Tiểu luận tài chính doanh nghiệp LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN CỦA MM

Tiểu luận tài chính doanh nghiệp LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN CỦA MM Modigliani và Miller (MM) cho là chính sách cổ tức không quan trọng trong các thị rường vốn hoàn hảo, và các quyế định tài trợ cũng h ng ạo thành vấn đề trong các thị rường hoàn hảo. heo “Định Đề ” rất nổi tiếng của hai ông, một doanh nghiệp không thể ha đổi tổng giá trị các chứng khoán của mình b ng cách phân chia các dòng tiền thành các dòng tiền khác nhau:

U H ẠT Đ NG CỦA C C C NG TY PHI TÀI CH NH NI M

YẾT TRÊN HOSE

Giảng viên: Ts Nguyễn Thị Uyên Uyên Nhóm thuyết trình:

1 Nguyễn Thị Thu Hương

2 Ngô Thị Thanh Nga

3 Nguyễn Thị Kim Tuyến

4 hạm Trần Anh Vũ

Lớp: TCDN Ngày - K22

CHƯƠNG 14: LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN CỦA MM

Giảng viện: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên

Phần trình bày của các thành viên:

Nội dung Thành viên t ế Đá giá của giảng viên

I Đị đề I Nguyễn Thị Kim Tuyến

II & III Đị đề II

đ ề N ị N

Công việc của thành viên:

1 Nội d đị đề I (Phần I) Nguyễn Thị Kim Tuyến

2 Nộ d đ đề II (Phần II) Nguyễn Thị H

3 Nộ d q đ m truyền th ng (Phần III) Ngô Thị Thanh Nga

4 Tổng hợp Ngô Thị Thanh Nga

Phạm ầ A Vũ

5 Powerpoint ạ ầ A Vũ

Mô tả công việc g i c Thành viên thực hiện

1.2 Quy luật bảo tồn giá trị - Trang 5

1.3 Lập luận mua bán song hành - Trang 6

1.4 Nội dung và lập luận chứng minh định đề I - Trang 6

1.5 Ý nghĩa định đề I - Trang 10

2 ĐỊ ĐỀ II C A MM - Trang 11

2.1 Định đề II của MM - Trang 11 2.2 Đánh đổi rủi ro và lợi nhuận - Trang 13

3 Q A Đ ỂM TRUYỀN TH NG - Trang 15

3.1 Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền - Trang 15

3.2 Quan điểm truyền thống - Trang 15 3.3 Vi phạm của định đề MM, các bất hoàn hảo và các cơ hội - Trang 19

4 TỔNG K T - Trang 20

1.2 Mục tiêu nghiên cứu - Trang 21

1.3 Phương pháp nghiên cứu - Trang 21

1.4 Ý nghĩa nghiên cứu - Trang 21

1.5 Bố cục bài nghiên cứu - Trang 22

2 Những bằng chứng thực nghiệm về nợ tác động đến hiệu quả hoạt động của

doanh nghiệp - Trang 22

3 hương pháp nghiên cứu - Trang 23

3.1 Mô hình - Trang 23

3.2 Mô tả kỹ các biến - Trang 24

3.3 Dữ liệu - Trang 25

4 ết uả - Trang 26

4.1 Mô tả số liệu thống kê tổng quát của các biến - Trang 26

4.2 Ma trận tương quan giữa các biến - Trang 27

4.3 Kết quả hồi quy - Trang 27

5 Kết luận - Trang 35

A - Trang 36

B I NGHIÊN C U G C - Trang 37

- Định đề II:

Làm rõ nội ung của định đề : Khi doanh nghiệp sử dụng nợ ở mức v a phải thì tỷ suất sinh lợi t vốn cổ phần ăng ương ứng với ỷ ệ nợ rên vốn cổ phần Khi doanh nghiệp gia ăng nợ thì có sự chuyển đổi rủi ro t các cổ đ ng ang cho các rái chủ

- Quan điểm truyền thống:

r nh à và giải h ch quan điểm ru ền hống r ng có một tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần làm tối thiểu h a WACC, và đ à điểm cấu trúc vốn tối ưu

N D ƯƠ 14:

Modigliani và Miller (MM) cho là chính sách cổ tức không quan trọng trong các thị rường vốn hoàn hảo, và các quyế định tài trợ cũng h ng ạo thành vấn đề trong các thị rường hoàn hảo heo “Định Đề ” rất nổi tiếng của hai ông, một doanh nghiệp không thể ha đổi tổng giá trị các chứng khoán của mình b ng cách phân chia các dòng tiền thành các dòng tiền khác nhau: giá trị của doanh nghiệp được xác định b ng các tài sản thực, chứ không phải b ng các chứng khoán mà doanh nghiệp phát hành Như vậy cấu trúc vốn h ng iên quan đến giá trị doanh nghiệp khi các quyế định đầu ư của doanh nghiệp đã được định sẵn

Khi xem xé “Lý hu ết cấu trúc vốn của MM”, chúng a c ập cấu trúc vốn b ng cách cho quyế định về đầu ư à cố định và giả định chính sách cổ tức không liên quan đến vấn đề phân tích

1 ĐỊ ĐỀ I C A MM

1.1 Các giả định:

Lý thuyết cấu trúc vốn của MM được dựa trên những giả định quan rong au đâ :

hị rường cạnh tranh hoàn hảo:

 Giả định này

muốn nói r ng việc mua và án chứng hoán xả ra c ng mộ hời điểm, c

ẵn người án và người mua, h ng ốn chi ph Ý này nh m hỗ trợ cho lập luận mua bán song hành ở chỗ muốn nói r ng việc mua bán song hành có thể diễn ra nhanh chóng và do đ giá cổ phiếu không bị tác động bởi các chi phí;

và giả định này cũng muốn nhắc đến quy luật bảo tồn giá trị ở chỗ chi phí sử dụng vốn khi phát hành cổ phần mới b ng với chi phí sử dụng vốn khi sử dụng lợi nhuận giữ lại



Trên

thực tế, có những nhà đầu ư lớn có khả năng chi phối giá cả chứng khoán Giả định này nh m hỗ trợ cho quy luật mua bán song hành nh m giải thích sự chênh lệch trong giá cổ phiếu của công ty có sử dụng nợ và không có sử dụng

nợ là do nợ tạo nên chứ không phải do ảnh hưởng của nhà đầu ư

cổ phiếu

Giả định nà nh m n i ên r ng nợ h ng ác động đến hu nhập hoạ

động của oanh nghiệp, ha n i cách hác nợ à phi rủi ro, và giả định nà cũng cho

hấ r ng qu ế định đầu ư à hiệu quả, quyết định tài trợ không tác động đến giá trị doanh nghiệp

* kinh

doanh, nghĩa à các oanh nghiệp rong c ng mộ ngành h c c ng mức độ rủi ro

ới giả định nà , qu ế định đầu ư h ng ảnh hưởng đến cấu rúc vốn Giả định này

cố định rủi ro kinh doanh, chỉ còn rủi ro tài chính, nhưng MM cũng giả định không có rủi ro trong trường hợp xem xét hai định đề ở chương này

* ế Giả định nà nh m oại ợi ch ấm chắn huế của oanh

nghiệp c ử ụng đ n ài ch nh

ên cạnh những giả định rên, MM c n ập uận ựa rên qu uậ ảo ồn giá rị và

ập uận mua án ong hành:

1.2 Quy luật bảo tồn giá trị:

Quy luật này muốn nói r ng quyết định tài trợ không tác động đến giá trị doanh nghiệp và giá trị của tài sản luôn được bảo tồn dù tài sản đ được tài trợ b ng cấu trúc vốn như thế nào, tài trợ b ng nợ hay vốn cổ phần, nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn, tài trợ

b ng lợi nhuận giữ lại hay tài trợ b ng vốn cổ phần phát hành mới đều như nhau Ở đây, MM vận dụng quy luật này với ý nghĩa là trong một thị rường vốn hoàn hảo, hiện giá của kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần thì b ng với hiện giá của chúng khi tính riêng lẻ

Nếu có hai dòng tiền A và B, hiện giá của A + B b ng hiện giá của A cộng với hiện giá của B Trong phần này, chúng ta không kết hợp tài sản mà phân chia tài sản Và nguyên tắc cộng giá trị cũng đúng rong rường hợp ngược lại này Chúng ta có thể chia dòng tiền thành nhiều phần nh , giá trị của phần này sẽ luôn luôn b ng tổng số của giá trị t ng phần (phải đảm bảo r ng không có phần nào bị mấ đi rong khi chia

nh dòng tiền)

Quy luậ nà được áp dụng vào việc lựa chọn giữa phát hành cổ phần ưu đãi, cổ phần hường hay kết hợp cả hai loại Quy luật này ngụ ý r ng, sự lựa chọn thì không quan trọng, giả dụ thị rường cạnh tranh hoàn hảo và miễn là việc lựa chọn không ảnh hưởng đến các ch nh ách đầu ư, va nợ và kinh doanh Nếu tổng giá trị “miếng ánh” vốn cổ phần (kết hợp cổ phần ưu đãi và cổ phần hường) là cố định, những người chủ

sở hữu doanh nghiệp (các cổ đ ng hường) không cần biết miếng ánh nà được cắt như hế nào

Quy luậ nà cũng áp ụng vào hỗn hợp các chứng khoán nợ do doanh nghiệp phát hành Việc lựa chọn nợ dài hạn so với ngắn hạn, c đảm bảo so với h ng đảm bảo,

nợ cấp cao so với nợ cấp thấp, nợ chuyển đổi so với nợ không chuyển đổi được, tất cả

sẽ h ng c ác động nào đối với tổng giá trị của doanh nghiệp

Kết hợp tài sản và phân chia tài sản sẽ h ng ác động đến giá trị miễn là chúng

h ng ác động đến lựa chọn của nhà đầu ư Khi chúng a cho hấy r ng cấu trúc vốn

h ng ác động đến lựa chọn, c nghĩa à chúng a đã giả định là công ty và cá nhân

có thể vay với cùng lãi suất phi rủi ro Khi nào điều nà đúng, cá nhân c hể tháo gỡ bất cứ ha đổi nào trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp

1.3 Lập luận mua bán song hành

MM hỗ trợ cho lý thuyết của họ b ng lập luận r ng một quy trình mua bán song hành

sẽ ngăn ch n việc các doanh nghiệp ương đương c giá rị thị rường khác nhau chỉ bởi vì có các cấu trúc vốn khác nhau Mua bán song hành (arbitrage) là quy trình mua

và bán cùng một lúc các chứng khoán cùng loại (ha ương đương) ở các thị rường hác nhau để hưởng lợi do chênh lệch giá Các giao dịch mua bán song hành không rủi ro Giả dụ có hai doanh nghiệp trong cùng ngành chỉ khác nhau ở chỗ c đ n y tài chính (tức có sử dụng nợ cấu trúc vốn), và h ng c đ n y tài chính (tức không

sử dụng nợ trong cấu trúc vốn) Nếu lý thuyế MM h ng đúng, c ng h ng ử dụng nợ có thể gia ăng giá rị thị rường b ng cách đưa nợ vào cấu trúc vốn Nhưng

cổ đ ng h ng để c ng hưởng lợi t việc này vì MM cho r ng nhà đầu ư cá nhân

sẽ tự va và đầu ư Các cổ đ ng có thể ha đổ cấu trúc vốn của riêng mình mà không tốn chi ph để nhận được cùng mức lợi nhuận Vì vậy cổ đ ng ẽ không có bất cứ một

ác động tín hiệu gì t việc ha đổi cấu trúc vốn của doanh nghiệp t không sử dụng

nợ sang có sử dụng nợ MM cho r ng rong rường hợp doanh nghiệp không sử dụng

nợ chuyển sang có sử dụng nợ làm cho giá cở phần ăng h cổ đ ng c hể bán cổ phần giá cao của doanh nghiệp rồi dùng quy trình mua bán song hành vay và mua cồ phần của doanh nghiệp không sử dụng nợ đang c giá hấp Như vậ , nhà đầu ư đã ử dụng đ n y tài chính cá nhân ha cho đ n y tài chính của doanh nghiệp Kết quả

à nhà đầu ư gia ăng hu nhập cho m nh mà h ng gia ăng rủi ro MM cho r ng quy trình mua bán song hành này sẽ tiếp tục diễn ra đến khi giá doanh nghiệp có sử dụng

nợ này bị kéo xuống b ng giá doanh nghiệp không nợ Qu r nh nà nhanh đến mức giá trị doanh nghiệp có nợ b ng với giá trị doanh nghiệp không nợ

1.4 Nội dung và lập luận chứng minh Định Đề I của MM:

Nội dung:

T những giả định và việc dựa trên Quy luật bảo tồn giá trị và mua bán song hành,

MM kết luận r ng giá trị thị rường của doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp đ rong các hị rường cạnh tranh hoàn hảo không có thuế thu nhập

doanh nghiệp Nghĩa à giá t củ nh nghiệp c ng nợ ằng giá t nh

nghiệp h ng ng nợ, o đ , oanh nghiệp h ng hể gia ăng giá rị ng cách

ha đổi cấu rúc vốn Đâ cũng ch nh à nội dung của Định đề I của MM

Ví dụ 1:

Chúng ta xem xét hai doanh nghiệp: doanh nghiệp U và doanh nghiệp L Hai doanh nghiệp này hoạ động trong cùng một ngành, chỉ khác nhau về cấu trúc vốn Doanh nghiệp U không sử dụng đ n y tài chính Doanh nghiệp L có sử dụng đ n y tài chính Hai doanh nghiệp này có mức thu nhập hoạ động (EBIT) trong môi rường không có thuế Chứng minh: Giá trị doanh nghiệp U = Giá trị doanh nghiệp L thông qua hai rường hợp Mộ rường hợp nhà đầu ư h ng ử dụng đ n y tài chính tự tạo mà sử dụng đ n y tài chính của doanh nghiệp rường hợp còn lại nhà đầu ư ử dụng đ n y tài chính tự tạo

Gọi V: Giá trị doanh nghiệp

D: Giá trị nợ hay trái phiếu do doanh nghiệp phát hành

E: Giá trị vốn cổ phần của doanh nghiệp

Ta có: VU = EU

VL = EL + DL

rường hợp 1: Nhà đầu ư c ng đầu ư 1% vào oanh nghiệp U và doanh nghiệp L

▪ Đầu ư 1% vào oanh nghiệp U (đầu ư 1% cổ phiếu doanh nghiệp U)

rong điều kiện không có thuế, không sử dụng nợ vay, không có cổ phần ưu đãi nên thu nhập của cổ đ ng ở doanh nghiệp U là EBIT

▪ Đầu ư 1% vào oanh nghiệp L (nắm giữ 1% trái phiếu và 1% cổ phiếu doanh nghiệp L)

rong điều kiện không có thuế, không sử dụng nợ vay, không có cổ phần ưu đãi nên thu nhập của cổ đ ng ở doanh nghiệp L là (EBIT – Lãi vay)

Cả hai chiến ược đầu ư c ng nhận được 1% EBIT Trong thị rường vốn hoàn hảo,

hi hai đầu ư cung cấp thu nhập giống nhau và có chi phí giống nhau thì giá trị của hai doanh nghiệp này b ng nhau (VU = VL)

rường hợp 2: Nhà đầu ư va iền b ng đúng 1% nợ của doanh nghiệp L để mua cổ phần của doanh nghiệp U ha đầu ư 1% vào cổ phần của doanh nghiệp L

▪ Vay tiền b ng đúng 1% nợ của doanh nghiệp L cho riêng m nh để mua 1% cổ phần của doanh nghiệp U

Đầu ư Thu Nhập

Nợ vay -0,01DL -0,01 Lãi vay

Vốn cổ phần 0,01VU 0,01 EBIT

Tổng cộng 0,01(VU – DL) 0,01 (EBIT – Lãi vay)

▪ Mua 1% cổ phần đang ưu hành của doanh nghiệp L

Một lần nữa cả hai chiến ược cùng cho một thu nhập giống nhau: 1%(EBIT – Lã vay)

Vì vậy, trong thị rường hoàn hảo cả hai đầu ư phải c c ng chi ph Do đ 0,01( L

-DL) = 0,01(VU – DL) hay VU = VL

Như vậy, việc có nhiều nhà đầu ư h ch ha h ng h ch rủi ro là không thành vấn đề Tất cả đều đồng ý r ng giá trị của doanh nghiệp h ng đổi khi có hay không có sử dụng nợ vay, miễn à nhà đầu ư c hể vay riêng cho mình với c ng điều kiện và lãi suất giống như doanh nghiệp

Ví dụ 2: Một công ty có tổng tài sản à 10.000$ đang xem xé hai phương án ài rợ Phương án 1 cấu trúc vốn của công ty được tài trợ 100% vốn cổ phần và 50% b ng nợ Biết lãi suấ cho va 10% và xé rong m i rường không thuế, không có cổ phần ưu đãi Yêu cầu:

a Tính EPS, ROE cho cả hai phương án ài rợ tại các giá trị EBIT lần ượt là

500, 1.000, 1.500, 2.000$

Đầu ư Thu nhập

0,01EL= 0,01(VL-DL) 0,01( EBIT-Lãi vay)

b Vẽ đồ thị Nhận xét

c Giả sử mộ nhà đầu ư đi va 10$, đầu ư 20$ vào cổ phần của hai công ty

Hã xác định thu nhập mà nhà đầu ư nhận được ương ứng với các giá trị của EBIT

Giải:

a Bảng tính EPS và ROE theo các giá trị của EBIT:

Phương án 1: ài rợ b ng 100% vốn cổ phần

EBIT $500 $1.000 $1.500 $2.000 Thu nhập trên cổ phần (EPS1) $0,5 $1 1,5$ $2

Thu nhập trên vốn cổ phần (ROE2) 0 10% 20% 30%

b Đồ thị:

Hình 1: Nợ va àm ăng EPS hi hu nhập hoạ động lớn hơn 1.000$ và àm giảm EPS khi lợi nhuận hoạ động nh hơn 1.000$

Qua đồ thị và bảng tính, ta thấ rong rường hợp EBIT = 1.000$, EPS1( rường hợp không sử dụng nợ) là 1$, EPS2( rường hợp có sử dụng nợ) là 1$, nếu E ăng 1.000$ lên 1.500$, thì EPS1 ăng ên 1,5$, nhưng EPS2 ăng ên 2$, rong rường hợp này việc sử dụng nợ làm khuyếch đại EPS Nhưng rong rường hợp ngược lại, EBIT giảm t 1.000$ xuống còn 500$, EPS1 là 0,5$, rong hi đ EPS2 là 0$, việc sử dụng

nợ rong rường hợp này đã àm giảm thu nhập cổ đ ng nhiều hơn o với rường hợp không sử dụng nợ Tổng quá hơn, với EBIT > 1.000$ việc sử dụng nợ à c ưu hế vì

nó làm khuyếch đại EPS cho cổ đ ng, với EBIT < 1.000$ việc sử dụng vốn cổ phần là

c ưu hế vì giúp cổ đ ng nhận được EPS cao hơn à ử dụng đ n y tài chính làm giảm EPS của cổ đ ng vậy sử dụng đ n y tài chính có tính 2 m t: v a có khả năng huếch đại thu nhập cho cổ đ ng và cũng c hể làm thu nhập của cổ đ ng giảm mạnh

c Giả sử nhà đầu ư va 10$ và đầu ư 20$ để mua 2 cổ phiếu của công ty tài trợ 100% vốn cổ phần Kết quả được tính toán trong bảng sau:

EBIT $500 $1.000 $1.500 $2.000 EPS của công ty không có vay nợ $0,5 $1 1,5$ $2 Thu nhập t đầu ư vào 2 cổ phần $1 $2 $3 $4 Lãi vay(vay 10$ với lãi suất 10%) $1 $1 $1 $1

Thu nhập ròng t đầu ư 0 $1 $2 $3

Tỷ suất sinh lợi t 10$ đầu ư 0% 10% 20% 30%

Như vậ , rong rường hợp b 10$ mua 1 cổ phiếu công ty có sử dụng đ n y tài chính ho c nhà đầu ư nà ự tạo đ n y tài chính của riêng mình thông qua việc tự

đi va 10$ và đầu ư 20$ mua 2 cổ phiếu của công ty không sử dụng đ n y tài chính

và kết quả đầu ư à giống nhau Vì vậy, nhà đầu ư h ng hể đánh giá cao c ng ử dụng đ n b y tài chính hơn à c ng h ng ử dụng đ n y tài chính, vì bản thân nhà đầu ư cũng c hả năng ự tạo đ n ài ch nh cho riêng m nh, nhà đầu ư c thể vay và cho vay với c ng điều kiện với doanh nghiệp và hu được mức lợi nhuận ương đương vậy, giá cổ phần h ng đổi

1.5 Ý nghĩa của định đề I:

- Đ n ài ch nh àm gia ăng ng hu nhập mỗi cổ phần ự iến nhưng h ng

àm ăng giá cổ phần Lý o à ha đổi trong dòng lợi nhuận dự kiến v a đủ để bù

tr ha đổi trong tỷ suất mà thu nhập được vốn hóa

- rong hị rường cạnh tranh hoàn hảo, qu ế định va nợ của c ng h ng ác động đến hu nhập hoạ động ho c ổng giá hị rường của các chứng hoán của oanh nghiệp v vậ h ng ác động đến ỷ uấ inh ợi ự iến ài ản của oanh nghiệp (rA)

- MM th a nhận ác động 2 m t của đ n y tài chính: sử dụng đ n y tài chính có lợi cho cổ đ ng, àm hu nhập cổ đ ng ăng hi c ng hoạ động có lãi và th a khả năng hanh oán ãi va , đ n y tài chính gây bất lợi cho cổ đ ng nếu doanh nghiệp

h ng đủ khả năng hanh oán ãi va h ẽ đ y thu nhập của cổ đ ng xuống thấp

u nhiên, đ n ài ch nh h ng ác động đến giá trị doanh nghiệp

heo định đề I, ta thấy rA = =

=

; V(U) = V(L)

rong đ : rA: tỷ suất sinh lợi dự kiến t tài sản

EBIT: Lợi nhuận hoạ động dự kiến V: Giá trị thị rường của tất cả các chứng khoán hay còn gọi là giá trị của doanh nghiệp – V (U) : giá trị doanh nghiệp tài trợ 100% vốn cổ phần và V (L) : giá trị doanh nghiệp tài trợ bao gồm nợ và vốn cổ phần

Ta có: EBIT = rA x V mà V = E + D => EBIT = rA x (D+E)

rE = = – = rA

E D

E r

E D

A

E

D r

Q II c a MM phát bi u rằng: Tỷ su t sinh l i từ v n cổ ph n c a doanh nghi ă ng v i tỷ l n trên v n cổ ph n (D/E) Tỷ lệ gia ăng nà

phụ thuộc vào chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi dự kiến của danh mục gồm tất cả các chứng khoán của doanh nghiệp (rA) và tỷ suất sinh lợi của nợ, tức là phụ thuộc vào (rA– rD)

ụ minh họa định đề : Chúng ta tính chi phí sử dụng vốn trung bình của công ty rong hai rường hợp: công ty có vay nợ và công ty không có vay nợ

- Đối với công ty không vay nợ, giả sử tình huống lợi nhuận sau lãi là 1200$, vốn cổ phần à 8000$, ãi va à 10% hi đ , ỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần là rE = 1200/8000 = 15% Ta có:

% 15

%

15 



r E WACC

- Đối với công ty có vay nợ, xét tình huống lợi nhuận sau lãi là 800$, vốn cổ phần là 4000$, nợ là 4000$ và ãi va à 10%, hi đ , ỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần là rE

= 800/4000 = 20% Thay vào công thức tính chi phí sử dụng vốn trung bình, ta có:

%205.0

%105

ro của nợ, xuất hiện ngu cơ oanh nghiệp bị phá sản do không thực hiện được nghĩa

vụ tài chính theo hợp đồng đối với nợ, theo nguyên tắc đánh đổi giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi, điều này sẽ làm cho các trái chủ đ i h i mức sinh lợi cao hơn, àm cho (rA – rD) giảm, tức mức ăng của rE giảm lại T đ cho hấy, khi doanh nghiệp càng nhiều nợ thì rE càng ít nhạy cảm đối với các khoản nợ ăng hêm ha n i cách hác trái chủ sẽ gánh một phần rùi ro kinh doanh của doanh nghiệp nên doanh nghiệp càng vay nhiều nợ thì rủi ro này chuyển nhiều hơn các cổ đ ng ang các rái chủ

đ c hể rú ra ý nghĩa của định đề : Khi oanh nghiệp gia ăng đ n ài

ch nh h chi ph ử ụng vốn cổ phần ăng ên nhưng chi ph ử ụng vốn nh quân

h ng ha đổi

2.2 Đánh đổi rủi ro – lợi nhuận

Đ n y tài chính có tác dụng khuếch đại EPS nhưng đồng thời làm cho phạm vi biến động của EPS cũng ớn hơn Điều này cho thấ đ n y tài chính làm cho vốn cổ phần trở nên rủi ro hơn

Minh họa cho việc đánh đổi rủi ro và tỷ suất sinh lợi

Giả định giá mỗi cổ phần là 10$, lãi suất khi phát hành nợ là 10%

Lợi nhuận hoạ động

$500 $1500 100% vốn cổ phần

Khi lợi nhuận hoạ động giảm t 1500$ xuống còn 500$, với cấu trúc vốn 100% vốn

cổ phần, sẽ làm cho thu nhập của vốn cổ phần giảm 1000$ ($1 x 1000 cp) và tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần giảm 10% Với cấu trúc vốn 50% nợ, thu nhập của vốn cổ phần cũng giảm 1000$ ($2 x 500 cp), nhưng ỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần giảm 20% Như vậ đ n ài ch nh úc nà đã àm ăng gấp đ i ự biến động của tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần Tức β của vốn cổ phần đã ăng gấp đ i au hi ha đổi cấu trúc vốn

v ụ rên cho hấ , với cấu rúc vốn được ài rợ ng 100% vốn cổ phần, quan hệ

E và EPS à quan hệ u ến nh, độ nhạ cảm của E hi EPS ha đổi u n

ng 1 c n với cấu rúc vốn c ử ụng nợ, quan hệ E và EPS à quan hệ đ n

ài ch nh và u n c nh hai m , độ nhạ cảm của EPS hi E ha đổi àm gia ăng hu nhập cho cổ đ ng nhưng ấ ự gia ăng hu nhập nào cũng àm gia ăng rủi ro

Cũng giống như ỷ uấ inh ợi ài ản à nh quân gia qu ền ỷ uấ inh ợi của các chứng hoán h e a của ài ản của oanh nghiệp cũng à nh quân gia

qu ền của e a các chứng hoán của oanh nghiệp:

E D

A

E D

E E

E

D

D A A

βE: đo ường mức độ rủi ro của vốn cổ phần đối với biến động của thị rường

βD: đo ường mức độ rủi ro của nợ đối với biến động của thị rường

Biểu thức này cho thấ , hi gia ăng nợ àm cho D/E ăng ên ẫn đến βE ăng, ức rủi

ro của vốn cổ phần ăng ên

m hình 14.3: đ n ài ch nh àm gia ăng cả tỷ suất sinh lợi dự kiến t vốn

cổ phần (rE) và rủi ro của vốn cổ phần (βE)

Nhận xét:

 Khi doanh nghi p không s d y tài chính:

Tỷ suất sinh lợi dự kiến t vốn cổ phần ng ỷ suất sinh lợi dự kiến t tài sản (rE=rA)và rủi ro t vốn cổ phần b ng với rủi ro của tổng tài sản

 Khi doanh nghi p s d y tài chính:

TH1: Nếu c ng hoạ động c ãi và h a hả năng hanh oán ãi va nghĩa à

rE> rA, Với điều kiện: rA > 0 và rA > rD h : βA < βE, úc nà đ n ài ch nh c ác ụng huếch đại hu nhập cho cổ đ ng nhưng rủi ro cũng gia ăng ương ứng, uân heo ngu ên ắc đánh đổi rủi ro và ỷ uấ inh ợi

TH2: Doanh nghiệp h ng h a điều iện hoạ động c ãi và h a hả năng hanh oán ãi va nghĩa à rE < rA và rA < rD h βA > βE Nhưng rường hợp này rất khó

xả ra v đã vi phạm quy tắc đánh đổi giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi

3 Q A Đ Ể Ề

Quan điểm này vẫn đ t trên giả định à các định đề của MM đúng

Các nhà inh ế ru ền hống ập uận quan điểm của m nh ựa rên mục iêu à ối hiểu h a chi ph ử ụng vốn nh quân gia qu ền với giả định à ợi nhuận hoạ động của oanh nghiệp độc ập với cấu rúc vốn

3.1 Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền

Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền là tỷ suất sinh lợi dự kiến t giá trị thị rường của tất cả các chứng khoán của doanh nghiệp

Công thức tính:

3.2 Quan điểm truyền thống

Nếu như MM cho r ng mục iêu của các oanh nghiệp à ối đa h a giá rị hị rường của oanh nghiệp h các nhà inh ế ru ền hống ại ập uận ựa rên mục iêu à ối hiểu h a chi ph ử ụng vốn nh quân gia qu ền

Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho r ng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay

nợ, thuận lợi vượt trội hơn ất lợi Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến WACC giảm khi nợ ăng

ai cảnh á đối i uan điểm của các nh inh u ền hống:

- Các cổ đ ng u n mong muốn an điều hành phải àm gia ăng giá rị oanh nghiệp

ức à họ quan âm đến việc àm giàu hơn à việc àm chủ ở hữu của mộ oanh nghiệp c chi ph ử ụng vốn nh quân hấp

- Nợ à nguồn vốn rẻ hơn nhưng h ng hể cắ giảm chi ph ử ụng vốn nh quân

ng việc va nhiều nợ hơn, v hi đ các cổ đ ng ại đ i h i ỷ uấ inh ợi cao hơn nữa

Để minh họa cho điều cảnh báo thứ hai này, giả định r ng tỷ suất sinh lợi dự kiến

do các cổ đ ng đ i h i h ng ăng hi oanh nghiệp vay thêm nợ và lợi nhuận hoạt động của doanh nghiệp h ng đổi, úc đ , chi ph ử dụng vốn bình quân gia quyền WACC phải giảm khi tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần ăng, như vậy có phải càng sử dụng nhiều

nợ thì càng giúp tối thiểu hóa WACC?

Xem xét hình 14.4:

Với giả định tỷ suất sinh lợi dự kiến do các cổ đ ng đ i h i không chịu ác động của

đ n y tài chính thì chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền sẽ giảm khi doanh nghiệp va hêm nơ Khi nợ vay là 100% thì , điều này hoàn toàn không

thể xảy ra vì nếu một công ty cổ phần có mức nợ chiếm 100% thì phải bị phá sản, vốn

cổ phần úc đ c giá rị b ng 0, và các chủ nợ úc đ ẽ giống như các cổ đ ng mới của doanh nghiệp, doanh nghiệp trở lại hình thức được tài trợ hoàn toàn b ng vốn cổ phần Mà các cổ đ ng an đầu đ i h i tỷ suất sinh lợi 12% thì các cổ đ ng mới không thể chỉ đ i h i 8% trong khi họ phải gánh chịu tất cả rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp Do đ nh huống mô tả trong hình 14.4 không thể xảy ra, và vì vậ , ý nghĩ gia ăng nhiều nợ để giảm WACC là không khả thi

Quan điểm u ền hống đối i các u inh ợi ốn cổ h n c đ n i

ch nh:

Các nhà kinh tế truyền thống cho r ng việc sử dụng nợ có thể àm ăng ỷ suất sinh lợi

dự kiến t vốn cổ phần nhưng h ng ăng nhiều như định đề II của MM dự báo, nhưng nếu doanh nghiệp sử dụng quá nhiều nợ thì sẽ ăng nhanh hơn iên đoán của

MM, và kết quả là WACC úc đầu sẽ giảm rồi au đ ẽ ăng, điểm cực tiểu của WACC ch nh à điểm cấu trúc vốn tối ưu v h a mục tiêu của quan điểm truyền thống là tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (làm tối đa h a giá rị doanh nghiệp khi giả định lợi nhuận h ng đổi)

Nhưng lập luận của các nhà kinh tế truyền thống chỉ d ng lại ở việc đưa ra quan điểm

r ng có một tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần làm tối thiểu hóa WACC nhưng không chỉ ra được

tỷ lệ đ là bao nhiêu

Xem xét hình 14.5:

Các đường ngắt quãng thể hiện quan điểm của MM về ác động của đ n đối với

tỷ suất sinh lợi dự kiến t vốn cổ phần và chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền

Các đường liên tục thể hiện quan điểm của các nhà kinh tế truyền thống Họ cho r ng vay nợ úc đầu làm cho ăng chậm hơn MM iên đoán, nhưng ăng nhanh hi doanh nghiệp vay quá nhiều heo đ , chi ph ử dụng vốn bình quân gia quyền có thể được tối thiểu hóa nếu doanh nghiệp sử dụng số ượng nợ v a đúng (nhưng không chỉ

ra được mức nợ này là bao nhiêu)

Có hai lập luận hỗ trợ cho quan điểm truyền thống:

- Các nhà đầu ư h ng nhận biế được ha h ng đánh giá được rủi ro tài chính do vay nợ ở mức v a phải tạo ra, họ chỉ thấ được khi nợ ở mức quá cao Nếu đúng như

vậ h các nhà đầu ư ở các doanh nghiệp c đ n y tài chính v a phải có thể chấp nhận một tỷ suất sinh lợi thấp hơn mức đáng ẽ họ đ i h i heo đ h WACC sẽ giảm

- Lập luận thứ hai chấp nhận lý luận của MM hi được ứng dụng vào các thị rường vốn hoàn hảo, nhưng ại cho r ng, trên thực tế, các thị rường vốn là không hoàn hảo Các bất hoàn hảo này cho phép các doanh nghiệp vay nợ có thể cung cấp một dịch vụ giá trị cao cho các nhà đầu ư Nếu vậy thì các cổ phần c đ n y tài chính có thể được giao dịch với giá cao so với giá trị lý thuyết của chúng trong các thị rường hoàn hảo

3.3 Các vi phạm của định đề MM, các b t hoàn hả các cơ hội

Các vi phạm củ đ nh đề MM:

Các nhà kinh tế truyền thống khẳng định r ng các bất hoàn hảo của thị rường làm cho việc vay nợ trở nên tốn kém và không thuận tiện cho nhiều cá nhân, ẫn đến xuấ hiện

mộ nh m cổ đ ng nhận hức r ng oanh nghiệp va nợ ẽ c ợi hơn o với cá nhân,

o đ họ ẵn àng hêm ch ph để mua cổ phần của oanh nghiệp c ử ụng nợ,

àm cho giá rị oanh nghiệp c ử ụng nợ ăng ên, như vậ à giá rị oanh nghiệp

c ị ảnh hưởng ởi cấu rúc vốn, định đề I của MM bị vi phạm

Ho c mộ nh m cổ đ ng hác c hể c mộ xu hướng hác đ à muốn m ra mộ

c ng cụ ài ch nh hác c giá rẻ hơn nhưng o các ấ hoàn hảo của hị rường nên

h ng m được Nhân cơ hội nà , các oanh nghiệp c hể cung cấp mộ ịch vụ ài

ch nh mới ho c ử ụng ịch vụ ài ch nh cũ nhưng với giá rẻ hơn o với các oanh nghiệp ho c các rung gian ài ch nh hác Như vậ để đáp ứng nhu cầu cho nh m cổ

đ ng nà h việc nắm ắ cơ hội của các oanh nghiệp để m ra mộ ịch vụ chưa được hai hác đáp ứng ng cách phá hành mộ oại chứng hoán mới hác với chứng hoán ẵn c của oanh nghiệp, điều nà ẽ giúp oanh nghiệp gia ăng giá rị của m nh, định đề của MM ị vi phạm

Các bất hoàn hả và các cơ hội:

Một bất hoàn hảo hỗ trợ cho vi phạm của định đề cũng ạo nên mộ cơ hội hái ra tiền, các doanh nghiệp và các định chế tài chính sẽ dựa vào các bất hoàn hảo để thiết kế ra

và cung cấp sản ph m, dịch vụ cho nh m hách hàng đang h ng hài ng các bất hoàn hảo đ (nh m hách hàng c nhu cầu chưa được hai hác) Điều nà đem ại lợi nhuận nhưng chỉ dành cho những doanh nghiệp, định chế tài chính nào nhạy bén, phát hiện sớm ra vấn đề này

Ví dụ:

Khi chính phủ Mỹ áp đ t giới hạnh cho lãi suất của tiền gửi tiết kiệm trong nhiều năm,

nh m hạn chế sự cạnh tranh của những người gửi tiền, họ sẽ không tranh nhau tìm

kiếm nơi c ãi uấ cao hơn, nh m tránh sự rút tiền ồ ạ mà các định chế nhận tiền gửi tiết kiệm h đáp ứng Nhưng điều nà đã àm giảm động lực gửi tiền, làm giảm nguồn cung cấp ngân quỹ cho các khoản vay bấ động sản có thế chấp, gây ảnh hưởng tiêu cực lên thị rường nhà đấ Các định chế đã h ng hể cung cấp lãi suấ cao hơn

để hu động tiền gửi (ngay cả khi chính phủ cho phép họ) vì hầu hết các số tiền ký hác rước đ đã được sử dụng cho các khoản nợ vay có lãi suất cố định thấp trong quá khứ

Các qu định này của chính phủ Mỹ đã ạo ra cơ hội cho các doanh nghiệp và các định chế tài chính thiết kế các phương hức tiết kiệm mới với lãi suất thả nổi, không phụ thuộc vào các mức trần lãi suấ Như Ci icorp đã phá hành giấy nợ với lãi suất thả nổi và đã rấ hành c ng, điều nà àm ăng hêm giá rị cho Ci icorp hi ha đổi cấu trúc vốn

4 TỔNG K T

Như vậy, theo quan điểm cuả MM rong định đề I thì trong một thị rường vốn hoàn hảo, cấu trúc vốn h ng ác động đến giá trị doanh nghiệp Nghĩa à h ng c một kết hợp nợ và vốn cổ phần hay kết hợp giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn nào ác động đến giá trị doanh nghiệp Giá rị oanh nghiệp c ử ụng nợ ng với giá rị oanh nghiệp h ng ử ụng nợ

C n heo định đề II thì tỷ suất sinh lợi dự kiến t cổ phần hường của một doanh nghiệp có vay nợ ăng ương ứng với tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần (đo ng giá trị thị rường)

và mức tăng chỉ đủ để làm cho WACC không đổi

Các nhà kinh tế truyền thống thì lại cho r ng có một kết hợp nợ và vốn cổ phần làm cho chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền thấp nhất nhưng lại không chỉ ra được tỷ

lệ nợ đ là bao nhiêu

NGHIÊN C U THỰC NGHI M VỀ Đ Đ Q

Đ A

1 Giới thiệu đề tài

1.1 Lý do chọn đề tài

Có tồn tại một cấu trúc tài chính tối ưu đối với mỗi doanh nghiệp hay không và nếu

có thì ảnh hưởng của n đến hiệu quả hoạ động của doanh nghiệp như hế nào luôn

là chủ đề bàn cãi trong cộng đồng tài chính trong nhiều thập kỷ qua Trong thực tế, nhà quản trị hành c ng à người có thể xác định được cấu trúc vốn tối ưu ng cách tối thiểu hóa chi phí tài chính của c ng o đ ối đa h a ợi nhuận công ty Và một cấu trúc vốn thiên về sử dụng nợ liệu có ảnh hưởng nhiều đến hiệu quả hoạ động

c ng hơn à một cấu trúc thiên về sử dụng vốn cổ phần hay không? B ng những

b ng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa nợ và hiệu quả hoạ động của công ty

ở Việ Nam, đề ài “ Nghiên c u th c nghi m v n ến hi u qu ho ng

c a các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE” ẽ cố gắng lý giải một cấu trúc vốn

thế nào là tố hơn đối với các Doanh nghiệp Việt Nam hiện nay

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Xác định ảnh hưởng của cấu trúc vốn thiên về nợ lên thu nhập, tỷ suất sinh lợi, tỷ lệ chia cổ tức, của các công ty niêm yế rên HOSE Qua đ , đánh giá ảnh hưởng của nợ đối với hiệu quả hoạ động của công ty

1.3 Phương há nghiên cứu

- Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp OLS (phương pháp nh phương nh nhất)

- Dữ liệu của bài nghiên cứu được lấy t áo cáo ài ch nh rong 5 năm, năm

2008 – 2012 của 66 c ng phi ài ch nh được niêm yết trên thị HOSE

1.4 Ý nghĩa nghiên cứu

B ng những b ng chứng thực nghiệm thông qua việc chạ m h nh rên cơ ở dữ liệu chọn lọc, bài nghiên cứu nh m đưa ra những đánh giá về ác động của nợ đối với hiệu

quả hoạ động của c ng , rên các phương iện như ỷ suất sinh lợi, thu nhập trên mỗi cổ phần, tỷ số cổ tức, giá trị thị rường của c ng ,… Qua đ , đưa những ý kiến

về một cấu trúc vốn tối ưu cho một doanh nghiệp ở Việt Nam

1.5 Bố cục bài nghiên cứu

Bài nghiên cứu gồm có 5 phần:

- Phần 1: Giới thiệu đề tài

- Phần 2: Những b ng chứng thực nghiệm về nợ ác động đến hiệu quả hoạt

động của doanh nghiệp

- Phần 3: Phương pháp nghiên cứu

- Phần 4: Kết quả nghiên cứu

- Nghiên cứu của Abor J (2008) về các yếu tố quyế định cơ cấu vốn của các

c ng Ghana được niêm yết trên thị rường chứng khoán Ghana (GSE), trong thời gian áu năm, 1998-2003 Kết quả chỉ ra r ng cả hai tỷ lệ nợ dài hạn và ngắn hạn có ương quan âm với lợi nhuận của tất cả các công ty trong nhóm mẫu được sử dụng để nghiên cứu

- Nghiên cứu của Ngoc- Phi - Anh D & Jerem D (2011 ) đã iểm tra mối quan

hệ giữa đ c điểm c ng , cơ cấu vốn và hiệu quả hoạ động trong một mẫu của 427 công ty niêm yết trên thị rường chứng khoán Việ Nam rong a năm 2007-2009, các kết quả cho thấy cả nợ dài hạn và nợ ngắn hạn đều c ương quan âm đến hiệu quả hoạ động của công ty thể hiện bởi lợi nhuận trên tài sản (ROA)

- Mohammad F & Jaafer M (2012) tìm cách mở rộng nghiên cứu của A or’ (2005) trong nghiên cứu với mẫu là 39 công ty Jordan, tiết lộ mối quan hệ tiêu cực đáng ể giữa nợ và lợi nhuận Nghiên cứu cho thấy sự gia ăng nợ có liên quan với

việc giảm lợi nhuận , o đ các hoản nợ cao hơn ẽ đưa đến sự thấp hơn ợi nhuận của công ty Kết quả nghiên cứu cũng cho hấy lợi nhuận ăng với các biến kiểm soát ,

ch hước và ăng rưởng doanh thu

- Abdul G (2012) nghiên cứu về mối quan hệ của các quyế định cơ cấu vốn với các công ty hoạ động trong ngành kỹ thuật của Pakistan , kết quả cho thấy r ng đ n

b ài ch nh đo ng nợ ngắn hạn trên tổng tài sản ( STDTA ) và tổng nợ trên tổng tài sản ( D A ) đã c một mối quan hệ tiêu cực đáng ể với hiệu quả hoạ động của

c ng đo ng lợi nhuận trên Tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn cổ phần (ROE) cũng c mối quan hệ tiêu cực nhưng h ng đáng ể với đ n y tài chính

3 hương pháp nghiên cứu

3.1 Mô hình

Để phân ch ác động của nợ đến hiệu quả hoạ động của công ty, chúng tôi sử dụng các mô hình sau, với sáu biến phụ thuộc để đo ường hiệu quả hoạ động là tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE), tỷ lệ chi trả

cổ tức (DPO), thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), tổng tài sản (TA), tỷ số giá thị rường

so với giá sổ sách (PBR); và các biến độc lập đo ường mức độ nợ là tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STDA), tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDTA) và tổng nợ trên tổng tài sản (TDA), ngoài ra ở mô hình 2 chúng tôi sử dụng thêm biến quy mô (SZ) với vai trò là biến điều tiết thông qua ln(doanh thu gộp) để đánh giá xem qu m của c ng ác động như hế nào đến hiệu quả hoạ động rong đ e à ai ố, b1 b2

b3 là hệ số hồi quy, và a là h ng số

Mô hình 1:

a) Y(ROE) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

b) Y(ROA) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

c) Y(DPO) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

d) Y(EPS) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

e) Y(TA) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

f) Y(PBR) = a + b1LTDA + b2STDA + b3TDA + e

Mô hình 2:

g) Y(ROE) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

h) Y(ROA) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

i) Y(DPO) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

j) Y(EPS) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

k) Y (TA) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

l) Y(PBR) = a + b2LTDA,SZ + b3STDA,SZ + b4TDA,SZ + e

3.2 Mô tả kỹ các bi n

Các biến sử dụng được tính toán theo công thức sau, với các chỉ iêu được thu thập t các áo cáo ài ch nh đã iểm toán của các c ng phi ài ch nh được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh tại trang cafef.vn

- ỷ uấ inh ợi rên vốn cổ phần (ROE) =

- ỷ ố giá hị rường o với giá ổ ách (P R) =

Số ượng cổ phần hường giá đ ng cửa

ổng ài ản – ổng nợ

- ỷ ố nợ ngắn hạn rên ổng ài ản (S DA) =

Nợ ngắn hạn ổng ài ản

- ỷ ố nợ ài hạn rên ổng ài ản (L DA) =

Nợ ài hạn ổng ài ản

- ỷ ố ổng nợ rên ổng ài ản ( DA) =

ổng nợ ổng ài ản Biến điều iế qu m (SZ) được đại diện bởi ogari ự nhiên của oanh hu gộp

3.3 Dữ liệu

Mẫu được chọn à 66 c ng phi ài ch nh được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Ch Minh cho giai đoạn 5 năm 2008-2012 Các c ng được chọn phải có số liệu đầ đủ và các áo cáo ài ch nh qua các năm đã được kiểm toán Các mẫu bao gồm các c ng rong 6 ĩnh vực sau: vận tải kho bãi; xây dựng; công nghiệp chế biến, chế tạo; nông nghiệp, lâm nghiệp và thủy sản; sản xuất và phân phối điện, h đố , nước n ng, hơi nước và điều hòa không khí; thông tin và truyền thông

3 C ng nghiệp chế iến, chế ạo 39

4 N ng nghiệp, âm nghiệp và hủ ản 6

5 Sản xuấ và phân phối điện, h đố , nước n ng, hơi nước

và điều h a h ng h

5

6 h ng in và ru ền h ng 1

4 ết uả

Hướng đến mục tiêu nghiên cứu để giải thích kết quả (thảo luận), so sánh với các nghiên cứu rước đâ

4.1 Mô tả số liệu thống kê tổng quát của các bi n

T bảng số liệu tổng quát bên trên có thể thấy r ng, m c rong v ng 5 năm hu thập số liệu à giai đoạn các doanh nghiệp chịu ảnh hưởng n ng nề của cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới, các biến đo ường hiệu quả hoạ động của doanh nghiệp có nhiều rường hợp bị âm, nhưng nh n chung, giá rị trung bình của những chỉ tiêu này rong 5 năm của 66 công ty thu thập dữ liệu đều lớn hơn 0 Nh n vào ố liệu thu nhập của cổ đ ng (EPS và ROE) chúng a hấy r ng có một sự chênh lệch khá lớn giữa các giá trị lớn nhất và nh nhất trong chuỗi dữ liệu thu thập được Điều này có thể cho thấy r ng rong giai đoạn 2008-2012, có những công ty bị ảnh hưởng rất nhiều t cuộc khủng hoảng kinh tế nhưng cũng c những công ty không bị ảnh hưởng nhiều, vẫn có kết quả hoạ động rất tố Điều nà cũng c hể giải thích một phần cho việc giá trị trung bình của chỉ số giá thị rường trên giá sổ sách lớn hơn 1 (1.09)

Variables Minimum Maximum Mean STD Deviation Variance

ROE

(1.8670) 0.5135 0.1370 0.1633 0.0267

ROA

(0.6455) 0.3501 0.0813 0.0895 0.0080

DPO

(1.5497) 3.8949 0.4367 0.4092 0.1675

EPS

(10,332) 18,663 3,309 3,469 12,032,683

TA

105,303 19,015,763 1,935,613 2,963,561 8,782,694,764,393

PBR

0.1601 4.2286 1.0939 0.6967 0.4854

LTDA

0.0000 0.6930 0.1082 0.1506 0.0227

STDA

0.0260 0.7786 0.3337 0.1872 0.0351

TDA

0.0309 0.8632 0.4419 0.2146 0.0460