Báo cáo nhóm 1 Fundamental Principles of Value Creation

NỘI DUNG Phần I: những vấn đề cơ bản của việc tạo ra giá trị doanh nghiệp với câu chuyện kinh doanh phần cứng máy tính Hardware của Fred  Phần II: phát triển rộng mô hình giá trị doan

ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

NHÓM BÁO CÁO: 01

“Fundamental Principles of Value Creation”

McKinsey & Company

Tim Koller Marc Goedhart David Wessels

Học viên thực hiện:

NGUYỄN THỊ KIM ANH M2714001 NGUYỄN QUỐC BÌNH M2714005

LÊ TRƯƠNG NGỌC CHÂU M2714007

Giáo viên hướng dẫn:

PGS.TS TRƯƠNG ĐÔNG LỘC

NỘI DUNG

 Phần I: những vấn đề cơ bản của việc tạo ra giá trị doanh nghiệp với câu chuyện kinh doanh phần cứng máy tính (Hardware) của Fred

 Phần II: phát triển rộng mô hình giá trị doanh nghiệp và tạo ra giá trị doanh nghiệp

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (1) Các giai đoạn kinh doanh phần cứng máy tính của Fred:

Small chain of ha

rdware stores

Fred’s Superhar dware

Go his compan

y public

Develop: Fred’s Furniture, Fred’s Garden Supplie s

Những năm ban đầu:

- Fred sở hữu một chuỗi nhỏ cửa hàng bán phần cứng máy tính

- Fred yêu cầu định giá kết quả tài chính của công ty

- Fred được giúp đỡ đo lường bằng lợi nhuận trên vốn đầu tư ROIC (return on invested capital) và so sánh với những kênh đầu tư khác (như TTCK)

- Fred tính được ROIC của công ty anh ấy là 18% Trong khi đầu tư vào cổ phiếu kiếm được 10% với cùng mức rủi ro

- Fred hài lòng với kết quả này

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (2)

- Fred có ý tưởng tăng toàn bộ ROIC của công ty Một trong những cửa hàng của anh ấy có ROIC là 14% và nếu đóng cửa

nó, anh ấy có thể tăng ROIC trung bình của công ty

- Nhưng những người tư vấn của anh ấy bảo điều anh ấy quan tâm không chỉ ROIC mà phải kết nối ROIC (liên quan đến chi phí vốn) với tổng vốn đầu tư, gọi là lợi nhuận kinh tế Một ví dụ đơn giản trình bày trong bảng 3.1:

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (3)

Những năm ban đầu (tt):

Những năm ban đầu (tt):

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (4)

Exhibit 3.1 Fred’s Hardware: 2000 Economic Profit

ROIC WACC Spread Invested capital Economic profit (percent) (percent) (percent) ($ thousand)) ($ thousand)

- Lợi nhuận kinh tế của toàn bộ công ty là 800$.

- Lợi nhuận kinh tế trường hợp không có cửa hàng có lợi nhuận thấp là 720$ (dù ROIC trung bình đã tăng lên) do cửa hàng đó có ROIC thấp nhưng vẫn tạo ra lợi nhuận nhiều hơn chi phí vốn (WACC).

Những năm ban đầu (tt):

THE STORY OF FRED’S

Fred bị thuyết phục và bắt đầu thực hiện tối

đa hóa lợi nhuận kinh tế.

Sau vài tuần, Fred gặp những người tư vấn với vẻ lúng túng Chị gái của anh ấy là Sally đang sở hữu Sally’s Stores bàn với Fred một kế hoạch mở rộng rất ấn tượng, được trình bày trong bảng 3.2:

Đương nhiên, Fred không thích ý tưởng này

Những năm ban đầu (tt):

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (6)

- Những người tư vấn hỏi Fred là Sally đạt được tốc độ tăng trưởng đó như thế nào? Lợi nhuận kinh tế là bao nhiêu?

- Fred kiểm tra và có kết quả như bảng 3.3:

Những năm ban đầu (tt):

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (7)

Fred đã giải thích cho Sally kết quả này

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (8)

Phát triển kinh doanh của Fred:

- Trong nhiều năm, Fred vui vẻ với cấu trúc lợi nhuận kinh tế Một ngày nọ, Fred muốn phát triển việc kinh doanh với tên gọi mới là Fred’s Superhardware Kế hoạch này sẽ mang lại kết quả như bảng 3.4:

- Do đó, cần tập hợp lại các con số ở các chiến lược khác nhau những người

tư vấn giới thiệu cho Fred phương pháp DCF – Discounted cash flow, tức giá trị hiện tại của công ty

- Fred đã biết về phương pháp này

- Những người tư vấn đã giúp Fred tính được giá trị công ty khi không có ý tưởng mới là $53.000.000, còn theo ý tưởng mới sẽ là $62.000.000 với suất chiết khấu 10%

- Fred rất hứng thú vì anh ấy có thể theo đuổi kế hoạch kinh doanh mới này.

- Nhưng Fred bị lẫn lộn giữa các cách tính là khi nào sử dụng lợi nhuận kinh tế

và khi nào thì sử dụng DCF? Và tại sao chúng không giống nhau?

- Những người tư vấn giải thích cho Fred, trình bày trong bảng 3.5: 12

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (9)

Phát triển kinh doanh của Fred (tt):

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (10)

Phát triển kinh doanh của Fred (tt):

Sử dụng lợi nhuận kinh tế hay dòng tiền dự án đều cho ra kết như nhau

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (11)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public:

- Sử dụng DCF, Fred đã có được cách cho những quyết định chiến lược dài hạn Superhardware của anh ấy đã thành công

- Sau đó anh ấy có một tham vọng lớn hơn Anh ấy muốn xây dựng nhiều cửa hàng, vì vậy cần nhiều vốn hơn Bên cạnh

đó, anh ấy muốn tạo cơ hội cho nhân viên của mình trở thành chủ sở hữu Anh ấy quyết định đưa công ty ra công chúng

- Những người tư vấn bảo Fred cần phân biệt giữa thị

trường tài chính và thị trường thực tế

- Thị trường thực tế (real market): lựa chọn chiến lược hay

quyết định dựa trên tối đa hóa giá trị hiện tại của dòng tiền

hoặc lợi nhuận kinh tế trong tương lai

- Thị trường tài chính (vốn): việc quản trị và ra quyết định sẽ

phức tạp hơn vì liên quan đến những nhà đầu tư bên

ngoài và những nhà phân tích

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (12)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public (tt):

- Giá trị nội tại của cổ phiếu (intrinsic value): khả năng tạo ra dòng tiền trong tương lai của công ty, là sự kỳ vọng của nhà đầu tư mà công ty đạt được trong tương lai chứ không phải trong quá khứ và cũng không phải là chi phí nắm giữ tài sản trong công ty

- Giá tị nội tại cổ phiếu của Fred được định giá là $20/cp

- Trong khi đó, tổng vốn đầu tư của Fred là $7/cp

- Điều này có nghĩa là gì? Nhà đầu tư có lợi nhuận không?

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (13)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public (tt):

- Giả sử giá cổ phiếu sau 5 năm là $32, công ty không phải trả cổ tức -> Lợi nhuận của nhà đầu tư là 10% (trường hợp kết quả đạt được của công ty đúng bằng kỳ vọng của nhà đầu tư).

- Lợi nhuận của NĐT lớn hơn 10% (trường hợp kết quả đạt được của công ty lớn hơn kỳ vọng của nhà đầu tư và ngược lại)

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (14)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public (tt):

- Một ví dụ tương tự như sau:

Đầu tư vào thị trường chứng khoán giống như đánh cược vào một đội thể thao Bạn kỳ vọng họ sẽ thắng với một khoản chênh lệch điểm

- point spread.

-> Do đó, lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu không chỉ là sự thể hiện tốt của công ty mà còn liên quan đến kỳ vọng của họ Tức là phải quản trị sự thể hiện của công ty trên thị trường thực tế và thị trường tài chính cùng lúc

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (15)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public (tt):

- Vì vậy, nhiệm vụ của Fred là tối đa hóa giá trị nội tại của công ty

và quản lý chính xác kỳ vọng của thị trường tài chính

- Sự kỳ vọng quá cao của thị trường đều ảnh hướng đến công ty

- Sau đó, Fred đã sẵn sàng phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng – IPO để tăng vốn

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (16)

Fred phát hành chứng khoán ra công chúng - go public (tt):

- Giá cổ phiếu của Fred tăng đều đặn và nằm trong top trên thị trường Thành công

đó dẫn đến Fred mở rộng thêm: Fred’s Furniture, Fred’s Garden Supplies.

- Tuy nhiên, Fred lo lắng vì việc quản lý ngày càng trở nên phức tạp và anh ấy không

an tâm khi ủy quyền quyết định ở mỗi chi nhánh.

- Lúc này, Fred đã có một hệ thống kiểm soát tài chính và lợi nhuận kinh tế ở mỗi cửa hàng, mỗi quyết định; hàng năm thiết lập cho 3 năm tới và kiểm tra hàng tháng

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (17)

Fred mở rộng công ty thành hình thức liên kết:

Vấn đề kinh doanh của Fred là: (1) không có sự liên kết chặt

chẽ trong việc quản lý tài chính giữa các cửa hàng để thấy

được “sức khỏe” của doanh nghiệp và khả năng tạo ra sự phát

triển và tăng giá trị công ty trong tương lai; (2) người quản lý tài

chính không trình bày cho Fred làm sao để tăng giá trị công ty

trong tương lai mà chỉ thể hiện những kết quả hiện tại.

THE STORY OF FRED’S

HARDWARE (18)

Fred mở rộng công ty thành hình thức liên kết (tt):

2 Bạn có thể đầu tư tại ROIC càng nhiều, bạn tạo ra giá trị doanh nghiệp càng lớn (miễn là

ROIC lớn hơn WACC).

3 Bạn nên chọn những chiến lược tối đa hóa giá trị hiện tại của dòng tiền kỳ vọng hoặc lợi

nhuận kinh tế.

4 Giá trị cổ phiếu tùy thuộc vào kỳ vọng thị trường về triển vọng tương lai của công ty.

5 Sau khi cố phiếu chào bán lần đầu, lợi nhuận cổ đông kiếm được phụ thuộc nhiều vào

những thay đổi trong kỳ vọng tương lai hơn là kết quả thực tế của công ty Ví dụ, kỳ vọng 25% lợi nhuận nhưng kết quả là 20% thì giá cổ phiếu giảm mặc dù nó lớn hơn chi phí vốn

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

TRỊ CHÍNH THỨC (1)

VÍ DỤ:

Earnings Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 Năm 5

Value, Inc $100.0 $105.0 $110.3 $115.8 $121.6 Volume, Inc $100.0 $105.0 $110.3 $115.8 $121.6

Vì khoản thu nhập tương lai của cả hai công ty

là giống hệt nhau, bạn có thể nghĩ rằng chúng có giá trị như nhau.

 Cảm nhận phía sau DCF

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

multiple =

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

và dòng tiền cần thiết để tạo ra thu nhập.

- DCF từ lâu đã được sử dụng bởi các công ty để đánh giá các đề xuất cho việc sử dụng vốn Và chúng ta có thể sử dụng DCF để định giá toàn bộ doanh nghiệp.

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

TRỊ CHÍNH THỨC (7)

 Yếu tố tác động đến dòng tiền và giá trị DN

VÍ DỤ: Trường hợp công ty bia Hà Lan - Heineken

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

TRỊ CHÍNH THỨC (10)

 Yếu tố tác động đến dòng tiền và giá trị DN

Để chứng minh mối liên hệ giữa ROIC, tăng trưởng,

và dòng tiền tự do, tác giả tiếp tục xây dựng một mô hình

định giá đơn giản.

Value, Inc Năm 1

- Thu nhập trong năm 2 sẽ là $105

- Giả sử công ty công ty tái đầu tư với tỷ

lệ tương tự đối với lợi nhuận hoạt động của công ty mỗi năm và kiếm được lợi nhuận tương tự trên đồng vốn mới

Tỷ lệ tăng trưởng = ROIC x Tỷ lệ đầu tư

- ROIC = 20%

- g = 20% × 25% = 5%

- Nhìn vào dòng tiền của Value Inc:

- Nhìn vào dòng tiền của Volume Inc:

- ROIC = 10%

- Để tăng lợi nhuận của công ty trong năm 2 bằng 5$,

- g = 10% × 50% = 5%

- Giả sử công ty muốn phát triển ở mức 8%

- Với ROIC vẫn là 20%

- g = 20% × 40% = 8%

CÂU CHUYỆN VỀ VIỆC TẠO GIÁ

TRỊ CHÍNH THỨC (15)

 Yếu tố tác động đến dòng tiền và giá trị DN

- Với tốc độ tăng trưởng mới cao hơn này, dòng tiền của Value, Inc thì thấp hơn so với mô hình đầu tiên

cho đến năm 9, nhưng sau đó dòng tiền trở nên lớn hơn

nhiều.

- Điều này chỉ ra rằng lợi nhuận trên đồng vốn đầu

tư mới thì lớn hơn chi phí vốn được sử dụng để chiết

khấu dòng tiền, tăng trưởng cao hơn sẽ tạo ra giá trị lớn

hơn

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (1)

- NOPLAT: đại diện cho lợi nhuận phát sinh từ các hoạt động cốt lõi của công ty sau khi đã trừ các khoản thuế thu nhập liên quan đến các hoạt động cốt lõi.

- Invested capital: đại diện cho số tiền tích lũy của doanh nghiệp đã đầu tư vào các hoạt động cốt lõi, chủ yếu là tài sản, nhà máy, thiết bị và vốn lưu động

- Net invesment: vốn đầu tư tăng thêm của năm sau so với năm trước, NI = Invested Capitalt+1 – Invested Capitalt

- FCF (Frete Cash Flow) là dòng tiền được tạo ra bởi các hoạt động cốt lõi của doanh nghiệp sau khi đã trừ các khoản đầu tư vốn mới.

FCF = NOPLAT – Net Investment

- IR (tỷ lệ Đầu tư) là phần NOPLAT đầu tư trở lại vào kinh doanh

IR = Net Invetsment / NOPLAT

- ROIC tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư: thể hiện hiệu

quả của 1 đồng vốn được đầu tư trở lại doanh nghiệp Hoặc phản ánh khả năng sử dụng vốn đầu tư để tạo ra lợi nhuận của doanh nghiệp.

ROIC = NOPLAT / Invested Capital

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (2)

- WACC (Weighted Average Cost của Capital) chi phí sử dụng vốn bình quân: là tỉ lệ lợi nhuận mà nhà đầu tư mong đợi để kiếm được từ việc đầu tư vào các công ty và

đó là tỷ lệ chiết khấu phù hợp cho các dòng tiền tự do

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (4)

Tiếp theo, xác định dòng tiền tự do dựa NOPLAT và tỷ lệ đầu tư

FCF = NOPLAT - Net Investment = NOPLAT – (NOPLAT x IR) = NOPLAT x (1 – IR) Mặt khác:

IR = g / ROIC

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (5)

Có thể gọi các công thức giá trị quan trọng này là Zen corporate

Finance vì nó liên quan giá trị của một công ty đến các quá trình cơ

bản của giá trị kinh tế: tăng trưởng, ROIC, và các chi phí vốn Có thể nói rằng công thức này đại diện cho tất cả để có thể định giá

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (6)

Lợi nhuận kinh tế bằng với chênh lệch giữa vốn đầu tư với chi phí số vốn đầu tư:

- Economic profit = Invested capital x (ROIC –WACC)

Hay:

- Economic profit = NOPLAT x (Invested capital x WACC)

KHÁI NIỆM VÀ CÔNG THỨC (7)

ROIC VÀ TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG

Mặt khác:

NOPLAT = Invested capital x ROIC

- Tác giả tập trung nghiên cứu để làm sao định giá được lợi nhuận kinh tế Có thể sử dụng các công thức giá trị để thấy được rằng ROIC và tăng trưởng ảnh hưởng đến P/E

- Để thấy được điều này ta chia 2 vế cho NOPLAT

HẠN CHẾ CỦA DCF VÀ EARNING MULTIPLE (P/E)

* Hạn chế của DCF

- Khó khăn trong việc ước lượng dòng tiền

tự do (FCF), tốc độ tăng trưởng (g) và ROIC

- Việc dự báo mang tính chủ quan.

* Hạn chế của P/E

- Việc sử dụng P/E của ngành để ước lượng cho giá trị của công ty thì có độ chính xác không cao do việc tính toán, tác động của lạm phát, chu

kỳ kinh tế và các yếu tố khác.