Thuyết trình CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA NHTW CÓ THỂ ĐƯỢC MÔ TẢ BỞI MỘT QUY TẮC TAYLOR TUYẾN TÍNH HAY BỞI MỘT QUY TẮC PHI TUYẾN

• Các NHTW bên cạnh việc hướng đến mục tiêu lạm phát và lỗ hổng sản lượng, có phản ứng lại với các thông tin chứa đựng trong giá tài sản và các biến số tài chính hay không khi thiết lập

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA NHTW CÓ THỂ ĐƯỢC MÔ TẢ BỞI MỘT QUY TẮC TAYLOR TUYẾN TÍNH HAY BỞI MỘT QUY TẮC PHI TUYẾN (MỞ

Giới thiệu Tổng quan lý thuyết Phương pháp nghiên cứu Kết quả nghiên cứu

Mục tiêu NC-Câu hỏi NC

2 1.3

1.1 Đặt vấn đề

 Quy tắc Taylor được đưa ra lần đầu tiên năm

1993 bởi Taylor, là quy tắc của CSTT.

 Từ khi thành lập, bởi Taylor (1993), quy tắc này

đã chỉ rõ cách mà FED điều chỉnh quỹ liên bang của nó nhắm đến mục tiêu lạm phát và lỗ hổng sản lượng hiện tại.

4

1.1 Đặt vấn đề

5

Quy tắc Taylor tuyến tính (mở

rộng)?

NHTW điều hành chính sách tiền tệ như thế nào?

Quy tắc Taylor phi tuyến (mở

rộng)?

1.3 Mục tiêu NC- Câu hỏi NC

 Clarida (1998) đề nghị sử dụng phiên bản forward-looking của quy tắc Taylor.

 Mở rộng: xem xét ảnh hưởng của các biến khác trong việc điều hành CSTT, bao gồm giá tài sản và các biến tài chính trong quy tắc.

7

• Các NHTW bên cạnh việc hướng đến mục tiêu lạm phát và lỗ hổng sản lượng, có phản ứng lại với các thông tin chứa đựng trong giá tài sản và các biến số tài chính hay không khi thiết lập lãi suất?

Ước lượng quy tắc Taylor tuyến tính forward-looking cho Khu vực Châu Âu , Mỹ và Anh bằng cách bổ sung thêm một chỉ số điều kiện tài chính, tập hợp các thông tin kinh tế liên quan được chứa đựng trong một vài biến số tài chính.

• CSTT của các NHTW thực sự được mô

tả bởi một quy tắc Taylor tuyến tính hay quy tắc phi tuyến tính ?

• Nếu CSTT của NHTW được mô tả bởi một quy tắc Taylor phi tuyến tính thì các NHTW theo đuổi một điểm mục tiêu lạm phát hay một biên độ mục tiêu lạm phát?

Kiểm tra sự hiện diện của tính phi tuyến trong CSTT và ước lượng quy tắc Taylor phi tuyến forward-looking cho Khu vực Châu Âu, Mỹ và Anh.

1.3 Mục tiêu NC- Câu hỏi NC

8

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

10

Trong trạng thái cân bằng i*=r +

π*

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

Phiên bản looking-forward của quy tắc Taylor:

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

 Kiểm soát sự tự tương quan của lãi suất:

Giả định ngân hàng trung ương không điều chỉnh lãi suất đến mức mong muốn ngay lập tức mà sẽ quan tâm đến việc làm mượt lãi suất (interest rate smoothing).

Nếu ngân hàng trung ương điều chỉnh dần dần lãi suất về mức mong muốn,

sự linh động trong việc điều chỉnh lãi suất hiện tại tiến gần tới lãi suất mục tiêu được thể hiện qua phương trình:

Trong đó:

• ∑ρ j thể hiện mức độ làm mượt lãi suất

• j thể hiện cho độ trễ12

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

- PT (5) được ước lượng bằng phương pháp GMM

- Để thực hiện phương pháp này, điều kiện trực giao được thiết lập

Trong đó: vt là vectơ của các biến công cụ, vectơ này trực giao với sai số εt

2.1 Quy tắc Taylor tuyến tính

PT Taylor tuyến tính forward-looking sử dụng để ước

lượng trong nghiên cứu:

Trong đó quan hệ của các tham số vectơ:

2.2 Quy tắc Taylor phi tuyến

Một mô hình STR chuẩn cho quy tắc Taylor phi tuyến tinh được xác định như sau:

2.2 Quy tắc Taylor phi tuyến

Hàm chuyển tiếp G(η, c, st ) là một hàm logistic bậc một (LSTR1):

Trong đó

• Hàm chuyển đổi này là một hàm tăng của st

• Tham số độ dốc η cho thấy tốc độ của sự chuyển tiếp

• Tham số c cho biết vị trí mà quá trình chuyển tiếp xảy ra

G( η , c, st )= [ 1+exp { - η ( st –c) }] -1 , η >0 (13)

Mô hình STR tương ứng với một mô hình tuyến tính với hệ số tương quan

ngẫu nhiên trong mọi thời điểm và như vậy, nó có thể được viết lại như sau:

it= [ ψ’+ ω ’ G( η , c, st ) ] zt+ ε t ↔ it= ζ ’zt+ ε t , t=1,…, T (14)

Tham số ζ sẽ dao động giữa ψ và ψ+ ω và thay đổi đơn điệu như là một hàm của st biến chuyển đổi di chuyển qua bên kia ngưỡng, G( η , c, st ) sẽ tiến về 1, và tham số ζ

sẽ tiến gần về ψ+ ω , một cách tương tự, st đạt đến ngưỡng xa hơn, c, hàm chuyển đổi

sẽ tiến gần về 0 và tham số ζ sẽ tiến gần về ψ

2.2 Quy tắc Taylor phi tuyến

Hàm chuyển tiếp G(η, c, st ) là một hàm logistic bậc hai (LSTR2):

2.2 Quy tắc Taylor phi tuyến

Kiểm định tính phi

tuyến của mô hình: Ho: η =0

H1: η >0 Terasvirta (1998) và van Dijk và cộng sự (2002) đề xuất thay thế hàm chuyển tiếp G( η , c, st ) bằng một hàm xấp xỉ Taylor bậc 3 xung quanh giả thiết Ho Sau khi được đơn giản hóa và xác định lại tham

số, cho ra mô hình hồi quy phụ trợ như sau:

H01: β1= β2= β3=0

H11: “Có ít nhất một βj- ≠ 0, j=1,2,3

Kiểm định LM có thể sử dụng để kiểm định giả thuyết này

2.2 Quy tắc Taylor phi tuyến

Lựa chọn dạng hàm chuyển tiếp: LSTR1 hay STR2

2.3 Các nghiên cứu trước đây

 Quy tắc Taylor giả định rằng các NHTW sử dụng các giá

trị quá khứ hoặc hiện tại của lạm phát và lỗ hổng sản lượng để thiết lập lãi suất

 Clarida et al (1998, 2000), Fourcans và Vranceanu

(2004) và Sauer và Sturm (2007) đề nghị sử dụng một phiên bản TR forward-looking trong đó NHTW sử dụng lạm phát và lỗ hổng sản lượng kỳ vọng để thiết lập lãi suất

 Fendel và Frenkel (2006) và Surico (2007b) đã xem xét

vai trò của cung tiền trong các hàm phản ứng của ECB

và kết luận rằng tổng cung tiền không ảnh hưởng đến hành vi của ECB một cách trực tiếp, nhưng nó là một công cụ tốt để dự đoán lạm phát tương lai

2.3 Các nghiên cứu trước đây

Giá tài sản

 Cecchetti và các cộng sự (2000), Borio và Lowe (2002),

Goodhart và Hofmann (2002), Sack và Rigobon (2003), Chadha và các cộng sự (2004) và Rotondi & Vaciago (2005) cho rằng các NHTW nên xem xét đến các giá tài sản

 Bernanke & Gerler (1999, 2001) và Bullard & Schaling

(2002) cho rằng các NHTW không nên xem xét đến các giá tài sản

2.3 Các nghiên cứu trước đây

 Driffill và các cộng sự (2006) phân tích sự tương tác

giữa CSTT và thị trường giao sau trong khuôn khổ của một hàm phản ứng tuyến tính

 Montagnoli và Napolitano (2005) xây dựng và sử dụng

một chỉ số điều kiện tài chính bao gồm tỷ giá hối đoái, giá cổ phiếu và giá nhà ở trong ước lượng quy tắc Taylor cho một số NHTW Kết quả cho thấy chỉ số này

có thể hữu ích trong việc mô hình hóa các hành vi của chính sách tiền tệ

2.3 Các nghiên cứu trước đây

 Surico (2007b) nghiên cứu sự hiện hữu của quy tắc phi

tuyến trong CSTT của ECB cho thời kì từ 1/1999 đến 12/2004 Ông ta tìm thấy thu hẹp của sản lượng dẫn đến những phản ứng của CSTT lớn hơn so với mở rộng sản lượng ở cùng một quy mô, nhưng không có phản ứng bất cân xứng nào được tìm thấy ở lạm phát

 Martin và Milas (2004) ứng dụng một mô hình logistic

bậc hai phi tuyến cho CSTT của BOE Họ tập trung vào phân tích chính sách lạm phát mục tiêu thiết lập vào năm

1992 và tìm thấy các bằng chứng của sự phi tuyến trong điều hành chính sách tiền tệ suốt thời kì 1992 – 2000

2.3 Các nghiên cứu trước đây

 Petersen (2007) đã tiếp cận một mô hình hồi quy chuyển tiếp trơn logistic (smooth transition) đơn giản đối với CSTT của FED cho thời kì 1985-2005, sử dụng TR cơ bản và tìm thấy sự hiện diện của tính phi tuyến: khi lạm phát gia tăng đến một ngưỡng nhất định, FED bắt đầu phản ứng với mạnh với lạm phát.

kỳ gọi là “Giảm phát Volcker”.

10/1992 - 12/2007 thời kỳ BOE hoạt động với CS lạm phát mục tiêu

Dữ liệu theo tháng từ số liệu thống kê được công bố bởi 3 NHTW là ECB (khu vực Euro), Fed (Mỹ) và BOE (Anh)

3.1 Nguồn dữ liệu

3.2 Các biến của mô hình

28

Eurozone (01/1999- 12/2007) (10/1992- 12/2007) Mỹ (10/1992- Anh

12/2007)

Lãi suất

Eonia Fedrate Treas rate Euribor3m Libor3m OfficRate KeyIR

Lạm phát

Inflation Inflation Inflation

Corelnfl RPI_Infl

RPIX Chênh lệch sản lượng OutpGap OutpGap OutpGap

Các chỉ số điều kiện tài chính

3.2 Các biến của mô hình

SRIR Lãi suất thực ngắn hạn REER Tỷ giá hối đoái thực

RStock Giá cổ phiếu thực

RHPI Chỉ số giá nhà thực

Cresprd Chênh lệch lãi suất tín dụng

∆Futsprd Chênh lệch lãi suất kì hạn

EFCI

FCI

4 Kết quả nghiên cứu

Output gap thể hiện biến động vừa đủ trong ba nền

kinh tế

Lạm phát ở khu vực Châu Âu và Anh biến động thấp

có thể là do hành vi của ECB và BOE

EFCI cũng biến động thấp trong ba nền kinh tế

 ???

4 Kết quả nghiên cứu

4 Kết quả nghiên cứu

Đối với khu vực Châu Âu, do thời gian mẫu nhỏ nên

ko thể bác bỏ đơn vị gốc ở một số biến

Tuy nhiên kiểm định KPSS đã cho thấy hầu hết tất cả các biến đều có tính dừng

4 Kết quả nghiên cứu

4 Kết quả nghiên cứu

π* là ước lượng đối với lạm phát mục tiêu theo đuổi của ECB

 Cột 1: kết quả của quy tắc Taylor cơ bản ko phù hợp

 Cột 2: ước lượng của quy tắc Taylor forward-looking

chỉ ra phản ứng có ý nghĩa của ECB đối với lạm phát

 Cột 3: Thêm biến M3ECB ko nhắm đến M3

 Cột 4 và 5: thêm biến FCI và EFCIECB đang nhắm

mục tiêu ko chỉ lạm phát và các điều kiện kinh tế mà còn phản ứng với các điều kiện tài chính khi hoạch định chính sách

4 Kết quả nghiên cứu

 Cột 6 cung cấp kết quả của một hồi quy bao gồm các thành

phần của EFCI π * là rất cao và không có ý nghĩa

 Cột 7 thêm biến US_output gap(lỗ hổng sản lượng của Mỹ)

như một đại diện cho chu kỳ kinh tế thế giới có ý nghĩa

 Cột 8 thay biến Eonia bằng Euribor 3 thángcho thấy việc

sử dụng Eonia là một lựa chọn hợp lý

 Cột 9 thay outputGap bằng UR-gap ECB không chỉ đơn

giản là nhắm mục tiêu tăng trưởng kinh tế mà còn xem xét đến tình trạng thất nghiệp khi quyết định chính sách và ngay cả khi sử dung FCI thay vì EFCI thì kết quả cũng ko khác nhau đáng kể (cột 10)

4 Kết quả nghiên cứu

 Cột 11 và 12: sử dụng dữ liệu thời gian thực cho lạm

phát và lỗ hổng sản lượng thay vì dữ liệu đã điều chỉnh

 Cột 13 sử dụng độ trễ của lãi suất ngắn hạn (Eonia)

trong tập hợp các công cụ thay vì độ trễ của Yield10yr

 Cột 14 sử dụng độ trễ của cả hai biến trong bộ công

cụ

 kết quả không khác nhau đáng kể

4 Kết quả nghiên cứu

Bảng 3 cho kết quả tương tự đối với Mỹ và Anh

 Cột 1: Kết quả khá tốt với Mỹ nhưng ko ấn tượng cho

UK (hệ số β <1) Tuy nhiên, cả 2 hồi quy đều bị vấn đề

tương quan (xem DW)

 Cột 2: để khắc phục hiện tượng tương quan, tác giả sử

dụng hai độ trễ của lãi suất trong hồi quy 2

có ý nghĩa thống kê

 Cột 3 và 4: Các hệ số không có ý nghĩa thống kê trên FCI

và EFCI cho cả hai NH Hai NHTW này dường như không phản ứng với điều kiện tài chính

4 Kết quả nghiên cứu

 UK6: thêm biến US_outpGap  dường như BOE cũng

xem xét đến các điều kiện kinh tế quốc tế trong các quyết định

 US6 và UK7: thay outpGap thành UR_gap  FED và

BOE không quan tâm đến tỷ lệ thất nghiệp

 UK8 : sử dụng một biến khác cho lạm phát (RPIX) 

vẫn phù hợp với Taylor

 US7: ước lượng một hồi quy trong giai đoạn Greenspan

là Chủ tích Fed  kết quả không khác nhau đáng kể

43

4 Kết quả nghiên cứu

 US8 và UK9: ước lượng một hồi quy cho Mỹ và Anh

sử dụng dữ liệu cho giai đoạn của khu vực Châu Âu

để so sánh 3 NH  Mỹ khá giống với Châu Âu, còn Anh thì ko

44

4 Kết quả nghiên cứu

4 Kết quả nghiên cứu

4 Kết quả nghiên cứu

Tóm lại, chính sách tiền tệ của ba NHTW có thể được

mô tả bởi một quy tắc Taylor tuyến tính forward-looking, riêng đối với châu Âu thì có thể mở rộng thêm một chỉ số tổng hợp của các biến số tài chính Tuy nhiên, một câu

hỏi quan trọng vẫn là: là chính sách tiền tệ của các ngân

hàng trung ương có thực sự được mô tả bởi một quy tắc Taylor tuyến tính hay có thể được đặc trưng bởi một quy tắc phi tuyến phức tạp hơn? Phần tiếp theo được dành để

trả lời câu hỏi này

47

4 Kết quả nghiên cứu

48

5 Kết luận

 Quy tắc Taylor phi tuyến, mở rộng với các chỉ số tài chính

trong nghiên cứu này, là nguyên tắc chính sách phù hợp nhất với hành vi tiền tệ của ECB và ECB theo đuổi một mục tiêu điểm khoảng 2,5% trong lạm phát

 Quy tắc Taylor phi tuyến ước lượng cho BOE cho thấy rằng

ngân hàng trung ương này đang theo đuổi một mục tiêu phạm vi 1,8-2,4% đối với lạm phát chứ không phải là mục tiêu điểm là 2%

 Hành vi của FED được mô tả tốt bởi một quy tắc Taylor

tuyến tính forward-looking

49

THANK YOU

50