TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ---TÀI CHÍNH QUỐC TẾ SỰ ỔN ĐỊNH CỦA BỘ BA BẤT KHẢ THI VÀ CÁC MẪU HÌNH KINH TẾ VĨ MÔ QUỐC TÊ Giảng viên : PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa TP Hồ Chí Minh,
Trang 1TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
-TÀI CHÍNH QUỐC TẾ
SỰ ỔN ĐỊNH CỦA BỘ BA BẤT KHẢ THI
VÀ CÁC MẪU HÌNH KINH TẾ VĨ MÔ QUỐC TÊ
Giảng viên : PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa
TP Hồ Chí Minh, tháng 11 năm 2013
Trang 21 Ngô Thanh Danh 1.Introduction
2 Nguyễn Ngọc Anh 2 A stability Measure
3 Mã Văn Duẩn 3 Data and overal stability
4 Hoàng Mạnh Hải 4.1 An Implicit measure of monetary sovereignty
5 Vũ Thị Hoa 4.2 Stability overtime + 4.3 Policy outliers
6 Trần Thị Họa Mi 4.4 Archetypes
7 Trương Vương Bảo Ngọc 5 Panel regression
8 Nguyễn Thị Tuyết Nhung 5.1 Low income economies
9 Nguyễn Thị Thu Oanh 5.2 Milddle income and High income Economies
10 Đinh Đỗ Khánh Chi 5.3 Emerging economies
11 Nguyễn Anh Sơn 6 Conclusion
Trang 3Tóm tắt 1
1 Giới thiệu 2
2 Cơ sở lý thuyết nghiên cứu: 3
3 Phương pháp nghiên cứu và cơ sở dữ liệu 4
4 Nội dung và các kết quả nghiên cứu 5
4.1 Xây dựng thước đo đo lường tính ổn định chính sách kinh tế vĩ mô tổng thể của một quốc gia 5
4.2 Kiểm định sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế tổng thể 8
4.2.1 Sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế tổng thể qua thời gian 9
4.2.2 Các quan sát có tính bất ổn định chính sách lớn 9
4.2.3 Kiểm định sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô tổng thể theo các mẫu hình chính sách 11
4.3 Dự trữ ngoại hối và sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế tổng thể 13
4.3.2 Các nền kinh tế thu nhập thấp 14
4.3.3 Nền kinh tế có thu nhập trung bình và thu nhập cao 16
4.3.4 Các nền kinh tế mới nổi 19
5 Kết luận 21
6 Nghiên cứu mở rộng ở Việt Nam 21
6.1 Chính sách tiền tệ : 21
6.2 Dòng vốn nước ngoài: 23
6.3 Chính sách tỷ giá: 25
Trang 4SỰ ỔN ĐỊNH CỦA BỘ BA BẤT KHẢ THI
VÀ CÁC MẪU HÌNH KINH TẾ VĨ MÔ QUỐC TÊ
Tóm tắt
Bài nghiên cứu kiểm tra tính ổn định của chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế Việc
sử dụng mô hình hình học đơn giản cổ điển bộ ba bất khả thi trong nền kinh tế mở tác giả giới thiệu một thước đo đơn biến mới, đo lường sự ổn định của chính sách kinh
-tế vĩ mô quốc -tế Tác giả sử dụng ràng buộc của bộ ba bất khả thi để xây dựng mộtthước đo mới nhằm đo lường mức độc lập tiền tệ
Sử dụng các thước đo trên cho dữ liệu thời kỳ hậu Bretton Woods, tác giả nhậnthấy rằng:
- Kết hợp chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế ít ổn định nhất chính là kết hợp giữachính sách tỷ giá hối đoái linh hoạt và hội nhập tài chính
- Đa số các quốc gia độc lập tiền tệ ở mức độ nhiều hơn so với cách đo lườngtrước đây (điển hình là các quốc gia theo kiểu chính sách trung hòa)
- Nắm giữ dự trữ ngoại hối chính thức lớn mang lại sự ổn định chính sách lớnhơn ở các nước có thu nhập thấp Tuy nhiên, điều đó không được tìm thấy ở cácnền kinh tế có thu nhập trung bình và thu nhập cao
Trang 51 Giới thiệu
Theo như lý thuyết bộ ba bất khả thi truyền thống, một quốc gia không thể đ ạtđược đồng thời ba mục tiêu: ổn định tỷ giá hối đoái, tự do thị trường tài chính, và độclập tiền tệ Quốc gia ấy buộc phải lựa chọn giữa các mục tiêu này Thực tế ở một sốnước gần đây cho thấy sự lựa chọn giữa các mục tiêu này không bao giờ là cuối cùng
Cụ thể,
- Trung Quốc cho thấy độc lập tiền tệ có thể bị giảm sút;
- Braxin lại cho thấy, những rào cản đối với tự do tài khoản vốn có thể xuất hiện;
- Những bất ổn gần đây ở châu Âu nhắc rằng, thậm chí một liên minh tiền tệcũng có thể bị phá hủy
Trong bài nghiên cứu này, tác giả nghiên cứu sự ổn định trong những lựa chọnchính sách của các quốc gia qua thời gian như:
- Liệu một chính sách tổng thể kết hợp giữa tỷ giá hối đoái cố định và kiểm soátdòng vốn thì có ổn định hơn chính sách tự do tiền tệ với thị trường vốn mở?
- Có phải dự trữ ngoại hối có liên quan đến sự ổn định trong chính sách?
Để trả lời những câu hỏi này và các vấn đề liên quan khác, tác giả đã giới thiệumột thước đo mới để đo lường sự ổn định của các chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế quathời gian
Thước đo mới này được xây dựng dựa trên mô hình hình học giản đơn của Bộ babất khả thi Đặt các chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế của một quốc gia trong mộtkhông gian 3 chiều: một cạnh đại diện cho tỷ giá hối đoái ổn định, một cạnh đại diệncho tự do tài chính, và cạnh còn lại đại diện cho chính sách độc lập tiền tệ Trongkhuôn khổ này, sự thay đổi trong chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế của một quốc giađược đo lường một cách tự nhiên như một sự di chuyển từ điểm này đến điểm kháctrong không gian chính sách ba chiều
Sự ổn định tổng thể hoặc bất ổn được đo bằng khoảng cách giữa các vị trí thayđổi trong không gian chính sách
- Một chính sách kinh tế vĩ mô ổn định nghĩa là sự thay đổi tương đối nhỏ trongkhông gian chính sách,
- Sự thay đổi lớn trong không gian chính sách đại diện cho các chính sách không
ổn định
Trang 6Tác giả đưa ra một thước đo mới ngầm định đo lường mức độ độc lập tiền tệ bắtnguồn từ ràng buộc của bộ ba bất khả thi: bộ ba bất khả thi hạn chế độc lập tiền tệ ởchỗ gia tăng các chi phí ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính Thước đo mới này nhưmột lựa chọn thay thế để đo lường độc lập tiền tệ thay cho cách đo dựa vào mối tươngquan giữa lãi suất của một quốc gia và lãi suất của một quốc gia cơ sở (thường là Mỹ).
2 Cơ sở lý thuyết nghiên cứu:
Qua bài nghiên cứu này, tác giả đã vận dụng những nghiên cứu của các nhànghiên cứu trước đó và có thể khái quát thành 3 vấn đề nghiên cứu chính như sau:
Thứ nhất: Xây dựng chỉ số n i,t, tác giả dựa vào :
- Girton and Roper’s (1977) – thước đo đo lường “sức ép thị trường ngoại hối”.Thước đo ra đời rất sớm đo lường các chính sách hối đoái
Thứ hai: Xây dựng thước đo độc lập tiền tệ mới - hàm ý Bộ ba bất khả thi, tác giả dựa vào:
- Shambaugh (2004) – xây dựng thước đo độc lập tiền tệ, bằng việc sử dụngtương quan giữa lãi suất ngắn hạn của 1 nước so với lãi suất tương ứng củanước cơ sở
- Aizenma, Miniane (2004) – chỉ số de jure đo lường mức độ mở cửa của thị
trường tài chính, bằng cách sử dụng dữ liệu của IMF về hạn chế tài khoản vốn.Tuy nhiên, dữ liệu của nghiên cứu này chỉ trong 30 nước
- Chinn và Ito (2008) – thước đo de jure đo lường mức độ mở cửa của thị trường
tài chính, chủ yếu là số trung bình có điều chỉnh của các chỉ số về hạn chế hốiđoái của IMF
- Aizenman, Chinn và Ito (2010) – thước đo de facto:
+ Đo lường tính ổn định của tỷ giá hối đoái, bằng cách sử dụng độ lệch chuẩnhàng tháng của tỷ giá hối đối so với nước cơ sở
+ Đo lường mức độ mở cửa của thị trường tài chính, bằng việc sử dụng dòngvốn thực
- Frankel, Schmukler, và Serven (2004) và Reade và Volz (2008) – thước đo độclập tiền tệ, cho phép các liên kết động hơn giữa lãi suất ở các nước
Trang 7- Duburcq và Girardin (2010), Bluedorn và Bowdler (2010), Herwartz và Roestel(2010) – các nghiên cứu có những bước tiến quan trọng khắc phục hạn chếtrong thước đo của Shangbaugh.
Thứ 3: Nghiên cứu thêm về vấn đề dự trữ ngoại hối với việc ổn định chính sách, thì tác giả thấy:
- Có rất nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa các chính sách bộ ba bất khả thi
và dự trữ ngoại hối Như Yenen và Yudin (1995) – nghiên cứu ban đầu về dự trữ tối
ưu Sau đó, có Hamada (1977), Frenkel và Jovanovic (1981) nhấn mạnh đến quản lý
dự trữ, Sachs, Tornell và Velsaco (1996) tập trung vào các cuộc tấn công đầu cơ,Garcia và Soto (2004), Jeanne và Ranciere (2011) kiểm tra các cú dừng đột ngột,Aizenman và Marion (2004) xây dựng mô hình vai trò của chính sách quốc nội,Dominguez, Hashimoto và Ito (2011) kiểm tra mối liên quan giữa ổn định chính sáchtổng thể và dự trữ ngoại hối trong các cuộc khủng hoảng gần đây, Aizenman, Chinn vàIto (2010) xem xét dự trữ ngoại hối đã thay đổi với các chính sách bộ ba bất khả thinhư thế nào Các nhà kinh tế học này sử dụng dự trữ ngoái hối như để giảm thiểu xácsuất hay chi phí của việc phá giá, của các cuộc tấn công đầu cơ, và của những tìnhtrạng dừng đột ngột
3 Phương pháp nghiên cứu và cơ sở dữ liệu
Trong bài nghiên cứu, tác giả sử dụng phương pháp định lượng, sử dụng mô hìnhhồi quy tuyến tính và hồi quy đơn vị xác suất để kiểm định tính ổn định trong chínhsách kinh tế vĩ mô tổng thể của một quốc gia
Tác giả tiến hành kiểm định sự ổn định trong chính sách kinh tế vĩ mô ở 177nước từ năm 1970 đến năm 2008, sử dụng dữ liệu từ các nghiên cứu của Aizema,Chinn và Ito (2010) cùng với thước đo tiền tệ độc lập của Shambaugh (2004)
Bài nghiên cứu còn dựa vào dữ liệu được chia thành các nhóm thu nhập lấy từWorld Bank (2011) và dữ liệu các nước mới nổi lấy từ Morgan Stanley để tiến hànhcác quan sát
Ngoài ra, tác giả còn sử dụng dữ liệu dữ trự ngoại hối của World Bank cũng nhưcác nghiên cứu của Hamada (1977); Frenkel và Jovanovic (1981); Sarch, Tornell vafValesco (1996); Aizema và Chinn Ito (2010) về nghiên cứu dự trữ ngoại hối thay đổinhư thế nào với chính sách bộ ba bất khả thi…
Trang 84 Nội dung và các kết quả nghiên cứu
4.1 Xây dựng thước đo đo lường tính ổn định chính sách kinh tế vĩ mô tổng thể
của một quốc gia.
Để đo lường tính ổn định trong chính sách kinh tế vĩ mô tổng thể, tác giả đã vậndụng chính sách bộ ba bất khả thi
Gọi R i,t là chính sách của một quốc gia i trong thời gian t.
R i,t = (S i,t , , F i,t , M i,t )
Trong đó:
S i,t: sựổn định tỷ giá hối đoái (Aizeman xây dựng, sử dụng độ lệch chuẩn tỷ
giá hối đoái hàng tháng của một quốc gia với một nước cơ sở)
F i,t : hội nhập tài chính (Chinn và Ito xây dựng trên cơ sở các chỉ số của IMF về hạn chế ngoại hối)
M i,t : độc lập tiền tệ (Shambaugh xây dựng dựa trên mối tương quan lãi suất ngắn hạn của một quốc gia với một nước cơ sở, thường là Mỹ, tương quan cao tức là phụ thuộc tiền tệ)
Và: S i ,t , F i ,t , M i ,t ∈[0 ;1]
Dựa vào đó, tác giả so sánh sự thay đổi trong chính sách của một quốc gia nămsau so với năm trước
Gọi r i,t là sự thay đổi trong chính sách năm sau so với năm trước, thì:
r i,t = R i,t - R i,t-1 = (S i,t – S i,t-1 , F i,t – F i,t-1 , M i,t – M i,t-1 )
Thước đo hiệu chỉnh để đánh giá sự ổn định của chính sách – đó là độ dài vector
vector n i,t, nhận giá trị từ 0 đến 1:
n i , t=¿∨r i ,t∨¿
Nếu n i,t càng tiến về 1 thì chính sách của quốc gia đó càng không ổn định
Ví dụ: Tại Indonesia
Trang 9Hình 1: Indonesia 1996-1997
Sau khi kiểm định thước đo đo lường tính ổn định trong chính sách ở 177 nước,
chia theo nhóm thu nhập (Bảng 1), kết quả là các nước có thu nhập cao (n i,t = 0.11) có mức độ ổn định trong chính sách cao hơn ở các nước mới nổi (n i,t = 0.16).
Bảng 1: Tính ổn định bộ ba bất khả thi: độ dài vector điều chỉnh ban đầu
Qua kiểm định, tác giả đồng ý với cách xác định hai đại lượng S i,t và F i,t, còn với
đại lượng M i,t được xây dựng bởi Shambaugh chưa mang ý nghĩa thống kê và cònnhiều hạn chế Hạn chế của thước đo này là khi sử dụng mối tương quan giữa lãi suất 1nước với một nước cơ sở thì sẽ dẫn đến thiếu tính độc lập về tiền tệ Bằng chứng làCanada, tuy là một nước độc lập về tiền tệ, nhưng lãi suất của nó lại tương quan caovới lãi suất của Mỹ, kết quả theo thước đo này cho thấy rằng Ngân hàng của Canada bịchi phối bởi Cục dự trữ liên bang của Mỹ
Để khắc phục hạn chế trên, tác giả đã vận dụng bộ ba bất khả thi để xây dựng mộtthước đo mới đánh giá tính ổn định của chính sách tổng thể
Trang 10Từ tính chất của bộ ba bất khả thi là: chỉ có thể thực hiện đồng thời cùng lúc 2
trong 3 chính sách, tác giả đã đưa ra cách tính cụ thể cho đại lượng M i,t:
M i,t = 2 - S i,t - F i,t
Tác giả kiểm định thước đo mới này tại Canada và so sánh với thước đo cũ QuaHình 3, ta thấy rõ sự khác nhau về kết quả thu được theo 2 cách tính của Helen (đường
nét liền) và Shambaugh (đường nét đứt) Với thước đo M i,t mới, cho kết quả trong năm
2007 và 2008 lần lượt là: 0.75 và 0.81 cao hơn so với thước đo cũ tính được trong năm
2007 và 2008 là 0.25 và 0.31
Hình 3: Các thước đo độc lập tiền tệ.
Tác giả cũng sử dụng thước đo mới này thay cho thước đo cũ để kiểm chứng lại
sự ổn định trong chính sách của các nhóm thu nhập đã được kiểm định trước đó vớithước đo Shambaugh Kết quả kiểm định được thể hiện trong bảng 2 và Hình 2
Trang 11Bảng 2: Độ dài vector sử dụng bộ ba bất khả thi- hàm ý đo lường độc lập tiền tệ
Hì
nh 2: Độ dài vector theo nhóm thu nhập
Bảng 2 và Hình 2 mô tả tính ổn định chính sách bằng việc sử dụng các độ dàivector điều chỉnh, được tính toán theo thước đo mới Nhìn vào bảng ta thấy các trungbình độ dài vector bây giờ đều thấp hơn, tuy nhiên chúng vẫn có ý nghĩa thống kê Ở
các nước có thu nhập cao cho thấy chính sách kinh tế vĩ mô ổn định nhất (n i,t = 0.09)
và ở các nền kinh tế mới nổi lại ít ổn định nhất (n i,t = 0.13).
4.2 Kiểm định sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế tổng thể.
Tác giả lần lượt thực hiện kiểm định tính ổn định của chính sách qua thời gian,chú ý đến mức độ xuất hiện sự bất ổn lớn trong chính sách ở các nhóm nước, sau đó,
Trang 12xây dựng các mẫu hình chính sách và kiểm định tính ổn định của chính sách cho cácnhóm nước phân theo các mẫu hình này.
4.2.1 Sự ổn định chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế tổng thể qua thời gian
Bảng 3 cho ta biết được trung bình độ dài vector điều chỉnh có thay đổi sau cáccuộc khủng hoảng lớn như: khủng hoảng Mexico (1994), khủng hoảng Đông Nam Á(1997) và khủng hoảng Archentina (2002) hay không
Bảng 3: Trung bình độ dài vector ngầm định trước và sau các cuộc khủng hoảng gần đây 1994 (Mexico), 1997 (Đông Nam Á), năm 2002 (Argentina)
Nhìn vào bảng 3 có thể thấy các nhóm nước khác nhau có những trải nghiệm vềvấn đề này không hề giống nhau ( chỉ xem xét các dòng có dấu (*) thể hiện có ý nghĩathống kê)
- Đối với nhóm nước thu nhập thấp, sau cuộc khủng hoảng Mexico tínhbất ổn trong chính sách tăng nhẹ (từ 0.09 đến 0.10) nhưng ở mức ý nghĩa thấp
- Đối với nhóm nước thu nhập trung bình có vài bằng chứng cho thấy sựgia tăng nhỏ trong tính ổn định chính sách kể từ cuộc khủng hoảng Archentina
- Đối với nhóm nước thu nhập cao các thay đổi xuất hiện nhiều hơn chothấy sự gia tăng tính ổn định nhiều hơn bất kể cuộc khủng hoảng nào được sửdụng để tách mẫu
- Đối với nhóm tất cả các nước chúng ta có thể tự tin bác bỏ giả thuyết H0
cho rằng trung bình độ dài vector của các mẫu là giống nhau qua hai cuộckhủng hoảng gần đây
Trang 13- Đối với nhóm nước mới nổi, nhìn chung, tính ổn định có tăng, nhưngbằng chứng cho thấy điều này đôi khi yếu hơn.
4.2.2 Các quan sát có tính bất ổn định chính sách lớn
Trong quá trình nghiên cứu, tác giả nhận thấy đôi khi xuất hiện những quan sát
có sự thay đổi chính sách lớn Chính vì vậy, tác giả tách riêng để nghiên cứu các quansát lớn này Bảng 4 dưới đây mô tả mức độ xuất hiện bất ổn định chính sách lớn phântheo từng nhóm nước
Ở mỗi ô trong bảng 4, tử số là số quan sát lớn (số nước có bất ổn định chính sáchlớn), mẫu số là tổng số quan sát (tổng số nước) Một quan sát được định nghĩa là bất
ổn định chính sách lớn nếu độ dài vector điều chỉnh của nó có phân vị cuối trong mẫulớn hơn 0.2789
Nhìn chung, kết quả này cũng tương tự như khi ta quan sát số trung bình độ dàivector điều chỉnh trong (bảng 2), Các nước giàu nhất thì ổn định chính sách nhất, trongkhi các nước mới nổi ổn định chính sách ít nhất
Bảng 4 cho thấy các nước giàu nhất thì có ít những thay đổi lớn trong chính sáchnhất (7,3%), trong khi đó, các nước mới nổi thì lại có nhiều thay đổi lớn trong chínhsách của mình nhất (13,6%)
Bảng 4: Các quan sát có sự thay đổi chính sách lớn, theo từng nhóm nước
Trang 14Phân chia các nước theo các mẫu hìnhchính sách
Đầu tiên, tác giả xây dựng 4 mẫu hình chính sách, gồm có kiểu “Hong-Kong”,kiểu “Trung Quốc”, kiểu “Mỹ”, và kiểu “Trung hòa”, trong đó:
- Kiểu “Hong Kong”: phối hợp giữa chính sách ổn định tỷ giá hối đoái và hộinhập tài chính
- Kiểu “Trung Quốc”: phối hợp giữa chính sách ổn định tỷ giá hối đoái và độclập tiền tệ
- Kiểu “Mỹ”: phối hợp giữa hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ
- Kiểu “Trung hòa”: phối hợp giữa 3 chính sách với mức độ vừa phải nhất
Gọi j = “Hong Kong”, “Trung Quốc”, “Mỹ”, “Trung hòa” Vậy, R j sẽ có các giá trịtương ứng lần lượt là: (1,1,0), (1,0,1), (0,1,1) và (2/3, 2/3, 2/3)
Trong mô hình hình học của Bộ ba bất khả thi, R j đại diện cho một điểm của giớihạn khả thi Ba điểm đầu tiên đại diện cho 3 kiểu “Hong Kong”, “Trung Quốc”, “Mỹ”
sẽ tương ứng 3 góc trong mô hình này Điểm cuối cùng đại diện cho kiểu “Trung hòa”của giới hạn khả thi
Trang 15Để xác định kiểu chính sách của một quốc gia thứ i trong giai đoạn t là thuộckiểu nào trong 4 kiểu trên, ta dựa vào khoảng cách gần nhất của nó đến 1 trong 4 điểmtrên trong mô hình hình học Bất khả thi, cụ thể:
j=argmin j∨¿(R i , t−R j)∨¿
type i ,t ≝ type j
Sử dụng cách xác định kiểu chính sách như trên, tác giả thống kê được số lượngquốc gia theo từng kiểu chính sách qua mỗi năm, thể hiện ở hình 4
- Nhìn tổng thể trong thời kỳ hiện nay, kiểu “Trung Quốc” là phổ biến nhất
- Tiếp đó là kiểu “Trung hòa” Số nước có kiểu “Trung hòa” gia tăng giữa thậpniên 90 vì thời điểm này, các nước kiểu “Trung Quốc” bắt đầu nới lỏng kiểmsoát dòng vốn
- Số nước kiểu “Hong Kong” tăng đều đặn từ thập niên 90
- Số nước kiểu “Mỹ” cũng tăng trong giai đoạn này, mặc dù ít đều đặn hơn
Hình 4: Số lượng các quốc gia theo các mẫu hình chính sách
Kiểm định tính ổn định tổng thể của chính sách theo mẫu hình
Sau khi xác định kiểu chính sách cho từng nước và chia các nước thành cácnhóm nhỏ dựa theo 4 kiểu chính sách, tác giả tiến hành kiểm định tính ổn định tổngthể của chính sách cho từng nhóm nước này
Bảng 5 cho thấy tính ổn định chính sách khác nhau ở các nhóm nước có kiểuchính sách khác nhau Cụ thể:
