Phân tích động thái giá cổ phiếu và tính thanh khoản của một số cổ phiếu trên thị trường chứng khoán VN

Thị trường chứng khoán Việt Nam tuy trẻ, nhưng trong 6 năm qua đã trải qua nhiều thăng trầm

Có thể nói sự khởi sắc của thị trường chứng khoán có nền tảng kinh tế vữngchắc và phù hợp với tình hình phát triển của kinh tế Việt Nam.

Thứ nhất, nhu cầu đầu tư tăng mạnh phản ánh tình hình khả quan của nềnkinh tế và mức sống ngày càng được nâng cao Đồng thời tại thời điểm hiệntại với mức tiết kiệm 30% GDP, trong khi các thị trường đầu tư truyền thốngđang gặp nhiều bất ổn (thị trường đất đai ảm đạm, giá vàng biến động khólường, tiền gửi tiết kiệm bị bào mòn bởi lạm phát), thì càng nhiều người tìmđến thị trường chứng khoán

Thứ hai, sau 6 năm ra đời, kiến thức về thị trường chứng khoán từng bướcđược nâng cao Xu hướng cổ phần hoá qua đấu giá đã tạo một kênh quantrọng cho người dân tiếp cận với cổ phiếu qua đó từng bước tham gia vào thịtrường giao dịch Một điều cần nhấn mạnh rằng sự sôi động của thị trườngHCM chỉ là phần nổi của tảng băng trôi, nó chỉ phản ánh một phần (thậm chí

là một phần nhỏ) của mức độ tham gia vào giao dịch chứng khoán của ngườidân (giới đầu tư hoạt động mạnh ở thị trường OTC và thị trường khôngchính thức vì quy mô lớn hơn, các hàng chất lượng cao như cổ phiếu ngânhàng, cổ phiếu ngành dầu khí, điện, đều chưa được niêm yết trên thị trườngtập trung)

Thứ ba, giới đầu tư nước ngoài đang ngày càng quan tâm đến thị trườngchứng khoán Việt Nam Đầu tháng 2/2006, ngân hàng đầu tư hàng đầu thếgiới Merrill Lynch đã đánh giá cơ hội đầu tư vào chứng khoán Việt Nam rấtcao; so sánh tốc độ tăng trưởng 33% của VN-Index từ cuối năm 2004 vớimức 25% Chỉ số Châu Á-Thái Bình Dương của Morgan Stanley (MorganStanley Capital International Asia - Pacific index) Theo Merril Lynch cácnhà đầu tư nên dành 3% danh mục đầu tư vào Châu Á cho chứng khoán ViệtNam Với đánh giá tích cực này, có thể kỳ vọng một làn sóng đầu tư giántiếp từ Mỹ và Châu Âu vào TTCK Việt Nam trong năm nay Hiện nay, ngoàiMerrill Lynch vừa ký thỏa thuận mở tài khoản đầu tư ở một công ty chứngkhoán tại TP HCM, đại diện của các quỹ đầu tư tầm cỡ khác như MorganStanley, Goldman Sachs, JP Morgan Chase đã nhiều lần tới Việt Nam để thuthập thông tin và khảo sát thị trường

Thông điệp của Merrill Lynch được đăng tải rộng rãi trên báo chí trongnước, tạo hiệu ứng đẩy, khuyến khích các nhà đầu tư trong nước mua các cổphiếu có chất lượng nhằm đón đầu làn sóng đầu tư đến từ bên ngoài

Tuy nhiên thị trường hiện giờ vẫn chưa đủ độ "sâu" để bảo đảm cho tốc độtăng trưởng quá nóng như hiện nay Uỷ ban Chứng khoán nhà nước lo ngạicơn sốt chứng khoán sẽ ảnh hưởng đến hệ thống ngân hàng vì ngày càngnhiều nhà đầu tư cầm cố cổ phiếu vay tiền để tiếp tục đầu tư vào chứngkhoán Theo số liệu cung cấp bởi Trung tâm Chứng khoán HCM, tính vàongày 20 tháng 3, có khoảng 13 triệu trái phiếu đang được cầm cố tại cácngân hàng và công ty chứng khoán, có giá trị bằng 751 nghìn tỷ VND (50triệu USD)

Những nhìn nhận và đánh giá về hoạt động của thị trường chứng khoánViệt Nam cho thấy việc áp dụng và phát triển các công cụ phân tích là rấtcần thiết Những phân tích này sẽ giúp nhà đầu tư có những đánh giá có cơ

sở căn cứ cho các quyết định đầu tư của mình Đồng thời những kết quảphân tích cũng giúp các nhà quản lý đưa ra những quyết định khách quan kịpthời để phát triển thị trường ổn định và lành mạnh hơn.

Như vậy, có thể thấy việc đưa ra các mô hình, các phương pháp tính toántoán học để phân tích những biến động giá cổ phiếu của thị trường Việt Nam

là cần thiết Xuất phát từ những yêu cầu thực tế cùng với những kiến thứcđược tiếp thu trong 3 năm học chuyên ngành toán tài chính và được sự gợi ý

của giáo viên hướng dẫn em chọn đề tài “ Phân tích động thái giá cổ phiếu

và tính thanh khoản của một số cổ phiếu trên thị trường chứng khoán VN” làm đề tài chuyên đề thực tập tốt nghiệp của mình.

Trong quá trình học tập tại trường kết hợp với thời gian thực tập tại công tychứng khoán ngân hàng đầu tư và phát triển BSC, được sự giúp đỡ tận tìnhcủa các thầy cô và của công ty nói chung, phòng nghiên cứu và phát triển nóiriêng, em đã hoàn thành chuyên đề thực tập tốt nghiệp này

Em xin chân thành cám ơn Ban giám đốc công ty cùng tập thể cán bộ nhânviên toàn công ty và đặc biệt cám ơn các anh chị trong phòng nghiên cứu vàphát triển đã tạo điều kiện thuận lợi cho em trong quá trình thực tập, để em

có thể tìm hiểu về các nghiệp vụ của công ty, được tiếp cận với thực tế củathị trường chứng khoán VN

Em cũng xin chân thành cám ơn PGS.TS Hoàng Đình Tuấn cùng tất cảcác thầy cô giáo trong bộ môn toán tài chính, khoa toán kinh tế đã hướng dẫnnhiệt tình để em hoàn thành chuyên đề này

MỤC LỤC

Lời mở đầu

Chương 1: Tổng quan về thị trường chứng khoán và cơ sở lý thuyết của các

công cụ toán tài chính ……….6

1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán (TTCK)……….6

1.1.1 Khái niệm, vai trò và nguyên tắc hoạt động của TTCK………… 6

1.1.2 Chứng khoán……… 11

1.1.3 Thị trường chứng khoán Việt Nam………12

1.2 Lý thuyết về các công cụ toán tài chính……… 13

1.2.1 Lý thuyết về kinh tế lượng……….13

1.2.2 Lý thuyết mô hình định giá tài sản tài chính……… 15

1.2.2.1 Mô hình chỉ số thị trường (mô hình chỉ số đơn)………… 15

1.2.2.2 Mô hình CAPM………15

1.2.2.3 Một số đặc điểm trong động thái giá cổ phiếu……….17

1.2.2.4 Mô hình chuyển động Brown hình học ( GBM- Geometrics Brownian Motion) hay mô hình Samuelson……… 17

1.2.2.5 Mô hình phục hồi trung bình ( Mean Reversion Model)….19 Chương 2: Phân tích động thái giá và tính thanh khoản của một số cổ phiếu trên thị trường chứng khoán VN………20

2.1 Đánh giá sơ bộ về bốn cổ phiếu được chọn……… 20

2.1.1 Sử dụng mô hình chỉ số thị trường……… 20

2.1.1.1 Kiểm định tính dừng của các cổ phiếu……… 20

2.1.1.2 Áp dụng mô hình chỉ số thị trường……… 21

2.1.2 Sử dụng mô hình CAPM………25

2.2 Phân tích động thái giá của cổ phiếu……… 27

2.2.1 Học thuyết về tính ngẫu nhiên ( Random Walk)………27

2.2.2 Những yếu tố quyết định giá chứng khoán………28

2.2.2.1 Các yếu tố cơ bản……… 28

2.2.2.2 Các yếu tố kỹ thuật………29

2.2.2.3 Trạng thái thị trường……….30

2.2.3 Một số nguyên lý cơ bản………31

2.2.4 Sử dụng mô hình cây nhị phân mô tả động thái giá ……… 32

(Biomial Model) 2.2.4.1 Mô hình……….32

2.2.4.2 Áp dụng cho cổ phiếu trên thị trường Việt Nam………… 33

2.2.4.3 Nhận xét……… 33

2.2.5 Mô tả động thái giá bằng mô hình chuyển động Brown…… 34

2.2.5.1 Khái niệm Martingale………34

2.2.5.2 Lập luận của mô hình GBM……… 35

2.2.5.3 Kiểm định và ước lượng các tham số………36

2.2.6 Áp dụng mô hình phục hồi trung bình để phân tích diễn biến giá ……… 39

2.2.6.1 Áp dụng đối với chuỗi giá cổ phiếu……… 39

2.2.6.2 Nhận xét về các kết quả………46

2.3 Phân tích tính thanh khoản của chứng khoán………50

2.3.1 Khái niệm về tính thanh khoản (liquidity)……….50

2.3.2 Sử dụng OLS để tìm hiểu tính thanh khoản của cổ phiếu……… 51

Kết luận………55

Phụ lục 1 : Kiểm định cho chuỗi lợi suất của bốn cổ phiếu……….57

Phụ lục 2 : Mô hình cây nhị phân………62

Phụ lục 3: Kiểm định các khuyết tật của mô hình xác định tham số của mô hình phục hồi trung bình……….64

Danh mục tài liệu tham khảo……… 67

Chương 1:

Tổng quan về thị trường chứng khoán

và cơ sở lý thuyết của các công cụ toán tài chính

1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán (TTCK).

1.1.1 Khái niệm, chức năng và nguyên tắc hoạt động của TTCK:

* Khái niệm:

Thị trường chứng khoán trong điều kiện nền kinh tế hiện đại, là nơi diễn

ra các hoạt động giao dịch mua bán các loại chứng khoán trung và dài hạn Bản chất của TTCK là thị trường thể hiện mối quan hệ giữa cung và cầucủa vốn đầu tư mà ở đó, giá cả của chứng khoán chứa đựng thông tin về chiphí vốn hay giá cả của vốn đầu tư TTCK là hình thức phát triển bậc cao củanền sản xuất và lưu thông hàng hoá

TTCK là 1 bộ phận của thị trường tài chính.Trên TTCK giao dịch 2 loạicông cụ tài chính: công cụ tài chính trên thị trường tiền tệ, công cụ tài chínhtrên thị trường vốn

Thị trường chứng khoán: là một thị trường mà ở nơi đó người ta mua

bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời Đó cóthể là thị trường tập trung hoặc thị trường phi tập trung

Tính tập trung ở đây là muốn nói đến việc các giao dịch được tổ chức tậptrung theo một địa điểm vật chất Hình thái điển hình của TTCK tập trung là

Sở giao dịch chứng khoán ( Stock exchange) Tại Sở giao dịch chứng khoán(SGDCK), các giao dịch được tập trung tại một địa điểm; các lệnh được

chuyển tới sàn giao dịch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thànhnên giá giao dịch

TTCK phi tập trung còn gọi là thị trường OTC (over the counter) Trênthị trường OTC, các giao dịch được tiến hành qua mạng lưới các công tychứng khoán phân tán trên khắp quốc gia và được nối với nhau bằng mạngđiện tử Giá trên thị trường này được hình thành theo phương thức thoảthuận

- Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế:

Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiềnnhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó gópphần mở rộng sản xuất xã hội Thông qua TTCK, Chính phủ và chính quyền

ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng

và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội

- Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng:

TTCK cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh vớicác cơ hội lựa chọn phong phú Các loại chứng khoán trên thị trường rấtkhác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư có thểlựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở thích của mình

- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán:

Nhờ có TTCK các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán họ sởhữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn Khả năngthanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối vớingười đầu tư Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu tư

TTCK hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản củacác chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao

- Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp:

Thông qua chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phảnánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạtđộng của doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ramột môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn,kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm

- Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô:

Các chỉ báo của TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cáchnhạy bén và chính xác Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tư đang

mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ chothấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế Vì thế, TTCK được gọi là phong

vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thựchiện các chính sách kinh tế vĩ mô Thông qua TTCK, Chính phủ có thể mua

và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách

và quản lý lạm phát Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chínhsách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho

sự phát triển cân đối của nền kinh tế

* Nguyên tắc hoạt động:

- Nguyên tắc cạnh tranh:

Theo nguyên tắc này, giá cả trên TTCK phản ánh quan hệ cung cầu vềchứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty Trên thịtrường sơ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoáncủa mình cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa chọn các chứngkhoán theo các mục tiêu của mình Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư

cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao nhất, và giá

cả được hình thành theo phương thức đấu giá

- Nguyên tắc công bằng:

Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủnhững qui định chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trongviệc gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm vào những qui định đó

- Nguyên tắc công khai:

Chứng khoán là loại hàng hoá trừu tượng nên TTCK phải được xâydựng trên cơ sở hệ thống công bố thông tin tốt Theo luật định, các tổ chứcphát hành có nghĩa vụ phải cung cấp thông tin đầy đủ theo chế độ thườngxuyên và đột xuất thông qua các phương tiện thông tin đại chúng, Sở giaodịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan

- Nguyên tắc trung gian:

Nguyên tắc này có nghĩa là các giao dịch chứng khoán được thực hiệnthông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán Trên thị trường sơcấp, các nhà đầu tư không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ cácnhà bảo lãnh phát hành Trên thị trường thứ cấp, thông qua các nghiệp vụmôi giới, kinh doanh, các công ty chứng khoán mua, bán chứng khoán giúpcác khách hàng, hoặc kết nối các khách hàng với nhau qua việc thực hiện cácgiao dịch mua bán chứng khoán trên tài khoản của mình

- Nguyên tắc tập trung:

Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thịtrường OTC dưới sự kiểm tra giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các

tổ chức tự quản

- Nguyên tắc đấu giá:

Nguyên tắc này dựa trên mối quan hệ cung cầu trên thị trường quyếtđịnh

Là những người thực sự mua và bán chứng khoán trên TTCK

Nhà đầu tư cá nhân: là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua bán trên thị trường với mục đích kiếm lời Nhà đầu tư có tổ chức: là các định chế đầu tư thường xuyên mua bán chứng khoán với số lượng lớn trên thị trường Các định chế này có thể tồn tại dưới các hình thức sau: công ty đầu tư, công ty bảo hiểm, Quỹ lương hưu, công tytài chính, ngân hàng thương mại và các công ty chứng khoán

- Các công ty chứng khoán:

Là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảmnhận một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là môi giới, quản lý quỹđầu tư, bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư chứng khoán và tự doanh

hành những quyết định điều chỉnh các hoạt động giao dịch chứng khoán trên

Sở phù hợp với các quy định của luật pháp và UBCK

Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán: là tổ chức phụ trợ, phục vụ các giao dịch chứng khoán

Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm: là công ty chuyên cung cấp dịch vụ đánh giá năng lực thanh toán các khoản vốn gốc và lãi đúng thời hạn và theo những điều khoản đã cam kết của công ty phát hành đối với một đợt phát hành cụ thể

1.1.2 Chứng khoán:

Chứng khoán là những giấy tờ có giá và có khả năng chuyển nhượng,xác định số vốn đầu tư (tư bản đầu tư); chứng khoán xác nhận quyền sở hữuhoặc quyền đòi nợ hợp pháp, bao gồm các điều kiện về thu nhập và tài sảntrong 1 thời hạn nào đó

* Một số đặc điểm của chứng khoán:

- Tính thanh khoản (liquidity): Các tài sản tài chính đều rất dễ chuyểnnhượng cho nhau

- Tính sinh lợi: chứng khoán là một tài sản tài chính mà khi sở hữu nó,nhà đầu tư mong muốn nhận được một thu nhập lớn hơn trong tương lai.Thunhập này được đảm bảo bằng lợi tức được chia và việc tăng giá của chứngkhoán trên thị trường

- Tính rủi ro: Việc nắm giữ các tài sản tài chính này luôn kèm theo yếu

tố rủi ro Gồm có hai loại rủi ro:

+ Rủi ro hệ thống (systematic risk): là loại rủi ro tác động tới toàn

bộ hoặc hầu hết các tài sản Loại rủi ro này chịu tác động của các điều kiệnkinh tế chung như: lạm phát, sự thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất…Nó chính

là phần bù rủi ro chung cho tất cả các loại chứng khoán Loại rủi ro này cònđược gọi là rủi ro thị trường (market risk) và được đo bằng hệ số bêta

+ Rủi ro phi hệ thống ( unsystematic risk): là loại rủi ro chỉ tỏc độngđến một tài sản hoặc một nhúm tài sản.

Rủi ro là điều khụng thể loại bỏ hoàn toàn, xột trờn tổng thể thị trường vàtrong dài hạn Song mỗi cỏ nhõn người đầu tư hay tổ chức đầu tư cú thể ỏpdụng một hay nhiều trong số những biện phỏp sau đõy để giảm thiểu rủi rocủa việc đầu tư cổ phiếu:

+ Lựa chọn những cổ phiếu riêng lẻ: quyết định đầu t vào cổ phiếunào là kết quả của quá trình thu thập và phân tích vô số thông tin

+ Thiết lập danh mục đầu t hoặc mua chứng chỉ quĩ đầu t: khi phốihợp nhiều cổ phiếu (hoặc cổ phiếu và trái phiếu hay các công cụ khác) trongcùng 1 danh mục, thì hiệu ứng tổng thể là tổng rủi ro của danh mục đầu t sẽgiảm xuống Đó là phơng pháp quản lí rủi ro hữu hiệu.Tuy nhiên với nhữngnhà đầu t có số vốn không đủ lớn là không phù hợp Khi đó có thể thay thếbằng cách là mua chứng chỉ quĩ đầu t thay vì thiết lập danh mục

+ Sử dụng các công cụ phái sinh: một trong những chức năng kinh tếcủa các công cụ phái sinh là rào chắn rủi ro, bảo vệ lợi nhuận của những tàisản cơ sở

1.1.3 Thị trường chứng khoỏn Việt Nam.

Trước yờu cầu đổi mới và phỏt triển kinh tế phự hợp với cỏc điều kiệnkinh tế-chớnh trị-xó hội trong nước và xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, ViệtNam đó quyết định thành lập TTCK với những đặc thự riờng biệt trờn cơ sởtham khảo cú chọn lọc cỏc kinh nghiệm và mụ hỡnh TTCK trờn thế giới.TTCK Việt Nam ra đời được đỏnh dấu bằng việc đưa vào vận hành Trungtõm Giao dịch Chứng khoỏn (TTGDCK) tại thành phố Hồ Chớ Minh ngày20/07/2000, thực hiện phiờn giao dịch đầu tỉờn vào ngày 28/07/2000(HoSTC) Năm năm sau, ngày 8/3/2005 thị trường giao dịch bảng II-sàn giaodịch Hà Nội (HaSTC) ra đời tạo bước ngoặt cho sự phỏt triển vượt bậc choTTCK Việt Nam

Trong những năm qua, TTCK đã từng bước phát triển về nhiều mặt trởthành kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế Từ chỗ trong suốt 10năm trời chỉ có vài chục cổ phiếu, chứng chỉ được đưa lên sàn thì đến naytheo thống kê có gần 200 cổ phiếu, chứng chỉ quỹ của các công ty và quỹđầu tư niêm yết trên TTGDCK thành phố HCM và Hà Nội với tổng giá trịvốn hoá đạt trên 13.8 tỷ USD( bằng 22.7% GDP cao hơn so với kế hoạch dựkiến đến năm 2010 là 15% GDP) và 5 tỷ USD giá trị trái phiếu, tính tổng giátrị bằng 25% GDP, chiếm 1/5 tổng số tài chính của cả nước Tính đến cuốitháng 12/2006, TTCK Việt Nam tăng 139.84%, được đánh giá là mức tăngcao nhất trên thế giới vượt qua mức tăng của TTCK Thượng Hải và ThâmQuyến- Trung Quốc (111.95%) TTCK Việt Nam đã trở thành một hiệntượng với mức tăng trưởng hàng năm đạt trung bình 19% trong suốt giaiđoạn 2002-2005 Trong suốt mấy tháng cuối năm 2006 và đầu năm 2007TTCK đã đạt mức tăng trưởng 19%, một con số chưa từng có trên thị trườngthế giới Khép lại năm 2006 với phiên giao dịch cuối cùng ngày 29/12, VN-Index đã tăng 166.39% Tiếp tục đà tăng trưởng nóng của thị trường, haitháng đầu năm 2007, ở sàn HCM chỉ số VN-Index đã tăng thêm hơn 45%, ởsàn HN, HASTC-Index đã tăng thêm đến 77% VN-Index đã đạt mức caonhất tại phiên ngày 12/03 là 1.170,67 điểm, khối lượng giao dịch khớp lệnhbình quân 10-11 triệu chứng khoán với giá trị trên dưới 1000 tỉ đồng.

Sự phát triển quá nóng của TTCK đã bộc lộ nhiều bất ổn như: điều kiện hạtầng quá kém và quá tải trước sự tăng trưởng của thị trường, xuất hiên nhữngtình huống nghi ngờ là giao dịch nội gián, việc thế chấp bất động sản để vayvốn đầu tư chứng khoán, việc cầm cố chứng khoán để vay tiền đầu tư trở lạivào TTCK đã làm tăng mối lo ngại về sự an toàn vốn của ngân hàng, gây rủi

ro dây chuyền cho nền kinh tế, mối lo về hiện tượng “ bong bóng”…

1.2 Lý thuyết về các công cụ toán tài chính

1.2.1 Lý thuyết về kinh tế lượng: chuỗi thời gian.

giá trị quan sát của chuỗi ở thời điểm t.

Var(Yt) = 2

E(Yt) =

COV(Yt,Yt-1) =

* Mô hình ARIMA, ARCH, GARCH:

- Quá trình tự hồi quy AR bậc p :

Yt = 0+ 1Y t-1+ 2Yt-2+…+ pYt-p+ ut ut: nhiễu trắng

Điều kiện để quá trình AR(p) là chuỗi dừng: -1< i<1 i = 1,2,…,p

- Quá trình trung bình trượt MA bậc q :

Yt= 0 ut + 1ut-1 + 2ut-2 +…+ qut-q u : nhiễu trắng

Điều kiện để quá trình MA(p) là chuỗi dừng: -1 < i < 1 i = 1, 2,…, p

- Quá trình ARMA (autoregressive and moving average) : kết hợp cả haiyếu tố ta có quá trình ARMA(p,q) là quá trình trung bình trượt và tự hồi quy

- Quá trình ARIMA (autoregressive intergrated moving average) :

Chuỗi được gọi là đồng liên kết bậc d nếu sai phân bậc d là một chuỗi

chuỗi sai phân bậc d ta có quá trình ARIMA(p,d,q)

- Mô hình ARCH (autoregressive conditional heteros) : mô hình tự hồi quy

có điều kiện phương sai sai số thay đổi :

) (s

m i

1.2.2 Lý thuyết mô hình định giá tài sản tài chính.

1.2.2.1 Mô hình chỉ số thị trường (mô hình chỉ số đơn):

- Mô hình chỉ số thị trường là mô hình hồi quy giản đơn

- Đối với thị trường VN, ta sẽ sử dụng chỉ số VN-Index làm chỉ số thịtrường Chỉ số này được tính đơn giản như sau:

+ Chỉ số VN-Index kí hiệu là It= (VAt/ VA0)*I0

- Mô hình: ri = i + i I* rI + i

i có: Cov( rI, i) = 0

E ( i) = 0

Cov( i , j ) = 0 với mọi i j

iI là hệ số của cổ phiếu i đối với chỉ số thị trường I



- Mục tiêu là tối đa hoá lợi ích kì vọng

- Các nhà đầu tư đều là các tác nhân cạnh tranh hoàn hảo trrên thịtrường

- Các nhà đầu tư đều đồng nhất trong việc đánh giá các thông tin, cácchỉ số trong phản ánh hoạt động của thị trường Từ đó đồng nhất trong việcđánh giá lợi suất kì vọng cũng như độ dao động của các lợi suất

+ Về thị trường: Thị trường là cạnh tranh hoàn hảo:

- Mọi thông tin trên thị trường được cung cấp miễn phí cho nhà đầu tư

- Không hạn chế về khối lượng các tài sản, về điều kiện bán khống

- Không có các chi phí liên quan đến giao dịch tài sản, không có thuế.+ Về tài sản:

- Có tài sản rủi ro và phi rủi ro

- Các tài sản có số lượng cố định, có thể chia nhỏ khối lượng tuỳ ý

- Đối với tài sản rủi ro thì lợi suất của các tài sản này có phân bố chuẩn

* Mô hình CAPM:

Danh mục M là danh mục thị trường là danh mục chỉ gồm toàn tài sản rủi

ro Danh mục thị trường là danh mục hiệu quả

E( Ri ) = rf + β i [E(RM) – rf ]

i : thước đo về mức độ rủi ro

= cov (ri, rM)

i var ( rM)

Trên thực tế có thể thay thế danh mục thị trường M bằng 1 chỉ số có tínhchất đại diện cho toàn bộ thị trường Đối với thị trường VN, ta sẽ sử dụngchỉ số VN-Index

1.2.2.3 Một số đặc điểm trong động thái giá cổ phiếu.

* Quá trình giá cổ phiếu là 1 quá trình ngẫu nhiên trong ( , P ,F )

thông tin bao gồm giá của cổ phiếu tính đến thời điểm t

Động thái giá cổ phiếu là quá trình diễn biến giá theo thời gian

* Đặc điểm của động thái giá:

- St > 0

tăng về dài hạn

- Trong 1 khoảng thời gian ngắn và điều kiện bình thường của thị trườngthì giá cổ phiếu có thay đổi nhỏ Xét trong khoảng thời gian dài hơn mức độbiến động giá lớn hơn

* Đặc điểm của quĩ đạo giá:

- Do quá trình giá thay đổi diễn biến với thời gian rời rạc tương ứng vớiviệc ta cập nhật thị giá tại từng thời điểm nên quĩ đạo giá sẽ là đường gấpkhúc liên tục

- Quỹ đạo giá không cắt trục hoành

- Tại 1 thời điểm t bất kì trên trục thời gian khoảng chênh lệch giữa giátrị trung bình tại t với giá trị ban đầu càng lớn nếu chúng ta càng đi xa

- Khoảng cách giữa 2 quỹ đạo giá sẽ tăng theo thời gian:

t’ > t nếu t’ > t

1.2.2.4 Mô hình chuyển động Brown hình học ( GBM- Geometrics

Brownian Motion) hay mô hình Samuelson.

Mô hình này do Paul Samuelson đề xuất năm 1965

: volatility or variance rate

Công thức Itô dạng liên tục: dxt = 2 dt + dB

2

Dạng rời rạc: xt = 2 t + t t ~ NID ( 0, 1) 2

- Kiểm định và ước lượng các tham số

xt = 0 + xt-1 + vt (2)

kiểm định giả thiết H0 : = 1

H1 : < 1

) 1 ln(

2

mô hình GBM

b) Ước lượng các tham số:

0= - 2

2

1.2.2.5 Mô hình phục hồi trung bình ( Mean Reversion Model)

 





Chương 2 :

của một số cổ phiếu trờn thị trường chứng khoỏn VN

Trong chuyờn đề này, em sử dụng 4 cổ phiếu là cổ phiếu của những cụng

ty hoạt động trong lĩnh vực cụng nghiệp khai thỏc; xõy dựng và phỏt triển cơ

sở hạ tầng được niờm yết trờn trung tõm giao dịch HCM gồm :

- BMC : cụng ty khoỏng sản Bỡnh Định

- HBC : cụng ty cổ phần xõy dựng và kinh doanh địa ốc Hoà Bỡnh

- MCV : cụng ty Cavico VN khai thỏc mỏ và xõy dựng

- SJS : cụng ty cổ phần đầu tư phỏt triển đụ thị và khu cụng nghiệpsụng Đà

2.1 Đỏnh giỏ sơ bộ về bốn cổ phiếu được chọn.

2.1.1 Sử dụng mụ hỡnh chỉ số thị trường.

2.1.1.1 Kiểm định tớnh dừng của cỏc cổ phiếu.

Các số liệu phân tích dựa trên lợi suất của các cổ phiếu Lợi suất là chuỗithời gian do giá cổ phiếu là chuỗi thời gian

Lợi suất của cổ phiếu đợc tính bằng:

St-1 St-1: giá cổ phiếu phiên thứ t-1

Ước lượng mô hình bằng phương pháp OLS ta thấy giá trị P-value tươngứng với giá trị của hệ số biến độc lập là khác 0 có ý nghĩa thống kê với mức

ý nghĩa 5%

+ Kiểm định các khuyết tật của mô hình :

H1: phương sai sai số thay đổi

H1: có tồn tại tự tương quan

Sử dụng kiểm định Breusch-Godfrey (BG) :



Mô hình không tồn tại tự tương quan bậc 1

H1 : dạng hàm sai

Mô hình có dạng hàm đúng

Như vậy, mô hình ước lượng được là một mô hình chấp nhận được

Nhận xét: các kết quả trên được tính toán hoàn toàn dựa trên lý luận về mặt

lý thuyết với rất nhiều các giả thiết về mô hình và điều kiện thị trường nhưng

đã cung cấp cho chúng ta các con số ước lượng tương đối khả quan bởi sựphù hợp với diễn biến thực tế trên thị trường Chẳng hạn như cổ phiếu BMC,lên sàn cùng đợt với FBT giá chào sàn rất thấp 50.000 đồng/cổ phiếu nhưnggiá của BMC đã tăng lên một cách chóng mặt và đến ngày 10/4/2007, BMC

đã chính thức vượt qua FPT Thị giá trong ngày 10/04 của BMC là 525.000đồng/cổ phiếu và ngày 11/04 là 551.000 đồng/cổ phiếu Kết quả giao dịchcủa BMC sau ba tháng rưỡi nhập cuộc thị trường, cùng một lần giải trìnhbiến động giá là một tỷ lệ tăng trưởng 1.000% , thị giá BMC đã gấp 11 lầnlúc chào sàn Kết quả tính phần bù rủi ro cho BMC = 1206.975% /năm cũngphần nào phản ánh được diễn biến giá của cổ phiếu này Lợi nhuận kì vọngcủa một chứng khoán có quan hệ đồng biến với rủi ro của chứng khoán đó.Nhà đầu tư kỳ vọng chứng khoán rủi ro cao sẽ có lợi nhuận cao và ngược lại

vì nhà đầu tư chỉ giữ chứng khoán có rủi ro cao chỉ khi lợi nhuận kỳ vọng đủ

bù đắp rủi ro Tuy nhiên thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian pháttriển chưa đủ dài và có nhiều loại cổ phiếu mới chỉ tham gia niêm yết, biếnđộng giá còn bị hạn chế bởi các quy định, biến động giá cổ phiếu chủ yếu làtác động tâm lý và một số yếu tố phi thị trường do kiến thức về thị trườngchứng khoán của phần đông các nhà đầu tư còn hạn chế, chủ yếu mua bántheo tâm lý “ bầy đàn” và do ảnh hưởng của những tin đồn

2.2 Phân tích động thái giá của cổ phiếu.

2.2.1 Học thuyết về tính ngẫu nhiên ( Random Walk).

Một cách khái quát, người ta có thể thấy rằng: bất cứ một thông tin nàođược sử dụng để dự đoán diễn biến của cổ phiếu đã được phản ánh hoàn toàntrong giá của cổ phiếu đó Nếu như còn những thông tin khác chỉ ra rằng giácủa cổ phiếu đang bị đánh giá dưới giá trị thực tế của nó, các nhà đầu tư sẽngay lập tức sẽ bổ sung thêm cổ phiếu đó vào danh mục đầu tư của mình,cung về cổ phiếu tăng dẫn đến giá của nó được đẩy lên ở mức hợp lí Tạimức giá hợp lí này, lợi suất của nó đúng bằng lợi suất bình thường đủ để bùđắp rủi ro cho nhà đầu tư khi nắm giữ cổ phiếu Nếu còn có những thông tinchỉ ra giá cổ phiếu bị đẩy lên quá cao vựơt quá giá thực của nó, nhà đầu tưcũng sẽ nhận ra rằng mình đang nắm gĩư cổ phiếu rủi ro cao hơn lợi ích kỳvọng Họ sẽ nhanh chóng bán cổ phiếu đi làm giá cổ phiếu giảm xuống trở

về mức giá hợp lí

Nhưng giả thiết rằng tất cả những thông tin ta đều có thể tiếp cận, giá của

cổ phiếu chỉ tăng hay giảm khi xuất hiện những thông tin được coi là mới.Những thông tin mới là những thông tin không thể dự đoán được Nếu là loạithông tin dự đoán đựơc thì dự đoán đó đã sẵn sàng phản ánh trong giá cổphiếu ngày hôm nay Chẳng hạn, thời điểm cuối tháng ba đầu tháng tư hiệnnay đang là “mùa” đại hội cổ đông của các công ty niêm yết nhưng cácthông tin chia cổ tức thưởng cổ phiếu với tỷ lệ cao cũng không làm cho cổphiếu của một doanh nghiệp nào thoát khỏi đợt điều chỉnh giá của thị trường.Điều này khác hẳn với diễn biến tháng 2, chỉ cần một tin dự đoán công tychia, thưởng cổ phiếu giá sẽ tăng kịch trần liên tục Sở dĩ như vậy vì thôngtin đó không còn là mới nó đã được dự đoán và đã được phản ánh vào giácủa cổ phiếu trước đó rồi

Đây là cốt lõi của lý luận cho rằng giá của cổ phiếu diễn biến một cáchngẫu nhiên

Tính ngẫu nhiên của việc thay đổi giá khác với tính không hợp lý trongmức giá Nếu giá được xác lập một cách hợp lý thì chỉ những thông tin mới

mới tạo ra thay đổi giá Vì vậy, tính ngẫu nhiên sẽ là kết quả tất yếu của giákhi giá này đã bao hàm tất cả những thông tin hiện tại Nếu giá của cổ phiếu

có thể dự đoán được thì đây là bằng chứng của thị trường không hiệu quả bởicác thông tin chưa được phản ánh vào trong giá Như vậy, một thị trườngđược coi là thị trường hiệu quả nếu giá của cổ phiếu phản ánh tất cả cácthông tin hiện có trên thị trường

2.2.2 Những yếu tố quyết định giá chứng khoán.

Không có một công thức chính xác để xác định khả năng thay đổi giá cổphiếu trên thị trường Nhưng có thể xác định được các yếu tố có khả năng tácđộng đến giá cổ phiếu gồm ba nhóm: cơ bản, kỹ thuật và trạng thái thịtrường

2.2.2.1 Các yếu tố cơ bản

Trên thị trường, giá cổ phiếu được xác định dựa trên nền tảng các yếu tố

cơ bản là: (1) tình hình lợi nhuận (thí dụ chỉ tiêu thu nhập trên mỗi cổ phiếu– EPS) và (2) hệ số định giá (thí dụ hệ số giá trên thu nhập mỗi cổ phiếu – P/E) EPS là thước đo để xác định phần lợi nhuận công ty tạo ra trên mỗi cổphiếu

Vì vậy, khi mua một cổ phiếu nào đó nghĩa là bạn mua một phần tươngứng của dòng lợi nhuận công ty có thể tạo ra trong tương lai Đây chính là cơ

sở cho việc xác định P/E, hay P/E thể hiện mức giá bạn sẵn sàng trả cho mộtphần của dòng lợi nhuận được hưởng trong tương lai từ việc đầu tư vào cổphiếu đó

Một phần của dòng lợi nhuận được tạo ra này sẽ được chia dưới dạng cổtức hay cổ phiếu thưởng; phần còn lại sẽ được công ty giữ lại để tái đầu tư

mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh Dòng lợi nhuận tương lai là kết quảcủa mức lợi nhuận hiện tại và tỷ lệ tăng trưởng trong tương lai

Cần lưu ý rằng, EPS là một thước đo phổ biến, nhưng ngoài ra còn cónhững thước đo kế toán khác cũng được sử dụng để đánh giá tình hình lợinhuận, thí dụ như cổ tức trên mỗi cổ phiếu hay dòng tiền trên mỗi cổ phiếu

Đồng thời, bản thân EPS cũng có thể được điều chỉnh theo những nguyên tắctài chính nhằm tạo ra những con số phản ánh chính xác hơn về tình hình lợinhuận của công ty

Đối với hệ số định giá như P/E, thước đo này được quyết định bởi tỷ lệtăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và tỷ lệ chiết khấu được dùng để quydòng lợi nhuận trong tương lai về giá trị hiện tại

Nghĩa là một công ty có tỷ lệ tăng trưởng dự kiến cao sẽ dẫn đến hệ sốđịnh giá cao, nhưng tỷ lệ chiết khấu cao sẽ khiến cho hệ số định giá thấp Tỷ

lệ chiết khấu phụ thuộc vào mức độ rủi ro của loại cổ phiếu đó những yếu tố

vĩ mô như lạm phát hay lãi suất cơ bản trong nền kinh tế

2.2.2.2 Các yếu tố kỹ thuật

Trên thực tế, ngoài những yếu tố cơ bản (bên trong) kể trên, một số yếu

tố kỹ thuật (bên ngoài) cũng có những tác động đến tình hình cung-cầu củamột loại cổ phiếu trên thị trường Một số yếu tố này ảnh hưởng một cáchgián tiếp đến các yếu tố cơ bản

* Lạm phát Ngoài tác động đến hệ số định giá đối với cổ phiếu đã đềcập trên đây, lạm phát còn là một yếu tố kỹ thuật quan trọng Kết quả nghiêncứu thực chứng cho thấy mức độ lạm phát có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với

hệ số định giá cổ phiếu Tình trạng giảm phát trong nền kinh tế nhìn chungảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu

* Triển vọng của ngành Giá cổ phiếu của một công ty thường gắn vớitriển vọng chung của nền kinh tế và của ngành Có một số nghiên cứu chothấy rằng không phải kết quả hoạt động riêng lẻ của một công ty, mà là sựkết hợp giữa tình trạng chung của nền kinh tế và triển vọng của một ngành làyếu tố chính quyết định mức giá cổ phiếu của một công ty trong ngành đó

* Các loại tài sản đầu tư thay thế Cổ phiếu công ty phải cạnh tranh thuhút nguồn vốn đầu tư với nhiều loại tài sản đầu tư khác nhau trên thị trường,thí dụ như trái phiếu chính phủ, bất động sản, vàng hay các loại ngoại tệ

* Các giao dịch bất thường: là việc mua hay bán cổ phiếu xuất phát từnhững lý do khác, không dựa trên cơ sở giá trị nội tại của loại cổ phiếu đó.Những giao dịch này bao gồm giao dịch của các cổ đông nội bộ trong công

ty hay giao dịch cổ phiếu quỹ, thường theo kế hoạch được công bố trước.Mặc dù những giao dịch này không phải là các dấu hiệu để khẳng định giá

cổ phiếu sẽ lên hay xuống nhưng trong một chừng mực nào đó có thể tácđộng đến cung-cầu cổ phiếu, do đó tác động đến giá cổ phiếu

* Tính thanh khoản của một loại cổ phiếu phản ánh mức độ quan tâmcủa công chúng đầu tư Khối lượng giao dịch thường là một thước đo củatính thanh khoản

* Xu thế giá Thông thường, giá cổ phiếu biến động theo những xu thếngắn hạn Khi giá một loại cổ phiếu tăng sẽ hấp dẫn người đầu tư tham gia

và tiếp tục tăng giá Ngược lại, điều tương tự cũng xảy ra với xu thế giảmgiá Điều đáng nói là những xu thế này chỉ trở nên rõ ràng khi nhìn lại những

gì đã qua, còn trên thực tế khó có thể xác định được những xu thế đó

* Nhân khẩu học Từ thực tế các nhà đầu tư ở tuổi trung niên thường đầu

tư dài hạn vào các loại cổ phiếu còn người đầu tư lớn tuổi thường chuyển từ

cổ phiếu sang các loại tài sản đầu tư khác để phục vụ cho chế độ nghỉ hưu,các nghiên cứu nhân khẩu học cho thấy khi người trung niên chiếm tỷ trọnglớn trong công chúng đầu tư, sức cầu đối với cổ phiếu cũng cao hơn và hệ sốđịnh giá (P/E) cũng cao hơn

2.2.2.3 Trạng thái thị trường

Trạng thái thị trường liên quan đến trạng thái tâm lý của từng thànhviên tham gia thị trường Đây có lẽ là nhóm các yếu tố phức tạp nhất, vì vaitrò hết sức quan trọng của chúng được biết tới trong sư biến động giá cổphiếu trên thị trường, nhưng những hiểu biết về chúng mới chỉ là bắt đầu Mỗi người đầu tư đều có thể đưa ra các quyết định đầu tư cổ phiếu củamình trên cơ sở các yếu tố khác nhau Những người đầu tư ngắn hạn và cácnhà giao dịch chứng khoán thường ưu tiên các yếu tố kỹ thuật Người đầu tư

dài hạn chú trọng đến các yếu tố cơ bản, song cũng nhận thấy tầm quan trọngcủa các yếu tố kỹ thuật

Các yếu tố kỹ thuật và trạng thái thị trường thường quyết định giáchứng khoán trong ngắn hạn, nhưng các yếu tố cơ bản sẽ quyết định giáchứng khoán về dài hạn

2.2.3 Một số nguyên lý cơ bản

* Nguyên lý đa dạng hoá trong đầu tư :

Nếu như trên thị trường tài chính có n tài sản để các nhà đầu tư lựa chọn

và tạo lập các vị thế (long position or short position) và trong số các tài sản

có giá hoặc lợi suất tương quan âm (ngược chiều) thì để giảm thiểu rủi rotrong đầu tư, nhà đầu tư nên lựa chọn các tài sản đầu tư theo danh mục

* Nguyên lý không có cơ lợi (no arbitrage):

Một cơ hội cơ lợi có thể định nghĩa như một chiến lược mua bán tự điềuchỉnh tài chính không yêu cầu đầu tư ban đầu, không có khả năng giá trị âmtại thời điểm đáo hạn và còn có khả năng có lợi suất dương

Nếu trên thị trường có các cơ hội kiếm lời một cách chắc chắn không phảigánh chịu rủi ro thì do nhà đầu tư là nhiều nên họ có thể phát hiện và tậndụng các cơ hội này, cơ lợi sẽ nhanh chóng biến mất Nếu thị trường tàichính mà hoạt động đúng (thị trường là hoàn hảo), mỗi cơ hội cơ lợi khôngthể xảy ra vì nhà đầu tư rất tỉnh táo và họ phản ứng lại ngay lập tức để cạnhtranh trong mỗi một cơ hội

* Nguyên lý chiết khấu :

so sánh giá trị của 2 tài sản tại thời điểm t thì ta phải chiết khấu các giá trị

* Nguyên lý sử dụng đòn bẩy tài chính (financial gearing)

Các nhà đầu tư có thể bán khống các tài sản hoặc các danh mục có lợisuất kì vọng (dự tính) thấp để lấy tiền mua thêm các tài sản hoặc danh mục

biệt, chúng ta lấy d và u thoả mãn 0 < d < 1 < u vì thế giá cổ phiếu sẽ tăng từ

S0 tới uS0 và giảm từ S0 xuống dS0

Mỗi bước được xác định là t Sau n bước thì giá tương ứng là :

2.2.4.2 Áp dụng cho cổ phiếu trên thị trường Việt Nam

Sử dụng bảng mô tả thống kê ở mục 2.1.2 ta có được giá trị (Std Dev)của chuỗi lợi suất của cổ phiếu

p = 0.89 ( với lãi suất phi rủi ro = 8.55%)

Để minh hoạ cho mô hình em sẽ sử dụng số liệu giá cổ phiếu lấy ngày

* Mô hình :