Thuyết trình môn tài chính quốc tế Nghiên cứu về Bộ ba bất khả thi

• Song, mặc dù kinh tế phát triển nhanh, nhưng lại rất chậm chạp trong phát triển chính sách tiền tệ • Vậy thực trạng hiện tại và khả năng phát triển có thể có của các nước Châu Á thế n

LOGO

1. Nguyễn Hoàng Vũ

Thực trạng áp dụng bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

Lý do và mục đích nghiên cứu

Giới thiệu các nghiên cứu trước đây

Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu

• Kinh tế toàn cầu hiện nay đang chống chọi với những khó khăn Chúng ta không

thể mong đợi nhiều vào những nền kinh tế phát triển già cỗi ở Châu Âu hay nền kinh tế lớn nhất nhưng đang khủng hoảng là Mỹ để đưa nền kinh tế thế giới

thoát khỏi khủng hoảng

• Tuy nhiên, người ta lại đặt nhiều hy vọng vào nền kinh tế các nước Châu Á (Trung

Quốc, Ấn Độ, Nhật Bản, Singapor…)

• Song, mặc dù kinh tế phát triển nhanh, nhưng lại rất chậm chạp trong phát triển

chính sách tiền tệ

• Vậy thực trạng hiện tại và khả năng phát triển có thể có của các nước Châu Á thế

nào? Cần có một cơ chế chính sách tiền tệ phù hợp ra sao?

• Châu Á có sự phát triển chậm chạp trong việc mở rộng tài khoản vốn

• Mặt khác, lại tăng cường sự linh hoạt trong cơ chế tỷ giá hối đoái

chính sách tiền tệ phản chu kỳ

phù hợp

2.1.1.Chính sách tiền tệ dưới các chế độ tỷ giá

2.1.1.1.Chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ dưới chế độ tỷ giá cố định

• Kết luận: dưới cơ chế tỷ giá cố định, chính sách tài khóa có hiệu quả cao hơn, và

chính sách tiền tệ kém hiệu quả hơn

2.1.1.2 Chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ dưới chế độ tỷ giá linh hoạt

• Kết luận: trong điều kiện tương đối, một chính sách tài khóa mở rộng dưới chế

độ tỷ giá linh hoạt là ít hiệu quả hơn so với tỷ giá cố định Còn chính sách tiền tệ thì lại tỏ ra hiệu quả hơn dưới chế độ tỷ giá linh hoạt so với chế độ tỷ giá cố định

2.2.1.Thuyết bộ ba bất khả thi

sách tài khoá phụ thuộc vào cơ chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn

“mô hình bất khả thi”

• Frankel cho rằng, một quốc gia phải từ bỏ một trong 3 mục tiêu: chính sách tiền

tệ độc lập, sự ổn định của chính sách tỷ giá, và hội nhập thị trường tài chính

Dòng vốn lưu động hoàn

toàn Chính sách tiền tệ độc lập Hệ thống tỷ giá cố định

Ví dụ

Trung Quốc trước cuộc cải cách

tháng 7/2005

• Yigang và Tangxian (2001) tiếp tục phát triển lý thuyết bộ ba bất khả thi của

Mundell và đưa lên thành thuyết tam giác mở rộng

• Tam giác bất khả thi của Mundell chỉ mới tập trung đến các cơ chế tỷ giá nằm ở

các đỉnh (hay góc) tam giác mà chưa đề cập đến một cơ chế tỷ giá trung gian nằm đâu đó trong tam giác bất khả thi

A2 = Thả nổi hoàn toàn

A3 = liên minh tiền tệ

• Ms, Kc, Ev là khoảng cách từ O tuỳ ý đến 3 cạnh, tượng

trưng lần lượt cho mức độ của độc lập chính sách tiền tệ, mức

độ kiểm soát vốn và mức độ biến động tỷ giá.

• Ta có Ms + Kc + Ev = Mh vì tam giác đều

• Đặt chiều cao của tam giác đều Mh = 1, ta có

Ms + Kc + Ev = 1

Và 0 Ms, Kc, Ev 1

•

• Kc = 0: dòng vốn lưu động hoàn toàn.

• Kc = 1: kiểm soát vốn hoàn toàn.

• Ms = 0: chính sách tiền tệ hoàn toàn.

• Ms = 1: mất độc lập về chính sách tiền tệ.

• Ev = 0: tỷ giá cố định.

• Ev = 1: tỷ giá thả nổi.

• Trường hợp 1: Kc = 0, dòng vốn hoàn toàn lưu động ,Ms + Ev = 1

• Nếu Ms=0 thì Ev=1; nếu Ms=1 thì Ev=0; nếu 0<Ms<1 thì 0<Ev<1.

• Do đó, có ba sự kết hợp:

– (1) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách độc lập tiền tệ hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi tự do

– (2) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ mất độc lập về chính sách tiền tệ ∩ tỷ giá cố định;

– 3) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ độc lập chính sách tiền tệ có giới hạn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn.

• Trường hợp 3: 0<Kc<1, dòng vốn lưu động giới hạn, 0<Ms+Ev<1.

• Nếu Ms=0, thì 0<Ev<1; nếu 0<Ms<1 thì 0<Ev<1 hoặc Ev=0.

• Trường hợp 2: Kc=1, kiểm soát vốn hoàn toàn

• Ta có Ms=0 và Ev=0, chúng ta có kết hợp:

– Kiểm soát vốn hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định

• Thực tế, chế độ tỷ giá cố định thường có trong các quốc gia đang phát triển với

thị trường tài chính yếu kém

• Hausmann (2000) phát hiện ra một mối quan hệ vững chắc giữa mẫu hình thả

nổi tỷ giá của một quốc gia với khả năng vay mượn quốc tế bằng nội tệ của quốc gia đó

khuynh hướng nắm giữ mức dự trữ ngoại hối nhỏ hơn, và cho phép tỷ giá biến động cao hơn so với biến động trong dự trữ ngoại hối hoặc lãi suất

• Mặt dưới C: khả năng vay mượn nước ngoài bằng đồng

nội tệ

• Mặt M bên trái : chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn

• Mặt đối diện K: dòng vốn lưu động hoàn toàn

• Mặt phải E: sự ổn định tỷ giá

• A4: khả năng cao nhất vay mượn quốc tế bằng nội tệ

• Trường hợp 1: Cb=0, không có khả năng vay mượn nước ngoài bằng đồng nội tệ,

Ms+Kc+Ev=1.

• Trở về tam giác bất khả thi của Mundell

• Trường hợp 2: Cb=1, có khả năng cao nhất để vay nước ngoài bằng nội tệ, Ms+Kc+Ev=0

Suy ra Ms=0, Kc=0 và Ev=0

• Ta có sự kết hợp:

– Hoàn toàn có khả năng vay nước ngoài ∩ lưu đông dòng vốn hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập

hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định

• Thực tế, cơ chế tỷ giá dưới chế độ chuẩn vàng cổ điển (classical gold standard) thuộc về sự

kết hợp kiểu này.

• Trường hợp 3: 0<Cb<1, khả năng vay nước ngoài bằng nội tệ có giới hạn, 0<Ms+Kc+Ev<1.

• Có ba kết hợp là :

– (1) khả năng vay nước ngoài có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ

độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn

– (2) khả năng vay nợ có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập

có giới hạn ∩ tỷ gía thả nổi có giới hạn

– (3) khả năng vay nợ nước ngoài có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách

tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá cố định.

– Khi 0<Kc<1,

• 0<Ms+Ev<1

–Ms=0, thì 0<Ev<1–0<Ms<1

»0<Ev<1

»Ev=0

– Có 4 kết quả là:

• (1) khả năng vay nước ngoài có giới hạn ∩ lưu động vốn có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn

• (2) khả năng vay nợ nước ngoài có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc

lập có giới hạn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn

• (3) khả năng vay nợ giới hạn ∩ dòng vốn lưu động giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập giới hạn ∩ tỷ

giá cố định

• (4) khả năng vay nợ có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định.

• Có số liệu thống kê của 11 nước Tuy nhiên, tập trung vào 3 nền kinh tế lớn nhất: Ấn Độ,

Trung Quốc và Hàn Quốc

• Tập trung vào những điều kiện thực tế cho việc mở rộng tài khoản vốn và tỷ giá hối đoái

linh hoạt, và những ảnh hưởng của chính sách tiền tệ được đo bởi tỷ lệ lãi suất thực ngắn hạn

• Tập trung vào 11 nền kinh tế lớn ở Châu Á như Ấn Độ, CHND Trung Hoa(PRC), Hongkong,…

Ấn Độ đến giàu như Đài Loan…

• Khảo sát trên khía cạnh 3 góc của bộ ba bất khả thi: kiểm soát nguồn vốn, chế độ tỷ giá

hối đoái, quyền tự chủ chính sách tiền tệ

4.1.1 De jure Controls: Cơ sở dữ liệu Chinn-Ito

• Chinn và Ito (2008) đã xây dựng một cơ sở dữ liệu thực tế về kiểm soát vốn dựa trên các thông tin về kinh

tế của IMF

• Điểm hạn chế của dữ liệu:

– Không nắm bắt đầy đủ những việc nới lỏng biện pháp kiểm soát vốn

– Chỉ số tăng đáng kể đối với những nước phát triển công nghiệp những năm gần đây

4.1.2.1.Bằng chứng từ dòng Tổng sản phẩm trong nước(GDP)

– Tỷ số thương mại/GDP: đo lường sự mở của của thương mại

– Tỷ số tổng các dòng vốn xuyên biên giới trong cán cân thanh toán/GDP: đo lường sự

hội nhập tài chính

• Patnaik, Sengupta, và Shah (2009) đã chỉ ra rằng giao thương thương mại lớn

hơn xảy ra khi tài khoản vãng lai lớn hơn, và hoạt động như một cơ chế để phá

vỡ các biện pháp kiểm soát vốn.

• Patnaik and Shah bất ngờ khám phá ra được hội nhập tài khoản vãng lai trên

thực tế làm phát sinh các tập đoàn kinh tế đa quốc gia đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế.

• Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) đã phát triển một cơ sở dữ liệu

về bảng điều khiển phát triển tài chính trong 26 nền kinh tế mới nổi

• Tổng hợp dòng chảy của cán cân thanh toán dựa trên cổ phiếu , tài sản và các khoản nợ của

nước ngoài ỏ trong nước

• Ưu điểm : có thể đo được kết quả của các biện pháp kiểm soát vốn dựa trên cán cân thanh

toán.

• Nhược điểm: không đo được các dòng vốn diễn ra thông qua hợp đồng thương mại

misinvoicing và các dòng vốn không thuộc bắt buộc ghi trong cán cân thanh toán quốc tế

4.2.1.Phương pháp

• Một công cụ để hiểu rõ chế độ tỷ giá hối đoái trên thực tế là mô hình hồi quy

tuyến tính dựa trên tỷ giá hối đoái tiền tệ chéo Mô hình này được Haldane và Hall (1991) sử dụng lần đầu tiên, mô hình này được phổ biến bởi Frankel và Wei

• Hồi quy này chọn mức độ biến động tỷ giá INR/CHF để đáp ứng với sự biến động của tỷ giá

USD/CHF

– Nếu neo giá đồng USD , thì sẽ không có biến động trong đồng JPY và DEM

– Nếu không có neo giá, thì tất cả 3 hệ số Beta sẽ khác 0.

• R2 của hàm hồi quy này cũng đáng quan tâm, giá trị gần 1 sẽ làm giảm tính linh hoạt của tỷ

giá hối đoái.

• Trong phương pháp này, một loại tiền độc lập như Franc Thụy Sĩ (CHF) được chọn như

là một tùy ý 'numeraire' Nếu ước lượng bằng cách sử dụng đồng rupee Ấn Độ (INR) là mong muốn, mô hình ước tính là:

dlog = β1 + β2dlog + β3dlog + β4dlog + ε

•

• Các bước:

– Đo lường và định lượng cấu trúc của chế độ trung gian bằng cách sử dụng một biện pháp có giá trị thực sự của tỷ giá hối đoái linh hoạt ( R2 hồi quy), cho thấy một phương pháp có giá trị thực sự về tỷ giá hối đoái linh hoạt.

– Xác định ngày tháng mà cơ chế tỷ giá hối đoái thay đổi Bằng cách sử dụng tỷ lệ phần trăm thay đổi hàng tuần trong tỷ giá, một chuỗi thời gian của tỷ giá hối đoái linh hoạt đã được ghi nhận lại cho mỗi quốc gia, của các giá trị R2, trong đó chiếm ưu thế tại một thời điểm.

– Xác định số lượng vi phạm và vị trí của vi phạm dựa trên các quy trình kết luận.

• Tại Ấn Độ, đồng Rupee đã bắt đầu được sử dụng như là một “tỷ giá hối đoái thị trường đã

xác định” vào 3-1993 Tuy nhiên, ngày này không được xác định như cấu trúc break trong các phân tích dữ liệu Một khoảng thời gian thay thế cho cơ chế tỷ giá hối đoái đã được tìm

ra, từ 1976– 1998

• Trong suốt giai đoạn này, đồng Rupee trên thực tế đã cố định so với đồng Đôla với một mức

độ nhất định của tỷ giá hối đoái linh hoạt, với R2 là 0.84.

• Sau khủng hoảng tài chính Châu Á, Ấn Độ đã bắt tay vào việc thắt chặt tỷ giá

Rupee-Đôla

có ý nghĩa thống kê R2 tăng đến 0,97 Trong thời gian này, chế độ tỷ giá tại Ấn

Độ là tương tự như của Trung Quốc sau tháng 7 năm 2005

• 4.3.2.Châu Á và bộ ba bất khả thi

– Trong hệ thống đặt thù của châu Á, gia tăng độ mở thực tế phải đi cùng với giải phóng

mặt pháp lý và phát triển lĩnh vực tài chính trong nước, như vậy sự từ bỏ kiểm soát vốn trở nên khả thi hơn với tài khoản vãng lai lớn.

• Hàn Quốc đã tạo nên sự phát triển mạnh nhất đạt đến mô hình của những quốc gia công

nghiệp phát triển

• Sự phát triển trong khu vực tài chính và độ mở của Philipin và Indonesia thấp

NAM

• Việt Nam là nền kinh tế lớn thứ 6 ở Đông Nam Á và lớn thứ 52 trên thế giới

trong các nền kinh tế thành viên của Quỹ tiền tệ quốc tế xét theo quy mô tổng

phẩm nội địa danh nghĩa bình quân đầu người

• Theo dự báo của PWC, vào năm 2025, nền kinh tế Việt Nam có thể trở thành nền kinh tế

lớn thứ 28 trong số những nền kinh tế có ảnh hưởng lớn đến kinh tế thế giới, GDP danh nghĩa hơn 850 tỉ USD Năm 2050, nền kinh tế Việt Nam sẽ đứng vào top 20 trong các nền kinh tế lớn trên thế giới có tốc độ tăng trưởng cao nhất trong các nền kinh tế mới nổi và sẽ đạt 70% quy mô của nền kinh tế vương quốc Anh vào năm 2050

• MI đánh giá mức độ độc lập tiền tệ

• ERS đánh giá mức độ ổn định tỷ giá

• KAOPEN đánh giá mức độ hội nhập tài

chính

(Nguồn:Chinn-Ito)

year 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 0

0.2 0.4 0.6 0.8 1

1.2

MI

KAOPEN

Năm 2006 2007

Cán cân tài khoản tài chính 3,088 17,540

Vốn đầu tư trục tiếp nước ngoài (FDI) 2,315 6,550

• Năm 2007, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam thực hiện chính sách tiền tệ vừa nới

lỏng vừa thắt chặt.

• Mở rộng cung tiền cho nền kinh tế

• Chính sách tăng dự trữ bắt buộc đối với các Ngân hàng thương mại từ 5% lên

10%

• Năm 2007, chính sách tỷ giá của Việt Nam là chính sách thả nổi có quản lý của

Nhà nước.

• Tỷ giá được phép biến động theo thị trường nhưng trong giới hạn nhất định

nhằm dễ quản lý đồng nội tệ, giúp các công ty xuất nhập khẩu có thể chủ động

và tăng xuất khẩu cho nền kinh tế.

5.2.1.Chính sách tỷ giá

Biểu đồ tỷ giá hối đoái USD/VND 2008-2009 (Nguồn: NHNN)

Nguồn: Ngân hàng nhà nước

5.2.3.1.Trước khi gia nhập WTO

Quyết định của chính phủ về NĐTNN từ 1999-2006(Nguồn: NHNN)

Năm Doanh nghiệp Quyết định đính kèm Công ty niêm yết Quyết định đính kèm

• Công ty 100% vốn nước ngoài tham gia TTCK với các điều kiện như công ty trong nước.

• TTCK tập trung:

– NĐTNN được tham gia 49% cổ phiếu niêm yết và không hạn chế đầu tư trái phiếu.

– Nếu góp vốn NĐTNN được sở hữu tối đa 30% vốn điều lệ

– NH nước ngoài được tham gia tối đa 30% vốn điều lệ ngân hàng trong nước.

• Biện pháp hành chính, ban hành các nghị định để thu hút đầu tư nước ngoài.

• Chính phủ tung tiền đồng (112 nghìn tỷ đồng) mua ngoại tệ.

• Tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc từ 10% lên 11% (16/1/2008).

• Ngày 17/3 phát hành tín phiếu NHNN trị giá 20300 tỷ VND, lãi suất 7.8%.

– Đây là biện pháp thắt chặt tiền tệ để chống lạm phát của chính phủ bên cạnh tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc, tăng lãi suất cơ bản, lãi suất tái cấp vốn…

– Tạo cuộc đua lãi suất giữa các ngân hàng lên tới 14.4% (seabank) => thờ ơ với trái phiếu

Chính sách tiền tệ trong nước theo hướng ổn định hơn

so với CSTT của nước neo đồng tiền (USA)

Chính sách tiền tệ trong nước theo hướng ổn định hơn

so với CSTT của nước neo đồng tiền (USA)

Nguy cơ tăng lạm phát

Hy vọng đầu cơ dựa trên sự tăng giá của VND

làm tăng lượng vốn nhập khẩu

Hy vọng đầu cơ dựa trên sự tăng giá của VND

làm tăng lượng vốn nhập khẩu

Các biện pháp can thiệp nhằm tránh sự tăng giá của VND(hoặc giữ tỷ giá cố định) làm tăng tính thanh khoản của các tài sản tài chính

Các biện pháp can thiệp nhằm tránh sự tăng giá của VND(hoặc giữ tỷ giá cố định) làm tăng tính thanh khoản của các tài sản tài chính

5.3.1.Chính sách tỷ giá

Tỷ giá USD/VND trên thị trường liên NH và thị trường tự do năm 2008-2009(Nguồn: NHNN và tổng hợp của Vietstock)

• Tỷ giá hối đoái có xu hướng tăng dần trong năm 2009, tỷ giá hối đoái liên ngân

hàng tăng đột biến tháng 12 trong khi đó tỷ giá hối đoái thị trường tự do tăng khá nhanh và cao nhất tại thời điểm tháng 12 (tỷ giá có lúc còn vượt qua cả ngưỡng của năm 2008)

=>Điều này dẫn đến nguy cơ lạm phát cao cho nền kinh tế.

• Hiện tượng găm giữ ngoại tệ chờ giá lên của người dân;

• Lượng đặt mua nhiều của Doanh nghiệp khiến cầu ngoại tệ tăng;

• Do tác động của chính sách hỗ trợ lãi suất cho các DN bằng tiền đồng;

• Thâm hụt cán cân thương mại lớn các tháng cuối năm 2008, yếu tố tin đồn ,…

• Chính phủ đã dùng 9 tỷ USD cho gói kích cầu kinh tế (đứng thứ 3 thế giới về tỷ trọng gói kích

cầu/tổng GDP, chỉ sau Trung Quốc và Malaysia)

• Ngày 04/04/2009, Chính phủ tiếp tục hỗ trợ 4% lãi suất và kéo dài thời hạn hỗ trợ đến hết

năm 2011.Tính đến 12/11/2009, theo NHNN, tổng dư nợ trong chương trình hỗ trợ lãi suất lên tới trên 414.460,21 tỷ đồng trong đó DNNN vay 62.605,20 tỷ đồng, DN ngoài quốc

doanh 285.290,27 tỷ đồng, hộ sản xuất 66.565,02 tỷ đồng.

• Chính phủ cũng quyết định giảm thuế cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ 30% số

TNDN của quý IV/2008 và cả năm 2009 Đối với 70% số thuế còn lại của năm

2009, các doanh nghiệp được giãn thời hạn nộp trong 9 tháng.