Phương pháp phân tích và đo lường rủi ro trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Phương pháp phân tích và đo lường rủi ro trên thị trường chứng khoán Việt Nam tài liệu, giáo án, bài giảng , luận văn, l...

PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH VÀ ĐO LƯỜNG RỦI RO TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

tế của nhà nước Hơn nữa, Việt Nam còn trong những bước đi đầu của quá trìnhcông nghiệp hóa, hiện đại hóa và kế hoạch hội nhập vào khu vực và thế giới nênviệc thành lập một TTCK là không thể thiếu Do đó vào những năm đầu của thậpniên 90 của thế kỷ XX, các mục tiêu xây dựng và phát triển TTCK đã được Đảng

và Chính phủ đề ra với sự phối hợp của nhiều cơ quan Nhà nước, các cơ quannghiên cứu… Ngày 06/11/1993, Ban nghiên cứu xây dựng thị trường vốn thuộcNgân hàng Nhà nước Việt Nam ra đời theo quyết định số 207/QĐ-TCCB củaThống đốc Ngân hàng Nhà nước nhằm xây dựng các đề án, mô hình, đào tạo cán

bộ, nghiên cứu kinh nghiệm của các nước phát triển để tiến tới hình thành TTCKViệt Nam (TTCKVN) Tháng 09/1994, Chính phủ quyết định thành lập Ban soạnthảo pháp lệnh về chứng khốn và thị trường chứng khốn nhằm tiếp tục phối hợpnghiên cứu với Ban nghiên cứu xây dựng thị trường vốn Ngày 29/06/1995, theoquyết định số 361/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ, Ban Chuẩn bị tổ chức TTCK

ra đời nhằm chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho sự hoạt động của TTCKVN nhưcác văn bản pháp luật về chứng khốn, thành lập Ủy ban chứng khốn nhà nước,chuẩn bị đội ngũ cán bộ, nghiên cứu hợp tác với các nước đi trước để học tập kinhnghiệm Với một sự chuẩn bị kỹ càng của Nhà nước cũng như các tổ chức, ngày20/07/2000, Thị trường Chứng khốn Việt Nam chính thức ra đời với phiên giaodịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000

 Công ty cổ phần: phát hành các loại cổ phiếu hay trái phiếu công ty nhằmhuy động nguồn vốn dài hạn nhằm cung cấp nguồn vốn cho các dự án đầu tư, xâydựng nhà xưởng, mua sắm máy móc thiết bị nâng cao năng lực sản xuất trongphạm vi của công ty cổ phần

1.2.2 Nhà đầu tư:

Bất cứ một cá nhân có tư cách pháp lý hay tổ chức có đủ tư cách pháp nhântheo quy định của pháp luật và tham gia trao đổi mua bán, giao dịch trênTTCKVN đều là những nhà đầu tư-chủ thể của TTCKVN.

1.2.3 Ủy ban chứng khốn Nhà nước:

Ủy ban chứng khốn Nhà nước (UBCKNN) được thành lập vào ngày28/11/1996 có chức năng tổ chức và quản lý nhà nước về chứng khốn và TTCK Sự

ra đời của UBCKNN có ý nghĩa quan trọng cho sự ra đời của TTCK ở Việt Namvào ngày 20/07/2000 Với vị thế này thì UBCKNN giữ vai trò quan trọng trongviệc đảm bảo cho TTCK hoạt động có tổ chức, an tồn, công khai, hiệu quả

1.2.4 Hiệp hội kinh doanh chứng khốn:

Hiệp hội kinh doanh chứng khốn (HHKDCK) là một tổ chức xã hội baogồm các doanh nghiệp hoạt động kinh doanh và cung cấp các dịch vụ trong lĩnhvực chứng khốn và TTCK, chủ yếu mang tính chất liên kết và hỗ trợ về mặt nghiệp

vụ kinh doanh chứng khốn Việc ra đời của Hiệp hội sẽ tạo ra cơ hội thuận lợi chocác công ty chứng khốn, các nhà đầu tư trong và ngồi nước cập nhật, bồi dưỡngkiến thức, chuyển giao công nghệ mới, góp phần định hướng thị trường và quản lý,vận hành các định chế trung gian trên TTCK Thấy được sự cần thiết này, ngày11/06/2003, HHKDCK Việt Nam chính thức được phép thành lập theo quyết định

số 29/2003/QĐBNV của Bộ trưởng Bộ nội vụ HHKDCK Việt Nam tổ chức hoạtđộng theo Điều lệ Hiệp hội được Bộ trưởng Bộ nội vụ phê duyệt và chịu sự quản lýcủa Nhà nước trong hoạt động chứng khốn

1.2.5 Sở giao dịch chứng khốn và Trung tâm giao dịch chứng khốn:

Sở giao dịch chứng khốn (SGDCK) là một thị trường giao dịch tập trung,mọi lệnh mua bán được phát ra bất cứ ở đâu đều tập trung về một địa điểm giaodịch cụ thể, thông qua người môi giới Theo Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày28/11/2003 quy định: “Thị trường giao dịch tập trung được tổ chức dưới hình thứcTrung tâm giao dịch Chứng khốn hoặc SGDCK do Thủ tướng Chính phủ quyếtđịnh thành lập” (Điều 60) Nhiệm vụ chính của TTGDCK và SGDCK có chứcnăng duy trì sự hoạt động của TTCK một cách liên tục, công bằng, công khai và dựbáo nền kinh tế Việt Nam trong tương lai

2 Tổng quan về Lý thuyết CAPM và APT:

2.1 Lý thuyết CAPM:

2.1.1 Sơ lược về quá trình ra đời:

 Mô hình định giá tài sản vốn_CAPM (Capital Asset Pricing Model)

được coi là được coi là nguồn gốc của tất cả lý thuyết tài chính kinh tế hiện đại.Những lý luận cơ bản của lý thuyết CAPM lần đầu ra đời vào năm 1952 thôngqua một bài tham luận “Chọn lựa danh mục đầu tư” về phương pháp tạo ra đườngbiên hiệu quả cho một danh mục đầu tư, đó là những lý luận cơ bản và được mọi

người biết dưới cái tên Lý thuyết danh mục thị trường Sự ra đời của những lý

thuyết này đã làm thay đổi hồn tồn các đánh giá trước đây của các nhà đầu tư vềchứng khốn Từ năm 1963 -1964, lý thuyết tiếp tục được phát triển bởi William

như là một luận đề của Harry Markowitz Bằng cách thiết lập mối quan hệ giữamột danh mục đầu tư với những rủi ro riêng của từng chứng khốn, Sharpe đãthành công trong việc đơn giản hố những nghiên cứu của Markowitz, do đó bất

cứ một nhà đầu tư chuyên nghiệp hay không chuyên nào đều có thể áp dụng được

Lý thuyết danh mục đầu tư Từ những nghiên cứu này, Sharpe đã tiếp tục hồn

thiện lý luận trên và hình thành nên lý thuyết CAPM Hiện nay, lý thuyết nàyđược sử dụng rộng rãi trong cuộc sống để đo lường hiệu quả của danh mục đầu

tư, đánh giá từng loại chứng khốn, thực hiện các quyết định đầu tư…

 Năm 1990, Sharpe, Markowitz và Merton Miller đã nhận được giảiNobel kinh tế của hội đồng giải Nobel khoa học do những đóng góp tích cực

trong việc phát triển Lý thuyết CAPM và cho việc phát triển nền kinh tế hiện đại.

2.1.2 Các giả định của mô hình CAPM:

 Các nhà đầu tư là những cá nhân không ưa thích rủi ro nhưng luôn muốntối đa hố lợi ích mong đợi Tức là các nhà đầu tư thích lựa chọn chứng khốn có tỷsuất sinh lợi cao tương ứng với rủi ro cho trước hoặc rủi ro thấp nhất với tỷ suấtsinh lợi cho trước

 Nhà đầu tư luôn có cùng suy nghĩ về tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, phươngsai, hiệp phương sai Nghĩa là tất cả các nhà đầu tư đều có kỳ vọng thuần nhấttrong một tập hợp các cơ hội và có cùng thông tin về thị trường vào cùng thờiđiểm

 Lợi nhuận đạt được phân phối theo phương thức phân phối thôngthường

 Luôn luôn có một sự tồn tại các tài sản phi rủi ro và các nhà đầu tư có thểcho vay hay vay một số lượng không giới hạn các tài sản trên với một tỷ lệ cốđịnh không đổi theo thời gian (lãi suất phi rủi ro)

 Luôn có một sự cố định những loại tài sản và số lượng của chúng trongmột kỳ nghiên cứu đủ lớn

 Tất cả tài sản đều có thể phân chia hoặc đo lường một cách chính xáctrong một thời điểm so sánh tốt nhất

 Tỷ lệ vay trong thị trường cũng giống như tỷ lệ cho vay nghĩa là mọi nhàđầu tư đều có cơ hội lãi suất như nhau trong việc vay hay cho vay

 Các nhân tố làm thị trường trở nên bất hồn hảo không tồn tại như thuế,luật chi phí môi giới hay bất cứ một sự ngăn cấm nào

2.1.3 Đánh giá tỷ suất sinh lợi, phương sai và độ lệch chuẩn của các Công ty Chứng khốn

Nguồn gốc của lý thuyết CAPM bắt nguồn từ sự tổng hợp mà trong đó tất cảcác tài sản tuân theo quy luật phân phối giản đơn Sự phân phối được miêu tả bởi 2thước đo là tỷ suất sinh lợi (µ) và phương sai (σ2) hay độ lệch chuẩn (σ)

Tỷ suất sinh lợi của một danh mục đầu tư là bình quân gia quyền của tỷ suấtsinh lợi mỗi tài sản trong danh mục đầu tư Điều này có nghĩa là tỷ suất sinh lợimong đợi của danh mục đầu tư là bình quân gia quyền từ mỗi tài sản trong danhmục Tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản X được định nghĩa trong công thức (1)như sau:

(1)

Với : pi là xác xuất xảy ra của tỷ suất sinh lợi Xi

Đối với thị trường chứng khốn Việt Nam thì tỷ suất sinh lợi chứng khốn Xqua mỗi phiên giao dịch được tính theo công thức sau:

Xi= Pi− Pi−1+ Ct

Pi−1 (2)

Trong đó:

Pi : Giá của chứng khốn tại phiên giao dịch i

Pi-1: Giá của chứng khốn tại phiên giao dịch i-1

Ct : Lưu lượng tiền mặt nhận được của chứng khốn từ phiên giaodịch (i-1) đến phiên giao dịch i Tuy nhiên ở TTCKVN mỗi phiên giao dịch chỉcách nhau từ 1-2 ngày nên lưu lượng tiền mặt nhận được qua mỗi phiên giao dịch

là rất nhỏ nên hầu như không ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của phiên giao dịchsau so với phiên giao dịch trước

Tương tự phương sai (σ2) hoặc độ lệch chuẩn (σ) còn gọi là rủi ro tổng thểcủa danh mục đầu tư là một tiêu chuẩn nhằm đo lường sự phân tán tỷ suất sinh lợicủa các tài sản Phương sai của tài sản X được định nghĩa như sau:

Bây giờ ta giả sử danh mục thị trường gồm 2 chứng khốn X và Y thì hiệpphương sai và hệ số tương quan của 2 tài sản X và Y là như sau:

μ

1

Trong đó N là tổng số các sự kiện hoặc là tổng số kỳ tính tốn

Để có thể tính tốn được độ biến thiên của danh mục gồm 2 tài sản X, Y tacần phải xác định ma trận tương quan biến thiên giữa 2 loại tài sản như sau:

Đa dạng hóa danh mục làm giảm thiểu rủi ro:

Tỷ suất sinh lợi và phương sai có các tính chất sau:

= E[({aX - aE[X]} + {(1- a)Y - (1- a)E[Y]})2]

= E[(a{X - E[X]} + (1- a){Y - E[Y]})2]

= E[a2(X - E[X])2 + (1- a)2(Y - E[Y])2 + 2a(1- a)(X - E[X])(Y - E[Y])]

(Sử dụng tính chất 2) = a2E[(X - E[X])2] + (1- a)2 E[(Y - E[Y])2]

+ 2a(1- a)E[(X - E[X])(Y - E[Y])]

(Sử dụng tính chất 4)

Đường cong bàng quang

Đ

= a2VAR[X] + (1- a)2VAR[Y] + 2a(1- a)COV[X,Y]

= a2VAR[X] + (1- a)2VAR[Y] + 2a(1- a) rxy sxsy (4)

Công thức trên đã thể hiện được một nguyên tắc quan trọng trong đầu tư là

đa dạng hố đầu tư sẽ làm giảm thiểu rủi ro

 Nếu -1< rxy < 1 nghĩa là hai tài sản X, Y không tương quan hồn tồnvới nhau thì VAR[Rp] < aVAR[X] + (1- a)VAR[Y] Từ sự so sánhtrên ta thấy phương sai của một danh mục luôn nhỏ hơn phương saicủa từng tài sản trong một danh mục Điều này chưa hẳn là đúngtrong tất cả các trường hợp nhưng nếu

 Nếu rxy = 0, α = 0.5, VAR[X]=VAR[Y] thì VAR[Rp] < 0.5VAR[X]

 Nếu rxy = -1 thì VAR(RP)<0.5VAR(Y)+0.5*VAR(Y)

”Rủi ro của một danh mục đa dạng hố tốt phụ thuộc vào rủi ro thị trường

của các chứng khốn trong danh mục.”

2.1.4 Tìm kiếm danh mục đầu tư tối ưu:

2.1.4.1 Lựa chọn một danh mục tối ưu trong thị trường với những tài sản có rủi ro:

Chúng ta cũng biết rằng tất cả các chứng khốn đang được giao dịch trênTTCK đều tồn tại hai loại rủi ro là rủi ro riêng từ bản thân của công ty phát hànhchứng khốn và rủi ro còn lại là từ thị trường Bất cứ một nhà đầu tư nào khi thamgia vào thị trường sẽ phải chịu cả hai loại rủi ro trên Tuy nhiên nếu một nhà đầu tưnếu biết đa dạng hố tốt thì rủi ro riêng từ bản thân của chứng khốn sẽ không tồn tại,danh mục chỉ còn chịu ảnh hưởng vào rủi ro thị trường Khi đó, rủi ro của danhmục sẽ là nhỏ nhất Tập hợp các khả năng rủi ro khi đầu tư vào TTCK của các nhàđầu tư tạo nên hình quả trứng trong hình sau:

C

Hình quả trứng màu vàng ở đồ thị trên thể hiện tất cả các khả năng trongviệc kết hợp các chứng khốn trên thị trường với các tỷ lệ phù hợp với mức độ chịuđựng rủi ro của từng nhà đầu tư Đường cong màu xanh là tập hợp hiệu quả cácchứng khốn có rủi ro và Markowitz gọi chúng là danh mục đầu tư hiệu quả Chính

vì thế các nhà đầu tư chỉ đầu tư vào đường màu xanh trên do họ luôn muốn tăng tỷsuất sinh lợi và giảm độ lệch chuẩn Trên thực tế, các kết hợp chứng khốn chỉ cóthể nằm trong hình màu vàng trên nghĩa là không ai có khả năng tạo được một danhmục có thể có tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi của các danh mục trong vùngtrên cũng như không ai có thể ”tự hủy” bằng cách tìm kiếm một danh mục mà rủi

ro là cao hơn rủi ro trong hình Đây có lẽ chính là ưu điểm của việc đa dạng hóatrong đầu tư Trong trường hợp này thì danh mục đầu tối ưu là điểm A - tiếp điểmgiữa đường cong bàng quang với tập hợp hiệu quả các chứng khốn có rủi ro Tạiđiểm A tỷ suất sinh lợi ( μ¿p

) sẽ là cao nhất tương ứng với mức độ chịu đựng rủi

ro ( σ¿p

) của nhà đầu tư

Nhìn vào đồ thị trên ta thấy danh mục đầu tư tại điểm A là danh mục đầu tưthoả mãn được tiêu chuẩn là tập hợp hiệu quả với độ lệch chuẩn thấp nhất nếu xéttrong mối tương quan với tỷ suất sinh lợi Ngược lại danh mục đầu tư tại điểm C cólợi nhuận ước tính thấp nhất so với độ lệch chuẩn bằng với độ lệch chuẩn của danhmục tại điểm A Như vậy ta có thể kết luận rằng không phải bất cứ điểm nào nằmtrên đường cong xanh cũng là điểm danh mục đầu tư hiệu quả

2.1.4.2 Lựa chọn một danh mục tối ưu bằng việc kết hợp những chứng khốn có rủi ro và một tài sản không rủi ro:

Giả sử bây giờ ngồi tài sản rủi ro còn có sự tồn tại của tài sản phi rủi ro vànhà đầu tư có thể vay hay cho vay không giới hạn những tài sản này với cùng một

tỷ lệ: lãi suất phi rủi ro (kf).Tài sản phi rủi ro này có thể là một loại trái phiếu sẽđến hạn vào cuối kỳ hoạch định và các khoản thanh tốn của nó được Nhà nước bảođảm Bất cứ nhà đầu tư nào cũng có thể mua hay bán trái phiếu trên một cách tự do.Lúc này tập hợp hiệu quả các chứng khốn có rủi ro sẽ bị thay đổi như sau:

Nếu không có sự tồn tại tài sản không rủi ro thì các nhà đầu tư sẽ lựa chọndanh mục nằm trong vùng tiềm năng và mỗi một nhà đầu tư sẽ có một danh mụckhác nhau Tuy nhiên nếu tồn tại tài sản phi rủi ro thì nhà đầu tư sẽ có một danh

Tập hợp hiệu quả các chứng khoán có rủi ro (Đường danh mục thị trường-CML )

mục với sự kết hợp giữa các chứng khốn rủi ro và loại trái phiếu không rủi ro trên.Lúc này danh mục tối ưu sẽ là danh mục M mà tại đó bất cứ một nhà đầu tư nàocho dù có thái độ đối với rủi ro ra sao cũng đều muốn nắm giữ nó Nguyên nhâncủa sự thay đổi trên rất đơn giản Với sự tồn tại của những tài sản không rủi ro thì

tỷ suất sinh lợi và độ lệch chuẩn cho một danh mục gồm có tài sản phi rủi ro củadanh mục M (Xin xem hình II) sẽ như sau:

o mp = aE[km] + (1 - a)kf (5)

o sp2 = a2VAR[km] + (1- a)2VAR[kf] + 2a(1- a)COV[km,kf]

= a2VAR[km] + (1- a)2*0 + 2a(1- a)*0

= a2VAR[km]

<=> sp = asm (6)

Khi đầu tư a% vào các chứng khốn có rủi ro và (1- a)% vào một tài sản phirủi ro thì phương trình cho tập hợp hiệu quả các chứng khốn có rủi ro sẽ thay đổinhư sau:

trị là một danh mục đầu tư hiệu quả

Giả định tất cả các nhà đầu tư đều có kỳ vọng thuần nhất về sự phân phốimong đợi của lợi nhuận xuất phát từ tất cả tài sản Giả sử thị trường vốn là hồn hảo

và thông tin luôn luôn có hiệu lực đồng nhất đối với các nhà đầu tư Tập hợp tất cảcác điều trên ta thấy rằng các nhà đầu tư đều sử dụng cùng một công thức chođường thị trường vốn và do đó lãi suất cho vay bằng với lãi suất vay

Trong cùng một mức độ ngại rủi ro chung, mỗi nhà đầu tư sẽ tối đa hóa lợiích của họ bằng cách nắm giữ một tập hợp bao gồm cả những tài sản phi rủi ro và

danh mục đầu tư M Phương pháp này được gọi dưới cái tên Nguyên tắc phân chia hai nguồn (Two-fund Separation Principle) Nó được minh hoạ trong hình II bởi

sự tiếp xúc của đường cong bàng quang với đường CML cho những mức độ khác

Giả định thêm rằng tất cả các tài sản là hồn tồn có thể phân chia và định giáđược hồn tồn trong một thị trường cạnh tranh hồn hảo Hơn nữa, ta có thể xác địnhđược các loại tài sản cũng như số lượng của chúng được cố định trong một kỳ đủlớn Khi đó danh mục M chỉ còn sự tồn tại của các tài sản phi rủi ro Nguyên nhân

là sự cân bằng đòi hỏi tất cả các giá cả (trong danh mục đầu tư) phải được điềuchỉnh để cho những yêu cầu vượt quá giới hạn của bất cứ tài sản nào đều không thểlàm thay đổi rủi ro của danh mục Điều đó có nghĩa là mỗi tài sản đều có mức độthu hút như nhau đối với nhà đầu tư Theo lý thuyết thì sự giảm dần độ chênh lệch

từ việc đa dạng hố tăng lên khi số lượng của các tài sản trong danh mục M tăng lên

Vì vậy, tất cả các tài sản sẽ giữ trong danh mục M sẽ phù hợp với giá trị thị trườngcủa chúng:

wi= Vi

∑ Vi

Trong đó, Vi là giá trị thị trường của tài sản i và SVi là giá trị thị trường củatất cả các loại tài sản

Từ đó chúng ta đi đến kết luận: Đường thị trường vốn (CML) chỉ ra mối

liên hệ giữa giá trị trung bình và độ lệch của danh mục (bao gồm cả những tài sản phi rủi ro và danh mục đầu tư thị trường) mà trong đó đã được định giá

2.1.5 Từ mô hình CPPM đến Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM):

Điều mà chúng ta muốn là làm sao có thể định giá vốn một cách hữu hiệucho các tài sản riêng biệt (E(k), mô hình CAPM) chứ không phải chỉ định giá vốncho tồn bộ danh mục (mp, mô hình CPPM) Giá trị trung bình và độ lệch chuẩn củadanh mục này là một câu trả lời:

 E[RP]= aE[k] + (1 - a)E[km] (9)

 VAR[RP] = a2VAR[k]+ (1- a)2VAR[km]+ 2a(1- a)COV[k,km]

<=> sRp = {a2VAR[k]+ (1- a)2VAR[km]+ 2a(1- a)COV[k,km]}0,5

<=> sRp = {a2VAR[k] + (1- a)2VAR[km] + 2aCOV[k,km] - 2a2COV[k,km]}0,5 (10)

ra những nhu cầu vượt quá giới hạn cho tài sản i bởi ai Do đó công thức (11) và(12) phải được tính tốn với α = 0 để có thể diễn tả được danh mục thị trường cânbằng Điều đó được thực hiện dưới đây:

Ở đây chúng ta có thể gọi ( E[k m]−kf)β m là phần bù rủi ro thị trường, do

đó công thức trên có thể phát biểu lại như sau:

”Tỷ suất sinh lợi thị trường là tổng của lãi suất phi rủi ro cộng với phần

bù rủi ro tiềm ẩn trong thị trường.”

Phần bù rủi ro thị trường có thể được tính tốn một cách tốt nhất dựa trên các

số liệu quá khứ trong các phiên giao dịch từ khi thị trường chứng khốn Việt Nambước vào quá trình hoạt động cho đến thời điểm hiện nay Công thức (15) là côngthức của mô hình CAPM hay cũng là công thức cho đường thị trường chứng khốn.Công thức này thể hiện rõ ràng mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thị trường và beta(”) của chứng khốn do đó beta của từng chứng khốn riêng lẻ trong danh mục làthước đo thích hợp nhất của rủi ro trong danh mục Mối quan hệ giữa tỷ suất sinhlợi và ” của chứng khốn:

Đường thị trường chứng khoán (SML)

So sánh với mô hình CAPM (15) bởi công thức trong mô hình CPPM (8)cho chúng ta thấy cả hai đều tương tự nhau Chúng đều là một đường thẳng và cócùng một cách đo lường giá trị của rủi ro nhưng cách đo lường về số lượng rủi rothì khác nhau Mô hình CAP M đo lường số lượng rủi ro bởi giá trị hiệp phương sai

VAR[k m] Nguyên nhân của sự khác biệt này là do nhà đầu tư chỉ

muốn trả ( E[k m]−kf) cho những rủi ro không thể đa dạng hố được Mô hìnhCPPM đo lường những danh mục mà đã được đa dạng hố hồn tồn Do đó sự đolường thích hợp cho rủi ro là độ lệch của danh mục đó Ngược lại, CAPM đánh giánhững tài sản riêng lẻ mà có thể đa dạng hố Tranh luận dưới đây sẽ làm bạn hiểu

rõ hơn Độ lệch của một danh mục cân bằng của N tài sản rủi ro (với w i=

tư được đa dạng hố hồn tồn sẽ phải sẵn sàng trả một cái giá cho rủi ro(E[k m]−kf) cho một tại sản rủi ro tương xứng với hiệp phương sai với danh mục

M đã được đa dạng hố hồn tồn Cũng có thể nói như vậy đối mô hình CPPM Tuynhiên, mô hình là sự đánh giá tài sản (danh mục) mà sẵn sàng đa dạng hố hồn tồn

và sự xác định của chúng cũng có cùng những đặc điểm với danh mục thị trường

M Điều đó có nghĩa là hiệp phương sai bằng với độ lệch chuẩn

σ2m=VAR[k m]=COV [k m , k m] Nói một cách khác mô hình CPPM là một

trường hợp đặc biệt của mô hình CAPM

2.2 Lý thuyết APT:

2.2.1 Sơ lược về APT:

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá_APT (Arbitrage Pricing Theory) do

Stephen Ross, một giáo sư chuyên về kinh tế học và tài chính đưa ra trong những năm 1970 của thế kỷ XX Những ý tưởng của ông về việc đánh giá thế nào đối với rủi ro, kinh doanh chênh lệch giá và các công cụ tiền tệ đa dạng đã làm thay đổi cách nhìn của chúng ta đối với đầu tư

Trong khi mô hình CAPM cho rằng hệ số beta () là công cụ đo lường rủi rochủ yếu thì theo APT,  chỉ là điểm khởi đầu và tỷ suất sinh lợi của chứng khốn có liên hệ chặt chẽ với các biến đổi trong kinh tế vĩ mô Do đó, để hiểu APT, ta cần phải nghiên cứu kỹ các mô hình nhân tố Các mô hình nhân tố không chỉ diễn tả mức độ ảnh hưởng của những thay đổi trong các nhân tố kinh tế vĩ mô đối với tỷ suất sinh lợi của chứng khốn mà còn đưa ra các dự báo về tỷ suất sinh lợi mong đợicủa một sự đầu tư

2.2.2 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá_APT:

Mối quan hệ tỷ suất sinh lợi mong đợi – rủi ro được biết đến như là “Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá” – APT.

Các giả định của Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá:

1 Các tỷ suất sinh lợi có thể được mô tả bằng một mô hình nhân tố

2 Không có các cơ hội chênh lệch

3 Có một số lượng lớn các chứng khốn vì thế có thể thiết lập cácdanh mục đầu tư mà đa dạng hóa rủi ro riêng của từng loại chứng

khốn riêng lẻ Giả định này cho phép chúng ta xác nhận rằng rủi

ro riêng không tồn tại

Để việc phân tích tương đối đơn giản xem như các sự đầu tư không có rủi

ro riêng.

 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá với việc không có rủi ro riêng:

Xem như sự đầu tư i với các tỷ suất sinh lợi được hình thành bởi mô hình knhân tố được mô tả bởi:

Tỷ suất sinh lợi mong đợi của danh mục mô phỏng đầu tư i là:

Với : 1, 2, …,k là các mức bù đắp rủi ro của các danh mục đầu tư nhân tố

Nếu có một cơ hội chênh lệch tồn tại thì nhà đầu tư sẽ có thể đạt được lợinhuận thực phi rủi ro bằng cách mua sự đầu tư có tỷ suất sinh lợi mong đợi cao hơn

và bán khống sự đầu tư có tỷ suất sinh lợi mong đợi thấp hơn (Nghiệp vụ bánkhống rất phổ biến ở các nước phát triển, tuy nhiên việc bán khống chưa được sựcho phép thực hiện ở Việt Nam)

Do đó, để ngăn chặn sự chênh lệch thì tỷ suất sinh lợi mong đợi của sự đầu

tư i và danh mục đầu tư mô phỏng nó phải bằng nhau Một cơ hội chênh lệch giáchứng khốn tồn tại cho tất cả các sự đầu tư không có rủi ro riêng trừ phi:

r i = ai + i1 F 1 + i2 F 2 + … + ik F k (*)

Với : ”1, ”2, …,”k là các mức bù đắp rủi ro của các danh mục đầu tư nhân tố

Phương trình của Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá, phương trình (*), là

một mối liên quan giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong đợi không có các cơ hộichênh lệch Vế trái của phương trình là tỷ suất sinh lợi mong đợi của một sự đầu tư

Vế phải là tỷ suất sinh lợi của một danh mục đầu tư mô phỏng có cùng các  nhân

tố của đầu tư đó Phương trình (*) vì thế mô tả một mối quan hệ mà không có sựchênh lệch giá chứng khốn: dấu bằng (=) chỉ nêu lên rằng tỷ suất sinh lợi mong đợicủa sự đầu tư sẽ giống như của danh mục đầu tư mô phỏng nó

APT là một công cụ hữu hiệu để xây dựng các danh mục đầu tư phục vụ chocác nhu cầu cụ thể APT cho phép nhà quản trị lựa chọn một danh mục các chứngkhốn được đa dạng hóa mà ít chịu ảnh hưởng bởi những cuộc khủng hoảng do lạmphát gây ra Nếu CAPM là mô hình “một quy mô phù hợp cho mọi người” trongviệc đầu tư thì APT chỉ phù hợp cho từng người Trong thế giới APT, người ta cónhững thị hiếu khác nhau và quan tâm đến các nhân tố cụ thể không ít thì nhiều.Với APT, chúng ta có thể mô hình hóa các tác động của những viễn cảnh kinh tếkhác nhau trên danh mục đầu tư Một khi các nhân tố  được ước lượng, ta có thể

Tỷ suất sinh lợi mong đợi = r f +  11 +  22 + … +  kk

r i = a i +  i1 F 1 +  i2 F 2 + … +  ik F k

mô tả thay đổi kỳ vọng trong tỷ suất sinh lợi chứng khốn có liên quan đến các thayđổi trong nhân tố đó.

APT có một số lợi điểm sau:

 Không có hạn chế trong yêu cầu về danh mục đầu tư

 Ít hạn chế hơn về khía cạnh thông tin so với CAPM APT là một thế giới củanhững nhà mua bán song hành và những nhà cung cấp thông tin

 Cho phép có nhiều rủi ro mà giải thích cái gì tác động đến tỷ suất sinh lợichứng khốn và dự báo những hệ số nhạy cảm Thực tế, ngay cả nhữngchuyên gia cũng không thể nhất trí về việc xác định các nhân tố rủi ro, và dựbáo càng nhiều hệ số  thì ta càng thấy rối

Trong phạm vi đề tài này, chúng tôi sẽ ứng dụng các Lý thuyết trên đây(CAPM và APT) vào việc đo lường rủi ro trên TTCKVN Trong đó, 2 lý thuyết

CAPM và APT sẽ được chúng tôi mô tả chi tiết hơn trong Phần III thông qua việc

vừa triển khai vừa ứng dụng để tính tốn đối với các cổ phiếu đang được niêm yếttrên TTCKVN Đồng thời, chúng tôi xin đề xuất ý kiến về việc thiết lập một danhmục đầu tư hiệu quả

Đồ thị: Giá chứng khoán trong giai đoạn 1

1 Khái quát quá trình hoạt động của TTCKVN:

Tính đến thời điểm hiện tại, TTCKVN đã trải qua gần 4 năm hoạt động vớihơn 750 phiên giao dịch Sự ra đời của TTCK đã đánh dấu một bước phát triển có ýnghĩa quan trọng trong lịch sử nền tài chính Việt Nam - với một trong những mụctiêu chiến lược là bổ sung một kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng chonền kinh tế, phục vụ cho quá trình công nghiệp hố – hiện đại hố nền kinh tế đấtnước

Hiện nay, TTCK tập trung đã thu hút được 22 loại cổ phiếu (tính đến thờiđiểm ngày 01/03/2004) được niêm yết trên thị trường với giá trị vốn 1120 tỷ đồng

và 101 loại trái phiếu với giá trị vốn 11461 tỷ đồng - trong đó trái phiếu chính phủ(TPCP) có 99 loại, trái phiếu doanh nghiệp có 2 loại

TTCKVN từ khởi điểm là một con số không đến nay đã có nhiều đóng gópđáng kể cho nền kinh tế Việt Nam Tuy nhiên, khi nhìn lại quá trình hoạt động củaTTCK tập trung của Việt Nam, chúng ta thấy mục đích là một kênh huy độngnguồn vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế Việt Nam vẫn chưa đạt được kết quảnhư mong đợi Chúng ta có thể khái quát quá trình hoạt động của TTCKVN nhưsau:

 Giai đoạn 1: Từ khi Trung tâm Giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí

Minh (TTGDCK TPHCM) chính thức đi vào hoạt động (ngày 20/07/2000) đếngiữa năm 2001, hàng hố trên thị trường đã tăng từ 2 đến 5 loại cổ phiếu niêm yết vàgiao dịch trên thị trường Giá cả chung của thị trường qua các tháng được tínhtrong bảng sau:

Năm 2000 Năm 2001 Tháng

07/0

0

08/0 0

09/0 0

10/0 0

11/0 0

12/0 0

01/0 1

02/0 1

03/0 1

04/0 1

05/0 1 Giá

16.6

3

17.2 8

18.5 6

22.0 0

27.1 1

31.1 8

35.7 6

40.9 2

46.0 7

55.2 7

67.7 4

Dựa vào đồ thị trên có thể thấy rằng đây là giai đoạn mà giá các loại cổphiếu tăng liên tục đặc biệt là từ đầu năm 2001 và đạt tới mức cao nhất vào cuối

Đồ thị: Giá chứng khoán trong giai đoạn 2

020

Đồ thị: Giá chứng khoán trong giai đoạn 3

giai đoạn này (5/2001), khi chỉ số VN-Index đạt trên 550 điểm TTCK trong giai

đoạn này phát triển một cách ổn định với mức độ rủi ro là thấp nhất

 Giai đoạn 2: Từ giữa năm 2001 đến cuối năm 2001, đây là giai đoạn giá

các loại cổ phiếu giảm nhanh và mạnh Đến cuối năm 2001 thì giá chứng khốn bình

ổn từng bước cùng với việc gia tăng số lượng và chủng loại cổ phiếu niêm yết trên

thị trường Chỉ số chứng khốn VN-Index vào thời điểm đó xoay quanh mức 200

điểm Trong năm 2001, tổng giá trị giao dịch trung bình mỗi tháng là 77.5 tỷ đồng

với số lượng chủng loại niêm yết vào cuối năm là 11 loại cổ phiếu cùng với 8 công

ty chứng khốn hoạt động Giá cả chung của thị trường được tính tốn trong bảng

sau:

Tháng 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 Giá 66.17 77.68 56.77 47.22 41.92 49.02 40.08

 Giai đoạn 3: Từ đầu năm 2002 đến cuối năm 2002, giai đoạn này giá cổ

phiếu vẫn trong tình trạng trì trệ, thị trường mất đi sự sôi động ban đầu Thay vào

đó là sự lo âu và rút lui khỏi thị trường của một số nhà đầu tư Chỉ số VN-Index

dao động xung quanh mức 180 - 200 điểm kéo dài gần một năm

Tháng 01/02 02/02 03/02 04/02 05/02 06/02 07/02 08/02 09/02 10/02 11/02 12/02

Giá 32.11 29.55 28.17 28.55 29.66 28.38 26.88 25.49 24.96 24.21 23.31 24.39

Giá cả của thị trường trong giai đoạn này giảm nhẹ, thị trường trong giai

đoạn này không thu hút được các nhà đầu tư do họ không còn niềm tin vào

TTCKVN

 Giai đoạn 4: Từ đầu năm 2003 đến tháng 10/2003, cả khối lượng giao dịch

và giá cổ phiếu liên tục giảm, chỉ số VN-Index giảm xuống 130,9 điểm vào ngày24/10/2003 Thời điểm này được coi là “ngày thứ sáu đen tối” của TTCKVN vớinhững nhận định rằng thị trường phải mất từ 2 đến 3 năm nữa mới phục hồi đượccủa các chuyên gia phân tích chứng khốn

Tháng 01/03 02/03 03/03 04/03 05/03 06/03 07/03 08/03 09/03 10/03 Giá 22.99 21.67 20.33 19.16 19.87 19.33 19.10 17.99 17.65 16.97

Ta cĩ thể thấy rằng trong giai đoạn này giá cổ phiếu tiếp tục giảm dần, làmgiảm lịng tin của các nhà đầu tư Việt Nam vào TTCK mặc dù tình hình hoạt độngcủa các cơng ty rất tốt Đặc biệt là vào tháng 10/2003, giá chứng khốn giảm mạnhnhưng số lượng nhà đầu tư tham gia vào thị trường là rất ít Đây là một cơ hội tốt

để đầu tư nhưng nhà đầu tư lại e ngại mà nguyên nhân chính là sự thiếu thơng tin,kiến thức chung về đầu tư chứng khốn - một trong những yếu điểm lớn nhất củanhà đầu tư trên TTCKVN

Tuy nhiên, sau đĩ VN-Index cĩ dấu hiệu đảo chiều, lấy lại một phần sốđiểm bị mất và thị trường cũng dần xuất hiện những dấu hiệu tích cực Tháng10/2003 là tháng cĩ tổng khối lượng và tổng giá trị giao dịch đạt kỷ lục lớn nhất từtrước đến nay, ở mức 200 tỷ đồng Nguyên nhân là do cĩ nhiều giao dịch thoảthuận trái phiếu chính phủ với khối lượng lớn được thực hiện trong tháng

 Giai đoạn 5: Từ tháng 10/2003 đến nay, giá cổ phiếu liên tục tăng mạnh

với tổng khối lượng giao dịch lớn Đặc biệt là từ đầu năm 2004 thị trường khởi sắcvới những tín hiệu đáng mừng Giá cả các cổ phiếu tăng vọt làm chỉ số VN-Indexcũng tăng theo, đạt 255 điểm vào tháng 02/2004 đạt mức tăng trưởng 95% tính từngày 24/10/2003 TTCK tính đến thời điểm hiện tại đã hồn tồn biến đổi so vớinhững dự tính trước đây rằng từ 1 đến 2 năm sau chỉ số VN-Index mới đạt đượcxấp xỉ 200 điểm Giá cổ phiếu tăng làm sức cầu cũng tăng tương ứng với tỷ trọngcung cầu trên thị trường cũng đạt xấp xỉ 1-1 Số lượng người nước ngồi tham giatrên TTCK cũng gia tăng với giá trị đầu tư hơn 10 tỷ đồng mỗi ngày Tại thời điểmđầu tháng 03/2004 trên TTCK đã cĩ 22 cơng ty tham gia niêm yết và gần 10 cơng

ty đang chờ được xét duyệt để tham gia vào TTCKVN

Tháng 11/03 12/03 01/04 02/04 Giá 18.65 20.06 21.73 26.92

Đồ thị: Giá chứng trong giai đoạn 4

Giá chứng khốn trong giai đoạn này tăng lên từ sau sự kiện ngày 24/10/2003

đã nâng cao niềm tin của các nhà đầu tư vào thị trường mà nguyên nhân chủ yếu là

sự đầu tư ồ ạt của nhà đầu tư nước ngồi khi giá cả trên TTCKVN là thấp nhất Điềunày chứng tỏ nhà đầu tư nước ngồi cĩ một phương pháp phân tích về chứng khốn

là rất tốt, đây là một điều mà nhà đầu tư Việt Nam cần phải học hỏi

Từ thực tế qua các giai đoạn của TTCKVN, chúng ta cĩ thể thấy thị trườngchỉ thể hiện khá khiêm tốn vai trị chiến lược là một kênh huy động vốn phục vụcho nhu cầu đầu tư của nền kinh tế Cĩ thể nĩi, cho đến nay, ngồi việc hỗ trợ choChính phủ phát hành một số trái phiếu, mà trên thực tế, thị trường trái phiếu vẫnchưa thu hút được các nhà đầu tư nên giao dịch thưa thớt Cũng cĩ thể nĩi, TTCKtập trung cho đến nay hầu như chưa huy động vốn trực tiếp cho nền kinh tế mà chủyếu mới thực hiện chức năng thanh khoản cho các nhà đầu tư cổ phiếu (đổi chủnhưng khơng làm tăng vốn) Đây là vấn đề mà các cấp quản lý cần phải nhìn lại,phân tích nguyên nhân hiện tượng trầm lắng của thị trường trong các năm qua, đặcbiệt là kiến thức của các nhà đầu tư và các nhà quản lý TTCKVN - một trongnhững yếu kém lớn nhất của TTCKVN

2 Thực trạng về rủi ro trên TTCKVN:

Bất kỳ một nhà đầu tư nào khi tham gia đầu tư chứng khốn cũng mongmuốn đạt được hai mục tiêu đĩ là tối đa hĩa lợi ích và tối thiểu hĩa rủi ro Nhưnglàm thế nào để dung hồ được mâu thuẫn thống nhất giữa lợi ích và rủi ro - vấn đềcốt lõi là ta phải nhận dạng các rủi ro để cĩ thể khống chế và phịng tránh một cách

cĩ hiệu quả các rủi ro, từ đĩ đưa ra những quyết định đúng đắn trong chiến lượcđầu tư của mình

TTCKVN sau gần 4 năm hoạt động đã bộc lộ khá rõ những rủi ro cơ bản củamột thị trường điển hình và nĩ cũng tồn tại những loại rủi ro sau đây

2.1 Rủi ro hệ thống:

Loại rủi ro này chủ yếu cĩ nguồn gốc từ sự thay đổi các nhân tố vĩ mơ, tácđộng của nĩ ảnh hưởng đến tồn bộ thị trường Đây là loại rủi ro cĩ ý nghĩa quantrọng vì nĩ khơng thể đa dạng hố được mặc dù nhà đầu tư đã nắm giứ một danhmục đầu tư tối ưu

2.1.1 Rủi ro thị trường:

Rủi ro thị trường là sự biến động giá cả do mất cân bằng cung cầu trên thịtrường gây nên Aûnh hưởng của sự biến động này là làm cho nhà đầu tư khơng thuđược lợi nhuận như dự tính trong quyết định đầu tư cho mình Điều này đã xảy ratrên TTCKVN, cụ thể trong giai đoạn đầu mới thành lập, hàng hố trên thị trường

Đồ thị: Giá chứng khoán trong giai đoạn 5

còn khan hiếm, cung không đáp ứng đủ nhu cầu của nhà đầu tư, việc cầu lớn hơncung nhiều lần đã làm giá cả các loại chứng khốn tăng mạnh Mặc dù UBCKNN đã

sử dụng các biện pháp để can thiệp nhưng vẫn không thay đổi được tình trạng mấtcân đối cung cầu Trong giai đoạn sau đó, cầu liên tục giảm làm cho giá chứngkhốn giảm mạnh, các nhà đầu tư theo tâm lý vội bán tháo các chứng khốn làm chogiá chứng khốn càng giảm một cách thê thảm Việc cung cầu luôn ở trong tìnhtrạng mất cân đối như vậy đã làm cho các nhà đầu tư thua lỗ nặng và dần mất điniềm tin vào TTCKVN

2.1.2 Rủi ro lãi suất:

Trong khi TTCKVN vẫn đang trong tình trạng ảm đạm thì đầu năm 2003việc một loạt các NHTM đồng loạt tăng lãi suất làm cho viễn cảnh của TTCKVNcàng tối tăm hơn Đến quý II/2003, lãi suất huy động vốn của các NHTM Nhà nướclên tớin 0.7%-0.71%/tháng, của các NHTM Cổ phần lên tới 0.72-0.73%/tháng đãđưa lãi suất huy động VNĐ lên rất cao so với lãi suất trên thị trường tài chính quốctế

Mặc dù đến quý III/2003 lãi suất bắt đầu có chiều hướng giảm, và đến12/2003 giữ ở mức 7%/năm nhưng nhìn chung đây vẫn là một mức lãi suất cao sovới lãi suất tiền gửi USD chỉ khoản 1%/năm

Lãi suất tăng cao đã ảnh hưởng tiêu cực đến TTCKVN:

 Thứ nhất, lãi suất huy động cao đã khuyến khích nhà đầu tư quay trởlại với hình thức đầu tư quen thuộc là gởi tiết kiêm thay vì đầu tư vào TTCKđầy rủi ro

 Thứ hai, để bù đắp các chi phí do lãi suất huy động tăng các ngânhàng buộc phải tăng lãi suất cho vay Và như chúng ta đã biết, TTCKVN đangtrong giai đoạn phát triển các nguồn tài trợ của doanh nghiệp được huy độngqua TTCK còn rất hạn chế mà chủ yếu dựa vào nguồn vốn vay ngân hàng Việclãi suất cho vay tăng làm cho chi phí sử dụng vốn của các doanh nghiệp tăng vàlàm tăng mức độ rủi ro của doanh nghiệp

Ảnh hưởng của những tác động trên là giá chứng khốn liên tục giảm và gâythiệt hại cho người nắm giữ nó Như vậy lãi suất biến động ảnh hưởng đến giáchứng khốn và đây là yếu tố mà các nhà đầu tư phải xem xét khi thực hiện quyếtsách đầu tư của mình

2.1.3 Rủi ro lạm phát:

Khi đầu tư vào bất kỳ một chứng khốn nào, yếu tố đầu tiên mà các nhà đầu

tư thường quan tâm đó chính là khả năng sinh lợi của chứng khốn hay cũng là lãisuất của chứng khốn đó Tuy nhiên, khi xem xét yếu tố này thì nhà đầu tư khôngthể tính đến yếu tố lạm phát

Thường thì các nhà đầu tư nhận được một mức lãi suất cố định khi đầu tưvào chứng khốn Mức lãi suất này không thay đổi cho dù lạm phát tiền tệ có xảy rahay không và đây là rủi ro khi đầu tư vào chứng khốn Tỷ lệ lạm phát trong nhữngnăm gần đây luôn giữ ở mức dưới 10% và đây là chất xúc tác kích thích sự tăngtrưởng kinh tế Nhưng điều quan trọng ở chỗ lạm phát thì không thể dự báo mộtcách chính xác, như ở nước ta chỉ số giá quý I/2004 đã tăng lên xấp xỉ 4.9% gầnbằng chỉ tiêu Quốc Hội đề ra cho cả năm là 5% Tuy tỷ lệ này chỉ do chi phí đẩy vìdịch cúm gà và một số yếu tố khác, nhưng trong dài hạn thì lạm phát vẫn có thể xảy

ra Lúc đó, giá trị số tiền mà nhà đầu tư thu được có thể sẽ nhỏ hơn giá trị số tiền

họ đã bỏ ra ban đầu, và điều này cũng là rủi ro đáng lưu ý

2.1.4 Rủi ro tỷ giá hối đối:

Quyết định số 146/2003/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ban hành ngay17/07/2003 quy định về tỷ lệ tham gia của bên nước ngồi vào TTCKVN ra đời đãtạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư nước ngồi mở rộng quy mô giao dịch khi

tỷ lệ nắm giữ tối đa tổng số cổ phiếu niêm yết của tổ chức phát hành của nhà đầu tưnước ngồi tăng từ 20% lên 30% Đây cũng là một trong những nguyên nhân có tácđộng tích cực đến sự phục hồi thị trường vào cuối năm 2003 khi trong hai tháng 11

và 12 năm 2003, giao dịch của các nhà đầu tư nước ngồi chiếm tới 28% và 18%tổng khối lượng giao dịch cổ phiếu

Các nhà đầu tư nước ngồi khi đầu tư vào TTCKVN bên cạnh những rủi ro

có thể gặp phải như những nhà đầu tư trong nước, họ còn có thể gặp phải một loạirủi ro khác là rủi ro tỷ giá hối đối

Để tham gia vào TTCKVN, nhà đầu tư nước ngồi phải đổi đồng bản tệ sangVNĐ Giả sử tỷ giá bản tệ/VNĐ vào thời điểm này lày x Khi nhận cổ tức hay khibán chứng khốn, để nhận lại đồng bản tệ nhà đầu tư nước ngồi phải đổi VNĐ sangđồng bản tệ Giả sử tỷ giá đồng bản tệ/VNĐ lúc này là y

Vì sự biến động tỷ giá là không thể dự báo một cách chính xác được nên:

 Nếu x > y cũng có nghĩa là lúc này số đồng bản tệ mà nhà đầu tưnước ngồi nhận được sẽ nhiều hơn so với thời điểm khi nhà đầu tư nước ngồimua chứng khốn Kết quả sẽ là tăng tỷ suất sinh lợi của nhà đầu tư nước ngồi

 Ngược lại nếu x < y thì tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư nước ngồi nhậnđược sẽ giảm

 Nếu x = y, không ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các nhà đầu tưnước ngồi

Ngồi ra, khi tỷ giá hối đối tăng, nhà đầu tư sẽ rút vốn để đầu tư vào ngoại tệtrên thị trường chợ đen Điều này sẽ làm giá chứng khốn giảm

2.2 Rủi ro phi hệ thống:

Loại rủi ro này xuất phát trực tiếp từ ngay bản thân các doanh nghiệp, tácđộng của nó chỉ ảnh hưởng đến 1 loại chứng khốn chứ không có liên hệ gì đến cácchứng khốn khác hay tồn bộ thị trường

2.2.1 Rủi ro quản trị:

Vấn đề quản trị về thông tin sai lệch là những sự kiện nổi cộm trênTTCKVN trong năm 2003 Những sự kiện đó đã làm cho giá cổ phiếu một số công

ty giảm và tiếp tục gây thua lỗ cho nhiều nhà đầu tư

Đầu tiên là Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh (REE) – một trong hai công tyniêm yết cổ phiếu sớm nhất, từng giữ vai trò “đầu tàu” trên TTCKVN, đưa ra thôngbáo muộn về việc vỡ kế hoạch năm 2002 Lợi nhuận của công ty giảm 23% donhiều công trình bị thua lỗ nghiêm trọng và các khoản đầu tư vào cổ phiếu trênTTCK giảm mạnh (REE sử dụng 1/3 vốn điều lệ để đầu tư vào cổ phiếu) Việc này

vỡ lỡ làm cho giá chứng khốn của REE có lúc chỉ còn 9800đ/CP, thấp hơn 50.5%

so với mức giá hồi đầu năm 2003

Tiếp theo là việc Công ty Cổ phần Bánh kẹo Biên Hồ (Bibica) công bốthông tin kế tốn năm 2002 không chính xác Báo cáo kiểm tốn lần 2 cho tài khố

năm 2002 chênh lệch chỉ tiêu lợi nhuận lên đến 13 tỷ đồng so với báo cáo lần đầu.Kết quả là giá cổ phiếu BBC liên tục giảm Lần đầu tiên vào phiên thứ 545, giá cổphiếu BBC rớt dưới mệnh giá, chỉ còn 9900đ/CP Sau đó liên tục suốt 4 tháng cổphiếu BBC giao dịch dưới mệnh giá,thấp nhất là 7000đ/CP.

Thêm vào đó, TGĐ Công ty Cổ phần Đồ hộp Hạ Long bị truy tố về tội thiếutrách nhiệm gây hậu quả nghiêm trọng trong vụ việc lừa đảo tiền hồn thuế GTGTtại doanh nghiệp, Công ty Cổ phần Viễn thông (VTC) phủ nhận chỉ tiêu lợi nhuậnmỗi cổ phiếu (EPS) không cao như đăng trên bản tin TTCK…Đây thực sự là những

“cú sốc” đối với nhà đầu tư trong năm qua Sự việc này cũng là bài học kinhnghiệm cho các cơ quản lý nhà nước trong công tác quản lý thị trường, là tiếngchuông cảnh tỉnh các Công ty Niêm yết trong việc thực hiện trách nhiệm và nghĩa

vụ công bố thông tin

2.2.2 Rủi ro phá sản:

Đây là rủi ro đối với nhà đầu tư khi Công ty Niêm yết tuyên bố phá sản Khi

đó, giá cổ phiếu , trái phiếu của công ty sẽ giảm nhanh chóng và nhà đầu tư có thểmất tồn bộ số vốn của mình Ở Việt Nam, mặc dù để được niêm yết, theo Nghịđịnh 48/CP công ty phải hội đủ những điều kiện như mức vốn tối thiểu là 10 tỷ,hoạt động có lãi trong 2 năm liên tục gần nhất, có phương án khả thi về việc sửdụng vốn thu được từ đợt phát hành…nhưng là cũng chưa đủ để đảm bảo công tyhoạt động hiệu quả trong tương lai Nhất là hiện nay theo Nghị định 144/CP cácđiều kiện về phát hành và niêm yết được nới lỏng hơn như mức vốn tối thiểu chỉ là

5 tỷ đồng và chỉ cần 1 năm có lãi thì mức độ rủi ro khi tham gia vào TTCK sẽ caohơn

Vì lý do khách quan hay chủ quan nào đó, việc kinh doanh của công tykhông hiệu quả, nợ nần chồng chất buộc công ty phải tuyên bố phá sản và rủi romất tồn bộ số tiền đầu tư là không thể tránh khỏi

2.2.3 Rủi ro yếu tố tâm lý:

Yếu tố tâm lý là một yếu tố rất “nhạy cảm” của các nhà đầu tư trên TTCK.Thông tin không tốt, tin đồn thất thiệt về một công ty cũng có thể làm cho nhà đầu

tư bán tồn bộ số cổ phiếu của công ty mà mình nắm giữ, bài học của Ngân hàng ÁChâu đã cho chúng ta thấy điều đó Việc bán tháo cổ phiếu như vậy sẽ làm cho giá

cổ phiếu giảm nhanh chóng, gây thiệt hại cho cả công ty và nhà đầu tư

2.2.4 Rủi ro do các sự kiện ngẫu nhiên:

Các rủi ro mang tính chất ngẫu nhiên như hỏa hoạn, thiên tai…là những rủi

ro mà hầu hết các nhà đầu tư phải gánh chịu Loại rủi ro này có thể xảy ra bất cứlúc nào, hậu quả của nó tác động trực tiếp đến hoạt động và giá cổ phiếu của doanhnghiệp Đặc biệt mối hiểm họa từ hỏa hoạn là rất lớn Thực tế những năm qua chothấy Việt Nam có những vụ cháy lớn, gây hậu quả nghiêm trọng Điều này chothấy công tác phòng cháy và chữa cháy chưa được thực hiện tốt, các doanh nghiệpvẫn chưa thực sự xem trọng vấn đề này

Sự thiếu ổn định trong Chính sách Pháp luật, đặc biệt là Chính sách Thuế làmột trong những yếu tố gây trở ngại cho hoạt động đầu tư và kinh doanh trênTTCK Yếu tố này tác động có thể ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh và giáchứng khốn của các doanh nghiệp Nhược điểm của ta là chưa có một Chính sáchThuế dài hạn cho TTCK, do đó nó có thể là yếu tố rủi ro cho các chủ thể trên thịtrường

Trong hoạt động thương mại quốc tế ngày nay, bảo hộ mậu dịch ngày càngtrở nên phổ biến Bài học về vụ kiện bán phá giá cá tra, cá ba sa và mới đây nhất là

vụ kiện bán phá giá tôm mà Mỹ áp đặt đối với các nước (trong đó có Việt Nam) đãcảnh báo cho các doanh nghiệp cần phải chuẩn bị tư tưởng để đối phó với những vụkiện tương tự trong tương lai Điều này thực sự là yếu tố mang đến rủi ro cho cácdoanh nghiệp và nhà đầu tư nhất là những doanh nghiệp có doanh số phần lớn phụthuộc vào xuất khẩu

3 Thực trạng về nhận thức của các nhà đầu tư khi tham gia đầu tư trên TTCKVN:

Theo đánh giá chung trong thời điểm hiện nay thì kiến thức về chứng khốnnói riêng và TTCK nói chung của các nhà đầu tư còn rất nhiều hạn chế Hầu hết cácnhà đầu tư khi tham gia đầu tư vào TTCKVN đều theo cảm tính, theo ý nghĩ chủquan về một số loại cổ phiếu hoặc một kiểu đầu tư theo đám đông mà không thôngqua một phân tích, đánh giá cụ thể nào

Theo ý kiến của một nhà đầu tư cho rằng: “Số đông nhà đầu tư từ lâu đãhiểu rằng, giá cổ phiếu là rất hấp dẫn, nhưng lại đùn đẩy nhau nên VN-Index giảmmãi Khi nhà đầu tư nước ngồi đổ tiền ra mua dồn dập, mọi người mới tranh thủmua vì sợ rằng, cơ hội không còn nữa” Theo anh, VN-Index chẳng thể nào tănghơn 20% trong vòng một tháng, nếu nhà đầu tư không đột nhiên tự nhận ra là mìnhđánh giá cổ phiếu quá thấp, đủ thấy để cổ phiếu tăng giá vùn vụt ngay cả khi Công

ty Niêm yết thực sự yếu đi Sau hàng loạt vụ xì-căng-đan tài chính của Bibica,REE, Halong Canfoodco, BTC … được phát hiện trong khoảng thời gian đầu năm

2003, cộng với kết quả kinh doanh 9 tháng đầu năm 2003 không mấy khả quan,việc nhà đầu tư giá thấp các Công ty Niêm yết cũng là điều dễ hiểu Như vậy, tacũng có thể thấy được rằng giá cả cổ phiếu tăng giảm không dựa vào tình hình hoạtđộng của công ty mà chỉ thay đổi trong tâm lý của nhà đầu tư khi nhìn nhận mộtcách chủ quan về TTCKVN

Nhìn một cách tổng thể về chứng khốn nói riêng và TTCK nói chung, tathấy vẫn còn rất nhiều hạn chế Đại đa số nhà đầu tư chưa được trang bị những kiếnthức cơ bản về chứng khốn và TTCK, cho nên họ tham gia vào thị trường một cách

tự phát, chủ yếu qua sự giới thiệu, mách lối của người thân, bạn bè mà không thôngqua một phân tích, đánh giá cụ thể nào về tình hình thị trường Theo lời TS.Nguyễn Sơn (UBCKNN) thì:”Công chúng đầu tư bị ảnh hưởng quá nhiều bởi yếu

tố tâm lý hành động theo đám đông chứ không dựa trên những cân nhắc phân tíchtình hình một cách khách quan” Có thể nói rằng, kể từ khi TTCK được thành lậpđến nay, phần lớn những người tham gia thị trường chỉ vì sự tò mò hay tính hiếu

kỳ, theo ThS Nguyễn Thị Thuận (TTGDCK Hà Nội) thì:”Họ đi chợ chứng khốntheo phản ứng dây chuyền”,”họ không cần quan tâm đến thông tin và phân tíchthông tin mà chỉ quan tâm đến việc có nhận được “tích kê” và có mua được chứngkhốn hay không?” Nói cách khác, họ đã quên mất một điều rằng đầu tư chứngkhốn là một loại hình đầu tư cao cấp, ở đó nó đòi hỏi nhà đầu tư phải có tínhchuyên nghiệp, bản lĩnh vững vàng, phải nhanh chóng thích nghi với những biếnđộng của thị trường Trên TTCKVN thì điều này thực sự quá “xa lạ” đối với nhà