Tác động của thuế thu nhập đến hoạch định cấu trúc tài chính của các công ty cổ phần tại Việt Nam

Cac nghien cru tiSn dS va b~ng chung thl,l'c nghi~m da cho th~y quy~t dinh llJa ch9n cftu true tai chinh khong phai chi la san phftm cua cac nhan t6 d~c trung rieng cua cong ty ma con la

BO GIAO Dl)C v A DAO T~O TRUONG D~I HOC KINH TE TP.HO CHi MINH

DE TAl KHOA HOC VA CONG NGHE CAP BO

•

•

BO GIAO DUC DAO Ti;\0

Ma s6: B2009 - 09 - 7~ TRUONG er~l HQC KINH TE TP.HCM

Chii nhiem d~ titi:

THUVItN j/.~~61 PGS.TS PHAN THI BICH NGUYET

TP.H6 Chi Minh, thang 04 nam 2011

B() GIAO Dl)C vA DAO TAO

TRVONG DAI HOC KINH TE TP.HO CHi MINH

THONG TIN KET QUA NGHIEN CUu

1 Thong tin chung:

Ten dS tai: Tac d()ng cua thu~ thu nh~p d~n ho~ch djnh c§u true tai chinh cac cong ty cA phftn t~i Vi~t Nam

Ma s6: B2009- 09 - 78

Chu nhi~m: PGS.TS Phan Thi Bich Nguy~t

Thai gian thvc hi~n: 2009-2011

2 Ml}.c tieu:

H~ th6ng h6a cac v~n dS ly lu~ hi~n d?i vS c~u true tai chinh va tac d9ng cua thuS dSn ciu true tfli chinh trong c6ng ty c6 ph~n Qua nghien cliu thvc tien d~ phan tich tac d9ng cua thuS dSn vi~c Iva ch9n c~u true tai chinh cac c6ng ty c6 ph~n

Vi~t Nam, dS tai dS xu~t y kiSn:

H6 trq cho vi~c sua d6i va xay dvng chinh sach thuS thu nh~p t?i Vi~t Nam Xay dlJllg cac giai phap vS ho?ch d!nh cfru true tai chinh cho doanh nghi~p

phat tri~n bSn vfrng

3 Tinh m6i va sang t~o:

Cac nghien cliu tru6c da duqc thvc hi~n t?i Vi~t Nam chi xem xet rieng tac d9ng cua nh6m nhan t6 vi m6 ho~c nh6m nhan t6 vi m6 dSn ciu true v6n, thvc

hi~n danh gia tac d9ng cua thuS TNDN dSn c~u true v6n, nhung kh6ng xem xet

vS thuS TNCN DS tai nay xem xet t6ng th~ c6 chQn lQc ca nhan t6 vi m6 lfrn nhan t6 vi m6 tac d9ng dSn c~u true tai chinh, nghien cliu tac d9ng cua thuS TNDN va thuS TNCN dSn cfru true tai chinh cua cac c6ng ty c6 ph~ Vi~t Nam trong m6i tuong quan v6i cac nhan t6 khac

DS tai ki~m dinh ca vS m~t dinh tinh lfrn d!nh luqng VS m~t dinh tinh, khao sat duqc thvc hi~n ca (y g6c d9 cac c6ng tY lfrn g6c d9 C(J quan thuS - d?i di~n cho

chinh phu v'e m~t dinh lugng, dfr li~u tt'r bao cao tai chinh cua cac c6ng ty dung d6 ki6m dinh duqc thu th~p trong nhi'eu nam (2005 - 2010) nh~m dam bao tinh xac thvc cua kSt qua

D'e xu~t cac y kiSn hfru ich cho vi~c xay dlJllg va hoan thi~n Lu~t thuS TNDN

va thuS TNCN, phu hqp v&i tinh hinh n'en kinh tS Ngoai ra, d'e tai cling d'e xu~t

cac giai phap ho~ch dinh c~u true tai chinh v'e phia doa~ nghi~p trong m6i

lien h~ v&i thuS thu nh~p, nh~m huang t&i sv tang tru6ng b'en vfrng

4 K~t qua nghien crru:

Ki6m dinh thgc nghi~m d6i v&i thi tru(mg Vi~t Nam Qua d6 cae nhan t6 tae d()ng dSn c~u true v6n cua c6ng ty duqc nh~n di~n B~ng phan tich m6i tuang quan giua cae nhan t6, trong do eo nhan t6 thus thu nh~p, v&i c~u true v6n cua cac c6ng ty, d'e tai mong dqi tim th~y nhfrng m~t tieh eve cling nhu h~n ehS con t6n t~i trong thge tS ho~ch dinh c~u true v6n c6ng ty eua Vi~t Nam Day Ia

C(J sa cho eac giam d6c tai chinh tham ehiSu trong vi~c ho~ch dinh du true v6n cho doanh nghi~p

Xem xet tae d()ng eua nhan t6 thuS thu nh~p len du true tai chinh cua cong ty c6 phAn, d6ng thai l:Y giai nhfrng kst qua khac bi~t trong m6i quan h~ nay a

Vi~t Nam so v&i eac nghien ctru tren thS gi&i C6 th6 n6i, m~c du c~u true v6n duqc xem la m9t v~n d'e vi mo nhung xem xet tac d9ng cua chinh sach thus dSn c~u true v6n cling gop phAn giup cae nha ho~ch dinh chinh sach thuS c6 nhfrng di'eu chinh phu hqp d~ h~ th6ng thuS thgc SlJ di'eu tiSt hi~u qua eac ho~t

d()ng kinh tS

De xu~t nhfing gia.i phap ca ve phia doanh nghi~p va ve phia chinh phu nh~m

hu6ng d6n mQt S\f phat tri~n 6n d!nh cho cac cong ty va cho nen kinh t6 Vi~t

Nam Ben c(;lnh d6, de tai cling de xu~t cac y ki6n nh~m hoan thi~n chinh sach thu6 thu nh~p cua Vi~t Nam

5 San ph~m: Bao cao phan tich, bao cao t6ng hqp, ban ki6n ngh!, 1 bai bao da duqc cong b6

6 Hi~u qua, phtrO'ng thifc chuy~n giao k~t qua nghien Ctru va kha nang ap dl}ng: Cac cong ty c6 phfin tl;li Tp HCM va ca nu6c, cac Cvc thu6, cac ca

quan ho(;lch d!nh chinh sach

CO' quan chii tri

Ngay 01 thang 04 nam 2011

Chii nhi~m d~ tai

DANH Ml)C BANG BIEU

DANH M1)C Tlr VIET TAT

DANH Ml)C HINH VE

DANH Ml)C PHl) Ll)C

GIOI THIJJ:U

MlJCLlJC

D(>NG CUA TRUE THU NH~P DEN cAu TRUC TAl CHINH

1.1 Khai ni~m diu true tai chinh 2

1 2 T 'nh h · 1 · a1 1n~ ~t cua c c nguon a1 · a' ;\ t' · t rg 2

1.2.1 Ngubn tai trg tir ng - 2

' r '1 ' 1.2.2 Nguon tai trg tir von co phan 3

1.3 Cac nghien c(ru vS m6i quan h~ gifra cfiu true v6n va gia tri doanh nghi~p 4

1.3.1 Lythuy~tMM 4

1.3.2 Ly thuy~t danh d6i cfiu true v6n .4

1.3.3 Ly thuy~t tr~t tv phan h~ng 5

14 C , ac ng 1en h'" cu' u ve ;\nh" t: nhh;., d: an o a Uvug en c u ru von a: t'c: 6

1.4.1 Nh6m nhan t6 vi mo 6

1.4.2 Nh61n nhan t6 vi mo 9

1 5 Cac nghien c"lru vS thu~ thu nh~p trong m6i quan h~ v&i cfiu true v6n 10

1 5 1 Quan cti€m Iy thuy~t vs tac d<)ng cua thu~ thu nh~p 1 o 1 5 1.1 Quan di€m cua MM vS lgi th~ tir thu~ cua vi~c vay ng 1 0 1.5 1.2 Cac quan di€m khac vS lgi th~ tir thu~ cua vi~c vay ng 11

1.5.2 Cac nghien c(ru thlJc nghi~m vS tac d<)ng cua thu~ thu nh~p d~n cfiu true v6n trong m6i lien h~ v&i gia tri doanh nghi~p 11

1.5.2.1 Nghien c(ru thlJc nghi~m vS tac d<)ng cua thu~ thu nh~p t~i My 12

1.5.2.2 Nghien c(ru thlJc nghi~m vS tac d<)ng cua thu~ thu nh~p t~i chau Au 14

1.5.2.3 Nghien c(ru thlJc nghi~m vS tac d<)ng cua thu~ thu nh~p t~i chau A -Thai B inh Duang 16

K~t lu~n chuang 1 18

CHUONG 2: PHAN TICH cAu TRUC TAl CHINH CONG TY CO PHAN VIJJ:T NAM 19

2.2 Khao sat cac nhan t6 tac d<)ng d~n du true tai chinh cac cong ty c6 phfin Vi~t

Nam 23

2.2.1 Qua trinh khao sat- thu th~p va xu ly dfr li~u 23

2.2.1.1 G6c d9 doanh nghi~p 23

2.2.1.2 G6c d<) ca quan thu~ 24

2.2.2 K~t qua khao sat v6 cac nhan t6 tac d<)ng d~n cAu true tai chinh 25

2.2.3 K~t qua khao sat tac d<)ng cua nhan t6 thu~ thu nh~p d~n cAu true TC 31

K~t lu~n chuang 2 3 5 CHUONG 3: DJNH LU<}NG cAc NHAN TO TAC D<)NG DEN cAu TRUC TAl CHINH CONG TY CO PILAN VI~T NAM 36

3.1 Cac bi~n s6 va gia thi~t nghien ciru 37

3.1.1 Don bAy tai chinh 37

3.1.2 Chinh sach thu~ thu nh~p 38

3.1.3 Lai suAt 38

3.1.4 Lc;tmphat 39

3.1.5 Tang tru&ng GDP 39

3.1.6 Xu hu6ng cua thi truemg chung khoan 39

3.1.7 Lqi nhu~n 40

3.1.8 Nganh ngh6 kinh doanh 41

3.1.9 Quy tno cong ty _ 41

3 1.1 0 Tri~n v<;mg tang tru&ng 41

3.2 Mo hinh nghien ciru 42

3.3 Thu th~p va xu ly dfr li~u 43

3 4 Ke: t qu a· k'e; 1 1n d'nh t' do"ng cu' a ca' nha" ! ac c n to: v-1 rno" 44

3 4.1 Th6ng ke mota cac bi~n 44

3 4.2 v 6c luqng tham s6 cua ham hbi quy t6ng th~ 45

3.4.3 Ki~m dinh S\f khac bi~t cy 1~ nq tren v6n c6 phfin trung binh gifra khi c6 va khi chua c6 chinh sach thu~ TNCN 50

3.4.4 T6ng hqp k~t qua ki~m dinh tac d<)ng cua cac nhan t6 vi mo 51

3.5 K~t qua ki~m dinh tac d<)ng cua cac nhan t6 vi mo 53

3.5.1 Th6ng ke mota cac bi~n 53

3.5.2.2 Phan tich k€t qua u&c 1ugng nam 2006 58

3.5.2.3 Phan tich k€t qua u&c 1ugng nam 2007 60

3.5.2.4 Phan tich k€t qua u&c 1uqng nam 2008 62

3.5.2.5 Phan tich k€t qua u&c 1ugng nam 2009 66

3.5.2.6 Phan tich k€t qua u&c 1ugng 6 thang d~u nam 2010 68

3.5.3 Ki6m dinh SlJ khac bi~t tY 1~ nq tren v6n c6 ph~n trung binh gifra cac nh6m nganh ngh€ kinh doanh 69

3.5.3.1 Ki6m dinh SlJ khac bi~t tY 1~ nq dai h~n tren v6n c6 ph~n 69

3.5.3.2 Ki6m dinh SlJ khac bi~t tY 1~ t6ng nq tren v6n c6 ph~n 70

3.5.4 T6ng hqp k€t qua ki6m dinh tac d(>ng cila cac nhan t6 vi mo 71

3.6 Nhung h~n ch€ t6n t~i trong vi~c ho~ch d!nh cllu true v6n cila cac cong ty c6 ph~n VN 72

3.6.1 v€ phfa doanh nghi~p 72

3.6.2 v€ phia thi truerng 74

3.6.3 v€ phia chinh phil 77

K€t lu~n chuang 3 80

CHUONG 4: BE XUAT GIAI PHAP HOAN THI~N cAu TRUC TAl CHINH cAc CONG TY CO PIIAN VN TRONG MOl QUAN H~ VCH CHINH SACH THUE THU N~P 81

4.1 D\1' bao tinh hinh n€n kinh t€ Vi~t Nam 82

4.2 D€ xullt giai phap nh~m hoan thi~n vi~c ho~ch d!nh cllu true tai chinh cho cac cong ty VN trong m6i lien h~ v&i chinh sach thu€ thu nh~p 83

4.2.1 Giai phap v€ phia doanh nghi~p 83

4.2.i.l Nang cao h~ s6 tin nhi~m 83

4.2.1.2 Nang cao nh~n thuc va hi~u qua quan tri tai chinh doanh nghi~p 84

4.2.2 Giai phap v€ phi a chinh phil 85

4.2.2.1 Chinh sach thu€ thu nh~p 85

4.2.2.2 H~ th6ng thu€ cila Nha nu&c phai nh~m d€n ml)c tieu hi~u qua va cong b~ng, t~o di€u ki~n tang tich lfiy cho DN 86

4.2.2.3 Xay dlJng mo hinh quan ly thu€ 87

4.3 M(>t s6 y ki€n d€ xullt khac 88

· 4.3.1 Y ki~n v€ Lu~t thu€ thu nh~p 88

4.3.1.1 vfin dS phan djnh gifra chuyen nhuQ'llg v6n va chuyen nhuQ11g chung

khoan 88

4.3.1.2 Vfin dS vS quy djnh khfiu tru thu~ cho cac khofm 16 trong ddu tir chung khoan 89

4.3.1.3 vfin de vs quy dinh qua t~ng Ia chung khoan 89

4.3.2 Thanh l~p t6 chuc danh gia tin nhi~m du nang h.rc va uy tin 90

4.3.3 Hoan thi~n cac quy djnh cua phap lu~t 90

4.3.4 Tuyen truySn, ph6 bi~n ki~n thuc nh~m nang cao tinh chuyen nghi~p cua nha ddu tu ; 91

4.3.5 Khic phvc tinh tqmg bfit can xung thong tin 91

4.3.6 Phat trien thi tru<mg trai phi~u 93

K~t lu~n chuang 4 96

KET LU~N CHUNG

TAl LI:t::U THAM KHAO

PHVLVC

DANH MVC BANG BIEU

Bang 2.1: Kh6i luQllg va ghi tri giao djeh tir 2000- 6 thang d~u nam 2010 22

Bang 2.2: Ty 1~% mue v6n hoa thi truOn.g so v&i GDP nam 2000-2005 22

Bang 2.3: Quy mo tbng tai san eua eong ty trong mftu khao sat 24

Bang 2.4: Ket qua th6ng ke khao sat eae nhan t6 tae d()ng den eAu true v6n a Vi~t Nam 27

Bang 2.5: Ki~m dinh d9 tin e~y th6ng ke eae nhan t6 b~ng One-tailed test 28

Bang 2.6: Ty 1~ eae eae eau tra ICri nh~n duqe d6i v&i m6i nhan t6 tae d()ng.' 29

Bang 2.7: Ket qua tra lai v~ tinh hqp ly eua thue suAt hi~n nay 32

Bang 3.1: Tom t~t eae bien d()e l~p trong mo hinh h6i quy thu nhAt , 40

Bang 3.2: Tom t~t eae bi€n d()e l~p trong mo hinh h6i quy thu hai 42

Bang 3.3: Thf>ng ke mo ta eae bien vi mo tir 2005- 6 thang d~u nam 2010 54

Bang 4.1: Nhu e~u v6n va quy€t dinh tai trq theo ehu ky s6ng eua DN 85

CFO

CTV

DN

DNNN

HOSE

HASTC

ROA

sse

SXKD

TNDN

TNCN

VN

DANH MVC TU VIET TAT

: Giam d6e tai ehinh : cAu true v6n : doanh nghi~p

: Doanh nghi~p nha nu&e :Sa Giao djeh ehung khoan Tp H6 Chi Minh :Sa Giao djeh ehung khoan Ha N()i

: Ty suAt sinh lqi tren tbng tai san

: Uy ban Chung khoan nha nu&e : san xuAt kinh doanh

: Thu nh~p doanh nghi~p

: Thu nh~p ea nhan : Vi~tNam

DANH Ml)C HINH vE

Hinh 2.1: Quy mo thi truemg tnii phi~u Vi~t Nam (cy 1~ tren GDP) so v&i cac nu&c

trong khu VlJC 20 Hinh 2.2 : Gia trj v6n h6a tren ca hai san va Up com (% so v&i GDP) 22 Hinh 2.3 : Ty 1~ nq dai he;tn va t6ng nq trung binh cua cac cong ty niem y~t tren

HOSE giai doe;tn 2005- quy 2/2010 22 Hinh 2.4: Ca c~u cac 1oe;ti hinh doanh nghi~p 24 Hinh 2.5: Muc d<) quan tam d~n c~u true v6n ~ 25 Hinh 2.6: K~t qua tra lCri cho cau hoi "C~u true v6n c6 anh hu&ng d~n gia tri doanh

ng IvP ong Hinh 2.7: Muc d<) tac d<)ng cua cac nhan t6 d~n c~u true v6n (theo Mean) 28 Hinh 2.8: K~t qua tra 1ai cho cau hoi "Chinh sach thu~ thu nh~p tac d<)ng th~ nao

d ;., en cau rue von cua cong ;., t , ;., ? " ty?" 30 Hinh 2.9: Vu tien trong cai each thu~ 31 Hinh 2.10: K~t qua tra 1ai cho cau hoi "thu~ TNDN, thu~ TNCN thay d6i c6 tac

d " 9ng en cau rue von d;., ;., t , ;., kh" ong ?" 33 Hinh 2.11: K~t qua tra 1ai cho cau hoi xu hu&ng cua cy 1~ nq trong c~u true v6n khi

giam thu~ TNDN va TNCN 34 Hinh 3.1: Ty 1~ nq dai he;tn va t6ng nq tren v6n c6 phfin TB 2005-2010 55 Hinh 3.2: Thu~ su~t thu~ TNDN giai doe;tn 2005-2010 56 Hinh 3 3: Ty tr9ng nq dai he;tn va nq ng~n he;tn trung binh cua cac cong ty VN 73 Hinh 3.4: Quy mo thi truang trai phi~u cac qu6c gia chau A tinh d~n quy 3 nam

2010 (%so v&i GDP) ~ 75 Hinh 3.5: Ca c~u thi truemg trai phi~u cac qu6c gia chau A tinh d~n quy 3 nam

2010 75 Hinh 4.1: Dg bao t6c d<) tang tru&ng GDP cac nu&c chau A

giai doe;tn 2011-2020 82

Bang cau hoi thir hai (CO' quan thu€) Muc d9 tac d()ng cua cac nhan t6 d€n c~u true Uti chinh & VN

Db thi th6ng ke cac nhan t6 tac d()ng c~u true titi chinh Th6ng ke cac nhan t6 vi mo tac d()ng c~u true titi chinh K€t qua kiSm dirih tac d9ng cua cac nhan t6 vi mo D\I bao kinh t€ VN 2011-2015

LffiMODAU

Qul!m tri tai chinh doanh nghi~p khong chi la v~n dS qul!m ly vi mo trong

ph~m vi m6i cong ty ma thl,fc SlJ con c6 y nghia gia tang tich lfiy tir n()i b() nSn kinh

t~, hu6ng t&i m()t nSn kinh t~ phat tri~n 6n dinh tren nSn Umg phat tri~n bSn vfrng

cua cac doanh nghi~p Cac quy~t dinh tai chinh c6 y nghia r~t quan trQng, c6 m6i lien h~ ch~t che va dSu hu6ng t&i mvc tieu t6i da h6a gia tri cong ty, trong d6

nghien c(ru c~u true tai chinh la di~m nh~n quan tn;mg trong vi~c thl,fc hi~n mvc tieu

nay Cac nghien c(ru tiSn dS va b~ng chung thl,l'c nghi~m da cho th~y quy~t dinh llJa

ch9n cftu true tai chinh khong phai chi la san phftm cua cac nhan t6 d~c trung rieng

cua cong ty ma con la k~t qua cua SlJ diSu hanh cua chinh phu, khung lu~t phap, tinh

hinh kinh t~ vi mo t~i qu6c gia ma cong ty d6 dang ho~t d()ng Vi th~, vi~c xem xet

tac d()ng cua cac nhan t6 d~n SlJ hinh thanh c~u true tai chinh la h~t sue c~n thi~t, d~c bi~t trong b6i canh cua Vi~t Nam- khi tinh chuyen nghi~p trong quan tri tai

chinh cua cac cong ty chua cao

Trong s6 cac nhan t6 tac d()ng d~n cftu true tai chinh cua doanh nghi~p, nhan t6 chinh sach thu~ thu nh~p - bao g6m thu~ thu nh~p doanh nghi~p va thu~ thu nh~p

ca nhan - da duqc cac ly thuy~t tai chinh va nhiSu nghien cuu thl,l'c nghi~m tren th~

gi&i xac nh~n la c6 tac d()ng dang k~ d~n SlJ llJa ch9n cac ngu6n tai trq cua doanh

nghi~p Ngoai ra, xem xet chinh sach vi mo cua cac qu6c gia tren th~ gi&i cling c6

th~ nh~n th~y r~g chinh sach thu~ thu nh~p luon gifr m()t vai tro quan trQng trong vi~c diSu ti~t nSn kinh t~ Qua th~t, m6i SlJ diSu chinh chinh sach thu~ a nhiSu qu6c gia, di~n hinh nhu My' chau Au dSu duqc xay dl,l'ng tren nSn tang phan tich anh huang cua n6 d~n ho~t d()ng cua cac cong ty

Tuy nhien a Vi~t Nam trong nhfrng nam vira qua, dubng nhu vai tro cua

chinh sach thu~ d6i v&i vi~c ho~ch dinh cftu true tai chinh con bi xem nh~ Vi~c ho~ch dinh cftu true tai chinh cua cac cong ty Vi~t Nam mang tinh tg phat cao, thi~u

chuyen nghi~p, it can nhic d~n cac nhan t6 anh huang Chinh sach thu~ thu nh~p

cua Vi~t Nam duqc xay dl,fng m()t each d()c l~p, chua t~o duqc SlJ gin k~t v&i d()ng

ll,l"C phat tri~n cua cac doanh nghi~p

Xuftt phat tu th\fc tr~ng tren, dS tai "Tac d()ng cua thu~ thu nh~p d~n ho~ch djnh ciu true tai chinh cua cac cong ty cB phftn t~i Vi~t Nam" duqc l\fa ch9n nghien cl:ru, v6'i kY v<;mg xac djnh muc d() tac d()ng cv th~ cua nhan t6 chinh

sach thue thu nh~p den vi~c hinh thanh cfiu true v6n cua cac cong ty c6 phin trong

bbi canh Vi~t Nam Tu d6, tim ra nguyen nhan, nhfrng h~n che con tbn t~i d~ dS

xufit giai phap nh~m hofm thi~n vi~c ho~ch djnh cfiu true v6n cho cac cong ty, cilng nhu dua ra nhfrng khuyen nghi nh~m hoan thi~n chinh sach thue cua Vi~t Nam

D~ th\fc hi~n mvc tieu tren, dS tai da tien hanh:

• N ghien cuu t6ng quat d~ xac dinh nhfrng nhan t6 nao th\fC S\f anh huang den

vi~c hinh thanh cftu true v6n cua cac cong ty c6 phin trong b6i canh Vi~t Nam,

bao g6m ca nhan t6 vi mo va vi mo, trong d6 c6 nhan t6 chinh sach thue TNDN

va thue TNCN

• Danh gia muc d() tac d()ng C\l th~ cua rung nhan t6 den vi~c ho~ch djnh cftu true tfti chinh, qua d6 lam ro muc d() tac d()ng cua nhan t6 chinh sach thue thu nh~p

trong tuong quan v6'i tac d()ng cua cac nhan t6 vi mo va vi mo n6i tren

DS tai ch9n m~u nghien cuu la 219 cong ty niem yet tren Sa giao dich chung

khoan Tp HCM (HOSE) trong giai do~n 2005- thang 6/2010, khong bao gbm ngan

hang, cong ty bao hi~m, cong ty chung khoan, cong ty tai chinh va cac quy diu tu

Ly do ch9n m~u nghien cuu nhu tren la do gia tri niem yet tren HOSE chiem d~n 93,47% t6ng gia tri niem yet tren toan thi tru0ng M~t khac, tru6'c nam 2005,

vi~c cong b6 thong tin va luu trfr dfr li~u chua th~t S\f diy du Giai do~n 2005-2010 duqc xem la giai do~n phat tri~n cua thi tru0ng tai chinh Vi~t Nam v6'i thong tin va cac dfr li~u vS cac cong ty niem yet duqc luu tru m()t each diy du hon M~c du c6

nhfrng cong ty trong m~u chi m6'i niem yet trong giai do~n gin day nhung dS tai da

thu th~p diy du bao cao tai chinh cua nhfrng cong ty nay k~ tU nam 2005 den nay

Ben c~nh d6, dS tai cilng tien hanh khao sat b~ng bang cau hoi v6'i cac cong

ty va nhfrng can b(), chuyen vien thu~ 6 Cvc thue Tp.HCM va cac chi eve tr\fc

thu()c

DS tai sir dvng ket hqp hai phuong phap dinh tinh va dinh luqng d~ lam sang

to cac vAn dS cua mvc tieu nghien cuu Cv th~ la:

- Phan tich so sanh ket hqp v6'i vi~c sir dvng cac bang bi~u, db thi nh~m lam ro

vi~c h,ra chQn d.u true v6n cua cac cong ty c6 phfin Vi~t Nam niem y~t tren

HOSE

- Phuong phap hbi quy (don bi~n va da bi~n) de xac dinh tac d()ng cua cac nhan t6

vi mo va cac nhan t6 kinh t~ vi molen du true v6n cua cac cong ty

- Phan tich cac thanh t6 ca bfm chi phbi quy~t dinh cfm true v6n thong qua diem s6 cac nhan t6 thu th~p tu cu()c khao sat nha quan tri doanh nghi~p, nha dfiu tu

va CO' quan thu~

Vng v6i cac phuong phap tren day, hai d~ng du li~u duqc sir d1,mg:

- Dfr li~u thu c~p (la ngubn du li~u chu y~u sir dvng trong phan tich th6ng ke va

h6i quy), cac dfr li~u trong nh6m nay bao gbm dfr li~u v~ c~u true v6n, dfr li~u vi

mo ( t6ng tai san doanh nghi~p, tang tru6ng thu nh~p, ) va dfr li~u v~ cac nhan

t6 vi mo nhu lai su~t, 1~ phat, GDP, Vn-index, thu€

- Dfr li~u sa c~p duqc thu th~p tu cu()c khao sat tqrc ti~p cac doanh nghi~p, nha

dfiu tu Va CO' quan thu~

D~ tai duqc k€t c~u lam 4 chuang, cv the nhu sau:

CHVONG 1: Cac nghien cuu v~ c~u true tai chinh va tac d()ng cua thu€ thu nh~p

d~n c~u true tai chinh

CHVONG 2: Phan tich c~u true tai chinh cong ty c6 phfin VN

CHVONG 3: Dinh luqng cac nhan t6 tac d()ng d~n c~u true tai chinh cong ty c6

phfin VN

CHVONG 4: D~ xu~t giai phap hoan thi~n c~u true tai chinh cac cong ty c6 phfin

trong m6i quan h~ v6i chinh sach thu€ thu nh~p

CHUONG 1:

eAe NGHIEN eiru

vt eAu TRUe TAl

1.1 Khai ni~m c~u true tai chinh

C~u true tfti chinh la SlJ kSt hqp gifra d.u true v6n v&i ng ng~n h~n khong thuemg

xuyen C~u true v6n duqc dinh nghia la S\f kSt hqp cua nq ng~n h~ thuemg xuyen, nq dai

h~n, c6 phftn uu dai, va v6n c6 phftn thuemg, duqc su dvng d~ tai trq cho quySt dinh dftu tu cua doanh nghi~p N9i dung ca ban trong ho~ch dinh c~u true tai chinh la xac dinh d.u true

v6n, vi v~y v~n d~ chu d~o cftn giai quySt chinh Ia nghien c(ru v~ c~u true v6n cong ty Vi~c

ll)'a chc,m cy tn;mg hqp ly cho m6i ngu6n tai trq d~ hinh thanh cftu true v6n phil hqp cho m6i

doanh nghi~p la m9t trong nhfrng quySt dinh tai chinh quan trQng D6 cling la thach thuc

khong nho d6i v&i nha quan tri doanh nghi~p Cftn c6 m9t S\f nh~n thuc ro rang v~ uu nhuqc

di~m cua cac ngu6n tai trq, tren ca sa d6 m&i c6 th~ dua ra quySt dinh tai trq dung dfu

1.2 Tinh hai m~t ctia cac nguAn tai trq

1.2.1 Ngu3n tai trq tir nq

M9t trong nhfrng uu di~m 16n nhftt cua vi~c tai trq b~ng ng thay cho v6n chu s& hfru d6 la lai vay t~o ra lqi ich tlr cim ch~n thuS cho doanh nghi~p, do lai vay duqc trir ra khoi

thu nh~p chiu thuS, lam giam s6 thuS thu nh~p ma doanh nghi~p phai n<)p

a goc d9 nha dftu tu, ti~n Iai ttr vi~c cho vay chi chiu thus thu nh~p & cftp d9 ca nhan, trong khi d6, c6 rue hay cac hinh thuc thu&ng khac cho chu s& hfru phai chiu thuS thu nh~p

a ca c~p d9 ca nhan va c~p doanh nghi~p

Ngoai ra, nq giup cho cac nha quan ly doanh nghi~p th~n trQng han khi dftu tu Thl)'c

tS cho thfty, d6i v&i cac cong ty thira thai ti~n m?t va khong c6 kha nang tangtnr&ng nhanh,

cac nha quan ly thuemg c6 khuynh huang dftu tu ti~n vao nhfrng dl)' an c6 hi~u ung danh bong hinh fmh nhung khong hi~u qua, ho?c tang chi phi d~ t~o ra tang tru&ng Nhfrng d\f an

ki~u nay khong huang t6i mvc tieu t6i da h6a gia tri cong ty Thu~t ngfr tai chfnh gQi vi~c

nay la "over investment" - dftu tu qua muc NSu khong giam sat ch?t che thi hi~u ung dftu

tu qua muc nay se xay ra nhi~u Nguqc l~i, nSu ngu6n tai trq lang thi se ngan can ho?c

·giam b&t vi~c dftu tu thai qua Do v~y khi tang cy trQng ng trong c~u true v6n cua doanh

nghi~p, d6ng nghia v&i tang cuemg S\1' quan ly giam sat, se lam giam chi phi d~i di~n

Tuy nhien, cong ty khong th~ t6i da h6a ng Khi cy trQng ng c6 xu huang gia tang, tinh tr~ng khanh ki~t tai chinh va nguy CO' pha san c6 th~ xay ra nSu khong dam bao duqc tfnh thanh khoan M?t khac, nhfrng cong ty c6 cy 1~ nq cao se e ng~i trong vi~c n~m b~t

nhfrng ca h9i dAu tu HQ cling c6 khuynh hu6ng giam b61: nhfrng chi phi t~o ra hi~u qua trong tuang lai nhu chi phi nghien ctru phat tri~n, chi phi d~mh cho dao t~o nhan sg, xay

dlJllg thuang hi~u KSt qua Ia, nhfrng cong ty nay b6 qua nhfrng CO' h9i d~ tang gia tri

doanh nghi~p Ngoai ra, cong ty c6 mire ng cao con t~o ra S\f mau thu§:n gifra cac cht.i ng va

cac c6 dong khi cong ty sip phai ngirng h9at d9ng d~ tn1 ng Khi d6, cac c6 dong se tim each dAu tu du6i mire - "under investment"' me Ia hQ se t~p trung dAu tu vao nhfrng dg an

c6 rt.ii ro cao va t~o ra gia tri thAp trong tuang lai nhung c6 th~ dem l~i ti6n m~t dS chia c6

t(rc ngay Trong khi d6 nhfrng cht.i ng l~i mu6n cong ty dAu tu vao nhfrng dg an it rt.ii ro va t~o dugc gia tri cao trong tuang lai Mau thu§:n vi thS phat sinh, vAn d6 nay gQi Ia chi phi d~i

di~n ct.ia ng

1.2.2 NguAn titi trQ' tir v6n ca phAn

Tai trg bing v6n c6 phAn c6 uu diSm Ia giup cong ty girun thiSu rt.ii ro han tai trq bfulg ng vay M9t cong ty cAn can bing tY trQng gifra nq va v6n cht.i s& hfru dS gift cho n6

luon trong tinh tr~nh tai chinh lanh m~nh

M9t uu diSm khac ct.ia v6n cht.i s& hfru Ia truemg hgp khi thi truemg dinh gia c6 phAn ct.ia cong ty cao han gia tri n9i t~i (overprice), vi~c phat hanh c& phAn trong truemg hgp d6

se t~o ra lgi nhu~n tai chinh cho cong ty, va thgc chAt Ia tang phAn lgi nhu~n cho nhfrng nha d~u tu hi~n hfru

Ben c~nh uu diSm, m9t trong nhfrng diSm khong thu~ lqi ct.ia v6n c6 phAn d6 Ia chi

phi su dvng v6n cao Vi~c nay cling v6i tinh chAt khong duqc miSn trir thuS lam cho chi phi

si'r dvng vbn c6 phAn cao han chi phi su dvng vbn ct.ia nq Them vao d6, khi tY trQng vbn c6 phAn cang cao, s6 luqng c6 dong cang nhi6u thi ap lgc v6 k)r vQng ct.ia nha dAu tu cling nhu

S\f quan ly, giam sat CUa hQ len cac nha di6u hanh cong ty cang 16n

T6m lqi, m6i thcmh phfm trong cdu true v6n ttJu thi hi~n tinh 2 m(jt nhu tren, cdc giam abc ted chfnh cdn phai phan tfch VQ [ifa ch<;m XGC ajnh cdu true vbn 1111tlC tieu phu h(J'p vo·i a{jc thu cua cong ty thi se iJqt 1111tlC tieu kjJ w;mg

1.3 Cac nghien cfru v~ mBi quan h~ giii'a cfiu true v6n va gia trj doanh nghi~p

Lga chQn cAu true v6n phu hgp v6i doanh nghi~p Ia kSt qua ct.ia m9t t~p hgp cac

quySt dinh tai chinh phirc t~p nhim hu6ng dSn mvc tieu tren hSt Ia tbi da h6a gia tri doanh nghi~p Cac truemg phai ly thuySt da dugc hinh thanh v&i nhi6u l~p lu~n va bing chirng thgc

nghi~m nghh~n euu vS e~u true v6n va gia tri doanh nghi~p dS phan anh qua trinh ra quySt

dinh nay

1.3.1 Ly thuy~t MM

Nghien eUu nSn Umg quan trQng d§.u tien vS e~u true v6n eua doanh nghi~p duge dS

xu~t b&i hai nha nghien euu Modigliani va Miller (M&M) vao nam 1958 Dga tren eae gia dinh vS thi truemg v6n hoan hao, M&M (1958) eho r~ng: trong diSu ki~n thi truemg v6n hoan hao thi e~u true v6n d9c l~p v&i gia tri doanh nghi~p, rue la gia tq cua m9t doanh

nghi~p dugc xac djnh bai tai sim C\1 thS a CQt ben trai cua bimg can d6i kS toan, chu khong phai dugc xac dinh bai cy 1~ chung khoan ng hay chl:rng khoan v6n do doanh nghi~p phat hanh Cae c~u true v6n khac nhau - me la SlJ kSt hgp ng va v6n c6 ph§.n theo cac tY trQng khac nhau - dSu dftn dSn gia tri doanh nghi~p nhu nhau M&M h6 trg cho ly thuySt cua minh bing l~p lu~n ring: m9t qui trinh mua ban song hanh se ngan eh~n vi~e cac doanh

nghi~p tuong duong nhau c6 gia tri thi truemg khac nhau chi bai vi c6 c~u true v6n khac

nhau

Mi;ic dit thi truimg v6n trong thvc ti khong hocm hao nhu cdc gia ajnh cua M&M nlnmg ly thuyh cua M&M ail iJijt nJn tang quan trQng cho cdc nha hQC thugt tiip tl,IC nghien c{ru vJ cdu true v6n Sau ly thuyit M&M la sv bung n6 cdc truimg phdi nghien c{ru vJ cdu true win Nhil:ng truimg phdi ly thuyh n6i bgt nghien CUu vJ cdc vdn aJ nay la Ly thuyh ildnh a6i cdu true v6n, Ly thuyit trgt tv phan hr;mg

1.3.2 Ly thuy~t danh dBi ciu true vAn

Truemg phai ly thuySt nay eho r~ng cac cong ty xac dinh tY 1~ ng t6i uu cua cong ty

cua hQ b~ng each din nhic gifra nhfrng lgi ich eua ng va cai gia phai tra cua vi~c su dvng

ng, trong diSu ki~n tai san cua cong ty va cae kS ho~ch d§.u tu khong thay d6i

Trong truemg phai nay, theo quan diSm vS danh d6i gifra "thuS va pha san", Modigliani va Miller (1963), Kraus va Litzenberger (1973), Kim (1978), DeAngelo va Masulis (1980) cho r~ng lgi ich cua tai trg b~ng ng la dugc giam trir s6 thuS ma cong ty phai n9p - do cong ty phai tra Hii vay - duge can nhic danh d6i v&i vi~c vay ng lam gia tang kha nang xay ra nhfrng kh6 khan vS tai ehinh la chi phi ki~t qu~ tai chinh va chi phi pha san T~i diSm t6i uu eua c~u true v6n, lgi ich va b~t lgi cua vi~e vay ng la can b~ng

PV(gid tri doanh nghi?p c6 n(J')

=

PV(gid tri doanh nghi?p +

khongsu d1,1ng n(J')

PV(tdm ch&n thui)

PV(chi phi ki?t qu? tai chinh)

0 khia qmh "chi phi d?i di~n", Jensen va Meckling (1976), Jensen (1986), Myers (1977), Stulz (1990) cilng nhu Hart va Moore (1994) cho r~ng nq lam ghim nhy b6t cac vAn

dS ric r6i cua dong tiSn n,r do Cac cong ty tai trq bkg nq chju slJ giam sat ch~t che hon tir phia cac chu nq Tuy nhien, nq l?i gay ra mau thufin va chi phi d?i di~n nay sinh gifra cb dong va trai chu

Ly thuySt danh dbi truy6n th6ng th~t ra hi sv bb sung cho ly thuySt CTV cua MM b&i

vi n6 chi xem xet them tinh hu6ng 2 gia djnh cua djnh de MM bj pha va, d6 la gia djnh khong c6 thuS va khong c6 chi phi pha san Trong ly thuySt danh dbi truy6n th6ng, nhiSu

lu~n di~m duqc dung d~ giai thich vi sao cac cong ty c6 ging di6u chinh cAu true v6n cua h9

d?t dSn mQt mvc tieu nao d6 Ty 1~ don bAy cling phv thu<)c vao cac rang bu<)c tren hqp d6ng vay nq, kha nang ki~m soat, va uy tin cua nha quan trj Harris va Raviv (1991) cho

r~ng c6 m<)t m6i tuong quan nghjch gifra nq va chi phi d?i di~n Diamond (1989) cho thAy

r~ng nhfrng cong ty tang truang va da tirng vay nq thi c6 xac suAt pha san va chi phi d?i di~n tuong d6i thAp, cac cong ty nay se tai trq b~ng nq nhi6u hon so v&i nhung cong ty m&i thanh

1~p

Myers (1984) da chi ra r~ng ly thuySt danh dbi ham y tY 1~ nq cua cong ty se di6u

chinh dSn h1c d?t mire t6i uu cua cAu true v6n ho~c d?t cAu true v6n mvc tieu

Sv ra dai cua ly thuySt danh dbi giup giai thich duqc nhi6u khac bi~t v6 cAu true v6n trong cung nganh, nhung l?i khong th~ giai thich duqc ly do t?i sao cac doanh nghi~p sinh lqi nhAt trong nganh l?i thuemg c6 cAu true v6n bao thu nhAt E>i6u nay da dfin dSn sv ra dai cua m()t ly thuySt c?nh tranh v6i n6, chinh la ly thuySt tr~t n,r phan h?ng

1.3.3 Ly thuy~t tr~t t\1' phan h~ng

Truemg phai ly thuySt nay- tieu bi€u la Ross (1977), Leland va Pyle (1977), Myers

va Majluf(1984)- cho r~ng cac cong ty Iva ch9n gifra ngu6n tai trq n9i bQ va ngu6n tai trq

tir ben ngoai, giua phat hanh ;m6i chung khoan nq hay chung khoan v6n theo m9t tr~t n,r

phan h?ng Theo d6, d~u tu se duqc tai trq tru6c tien b~ng ngu6n v6n n9i b(), sau d6 m6i

dSn ngu6n tai trq ben ngoai Phat hanh nq m6i duqc uu tien sir dvng tru6c phat hanh v6n cb

nhftt Ly thuy~t mly xuftt phat ru vftn d6 bftt can xung thong tin t6n t~i tren thi truemg tai chinh Theo Myers va Majiuf (19.84 ), ngoai chi phi giao dich khi phat hanh c6 phfin m&i, cac cong ty con phai chftp nh~n chi phi phat sinh do vftn d6 bftt can x1Xng thong tin khi~n cho ngu6n tai trq ben ngoai Ia v6n c6 phfin phat hanh m&i c6 chi phi d~t do hon so v&i ngu6n tai

trq n9i b9 va nq vay Theo Iy thuy~t tr~t 1\f phan h~ng, nhfrng thay d6i trong cy I~ nq khong xuftt phat ru nhu cfiu phai d~t d~n m9t cy I~ nq mvc tieu, rna Ia ill nhu cfiu phai huy d9ng d~n ngu6n tai trq ben ngoai khi ngu6n tai trq n9i b9 da duqc sfr dvng h~t Vi th~ trong quan diem cua truemg phai Iy thuy~t nay, khong c6 khai ni~m cy I~ nq t6i uu

M~c du Iy thuy~t tr~t 1\f phan h~;mg kern thanh cong trong vi~c giai thich S\f khac bi~t

trong cy I~ nq gifra cac nganh nhung Iy thuy~t nay hfru ich trong vi~c giai thich ~i sao cac cong ty c6 kha nang sinh Iqi nhi6u I~i vay it hon cac cong ty sinh lqi it

Cdc nghien citu vi m6i quan h~ giua cdu true v6n vo·i gid trt doanh nghi~p ail cung cdp h~ th6ng ly lwjn nhiim giai thich Sl! hra chr;m cdu true v6n cua cdc cong ty trong tl·nrc ti,

a6ng thai cung cdp C(J sa ndn tang cho Vi~c aua ra quyif ajnh t{zi tr()' aam bao l1'l¥C fieu t6i

aa h6a gid trj doanh nghi~p

1.4 Cac nghien cfru v~ nhan t8 anh hm'Yng d~n ciu true van

Cac ly thuy~t va nghien CUu ti6n d6 da dua ra nhi6u tranh lu~n v6 cac nhan t6 anh

hu<mg d~n S\f ll,l'a ch9n cftu true v6n cua doanh nghi~p Cho d~n nay, v~n chua c6 m9t S\f th6ng nh<it v6 v<in d6 nay Quan diSm v6 v<in d6 nhan t6 nao anh hu<mg d~n c<iu true v6n cua truemg phai ly thuy~t tr~t 1\f phan h~ng va truemg phai ly thuy~t danh d6i cftu true v6n

thuemg trai nguqc nhau Nhi6u nghien cUu thl,l'c nghi~m da duqc ti~n hanh nhAm lam sang to vftn d~ nay Sau day la m9t s6 nhan t6 chinh tac d9ng d~n cftu true v6n cua doanh nghi~p,

duqc chia thanh hai nh6m nhu sau:

1.4.1 Nhom nhan t8 vi mo

• LQ'i nhu~n:

Theo ly thuy~t danh d6i cftu true v6n, nhfrng cong ty c6 lqi nhu~n cao thi duqc k)r

v9ng chi phi ki~t qu~ tai chinh se & muc thftp va tdm ch~n thu~ tu nq se cao Do d6, xet v6 khia c~nh danh d6i lqi ich gifra tftm ch~n thu~ thu~ va chi phi ki~t qu~ tai chinh thi cong ty

c6 lqi nhu~n cao se thuemg sfr d1,1ng nhi6u nq Them vao d6, Jensen (1986) cling cho rAng &

khia c~nh chi phi d~i di~n, nhfrng cong ty c6 lqi nhu~n cao thuemg g~p phai nhfrng vdn d6

nghiem trQng v6 dong ti6n 1\f do H9 c6 khuynh huang sfr d1,1ng nq nhi6u nhu m9t each dS

giam nhfrng v§n dS lien quan dSn chi phi d~i di~n, nha vao sv giam sat ch~t che do nq t~o

ra Ung h9 cho quan diSm tren Ia cac nghien c(ru tht,rc nghi~m cua Dammon va Senbet (1988), Givoly et al (1992)

Tnii v&i quan diSm tren, ly thuySt tr~t tt,r phan h~ng v&i cac b~ng ch(rng thvc nghi~m

cua Kester (1986), Baskin (1989), Shyam Sunder va Myers (1999), Deesomsak, Paudya1,

va Pescetto (2004) l~i tranh lu~n r~ng cac cong ty thich ngubn tai trq n<)i b9 hon ngubn tai trq ben ngoai Vi v~y, nSu quySt djnh ddu tu va quySt djnh phan ph6i c6 djnh, nhfrng cong

ty c6 nhiSu lqi nhu~n qua thai gian se it su dt,mg nq hon

• Quy mo cong ty:

Marsh (1982) va Chittenden et al (1996) cho r~ng cac cong ty c6 quy mo l&n va da

d~ng h6a linh V\fC ho~t d<)ng thi rui ro pha si'm se th§p hon SO v&i cac cong ty nho, do cong

ty l&n c6 thS t~n dl,mg lqi thS quy mo l&n trong vi~c tang nq vay dai h~n Them vao d6, hQ thuang c6 m9t m6i quan h~ t6t v&i thi truang tai chinh nen chi phi d~i di~n lien quan dSn nq cling it hon Do d6, theo ly thuySt danh d6i c§u true v6n, nhfrng cong ty c6 quy mo l&n thuang su d\mg nhiSu nq

Ly thuySt tr~t tt,r phan h~ng v&i cac nghien c(ru cua Kester(1986), Titman va Wessels(1988) l~i giai thich r~ng c6 m<)t m6i quan h~ nghjch chiSu gifra quy mo cong ty va

cy 1~ nq, cling nhu gifra cy 1~ nq v&i thai gian ho~t d<)ng cua cong ty Cong ty c6 quy mo l&n thuang c6 danh ti~ng va c6 thai gian ho~t d<)ng dai Do d6 hQ c6 thS d@ dang phat hanh c6

phdn hon cac cong ty nho Fama va Jensen (1983), Rajan va Zingales (1995) cling dbng

thu~n v&i quan di~m tren va giai thich r~ng cac cong ty l&n c6 khuynh hu&ng cong b6 thong tin ra ngoai nhiSu hon cac cong ty nho, dftn d~n hQ phat hanh c6 phdn ra thi truang d@ dang hon.Vi th~ hQ c6 khuynh hu&ng sir d\mg v6n c6 phdn nhiSu hon, cy 1~ don bAy th§p

• CO' hQi tang trmrng:

Tang truemg lam gia tang chi phi ki~t qu~ tai chinh, hlm giam cac v§n dS lien quan

d~n dong tiSn 1\f do, nhung l~i lam trAm trQng v§n dS chi phi d~i di~n cua nq Cong ty tang truemg cao se t~o ra m9t gia tri l&n honcho cac c6 dong Vi v~y, truang phai ly thuy~t danh

d6i rna tieu bi~u la Myers ( 1977) cho r~ng cac cong ty c6 ca h9i tang truemg cao se it su

dt,mg nq Long va Malitz (1985) cung c§p b~ng chung thvc nghi~m ling h9 cho l~p lu~n nay

Nguqc l~i, ly thuySt tr~t tt.r phan h~ng v&i cac nghien Clru cua Shyam- Sunder va Myers (1999), Adam va Goyal (2007) ham y r~ng cong ty c6 ca h<)i tang truemg thi ddu tu cang hl.c cang nhiSu, rna Iqi nhu~n giu I~i thi co gi&i h~n, do do, theo thai gian, hQ se phai

dung ngu6n Uti trq ben ngoai 1a nq vay Vi thS, tuong quan gifra ca h9i tang tru&ng va cy 1~

don bay 1a cung chiSu

• Tai san hftu hinh:

Theo 1y thuySt danh d6i, c6 m9t m6i tuong quan thu~ chiSu gifra quy mo tai san hfru

hinh va tY 1~ nq Cong ty nao c6 tai san hfru hinh nhiSu thi tY 1~ nq se cao, va nguqc 1~i tai

san vo hinh nhiSu thi se su dvng it nq

Ly thuySt tr~t tv phan h~ng thi c6 quan diSm nguqc 1~i Do ySu t6 b~t can xirng

thong tin th~p a nhung cong ty co tai san hfru hinh nhiSu nen vi~c phat hanh v6n c6 phfin a

nhfrng c6ng ty nay chi phi se re hon KSt qua 1a, tY 1~ nq se th~p d6i v&i nhfrng cong ty c6 tai san huu hinh nhiSu

• D~c di~m cua san phim:

Theo Titman (1984 ), nhfrng cong ty san xu~t nhfrng san ph§m d9c dao, sfr dvng

nhfrng ngu6n h,rc chuyen bi~t nhu cong ngh~, con ngueri va hQ cling thuerng dfiu ttr cao cho · chi phi nghien c(ru phat triSn Vi thS, cac cong ty nay thuerng se sfr dvng tY 1~ nq th~p

• Rui ro cua cong ty:

Theo 1y thuySt danh d6i du true v6n, nhfrng co~g ty c6 nii ro kinh doanh cao, vi~c

vay nq nhiSu c6 thS gay ra thi~t h~i cho c6 dong nen hQ se duy tri tY 1~ nq th~p

Con theo 1y thuySt tr~t tv phan h~ng, nhfrng cong ty c6 nii ro 1&n, gia chung khoan dao d9ng nhiSu thi b~t can xung thong tin se gia tang Do d6, nhfrng cong ty c6 nii ro cao thi

se h,ra chQn nq nhiSu hon v6n c6 phfin

• Chu kjr tang trmrng cua doanh nghi~p:

T~i m6i thai kY phat triSn trong chu kY s6ng do tac d9ng cua nii ro kinh doanh cua m6i giai do~n khac nhau do d6 cftn ho~ch dinh c~u true v6n phil hqp nh~m dam bao mvc

tieu t6i da h6a gia tri doanh nghi~p

• D~c di~m nganh:

Theo 1y thuySt danh d6i, nhfrng nganh c6 nii ro kinh dminh th~p, thu nh~p 6n dinh va

tai san hfru hinh nhiSu thi tY 1~ nq thuerng se _a mire cao bai vi nhfrng nganh nay duqc kY

vQng chi phi ki~t qu~ tai chinh 1a th~p va c6 dong tiSn 6n dinh, va nguqc 1~i

Haris va Raviv ( 1991) chi ra r~ng cac cong ty trong cung m9t nganh thi thuerng d6i m~it v&i cac v~n dS gi6ng nhau, nen cac giam d6c tai chinh thuerng c6 khuynh hu&ng sfr

d\lng cy 1~ nq trung binh cua nganh nhu m9t tieu chu§n khi xac dinh tY 1~ nq cua cong ty

minh Do d6, Gilson (1997), Hull (1999), Hovakimian et al (2001), Faccio va Masulis (2005) cho r&ng cy I~ nq trung binh nganh thu<mg xAp xi cy I~ nq m\lc tieu cua _cong ty

Tuy nhien, theo ly thuySt tr~t tg phan h~g v&i nghien cuu cua Balakrishnan va FOX (1993) thi cy I~ nq trung binh nganh khong lien quan tn,rc tiSp dSn cy I~ nq cua cong ty, n6 chi Ia m9t muc mang tinh chAt tham khao

• Kha nang ti~p c~n thj trtrirng vAn:

Khia c~nh tiSp c~n thj tru<mg v6n dong m9t vai tro quan trqng trong vi~c ly giai sv khac bi~t trong cAu true v6n gifra cac cong ty Nhfrng cong ty tiSp c~n thi tru<mg nq kh6 khan se gia tang ng!l6n tai trq thong qua phat hanh v6n c6 phfu Ben c~nh d6, nguai ta thu<mg sir d1:1ng kha nang tiSp c~ thi tru<mg v6n d~ xSp h~ng tin nhi~m cua m9t cong ty, do

d6 nhfrng cong ty duqc xSp h~ng tin nhi~m t6t se c6 m9t cy I~ nq cao

Tuy nhien, ly thuySt tr~t tg phan h~ng l~i c6 quan diSm nguqc l~i M9t cong ty c6

xSp h~ng tin nhi~m cao c6 nghia Ia c6 it vAn d~ bAt can xtrng thong tin KSt qua, cong ty c6 xSp h~ng tin nhi~m cao se sir d1:1ng it nq va nhi~u v6n chu sa hfru

1.4.2 Nhom nhan tA vi mo

• Tinh hinh kinh t~ vi mo:

Gertler va Gilchrist (1993) cho r&ng trong thai IcY n~n kinh tS tang truang, gia chtrng

khoan tang, chi phi pha san duqc IcY vqng giam, thu nh~p chju thuS gia tang, ti~n m~t tang

va ca h9i dAu tu tang KSt qua Ia, theo ly thuySt danh dbi, cac cong ty se vay nq nhi~u bon trong thai IcY n~n kinh tS tang truang

Nguqc l~i, theo ly thuySt tr~t tg phan h~ng, cy I~ nq se giam trong thai IcY n~n kinh tS tang truang bai vi ngu6n tai trq n9i b9 cong ty gia tang khi n~n kinh tS tang truang Do d6,

cong ty se it phat hanh nq

• L~m phat:

Taggart (1985) chi ra r&ng gia trj thvc cua cim ch~n thuS do nq se gia tang nSu l~m ·

phat duqc IcY vqng gia tang Do d6, theo ly thuySt danh dbi cAu true v6n, cy I~ nq se c6 m6i quan h~ thu~n chi~u v&i l~m phat Quan diSm nay duqc ung h9 b&ng nghien cuu cua Frank

va Goyal (2007)

Cac nghien cuu v~ thi truang (market timing) ci1ng cho r&ng khi l~m phat tang thi cy

I~ nq cfing gia tang bai vi nha quan tri se phat hanh nq khi Icy vqng l~m phat cao bon Hli suAt

hi~n hanh

• Thu~:

ThuS suftt cao thi lam gia tang lqi ich cua thuS tir nq Bradley et al (1984), theo quan

di~m cua ly thuySt danh dbi cftu true v6n, cho rAng lqi ich tftm chin thuS cao hon khi thuS

suftt gia tang nen cong ty se su d1,mg nq nhi~u hon

DeAngelo va Masulis (1980) chi ra rAng cac tftm chin thuS khong phai ill nq (vi dl,l nhu khftu hao, 16 ho~t d<?ng, khftu trir thuS do d~u tu, ) c6 thS thay thS lqi ich cua cim chin

thuS ill nq Do d6, tftm chin thuS khong phai tir nq se c6 m6i quan h~ tj 1~ nghich v&i tj 1~

don bfty

• Tinh hinh thj tnrirng chll'ng khmin:

MQt s6 nghien dru tim thfty c6 m<?t m6i tuong quan gifra tinh hinh thi truemg chung khoan va vi~c tai trq cua doanh nghi~p, theo d6, trong nhfrng thai kY thi truemg chung khoan di len thi cac cong ty c6 xu hu&ng gia tang su dl,lng v6n cb ph~n Ung h<? cho quan di~m nay, Korajczyk et al (1990), Bayless va Chaplinsky (1991) cho rAng cac cong ty se phat hanh cb ph~n vao thai diSm gia cb ph~n tang dS t?n dl,lng lqi ich cua vi~c dinh gia sai

Tren day Ia m<?t s6 nhan t6 phb biSn tac d<?ng dSn cftu true v6n Ngoai ra con m<?t s6 nhan t6 khac nhu chinh sach phan ph6i lqi nhu?n, chinh sach bao v~ cb d<?ng va trai chu,

se duqc tiSp tl,lc phan tich & cac ph~n sau

Tom lc;zi, thea cdc thuyh kinh ilidn, cdc nhiin t6 n9i b9 doanh nghi~p c6 tdc i19ng ro rang ain tY l~ ilim bciy, trong khi i16 cdc nhiin t6 vi' m6 lgi c6 tdc tl9ng kh6ng ro rang Cdc nha nghib1 crm cilng ilii xdc nhgn thui thu nhgp cilng lit m9t trong cdc nhiin t6 kinh ti vi' m6 c6 tdc il(Jng ain Sf! l11a chr;m cdu true v6n cita doanh nghi~p

1.5 Cac nghien cll'u v~ thu~ thu nh~p trong mBi quan h~ v6i ciu true v6n

1.5.1 Quan di~m ly thuy~t v~ tac di)ng cua thu~ thu nh~p

Nhu tren da trinh bay, thuS thu nh?p cling la m<?t nhan t6 kinh tS c6 tac d<?ng dSn S\f

ll,fa ch9n cftu true v6n· cua doanh nghi~p Nhi~u h9c gia da nghien cuu va dua ra cac tranh

lu?n v~ tac d<?ng cua nhan t6 thuS thu nh?p dSn cac quySt dinh tai chinh cU:a doanh nghi~p

n6i chung v~ S\f ll,fa ch9n cftu true v6n n6i rieng

1.5.1.1 Quan di~m cua MM v~ IQi th~ tir thu~ cua vi~c vay DQ'

Miller ( 1977) da thS hi~n tac d<?ng cua thuS thu nh?p dSn S\f ll,fa ch9n cftu true v6n theo quan diSm nay thi vi~c Slr dl,lng nq da dem l~i them lqi ich ill thuS, nhung ban than vi~c

sir dvng nq khong anh huemg d~n ho~t d9ng hay ghi tri cua cong ty cilng nhu khong t~o ra

SlJ khuy~n khich vay nq

1.5.1.2 Cac quan di~m khac v~ lqi th~ tir thu~ ctia vi~c vay nq

Chung ta dS nh~n th~y k~t lu~n thu nh~t cua M&M Ut thai qua, nen cac nha nghien cuu sau M&M da can nh~c them vS v~n dS chi phi sir dvng nq NhiSu nha kinh t~ h<;>c da dua ra cac lu~n di6m ling h9 va b6 sung cho mo hinh tren cua M&M nhu Jensen va Meckling (1976;1986) v&i Ly thuy~t d~i di~n, Myers va Majluf (1984) vS B~t can xfrng thong tin, Harris va Raviv (1991), DeAngelo va Masulis (1980), Haugen va Senbet (1986), Theo Kraus va Litzenberger (1973), Scott (1976) ccic cong ty danh d6i lqi ich tir thu~

TNDN cua vi~c sir dvng nq v&i chi phi sir dvng nq bing each Iva ch9n m9t c~u true v6n t6i

uu rna khong sir dvng dSn muc 100% tai trq bing nq Cac nh~n dinh CO' ban rna nhfrng nha nghien cuu nay dua ra la :

- Tai trq bing nq vay tang len theo thu~ su~t thu~ TNDN DiSu nay suy raring, n~u

cac y~u t6 khac la nhu nhau, cac cong ty chiu muc thu~ su~t khac nhau se c6 tj 1~ nq

vay t6i uu khac nhau

- N~u cac y~u t6 khac la khong d6i, d6i v&i cac doanh nghi~p chiu thu~ TNDN, GTDN cang tang len khi cong ty cang c6 sir dvng nq va di6m gi&i h~n la t~i d6 chi phi bien cua vi~c vay nq bing v&i lqi ich bien cua vi~c vay nq

- Thu~ TNCN cao danh tren tiSn lai tir cho vay se khong khuy~n khich cac cong ty sir dvng nq vay

Auerbach (1979), Bradford (1981), King (1977), Poterba va Smmner (1985) thi l~i

cho r~ng c6 dong phai ganh chiu ganh n~ng thu~ do thu~ thu nh~p danh vao c6 me Th?m chi khi cong ty gifr l~i lqi nhu~n d6 tai d§u tu thi lqi nhu~n t~o ra tir vi~c tai d§u tu d6 r6i cling se bi danh thu~ thu nh~p c6 rue trong tuang lai Thu~ danh tren c6 me duqc v6n h6a vao gia tq doanh nghi~p b~t k6 cong ty c6 chi tra hay khong chi tra c6 rue Theo quan di6m nay thi vi~c giam thu~ thu nh~p c6 rue se lam giam chi phi sir dvng v6n cua doanh nghi~p va

khuy~n khich doanh nghi~p gia tang d§u tu, d~n d~n tang GTDN

1.5.2 Cac nghien ctl'u thl}'c nghi~m v~ tac d{)ng ctia thu~ thu nh~p d~n ciu true van trong m8i lien h~ veri gia trj doanh nghi~p

Khong chi dm)-c nghien c(ru tren phuang di~n ly thuy~t, tac d9ng cua thu~ thu nh~p

dSn du true v6n trong m6i lien h~ v&i gia tri doanh nghi~p con duqc xem xet bing cac nghien ctru thvc nghi~m

Trong rn9t nghien ct'ru v6i dfr li~u khao sat t~i 108 qu6c gia trong khofmg thai gian

1991-2004, Spahr, Jain, va Huseynov (2009) da tim thAy r~ng khi thuS TNDN tang 1% se

dftn dSn s1,1t giam 0,2% trong t6c d9 tang tnr6ng cua n~n kinh tS, s1,1t gifun 2% trong gia tri

doanh nghi~p, va gifun 0,3% gia tri diu tu v6n Tuy nhien cac tac gia nay l~i cho r~ng thuS

thu nh~p ca nhan it gay ra tac d9ng dSn gia tri doanh nghi~p

Sau day, d~ tai se tiSp tl,lc tim hiSu chi tiSt rn9t s6 nghien ciru thvc nghi~rn t~i cac

qu6c gia tren thS gi6i nh~m rut ra nhfrng bai h<;>c kinh nghi~m va y kiSn hfru ich v~ m~t

chinh sach thuS

1.5.2.1 Nghien cll'u thl}'c nghi~m v~ tac d()ng ciia thu~ thu nh~p t~i My

Da s6 cac nghien cuu t~p trung xem xet v~ h~ th6ng thuS thu nh~p cua My b&i vi

trong vong hon ba th~p nien kS tir nam 1979 dSn nay, chinh sach thuS thu nh~p cua My da

c6 nhung sv cai each dang kS nen dugc nhi~u nha khoa h<;>c ch<;>n lam d6i tugng nghien ciru

dS rut ra nhfrng ham y v~ chinh sach

Graham ( 1996) kham pha m6i lien h~ gifra don bfty tai chinh va cac muc thuS suAt

bien tS va cho r~ng muc thuS suAt cua 3 lo~i thuS thu nh~p trong mo hinh cua Miller c6 anh

hu&ng dSn sv Iva ch<;>n gifra tai trg bAng v6n c6 phin va tai trg b~ng ng Ong tinh thuS suAt bien tS theo cac muc thuS suAt thuS thu nh~p cua My va chung minh m9t m6i lien h~ thu~n chi~u gifra thuS va chinh sach Slr dt.mg ng cua cac cong ty My Graham va Tucker (2006)

ti~p 11,1c phan tich va cho thAy r~ng quy rno cac tk ch~n thus chiSrn trung binh Ia 9% gia tri

t~Li san trung binh cua doanh nghi~p, bao g6m ca tAm ch~n thuS khong phai do ng vay va tArn chAn thuS tir thuS thu nh~p doanh nghi~p

V &i nhfrng kSt qua nghien cuu thvc nghi~m v~ My ta nh~n thAy chinh sach thuS cua

My khong chi nh~rn d9ng vien ngu6n thu cho ngan sach chinh phu rna con la cong c1,1 chu y~u diSu chinh n~n kinh tS vi mo M6i chinh sach thuS cua My d~u dugc xay dvng tren CO' s& phan tich ho~t d9ng cua doanh nghi~p My dS djnh hu&ng phat triSn nhu chinh phu mong

rnu6n C1,1 thS:

Giai do~n tnr6c cai each thuS 1981 la thai k:)r kinh tS My cin tang tnr6ng nhanh sau· khi chi~n tranh thS gi6i thu hai kSt thuc ThuS suAt thuS TNCN danh tren lai vay va c6 me

(70%) cao han nhi~u so v6i thuS TNCN danh tren lai v6n (28%) va thuS TNDN (46%) Tai

trq ng c6 lgi thS han so v6i tai trg v6n c6 phin s6 thuS cao phai tra b&i trai chu lam khuSch

d~i lgi ich rna doanh nghi~p dugc hu6ng tir vi~c khftu trir thuS do phai tra lai vay Them vao

d6, thuS danh tren c6 rue cao khiSn cho vi~c nh~n c6 rue bAt lqi cho nha dfru tu hon so v&i

nh~n tiSn lai ru cho vay N6i each khac, chinh sach thuS cua My trong giai do~m nay khuySn

khich cac cong ty vay nq dS tang truemg

Tuy nhien, vao nhfing nam cu6i cua th~p nien 70 dSn dfru th~p nien 80, kinh tS My

suy thoai va l~m phat tang & muc hai con s6 chinh phu My thong qua d~o lu~t cai each thuS

1986, hu&ng trQng tam vao qua trinh khuySn khich m~t cung chu khong qufm ly t6ng cfru

nhu ly thuySt Keynes, do d6 chinh sach thuS duqc diSu chinh giam m~nh nh~m khuySn

khich cac cong ty My gia tang dfru tu KSt qua nghien cuu thvc nghi~m & tren da chll'ng

minh cho thAy lqi nhu~n t6i da cua cac cong ty My t~o ra do tai trQ' nq d~t g:ln 50% bAt kS v&i chinh sach chi tnl c6 rue nfw Trong diSu ki~n kinh tS suy thoai, vi~c cai each chinh sach

thus xay dgng tren nSn tang phat triSn d:lu tu cua doanh nghi~p nay da kich thich duqc c:lu

tieu dung trong nu&c, kich thich duqc tiSm h,rc d:lu tu cua khu vgc tu nhan Chinh hai ySu t6 nay da gop phfrn tich eve dua nSn kinh tS My vuQ't qua tinh tr~ng suy thoai

Bu&c vao nhfing nam 1990, nSn kinh tS My phai duong dfru v&i nhfrng thach thuc ca trong ngiin h~n l~n dai h~n v&i cu9c khung hoang 1990-1991, t6c d9 tang tru6ng kinh tS

giam slit, cy I~ thAt nghi~p tang, thiSu hvt lao d9ng ky thu~t cao Chinh phu My phai tiSn

hanh chinh sach kinh tS theo hu&ng tang cuemg sv can thi~p cua nha nu&c nh~m tang sue c~nh tranh cua nSn kinh tS V &i quan diSm nhu v~y, chinh phu My giai xay dt,rng chinh sach

tai kh6a ph6i hqp linh ho~t v&i chinh sach tiSn t~ nh~m giam tham hvt ngan sach, h~n chS

nq va l~m phat Vi thS thuS suAt thuS thu nh~p tang tr& l~i, cao hon so v&i giai do~n 2 Ben c~nh do, chinh phu My thgc hi~n cit giam chi tieu chinh phu, giam cy I~ nq cua ngan sach lien bang trong khu vgc cong, h~ thAp lai suAt Vi~c An dinh lai suAt thip da giup cac cong ty

My tiSp c~n v&i ngu6n nq vay v&i chi phi thAp, gia tang dfru tu d6i m&i cong ngh~ KSt qua

cac nghien cuu th\fc nghi~m & phfrn tren ciing cho thAy thuS suAt tang nhung lqi thS v~n

thien vS tai trq nq, m~c du v~y lqi thS cua nq trong giai do~n nay thAp han so v&i tru&c

Giai do~n ru 200 1, My mu6n thuc dAy phvc h6i kinh tS b~ng chinh sach tai kh6a

"banh tru&ng", gia tang tham hvt ngan sach, khuySn khich nguai dan chi tieu dung Lu~t

thuS thu nh~p cua My da duqc sua d6i thong qua d~o lu~t cai each thuS JGTRRA co hi~u

1\fc kS ru nam 2003 dSn 201 o ThuS TNCN danh tren c6 rue giam nhiSu nhAt Giam thuS thu

nh~p c6 rue se lam gia tang chi tra c6 rue, khuySn khich tieu dung Dhammika Dharmapala

(2008) da chung to cho thAy ngay sau khi d~o lu~t JGTRRA co hi~u l\fc thi cac cong ty My gia tang chi tra c6 rue m~nh me, d~c bi~t thS hi~n ro & cac cong ty ma c6 dong Ia cac Clr tri

duqc hu6ng lqi do vi~c c~t giam thu~ suftt Nghien c(ru nay da cho thfty vi~c giam thu~ suAt thu~ thu nh~p lam cho gia tri doanh nghi~p dSu tang a ca cac cong ty du co chi tra c6 rue hay khong chi tra c6 rue

Qua pharr tich tren c6 th~ thfty, du mvc tieu tac d9ng cua chinh phu & cac giai do~n c6 th~ khac nhau nhung thu~ thu nh~p luon gift m9t vai tro quan tr<;mg trong cac chinh sach

diSu ti~t kinh t~ vi m6 cua My Vi th~, m6i sv diSu chinh chinh sach thu~ cua My dSu duqc xay dl!llg tren nsn tang pharr tich anh hu6ng cua no d~n ho~t d9ng cua cac cong ty

1.5.2.2 Nghien cll'u thvc nghi~m v~ tac d'Qng cua thu~ thu nh~p t~i chau Au

Sjo (1996) kh~ng dinh thu~ suftt bien t~ c6 th~ tac d9ng d~n cy 1~ nq bftt cu khi nao h~

th6ng thu~ khong trung l~p, giam thu~ suftt bien t~ se lam giam cy 1~ nq

B~ng k~t qua h6i quy theo nam, Frydenberg (200 1) chung minh r~ng cai each thu~

thu nh~p nam 1992 da gay tac d9ng c6 y nghia thfmg ke len cy 1~ nq cua cac cong ty

Na-uy.V&i cai each nay h~ th6ng thu~ cua Na-uy tr& nen trung l~p, rue la khong uu dai thien vS

nq hay v6n c6 phftn Ngoai ra, cai each thu~ con cho phep hoan thuS Fry den berg (200 1) da cho thfty cai each thu~ cua Na-uy lam cho c6 rue khong con bi danh thu~ trung 2 lftn, lam

tang tinh hftp d~n cua vi~c tr& thanh c6 dong

Trong giai do~n 2000-2005, cac qu6c gia chau Au c6 nhiSu diSu chinh vS chinh sach

thuS theo huang c~t giam thu~ suftt thu~ TNDN Overesch va Voeller (2008) da khao sat 23

qu6c gia trong khoang thai gian 2000-2005 va nh~n thfty:

ThuS sufu thu~ TNDN trung binh cua 23 qu6c gia trong m~u quan sat da gifun m muc 30,5% nam 2000 xu6ng con 25,3% trong nam 2005 Chi c6 5 trong s6 23 qu6c gia trong m~u quan sat khong c~t giam thu~ suftt trong giai do~n nay (phvlvc 3)

Thu~ suftt TNCN danh tren c6 rue trung binh cua 23 qu6c gia tang nh~ m 14,3% trong nam 2000 len 14,8% trong nam 2005 C6 18 qu6c gia trong m~u quan sat it nhftt da thay d6i thu~ suAt cua lo~i thu~ nay 1 lfin trong giai do~n quan sat

- VS ki~u danh thu~, nam 2000, c6 6 trong s6 23 qu6c gia danh thu~ ki~u 3; d~n

nam 2005, chi con 3 qu6c gia ap dvng h~ th6ng thu~ ki~u nay; d~n nam 2008, chi con nu&c Anh ap dvng ki~u danh thu~ nay

Vi~c trir lai vay ra khoi thu nh~p chiu thu~ cua doanh nghi~p cilng tuy theo lu~t thu~ cua m6i qu6c gia, vi dv, Italia khong cho phep trir lai vay ra khoi thu nh~p chiu thu~

cua doanh nghi~p; Due chi trir 50% Hii vay ra khoi thu nh~p chiu thu~ cua doanh nghi~p

Trong thai gian ti~n hanh khao sat, thu~ suAt trung binh TNCN danh tren lai vay giam ti:r

27,2% xu6ng con 24,8%

Overesch va Voeller (2008) da xay dlJllg cong thuc tinh lgi ich ti:r thu~ do vi~c su dt,mg tai trg ng so v&i tai trg b~ng v6n c6 phAn la:

A = (Tc + TD) - T1

V&i Tc la thu~ suAt thu~ TNDN; T0

la thu~ suAt thu~ TNCN tren c6 me; T1

la thu~

suAt thu~ TNCN tren lai vay

(Tc + TD) la ganh n~ng thu~ trong truang hgp tai trg b~ng v6n c6 phAn T1 la thu~

suAt bien t~ trong truang hgp tai trg ng A cang cao thi lgi ich ttrong d6i ti:r thu~ do dugc khftu trir lai vay cang cao

Tir vi~c phan tich lgi ich nay qua cac nam ti:r 2000-2005 t~i 23 qu6c gia tren, hai tac gia nh~n thAy n~u lgi nhu~n cong ty dugc gifr l~i m9t phAn thi sv Iva ch9n gifra tai trg b~ng

ng hay b~ng v6n c6 phAn chiu tac d<)ng b&i thu~ thu nh~p danh tren lai v6n K~t qua thvc

nghi~m b~ng mo hinh h6i quy cho thAy:

Cac cong ty gia tang vi~c dung ng khi c6 sv gia tang lgi ich ti:r thu~ cua tai trg ng

so v&i tai trg b~ng v6n c6 phAn, cv th~, khi lgi ich nay tang 10% thi cy 1~ ng I t6ng tai san tang 3,11 %

Thu~ suAt danh tren c6 me tang thi lam tang cy 1~ ng Thu~ suAt danh tren lai vay tang thi lam giam tY 1~ ng Thu~ suAt danh tren lai v6n co anh huang d~n tY 1~ don bAy tai

chinh cua cong ty, d~c bi~t la d6i v&i cac cong ty nho

Cong ty nho thuang dva nhi~u vao tai trg bing v6n c6 phAn nen thu~ danh tren thu nh~p cua c6 dong c6 anh huang d~n cAu true v6n nhiSu hon Con & cac cong ty l&n c6 s6

lugng c6 d<)ng nhiSu, quy~t dinh h,ra ch9n cAu true v6n do Ban giam d6c quy~t dinh, khong phai do c6 dong quy~t dinh, vi th~ thu~ TNCN it anh huang d~n cac quy~t dinh tai chinh

cua cac cong ty l&n

- Ngoai y~u t6 cac lo~i thu~ thu nh~p, hai tac gia nay cling phan tich cac y~u t6

khac va cho k~t qua nhu sau: L~m phat it hie d<)ng d~n cy 1~ ng Quy mo cong ty va TSC£>

tang thi lam tang cy 1~ ng LQ'i nhu~n cua cong ty tang se lam giam cy 1~ ng vi no lam cho cong ty tang ca h9i c6 ngu6n tai trg n9i b<)

Cac cong ty khong c6 d<)ng lvc tai trg b~ng ng n~u nha dAu tu va cong ty dSu hi danh thu~ nhu nhau Khong danh thu~ thu nh~p d6i v&i c6 me t~o ra sv khuy~n khich cac

cong ty dung v6n c6 phAn

Torn h;ti, t?i cac qu6c gia chau Au, sv gia tang lqi ich tir thu~ do vi~c t~U trq nq se t~o

ra tac d()ng tang don b§y Uti chinh ella cong ty Cac qu6c gia chau Au c6 xu hu6ng c~t gifun thu~ su~t thu~ TNDN va thu~ su~t b&ng nhau d6i v&i t~t ca cac thu nh~p ca nhan

1.5.2.3 Nghien cfru thl}'c nghi~m v~ tac d{)ng cua thu~ thu nh~p t~i chan A

-Thai Binh DrrO'ng

Khu vvc chau A - Thai Binh Duang dang ngay cang gifr vai tro quan trQng trong n~n

kinh t~ th~ gi&i, d~c bi~t c6 nhi~u qu6c gia trong khu vvc nay c6 n~n kinh t~ v6i nhfrng d~c

diSm tuong dbng v&i n~n kinh t~ Vi~t Nam

Deesornsak, Paudyal, va Pescetto (2004) b~ng nghien c(ru thvc nghi~rn t?i 4 qu6c gia ch~u A- Thai Binh Duang da cho th~y quy~t dinh Iva chQn c~u true v6n ella cac cong ty

chiu anh hu6ng b&i moi truemg kinh t~ nai cong ty d6 ho~t d()ng va b&i cac nhan t6 d~c

trung rieng ella cong ty Cac nha nghien ciru nay da xac nh~n b~ng thvc nghi~rn r~ng:

Quy mo cong ty (thS hi~n qua TSCD ho~c t6ng tai san) c6 tac d()ng cling chi~u len cy I~

nq ella cong ty

Tri~n vQng tang trU'<rng c6 tac d()ng nguqc chi~u len cy I~ nq ella cong ty, cac cong ty

· tang tru&ng sir d\lng it nq

LQ'i nhu~n c6 tac d()ng nguqc chi~u len tY I~ nq cua cong ty K~t qua thvc nghi~rn nay

phu hqp v&i Ly thuy~t tr~t tv phan h~ng

Tfim ch~n thu~ khong phai tir nQ' (kh~u hao )c6 tac d()ng nguqc chi~u len cy I~ nq ella

cong ty

Tinh thanh khoan, gia cB phin c6 tac d()ng riguqc chi~u len cy I~ nq ella cong ty Khi

gia c6 phftn tang thi hQ cling c6 xu hu6ng thich tai trq b~ng v6n c6 phftn han Ia b~ng nq

Tinh bi~n d{)ng cua thu nh~p khong gay ra tac d()ng dang kS nao len vi~c sir d\lng don

b§y

Ngoai cac nhan t6 d~c.trung rieng ella cong ty, cac nha nghien c(ru nay cling cho th~y

cac nhan t6 kinh t~ vi rno t~i qu6c gia nai cong ty d6 ho~t d()ng c6 tac d()ng d~n cy I~ nq cua

· cong ty C\1 thS Ia:

Mfrc a() bao v~ cua Iu~t phap dBi vrri trai chu va ca dong c6 tac d()ng d~n c~u true

v6n Singapore va Malaysia: lu~t phap bao v~ nha dftu tu ch~t che han, bao v~ cong b~ng gifra trai chll va c6 dong Vi th~ nq c6 cy trQng ngang b~ng v&i v6n c6 phftn

Australia: c6 dong duqc lu~t phap bao v~ ch~t che han so v&i trai chu, vi th~ c~u true

v6n cua cac cong ty c6 xu hu6ng thien v~ v6n c6 phftn Thailand: trai chu l~i duqc lu~t

phap bao v~ ch~t che hon so v&i c6 dong nen cac cong ty c6 nq chiSrn zy 1~ cao hon trong c~u true v6n

Khi'mg hming tai chinh chao A 1997, tinh hinh ho~t d(}ng cua thj trrrirng chll'ng khmin, lai suit, va d~c di~m van boa din d~n mll'c d(} t~p trung sir hfru trong cac cong ty gay ra SlJ khac bi~t rnuc d9 tac d9ng cua cac nhan t6 d~c trung rieng dSn c~u

,

true von

Tu nghien cuu cua Deesornsak, Paudyal, va Pescetto c6 th~ nh~n th~y r~ng rn9t quySt djnh h,ra ch<;>n c~u true v6n khong phai chi la san phArn cua cac nhan t6 d~c trung rieng cua cong ty rna con la kSt qua cua SlJ di~u hanh cua chinh phu, khung lu~t phap, tinh hinh kinh

ts vi rno t~i qu6c gia rna cong ty do dang ho~t d9ng

Qua ctic ngltien cuu tltlfc nglti?m tren, co tid rut ra tluYfC hili hpc kinlt nghi?m clto Vi?t Nam:

Chinh sach thuS thu nh~p khong chi th~ hi~n vai tro di~u tiSt kinh tS vi rno, t~o ngu6n thu cho chinh phu, rna con t~o ra lqi thS thu hut dong thu nh~p vao qu6c gia rninh Chinh sach thuS tac d()ng dSn ho~t d9ng va cac quySt djnh tai chinh cua doanh nghi~p Nguqc l~i,

d6i v&i cong ty da qu6c gia, quySt djnh tai chinh c6 th~ anh hu6ng dSn chinh sach thuS cua chinh phu Di~u nay cho th~y quan h~ ch~t che giua chinh sach thus va ho~t d9ng cua doanh

nghi~p la v~n d~ rit quan tr9ng cftn duqc can nhAc trong qua trinh ho~ch djnh chinh sach

Tom I~i, phan tich nhfrng nghien cuu thl!c nghi~rn tren thS gi&i cho th~y kinh

nghi~rn di~u hanh chinh sach thuS a nhi~u qu6c gia Qua d6, nhfrng rn~t tich ClJC d~t duqc cling nhu nhfrng h~n chS con t6n t~i cua chinh sach thuS t~i cac nu&c se dern l~i nhfrng thong tin hfru ich cho vi~c ho~ch djnh chinh sach thuS t~i Vi~t Narn

K~t lu~n chlf(mg 1

Trong chuang 1' dS Uti da h~ thfmg h6a cac ly thuy~t nSn tang va ca.c nghien Clru thvc

nghi~m vS du true v6n cfing nhu tac d()ng cua nhan t6 thu~ thu nh~p d~n vi~c hinh thanh c:iu true v6n cua cac cong ty NhiSu tnroog phai ly thuy~t tai chinh da dua ra quan di~m

tranh lu~n khac nhau DiSu nay cho thdy vi~c xay dl,fllg c:iu true v6n hqp ly cho m6i cong ty thgc sv la m9t thach thuc khong nho Cac nhan t6 tac d()ng se thay d6i theo diSu ki~n kinh

t~ - xa h9i cua m6i qu6c gia Vi th~, vi~c xem xet cac nhan t6 tac d()ng d~n c:iu true v6n n6i chung va nhan t6 thu~ thu nh~p n6i rieng c~n dugc ti~p we nghien cuu C\1 th~ trong chuang

2, v&i diSu ki~n kinh t~ xa h9i cua Vi~t Nam

Qua pharr tich & chuang 1, dS tai da tom luge m9t s6 nhan t6 tac d()ng d~n c:iu true v6n - bao gbm ca nhan t6 thu~ thu nh~p, se dugc dua vao nghien cuu trong diSu ki~n thvc t~

Vi~t Nam & cac chuang sau

Cac nghien c(ru thvc nghi~m v€ thu~ thu nh~p trong m6i quan h~ v&i c:iu true v6n cua cac cong ty cfing da dugc pharr tich chi ti~t & chuang nay, tir d6 rut ra m9t s6 bai h<;>c kinh nghi~m c6 th~ dugc ap d1,1ng cho vi~c ho~ch dinh chinh sach thu~ & Vi~t Nam

ty cb ph~n Vi~t Nam thien vS v6n cb ph~n KSt qua la quy mo v6n cb ph~n tang m~nh

nhung lqi ich cua cb dong svt giam

BSn cu6i nam 2007 d~u nam 2008, sau giai do~n tang tru&ng thi tru(mg ch1mg khoan

Vi~t Nam svt giam nhanh chong Cac cong ty Vi~t Nam chuy~n sang xu hu6ng sfr dvng nq

vay, l~i vAp phai tinh tr~ng Hli suAt tang cao do chinh sach thit ch~t tiSn t~ nfu.n 2008 Lai suAt cho vay VND cua ngan hang giai do~n nay th~m chi len cao t&i 19%-20%/ nam Tinh tqmg thisu v6n, kho khan vs v6n nay sinh trong ph~n 16n cac cong ty, anh hu&ng ctsn ho~t

d()ng san xuAt kinh doanh

Tir 2 thang cu6i nam 2009 dSn nay, do S\f cang thing tren thi tru(mg ngo~i h6i, nguy

ca l~m phat va nq chinh phu tang cao nen chinh sach tiSn t~ bit d~u thit ch~t tra l~i Ben

c~nh do, thi truang ch1mg khoan nam 2010 tuy da c6 khai sic nhung vftn chua th~ hbi phvc NhiSu doanh nghi~p phai chAp nh~n vay v6n cao hO'll lai suAt tr~n Tinh tr~g cac cong ty lam vao kh6 khan vS v6n l~i tai diSn

~ang 2.1: KhBi lll'Q'ng va gia trj giao djch tir nam 2000 d~n 6 thang diu nam 2010

Kh6i luqng giao dich (Chilng khmin) Gia tri giao dich (Ty d6ng}

Ngubn: Tbng hqp tir http://www.hsx.vn; Bao cao thu(mg nien HOSE;

http://www.hnx.vn, s61ieu 2010 tir phong niem ySt HOSE

c,

t~J:>~~~lliil> d@n hoQCh djnh QAu

~!~:~rue tai chinh cua cac

;~~r~ong ty c6 phin tv.i Viit

Tru&c h~t, dS tai ti~n hanh nghien CUu thvc tqmg cfiu true tai chinh cua cac cong ty

c6 phdn Vi~t Narn nh~rn phat hi~n xu hu&ng sir dt)ng ngu6n Uti trq cua cac cong ty t1;1i Vi~t

Narn

2.1 Thvc tr~mg ciu true tai chinh cua cac cong ty c6 phAn Vi~t Nam

Cac nghien cliu & chuang 1 da cho thfiy xac dinh rn9t cfiu true v6n phil hqp cho cong

ty la rn9t trong nhfmg quy~t dinh tai chinh h~t sue quan tn,mg Vi~c xac dinh cfiu true v6n chiu anh huang cua nhiSu nhan t6 cfiu true v6n phu hqp phai duqc xay d\fllg tren nsn tang hu&ng t&i rn\lc tieu phat tri~n bSn vfmg va bn dinh dai lau cho doanh nghi~p

Tuy nhien trong thai gian qua cfiu true tai chinh t1;1i cac cong ty cb phdn t1;1i Vi~t Narn phdn l&n hinh thanh khong theo rn9t nSn tang nhfit dinh rna chu y~u dva theo nhu cdu phat sinh thvc ti~n, ngin h1;1n khong c6 chi~n luqc dai h1;1n Ben c1;1nh d6, trai phi~u doanh nghi~p

va cac cong C\1 thue tai chinh it duqc cac cong ty Vi~t Narn sir d\lng trong khi day l1;1i la hai ngu6n tai trq dai h1;1n ph6 bi~n va phil hqp rna th~ gi&i hay dung Nguyen nhan la do nhfmg h1;1n ch~ cua ban than thi truang tai chinh Vi~t Narn, th6i quen cua cac nha quan tri doanh

nghi~p Vi~t Narn, va do sv hi~u bi~t chua cao cua cac doanh nghi~p vS hai ngu6n tai trq nay

Hinh 2.1: Quy mo thj truirng trai phi@u Vi~t Nam (cy I~ tren GDP) so v6i cac DU'tYc

Trung Qu6c Han Qu6c Singapore Malaysia Thai Lan Vi{lt Nam

NguJn: B9 Tai chinh, Ngan hang Ddu tu va Phat tridn

Hinh 2.1 cho thfiy so v&i cac nu&c trong khu V\fC, quy rno thi truang trai phi~u Vi~t

Narn hi~n nay con rfit thfip N~u kenh huy d9ng v6n nay duqc khai thac t6t thi thi truang trai

phi~u trong tuong lai se c6 nhiSu C<Y h9i d~ tang tru&ng

Thvc t~ concho thfiy, trong nhfmg narn 2006-2007, khi thi truang chll'ng khoan dang tang tru&ng nhanh chong thu hut rn9t luqng v6n vao l&n, cac cong ty Vi~t Narn 6 1;1t phat hanh cb phdn d~ huy d9ng v6n va t~n d\}ng ngu6n th~ng du v6n cfiu trUe v6n cua cac cong

Bang 2.2: Ty I~ % m1fc vAn boa tbj truimg so v6i GDP nam 2000-2005

Ngufm: Kinh ti Vi¢t Nam va Thi giai 2008-2009 S6/i?u nam 2009/dy tir 10 s~,t ki¢n nJi b{lt tren thj tru&ng

chtmg khoim Vi¢t Nam nam 2009

Hinb 2.3 : Ty I~ nf}' dai b1Jn va tclng nq trung binb ctia cac cong ty niem y@t tren HOSE

giai do1Jn tir 2005 d@n quy 2/2010

Qua diSn biSn tren co thS thfty, vi~c hinh thanh cfiu true tai chinh cua cac cong ty Vi~t

Nam thay d6i m9t each t1,r phat, khong theo du6i cy 1~ nq m\lc tieu trong dai h~n nhu l~p lu~n cua Ly thuySt danh d6i, cling khong can nhic v~ chi phi su d\lng vbn nhu l~p lu~n cua

Ly thuySt tr~t tg phan h~ng V~y nhfrng nhan t6 nao da dfin dit, chi phbi vi~c hinh thanh cfiu true v6n do? E>S trcllCYi cho cau hoi nay, d~ tai da tiSn hanh khao sat nh~m tim ra nhfrng nhan

tb th\l'C SlJ anh hu6ng dSn vi~c hinh thanh c§u true tai chinh cua cac cong ty c6 phftn trong b6i canh Vi~t Nam

2.2 Khao sat cac ~han t8 tac d{}ng d~n c~u true tai chinh cac cong ty cA phftn VN

Trong th\fc tiSn, nhan t6 chinh sach thuS thu nh~p khong tac d9ng dSn cfiu true vbn cac cong ty mc?t each rieng le, rna trong tuong quan v&i tac d9ng cua cac nhan t6 vi mo va vi

mo khac Do d6, tru&c khi phan tich tac d9ng cua rieng nhan t6 thuS thu nh~p, d~ tai tiSn hfmh nghien ctru t6ng quat dS xac dinh nhfrng nhan t6 nao th\fC S\f anh hu6ng dSn vi~c hinh thanh cfiu true vbn cua cac cong ty c6 phftn trong bbi canh Vi~t Nam, bao g6m ca nhan t6 vi

mo va vi mo, trong do co nhan t6 thus thu nh~p doanh nghi~p va thus thu nh~p ca nhan

M\lc dich cua khao sat nay la ghi nh~n v~ m~t dinh tinh xem nhfrng nhan t6 anh huemg vi~c hinh thanh cftu true vbn cua cac cong ty c6 phftn Vi~t Nam co phai la nhfrng nhan t6 ma cac nghien cuu ti~n d~ 6 chuang 1 da neu ra hay khong, li~u co nhfrng nhan t6 m&i nao khac xuftt hi~n do di~u ki~n C\1 thS cua Vi~t Nam hay khong Nhan t6 thuS thu nh~p

duqc cac Iy" thuySt tai chinh va cac nghien cuu ti~n d~ cho r~ng co gay ra anh hu6ng dSn

vi~c cac cong ty xac dinh cy 1~ nq cua hQ, li~u 6 Vi~t Nam nhan t6 nay c6 tac d9ng hay khong? NSu th\fc s\f thuS thu nh~p c6 tac d9ng dSn vi~c l\fa chQn cftu true vbn 6 Vi~t Nam thi S\f nh~n thuc va hiSu biSt cua lTIQi nguai v~ vAn d~ nay nhu thS nao? Bay la nhfrng vftn

d~ mong dqi se tim thfty cau tra lai tir kSt qua cuc?c khao sat

2.2.1 Qua trinh khao sat- thu th~p va xfr ly dfr li~u

2.2.1.1 Goc d() doanh nghi~p

Dl)'a tren CO' s& ly thuySt va cac nghien CU'U tru&c, bang cau hoi thu nhfit (Ph\1 1\lC 5) duqc xay d\fng nh~m khao sat y kiSn danh gia tu phia doanh nghi~p v~ cac nhan t6 anh huemg dSn S\f hinh thanh cftu true vbn cua cac cong ty c6 phftn trong di~u ki~n n~n kinh tS

Vi~t Nam n6i chung va tac d9ng cua thuS thu nh~p dSn vi~c xay dl)'ng c§u true vbn n6i rieng Phuong phap thu th~p dfr li~u la lfty mfiu thu~n ti~n Thang do Likert v6i day gia tri 1

+ 5 duqc dung dS danh gia muc de? tac d9ng cua tirng nhan t6 dSn S\f Iva ch9n c§u true vbn

C6 180 bang diu hoi hqp 1~ duqc thu v~ Lo~i hinh doanh nghi~p la cong ty c6 phAn chiSm 50.6% s6 bang tra Uri, doanh nghi~p Nha nu&c chiSm 23.9%, con l~i la cong ty TNHH, DNTN va la nha dAu tu t1,r do

50,6% cong ty nai nguai duqc phong vAn lam vi~c chua niem ySt tren sa giao dich chling khoan; 23.3% cong ty c6 niem ySt tren sa giao djch chling khoan, 11,7% c6 giao dich OTC; 7,8% dang chuAn bi niem ySt va 6,7% dv dinh niem ySt

ffinh 2.4: CO' ciu cac lo~li hinh doanh nghifp

50,6%

• cong ty c6 phan

•DNNN oKhac

PhAn l&n cac cong ty trong mfiu nay c6 quy mo t6ng tai san tren 100 cy VND

Bang 2.3: Quy mo tAng tai san cua cong ty trong miu khao sat

Quy mo tfing tai san sa cong ty Tyl~

2.2.1.2 Goc d{) cO' quan thu@

Vdn d~ tac d9ng cua cac nhan t6 n6i chung va nhan t6 thuS thu nh~p n6i rieng dSn qua trinh xay d\fllg cdu true v6n cua cac cong ty c6 phAn Vi~t Nam cAn duqc nhin nh~n m9t each toan di~n, ca a g6c d9 doanh nghi~p Ifin a g6c dQ chinh sach vi mo di~u hanh n~n kinh

tS Vi thS, bang cau hoi mfiu 2 duqc gfri dSn d6i tuqng la can b9 thuS a C\lc thuS Tp.HCM

Va cac chi C\lC tfl,lC thUQC nh~m ffi\lC dfch khao sat y ki~n Ur nhfmg ngu(ri thUQC V~ CO' quan cua chinh phu va dang thvc thi chinh sach thus

C6 48 bang tra lai hQ'P 1~ nh~n duqc, trong d6 co 4 7 bang tra lai tir cac chuyen vi en tl;li cac chi C\lC thuS (97 ,9%) va 1 bang tra lai tir vi tri quan ly cdp trung t~i chi C\lc thuS