Tiểu luận mối QUAN hệ GIỮA lạm PHÁT và lợi NHUẬN thị trường cổ phiếu

Thời kỳ được xét từ 2008 đến 2013 là giai đoạn lạm phát biến động với các chiều hướng khác nhau và diễn biến ngoài tầm kiểm soát tại nhiều thời điểm, đi kèm với sự suy giảm đáng kể của t

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

KHOA TÀI CHÍNH

- -Đề tài thuyết trình môn Thị trường tài chính:

Giáo viên hướng dẫn: TS Trần Thị Mộng Tuyết

Danh sách thành viên nhóm

TP Hồ Chí Minh, ngày 18 tháng 08 năm 2014

M I QUAN H GI A L M PHÁT VÀ L I NHU N ỐI QUAN HỆ GIỮA LẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN Ệ GIỮA LẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN ỮA LẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN ẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN ỢI NHUẬN ẬN

TH TR Ị TRƯỜNG CỔ PHIẾU – ƯỜNG CỔ PHIẾU – NG C PHI U – Ổ PHIẾU – ẾU –

B NG CH NG T NIGERIA VÀ LIÊN H VI T NAM ẰNG CHỨNG TỪ NIGERIA VÀ LIÊN HỆ VIỆT NAM ỨNG TỪ NIGERIA VÀ LIÊN HỆ VIỆT NAM Ừ NIGERIA VÀ LIÊN HỆ VIỆT NAM Ệ GIỮA LẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN Ệ GIỮA LẠM PHÁT VÀ LỢI NHUẬN

1 Nguyễn Thị Nhân Ái

2 Hoàng Ngọc Mai Anh

3 Nguyễn Huỳnh Trang Anh

4 Nguyễn Trọng Nguyễn

5 Trần Huỳnh Thanh Nguyệt

M C L C ỤC LỤC ỤC LỤC

CHƯƠNG 1 – QUAN HỆ GIỮA LỢI NHUẬN THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU VÀ LẠM PHÁT

TẠI NIGERIA 4

1.1 Lý do, bối cảnh nghiên cứu: 4

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 5

1.3 Phạm vi nghiên cứu 5

1.4 Tổng quan các nghiên cứu trước đây 5

1.5 Mô hình nghiên cứu 7

1.6 Nguồn dữ liệu & Các thước đo (các biến) 7

1.7 Kết quả thực nghiệm 8

1.8 Phát hiện bổ sung: Tiền, Hoạt động kinh tế và Mối liên hệ Lợi nhuận cổ phiếu – Lạm phát 11 1.9 Kết luận 12

CHƯƠNG 2 – LIÊN HỆ THỰC TIỄN VIỆT NAM 13

2.1 Giai đoạn 1: từ trước cho đến nửa đầu năm 2008 14

2.2 Giai đoạn 2: từ nửa cuối 2008 đến cuối năm 2009 14

2.3 Giai đoạn 3 – từ đầu năm 2010 đến cuối năm 2011: Nguy cơ lạm phát cao xuất hiện trở lại và sự sụt giảm mạnh của thị trường 15

2.4 Giai đoạn 4: từ đầu năm 2012 đến 2013 15

2.5 Liên hệ giữa thị trường cổ phiếu và tình hình lạm phát của Việt Nam 16

CHƯƠNG 3 – NHẬN ĐỊNH 19

TÀI LIỆU THAM KHẢO 20

CHƯƠNG 1 – QUAN HỆ GIỮA LỢI NHUẬN THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU

VÀ LẠM PHÁT TẠI NIGERIA

Lạm phát là một trong những chỉ báo kinh tế vĩ mô quan trọng nhất và thường xuyên được sử dụng trong phân tích kinh tế Tác động của lạm phát diễn ra rất rộng đối với nhiều lĩnh vực và thị trường chứng khoán cũng không phải là ngoại lệ Giá trị các khoản đầu tư chứng khoán luôn bị ảnh hưởng trực tiếp bởi diễn biến của lạm phát và đây là một trong những rủi ro cơ bản trong đầu tư chứng khoán nói chung Hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết cũng chịu tác động trực tiếp và gián tiếp ở các mức độ khác nhau bởi lạm phát; và điều này đến lượt nó sẽ gây ra biến động giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường

Trên cơ sở đó, bài tiểu luận tập trung vào tìm hiểu mối quan hệ giữa lạm phát với lợi nhuận thị trường cổ phiếu Phương pháp phân tích là áp dụng các lý thuyết và bằng

chứng thực nghiệm trên thị trường cổ phiếu Nigeria qua bài nghiên cứu “Relationship

between Inflation and Stock Market Returns: Evidence from Nigeria” (Chương 1), đồng

thời kiểm chứng trong thực tế diễn biến lạm phát và thị trường cổ phiếu Việt Nam (Chương 2) Thời kỳ được xét từ 2008 đến 2013 là giai đoạn lạm phát biến động với các chiều hướng khác nhau và diễn biến ngoài tầm kiểm soát tại nhiều thời điểm, đi kèm với

sự suy giảm đáng kể của thị trường cổ phiếu trong nước Chương 3 sẽ đưa ra các nhận định đúc kết

Phần dưới đây trình bày tổng quan về bài nghiên cứu cho thị trường Nigeria:

1.1 Lý do, bối cảnh nghiên cứu:

Sau hai thập niên được xem là khá ổn định về kinh tế, chỉ số lạm phát của Nigeria đã liên tục tăng nhanh kể từ cuối tháng 3/2008, từ mức một con số 7,8% đã tăng lên mức cao so với 3 năm trước đó tại mốc 15,1% vào tháng 12/2008 Áp lực lạm phát còn lan truyền sang năm 2009 Điều này có thể được quy do việc tăng giá thực phẩm, dịch vụ vận chuyển nghèo nàn và kém hiệu quả, sự tụt giá của đồng naira và sự vội vàng trong phân

bổ chi tiêu ngân sách của cơ quan chính phủ trước khi kết thúc năm tài chính (Sampson, 2009) Trong suốt thời kỳ đó, thị trường vốn Nigeria đã trải qua xu hướng tăng (bullish trend) khi bắt đầu năm 2008 tại 58.580 (với vốn hóa thị trường N10,284 nghìn tỷ), và đạt mức cao nhất từng có 66.371 vào 05/03/2008 với vốn hóa thị trường N12,640 nghìn tỷ Thị trường vốn kể từ 05/03/2008 đã mất khoảng 3.38 nghìn tỉ naira, trên 26.7%; vốn hóa thị trường đạt N9,11 nghìn tỷ Hơn nữa, Nigeria phải đối mặt với đợt giảm sút nghiêm trọng luồng vốn đầu tư cổ phiếu do nhận thức về sự tương quan với sự giảm mạnh trên thị trường cổ phiếu Ví dụ như, nhà đầu tư nước ngoài đã rút 15 tỷ đô la Mỹ từ thị trường vốn Nigeria trong tháng 01/2009 (Ajakaiye and Fakiyesi, 2009)

Nhằm ngăn chặn diễn biến xấu đang tiếp diễn trên thị trường, Ngân hàng Trung Ương Nigeria đã thành lập một nhóm quản lý gồm 8 ngân hàng thương mại kể từ ngày 14/08/2009 khi tính phi thanh khoản trên thị trường vốn đã ảnh hưởng xấu đến thị trường tiền tệ Hành động này được mô tả như một nỗ lực phức hợp nhằm tái cấu trúc những

ngân hàng này khi dư nợ của các ngân hàng đối với thị trường vốn đang bắt đầu bị mất mát xét trên mức giá chung bình quân

Vấn đề đặt ra là có hay không sự thay đổi đột ngột trong mức giá chung (lạm phát) trong những năm này có mối liên hệ nào với các hoạt động ứng với thị trường vốn tăng / giảm trước và sau cuộc khủng hoảng năm 2008

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Bài nghiên cứu nhằm mục tiêu khảo sát mối quan hệ giữa lạm phát và lợi nhuận trên thị trường cổ phiếu, sử dụng dữ liệu Nigeria

Kết quả phân tích được kỳ vọng đóng vai trò quan trọng, đặc biệt đối với các nhà đầu tư, trong việc hướng đến các quyết định duy lý liên quan phân bổ tài sản và sự tiến bộ của các công trình nghiên cứu về kinh tế tài chính

1.3 Phạm vi nghiên cứu

Bài nghiên cứu này nhằm kiểm chứng mối quan hệ giữa lạm phát và lợi nhuận trên thị trường cổ phiếu sử dụng số liệu kinh tế của Nigeria Cụ thể, phân tích được thực hiện bằng cách:

a) Khảo sát tác động riêng biệt của lạm phát lên lợi nhuận thị trường cổ phiếu tại các khung thời gian khác nhau;

b) Kiểm định giả thuyết Fisher bằng cách khảo sát mối quan hệ giữa lạm phát hiện hành

và lợi nhuận thị trường cổ phiếu;

c) Kiểm định giả thuyết Fisher bằng cách khảo sát mối quan hệ giữa lạm phát và tiền tệ; d) Kiểm định giả thuyết Fisher bằng cách khảo sát mối quan hệ giữa lạm phát và hoạt động kinh tế thực;

1.4 Tổng quan các nghiên cứu trước đây

Mối liên kết giữa lợi nhuận thị trường cổ phiếu và lạm phát đã thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu và người làm thực tiễn từ thế kỷ 20

Tác giả Nội dung nghiên cứu Chỉ dấu

Fisher (1930)

Cổ phiếu thường đại diện cho quyền đòi dựa trên tài sản thực của

doanh nghiệp; theo đó, nó đóng vai trò như một công cụ phòng ngừa chống lạm phát Nhà đầu tư có thể bán tài sản tài chính để đổi lấy tài sản thực khi lạm phát kỳ vọng được nhận diện Trong tình huống này, giá cổ phiếu về mặt danh nghĩa sẽ phản ánh đầy đủ lạm phát kỳ vọng

và mối quan hệ giữa hai biến này có tương quan dương Điều đó cũng

hàm ý rằng nhà đầu tư được bù đắp đầy đủ cho sự gia tăng trong mức giá chung thông qua sự tăng tương ứng của lợi nhuận danh nghĩa thị trường cổ phiếu, và vì thế, lợi nhuận thực không thay đổi.

Tuyên bố này làm nền tảng cho các thảo luận sau đó.

+

Fama (1981)

Mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát cao và tốc độ tăng trưởng kinh tế

thực trong tương lai là âm Đây là giả thuyết trung gian, giải thích về

sự di chuyển đồng thời theo chiều hướng ngược chiều giữa tỷ lệ lạm phát và lợi nhuận thực cổ phiếu.

Tương quan giữa lạm phát và lợi nhuận thị trường cổ phiếu không phải là mối quan hệ nhân quả, thay vào đó là mối quan hệ ảo của tác động kép.

–

Modigliani and

Cohn (1970)

Bekaert and

Engstrom (2007)

Tác động thực của lạm phát được gây ra bởi ảo giác tiền tệ.

Ảo giác lạm phát đề nghị rằng khi lạm phát kỳ vọng tăng, lãi suất trái phiếu tăng tương ứng, nhưng bởi vì nhà đầu tư cổ phiếu chiết khấu không chính xác dòng tiền thực do việc sử dụng lãi suất danh nghĩa, nên sự gia tăng trong lãi suất danh nghĩa dẫn đến định giá thấp cổ phiếu và ngược lại

+

Feldstein’s

(1980)

Lạm phát làm xói mòn lợi nhuận thực cổ phiếu do sự mất cân bằng trong tính toán thuế của hàng tồn kho và khấu hao, dẫn đến sự sụt giảm trong lợi nhuận thực sau thuế Sự thất bại của việc tăng giá cổ phần trong suốt thời kỳ lạm phát cao bởi vì thặng dư vốn danh nghĩa

từ luật thuế, cùng chi phí khấu hao quá khứ.

Hoguet (2008)

Có mối quan hệ trung tính giữa cổ phiếu – lạm phát bởi vì: (1) công

ty có thể vượt qua chi phí 1-1, (2) lãi suất thực mà nhà đầu tư dùng để chiết khấu dòng tiền thực không gia tăng khi lạm phát tăng, ngoài ra, lạm phát không có tác động âm dài hạn đối với tăng trưởng.

Trung tính

Fama and

Jaffe and

Mandelker

(1977)

Yeh and Chi

1.5 Mô hình nghiên cứu

Nghiên cứu này áp dụng mô hình đơn giản trong việc ước tính mối quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát, theo Spyrou (2001):

STKt = λ1 + λ2CPIt + εt

STK t : Lợi nhuận danh mục cổ phiếu của Nigeria

(1)

CPI t : Tỷ lệ lạm phát

λ 1 , λ 2 : Hệ số chặn (hằng số), Hệ số độ dốc đo lường độ nhạy của lợi nhuận cổ phiếu đối với mức độ lạm phát.

ε t : Phần dư ngẫu nhiên

Lý thuyết kinh tế hàm ý trong hiệu ứng Fisher (Fisher Effect) hỗ trợ cho sự tồn tại mối quan hệ tuyến tính của phương trình trên Graham (1996) tranh luận rằng mặc dù mô hình phân tích đơn giản này không phân biệt giữa cấu phần lạm phát kỳ vọng và không kỳ vọng, nhưng bằng chứng định lượng không khác biệt vì các nền kinh tế mới nổi không giống như các nền kinh tế công nghiệp hóa

Để kiểm chứng lập luận lạm phát được gây ra bởi nguyên nhân cơ bản từ yếu tố tiền tệ hơn là hoạt động thực của nền kinh tế, tác giả khảo sát phương trình:

LCPI = f (LM2, LRGDP)

LCPI: Logarit của tỷ lệ lạm phát

LM2: Logarit của cung tiền M2

LGDP: Logarit của Tổng sản phẩm nội địa GDP

Đặc tính chuỗi thời gian của các biến trong phương trình (1) và (2) sẽ được khảo sát để xác định mức độ tích hợp (integration) hoặc sự hiện diện của nghiệm đơn vị (tính dừng) Mức độ tích hợp của biến hoặc thứ bậc của quá trình tự hồi quy (AR1) của biến được xem xét bằng cách áp dụng kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF):

ΔY t=α+β t+δ Y t−1+∑

j=1

p

λ t ΔY t −1+ς t

Nếu kiểm định nghiệm đơn vị ADF chỉ ra các biến bác bỏ giả thuyết không (null) về sai phân bậc nhất, thì tất cả các biến được tìm thấy là có tính kết hợp, ký hiệu I(1); theo đó chúng ta sẽ kiểm định tính đồng kết hợp của các biến (cointegration) Theo các lý thuyết trình bày bởi Granger, nếu hai biến là không dừng I(1), và các chuỗi có mối quan hệ đồng tích hợp với nhau, thì hàm động (dynamic function) có thể được trình bày như là cơ chế hiệu chỉnh sai số (Error Correction Mechanism – ECM) Dưới cơ chế ECM, phương trình (1) sẽ được chuyển đổi bằng cách tuyến tính hóa và kết hợp toán tử sai phân (Δ) cùng sai) cùng sai

số độ trễ như trong phương trình (4):

STKt = λ0 + λ1Δ) cùng saiCPIt + ECMt-1 + νt

1.6 Nguồn dữ liệu & Các thước đo (các biến)

Tập dữ liệu bao gồm cổ phiếu hàng tháng từ tháng 01/1985 – 12/2008 Dữ liệu có được

từ Bản tin Thống kê, ấn phẩm đặc biệt 50 năm (2009) của Ngân hàng Trung ương Nigeria (CBN) Dữ liệu bao gồm các quan sát hàng tháng trên Chỉ số giá cổ phiếu (Stock Price Index – STK) được đo lường như là Chỉ số giá tổng hợp của tất cả cổ phiếu trên sàn Nigeria, và Chỉ số giá tiêu dùng (consumer price index – CPI) STK hàng tháng được

dùng làm trung gian thể hiện về lợi nhuận cổ phiếu

Tỷ lệ tăng trưởng của các chuỗi được xác định như là sai phân bậc nhất của mức giá lấy logarith Nhằm mục đích khảo sát tính ổn định của các ước tính, quy mô mẫu dữ liệu được chia vào trong hai thời kỳ phụ: 02/1985 – 01/1997, và 01/1997 – 12/2008 Cơ sở

(2)

(3)

(4)

cho sự lựa chọn ngày phân tách là thực tế thị trường vốn Nigeria đã trải qua thời kỳ tăng trưởng chưa hề có tiền tệ vào cuối 1996

Log của cung tiền rộng (LM2) đại diện cho tiền tệ trong phân tích Hoạt động kinh tế thực (LRA) đại diện cho sự thay đổi theo hàm log về tổng sản phẩm nội địa (LRGDP) Chúng ta sử dụng LRGDP như một sự thay thế bởi vì tính không sẵn có trong việc đạt được chuỗi dữ liệu hàng quý về sản xuất công nghiệp Dữ liệu bao quát thời kỳ Q1/1985 – Q4/2008

1.7 Kết quả thực nghiệm

Thống kê mô tả về các tỷ lệ của chỉ số cổ phiếu và tương quan với tỷ lệ lạm phát được

trình bày trong Bảng 2 và Bảng 3:

Bảng 2 Thống kê mô tả

Bảng 3 Tương quan giữa Độ thay đổi trong chỉ số cổ phiếu (ΔSTK) với Lạm phát (ΔCPI)

Quan sát thấy rằng:

 Thời kỳ 1985(2) – 1997(1): Giá trị trung bình cho cả lợi nhuận thị trường cổ phiếu và

lạm phát đều cao nhất, trong khi rủi ro tổng hợp (độ lệch chuẩn) đạt thấp nhất

 Thời kỳ 1997(2) – 2008(12): rủi ro tổng hợp của lợi nhuận đạt giá trị cao nhất Điều

này không ngạc nhiên khi sự sụp đổ tồi tệ nhất của thị trường trong lịch sử Thị trường vốn Nigeria xảy ra trong thời kỳ này

Đối với các hệ số tương quan:

 Thời kỳ 1985(2) – 1997(1): Mối quan hệ âm (negative) giữa lợi nhuận thị trường cổ

phiếu và lạm phát Thời kỳ này cũng trải qua tỷ lệ lạm phát cao nhất

 Thời kỳ 1985(1) – 2008(12) và 1997(1) – 2008(12): Hệ số tương quan dương

(positive) Các hoạt động trên thị trường trong suốt thời kỳ 1997(1) – 2008(12) có thể

đã ảnh hưởng đến hành vi của toàn bộ giai đoạn 1985(1) – 2008(12), trong điều kiện

tăng trưởng suốt thời kỳ trên chiếm hơn 93% tăng trưởng toàn giai đoạn Vì thế, rủi

ro cao hơn trong suốt thời kỳ đó không gây ngạc nhiên

Từ chỉ dấu và mức ý nghĩa của hệ số tương quan, chúng ta có thể kết luận mối quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát là dương Tuy nhiên, điều này không hàm ý về tính nhân quả Kết quả ước lượng của phương trình (1) trong Bảng 4 đề nghị rằng mối quan

hệ thực nghiệm giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát (cho cả giai đoạn) là dương và có ý nghĩa thống kê Tuy nhiên, mối quan hệ này âm cho thời kỳ đầu tiên và không có ý nghĩa thống kê ngoại trừ hằng số, hàm ý vai trò tốt hơn cho các nhân tố khác (VD: lãi suất tín phiếu Kho bạc) hơn là lạm phát Mối quan hệ dương trong thời kỳ thứ hai 1997(1) –

2008(12) Các kết quả này dưới nhiều dạng khác nhau không khác biệt đối với các nền

kinh tế mới nổi, nhưng khác biệt đáng kể so với mối quan hệ âm đã được tài liệu hóa tại các nền kinh tế phát triển Bắc Mỹ Giải thích cho sự khác biệt này chính là thị trường cổ phiếu Nigeria là một thị trường mới nổi, theo đó tiền tệ hơn là hoạt động kinh tế thực đóng vai trò quyết định quan trọng đối với lạm phát tại Nigeria

Bảng 4 Mối quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát (STK t = δ 1 + δ 2 CPI t )

Các nghiên cứu thực nghiệm trong kinh tế vĩ mô dựa trên giả định rằng các biến trong mô hình có tính dừng Vấn đề xác thực nảy sinh khi các suy diễn thống kê kết hợp với quy trình dừng ước đoán thực sự là không dừng Vì thế, tiếp theo cần thực hiện kiểm định tính dừng và thẩm định tính đồng kết hợp của các chuỗi trong phương trình (1)

Để kiểm định có hay không hai chuỗi thời gian là không dừng, kiểm định nghiệm đơn

vị ADF được thực hiện Bảng 5 trình bày kết quả kiểm định cho các cấp độ cũng như sai

phân bậc nhất của các biến:

Bảng 5 Kiểm định nghiệm đơn vị Augmented Dickey-Fuller (ADF)

Giả thuyết không đó là các chuỗi không dừng (nghĩa là tồn tại nghiệm đơn vị), và giả thuyết thay thế là các chuỗi dừng (không có nghiệm đơn vị) Các hệ số kiểm định đề nghị rằng các bậc của chuỗi là không dừng nhưng sai phân bậc nhất của các chuỗi là dừng; vì thế chấp nhận giả thuyết không của quá trình I(1) Điều này hàm ý rằng các chuỗi được kết hợp bậc nhất và có thể được kiểm định cho tính đồng kết hợp dưới dạng Johansen Các kết quả của hệ tiếp cận khả năng tối đa (maximum likelihood) của Johansen đối với

phân tích đồng kết hợp được trình bày trong Bảng 6.

Bảng 6 Các hệ số kiểm định Trace và max

Trace test của Johansen nhằm xác định có hay không một mối quan hệ dài hạn tồn tại

giữa hai chuỗi bắt đầu với giả thuyết không là không có mối quan hệ đồng kết hợp Nếu giả thuyết này không thể được chấp nhận, chúng ta tiến hành kiểm định giả thuyết là có ít nhất một phương trình đồng kết hợp Bởi vì chỉ có hai biến trong mô hình, nên số phương trình đồng kết hợp cần kiểm định là không, một, hoặc hai Kết quả của trace test đề nghị

rằng tồn tại của một phương trình đồng kết hợp (hoặc mối quan hệ dài hạn) Kiểm định

maximum eigenvalue báo cáo cùng kết quả về sự tồn tại của một phương trình đồng kết

hợp giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát Tính đồng kết hợp cũng hàm ý rằng mối nhân quả tồn tại giữa các biến trong ít nhất một chiều hướng nhưng không chỉ ra chiều hướng của quan hệ nhân quả

Kiểm định nhân quả theo Granger khi các chuỗi đồng kết hợp, tương đương với việc

ước tính mô hình hiệu chỉnh sai số (ECM) bằng cách dùng sai phân bậc nhất Các kết quả

về mối quan hệ dài hạn dựa trên kỹ thuật Bình phương nhỏ nhất được báo cáo trong Bảng

7 trong khi các kết quả nhân quả Granger được trình bày trong bảng 8

Bảng 7 Mối quan hệ dài hạn giữa Lạm phát và Lợi nhuận thị trường cổ phiếu

mức 1% và không tương quan chuỗi Mức thấp của hệ số Fisher cung cấp một ước tính thận trọng về cách thức mà lạm phát trong dài hạn tác động đến lợi nhuận thị trường cổ phiếu Hệ số Fisher thấp có thể xuất phát từ sự thất bại của thị trường để bao hàm thông

nhuận thị trường cổ phiếu mất thời gian dài hơn để trở về cân bằng dài hạn theo sau sự dịch chuyển trong thị trường hàng hóa Nigeria

Bảng 8 Kiểm định nhân quả Granger

Kết quả thực nghiệm trong Bảng 8 đề nghị mối quan hệ nhân quả đơn hướng trong dài

hạn giữa lạm phát và lợi nhuận thị trường cổ phiếu.

Kiểm định về tính ổn định được thực hiện qua thời kỳ mẫu bằng cách áp dụng đồng thời

kiểm định Chow breakpoint và Quandt-Andrews Kết quả không bác bỏ giả thuyết không – không có sự ngắt tại các breakpoints Vì thế, có các thời kỳ mà tại đó thay đổi đáng kể trong mối quan hệ giữa lạm phát và lợi nhuận thị trường cổ phiếu nổi bật

Bảng 9 Kiểm định breakpoint Chow