Biến động thu nhập bất thường, tính thanh khoản và tỷ suất sinh lời cổ phiếu khi công bố báo cáo tài chính tại thị trường chứng khoán Việt Nam

v DANHăM CăCÁCăB NG .... ix DANH SÁCH CÁC HÌNH .... xi CH NGă1... nh ngh a tính thanh kho n ch ng khoán .... Quy trình phân tích ..... PHÂNăTệCHăD ăLI UăVĨăK TăQU ăNGHIÊNăC U .... K TăLU

TR NGă I H C M TP.HCM

-  -

TÍNH THANH KHO N VÀ T SU T SINH L I

C PHI U KHI CÔNG B BÁO CÁO TÀI

VI T NAM

LU NăV NăTH CăS ăTĨIăCHÍNH ậ NGÂN HÀNG

L I CAM OAN Tôi cam đoan r ng lu n v n này ắBi n đ ng thu nh p b tă th ng, tính thanh kho n và t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính t i th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam” là bài nghiên c u c a chính tôi d i s h ng

d n c a TS Võ Xuân Vinh

Ngo i tr nh ng tài li u tham kh o đ c trích d n trong lu n v n này, tôi cam k t r ng toàn ph n hay nh ng ph n nh c a lu n v n này ch a t ng đ c công

b ho c đ c s d ng đ nh n b ng c p nh ng n i khác

Không có s n ph m/nghiên c u nào c a ng i khác đ c s d ng trong lu n

v n này mà không đ c trích d n theo đúng quy đ nh

Lu n v n này ch a bao gi đ c n p đ nh n b t k b ng c p nào t i các

tr ng đ i h c ho c c s đào t o khác

Thành ph H Chí Minh, ngày … tháng … n m 2013

Ng iăcamăđoan

Lê Th KimăPh ng

L I C Mă N

Tr c tiên, tôi trân tr ng g i l i c m n đ n Quý th y cô c a tr ng i h c

M Thành ph H Chí Minh đã trang b cho tôi nhi u ki n th c quý báu trong th i gian h c t p t i đây

V i lòng kính tr ng, tôi xin bày t l i c m n chân thành đ n TS Võ Xuân Vinh, ng i h ng d n khoa h c cho lu n v n, đã giúp tôi ti p c n ph ng pháp cho đ tài và t n tình h ng d n tôi hoàn thành lu n v n này

Tôi trân tr ng g i l i c m n đ n gia đình đã t o m i đi u ki n thu n l i đ tôi có th hoàn thành đ c lu n v n này

Cu i cùng, tôi xin c m n các anh ch và các b n l p Cao h c Tài chính ngân hàng khoá 2 (MFB2) đã h tr tôi trong quá trình h c t p c ng nh trong th i gian

th c hi n lu n v n này

Lê Th Kim Ph ng

TÓM T T LU NăV N

Lu n v n này nh m m c đích nghiên c u v nh h ng riêng l và k t h p

c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n lên t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính t i th tr ng ch ng khoán Vi t Nam Bi n đ ng thu

nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính đ c đo l ng b ng đ t bi n thu

nh p đ c chu n hóa, b ng thu nh p đ c công b quý g n nh t tr cho thu nh p

đ c công b cách đó b n quý, sau đó hi u s thay đ i thu nh p này đ c chu n hóa b ng cách chia đ l ch chu n đ c c l ng trên tám quý tr c đó theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) Tính thanh kho n c phi u đ c đo

l ng theo Amihud (2002) b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho kh i

l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày

Tác gi s d ng ph ng pháp nghiên c u đ nh l ng và áp d ng phân tích

h i quy d li u chéo trên ph m vi nghiên c u là 74 công ty niêm y t đ c l a ch n trên HoSE trong kho ng th i gian t n m 2007 đ n 2012 D a trên c s k t qu nghiên c u c a Brennan, Chordia và Subrahmanyam (1998), Chordia, Goyal, Sadka

và c ng s (2006), Weiqiang (2008), Chordia, Subrahmanyam và Tong (2013); …

c ng nh các nghiên c u khác trên th gi i, ph n đ u c a nghiên c u th c nghi m

là vi c s p x p các danh m c đ u t theo ch s đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và tính kém thanh kho n c phi u, đ tìm th y m i quan h gi a bi n đ ng thu

nh p b t th ng và tính thanh kho n c phi u khi công b báo cáo tài chính, nh

h ng riêng l và k t h p c a hai y u t này đ n l i nhu n danh m c đ u t và

ki m đ nh chi n l c kinh doanh mua nh ng c phi u có đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa cao và bán nh ng c phi u có đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa th p khi d a vào hi n t ng bi n đ ng thu nh p b t th ng có mang l i l i nhu n cho nhà đ u t hay không Sau đó, tác gi l a ch n mô hình h i quy v i bi n ph thu c

là t su t sinh l i c phi u và ba bi n đ c l p chính bao g m đ t bi n v thu nh p

đ c chu n hóa, tính thanh kho n c phi u đ c đo l ng theo Amihud (2002) và

cu i cùng là s k t h p gi a hai nhân t này Các bi n đ c l p có vai trò ki m soát

g m có h ng s tính t t ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u t

t ng ng trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), quy mô công ty, t s giá tr s sách và giá tr th tr ng, kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, l i nhu n c phi u c ng d n

t m i hai tháng tr c

D a trên k t qu c a vi c s p x p danh m c đ u t t phân v , tác gi tìm

th y m i liên h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính

và tính thanh kho n c phi u, m i quan h đó là nh ng c phi u có đ t bi n v thu

nh p đ c chu n hóa d ng thì có tính thanh kho n h n nh ng c phi u có đ t bi n

v thu nh p đ c chu n hóa âm Chi n l c kinh doanh d a vào hi n t ng bi n

đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính không mang l i l i nhu n cho các nhà đ u t D a vào k t qu h i quy c a các mô hình, tác gi tìm th y s tác đ ng có ý ngh a th ng kê c a các y u t đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa, tính thanh kho n ch ng khoán lên t su t sinh l i c phi u C th là, nh ng công

ty có đ t bi n thu nh p đ c chu n hóa cao, tính thanh kho n cao s có t su t sinh

l i c phi u cao Cu i cùng là s k t h p gi a đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa

và tính thanh kho n ch ng khoán l i không có ý ngh a th ng kê trong m u th c

hi n

M C L C

L IăCAMă OAN i

L IăC Mă N ii

TịMăT TăLU NăV N iii

M CăL C v

DANHăM CăCÁCăB NG ix

DANH SÁCH CÁC HÌNH x

DANHăSÁCHăCÁCăT ăVI TăT T xi

CH NGă1 M ă U 1

1.1 Lý do nghiên c u 1

1.2 M c tiêu nghiên c u 2

1.3 Câu h i nghiên c u 2

1.4 i t ng và ph m vi nghiên c u 3

1.5 Ý ngh a c a lu n v n 3

1.6 K t c u lu n v n 4

CH NGă2 C ăS ăLụăTHUY T 6

2.1 Bi n đ ng l i nhu n b t th ng c phi u khi công b báo cáo tài chính (Post-Earnings-Announcement Drift ậ PEAD) 6

2.1.1 nh ngh a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính 6

2.1.2 Các nguyên nhân gây ra bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính 7

2.1.3 Các ph ng pháp đo l ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính 11

2.2 Thanh kho n ch ng khoán 15

2.2.1 nh ngh a tính thanh kho n ch ng khoán 15

2.2.2 Các ph ng pháp đo l ng tính thanh kho n 16

2.3 M i quan h gi a gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n khi công b báo cáo tài chính 21

2.3.1 Ph ng pháp tìm ki m m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính 22

2.4 nh h ng riêng l và k t h p gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính 23

2.4.1 nh h ng riêng l c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính 23

2.4.2 nh h ng k t h p bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính 26

2.5 Gi thuy t nghiên c u 31

2.6 So sánh nghiên c u trong lu n v n này v i các nghiên c u tr c đây 32 2.6.1 i m gi ng nhau 32

2.6.2 i m m i trong nghiên c u đ tài này 33

2.6.3 L a ch n bi n s đ a vào mô hình 34

CH NGă3 PH NGăPHÁPăNGHIÊNăC U 35

3.1 Ph ng pháp nghiên c u 35

3.2 Quy trình phân tích 36

3.3 D li u trong lu n v n 38 3.4 Cách hình thành danh m c đ u t theo đ t bi n v thu nh p đ c chu n

3.4.1 Danh m c đ u t t phân v đ c s p x p theo đ t bi n v thu nh p

đ c chu n hóa (b ng 4.3) 40

3.4.2 Danh m c đ u t t phân v đ c s p x p theo đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa, tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) (b ng 4.4)43 3.4.3 Mô hình CAPM và các mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) 45

3.5 Mô hình nghiên c u 49

3.6 Xác đ nh bi n s trong nghiên c u 54

CH NGă4 PHÂNăTệCHăD ăLI UăVĨăK TăQU ăNGHIÊNăC U 60

4.1 Phân tích th ng kê mô t 60

4.2 Phân tích t ng quan 62

4.3 Phân tích k t qu s p x p các danh m c đ u t 63

4.3.1 Danh m c đ u t s p x p theo đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa (SUE) 63

4.3.2 Danh m c đ u t s p x p theo đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa (SUE) và tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) (ILLIQ) 67

4.3.3 Th ng kê mô t các đ c tính công ty c a danh m c đ u t t phân v đ c s p x p theo đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa (SUE) và ch s kém thanh kho n Amihud (2002) (ILLIQ) 70

4.4 Phân tích k t qu h i quy 71

CH NGă5 K TăLU NăVĨăKI NăNGH 79

5.1 K t lu n 79

5.2 Ki n ngh 80

5.3 H n ch 81

5.4 xu t h ng nghiên c u ti p theo 81

TĨIăLI UăTHAMăKH O 83

PH ăL C 86

Ph l c 1 Danh sách các c phi u trong m u 86

Ph l c 2: H s alpha trong các mô hình CAPM và mô hình ba y u t Fama

và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006)

b ng 4.3 87

Ph l c 3 Mô hình h i quy 90

DANH M C CÁC B NG

B ng 2.1 T ng h p k t qu các nghiên c u tr c 30

B ng 2.2 Tóm t t các gi thuy t nghiên c u 31

B ng 3.1 B ng tóm t t vi c thu th p và tính toán các bi n s nghiên c u 58

B ng 4.1 Th ng kê mô t các bi n s đ nh l ng 60

B ng 4.2 Ma tr n t ng quan c a các bi n 62

B ng 4.3 Danh m c đ u t t phân v s p x p theo SUE 63

B ng 4.4 L i nhu n c a danh m c đ u t s p x p theo SUE và ILLIQ 67

B ng 4.5 Th ng kê mô t các đ c tính công ty c a DM T t phân v đ c s p x p theo SUE và ILLIQ 70

B ng 4.6 K t qu h s h i quy c a các bi n đ c l p trong b n mô hình h i quy 72

DANH SÁCH CÁC HÌNH

Hình 3.1 Quy trình phân tích c a nghiên c u trong lu n v n 36Hình 3.2 Mô hình nghiên c u 53

DANH SÁCH CÁC T VI T T T

AR Abnormal Return L i nhu n b t th ng c a c phi u

BM Book to Maket ratio T s Giá tr s sách trên giá th

tr ng CAPM Capital asset pricing model Mô hình đ nh giá tài s n v n

CAR Cumulative Abnormal

Returns

L i nhu n b t th ng c ng d n c phi u

CNST Constant

T ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u t t ng ng trong

mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006)

DVOL Daily dollar volume Kh i l ng giao d ch tính b ng ti n

T su t l i nhu n nhóm các c phi u

có BM cao tr nhóm c phi u có BM

th p

HoSE Ho Chi Minh City Stock

Exchange Sàn giao d ch ch ng khoán Tp HCM

ILLIQ Illiquidity Tính thanh kho n c phi u đ c tính

theo Amihud (2002)

PEAD

Post-Earnings-Announcement Drift

Bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính

REV Earnings Forecast

Revision Thay đ i d báo thu nh p

SUE Standardized Unexpected

Earnings t bi n thu nh p đ c chu n hóa

TMB Top Minus Bottom

có đà t ng giá c phi u làm t ng l i nhu n c phi u th p

CH NGă1 M U

Ch ng đ u tiên c a nghiên c u s gi i thi u khái quát v lý do, m c tiêu và

câu h i đ t ra, đ i t ng và ph m vi nghiên c u, các ph ng pháp nghiên c u s

đ c s d ng trong quá trình phân tích d li u Sau cùng là ý ngh a và ng d ng

c a đ tài nghiên c u

1.1 Lý do nghiên c u

Vi c xác đ nh c phi u đ đ u t là quy t đ nh quan tr ng c a các nhà đ u t khi tham gia vào th tr ng ch ng khoán Làm sao đ l a ch n đ c nh ng c phi u có th mang l i l i nhu n cao v n làm đau đ u các nhà đ u t M t trong

nh ng cách đ c nhi u ng i quan tâm là xem xét đánh giá c phi u thông qua các báo cáo tài chính c a công ty vào m i quý vì báo cáo tài chính cho h bi t rõ nh t

v hi u qu s n xu t, kinh doanh c a công ty Nhi u ng i tham gia th tr ng

ch ng khoán nh n th y r ng, nh ng tin t c t t t báo cáo tài chính có th làm l i nhu n c phi u t ng cao ho c tin t c x u t các báo cáo này có th làm l i nhu n c phi u gi m trong m t kho ng th i gian vài tu n ho c vài tháng sau khi các báo cáo này đ c công b Hi n t ng này đ c g i là bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính Trong h n b n th p k qua, hi n t ng bi n đ ng này đã

nh n đ c nhi u s quan tâm c a các nhà nghiên c u Nh ng nghiên c u g n đây

nh t cho r ng r i ro thanh kho n có m i quan h v i hi n t ng bi n đ ng này và chúng có nh h ng nh t đ nh t i t su t sinh l i c a c phi u Tính thanh kho n càng cao thì r i ro càng th p S d ng các phép đo khác nhau c a tính thanh kho n, các nghiên c u cho r ng nh ng c phi u bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính càng l n thì có tính thanh kho n càng cao và ng c l i K t qu nhi u nghiên c u trên th gi i ch ra r ng, bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n có nh h ng riêng l và k t h p đ n t su t sinh l i c phi u khi công

b báo cáo tài chính

Th tr ng ch ng khoán Vi t Nam là th tr ng non tr và có nhi u bi n

đ ng Vi c áp d ng m t mô hình xác đ nh bi n đ ng nh m h tr các nhà đ u t và

c đông công ty ra quy t đ nh đ u t là m t vi c c n thi t và h u ích T đây, tùy thu c vào đ c đi m c a nhà đ u t và m c tiêu đ u t mà h s đ a ra các l a ch n trong vi c n m gi hay t b c phi u

Thêm vào đó, t s quan sát và tìm ki m thông tin c a tác gi , hi n nay ch a

có m t công trình nghiên c u đ nh l ng chính th c và hoàn ch nh nào v bi n

đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính Vi t Nam đ c công b V i ý ngh a đó, lu n v n này nh m m c đích nghiên c u v ắBi n đ ng thu nh p b t th ng, tính thanh kho n và t su t sinh

l i c phi u khi công b báo cáo tài chính t i th tr ng ch ng khoán Vi t Nam”

c th là trên Sàn Giao d ch Ch ng khoán Tp.HCM cho giai đo n t tháng 01/2007

h p gi a hai nhân t đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính có

 nh l ng s tác đ ng riêng l và k t h p c a hai nhân t này đ n t

su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

1.3 Câu h i nghiên c u

V i m c đích nghiên c u nh trên, lu n v n nh m m c đích t p trung cho

vi c tr l i các câu h i nghiên c u sau đây:

 Có xu t hi n m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính không?

 nh h ng riêng l c a bi n đ ng thu nh p b t th ng đ n t su t sinh

l i c phi u khi công b báo cáo tài chính nh th nào?

 nh h ng riêng l c a tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh

l i c phi u khi công b báo cáo tài chính nh th nào?

 nh h ng k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán t i t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính nh th nào?

1.4 iăt ng và ph m vi nghiên c u

i t ng nghiên c u c a đ tài này là bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính, tính thanh kho n ch ng khoán, m i quan h gi a chúng cùng v i nh h ng riêng l và k t h p c a hai y u t này t i t su t sinh l i c phi u c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam c th là trên HoSE trong vòng sáu n m t 2007 đ n 2012

và k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n

t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính t i th tr ng Vi t Nam v n

ch a có bài nghiên c u nào v v n đ này K t qu c ng có th s d ng cho các nghiên c u sau này không ch ph n c p nh t c s lý thuy t mà còn có th so sánh

k t qu thu đ c Bên c nh đó, đây là m t nghiên c u v i m c đích ki m nghi m

l i các k t qu nghiên c u tr c đây, đ ng th i t nh ng t n t i mà m ra các

h ng ti p theo cho các nghiên c u sau này

V khía c nh th c ti n, k t qu nghiên c u này s cho th y đ c bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán có vai trò quan tr ng nh

h ng đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính Vì th , đây s là

c s tham kh o mang tính nghiêm túc cho các nhà đ u t ch ng khoán t i Vi t Nam trong vi c đ nh ra các y u t so sánh, nh m ch n ra m t cách xác đáng các công ty, ph c v cho vi c đ nh giá ch ng khoán khi s d ng ph ng pháp so sánh dùng bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính

Ch ng 2: C s lý thuy t v bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b

báo cáo tài chính, tính thanh kho n ch ng khoán N i dung ch ng này nêu lên

t ng quan v c s lý thuy t và các nghiên c u tr c v m i quan h gi a bi n

đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán, nh h ng riêng l và k t h p c a bi n đ ng thu nh p, tính thanh kho n

ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

Ch ng 3: Ph ng pháp nghiên c u M c đích c a ch ng mô t cách s p

x p danh m c đ u t theo bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n, mô hình nghiên c u, gi i thích các bi n trong mô hình

và d li u nghiên c u

Ch ng 4: K t qu th ng kê và h i quy Ch ng này đ a ra các k t qu

phân tích th ng kê mô t , phân tích t ng quan và phân tích h i quy đ ng th i đ a

ra các nh n xét trong quá trình phân tích

Ch ng 5: K t lu n và ki n ngh Ch ng này nêu lên các k t lu n rút ra t

quá trình phân tích đ ng th i đ a ra các ki n ngh đ i v i các đ i t ng liên quan

d a trên các k t lu n đã nêu Ch ng 5 c ng nêu lên nh ng h n ch c a đ tài trong quá trình nghiên c u và đ xu t h ng nghiên c u ti p theo

CH NGă2 C S LÝ THUY T

Ch ng 1, đ tài đã trình bày m t cách tóm t t n i dung lu n v n, t lý do

và xác đ nh v n đ nghiên c u, đ n vi c đ ra câu h i và m c tiêu nghiên c u, thông qua ph ng pháp nghiên c u đ xác đ nh k t qu , thêm vào đó c ng đ c p

đ n t c u và ngh a c a lu n v n Ti p theo, ch ng 2 s t p trung vào sáu n i

dung chính N i dung th nh t trình bày v lý thuy t bi n đ ng thu nh p b t th ng

khi công b báo cáo tài chính, trong đó nêu lên đ nh ngh a, các ph ng pháp đo

l ng và nguyên nhân gây ra bi n đ ng N i dung th hai trình bày v lý thuy t

tính thanh kho n ch ng khoán, bao g m đ nh ngh a, các ph ng pháp đo l ng

N i dung th ba nói v m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công

b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán Ti p đ n n i dung th t là

nh h ng riêng l và k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh

kho n ch ng hoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính đ ng

th i tóm t t m t s nghiên c u th c nghi m liên quan N i dung th n m là nêu lên

các gi thuy t nghiên c u c a lu n v n và n i dung cu i cùng là nh ng đi u h c

h i đ c rút ra t nh ng nghiên c u tr c bao g m đi m gi ng, đi m m i và l a

Theo Ball và Brown (1968), Bernard và Thomas (1989) và nhi u nghiên c u

khác, bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là sau khi

công b thu nh p, l i nhu n b t th ng c ng d n c a các công ty có tin t t (đ t

bi n v thu nh p b t th ng d ng) ti p t c bi n đ ng t ng lên trong chi u

h ng d ng trong khi đó l i nhu n b t th ng c a các công ty có tin x u (đ t

bi n v thu nh p b t th ng âm) ti p t c bi n đ ng theo h ng ng c l i

Hay có th phát bi u ng n g n theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006)

nh sau: bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là hi n t ng

b t th ng c a th tr ng có xu h ng làm cho t su t sinh l i c ng d n c a m t c

phi u bi n đ ng theo h ng c a đ t bi n v thu nh p trong kho ng th i gian ti p

theo (vài tu n ho c vài tháng) sau công b thu nh p

Theo các nghiên c u tr c, sau th i đi m công b báo cáo tài chính giá c phi u ph n ng v i thông tin v a đ c công b m t cách nhanh chóng, ph n ng này không ch m d t sau khi nh ng tin t c thu nh p đ c công b , nó ti p t c bi n

đ ng ph thu c vào h ng c a tin t c thu nh p trong nh ng tháng sau Giá c phi u

bi n đ ng b t th ng là do thông tin thu nh p b t th ng v a đ c công b thay

đ i cao ho c th p h n so v i thu nh p k v ng

Hi n t ng bi n đ ng này trái v i các gi thuy t th tr ng hi u qu cho r ng giá c phi u nên ch a t t c các thông tin có s n trên th tr ng, m t khi thông tin

m i đ c đ a ra, nó s đ c ph n ánh hoàn toàn trong vi c đi u ch nh giá c phi u

S t n t i c a hi n t ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính đã đ c xác nh n trong h n b n th p k sau nghiên c u đ u tiên c a Ball

và Brown (1968) Hi n t ng này không ch đ c tìm th y M trong nhi u n m sau Ball và Brown công b , mà còn Anh trong các nghiên c u c a Hew, Skerratt, Strong và c ng s (1996); Liu và Strong (2003); th tr ng ch ng khoán m i n i

Ph n Lan trong các nghiên c u c a Booth, Kallunki và Martikainen (1996), Schadewitz, Kanto, Kahra và c ng s (2005) Vì v y, đ n nay đã có khá nhi u nghiên c u th c nghi m v bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính trên nhi u khía c nh nhi u th tr ng khác nhau

2.1.2 Các nguyên nhân gây ra bi năđ ng thu nh p b tăth ng khi công

b báo cáo tài chính

Theo k t qu t ng h p c a Dung (2010), có hai nguyên nhân d n đ n hi n

t ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính: M t là do s

ph n ng quá ch m trong đó bao g m ba nhóm: s ph n ng quá ch m c a các nhà phân tích, s ph n ng quá ch m c a các nhà đ u t và x lý các thông tin b t cân

x ng (biased information processing); Hai là do sai s khi đo l ng r i ro, trong đó bao g m sai s h s beta trong CAPM và r i ro giao d ch (tính thanh kho n)

2.1.2.1 S ph n ng quá ch m c a gi iă phơnă tíchă vƠă nhƠă đ uă t ă

tr c thông tin công ty công b báo cáo tài chính

ây là cách gi i thích th ng th y nh t v nguyên nhân bi n đ ng thu nh p

b t th ng khi công b báo cáo tài chính trong các bài nghiên c u tr c Ph n ng quá ch m có ngh a là giá c phi u không ph n ánh tr ng thái cân b ng v giá c phi u khi có thông tin m i đ c công b Các nhà phân tích và nhà đ u t đ c khuy n ngh b i các nhà phân tích, h ph n ng quá ch m tr so v i nh ng tin t c

m i c a th tr ng H c n th i gian đ đánh giá và đi u ch nh thông tin thông qua

vi c giao d ch và đi u này tác đ ng đ n giá Lý do c a vi c ph n ng quá ch m bao

g m ph n ng quá ch m c a các nhà phân tích, ph n ng quá ch m c a các nhà đ u

t và x lý các thông tin b t cân x ng T t c ba y u t này d n đ n th tr ng không có kh n ng đ đáp ng m t cách nhanh chóng và hoàn toàn khi thông tin thu nh p công b công khai

2.1.2.1.1 Ph n ng quá ch m c a nhà phân tích

B ng cách d a vào sai s d báo phân tích, Abarbanell và Bernard (1992) đã

ki m đ nh sai s d báo có m i t ng quan d ng v i s thay đ i thu nh p, cho

th y các nhà phân tích đã đ a ra các d báo đ n gi n, không ph n ánh đ y đ m c

đ và h ng l i nhu n đi l ch kh i các d báo c a h K t qu này đ ng nh t v i các nghiên c u tr c c a Lys và Sohn (1990), Abarbanell (1991); Mendenhall (1991) và m t s nhà nghiên c u khác, ch ra r ng d báo l i nhu n c a các nhà phân tích không đ t hi u qu

2.1.2.1.2 Ph n ng quá ch m c aăcácănhƠăđ uăt

Các nhà đ u t là ng i tham gia chính trên th tr ng ch ng khoán và b

nh h ng b i d báo c a các nhà phân tích S ph thu c quá nhi u c a các nhà

đ u t vào các nhà phân tích có th là m t nguyên nhân c a bi n đ ng thu nh p b t

(1989) mô t nguyên nhân c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là do các nhà đ u t cho r ng th tr ng hi u qu s ph n ánh đ y đ thông tin l i nhu n đ c công b vào vi c đi u ch nh giá c phi u, nh ng th c t Bernard và Thomas (1989) th y r ng th tr ng đi u ch nh r t ch m khi thông tin thu nh p đ c công b Nghiên c u c a h đã bác b kh n ng bi n đ ng thu nh p

b t th ng có th đ c gi i thích nh là s đ n bù r i ro cho các nhà đ u t

Tuy nhiên, không ph i t t c các nghiên c u đ u đ ng ý v i cách gi i thích này Hirshleifer và Teoh (2003), cho th y ph n ng c a nhà đ u t đ i v i tin t c thu nh p đ c công b không ph i là m t nguyên nhân gây ra bi n đ ng thu nh p

b t th ng khi công b báo cáo tài chính H nghiên c u cách nhà đ u t cá nhân giao d ch đ đáp ng v i s đ t bi n thu nh p c c đoan hàng quý c a c phi u (extreme quarterly earnings surprises) và trên m i quan h gi a vi c kinh doanh c a các nhà đ u t cá nhân và l i nhu n b t th ng (abnormal returns) ti p theo và không có b ng ch ng cho th y nhà đ u t cá nhân trong m u c a h là nguyên nhân gây ra bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính

2.1.2.1.3 X lý thông tin b t cân x ng (Biased information

processing)

M t nguyên nhân khác c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là do đ l ch trong vi c các nhà nghiên c u l a ch n m u, thi t k mô hình nghiên c u, cách đo l ng l i nhu n b t th ng (abnormal returns) Th hi n trong các nghiên c u Ball (1992), Bhushan (1994)

Trong nghiên c u Ball (1992) cho bi t hai nguyên nhân gây ra bi n đ ng thu

nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính: (i) ho c th tr ng th c s không

hi u qu , (ii) ho c th tr ng hi u qu nh ng nh ng phép đo l ng không chính xác, ch ng h n nh sai s trong c tính t su t l i nhu n, sai sót trong đo l ng thu nh p k v ng, thông tin thu nh p hàng quý, báo cáo hàng n m, chi phí giao

d ch, thanh kho n, có th góp ph n vào nguyên nhân gây ra bi n đ ng thu nh p

b t th ng khi công b báo cáo tài chính

2.1.2.2 Sai s khiăđoăl ng r i ro

Bao g m đo l ng r i ro h s beta và tính thanh kho n hay r i ro giao d ch

2.1.2.2.1 oăl ng r i ro h s beta và thi u sót c a CAPM

Trong mô hình CAPM, h s beta ( ) là h s đo l ng m c đ r i ro h

th ng, nó th hi n m i quan h gi a m c đ r i ro c a m t c phi u riêng l so v i

m c đ r i ro c a danh m c c phi u th tr ng Ball (1992), Bhushan (1994), Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), Battalio và Mendenhall (2007) cho r ng

bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là do ph n bù r i ro đo

l ng không chính xác, nh h ng đ n quá trình đ nh giá tài s n

Ngoài ra, thi u sót c a mô hình CAPM là d a vào quá nhi u gi đ nh nh ng trong th c t không có đ y đ gi đ nh nh th và mô hình này ch đ a ra k t qu

đ nh giá hi n t i, không n đ nh theo th i gian c ng là cách gi i thích nguyên nhân gây ra hi n t ng bi n đ ng, nguyên nhân này nh n đ c r t nhi u s quan tâm c a các nhà nghiên c u Ball (1978) và Foster, Olsen và Shevlin (1984) Fama (1998)

c ng nh n th y l i nhu n b t th ng có xu h ng bi n m t khi đo l ng l i nhu n

b ng các ph ng pháp khác nhau G n đây, Liu và Strong (2003) c ng cho th y các

ph ng pháp đo l ng khác nhau đ a ra các hi u ng bi n đ ng thu nh p b t

th ng khi công b báo cáo tài chính Anh khác nhau

2.1.2.2.2 R i ro thanh kho n

R i ro thanh kho n c ng đ c xem là m t cách gi i thích c a hi n t ng

bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính Nghiên c u đ u tiên

v v n đ này là Bhushan (1994), ông cho r ng có m t m i liên h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán, đ l n c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính có liên quan tr c ti p đ n chi phí giao d ch Sau Bhushan (1994), có Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), Ng, Rusticus và Verdi (2008), Dung (2010) là ba nghiên

c u th c nghi m đ tìm hi u t m quan tr ng c a tính thanh kho n trong vi c gi i

n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính

2.1.3 Cácă ph ngăphápăđoăl ng bi năđ ng thu nh p b tăth ng khi

công b báo cáo tài chính

Theo các tài li u nghiên c u, đ đo l ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính, có ba ph ng pháp đo l ng chính sau đây:

2.1.3.1 Ph ngăphápăđoăl ng d a vào thu nh p

Ph ng pháp đo l ng này s d ng đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa

(Standardized Unexpected Earnings ậ SUE) đ đo l ng bi n đ ng thu nh p b t

th ng khi công b báo cáo tài chính SUE đ c tính b ng đ t bi n v thu nh p chia cho đ l ch chu n c a đ t bi n v thu nh p tr c kho ng th i gian công b thu

nh p

Trong đó

SUEit là đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa c a c phi u i t i th i đi m quý t

eit là thu nh p trên m i c ph n (EPS) c a công ty i t i th i đi m quý t

E[eit] là giá tr k v ng c a eit t i th i đi m quý t c a c phi u i

(eitậ E[eit]) là đ l ch chu n c a đ t bi n v thu nh p t i quý t

Ph ng pháp đo l ng này ph bi n nh t và đ c s d ng r ng rãi b i Foster, Olsen và Shevlin (1984), Bernard và Thomas (1989), Bernard và Thomas (1990); Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) và nhi u nghiên c u khác…

2.1.3.2 Ph ngăphápăđoăl ng d a vào phân tích d báo

ó là sai s trong phân tích d báo (Analyst Forecast Error) và thay đ i trong l i nhu n d báo (Earnings Forecast Revision)

Brown (1997) s d ng phân tích d báo c a l i nhu n đ đo l ng đ t bi n

v thu nh p Các nhà phân tích s d ng thông tin và th i gian trong d báo c a h ,

đ xem xét l i d báo c a mình và ph n ánh c p nh t thông tin m t cách k p th i hay không

Các nhà phân tích d báo l i nhu n d a trên ph ng pháp đo l ng đ t bi n

v thu nh p s d ng sai s phân tích d báo Nó đ c tính b ng s chênh l ch gi a thu nh p th c t và d báo l i nhu n báo cáo Sai s d báo th ng đ c thu nh

l i b i giá c phi u đ i v i m c đích so sánh chéo

Trong đó:

FEit là sai s d báo

eit là l i nhu n đ c báo cáo th c t c a c phi u i t i th i đi m t

F[eit] là l i nhu n đ c báo cáo d báo c a c phi u i t i th i đi m t

Pit là giá c phi u i t i th i đi m t

Theo lý thuy t v bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính, đ t bi n v thu nh p trong t ng lai nên có t ng quan d ng v i sai s d báo l i nhu n g n nh t Ph ng pháp này đ c s d ng b i Foster, Olsen và Shevlin (1984) và nhi u nhà nghiên c u khác

Theo ph ng pháp khác, nhà phân tích d báo d a trên ph ng pháp đo

l ng c a đ t bi n v thu nh p là thay đ i d báo, đ c tính nh s thay đ i trong phân tích d báo l i nhu n chia cho giá c phi u Có ngh a là n u có m t s thay

đ i l n h n trong phân tích d báo thu nh p thì s có m t đ t bi n v thu nh p l n

h n

Trong đó:

REVit là thay đ i d báo thu nh p

F[ei,t] là d báo c a thu nh p báo cáo c a c phi u i t i th i đi m t

Pit là giá c a c phi u i t i th i đi m t

Theo lý thuy t v hi n t ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính, REV có quan h đ ng bi n v i đ t bi n v thu nh p trong t ng lai

Ph ng pháp này đ c s d ng trong nghiên c u c a Mendenhall (1991), Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), Forner, Sanabria và Marhuenda (2009),

2.1.3.3 Ph ngăphápăđoăl ng d a vào giá c phi u

S d ng ph ng pháp đo l ng này là các bài nghiên c u c a Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996) và Brown và Wanner (1985)

Trong ph ng pháp này các tính toán c a đ t bi n v thu nh p liên quan đ n

l i nhu n b t th ng (abnormal return), đó là s khác bi t gi a l i nhu n c phi u riêng l và l i nhu n c a th tr ng ch ng khoán L i nhu n b t th ng c a ch ng khoán có th đ c tính b ng mô hình đi u ch nh th tr ng (market adjusted model), mô hình th tr ng (market model), mô hình CAPM, ho c theo cách s p

x p danh m c đ u t d a vào các y u t nh h ng đ n l i nhu n (matched ậ firms returns) Trong s các mô hình trên, hai mô hình đ u tiên th ng đ c s d ng

2.1.3.3.1 Mô hình l i nhu n đi u ch nh theo th tr ng

Mô hình này đ c đ a ra trong nghiên c u c a Brown và Wanner (1985)

Trong đó

ARit là thu nh p trên m i c ph ni t i th i đi m t

Rit là l i nhu n c a c phi u riêng l i t i th i đi m t

Rm là l i nhu n th tr ng t i th i đi m t

2.1.3.3.2 Mô hình th tr ng

Theo Dung (2010) mô t l i nhu n b t th ng đ c tính b ng:

Trong đó

ARit là l i nhu n b t th ng (abnormal return) c a c phi u i t i th i đi m t

Rit là l i nhu n c a c phi u i t i th i đi m t

Ph ng pháp này gi đ nh r ng có nhi u y u t có nh h ng đ n l i nhu n

c phi u T t c l i nhu n s đ c s p x p vào danh m c đ u t th p phân v theo các y u t nh h ng đ n l i nhu n nh quy mô công ty và sau đó m i th p phân v

ti p t c đ c s p x p theo các y u t khác nh t s giá tr s sách và giá tr th

tr ng L i nhu n k v ng c a m i nhóm sau đó s đ c tính toán và s d ng nh

là l i nhu n b t th ng (abnormal returns) c a nhóm đó Ph ng pháp này đ c s

d ng b i Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) và nhi u nghiên c u khác

2.1.3.3.4 L i nhu n b tăth ng c ng d n c phi u

Theo Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), l i nhu n b t th ng c ng d n

c phi u (Cumulative Abnormal Returns ậ CAR), là t ng c a nh ng s khác bi t

gi a l i nhu n k v ng trên m t c phi u và l i nhu n th c t xu t phát t vi c công b tin t c đ n th tr ng, đ c tính theo công th c sau:

Trong đó

Tóm l i, trong ba ph ng pháp đo l ng bi n đ ng thu nh p b t th ng

khi công b báo cáo tài chính, nghiên c u trong lu n v n này s d ng ph ng pháp đo l ng d a trên thu nh p c th là đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa

(SUE) vì tính ph bi n c a nó đ c s d ng b i nhi u nhà nghiên c u Foster,

Olsen và Shevlin (1984), Bernard và Thomas (1989), Bernard và Thomas (1990); Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), Chordia, Subrahmanyam và Tong (2013)

2.2 Thanh kho n ch ng khoán

2.2.1 nhăngh aătínhăthanh kho n ch ng khoán

Theo Amihud và Mendelson (1986) thanh kho n ch ng khoán đ c đ nh ngh a là kh n ng giao d ch c phi u nhanh chóng và v i chi phí th p mà không b

nh h ng b i y u t giá c Kho ng th i gian đ mua và bán c phi u th ng là

ng n h n

Tính ch t c b n c a th tr ng ch ng khoán có tính thanh kho n cao là

đó luôn s n có và nhi u ng i mua và bán trong cùng m t th i gian M t th tr ng

có tính thanh kho n r t cao n u t i đó có nhi u ng i mua và bán v i kh i l ng

l n Thêm vào đó là các l nh giao d ch không làm nh h ng nhi u đ n giá c phi u trong th tr ng này

Kh n ng thanh kho n là m t trong nh ng đ c tính h p d n c a ch ng khoán

đ i v i ng i đ u t ây là y u t cho th y tính linh ho t, an toàn c a v n đ u t

Th tr ng ch ng khoán ho t đ ng càng n ng đ ng và có hi u qu thì tính thanh

kho n c a các ch ng khoán giao d ch trên th tr ng càng cao C phi u thanh kho n cao s thu hút các nhà đ u t h n so v i c phi u thanh kho n th p

2.2.2 Cácăph ngăphápăđoăl ng tính thanh kho n

Thanh kho n ch ng khoán là m t y u t đa chi u, có r t nhi u cách đo l ng thanh kho n, sau đây là nh ng cách đo l ng ph bi n

2.2.2.1 Quy mô công ty

Theo các nghiên c u c a Garbade (2002), Stoll và Robert (1983) và Kluger

và Stephan (1997), m c dù quy mô công ty không liên quan tr c ti p đ n kh n ng thanh toán, tuy nhiên, theo đ nh ngh a v thanh kho n, quy mô công ty có t ng quan v i các y u t khác nh kh i l ng giao d ch, s l ng c đông, giá c phi u liên t c (stock price continuity - có ngh a là giá thay đ i r t nh trong quá trình giao

d ch)

2.2.2.2 T s tính kém thanh kho n Amihud (2002)

Cách đo l ng tính kém thanh kho n c a Amihud (2002) đ c phát tri n theo mô hình Kyle (1985) là l y theo giá c phi u trung bình hàng ngày t i th i

đi m tác đ ng c a dòng l nh và đ c tính b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày:

Trong đó,

ILLIQit: t s kém thanh kho n Amihud

Ritd: l i nhu n hàng ngày,

DVOLitd: kh i l ng giao d ch tính b ng ti n c a c phi u i vào ngày d trong tháng t

Dit: s ngày giao d ch trong tháng t c a c phi u i

T s tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) đ c thi t k đ n m

b t nh ng chi phí giao d ch H n n a, m t l i th c a t l thanh kho n Amihud là

đ gi i thích cho s thay đ i t i cùng m t th i đi m trong m u

Và t s tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) ch ra r ng, giá tr

c a nó càng th p thì tính thanh kho n ch ng khoán càng cao và ng c l i

Ngoài ra, ph ng pháp này yêu c u ph i b qua các ngày không có x y ra giao d ch

2.2.2.3 T l doanh thu theo Datar, Naik và Radcliffe (1998)

Datar, Naik và Radcliffe (1998) s d ng t l doanh thu, đ c tính theo t l

kh i l ng giao d ch và s l ng c phi u l u hành đ ki m đ nh th c nghi m vai trò c a tính thanh kho n trong vi c đ nh giá ch ng khoán Trong nghiên c u c a Ibbotson, Chen, Daniel và c ng s (2013) đã vi t r ng ắchúng tôi không cho r ng t

l doanh thu là cách đo l ng kh n ng thanh toán "t t nh t", nh ng chúng tôi cho

r ng đó là cách đo l ng đ n gi n mà hi u qu r t cao.”

Trong đó:

TURNOVERi,t: t l doanh thu hay tính thanh kho n t i th i đi m t c a c phi u i

VOLUMEi,t: kh i l ng giao d ch t i th i đi m t c a c phi u i

TOTAL SHARE OUTSTANDINGi,t: s c phi u đang l u hành t i th i

đi m t c a c phi u i

t: có th là ngày, tháng, quý ho c n m

2.2.2.4 T s thanh kho n Amivest đ căđ aăraăb i Cooper, Groth

và Avera (1985)

T s thanh kho n Amivest đ c đ a ra b i Cooper, Groth và Avera (1985),

đ c tính b ng cách l y kh i l ng giao d ch tính b ng ti n c a c phi u trong m t

tháng chia cho t l ph n tr m thay đ i giá c phi u trong cùng tháng đó Theo Amihud và Mendelson (1986) giá tr t s thanh kho n Amivest cao có ngh a là m t

kh i l ng l n c phi u có th giao d ch v i s nh h ng r t ít t giá c phi u, thanh kho n th tr ng r t cao Còn theo Nielsson (2009) t s thanh kho n Amivest cho r ng m t l ng l n c có th đ c giao d ch trong m t c phi u thanh kho n mà không có b t k thay đ i đáng k trong giá c phi u

Công th c đo l ng tính thanh kho n Amivest nh sau:

Ph ng pháp đo l ng này yêu c u ph i b qua các ngày có x y ra giao d ch,

nh ng không có s bi n đ ng l i nhu n

2.2.2.5 Kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán (Bid ậ ask spread)

Kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán là s khác bi t gi a giá th p nh t

mà ng i bán mu n bán và m c giá cao nh t c a các nhà đ u t mu n mua, đ c

đ a ra b i Amihud và Mendelson (1986) Kho ng chênh l ch này càng cao có ngh a

là nhà đ u t ph i t n nhi u chi phí giao d ch h n đ hoàn t t vi c mua nh ng c phi u, và nh v y, c phi u này đ c xem là kém thanh kho n

Kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán có th đ c đo l ng b i ba công th c :

Kho ng chênh l ch trích d n (quoted spread)

Kho ng chênh l ch t ng đ i (relative spread)

Kho ng chênh l ch hi u qu (effective spread)

Kho ng chênh l ch trích d n (quoted spread) là cách tính đ n gi n nh t;

đó là s khác bi t gi a giá bán th p nh t và giá mua cao nh t:

Trong đó:

QSi,t là kho ng chênh l ch trích d n c a c phi u i t i th i đi m t

là giá bán trích d n c a c phi u i t i th i đi m t

là giá mua trích d n c a c phi u i t i th i đi m t

Các thi u sót c a ph ng pháp kho ng chênh l ch trích d n là nó không có

kh n ng so sánh N u kho ng chênh l ch là nh nhau cho hai công ty v i m c giá khác nhau, công ty v i giá th p h n thì kém thanh kho n h n công ty kia

Kho ng chênh l ch t ng đ i (relative spread) là ph ng pháp so sánh trong

vi c so sánh v i kho ng chênh l ch trích d n, công th c c a nó nh sau:

Trong đó

RSi,t là kho ng chênh l ch t ng đ i c a c phi u i t i th i đi m t

là giá bán trích d n c a c phi u i t i th i đi m t

là giá mua trích d n c a c phi u i t i th i đi m t

là giá trung bình c a kho ng chênh l ch c a c phi u i t i th i đi m t Kho ng chênh l ch hi u qu (effective spread) là s khác bi t gi a logarit t nhiên c a giá mua th c t và logarit t nhiên c a giá trung bình c a kho ng chênh

l ch Nó đ c tính toán sau khi giao d ch đã di n ra Công th c tính nh sau:

Trong đó

ESi,t là kho ng chênh l ch hi u qu c a c phi u i t i th i đi m t

là giá mua th c t c a c phi u i t i th i đi m t.

là giá trung bình c a kho ng chênh l ch c a c phi u i t i th i đi m t.Trong th tr ng ch ng khoán có t ch c, tính thanh kho n đ c duy trì b i các nhà ho ch đ nh th tr ng, nh ng ng i đ c trao quy n b i c quan th tr ng

ch ng khoán, đ thi t l p m c giá khác nhau c a vi c mua và bán Các nhà ho ch

đ nh th tr ng t o ra th tr ng đ giao d ch các c phi u b ng cách mua t i giá mua (bid price) và bán m t m c giá bán (ask price) cao h n S khác bi t gi a giá mua và giá bán (bid-ask spreads), là ngu n cho các nhà ho ch đ nh th tr ng bù

đ p kh n ng và chi phí c a h đ duy trì th tr ng cho các nhà đ u t giao d ch

Do đó, kho ng chênh l ch c a giá mua và giá bán th ng đ c s d ng đ đo l ng tính thanh kho n c a c phi u Tính thanh kho n c a các c phi u càng cao, kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán càng nh Kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán càng l n, r i ro càng l n và vi c gi m kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán s gi m r i ro B ng cách nhìn vào tác đ ng c a thông báo thu nh p b t

th ng trên kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán xung quanh các tin t c,

ng i ta có th xem kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán đ đo l ng r i ro thanh kho n xung quanh th i đi m công b báo cáo k t qu s n xu t kinh doanh

Tóm l i, trong nh ng cách đo l ng tính thanh kho n trên, tác gi l a ch n

ph ng pháp đo l ng thanh kho n c a Amihud (2002) đ tính toán tính thanh

kho n c phi u trong nghiên c u này b i vì nh ng u th n i b t c a ch s kém thanh kho n Amihud (2002) nh sau Theo công th c, ch s tính kém thanh kho n

c a Amihud (2002) đ c tính b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho

kh i l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày, cho nên t s này nh là m t đ i

di n hai l n cho tính thanh kho n u tiên, theo Kyle (1985) quan ni m v tính thanh kho n là s ph n ánh tác đ ng c a dòng l nh đ t mua và bán c phi u trên sàn giao d ch ho c kh i l ng giao d ch lên giá c phi u và đó đ c xem là m t

ph ng pháp đo l ng tác đ ng giá c phi u Vì v y, n u ch s d ng ho t đ ng kinh doanh nh giá tr kh i l ng giao d ch ho c t l doanh thu thì s b qua tác

đ ng c a giá c phi u Th hai, theo Amihud (2002), kho ng chênh l ch gi a giá mua và giá bán đ c xem là m t ph ng pháp đo l ng tính thanh kho n t t h n

nh ng ph ng pháp khác Tuy nhiên, ph ng pháp đo l ng này đòi h i ph i có r t nhi u d li u vi mô, ch có s n trên nhi u th tr ng ch ng khoán đ u giá theo l nh chào mua ậ chào bán (bid-ask system) mà không có s n trong th tr ng ch ng khoán đ u giá theo giá (order-system) nh Vi t Nam Nh v y, t i th tr ng

ch ng khoán Vi t Nam, s d ng ph ng pháp đo l ng tính thanh kho n Amihud (2002) là cách đo l ng t t nh t H n n a, trong các bài nghiên c u v tính thanh kho n ch ng khoán th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, các nhà nghiên c u

th ng s d ng t s doanh thu Datar, Naik và Radcliffe (1998) đ đo l ng tính thanh kho n, nh trong nghiên c u c a Vinh và Batten (2010), thì vi c s d ng tính thanh kho n đ c đo l ng theo Amihud (2002) là m t đi m m i trong vi c nghiên

c u tính thanh kho n ch ng khoán th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

2.3 M i quan h gi a gi a bi nă đ ng thu nh p b tă th ng và tính thanh kho n khi công b báo cáo tài chính

Nh ph n trên đã cho th y tính thanh kho n là m t khái ni m đa chi u, cho phép nghiên c u s d ng các ph ng pháp đo l ng thanh kho n khác nhau Ph n

l n các nghiên c u tr c đây ch nghiên c u v tác đ ng c a bi n đ ng thu nh p b t

th ng khi công b báo cáo tài chính lên c phi u thanh kho n Có ít bài nghiên

c u v m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính

Nghiên c u đ u tiên v v n đ này là Bhushan (1994), ông cho r ng có m t

m i liên h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán, đ l n c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công

b báo cáo tài chính có liên quan tr c ti p đ n chi phí giao d ch Sau đó có Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), Ng, Rusticus và Verdi (2008), Dung (2010); Weiqiang (2008), Dung (2010) là nh ng nghiên c u th c nghi m đ tìm m i quan

h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán

Trong đó, n i b t nh t là nghiên c u c a Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) trên th tr ng M , b ng cách s d ng đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa

(SUE) đ đo l ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và

s d ng tính thanh kho n theo cách đo l ng c a Amihud (2002), h đã ch ra r ng,

nh ng c phi u có đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa d ng thì tính thanh kho n

c phi u cao h n B ng cách th c hi n theo ph ng pháp nghiên c u c a Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), Weiqiang (2008) c ng tìm ra đ c k t qu t ng

t trên th tr ng ch ng khoán Trung Qu c

B ng cách s d ng kho ng chênh l ch gi a giá chào mua và giá bán đ đ i

di n cho tính thanh kho n, Ng, Rusticus và Verdi (2008) cung c p b ng ch ng cho

th y bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính tác đ ng m nh các c phi u có tính thanh kho n th p

2.3.1 Ph ngăphápătìmăki m m i quan h gi a bi năđ ng thu nh p b t

th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính

tìm ki m b ng ch ng v m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t

th ng và tính thanh kho n ch ng khoán khi công b báo cáo tài chính, Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) đã ti n hành s p x p t t c các c phi u trong m u nghiên c u c a h vào các danh m c đ u t th p phân v d a vào giá tr đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa c a m i công ty Giá tr trung bình c a đ t bi n v thu

nh p t ng d n t danh m c đ u t th p phân v th p nh t đ n danh m c đ u t th p phân v cao nh t ng th i, h c ng tính giá tr trung bình tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) cho các danh m c này Quan sát chi u t ng c a đ t bi n

v thu nh p đ c chu n hóa và chi u t ng ho c gi m c a tính kém thanh kho n đ xem xét chúng có m i quan h v i nhau hay không N u c hai đ u t ng ho c đ u

gi m thì chúng có m i quan h v i nhau Tùy vào chi u t ng hay gi m c a chúng

mà xác đ nh m i t ng quan này là đ ng bi n hay ngh ch bi n

2.4 nhăh ng riêng l và k t h p gi a bi năđ ng thu nh p b tăth ng và tính thanh kho năđ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

2.4.1 nhă h ng riêng l c a bi năđ ng thu nh p b tăth ng và tính

thanh kho n ch ngăkhoánăđ n t su t sinh l i c phi u khi công

b báo cáo tài chính

nh h ng riêng l c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n

ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính đ c th

hi n trong m t s nghiên c u th c nghi m

Nghiên c u c a Weiqiang (2008) thu th p s li u c a 345 công ty trên th

tr ng ch ng khoán Th ng H i và Th m Quy n t n m 1997 đ n 2005 Ông ti n hành xây d ng các danh m c đ u t 15 phân v d a vào giá tr đ t bi n v thu nh p

đ c chu n hóa đ tìm ki m m i quan h gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n khi công b báo cáo tài chính Ông cho ra k t lu n các doanh nghi p có tin x u (đ t bi n v thu nh p th p) kém thanh kho n h n so v i các doanh nghi p có tin t t (đ t bi n v thu nh p cao) L i nhu n b t th ng trung bình

c a t ng danh m c là l i nhu n c phi u đ c tính trung bình qua sáu tháng n m

gi Quan sát chi u t ng gi m c a l i nhu n b t th ng trung bình c a các danh

m c này v i chi u t ng c a đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa, đ xem bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính có tác đ ng đ n l i nhu n danh

m c hay không Ti p đó ông ti n hành xây d ng chi n l c mua nh ng c phi u có

đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa cao và bán nh ng c phi u có đ t bi n v thu

nh p đ c chu n hóa th p, ông ch r ng, nhà đ u t có th đ t l i nhu n b ng cách

th c hi n chi n l c kinh doanh này khi d a và hi n t ng bi n đ ng thu nh p b t

th ng khi công b báo cáo tài chính

Ti p theo, k th a nghiên c u c a Brennan, Chordia và Subrahmanyam (1998) ông ch y h i quy d li u chéo theo mô hình c a Fama và MacBeth (1973)

v l i nhu n đi u ch nh r i ro trên các đ c tính c a công ty:

Trong đó, CNTS là t ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u

t t ng ng trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) Các đ c tính công ty bao g m (i) Size: bi n đ i di n cho quy mô công ty, tính b ng logarit t nhiên c a giá tr th tr ng c a v n ch s h u, (ii) BM: T l giá tr s sách và giá tr th

tr ng (iii) DVol: bi n đ i di n cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, tính b ng logarit t nhiên c a tích s giá c phi u ch a đi u ch nh lúc đóng c a và s l ng

c phi u giao d ch trong ngày, (iv) Ret12: l i nhu n c phi u c ng d n t m i hai tháng tr c, (v) SUE: đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và đ c tính b ng cách

l y thu nh p đ c công b quý g n nh t tr cho thu nh p đ c công b cách đó

b n quý, sau đó hi u s thay đ i thu nh p này đ c chu n hóa b ng cách chia đ

l ch chu n đ c c l ng trên tám quý tr c đó và (vi) Illiq: tính thanh kho n

đ c tính theo Amihud (2002), đ c tính d a trên t l l i nhu n tuy t đ i kh i

l ng đô la T t c các đ c tính đ c tính tr hai tháng so v i các tháng trong đó

bi n ph thu c đ c đo

K t qu chung nh n đ c t 3 mô hình h i quy trên bi n đ ng thu nh p b t

th ng và tính thanh kho n có tác đ ng riêng l cùng chi u và có ý ngh a thông kê

đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính Nhìn chung, bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính là ph bi n ch y u các c phi u kém thanh kho n

Nghiên c u m i nh t c a Chordia, Subrahmanyam và Tong (2013) đ c

th c hi n trên m u kh o sát trên NYSE/Nasdaq t n m 1976 ậ 2011 K t qu cho

th y bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính đ c đo l ng

b ng đ t bi n thu nh p đ c chu n hóa và tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) có t ng quan cùng chi u đ n l i nhu n c a phi u khi xem xét trên th

tr ng NYSE và Nasdaq

Mô hình h i quy c a h s d ng là:

Trong đó:

SIZE: tính b ng logarit t nhiên c a t ng tài s n c a công ty theo Banz (1981)

BM: t s giá tr s sách và giá tr th tr ng

TURN: t l doanh thu, đ c tính b ng kh i l ng giao d ch chia kh i l ng

c phi u l u hành theo Datar, Naik và Radcliffe (1998)

RET1: l i nhu n c phi u tháng tr c theo Jegadeesh (1990)

RET212: l i nhu n c ng d n trong m i tháng tr c t t-12 đ n t-2 theo Jegadeesh và Titman (1993)

ILLIQ: tính thanh kho n đ c đo l ng theo Amihud (2002) c tính

b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho kh i l ng giao d ch tính b ng

ti n hàng ngày

SUE: đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và đ c tính b ng cách l y thu

nh p đ c công b quý g n nh t tr cho thu nh p đ c công b cách đó b n quý,

sau đó hi u s thay đ i thu nh p này đ c chu n hóa b ng cách chia đ l ch chu n

đ c c l ng trên tám quý tr c đó

ACC: trích tr c k toán, nh đ c đo l ng Sloan (1996), là s thay đ i trong tài s n hi n t i không dùng ti n m t, tr s thay đ i trong n ng n h n (không bao g m n ng n h n và các kho n thu ph i n p), tr chi phí kh u hao, t t c chia

t ng tài s n trung bình

IVOL: bi n đ ng đ c tr ng (idiosyncratic volatility), theo Ang, Hodrick, Xing và c ng s (2006), đ c tính là đ l ch chu n ph n d h i quy trong mô hình

ba y u t Fama và French (1993) s d ng d li u hàng ngày trong vòng m t tháng

AG: t c đ t ng tr ng tài s n, theo Cooper, Gulen và Schill (2008), đ c tính b ng ph n tr m thay đ i tài s n so v i cùng k n m trong t ng tài s n

PROFIT: l i nhu n đ c tính nh thu nh p chia cho v n ch s h u trên s sách, trong đó thu nh p đ c xác đ nh là thu nh p tr c khi các m t hàng đ c bi t theo Fama và French (2006)

ISSUE: t c đ phát hành c phi u m i, đ c tính s thay đ i s l ng c phi u l u hành tháng này và 11 tháng tr c theo Pontiff và Woodgate (2008)

2.4.2 nhăh ng k t h p bi năđ ng thu nh p b tăth ng và tính thanh

kho n ch ngăkhoánăđ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

Trong khi các nghiên c u c a Weiqiang (2008) và Chordia, Subrahmanyam

và Tong (2013) phân tích nh h ng riêng l c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính Riêng nghiên c u c a Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) đã tìm th y

b ng ch ng v m i quan h gi a hai nhân t bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán và phân tích nh h ng riêng l và k t h p c a chúng t i t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

ây là m t đi m m i trong v n đ nghiên c u các y u t nh h ng đ n t

su t sinh l i c phi u Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) là bài nghiên c u duy nh t v nh h ng k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính

B ng cách s d ng đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa đ đo l ng bi n đ ng thu

nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n c phi u đ c tính d a theo k t qu nghiên c u c a Amihud (2002), k t qu c a Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) cho th y nh h ng k t h p c a hai y u t này có ý ngh a

th ng kê ó là tác đ ng c a đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa lên t su t sinh

l i c phi u cao h n các c phi u kém thanh kho n h n

Ngoài ra, trong nghiên c u này, Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006)

c ng đ a thêm nh h ng k t h p gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và quy mô công ty đ n t su t sinh l i c phi u

Ph ng pháp nghiên c u c a h ban đ u là s p x p vào danh m c đ u t

th p phân v theo các y u t bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán đ tìm m i quan h gi a hai y u t v i l i nhu n c phi u Quan sát chi u t ng gi m c a l i nhu n b t th ng trung bình c a các danh m c này v i chi u t ng c a đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa, đ xem

bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính có tác đ ng đ n l i nhu n danh m c hay không Ngoài ra, v i m c đích khai thác hi n t ng bi n đ ng

đ gia t ng l i nhu n b ng cách kinh doanh theo chi n l c mua nh ng c phi u có

đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa cao và bán nh ng c phi u có đ t bi n v thu

nh p đ c chu n hóa th p (chi n l c long ậ short) ng th i t k t qu s p x p danh m c này, h tìm m i t ng quan gi a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công

b báo cáo tài chính đo l ng b ng đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và tính thanh kho n ch ng khoán Ti p đó, h c ng ki m đ nh đ c r ng quy mô công ty là

m t đ i di n c a tính thanh kho n

Ti p theo h s d ng mô hình c a Brennan, Chordia và Subrahmanyam (1998) đ ki m đ nh t su t sinh l i c phi u sau khi đi u ch nh r i ro đ c th c