Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách sạn tại thành phố Nha Trang

Theo M.Albouy, cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa tỷ lệ toàn bộ nợ kể cả các khoản nợ trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế toá

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG

Khánh Hòa – 2014

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đề tài “ Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách sạn tại thành phố Nha Trang” là công trình nghiên cứu của bản thân tôi và chưa được công bố trên bất kỳ phương tiện thông tin nào Mọi sự giúp đỡ để hoàn thành đề tài nghiên cứu này đã được cảm ơn đầy đủ, các thông tin trích dẫn trong đề tài nghiên cứu này đều đã được chỉ rõ nguồn gốc

Tác giả đề tài

LỜI CẢM ƠN

Để thực hiện và hoàn thành đề tài luận văn này, tôi đã nhận được sự hỗ trợ, giúp

đỡ và tạo điều kiện từ nhiều cơ quan, tổ chức, cá nhân Luận văn này cũng được hoàn thành dựa trên sự tham khảo, học tập kinh nghiệm từ các kết quả nghiên cứu liên quan, các tạp trí chuyên ngành của nhiều tác giả ở các trường đại học, và các tổ chức nghiên cứu Đặc biệt là sự giúp đỡ từ phía gia đình bạn bè, và các đồng nghiệp

Trước hết, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến TS Quách Thị Khánh Ngọc, người hướng dẫn khoa học đã trực tiếp dành nhiều thời gian, công sức hướng dẫn tôi trong quá trình thực hiện nghiên cứu và hoàn thành luận văn này

Tôi xin trân trọng cám ơn Ban Giám hiệu, Khoa kinh tế, Khoa Sau đại học của trường Đại học Nha Trang, cùng toàn thể Quý thầy cô đã tận tình truyền đạt những kiến thức quý báu, giúp đỡ tôi trong quá trình học tập và nghiên cứu

Nhân đây, tôi xin chân thành cảm ơn tới thầy Nguyễn Ngọc Duy, Khoa kinh tế của trường Đại học Nha Trang đã có những ý kiến đóng góp và trao đổi hết sức quý báu trong quá trình tôi thực hiện luận văn Tôi cũng xin cảm ơn tất cả mọi người đã giúp đỡ tôi hoàn thành luận văn này Cảm ơn tất cả các tác giả của các công trình mà tôi đã tham khảo

Tuy có nhiều cố gắng, nhưng trong luận văn này không tránh khỏi những thiếu sót, hạn chế Tôi kính mong quý thầy, cô, các chuyên gia, những người quan tâm đến

đề tài, đồng nghiệp, gia đình và bạn bè tiếp tục có những ý kiến đóng góp, giúp đỡ để

đề tài được hoàn thiện hơn

Một lần nữa xin chân thành cảm ơn./

Tác giả đề tài

Trần Thị Nga

- NKLTBQ: Ngày khách lưu trú bình quân

- SXKD: sản xuất kinh doanh

- LK: Lượt khách

- SPSS (Statistical Package for Social Sciences): Phần mềm xử lý thống kê dùng trong các ngành khoa học xã hội

- ROA: Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

- ROE: Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

- TSBQ: tài sản bình quân

- TS: tài sản

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN i

LỜI CẢM ƠN ii

DANH MỤC VIẾT TẮT iii

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH vii

MỞ ĐẦU 1

1 Lý do chọn đề tài 1

2 Mục tiêu nghiên cứu 1

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 2

3.1 Đối tượng nghiên cứu 2

3.2 Phạm vi nghiên cứu 2

4 Phương pháp nghiên cứu 2

5 Ý nghĩa của đề tài 3

6 Kết cấu của đề tài 3

LỜI GIỚI THIỆU 3

CHƯƠNG I.CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .4

1.1 Cơ sở lý thuyết chung về cấu trúc tài chính 4

1.1.1 Khái niệm về tài chính doanh nhgiệp 4

1.1.2 Cấu trúc tài chính doanh nghiệp 4

1.1.2.1 Khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp 4

1.1.2.2 Quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn 6

1.2 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp 8

1.2.1 Tỷ suất nợ 8

1.2.2 Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu 9

1.2.3 Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên 9

1.2.4 Tỷ suất nợ ngắn hạn 9

1.3 Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp 10

1.3.1 Lý thuyết của Modiglani và Mrille (MM) 11

1.3.2 Lý thuyết đại diện 13

1.3.3 Mô hình cân bằng tĩnh 15

1.3.4 Lý thuyết thông tin bất cân xứng 16

1.3.5 Lý thuyết trật tự phân hạng 17

1.4 Các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc tài chính doanh nghiệp 19

1.4.1 Quy mô của doanh nghiệp 19

1.4.2 Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp 20

1.4.3 Hiệu quả hoạt động kinh doanh 21

1.4.4 Rủi ro kinh doanh 21

1.4.5 Hình thức sở hữu của doanh nghiệp 22

1.4.6 Đặc điểm của chủ sở hữu doanh nghiệp 23

1.4.7 Một số nhân tố khác 24

1.5 Tổng quan về các nghiên cứu liên quan đến đề tài 26

1.5.1 Những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới 26

1.5.2 Những nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam 27

1.6 Mô hình nghiên cứu đề xuất và giả thuyết nghiên cứu 28

Kết luận chương I 30

CHƯƠNG 2.TỔNG QUAN VỀ NGÀNH KINH DOANH KHÁCH SẠN TẠI NHA TRANG 31

2.1 Những tiền đề phát triển cho ngành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang 31

2.2 Điều kiện tự nhiên 31

2.3 Lịch sử - văn hóa 34

2.4 Kinh tế chính trị- xã hội 35

2.5 Đặc điểm của ngành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang 36

2.6 Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang 37

2.6.1 Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của các khách sạn tại Nha Trang 37

2.6.2 Tình hình kinh doanh khách sạn trên địa bàn Nha Trang 38

2.6.3 Những thành tựu đạt được 40

Kết luận chương 2 42

CHƯƠNG 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 43

3.1 Quy trình nghiên cứu 43

3.2 Phương pháp thu thập và xử lý số liệu 44

3.3 Quy trình phân tích 44

Kết luận chương 3 47

CHƯƠNG 4.KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 48

4.1 Tổng quan về ngành kinh doanh khách sạn Nha Trang 48

4.1.1 Đặc điểm cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang 48

4.1.2 Đặc điểm về cấu trúc tài sản của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang 48

4.1.3 Đặc điểm về cấu trúc nguồn vốn của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang 51

4.2 Thực trạng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang.

51

4.2.1 Tỷ suất nợ của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang từ 2009 đến năm 2013 51

4.2.2 Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang từ 2009 đến năm 2013 54

4.3 Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang 56

4.3.1 Nhân tố về quy mô doanh nghiệp 56

4.3.2 Nhân tố về cơ cấu tài sản của doanh nghiệp 58

4.3.3 Nhân tố về hiệu quả hoạt động kinh doanh 58

4.3.4 Tốc độ tăng trưởng tài sản 60

4.3.5 Nhân tố hình thức sở hữu của doanh nghiệp 60

4.4 Phân tích các yếu tố môi trường kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính 62

4.4.1 Xu hướng phát triển của ngành 62

4.4.2 Tính thời vụ trong kinh doanh khách sạn 62

4.4.3 Tốc độ tăng trưởng GDP của thành phố Nha Trang 64

4.5 Kết quả phân tích và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp khách sạn Nha Trang 65

4.5.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình 65

4.5.2 Phân tích hệ số tương qua từng phần (Peason) 65

4.6 Phân tích hồi quy tuyến tính bội giữa biến phụ thuộc là tỷ suất nợ và biến độc lập là các nhân tố ảnh hưởng 67

4.6.1 Mô hình hồi quy tuyến tính bội 67

4.6.2 Xây dựng mô hình hồi quy bội 67

4.6.3 Xác định sự ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang 71

4.7 Tóm tắt kết quả nghiên cứu về cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang 73

Kết luận chương 4 75

CHƯƠNG 5.MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP NHẰM HOÀN THIỆN CƠ CẤU TÀI TRỢ CỦA CÁC KHÁCH SẠN TRÊN ĐỊA BÀN THÀNH PHỐ NHA TRANG 76

5.1 Giải pháp ở góc độ doanh nghiệp 76

5.2 Kiến nghị đối với nhà nước 80

5.3 Ứng dụng lý thuyết trật tự phân hạng trong hoạch định cấu trúc tài chính 82

5.4 Lựa chọn tỷ suất nợ phù hợp với quy mô của doanh nghiệp 83

5.5 Nâng cao hiệu quả kinh doanh 85

5.6 Khắc phục những tác động tiêu cực của thời vụ trong kinh doanh khách sạn 86

Kết luận chương 5 88

KẾT LUẬN, HẠN CHẾ 89

1 Những kết quả đạt được của đề tài 89

2 Những hạn chế của đề tài 89

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 91

PHỤ LỤC 92

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH

Hình: 1.1: Biểu diễn cấu trúc tài chính doanh nghiệp 5

Bảng 1.1: Khái quát nguồn tài trợ của doanh nghiệp 6

Hình 1.2: Biểu diễn quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn 7

Hình 1 3 Mô hình cân bằng tĩnh 15

Hình 1.4: Cấu trúc tài chính tối ưu 18

Hình 1.5: Mô hình nghiên cứu đề xuất 28

Hình 4.1: Tỷ suất đầu tư của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang giai đoạn

Bảng 2.2: Kết quả kinh doanh du lịch trên địa bàn Nha Trang từ năm 2010 - 2013 38

Bảng 4.1 Tỷ suất đầu tư dài hạn của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại 49

Nha Trang giai đoạn 2009 -2013 49

Bảng 4.2:Tỷ suất nợ của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang 52

giai đoạn 2009 -2013 52

Bảng 4.3: Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp kinh doanh 54

khách sạn tại Nha Trang giai đoạn 2009 -2013 54

Bảng 4.4: Tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại 56

Bảng 4.5: Tốc độ tăng trưởng kinh tế thành phố Nha Trang giai đoạn 2011 – 2013 64

Bảng 4.6: bảng thống kê mô tả các biến 65

Bảng 4.7: Biểu diễn hệ số tương quan r giữa các biến 65

Bảng 4.8: Hệ số xác định độ phù hợp R2 của mô hình hồi quy bội 68

Bảng 4.9: Phân tích ANOVA 69

Bảng 4.10: Các thông số thống kê trong mô hình 70

Sơ đồ 3.1: Quy trình nghiên cứu 43

MỞ ĐẦU

1 Lý do chọn đề tài

Nền kinh tế Việt Nam sau một thời gian dài thực hiện cơ chế tập trung, bao cấp

đã chuyển sang kinh tế nhiều thành phần, vận hành theo cơ chế thị trường định hướng

xã hội chủ nghĩa Việc chính thức gia nhập tổ chức thương mại thế giới đã mở ra cho các doanh nghiệp Việt Nam nhiều hơn các cơ hội giao thương với thế giới, cũng theo

đó là những thách thức rất lớn trong cạnh tranh mà đòi hỏi doanh nghiệp phải đủ sức vượt qua Việc chuyển đổi này đã tạo môi trường thuận lợi cho các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn ở Việt Nam nói chung và các doanh nghiệp ở Nha Trang nói riêng

Tuy nhiên mỗi doanh nghiệp đều có kết quả và hiệu quả kinh doanh khác nhau, chính sách sử dụng nợ khác nhau Việc xác định được các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính có ý nghĩa sống còn đối với công tác quản trị tài chính trong doanh nghiệp Điều này không những giúp các doanh nghiệp xác định cho mình một cấu trúc tài chính hợp lý, mà còn nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

Từ nhận định trên tôi chọn đề tài ” CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC KHÁCH SẠN TẠI THÀNH PHỐ NHA TRANG”

2 Mục tiêu nghiên cứu

+ Mục tiêu tổng quát:

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là trên cơ sở vận dụng các lý thuyết về cấu trúc tài chính để nghiên cứu thực tiễn của các khách sạn ở Nha Trang, từ đó đề xuất các giải pháp nhằm hoàn thiện cơ cấu tài trợ của các khách sạn ở Nha Trang

+ Mục tiêu cụ thể:

- Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

- Phân tích những đặc điểm về cấu trúc tài chính của các khách sạn tại Nha Trang

- Xác định các nhân tố ảnh hưởng và đo lường mức độ ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách sạn này

- Rút ra những kết luận có cơ sở khoa học và ý nghĩa thực tiễn về cấu trúc tài chính hợp lý cho hoạt động của các khách sạn tại Nha Trang hiện nay

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

3.1 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của đề tài này là các vấn đề lý luận và thực tiễn liên quan đến cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang phù hợp với Nghị định số 59/2006/NĐ-CP ngày 12/6/2006 và Nghị định số 08/2001/NĐ-CP ngày 22/2/2001 của Chính phủ quy định

về các ngành nghề kinh doanh có điều kiện

3.2 Phạm vi nghiên cứu

- Về không gian: Đề tài chỉ tập trung nghiên cứu cấu trúc tài chính và các nhân

tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang và chỉ giới hạn ở những doanh nghiệp đầy đủ thông tin phục vụ cho quá trình nghiên cứu Phạm vi nghiên cứu của đề tài chỉ tập trung nghiên cứu đối với các doanh nghiệp có đầy đủ dữ liệu được nêu trong bảng cân đối kế toán

và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

- Về thời gian: Đề tài nghiên cứu những nội dung cơ bản về cấu trúc tài chính

và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của khách sạn tại thành phố Nha Trang trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2013

4 Phương pháp nghiên cứu

- Phương pháp thu thập số liệu:

- Nguồn số liệu liên quan đến cấu trúc tài chính các khách sạn tại Nha Trang qua 05 năm từ năm 2009 đến 2013 được thu thập tại cục thuế Nha Trang

- Phương pháp phân tích và xử lý số liệu

+ Phương pháp thống kê mô tả, đánh giá tổng hợp

+ Phương pháp Phân tích và so sánh

+ Phương pháp phân tích tương quan và hồi quy

5 Ý nghĩa của đề tài

+ Về cơ sở khoa học:

Hệ thống hóa lại các lý thuyết về cấu trúc tài chính cơ bản và qua đó cho thấy được vai trò của cấu trúc tài chính đối với sự phát triển của doanh nghiệp Qua đây đề tài cũng hệ thống được các nhân tố ảnh hưởng tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

6 Kết cấu của đề tài

LỜI GIỚI THIỆU

Chương 1: Cơ sở lý thuyết và mô hình nghiên cứu

Chương 2: Tổng quan về nghành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 5: Một số giải pháp nhằm hoàn thiện cơ cấu tài trợ của các khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang

KẾT LUẬN, HẠN CHẾ

CHƯƠNG I

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

1.1 Cơ sở lý thuyết chung về cấu trúc tài chính

1.1.1 Khái niệm về tài chính doanh nhgiệp

Tài chính doanh nghiệp là hệ thống các quan hệ kinh tế trong phân phối các nguồn tài chính gắn liền với việc tạo lập và sử dụng các quỹ tiền tệ trong doanh nghiệp

để phục vụ cho yêu cầu sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Các quan hệ tài chính này biểu hiện qua hoạt động huy động và sử dụng vốn, chịu sự chi phối của thị trường sao cho tối đa hóa giá trị doanh nghiệp

- Hoạt động huy động vốn là quá trình tạo ra các quỹ tiền tệ từ các nguồn lực bên ngoài và các nguồn lực bên trong Nguồn lực bên trong có thể là nguồn vốn đóng góp từ người chủ sở hữu, từ lợi nhuận để lại… Nguồn lực bên ngoài có thể là Nhà nước, các tổ chức tín dụng, sự đóng góp của các cổ đông

- Hoạt động sử dụng vốn hay còn gọi là đầu tư, là quá trình phân bổ vốn ở đâu, khi nào và bao nhiêu là đạt hiệu quả cao nhất

Tài chính doanh nghiệp liên quan trực tiếp đến hoạt động sản xuất kinh doanh

và tình hình tài chính của doanh nghiệp được thể hiện trong báo cáo tài chính của doanh nghiệp vào cuối kỳ Qua việc phân tích các chỉ tiêu trên báo cáo tài chính, có thể đánh giá được tình hình tài chính của doanh nghiệp để đưa ra các quyết định đầu tư đúng đắn Chính quá trình huy động, sử dụng vốn đã hình thành nên cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

1.1.2 Cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.1.2.1 Khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Cấu trúc trong nghĩa chung nhất là đề cập đến các bộ phận cấu thành và mối liên hệ của chúng trong một tổng thể, quá trình vận động và sự tương tác giữa các bộ phận cấu thành quy định bản chất của tổng thể đó Đề cập đến các bộ phận cấu thành của tổng thể là đề cập đến vai trò, chức năng của nó trong tổng thể, thể hiện tính chất

và mức độ tác động của bộ phận đến tổng thể

Thuật ngữ cấu trúc tài chính được sử dụng phổ biến bởi các nhà kinh tế người Pháp, còn các nhà kinh tế Mỹ thường sử dụng thuật ngữ cấu trúc vốn Theo Bertoneche và Teulie thì cấu trúc tài chính là quan hệ tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài trợ của doanh nghiệp Theo M.Albouy, cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa tỷ lệ toàn bộ nợ kể cả các khoản nợ trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế toán Còn theo Ross – Westerfield, cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được dùng cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp Hay đơn giản hơn, cấu trúc tài chính của một doanh nghiệp đề cập đến cách một dự án được tài trợ

Từ các khái niệm trên, ta có thể rút ra các khái niệm chung nhất về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, đó là mối quan hệ tính bằng tỷ lệ giữa các nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình

Khái quát sơ đồ biểu diễn cấu trúc tài chính của doanh nghiệp như sau

Nợ ngắn hạn

Nợ phải trả

Nợ trung và dài hạn

Hình: 1.1: Biểu diễn cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Theo sơ đồ trên thì cấu trúc tài chính gồm hai bộ phận, có mối quan hệ hữu cơ với nhau trong quá trình huy động và sử dụng vốn của doanh nghiệp, đó là: Nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay (vay ngắn hạn, trung hạn và dài hạn) Vốn vay và vốn chủ sở hữu có chi phí khác nhau do mức độ rủi ro khác nhau Đối với nguồn vốn vay, doanh nghiệp phải cam kết thanh toán với các chủ nợ số nợ gốc và các khoản chi phí

sử dụng (nếu có) theo thời hạn đã được quy định trước Khi doanh nghiệp bị phá sản,

phải thanh lý tài sản thì các chủ nợ được quyền ưu tiên nhận lại các khoản thanh toán

từ thanh lý tài sản Ngược lại, doanh nghiệp không cam kết thanh toán đối với người góp vốn với tư cách là người chủ sở hữu Tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần phụ thuộc vào lợi nhuận hàng năm của doanh nghiệp Kết quả là nợ ít rủi ro hơn vốn chủ sở hữu

Vì nguyên nhân này nợ thường có chi phí rẻ hơn vốn chủ sở hữu

1.1.2.2 Quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn

Trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh, doanh nghiệp cần phải tập hợp các biện pháp tài chính cần thiết cho việc huy động và hình thành vốn của doanh nghiệp Nó được hình thành từ nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay có thể chia thành hai loại như sau

+ Nguồn tài trợ thường xuyên: Là nguồn vốn mà doanh nghiệp được sử dụng thường xuyên, lâu dài vào hoạt động kinh doanh

Nguồn tài trợ thường xuyên = NVCSH + Nguồn vay( nợ dài hạn, trung hạn)

+ Nguồn tài trợ tạm thời: là nguồn vốn mà doanh nghiệp tạm thời sử dụng vào hoạt động sản xuất kinh doanh trong thời gian ngắn

Nguồn tài trợ tạm thời = Nợ ngắn hạn + Nợ khác Mối liên hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn thể hiện cân bằng tài chính của doanh nghiệp Nội dung cấu trúc tài sản chỉ ra tài sản của doanh nghiệp có hai bộ phận cơ bản:

Bảng 1.1: Khái quát nguồn tài trợ của doanh nghiệp

- Vốn chủ sở hữu

- Vay dài hạn, trung hạn

- Nợ dài hạn, trung hạn

Thường xuyên

Khi sử dụng vốn được phản ánh trong cấu trúc tài sản, dựa vào đó nhà quản trị đánh giá được những đặc trưng, tính hợp lý của việc phân bổ nguồn vốn vào từng loại tài sản phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

Quá trình huy động các nguồn được phản ánh trong cấu trúc tài chính, có hai bộ phận lớn trong tổng nguồn vốn là nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay nợ, hoặc nguồn vốn thường xuyên và nguồn vốn tạm thời Mối quan hệ giữa hai bộ phận nguồn vốn này phản ánh tính tự chủ và tính ổn định trong nguồn tài trợ của doanh nghiệp

Tài sản

Nợ trung và dài hạn Tài sản

dài hạn

Vốn CSH

Hình 1.2: Biểu diễn quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn

Qua hình biểu diễn mối quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn ta thấy được cấu trúc tài sản và nguồn vốn được phản ánh theo phương thức, chính sách

tài trợ và khả năng thanh toán của doanh nghiệp, từ đó phản ánh tình trạng cân bằng tài chính của doanh nghiệp Qua đây cho ta thấy rằng, quan hệ tổng quát phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp chính là quan hệ giữa nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay của doanh nghiệp Việc xác định một quan hệ tỷ lệ như thế nào giữa nguồn vốn chủ sở hữu và vốn vay được thể hiện bằng tỷ suất nợ của doanh nghiệp để đạt được một cấu trúc tài chính hợp lý nhằm tố đa hóa giá trị của doanh nghiệp là một nội dung quan trọng nhất phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

1.2 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Cấu trúc tài chính thể hiện chính sách tài trợ của doanh nghiệp nên khi phân tích cấu trúc tài chính cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của doanh nghiệp hay phải sử dụng nguồn vốn từ bên ngoài doanh nghiệp Khả năng này thể hiện qua các chỉ tiêu cơ bản nhất phản ánh bản chất của cấu trúc tài chính, bao gồm các tỷ suất sau

1.2.1 Tỷ suất nợ

Khi nghiên cứu về cấu trúc tài chính thì chỉ tiêu cơ bản nhất phản ánh bản chất của CTTC là tỷ suất nợ được xác định theo công thức sau

Chỉ tiêu trên, nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và nợ khác Tỷ suất

nợ phản ánh mức độ tài trợ của doanh nghiệp bởi các khoản nợ Tỷ suất này càng thấp chứng tỏ mức độ đầu tư tài sản phụ thuộc vào nợ càng thấp, ngược lại tỷ suất này càng cao thể hiện mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn, khả năng tiếp cận các khoản nợ càng khó một khi doanh nghiệp không thanh toán kịp các khoản nợ

và hiệu quả hoạt động kém Đối với các chủ nợ, chỉ tiêu này càng cao thì xác suất không thu hồi được vốn càng cao Do vậy, họ thường thích những doanh nghiệp có tỷ suất nợ thấp Đây là một chỉ tiêu để các nhà đầu tư đánh giá rủi ro và cấp tín dụng cho doanh nghiệp Các nhà đầu tư một mặt quan tâm đến khả năng trả lãi, mặt khác họ chú trọng sự cân bằng hợp lý giữa nợ phải trả và nguồn vốn chủ sở hữu, bởi vì điều này ảnh hưởng đến sự đảm bảo đến các khoản tín dụng của nhà cho vay Đối với chủ sở hữu, họ thích tỷ lệ này cao bởi vì điều này có thể tạo ra lợi nhuận nhiều hơn nhưng lại không sử dụng vồn chủ sở hữu

1.2.2 Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu

Chỉ tiêu thứ hai phản ánh CTTC của doanh nghiệp là tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu

Chỉ tiêu này thể hiện mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu, nó phản ánh tính

tự chủ của doanh nghiệp, phản ánh năng lực tài chính, khả năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu

tư của doanh nghiệp

1.2.3 Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên

Chỉ tiêu thứ ba là tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên Nguồn vốn thường xuyên tại một thời điểm bao gồm nguồn vốn chủ sở hữu và các khoản vay trung và dài hạn Thực tế cho thấy các doanh nghiệp ở Việt Nam rất khó tiếp cận được nguồn vốn vay trung, dài hạn nên chỉ tiêu này thường rất thấp

Khi quyết định tỷ suất nợ nào là tốt nhất, doanh nghiệp cần phải xem xét cả vấn đề về thuế và rủi ro từ việc sử dụng mỗi loại nguồn vốn Tỷ suất nợ càng cao thể hiện doanh nghiệp tài trợ bằng nợ là chủ yếu trong quá trính tăng trưởng Khi càng sử dụng nhiều nợ cho hoạt động kinh doanh thì doanh nghiệp có thể tạo ra nhiều lợi

Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu = Nợ phải trả

Nguồn vốn chủ sở hữu

x 100%

Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên =

Nợ dài hạn Vốn thường xuyên

x 100%

Tỷ suất nợ ngắn hạn = Nợ ngắn hạn

Tổng tài sản

x 100%

nhuận hơn so với việc không sử dụng tài trợ bên ngoài Tuy nhiên, nếu gia tăng lợi nhuận thông qua việc sử dụng nhiều nợ có thể dẫn đến vấn đề là chi phí sử dụng nợ có thể vượt quá tỷ lệ sinh lời mà doanh nghiệp tạo ra Từ đó dẫn đến khả năng có thể phá sản do không thanh toán được và cổ đông sẽ mất tất cả nguồn vốn đầu tư

Nói chung nếu doanh nghiệp không sử dụng nợ trong hoạt động kinh doanh có thể bỏ qua nhiều cơ hội gia tăng lợi nhuận có thể đem lại tỷ lệ sinh lời cao hơn chi phí

nợ, nên sử dụng nợ là thuận lợi hơn cho doanh nghiệp Mặc dù vậy, các nhà đầu tư không chỉ tập trung vào chỉ tiêu này mà còn sử dụng các chỉ tiêu khác để ra quyết định đầu tư

Khi phân tích các chỉ tiêu này chúng ta cần sử dụng số liệu trung bình ngành hoặc dựa vào đặc điểm ngành đối với doanh nghiệp Đó là một trong những cơ sở giúp các nhà quản trị đưa ra các quyết định hợp lý là nên gia tăng nợ hay gia tăng vốn chủ

sở hữu để cải thiện cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Bên cạnh đó, khi phân tích các chỉ tiêu này, có quan điểm cho rằng việc tính toán các chỉ tiêu theo giá thị trường tốt hơn so với tính toán theo giá trị sổ sách vì giá thị trường cho biết phần giá trị thật của các chủ nợ và chủ sở hữu của doanh nghiệp, được tính toán dựa trên kỳ vọng của các nhà đầu tư và giá trị dòng tiền thu được trong tương lai Chỉ tiêu tính theo giá thị trường đặc biệt có ích khi đánh giá các doanh nghiệp đang khởi sự kinh doanh hay đang tăng trưởng nhanh Ngay cả khi các doanh nghiệp này có những con số báo cáo xấu thì các chủ nợ vẫn sẵn sàng cho vay nếu họ tin rằng dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp đủ để dàn trải các khoản nợ Tuy các chỉ tiêu tính theo giá thị trường này chỉ ra tình trạng tài chính của doanh nghiệp một cách chính xác nhưng nó có tính chất lý thuyết và khó áp dụng ở Việt Nam

1.3 Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Khi nghiên cứu về CTTC các nhà nghiên cứu thường quan tâm đến các vấn đề như: Cấu trúc tài chính có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp hay không? Giá trị của doanh nghiệp và chi phí sử dụng vốn thay đổi như thế nào khi doanh nghiệp thay đổi cấu trúc tài chính? Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được chi phối bởi những nhân tố nào? Có các quan điểm khác nhau giải thích vấn đề này, từ các lý thuyết giải thích cấu trúc tài chính đến những nghiên cứu thực tiễn về cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp Mục tiêu của đề tài này là phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến CTTTC

của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang Do đó phần tiếp theo sẽ trình bày tóm tắt những lý thuyết giải thích CTTC và các mô hình giải thích CTTC phù hợp để giải thích CTTC của các doanh nghiệp như sau:

1.3.1 Lý thuyết của Modiglani và Mrille (MM)

+ Modiglani và Mrille năm 1958 được xem là những người khởi xướng cho một cuộc cách mạng thực sự trong nhận thức về CTTC của doanh nghiệp Với sự đóng góp

to lớn đó Modiglani và Mrille đều được nhận giải thưởng Nobel về kinh tế học, Modiglani năm 1985 và Mrille năm 1990

Modiglani và Mrille cho rằng trong thị trường vốn hoàn hảo và không có thuế thu nhập doanh nghiệp, thông tin cân xứng giữa các bên và không có chi phí phá sản thì “ giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc tài trợ” Kết luận này đã gây ra một sự tranh cãi giữa các nhà tài chính trên thế giới Thực tế cho thấy rằng các giả định của

MM là quá hoàn hảo và không tồn tại trong thực tế

Năm 1963 khi tính đền thuế thu nhập và xem xét trong điều kiện thị trường không hoàn hảo thì MM lại cho rằng giá trị của doanh nghiệp có vay nợ lớn hơn giá trị của doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu do chi phí lãi vay được khấu trừ thuế và khuyến khích các doanh nghiệp vay nợ để tận dụng lợi thế của thuế từ

đó làm tăng giá trị doanh nghiệp trên thị trường

Quan điểm này được chứng minh như sau:

Giả sử có hai doanh nghiệp hoàn toàn giống nhau về tất cả mọi điểm như có cùng một mức rủi ro kinh doanh, cùng kỳ vọng về một mức thu nhập trước thuế và lãi vay, cùng hoạt động trong một môi trường kinh doanh nhưng hai doanh nghiệp chỉ khác nhau về CTTC Doanh nghiệp thứ nhất tài trợ hoàn toàn (100%) bằng vốn chủ sở hữu, tức là không vay nợ, ở đây ta ký hiệu là (A) và doanh nghiệp thứ hai có tài trợ bằng vay nợ, ta ký hiệu là (B) Vì hai doanh nghiệp giống nhau về tất cả mọi điểm trừ những gì liên quan đến CTTC nên cả hai doanh nghiệp đều tạo ra thu nhập trước thuế

và lãi vay (EBIT) bằng nhau là E

+ Nghiên cứu năm 1958 của M&M, đây là một định đề nổi tiếng đặt trong điều kiện không có thuế Năm 1963, M&M tiếp tục nối tiếp với công trình vĩ đại này,

nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị của doanh nghiệp trong sự ảnh hưởng của thuế

Với sự góp mặt của thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị của doanh nghiệp được xác định như sau

Đối với doanh nghiệp không vay nợ: VUt = Xt ( 1 - Tα)

Đối với doanh nghiệp có vay nợ: VUt = ( Xt – C) (1 - Tα) = VUt + Tα C

Vì lãi vay là một khoản chi phí được khấu trừ vào thu nhập chịu thuế, việc sử dụng nợ tạo nên một khoản lợi ích hay nói khác hơn là tạo nên một tấm chắn thuế Tấm chắn thuế này thường được tính bằng phép nhân giữa thuế suất biên tế và lãi vay

Kết quả này đã tạo nên được một sức mạnh ảnh hưởng rất lớn trong suy nghĩ của giám đốc tài chính Lợi ích của tấm chắn thuế đã khuyến khích các công ty sử dụng nợ vay nhiều đến mức có thể Tuy nhiên thuế thu nhập doanh nghiệp, không phải

là duy nhất

Khi xem xét ảnh hưởng của thuế thu nhập cá nhân Miller giải thích rằng tiết kiệm thuế ròng từ nợ vay của doanh nghiệp, có thể ít hơn hoặc bằng không, bởi vì thuế thu nhập cá nhân đánh trên cả thu nhập từ vốn cổ phần và thu nhập từ lãi vay Sự thấp hơn của thuế suất thuế thu nhập cá nhân áp dụng cho thu nhập từ vốn cổ phần so với thuế suất thuế thu nhập cá nhân áp dụng cho lãi vốn trong thực tế khiến cho lợi ích của

nợ bị giảm tương đối

Như vậy, cấu trúc vốn tối ưu trong lý thuyết của M&M được xác định lại Tỷ trọng nợ trong doanh nghiệp sẽ tăng cho đến khi nào lợi ích từ thuế thu nhập doanh nghiệp trở nên thấp hơn chi phí của thuế thu nhập cá nhân mà các nhà đầu tư phải gánh chịu Tuy nhiên giải thích này không thực sự thuyết phục, bởi vì nó còn phụ thuộc vào sự ưa thích của các nhà đầu tư đối với các khoản lợi ích và chi phí của họ do thuế, và điều này sẽ làm cho chính sách nợ không đặt thành vấn đề đối với những công

ty nộp thuế

Trên thực tế những doanh nghiệp phát triển thịnh vượng mà không dùng bất kỳ một món nợ nào, điều này cho thấy lợi ích từ tấm chắn thuế đã có thể đánh đổi bởi lý

do quan trọng khác

1.3.2 Lý thuyết đại diện

Lý thuyết đại diện cho rằng các hoạt động tài chính của doanh nghiệp liên quan đến các giới hữu quan khác nhau, trong đó chủ yếu là các cổ đông, nhà quản lý các trung gian tài chính Giữa họ có sự khác nhau và cách tiếp cận nợ Vì thế có thể xuất hiện các mâu thuẫn và để giải quyết các mâu thuẫn này sẽ xuất hiện các chi phí đại diện

Lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên chi phí đại diện được đề cập đến đầu tiên trong một nghiên cứu của Fama và Miller năm 1972

Tác phẩm nghiên cứu được phát triển sâu hơn về lý thuyết đại diện và cấu trúc tài chính của Jensen và Meckling (1976) sau này được mở rộng bởi các tác giả Ross, Shavlle (1979), Fama (1980), Jensen và Mecking (1976) cho rằng có hai dạng mâu thuẫn về đại diện là mâu thuẫn giữa người chủ sở hữu với nhà quản lý doanh nghiệp và mâu thuẫn giữa người chủ sở hữu với người chủ nợ

Mâu thuẫn thứ nhất giữa người chủ và người quản lý doanh nghiệp, vấn đề đại diện phát sinh khi người quản lý sở hữu ít hơn 100% phần vốn chủ sở hữu Kết quả là người chủ sở hữu không nhận được toàn bộ lợi nhuận từ các hoạt động kinh doanh, nhưng họ phải gánh chịu toàn bộ chi phí cho các hoạt động này

Đối với nhà quản lý doanh nghiệp đơn thuần chỉ là người làm thuê nên họ luôn tìm cách tối đa hóa lợi ích của bản thân trước sau đó mới đến lợi ích của cổ đông và họ được hưởng nhiều quyền lợi khi kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp tốt, như tiền lương cao, tiền thưởng tăng lên và các lợi ích khác mà họ được hưởng… Do

đó trong khi ra các quyết định họ chỉ quan tâm đến các quyết định ngắn hạn và ít rủi ro trong khi đó các cổ đông lại tính đến các lợi ích dài hạn

Để giải quyết các mâu thuẫn này người chủ sở hữu phải chi các chi phí đại diện

để kiểm soát hoạt động của nhà quản trị, như chi phí cho hệ thống kiểm tra, kiểm toán hoặc các hệ thống kiểm soát bên ngoài thông qua thị trường tài chính Ngoài ra theo M.Jenshen vay nợ cũng được xem như một giải pháp để giải quyết mâu thuẫn này Theo ông khi tỷ suất nợ cao doanh nghiệp phải đối mặt với nguy cơ phá sản cao và nhà quản lý phải đối mặt với nguy cơ mất việc làm và danh dự Do đó họ phải nỗ lực và nâng cao năng lực quản lý của mình, từ đó giảm được các chi phí đại diện

Mâu thuẫn thứ hai là mâu thuẫn giữa chủ nợ và chủ doanh nghiệp Mâu thuẫn này xuất hiện trong các hợp đồng vay nợ, khi cân nhắc mức vay cho các dự án đầu tư

Cụ thể là, nếu một khoản đầu tư có thu nhập cao hơn giá trị của các khoản nợ, người chủ sở hữu sẽ hưởng lợi toàn bộ khoản thu nhập này Tuy nhiên, nếu dự án đầu tư đó không thành công, người chủ doanh nghiệp chỉ gánh chịu thua lỗ ở một mức độ nhất định do trách nhiệm hữu hạn của khoản đầu tư Kết quả là chủ doanh nghiệp thích thực hiện các dự án đầu tư nhiều rủi ro vì suy cho cùng thì họ chỉ mất đi tối đa phần góp vốn dẫn đến rủi ro phá sản của chủ nợ tăng lên

Khi một doanh nghiệp gặp khó khăn, cả chủ nợ và cổ đông đều muốn doanh nghiệp phục hồi, nhưng ở khía cạnh khác quyền lợi của họ có thể mâu thuẫn nhau Vào các thời điểm kiệt quệ tài chính, các cổ đông thường từ bỏ các mục tiêu thông thường là tối đa hóa giá trị thị trường cả doanh nghiệp và thay vào đó theo đuổi mục tiêu hạn hẹp hơn là quyền lợi riêng của mình

Một doanh nghiệp vay nợ nhiều, khả năng xảy ra các quyết định không tốt trong tương lai gia tăng làm hạ giá trị thị trường hiện nay của doanh nghiệp, và phần thiệt hại này do cổ đông gánh chịu

Chi phí đại diện phát sinh do mâu thuẫn này được thể hiện khi các chủ nợ yêu cầu tăng lãi suất vay nợ do họ nhận thấy có sự gia tăng rủi ro phá sản Ngoài ra, để tự bảo vệ mình các chủ nợ thường xây dựng các điều khoản hạn chế trong hợp đồng vay

Từ đó làm giảm sự linh hoạt của doanh nghiệp khi quyết định đầu tư, tài trợ và phân phối cổ tức Ngoài ra các doanh nghiệp còn bị giám sát để đảm bảo rằng các điều khoản trong hợp đồng đều được thực hiện đầy đủ Những chi phí này được chuyển sang cho chủ doanh nghiệp và làm tăng chi phí của nợ

Đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và vừa vấn đề đại diện trở nên nghiêm trọng hơn so với các doanh nghiệp lớn vì các loại doanh nghiệp này không được công khai thông tin, do vậy dẫn đến chi phí đáng kể khi cung cấp thông tin cho người bên ngoài Những nghiên cứu về chi phí đại diện cho thấy, chi phí đại diện làm giảm lợi ích do người sử dụng nợ Lý thuyết về chi phí đại diện là mối quan tâm đối với các doanh nghiệp nhỏ vì chi phí đại diện phát sinh lớn hơn từ những mâu thuẫn cơ bản về lợi ích giữa người chủ sở hữu và các chủ nợ

- Chi phí sử dụng nợ rẻ hơn chi phí sử dụng vốn chủ, chẳng hạn cổ đông nhận được cổ tức tùy thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp nhưng chi phí

nợ phụ thuộc vào lãi suất ổn định do sự thỏa thuận ban đầu của doanh nghiệp

và chủ nợ

Bên cạnh những thuận lợi trên, một trong những hạn chế của việc sử dụng nợ là

sự hình thành chi phí tài chính, chi phí đại diện và các chi phí trung gian khác Các chi phí này làm cản trở quá trình vay nợ của doanh nghiệp

Kết hợp giữa kết quả của mô hình M&M và lý thuyết đại diện M.Bradley và A.J.Jarrell và H.Kim(1984) đã đưa ra mô hình cân bằng tĩnh

Mô hình cân bằng tĩnh dựa trên mối quan hệ giữa lợi nhuận và chi phí của tài trợ bằng nợ Mô hình này cho rằng tồn tại một cấu trúc tài chính tối ưu tại đó giá trị của doanh nghiệp đạt giá trị lớn nhất

Mô hình cân bằng tĩnh được thể hiện qua hình vẽ sau:

Hình 1 3 Mô hình cân bằng tĩnh TTC tối ưu

Giá trị DN sử dụng nợ (V L )

Chi phí phá sản và chi phí đại diện

Giá trị DN khi có chi phí phá sản

Giá trị DN khi không có nợ (V U )

Lợi nhuận do tiết kiệm thuế

0 Giá trị DN

Theo mô hình này mỗi doanh nghiệp có một tỷ suất nợ mục tiêu và sẵn sàng theo đuổi nó để đạt được giá trị doanh nghiệp cao nhất Cấu trúc tài chính tối ưu được xác định tại điểm mà lợi nhuận biên có được do tài trợ bằng nợ cân bằng với chi phí biên do tài trợ bằng nợ Lợi nhuận do tài trợ bằng nợ vay là phần khấu trừ thuế của lãi vay Lãi vay được khấu trừ thuế đã khuyến khích các doanh nghiệp sử dụng nợ để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh Ngoài ra, nợ còn có tác dụng làm giảm mâu thuẫn đại diện giữa chủ sở hữu và nhà quản lý, từ đó giảm chi phí đại diện của hoạt động giám sát nhà quản lý Chi phí của nợ vay bao gồm chi phí phá sản và chi phí đại diện

1.3.4 Lý thuyết thông tin bất cân xứng

Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán không có cơ cấu nợ trên vốn cổ phần mục tiêu rõ ràng Giả thuyết rằng ban quản trị cho biết về hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính

có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền mặt tương lai

Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, họ

có thể phát hành chứng khoán (nguồn tài chính bên ngoài) Vì thế, khi doanh nghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ chuyển tải thông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài) Nếu ban quản trị đi theo những thị trường vốn này,

có khả năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họ tin là cổ phiếu của họ được đánh giá thấp và sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ cho rằng cổ phiếu của họ được đánh giá cao Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiều thông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay Điều này khiến các nhà quản trị quan tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu Những quyết định

về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định sử dụng nguồn tài chính nội bộ, tiếp đến có thể phát hành tiền cho vay, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần Vì vậy, khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về viễn cảnh thu nhập tương lai và hiện tại của doanh nghiệp Thực hiện một cấu trúc vốn tối ưu trong từng giai đoạn ra sao, quyết định tỷ

trọng nợ như thế nào cho hợp lý, làm sao để tác động tín hiệu ra thị trường là tích cực như mong đợi vẫn luôn là một bài toán khó đối với các nhà quản lý

1.3.5 Lý thuyết trật tự phân hạng

Một lý thuyết cạnh tranh với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn ra đời giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi nhất thường vay ít hơn Lý thuyết trật tự phân hạng khởi đầu từ công trình nghiên cứu của Myers và Mujluf công bố vào năm 1984 Lý thuyết này được phát triển từ nghiên cứu đầu tiên của Donaldson năm 1961 , lý giải các quyết định tài trợ của doanh nghiệp dựa trên cơ sở thông tin bất cân xứng Theo lý thuyết này dựa trên thông tin bất cân xứng giữa các giới hữu quan của doanh nghiệp

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, một doanh nghiệp không thể không có cấu trúc vốn mục tiêu hay tối ưu Thay vào đó, cấu trúc vốn thay đổi khi có sự mất cân bằng giữa dòng tiền nội bộ, tiền thanh toán cổ tức và cơ hội đầu tư phát sinh Khi doanh nghiệp có nhu cầu đầu tư phát sinh vượt quá nguồn quỹ nội bộ thì khuynh hướng sẽ phát hành nhiều nợ hơn từ đó có tỷ suất nợ cao hơn( ngược lại những doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao sẽ có tỷ số nợ thấp hơn) Vì vậy lý thuyết Pecking – order cho rằng các doanh nghiệp thích sử dụng nguồn quỹ nội bộ (từ lợi nhuận còn lại) hơn là nguồn quỹ bên ngoài Điều này được xác định dựa trên cơ sở sau:

- Tài trợ từ quỹ nội bộ tốn ít chi phí hơn so với tài trợ bên ngoài

- Tài trợ nội bộ tránh được các quy định và sự giám sát phát sinh khi tài trợ bên ngoài, đồng thời không đòi hỏi phải công bố thông tin mà sự công bố này có thể gây bất lợi cạnh tranh cho doanh nghiệp

Do đó tỷ suất nợ của các doanh nghiệp theo lý thuyết Pecking – order phản ánh nhu cầu tích lũy nguồn tài trợ từ bên ngoài hay thể hiện sự thâm hụt tài chính (Myer 1984) Nếu một doanh nghiệp phải sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài thì nhà quản trị sẽ

ưu tiên trật tự nguồn như sau:

+ Nợ (vì chi phí phát hành nợ thấp hơn chi phí vốn CSH và ít tác động đến giá trị cổ phiếu)

+ Nợ chuyển đổi

+ Cổ phiếu ưu đãi

+ Cổ phiếu thường

Trật tự này phản ánh động cơ của nhà quản trị tài chính là duy trì sự kiểm soát doanh nghiệp, giảm chi phí và tránh được những phản ứng của thị trường chứng khoán

Trong khi lý thuyết trade – off cho rằng các quyết định tài chính dựa trên cấu trúc vốn mục tiêu thì lý thuyết pecking – order cho phép doanh nghiệp năng động đưa

ra cấu trúc vốn tối ưu bất cứ lúc nào Đồng thời lý thuyết trade – off cũng chỉ có ích trong công việc giải thích được mức độ nợ của doanh nghiệp, còn lý thuyết pecking – order giải thích được những thay đổi cụ thể trong cấu trúc vốn và xem xét đến cả động

cơ ra quyết định của nhà quản trị tài chính Vì thế, lý thuyết pecking – order giải thích được các trường hợp thực tế nhiều hơn lý thuyết trade –off

Hình 1.4: Cấu trúc tài chính tối ưu

Qua phần trình bày và so sánh những lý thuyết giải thích cấu trúc tài chính trên chúng ta có thể đi đến một số kết luận chủ yếu về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính

và giá trị của doanh nghiệp:

Một là, sử dụng nợ sẽ đem lại lợi nhuận cho doanh nghiệp do lãi vay được khấu trừ thuế Vì vậy doanh nghiệp nên sử dụng nợ trong cấu trúc tài chính của mình Nhưng do tồn tại chi phí phá sản và chi phí đại diện nên khả năng vay nợ của doanh nghiệp bị giới hạn Và theo mô hình cân bằng tĩnh thì tồn tại một cấu trúc tài chính tối

ưu, tại đó chi phí vốn bình quân là nhỏ nhất và giá trị của doanh nghiệp là lớn nhất

Hai là, do thông tin bất cân xứng nên doanh nghiệp thích sử dụng nguồn vốn bên trong hơn và nếu tài trợ bên ngoài là cần thiết thì doanh nghiệp có xu hướng tài trợ theo một trật tự ưu tiên là nợ, tiếp theo là phát hành cổ phiếu

Giá trị thị trường DN

Giá trị DN Giá trị vốn cổ phần Giá trị của nợ

Đòn bẩy nợ

0

Tuy nhiên đối với các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn của Việt Nam nói chung và Nha Trang nói riêng thì trật tự rất khó được thực hiện do các doanh nghiệp này không có khả năng niêm yết trên thị trường chứng khoán, do đó việc huy động nguồn vốn thông qua thị trường này gặp rất nhiều khó khăn nhất là trong nền kinh tế như hiện nay

1.4 Các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Các nghiên cứu mang tính lý thuyết và thực nghiệm đều chỉ ra rằngcác nhân tố như: quy mô của doanh nghiệp, tài sản của doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh, rủi ro kinh doanh, thuế, các cơ hội tăng trưởng các biến đổi trong thu nhập ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Mỗi một doanh nghiệp có một cách thức ra quyết định tài chính khác nhau từ đó có cấu trúc tài chính khác nhau Vấn

đề đặt ra là cấu trúc tài chính của doanh nghiệp bị chi phối bởi những nhân tố nào Sau khi lý thuyết về cấu trúc tài chính ra đời là cơ sở để dự đoán các nhân tố có thể ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính, các nhà kinh tế học đã nghiên cứu thực nghiệm cấu trúc tài chính ở các doanh nghiệp cụ thể và đưa ra những kết quả khác nhau về nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính

1.4.1 Quy mô của doanh nghiệp

Quy mô của doanh nghiệp phản ánh độ lớn về hoạt động của doanh nghiệp thường thể hiện qua các chỉ tiêu tổng tài sản hay số lao động hiện hành Đã có nhiều nghiên cứu cho rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô của doanh nghiệp và đòn bẩy nợ Dự đoán này dựa trên cơ sở các doanh nghiệp lớn nói chung có thế mạnh về cán cân kinh tế cùng nguồn tài chính đa dạng nên rất ít khả năng phá sản, đồng thời hoạt động kinh doanh rất biến động vì thường đa dạng ngành nghề và có lượng tiền ổn định mạnh Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Myer & Majluf 1984) cũng cho rằng quy

mô doanh nghiệp ảnh hưởng cùng chiều với tỷ suất nợ Ngược lại lý thuyết Pecking – order cho rằng quy mô doanh nghiệp ít ảnh hưởng hoặc ảnh hưởng không đáng kể đến cầu trúc tài chính, cụ thể nghiên cứu của Kishnan và Moyer (1966) các công ty ở nhiều nước gồm Mỹ, Anh, và Italy ủng hộ quan điểm này Do đó quy mô của doanh nghiệp

sẽ có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ

Nhân tố quy mô có nhiều điểm đối nghịch khi xem xét ảnh hưởng của nó đối với cấu trúc vốn Doanh nghiệp với quy mô nhỏ thường có vấn đề bất cân xứng thông tin đáng kể giữa người chủ và người quản lý doanh nghiệp vơi người cho vay tiềm

tàng Lý do cơ bản là các doanh nghiệp nhỏ thường không có các báo cáo tài chính tin cậy Vấn đề đại diện cũng thật sự lớn đối với các doanh nghiệp nhỏ vì các doanh nghiệp này có động lực chấp nhận rủi ro để tăng trưởng Đặc biệt nếu các doanh nghiệp có đặc tính trách nhiệm hữu hạn về vốn Do vậy, các doanh nghiệp nhỏ khó có điều kiện tiếp cận các khoản tín dụng

Nhiều nghiên cứu cho rằng giữa quy mô và đòn bẩy nợ có quan hệ thuận chiều Mash (1982) cho rằng các doanh nghiệp lớn thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn trong khi các doanh nghiệp nhỏ chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn Các doanh nghiệp lớn

có thể tận dụng lợi thế quy mô lớn trong việc tăng vay nợ dài hạn và có thể có sức đàm phán cao hơn với các định chế tài chính Do vậy, chi phí để tăng nợ và vốn chủ sở hữu

có quan hệ nghịch chiều với quy mô Ngoài ra, các doanh nghiệp lớn thường đa dạng hóa lĩnh vực hoạt động và có dòng tiền ốn định hơn, khả năng phá sản cũng bé hơn so với các doanh nghiệp nhỏ Những đặc điểm trên dẫn đến quy mô có quan hệ cùng chiều với cấu trúc nợ Các doanh nghiệp lớn có sự bất cân xứng thông tin ít hơn các doanh nghiệp nhỏ làm các doanh nghiệp này có khuynh hướng sử dụng vốn chủ nhiều hơn các khoản nợ và do vậy đòn bẩy nợ sẽ thấp Các doanh nghiệp lớn có khả nằng tiếp cận thị trường cổ phiếu dễ dàng hơn vì định phí thấp, do vậy quan hệ giữa cấu trúc tài chính và quy mô doanh nghiệp là ngược chiều Do đó ta có giả thiết thứ nhất là: Quy mô của doanh nghiệp sẽ có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ

1.4.2 Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp

Trong một thế giới không chắc chắn với thông tin bất cân xứng thì cấu trúc tài sản của doanh nghiệp sẽ có tác động trực tiếp lên cấu trúc tài chính của nó Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp thường thể hiện bằng tỷ lệ tài sản dài hạn trên tổng tài sản Một doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản dài hạn cao sẽ có khả năng tiếp cận các khoản vay cao Nếu các ngân hàng có thông tin bất cân xứng với doanh nghiệp, các doanh nghiệp có

tỷ lệ tài sản dài hạn thấp sẽ khó khăn khi muốn tài trợ bằng nợ vay Do đó, loại hình tài sản mà doanh nghiệp nắm giữ đóng một vai trò quan trọng trong các quyết định về cấu trúc tài chính

Theo mô hình cân bằng tĩnh nếu một doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao sẽ sử dụng nhiều nợ hơn so với một doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản vô hình cao,

vì doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định cao sẽ có chi phí phá sản thấp hơn trong trường hợp bị phá sản

Ngoài ra, theo Williamson (1998) thì doanh nghiệp có thể vay với lãi suất thấp hơn nếu nợ được đảm bảo bởi các tài sản cố định Theo Jensen và Meckling (1976) sử dụng nợ đảm bảo còn giảm mâu thuẫn giữa chủ doanh nghiệp và chủ nợ, do đó làm giảm chi phí đại diện Vậy theo mô hình cân bằng tĩnh thì tỷ lệ tài sản cố định sẽ có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ

Việt Nam là một nước đang phát triển, vấn đề đại diện và thông tin bất cân xứng càng trở nên rõ ràng hơn do đó yêu cầu về tài sản thế chấp trở thành một yêu cầu bắt buộc đối với các doanh nghiệp khi vay nợ, đặc biệt đối với các doanh nghiệp vừa

và nhỏ Vì vậy một doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định cao và có giá trị thì sẽ dễ dàng tiếp cận được các khoản vay Từ những phân tích trên ta có giả thiết thứ hai là:

Tỷ suất đầu tư dài hạn sẽ có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ

1.4.3 Hiệu quả hoạt động kinh doanh

Đa phần các nghiên cứu đều cho rằng nếu như doanh nghiệp hoạt động có hiệu quả, có lợi nhuận lớn thì sẽ tạo ra các quỹ cần thiết dành cho đầu tư hơn là các doanh nghiệp có hiệu quả hoạt động thấp, với điều kiện là tỷ lệ phân phối cổ tức thấp Vì vậy doanh nghiệp này sẽ có tỷ suất nợ thấp trong cấu trúc tài chính của mình Quan hệ được mong đợi ở đây là khi doanh nghiệp có tỷ lệ lợi nhuận càng cao thì nợ càng thấp Thực tế qua nghiên cứu 344 công ty Nhật Bản và 452 công ty Mỹ, Kester khẳng định rằng có tồn tại mối quan hệ ngược và chặt chẽ giữa hiệu quả hoạt động và tỷ suất nợ Một nghiên cứu khác của Fiend và Lang (1988) trên 984 công ty Mỹ trong thời gian từ

1979 đến1983 cũng đã đi đến kết luận tương tự

Thực tế ở Việt Nam nói chung và ở Nha Trang nói riêng các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn rất khó khăn khi tiếp cận với các nguồn vốn vay từ các tổ chức tín dụng chính thức Mặt khác, thường thì trong các doanh nghiệp chủ sở hữu đồng thời cũng là người quản lý doanh nghiệp, và để duy trì vai trò kiểm soát doanh nghiệp của mình các nhà quản lý thích sử dụng thu nhập giữ lại để tài trợ cho hoạt động Vì vậy giả thiết thừ ba là: Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sẽ có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ

1.4.4 Rủi ro kinh doanh

Rủi ro kinh doanh là rủi ro gắn liền với hiện tượng không chắc chắn về mức lợi nhuận trong tương lai từ tài sản đầu tư, khi doanh nghiệp không sử dụng nợ để tài trợ Rủi ro này phụ thuộc vào nhiều yếu tố:

- Sự biến thiên doanh thu

- Sự biến thiên giá cả yếu tố đầu vào

- Đòn bảy hoạt động

Nhiều nghiên cứu về mối quan hệ này được trình bày tóm tắt như sau: Bradley, Jarrel và Kim (1984) thực hiện nghiên cứu đối với 821 doanh nghiệp thuộc 25 ngành công nghiệp khác nhau để kiểm định mối quan hệ giữa tỷ suất nợ và mức độ rủi ro được đo bằng độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi tức và họ tìm thấy một mối tương quan ngược giữa hai biến này Như vậy, rủi ro càng lớn thì tỷ suất nợ càng thấp Một nghiên cứu khác của Kim và Sorenson (1986) tìm thấy một quan hệ cùng chiều giữa rủi ro và

tỷ suất nợ Kết luận này lại phù hợp với lý thuyết của Stulz và Njiokou Theo Queen

và Rollv (1987) đối với các doanh nghiệp nhỏ thì rủi ro kinh doanh dường như cao hơn so với các doanh nghiệp lớn Titman và Wessels (1988) nghiên cứu mối quan hệ này đã đi đến kết luận là quan hệ ngược nhưng ít ý nghĩa Tại Pháp, Dubois cũng chỉ

ra mối quan hệ là ngược chiều, tức là doanh nghiệp có mức độ rủi ro càng lớn thì tỷ suất nợ càng thấp

Như vậy, những nghiên cứu về ảnh hưởng của rủi ro đối với chính sách nợ còn chưa thống nhất và đôi khi còn trái ngược nhau

Theo mô hình cân bằng tĩnh, rủi ro kinh doanh là một đại diện cho xác suất xảy

ra phá sản và rủi ro kinh doanh càng cao thì xác suất xảy ra phá sản càng lớn Do đó chúng ta hy vọng rủi ro kinh doanh sẽ có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ Từ đó chúng ta có thể giả thiết thứ tư là: Rủi ro kinh doanh sẽ có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ

1.4.5 Hình thức sở hữu của doanh nghiệp

Trong các hình thức sở hữu vốn của các loại hình doanh nghiệp như doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài, công ty TNHH, doanh nghiệp tư nhân hay công ty

cổ phần sẽ bị ràng buộc bởi những quy định có tính pháp lý về tư cách pháp nhân, điều kiện hoạt động, cũng như có những cơ chế vận hành và mục tiêu hoạt động khác nhau

Do vậy, mục đích, điều kiện và khả năng tiếp cận các nguồn tài chính trên thị trường tài chính của mỗi loại hình doanh nghiệp có hình thức sở hữu khác nhau là khác nhau Điều này ảnh hưởng đến chính sách tài trợ hay cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Đứng trước một cơ hội phát triển hay để thực hiện một dự án đầu tư trong tương lai thì đối với mỗi doanh nghiệp thuộc loại hình công ty cổ phần, công ty TNHH nhiều thành viên và công ty liên doanh, nhà quản trị có thể cân nhắc xem xét huy động

từ những nguồn vốn thích hợp bao gồm cả vốn vay nợ bên ngoài từ thị trường tài chính hay gia tăng nguồn vốn chủ sở hữu, bằng cách phát triển thêm cổ phiếu hay gia tăng sự góp vốn của các thành viên hay cổ đông của doanh nghiệp Nhưng đối với các doanh nghiệp tư nhân, có nguồn vốn hạn chế thì khả năng gia tăng nguồn vốn chủ sở hữu là rất hạn chế, nên trước những cơ hội thuận lợi sẽ thúc đẩy doanh nghiệp tìm kiếm các nguồn vốn nợ từ bên ngoài để khai thác, tận dụng các cơ hội đó Thực tế đã cho thấy rằng có một sự bất bình đẳng trong chính sách cho vay của các ngân hàng và

tổ chức tín dụng đối với DNNN và các doanh nghiệp là công ty TNHH, công ty cổ phần Cụ thể là các DNNN có thể nhận được sự bảo lãnh của nhà nước đối với các khoản vay, trong khi đó các doanh nghiệp khác không nhận được sự bảo lãnh đó Ngoài ra các DNNN có thể vay ngân hàng mà không cần thế chấp tài sản, tuy nhiên các công ty TNHH phải có tài sản thế chấp Như vậy, ứng với mỗi loại hình doanh nghiệp sẽ có xu hướng hình thành CTTC khác nhau Trong một số trường hợp nhất định, đối với mỗi doanh nghiệp cụ thể, yếu tố này có tính chất quyết định đến CTTC, tức là quyết định tỷ suất nợ của doanh nghiệp Vì vậy ta có giả thiết thứ năm là: tỷ suất

nợ của các DNNN sẽ cao hơn tỷ suất nợ của các doanh nghiệp khác

1.4.6 Đặc điểm của chủ sở hữu doanh nghiệp

Một số nghiên cứu đã đưa ra kết quả rằng, tồn tại mối quan hệ giữa đặc điểm chủ sở hữu doanh nghiệp với cấu trúc tài chính của doanh nghiệp đó Đã có nhiều tranh luận cho rằng giới tính và trình độ học vấn của chủ sở hữu trong các doanh nghiệp ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn của doanh nghiệp Theo nghiên cứu của Brush.C.G, Riding.A.L, anhd Swift.C.S cho rằng chủ doanh nghiệp nữ sẽ gặp khó khăn hơn khi quan hệ với ngân hàng so với các chủ doanh nghiệp là nam giới Do đó người chủ doanh nghiệp nữ sẽ không thích sử dụng nợ ngân hàng nhiều bằng các chủ doanh nghiệp nam Đã có ít nhất hai giả thuyết được đưa ra để giải thích tại sao các chủ doanh nghiệp nữ sử dụng ít nợ hơn so với chủ doanh nghiệp nam

Giả thuyết thứ nhất cho rằng có sự phân biệt đối xử trong các chương trình tín dụng và phụ nữ thường bị đối xử không công bằng Kết quả là họ không tiếp cận được các khoản vay (Brush, 1992, Riding và Swift, 1990)

Giả thuyết thứ hai cho rằng phạm vi giao tiếp của phụ nữ thường hẹp hơn so với nam giới (Aldrich, 1989; Brush, 1992) Do đó họ không tiếp cận được các nguồn thông tin và nguồn vốn như các đồng nghiệp là nam giới Ngoài ra giả thuyết này cũng cho rằng mức độ chấp nhận rủi ro của các chủ doanh nghiệp nữ thấp hơn so với chủ doanh nghiệp nam Theo giả thuyết này thì phụ nữ có xu hướng tránh xa nợ và không thích sử dụng tài sản thế chấp để vay vốn

Dựa trên những giả thuyết trên ta hy vọng rằng tồn tại một mối quan hệ giữa đặc điểm giới tính của chủ sở hữu với cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Giả thuyết tiếp theo là doanh nghiệp mà chủ sở hữu là nữ sẽ sử dụng nợ ít hơn so với doanh nghiệp mà chủ sở hữu là nam giới

Ngoài ra khi nghiên cứu về khả năng huy động vốn của các doanh nghiệp, C.J.Green cho rằng trình độ học vấn của chủ doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với

tỷ suất nợ của doanh nghiệp Theo ông trình độ học vấn càng cao thì khả năng vay nợ càng cao Vì vậy giả thuyết tiếp theo là: Trình độ học vấn của chủ doanh nghiệp sẽ có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ của doanh nghiệp

1.4.7 Một số nhân tố khác

- Tính thời vụ trong kinh doanh khách sạn: Thời vụ trong kinh doanh khách

sạn là những biến động lặp đi lặp lại hàng năm thông thường từ tháng 1 đến hết tháng

8 lượng khách khá ổn định, đặc biệt váo tháng 6 đến tháng 8 lượng khách khá đông bởi vào thời điểm này thường là mùa hè lượng khách đi du lịch, tham quan khá đông

Từ tháng 9 cho tới tháng 12 lượng khách giảm dần

- Quan điểm của nhà quản trị tài chính: hầu hết các nhà quản trị ở Việt Nam

đều hướng đến mục tiêu ngắn hạn nên nguồn tài trợ chủ yếu là sử dụng nợ ngắn hạn

Do đó có thể nhận thấy rằng qui mô và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp chưa cao

- Chính sách về phân phối lợi nhuận: là tỷ lệ phân chia lợi nhuận cho quỹ tái

đầu tư (quỹ phát triển cho hoạt động sản xuất kinh doanh) và cho chủ sở hữu hay cổ đông (quỹ khen thưởng phúc lợi) Bộ phận lợi nhuận được giữ lại đưa vào hoạt động

sẽ làm tăng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp, hoặc được dùng làm đối ứng cho một khoản vay mới tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

- Xung đột về quyền lợi: Giữa các nhà quản trị doanh nghiệp, nhà đầu tư với

tư cách là chủ sở hữu và nhà đầu tư với tư cách là chủ nợ được thể hiện trong lý thuyết thông tin bất cân xứng

- Các yếu tố vĩ mô:

+ Lạm phát: Nghiên cứu của Turker 1997 về các công ty ở Anh, Đức và Pháp

cho thấy có mối quan hệ thuận giữa lạm phát và tỷ số vốn vay

+ Trình độ phát triển của thị trường tài chính: nhân tố này ảnh hưởng đến

chính sách tài trợ của doanh nghiệp, tạo điều kiện cho doanh nghiệp thu hút các loại nguồn vốn mà ít chịu sức ép thanh toán hơn và hướng đến một cấu trúc tài chính với tỷ suất nợ mong muốn của doanh nghiệp

+ Xu hướng phát triển của nền kinh tế hay của ngành: Lĩnh vực mà doanh

nghiệp hoạt động có tác động rất lớn đến định hướng phát triển của doanh nghiệp Nền kinh tế ở trạng thái ổn định với xu hướng phát triển tích cực thúc đẩy các doanh nghiệp thực hiện chiến lược đầu tư mở rộng hoặc cải tiến công nghệ, nâng cao chất lượng hệ thống cơ sở vật chất kỹ thuật … Để nâng cao sức cạnh tranh, tăng cường năng lực hoạt động, mở rộng thị trường và tìm kiếm sự tăng trưởng của thị phần hoạt động đảm bảo cho sự tăng trưởng quá trình đó đòi hỏi doanh nghiệp phải huy động các nguồn vốn thích hợp để thực hiện định hướng phát triển Ngược lại, nền kinh tế đang rơi vào

xu hướng tiêu cực, phản ứng logic của doanh nghiệp sẽ hoặc là giữ nguyên mức độ hoạt động, hoặc là thu hẹp hay chuyển hướng hoạt động tác động đến chiến lược huy động vốn và chính sách tài trợ của doanh nghiệp

Chỉ tiêu phản ánh xu hướng phát triển của nền kinh tế hay của ngành là tốc độ tăng trưởng, có thể là GDP, giá trị tổng sản phẩm, tổng sản lượng, tổng doanh thu… Việc lựa chọn chỉ tiêu thích hợp trong việc xem xét tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp phụ thuộc vào tính chất, quy mô của những yếu tố có tác động mạnh đến chiến lược phát triển của doanh nghiệp

Tóm lại: có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp,

ta có thể gộp các nhân tố thành các nhóm chính sau:

- Nhóm: nhân tố phản ánh đặc điểm của doanh nghiệp

+ Quy mô của doanh nghiệp

+ Tỷ trọng dài hạn của doanh nghiệp

+ Hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

+ Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp

- Nhóm: nhân tố phản ánh đặc điểm của người chủ sở hữu của doanh nghiệp + Hình thức sở hữu của doanh nghiệp

- Nhóm: Nhân tố phản ánh đặc điểm của người chủ sở hữu doanh nghiệp

+ Giới tính của người chủ sở hữu

+ Trình độ học vấn của người chủ sở hữu doanh nghiệp

Ngoài ra, còn có các nhân tố ảnh hưởng khác như xu hướng phát triển của nền kinh tế hay ngành, lãi suất vay ngân hàng, chính sách thuế và cơ chế quản lý của nhà nước, trình độ phát triển của thị trường tài chính… Mục đích nghiên cứu là nhằm xác định sự ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính, làm cơ sở hoạch định chính sách tài chính hợp lý, hướng đến gia tăng giá trị cho doanh nghiệp

1.5 Tổng quan về các nghiên cứu liên quan đến đề tài

1.5.1 Những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới

+ Nghiên cứu của Murray Z.Fran và Vidhan K Goyal, phát hành 2003 với tựa

đề “ Nhân tố nào có tầm quan trọng đáng tin cậy quyết định nên cấu trúc tài chính”

Nghiên cứu này xem xét tầm quan trọng tương đối của nhiều yếu tố quyết định tỷ lệ đòn bẩy của các doanh nghiệp đại chúng của Mỹ Dữ liệu được lấy từ trung tâm nghiên cứu giá cả an ninh Mỹ từ năm 1950 đến năm 2000 Nghiên cứu này cũng nhằm làm rõ ứng dụng của ba lý thuyết trong thực tế của các doanh nghiệp Mỹ gồm: Lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết điều chỉnh thị trường

Biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ vay (tổng nợ/tổng tài sản) Các nhân tố được đưa vào xem xét tác động đến đòn bẩy hay không bao gồm: lợi nhuận, quy mô, sự tăng trưởng, tính chất của tài sản, yếu tố kinh tế vĩ mô, thuế…

+ Nghiên cứu của Samuel G.H Huang và Frank M.Song (2002), với tựa đề

“xác định cấu trúc vốn, bằng chứng từ Trung quốc” Mục đích là xác định các yếu tố

quyết định đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Trung Quốc được liệt kê và điều tra

số liệu ở các nước có nền kinh tế phát triển lớn nhất và những nước có nền kinh tế

chuyển đổi có những tính năng độc đáo Bài nghiên cứu trả lời hai câu hỏi: Một là, các

quyết định đòn bẩy tài chính được thực hiện trong những nền kinh tế nơi mà quyền sở

hữu tư nhân là phổ biến và cơ chế thị trường đã được thực thi lâu năm Hai là, các yếu

tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính ở các nước khác có ảnh hưởng tương tự như trên các doanh nghiệp Trung Quốc hay không

1.5.2 Những nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

+ Nghiên cứu của Đoàn Phi Ngọc Anh với đề tài: “Nghiên cứu các nhân tố ảnh

hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính: tiếp cận theo phương pháp phân tích đường dẫn” Tác giả đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài chính của 428 doanh nghiệp

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam và sử dụng phương pháp phân tích đường dẫn để chỉ ra rằng, các nhân tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh, cấu trúc tài sản tỷ lệ nghịch đến cấu trúc tài chính, trong khi quy mô của doanh nghiệp lại có tác dụng thuận đến cấu trúc tài chính Ngoài ra, kết quả nghiên còn chỉ ra rằng cả hiệu quả kinh doanh và cấu trúc tài chính có tác động cùng chiều đến ROE và hai nhân tố này giải thích được 90% sự biến động của ROE

+ Nghiên cứu của Nguyễn Thành Cường ”Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc

vốn của các doanh nghiệp chế biến thủy sản Khánh Hòa” mục đích là phân tích cấu

trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp chế biến thủy sản Khánh Hòa, từ đó đưa ra một số đề xuất nhằm góp phần tái cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp nhằm hướng đến mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Tác giả khảo sát thực tế trên mẫu của 22 doanh nghiệp chế biến thủy sản Khánh Hòa trong giai đoạn 2003-2007 tiến hành chạy hồi quy Kết quả phân tích hồi quy tuyến tính bội của tác giả cho thấy: các nhân tố thực sự có ảnh hưởng đến các tỷ suất nợ bao gồm: quy

mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng, lãi suất vay bình quân

+ Nghiên cứu của Lê Thị Minh Đức, “Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc tài

chính các doanh nghiệp kinh doanh lữ hành tại Đà Nẵng” trong nghiên cứu này tác

giả hướng đến các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh lữ hành tại Đà Nẵng, và cũng từ đó tác giả đưa ra một số đề xuất nhằm góp phần hoàn thiện cơ cấu tài của các doanh nghiệp kinh doanh lữ hành tại Đà Nẵng

Tác giả đã khảo sát thực tế 35 doanh nghiệp kinh doanh lữ hành trên địa bàn thành phố Đà Nẵng trong giai đoạn từ 2005 – 2009 và tiến hành chạy hồi quy tuyến tính bội

Kết quả phân tích cũng cho thấy các nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính bao gồm: tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu, tổng giá trị tài sản, hiệu quả hoạt

động sản xuất kinh doanh, tỷ suất đầu tư dài hạn

1.6 Mô hình nghiên cứu đề xuất và giả thuyết nghiên cứu

Căn cứ vào các biến số và giả thuyết nghiên cứu về cấu trúc tài chính, tồn tại mối tương quan chặt chẽ giữa cấu trúc tài chính và một số các nhân tố Trong đề tài nghiên cứu này, tác giả xây dựng các biến số cho một số các nhân tố có tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp đồng thời từ các mối tương quan giữa các nhân tố với cấu trúc tài chính, tác giả đã xây dựng giả thuyết nghiên cứu và sử dụng mô hình nghiên cứu đánh giá, phân tích và kiểm chứng sự tác động của chúng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn thế nào? Trong bài nghiên cứu này tác giả dùng phương pháp hồi quy, dựa theo phương pháp bình quân nhỏ nhất để nhằm tìm ra mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập Qua khảo sát mối quan hệ giữa biến phụ thuộc với từng biến độc lập, tác giả đề nghị mô hình nghiên cứu tác động đến cấu trúc tài chính trong sơ đồ sau

+ Mô hình nghiên cứu đề xuất

Hình 1.5: Mô hình nghiên cứu đề xuất + Mô tả các yếu tố trong mô hình nghiên cứu đề xuất

- Hiệu quả hoạt động tài chính: được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu( ROE)

Thời gian hoạt động của doanh nghiệp

Quy mô của doanh nghiệp

Hiệu quả hoạt động kinh doanh

Loại hình doanh nghiệp

Tốc độ tăng trưởng tài sản

Cấu trúc tài chính(tỷ suất nợ ) Hiệu quả hoạt động tài chính

- Thời gian hoạt động của doanh nghiệp : được đo lường bằng mức độ thời gian hay số năm hoạt động của doanh nghiệp trong thời gian dài hay ngắn

- Quy mô của doanh nghiệp: được đánh giá bằng tổng giá trị tài sản bình quân được đo lường thông qua chỉ tiêu giá trị tài sản của doanh nghiệp đầu kỳ và cuối kỳ

- Hiệu quả hoạt động kinh doanh: được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên tài sản( ROA)

- Tốc độ tăng trưởng tài sản: được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ lệ % tăng hoặc giảm của tài sản qua các năm

- Loại hình doanh nghiệp: là các doanh nghiệp tư nhân, công ty TNHH, công ty

cổ phần, doanh nghiệp nhà nước hoặc doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài

- Tỷ suất nợ: được hiểu là nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn, và nợ trung và dài hạn

+ Các giả thuyết nghiên cứu

H1: Tốc độ tăng trưởng tài sản: có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ

H2: Quy mô doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ dựa vào lý thuyết thông tin bất cân xứng( Myer & Majluf 1984) cho rằng quy mô của doanh nghiệp ảnh hưởng cùng chiều với tỷ suất nợ

H3: Thời gian hoạt động của doanh nghiệp có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ

H4: Hiệu quả hoạt động kinh doanh có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ

H5: Cấu trúc tài sản có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ Theo mô hình cân bằng tĩnh tỷ lệ tài sản cố định sẽ cố quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ, theo Jensen và Meckling( 1976) sử dụng nợ đảm bảo còn giảm mâu thuẫn giữa chủ doanh nghiệp và chủ nợ do đó làm giảm chi phí đại diện

H6: Hiệu quả hoạt động tài chính có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ Theo

nghiên cứu của Fiend và Lang(1988) trên 984 công ty Mỹ trong thời gian từ 1979 đến

1983 cũng đã đi đến kết luận hiệu quả hoạt động tài chính có quan hệ ngược chiều với

tỷ suất nợ

Như vậy ở chương này tác giả đã giới thiệu tổng quan các lý thuyết về cấu trúc tài chính trong doanh nghiệp bắt đầu từ lý thuyết đạt giải NoBel kinh tế của M&M, lý thuyết đại diện, thông tin bất cân xứng, lý thuyết trật tự phân hạng, và các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Các lý thuyết về cấu trúc tài chính đã cung cấp những quan điểm khác nhau về cấu trúc tài chính và sự ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đối với doanh nghiệp Tiêu biểu như M&M cho rằng một thị trường vốn hoàn hảo giá trị của doanh nghiệp độc lập với cấu trúc tài trợ của nó, thì lý thuyết đánh đổi lại thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp Mặc dù vậy những luận điểm đa dạng này đã lý giải được rất nhiều các biểu hiện khác nhau về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong thực tế, cũng như những đa dạng trong các hành vi ứng xử trong hoạt động tài chính của doanh nghiệp

Kết luận chương I

Cấu trúc tài chính về mặt bản chất là quan hệ giữa nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay của doanh nghiệp được thể hiện bằng các chỉ tiêu như tỷ suất nợ, tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu… Sự đa dạng phong phú về lý thuyết cấu trúc tài chính

và các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính đã cung cấp được những vấn đề quan trọng cho các nhà quản trị tài chính Đầu tiên, quyết định về cấu trúc tài chính rõ ràng

là một trong những quyết định quan trọng vì nó có thể ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp Lợi ích của lá chắn thuế từ nợ làm tăng giá trị doanh nghiệp nhưng lại được bù trừ bởi chi phí tài chính và một số chi phí khác Cấu trúc tài chính bị tác động bởi nhiều nhân tố, cả bên trong lẫn bên ngoài doanh nghiệp, khi nhà quản trị có quyết định thay đổi cấu trúc tài chính, điều này sẽ tạo ra các thông tin về khả năng sinh lời kỳ vọng và giá trị doanh nghiệp cho các nhà đầu tư