Như vậy, tỷ lệ đòn bẩy nên thấp hơn các công ty có hữu hình cao hơn Tuy nhiên, nếu sự lựa chọn bất lợi là về tài sản tại chỗ,thì tài sản hữu hình làm tăng sự lựa chọn bất lợi và kết quả là nợ cao hơn Sự mơ hồ này theo lý thuyết trật tự phân hạng thì bắt nguồn từ thực tế là hữu hình có thể được xem như là một đại cho các lực lượng kinh tế khác nhau Hơn nữa, chi phí R & D làm tăng thâm hụt tài chính Chi phí R &

D thì đặc biệt dễ có thiên hướng nghiên về các vấn đề lựa chọn bất lợi và ảnh hưởng nợ một cách tích cực theo lý thuyết trật tự phân hạng.

Các biện pháp: 1)sự hữu hình, 2) chi phí R & D / doanh số, 3) độc đáo giả định, và 4) bán hàng, nói chung, và tỷ lệ chi phí / doanh thu hành chính.

6.Đòn bẩy và thuế

Mức thuế suất cao tăng lợi ích thuế của nợ Lý thuyết đánh đổi dự đoán rằng để tận dụng lợi thế của lá chắn thuế suất cao hơn, các công ty sẽ phát hành thêm nợ khi mức thuế suất cao hơn DeAngelo và Masulis (1980) cho thấy rằng lá chắn thuế không nợ là một thay thế cho các lợi ích

về thuế của nợ vay Các loại lá chắn thuế không sử dụng nợ có nghĩa là, chuyển lỗ hoạt động kinh doanh thuần, chi phí khấu hao, chính sách hoàn thuế cho đầu tư- có thể phủ nhận mối quan

hệ với đòn bẩy.

Các biện pháp: 1) Tỷ lệ thuế cao, 2) Chuyển lỗ hoạt động kinh doanh thuần / tài sản, 3) Khấu hao / tài sản, và 4) Chính sách hoàn thuế cho đầu tư / tài sản.

7 Đòn bẩy và rủi ro

Các doanh nghiệp có dòng tiền ít ổn định hơn phải đối mặt với chi phí kiệt quệ tài chính cao hơn

và nên sử dụng ít nợ Dòng tiền càng bất ổn thì càng giảm khả năng rằng lá chắn thuế sẽ được sử dụng hoàn toàn

Rủi ro gây bất lợi cho các bên cùng đầu tư Rủi ro cao hơn nên kết quả nợ sử dụng ít hơn theo lý thuyết đánh đổi.

Chúng ta có thể mong đợi các công ty có cổ phiếu biến động là những người về những niềm tin này là không ổn định Có vẻ như đáng tin cậy rằng các công ty này phải chịu nhiều hơn từ lựa chọn bất lợi Nếu vậy, thì lý thuyết trật tự phân hạng sẽ dự đoán rằng các công ty có rủi ro cao hơn sẽ có đòn bẩy cao hơn Ngoài ra, các doanh nghiệp có dòng tiền không ổn định có thể cần phải truy cập định kỳ các thị trường vốn bên ngoài

Biện pháp: phương sai của lợi nhuận chứng khoán

8 Đòn bẩy và yếu tố đường cung

Faulkender và Petersen (2006) lập luận rằng các yếu tố phía cung rất quan trọng trong việc giải thích sự thay đổi trong cơ cấu vốn Khi các doanh nghiệp đã hạn chế tiếp cận thị trường nợ, tất cả các khác nhau, tài chính diễn ra thông qua thị trường chứng khoán Ít nợ được sử dụng vì tiếp cận thị trường nợ bị hạn chế Quyền tiếp cận vào các thị trường nợ là liệu công ty đã đánh giá nợ Các công ty với một hệ số tín nhiệm mong đợi sẽ có thêm nhiều vốn vay, trong khi các yếu khác không đổi.

Từ lý thuyết trật tự phân hạng, tuy nhiên, sở hữu một xếp hạng tín dụng liên quan đến một quá trình thông tin tiết lộ của cơ quan đánh giá Vì vậy, các công ty có xếp hạng cao hơn có ít vấn đề bất lợi lựa chọn Theo đó, các doanh nghiệp có đánh giá như vậy nên sử dụng ít nợ và nhiều vốn chủ sở hữa Nhưng điều này là không rõ ràng vì ít rủi ro bất lợi sẽ làm tăng khả năng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài, khi đó sẽ dẫn đến nợ nhiều hơn

Đo lường: xếp hạng tín dụng danh nghĩa

9 Đòn bẩy và các điều kiện thị trường chứng khoán

Welch (2004) lập luận rằng các công ty không cân bằng lại những thay đổi cấu trúc vốn gây ra bởi những cú sốc giá cổ phiếu và do đó lợi nhuận chứng khoán là " quan trọng hơn trong việc giải thích tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu hơn tất cả các yếu tố được xác định trước đó với nhau." Lý thuyết thời điểm thị trường đưa ra dự đoán tương tự, nhưng các tác động tích cực đến từ các nhà quản lý thị trường chứng khoán thời điểm để tận dụng lợi thế của việc định giá sai Lựa chọn bất lợi thời gian khác nhau cũng có thể dẫn đến một mối quan hệ tiêu cực giữa giá cổ phiếu và đòn bẩy Choe, Masulis và Nanda (1993) cho thấy ở mức độ tổng hợp, vấn đề phát hành thêm cổ phiếu là cùng chu kỳ trong khi phát hành thêm nợ là phản chu kỳ Korajczyk, Lucas, và

McDonald (1990), Bayless và Chaplinsky (1991), và nhiều tác giả khác cho thấy các công ty phát hành cổ phần theo giá tăng Tóm lại, tác động của giá cổ phiếu trên đòn bẩy có thể phản ánh 1) tăng trưởng (như đã thảo luận trước đó), 2) những thay đổi trong giá tương đối của các loại tài sản (phản ánh những thay đổi trong điều kiện tổng hợp), 3) thời điểm thị trường (phản ánh những thay đổi trong những điều kiện cụ thể công ty), và 4) thay đổi trong chi phí lựa chọn bất lợi Dự đoán rằng kết quả hoạt động thị trường mạnh mẽ trong việc giảm đòn bẩy thị trường có thể được bắt nguồn từ bất kỳ các lý thuyết cấu trúc vốn hàng đầu Mô hình đánh đổi tĩnh sẽ dự đoán tỷ lệ

nợ thị trường thấp nên khuyến khích một công ty phát hành nợ trong một nỗ lực để tối ưu, trong

đó sẽ có tác dụng nâng cao tỷ lệ nợ sổ sách, giải thích lợi nhuận cổ phiếu cao Lý thuyết thời điểm thị trường, mặt khác, làm cho dự đoán rằng tỷ lệ nợ sổ sách nên giảm giải thích lợi nhuận chứng khoán cao như trường hợp công ty phát hành cổ phần

Các biện pháp: 1) Lợi nhuận lũy kế thật 2) Lợi nhuận lũy kế thị trường

10 Tận dụng và điều kiện thị trường nợ:

Theo Taggart (1985), giá trị thực của các khoản khấu trừ thuế nợ là cao hơn khi lạm phát dự kiến

sẽ cao Như vậy, lý thuyết đánh đổi dự đoán đòn bẩy có liên quan dương đến lạm phát kỳ vọng Thời điểm thị trường trong thị trường nợ cũng có kết quả trong một mối quan hệ dương giữa lạm phát kỳ vọng và đòn bẩy nếu các nhà quản lýphát hành nợ mong đợi lạm phát kỳ vọng là cao hơn

tỷ lệ lãi suất hiện hành.14 Barry et al (2008) tìm thấy rằng các công ty phát hành thêm nợ khi lãi suất hiện nay là thấp so với mức lịch sử

Chênh lệch kỳ hạn được coi là một tín hiệu đáng tin cậy của hoạt động kinh tế và các cơ hội tăng trưởng dự kiến Nếu chênh lệch kỳ hạn càng cao có nghĩa tăng trưởng cao hơn, sau đó kéo dài kỳ hạn nên ảnh hưởng tiêu cực đòn bẩy

Các biện pháp: 1) tỷ lệ lạm phát dự kiến, và 2) Chênh lệch kỳ hạn

11 Đòn bẩy và Điều kiện kinh tế vĩ mô

Gertler và Gilchrist (1993) cho thấy rằng sau khi cuộc suy thoái gây ra bởi các việc thắt chạt tiền

tệ, vấn đề nợ ròng tổng hợp tăng cho các công ty lớn nhưng vẫn ổn định cho các công ty nhỏ Trong mở rộng, giá cổ phiếu đi lên, chi phí phá sản dự kiến sẽ đi xuống, thu nhập chịu thuế tăng lên và tăng tiền mặt Vì vậy, các doanh nghiệp vay nhiều hơn trong mở rộng Giá trị tài sản thế chấp có thể sẽ là chu kỳ lặp lại Nếu các doanh nghiệp vay với tài sản thế chấp, đòn bẩy nên lần nữa là chu kỳ.

Tuy nhiên, vấn đề cơ quan có thể sẽ nghiêm trọng hơn trong thời kỳ suy thoái như sự giàu có của người quản lý giảm tương đối với các cổ đông Nếu nợ gắn quản lý với những ưu đãi của các cổ đông, đòn bẩy nên là chu kỳ

Nếu lý thuyết trật tự phân hạng tổ chức, đòn bẩy sẽ giảm trong thời gian mở rộng từ các quỹ nội

bộ gia tăng trong mở rộng, tất cả các khác nhau Nếu lợi nhuận của công ty đã cho thấy sự gia tăng trong thời gian qua, vấn đề quan giữa các cổ đông và các nhà quản lý là ít nghiêm trọng Do

đó, các công ty nên phát hành nợ ít hơn

Các biện pháp: I) tăng trưởng lợi nhuận sau thuế và 2) Tăng trưởng GDP

II Mô t d li u ả dữ liệu ữ liệu ệu

M ubao g mCác công ty Mỹẫubao gồmCác công ty Mỹ ồmCác công ty Mỹ trong giai đo n1950-2003ạn1950-2003 Các d li uhàng nămữ liệuhàng năm ệuhàng nămvàđược chuyển đổi thànhc chuy n đ i thànhển đổi thành ổi thành giá tr đ ng đô la năm ị đồng đô la năm ồmCác công ty Mỹ 1992b ng cách s d ngchằng cách sử dụngchỉ ử dụngchỉ ụngchỉ ỉ

s gi m phátGDP.Các d li uch ng khoántr l ilà t Trung tâm nghiên c uanữ liệuhàng năm ệuhàng năm ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ạn1950-2003 ừTrung tâm nghiên cứuan ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuanninhGiá(CRSP) c s d li uơ sở dữ liệu ở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ữ liệuhàng năm ệuhàng năm Các d li ukinh t vĩ môt c s d li ucôngữ liệuhàng năm ệuhàng năm ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ừTrung tâm nghiên cứuan ơ sở dữ liệu ở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ữ liệuhàng năm ệuhàng năm

c ng khác nhauộng khác nhau Các ngu nđồmCác công ty Mỹ ược chuyển đổi thànhc mô t trong Ph l c.Công ty tài chínhvà cácụngchỉ ụngchỉcông tytham giatrong v sáp nh pl n(ụngchỉ ậplớn( ớn( Compustat đangchú thíchAB)b lo iị đồng đô la năm ạn1950-2003

tr Cũnglo i tr là các doanh nghi pv igiá tr s sáchcòn thi u c atài s n.TừTrung tâm nghiên cứuan ạn1950-2003 ừTrung tâm nghiên cứuan ệuhàng năm ớn( ị đồng đô la năm ổi thành ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ủatài sản.Tỷ ỷ

l s d ngtrong phân tíchđệuhàng năm ử dụngchỉ ụngchỉ ược chuyển đổi thànhcxác đ nh m c0.50%trongc đuôi c aphânị đồng đô la năm ở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ủatài sản.Tỷ

ph i.Này ph c v đ thay th giá tr ngo i laivàd li u không đụngchỉ ụngchỉ ển đổi thành ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ị đồng đô la năm ạn1950-2003 ữ liệuhàng năm ệuhàng năm ược chuyển đổi thành ưc l u trữ liệuhàng năm

A Đ nh nghĩa v đòn b y ịnh nghĩa về đòn bẩy ề đòn bẩy ẩy

M t s đ nh nghĩakhácc a đòn b yđã động khác nhau ị đồng đô la năm ủatài sản.Tỷ ẩyđã được sử dụngtrong các tài liệu ược chuyển đổi thànhc s d ngtrong các tài li uử dụngchỉ ụngchỉ ệuhàng năm H uầu

h t cácnghiên c uxem xétm t s hình th ct l nế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ộng khác nhau ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ỷ ệuhàng năm ợc chuyển đổi thành Nh ngữ liệuhàng năm đ nh nghĩa nàyị đồng đô la năm khác nhautùy thu ccác giá tr s sách ho cgiá tr th trộng khác nhau ị đồng đô la năm ổi thành ặcgiá trị thị trườngđược sử ị đồng đô la năm ị đồng đô la năm ườngđược sửngđược chuyển đổi thànhc sử dụngchỉ

d ng.Chúngcũng khác nhautrongvi ct ng n ho cn dài h nch đụngchỉ ệuhàng năm ổi thành ợc chuyển đổi thành ặcgiá trị thị trườngđược sử ợc chuyển đổi thành ạn1950-2003 ỉ ược chuyển đổi thànhc xemxét.Ta cũng có th xem xét t l đòn b y(xemWelchển đổi thành ỷ ệuhàng năm ẩyđã được sử dụngtrong các tài liệu , 2004) Cu i cùng, cáccông ty có nhi u lo itài s nvà n ph i tr và m t lo t cácđi u ch nhchi ti tều loạitài sảnvà nợ phải trảvà một loạt cácđiều chỉnhchi tiết ạn1950-2003 ợc chuyển đổi thành ộng khác nhau ạn1950-2003 ều loạitài sảnvà nợ phải trảvà một loạt cácđiều chỉnhchi tiết ỉ ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông

h ncó th đơ sở dữ liệu ển đổi thành ược chuyển đổi thànhc th c hi n.ực hiện ệuhàng năm

Trong công tácth c nghi mực hiện ệuhàng năm , chúng tôi nghiên c ub nđ nh nghĩathay th c aứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ị đồng đô la năm ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ủatài sản.Tỷđòn b yẩyđã được sử dụngtrong các tài liệu : 1)t l t ngn trêngiá tr th trỷ ệuhàng năm ổi thành ợc chuyển đổi thành ị đồng đô la năm ị đồng đô la năm ườngđược sửngc atài s n (ủatài sản.Tỷ TDM), 2) t lỷ ệuhàng năm

t ngn trêngiá tr s sáchc atài s n (ổi thành ợc chuyển đổi thành ị đồng đô la năm ổi thành ủatài sản.Tỷ TDA), 3) t l n dài h nv i giá tr thỷ ệuhàng năm ợc chuyển đổi thành ạn1950-2003 ớn( ị đồng đô la năm ị đồng đô la năm

trườngđược sửng c atài s n (ủatài sản.Tỷ LDM), và 4)t l n dài h nđ ngiá tr s sáchc atài s nỷ ệuhàng năm ợc chuyển đổi thành ạn1950-2003 ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ị đồng đô la năm ổi thành ủatài sản.Tỷ(LDA) H u h t cácnghiên c ut p trung vàom t bi n phápầu ế vĩ môtừcơ sở dữ liệucông ứng khoántrở lạilà từTrung tâm nghiên cứuan ậplớn( ộng khác nhau ệuhàng năm đo lườngđược sửng duy nh tất

c ađòn b y.ủatài sản.Tỷ ẩyđã được sử dụngtrong các tài liệu