Cải cách tài chính trong chiến lược phát triển bền vững của Việt nam (2011 – 2020)

Hệ thống ngân hàng ngầm shadow banking 1 cùng với sự ra đời của nhiều công cụ tài chính, nhất là chứng khoán đảm bảo bằng nhà ở MBS cũng được coi là một trong những nguyên nhân dẫn tới

Cải cách tài chính trong chiến lược phát triển

bền vững của Việt nam (2011 – 2020)

Tiến sỹ Vũ Viết Ngoạn

Lời nói đầu

Trải qua các cuộc khủng hoảng tài chính trong hai thập kỷ gần đây, đặc biệt là cuộc khủng hoàng tài chính toàn cầu 2007 – 8, các nước trên thế giới đã tiến hành cải cách tài chính sâu rộng, nâng cao chuẩn mực an toàn tài chính, đổi mới thể chế giám sát tài chính, phối hợp giám sát cẩn trọng vĩ mô nhằm mục tiêu ổn định tài chính và phát triển bền vững Sự phối hợp giám sát tài chính quốc tế cũng có bước phát triển mạnh mẽ với sự ra đời của các cơ quan điều phối giám sát cũng như tăng cường vai trò của các tổ chức tài chính quốc tế (IMF, WB) trong việc đối phó và ngăn ngừa khủng hoảng tài chính toàn cầu Trong tiến trình đó, cải cách tài chính tại Việt nam cũng có những bước tiến đáng nghi nhận, góp phần ổn định thị trường tài chính và thúc đẩy phát triển kinh tế Tuy nhiên, có thể nói cải cách tài chính trên thế giới có khoảng cách khá xa so với Việt nam Với tầm nhìn của chiến lược phát triển bền vững quốc gia 2011 – 2020, bài tham luận này thực hiện đánh giá nguyên nhân cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8, lấy đó làm cơ

sở để phân tích và tổng hợp lộ trình cải cách tài chính quốc tế cho đến thời điểm đầu năm 2013

Từ đó, đưa ra những so sánh đánh giá về cải cách tài chính trong nước trên cơ sở tổng hợp những thay đổi về chính sách và thực tiễn thị trường tài chính Việt nam trong thời gian gần đây Cuối cùng, bài viết đề xuất một số nội dung chủ chốt trong cải cách tài chính với tầm nhìn phát triển bền vững thị trường tài chính và nền kinh tế Việt Nam giai đoanh 2011 – 2020

I Kinh nghiệm thế giới về cải cách tài chính

1 Nguyên nhân khủng hoảng

Trong 50 năm qua, thế giới chứng kiến xấp xỉ 40 sự kiện có tính chất khủng hoảng tài chính (Ramírez, D., 2008) Gần đây nhất, khủng hoảng tài chính 2007 – 2008, bắt đầu từ Mỹ, lan rộng khắp thế giới Cuộc khủng hoảng nổ ra do sự sụp đổ của thị trường cho vay mua nhà dưới chuẩn khi giá nhà tại Mỹ suy giảm sau nhiều thập kỷ tăng liên tục do chính sách tiền tệ nới lỏng

và chính sách khuyến khích sở hữu nhà của Chính phủ Mỹ cũng như sự mất giá các chứng khoán được đảm bảo bằng nhà ở Hệ thống ngân hàng ngầm (shadow banking) 1

cùng với sự ra đời của nhiều công cụ tài chính, nhất là chứng khoán đảm bảo bằng nhà ở (MBS) cũng được coi là một trong những nguyên nhân dẫn tới khủng hoảng thanh khoản và gây ra hiệu ứng lan tỏa nhanh trên

1

Theo FSB (2011), hệ thống ngân hàng ngầm bao gồm các trung gian tài chính phi ngân hàng tham gia các hoạt động có tính chất ngân hàng (huy động tiền gửi, tín dụng…) nhưng không chịu sự giám sát và quản lý của cơ quan chức năng Những định chế và các giao dịch ngân hàng ngầm kiến tạo tín dụng thông qua chuyển đổi kỳ hạn, kiến tạo thanh khoản và thường phụ thuộc nguồn vốn ngắn hạn trên thị trường như repos và các tài sản đảm bảo bằng tài sản (APBC) chứ không phải huy động tiền gửi từ dân cư như ngân hàng thương mại thông thường

thị trường tài chính Phát sinh từ Mỹ, cuộc khủng hoảng nhanh chóng lan sang một loạt nước châu Âu như Đức, Pháp, Bỉ, Hà lan, Ý, Thụy sĩ, Ai len Các định chế tài chính châu Âu bị ảnh hưởng mạnh nhất là các đơn vị phụ thuộc nhiều vào nguồn vốn trên thị trường tiền tệ (Northern Rock, UK) và các định chế tài chính năm giữ các chứng khoán bảo đảm bằng nhà ở, được hạch toán ngoại bảng thông qua các công cụ đầu tư đặc biệt (SIV) Từ đó đến nay đã hơn 5 năm, kinh

tế Mỹ và Châu Âu chưa có dấu hiệu phục hồi rõ rệt, hậu quả và tác động của nó còn tiếp diễn và khó lường Nguyên nhân khủng hoảng được phân tích và đánh giá theo nhiều góc độ, nhưng tựu chung bao gồm một số nguyên nhân chủ yếu sau:

Thị trường tài chính phát triển nhanh với các mô hình, hoạt động kinh doanh mới, các sản phẩm tài chính đa dạng, phức tạp kéo theo rủi ro lớn hơn Nghiệp vụ trung gian tài chính (financial intermediation) chuyển đổi mạnh mẽ từ phương thức cổ điển thông quan ngân hàng (bank-based) sang theo hướng thị trường (market-based); mô hình kinh doanh tài chính cũng thay đổi theo Các ngân hàng chạy theo các nguồn thu từ phí, hoạt động giao dịch tài chính (trading), các nghĩa vụ tài chính không mang bản chất tiền gửi (repos, giấy tờ có giá ), các sản phẩm tài chính phức tạp (chứng khoán hóa, sản phẩm phái sinh…), và tăng cường giao dịch với các định chế tài chính phi ngân hàng Xu hướng này khiến các định chế tài chính mở rộng quy mô, hình thành các mối liên kết chặt chẽ hơn trên phạm vi quốc gia và quốc tế, các công cụ tài chính phức tạp, và hình thành các kết cấu tài chính phức hợp hơn Rủi ro chéo giữa các khu vực của thị trường tài chính, giữa các thị trường, giữa các quốc gia và hoạt động ngân hàng ngầm lớn hơn bao giờ hết

Trong khi đó, khuôn khổ quản lý và giám sát cũng như nhận thức và chuẩn mực an toàn không được nâng cấp tương ứng để duy trì an toàn và ổn định tài chính (Vinals and others, 2010) Sau hơn ba thập kỷ phi điều tiết hóa thị trường tài chính và để các định chế tài chính tự điều tiết hoạt động đã khiến cho hệ thống tài chính bỏ qua những giới hạn an toàn quan trọng Bài học từ khủng hoảng tài chính 1929 – 1933 đã bị lãng quên, các nước trong đó có Mỹ đã dỡ bỏ các hạn chế giữa nghiệp vụ ngân hàng đầu tư và nghiệp vụ ngân hàng thương mại Từ năm 2000, các ngân hàng có thể thực hiện chứng khoán hóa các khoản cho vay của mình, biến chúng thành các loại chứng khoán để bán cho các nhà đầu tư Do lòng tham, các ngân hàng mở rộng cho vay, không quan tâm chất lượng người vay, và chứng khoán hóa ngay các khoản vay đó; bán cho nhà đầu tư và chuyển giao rủi ro tín dụng cho nhà đầu tư Vai trò giám sát và theo dõi chất lượng của người vay và tính khả thi của dự án vay bị bỏ ngỏ Thêm vào đó, các công ty và ngân hàng lại đứng ra bảo hiểm cho các khoản chứng khoán hóa, một mô hình kinh doanh mới với rủi ro khó lượng hóa Sự bùng nổ cho vay dưới chuẩn, chứng khoán hóa, giá nhà tăng liên tục trong vài thập kỷ, nợ mua nhà của hộ gia đình tăng mạnh, hoạt động kinh doanh (trading) của các định chế tài chính nở rộ, những sản phẩm phái sinh không được giám sát điều tiết, hoạt động cho vay Repos… Tuy nhiên, các cơ quản quản lý Mỹ, ví dụ điển hình là Cục dự trữ liên bang (FED), hầu như không có hành động đáng kể nào để ngăn ngừa những sự phát triển đầy rủi ro trên

Thêm vào đó, quản trị doanh nghiệp và quản trị rủi ro yếu kém tại các định chế tài chính quan trọng với hệ thống tài chính (SIFIs) cũng là một nguyên nhân quan trọng gây ra khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8 Nhiều trong số này chấp nhận rủi ro quá mức, duy trì mức vốn

quá thấp, và phụ thuộc thái quá vào các nguồn vốn ngắn hạn, chạy theo lợi nhuận bằng mọi giá

Họ sáng tạo và khuyến khích các sản phẩm vay dưới chuẩn, phái sinh, tập hợp và bán các sản phẩm chứng khoán hóa và các sản phẩm tài chính tích hợp (synthetic) để thu phí cao nhất Thay

vì phòng ngừa rủi ro, các mô hình lượng hóa rủi ro nội bộ đã được sử dụng như là lý do để tiếp tục chấp nhận thêm rủi ro Các định chế này tiếp tục mở rộng thông qua sáp nhập mua lại nhanh chóng nhưng quá trình củng cố hoạt động sau sáp nhập mua lại không hiệu quả, tiềm ẩn nhiều rủi

ro hoạt động và xuất hiện tình trạng buông lỏng quản lý, đặc biệt là quản lý rủi ro tài chính Chế

độ lương thưởng cũng được xây dựng theo hướng khuyến khích lợi ích trước mắt mà không quan tâm đến lợi ích lâu dài của tổ chức

Cuối cùng, sự thiếu cẩn trọng trong chính sách kinh tế vĩ mô, và đi liền với đó là thiếu sự

quan tâm đến giám sát cẩn trọng vĩ mô là nguyên nhân xuất hiện tại hầu hết các cuộc củng hoảng

và cuộc khủng hoảng tài chính 2007 – 8 cũng không là ngoại lệ Theo Krugman (1979), khủng hoảng thế hệ thứ nhất gây ra bởi chính sách neo giữ tỷ giá của các chính phủ dẫn đến mất cân đối tài khoản vãng lai, tỷ giá thực lệnh khỏi mức cân bằng khiến dự trữ ngoại hối sụt giảm mạnh và đột ngột Khủng hoảng thế hệ thứ hai (Obstfeld, 1986) diễn ra giữa thập kỷ 80 khi các quốc gia Châu Âu chạy theo chính sách đa cân bằng, cam kết dùng lãi suất để giữ tỷ giá cố định, các chính phủ tăng lãi suất để giữ tỷ giá đẩy nền kinh tế rơi vào suy thoái Sai lầm trong chính sách cẩn trọng vĩ mô cũng lặp lại trong cuộc khủng hoảng gần đây (2007 – 2008) khi lãi suất được giữ thấp trong thời gian dài, đòn bẩy tài chính được các định chế tài chính và hộ gia đình sử dụng quá mức mà không được điều tiết, các định chế chay theo lợi nhuận bằng nhiều cách Những mất cân đối lớn cả về kinh tế vĩ mô và trên thị trường tài chính đã không được các cơ quan hoạch định chính sách và quản lý giám sát quan tâm đầy đủ Một phần là do chưa có cơ quan nào hoạt động thật hữu hiệu để theo dõi, xác định, và xử lý các rủi ro chéo, rủi ro hệ thống Một phần cũng vì các cơ quan quản lý, giám sát đã không có được sức mạnh và sự độc lập cần thiết để bảo về ổn định tài chính

2 Cải cách tài chính trên thế giới

Khi khủng hoảng tài chính nổ ra, các chính phủ đều nhanh chóng vào cuộc với hàng loạt giải pháp cấp bách nhằm ngăn chặn sự lan truyền của khủng hoảng ngân hàng Trước tiên, xử lý gấp thanh khoản thị trường bằng việc cung ứng thêm tiền vào thị trường tài chính, thực hiện chức năng người cho vay cuối cùng với điều kiện vay dễ dàng hơn, và mở rộng phạm vi và mức độ bảo hiểm tiền gửi (trong nhiều trường hợp, bảo hiểm tiền gửi toàn phần) Trong một số trường hợp, các giải pháp hành chính cấp thiết như đóng cửa kinh doanh trong một thời gian ngắn, kéo dài kỳ hạn gửi tiền, hạn chế rút tiền khỏi ngân hàng, kiểm soát dòng vốn quốc tế, giải pháp liên quan đến tỉ giá… cũng được áp dụng Sau đó, nhanh chóng triển khai các giải pháp khôi phục lòng tin trên thị trường, bao gồm tập trung xử lý nợ xấu và tài sản xấu, khẩn trương tái cơ cấu các định chế tài chính yếu kém… Về lâu dài, hàng loạt cải cách cơ cấu mang tính cách mạng được thực thi mạnh mẽ ở tầm vĩ mô và vi mô, nhằm mục tiêu ngăn ngừa và giảm thiểu tác động của các cuộc khủng hoảng trong tương lai và phát triển kinh tế bền vững Dưới đây khái quát một số cải cách

cơ cấu chủ yếu trong thời gian gần đây như sau (tham khảo thêm Phụ lục 1: Tóm tắt sơ lược về

những cải cách tài chính quốc tế gần đây)

2.1 Nâng cao chuẩn mực an toàn trong lĩnh vực tài chính nhằm tăng cường khả năng chống đỡ bất ổn và khủng hoảng của hệ thống tài chính toàn cầu

Các chuẩn mực an toàn về vốn, thanh khoản, và rủi ro hệ thống được nâng cao nữa với mục tiêu cải thiện an toàn hệ thống tài chính, điều hòa chu kỳ kinh tế, và giảm thiểu chi phí với người dân trong trường hợp khủng hoảng nổ ra Vốn tự có được yêu cầu tăng cả về lượng và chất tại các quy định Basel 3 (Ủy ban Basel ban hành), CRR/CRD42 (Liên minh châu Âu ban hành) và đạo luật Dodd-Frank act (Mỹ) Tiêu chuẩn an toàn về thanh khoản cũng được nâng cấp để đảm bảo các định chế tài chính đủ khả năng thanh toán (Basel 3 và CRR Europe)

2.2 Mở rộng phạm vi giám sát và kiểm soát các giao dịch tài chính, đặc biệt đưa hoạt động ngân hàng ngầm vào diện giám sát

Phạm vi giám sát mở rộng sang cả hoạt động ngân hàng ngầm trên phạm vi quốc gia và

quốc tế Ủy ban ổn định tài chính quốc tế (FSB) thực hiện đánh giá tổng thể rủi ro từ hoạt động

ngân hàng ngầm và khuôn khổ quản lý giám sát hoạt động ngân hàng ngầm tại các quốc gia, đưa

ra các khuyến nghị và lựa chọn chính sách Ủy ban Basel về giám sát ngân hàng khuyến nghị các quy định giám sát hoạt động ngân hàng ngầm thông qua quản lý giám sát hệ thống ngân hàng Tổ chức quốc tế các Ủy ban chứng khoán (IOSCO) đưa ra khuyến nghị chính sách về tiêu chuẩn quản lý giám sát đối với các quỹ thị trường tiền tệ (MMF) thống nhất Đồng thời, IOSCO cũng đề xuất các biện pháp bắt buộc các định chế phát hành chứng khoán hóa sở hữu một phần rủi ro của tài sản đảm bảo cho chứng khoán hóa này, tăng cường minh bạch thông tin Các quốc gia thực

hiện triển khai áp dụng vào giám sát hệ thống tài chính của mình

2.3 Đưa ra tiêu chuẩn mới để định dạng các định chế tài chính có rủi ro hệ thống (SIFIs) và các phương thức mới để giám sát và giảm thiểu rủi ro của các định chế này

Các định chế tài chính có rủi ro hệ thống được xác định trên phạm vi toàn cầu (G-SIFIs)

và từng quốc gia (D-SIFIs) Trên phương diện quốc tế, tháng 11/2012, Ủy ban ổn định tài chính

G20 (FSB) xác định 29 định chế tài chính (Phụ lục 2: 29 định chế tài chính rủi ro toàn cầu SIFIs) tại thời điểm 11/2012) có rủi ro ảnh hưởng toàn cầu (G-SIFIs) yêu cầu các định chế này bổ

(G-sung mức vốn, áp dụng các chế độ giám sát sâu rộng hơn, và xây dựng kế hoạch cho trường hợp phải đóng cửa phá sản Cách tiếp cận này cũng được các quốc gia (Mỹ, Châu Âu, và một số nước) áp dụng cho các định chế tài chính có rủi ro hệ thống ở trong nước (D-SIFIs) Tại Mỹ, đạo luật Dodd-Frank Act (2010) yêu cầu xác định rõ định chế nào có rủi ro hệ thống, đưa các định chế này vào diện giám sát tăng cường, nâng cao các chuẩn mực an toàn (vốn, thanh khoản,…) và đưa ra nhiều hạn chế về hoạt động trên thị trường tài chính Đạo luật này cũng chế định sự ra đời Quỹ Phá sản theo trật tự (OLF) do Bảo hiểm tiền gửi liên bang (FDIC) sử dụng khi các định chế SIFI rơi vào tình trạng vào phá sản Nguồn lực giám sát được bố trí đầy đủ, tương ứng với tầm quan trong của định chế tài chính chịu giám sát, đặc biệt là các định chế có tầm quan trọng hệ thống (SIFIs)

2

Capital Requirements Regulation (CRR)/Capital Requirement Directive IV (CRD4)

2.4 Nâng cao hiệu quả công tác giám sát với ba nội dung trọng yếu: giám sát rủi ro

hệ thống, tăng cường phối hợp giữa cơ quan hoạch định chính sách và cơ quan giám sát, và phối hợp và đồng bộ hóa giám sát cẩn trọng vĩ mô và giám sát cẩn trọng vi mô

Tăng cường kiểm soát hữu hiệu rủi ro hệ thống tài chính (systemic financial risk) 3

và duy trì ổn định tài chính (financial stability)4 Trong quá khứ, các cơ quan quản lý giám sát chỉ tập trung vào từng định chế tài chính riêng lẻ (microprudential) mà không đánh giá đầy đủ mối liên kết chặt chẽ giữa các định chế này, giữa các khu vực tài chính, giữa các thị trường tài chính, và tác động tiềm tàng đến toàn bộ hệ thống tài chính và nền kinh tế (Shin, 2009) Sau cuộc khủng hoảng, vai trò của ổn định tài chính trước rủi ro hệ thống được nâng cao hơn rất nhiều so với trước đây Đẩy mạnh đánh giá, phát hiện các rủi ro hệ thống bắt nguồn từ rủi ro tín dụng, rủi ro thị trường và thanh khoản, rủi ro về cơ sở hạ tầng tài chính bao gồm cả chức năng thanh toán Tiếp theo, đánh giá ước lượng rủi ro, đề ra các giải pháp hạn chế hoặc loại trừ rủi ro, và cuối cùng chuẩn bị cho tình huống xấu nhất khi cuộc khủng hoảng tài chính nổ ra Tại các nước có cơ quan giám sát tài chính hợp nhất độc lập, NHTW đảm nhận vai trò chủ chốt trong theo dõi, quản

lý, và điều tiết ổn định tài chính và hệ thống tài chính

Tăng cường phối hợp chính sách giữa các nhà hoạch định chính sách với cơ quan giám sát

và các cơ quan khác trong mạng lưới an toàn tài chính (financial safety net) Ổn định về giá cả (price stability) không đồng nghĩa với ổn định tài chính và các quy định an toàn và giám sát cẩn trọng vi môt từng định chế tài chính cũng không đủ đảm bảo ổn định tài chính trong bối cảnh hiện nay Do đó, bên cạnh giám sát tài chính hiệu quả, các chính sách vĩ mô đúng đắn là điều kiện tiên quyết để ngăn ngừa khủng hoảng tài chính và kiểm soát tính chu kỳ của nền kinh tế Ngoài ra, sự vận động của hệ thống tài chính đòi hỏi tính thống nhất hài hòa giữa các chính sách

vĩ mô, chính sách và khung khổ quản lý và giám sát tài chính

Phối hợp và đồng bộ hóa giám sát cẩn trọng vĩ mô và giám sát cẩn trọng vi mô trên hai phương diện: (1) cơ quan giám sát an toàn vi mô có nhiệm vụ tổng hợp dữ liệu và duy trì liên lạc với định chế tài chính Cơ quan này nhận dạng rủi ro cho từng định chế và đảm bảo rằng các định chế thực thị các chính sách thận trọng Cơ quan giám sát vĩ mô cũng thu thập và phân tích dữ liệu

3

Ủy ban ổn định tài chính toàn cầu (CGFS, 2010) định nghĩa rủi ro hệ thống là “rủi ro gián đoạn các dịch

vụ tài chính, có thể tác động đến toàn bộ hoặc một số phần của hệ thống tài chính và có khả năng tác động nghiêm trọng đến nền kinh tế thực” Bốn nhóm rủi ro hệ thống chủ yếu bao gồm (IMF WP 238): Rủi ro gây ra bởi tăng trưởng tín dụng nóng và tăng giá tài sản do cung tín dụng nóng; rủi ro gây ra bởi tỉ lệ đòn bảy tài chính (tài sản/vốn chủ sở hữu) thái quá và quá trình giảm mức sử dụng đòn bảy tài chính (deleverage); rủi ro thanh khoản hệ thống do các định chế tài chính và các chủ thể tham gia thị trường khác không thể huy động nguồn ngắn hạn; rủi ro hệ thống liên quan đến dòng dịch chuyển vốn (capital flows) lớn và không ổn định, bao gồm cả cho vay bằng ngoại tệ

4

ECB (2012) định nghĩa ổn định tài chính là “điều kiện trong đó hệ thống tài chính – gồm các trung gian tài chính, các thị trường tài chính, và cơ sở hạ tầng của thị trường – có năng lực chống đỡ các cú sốc, giảm thiểu khả năng gián đoạn nghiêm trọng quá trình điều hòa vốn trong nền kinh tế, có thể phương hại đến việc phân bổ nguồn tiền tiết kiệm sang các cơ hội đầu tư sinh lời”

và đưa ra (i) khuyến nghị chính sách và (ii) cảnh báo rủi ro Thông qua việc đưa ra các khuyến nghị chính sách, cơ quan giám sát vĩ mô kiểm soát gián tiếp các công cụ an toàn vi mô; (2) điều hòa xung đột về mặt chính sách.Ví dụ, cơ quan giám sát cẩn trọng vĩ mô muốn nới lỏng các điều kiện cho vay như là công cụ ngược chu kỳ, trong khi cơ quan giám sát vi mô quan ngại với chất lượng tín dụng của các định chế liên quan muốn nâng tiêu chuẩn về vốn nhằm đảm bảo rằng từng định chế an toàn trong điều kiện khó khăn, trong khi cơ quan giám sát vĩ mô có thể quan tâm đến rủi ro cạn kiệt tín dụng Khi phối hợp với nhau, hai bên sẽ đạt tiếng nói chung vừa đảm bảo ổn định phát triển kinh tế mà không gây ra rủi ro quá mức đe dọa đến ổn định hệ thống tài chính Các công cụ chính sách giám sát cẩn trọng vi mô như yêu cầu về mức đủ vốn thay đổi linh hoạt theo chu kỳ kinh tế, tỉ lệ giới hạn cho vay trên giá trị tài sản đảm bảo (LTV ratio), mức đủ vốn bổ sung đối với các định chế tài chính có ảnh hưởng hệ thống, hoặc các biện pháp khác hoàn toàn có thể vận dụng với mục tiêu cẩn trọng vĩ mô và ổn định tài chính

2.5 Thay đổi tư duy chính sách theo hướng tăng cường ổn định vĩ mô

Hiệu ứng thuận chu kỳ của hệ thống tài chính và nền kinh tế được quan tâm sát sao, với mục tiêu góp phần duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính và tăng trưởng kinh tế bền vững Khủng hoảng tài chính 2007 – 8 tại Mỹ bắt nguồn sâu xa từ việc giữ lãi suất thấp trong một thời gian dài dẫn đến sự gia tăng về đòn bẩy tài chính và do đó kéo theo rủi ro hệ thống Rút bài học kinh nghiệm, chính sách kinh tế vĩ mô đã hướng nhiều hơn đến sự ổn định vĩ mô và phát triển bền vững, đặc biệt là hiệu ứng thuận chu kỳ Ví dụ, khi chính sách tiền tệ mở rộng, kinh tế tăng trưởng, các tài sản như bất động sản cũng lên giá, thị trường chứng khoán lên giá, thu nhập tăng nên người dân tiêu dùng nhiều hơn và vay nợ, doanh nghiệp mở rộng đầu tư, chính phủ cũng tăng chi tiêu do thu thuế và phí nhiều hơn dẫn tới kinh tế phát triển nóng và thiếu bền vững Nếu không can thiệp kịp thời, rủi ro hệ thống sẽ gia tăng và hệ thống tài chính và nền kinh tế mất ổn định, dễ dẫn tới đổ vỡ khủng hoảng

Khuôn khổ chính sách thay đổi theo hướng tăng cường phối hợp chính sách vĩ mô với trọng tâm phối kết hợp hài hòa giữa chính sách tiền tệ với chính sách cẩn trọng vĩ mô và chính sách cẩn trọng vi mô Khủng hoảng 2007-2008 làm thay đổi mạnh mẽ tư duy thiết lập khung chính sách, trong đó khung chính sách mới hướng tới việc lấp đầy khoảng trống chưa được điều tiết bởi chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vi mô Trước 2008, chính sách tiền tệ chỉ hướng tới việc ổn định giá cả, trong khi việc giám sát tài chính tập trung vào rủi ro của từng định chế tài chính mà bỏ ngỏ sự phối hợp giữa nhóm chính sách kinh tế vĩ mô (tiền tệ và tài khóa), cũng như

chưa làm rõ cơ quan nào được giao trách nhiệm đối phó với rủi ro hệ thống tài chính (Hình 1:

Khuôn khổ chính sách trước khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8)

Hình 1: Khuôn khổ chính sách trước khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8

(Nguồn: IMF)

Từ đó đến nay, chính sách cẩn trọng vĩ mô nhận được sự quan tâm rộng rãi, và được thiết

kế nhằm nhận diện và hạn chế rủi ro cho an toàn hệ thống tài chính, và giảm chi phí cho nền kinh

tế từ việc đổ vỡ và gián đoạn các dịch vụ tài chính (Hình 2: Khuôn khổ chính sách sau khủng

hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8) Thực tiễn cho thấy phối hợp đồng bộ chính sách vĩ mô và chính sách cẩn trọng vĩ mô tạo ra sư linh động cần thiết để xử lý đồng thời hai mục tiêu: ổn định giá cả và ổn định tài chính mà một chính sách không thực hiện được

Hình 2: Khuôn khổ chính sách sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 – 8

(Nguồn: IMF)

2.6 Đổi mới căn bản thể chế quản lý và giám sát theo hướng tăng tính độc lập của NHTW để thực thi hiệu quả chính sách tiền tệ và tăng thẩm quyền và chức năng của cơ quan giám sát tài chính

Hoàn thiện khuôn khổ luật pháp nhằm tăng cường tính độc lập của NHTW để thực thi chính sách tiền tệ thông qua các công cụ như lãi suất, hoạt động thị trường mở, dự trữ bắt buộc,

và người cho vay cuối cùng trong trường hợp cần thiết nhằm thực thi mục tiêu ổn định giá cả và các mục tiêu khác (nếu có) theo luật định

Tăng thẩm quyền của cơ quan giám sát tài chính để thực thi hiệu quả chức năng giám sát Các cơ quan giám sát được tăng cường thẩm quyền giám sát với phạm vi mở rộng không chỉ dừng lại ở rủi ro tín dụng, rủi ro thanh khoản, rủi ro thị trường, mà còn mở rộng sang rủi ro chiến lược, quản trị điều hành doanh nghiệp… Quyền tiếp cận và độ sâu thông tin tiếp cận được tăng cường Các cơ quan này cũng được trao quyền giám sát mang tính can thiệp cao hơn (intrusive), dựa trên cơ sở rủi ro và định hướng theo đối tượng định chế tài chính, từ vấn đề tuân thủ chuẩn mực an toàn đến quản trị doanh nghiệp, xử phạt, cấp phép, và tái cơ cấu… Cuộc khủng hoảng

2007 – 8 cho thấy các định chế tài chính không biết được rủi ro thực sự của họ hoặc không đánh giá đầy đủ được những tác động tiềm tàng từ những rủi ro hệ thống Những mô hình định lượng hóa rủi ro của các định chế tài chính đã không giúp các tổ chức này đối phó hữu hiệu với khủng hoảng tài chính Một loạt định chế tài chính có bề dày hoạt động, nguồn lực tài chính dồi dào, công nghệ hiện đại đã sụp đổ, hoặc bị mua lại, hoặc phải nhận hỗ trợ từ chính phủ và NHTW

Ngoài ra, nhiều quốc gia thực hiện tập trung chức năng và thẩm quyền giám sát với nhiều cấp và mức độ khác nhau Từ thập kỷ 80 đến nay, các nước trên thế giới đã cải tổ mạnh mẽ cấu

trúc giám sát theo hướng tập trung chức năng giám sát thị trường tài chính (ngân hàng, chứng

khoán, bảo hiểm) vào một đơn vị duy nhất – Cơ quan giám sát tài chính (FSA) và chuyển giao chức năng giám sát ngân hàng từ NHTW, chức năng giám sát chứng khoán và bảo hiểm từ các đơn vị giám sát chuyên ngành sang đơn vị này 5

(Phụ lục 3: Số lượng các nước áp dụng mô hình

giám sát hợp nhất)

Về mặt quản lý, việc tập trung hóa chức năng giám sát sẽ giúp cải thiện hiệu quả sử dụng nguồn lực cả về con người lẫn cơ sở hạ tầng và tăng cường hiệu năng giám sát nhiều khu vực thị trường tài chính (Abrams và Taylor 2002, Herrings và Carmassi 2008); tạo điều kiện điều phối và

xử lý hiệu quả các mâu thuẫn có thể phát sinh giữa các cơ quan giám sát chuyên ngành (Wall và Eisenbeis, 2000); tăng cường hiệu lực giám sát đối với các tập đoàn tài chính ngân hàng và phi ngân hàng hoạt động đa ngành (Abrams và Taylor, 2002); và gia tăng tính linh hoạt của cơ quan giám sát khi giải quyết các vấn đề phát sinh (Cihak và Podpiera, 2007) Về quan hệ trong hệ thống chính trị, tập trung hóa chức năng giám sát giúp tăng cường trách nhiệm và minh bạch thông tin Xét về quan hệ với thị trường, tập trung hóa chức năng giám sát sẽ giúp xóa đi các lỗ hổng giám sát mà các định chế tài chính hoạt động đa ngành có thể lợi dụng (regulatory arbitrage) và giảm chi phí đối với các đơn vị chịu giám sát của một cơ quan thay vì nhiều cơ quan

5

Xu thế này diễn ra sớm ở châu Âu như Na Uy (1986), Đan Mạch (1988), Thuy Điển (1991), Anh (1998)

Sự khởi đầu này đã thúc đẩy các nước khác thực hiện cải cách tương tự Áo (2002), Đức (2002), Bỉ (2004), Ireland (2003), CH Séc (2006) Năm nước mới gia nhập khối EU khác cũng tiến hành cải tổ là Estonia (1999), Latvia (1998), Malta (2002), Hungary (2000), và Ba lan (2006) Ngoài khối EU, các nước khác cũng thành lập cơ quan giám sát hợp nhất như Hàn Quốc (1999), Nhật Bản (2000), Đài loan (2004), và Singapore (1984) Sau cuộc khủng hoảng tài chính 2007 – 2008, một số nước tiếp tục triển khai cải tổ thể chế giám sát tài chính phù hợp với sự phát triển hội nhập cao của thị trường tài chính khu vực và toàn cầu Thụy sĩ nhất thể hóa các cơ quan giám sát vào 2009 và Indonesia (2010)

Hoàn thiện thể chế giám sát phù hợp với yêu cầu của tình hình mới trên bình diện quốc tế

và từng quốc gia Dù thành lập từ năm 1999, nhóm G206 chỉ thật sự chủ động định dạng cấu trúc quản lý giám sát tài chính sau cuộc khủng hoảng 2007 – 8, với việc thiết lập các cơ chế phối hợp hành động giữa các cơ quan đa quốc gia và các cơ quan quốc tế xây dựng chuẩn mực an toàn và giám sát Ủy ban Ôn định tài chính (FSB) đã được thành lập năm 2009 với trọng trách điều phối hoạt động giữa các cơ quan xây dựng chuẩn mực an toàn và giám sát 7với các cơ quan thực thi giám sát tại từng quốc gia, theo dõi mức độ tuân thủ chuẩn mực của từng quốc gia, và xử lý các vấn đề liên quan đến ổn định tài chính

Hình 3: Phối hợp chính sách giám sát giữa các quốc gia

Trên bình diện quốc gia, một số quốc gia đã nhanh chóng thiết lập cơ quan với chức năng phối hợp giám sát và duy trì ổn định tài chính Tại Mỹ, Hội đồng giám sát ổn định tài chính (FSOC) được thành lập năm 2010 theo đạo luật Dodd-Frank Act Tại châu Âu, Ủy ban Rủi ro Hệ thống Châu Âu cũng được thiết lập năm 2010 Và tại Anh, Ủy ban chính sách tài chính cũng được hình thành năm 2012, trực thuộc NHTW Anh (BOE) Nhìn chung, các cơ quan này có trách nhiệm nhận dạng và đánh giá rủi ro hệ thống trong hệ thống tài chính và đề xuất công cụ chính

sách phù hợp nhất nhằm xử lý rủi ro hệ thống phát sinh Phụ lục 4 so sánh sự giống và khác nhau

giữa ba cơ quan này về chức năng, mô hình tổ chức, công cụ giám sát

2.7 Tăng cường phối hợp kiểm soát và xử lý rủi ro xuyên biên giới

Trong bối cảnh toàn cầu hóa và các dòng vốn ngày một chuyển tự do hơn, rủi ro có thể dễ dàng lây truyền từ nền kinh tế này sang nền kinh tế khác Thực tiễn chứng minh rằng càng hội nhập sâu thì yêu cầu phối hợp chính sách càng trở nên cấp thiết.Trường hợp phá sản của Lehman Brothers là ví dụ điển hình Khi ngân hàng này nộp đơn phá sản và bán bộ phận giao dịch môi

6

G20 là hội đồng bao gồm bộ trưởng tài chính và thống đốc ngân hàng trung ương từ 20 nền kinh tế hàng đầu trên thế giới, bao gồm Liên minh châu Âu và 19 quốc gia 19 quốc gia này bao gồm Argentina, Australia, Brazil, Canada, China, France, Germany, India, Indonesia, Italy, Japan, México, Russia, Saudi Arabia, South Africa, Korea, Turkey, the United Kingdom, United States

7

Các cơ quan này bao gồm Basel Committee on Banking Supervision (BCBS), International Association

of Insurance Supervisors (IAIS), International Organization of Securities Commissions (IOSCO), International Organization of Securities Commissions (IOSCO)

giới cho Barclays Capital, các chi nhánh của ngân hàng tại nước ngoài cũng phải nộp đơn phá sản

và đã gây ra hỗn loạn tại thị trường tài chính các nước, đặc biệt là Vương quốc Anh nơi Lehman Brothers có hoạt động đáng kể Bởi vậy, phải tăng cường phối hợp chính sách giữa các nền kinh

tế, phối hợp giám sát giữa nước sở tại và nước bản địa đối với những định chế tài chính hoạt động

đa quốc gia G20, Ủy ban Ổn định tài chính (FSB) và Ủy ban Basel về giám sát ngân hàng khuyến khích các cơ quan giám sát các nước tăng cường trao đổi thông tin, duy trì đối thoại để sớm phát hiện và nắm bắt đầy đủ rủi ro trọng yếu của các tập đoàn tài chính đa quốc gia Các nhóm cơ quan giám sát phối hợp (supevisory college8) cũng được thành lập và đưa vào hoạt động; các nguyên tắc giám sát phù hợp cũng được Ủy ban Basel ban hành vào năm 2010 Cơ chế phối hợp để xử lý phá sản các định chế hoạt động xuyên quốc gia cũng đòi hỏi các cơ quan chức năng hài hòa hóa khung khổ pháp lý xử lý phá sản trên nhiều phương diện

2.8 Đẩy mạnh cải cách quản trị doanh nghiệp và tăng cường minh bạch hóa trong lĩnh vực tài chính

Bên cạnh việc quản lý của các cơ quan giám sát và cơ quan quản lý, bản thân các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực tài chính cũng phải nâng cao quản trị doanh nghiệp để tăng cường khả năng quản trị rủi ro của mình Tại Mỹ và Châu Âu, cơ quan quản lý giám sát yêu cầu thành viên hội đồng quản trị phải đáp ứng tiêu chuẩn cao hơn về kỹ năng, kinh nghiệm và trách nhiệm với các vấn đề quản trị rủi ro Các ngân hàng châu Âu phải thỏa mãn các yêu cầu về quản trị doanh nghiệp trong CRD4 và MìID29, các ngân hàng tại Mỹ phải tuân thủ luật Dodd-Frank Act Việc phân công phân nhiệm giữa hội đồng quản trị, ban điều hành được xây dựng khoa học hơn; vai trò của các Ủy ban trực thuộc hội đồng quản trị (Ủy ban quản lý rủi ro, Ban kiểm soát,

Ủy ban lương thưởng, Ủy ban tuyển dụng lãnh đạo, Kiểm toán nội bộ…) cũng được nâng cao và

đi vào thực chất hơn; quy chế về lương thưởng cũng được cải tiến và giám sát nhằm hướng tới lợi ích lâu dài và phát triển bền vững thay vì chạy theo lợi nhuận trước mắt bất chấp rủi ro Hoàn thiện một bước các chuẩn mực kế toán quốc tế hiện có và bổ sung công bố thông tin nhằm tăng cường minh bạch

3 Một số bài học kinh nghiệm về xử lý và ngăn ngừa khủng hoảng tài chính

Đúc rút kinh nghiệm các quốc gia trên thế giới, một số bài học kinh nghiệm về xử lý và ngăn ngừa khủng hoảng có thể rút ra như sau:

- Nhanh chóng xác định đúng thực trạng về quy mô và mức độ của bất ổn hoặc khủng hoảng Nếu không đánh giá đúng, các giải pháp đưa ra sẽ hoặc thái quá, hoặc bất cập, tốn kém và tác động tiêu cực đến nền kinh tế

8

Nhóm cơ quan giám sát phối hợp (Supervisory college) bao gồm các cơ quan giám sát tại các quốc gia

mà các định chế tài chính đa quốc gia có hoạt động kinh doanh Ví dụ: CitiGroup có hoạt động chính tại một số quốc gia, vậy các quốc gia nơi Citigroup có hoạt động trọng yếu sẽ phối hợp với nhau, duy trì trao đổi thông tin và đối thoại để sớm phát hiện rủi ro xuyên quốc gia

9

Markets in Financial Instruments Directive

- Triển khai mạnh mẽ và nhanh chóng các giải pháp cấp bách xử lý khủng hoảng như giải quyết khủng hoảng thanh khoản, xử lý nợ xấu và tài sản xấu, cơ cấu lại các định chế tài chính yếu kém

- Việc tái cơ cấu cần thực hiện quyết liệt, triệt để trên nhiều phương diện, từ cơ cấu sở hữu,

bộ máy nhân sự quản lý điều hành với phương châm “tư duy và bộ máy tổ chức gây ra

vấn đề không thể giải quyết căn bản triệt để vấn đề chính mình gây ra”

- Không ngừng tăng cường và hoàn thiện khuôn khổ pháp lý và nâng cao các chuẩn mực an toàn trong lĩnh vực tài chính; kiến tạo hệ thống tài chính lành mạnh, đủ sức chịu đựng trước những biến động phức tạp của diễn biến kinh tế ở cấp độ quốc gia cũng như toàn cầu

- Cải cách cơ cấu sâu rộng xử lý các yếu kém và mất cân đối hiện tại, đồng thời không ngừng cập nhật cơ chế để có thể quản trị rủi ro vĩ mô cũng như vi mô trong nền kinh tế; tăng cường thẩm quyền và tính độc lập cho NHTW và cơ quan quản lý giám sát

- Thay đổi tư duy chính sách theo hướng đặt mục tiêu ổn định tài chính là một trong những mục tiêu của chính sách kinh tế vĩ mô Do vậy, (i) cần phối hợp cơ quan hoạch định chính sách kinh tế vĩ mô và cơ quan giám sát tài chính; (ii) tăng cường giám sát vĩ mô (macro supervision) và quy chế giám sát cẩn trọng vĩ mô (macro prudential supervision)

II Công cuộc cải cách tài chính Việt Nam hiện nay

1 Nguyên nhân dẫn tới những bất cập trong thị trường tài chính Việt Nam

Cho đến trước cuộc khủng hoảng tài chính thế giới 2007 – 2008, hệ thống tài chính Việt Nam phát triển nhanh chóng, đóng góp hiệu qua vào tăng trưởng kinh tế Tuy nhiên, song hành với đó là nhiều rủi ro tiềm ẩn trong hệ thống tài chính Khi kinh tế vĩ mô bất ổn, hệ thống tài chính đã bộc lộ rủi ro, yếu kém như chất lượng tài sản giảm sút nghiêm trọng, nợ xấu và tài sản xấu tăng mạnh, mất niềm tin giữa các định chế tài chính và với doanh nghiệp, tình trạng căng thẳng thanh khoản của không ít TCTD,…dẫn đến những bất ổn hệ thống, tác động tiêu cực đến nền kinh tế Có thể tóm lược một số nguyên nhân chủ yếu của những bất ổn trên thị trường tài chính Việt nam như sau:

Chính sách kinh tế vĩ mô Tăng trưởng kinh tế Việt Nam 10dựa trên việc mở rộng đầu tư dẫn tới nhu cầu vốn cho tăng trưởng kinh tế rất lớn Để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, chính sách tiền tệ mở rộng trong một thời gian dài, cung tiền và tăng trưởng tín dụng hàng nẳm ở mức rất cao, với tốc độ trên dưới 30%/năm trong giai đoạn 2005 – 2010, thậm chí có năm tăng trưởng tín dụng và cung tiền trên 40% Chính sách tài khóa cũng đồng thời được nới lỏng với tăng cường chi tiêu công và đầu tư công, thâm hụt ngân sách ở mức khá cao trong thời gian dài Bình quân thâm hụt ngân sách giai đoạn 2001 – 2010 ở mức 5,2% và giai đoạn 2005 – 2010 ở mức 5,5%

Hệ quả là hình thành bong bóng tài sản, đặc biệt là giá cả bất động sản và chứng khoán tăng trưởng nóng; hiệu ứng thuận chu kỳ phát huy tác dụng làm trầm trọng hơn sự bất ổn và mất cân đối trong nền kinh tế

10

Tốc độ tăng trưởng kinh tế bình quân đạt 7,01% giai đoạn 2006 đến 2012 (Nguồn: Tổng cục thống kê)

Quy chế an toàn còn nhiều lỏng lẻo Quy chuẩn an toàn đã bỏ ngỏ hiện tượng TCTD sử

dụng vốn vay vốn ngắn hạn trên thị trường liên ngân hàng để đầu tư, cho vay các doanh nghiệp trong nền kinh tế; tỉ lệ tiền gửi và vay trên thị trường liên ngân hàng chiếm tới tới 22,20% tổng tài sản (2011); tại một số TCTD tỉ lệ này trên 40% Điều kiện cho vay dễ dãi cũng tạo tạo điều kiện cho các TCTD mở rộng khẩu vị rủi ro, đầu tư vào những lĩnh vực rủi ro cao như bất động sản, chứng khoán; đồng thời nới lỏng các hoạt động mang bản chất tín dụng như đầu tư trái phiếu doanh nghiệp, tài sản có khác, mở rộng đối tượng cho vay có liên quan Điều kiện tăng vốn thiếu chặt chẽ tạo điều kiện cho hiện tượng sở hữu chéo, góp vốn lẫn nhau giữa các ngân hàng; giữa ngân hàng với các định chế tài chính phi ngân hàng; giữa ngân hàng với các doanh nghiệp diễn ra khá phổ biến Đầu tư chéo và rủi ro chéo trong hệ thống tài chính cũng vì thế dần phát triển ngoài mức kiểm soát Nở rộ nhiều loại hình giao dịch tài chính mang bản chất tín dụng không nằm trong phạm vi giám sát như giao dịch repos, cho vay ký quỹ chứng khoán (margin), hợp đồng hợp tác đầu tư, ủy thác đầu tư…

Hạ tầng tài chính còn nhiều bất cập và tư duy chiến lược phát triển hệ thống chưa hợp lý Nền kinh tế Việt Nam rất lệ thuộc hệ thống TCTD, các doanh nghiệp chủ yếu hoạt động

bằng vốn vay ngân hàng; dư nợ cho vay của hệ thống TCTD tương đương 97,86% GDP (2011)

và 115,7% GDP (2012) Hệ thống TCTD mất cân đối nguồn và sử dụng nguồn vốn với tỷ lệ cho vay/ huy động ở mức cao, 103,3% (31/12/2011) Trong khi đó, thị trường vốn còn hết sức nhỏ hẹp, chậm phát triển; mức vốn hóa thị trường chỉ chiếm 21,3% GDP (2011) và 30,4% GDP (30/6/2012), thấp hơn nhiều sơ với các nước trong khu vực11 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp chưa phát triển, quy mô còn quá nhỏ bé

Điều kiện cấp phép dễ dàng và định hướng phát triển hệ thống tài chính chưa phù hợp đã

mở đường cho các TCTD phát triển mạng lưới nhanh chóng, đồng loạt chuyển đổi hoạt động, thành lập mới ồ ạt công ty chứng khoán, quản lý quỹ Trong một thời gian ngắn, 12 ngân hàng chuyển đổi mô hình hoạt động từ ngân hàng nông thôn lên ngân hàng đô thị, một loạt các chi nhánh cấp 2 nâng cấp lên chi nhánh trực thuộc hội sở chính các NHTM Từ 2005 đến 2008, số lượng công ty chứng khoán tăng từ 14 lên 102 và công ty quản lý quỹ đầu từ từ 6 công ty lên 43 công ty Quy mô và năng lực hoạt động các đơn vị không đồng đều nhau; đơn cử chỉ 10 CTCK lớn nhất đã chiếm trên 50 % thị phần môi giới chứng khoán tại cả 2 sở giao dịch chứng khoán; 40 trên 47 công ty quản lý quỹ có mức vốn chủ sở hữu dưới 50 tỷ đồng

Hệ thống giám sát tài chính yếu kém Mô hình giám sát tài chính Việt Nam hiện nay

phân tán theo chuyên ngành nhưng thiếu sự phối hợp chặt chẽ và không có đầu mối mang tính tích hợp để giám sát toàn diện của thị trường tài chính, theo dõi được sự luân chuyển của dòng tiền, của các hoạt động đầu tư chéo, sở hữu chéo và các giao dịch ngân hàng ngầm Những điểm gấp khúc trong dòng chảy của vốn giữa các thị trường chứng khoán – ngân hàng – bảo hiểm rất

dễ tạo ra những khe hở và bị một số đối tượng lợi dụng, góp phần gây những bất ổn hiện nay

11

Nguồn UBGSTCQG (30/6/2012): Vốn hóa thị trường/GDP của Malaysia :160,3%; Thái lan: 92,1%; Singapore: 257,6%