Thuyết trình Chứng Chỉ Đặc Quyền Và Trái Phiếu Chuyển Đổi

Vấn đề cổ tứcNgười nắm chứng chỉ đặc quyền không được hưởng cổ tức, nhưng sẽ cân nhắc thực hiện đặc quyền mua cổ phần trước đáo hạn để thu được số lợi tức này Người nắm giữ chứng chỉ đặc

Chứng Chỉ Đặc Quyền Và Trái Phiếu Chuyển Đổi

GVHD: PGS.TS TRẦ N NGỌ C THƠ

Nhó m thự c hiệ n: nguyễ n duy thanh phương

nguyễ n bì nh thà nhtrầ n quố c thắ ngnguyễ n thị thanh trú cnguyễ n nhấ t vân

CHỨNG CHỈ ĐẶC QUYỀN

Chứng chỉ đặc quyền là gì?

Chứng chỉ đặc quyền là quyền chọn cho phép người nắm giữ chúng

quyền được mua cổ phiếu thường trực tiếp từ công ty với một giá cố định trong một khoảng thời gian cho trước

Những người nắm giữ chứng chỉ đặc quyền không được quyền bỏ phiếu biểu quyết hay nhận cổ tức

Giá thực hiện chứng chỉ được tự động điều chỉnh theo các khoản thanh toán cổ tức bằng cổ phần hay các nghiệp vụ chia nhỏ cổ phần

Ví dụ

Cty B.J Services phát hành 4,8 triệu CCĐQ để thanh toán cho hoạt động mua lại công ty Mỗi CCĐQ cho phép người nắm giữ mua cổ phần của B.J Services với giá 30$ vào bất kỳ thời điểm nào trước tháng 4/2000 Lúc này giá cp của công ty là 19$

Khi B.J Services chia nhỏ cổ phần 1 thành 2 trong năm 1998, công ty cũng chia nhỏ các chứng chỉ đặc quyền 1 thành 2 và giảm giá thực hiện xuống ½: 30/2 = 15,0

Liên hệ giữa giá trị CCĐQ và giá cổ phần

Giá trị

chứng chỉ

đặc quyền

Giá cổ phiếu Giá thực hiện = 15$

Giá trị thực tế của chúng chỉ đặc quyền trước khi đáo hạn

Giá trị lí thuyết

Phương sai của lợi nhuận

cổ phần mỗi kì (s2) Số kỳ trước khi quyền chọn đáo hạn (s2t)

Lãi suất (rf) Độ dài của kỳ quyền chọn (t)

Liên hệ giữa giá trị CCĐQ và giá cổ phần

Độ lệch của đường cong này phụ thuộc vào

Định giá chứng chỉ đặc quyền

Nếu chứng chỉ đặc quyền không có các đặc trưng bất thương và cổ phần không chi trả cổ tức, có thể sử dụng công thức Black-Scholes để định giá

2 vấn đề khi định giá

◦ Cổ tức

◦ Loãng giá

Vấn đề cổ tức

Người nắm chứng chỉ đặc quyền không được hưởng cổ tức, nhưng sẽ cân nhắc thực hiện đặc quyền mua cổ phần trước đáo hạn để thu được số lợi tức này

Người nắm giữ chứng chỉ đặc quyền chịu thiệt hại khi cổ tức tiền mặt được chi trả (cổ tức làm giảm giá cổ phần  giảm giá trị chứng chỉ đặc quyền)

Có thể sử dụng phương pháp nhị phân theo từng bước để định giá các quyền chọn đối với cổ phần đang chi trả cổ tức

Ví dụ

United Glue vừa mới phát hành một gói 2 triệu đô la gồm nợ và chứng

chỉ đặc quyền Sau đây là một số dữ liệu căn bản:

Số chứng chỉ đặc quyền được phát hành bởi mỗi cổ phần

Chi phí cho

các chứng chỉ

Tổng kết tài sản giá trị thị trường của United Glue

Tài sản mới được tài trợ bằng nợ và

Tác động của loãng giá

Giá trị của vốn cổ phần (V) = Giá trị của tổng tài sản United – Giá trị của nợ

Nếu chứng chỉ đặc quyền được thực hiện

Giá trị vốn cổ phần tăng thêm số tiền thực hiện: V +NqEX

Số lượng cũng cổ phần tăng thêm: N + Nq

Giá cổ phần sau khi thực hiện = Giá trị chứng chỉ đặc quyền khi đáo hạn =

Giá trị của chứng chỉ đặc quyền bằng 1/(1+q) các quyền chọn mua đối với cổ phần của doanh nghiệp tương ứng

Ví dụ

Xét một doanh nghiệp tương ứng có cùng tổng giá trị vốn

cổ phần V, nhưng không có chứng chỉ đặc quyền đang lưu hành

Giá trị vốn cổ phần hiện tại của DNTƯ (V) = giá trị tổng tài sản – giá trị của nợ = 18-5.5 = 12.5

Giá cổ phần hiện tại của DNTƯ =

Giả định độ lệch tiêu chuẩn của các thay đổi giá cổ phần của DNTƯ: Ϭ*=0.41

TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI

Trái phiếu chuyển đổi

Trái phiếu chuyển đổi tương tự như một trái phiếu với chứng chỉ đặc quyền.

Sự khác biệt quan trọng nhất là Warrants có thể chia ra là 2 chứng khoán riêng biệt trong khi Convertible thì không

Trái phiếu chuyển đổi cho chủ sở hữu của nó đặt quyền chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu được phát hành bởi chính công ty đó.

Trái phiếu chuyển đổi thường được bảo vệ đối với việc chia nhỏ cổ phần hay chi trả cổ tức bằng cổ phần.

Trái phiếu chuyển đổi

Thuật ngữ

Tỷ lệ chuyển đổi: số lượng cổ phiếu mà trái phiểu có thể chuyển đổi

Giá chuyển đổi: Mệnh giá của nợ từ bỏ cho mỗi cổ

phần phổ thông được nhận khi chuyển đổi (mệnh giá /

số lượng cổ phiếu nhận được)

Giá trị chuyển đổi là giá của cổ phiếu hiện hành nhân

cho tỷ lê chuyển đổi

Convertion premium: giá của trái phiếu chuyển đổi- giá trị chuyển đổi

Năm 1999, Amazon tăng vốn 1,25 tỷ USD bằng cách bán trái phiếu chuyển đổi với các tính năng sau đây:

Lãi suất = 4.75%

$ 1000 mệnh giá nợ chuyển đổi bất cứ lúc nào 6,41 cổ phiếu

Giá cổ phiếu tại thời điểm đó là khoảng $ 120

Tỷ lệ chuyển đổi:

Giá chuyển đổi:

Giá trị chuyển đổi:

Định giá

Convertibles như “trái phiếu + quyền chọn mua"

◦ Ngoại trừ, một lần nữa cổ phiếu mới được tạo ra

◦ Trái phiếu sẽ mất khi chuyển đổi xảy ra

Convertibles như “trái phiếu + đặc quyền”

◦ Ngoại trừ việc, đặc quyền này không thể tách khỏi trái phiếu và

không thể giao dịch (hoặc được phát hành) một cách riêng biệt

◦ Trái phiếu sẽ mất khi chuyển đổi xảy ra

◦ giá thực hiện thực sự là giá trị của trái phiếu, mà sẽ thay đổi theo thời gian

Định giá

Giá trị trái phiếu chuyển đổi phụ thuộc vào:

◦ Giá trị trái phiếu thường – trái phiếu chuyển đổi sẽ được bán khi không có quyền chuyển đổi thành cổ phiếu

◦ Giá chuyển đổi – giá trị của trái phiếu nếu nó được

chuyển đổi ngay lập tức thành cổ phần thường với mức giá cổ phiếu hiện tại

◦ Giá trị quyền chọn = giá trị “quyền chọn” gắn kèm

chuyển đổi không thu hồi.

Giá trị trái phiếu chuyển đổi

tại thời điểm đáo hạn

N = số lượng cổ phiếu thường

M = số trái phiếu chuyển đổi

f = mệnh giá mỗi chuyển đổi

F = mệnh giá trái phiếu chuyển đổi = MF

r = tỷ lệ chuyển đổi

Sau khi chuyển đổi, chuyển đổi chủ sở hữu sẽ có l phần vốn chủ sở hữu, trong đó

Tham số l được gọi là hệ số pha loãng của trái phiếu chuyển đổi.

Mr N

Mr

+

=λ

Giá trị trái phiếu chuyển đổi

tại thời điểm đáo hạn

VT là giá trị doanh nghiệp tại thời điểm đáo hạn sau khi trả

lãi coupon cuối cùng

Trái chủ sẽ chuyển đối nếu và chỉ nếu

Giá trị của trái phiếu chuyển đổi khi đáo hạn:

λ VT > F

).

0 , / max(

) 0 , max(

/ if

/ if

if

λ λ

λ λ

λ

F V

V F

F

F V

V

F V

F F

F V

V

T T

T T

T

T T

− +

Giá trị trái phiếu thường

Tại thời điểm T công ty buộc phải thanh toán cho trái chủ F, nhưng nếu

nó vỡ nợ trái chủ sẽ tiếp quản công ty và nhận VT

Giá trị chuyển đổi

Giả sử đang có N cổ phiếu hiện hữu và nếu tất cả trái phiếu chuyển đổi thành cổ phiếu, sẽ có NC cổ phiếu mới

Giá trị doanh nghiệp V không thay đổi khi chuyển đổi, nhưng quyền sở hữu bị thay đổi

Sau khi chuyển đổi, có cổ phiếu, vì vậy quyền sở hữu

"là giá trị

Giá trị trái phiếu chuyển đổi tại thời

điểm đáo hạn

Kết hợp hai sơ đồ trước đó để tính giá trị chuyển đổi vào ngày đáo hạn:

Có hai giới hạn dưới của giá trị trái phiếu chuyển đổi: (i) giá trị trái phiếu thường (bởi vì trái triếu chuyển đổi là giá trị này cộng với quyền chọn mua); và (ii) giá trị chuyển đổi

Giá trị của trái phiếu chuyển

đổi trước đáo hạn

Giá trị của trái phiếu chuyển đổi = max (giá trị trái phiếu

thường hoặc giá trị chuyển đổi) + Giá trị quyền chọn

Giá trị quyền chọn là giá trị của quyền chọn để trì hoãn việc chuyển đổi

Giá trị chuyển đổi sẽ là giới hạn dưới nếu một quyết định chuyển đổi được thực hiện ngay lập tức

Giá trị quyền chọn

Litespeed, Inc vừa ban hành một số không lãi trái phiếu chuyển đổi do trong

10 năm

Tỷ lệ chuyển đổi là 25 cổ phiếu

Lãi suất thích hợp là 10%

Giá cổ phiếu hiện tại là $ 12 mỗi cổ phiếu

Mỗi trái phiếu chuyển đổi đang được giao dịch ở mức $400 trên thị trường

Giá trị trái phiếu thường là gì?

Giá trị chuyển đổi là gì?

Giá trị quyền chọn của trái phiếu là gì?

24-31

Trái phiếu chuyển đổi

Giá trị trái phiếu thường là gì?

Giá trị chuyển đổi là gì?

Giá trị quyền chọn của trái phiếu là gì?

24-32

Trái phiếu chuyển đổi = Trái phiếu + quyền chọn

Nhân tố ảnh hưởng đến trái phiếu

Trái phiếu chuyển đổi = Trái phiếu + quyền chọn

Nhân tố ảnh hưởng đến quyền chọn

Các vấn đề trong việc định giá trái phiếu chuyển đổi

oPha loãng (tương ứng với quyền chọn)

oGiá trị trái phiếu sẽ thay đổi ngẫu nhiên theo thời gian nếu lãi suất chuyển động ngẫu nhiên (điều này có nghĩa là chúng ta có một giá thực hiện ngẫu nhiên, thêm vào một giá trị tài sản cơ bản ngẫu nhiên)

Các vấn đề trong việc định

giá trái phiếu chuyển đổi

o Quyền thu hồi

 Công ty phát hành thường giữ lại quyền chọn để mua lại các trái phiếu chuyển đổi với giá thỏa thuận trước (có thể thay đổi theo thời gian)

 Nếu một trái phiếu chuyển đổi được thu hồi, trái chủ có thể lựa chọn giữa bán lại cho tổ chức phát hành hoặc chuyển đổi (được gọi là chuyển đổi bắt buộc)

 Với quyền thu hồi, trái phiếu chuyển đổi có thể được xem như là một trái phiếu thường cộng với quyền chọn mua (do chủ sở hữu vốn cổ phần của công ty nắm giữ) trừ đi quyền chọn mua (do tổ chức phát hành trái phiếu nắm giữ)

TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI Chuyển đổi bắt buộc

Mức giá A, trái phiếu chuyển đổi là giảm giá OTM (Out of The Money) : Giá thu hồi lớn hơn giá trị trái phiếu chuyển đổi  Vì vậy công ty không nên thu hồi.

Mức giá C, Giá thu hồi nhỏ hơn giá trị trái phiếu chuyển đổi  Nên thu hồi ngay lập tức, buộc giá trị trái phiếu chuyển đổi giảm xuống mức giá thu hồi

Với giá ở mức B, chỉ hơi cao hơn giá thu hồi một ít? Trong trường hợp này, giám đốc tài chính sẽ có thể chờ Ta nhớ là nếu một lệnh thu hồi được công bố, các trái chủ có một thời gian 30 ngày để quyết định xem nên chuyển đổi hay hoàn trả Giá cổ phần có thể dễ dàng sụt xuống thấp hơn giá thu hồi trong thời gian này, buộc công ty phải thu hồi bằng tiền mặt.

So sánh chứng chỉ đặc quyền và trái phiếu chuyển đổi

Điểm giống nhau

Cả hai đều có quyền chọn mua cổ phần của công ty

Người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi và chưngs chỉ đặc quyền đều không được quyền bỏ phiếu biểu quyết hay nhận cổ tức

Việc chuyển đổi trái phiếu chuyển đổi và việc thực hiện chứng chỉ đặc quyền đều làm tăng số cổ phần thường => loãng giá cổ phần thường

Điểm khác nhau

Thường phổ biến hơn trong các mua bán

riêng.

Thường phát hành phổ biến ra công chúng

Trái phiếu và CCĐQ có thể tách rời nhau Trái phiếu và quyền chọn không thể tách

rời nhau

Khi thực hiện CCĐQ, NĐT phải bỏ thêm

tiền Khi thực hiện chuyển đổi TPCĐ, NĐT không phải bỏ thêm tiền

Giảm thiểu được phần thuế phải chi trả

của công ty phát hành và tăng phần thuế

của NĐT so với TPCĐ

Gia tăng phần thuế phải chi trả của công ty phát hành và giảm thuế của NĐT so với CCĐQ

Tại Sao Các Công Ty Phát

Hành CCĐQ Và TPCĐ

Thông thường một công ty muốn bán cổ phần thường phải cung ứng cổ phần mới với giá thấp hơn giá trị trường từ 10 đến 20% để việc phát hành mới được thành công

Tuy nhiên nếu các chứng chỉ đặc quyền được bán để lấy tiền mặt

có thể thực hiện với giá cao hơn giá thị trường cho cổ phần thường từ 20 đến 50% Nếu các chứng chỉ không bao giờ được thưc hiện, doanh thu từ việc bán chứng chỉ đặc quyền sẽ trở thành một lợi nhuận rõ ràng của công ty

Vậy đây có phải là lý do các công ty phát hành chứng chỉ đặc quyền không?

Tại Sao Các Công Ty Phát

Hành CCĐQ Và TPCĐ

Ví dụ:

Gía cổ phần của công ty là 100$ Công ty phát hành chứng chỉ đặc quyền với giá thực hiện quyền là 120$ Giá bán chứng chỉ đặc quyền là 10$

Kết quả: CCĐQ sẽ không được thực hiện => NĐT thiệt hại 10$, công ty có lợi thu được 10$.

TH2: Nếu sau đó giá cổ phần của công ty tăng lên 130$.

Kết quả: CCĐQ sẽ được thực hiện Công ty sẽ nhận được chi trả ban đầu

là 10$ + với gía thực hiện 120$ Công ty sẽ phải phát hành cho NĐT nắm giữ CCĐQ cổ phần chị giá 130$ => kết quả ròng là hòa

Tại Sao Các Công Ty Phát

Hành CCĐQ Và TPCĐ

TH3: Nếu giá cổ phần sau đó tăng lên 200$.

Kết quả: CCĐQ sẽ được thực hiện Công ty nhận được 130$, kết cuộc của phát hành CCĐQ sẽ là một khoản lỗ 70$ Nhưng đây không phải là một dòng tiền chi ra mà là một thua lỗ cơ hội NĐT lãi 70$

Tại Sao Các Công Ty Phát Hành CCĐQ Và TPCĐ

=> công ty có lợi ích của trả một lãi suất thấp hơn trên nợ.

Nếu công ty sau đó làm tốt, sau đó chủ sở hữu trái phiếu sẽ chuyển đổi, nhưng giá chuyển đổi sẽ cao hơn khi chuyển đổi đã được ban hành, trong trường hợp này thì cả 2 bên đều có lợi.

Nhưng nếu xét giá trị bề mặt của chúng, các động cơ này là không hợp lý

Tại Sao Các Công Ty Phát Hành CCĐQ Và TPCĐ

Lý do 2:

Trái phiếu chuyển đổi và CCĐQ có ý nghĩa bất kỳ khi nào mà việc đánh giá rủi ro của nợ quá tốn kém một cách bất thường hay bất cứ khi nào mà các NĐT lo ngại rằng ban điều hành không hành động

vì quyền lợi của trái chủ

Hầu hết các trái phiếu này đều không được bảo đảm và thường là

cấp thấp Ví dụ: Có 1 DN nhỏ đang sản xuất một mặt hàng mới

chưa qua thử nghiệm, có khả năng sẽ tạo ra lợi nhuận đột biến nếu

dự án thành công, do đó DN cần phát hành nợ không đảm bảo cấp thấp Do đây là lĩnh vực kinh doanh mới rất khó đánh giá các nguy

cơ khó khăn Vì vậy, để đưa ra mức lãi suất cho vay hợp lý rất khó?

Tại Sao Các Công Ty Phát Hành CCĐQ Và TPCĐ

Lý do 3:

Nếu các cơ hội đầu tư của một công ty mở rộng, giá cổ phần của công ty có khả năng sẽ tăng, cho phép giám đốc tài chính thu hồi trước thời hạn và buộc chuyển đổi một trái phiếu chuyển đổi thành vốn cổ phần Như vậy, công ty có vốn cổ phần mới khi cần thiết nhất để bành trướng hoạt động

Lãi suất coupon tương đối thấp của trái phiếu chuyển đổi cũng là một thuận lợi cho các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh

có thể buộc chuyển đổi bằng cách thu hồi trái phái trước thời hạn

Cảm ơn sự theo dõi của thầy và các bạn!