TÌM HIỂU, PHÂN TÍCH VÀ ĐƯA RA MỘT SỐ GIẢI PHÁP NÂNG CAO SỬ DỤNG VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Tối ưu hóa cấu trúc vốn của các Công ty là nhiệm vụ quan trọng của nhà Quản trị tài chính. Có nhiều lý thuyết hiện đại về cấu trúc vốn công ty để giải thích sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc vốn của các công ty. Tuy nhiên, ở trong bối cảnh kinh tế và môi trường thể chế của Việt Nam đã có những tác động đến việc lựa chọn cấu trúc vốn tại các công ty. Đề tài này tập trung phân tích cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội và TP.HCM để tìm hiểu và phân tích những nhân tố tác động đến việc lựa chọn nguồn tài trợ vốn cho công ty một cách tối ưu

LỜI NÓI ĐẦU

 Đặt vấn đề nghiên cứu:

Tối ưu hóa cấu trúc vốn của các Công ty là nhiệm vụ quan trọng của nhà Quản trị tài chính Có nhiều lý thuyết hiện đại về cấu trúc vốn công

ty để giải thích sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc vốn của các công

ty Tuy nhiên, ở trong bối cảnh kinh tế và môi trường thể chế của Việt Nam

đã có những tác động đến việc lựa chọn cấu trúc vốn tại các công ty Đề tài này tập trung phân tích cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội và TP.HCM để tìm hiểu và phân tích những nhân

tố tác động đến việc lựa chọn nguồn tài trợ vốn cho công ty một cách tối ưu.Hiện nay xu hướng xây dựng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn là một vấn đề bỏ ngỏ, đang được các nhà quản lý điều hành doanh nghiệp rất quan tâm để tìm cách làm tăng giá trị của doanh nghiệp mình lên Vì thế, đây là một vấn đề mang tính thực tiễn rất cao, giúp điều chỉnh hiệu quả điều hành hoạt động tài chính của doanh nghiệp, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Nhận thức được vấn đề trong quá trình học tập tại trường và quá trình tìm hiểu về thực trạng Doanh nghiệp Việt Nam nên em

nghiên cứu đề tài : “TÌM HIỂU, PHÂN TÍCH VÀ ĐƯA RA MỘT SỐ

GIẢI PHÁP NÂNG CAO SỬ DỤNG VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM”

 Mục tiêu nghiên cứu:

Mục tiêu chung: Có được một đánh giá sơ bộ về những nhân tố nào ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp, ảnh hưởng như thế nào và ở mức độ nào, tìm hiểu nguyên nhân ảnh hưởng đó Trên cơ sở phân tích các

số liệu cấu trúc vốn của các công ty cổ phần tại Việt Nam trong năm 2011 vừa qua, em đã dùng phần mềm Eview để tiến hành chạy hồi quy và đưa ra được các kết quả của bài nghiên cứu

Mục tiêu cụ thể: phân tích đánh giá các chỉ tiêu tài chính ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp như:

- Nhân tố đặc trưng của từng ngành trong nền kinh tế

- Nhân tố tăng trưởng

- Nhân tố tài sản cố định hữu hình

- Nhân tố quy mô doanh nghiệp

- Nhân tố tính thanh khoản

- Các nhân tố nội bộ doanh nghiệp ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

Dựa vào tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, em

đã tiến hành xác định tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn tại Việt Nam

 Phạm vi nghiên cứu:

Phạm vi về thời gian: Thời gian nghiên cứu từ ngày 13/02/2012 đến 21/04/2012.

Phạm vi về không gian: báo cáo tài chính của 150 công ty cổ phần được niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà nội, xử lý

và phân tích số liệu năm 2011

 Phương pháp nghiên cứu:

Bằng phương pháp so sánh, thu thập số liệu báo cáo tài chính năm

2011 của 150 công ty cổ phần trong tất cả các ngành như: thủy sản, vận tải, bảo hiểm, cơ khí, xây dựng, hàng tiêu dùng, … được niêm yết trên sàn chứng khoán TP.HCM, từ đó dựa trên các chỉ tiêu tài chính để chạy mô hình hồi quy bằng Eview 5.1 để xây dựng mô hình cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay

 Kết cấu đề tài: gồm 3 chương:

Chương 1: Những vấn đề cơ bản về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trong thực tiễn doanh nghiệp

Chương 2: Xác định mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trong thực tiễn doanh nghiệp Việt Nam hiện nay

Chương 3: Khuyến nghị

CHƯƠNG 1: NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN

CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP 1.1 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP 1.1.1 Khái niệm

Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để doanh nghiệp có thể sử dụng mua sắm tài sản, phương tiện vật chất và hoạt động kinh doanh

Cấu trúc vốn là sự kết hợp nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn,

cổ phần ưu đãi, cổ phần thường được dùng để tài trợ quyết định đầu tư của một doanh nghiệp

Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành trái phiếu và đi vay Cấu trúc vốn tối ưu là phương

án, theo đó, doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ nhất và có giá cổ phiếu cao nhất

Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu được từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh nghiệp mà còn bởi

tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trong môi trường cạnh tranh.

Cấu trúc vốn tối ưu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh nghiệp Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, đồng thời giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý (đặc biệt với số lượng hạn chế cơ hội kinh doanh và đầu tư) Gánh nặng nợ, mặt khác, tạo áp lực với doanh nghiệp Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới vận hành kinh doanh, thậm chí, dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp Tài trợ từ vốn góp cổ phần không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp Tuy nhiên, các cổ đông có thể can thiệp vào hoạt động điều hành doanh nghiệp

Kỳ vọng cao vào hiệu quả sản xuất kinh doanh của các nhà đầu tư cũng tạo sức ép đáng kể cho đội ngũ quản lý

1.1.2 Đặc điểm

1.1.2.1 Nguồn vốn vay

Trong nền kinh tế thị trường hầu như không một doanh nghiệp nào hoạt động sản xuất kinh doanh chỉ bằng nguồn vốn tự có mà phải hoạt động bằng nhiều nguồn vốn, trong đó nguồn vốn vay sử dụng đáng kể

Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp và doanh nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn cam kết và đồng

thời trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận Nguồn vốn vay mang ý nghĩa quan trọng đối với việc mở rộng và phát triển sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Trong cấu trức vốn ta chỉ xết đến nguồn vốn vay trung và dài hạn

a/ Vay ngắn hạn:

- Thời gian đáo hạn ngắn hơn một năm

- Lãi suất của nguồn vốn vay ngắn hạn thường thấp hơn lãi suất vay trung và dài hạn do rủi ro tín dụng thấp hơn

- Thường được dùng để bổ sung vốn lưu động

b/ Vay trung và dài hạn:

- Thời gian đáo hạn dài hơn 1 năm

- Lãi suất vay trung và dài hạn thì cao hơn lãi suất vay ngắn hạn

do rủi ro cao hơn

- Thường được dùng để bổ sung cho vốn xây dựng cơ bản hay mua sắm tài sản cố định

- Nguồn vốn vay này có thể được huy động từ các tổ chức tài chính, ngân hàng hay việc phát hành trái phiếu Việc doanh nghiệp sử dụng loại nguồn vốn vay này nhiều hay ít thì còn tùy thuộc vào đặc điểm của doanh nghiệp đang ở trong giai đoạn nào trong chu kỳ sản xuất kinh doanh

1.1.2.2 Nguồn vốn chủ sở hữu

Vốn chủ sở hữu là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp và các thành viên trong công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ phần

Có 3 nguồn tạo nên vốn chủ sở hữu: số tiền góp vốn của các nhà đầu tư, tổng số tiền tạo ra từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh (lợi nhuận chưa phân phối) và chênh lệch đánh giá lại tài sản

Vốn chủ sở hữu bao gồm: vốn kinh doanh (vốn góp và lợi nhuận chưa chia), chênh lệch đánh giá lại tài sản, các quỹ của doanh nghiệp như: quỹ phát triển, quỹ dự trữ, quỹ khen thưởng phúc lợi Ngoài ra vốn chủ sở hữu còn gồm vốn đầu tư xây dựng cơ bản và kinh phí sự nghiệp (kinh phí do ngân sách Nhà nước cấp phát không hoàn lại )

Như vậy, khi nói đến nguồn vốn chủ sở hữu là nói đến nguồn vốn đầu tiên mà doanh nghiệp huy động được Bởi vì, một doanh nghiệp trước khi đi vào hoạt động sản xuất kinh doanh thì doanh nghiệp phải có vốn điều

lệ ( vốn góp nếu công ty cổ phần hoặc là vốn từ ngân sách nhà nước cấp nếu

là doanh nghiệp nhà nước) Tỷ trọng nguồn vốn chủ sở hữu trong tổng tài sản phản ánh tình hình chủ động về tài chính của doanh nghiệp

1.2 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP.

1.2.1 Nhân tố bên trong doanh nghiệp

1.2.1.1 Qui mô doanh nghiệp

Được đo lường bằng giá trị logarith của tổng tài sản Theo Lý thuyết đánh đổi thì quy mô của công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay, bởi vì các công ty lớn thường có rủi ro phá sản thấp và có chi phí phá sản thấp Ngoài ra, các công ty lớn có chi phí vấn đề người đại diện của nợ vay thấp, chi phí kiểm soát thấp, ít chênh lệch thông tin hơn so với các công

ty nhỏ hơn, dòng tiền ít biến động, dễ đang tiếp cận thị trường tín dụng, và

sử dụng nhiều nợ vay hơn để có lợi nhiều hơn từ tấm chắn thuế Các nghiên cứu của Wiwattnakantang (1999), Huang và Song (2002) và Chen (2004) ở các nước đang phát triển; nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) và Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển cho thấy quy mô của công ty

và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) Mặt khác, nghiên cứu của Beven và Danbolt (2002) lại cho thấy quy mô công ty có quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ ngắn hạn và tỷ lệ thuận với nợ dài hạn

1.2.1.2 Khả năng thanh toán của doanh nghiệp

Được đo lường bằng tỷ lệ tài sản lưu động trên tổng nợ ngắn hạn Tính thanh khoản này có tác động (+) và (-) đến quyết định cơ cấu vốn Thứ nhất, các công ty có tỷ lệ thanh khoản cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do công ty có thể trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi đến hạn Như vậy có nghĩa

là tính thanh khoản của công ty có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay Mặt khác, các công ty có nhiều tài sản thanh khoản có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản đầu tư của mình Do vậy, tính thanh khoản của công ty

có quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính.

1.2.1.3 Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp

Nhân tố khác mà ảnh hưởng đến cấu trúc vốn là tiềm năng tăng trưởng Mối quan hệ dương giữa cơ hội tăng trưởng và nợ cho thấy có cùng mối quan hệ với các nước phát triển Châu Âu Theo thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, các công ty đang nắm giữ cơ hội tăng trưởng trong tương lai thì sử dụng ít nợ so với các công ty có nhiều tài sản hữu hình, vì cơ hội tăng trưởng

là một tài sản vô hình

Thường được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q (tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tổng tài sản) Các công ty có triển vọng tăng trưởng trong tương lai thường dựa vào tài trợ bằng vốn chủ sở hữu Điều này

có thể giải thích bằng thuyết chi phí vấn đề người đại diện (agencycosts) Theo Myers(1984), nếu một công ty có đòn bẩy tài chính cao thì các cổ đông

của công ty có khuynh hướng không đầu tư nhiều vào các dự án của công ty bởi vì lợi nhuận từ các khoản đầu tư này sẽ có lợi cho các chủ nợ hơn là cho các cổ đông Những chi phí như vậy rất đáng kể, và nếu như vậy các công ty tăng trưởng cao với nhiều dự án sinh lời thường dựa vào vốn chủ sở hữu nhiều hơn nợ vay Do vậy, đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với cơ hội tăng trưởng.

1.2.1.4 Tấm chắn thuế của doanh nghiệp

Trong thực tế kinh doanh, một lợi thế của việc sử dụng vốn vay là tiết giảm được thuế thu nhập doanh nghiệp Người ta nói rằng vốn vay đã tạo ra một “Tấm chắn thuế ” cho doanh nghiệp, nhờ đó tạo nên hiệu quả kinh doanh nói chung là cao hơn so với chỉ sử dụng vốn của chính doanh nghiệp, hay còn gọi là vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, khoảng thuế được giảm từ khấu hao được gọi là tấm chắn thuế không phải từ nợ DeAngelo và Masulis (1980) tranh cãi rằng tấm chắn thuế không phải từ khấu hao sẽ thay thế cho lợi ích thuế từ việc tài trợ nợ và doanh nghiệp với tấm chắn thuế không phải

từ nợ lớn hơn sẽ sử dụng ít nợ hơn Đã có nhiều bằng chứng thực nghiệm xác nhận giả định này

1.2.1.5 Chính sách quản lý của lãnh đạo công ty

Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers đã cho rằng không có thể không có một cấu trúc vốn mục tiêu riêng Lý thuyết này hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn Nợ thường sẽ được ưu tiên phát hành đầu tiên và vốn cổ phần bán ra bên ngoài là lựa chọn cuối cùng Bởi vì, tài trợ nội bộ giúp các doanh nghiệp sẽ không phải công bố thông tin và chịu sự giám sát theo luật như khi bán chứng khoán mới.

Việc cấp quản lý có sẵn lòng chấp nhận rủi ro hay không thường

có tác động lớn đến cấu trúc vốn mà doanh nghiệp lựa chọn Một vài giám đốc chấp nhận cấu trúc vốn có nhiều rủi ro và có những giám đốc lại không thích rủi ro Doanh nghiệp sẽ bị chịu chi phí phá sản khi sử dụng vốn không hiệu quả

Chủ sở hữu và các thành viên góp vốn không muốn phát hành thêm cổ phiếu vì sợ mất đi một phần hay toàn bộ quyền kiểm soát việc điều hành doanh nghiệp Nếu cổ phần thường của doanh nghiệp có sẵn ngoài công chúng, một doanh nghiệp lớn có thể mua quyền kiểm soát doanh nghiệp một các tương đối dễ dàng Vì vậy, các chủ sở hữu đều giữ cổ phần của mình và tài trợ tăng trưởng bằng nợ, cổ phần ưu đãi hay lợi nhuận giữ lại hơn so với phát hành thêm cổ phần thường Ngay cả khi biện pháp này làm cho tốc độ tăng trưởng bị chậm lại còn hơn là chủ doanh nghiệp bị mất quyền kiểm soát

1.2.1.6 Nhân tố tài sản hữu hình của doanh nghiệp

Đặc điểm riêng của tài sản có thể đo lường bằng tỷ lệ giá vốn hàng bán trên tổng doanh thu thuần hoặc tỷ lệ chi phí R&D trên tổng doanh thu Các công ty có các sản phẩm độc đáo thường có đòn bẩy tài chính thấp bởi vì nếu công ty bị phá sản, thị trường thứ cấp có tính cạnh tranh cho hàng tồn kho và các thiết bị sản xuất của công ty có thể không có Do vậy, đặc điểm riêng của tài sản công ty tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính

1.2.2 Nhân tố bên ngoài doanh nghiệp

1.2.2.1 Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Được đo lường bằng khoản thuế công ty phải nộp trên thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) của công ty, tức là mức thuế thực sự mà công ty phải nộp Các công ty có mức thuế thực nộp cao sẽ sử dụng nhiều nợ vay để tận dụng tấm chắn thuế, do vậy thuế có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với đòn bẩy tài chính Giá trị của tấm chắn thuế tạo nhiều tranh luận Tiết kiệm thuế ròng

từ nợ vay sẽ bằng thuế suất biên tế thuế thu nhập doanh nghiệp nhân với chi trả lãi từ chứng khoán nợ Hầu hết các nhà kinh tế đều tin tưởng vào lợi ích của tấm chắn thuế Tuy nhiên, trong thực tế có rất nhiều doanh nghiệp có lợi nhuận cao nhưng nợ thì gần như không có Nhưng nợ vay có thể là lợi thế

với doanh nghiệp này nhưng trái lại với các công ty khác khi mà lợi nhuận thu về không đủ bù đắp cho các chi phí lãi vay.

1.2.2.2 Lãi suất kỳ vọng thị trường

Nếu lãi suất vay sẽ tăng và việc vay nợ sẽ trở lên khó khăn thì ngay lúc này phải tăng độ nghiêng của đòn bẩy tài chính Và ngược lại nếu

dự đoán lãi suất sẽ giảm thì phải có kế hoạch giảm hay hoãn việc vay nợ hiện tại Lãi suất kỳ vọng thị trường càng cao làm cho các nhà đầu tư kỳ vọng vào lợi nhuận của doanh nghiệp cao làm cho các doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn trong khi hoạt động sản xuất kinh doanh ngày càng cạnh tranh ngày càng khóc kiệt kinh doanh ngày càng khó khăn làm cho doanh nghiệp đặt mục tiêu lợi nhuận tăng lên

1.2.2.3 Đánh giá xếp hạng doanh nghiệp

Các nhà cho vay và cơ quan xếp hạng trái phiếu thường định ra các giới hạn cho việc lựa chọn cấu trúc vốn của doanh nghiệp như là một điều kiện để cung cấp tín dụng hay trì xếp hạng của trái phiếu hoặc cổ phần

ưu đãi Đánh giá tín dụng ước tính giá trị tín dụng của một cá nhân, tập đoàn, hoặc thậm chí là một quốc gia Xếp hạng tín dụng được tính toán từ lịch sử tình hình tài chính và những tài sản hiện tại, trách nhiệm pháp lý

Thông thường, một đánh giá tín dụng cung cấp thông tin một nhà đầu tư hoặc người cho vay khả năng của chủ thể mà có thể thanh toán tiền vay.

1.2.2.4 Chính sách quản lý của nhà nước

Phần lớn các công ty cổ phần của Việt Nam hiện nay được cổ phần hóa từ các doanh nghiệp nhà nước đều đó làm ảnh hưởng đến vốn chủ

sở hữu của các doanh nghiệp Các chính sách quản lý điều tiết vĩ mô của nhà nước ảnh hưởng đến nguồn vốn vay của doanh nghiệp

Điều này làm ảnh hưởng đến quyết định tài trợ vốn đầu tư của các doanh nghiệp Hiện nay chính phủ đang thực hiện chính sách kiềm chế lạm phát ở mức hai con số bằng chính sách thắt chặt tiền tệ với mức lãi suất cơ bản cao ( năm 2011 là 14%/năm) làm cho các doanh nghiệp khi tiếp cận nguồn vốn vay gặp rất nhiều khó khăn trong khi tình hình hoạt động kinh doanh sau cuộc khủng hoảng kinh tế năm 2008 đến nay đang gặp rất nhiều khó khăn để bù đắp được chi phí sử dụng vốn

1.2.2.5 Các tiêu chuẩn của ngành kinh doanh

Cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất nhiều Kester nghiên cứu thấy rằng các ngành càng sinh lợi cao, càng có khuynh hướng sử dụng ít nợ vay Một số nghiên cứu khác cho thấy tỷ lệ đòn bẩy tài chính trong cấu trúc vốn có tương quan phủ định với tần suất phá sản trong

ngành Các doanh nghiệp phát sinh các dòng tiền ổn định qua chu kỳ kinh doanh thường có khuynh hướng có tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao hơn Nói chung, các doanh nghiệp có khuynh hướng tập trung sát tỷ lệ nợ của ngành,

có thể phản ánh sự kiện là phần lớn rủi ro kinh doanh mà một doanh nghiệp gặp phải là do ngành hoạt động ấn định Một doanh nghiệp có cấu trúc vốn khác biệt lớn so với mức bình quân ngành sẽ phải có sự khác biệt về rủi ro

so với rủi ro bình quân của ngành

1.2.2.6 Tác động của tín hiệu thị trường

Các nghiên cứu cho thấy, khi doanh nghiệp lựa chọn nguồn tài trợ vốn cho doanh nghiệp từ nợ vay hay phát hành cổ phiếu thì nó sẽ cho thấy viễn cảnh tương lai của công ty Khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu thì giá

cổ phiếu sẽ giảm Việc mua lại cổ phần thường sẽ làm tăng thu nhập trên một cổ phiếu Các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính thì thu nhập cổ phiếu là dương và ngược lại khi giảm đòn bẩy tài chính thì thu nhập cổ phiếu

là âm Vì vậy, khi quyết định thay đổi cấu trúc vốn thì các doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về các viễn cảnh thu nhập tương lai và hiện tại của doanh nghiệp cũng như các dự định của giám đốc mà giao dịch được

đề xuất sẽ chuyển đến thị trường

1.3 CÁC MÔ HÌNH LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN HIỆN ĐẠI 1.3.1 Theo quan điểm truyền thống

Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn, thuận lợi vượt trội hơn bất lợi Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến WACC (Chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng.

Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn CSH tăng, tác động của tỷ

lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các CSH tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa

là chi phí VCSH tăng) Ở mức tỷ lệ vốn nợ và VCSH cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn) Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và VCSH cao hơn, WACC sẽ tăng

Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ

và VCSH hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ

1.3.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM)

Trái với quan điểm truyền thống, Modilligani và Miller (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm vay mượn.

Để chứng minh một lý thuyết khả thi, Modilligani và Miller (MM)

đã đưa ra một số những giả định đơn giản hoá rất phổ biến trong lý thuyết về tài chính: họ giả định là thị trường vốn là hoàn hảo, vì vậy sẽ không có các chi phí giao dịch và tỷ lệ vay giống như tỷ lệ cho vay và bằng với tỷ lệ vay miễn phí; việc đánh thuế được bỏ qua và nguy cơ được tính hoàn toàn bằng tính không ổn định của các luồng tiền

Nếu thị trường vốn là hoàn hảo, MM tranh luận rằng thế thì các doanh nghiệp có nguy cơ kinh doanh giống nhau và tiền lãi mong đợi hàng năm giống nhau phải có tổng giá trị giống nhau bất chấp cấu trúc vốn bởi vì giá trị của một doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại của các hoạt động của nó, không phải dựa trên cách thức cấp vốn Từ đây, có thể rút ra rằng nếu tất cả những công ty như vậy có tiền lời mong đợi giống nhau và giá trị giống nhau cũng phải có WACC giống nhau ở mọi mức độ tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH

Mặc dù những giả định về thị trường vốn hoàn hảo là không có thực, tuy nhiên, có 2 giả thiết cần được nhấn mạnh và chúng có tác động đáng kể đến kết quả

- Giả định là không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng và một trong những thuận lợi then chốt của nợ là việc giảm nhẹ thuế cho những chi tiêu tiền lãi.

- Nguy cơ trong lý thuyết của MM được tính toán hoàn toàn bởi tính biến đổi của các luồng tiền Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ Đây là một vấn đề đáng kể khác với lý thuyết này nếu nợ cao

Đưa ra các giả định này có nghĩa chỉ có một thuận lợi của việc vay tiền (nợ rẻ hơn và ít rủi ro cho nhà đầu tư) và một bất lợi (chi phí VCSH tăng cùng với nợ vì tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn)

Modigliani và Miler chỉ ra là những tác động này cân bằng một cách chính xác Việc sử dụng nợ mang đến cho CSH tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợi tức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyết của MM

Vg = Vu: Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ

Năm 1963, Modilligani và Miller đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp Theo MM, với thuế

thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển được chuyển cho các nhà đầu tư theo phương trình:

Vg = Vu + T.D: giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ Trong đó,

D là tổng số nợ sử dụng, T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, T.D là khoản lợi từ việc sử dụng nợ

Như vậy, theo mô hình thuế MM (1963) cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ

1.3.3 Thuyết quan hệ trung gian

Kết cấu vốn có thể ảnh hưởng đến các vấn đề trung gian và các vấn đề trung gian có lẽ cũng ảnh hưởng đến quyết định kết cấu vốn Thuyết này đưa ra hai giả thuyết có liên quan chặt chẽ và tác động lẫn nhau Đó là kết cấu vốn ảnh hưởng như thế nào đến các vấn đề trung gian và ngược lại, các vấn đề trung gian ảnh hưởng như thế nào đến kết cấu vốn

1.3.4 Kết cấu vốn và các vấn đề trung gian

Giả thuyết rằng lưu lượng tiền mặt tự do gây nên vấn đề trung gian Chính vì thế, sự gia tăng trong mức độ vay mượn cho các doanh nghiệp với lưu lượng tiền mặt tự do chắc chắn sẽ giảm đi các vấn đề trung gian vì nó buộc ban quản trị phải xuất ra một khoản tiền mặt quá mức Thuyết quan hệ trung gian tạo ra lợi nhuận khác từ tiền cho vay ngoài khoản trợ cấp do đánh thuế Các doanh nghiệp với các vấn đề trung gian lớn đầy tiềm năng (quyền sở hữu vốn đầu tư thấp bởi ban quản trị, sự đền bù cố định cho ban quản trị, các công ty có tiền mặt thấp) sẽ tạo ra nhiều lãi cho cổ đông bởi việc tăng tiền vay mượn Chính vì vậy đã nảy sinh mâu thuẫn giữa nhà quản lý và các cổ đông Khi vay mượn để đầu tư có hiệu quả thì các nhà quản lý không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đó nhưng họ phải chịu toàn bộ chi phí cho hoạt động làm tăng lợi nhuận này.

Dự báo: Tăng tiền cho vay sẽ làm giảm lưu lượng tiền mặt tự do Giảm lưu lượng tiền tự do sẽ giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực Giảm những sự đầu tư NPV tiêu cực sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp (đặc biệt đối với doanh nghiệp lớn có tiền mặt)

Điểm cốt yếu là các hoạt động liên quan đến vay mượn được xem như điểm mấu chốt của hoạt động doanh nghiệp, nó đòi hỏi ban quản trị phải điều hành doanh nghiệp có hiệu quả nhằm tránh những kết quả tiêu cực không thể trả lãi các khoản nợ của doanh nghiệp, ngoài ra nó còn đòi hỏi ban

quản trị phải dốc túi vào lưu lượng tiền mặt tự do đó Vì vậy, nảy sinh mâu thuẫn giữa các nhà quản lý và chủ nợ khi các chủ nợ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư Do đó, họ đưa ra các điều khoản hạn chế trong hợp đồng vay.

Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với điểm thuyết này ở những

1.3.5 Vấn đề trung gian và kết cấu vốn

Giả thuyết của vấn đề này nằm trong quyền lợi tốt nhất của ban quản trị đối với việc đẩy thấp tỷ suất vay nợ của doanh nghiệp nhằm giảm thiểu khả năng phá sản bởi vị trí không đa dạng của họ

Dự đoán: Các doanh nghiệp sẽ bị đẩy lùi xuống bởi vấn đề trung gian và mức độ tác động của đòn bẩy sẽ bị ảnh hưởng bởi mức độ giám sát của ban quản trị (các hội đồng quản trị tích cực/ độc lập, các nhà đầu tư tích cực) và sự khuyến khích sẽ được tạo ra cho ban quản trị

Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với thuyết này ở điểm sau:

Nhìn chung, các doanh nghiệp có lực đòn bẩy thấp

Tỷ giá hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị

1.3.6 Mô hình cấu trúc vốn tối ưu (Lý thuyết cân bằng)

Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modilligani và Miler (1958) chứng minh rằng cấu trúc vốn là không thích hợp Nhưng theo mô hình MM (1963), việc đánh thuế cao hơn vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn Còn DeAngelo và Masulis (1980) thì cho rằng bảo trợ thuế cao hơn cho thấy nợ

ít hơn

Mô hình MM giả định tiền lãi mong đợi hàng năm không đổi nên giá trị DN là như nhau bất chấp cấu trúc vốn Nếu thực tế tiền lãi mong đợi đang ở chiều hướng đi xuống thì việc sử dụng nợ sẽ có tác động ngược lại và

có thể dẫn DN đến chỗ phá sản Trong quá trình phá sản sẽ phát sinh các khoản chi phí như chi phí pháp lý và chi phí hành chính, và các khoản thiệt hại của DN do thiếu sự vỡ nợ nên nợ lớn buộc các nhà quản lý bỏ qua các

các cơ hội đầu tư có lời (Myers, 1977) Chi phí đó gọi là chi phí khánh tận

tài chính Các chi phí khánh tận tài chính cao hơn cho thấy nhiều vốn cổ phần hơn trong cấu trúc vốn

Thuyết chi phí trung gian thì cho thấy các vấn đề trung gian có thể

là nguyên nhân cho nhiều hay ít nợ hơn Quá nhiều vốn cổ phần có thể dẫn đến dòng tiền mặt tự do và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và

cổ đông (Jensen, 1986) Nợ quá nhiều có thể dẫn đến ký quỹ tài sản và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và trái chủ (Fama và Miller, 1972;

Jensen và Meckling, 1976) Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông,

mâu thuẫn phát sinh người quản lý sở hữu ít hơn 100% VCSH Khi đó, họ không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư mà họ lại phải gánh chịu toàn bộ chi phí từ hoạt động đầu tư đó Vì vậy, đã phát sinh các chi phí trung gian để giám sát hoạt động và hạn chế các hành vi không mong muốn Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và trái chủ phát sinh khi các trái chủ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu

tư không hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư Vì vậy, phát sinh các khoản chi phí trung gian của nhà quản lý dưới hình thức chi phí nợ vay cao nhằm giám sát các DN phải tuân thủ các điều khoản trong hợp đồng vay Ngoài ra, các điều khoản trong hợp đồng vay cũng hạn chế nhiều lợi ích của DN

Thuyết cân bằng xác định kết cấu vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào mô hình Modilligani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn

không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng Như vậy, tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu.

Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào mô hình MM và mô hình Modilligani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấu trúc vốn Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu

1.3.7 Thuyết trật tự phân hạng (Thông tin bất cân xứng)

Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán không có cơ cấu nợ trên vốn cổ phần mục tiêu rõ ràng

Giả thuyết rằng ban quản trị cho biết về hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền mặt tương lai

Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, họ có thể phát hành chứng khoán (nguồn tài chính bên ngoài) Vì thế, khi doanh nghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này

chấp nhận cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ chuyển tải thông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài) Nếu ban quản trị đi theo những thị trường vốn này, có khả năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họ tin là cổ phiếu của họ được đánh giá thấp và sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ cho rằng cổ phiếu của họ được đánh giá cao.

Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiều thông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay Điều này khiến các nhà quản trị quan tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu

Những quyết định về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định sử dụng nguồn tài chính nội bộ, tiếp đến có thể phát hành tiền cho vay, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần

Tiêu điểm của thuyết này không tập trung vào kết cấu vốn tối ưu nhưng tập trung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới

Tỷ lệ Nợ/Tài sản = f {hoạt động kinh doanh, nhu cầu đầu tư}

Như vậy, Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh nghiệp.

1.3.8 Thuyết điều chỉnh thị trường

Thuyết điều chỉnh thị trường cho rằng thuyết cấu trúc vốn được dựa trên điều chỉnh thị trường là lời giải thích tự nhiên nhất Thuyết này đơn giản là cấu trúc vốn phát triển như một kết quả liên tiếp của những nỗ lực trước đây nhằm điều chỉnh thị trường cổ phiếu

Có 2 mô hình điều chỉnh thị trường cổ phiếu dẫn đến mô hình cấu trúc vốn Thứ nhất là mô hình của Myers và Majluf (1984) với các nhà quản

lý và các nhà đầu tư đầy lý trí và các chi phí lựa chọn bất lợi khác nhau giữa các doanh nghiệp và khoảng thời gian khác nhau Lucas và McDonald (1990) và Korajczyk, Lucas, và McDonald (1992) nghiên cứu lựa chọn bất lợi khác nhau theo khoảng thời gian khác nhau Phù hợp với những chuyện này, Korajczyk và những người khác (1991) nhận thấy rằng các doanh nghiệp có xu hướng thông báo việc phát hành cổ phiếu theo sau việc đăng tin, như thế sẽ làm giảm đi tính phi đối xứng của thông tin Hơn nữa, Bayless và Chaplinsky (1996) nhận thấy việc phát hành cổ phiếu tập trung vào giai đoạn ảnh hưởng của thông báo nhỏ hơn Nếu các chi phí phát sinh

từ cấu trúc vốn tối ưu nhỏ so với dao động cuối cùng trong chi phí phát

hành, những dao động trước đây trong tỷ lệ giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách sau đó có tác động lâu dài.

Mô hình thứ hai của điều chỉnh thị trường cổ phiếu có liên quan đến các nhà đầu tư không đủ lý trí (hay các nhà quản lý) và định giá sai trong các khoản thời gian khác nhau (hay sự am hiểu về định giá sai) Các nhà quản lý phát hành cổ phiếu khi họ tin rằng giá trị của nó thấp và mua lại

cổ phiếu khi họ tin rằng giá trị của nó cao Ngược lại giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách được biết rất rõ là có quan hệ với tiền lãi cổ phiếu tương lai, và các giá trị tuyệt đối của giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách được liên kết với những mong đợi quá xa của các nhà đầu tư Nếu các nhà quản lý vẫn cố khai những mong đợi quá xa như vậy, việc phát hành cổ phiếu thực tế sẽ có liên quan tích cực với giá cả thị trường so với giá cả trên

sổ sách, đây là một trường hợp theo lối kinh nghiệm Nếu không có cấu trúc vốn tối ưu, các nhà quản lý sẽ không cần thay đổi quyết định khi mà các doanh nghiệp có vẻ như được đánh giá đúng và giá trị cổ phiếu là bình thường, bỏ qua các dao động tạm thời trong giá cả thị trường so với giá cả trên sổ sách nhằm có những ảnh hưởng vĩnh viễn lên nợ Mô hình điều chỉnh thị trường thứ 2 không yêu cầu thị trường phải thực sự không hiệu quả Nó không đòi hỏi các nhà quản lý phải dự báo thành công lãi của cổ phiếu Đơn

giản giả thuyết cho rằng các nhà quản lý tin rằng họ có thể điều chỉnh được thị trường.

Theo thuyết này, các doanh nghiệp nợ thấp có xu hướng tăng nguồn vốn khi giá trị tiền của họ cao, và ngược lại những doanh nghiệp nợ cao có xu hướng tăng nguồn vốn khi giá trị tiền của họ thấp Phần lớn cấu trúc vốn là kết quả liên tiếp của những nỗ lực điều chỉnh thị trường cổ phiếu Trong thuyết này, không có cấu trúc vốn tối ưu, vì thế mà các quyết định tài chính điều chỉnh thị trường chỉ nhiều lên thành kết quả cấu trúc vốn theo thời gian

1.3.9 Thuyết hệ thống quản lý

Trong thuyết cấu trúc vốn được dựa trên hệ thống quản lý của Zwiebel (1996), giá trị tiền cao và cơ hội đầu tư thuận lợi tạo điều kiện dễ dàng cho tài chính cổ phần, nhưng cũng vào lúc đó cho phép các nhà quản lý trở nên cố thủ Họ có thể từ chối tăng nợ để tạo tính cân bằng cho các giai đoạn sau Điều này có khả năng điều chỉnh thị trường chứ không phải sự là

sự phân tích thị trường khác biệt vì các nhà quản lý phát hành cổ phiếu khi giá trị tiền cao và sau đó không cân bằng lại Các nhà quản lý vẫn không cố khai thác hết các nhà đầu tư mới Đúng hơn, họ chỉ khai thác các nhà đầu tư hiện có từ trước đến giờ mà không cân đối lại

Các nhà lý thuyết thuần túy thường bắt đầu bằng cách chứng minh

từ thị trường hồn hảo nơi khơng cĩ thuế và các chi phí rủi ro phá sản, sự gia tăng của rủi ro lên VCSH được bù đắp bằng việc gia tăng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, do đĩ địn bẩy tài chính khơng cĩ ảnh hưởng gì đến giá trị doanh nghiệp Sau đĩ, các nhà kinh tế học sẽ bỏ bớt các giả định khơng cĩ thuế, khơng cĩ chi phí phá sản để chứng minh rằng quyết định cấu trúc vốn cĩ liên quan nhất tới sự cân bằng giữa việc tận dụng lá chắn thuế của nợ vay với việc gia tăng rủi ro phá sản Ở mức thấp của việc vay nợ chủ yếu là lợi ích từ lá chắn thuế Nhưng khi quá lạm dụng lá chắn thuế, sử dụng nợ vay nhiều thì nguy cơ phá sản gia tăng và giá trị doanh nghiệp giảm

Đến nay, các nhà nghiên cứu cấu trúc vốn đã rút ra 2 lợi ích: nĩ giúp chúng ta cĩ được cách hiểu thấu đáo hơn về quyết định tài chính, và nĩ

đã chứng tỏ sự hữu ích trong việc hiểu và diễn giải sự gia tăng trong việc tái cấu trúc vốn

1.4 CÁC CHỈ TIÊU TÀI CHÍNH

1.4.1 Khả năng thanh tốn hiện hành

hạn ngắn Nợ

hạn ngắn sản Tài hành hiện

toán

Là hệ số năng thanh tốn nợ ngắn hạn dùng để đo lường khả năng trả các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp như (nợ và các khoản phải trả

bằng các tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp, như tiền mặt, các khoản phải thu, hàng tồn kho).

Hệ số này càng cao, khả năng trả nợ của doanh nghiệp càng lớn Nếu hệ số này nhỏ hơn 1 thì doanh nghiệp cĩ khả năng khơng hồn thành được nghĩa vụ trả nợ của mình khi tới hạn Mặc dù với tỷ lệ nhỏ hơn 1, cĩ khả năng khơng đạt được tình hình tài chính tốt, nhưng điều đĩ khơng cĩ nghĩa là cơng ty sẽ bị phá sản vì cĩ rất nhiều cách để huy động thêm vốn

Tỷ lệ này cho phép hình dung ra chu kì hoạt động của cơng ty xem cĩ hiệu quả khơng, hoặc khả năng biến sản phẩm thành tiền mặt cĩ tốt khơng Nếu cơng ty gặp phải rắc rối trong vấn đề địi các khoản phải thu hoặc thời gian thu hồi tiền mặt kéo dài, thì cơng ty rất dễ gặp phải rắc rối về khả năng thanh khoản

1.4.2 Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE)

sở hữuchủ

Vốn

ròngnhuận

LợiROE =

Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cho biết cứ 100 đồng vốn chủ

sở hữu của cơng ty cổ phần này tạo ra bao nhiều đồng lợi nhuận Nếu tỷ số này mang giá trị dương, là cơng ty làm ăn cĩ lãi; nếu mang giá trị âm là cơng ty làm ăn thua lỗ

Cũng như tỷ số lợi nhuận trên tài sản, tỷ số này phụ thuộc vào thời

vụ kinh doanh Ngồi ra, nĩ cịn phụ thuộc vào quy mơ và mức độ rủi ro của cơng ty Để so sánh chính xác, cần so sánh tỷ số này của một cơng ty cổ phần với tỷ số bình quân của tồn ngành, hoặc với tỷ số của cơng ty tương đương trong cùng ngành

Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu hay được đem so sánh với tỷ

số lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) Nếu tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu lớn hơn ROA thì cĩ nghĩa là địn bẩy tài chính của cơng ty đã cĩ tác dụng tích cực, nghĩa là cơng ty đã thành cơng trong việc huy động vốn của

cổ đơng để kiếm lợi nhuận với tỷ suất cao hơn tỷ lệ tiền lãi mà cơng ty phải trả cho các cổ đơng

1.4.3 Tài sản cố định vơ hình trên tổng tài sản

sảntàiTổng

hìnhvôđịnhcốsảnTàisản

tàitổngtrên hìnhvôđịnh

thương hiệu tăng khả năng cạnh tranh trong đối thủ cùng ngành Tỷ số này cịn phụ thuộc rất nhiều vào lĩnh vực sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp

1.4.4 Tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản

sản tài Tổng

hình hữu định cố sản Tài sản tài tổng trên hình hữu định

tư phát triển sản phẩm mới do vốn lưu động khơng đáp ứng đủ để bổ sung cho vốn hoạt động, đồng tài sản cố định hữu hình dễ lỗi thời về cơng nghệ làm giảm giá trị tài sản của doanh nghiệp

1.4.5 Tăng trưởng giá trị sổ sách

(n) năm sản tài Tổng

1) (n năm sản tài Tổng sách

sổ trị giá trưởng

Tỷ số này cho thấy tốc độ tăng giá trị của doanh nghiệp trên sổ sách của năm hiện hành so với năm liền kề trước đĩ, tỷ số này lớn hơn 1 cho thấy giá trị cơng ty tăng lên hơn so với năm trước nguyên nhân là do doanh nghiệp mở rộng qui mơ sản xuất làm giá trị tăng lên

1.4.6 Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

sảntàiTổng

ròngnhuậnLợi

sảntàitổngtrênnhuậnlợi

suất

Thể hiện tính hiệu quả của quá trình tổ chức, quản lý hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Kết quả chỉ tiêu cho biết bình quân

cứ một đồng tài sản được sử dụng trong quá trình sản xuất kinh doanh thì tạo

ra được bao nhiêu đồng lợi nhuận

ROA là chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lời của tổng tài sản trong khi nguồn hình thành tài sản bao gồm cả vốn chủ sở hữu và vốn vay Theo ý nghĩa này, các chi phí về vốn vay (chi phí lãi vay) và thuế thu nhập doanh nghiệp cũng phải được cộng vào để tính hiệu quả của doanh nghiệp chứ khơng chỉ bao gồm phần mà chủ doanh nghiệp thu về

Nếu tỷ số này lớn hơn 0, thì cĩ nghĩa doanh nghiệp làm ăn cĩ lãi

Tỷ số càng cao cho thấy doanh nghiệp làm ăn càng hiệu quả Cịn nếu tỷ số nhỏ hơn 0, thì doanh nghiệp làm ăn thua lỗ Mức lãi hay lỗ được đo bằng

phần trăm của giá trị bình quân tổng tài sản của doanh nghiệp Tỷ số cho biết hiệu quả quản lý và sử dụng tài sản để tạo ra thu nhập của doanh nghiệp.

Tỷ số lợi nhuận rịng trên tài sản phụ thuộc vào mùa vụ kinh doanh và ngành nghề kinh doanh Do đĩ, người phân tích tài chính doanh nghiệp chỉ sử dụng tỷ số này trong so sánh doanh nghiệp với bình quân tồn ngành hoặc với doanh nghiệp khác cùng ngành và so sánh cùng một thời kỳ

1.4.7 Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu (ROS)

thuầnthu

Doanh

ròngnhuậnLợi

thudoanhtrên

lợisinh

suất

Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu cho thấy 1 đồng lợi nhuận rịng doanh nghiệp tạo trong trong đĩ doanh thu chiếm bao nhiêu đồng, nếu tỷ suất sinh lợi trên doanh thu càng cao cho thấy để được lợi nhuận thì doanh nghiệp phải tạo ra nhiều doanh thu, chỉ tiêu này đánh giá đặc điểm của ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh, để đánh giá khả năng của doanh nghiệp ta nên so sánh với chỉ tiêu chung của ngành để biết doanh nghiệp hoạt động cĩ hiệu quả khơng trong cùng lĩnh vực kinh doanh với các doanh nghiệp khác

1.4.8 Tỷ lệ chi phí thuế trên thu nhập trước thuế

nghiệp doanh

nhập thu thuế trước nhuận Lợi

hành hiện nộp phải thuế phí Chi hành

hiện nộp i suất phả

Thuế suất phải nộp hiện hành của doanh nghiệp cho thấy mức thuế phải nộp của doanh nghiệp, hiện nay thuế suất hiện hành áp dụng chung cho các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay là 25%/năm, nhưng do đặc điểm của từng loại hình kinh doanh mà mức thuế suất cĩ những mức ưu đãi về thuế cho doanh nghiệp được qui định ưu đãi thuế suất

1.4.9 Tổng nợ trên vốn cổ phần

sở hữu chủ

Vốn

nợ Tổng phần

cổ vốn trên

nợ

Hệ số nợ được phản ánh thơng qua hệ số nợ trên vốn cổ phần Hệ

số nợ trên vốn cổ phần biểu thị tương quan giữa tổng nợ và vốn cổ phần Mức cao thấp của hệ số này phụ thuộc vào đặc trưng của từng ngành từng lĩnh vực kinh tế khác nhau

1.4.10 Nợ dài hạn trên vốn cổ phần

sở hữuchủ

Vốn

hạndàiNợ phần

cổvốntrên hạn

dài

Hệ số nợ dài hạn trên vốn chủ sỡ hữu so sánh tương quan nợ dài hạn với vốn chủ sỡ hữu của một cơng ty, và cĩ thể cho biết những thơng tin hữu ích về mức độ tài trợ cho tài sản bằng nợ dài hạn của một cơng ty, hệ số này cĩ thể dùng để đánh giá hiệu ứng địn bẩy tài chính của một cơng ty

Kết luận chương 1:

Cấu trúc vốn là vấn đề được các giám đốc tài chính đặc biệt quan tâm có ảnh hưởng đến sự sống còn trong hoạt động của doanh nghiệp cần đi vay bao nhiêu cần tài trợ vốn chủ sở hữu bao nhiêu là hợp lý Vì vậy chúng

ta cần nghiên cứu xem các doanh nghiệp đã tài trợ như thế nào để làm tăng giá trị của doanh nghiệp

CHƯƠNG 2: XÁC ĐỊNH MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

2.1 XÂY DỤNG MÔ HÌNH CẤU TRÚC VỐN

2.1.1 Xác định các biến của mô hình

Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trong thực tiễn doanh nghiệp Việt Nam hiện nay được nghiên cứu bằng việc chạy mô hình hồi qui sử dụng Eview 5.1 để suất mô hình hồi qui dựa trên các báo cáo tài chính của 150 công ty cổ phần được niêm yết sở giao dịch chứng khoán cả 2 sàn giao dịch Hà Nội và TP.HCM Để chạy được mô hình hồi qui ta phải xác định được các biến trong mô hình xem xét các biến có ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay:

- Biến Total liability đo lường tỷ lệ tổng nợ trên vốn cổ phần, biến

Total liability cho chúng ta biết được doanh nghiệp sử dụng nợ là bao nhiêu

so với vốn cổ phần

- Biến Long liability đo lường tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn cổ phẩn,

biến Long liability cho biết doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn bao nhiêu so với vốn cổ phần

- Biến Liquidity đo lường tỷ số thanh khoản tài sản ngắn hạn trên

nợ ngắn, biến Liquidity cho biết khả năng chuyển đổi tài sản ngắn hạn thành tiền mặt để thanh toán khoản nợ ngắn hạn khi đến hạn trả nợ

- Biến Tangible fixed asset đo lường tỷ lệ tài sản cố định hữu hình

trên tổng tài sản, biến Tangible fixed asset cho biết doanh nghiệp đã sử dụng tài sản cố định hữu hình là bao nhiêu so với tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp Chỉ tiêu này phản ánh đặc trưng của từng doanh nghiệp

- Biến Intangible fixed asset đo lường tỷ lệ tài sản cố định vô

hình trên tổng tài sản, biến Intangible fixed asset cho biết doanh nghiệp đã sử dụng tài sản cố định vô hình là bao nhiêu so với tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp Chỉ tiêu này phản ánh đặc trưng của từng doanh nghiệp

- Biến ROA đo lường tỷ suất lợi nhuận ròng trên tổng tài sản

(Return on total assets), biến ROA cho biết doanh nghiệp tạo ra 1 đồng lợi nhuận ròng cần bỏ ra bao nhiêu đồng tài sản

- Biến ROE đo lường tỷ suất lợi nhuận ròng trên vốn cổ phần

(Return on equity), biến ROE cho biết doanh nghiệp tạo ra 1 đồng lợi nhuận ròng cần bỏ ra bao nhiêu đồng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp Chỉ tiêu này được nhiều nhà đầu tư quan tâm bởi vì nó phản ánh khả năng sinh lợi trên vốn họ bỏ ra để đầu tư

- Biến ROS đo lường tỷ suất lợi nhuận ròng trên doanh thu, biến

này đo lường đặc trưng của ngành nghề kinh doanh của từng lĩnh vực kinh doanh cho thấy từng loại hình kinh doanh có tỷ lệ này khác nhau, tỷ lệ này cao cho thấy doanh nghiệp có chi phí hoạt động thấp làm cho lợi nhuận của doanh nghiệp cao

- Biến Growth đo lường giá trị tăng trưởng tổng tài sản trên sổ

sách của doanh nghiệp, biến Growth cho biết tổng tài sản của doanh nghiệp năm nay so với năm trước tăng lên hay giảm xuống có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào?

- Biến Tax đo lường chi phí thuế hiện hành phải nộp so với thu

nhập trước thuế, Tax càng thấp cho thấy doanh nghiệp được nhiều ưu đãi về thuế suất, bên cạnh đó doanh nghiệp còn tận dụng thuế suất để làm “tắm chắn thuế” cho doanh nghiệp

2.1.2 Xác định mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

2.1.2.1 Xử lý số liệu cho mô hình hồi qui:

Sau khi thu thập số liệu báo cáo tài chính năm 2011 của 150 công

ty cổ phần được niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội và TP.HCM, ta xử lý các biến trong mô hình được bảng số liệu sau:

Bảng 2.1: Bảng thống kê số liệu của 150 công ty niêm yết trên TTCK Việt

Nam

ĐVT: Lần